Слияния и поглощения как инструмент стратегического развития электроэнергетических предприятий тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Слияния и поглощения как инструмент стратегического развития электроэнергетических предприятий"

На правах рукописи

СЕРДЮКОВ АЛЕКСАНДР ВАСИЛЬЕВИЧ

СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ КАК ИНСТРУМЕНТ СТРАТЕГИЧЕСКОГО РАЗВИТИЯ ЭЛЕКТРОЭНЕРГЕТИЧЕСКИХ

ПРЕДПРИЯТИЙ

08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами - промышленность)

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва-2012 г.

005019986

Работа выполнена на кафедре экономики и организации производства ФГБОУ ВПО «Российский экономический университет им. Г.В. Плеханова»

Научный руководитель

доктор экономических наук, профессор Колоколов Владимир Алексеевич

Официальные оппоненты

доктор экономических наук, профессор Тихомиров Николай Петрович

доктор экономических наук, профессор Путятина Людмила Михайловна

Ведущая организация

Федеральное государственное бюджетное учреждение науки «Институт системного анализа Российской академии наук»

Защита состоится «17» апреля 2012 г. в 12-00 часов на заседании диссертационного совета Д 212.196.05 при Российском экономическом университете им. Г.В. Плеханова по адресу: 117997, г. Москва, Стремянный пер., д. 36, ауд. 353.

С диссертацией можно ознакомиться в информационно-библиотечном центре Российского экономического университета имени Г.В. Плеханова по адресу: 117997, г. Москва, ул. Зацепа, д.43.

Автореферат разослан «16» марта 2012 г. Объявление о защите диссертации и автореферат диссертации «16» марта 2012 г. размещены на официальном сайте ФГБОУ ВПО "РЭУ имени Г. В. Плеханова": http://www.rea.ru и в сети Интернет Министерства образования и науки Российской Федерации по адресу: http://vak2.ed.gov.ru

Ученый секретарь

диссертационного совета Д 212.196.05, кандидат экономических наук, доцент

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертации. Электроэнергетика является базовой и одной из системообразующих отраслей современной экономики России и оказывает значительное влияние как на развитие других отраслей, так и на развитие экономики в целом. Такое влияние во многом объясняется климатическими особенностями России, относительно низкой энергоэффекгивностью производства, а также стабильным ростом потребления электро- и теплоэнергии в последние годы. Проблемы энергетического комплекса характерны для экономики России в целом - к их числу относится высокая изношенность основных фондов (средний уровень износа оборудования электроэнергетических предприятий достигает 60%), нехватка источников долгосрочного финансирования и низкий уровень рыночной конкуренции в отрасли. Проблема энергетической безопасности страны и наличие потенциала ее дальнейшего экономического роста предопределили необходимость проведения широкомасштабной реформы электроэнергетики.

В результате проведения структурных реформ, начатых в 2000 году, в России были сформированы новые условия функционирования электроэнергетического рынка; в частности, была преобразована система государственного регулирования, создан конкурентный рынок электроэнергии и проведена реорганизация естественной монополии - ОАО РАО «ЕЭС России». Эти преобразования привели к разделению генерирующих, передающих, распределительных и сбытовых функций. На рынке появилось более 20 новых электроэнергетических компаний, что в свою очередь должно способствовать дальнейшему развитию и успешному функционированию конкурентного рынка электроэнергии и мощности, обновлению основных фондов, а также привлечению частных инвестиций в данный сектор экономики. При этом конкурентные отношения в отрасли должны не только стимулировать развитие самих электроэнергетических компании, но и повышать энергоэффективность, способствовать снижению тарифов для конечных потребителей и обеспечивать энергетическую безопасность государства.

Потребность вновь созданных электроэнергетических компаний в долгосрочных финансовых ресурсах, относительно невысокая рыночная стоимость по сравнению с зарубежными аналогами, а также ослабление государственного регулирования привлекли в отрасль множество стратегических и портфельных инвесторов. Для развития предприятий в новых рыночных условиях акционеры и руководство энергетических компаний вынуждены прибегать к наиболее эффективным бизнес-стратегиям. К числу таких стратегий можно отнести реорганизацию компаний в виде слияний и поглощений.

Общее количество сделок слияний и поглощений в российской электроэнергетической отрасли за период с 2007 по 2010 гг. достигло 266. Столь значительное количество сделок привело к снижению числа независимых электроэнергетических предприятий, формированию крупных отраслевых холдингов и концентрации энергогенерирующих мощностей в руках небольшой группы собственников. Под контролем государства находится около 25% энергогенерирующих мощностей. Таким образом, некоторые из основополагающих идей реформы российской электроэнергетики, в частности, развитие конкурентного рынка и снижение тарифов для конечных потребителей оказались под угрозой. Немаловажно и то, что тенденция к концентрации активов в руках небольшой группы собственников отражает высокую значимость эффекта масштаба и синергетический эффект от объединения предприятий в электроэнергетической отрасли.

Приобретение других компаний и создание стратегических объединений позволяет создать конкурентные преимущества, диверсифицировать бизнес и увеличить долю рынка, сократить издержки и усовершенствовать бизнес-процессы. Изучение практики слияний и поглощений в российской и международной практике подтверждает значимость данного механизма как одного из инструментов стратегического развития электроэнергетических предприятий.

