СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ КАК ФАКТОР РОСТА КОНКУРЕНТОСПОСОБНОСТИ ЭКОНОМИЧЕСКИХ СИСТЕМ тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ КАК ФАКТОР РОСТА КОНКУРЕНТОСПОСОБНОСТИ ЭКОНОМИЧЕСКИХ СИСТЕМ"

На правах рукописи

Л у наш ко Сергей Валентинович

Слияния и поглощения как фактор роста конкурентоспособности экономических систем

Специальность: 08,00.05 - экономика и управление народным хозяйством: макроэкономика

Автореферат

Диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2007

Работа выполнена на кафедре теории и практики государственного регулирования рыночной экономики Российской академии государственной службы при Президенте Российской Федерации,

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Малнкова Ольга Игоревна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Зарубин Вадим Николаевич

кандидат экономических наук Юрко Вадим Валентинович

Ведущая организация: Государственный университет управления

Зашита состоится 14 июня 2007 г, в 14,00 часов на заседании диссертационного совета Д-502.006.18 по экономическим наукам Российской академии государственной службы при Президенте Российской Федерации по адресу: 119606, г, Москва, пр,т. Вернадского, д. 84, 1 уч. кор., ауд.3304.

С диссертацией можно ознакомиться в учеб но-методическом кабинете кафедры теории и практики государственного регулирования рыночной экономики РАГС при Президенте РФ (1 уч. кор., ауд. 2222).

Автореферат разослан ] ] мая 2007 г.

Ученый секретарь диссертационного совета, доктор экономических наук, профессор

В.С.Буланов

Введение

Актуальность темы. Слияния и поглощения компаний являются одним из важнейших механизмов перераспределения собственности и во многих случаях могут способствовать концентрации активов в руках наиболее эффективных собственников. В масштабах мирового рынка объем денежных средств, вовлеченных в процесс слияний и поглощений компаний огромен. В 2006 году объем оборота на этом рынке превысил отметку 3 трлн. долл. По некоторым оценкам в последнее десятилетие более 80% всех международных капиталовложений тратилось не на создание новых производств, а на приобретение активов уже су шествующих предприятий.

История российского рынка слияний и поглощений насчитывает чуть более одного десятилетия. Вместе с тем, можно говорить о большом влиянии процессов, происходящих на этом рынке на эффективность функционирования отечественной экономики. Российский рынок слияний и поглощении считается одним из наиболее динамичных и крупных в Восточной Европе, однако специфика протекающих на нем процессов не позволяет утверждать, что возник механизм передачи собственности в руки наиболее эффективных собственников. Многие схемы, использовавшиеся в последнее десятилетие для поглощения компаний, в частности, ваучерная приватизация, скупка акций, механизм банкротства приводили не к росту конкурентоспособности предприятий и обеспечению общественной эффективности, а оказывались лишь способом быстрого обогащения отдельных групп лиц.

Проблемы, связанные с низкой эффективностью слияний и поглощений с точки зрения обеспечения общественной эффективности, оказались обусловленными недостатками российского законодательства, отсутствием опыта в сфере государственного регулирования процедур объединения компаний, а также в целом характером экономических процессов, свойственных переходной экономике.

В настоящее время интерес к проблемам слияний и поглощений заметно возрос. Дальнейшее развитие отечественных компаний в ближайшие годы будет определяться возможностями осуществления масштабных инвестиций, которые, как правило, посильны крупным предприятиям. Одновременно, для многих фирм, уже закрепившихся на локальных рынках, необходимо расширение сбытовой сети. Наконец, интерес к приобретению отечественных активов все в бо " ин-

весторы. В сложившихся условиях любые просчеты в сфере государственного регулирования процессов слияний и поглощений компаний могут иметь очень высокую цену. В связи с этим, исследования теоретических и прикладных проблем слияний и поглощений компаний с точки зрения обеспечения роста конкурентоспособности экономической системы, приобретают особую актуальность.

Степень разрабогганносги проблемы. Теоретические и прикладные проблемы, связанные с процессом слияний и поглощений компаний, достаточно полно м подробно исследовались зарубежными авторами. В работах Галпина Т.Дж., Гохана П., Левеллена В., Лажу А., Рикертсена Р., Рида С., Ролла Р., Хендона М. и др. рассматривались проблемы мотивации сделок в области слияний и поглощений, оценки стоимости поглощаемых компаний, финансовый механизм совершения сделок, управление компанией в постинтеграционный период.

В отечественной литературе интерес к проблема слияний и поглощений компаний ярко проявился в последнее десятилетие. В работах Авхаче-sa Ю.Б., Иванова Ю.В., Кониной Н.Ю., Радыгина А.Д., Рудыка Н.Б., Савчука C.B., Семенковой Е.В., Шмелевой Н., Энтова P.M. и др. были исследованы теоретические аспекты проблем слияний и поглощений компаний, особенности совершения сделок в области слияний и поглощений компаний в условиях отечественной экономики, проблемы совершенствования российского законодательства. В значительной части работ, прежде всего в работах Ионцева М.Г., Молотильникова А.Е., Осипенко О.В., Пылаева И., Тутыхина В.В. и др., подробно рассматривались такие острые для отечественной практики проблемы, как враждебные поглощения компаний, методы защиты от враждебных поглощений, юридические аспекты управления сделками.

Вместе с тем, несмотря на многочисленность исследований, касающихся слияний и поглощений, многие проблемы остались мало нзучены. Практически не затронуты такие аспекты вопроса, как влияние процессов слияний и поглощений на эффективность процесса воспроизводства в масштабах национальной экономики, конкурентоспособность на микро- и макро уровнях, влияние процессов глобализации на специфику объединения компаний. Много пробелов остается в вопросах государственного регулирования сделок по слиянию и поглощению компаний.

Предмет исследования работы - производственные отношения, складывающиеся в процессе слияния и объединения компаний в условиях

трансформирующейся экономики.

Объект исследования - деятельность предприятий и других организаций, участвующих в процессе консолидации активов и выхода компаний на новые рынки.

