Инвестиции в мировом сегменте разведки и разработки нефтяных и газовых месторождений и их финансирование тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Инвестиции в мировом сегменте разведки и разработки нефтяных и газовых месторождений и их финансирование"

На правадпукописи

-ХГг

СИМОНЕНКО ВИТАЛИЙ ЕВГЕНЬЕВИЧ

Инвестиции в мировом ссгмснте разведки и разработки нефтяных и газовых месторождений и их финансирование

Специальность 08.00.14 - Мировая экономика

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 8 НАР 2015

Москва-2015

005560875

005560875

Работа выполнена в Российском государственном университете нефти газа имени И. М. Губкина

Научный руководитель: Миловидов Константин Николаевич, доктор экономических наук, профессор, заведующий кафедрой международного нефтегазового бизнеса Российского государственного университета имени И.М. Губкина.

Официальные оппоненты:

- доктор экономических наук, профессор, Швандар Кристина Владимировна, Руководитель центра Научно-исследовательского финансового института (НИФИ) Минфина России.

- кандидат экономических наук, Халидов Ибрагим Арбиевич, Руководитель экономического блока Представительство ООО "ЛУКАРКО Сервисез Б.В."

Ведущая организация: Федеральное государственное бюджетное учреждение науки Институт системного анализа Российской академии наук

Защита состоится «7» апреля 2015 года в 14.00 на заседании диссертационного совета Д.212.200.13 по специальности 08.00.14 -«Мировая экономика», в ауд. 1318 РГУ нефти и газа имени И.М. Губкина.

Ваши отзывы и заключения на автореферат и диссертацию в двух экземплярах с подписью, заверенной гербовой печатью, просим направлять по адресу: 119991, г. Москва, Ленинский проспект, д. 65.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке РГУ нефти и газа имени И.М. Губкина www.gubkin.ru

Автореферат разослан « jT"» vXHXÄjA/Tc^ 2015 года.

Ученый секретарь

диссертационного совета

доктор экономических наук, профессор

Актуальность. Несмотря на то, что в течение последних 30 лет роль мирового рынка нефти в мировой экономике оставалась исключительно высокой, сам рынок вследствие различных геополитических процессов претерпевал практически революционные изменения: трансформировалась его структура, степень либерализации, принципы ценообразования. И на каждом этапе его развития инвестиции играли важную роль, в особенности в секторе upstream, где на его долю приходится 85% суммарных капиталовложений. Мировые расходы в секторе апстрим 2013 г. достигли $1.2 трлн. в связи с тем, что средние цены на нефть за последние два года перешли отметку в $100.

Огромное влияние сектора нетрадиционных источников топлива иллюстрируется его долей в суммарных мировых затратах сектора апстрим. В период с 2011 по 2014 гг., на них пришлось более трети совокупных инвестиций в разведку и добычу. Такая тенденция рассматривается как альтернативная возможность для международных компаний по сравнению с инвестированием в традиционные, континентальные и мелководные запасы.

Масштабы и интенсивность инвестирования в нефтегазовую отрасль, в особенности в сектор разведки и добычи (upstream), определяют будущие мощности добычи нефти в среднесрочной и долгосрочной перспективе, и, следовательно, будущий уровень предложения, оказывая тем самым влияние на будущую рыночную цену на рынке. В этой связи особую важность приобретают вопросы мобилизации источников финансирования крупномасштабных инвестиций и корректное определение их эффективности с точки зрения выбора первоочередных направлений инвестирования. Этим и определяется актуальность данной работы.

Предмет исследования: инвестиционная политика в секторе мировой разведки и добычи нефти и газа, факторы, определяющие эволюцию инвестиций, критерии их оценки, новые методы их финансирования, а также адаптация методов инвестирования к условиям российской нефтегазовой

промышленности.

з

Цель исследования: оценка и анализ уровня инвестиций в мировой нефтегазодобывающей отрасли, их ретроспективной динамики и прогнозов потребностей в инвестициях, выявление особенностей оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях растущей неопределенности, определение источников финансирования инвестиций в освоение углеводородных ресурсов, с акцентом на новые формы привлечения капитала.

Задачи исследования. Указанная цель предполагает решение следующих конкретных задач:

■ выявить и проанализировать роль инвестиций в развитии мировой нефтяной промышленности и международных нефтегазовых компаний; установить зависимость между инвестиционной политикой и финансовыми результатами деятельности компаний;

■ провести обобщение основных методических подходов к выбору инвестиционных проектов; дать оценку их ограничениям и возможностям; предложить структурную схему оценки инвестиционной привлекательности нефтегазовых проектов в различных странах;

■ продемонстрировать современные подходы к определению рисков инвестиционных программ на примере актуальных задач развития мирового нефтегазового бизнеса, связанных с: финансированием сервисных контрактов на условиях риска; венчурными инвестициями; кэптивным страхованием.

Теоретической и методологической основой исследования послужили современные подходы к анализу инвестиционных проектов, методам их финансирования, оценкам рисков, способам достижения конкурентных преимуществ, изложенные в трудах отечественных и зарубежных исследователей. Основным инструментом используемой методологии явилось финансово-экономическое моделирование, инвестиционный анализ. Обработка и обобщение фактического и

статистического материала базировались на исследовании методов исторического и сравнительного экономического анализа.