Необходимо отметить, что с начала реформирования электроэнергетики России в центре внимания большинства исследователей находились проблемы либерализации рынка, технические аспекта реорганизации ОАО РАО «ЕЭС

России», а также вопросы стимулирования инвестиционной деятельности в отрасли. При этом не проводилось комплексных исследований процессов реорганизации новых электроэнергетических предприятий, появившихся в результате реформы. Также отсутствуют экономически обоснованные методики планирования подобных сделок и оценки полученных результатов, учитывающих специфику отрасли.

Экономическая значимость подобного исследования и недостаточная научная разработанность названной проблемы, а также отсутствие конкретных практических рекомендаций по повышению эффективности планирования, проведения и оценки результатов сделок слияния и поглощения в электроэнергетической отрасли России определили актуальность темы диссертации и обусловили ее выбор.

Степень разработанности проблемы. Изучение процессов слияний и поглощений в промышленности проводится экономистами различных стран по многим направлениям.

В первую очередь внимание исследователей привлекают такие вопросы, как разработка методик защиты от недружественного поглощения, оценка стоимости предприятия, финансирование сделок и государственное регулирование.

Значительный вклад в исследование сделок по слиянию и поглощению в зарубежной литературе внесли такие ученые, как Айелло Р., Ашкенас Р., Бишоп Д.М., Гохан П., Демонако Л., Кэри Д., Лажу А.Р., Рид С.Ф., Сировер М., Уилсон Т., Уоткинс М, Фрэнсис С., Эванс Ф.Ч., Эюслз Р. и др.

В течение последних лет в отечественной экономической литературе активно изучаются различные аспекты сделок по слияниям и поглощениям такими авторши, как Александров И.Н., Белоусова О.В., Горелая Н.В., Горшков М.А., Гританс Я.М., Гуляев A.B., Миляев В.А., Михайлов С.П., Молотников А.Е., Уваров М.В., Федорова Е.С. Однако работы авторов носят общий характер и не рассматривают специфику проведения слияний и поглощений электроэнергетических компаний России.

Несмотря на значительное количество исследований, связанных с

изучением методик реорганизации предприятий, в том числе посредством слияний и поглощений, научную разработанность данной темы по отношению к компаниям электроэнергетики нельзя признать достаточной, что и определило цель, задачи, объект и предмет диссертации.

Цель и задачи исследования. Цель исследования состоит в выявлении особенностей проведения сделок слияния и поглощения в российской электроэнергетической отрасли, а также разработке научно-методических подходов и практических рекомендаций по планированию подобных сделок и оценке полученных результатов с учетом отраслевой специфики.

Для достижения поставленной цели были сформулированы следующие задачи, определившие логику исследования и структуру диссертационной работы:

■ исследовать тенденции развитая российского электроэнергетического рынка и выявить особенности проведения слияний и поглощений в электроэнергетической отрасли;

■ конкретизировать определение понятия «слияние и поглощение» с учетом особенностей российского законодательства и существующей отечественной и зарубежной бизнес-практики;

■ разработать модель поэтапного анализа сделки слияния и поглощения, выявить и раскрыть наиболее значимые особенности каждого из этапов;

■ разработать на основе систематизации и анализа существующих теорий методику оценки результатов сделок слияния и поглощения с учетом отраслевой специфики и мирового опыта;

■ усовершенствовать систему сбалансированных показателей деятельности предприятия для ее эффективного применения в условиях российской электроэнергетики с учетом имеющихся проблем развития компаний и их потребностей в модернизации своей хозяйственной деятельности и повышении рыночной капитализации;

■ определить потенциальные проблемы интеграции и предложить возможные пути их решения, сформулировать методические и научно-практические рекомендации по совершенствованию интеграционных

процессов и методов управления компаниями в период проведения

реорганизации.

Область исследования. Исследование проведено в рамках пунктов 1.1.3 «Механизмы формирования корпоративных образований в российской экономике с учетом глобализации мировой экономики»; 1.1.15 «Теоретические и методологические основы эффективности развития предприятий, отраслей и комплексов народного хозяйства» специальности 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (Экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами - промышленность) Паспорта специальностей ВАК РФ (экономические науки).

Объектом исследования выступают предприятия электроэнергетической отрасли России и процессы их реорганизации в форме сделок слияния и поглощения.

Предметом исследования являются экономические, финансовые и организационно-правовые отношения, возникающие в процессе осуществления сделок слияния и поглощения с участием российских электроэнергетических компаний.

Теоретической и методологической основой диссертационной работы послужили труды российских и зарубежных ученых в области слияний и поглощений, оценки инвестиций и управления предприятием. В работе применены методы научного познания, такие как системный, структурный, функциональный анализ, диалектический, дедуктивный подходы, приемы статистического исследования и обработки данных (выборка, группировка, сравнение и обобщение), а также табличное и графическое моделирование.

Информационную базу исследования составили законы и нормативно-правовые акты Российской Федерации, официальные статистические и аналитические данные Федеральной службы государственной статистики РФ, Министерства финансов РФ, Центрального банка РФ, материалы официальных периодических изданий, информационных и аналитических агентств, интернет-сайтов российских электроэнергетических компаний. При анализе также использовались годовые и квартальные отчеты территориальных генерирующих

компаний (ТГК) и оптовых генерирующих компаний (ОГК).

Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке новых методологических подходов к оценке эффективности слияний и поглощений в электроэнергетической отрасли, учитывающих специфику проведения сделок в России.