Цель исследования - выявление особенностей н механизмов влияния процессов слияний и поглощений компаний на конкурентоспособность экономической системы и разработке рекомендаций по государственному регулированию данной сферы, позволяющих повысить эффективность интеграционных процессов российских компаний с точки зрения повышения их экономической устойчивости и обеспечения эффективности общественного воспроизводства.

В ходе исследования решались следующие задачи:

- выявлялись основные мотивы слияний и поглощений компаний в условиях трансформирующейся экономики;

- определялись особенности современного этапа процессов слияний и поглощений;

- раскрывались особенности финансирования сделок в области слияния и поглощения компаний с точки зрения влияния применяемых схем финансирования на эффективность процесса воспроизводства;

- рассматривалась специфика жестких, недружественных схем поглощения компаний и методы противодействия недружественным поглощениям;

- обосновывались основные принципы государственного регулирования процессов слияния и поглощения компаний и варианты совершенствования действующего законодательства в направлении обеспечения роста конкурентоспособности предприятий, действующих в реальном секторе экономики.

Методологические и теоретические основы исследования. Теоретической базой исследования служили работы отечественных авторов, посвященные вопросам обеспечения роста конкурентоспособности национальной экономики и государственного регулирования экономического развития в условиях трансформации. Данные проблемы нашли подробное отражение в работах Абалкина JI.II., Кушлина В.И., Куроедова Ю.В., Львова Д.С., Марголииа A.M., Перской В.В., Фоломьева А.Н., Шишкова Ю.В., Яковца Ю.В., Ясина Е.Г. и др.

Цели и задачи исследования предполагали использование методов системного анализа, экспертных оценок, программно-целевого управле-

нии.

В работе использовались данные Роскомстата, Министерства торговли и экономического развития РФ, Федеральной антимонопольной службы, законодательные к нормативные акты Российской Федерации, а также материалы, собранные лично автором.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в раскрытии влияния процессов слияния и поглощения компаний на конкурентоспособность экономической системы в условиях экономической трансформации.

Новые научные результаты, полученные автором в ходе исследования, заключаются в следующем:

1. Раскрыта роль слияний и поглощений как одного из элементов обеспечения эффективного функционирования рыночной экономики. Обосновано, что характерной особенностью современного этапа слияний и поглощений компаний на мировом рынке является стремление к консолидации активов н привлечении финансовых ресурсов с целью повышения конкурентоспособности в условиях глобализирующейся экономики и усиления давления транснациональных корпораций. Слияния и поглощения рассматриваются как средство реализации стратегических целей, а объектами приобретения часто становятся компетенции компании и ее интеллектуальный капитал. В результате, процессы слияний и поглощений компаний оказываются важнейшим инструментом перераспределения собственности в пользу наиболее эффективных собственников.

2. Показано, что для современного этапа процесса слияний и поглощений в Российской Федерации типично стремление к приобретению активов, позволяющих обеспечить процесс вертикальной и горизонтальной интеграции производства, а в ряде случаев, и захвата монопольного положения на локальных рынках. Объектами приобретения часто являются структуры, обеспечивающие доступ к ключевым сырьевым ресурсам. В то же время, интерес к интеллектуальной собственности чаще всего не проявляется. Характерной чертой российского рынка слияний и поглощений пока остается высокий удельный вес недружественных, жестких поглощений компаний в общих объемах совершаемых сделок, незначительная роль фондового рынка в процессе приобретения компаний, относительно неширокое распространение схем долгового финансирования сделок, значительная роль неформальных связей при установлении реального контроля над приобретаемой собственностью. В целом, десятилетний период разви-

тля процессов слияний и поглощений в Российской экономике в большей степени можно охарактеризовать, как процесс передела собственности, а не передачи собственности в руки более эффективных собственников.

3. Раскрыты особенности финансового механизма осуществления сделок по слиянию и поглощению предприятий. Показано, что следствием незащищенности прав инвесторов российским законодательством является широкое распространение схем оффшорного финансирования сделок по слиянию и поглощению компаний, следствием чего становится вывоз части прибыли с территории Российской Федерации, и, как следствие, снижение эффективности процесса общественного воспроизводства.

4. Показано, что одной из ключевых особенностей процесса слияний и поглощений на российском рынке, снижающей конкурентоспособность экономической системы, является значительный удельный вес недружественных, жестких поглощений компаний. Возникновение корпоративных конфликтов в Российской Федерации, как показало исследование, связано не только и не столько со спецификой акционерной собственности, сколько с широким использованием «правовых дыр» российского законодательства, возможностью использования наличия внутренних конфликтов в коллективах поглощаемых предприятий, нарушений, допущенных компаниями в ходе приватизации, использования схем «оптимизирования» налогообложения. Классифицированы основные варианты перехвата контроля над компаниями и методы противодействия им. Показаны специфические особенности некоторых вариантов защиты и их влияние на конкурентоспособность предприятий.

5. Выявлена специфика слияний и поглощений компаний на рынке строительства и оборота недвижимости. Показано, что, как правило, объектами поглощения становятся не фирмы, обладающие значительными строительными мощностями, а проблемные компании, не сумевшие осуществить полный цикл строительных работ. Такая специфика поглощений обусловлена не только стремлением к приобретению недооцененных рынком активов, но и поиском наиболее простых вариантов доступа к строительным площадкам и объектам недвижимости. Выявлены основные проблемы, возникающие у компаний, работающих в сфере оборота недвижимости при слияниях и поглощениях в постинтеграционный период.

6. Разработаны подходы к государственному регулированию процессов слияний и поглощений компаний. Предложены рекомендации по совершенствованию действующей нормативно-правовой базы регулирования

процессов слияний и поглощений компаний, позволяющие повысить эффективность объединительных процессов, как для предприятий, так л с точка зрения роста общественной эффективности. В частности, предложено:

- усилить государственный контроль за процессами объединения компаний в направлении пресечения попыток враждебного захвата предприятий;

- способствовать обеспечению прозрачности структур собственности и механизмов корпоративного управления;

- стимулировать переход к документарному выпуску акций;

- усилить ответственность независимых регистраторов за неправомерные действия при ведении реестра акционеров;

- внести ряд корректив в некоторые статьи закона «Об акционерных обществах» с целью более полного учета прав акционеров и недопущения развития корпоративных конфликтов за счет использования спорных положений закона. В частности, необходимо закрепить право принимать решения о создании новых компаний и перевода в них части активов за советом директоров; четко оговорить перечень ключевых документов, для утверждения которых требуется решение общего собрания акционеров и др.