Информационная база исследования представлена статистическими данными, содержащимися в отчетах зарубежных нефтегазовых компаний, международных финансовых институтов, крупных консалтинговых компаний, материалах международных конференций, а также в монографиях, научных статьях отечественных и зарубежных авторов, посвященных вопросам управления и финансирования инвестиционных проектов в нефтегазовом секторе. Автором были использованы также законодательные и нормативные акты Российской Федерации и ряда зарубежных стран, регулирующие деятельность в сфере недропользования, инвестиций, налогообложения, финансово-бухгалтерского анализа.

Степень разработанности проблемы. Научно-теоретической основой работы являются труды российских и зарубежных учёных по теоретическим и практическим вопросам инвестиционной политики крупных корпораций, а также методам финансирования инвестиционных проектов в реальных секторах экономики.

В зарубежной и отечественной научной литературе проблемы инвестиций и финансирования проектов широко рассматривались в работах: Андреева А.Ф., Воропаева В.И., Дунаева В.Ф., Забродина Ю.Н., Зубаревой В.Д., Катасонова В.Ю., Коликова B.JL, Конопляника A.A., Лившица В.Н., Мазура И.И., Миловидова, К.Н., Разу М.Л., Саркисова A.C., Саруханова A.M., Телегиной Е.А., Шапиро В.Д., а также в работах зарубежных авторов (М.Адельман, Д.Бабюзье, У.Бэрри, К.Ф.Грей, Э.У.Ларсон, Г.Дитхелм, Э.Р.Иескомб).

Научная новизна исследования. В процессе выполненных исследований получен ряд новых научных результатов:

• Определены основные тенденции в направлениях, объемах и эффективности инвестиций международных нефтегазовых компаний в секторе разведки и добычи нефти и газа. Показано, что для компаний,

5

действующих в США и Канаде и имеющих достаточно высокую ресурсную обеспеченность запасами УВ, уровень реинвестирования имеет положительную корреляцию с совокупным доходом акционеров. В условиях падения цен высокий уровень реинвестирования может оказаться рискованной стратегией.

• Проведена систематизация методов оценки экономической эффективности инвестиционных проектов, оценка их ограничений и возможностей.

• Обобщены методы финансирования международных проектов. Определены преимущества варианта финансирования проектов освоения месторождений в альянсе с подрядчиком. Компания-оператор сохраняет за собой доминирующее положение в принятии решений, является держателем лицензии и берет на себя функции маршрутизации денежных потоков проекта.

• Продемонстрирована возможность достижения паритета выгод от совместной разработки месторождений альянсом «управляющая компания - подрядчик». Привлечение со-инвестора сокращает прибыль управляющей компании, и величина такого сокращения отражает плату за дефицит капитала.

• Для финансирования инвестиций в развитие инновационных технологий в международных нефтяных компаниях эффективно использование корпоративного венчурного капитала. Выявлены возможности управления рисками на основе применения моделей венчурного финансирования (компания Chevron) и кэптивного страхования (китайские нефтяные компании).

Практическая значимость выполненного исследования. На основе полученных результатов, а также методологических разработок в диссертации сформулирован ряд практических предложений по совершенствованию методов оценки эффективности инвестиций в секторе

разведки и добычи и вариантов их финансирования.

6

Результаты диссертационного исследования могут быть использованы отечественными нефтегазовыми компаниями в целях совершенствования проектной, инвестиционной и финансовой деятельности.

Содержащиеся в диссертации положения и выводы могут также использоваться в качестве научных рекомендаций для органов государственного управления, отвечающих за инвестиционно-финансовую деятельность. Кроме того, они могут использоваться в процессе преподавания по учебным дисциплинам: «Мировая экономика», «Международные экономические отношения», «Экономика зарубежной нефтяной и газовой промышленности», «Международные нефтегазовые проекты» в высших учебных заведениях России.

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные положения диссертационного исследования обсуждались на IV Научно-практической молодежной конференции Газпром «ВНИИГАЗ» «Новые технологии в газовой отрасли: опыт и преемственность» (Москва, 18-19 октября 2012 г.). Основные результаты исследований докладывались автором на семинарах кафедры международного нефтегазового бизнеса. По теме диссертации автором опубликовано 3 статьи, в том числе в изданиях, рекомендованных ВАК, - 3 статьи.

Структура и объём диссертации. Диссертационная работа состоит из введения, трёх глав, заключения и списка использованной литературы. Объём диссертационной работы - 152 стр., в том числе 51 рис. и 14 табл.

ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА

ЗАЩИТУ

1.Международные нефтегазовые компании, реинвестирующие значительную часть своего денежного потока, создают больший совокупный доход акционеров по сравнению с компаниями с высоким уровнем распределения чистого «кэшфлоу».