Наиболее существенные результаты диссертации, полученные лично автором и выносимые на защиту:

■ выявлены специфические особенности проведения сделок слияния и поглощения в электроэнергетической отрасли России, к числу которых относятся высокие входные барьеры, географическая разрозненность электроэнергетических активов, высокий уровень износа производственных мощностей и повышенное внимание со стороны государства;

" усовершенствован понятийный аппарат теории управления организационным развитием за счет трактовки понятия «слияние и поглощение» как совокупности различных методов установления корпоративного контроля над предприятием;

■ разработана трехступенчатая модель анализа сделок слияния и поглощения, а также определены 4 стадии проведения сделок слияния и поглощения и описаны их особенности, что позволяет выделить критически важные моменты для каждой из стадий и установить целевые показатели, подлежащие тщательному контролю на каждой из них;

* разработана методика оценки результатов сделок слияния и поглощения, основанная на определении величины синергетического эффекта и методике бенчмаркинга, позволяющая установить величину ожидаемых / фактических изменений рыночной стоимости предприятия в результате осуществления сделок;

■ разработана и внедрена программа повышения стоимости компаний при помощи сделок слияния и поглощения, в основе которой лежат практические рекомендации по установлению целевых показателей деятельности, управлению портфелем активов, изменению

организационной структуры и управлению персоналом. Практическая значимость диссертации состоит в возможности использования научных результатов диссертации: • акционерами и руководством российских и международных электроэнергетических компаний при оценке возможностей развития предприятий за счет сделок слияния и поглощения, а также при анализе полученных по итогам сделки результатов; ■ консультационными и аналитическими агентствами, инвестиционными компаниями и банками при планировании потенциальных сделок слияния и поглощения и разработке структуры сделки; » коммерческими банками и институциональными инвесторами при принятии решения о предоставлении финансирования доя потенциальной сделки.

Апробация работы. Основные положения, выводы и предложения диссертации использованы при разработке методических и практических рекомендаций применительно к деятельности ОАО «ИНТЕР РАО ЕЭС» и ОАО «Центр инжиниринга и управления строительством Единой Энергетической Системы» при совершенствовании методики проведения сделок слияния и поглощения и разработке программ оценки экономической эффективности данного механизма как одного из инструментов стратегического развития.

Наиболее существенные положения и результаты диссертации представлены на международных, всероссийских и межвузовских научно-практических конференциях: «Двадцать третьи международные Плехановские чтения» (г. Москва, 2010 г.), «Инновационные и информационные технологии в экономике, менеджменте и образовании» (г. Москва, 2010 г.), «Двадцать четвертые международные Плехановские чтения» (г. Москва, 2011 г.), «Экономика, социология, право: новые вызовы и перспективы» (г. Москва, 2011 г.), «Экономические проблемы внедрения и использования нанопродуктов и нано-технологий» (г. Москва, 2011 г.).

Кроме того, результаты исследования используются при подготовке студентов в ФГБОУ ВПО «РЭУ им. Г.В. Плеханова» по специальности

«Экономика и управление на предприятии. Организация предпринимательской деятельности», в частности, в преподавании учебных дисциплин курсам «Экономический анализ», «Методы поиска и принятия инновационно-технических решений», «Экономика организации».

Публикации. Основные положения диссертации отражены в 11 опубликованных работах общим объемом 2,75 п.л., в том числе в 4 статьях в журналах, входящих в Перечень ведущих рецензируемых научных журналов и изданий ВАК, общим объемом 1 п.л.

Логика и структура исследования. Логика исследования определяет структуру работы, которая состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка из 113 наименований и 8 приложений. Диссертация содержит 172 страницы машинописного текста, 9 таблиц и 44 рисунка.

П. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИИ

Основные положения и результаты исследования слияний и поглощений электроэнергетических предприятий согласно изложенным выше элементам научной новизны состоят в следующем.

1. Выявлены специфические особенности проведения сделок слияния и поглощения в электроэнергетической отрасли, к числу которых относятся высокие входные барьеры, географическая разрозненность электроэнергетических активов, высокий уровень износа производственных мощностей и повышенное внимание со стороны государства.

Развитие российской электроэнергетической отрасли значительно отличается от развития данной отрасли в зарубежных странах. Для этого есть множество причин. Во-первых, географические и климатические особенности -большие расстояния, суровый климат и связанные с ним сезонные колебания спроса на электроэнергию. Во-вторых, исторические особенности -неэффективная работа предприятий, нерациональное использование природных

ресурсов, недостаточное внимание процессу технического перевооружения. Причины третьего типа заключаются в выбранной стратегии реформы, предполагающей высокую фрагментацию отрасли, особенно ее генерирующей составляющей.

При разработке программы реформы, главная цель которой состояла в создании свободного и эффективного энергетического рынка, ставились три стратегические группы задач:

■ создать экономические стимулы для привлечения новых инвестиций в отрасль и обеспечить энергетическую безопасность страны;

■ предотвратить монополизацию рынка и доминирование отдельных крупных игроков;

■ защитить интересы потребителей.

В целом, можно сделать вывод о том, что поставленные цели были достигнуты лишь частично. Несмотря на относительную привлекательность российских электроэнергетических предприятий, инвесторы опасаются осуществлять крупномасштабные инвестиции в модернизацию оборудования и ввод новых мощностей. В то же время конкуренция в электроэнергетической отрасли постепенно приобретает олигополистический характер.

