Совершенствование экономико-математического инструментария анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Совершенствование экономико-математического инструментария анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере"

На правах рукописи

2 7 АВ Г 2009

Копытина Милена Леонидовна

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ ЭКОНОМИКО-МАТЕМАТИЧЕСКОГО ИНСТРУМЕНТАРИЯ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ В АГРАРНОЙ СФЕРЕ

Специальность 08.00.13 - Математические и инструментальные методы экономики

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

ии3475ВВ5

Воронеж - 2009

003475665

На правах рукописи

Копытина Милена Леонидовна

Совершенствование экономико-математического инструментария анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере

специальность 08.00.13 - Математические и инструментальные методы экономики

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание степени кандидата экономических наук

Воронеж-2009

Работа выполнена в Федеральном государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Воронежский государственный аграрный университет им. К. Д. Глинки»

Научный руководитель

доктор экономических наук, профессор Широбоков Владимир Григорьевич;

Официальные оппоненты:

Ведущая организация

доктор физико-математических наук, профессор Берколайко Марк Зиновьевич кандидат экономических наук, доцент Булгакова Ирина Николаевна

Федеральное государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования «Кубанский государственный аграрный университет»

Защита состоится 15 сентября 2009 года в 13 час. 00 мин. на заседании диссертационного совета ДМ 212.038.21 при Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Воронежский государственный университет» по адресу: 394068 г. Воронеж, ул. Хользунова, 40, ауд. 225.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Воронежский государственный университет».

Автореферат разослан 12 августа 2009 года.

Ученый секретарь диссертационного совета — В.И. Тинякова

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Сложные и во многом противоречивые процессы становления рыночных отношений обусловили необходимость качественного переосмысления новых традиционных подходов к осуществлению и условий проведения инвестиционной деятельности. В частности появление вторичных рынков капитала в виде рынков акций и производных инструментов, создания прогнозных балансов; необходимость оценки эффективности финансовой деятельности при наличии многоотраслевой структуры с наличием нескольких денежных потоков сложной структуры реформируют ранее действовавший организационный механизм долгосрочного инвестирования.

Это в свою очередь требует кардинальных преобразований в методологии и методике анализа инвестиций (АИ), реформирования и совершенствования научного инструментария АИ, учета возрастающего со временем влияния рисков в долгосрочном инвестиционном анализе и устранения существующих в настоящее время противоречивых рекомендаций за расходованием средств по каждому варианту капиталовложений. Особенно это актуально для инвестиций в аграрной отрасли, как наиболее рискованной и малодоходной отрасли общественного производства.

Степень разработанности проблемы. Вопросы, связанные с анализом инвестиций, активно разрабатывались рядом известных ученых-экономистов. Достаточно упомянуть лауреатов Нобелевской премии Г. Марковица, Д. Тобина, Уильяма Шарпа, Ф.Блека и М.Шоулса, создателей теории модели ценообразования капитальных вложений Дж. Линтнера и Дж. Моссина (теории САРМ), С. Май-ерса, Хорна Ван Дж. и многих других.

В разработку положений анализа долгосрочных инвестиций внесли заметный вклад такие отечественные исследователи, как Д.С.Алексанов, Беленький В.З., М.Ю. Белякова, Берколайко М.З., В.Н. Богачев, Е.М. Бронштейн, Л.Т.Гиляровская, М.В.Грачева, П.Л.Виленский, А.В.Воронцовский, В.Б.Дасковский, Давние В.В., Д.А.Ендовицкий, Л.Л.Игонина, Л.В.Канторович, , М.А.Лимитовский, В.Н.Лифшиц, И.В.Липсиц, Д.С.Львов, А.ЛЛурье, С.А. Смоляк, В. И. Ткач, А.Д.Шеремет и многие другие.

К сожалению многие вопросы теории и практики предварительного и заключительного анализа инвестиционной деятельности хозяйствующих субъектов не получили еще должного развития, а некоторые проблемные вопросы теории и практики недостаточно изучены и даже четко не сформулированы. Например, в теории дисконтирования финансовых потоков формулы дисконтирования зависят только от соответствующего момента времени и не зависят от величины и знака дисконтируемого денежного потока. Такое дисконтирование уместно при учете инфляционных процессов. То есть учет инфляции состоит в дисконтировании доходов и расходов одновременно по положительной ставке дисконта.

В то же время приведение денежного потока к начальному моменту времени с учетом предположения о временных изменениях в покупательной способности единицы шкалы измерений доходности предполагает дисконтирование, как по положительной ставке, так и по отрицательной ставке дисконта.

Для таких широко распространенных классов инвестиционных проектов как подрядные проекты с предварительным выделением средств на проведение под-

рядных работ нет до сих пор официально утвержденной методики анализа рисков и оценки эффективности. Глубокие расхождения между учеными возникают при определении понятия доходности проекта в случае, если денежный поток проекта не является аналогом банковского кредита с последующей выплатой долга и процентов по займу.

Основная дискуссия, в частности, развернулась вокруг показателя внутренней нормы доходности (ВНД) в силу четырех причин:

1) Показатель ВНД имеет довольно широкое применение, так как он незаменим для кредитных операций и операций с ценными бумагами. Попытка применять ВНД в его неизменном виде к любым денежным потокам приводит часто к противоречивым экономическим решениям;

2) применение ВНД в его неизменном виде в случае сложного потока приводит к множественности решений;

3) в ряде случаев при выборе взаимоисключающих проектов следует ориентироваться на величину чистого дисконтированного дохода (№У), а не на внутреннюю норму доходности ВНД. (Однако, односторонняя ориентация на чистый дисконтированный доход (МРУ) при оценке рисков многих нестандартных проектов также может приводить к неоптимальным выводам);

4) при определении эффективности долгосрочного проекта ВНД сравнивается со средней ставкой годовых альтернативных вложений, которую не всегда можно точно спрогнозировать, особенно если ставки годовых альтернативных вложений сильно изменяются.

Много нерешенных вопросов остается при разработке рекомендаций использования кредитов. Не изучены вопросы чувствительности доходности инвестиционного проекта к способам и размерам кредитования проекта и изменения в связи с этим налогооблагаемой базы.

Остается открытым вопрос об оптимальном сочетании нескольких финансовых потоков, то есть вопрос получения дополнительного эффекта от перекрестного использования средств различных финансовых потоков.

Достаточно сложной и трудоемкой на современном этапе исследований является проверка устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям внешней среда. Поэтому задача разработки простых альтернативных экспресс подходов к оценке устойчивости проекта основанных на внедрении несложных алгоритмов и программных средств является весьма актуальной.

К числу недостаточно проработанных следует отнести проблему формирования точной и максимально полной информации о субъективных и объективных факторах влияющих на степень определенности выбора объектов инвестирования и конечных результатов инвестиционной деятельности. Использование методик, в частности коэффициентного анализа, может значительно улучшить теоретическую базу анализа инвестиционных проектов и в аграрной сфере.

Цель и задачи исследования.

Основной целью диссертационной работы является развитие научного инструментария для инвестиционных проектов в аграрной сфере, на основе фундаментальных и организационно-методических положений современных методов анализа инвестиционной деятельности.

Исходя из этой цели, исследование проведено по нескольким основным направлен ням:

• Изучено содержание, последовательность и особенности инвестиционного анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере, вытекающие из особенностей отраслевой специфики;

• разработана классификация инвестиционных проектов по признаку изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, то есть классификацию проектов по знаку ставки дисконтирования. Выполнено описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования;

• развит научный инструментарий, обеспечивающий качественную и объективную оценку долгосрочного инвестирования с учетом особенностей аграрной сферы (разового характера инвестиционных проектов, неопределенности результатов и недостатка собственных средств);

• разработаны новые и усовершенствованы известные подходы к методике анализа и финансовой устойчивости долговременных инвестиций на реальном и вторичном рынках капитала, основанные на современных статистических методах оценки риска, изучения его устойчивости к внешним условиям.

Поставленная цель обусловила необходимость решения следующих задач;

1) раскрыть сущность, содержание и логику долгосрочного инвестирования; выявить различия в мотивационных механизмах и, следовательно, в характере финансовых потоков различных субъектов инвестиционной деятельности;

2) уточнить классификацию сложных финансовых потоков; дать качественную оценку влияния фактора времени на экономическую природу инвестиционного риска и на этой основе предложить новую методику дисконтирования нестандартных финансовых потоков;

3) систематизировать и дать оценку достоинствам и недостаткам имеющихся в настоящее время показателей эффективности долгосрочных финансовых вложений;

4) усовершенствовать методику анализа и оценки нестандартного проектного денежного потока, в частности, предложить методику расчета показателя внутренней нормы доходности проекта;

5) предложить новые показатели эффективности долгосрочных инвестиционных вложений в аграрной сфере с позиции правильного учета влияния временного фактора в сложных финансовых потоках с учетом устойчивости к изменению факторов окружающей экономической среды.

6) разработать организационно-методическое, математическое и программное обеспечение анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным внешним факторам среды применительно к индивидуальным особенностям инвестиционного проекта.

Предмет и объект исследования. Предметом исследования являются теоретические и прикладные проблемы комплексного анализа и контроля инвестиционной деятельности аграрных предприятий, разработки новых подходов перспективного анализа проектных денежных потоков, создания методики эффективности и рисковой устойчивости (робастности) долговременных капиталовложений.

Объектом исследования избраны теоретические и практические примеры нестандартных финансовых потоков, встречающиеся в практике функционирования предприятий с растянутым циклом производства, в том числе сельскохозяйственных предприятий и аграрных холдингов, в работе трейдеров на вторичном финансовом рынке и в долгосрочных инвестиционных проектах с изменяющейся доходностью и затратами на восстановление (реверсию) в процессе осуществления.

Область исследования. Диссертационная работа выполнена в рамках пункта 1.4. Разработка и исследование моделей и математических методов анализа микроэкономических процессов и систем: отраслей народного хозяйства, фирм и предприятий, ... способов количественной оценки предпринимательских рисков и обоснования инвестиционных решений паспорта специальности 08.00.13 - «Математические и инструментальные методы экономики».