Международные компании уже многие годы разрабатывают наиболее проблемные и высоко затратные запасы нефти и газа, - как традиционные, так и нетрадиционные. В этом контексте следует учитывать значительные риски и неопределенности. Амбициозные инвестиционные планы в upstream могут быть подорваны неустойчивостью мировой экономики. Поэтому в решении проблемы поддержания устойчивых инвестиционных циклов важное значение приобретает государственная политика. Схематично влияние государственной политики на нефтяной инвестиционный цикл показано на рис. 1.

t

Ценовая волатильность и неопределенность тормозят инвестиции, ограничивая мощности

П)

Спрос на нефть Страны-потребители Цены на нефть растут с Правительства стран-

замедляется с осуществляют ростом спроса (с ВВП), производителей

лагом, приводя к / действия для А ухудшая баланс между А недоинвестируют в

избытку мощностей \ сокращения роста \ спросом/предложение\ производственные

и приводя цену спроса на нефть м мощности (добычи)

обратно вниз.

1

Инвестиции возрастают, увеличивая мощности с временным лагом

Рисунок 1. - Влияние государственной политики на нефтяной инвестиционный цикл. Источник: Отчет Дойче Банка (2009), МЭА

Нефтегазовые компании стремятся сохранить устойчивые балансовые отчеты, включая обслуживание заемного капитала и погашение обязательств перед акционерами, с тем чтобы обеспечить финансовую стабильность случае снижения цен на товарных рынках. Нефтегазовый бизнес определяется не только тем, насколько быстро компания может извлекать нефть из недр. Высокие индексы производительности могут быстро поднять

курс акций. Но реальные вкладчики капитала требуют крупных запасов, на которые они могут рассчитывать, чтобы обеспечить долгосрочные денежные притоки. Рынок платит больше за более крупные и менее рентабельные запасы, чем за меньшие по объему высокорентабельные запасы.

Отчет о движении запасов является важным источником информации при определении ключевого инструмента оценки, называемого «коэффициент рециклирования» («recycle ratio»), который представляет собой прибыль на баррель, отнесенную к затратам на ГРР и разработку в расчете на один баррель. Компании, характеризующиеся наиболее высокими значениями коэффициента рециклирования, одновременно были наиболее успешными в открытии новых крупных месторождений нефти и газа (Petrobras, Eni, Statoil...).

В последние годы сохранялись высокие показатели воспроизводства запасов нефти: коэффициент возмещения за счет разведки и разработки месторождений (без учета купленных и проданных запасов) составил 128% в 2011 году при среднем показателе за три года (2009 - 2011 гг.) на уровне 126%.

В ближайшее время ожидается устойчивый рост расходов в секторе разведки и добычи. Выбор вариантов использования капитала является важным стратегическим решением для высшего руководства компаний. Какую часть получаемого денежного потока следует реинвестировать в такие сегменты как разведка, добыча, НИОКР, и приобретения? Какую часть направить на выплаты дивидендов и скупку собственных акций? Для каждой компании решение данных вопросов, несомненно, будет определять рост бизнеса и движение цен акции в последующие годы.

В работе рассмотрены методы определения коэффициента реинвестирования капитала. Показана доля получаемого денежного потока, реинвестируемого в бизнес, и служащая измерителем ожидаемого роста. Для его расчета суммировались капитальные затраты, приобретения активов, НИОКР и другие инвестиции и полученная сумма относилась к величине

денежного потока, который складывается из прибыли до налога на корпорации и амортизации (EBITDA), НИОКР, рентных платежей за вычетом налогов. Другой показатель — коэффициент распределения -показывает долю денежного потока, который распределяется акционерам в форме дивидендов и скупки собственных акций. Поскольку компании с высоким коэффициентом реинвестирования имеют низкий коэффициент распределения, это соотношение сильно варьирует, так как на денежный поток влияют займы, погашение долга и изменения в остатках наличности.

Исследования, проведенные Ernst&Young по 64 крупнейшим компаниям, показали следующее. В течение десятилетнего периода (19992009 гг.) для этих компаний были характерны большие вариации в коэффициентах распределения и перераспределения денежных потоков. Ведущие 10 компаний с самыми высокими коэффициентами реинвестирования вкладывали 158% созданного денежного потока в бизнес. Последние 10 компаний из рассматриваемой группы инвестировали только 65% своего денежного потока. То есть, компании, которые активно реинвестировали, обеспечили большие доходы своим акционерам. Что касается стратегии распределения, то она имела обратный эффект. Топ 10 компаний с наивысшими коэффициентами распределения возвращали 53% своих денежных потоков акционерам в форме дивидендов и выкупа собственных акций, тогда как последняя десятка в списке распределяла менее 1% своего кэшфлоу.

В работе исследованы результаты анализа использования капитала. В зависимости от объема реинвестирования компании были разделены на три группы. Для каждой из них в диссертации был проанализирован уровень распределения совокупного дохода акционеров. Анализ был повторен для групп с высоким, средним и низким уровнями распределения (рис.2).