Анализ сделок слияний и поглощений в электроэнергетике в период 20082011 гг. демонстрирует тенденцию укрупнения электроэнергетических предприятий и стремление к монополизации отдельных сегментов электроэнергетического рынка, которая будет сохраняться и в ближайшее время. В результате защита интересов потребителей уже не может быть достигнута экономическими методами и требуется административное вмешательство со стороны регулирующих органов.

В результате реформирования РАО «ЕЭС России» были созданы шесть оптовых генерирующих компаний (ОГК) и 14 территориальных генерирующих компаний (ТГК). Многие региональные генерирующие монополии были разделены, а их электростанции — распределены между ТГК и одной или несколькими ОГК. Теперь в большинстве регионов присутствуют несколько генерирующих компаний.

Как правило, каждая ОГК состоит из четырех-шести крупных электростанций, работающих на газе или угле и находящихся в разных регионах России. Средняя установленная мощность ОГК колеблется от 8,4 гВт (ОГК-3) до 9,8гВт (ОГК-1).

Несмотря, на схожие показатели установленной мощности, ОГК различаются по следующим признакам: (1) тип топлива, используемого для выработки электроэнергии; (2) географическое расположение; (3) уровень износа производственных мощностей. Данные факторы, во многом определили интерес со стороны потенциальных инвесторов и степень вовлечения той или иной компании в сделки по слиянию и поглощению.

ТГК - это, как правило, региональные кластеры из 5-50 небольших местных электростанций, производящих также и тепло. На долю тепловой энергии в среднем приходится около 40% выручки ТГК, в то время как для ОГК эта цифра составляет лишь около 5%.

Следует отметить, что в рамках диссертационной работы основное внимание было уделено генерирующим предприятиям. Это объясняется тем, что после завершения реформы РАО «ЮС России», государство сохранило контроль в сфере передачи и распределения электроэнергии. При этом доля государства в сфере энергогенерации составляет около 25%. Таким образом, ожидается, что энергогенерирующие предприятия, контролируемые частными собственниками, будут проявлять наибольшую активность в сфере слияний и поглощений, а предприятия, работающие в сфере передачи и распределения электроэнергии, напротив не будут вовлечены в эта процессы.

Сделки слияния и поглощения в сфере электроэнергетики имеют целый ряд отличительных особенностей, которые необходимо учитывать как на этапе планирования сделок, так и при проведении их последующего анализа. К числу таких особенностей, по мнению автора, следует отнести:

■ капиталоемкость;

■ высокие входные барьеры;

■ географическую разрозненность энергетических активов;

■ высокий уровень износа производственных мощностей;

■ социальную значимость данной отрасли экономики;

■ повышенное внимание со стороны государства.

2. Развит понятийный аппарат теории управления организационным развитием за счет трактовки понятия «слияние и поглощение» как совокупности различных методов установления корпоративного контроля над предприятием

Формально термин «слияние и поглощение» не определен в российской системе права и на протяжении длительного периода времени не был широко распространен в российской экономической и юридической научной литературе. При этом термин «слияние» употреблялся российскими исследователями как одна из форм реорганизации предприятия, определенная в Гражданском законодательстве РФ, а термин «поглощение» использовался в качестве одного из методов установления контроля над предприятием.

С начала 2000-х годов, термин «слияние и поглощение» получает все более широкое распространение в российской научной и деловой литературе. Данный термин является дословным переводом на русский язык распространенного в англосаксонской системе права термина «merger and acquisition» (М&А), означающего совокупность экономических процессов укрупнения бизнеса и капитала, а также передачи корпоративного контроля во всех формах, включая покупку и обмен активами.

Западные исследователи употребляют термин «слияние и поглощение» как единый термин и не подразумевают градации между понятием «слияние» (путем приобретения ценных бумаг или основного капитала, объединения компаний) и понятием «поглощение» (путем приобретения прав и имущества, получения кошроля над компанией). При этом данный термин охватывает не только сами слияния и поглощения, но и другие формы реструктуризации бизнеса, в частности: выкуп предприятия за счет заемных средств, изменение структуры собственности, выделение и продажу отдельных бизнес-единиц и другие корпоративные сделки, подразумевающие передачу экономического кошроля от одного собственника к другому.

С начала 2000-х годов принимая во внимание распространенную в зарубежных странах терминологию, а также особенности российского законодательства, российские исследователи сформировали две различные точки зрения в отношении термина «слияния и поглощения».

Первая точка зрения основана на историческом трактовании этого термина и предполагает, что необходимо рассматривать отдельно сделки по слиянию предприятий и отдельно сделки, связанные с поглощением предприятий. «Слияния» в этом случае рассматриваются как одна из форм реорганизации предприятий, определенная в законодательстве РФ и включают в себя исключительно возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких реорганизуемых обществ с прекращением последних. «Поглощения» предприятий рассматриваются как установление контроля над предприятием-объектом, при этом использование данного термина зачастую подразумевает совершение сделки против воли предыдущих владельцев предприятия и нередко является синонимом термина «недружественное поглощение».

Сторонники западного понимания термина «слияние и поглощение» используют его в более широком смысле. В частности под сделками слияния и поглощения понимаются все сделки, в ходе которых происходит переход экономического контроля над деятельностью компании-объекта сделки или меняется форма такого контроля. При этом переход такого кошроля может происходить в различных формах и не ограничивается только реорганизацией компании-объекта.