Практическая значимость работы. Настоящая работа призвана восполнить пробел, имеющийся в научной литературе относительно вопроса влияния процессов слияний и поглощений компаний на конкурентоспособность экономической системы.

Результаты исследования могут использоваться в практической деятельности Министерства торговли и экономического развития, Федеральной службы по финансовым рынкам. Федеральной антимонопольной службы при регулировании процессов слияний и поглощений компаний, контроле уровня концентрации на товарных рынках. Некоторые положения диссертационного исследования могут найти применение при совершенствовании отдельных положений российского законодательства в области управления акционерной собственностью.

Материалы диссертационного исследования, касающиеся финансового механизма осуществления сделок, методов защиты от недружественных поглощений могут представлять практический интерес для руководителей предприятий, осуществляющих интеграционные процессы.

Материалы диссертационного исследования могут найти применение при преподавании курса «Государственное регулирование экономики», спецкурса «Реструктуризация бизнеса».

Апробация работы Научные положения и выводы диссертации докладывались на VII всероссийском симпозиуме «Стратегическое планирование и развитие предприятий» (11-12 апреля 2006 г., ЦЭМИ РАН).

Основные положения диссертации отражены в 5 публикациях автора, общим объемом 6,4 п.л.

Структура работы. Работа состоит из введения, 3 глав, 7 параграфов и заключения. Общий объем работы 142 стр. Диссертационное исследование содержит 8 рисунков, 7 таблиц, 5 приложений. Список литературы - 125 книг.

Основное содержание работы

Во введении обосновывается выбор темы, ее актуальность, сформулированы цели и задачи исследования. Дана оценка степени разработанности проблемы, отмечена новизна, теоретическая и практическая значимость диссертации.

В первой главе раскрывается сущность, основные мотивы слияний и поглощений компаний, дается характеристика этапов объединительных процессов на мировом рынке, показывается трансформация стратегий компаний при осуществлении консолидации активов, описываются основные принципы влияния процессов слияний и поглощений на конкурентоспособность макроэкономических систем.

В диссертационном исследовании показано, что одной из наиболее важных тенденций в развитии мирозой экономики последних десятилетий становится процесс глобализации мирохозяйственных связей, проявляющийся в расширении оборота внешней торговли, увеличении масштабов международного разделения труда, усилении влияния международных организации и международных правовых норм на деятельность суверенных государств. В таких условиях первостепенную важность приобретает вопрос о конкурентоспособности национальной экономики — способности национальной экономики производить и потреблять товары и услуги в условиях конкурентной борьбы с товарами и услугами, производимыми в других странах, и, в конечном счете, способности экономики обеспечить реализацию национальных государственных интересов.

Понятие конкурентоспособности неразрывно связано с деятельностью компаний, их способностью создавать качественную и востребован-

нук> продукцию и, таким образом, конкурентоспособность национальной экономики в значительной степени оказывается определяемой конкурентоспособностью отдельных фирм. С этой точки зрения, принципиален вопрос о выборе фирмами оптимальной стратегии поведения на рынке, касающейся не только выпуска качественных товаров, но и создания условий для их продвижения на рынок в условиях открытой экономики.

Поскольку правила игры на рынках обычно определяют крупные, часто транснациональные компании, важно умение выигрывать в конкурентной борьбе именно с крупными корпорациями как за нишу на мировом, так и на локальных рынках. Обеспечить конкурентоспособность национальных производителей, с этой точки зрения, возможно на базе усиления процессов консолидации и объединения предприятий, особенно в тех отраслях, для которых типично проникновение на рынок иностранных игроков.

В данном контексте процессы слияний и поглощений компаний в настоящем исследовании рассматриваются как один из элементов конкурентной стратегии фирм, ориентированной на упрочение позиций на отечественном и международном рынках и, в итоге, упрочение конкурентоспособности всей национальной экономической системы в масштабах миро во Й эконом и ки.

В диссертационном исследовании рассматриваются различные преимущества, возникающие при слиянии и поглощении компаний, И мотивы, подталкивающие к осуществлению объединительных процессов. Проанализированы эффекты финансовой и операционной синергии, получение преимуществ за счет приобретения доступа к сбытовой сети, новым производственным технологиям, возможности использования сильного брэнда или торговой марки. Оценены преимущества, возникающие за счет эффекта роста масштаба производства, диверсификации бизнеса с целью минимизации финансовых рисков, психологические мотивы, возможности оптимизации налоговых платежей, улучшения управления и др.

В целом, сделан вывод, что за исключением тех случаев, когда ведущими являются спекулятивные и психологические мотивы, слияния и поглощения компаний оказываются одним из важнейших механизмов повышения конкурентоспособности компаний на рынке. Процесс слияний и поглощений компаний можно рассматривать в качестве одного из механизмов, который обеспечивает эффективное использование ресурсов в масштабах национальной экономики.

Одновременно в работе показано, что такая точка зрения отражает лишь общую ситуацию, связанную с процессами слияний и поглощений компаний и не учитывает детали, возникающие на тех или иных этапах исторического развития. В свази с этим, в диссертационной работе проанализированы основные этапы развития процессов слияний и поглощений на мировом рынке с точки зрения их влияния на эффективность макроэкономической системы.

В диссертационном исследовании были рассмотрены особенности пяти волн слияний и поглощений на мировом рынке: 1897-1904 гг. - период горизонтальной концентрации; 1916-1929 гг. — растущая концентрация; 1965-1969 гг,— эра конгломератов; 1981-1989 гг. — деконгломерации; 19922000 гг. — эра мегаслняний.