Низкий Средний Высокий Низкий Средний Высокий

Коэффициент реинвестирования Ставка распределения

Рис. 2. - Совокупный акционерный доход для ВИНК и добывающих компаний (для 25%-75% процентиля). Источник: расчеты автора по данным отчетов компаний

Как видно из рис. 2, компании, реинвестирующие значительную часть своего кэшфлоу, создают больший совокупный доход акционеров; противоположное утверждение справедливо по отношению к компаниям с высоким уровнем распределения. Из проведенного анализа также следует, что компаниям, обладающим значительными запасами следует активно реинвестировать в периоды роста товарных цен, тогда так компаниям, не обладающим собственными запасами, следует больше инвестировать, когда увеличиваются их дифференциация, эффективность и возможности для роста.

2. Новые виды финансовых активов расширили возможности н масштабы рынка капиталов в секторе апстрим. Они обеспечили возможности существенного роста инвестиций для нефтяных компаний. Показано, что наилучшая комбинация инвестиционных проектов может быть выбрана на основе портфельных методов.

В диссертации проведен критический анализ применяемых в зарубежной практике методов выбора и классификации проектов различного типа. При оценке стоимости бизнеса и инвестиционных проектов обычно

используется методология дисконтированных денежных потоков. Другие подходы, такие как метод мультипликаторов и учет стоимости опционов, используются в тех случаях, когда метод дисконтированных денежных потоков не применим или его применение не соответствует специфике проекта.

Анализ опыта ведущих западных компаний показал, что они используют как минимум два типа организационных моделей выбора инвестиционных решений. Это иллюстрируется на примере двух компаний «мэйджоров» - Тоталь и Бритиш Петролеум (табл. 1).

Таблица 1. - Две основные организационные модели инвестиционного процесса. __

Инвестицион ный процесс Total ВР

Разработка идеи • Инициатива предложения исходит от дочерних предприятий • Инициатива предложения исходит от бизнес-единиц

Подготовка проектов • Высокоцентрализованный процесс Дочерние компании проводят подготовку информации Централизованная служба планирования консолидирует информацию • Децентрализованный процесс Подготовку и оценку проектов проводят сами бизнес-единицы

Оценка и одобрение проектов • Оценку проектов проводят менеджеры централизованной службы планирования • Инвестиционный комитет критически оценивает проект и утверждает или отвергает его • Оценка и критика всех проектов производится "советами равных"

Финансиров ание • Централизованная служба планирования разрабатывает план на 10 лет и рассчитывает бюджет на 1 год • Корпоративный центр разрабатывает план движения денежных средств

Исполнение • За достижение утвержденных целей отвечают дочерние компании; все отклонения рассматриваются в корпоративном центре • Текущие решения и большинство вопросов принимаются на уровне бизнес-единицы

Контроль и обратная • Данные о ходе проекта ежемесячно представляются инвестиционному комитету • Корпоративный центр отслеживает результаты, используя набор ключевых

СВЯЗЬ • В середине года проводится одно показателей

совещание с участием инспекторов эффективности

централизованной службы • Рассмотрение результатов

планирования для контроля проводится ежеквартально

соответствия хода проекта

утвержденному бюджету

Источник: составлено автором

Нефтяная промышленность использует разнообразные виды финансирования. Если обязательства компании превышают уровень кредитной линии и стоимость ее активов оказывается ниже стоимости ее долгов, то банки заставляют компании создавать достаточное обеспечение путем продажи активов или дополнительной эмиссии акций с тем, чтобы снизить задолженность (что приводит к обесценению активов в расчете на акцию), или же вынуждают их уйти из бизнеса.

Представлена эволюция различных форм привлечения капиталов для нефтегазового сектора (рис.3). Новые виды финансовых активов существенно расширили возможности рынка капиталов в секторе апстрим.

1970-1976 1977-1981 1982-1993 1994-2004 2004-2013

Виды долгового Банковский кредит Банковский кредит Банковский кредит Банковский кредит Банковский кредит

финансирования Производственные ИК " ЛятсШи - -р Производственные платежи Производственные платежи Производственные Производственные платежи

Публичный акционерный капитал Публичный акционерный капитал "Мезаниновые фонды" "Мезаниновые фонды" "Мезаниновые фонды" Виды долгового финансирования

Виды акционерного финансирования Частный капитал идивидуальных инвесторов Частный капитал идивидуальных инвесторов Публичное размещение долга Публичное размещение долга Публичное размещение долга

Буровые партнерстве Буровые партнерства Публичный акционерный капитал Публичный акционерный напитал Публичный акционерный капитал

Конвертируемые ценные бумаги Частный капитал идивидуальных инвесторов Институциональные инвесторы прямых инвестиций Институциональные инвесторы прямых инвестиций

Роялти трест Конвертируемые ценные бумаги Конвертируемые ценные бумаги Конвертируемые ценные бумаги ^ Виды акционерного финансирования

Привилегированный акционерный капитал Роялти трест- Роялти трест Роялти трест

Суммарные фонды Привилегированный Привилегированный Привилегированный

партнерств

Инвестиционное товарищество Суммарные фонды партнерств Суммарные фонды партнерств

Совместные венчурные фонды финансирования

Рис. 3. - Эволюция источников финансирования в мировом секторе апстрим. Источник: Составлено автором

Анализ изменений в структуре инвестиционного процесса и методах подготовки и принятия инвестиционных решений в практике крупнейших зарубежных нефтегазовых компаний позволил выявить основные их механизмы и закономерности.