С юридической точки зрения слияние и поглощение - это различные формы реорганизации предприятий, предусмотренные законодательством Российской Федерации. Характерным признаком такой реорганизации является изменение юридического статуса одного или нескольких задействованных субъектов и ликвидация отдельных субъектов такой сделки. Формально под слиянием и поглощением может пониматься передача прав и обязанностей двух или более юридических лиц новому юридическому лицу в процессе реорганизации. В более широком понимании под слиянием и поглощением

следует понимать установление формального и/или неформального контроля над деятельностью компании, участвующих в сделке.

Поскольку данное исследование носит экономическую направленность, на основе анализа отечественной и зарубежной литературы, автором было разработано следующее определение сделок слияния и поглощения. Сделка слияния и поглощения - это сделка по приобретению бизнеса, в ходе которой предприятие-приобретатель покупает предприятие-объект сделки и либо осуществляет реорганизацию приобретенного предприятия (в форме слияния или присоединения), либо ограничивается покупкой контрольного пакета и приобретенное предприятие становится дочерним (зависимым).

3. Предложена трехступенчатая модель анализа сделок слияния и поглощения, а также определены 4 стадии проведения сделок слияния и поглощения и описаны их особенности.

В условиях усиления конкуренции в последние годы российские компании уделяют все больше внимания выбору и анализу объекта приобретения, а также структурированию сделки и последующей интеграции. При этом на сегодняшний день отсутствует единая методика планирования и реализации сделок слияния и поглощения в электроэнергетической отрасли. В этой связи автором была разработана методика поэтапного анализа сделок слияния и поглощения с учетом особенностей электроэнергетической отрасли.

Процесс слияния и поглощения состоит из 4 основных стадий (см. рисунок 1).

Выработка стратегии и выбор объекта. На первом этапе необходимо сформулировать единую корпоративную стратегию, которая будет реализовываться в ходе сделки слияния и поглощения.

После определения стратегии развития компании необходимо провести анализ рынка с целью выявления потенциальных объектов для сделки. Для этого автор предлагает использовать трехступенчатую модель анализа предприятий (см. рисунок 2).

Выработка стратегии и выбор объекта ) Переговоры и пред инвестиционное исследование Структурирование и осуществление сделки Интеграция поглощенной \ компании /

• • • • Определение стратегии развития компании Проведение трехступенчатого анализа: экономика, отрасль, компания Подготовка списке потенциальных объектов поглощения и выбор наиболее предпочтительных объектов Углубленный анализ выбранных объектов и подготовка к проведению переговоров и консультаций • • • • е Проведение переговоров с представителями компаний-объектов Проведение предиивестиционного исследования Определение источников риска, потенциальных последствий и возможных способов их минимизации Оценка стоимости объекта сделки несколькими способами Согласование окончательной стоимости, учитывающей результаты пред инвестиционного исследования • • а • • Определение формы сделки и особенностей перехода прав собственности Согласование необходимых юридических аспектов Выбор источника финансирования и привлечение необходимых средств Согласование гарантий, предоставляемых продавцом покупателю, определение ключевых показателей деятельности Закрытие сделки и подписание всех необходимых документов • Проведение финансовой, операционной и административной реструктуризации приобретенной компании е Анализ соответствия деятельности объекта установленный показателям деятельности

Рис. 1. Основные этапы сделки слияния и поглощения

На первом этапе необходимо провести анализ состояния экономики региона (страны), при этом производится оценка макроэкономической ситуации в стране (регионе), выявляются особенности фискальной и монетарной политики, определяется уровень инфляции, демографическая ситуация, рассматриваются потенциальные политические риски, анализируются прогнозы экономического развития страны (региона). Анализ состояния экономики необходим, так как макроэкономические условия оказывают значительное влияние на развитие отдельных отраслей промышленности и, как следствие, компаний, работающих в каждой из отраслей.

Далее проводится анализ отрасли, в которой осуществляется деятельность предполагаемых объектов сделки. В случае с электроэнергетикой целесообразно проводить анализ в разрезе отдельных сегментов рынка, например, по типу используемого топлива, по территориальному расположению, по установленной мощности и т.д. Подобный анализ позволит выявить конкурентные преимущества и недостатки каждого из выбранных сегментов рынка, особенности государственного регулирования, а также определить, какие сегменты рынка могут продемонстрировать опережающие темпы роста в будущем.

Акали* экономического состояния региона (страны)

Цель: определи макроэкономическую ситуацию в регионе, оценить особенности фискальной и монетарной политики, уровень инфляции, выявить политические риски,

проанализировать прогнозы экономического развития регионе (страны), . рассмотреть демографическую ситуацию

Анализ экономического состояния отрасли

Цель; основываясь на результатах макроэкономического анализа, определить какие отрасли и сегменты экономики смогут показать

опережающие темпы развития, ч выявить особенности государственного регулирования, / \ оценить перспективы развития /

Анализ отдельных компаний

Цель: на основании расчета ряда коэффициентов и построения прогнозных Ч потоков денежных средств выявить / \ наиболее привлекательные / \ компании в отрасли. / \ оценить перспективы / \ их дальнейшего / \ развития /

Рис. 2, Трехступенчатая модель анализа предприятия

По результатам анализа экономического состояния региона (страны) и отрасли необходимо сформировать перечень компаний, которые являются наиболее интересными для дальнейшего исследования и осуществления сделок. Далее производится группировка и сравнение выбранных компаний по установленным критериям. К числу таких критериев можно отнести специальные коэффициенты, отражающие текущее и прогнозное финансово-экономическое положение выбранных компаний, сравнительные коэффициенты, характеризующие производственные показатели компаний, а также модели будущих денежных потоков.

