Институты коллективного инвестирования: мировой опыт создания и функционирования

Кривошеева, Ирина Владимировна

Темы диссертаций по экономике » Мировая экономика

Институты коллективного инвестирования: мировой опыт создания и функционирования тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень: кандидата экономических наук
Автор: Кривошеева, Ирина Владимировна
Место защиты: Москва
Год: 2003
Шифр ВАК РФ: 08.00.14

Институты коллективного инвестирования: мировой опыт создания и функционирования - тема диссертации по экономике, скачайте бесплатно в экономической библиотеке

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Институты коллективного инвестирования: мировой опыт создания и функционирования"

На правах рукописи Индекс ББК: 65.582.6 К 82

!ривошеева Ирина Владимировна

О Г Я 3 АТ Е Л Ь И Ь1Й Г'^ПЛ-ЛТ^Й ЭКЗЕМПЛЯР, институты коллективного инвеЛЙРШЙшя: мировой опыт

создания и функционирования

Специальность: 08.00.14. - «Мировая экономика»

автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2003

Диссертация выполнена на кафедре мировой экономики и международных

валютно-кредитных отношений Финансовой академии при Правительстве

Российской Федерации

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Платонова Ирина Николаевна

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, доцент Рубцов Борис Борисович

канди дат экономических наук Юматов Андрей Александрович

Ведущая организация:

Институт проблем рынка РАН

Защита состоится 2003г. в часов на заседании

диссертационного совета Д.505.001.01 в Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации по адресу: 125468,. Москва, Ленинградский проспект, д. 49, аудитория 214.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.

Автореферат разослан мая 2003 г.

Ученый секретарь совета,

кандидат экономических наук, профессор

¿4

Медведева М.Б.

12.12.0

1.0БЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования обусловлена той значительной ролью, которую играют инвестиционные фонды как институты коллективного инвестирования в современной рыночной экономике. Процесс создания новых специфических финансовых институтов и преобразования старых с целью решения определенных социально-экономических проблем находит свое отражение в экономике большинства развитых стран. Так, проблема мобилизации и трансформации внутренних источников финансирования, прежде всего сбережений домохозяйств и временно свободных денежных средств малых и средних предприятий в инвестиции, вовлечения их в хозяйственный оборот страны в значительной степени решается посредством использования инвестиционных фондов.

В условиях глобализации мирового рынка ссудных капиталов и либерализации валютных и финансовых рынков экономическая значимость инвестиционных фондов существенно возросла. В странах Западной Европы и США на современном этапе данные финансовые институты оказывают существенное воздействие на реальный сектор экономики, так как в результате объединения средств множества инвесторов обладают возможностью оперировать триллионами долларов США (в 2002г. активы инвестиционных фондов по всему миру превысили 11 трлн. долларов США1) и формировать основные направления финансовых потоков, способствовать оптимизации процесса инвестирования денежных средств. При этом активное участие коммерческих банков в странах с развитой экономикой в размещении паевых фондов на национальном и мировом финансовых рынках диверсифицирует их деятельность, позволяя инвестиционным фондам не только привлекать новых клиентов, но и участвовать в финансировании важнейших отраслей промышленности.

1 Управление коллективными инвестиционными фондами. / под ред. Крисгг *— г——— " •п ' '' -

2002. -С. 10.

Исходя из анализа сложившейся мировой практики, можно сделать вывод о том, что инвестиционные фонды являются частью важного финансового механизма, через который рыночная экономика участвует в решении воспроизводственных и социальных проблем. В свою очередь создание и функционирование паевых инвестиционных фондов в России может стать существенным фактором экономического развития нашей страны, а исследование теоретических основ и мирового опыта деятельности инвестиционных фондов приобретает большое значение для отечественного финансового рынка.

Особенности функционирования инвестиционных фондов в развитых странах и, прежде всего, в США и странах Западной Европы, представляют собой ценный опыт для решения основных проблем формирования отрасли паевых инвестиционных фондов (ПИФов) в России, таких как: привлечение и укрепление доверия инвесторов к данным финансовым институтам; использование современных стратегий управления инвестиционным портфелем фонда; внедрение адекватных нормативно-правовых актов, в частности по налогообложению, защите прав и интересов владельцев инвестиционных паев; формирование дееспособной инфраструктуры; упорядочивание механизма взаимодействия различных институтов в процессе работы фонда и внутренней организационной структуры; расширение спектра предлагаемых клиентам финансовых услуг; и, в конечном итоге, усиление их роли в привлечении инвестиционных ресурсов в реальный сектор российской экономики; формирование нового эффективного механизма для финансирования экономического роста.