Более подробно рассматривалась пятая волна слияний и поглощений, начавшаяся в 90-е годы. Пятая волна слияний и поглощений не била связана с такими же яркими событиями, как образование конгломератов в 60-е годы, или применение сложных вариантов долгового финансирования слияний компаний, как в 80-е годы. Ее особенности, в большей степени, были обусловлены стремлением компаний к упрочению позиций на глобализирующихся рынках. Вследствие значительного объема вовлеченных в оборот в этот период средств и значительного размера создаваемых компаний за этим периодом закрепилось название «эра мегаслияний». В период пятой волны произошло самое крупное в истории слияние финансовых компаний, результатом которого стало возникновение CitiGroup, На американском рынке произошло объединение Nations Bank и Bank of America. К крупнейшим событиям относят также обмен активами более чем на 80 млрд. долл. между Royal Dutch Petroleum и Shell Transport&Trading, сделку JP Morgan с Bank One.

Факторами, усилившими активность на рынке слияний и поглощений в период пятой волны, обычно называют: укрепление валютной стабильности; рост эффективности коммуникаций; сокращение языковых барьеров; сохранение выгод крупномасштабного производства; устранение национальных барьеров; снижение эффективности протекционистской политики; возможности использования различных организационных форм, позволяющих осуществлять совместную деятельность в области реализации высокорисковых проектов и упрощающих последующий процесс объединения.

Эти обстоятельства способствовали глобализации хозяйственных связей, укрупнению компаний, обострению конкурентной борьбы. Благодаря этому, ключевым вопросом для компаний стало обеспечение конкурентоспособности на международном рынке и повышение эффективности бизнеса.

Как показало исследование, для современного этапа слияний и поглощений стало типичным стремление к консолидации активов с целью обеспечения роста конкурентоспособности выпускаемой продукции. В сделках по слиянию и поглощению компаний более последовательно начала отслеживается цель обеспечения экономической эффективности. Расширение бизнеса стало происходить в тех направлениях, где возможна максимальная экономическая отдача в сфере производства и сбыта продукции и услуг, достижение синергетического эффекта. Чаще объединялись компании, имеющие схожий бизнес. Акцент стал делаться на приобретении новых потребителей и новых каналов реализации продукции. Часто приобретались интеллектуальный капитал и ключевые компетенции компаний. Больше внимания стало уделяться вопросу обеспечения эффективного управления в постинтеграционный период. Одновременно снизилось число высокорисковых, спекулятивных операций. Для современного этапа также типично относительное снижение объемов оборота рынка «мусорных» облигаций.

В целом, анализ различных этапов в развитии процессов слияний и поглощений компаний на мировом рынке показал, что слияния и поглощения, осуществляющиеся компаниями в цепях обеспечения роста производства и конкурентоспособности конкретной компании за счет использования эффекта роста масштабов производства (основной стимул в начале XX века), сокращения издержек за счет вертикальной интеграции производства (основной мотив слияний и поглощений в 20-е годы XX века), достижение конкурентоспособности в условиях глобализации за счет укрупнения бизнеса, упрощения доступа к ключевым технологиям, передачи и распространения прогрессивного управленческого опыта (в настоящее время) способствуют росту конкурентоспособности макроэкономической системы. Обеспечивается расширение объемов производства, улучшается качество выпускаемой продукция. Продукция, произведенная в одном из государств, становится доступной всему миру. Негативные моменты, связанные с неизбежным в результате слияний и поглощений укрупнением про-

изводства и монополизацией экономики могут быть эффективно решены с помощью государственного регулирования.

С этой точки зрения, нынешний этап процессов слияний и поглощений, начавшийся в 90-е годы, может способствовать росту конкурентоспособности экономических систем как в масштабах национальной экономики, так и на уровне мирового хозяйства.

Вместе с тем, обосновывается, что на некоторых этапах исторического развития слияния и поглощения в очень незначительной степени способствуют росту конкурентоспособности экономической системы и слабо работают на решение задачи обеспечения эффективности воспроизводственных процессов с точки зрения критерия достижения общественной эффективности. Это происходит, прежде всего, в тех случаях, когда начинают преобладать спекулятивные мотивы, что в определенной степени было характерно для мирового рынка в 60-е и 70-80-е годы. Хотя сделки, совершенные ради спекулятивных мотивов или мотивов связанных со страхованием финансовых рисков при формировании конгломератов, также имеют экономическую целесообразность, однако, издержки этого процесса бывают велики. Рыночные спекуляции на акциях недооцененных компаний часто отталкивают от их покупки действительно эффективных собственников, способных использовать ресурсы компании в производственных целях. Одновременно, компания, приобретенная финансовым спекулянтом, часто реструктурируется не в направлении обеспечения долгосрочного эффективного развития, а с целью решения сиюминутной задачи увеличения курсовой стоимости акций. Многие ценные активы могут быть проданы для оплаты возникающих при покупке долгов. Спекулятивная покупка предприятий нередко сопровождается случаями недружественного поглощения фирм. Необходимость ведения обороны всегда влечет за собой возникновение значительных непроизводительных издержек у компании-мишени. Наконец, рассмотренный опыт развития американского рынка слияний и поглощений достаточно наглядно показывает, что спекулятивные операции с покупкой и продажей акций недооцененных компаний в определенный момент времени могут привести к надуванию «пузыря», который когда-нибудь неминуемо должен лопнуть и обесценить вложения участников рынка. Таким образом, преобладание в слияниях и поглощениях спекулятивных мотивов может существенно удорожить процесс передачи собственности в руки более эффективных собственников, и из механизма, способствующего более рациональному использованию ресурсов.

слияния могут превратиться в инструмент наживы финансовых спекулянтов.

Во второй главе диссертационного исследования анализировались особенности процессов слияний и поглощений на российском рынке. Особое внимание уделялось вопросам, оказывавшим в последнее десятилетие определяющее влияние на эффективность объединительных процессов с точки зрения критерия соблюдения интересов общества: структурированию и финансовому механизму осуществления сделок и проблеме недружественных поглощений компаний.

В диссертационном исследовании показано, что процессы в области объединения компаний, происходящие в нашей стране, не полностью вписываются в тенденции, свойственные мировому рынку. С одной стороны, в последние годы в России, как и за рубежом, наблюдается резкий рост числа слияний и поглощений компаний, увеличивается стоимость совершаемых сделок. Вели в 2003 году, по данным статистики, стоимость совершенных сделок составляла 19,3 млрд. долл., то в 2004 году эта цифра возросла до 22,9 млрд. долл., в 2005 году до 32,5 млрд. долл., а в 2006 году до 42,3 млрд. долл. Развитие процессов слияний и поглощений компаний на российском рынке следовало практически синхронно с изменениями экономической конъюнктуры. Рост объемов производства сопровождался увеличением числа и ростом стоимости сделок, а применяемые процедуры поглощения компаний становились все более цивилизованными.