Методология исследования. Теоретической и методологической основой диссертационной работы является применение объективных законов научного познания, основных положений теории экономического анализа и математических методов в экономике. Научный аппарат диссертации предполагает общенаучные методы, такие как системный и логический анализ, абстракция и аналогия, обобщение и классификация. Использованы методы исследования сложных систем, анализа функций, методы экономико-математического моделирования, методы теории оптимизации, коэффициентного анализа, статистической группировки.

В процессе работы над диссертацией использовались труды отечественных и зарубежных ученых в области аграрной политики, анализа инвестиционных процессов, построения моделей портфельного инвестирования, инвестиционного менеджмента.

Информационное обеспечение работы составили материалы территориального органа Федеральной службы государственной статистики по Липецкой области, данные бухгалтерской отчетности сельскохозяйственных предприятий Воронежской и Липецкой областей, данные Государственного комитета статистики РФ, материалы Министерства сельского хозяйства РФ.

Научная новизна диссертационной работы заключатся в разработке и обосновании новых подходов к классификации инвестиционных проектов и создания методической основы оценки экономической эффективности сложного инвестиционного проекта, определению его устойчивости к действию неблагоприятных факторов внешней среды.

Конкретные результаты, обладающие научной новизной, заключаются в следующем:

- впервые разработана классификация инвестиционных проектов по признаку изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, что позволило дифференцировать проекты по знаку ставки дисконтирования, выявить и описать типичные инвестиционные проекты с отрицательной ставкой дисконтирования: авансовые, подрядные, производственные, проекты заемщика, «короткие» операции на финансовых рынках;

- предложено, учитывая особенности аграрной сферы, в которой, как правило, внедряются разовые проекты, использовать показатель внутренней нормы доходности, имеющий простую, а не сложную ставку рефинансирования средств поступающих по мере осуществления проекта; проведена классификация существую-

щих модификаций внутренних норм доходности по числу участвующих в определении параметров внешней среды и пригодных для применения в разовых инвестиционных проектах;

- обосновано применение нового показателя внутренней нормы доходности, совпадающего с обычным ВИД в случае депозитного проекта первого рода и обладающего всеми необходимыми математическими характеристиками ВНД для общего случая сложного нестандартного проекта;

- предложен новый метод экспресс-анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям денежного потока на основе построения и сравнения индивидуальных областей устойчивости; исследованы свойства областей устойчивости, разработано и запатентовано программное обеспечение в среде Microsoft Excel;

-предложено использовать для комплексной оценки инвестиционной привлекательности хозяйств в аграрной сфере ряд количественных показателей, таких как коэффициент Шарпа, Сортино, Трейнора и другие показатели. Показатели, учитывающие относительную продолжительность убыточной деятельности предприятия в течение рассматриваемого периода, являются новыми не только для аграрной отрасли, но и для инвестиционного анализа других отраслей.

Теоретическая значимость работы. Дана характеристика предмета исследования - теории анализа инвестиционных проектов как совокупности приемов, методов и рекомендаций относительно разработки и экспертизы проекта с целью определения степени его полноты, реализуемости, реалистичности, необходимости, значимости, рискованности и эффективности для всех участников и заинтересованных сторон. Разработана классификация инвестиционных проектов по типу изменений ценности затрат и результатов.

Предложен новый метод исследования инвестиционных проектов путем разложения их на депозитную и авансовую составляющие с различными по знаку ставками дисконтирования.

Сформулирован альтернативный критерию максимума NPV критерий участия в нескольких проектах: суммарный проект должен быть финансово реализуем на всех этапах его исполнения, иметь наибольшую (положительную) норму доходности среди всех возможных вариантов, и иметь максимально возможный объем инвестиций для проектов первого рода или максимально объем выделенных средств для проектов второго рода.

Введены в научный оборот новые числовые характеристики экономической эффективности и устойчивости инвестиционных проектов и исследованы их математические и экономические особенности.

Практическая значимость работы. Выполненная работа позволяет проводить прикладные оценки текущей и перспективной эффективности инвестиционных проектов предприятий и их региональных групп (регион, об7,единение предприятий). Результаты исследования могут применяться в широком диапазоне экономической деятельности (от операций на рынке ценных бумаг до формирования внутрихозяйственных и государственных программ развития). Их использование на практике позволит вырабатывать грамотные стратегические и управленческие решения.

Работа представляет практический интерес для специалистов по инвестиционному менеджменту, финансовых аналитиков, представителей академической сферы, руководителей предприятий и представителей государственных структур.

Основные выводы и положения диссертационного исследования могут быть использованы в процессе повышения квалификации работников на уровне отдельного предприятия, региона в области оценки инвестиционной деятельности и эффективности хозяйствования, а также в процессе обучения студентов высших и средних учебных заведений при формировании серии прикладных экономических дисциплин.

Внсдренне результатов исследования. ЗАО «Русь-Агро» Данковского района Липецкой области использует методику оценки эффективности разовых нестандартных инвестиционных проектов, что подтверждается справкой о внедрении.

ЗАО «Агротранссервис» Лев-Толстовского района Липецкой области использует методику разложения инвестиционного проекта предложенную диссертантом на подрядную и инвестиционную составляющие части, что подтверждается справкой о внедрении.

Отдельные результаты диссертационного исследования внедрены в учебный процесс ФГОУ ВПО «Воронежский государственный аграрный университет им. К.Д. Глинки» - они используются при чтении таких дисциплин, как «Теория инвестиций», «Экономика недвижимости» , «Экономика сельского хозяйства».

Апробация результатов работы. Основные результаты работы докладывались и обсуждались на: международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы планирования и прогнозирования» (Орел, 2003); Международной научно-практической конференции, Воронежский государственный университет, (Воронеж 2006); 29-ой международной научной школы-семинара, Системное моделирование социально-экономических процессов, (Воронеж:, 2007); Экономическое прогнозирование: модели и методы; материалы Международной научно-практической конференции, 28 апреля 2009 года; (Воронеж 2009); Международной научно-практической конференции аспирантов и молодых ученых «Молодежь и наука: Реальность и будущее. Секция экономические науки (Воронеж, 2009); V международной научно-практической конференции «Будущее исследований», Экономика, (София,2009)

Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 19 работ, в том числе 2 статьи в журналах, рекомендованных ВАК РФ.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения, списка использованной литературы из 246 наименований, 7 приложений. Основной текст работы изложен на 143 страницах, содержит 19 таблиц и 13 рисунков.

Во введении обоснована актуальность темы диссертации, определены предмет и объект исследования, сформулирована цель и поставлены основные задачи, решение которых необходимо для ее достижения, раскрыта научная новизна, теоретическая и практическая значимость результатов исследования.

В первой главе впервые разработана классификация инвестиционных проектов по признаку изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, что позволило дифференцировать проекты по знаку ставки

дисконтирования. Дано описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования: авансовые, подрядные, производственные, проекты заемщика, «короткие» операции на финансовых рынках.

В конце главы изучаются особенности инвестиционного проектирования в аграрной сфере, вытекающие из экономической специфики производства в аграрной сфере.

Во второй главе экономически и математически обосновывается применение нового показателя внутренней нормы доходности, совпадающего с обычным ВНД в случае депозитного проекта первого рода и обладающего всеми необходимыми математическими характеристиками ВНД для общего случая сложного нестандартного проекта.

На конкретном модельном примере исследованы вопросы отбора проектов или участия в нескольких проектах в условиях ограниченности средств инвестора. Предложен критерий отбора проектов, который состоит в следующем: суммарный проект должен быть финансово реализуем на всех этапах его исполнения, иметь наибольшую (положительную) норму доходности среди всех возможных вариантов, и иметь максимально возможный объем инвестиций или максимальный объем выделенных средств для проектов второго рода.

В конце главы уточнены принципы принятия решения об эффективности проекта с кредитной составляющей на основе сравнения доходности собственных вложений с безрисковой ставкой доходности.

Разработанный в третьей главе метод оценки устойчивости с помощью сопоставления каждому базовому сценарию проекта его множества устойчивости (МУ) позволяет: во-первых, провести экспресс-сравнение различных проектов по показателям устойчивости расходной и доходной части проекта; во-вторых, сравнить внутренние показатели устойчивости проекта с возможными максимально неблагоприятными изменениями параметров внешней среды.

Результаты третьей главы существенно дополняют имеющийся к настоящему времени арсенал методов проверки чувствительности инвестиционного проекта к изменениям внешней среды (метод сценариев, метод Монте-Карло и другие) и во многих случаях позволяет сделать обоснованные выводы с минимальной трудоемкостью.

В четвертой заключительной главе диссертации излагаются прикладные аспекты использования предложенных в предыдущих главах методик анализа инвестиционных проектов на примере хозяйств Липецкой области.

Исследован вопрос о выборе оптимального инвестиционного портфеля на примере вложений в паевые инвестиционные фоцды с показателем устойчивости, разработанным в третьей главе.

Предложена методика определения уровня производственных отношений для сельскохозяйственных предприятий, играющая важную роль при отборе объектов инвестирования на предварительной стадии проектирования. В заключении изложены основные научные результаты и выводы диссертационного исследования.

Основные результаты работы

Классификация инвестиционных проектов по знаку ставки дисконтирования

По знаку ставки дисконтирования все проекты в диссертации разделяются на два типа: депозитные инвестиционные проекты, для которых применяемая ставка дисконтирования положительная, и авансовые инвестиционные проекты, для которых применяется отрицательная ставка дисконтирования. В существующих руководствах по анализу инвестиционных проектов рассматриваются только депозитные проекта. Поэтому в диссертации уделено основное внимание тем проектам, которые по своему экономическому содержанию следует считать авансовыми. Ярким примером таких проектов является подрядный проект.

Подрядный проект характеризуется наличием некоторой фиксированной суммы - стоимости проекта, которая выплачивается либо по частям в зависимости от сметы расходов в каждый период времени, либо полностью в конце действия проекта после осуществления всех расходов подрядчика и выполнения всех работ и подписания акта приемки - сдачи объекта. В силу фиксированной оговоренной заранее суммы подряда подрядчику невыгодно затягивать во времени расходную часть проекта, так как она неразрывно связана со сроком получения выгод проекта. Более того, если ценность единицы базовой шкалы уменьшается со временем, то фактически уменьшается ценность выделенной фиксированной суммы (стоимость проекта). Поэтому оттягивая срок окончания проекта, подрядчик уменьшает ценность будущей прибыли, которая равна разности между оговоренной стоимостью проекта и суммой всех расходов. Чем раньше будет завершен проект, тем он будет более эффективен. Частным случаем подрядного проекта являются «короткие» продажи на финансовом рынке. Если доходная и расходная часть «короткой» продажи совершались в один день, то брокер не начисляет проценты по такой сделке.