В то же время проблемы использования институтов коллективного инвестирования в России, в условиях перехода к рынку через призму мирового опыта до сих пор остаются недостаточно исследованными

Диссертационное исследование проведено в рамках научно-исследовательских работ Финансовой академии при Правительстве РФ в

соответствии с Комплексной темой «Финансово-экономические основы устойчивого и безопасного развития России в XXI веке».

Степень разработанности проблемы.

Проведенный нами анализ позволил подчеркнуть, что наиболее глубоко теоретические вопросы функционирования данных институтов рынка ссудных капиталов (ПИФов) и использования инструментов финансового рынка получили освящение в работах отечественных исследователей, таких как: Е. Алексеева, Т. Бойко, А. Буренин, А. Генкин, Е. Жуков, В. Ковалев, Д. Ладыгин, Д. Михайлов, В. Миловидов, Б. Рубцов, Е. Семенкова, чьи выводы и рекомендации учтены нами в ходе работы.

Проблемы функционирования ПИФов в России были раскрыты в работах отечественных экономистов-практиков: П. Васильев, Д. Зайцев, И. Золотарев, М. Капитан, И. Костиков, А. Перцев, Н. Постников, Н. Плугарь, М. Чураева. В этих исследованиях был определен механизм работы фондов, выявлены перспективные направления развития данных финансовых институтов, приведены статистические данные и охарактеризованы результаты работы ПИФов на отечественном рынке.

При разработке проблем, рассматриваемых в диссертации, были изучены также труды западных ученых в области макроэкономики и финансового рынка развитых стран, в том числе Р. Ислингера, М. Зеегера, Ф. Цейера, Р.Вилсхаллера и других специалистов.

Анализ результатов функционирования институтов коллективного инвестирования и, прежде всего, инвестиционных фондов в странах с развитыми рынками получил отражение в статистических изданиях, таких как "Investmentfonds 2001 Daten, Fakten, Entwicklungen"; "Wirtschaftsanalyse. Marktanalyse. Asset Management"; "Quantitatives Research & Management Team Deutscher Investment Trust", а так же в российских аналитических бюллетенях Инвестиции Плюс "Все о паевых фондах", Ингосстрах "Опыт практической деятельности" и других.

Изучение на основе вышеперечисленных источников мирового опыта и российской практики функционирования фондов позволило сформировать авторское представление, в частности, в отношении последствий, тенденций и перспектив развития коллективных инвесторов в российской экономике.

Вместе с тем, проблемы использования «мировых» форм коллективных инвестиционных институтов в России недостаточно изучены. В отечественной и зарубежной экономической науке пока не проанализировано место, роль и формы инвестиционных фондов, а также последствия их функционирования с точки зрения экономических условий современной России.

Актуальность комплексного исследования проблем функционирования институтов коллективного инвестирования в условиях интеграции России в мировое хозяйство, наличие ряда нерешенных и дискуссионных вопросов предопределили выбор темы диссертационной работы, цель и задачи исследования, его предмет и объект.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является выявление основных проблем и тенденций развития инвестиционных фондов на современном этапе на основе комплексного анализа мирового опыта создания и функционирования данных финансовых институтов, для выработки практических рекомендаций по формированию и развитию соответствующих мировым стандартам паевых инвестиционных фондов в России.