С другой стороны, для российского рынка характерны такие особенности, которые свидетельствуют о не вполне благополучной ситуации. Десятилетняя история слияний и поглощений отечественного рынка показала:

- для российского рынка характерна высокая доля недружественных поглощений в общем объеме совершаемых сделок;

- своеобразна отраслевая структура сделок. Более 50% от общей стоимости составляют сделки в нефтегазовой промышленности и металлургии (рис. 1). Доли машиностроения, химической промышленности, транспорта, пищевой и легкой промышленности в общем объеме сделок не достигали 5% величины, Таким образом, с точки зрения стоимостной структуры совершаемых сделок, подтверждается преобладание сырьевого сектора;

Потребитель«* святорї 13%

Металлургия и добыздюи^е ' отрасли; 2$.&0%

Нефгешоеый /"сектор; 30,10%

Рис. 1, Отраслевая структура сливши! и поглощений компаний в 2006 г. Источник: данные КРМО.

- в процессах слияний и поглощений пока невелика роль фондового рынка. Миноритарные акционеры, как правило, имеют небольшие возможности воспользоваться выгодами от объединения компаний. Объем типичного для западного, в особенности американского рынка, долгового финансирования хотя и растет, но в целом остается небольшим. Нет рынка "мусорных" облигаций;

- непрозрачна структура собственности и совершаемых сделок. Специалистами нередко подчеркивается большая значимость в успехе поглощений неформального контроля над предприятием, роль региональных властей в успехе или неуспехе сделок;

- до недавнего времени, у многих, вовлеченных в объединительные процессы предприятий, отсутствовали стимулы к развитию производства. Сделки в большей степени носили спекулятивный характер. Естественно, такая стратегия развития мало способствовала развитию производственного потенциала приобретаемых компаний и росту конкурентоспособности национальных произволителей.

Вместе с тем, в последние три-четыре года в области реализации сделок по слиянию и поглощению компаний, как показало исследование, стали происходить позитивные изменения. Так, становится заметным:

- стремление к технологической взаимосвязанностм приобретаемого бизнеса, в частности к вертикальной или горизонтальной интеграции производства;

- усиление внимания к результативности постинтеграционных процессов, совершенствование системы управления приобретенными предприятиями;

- более строгое соблюдение этических норм, придание прозрачности бизнесу, учет прав миноритарных акционеров;

- использование современных финансовых механизмов совершения сделок;

- укрепление позиций государства в регулировании процессов объединения компаний и усиление позиций государства в ключевых отраслях экономики через приобретение компаний.

Указанные тенденции закономерны для отечественного рынка. Неэффективно управляемых и недооцененных рынком компаний оказывается с каждым годом все меньше. Одновременно обостряется конкуренция. Компании, не разрабатывающие четкую стратегию развития и не вкладывающие средства в ее осуществление, могут быть быстро оттеснены конкурентами, в том числе и иностранными предприятиями, укрепляющими свои позиции на российском рынке. В 2006 году на трансграничные сделки приходилось уже более трети отечественного рынка - 35,4% от стоимости всех совершенных сделок по слиянию и поглошению компаний.

Далее в работе исследовались проблемы, оказывающие в настоящее время наиболее значительное влияние на эффективность процессов слияний и поглощений компаний с точки зрения обеспечения роста эффективности общественного производства, обеспечения конкурентоспособности экономической системы. К таким проблемам, прежде всего, относятся сложившийся в нашей стране механизм осуществления сделок по слиянию и поглощению и проблема враждебного поглощения компаний.

За рубежом одной из причин низкой эффективности сделок по слияниям поглощения специалисты считают готовность менеджеров переплачивать за покупку - т.н. «синдром победителя» и широкое и иногда неоправданное использование долгового финансирования, в результате чего в последствии капитал новых компании оказывается в значительной степени состоящим из долга. В условиях нашей страны финансовые и организационные аспекты совершения сделок также чрезвычайно важны, но в данном вопросе российской практике присуща особая специфика.

Для многих сделок с российскими активами характерна сложная структура сделок, предполагающая использование оффшорных механизмов, позволяющих получить преимущества в сфере правовой среды, легкости выхода из бизнеса, упрощения процедуры финансирования. Часто используются двухзвенные оффшорные структуры - иностранная холдинговая компания и российская дочка.

Использование оффшорных компаний для совершения сделок обусловливается рядом дополнительных возможностей:

- дополнительная защита прав акционеров, В оффшорных зонах с английской системой права с директором компании может быть заключено соглашение, в соответствии с которым он выполняет свои функции строго в рамках инструкций и несет за свою деятельность ответственность перед акционерами;

- использование номинальных акционеров и директоров, что позволяет скрыть лицо истинного владельца акций;

- минимизация налоговых выплат при продаже акций компании, имеющей международный статус.

Именно вопрос о защите прав акционеров является ключевым. К сожалению, современное российское законодательство недостаточно защищает права инвесторов, а в зарубежном законодательстве, напротив, есть ряд особенностей, позволяющих упрочить позиции собственников. Гак, в англосаксонской системе права, наиболее широко используемой для совершения международных сделок, возможно включение в документы дополнительных условий, способствующих обеспечению эффективной реализации сделки. В частности, возможно такое структурирование системы управления, которое позволяет включить в органы управления несколько юридических лиц, имеющих регистрацию в разных юрисдикциях. Существует и ряд процедур, позволяющих снизить риски, возникающие при выходе из бизнеса партнеров, или при приобретении компании третьими лицами. Для этого используются, например, такие юридические механизмы, как : право совместной продажи акций (Tag Along); механизм Russian Roulette; механизм платы за отказ (Bustup Fee); запрет на продажу акций в течение определенного периода времени (Lock In) и другие.