Проект заемщика - это заведомо экономически неэффективный в обычной постановке проект, связанный с получением займа в начальный момент времени и последующей выплатой процентов по кредиту и самого тела кредита. Экономические потери заемщика будут расти вместе с увеличением срока действия кредита. Чтобы оправдать с экономической точки зрения получение кредита заемщику нужно иметь «в запасе» эффективный инвестиционный депозитный проект, в котором взятый кредит расходуется на получение экономических выгод в размере, превышающем экономические потери от взятия кредита.

Очевидно, что проект заемщика является зеркальным отражением соответствующего кредитного проекта. Это означает, что если для исследования кредитного проекта применяется положительная ставка дисконтирования, то для исследования проекта заемщика ставка дисконтирования должна быть отрицательной, совпадающей со ставкой кредитного проекта по абсолютной величине.

Производственные проекты - это проекты, не имеющие критерия эффективности в обычном смысле, но необходимость выполнения, которых очевидна предприятию. В настоящей работе предлагается отнести данную категорию проектов к категории авансовых проектов с отрицательной нормой дисконта. Критерием эффективности производственного проекта будет, экономия средств, то есть раз-

ность между выделенной суммой и расходами проекта, дисконтированными с отрицательным дисконтом, равным по абсолютной величине цене капитала фирмы.

Разложение проекта на сумму проектов первого рода (инвестиционного депозитного) и второго рода (авансового-производственного) естественно возникает: во-первых, при анализе функционирования вертикально интегрированных структур (холдингов) в АПК с жесткой структурой подчинения и изъятия доходов из производственных подразделений; во-вторых, при кооперации нескольких сельскохозяйственных предприятий с целью совместного производства по переработке или сбыту своей продукции; в-третьих, анализ эффективности любого инвестиционного проекта можно будет в дальнейшем проводить, относя все операционные и другие расходы к некоторому подрядному проекту с выделением начальных средств в размере, обеспечивающем плановую норму доходности для предприятия. Поток выгод от проекта следует представить в виде проекта первого рода с запланированным объемом инвестиций в начальный период действия проекта. Если оценка желаемой нормы доходности для предприятия или подрядчика затруднена, предлагается считать равными внутренние нормы доходности для подрядной части проекта, включающей все расходы, для периодов начиная со второго, и доходной части проекта, включающей все выгоды для периодов, начиная со второго, и вычислить общую для обеих частей проекта внутреннюю норму доходности.

Сложным проектом будем называть проект, в котором доходы и расходы чередуются в произвольном порядке. Если проект предусматривает естественное соединение проекта подряда и инвестиционного проекта, то задача оценки эффективности проекта упрощается в случае, когда известна плановая доходность подрядной организации. В этом случае остается рассчитать доходность инвестиционной части проекта. В случае, когда разложение проекта на подрядную и инвестиционную составляющие неочевидно, следует использовать показатели выгод и рентабельности «без проекта» и затем перейти к расчету тех же показателей «с проектом».

На рисунке 1 представлена схема классификации проектов по знаку ставки дисконтирования.

Рис. 1. Схема классификации проектов по знаку ставки дисконтирования Показатель внутренней нормы доходности с простой ставкой рефинансирования

Ввиду индивидуальности и разнообразия проектов в сельскохозяйственной сфере неверно предполагать, что реинвестирование промежуточных доходов происходит по ставке доходности проекта, равной ВНД. Это было бы справедливо для организаций, тиражирующих инвестиционные проекты, например, в строительстве жилых домов.

Аграрная специфика приводит к необходимости принятия альтернативных решений: либо ставку дисконтирования в методе дисконтированных потоков считать безрисковой, либо основывать ее не на формуле сложных процентов, а на формуле простых Процентов,

В данной работе вводится понятие простой внутренней нормы доходности (SIRR- Simple Internal Rate of Return), основанной на дисконтировании по формуле простых процентов, и доказывается ряд ее свойств.

Под инвестиционным проектом понимается детерминированная последовательность чисел q;c2;...c/, отражающая последовательные финансовые результаты: плановые, расчетные, прогнозные или прошлые. Числовые же характеристики проекта (функционалы, заданные на последовательности чисел q;c2',...c/) могут использовать различные ставки депозитов, ставки дисконта, предположения о возможной степени изменчивости показателей С] ;С2 ;...С/. За к периодов времени показатель наращивания доходов составит при начислении простых процентов величину (1+kr).

Определение 1. Поток финансовых платежей назовем стандартным потоком первого рода А или стандартным потоком кредитора, если он имеет следующий вид: -а0;Ьгде аа >Q,bt >0;b2 >0;...;/>, >0. Стандартный поток первого рода является частным случаем регулярного потока

Определение 2. Внутреннюю норму доходности постнумерандо стандартного проекта первого рода (ВНД1) определим как величину показателя г, являющегося корнем уравнения

b\ , b2 [ | bj

С + г)2 "' (1 + г)'

Данное определение совпадает со стандартным определением ВНД, приводящимся во всех учебниках по инвестиционному анализу.

Определение 3. Простая внутренняя норма доходности постнумерандо стандартного проекта первого рода (ПВНД1) или SIRR определяется как величина показателя г, являющегося корнем уравнения

(2)

и 1 + 1г 1 + 1г 1 + 1г

Чистый доход проекта предполагается положительным и равным

ЧД = -а0+Ь1+Ь2+... + Ь1>0; (3)

Предельный чистый простой наращенный доход равен

ЧНД'г = -а01 + Ьх(1-\)) + Ь2(1-2)) + ... + Ь, (4)

Из (2) вытекает формула расчета простой внутренней нормы доходности Г1ВНД1= -ЧД/Ч1ГД'г . (5)

о о)

1 + г . ft . -V

Хорошо известна формула средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC), которая является показателем, характеризующим стоимость капитала так же, как ставка банковского процента характеризует стоимость привлечения кредита.

Использование WACC в качестве ставки дисконтирования было бы теоретически оправдано, если бы для внутренней нормы доходности или для простой внутренней нормы доходности была бы справедлива формула средневзвешенной стоимости капитала. К сожалению, такой формулы доказать не удается, за исключением простейших однопериодных инвестиционных проектов. Но удалось доказать аналог этой формулы для простой внутренней нормы доходности.

Пусть имеется два инвестиционных проекта вида: A=aQ,aj.и В=

Ъ^ф^Ь^—ф^. Тогда проект вида A®B=Oq + bo,dy + Z>j....,£7/ +Ь[ назовем

суммой проектов А и В.

Утверждение. 3 // е (o,l), что справедливо следующее соотношение

ПВНД1 (ЛФВ)=цПВНД1 (Л)+(1-ц)ПВНД1 (В). Простая внутренняя норма доходности обладает замечательным свойством. Для сложных проектов она, как правило, всегда существует. Исключением является случай ЧНД\ =0. Это вытекает из формулы (5)..

Приведем пример, когда не существует обычной положительной ВНД, но легко вычисляется ПВНД1 (таблица 1).

Таблица 1

Исходные данные по периодам ПВНД1 ВНД

-330 350 50 -50 0,083 -0,064

-330 50 50 250 0,024 -0,021

В отличие от обычного ВНД решение задачи по нахождению ПВНД1, если оно существует, всегда единственное. Это факт также следует из формулы (5).

Показатель внутренней нормы доходности для общего случая сложного нестандартного проекта.

Определение 4. Поток финансовых платежей назовем стандартным потоком второго рода В или стандартным потоком заемщика, если он имеет следующий вид: 60;-д,;-а2;...;-а;, где Ь0 >0;а, >0;а2 >0;...;^ >0.

Определение 5. Потоки финансовых платежей называются взаимно сопряженными В = А, если платежи в первом потоке равны (со знаком минус) поступлениям во втором потоке и наоборот, поступления первого потока равны (со знаком минус) платежам второго потока.

Стандартные потоки кредитора и заемщика будут сопряжены, если «о = Ь0; а, =Ь1;...;а( =Ь;.

В соответствии с определением 5 доходности сопряженных потоков должны совпадать по абсолютной величине, но быть противоположными по знаку.

Определение 6. Внутренняя норма доходности пренумерандо стандартного проекта первого рода (ВНД2) определяется как величина показателя г, являющегося корнем уравнения

1 -г (1 + г)2 (1 + г)3 ..... (1 + г)'+1

ВНД2 всегда лежит в промежутке [-1;1], так как нельзя дисконтировать пренумерандо (забрать в качестве процентов по кредиту при выдаче кредита более, чем 100% кредита и нельзя потерять кредитору более, чем 100% кредита).

Для стандартных проектов второго рода определим внутреннюю норму доходности через сопряженные стандартные проекты первого рода.

Определение 7. Пусть г (А)- ВНД1 или ВНД2 стандартного проекта первого рода А, сопряженного к стандартному проекту второго рода В (Ь0;-а,;-а2;..:-а,) (В = А). Тогда по определению г(В) = -г(А).

Мы полагаем, что на нулевом этапе фирма, обладая нулевым капиталом, условно разбивает проект с1;с2;—с/ на два стандартных независимых проекта первого и второго рода. Проект первого рода (проект заемщика) состоит из займа величиной М1 и последующих выплат по займу в размере отрицательных слагаемых (расходов) - а, = с, < 0 исходного проекта. Второй проект ( проект кредитора) состоит из кредита -М2 и последующих платежей в зачет выданного кредита в виде положительных слагаемых проекта ^ = с, > 0.

При разбиении проекта на два стандартных и последующей оценке доходности принимается одно из двух следующих условий.

1. Величина займа М1, называемая в дальнейшем масштабом проекта, в стандартном проекте второго рода равна по абсолютной величине -М2, величине кредита в стандартном проекте первого рода; Оба проекта должны иметь одинаковые нормы доходности ВНД1.

2. Величина займа М1, называемая в дальнейшем масштабом проекта, в стандартном проекте второго рода определяется «внешними условиями», например, заданной доходностью подрядного проекта второго рода.

Если выполняется условие 2, то проблем с определением доходности проекта первого рода не возникает. Например, рассмотрим сложный проект вида

С=[-700; -300; 250; 500; -100; 600; 800].