В работе проиллюстрирован выбор оптимальной совокупности проектов на примере проекта повышения эффективности за счет интенсификации разработки месторождений и проекта экстенсивного развития, различающихся как по величине затрат, так и динамике производительности. Описанный подход позволяет в рамках бюджетных ограничений осуществить оба проекта и тем самым достигнуть целевых установок компании, в то время как при раздельной реализации проектов намеченные цели не достигаются.

Компании должны планировать устойчивую доходность при инвестировании в проекты с длительными сроками возврата, существенно отличающимися по доходности и профилям риска. Если игнорировать при этом сроки движения денежных средств, и не учитывать взаимодействие проектов, а также множество важных показателей, которые должны быть учтены одновременно, то выбор инвестиционного решения может приводить к снижению эффективности. Методы управления портфелем инвестиционных проектов обеспечивают ответы на основные вопросы: какие цели ставит компания, в какие сроки она хотела бы их достичь, и какие показатели следует использовать для измерения результатов.

В качестве наилучшего индикатора оценки и оптимизации решений при реализации инвестиционных проектов, направленных на увеличение благосостояния акционеров, рассматривается добавленная стоимость.

3. Проведена оценка возможности привлечения значительных объемов капитала за пределами финансового рынка. На базе экономико-математического моделирования исследован механизм займа ресурсов при разделе рисков между заёмщиком и кредитором в рамках сервисных контрактов.

Объединение принципов проектного финансирования и изменение условий взаимодействия компаний операторов с подрядчиками позволяет использовать схему организации процесса освоения месторождений, основанную на принципах сервисного контракта. Основу сервисного контракта составляет механизм залога будущих прибылей (или продукции).

Иностранная компания несет все расходы по разведке и обустройству месторождения и связанный с этим риск. В случае обнаружения коммерческих запасов эти расходы вместе с определенным процентом, составляющим прибыль компании-контрактора, возмещаются ему в течение нескольких лет после начала добычи. Совмещение принципов подрядного договора и механизмов проектного финансирования стало распространенной нормой в международном нефтегазовом бизнесе. Условно всё многообразие сервисных контрактов можно разделить на три крупные категории: контракты без делегирования риска, контракты на условиях раздела риска и контракты с полным делегированием риска (рис. 4).

Рисунок 4. - Механизмы раздела риска в сервисных контрактах. Источник: составлено автором

Сервисные контракты с разделом риска предусматривают взаимную ответственность, как Заказчика работ, так и исполнителя в лице Подрядчика. В контрактах с полным делегированием риска ответственность за возникающие рисковые события лежит только на Подрядчике.

Наибольший интерес представляют собой сервисные контракты с отсрочкой взаиморасчетов, реализуемых под гарантии будущих доходов проекта. При этом иностранные компании, как правило, не получают суверенных гарантий от принимающих государств. В случае успешной реализации проекта, компании получают компенсацию понесенных затрат, премию за риск и норму прибыли. Такая компенсация может выполняться в виде оплаты наличными денежными средствами, либо в виде отчуждения части товарных объемов добываемого сырья в пользу Подрядчика. Характерно, что такие взаиморасчеты, как правило, распределены во времени.

Если используется схема компенсации фиксированным товарным объемом, Подрядчик может принимать на себя часть ценовых рисков. Такой способ делегирования риска наиболее благоприятен для Заказчика, т.к. вне зависимости от будущей динамики цен на энергоносители он освобождается от части риска, связанного с финансированием разработки месторождения.

Другим вариантом сервисного контракта является оказание услуг или поставок под гарантии Заказчика. Одним из вариантов обеспечения гарантий Подрядчику может выступать его допуск в состав акционеров проектной компании. При этом Заказчик имеет опцион на выкуп доли Подрядчика. Помимо сервисных контрактов, эффективным средством привлечения ресурсов без немедленной оплаты является использование лизинговых схем.

Преимущества этих разновидностей сервисного контракта очевидны для Проектной компании. Во-первых, возникает возможность снизить объем привлекаемых кредитов для реализации проекта. Во-вторых, Подрядчики и Поставщики в большей степени мотивированы в успешной реализации проекта. В-третьих, Заказчик получает реальную возможность диверсифицировать проектные риски, осуществляя делегирование риска Исполнителям работ.

В работе произведена оценка влияния проектных рисков на процесс инвестирования в инфраструктуру нефтегазовой промышленности.

16

Наиболее востребованной стратегией является предотвращение рисковых событий и минимизация возможных потерь в случае их наступления. Для этого требуется установить факторы, влияющие на источники риска. Диверсификация рисков также является распространенной стратегией минимизации рисков. Другой эффективной тактикой предотвращения рисков является делегирование ответственности партнерам, в роли которых могут выступать страховые агентства, соучредители или подрядные организации. Были изучены возможности применения схем проектного финансирования на основе делегирования риска. С этой целью рассмотрен гипотетический проект разработки месторождения нефти. Объем инвестиций в его освоение составляет 219,9 млн. долл. Собственный капитал компании оператора ограничен и составляет 110 млн. долл. Отказ от разработки месторождения для компании равносилен утрате лицензии. Объем начальных извлекаемых запасов месторождения составляет 5 млн. т. нефти.