В итоге, наличие значительного числа гарантий для инвесторов в соответствии с нормами англосаксонской системы права, возможности минимизации налогообложения и наличие значительного числа сложностей при осуществлении сделок на территории Российской Федерации, приво-

дят к широкому распространению многозвенных схем продажи и покупки бизнеса с использованием оффшорных территорий. Использование таких схем позволяет замаскировать истинное лицо владельца, укрепить его права собственности и нередко сократить размеры налогообложения.

Проблемы, возникающие у государства при использовании подобных схем структурирования и финансирования сделок очевидны:

- снижается возможность влияния на деятельность компаний, осуществляющих производственную деятельность на территории страны;

- часть прибыли, полученной за счет производственной деятельности на территории государства, вывозится за границу и не вовлекается в хозяйственный оборот внутри страны.

Интерес к осуществлению отечественными предпринимателями сложных многозвенных схем поглощения компаний, маскировки истинных владельцев бизнеса не случаен и обусловлен не только желанием владельцев капитала вывезти часть прибыли. Одна из главных причин этого явления - незащищенность в кашей страие прав инвесторов, широкое распространение фактов недружественного и криминального захвата предприятий.

Широкое распространение фактов недружественных захватов и поглощений компаний было одной из особенностей ситуации на отечественном рынке в течение последнего десятилетия. До У* осуществлявшихся в нашей стране поглощений компаний оценивалось экспертами как враждебные.

В диссертационном исследовании проанализированы основные причины, приводящие к широкому распространению случаев недружественного и криминального захвата предприятий, рассмотрены способы захвата предприятий:

- скупка акций — наиболее «цивилизованный» для нашего рынка вариант недружественного поглощения предприятий;

- механизм преднамеренного банкротства - вариант поглощения предприятия, имевший широкое распространение до 2002 года, до выхода новой редакции Закона о банкротстве;

- подделка учредительных документов и последующий силовой захват предприятия. Этот вариант поглощения наиболее часто применялся в отношении малых предприятий.

Рассмотрены и систематизированы основные схемы осуществления защитных действий: проведение дополнительной эмиссии акций по закры-

той подлиске; различные варианты реструктуризации предприятия, затрудняющие поглощение; распыление выпущенных акций и последующая скупка через дочерние и дружественные компании; продажа наиболее ценных активов, которые представляют интерес для агрессора; изготовление «золотых парашютов» для ведущих топ-менеджеров и коллективных «парчовых парашютов» для персонала и др.

В диссертационном исследовании сделан вывод о наличии очевидной зависимости между уровнем культуры корпоративного управления в стране и степенью распространения жестких, криминальных вариантов поглощения предприятий. Многочисленные случаи, связанные с нарушениями в ходе приватизации, применение «серых» схем налогообложения, некорректное поведение с партнерами создали идеальную почву для последующего отъема собственности. В свою очередь, любые случаи жестких поглощений предприятий, как правило, приводят к снижению конкурентоспособности экономической системы.

Поскольку число случаев жесткого агрессивного поглощения предприятий можно сократить за счет роста культуры корпоративного управления и за счет более эффективного государственного регулирования процессов слияний и поглощений, дальнейшее исследование акцентировалось на проблемах совершенствования государственного регулирования данных процессов.

В третьей главе диссертационного исследования рассматривались основные направления и механизмы государственного регулирования процессов слияний и поглощений, а также специфика слияний и поглощений на отраслевом уровне.

Разработка рекомендаций в области государственного регулирования слияний и поглощений должна опираться не только на анализ ситуации на макроуровне, но и учитывать специфику процессов слияний и поглощений на микроуровне и в рамках отдельных отраслей. На взгляд автора, разработка эффективных мер государственного регулирования возможна только в том случае, когда есть достаточно полная картина, отражающая наиболее острые проблемы, возникающие на уровне отдельных предприятий. В соответствии с этим подходом, в работе была проанализирована специфика слияний и поглощений компаний, работающих в сфере строительства и оборота недвижимости, и проведено обследование одной из фирм, осуществляющих реализацию проектов в области покупки и продажи бизнеса.

Сфера строительства и оборота недвижимости может рассматриваться в качестве типичной отрасли, в которой достаточно интенсивно осуществляются сделки по слиянию и поглощению. В структуре совершаемых сделок доля этой отрасли в последние годы стабильно составляла 4-6%, В ближайшее время на строительном рынке возможна интенсификация процессов слияния и поглощения, поскольку в результате принятия закона о долевом финансировании объемы банковского кредитования строительного сектора сократились, и это заставило многие компании приступить к поиску стратегических инвесторов.

Анализ показал, что стратегия поглощения компаний на рынке оборота недвижимости имеет ряд особенностей. Помимо приобретения компаний, обладающих строительными мощностями, объектами поглощения могут также являться:

- компании, владеющие правами на недвижимость, т.е. обладающие правами собственности на объект или правом долгосрочной аренды;

- малые предприятия, т.е. фактически покупаются помещения, ранее принадлежавшие трудовым коллективам;

- компании с правами на инвестиционные контракты.

В целом анализ стратегии слияний и поглощений компаний, работающих на рынке недвижимости, позволил сделать некоторые общие выводы, показывающие, что чаще приобретается не сложившийся бизнес, а проблемный бизнес или бизнес на этапе становления. Такая стратегия обусловлена как возможностью получения дополнительной прибыли за счет решения юридических и финансовых проблем организации и, соответственно, повышения стоимости продаваемого объекта, так и спецификой российского строительного рынка: длительность процедур согласования, юридическая сложность решения некоторых вопросов, а также необходимость наличия поддержки во властных органах (пресловутый «административный ресурс»). Именно эти факторы и делают привлекательной покупку не сложившегося, а развивающего бизнеса.

Можно утверждать, что земельный рынок и рынок объектов недвижимости в Российской Федерации (особенно в части не в полной мере исполненных инвестиционных прав) пока не в полной мере развит, и для приобретения прав на объекты недвижимости (или прав инвестирования) хозяйствующие субъекты часто используют различные «суррогатные схемы». В таких сделках объектом приобретения оказываются не только И не столько сам объект, сколько нематериальные активы, позволяющие в

дальнейшем упростить получение прав собственности, а прибыль в значительной степени определяется способностью реализовать те или иные юридические и бюрократические процедуры.