Предположим, что вариант «без проекта» показал норму внутреннюю доходности 12%. Разобьем проект С на сумму двух проектов

А(Х)=[-700-Х; 0;250;500;0;600;800] и В(Х)=[Х; -300;0;0;-100;0;0]. Масштаб М1=Х проекта В(Х) находим из условия

■ Г, V- 300 100 скп„

М\ = Х =-+-г= 507,66.

1-0,12 (1 - 0,12)

В результате А(Х)=[-1207,66;0;250;500;0;600;800]. Найдем внутреннюю норму доходности г(А) проекта А из уравнения:

„П711 250 500 600 800

1207,66=-т +-- +-г- +-г ■

(1 + г(А))2 (1 + г{А))Ъ (1 + фО) 0 + г(А))6

г(А)= 0,1396. Так как доходность проекта А выше доходности «без проекта», проект С следует признать эффективным.

Для функционирования подчиненных подразделений вертикально интегрированного холдинга с заданной рентабельностью вначале рабочего периода под-

разделениям выделяется необходимая сумма денежных средств. Чтобы определить эффективность функционирования всего холдинга остается проанализировать эффективность работы головного подразделения на основании, например, расчета внутренней нормы доходности этого подразделения. Приведем пример анализа работы такого холдинга с тремя подразделениями (таблица 2).

Таблица 2

Денежные потоки от операционной деятельности аграрного холдинга.

Период 1 2 3 4

Головное подразделение 500 1500 2000 1500

1-е подрядное подразделение -200 -300 -100 -250

2 -е подрядное подразделение -250 -350 -150 -300

3-е подразделение -300 -400 -200 -350

Предположим, что доходность для подчиненных подразделений определена в 10% от выделенных средств за весь четырехлетний период работы. Тогда необходимые средства, выделяемые подрядным подразделениям холдинга на нулевом этапе, составят:

XI =944,44; Х2= 1166,67;ХЗ= 1388,89.

Денежный поток головного подразделения показан в таблице 3.

Таблица 3

Денежный поток головного подразделения с учетом выделяемых средств на

¡ункционирование подрядных подразделений.

Период 0 1 2 3 4

Головное под- -3500 500 1500 2000 1500

разделение

Рассчитаем внутреннюю норму доходности для головного подразделения из уравнения

3500=500/(1+г)+ 1500/(1+г)2+2000/(1+г)3+1500/(1+г)4 .

Решение последнего уравнения дает внутреннюю норму доходности 0,179. Следовательно, можно сделать вывод об эффективности функционирования на ближайший рабочий период (год) головного предприятия холдинга. Обычно именно эффективность работы головного предприятия и берется в расчет при организации аграрных холдингов, так как начальные выделяемые денежные ресурсы (3500 д.е.) принадлежат акционерам головного предприятия.

Рассмотрим теперь случай, когда неизвестно решение задачи «без проекта» или не задана плановая доходность ни одной компоненты проекта.

Приравнивая для стандартных проектов заемщика и кредитора первые слагаемые, равные масштабу проекта М, получаем уравнение для расчета г =В11Д2 всего нестандартного проекта:

177^=177^77, ,>0'Где

, (1-г)' ) (1+ г)

Ь! -положительные поступления на счет проекта в момент времени ]>0 ,

-в,- отрицательные поступления (выплаты ) со счета проекта в моменты времени г > 0.

Анализ свойств ВНД нестандартных проектов.

Следующее утверждение показывает, что ВНД1 и ВНД2 нестандартного проекта единственные при предположении, что ВНД лежит в промежутке (-1,+1).

Утверждение I. Уравнения (2.17) и (2.19) имеют единственные решения на отрезке (-1,+1).

Отметим важные свойства ВНД, которые были справедливы для ВНД стандартного проекта первого рода, а теперь эти свойства распространены на ВНД нестандартных проектов.

1. Непрерывность ВНД. Непрерывность ВНД означает, что если два нестандартных денежных потока имеют близкие параметры (доходы и расходы в каждый период времени мало отличаются друг от друга), то и ВНД двух нестандартных проектов будут мало отличаться друг от друга.

2.Монотонность ВНД. Монотонность ВНД означает, что с увеличением доходной части проекта или с уменьшением расходной части проекта ВНД возрастает. Более того, ВНД проекта возрастает при переносе доходов на более раннюю стадию проекта и переносе расходов на более позднюю стадию проекта.

Утверждение 2. ВНД нестандартного проекта возрастает с увеличением доходной части проекта или с уменьшением расходной части проекта.

Полная картина изменений доходности при временных сдвигах представлена в таблице 4.

Таблица 4

Изменения ВНД нестандартного проекта при временных сдвигах поступлений и

выплат.

ВНД проекта Поступления Расходы Изменение ВНД

Положительная Сдвиг к началу проекта Сдвиг к началу проекта возрастает

Положительная Сдвиг к концу проекта Сдвиг к концу проекта убывает

отрицательная Сдвиг к началу проекта Сдвиг к началу проекта убывает

отрицательная Сдвиг к концу проекта Сдвиг к концу проекта возрастает

3. Инвариантность при изменении масштаба. При умножении всех доходов и расходов нестандартного проекта на положительное число его ВНД не меняется, а показатель масштаба проекта умножается на это число. При умножении всех доходов и расходов нестандартного проекта на отрицательное число его ВНД меняет знак на противоположный. Абсолютная величина ВНД при этом не меняется, а показатель масштаба проекта умножается на эту абсолютную величину числа. Свойство инвариантности часто используется, когда желательно информировать кого-либо об эффективности проекта, не раскрывая его масштабов.

4. Усредняемость.

Утверждение 4. Если нестандартный поток С представлен в виде суммы двух потоков С = А © В с доходностями Г) и Г2 соответственно, то ВНД нестандартного проекта лежит в промежутке:

тт(п;о)^£ЯД<тах(п;г2),где 1 = ВНД{А) и п =ВНД{В). Возникает вопрос об оценке эффекта совместного использования проектов (эмерджентного эффекта). Эффект от совместного использования проектов состоит в переброске (трансферабельности) свободных денежных средств из одного проекта в другой, если эффект от этой переброски превышает эффект от раздельного использования средств. Ярким примером из практики сельскохозяйственных предприятий является перекрестное субсидирование животноводства и растениеводства.

Параметрический экспресс-метод оценки устойчивости инвесттщонного проекта

Предлагаемый в настоящей работе метод оценки устойчивости с помощью сопоставления каждому базовому сценарию проекта его множества устойчивости (МУ) позволяет:

во-первых, провести экспресс-сравнение различных проектов по показателям устойчивости расходной и доходной части проекта;

во-вторых, сравнить внутренние показатели устойчивости проекта с возможными максимально неблагоприятными изменениями параметров внешней среды. И если эти максимально неблагоприятные изменения параметров внешней среды окажутся меньше внутренних показателей устойчивости, то можно заранее утверждать, что анализ чувствительности КРУ проекта даст положительный результат.

В диссертации исследуется устойчивость каждого проекта по отношению к возможным ежегодным изменениям в денежных потоках в неблагоприятную сторону на определенное количество процентов. Максимальную величину дисконта устойчивости, при которой суммарный денежный поток остается неотрицательным, назовем внутренним показателем устойчивости проекта (ВПУ). Данный подход является и альтернативой, и дополнением изучению различных вариантов изменения внешней среды, так как при изменениях в денежных потоках за период на величину меньшую, чем ВПУ, можно утверждать, что проект будет иметь положительный КРУ. Кроме того, построенное двухпараметрическое семейство решений (Г[,/"2) {\>Г\,Г2 >0) используется дня определения области устойчивости проекта - выпуклого множества точек ограниченного осями координат и кривой Г с координатами (Г|,Г2). Проект А считается более устойчивым, чем проект Б, если его множество устойчивости содержит множество устойчивости проекта Б. Сравнение проектов возможно также только по показателям Г\ и Г2 в отдельности, если области устойчивости пересекаются.

Пусть нестандартный инвестиционный проект задается набором финансовых поступлений с,;с2,'...<?/, где значение Ь, =с1 >0 показывает величину денежного поступления в момент времени / = / на счет фирмы, а если - а, = с, < 0, то а, показывает величину расходов, произведенных со счета фирмы. Для расчета ВПУ нестандартного проекта следует начинать дисконтирование поступлений и расходов в неблагоприятную сторону с первоначального момента времени.

Определение 8. Зададим ВПУ как корень /-уравнения:

£-^-=16,(1-^, г€(0,1), г>0^>0. ' О ~~ П .1

Всюду в дальнейшем будем предполагать, что чистый доход (ЧД) проекта

положителен, то есть, выполнено условие < Т^)

' >

Утверждение 2. Уравнение (1) имеет единственное решение на отрезке (0,1) при

условии •

'

Определение 9. Назовем ВПУ(г,,г2) пару чисел г, б [0,1), г2 е [0,1), являющихся решением уравнения

Хтг—г^М1-'^, '>0;3>0. (7)

' е-г\) )

При различных соотношениях между показателями (г\,г2) анализируется устойчивость проекта относительно различной степени изменения положительных и отрицательных слагаемых проекта в неблагоприятную сторону.

Определение 10. Назовем множеством устойчивости инвестиционного проекта (МУ) множество точек Г2(х,у) на квадрате [0,1]х[0,1], лежащих на прямых, соединяющих начало координат (0,0) и какую либо точку ВПУ(г1,/"2), где (г,,г2)-некоторое решение уравнения (7).

Определение 11. Множество точек вида ВПУ(/",,г2), где (г^г2)- некоторое решение уравнения (7), назовем границей устойчивости инвестиционного проекта (ГУ).

Аналогично утверждению 1 доказывается утверждение 3.

Утверждение 3. Для каждого фиксированного г\ е[0,г}) при условии

С£.а, <Х^у )уравнение (7) имеет единственное решение на отрезке г2 е[0,г2], то

' У

есть может быть определена на отрезке е [0,¡^) функция гг(Г\) с областью значений Г2 €[0,^].

Анализ множества устойчивости проектов Проект А признается более устойчивым, чем проект В, если множество устойчивости проекта А содержит множество устойчивости проекта В.

Утверждение 4. Пусть выполнены условия утверждения 3. Тогда функция г2(/]) убывающая и выпуклая.

В силу свойств функции г2{г1) на множестве проектов можно ввести частичный порядок.