По итогам проведенного трехступенчатого анализа формируется список компаний, экономические и финансовые показатели которых наиболее полно отвечают требованиям компании-покупателя, и начинается подготовка к переговорам и консультациям с потенциальными объектами сделки.

Переговоры и прединвестиционное исследование. На втором этапе сделки слияния и поглощения проводятся переговоры с представителями компаний, которые были определены по итогам анализа на первом этапе. На этом этапе происходит знакомство представителей компаний между собой, обмен

материалами о компаниях, обсуждается заинтересованность сторон и заключается соглашение о конфиденциальности.

Структурирование и осуществление сделки. После того, как участники сделки достигнут принципиального согласия о ее совершении, возникает необходимость в ее структурировании, то есть в определении юридической формы сделки, порядка и сроков расчетов, потенциальных налоговых последствий, согласования сделки с государственными органами.

При структурировании сделки наибольшее внимание уделяется следующим блокам вопросов: • способ передачи имущества;

■ порядок осуществления действий;

■ способ обеспечения исполнения обязательств.

Интеграция поглощенной компании. Интеграция компаний после закрытия сделки считается одним из наиболее сложных этапов сделок слияния и поглощения. Несмотря на значительное количество совершаемых сделок слияния и поглощения, невозможно сформулировать единый алгоритм проведения интеграции компаний. Большое значение в успехе интеграции играет специфика отрасли, в которой работают компании, а также специфика деятельности каждой из компаний. Зачастую успех интеграции зависит не только от того, насколько тщательно спланирован процесс интеграции и определены обязанности всех его участников, но и от того, насколько успешно будет реализована стратегия развития объединенной компании, а также от того, удастся ли получить желаемый синергетический эффект от сделки.

4. Разработана методика оценки результатов сделок слияния и поглощения, основанная на определении величины синергетического эффекта и методике бенчмаркинга.

Оценка эффективности интеграционных процессов на основе слияний и поглощений на сегодняшний день остается одним из наиболее сложных вопросов управления предприятием. К сожалению, в отечественной литературе не уделяется должного внимания исследованиям данного аспекта деятельности

предприятия. Также недостаточно разработана методологическая база по оценке эффективности деятельности предприятий в отраслевом разрезе, учитывающая соотношение и взаимосвязь показателей отдельных предприятий с макроэкономическими показателями. Исследования зарубежных ученых ориентированы, главным образом, на анализ сделок слияния и поглощения в развитых странах, поэтому применение результатов их исследований требует значительной адаптации к российским условиям.

По мнению автора, сделки слияния и поглощения могут расцениваться как эффективные в том случае, если в результате их проведения обеспечивается опережающий рост стоимости (капитализации) предприятия по сравнению со средними темпами роста стоимости в национальной (мировой) экономике. В противном случае данные сделки могут расцениваться как неэффективные, и их проведение приведет к снижению стоимости предприятия.

Принимая во внимание существующие преимущества и недостатки наиболее распространенных методов оценки эффективности сделок слияния и поглощения, автором была разработана методика, основанная на выявлении потенциального/полученного синергетического эффекта и проведении бенчмаркинга (сравнительного анализа). Предлагаемая методика оценки эффективности сделок слияния и поглощения представлена на рисунке 3.

Рис. 3. Методика оценки эффективности сделок слияния и поглощения

Схема проведения оценки величины синергетического эффекта от реализации сделки слияния и поглощения представлена на рисунке 4.

) Расчет \ Определение вновь

коэффициента синергии» / созданной стоимости

Рис. 4. Схема проведения оценки величины синергетического эффекта от реализации сделок слияния и поглощения

На первом этапе анализа необходимо определить показатели, на основании которых будут производиться дальнейшие вычисления. Далее проводится сбор данных, необходимых для проведения расчета величины синергетического эффекта. Предлагается использовать данные бухгалтерской отчетности и/или данные управленческой отчетности компании-объекта и компании-субъекта, а также прогнозные величины финансовых показателей в случае проведения перспективного анализа. Для снижения риска использования недостоверных данных при проведении ретроспективного анализа, рекомендуется использовать данные отчетности, прошедшие аудит.

После сбора всех необходимых для анализа данных, требуется провести расчет «коэффициента синергии». По мнению автора, для выявления синергетического эффекта, полученного в результате сделки, могут бьгть использованы показатели выручки, прибыли, величины чистых активов предприятий, участвующих в сделках. Выбор тех или иных исходных данных для проведения анализа определяется особенностями функционирования конкретных предприятий и их финансово-экономическими показателями. Для получения более достоверного результата, возможно провести расчет «коэффициента синергии» на основании нескольких показателей.

Рассмотрим методику расчета коэффициента синергии, основанного на показателях выручки.

Коэф. синергии = -._Выручка консолидированная,_

(К х Выручка компания - объекта + Выручка компания-субъект^, )х Индекс роста"

где:

Выручка консолидированная,, - прогнозируемая/фактическая выручка объединенной компании через п периодов после осуществления сделки;

Выручка компания-объекто - фактическая выручка компании-объекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

Выручка компания-субъекто - фактическая выручка компании-субъекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

Индекс pocmcf - среднеотраслевой индекс роста выручки за п-периодов.