Обратной стороной неразвитости земельного рынка, рынка недвижимости и юридической незащищенности покупателей при приобретении готовых компаний оказывается нежелание фирм приобретать уже сложившийся бизнес. Современная ситуация позволяет при продаже компании достаточно быстро вывести наиболее ценные активы сведя к минимуму ценность покупки.

Еще одной типичной особенностью процессов консолидации на строительном рынке и рынке оборота недвижимости, отмеченной в диссертационном исследовании, является стремление компаний к упрочению своих позиций через монополизацию отдельных сегментов рынка. В частности, анализ ситуации на рынке оборота недвижимости города Москвы показал, что сегодня сложилось доминирование двух крупных компаний — Инком и Мнэль, определяющих основные правила игры на московском рынке. Благодаря этому, ситуация на московском рынке стала напоминать по своей природе олигополию. Результаты существования такой модели очевидны — завышение цен на риэлтерские услуги и возможность компаний-лидеров устанавливать определенные, выгодные для себя правила игры. От этой ситуации выигрывают и мелкие компании, имеющие возможность «спрятаться под зонтиком завышенных цен» фирм-лидеров. Проигравшей стороной становятся потребители, сталкивающиеся с проблемой высоких цен на вторичном и первичном рынках недвижимости. На взгляд автора, стремление к упрочению своих позиций через получение доминирующей позиции на рынке является типичной чертой не только рынка оборота недвижимости, но и ряда других сегментов отечественной экономики.

Для определения наиболее острых проблем, возникающих в процессе слияний компаний, работающих в сфере строительства и оборота недвижимости, в ходе диссертационного исследования проведено обследование корпорации Рескор, занимающейся инвестиционным бизнесом в сфере строительства и оборота недвижимости и осуществляющей в рамках этой деятельности покупку и продажу строительных объектов и объектов недвижимости. На основе анкетирования и проведения углубленных интервью с сотрудниками инвестиционного и юридического департаментов компании и работниками филиалов фирмы анализировались: цели осуществления процессов слияний и поглощений; основные критерии, на основе

которых выбирались компании для присоединения; трудности, возникающие в период интеграции.

Результаты оценки проблем, возникающих в период интеграции, представлены в таблице 1.

Таблица 1.

Оценка основных проблем, возникающих в период интеграции

Проблемы, возникавшие в период интеграции Опенка в баллах 1 23456789 10 Играло «существенную Лфало значительную ГОЛЬ [ЮЛЬ

Проблемы несовместимости технологий 7

Наличие "скелетов в шкафах" 8

Несовместимость корпоративных культур 6

Сопротивление руководителей фирмы 4

Сопротивление третьих лиц 7

Сопротивление представителей местных органов власти 4

Наличие узких мест в законодательстве 9

Другие (усложнение процедур бухгалтерской отчетности) ' ' 8

Источник результаты анкетирования сотрудников корпорации «Рсскор*,

Наиболее сложными проблемами, возникающими в постинтеграционный период, респондентами были названы: несовместимость технологий управления, сопротивление третьих лиц, наличие «скелетов в шкафах«, усложнение процедур бухгалтерской отчетности, наличие узких мест в законодательстве.

В ходе интервью опрашиваемые отмечали, что несовместимость корпоративных культур, т.е. прежде всего неумение быстро перестроиться и принять распространенные в головной компании технологии работы практически всегда приводит к обострению отношений, ухудшению морального климата и способствует уходу сотрудников. Обычно наиболее быстро уходят самые ценные и квалифицированные сотрудники, способные найти работу в других компаниях и нередко переманиваемые конкурентами.

Поскольку главным при покупке компаний в строительстве и в риэлтерском бизнесе является не столько приобретение квалифицированных кадров, чужого брэнда или технологий, сколько собственно принадлежа-

щий им объект недвижимости (или инвестиционные права), одним из важнейших моментов оказывается прошлая история объекта: отсутствие так называемых «скелетов в шкафах» — споров с третьими лицами, в которых заведомо проигрышно положение покупаемой компании, нарушений в ходе приватизации, наличия внутренних конфликтов и пр,

Семибапьную оценку получила проблема сопротивления третьих лиц. При покупке объектов компанией Рескор встречались факты появления заинтересованных третьих лиц, стремившихся перекупить объект или организовать рейдерскую атаку.

Иаконеи, 8 и 9 бальные оценки получили такие проблемы, как усложнение процедур бухгалтерской отчетности и наличие узких мест в законодательстве. По оценкам интервьюируемых, компания ежегодно сталкивается с фактом постепенного ужесточения процедур бухгалтерской отчетности, что, очевидно, увеличивает издержки. Одним из выходов из этой ситуации в перспективе могло бы быть приближение норм бухгалтерской отчетности к международным стандартам.

В качестве наиболее острой проблемы было названо наличие узких мест в законодательстве, особенно, в земельном и регламентирующем инвестиционную и строэтельную деятельность. Многие законодательные нормы неудобны, встречаются очевидные противоречия, процесс получения согласований сложен, требует значительных временных и финансовых затрат (в том числе неучтенных), а без использования «административного ресурса» (который сам по себе опять же недешев) реализовать любой инвестиционный проект невозможно.

Именно нерешенность многочисленных юридических проблем приводит к произволу чиновников, резкому увеличению издержек по осуществлению сделок, способствует распространению разнообразных «серых» схем, что снижает эффективность деятельности компаний, работающих в сфере строительства и оборота недвижимости. В связи с этим, очевидно, именно совершенствование законодательной базы и системы государственного регулирования являются одним из необходимых направлений упорядочивания деятельности рынка и осуществляемых на нем процедур по слиянию и поглощению компаний.

В настоящее время можно говорить о том, что достаточно точно очерчен круг проблем, которые должны решаться в ходе реализации государственной политики в данной области, и сравнительно подробно описа-

ны общие подходы к политике регулирования. В частности, считается, что необходимо:

-соответствие принимаемых решений обшей стратегии промышленной политики;

- поддержание конкурентных механизмов в экономике;

- обеспечение прозрачности рынка корпоративного контроля;

- защита прав акционеров, в том числе миноритарных;

• регулирование социальных конфликтов, связанных с процессами объединения предприятий.