Определение 12. Проект А будем называть более устойчивым по сравнению с проектом Б, если выполнено нестрогое неравенство г^ (/"|) < (г1) и хотя бы для од-

Б/*\ А/

ного значения с, е[0,1) выполняется строгое неравенство г (г )<г2 (г ).

Утверждение 5. Инвариантность МУ при изменении масштаба. При умножении всех доходов и расходов нестандартного проекта на положительное число его МУ не меняется.

Утверждение 6. Непрерывность ГУ. Непрерывность ГУ означает, что если два нестандартных проекта имеют близкие параметры (доходы и расходы в каждый период времени мало отличаются друг от друга), то и ГУ проектов мало отличаются друг от друга.

Утверждение 7. Условие усредняемости. Если нестандартный проект С представлен в виде суммы двух независимых проектов С = А(ВВ с рА(<р) и рБ(<р) соответственно, то р{(р) нестандартного проекта С лежит в промежутке: тт[рА{<р\р\ср)} < ртБ (<р) < тах[р\ср),рБ(ср)}.

Утверждение 8. Монотонность ГУ. С увеличением доходной части проекта или с уменьшением расходной части проекта функция/? = р(ир)\(р е[0,/г/2] возрастает, то есть увеличивается устойчивость проекта.

Продемонстрируем полученные результаты на примере двух проектов. Рассмотрим поведение ВНД1 первого проекта для ООО "Колос" Новоусманского райо-на Воронежской области и второго проекта для ООО «Агрофирма Свишен-ская» Долгоруковского района Липецкой области. Расчеты представим в таблице 5 и графически (рис. 1).

Таблица 5

«Агрофирма Свишенская» 2004 2004-2005 2004-2006 2004-2007 2004-2008 2004-2009

ВНД1 -0,0625 -0,00076В 0,00628 0,00816 0,00852 н.д

ООО "Колос" 2004 2004-2005 2004-2006 2004-2007 2004-2008 2004-2009

ВНД1 -0,0626 -0,0160 -0,00249 0,00233 0,00416 0,004978

Из таблицы 5 становится очевидным преимущество проекта для агрофирмы «Свишенская». Начиная со второго года наращивание доходной части по сравнению с расходами в данном проекте идет гораздо быстрее, чем в проекте ООО "Колос" (см. рис.1).

Рис I. Графики изменения ВНД1 для агрофирмы «Свишенская» (ряд 1) и ООО "Колос" (ряд 2)

Для сравнения устойчивости проектов для ООО "Колос" Новоусманского района Воронежской области и проекта для ООО «Агрофирма Свишенская» Долгоруковского района Липецкой области были рассчитаны множества устойчивости, лежащие под границами устойчивости (рис. 2). Очевидно, что проект для ООО «Агрофирма Свишенская» гораздо более устойчив к неблагоприятным изменениям параметров, чем проект для ООО "Колос".

Рис. 2. Анализ устойчивости проектов для для ООО «Агрофирма Свишен-ская» Долгоруковского района Липецкой области (проект I) и проекта ООО "Колос" Новоусманского района Воронежской области (проект 2)

Определение 12. Дисконтированной отдачей инвестиционных вложений (ДОИВ) назовем отношение ЧДЦ проекта к дисконтированной сумме дополнительных вложений (ДСДВ) в проект за период действия проекта Т или за определенный период I.

Таблица 6

Расчет дисконтированной отдачи инвестиционных вложений.

«Агрофирма Свишенская» 2004 2004-2005 2004-2006 2004-2007 2004-2008 2004-2009

ДОИВ -0,505 -0,0418 0,2113 0,4419 0,7128 н.д.

ООО "Колос" 2004 2004-2005 2004-2006 2004-2007 2004-2008 2004-2009

ДОИВ -0,6589 -0,3453 -0,1244 0,0311 0,1472 0,2517

Отдача первого проекта становится положительной уже на третий год работы, (рис 3), а второго проекта - только на четвертый год. Кроме того, на рубль вложений в первом проекте имеем 71 коп. дисконтированной прибыли, а во втором проекте - только 25 копеек. Среднегодовая отдача от вложений в проекты: первый проект на рубль вложений приносит 14,2 коп. дисконтированной прибыли, а второй - 4,2 копейки.

Рис 3. График изменения по годам дисконтированных отдач инвестиционных вложений для ООО "Колос" для ООО «Агрофирма Свишенская» Отсюда следует вывод о несомненной предпочтительности проекта для ООО «Агрофирма Свишенская» перед проектом для ООО "Колос".

О новых коэффициентах для оценки инвестиционных проектов и показатели устойчивости сельскохозяйственного производства в рыночной экономике. I. Модификации коэффициента Шарпа для хозяйств: Т - Тотриц Т

мальному валовому доходу за рассматриваемый период с учетом инфляции, то есть с приведением результатов к некоторому базовому году наблюдений; Т- период наблюдений, Тотриц - количество убыточных лет.

МШ\ = К\-

где К1 -отношение среднего валового дохода к мини-

МШ2 = К2 ■ ——, где К2 - вычисляется делением средней окупаемости

производства в процентах на минимальную окупаемость; Т- период наблюдений, Тотриц - количество убыточных лет.

2. Модификации коэффициента Шарпа для проектов

,„„, чщ-чщ6езпр т-т

МШ5=------ ЧДД-чистыи дисконтированныи доход хотах Кредит Т

зяйства «с проектом», ЧДД&зц) " чистый дисконтированный доход хозяйства «без проекта», шахКредит - максимальная кредитная задолженность в период осуществления проекта, Т - период жизни проекта, Т„куп- период окупаемости проекта. МШ4 = (ВИД - р) ■ (Т - Тщп)/Т, (ВНД -р ) - превышение внутренней нормы доходности проекта над ставкой депозита р, Т - период жизни проекта, То-куп- период окупаемости проекта.

3. Коэффициент инвестиционной привлекательности КЗ ... I Сумма доходов Т-Т0 ,п

К3=п----— , п- число элементарных временных перио-

\ Сумма расходов Т

дов, Т - период жизни проекта, Токуп- период окупаемости проекта.

4. Коэффициент устойчивости хозяйственной деятельности:

и п 1

К4=( Л О,)! п{\\0,)п , п-число временных периодов, О,- окупаемость хозяйства в /=1 Ы

¡-ом периоде (отношение выручки к затратам). В случае, когда окупаемость в каждый момент времени \ постоянная, коэффициент устойчивости хозяйственной деятельности достигает своего наибольшего значения, равного единице.

ОСНОВНЫЕ ВЫВОДЫ В диссертации впервые разработана классификация инвестиционных проектов по признаку изменений временной ценности затрат или результатов, что позволило дифференцировать проекты по знаку ставки дисконтирования. Дано описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования: авансовые, подрядные, производственные, проекты заемщика, «короткие» продажи на финансовых рынках.

В работе обосновывается применение нового показателя внутренней нормы доходности для общего случая сложного нестандартного проекта. В качестве примера проведен анализ эффективности работы головного подразделения аграрного холдинга с тремя подразделениями.

В диссертации предлагается также использовать показатель внутренней нормы доходности, имеющий простую ставку рефинансирования поступающих средств.

Проведена классификация существующих модификаций внутренних норм доходности по числу задействованных параметров внешней среды.

В работе предложен метод экспресс-анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям денежного потока на основе построения областей устойчивости. Эти результаты существенно дополняют имеющийся к на-

стоящему времени арсенал методов проверки чувствительности инвестиционного проекта к изменениям внешней среды.

На конкретном примере проекта капитальных вложений показана роль налогового «щита» при оценке доходности инвестиционного проекта Сформулирована и проиллюстрирована на примере гипотеза о существовании пограничной кредитной ставки, при которой величина кредитного плеча проекта не влияет на его внутреннюю доходность (в отличие от показателя чистого дохода).

Предложена методика определения уровня производственных отношений для сельскохозяйственных предприятий, играющая важную роль при отборе объектов инвестирования на предварительной стадии проектирования.

Предложено использовать для комплексной оценки инвестиционной привлекательности коэффициентный анализ, в том числе показатели, учитывающие относительную продолжительность убыточной деятельности предприятия в течение рассматриваемого периода.

Основные результаты диссертационного исследования опубликованы в следующих работах:

Публикации в изданиях, рекомендованных ВАК РФ:

1. Яновский Л.П., Расчет внутренней нормы доходности, показателя масштаба инвестиций и чистой дисконтированной стоимости для нестандартных инвестиционных проектов/ Яновский Л.П., Яновская М.Л.[Копытина М.Л. ] // Экономический анализ. - 2006 март, Вып. 5 ( 62). с.2-13.( 0,35/0,7п.л.)

2. Яновская М.Л.[Копытина М.Л.] Анализ устойчивости нестандартного инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям параметров/ Яновская М.Л.// Труды Кубанского государственного аграрного университета - Краснодар 2008, Вып. 1(10), с.10-14.(0,4п.л.)

Публикации в других изданиях:

3. Яновская М.Л. [Копытина МЛ.] Управление рисками в аграрной сфере: теория методология, практика/ Глава 5.§1,2/ Яновская М.Л.//.Коллекгив авторов. Под редакцией проф. Камаляна А.К.-ВГАУ, Воронеж, 2002, стр. 189-205.(0,Зп.л.)

4. Яновская М.Л. [Копытина М.Л.]Применение дисперсионного и корреляционно-регрессионного анализа для выявления резервов увеличения производительности труда/Яновская М.Л. //Материалы LIV студенческой научной конференции ВГАУ-Воронеж: 2003. -Ч. 1. С.102-105.(0,15п.л.)

5. Яновская М.Л.[Копытина М.Л.]К вопросу об обосновании оптимального размера резервных фондов/ Яновская М.Л. // Материалы LIV студенческой научной конференции ВГАУ- Воронеж: 2003. Ч. 1. С. 44 - 46. (0,1 пл.)

6. Яновская М.Л.[Копытина М.Л.] Проверка гипотезы постоянства отдачи от масштаба сельскохозяйственного производства // VIII Всероссийская студенческая конференция: Актуальные проблемы экономики России: поиск путей решения. Воронеж: ВГУ -2004. 4.3. С. 467.(0,05п.л.)