Таблица 2. - Показатели проекта.

Показатель Ед. измер. Значение

Стоимость строительства нефтепровода млн. долл. 97

Количество скважин шт. 19

Стоимость скважины млн. долл. 2.1

Стоимость наземной инфраструктуры млн. долл. 83

Извлекаемые запасы млн. тонн 5

Пиковая добыча доли ед. 0.07

Продолжительность стабильной добычи годы 3

Темп падения добычи (полиномиальный) доли ед. 0.23

Налоговая нагрузка доли ед. 0.56

Ставка дисконтирования доли ед. 0.12

Цена на нефть долл./барр. 52

Удельные операционные затраты долл./т. 39,8

Постоянные валовые затраты млн. долл. 7,3

Амортизации доли ед. 0.083

Налог на имущество доли ед. 0.022

Налог на прибыль доли ед. 0.2

Ставка налога на добавленную стоимость доли. ед. 0.18

Источник: аналитические данные проектов компании «Роснефть» и

действующего, налогового кодекса РФ

Компания имеет альтернативы: привлечь заемный капитал в объеме недостающего финансирования или создать альянс с сервисной компанией, для которой привлекательность проекта будет определяться возможностью получить долю от добычи при эксплуатации месторождения.

При выборе оптимальной схемы привлечения дополнительных источников финансирования проекта рассматривались следующие этапы:

• анализ экономической эффективности разработки месторождения без учета ограничения на собственный капитал; это позволяет оценить инвестиционную привлекательность проекта в целом;

• анализ экономической эффективности проекта с привлечением внешнего кредитного финансирования;

• анализ эффективности проекта с участием партнера, в роли которого выступает сервисная компания, принимающая часть рисков и предоставляющая услуги под обеспечение будущей добычей;

• сравнение полученных вариантов финансирования месторождения и выбор оптимального, основанного на максимальной величине ЧДД.

Для оценки эффектов делегирования и раздела проектных рисков использованы стохастические методы имитационного моделирования. Оценка каждого варианта включает две стадии: анализ на основе

детерминированных величин и анализ рисков с помощью стохастических методов. В работе изложен алгоритм расчетов.

Расчеты денежных потоков в случае реализации проекта при собственном финансировании и отсутствии бюджетных ограничений показали, что проект в целом является эффективным. Значения критериев эффективности приведены в табл. 3: ЧДД является положительным, внутренняя норма рентабельности кратно превышает принятую норму дисконта.

Таблица 3. - Показатели эффективности проекта

Показатель Значение

Чистый дисконтированный доход 69 454 421 долл.

Период окупаемости 6 лет

Внутренняя норма рентабельности 21%

Индекс доходности 1,34 долл.

Суммарные капитальные затраты 219 900 ООО долл.

Выплаты в бюджет 51 568 667 долл.

Источник: данные автора

Показатели индекса доходности и период окупаемости также находятся на допустимом уровне. На рис. 5 приведен график накопленного дисконтированного потока наличности и ЧДД.

1 — Чистый дисконтированный денежный поток

2 — — Накопленный дисконтированный денежный поток

Рисунок 5. - Динамика денежного потока (долл.США). Источник: данные автора

Анализ чувствительности показал, что в детерминированном варианте критическое значение цены составляет 38 долл./бар. В наибольшей степени эффективность проекта чувствительна к режимам добычи и динамике нефтеотдачи. При уровне пиковой добычи менее 4.5% от начальных извлекаемых запасов, дисконтированный доход от разработки месторождения становится отрицательным уже при цене 52 долл./бар.

Для получения более широкой количественной оценки рисков был использован метод имитационного моделирования Монте-Карло. В качестве переменных проекта принимались цены на нефть, объем пиковой добычи, темпы снижения добычи, удельные операционные издержки и валовые постоянные издержки. Был использован программный комплекс Сгу81а1Ва11. Моделирование осуществлялось в среде М1сго80ЙЕхе1. С помощью указанных средств было осуществлено 50000 итераций. Распределение чистого дисконтированного дохода представлено на рис. 6.

Frequerrcy View

49 938 Displayed

Чистый дисконтированный доход

50 000 000 100 000 000 150 000 000 200 000 000

► [о

Certainty: I85.460

<<] !бесконечность

Рисунок 6. - Распределение чистого дисконтированного дохода. Источник: данные автора

Из анализа результатов имитационного моделирования сделан вывод о том, что при варианте финансировании за счет собственных средств проект является достаточно рискованным - вероятность потери средств превышает

14%. Поэтому рассмотрена возможность привлечения внешнего финансирования.

Для покрытия дефицита компания оператор привлекает заёмные средства в размере 109.9 млн. долл. Рассмотрены три кредитные линии со стоимость капитала 4%, 8% и 10%. Динамика денежных потоков для выбранных ставок кредитования приведена на рис. 7.