В диссертационном исследовании подчеркивается, что важен не только и не столько сам по себе аспект обеспечения действия конкурентных механизмов в экономике, сколько решение задачи роста конкурентоспособности отечественной продукции на внутреннем и внешнем рынках, создание благоприятных условий для отечественных производителей. Именно производителей, поскольку норма доходности в сфере производства в последние годы в целом была существенно ниже, чем в финансовом секторе и торговле, что привело к перераспределению производственных ресурсов в пользу этих секторов.

Важно, чтобы вопросы, связанные с обеспечением конкурентоспособности, минимизацией стоимости сделок, снижением возможности использования незаконных или законных, но неэтичных схем перераспределения собственности, регулировались не только на макроэкономическом уровне, но и учитывали особенности отраслевой специфики. Нерешенность мелких, но принципиальных вопросов часто вынуждает хозяйствующих субъектов использовать разнообразные «серые» схемы объединения компаний.

Огромное количество проблем связано с криминальным захватом предприятий, с деятельностью так называемых рейдеров. Эти проблемы коренятся не только в проблемах нравственности, но и обусловлены просчетами в законодательстве и слабым государственным контролем над соблюдением законности, отсутствием принципиальности у части судей и работников правоохранительных и иных государственных органов. Решение части вопросов может быть достигнуто за счет ужесточения ответственности за принятие неправомерных судебных решений; упорядочивания работы правоохранительных органов; уточнения процедур ведения реестра акционеров и проведения собраний акционеров; введения ответственности

миноритарных акционеров за подачу исков, следствием которых является враждебное поглощение предприятий.

Принципиальным является вопрос необходимости учета аспекта глобализации при регулировании процессов слияний и поглощений компаний. Тенденция к приобретению иностранными компаниями отечественных предприятий усилилась. В перспективе, можно ожидать прихода крупных инвесторов не только в пищевую индустрию, фармацевтику, торговлю, но и в банковский и в страховой секторы. Влияние этих процессов на развитие национальной экономики неоднозначно. Очевидно, государственная политика должна быть направлена на уравнивание возможностей конкуренции пока слабого национального капитала и сильных, с финансовой точки зрения, иностранных партнеров.

Сегодня целесообразно пересмотреть некоторые концептуальные положения действующего закона «О защите конкуренции». Необходим более полный учет факторов, связанных с международной конкуренцией. Одновременно важно дальнейшее снижение порога на получение разрешения антимонопольных органов при слиянии и поглощении компаний для формирования на рынке конкурентоспособных структур. Важно даже не столько снижение порога с точки зрения количественного критерия, сколько более полный учет отраслевой специфики, т.е. порог целесообразно дифференцировать для разных отраслей с учетом характера внутриотраслевой конкуренции.

Решить часть задач, связанных с минимизацией затрат по совершению сделок и обеспечению интересов акционеров, можно за счет таких мер, как:

- обеспечение прозрачности структуры собственности, в частности, в отношении тех предприятий, часть пакетов акций которых осталась в руках государства;

- усиление позиции независимых регистраторов. Сейчас роль регистраторов при осуществлении сделок по слиянию н поглощению предприятий, по сути, огромна. Именно реестр акционеров является одной из основных целей компаний-захватчиков. Как показывает опыт, именно от профессионализма, честности и принципиальности регистратора, ведущего реестр акционеров, зависит возможность развития корпоративного конфликта, захват бизнеса. От регистратора ззвиогг и соблюдение интересов собственников и акционеров предприятия;

- переход к документарному выпуску акций. Сегодня выпуск акций в бездокументарной форме приводот к тому, что недружественное поглощение предприятия можно провести, захватив или подделав реестр акционеров. Выход из этой ситуации многие компании видят в установлении «дружественных» отношений с регистратором. В перспективе, эффективный вариант разрешения этой проблемы возможен за счет документарного оформления акций;

- разработка и совершенствование стандартов правового аудита компаний. Многие компании нуждаются не только в подробном финансовом аудите своей деятельности, но и в более тщательном правовом аудите деятельности. Современные процедуры дью-дклинжес часто оказываются недостаточными и при приобретении компании покупатели по-прежнему обнаруживают те или иные «скелеты в шкафах».

Для защиты прав акционеров при приобретении компаний необходимо внести ряд изменений в действующее законодательство, в том числе в некоторые статьи закона «Об акционерных обществах». Так, необходимо закрепить право принимать решения о создании новых компаний и перевода в них части (и не обязательно крупной) активов за общим собранием акционеров, четко оговорить перечень полномочий совета директоров.

В заключении диссертационного исследования сформулированы основные выводы и предложения.

Список опубликованных работ по теме диссертации: I. Лупашко C.B. Государственное регулирование слияний и поглощений компаний. — Государственная служба. 2007, Xs 2. (0,4 пл.).

2. Лупашко C.B. Слияния н поглощения на российском рынке — Бизнес обозрение. 2006, №> 8-9. (0,2 п.л.).

3. Лупашко C.B. Стратегии слияний и поглощений компаний на российском рынке. — Теоретические проблемы стратегического планирования на микроэкономическом уровне. Материалы VII Всероссийского симпозиума «Стратегическое планирование и развитие предприятии». - М.: ЦЭМИ, 2006. (0,1 п.л.).

4. Лупашко C.B. Слияния н поглощения на российском рынке. — М.: МАКС-Пресс, 2007. (4.« пл.).

5. Лупашко C.B. Недружественные поглощения компаний и методы противодействия им. — Новое в экономике и управлении. Вы. tl. - M.: МАКС-Пресс, 2007. (0,9 п.л.).

Автореферат

Диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Лупашко Сергея Валентиновича

Слияния и поглощения как фактор роста конкурентоспособности экономических систем

Научный руководитель д.э.н., профессор Маликова Ольга Игоревна

Изготовление оригинал-макета Лупашко Сергей Валентинович

Подписано в печать ¿> ^ Тираж 80 экз.

Усл. пл. -fÎ3

Российская академия государственной службы прн Президенте Российской Федерации

Отпечатано ОПМГРАГС. Заказ № ] 19606, Москва, пр-т Вернадского, 84