7. Яновская М.Л.[Копытина М.Л.]Показатели устойчивости сельскохозяйственного производства в рыночной экономике/Яновская М.Л.//. Научный потенциал мо-

лодых -реструктуризации АПК Материалы LV студенческой научной конференции ВГАУ.-часть1, Воронеж,-2004.-C.102-109

8. Яновская М.Л.[ Копытина М.Л. ] Методика сравнения уровня производственных отношений на сельскохозяйственных предприятиях при выборе объектов для инвестирования / Яновская М.Л. // Региональный сб. науч. тр.: Экономика и обеспечение устойчивого развития хозяйственных структур. Воронеж: ВГТА. 2004. Вып. 4.4. ЗС.89-92.(0,2п.л.)

9. Широбоков В.Г. Конструктивно-аналитический метод дифференциации затрат./ Широбоков В.Г., Яновская М.Л. [Копытина М.Л.]// Актуальные проблемы планирования и прогнозирования. Материалы международной научно-методической конференции (10-13 декабря 2003 года). Орловский Государственный Университет. Орел: 2004. Ч.З. С. 113-119.(0,15/0,35п.л.)

Ю.Широбоков В.Г., Конструктивно-аналитический метод дифференциации затрат/ Широбоков В.Г. , Яновский Л.П., Яновская М.Л.[Копытина М.Л.] // Финансовый менеджмент-Москва- 2004. № 2. С.39-46.(0,15/0,45п.л.)

П.Яновский Л П. Анализ устойчивости нестандартных инвестиционных проектов./Яновский Л П., Яновская М.Л. [Копытина М.Л. ]// Экономическое прогнозирование: модели и методы Материалы Международной научно-практической конференции, 30-31 марта 2006 года: в 2 ч. 4.2: Экономическое прогнозирование: модели и методы. - Воронеж: ВГУ. - 2006 С. 114-118 (0,1/0,2 пл.)

12.Яновская М.Л. [Копытина М.Л.]Показатель масштаба инвестиций и новая трактовка показателя ВИД/ Яновская М.Л.// Финансовый вестник, Воронеж: ФГОУ ВПО ВГАУ,2006, Вып.16-С.61-75 (0,7п.л.)

13. Филатов Д.А Свидетельство об официальной регистрации программ на ЭВМ № 2006613 3 04/Яновская М.Л.[Копытина М.Л.]. Филатов Д.А.,//Российским агентством по патентам и товарным знакам выдано свидетельство об официальной регистрации программ на ЭВМ № 20066133 04 «Расчет эффективности вложений и устойчивости нестандартного инвестиционного проекта» и зарегистрировано в Реестре программ для ЭВМ, г. Москва, 19 сентября 2006 г

14.Яновская М.Л. [Копытина М.Л.] О свойствах области устойчивости инвестиционного проекта/ Яновская М.Л.// Системное моделирование социально-экономических процессов: труды 31-й Международной научной школы-семинара имени академика С.С.Шаталина, г. Воронеж, 1-5 октября 2008г/ЦЭМИ РАН; ВГУ, часть 3, 2009 -стр.200-209 (0,35п.л.).

15.Копытина М.Л. Оценка эффективности авансовых инвестиционных проектов/ Копытина М.Л Л Экономическое прогнозирование: модели и методы; материалы V Международной научно-практической конференции, 28 апреля 2008 года; в 2 ч./Воронежский государственный университет, 2009 -ч. 1.- с.224-228(0,2п.л.)

16.Копытина М.Л. О временной ценности денег, ставках дисконтирования, и классификации инвестиционных проектов по типу ставки дисконтирования/ Копытина МЛ// Материалы V международной научно-практической конференции «Будущее исследований» 17- 25 февраля 2009 года, том 1, Экономика, София, «Бял.ГРАД-БГ» ООД-2009- с.62-65.(0,2п.л.)

17.Копытина М.Л. Влияние кредитной ставки и размера кредита на величину внутренней нормы доходности. Труды II Международной научно-практической конференции аспирантов и молодых ученых «Молодежь и наука: Реальность и будущее. Секция экономические науки. 2009, с.27-31 (0,2п.л.)

18. Копытина М Л Классификация инвестиционных проектов по типу ставки дисконтирования/ Копытина МЛ// Вестник Воронежского государственного аграрного университета.-Воронеж,-2009.-№2, с.83-88, (0,3п.л.)

19.Копытина М.Л.Показатель внутренней нормы доходности с простой ставкой рефинансирования и классификация внутренних норм доходности по числу факторов внешней среды./ Копытина М.Л.]// Финансовый вестник, Воронеж: ФГОУ ВПО ВГАУ,2009, Вып.1 (19)-с.68-74 (0,4 п.л.)

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Копытина, Милена Леонидовна

ВВЕДЕНИЕ.

Глава 1. ТЕОРЕТИКО-МЕТОДИЧЕСКИЕПОЛОЖЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТИРОВАНИЯ.

1.1. Содержание и последовательность операций разработки и оценки проекта.

1.2. Временная ценность денег и классификация инвестиционных проектов по типу ставки дисконтирования.

1.3.Разложение инвестиционных проектов на сумму кредитного и авансового проектов.

1.4. Особенности анализа инвестиционных проектов в аграрной отрасли

Глава 2. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРОЕКТОВ НА ОСНОВЕ ВНУТРЕННЕЙ НОРМЫ ДОХОДНОСТИ.

2.1. Обоснование расчетной формулы для нормы доходности инвестиционных проектов в аграрной сфере.

2.1.1 Простая ставка дисконтирования и простая внутренняя норма доходности (SIRR- Simple Internal Rate of Return).

2.1.2 Полуиндуцированные и индуцируемые нормы доходности.

2.2. Об особенностях авансовых проектов второго рода.

2.3. Исследование сложных проектов. Общая схема разложения сложного проекта.

2.3.1 Алгоритм вычисления ВНД на основе разложения сложных проектов на подрядную и инвестиционную компоненты.

2.3.2 Математический анализ свойств ВНД нестандартных проектов.

2.4. Модификации внутренней нормы доходности и чистый эквивалентный доход (ЧЭД).;.

2.5. Устойчивость проекта и анализ зависимости изменения ВНД в период выполнения проекта.

2.6. Рациональное поведение инвестора при отборе инвестиционных проектов с учетом возможности кредитования и передачи рисков.

2.7 Использование заемных средств и расчет внутренней нормы доходности проекта.:.

Глава 3. ПАРАМЕТРИЧЕСКИЙ МЕТОД ОЦЕНКИ УСТОЙЧИВОСТИ

ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА.

3.1.Определения и алгоритм вычисления показателя устойчивости проектов.

3.2. Свойства множества устойчивости проектов.'.

Глава4. ПРИКЛАДНЫЕ АСПЕКТЫ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИОННЫХ

ПРОЕКТОВ В АГРАРНОЙ СФЕРЕ.

4.1 Примеры анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере.

4.2. Устойчивость вложений к неблагоприятным изменениям на примере работы с паевыми инвестиционными фондами.

4.3. Влияние кредитной ставки и размера кредита на величину внутренней нормы доходности.

4.4. Методика сравнения уровня производственных отношений на сельскохозяйственных предприятиях при выборе объектов для инвестирования.

4.5. Совершенствование методики оценки'инвестиционных проектов и показатели устойчивости сельскохозяйственного производства в рыночной экономике.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование экономико-математического инструментария анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере"

Актуальность темы исследования. Сложные и во многом противоречивые процессы становления рыночных отношений обусловили необходимость качественного переосмысления новых традиционных подходов к осуществлению и условий проведения инвестиционной деятельности. Активное развитие вторичных рынков капитала является причиной новых требований к системе бухгалтерского учета, а также создания теории управленческого учета, системы контроллинга на предприятиях; создания прогнозных балансов. Следовательно, необходимость оценки эффективности финансовой деятельности при наличии многоотраслевой структуры с наличием нескольких денежных потоков сложной структуры реформируют ранее действовавший организационный механизм долгосрочного инвестирования.

В свою очередь требуются кардинальные преобразования в методологии и методике анализа инвестиций (АИ), реформирования и совершенствования научного инструментария (АИ), учета возрастающего со временем влияния рисков в долгосрочном инвестиционном анализе и устранения существующих в настоящее время заблуждений и противоречивых рекомендаций за расходованием средств по каждому варианту капиталовложений. Особенно это актуально для инвестиций в аграрной отрасли, как наиболее рискованной и малодоходной отрасли общественного производства.

Степень разработанности проблемы. Проблемы, связанные с анализом инвестиций (АИ), активно разрабатывались рядом известных ученых-экономистов. Наиболее известными из них являются лауреаты Нобелевской премии Г. Маркович, Д. Тобин, Уильям Шарп, Ф.Блек и М.Шоулс, создателей теории модели ценообразования капитальных вложений Дж. Линтнер и Дж. Моссин (теории САРМ), С. Майерс, Хорн Ван Дж. и многие другие.

В разработку положений анализа долгосрочных инвестиций внесли заметный вклад отечественные исследователи, такие как Д.С.Алексанов, Беленький В.З., М.Ю. Белякова, В.Н. Богачев, Е.М. Бронштейн, М.З. Берколайко, Л.Т.Гиляровская,' М.В.Грачева, П.Л.Виленский, А.В.Воронцовский, В.В,Давние, В.Б.Дасковский, Д.А. Ендовицкий, Л.Л.Игонина, Л.В. Канторович, В.Б.Киселёв, В.В.Ковалев, Б.А. Колтынюк, М.А, В.М. Кошелев, Т.А. Лерман, М.А.Лимитовский, В.Н.Лифшиц, С.В.Лифшиц, И.В. Липсиц, Д.С.Львов, А.Л.Лурье, С.А. Смоляк, В. И. Ткач, А.Д. Шеремет и многие другие.

К сожалению многие вопросы-теории и практики предварительного и заключительного анализа инвестиционной деятельности хозяйствующих субъектов не получили еще должного развития, а некоторые проблемные вопросы теории и практики недостаточно изучены и даже четко не сформулированы. Возьмем, например, теорию дисконтирования финансовых потоков. В настоящее время формулы дисконтирования зависят только от соответствующего момента времени и не зависят от величины и знака дисконтируемого денежного потока. Такое дисконтирование уместно при учете инфляционных процессов. Заметим, что переход от номинального! денежного потока к реальному денежному потоку при учете инфляции, уменьшая реальные доходы, уменьшает и реальные расходы. То- есть учет инфляции состоит в дисконтировании доходов и расходов одновременно по положительной ставке дисконта.