годы

1 - Накопленный дисконтированный денежный поток (4%)

2 — Накопленный дисконтированный денежный поток (8%)

3 - - - - Накопленный дисконтированный денежный поток (10%)

Рисунок 7. - Динамика ЧДД для различной стоимости заёмного капитала. Источник: данные автора

Результаты имитационного моделирования показали не эффективность использования заёмного капитала для финансирования проекта. Вероятность получения отрицательного ЧДД составила —51%. На рис.8, приведено распределение ЧДД для схемы финансирования кредитными средствами под 4%/год.

кредитными средствами при стоимости капитала 6%/год. Источник: рассчитано автором

Схема партнерства с подрядчиком и делегирование проектных рисков. Наиболее эффективной схемой осуществления проектного финансирования является привлечение сервисной компании на условиях раздела прибыли или объемов добываемой нефти. В таком случае компания-оператор сохраняет за собой доминирующее положение в принятии решений, является держателем лицензии и берет на себя функции маршрутизации денежных потоков проекта. Сервисная компания инвестирует собственные средства для осуществления работ на месторождении и выступает в роли со-инвестора, не обладая правами акционера. При организации совместного финансирования работ затраты будут распределены практически в равных долях между управляющей компанией и её подрядчиком. В табл. 4. представлены выгоды управляющей компании и со-инвестора.

Таблица 4. - Сравнение выгод оператора и со-инвестора. Источник:

данные автора_

Выгоды для управляющей компании:

• преодоление дефицита собственного капитала;

• делегирование риска со-инвестору;

• отсутствие необходимости обслуживать стоимость привлеченного капитала _при неблагоприятной рыночной конъюнктуре._

Недостатки:

• необходимость раздела прибыли._

Выгоды для со-инвестора:

• использование свободного капитала с доходностью большей, чем размещение на банковских депозитах и менее рискованное в сравнении с вложениями на финансовом рынке;

• гарантированная загрузка собственных производственных мощностей при освоения месторождений;

• гарантированный сбыт услуг;

• повышение имиджа на рынке сервисных услуг;

• диверсификация деятельности; Недостатки:

• необходимость на длительный срок изымать капитал из собственных оборотных средств;

• необходимость нести новые для себя риски, часто непропорциональные _рискам управляющей компании._

В табл. 5. приведены показатели эффективности разработки

месторождения для управляющей компании и подрядчика. Срок окупаемости и внутренняя норма рентабельности для оператора и со-инвестора равны, что объясняется долевым разделом чистого дохода. Однако ЧДД оператора превышает ЧДД подрядчика на 20,8 млн.долл., что отражается на величине индекса доходности - у оператора он также выше.

Таблица 5. - Сравнение показателей эффективности для управляющей компании и сервисной компании в роли со-инвестора. Источник; рассчитано автором.

Показатель Управляющая компания Подрядчик (со-инвестор)

Чистый дисконтированный доход, долл. 45 145 373 24 309 047

Срок окупаемости, лет 6 6

Внутренняя норма рентабельности, % 21 21

Индекс доходности, долл. 1,4031 1,2627

Объем инвестиций, млн. долл. 110 109.9

Проведенные расчеты в полной мере отражают паритет выгод от

совместной разработки месторождений альянсом «управляющая компания -

подрядчик». Для оператора проекта привлечение к финансированию со-инвестора обеспечивает возможность реализовать проект при нехватке собственного капитала. Соотношение инвестиций и выгод (Рис. 9.) наглядно иллюстрирует преимущества указанной схемы проектного финансирования.

50000000 45000000 40000000 35000000 30000000 25000000 20000000 15000000 10000000 5000000 О

О Со-инвестор

I

О Оператор

Большая доходность за обладание лицензией

109.9 109,95

110,05 110,1

Объем инвестиций, млн. долл.

Рисунок 9.-Соотношение объёма инвестиций и чистого дисконтированного дохода для участников альянса. Источник: данные автора Привлечение со-инвестора сокращает прибыль управляющей компании, и величина такого сокращения отражает плату за дефицит капитала. Однако, использование кредитных средств в ещё большей степени сокращает ЧДД и повышает инвестиционные риски.

с

а

ч ч о ч

55000000 45000000 35000000 25000000 1 5000000 5000000 -5000000 -15000000 -25000000

Привлечение со-инвестора

45 145 373

Кредит (10%}

-18 822 202

(в скобках указана стоимость заёмного капитала) Рисунок 10. - Распределение чистого дисконтированного дохода

(долл. США) компании оператора по вариантам финансирования

проекта. Источник: данные автора

Приведено соотношение инвестиций и доходности для всех рассмотренных вариантов финансирования проекта. Вариант освоения месторождения в альянсе с подрядчиком является наиболее предпочтительным.

4. Одним из факторов формирования инновационного потенциала, расширения предпринимательской инициативы и извлечения прибыли нефтяных компаний является венчурный капитал. Развитие инновационного предпринимательства сопряжено с высокими рисками, в частности, в сфере финансирования НИОКР, а также инвестиций в создание новых предприятий.