К - коэффициент, показывающий долю участия компании-субъекта в акционерном (уставном) капитале компании-объекта сделки. Например, в том случае если компания-субъект владеет 50% компании-объекта сделки, К = 0,5.

В основе другой методики расчета коэффициента синерпш от сделки слияния и поглощения лежит анализ показателей прибыли компаний-участниц сделки. Поскольку величина прибыли в значительной мере зависит от масштабов деятельности фирм-участников сделки и ряда других экономических показателей, по мнению автора, при анализе синергетического эффекта целесообразно проводить расчеты с использованием производного от величины прибыли показателя - показателя рентабельности продаж.

Р объединенная компания.

Коэф. синергии =

R ( R

- х Р компания - субъект0 +11 - —9— j х Р компания - объект,

где:

Р объединенная компанияп - прогнозируемая/фактическая рентабельность продаж объединенной компании через п периодов после осуществления сделки;

Р компания-субъекто - фактическая рентабельность продаж компании-субъекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

Р компания-объекта - фактическая рентабельность продаж компании-объекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

До - доля компании-субъекта в совокупной выручке компаний-участниц сделки на последнюю отчетную дату до ее осуществления (в процентах).

Проанализированные выше подходы к оценке синергетического эффекта сделок слияния и поглощения акцентировали внимание в основном на показателях выручки и прибыли компаний. Однако зачастую применение этих показателей может быть ограничено, например, в том случае, если компании-объекты сделки работают недостаточно эффективно и приносят незначительную прибыль, либо вовсе не приносят дохода. В этом случае возможно проведение оценки синергетического эффекта, основываясь на показателе величины чистых активов предприятия.

Рассмотрим методику оценки синергетического эффекта от сделки слияния и поглощения, основанную на анализе величины чистых активов предприятий.

., . Ли объединенная компания„

Коэф. синергии = -2-г—--—

(Ли компания - субъект^ + Ш компания - объектах. (1 + УУА ССу

где:

Ш объединенная компания„ - прогнозируемая/фактическая величина чистых активов объединенной компании через п периодов после осуществления сделки;

МА компания-субъектц - фактическая величина чистых активов компании-субъекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

N4 компания-объекто - фактическая величина чистых активов компании-объекта на последнюю отчетную дату до осуществления сделки;

ШСС - средневзвешенная стоимость привлечения капитала для проведения сделки слияния и поглощения.

Для получения более достоверных результатов на этапе определения коэффициента синергии автор предлагает рассчитывать все три коэффициента синергии, а затем вычислять средний коэффициент синергии. Это необходимо для того, чтобы минимизировать влияние отдельных факторов и показателей на оценку эффективности сделки слияния и поглощения.

Полученный расчетный коэффициент синергии от реализации сделки слияния и поглощения необходимо сравнить с единицей. Положительный

синергетический эффект для покупателя будет иметь место в том случае, если расчетная величина окажется больше единицы. Если коэффициент синергии равен нулю, данная сделка не создает дополнительной стоимости для покупателя и не влияет на его рыночную капитализацию.

В том случае если расчетная величина окажется меньше единицы, синергетический эффект для покупателя в данной сделке отсутствует и в результате ее проведения не была создана дополнительная стоимость. Кроме того, проведение такой сделки может привести к снижению рыночной капитализации компании-покупателя.

Основываясь на полученном показателе синергетического эффекта возможно определить величину вновь созданной стоимости предприятия в денежном выражении, применив полученный коэффициент синергии к стоимости предприятия до совершения сделки.

„ ч , МУ МУ х (Коэф, синергии -1)

Созданная стоимость = МУ----=---—:-

Коэф. синергии Коэф. синергии

где:

МУ - рыночная капитализация или результаты независимой оценки компании после проведения сделки;

Коэф. синергии - расчетный коэффициент синергия.

Эффективное планирование и анализ сделки на всех ее этапах является ключевым фактором успешного достижения компанией поставленных стратегических целей. А корректная оценка величины синергетического эффекта, получаемого в результате осуществления сделки слияния и поглощения, является одним из основных факторов определения потенциальной стоимости компании-объекта.

Второй подход к оценке эффективности сделок слияния и поглощения основан на сравнительном анализе (бенчмаркинге) показателей предприятий с аналогичными показателями других предприятий или периодов. По своей сути методика бенчмаркинга близка к бухгалтерскому подходу к оценке сделок, однако она предлагает значительно более широкую базу для проведения анализа. В частности, в качестве показателей для проведения анализа могут быть

использованы не только показатели бухгалтерской отчетности, но и различные производственные, сравнительные и даже экологические показатели.

Существует несколько форм бенчмаркинга.

Исторический бенчмаркинг. Для оценки результатов своей деятельности в динамике, предприятия могут производить анализ показателей деятельности в сравнении с результатами предыдущих периодов. Это позволит определить динамику показателей предприятия в исторической перспективе, а также провести факторный анализ. К числу недостатков данного метода следует отнести неполноту информации, получаемой по итогам такого анализа, так как он проводится только в отношении одного предприятия и не учитывает результатов деятельности других предприятий в отрасли.