В то же время приведение денежного потока к начальному моменту времени с учетом предположения о временных изменениях в покупательной способности единицы шкалы измерений доходности предполагает дисконтирование, как по положительной ставке, так и по отрицательной ставке дисконта.

Для таких широко распространенных классов' инвестиционных проектов как подрядные проекты с предварительным выделением средств на проведение подрядных работ нет до сих пор официально утвержденной методики анализа рисков и оценки эффективности.

Глубокие расхождения между учеными возникают при определении понятия доходности проекта в случае, если денежный поток проекта не является финансовым аналогом банковского кредита с последующей выплатой долга и процентов по займу.

Основная дискуссия, в частности, развернулась вокруг показателя внутренней нормы доходности (ВНД) в силу четырех причин:

1) Показатель ВНД имеет довольно широкое применение, так как он незаменим для операций с ценными бумагами. Денежные потоки по таким проектам устроены довольно просто: вначале осуществляются расходы по приобретению ценной бумаги, затем получаются дивиденды и, возможно, доходы от продажи ценной бумаги или от ее погашения. Для таких проектов ВНД всегда существует и обычно трактуется как доходность ценной бумаги. Естественно, что коммерческая фирма при осуществлении проектов в* других областях деятельности и даже в ходе текущего управленческого учета хотела бы использовать тот же показатель, сохранив, по возможности, его смысл и назначение. Попытка применять ВНД в его неизменном виде к любым денежным потокам приводит часто к абсурдным экономическим решениям.

2) применение ВНД в его неизменном виде приводит к множественности решений. В этой связи квалифицированные специалисты считают, что в случае множественности корней ни один из них не может использоваться для характеристики эффективности проекта: «Если проявляется феномен множественных норм прибыли, то ни одна из них не имеет экономического смысла и, следовательно, необходимо использовать другой метод анализа" [36]

3) в ряде случаев при выборе взаимоисключающих проектов следует ориентироваться на величину чистого дисконтированного дохода (NPV), а не на внутреннюю норму доходности ВНД; (Однако, односторонняя ориентация на чистый дисконтированный доход (NPV) при оценке рисков многих нестандартных проектов может приводить к неоптимальным выводам.)

4) при определении эффективности долгосрочного проекта ВНД сравнивается со средней ставкой годовых альтернативных вложений, которую не всегда можно точно спрогнозировать, особенно если ставки годовых альтернативных вложений сильно изменяются.

Много нерешенных вопросов остается при разработке рекомендаций использования кредитов. Не изучены вопросы чувствительности доходности инвестиционного проекта к способам и размерам кредитования проекта и изменения в связи с этим налогооблагаемой базы.

Остается открытым вопрос об оптимальном сочетании нескольких финансовых потоков, то есть вопрос получения дополнительного эффекта от перекрестного использования средств различных финансовых потоков.

Приведем только один пример из практики сельскохозяйственных предприятий. Предположим, что в хозяйстве рентабельным является растениеводство и убыточным молочное животноводство с уровнем убыточности 5%. Предположим, что в ходе сельскохозяйственного цикла хозяйству приходится брать краткосрочные кредиты на закупку удобрений и ГСМ и расплачиваться по ним после продажи урожая. Если использовать перекрестное финансирование отраслей растениеводства и животноводства в разные временные периоды, то фактически хозяйство будет финансировать растениеводство за счет животноводства со ставкой кредита 5%, что гораздо ниже банковских ставок кредита. При этом изменяются денежные потоки в сторону уменьшения расходов на растениеводство, и повышается доходность, как растениеводства, так и всего хозяйства.

Достаточно сложной и трудоемкой на современном этапе исследований является проверка устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям внешней среды. Поэтому задача разработки простых альтернативных экспресс подходов к оценке устойчивости проекта основанных на внедрении несложных алгоритмов и программных средств является весьма актуальной.

К числу недостаточно проработанных следует отнести проблему формирования точной и максимально полной информации о субъективных и объективных факторах влияющих на степень определенности выбора объектов инвестирования и конечных результатов инвестиционной деятельности. Использование методик, в частности коэффициентного анализа, заимствованного из теории анализа инвестиционных проектов на финансовых рынках может значительно улучшить теоретическую базу анализа инвестиционных проектов и в аграрной сфере.

Цель и задачи исследования.

Основной целью диссертационной работы является обоснование и разработка фундаментальных и организационно-методических положений современных методов анализа инвестиционной деятельности в аграрной сфере, развитие на данной базе научного инструментария экономического анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере.

Исходя из этой цели, исследование проводилось по нескольким основным направлениям:

• Изучить содержание, последовательность и особенности инвестиционного анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере, вытекающие из особенностей отраслевой специфики;

• разработать классификацию инвестиционных проектов по признаку изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, то есть классификацию проектов по знаку ставки дисконтирования. Дать описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования;

• Развить экономико-математический инструментарий, обеспечивающий качественную и объективную оценку долгосрочного инвестирования с учетом особенностей аграрной сферы (разового характера инвестиционных проектов, неопределенности результатов и>недостатка собственных средств; • Разработать новые и усовершенствовать известные подходы к методике анализа и финансовой устойчивости долговременных инвестиций на реальном историчном рынках капитала, основанные на современных статистических методах оценки риска, изучения его устойчивости к внешним условиям и аппарата теории оптимизации;

Поставленные цели обусловили необходимость решения следующих задач:

1) раскрыть сущность, содержание и логику долгосрочного инвестирования; выявить различия в мотивационных механизмах и, следовательно, в характере финансовых потоков различных субъектов инвестиционной деятельности;

2) уточнить классификацию сложных финансовых потоков; дать качественную оценку влияния фактора времени на экономическую природу инвестиционного риска и на этой основе предложить новую1 методику дисконтирования нестандартных финансовых потоков;

3) систематизировать и дать оценку достоинствам и недостаткам, имеющимся в настоящее время показателям эффективности долгосрочных финансовых вложений;

4) усовершенствовать методику анализа и оценки нестандартного проектного, денежного потока, в частности показателя внутренней нормы доходности проекта;

5) предложить новые показатели эффективности долгосрочных инвестиционных вложений с позиции правильного учета влияния временного фактора в сложных финансовых потоках с учетом устойчивости к изменению факторов окружающей экономической среды;

6) разработать организационно-методическое, математическое и программное обеспечение анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным внешним факторам среды применительно к индивидуальным особенностям инвестиционного проекта.

Предмет и объект исследования. Предметом исследования являются теоретические и прикладные проблемы комплексного анализа и контроля инвестиционной деятельности аграрных предприятий, осуществляемой в форме капитальных вложений, включая вопросы обоснования сущностных, содержательных и логических и математических характеристик анализа инвестиций; разработки новых подходов перспективного анализа проектных денежных потоков, создания методики эффективности и рисковой устойчивости (робастности) долговременных капиталовложений.

Объектом исследования избраны теоретические и практические примеры нестандартных финансовых потоков, встречающихся в практике функционирования предприятий с растянутым циклом производства, в том числе сельскохозяйственных предприятий и аграрных холдингов, работе трейдеров на вторичном финансовом рынке и долгосрочные инвестиционные проекты с изменяющейся доходностью и затратами на восстановление (реверсию) в процессе осуществления. •

Область исследования. Диссертационная работа выполнена в рамках пункта 1.4. Разработка и исследование моделей и математических методов анализа микроэкономических процессов и систем: отраслей народного хозяйства, фирм и предприятий, домашних хозяйств, рынков, механизмов формирования спроса и потребления, способов количественной оценки предпринимательских рисков и обоснования инвестиционных решений паспорта специальности 08.00.13 — «Математические и инструментальные методы экономики».

Методология исследования. Теоретической и методологической основой диссертационной работы является применение объективных законов научного познания, основных положений теории экономического анализа и математических методов в экономике. Научный аппарат диссертации составляют общенаучные методы, такие как системный и логический анализ, абстракция и аналогия, обобщение и классификация. В диссертации использованы методы исследования сложных систем, анализа функций, методы экономико-математического моделирования, методы теории оптимизации, коэффициентного анализа, статистической группировки.

В процессе работы над диссертацией использовались труды отечественных и зарубежных ученых в области аграрной политики, анализа инвестиционных процессов, построения моделей портфельного инвестирования, инвестиционного менеджмента.

Информационное обеспечение работы составили материалы Территориального органа Федеральной службы государственной статистики по Воронежской и Липецкой областей, данные бухгалтерской отчетности сельскохозяйственных предприятий Липецкой области, данные Государственного комитета статистики РФ, материалы Министерства сельского хозяйства РФ.

Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке и обосновании новых подходов к классификации инвестиционных проектов и создания на этой основе методической основы оценки экономической эффективности инвестиционного проекта, определению его устойчивости к действию неблагоприятных факторов внешней среды.

Конкретные результаты, обладающие научной новизной, заключаются в следующем: проведено исследование содержания, роли, характера формирования и анализа инвестиционного проекта в аграрной сфере с учетом отраслевой специфики проектов; впервые разработана классификация инвестиционных проектов по типу изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, что привело к дифференциации проектов по знаку ставки дисконтирования. Дано описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования: авансовые, подрядные, производственные, проекты заемщика, «короткие» операции на финансовых рынках;

- учитывая особенности аграрной сферы, в которой, как правило, внедряются разовые проекты, а не серии аналогичных проектов, в диссертации предложено использовать показатель внутренней нормы доходности, имеющий простую, а не сложную' ставку рефинансирования средств поступающих по мере осуществления проекта; проведена классификация существующих модификаций внутренних норм доходности по числу участвующих в определении параметров внешней среды и пригодных для применения в разовых инвестиционных проектах; экономически и математически обосновано применение показателя внутренней нормы доходности, совпадающего с обычным ВНД в случае депозитного проекта первого рода и обладающего всеми необходимыми математическими характеристиками ВНД для общего случая сложного нестандартного проекта;

-предложен новый метод экспресс-анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям денежного потока на основе построения и сравнения индивидуальных областей устойчивости; разработано и запатентовано программное обеспечение в среде Microsoft Excel для проведения экспресс-анализа устойчивости инвестиционного проекта;

- на конкретном примере проекта капитальных вложений показана роль налогового «щита» при оценке доходности инвестиционного проекта. Высказана и проиллюстрирована на примере гипотеза о существовании пограничной кредитной ставки, при которой величина кредитного плеча проекта не влияет на его доходность (в отличие от показателя чистого дохода);

- предложена методика определения уровня производственных отношений для сельскохозяйственных предприятий, играющая важную роль при отборе объектов инвестирования на предварительной стадии проектирования; предложено использовать длЯ| комплексной оценки инвестиционной привлекательности хозяйств в аграрной сфере ряд количественных показателей, таких как коэффициент Шарпа, Сортино, Трейнора и другие I показатели. Некоторые показатели, учитывающие относительную продолжительность убыточной деятельности предприятия в течение рассматриваемого периода, являются новыми не только для аграрной отрасли, но и для инвестиционного анализа финансовых рынков.