Возможности венчурного капитала как канала внедрения новых технологий в зарубежных нефтегазовых корпорациях рассмотрены на примере корпорации Chevron. В арсенале компании имеется широкий спектр инструментов, таких как проведение НИР и НИОКР, создание совместных предприятий, сотрудничество с научным сообществом и сервисными компаниями. Менее традиционные методы состоят в использовании венчурного капитала (ВК) компании в качестве инструмента для получения доступа к передовым технологиям. Инвестиции Chevron охватывают такие разнообразные области, как технологии механизированной добычи, сейсмический мониторинг, глубоководные технологии, невозобновляемые источники энергии, высококачественные вычисления для гидродинамического моделирования.

Исследован механизм венчурного инвестирования и этапы принятия решений об инвестировании в нефтегазовые проекты, а также вопросы трансферта технологий компании Chevron.

Привлекательным атрибутом модели инвестиций с использованием ВК является финансовый рычаг, образующийся за счет совместного инвестирования с другими ВК или корпоративными инвесторами. Другой характерной чертой модели ВК является то, что финансируемые компании, как правило, находятся на самой ранней стадии развития, и в таком случае

25

ВК играет роль «разведчика», поскольку речь идет о возможности выявления, оценки и передачи новых технологий. Использование стратегического инвестирования ВК представляет собой структурный подход к управлению рисками при поиске и интеграции новых технологий. Успех измеряется способностью выявления новых технологий, доступа к ним, а также внедрением технологий в деятельность компании.

Анализ десятилетнего опыта компании Chevron в использовании венчурного капитала в качестве канала для выявления и скорейшего внедрения новых технологий позволяет сделать следующие основные выводы:

- Создание внутренней программы венчурного капитала требует времени и поддержки на высшем уровне управления.

- Важно сформировать сбалансированную и эффективную команду.

- Для всех венчурных фирм важна тщательная организация инвестиционного процесса и использование инструментов финансового моделирования.

Решающими являются прочные партнерские отношения.

Корпоративное венчурное финансирование существует на пересечении частично противостоящих друг другу культур.

Выводы и рекомендации

1. В ближайшее время ожидается устойчивый рост затрат в мировой разведке и добыче. Уровень задолженности компаний-заказчиков будет оставаться рекордно высоким, что создает сложности для операторов, которым необходимо создавать новые мощности в добыче для расширения деятельности на нескольких рынках.

2. При сохранении тренда роста товарных цен уровень реинвестирования компаний, обладающих собственными запасами, коррелирует с совокупным доходом акционеров, и в этом случае высокий уровень реинвестирования будет оправдан. При падении цен высокий уровень реинвестирования может стать неудачной стратегией.

26

3. Компании с высоким уровнем инвестирования имели лучшие показатели по сравнению с теми, которые распределяли значительную часть своего кэшфлоу. В среднем все компании генерировали уровень доходности на капитал более высокий, чем целевая норма инвесторов. 4.Международные компании, характеризующиеся наиболее высокими значениями коэффициента рециклирования (Petrobras, Eni, Statoil...) одновременно были наиболее успешными в открытии новых крупных месторождений нефти и газа.

4. Проведенные расчеты позволяют установить паритет выгод от совместной разработки месторождений альянсом «управляющая компания -подрядчик». Из них можно заключить следующее:

- проектное финансирование является эффективным средством преодоления дефицита капитала при освоении ресурсов нефти и газа;

- для совместного финансирования проектов освоения месторождений предпочтительнее привлечение со-инвесторов;

- условия проектного финансирования позволяют осуществлять оптимальный раздел доходов между участниками инвестиционных альянсов при сохранении баланса интересов сторон;

- варианты проектного финансирования позволяют привлекать средства со-инвесторов без включения их в состав акционерного капитала, что расширяет возможности операторов.

5. Корпоративный венчурный капитал является хорошим способом привлечения новых технологий в крупные нефтегазовые компании, которые дополняют другие методы доступа к технологиям.

Публикации автора, отражающие основные результаты диссертационного исследования:

Публикации в изданиях, рекомендованных Перечнем ВАК РФ:

1. В.Е. Симоненко, «Методы проектного финансирования», журнал «Нефть, газ и бизнес», стр. 31 — №6 20 Юг;

2. В.Е. Симоненко, «Проектное финансирование как инструмент снижения рисков», журнал «Нефть, газ и бизнес», стр. 59 - №10 2010г.

3. К.Н. Миловидов, В.Е. Симоненко «Реинвестирование и распределение финансовых ресурсов: опыт зарубежных нефтяных компаний», журнал «Микроэкономика», стр. 82 - №2 2014 г.

Публикации в других изданиях:

1.В.Е. Симоненко, Интегрированная система управления рисками в нефтедобывающих компаниях. V Научно-практическая молодежная конференция Газпром «ВНИИГАЗ» (Москва, 18-19 октября 2012 г.)

Подписано в печать 03.02.2015 Формат 60x90/16

Бумага офсетная Усл. п.л.

Тираж 100 экз. Заказ № 22

Издательский центр РГУ нефти и газа имени И. М. Губкина 119991, Москва, Ленинский проспект, 65 Тел.: (499) 507 82 12