Отраслевой бенчмаркинг. Расчет и использование в анализе отраслевых показателей нескольких предприятий позволяет определить, насколько успешно функционирует компания по сравнению с другими компаниями данной отрасли. По результатам такого анализа можно выявить слабые и сильные стороны предприятия и принять соответствующие меры. Недостатком данной методики является искусственное ограничение, накладываемое на первоначальную выборку (например, выбор компаний строго определенной отрасли), что может привести к недостаточной объективности результатов анализа. Так предприятие может сравниваться с другими предприятиями, демонстрирующими слабые производственные или финансовые показатели и не сравниваться с более успешными предприятиями смежных отраслей.

Бенчмаркинг по отношению к лучшим предприятиям. Данный вид оценки предполагает сравнение отдельных показателей или бизнес-процессов предприятия с наилучшими показателями или бизнес процессами вне зависимости от отраслевой принадлежности компаний, с которыми производится сравнение. Данный подход позволяет выявить сильные и слабые стороны анализируемой компании, провести факторный анализ, а также выявить возможности для внедрения передового опыта предприятий из других отраслей в хозяйственную деятельность предприятия.

Необходимо отметить, что методика оценки синергетического эффекта и

методика бенчмаркинга не являются взаимоисключающими, а дополняют друг друга. При этом они могут применяться как для проведения анализа перспективных (планируемых к осуществлению) сделок, так и для проведения ретроспективного анализа в отношении завершенных сделок.

5. Разработана и предложена к применению программа повышения стоимости компаний при помощи сделок слияния и поглощения, в основе которой лежат практические рекомендации по установлению целевых показателей деятельности, управлению портфелем активов, изменению организационной структуры и управлению персоналом.

Основополагающей предпосылкой достижения результативности сделок слияния и поглощения, позволяющей обеспечить высокий уровень конкурентоспособности предприятия и реализовать синергетические эффекты, служит наличие проработанного механизма осуществления таких сделок.

Программа повышения инвестиционной привлекательности и стоимости электроэнергетических компаний должна базироваться на двух основополагающих компонентах - системе измерения рыночной стоимости предприятия и концепции (идеологии) создания стоимости.

Система измерения рыночной стоимости может основываться на предложенной автором методике оценки синергетического эффекта от сделки слияния и поглощения и на методике бенчмаркинга.

В основе концепции создания стоимости лежат несколько направлений реструктуризации бизнес-процессов предприятия, каждый из которых приводит к их усовершенствованию и, как следствие, к росту рыночной стоимости предприятия. К числу основных компонентов можно отнести установление целевых показателей деятельности, управление портфелем активов, изменение организационной структуры и управление персоналом.

В заключении приведены результаты диссертационной работы, сформулированы основные выводы и предложения, даны рекомендации.

Основные результаты диссертационной работы нашли свое отражение в

следующих публикациях автора:

1. Сердюков A.B. Основные этапы сделок слияния и поглощения // Двадцать четвертые международные Плехановские чтения. - февраль 2011 г. - М.: ГОУ ВПО «РЭУ им. Г.В. Плеханова», 2011,0,1 пл.

2. Сердюков A.B. Особенности прединвестиционных исследований // Двадцать третьи международные Плехановские чтения. - апрель 2010 г. - М.: ГОУ ВПО «РЭУ им. Г.В. Плеханова», 2010,0,1 пл.

3. Сердюков A.B. Государственное регулирование сделок слияния и поглощения в России // Экономика. Управление. Право. - 2011,0,3 пл.

4. Сердюков A.B. Оценка эффективности сделок слияния и поглощения // Труды вольного экономического общества России. - 2010. - том 143,0,25 пл. (издание, рекомендованное ВАК).

5. Сердюков A.B. Слияния и поглощения с позиции законодательства и бизнес-практики // Российское предпринимательство. - 2011. - №3 (2), 0,25 пл. (издание, рекомендованное ВАК).

6. Колоколов В.А., Сердюков A.B. Выявление и оценка синергетического эффекта в сделках слияния и поглощения // Вестник РЭА. - 2011. - №3 (39), 0,25 пл. (издание, рекомендованное ВАК).

7. Сердюков A.B. Особенности функционирования и тенденции развития электроэнергетики в России // Актуальные проблемы естественных и гуманитарных наук. - 2010. - №10,0,3 пл.

8. Сердюков A.B. Особенности планирования и основные этапы сделок слияния и поглощения // Актуальные проблемы естественных и гуманитарных наук. -2011.- №3(26), 0,6 пл.

9. Сердюков A.B. Особенности регулирования и контроля над сделками слияния и поглощения в России // Сборник докладов Ежегодной научно-практической конференции «Экономика, социология, право: новые вызовы и перспективы». Москва. - 30-31 марта 2011 г., 0,25 пл.

10. Сердюков A.B. Развитие интеграционных процессов в электроэнергетике на базе сделок слияния и поглощения // Российское предпринимательство. -2011. - №5,0,25 пл. (издание, рекомендованное ВАК).

11. Сердюков A.B., Колоколов В.А. Технологические и управленческие инновации на предприятиях // Сборник тезисов всероссийской конференции с международным участием «Экономические проблемы внедрения и использования нанопродукгов и нано-технологий». Москва. - 30 ноября 2011 г., 0,1 пл.

Напечатано в типографии ФГБОУ ВПО «Российского экономического университета имени Г. В. Плеханова». Тираж 100 экз. Заказ № 61 -у