Теоретическая значимость работы. Дана характеристика предмета исследования - теории анализа инвестиционных проектов как совокупности приемов, методов и рекомендаций относительно разработки и экспертизы проекта с целью определения степени его полноты, реализуемости, реалистичности, необходимости, значимости, рискованности, и эффективности для всех участников и заинтересованных сторон. Разработана классификация инвестиционных проектов по признаку изменений ценности затрат и результатов во времени.

Предложен новый метод исследования инвестиционных проектов, суть которого состоит в разложении проекта на депозитную и авансовую составляющие с различными по знаку ставками дисконтирования.

Сформулирован критерий участия в нескольких проектах: суммарный проект должен быть финансово реализуем на всех этапах его исполнения, иметь наибольшую (положительную) норму доходности среди всех возможных вариантов участия, и иметь максимально возможный объем инвестиций для проектов первого рода или максимальный объем выделенных средств для проектов второго рода.

Введены в научный оборот новые числовые характеристики экономической эффективности и устойчивости инвестиционных проектов и исследованы их математические и экономические особенности.

Практическая значимость работы. Выполненная разработка позволяет выполнять прикладные оценки текущей и перспективной эффективности инвестиционных проектов предприятий и их региональных групп (регион, объединение предприятий). Результаты исследования могут применяться в широком диапазоне экономической деятельности (от операций на рынке ценных бумаг до формирования внутрихозяйственных и государственных программ развития). Их использование на практике позволит вырабатывать грамотные стратегические и управленческие решения.

Работа представляет практический интерес для специалистов по инвестиционному менеджменту, финансовых аналитиков, представителей академической сферы, руководителей предприятий и представителей государственных структур.

Основные выводы и положения диссертационного исследования могут быть использованы в процессе повышения квалификации работников на уровне отдельного предприятия, региона в области оценки инвестиционной деятельности и эффективности хозяйствования, а также в процессе обучения студентов высших и средних учебных заведений при формировании серии прикладных экономических дисциплин.

Внедрение результатов исследования. ЗАО «Русь-Агро» Данковского района Липецкой области использует методику оценки эффективности разовых нестандартных инвестиционных проектов, что подтверждается справкой о внедрении.

ЗАО «Агротранссервис» Лев-Толстовского района Липецкой области использует методику разложения инвестиционного проекта предложенную диссертантом на подрядную и инвестиционную составляющие части, что подтверждается справкой о внедрении.

Отдельные результаты диссертационного исследования внедрены в учебный процесс ФГОУ ВПО «Воронежский государственный аграрный университет им. К.Д. Глинки» - они используются при чтении таких дисциплин, как «Теория инвестиций», «Экономика недвижимости», «Экономика сельского хозяйства».

Апробация результатов работы. Основные результаты работы докладывались и обсуждались на: семинаре «Теория риска и финансовые рынки», ежегодно проводимом в Воронежской инвестиционной палате; международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы планирования и прогнозирования» (Орел, 2003); Международной научно-практической конференции, 30-31 марта 2006 года; в 2 ч./Воронежский государственный университет, 2006; Системное моделирование социально-экономических процессов, 29-ой международной научной школы-семинара, Воронеж, Воронеж: ВГУ, 2007; Экономическое прогнозирование: модели и методы; материалы Международной научно-практической конференции, 28 апреля 2009 года; Воронежский государственный университет, 2009; Международной научно-практической конференции аспирантов и молодых ученых «Молодежь и наука: Реальность и будущее». Секция экономические науки. Воронеж, ВГАУ, 2009.

Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 19 работ, в том числе 2 статьи в журналах, рекомендованном ВАК РФ.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения, списка использованной литературы из наименований, 7 приложений. Основной текст работы изложен на 143 страницах, содержит 19 таблиц и 13 рисунков.

Диссертация: заключение по теме "Математические и инструментальные методы экономики", Копытина, Милена Леонидовна

Выводы к главе 4.

В четвертой главе диссертации излагаются прикладные аспекты использования развитых в предыдущих главах методик анализа инвестиционных проектов на примере двух хозяйств Липецкой области. Отмечается важность мониторинга инвестиционного проекта на всех этапах его реализации.

Исследуется вопрос о выборе оптимального инвестиционного портфеля на примере вложений в паевые инвестиционные фонды с показателем устойчивости, разработанным в третьей главе.

На конкретном примере проекта капитальных вложений показана роль налогового «щита» при оценке доходности инвестиционного проекта. Высказана и проиллюстрирована на примере гипотеза о существовании пограничной кредитной ставки, при которой величина кредитного плеча проекта не влияет на его доходность (в отличие от показателя чистого дохода).

Предложена методика определения уровня производственных отношений для сельскохозяйственных предприятий, играющая важную роль при отборе объектов инвестирования на предварительной стадии проектирования.

Наконец, по аналогии с инвестированием на финансовых рынках, предложено использовать для комплексной оценки инвестиционной привлекательности хозяйств в аграрной сфере ряд количественных показателей, таких как коэффициент Шарпа, Сортино, Трейнора и другие показатели. Некоторые показатели, учитывающие относительную продолжительность убыточной деятельности предприятия в течение рассматриваемого периода, являются новыми не только для аграрной отрасли, но и для инвестиционного анализа финансовых рынков.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В диссертационной работе рассмотрены вопросы совершенствования научного инструментария для анализа инвестиционных проектов в аграрной сфере.

Подведем краткие итоги исследований. Во-первых, дана характеристика предмета исследования - теории анализа инвестиционных проектов как совокупность приемов, методов и рекомендаций относительно разработки и экспертизы проекта с целью определения степени его полноты, реализуемости, реалистичности, необходимости, значимости, рискованности и эффективности для всех участников и заинтересованных сторон. Кроме того, изучена последовательность операций разработки и оценки проекта.

В диссертации впервые разработана классификация инвестиционных проектов по типу изменений ценности затрат или результатов при более позднем их осуществлении, что привело к классификации проектов по знаку ставки дисконтирования. Дано описание типичных инвестиционных проектов с отрицательной ставкой дисконтирования: авансовые, подрядные, производственные, проекты заемщика, «короткие» операции на финансовых рынках.

В работе экономически и математически обосновывается применение нового показателя внутренней нормы доходности, совпадающего с обычным ВНД в случае депозитного проекта первого рода и обладающего всеми необходимыми математическими характеристиками ВНД для общего случая сложного нестандартного проекта. Выводы и расчеты основываются на разделении проектов по знаку дисконтной ставки, предложенному в первой главе диссертации. В качестве примера проведен анализ эффективности работы головного подразделения аграрного холдинга с тремя подразделениями.

С другой стороны, учитывая особенности аграрной сферы, в которой, как правило, внедряются разовые проекты в различных отраслях, а не серии аналогичных проектов, как например, в строительной отрасли, в диссертации предлагается использовать показатель внутренней нормы доходности, имеющий простую, а не сложную ставку рефинансирования средств поступающих по мере осуществления проекта. Исследованы математические свойства такого показателя. Кроме того, проведена классификация существующих модификаций внутренних норм доходности по числу участвующих в определении параметров внешней среды и пригодных для применения в разовых инвестиционных проектах.

Наконец, в работе уделено большое внимание вопросам отбора проектов или участия в нескольких проектах в условиях ограниченности средств инвестора.

Сформулирован критерий отбора проектов, который состоит в следующем: суммарный проект должен быть финансово реализуем на всех этапах его исполнения, иметь наибольшую (положительную) норму доходности среди всех возможных вариантов, и иметь максимально возможный объем инвестиций или максимально объем выделенных средств для проектов второго рода).

В работе уточнены принципы принятия решения об эффективности проекта с кредитной составляющей на основе сравнения доходности собственных вложений с безрисковой ставкой доходности.

В диссертации предложен метод экспресс-анализа устойчивости инвестиционного проекта к неблагоприятным изменениям денежного потока. Методика доказательства свойств областей устойчивости в математическом смысле близка к развитой ранее методикой доказательства свойств ВНД проекта. Эти результаты существенно дополняют имеющийся к настоящему времени арсенал методов проверки чувствительности инвестиционного' проекта к изменениям внешней среды: метод сценариев, метод Монте-Карло и другие и во многих случаях позволяет сделать обоснованные выводы без использования упомянутых труднореализуемых методик.

В диссертации изложены прикладные аспекты использования предложенных методик анализа инвестиционных проектов на примере двух хозяйств Липецкой области. Отмечается важность мониторинга инвестиционного проекта на всех этапах его реализации.

Исследован вопрос о выборе оптимального инвестиционного портфеля на примере вложений в паевые инвестиционные фонды с показателем устойчивости, разработанным в диссертации

На конкретном примере проекта капитальных вложений показана роль налогового «щита» при оценке доходности инвестиционного проекта. Высказана и проиллюстрирована на примере гипотеза о существовании пограничной кредитной ставки, при которой величина кредитного плеча проекта не влияет на его доходность (в отличие от показателя чистого дохода).

Предложена методика определения уровня производственных отношений для сельскохозяйственных предприятий, играющая важную роль при отборе объектов инвестирования на предварительной стадии проектирования.

Наконец, по аналогии с инвестированием на финансовых рынках, предложено использовать для комплексной оценки инвестиционной привлекательности хозяйств в аграрной сфере ряд количественных показателей, таких как коэффициент Шарпа, Сортино, Трейнора и другие показатели. Некоторые показатели, учитывающие относительную продолжительность убыточной деятельности предприятия в течение рассматриваемого периода, являются новыми не только для аграрной отрасли, но и для инвестиционного анализа финансовых рынков.