Достижение поставленной цели осуществляется в диссертационной работе путем решения ряда взаимосвязанных задач:

- выявить основные причины и предпосылки возникновения паевых инвестиционных фондов в условиях развития мировых финансовых рынков;

- раскрыть механизм функционирования паевых инвестиционных фондов на рынке ссудных капиталов;

- провести классификацию действующих инвестиционных фондов в странах с развитыми рынками для выявления их особенностей и конкурентных преимуществ;

- выявить основные характеристики стратегий управления инвестиционным портфелем фонда, исходя из мирового опыта;

- определить преимущества инвестиций в паевые фонды и их социально-экономическую роль по сравнению с альтернативными формами инвестирования на финансовом рынке;

- проанализировать проблемы законодательного регулирования и организационно-функциональные особенности российского рынка услуг паевых инвестиционных фондов;

- выявить возможность использования мирового опыта в управлении инвестиционным портфелем российских ПИФов и определить перспективные направления их развития в России.

Предмет исследования - создание и функционирование инвестиционных фондов, их социально-экономическая роль в странах с развитыми рынками и в России.

Объектом исследования являются инвестиционные фонды, действующие по мировым стандартам в современных условиях.

Теоретическую и методологическую основу диссертационного исследования составляют научные труды, концепции и теории зарубежных и российских ученых-экономистов, материалы научно-экономического характера, опубликованные в монографических изданиях, а также в ведущих российских экономических журналах и газетах по проблемам развития российского финансового рынка, институтов коллективного инвестирования.

При подготовке диссертации были использованы данные законодательных актов государственных органов власти и управления в развитых странах и в России, статистических сборников, годовых и квартальных отчетов, аналитических материалов крупнейших международных и российских управляющих компаний, объединений институтов коллективного инвестирования, таких как «БВИ» (Bundes Verband von Investmentfonds) и «ЦКИ» (Центр коллективного инвестирования).

Диссертация соответствует п. 26 Паспорта специальности ВАК 08.00.14 - Мировая экономика.

Научная новизна исследования заключается в анализе и выявлении наиболее существенных аспектов формирования и функционирования инвестиционных фондов в развитых странах в современных социально-экономических условиях. Системный анализ форм и видов инвестиционных фондов позволил определить их социально-экономическую роль в развитии процесса воспроизводства в России.

В диссертационном исследовании получены следующие научные результаты:

- доказано, что создание институтов коллективного инвестирования происходит по мере развития рынка ссудных капиталов и формирования условий для их функционирования (формирование механизма управления финансовыми потоками, развитие вторичного рынка ценных бумаг, рост оборота корпоративных акций), а также определены этапы их развития исходя из мирового опыта;

- на примере анализа механизма функционирования немецких паевых инвестиционных фондов на рынке ссудных капиталов определено как содержание основных функций управляющих компаний (административное обеспечение, управление инвестициями и размещение инвестиционных паев фондов на рынке), так и содержание «обеспечивающих» функций (ведение реестра, отчетность перед инвестором, хранение активов фонда), от выполнения которых зависит привлекательность фондов для инвесторов;

- классифицированы действующие инвестиционные фонды и выявлены перспективные виды (индексные фонды, фонды фондов и фонды недвижимости), создание которых на российском финансовом рынке позволит повысить их привлекательность для потенциальных инвесторов;

- определены достоинства использования стратегий управления инвестиционным портфелем фонда с позиций обеспечения доходности при ограничении риска на рынке ссудных капиталов;

- обоснована социально-экономическая значимость инвестиционных фондов в рыночной экономике, проведен сравнительный анализ конкурентных преимуществ фондов по сравнению с альтернативными формами сохранения и накопления сбережений;

- обобщены основные функции ПИФов в условиях финансового рынка современной России и обоснован алгоритм выбора тех видов паевых инвестиционных фондов, использование которых в российских условиях позволит решать социально-экономические задачи (в том числе трансформация сбережений населения и временно свободных денежных средств предприятий в инвестиции, повышение уровня рентабельности вложений, реформирование пенсионной системы).

- осуществлена комплексная оценка и определена зависимость развития ПИФов в России от совершенствования нормативно-правовой базы, разработаны и научно обоснованы возможные направления совершенствования действующего законодательства;

- исходя из анализа основных составляющих системы функционирования фондов в странах с развитыми рынками, выявлены дополнительные возможности применения мирового опыта в отечественной практике.

Практическая значимость диссертационного исследования состоит в возможности применения основных выводов и предложений при разработке государственной политики в области развития институтов коллективного инвестирования в России. Положения и выводы диссертации о совершенствовании нормативно-правовой базы, регулирующей деятельность ПИФов могут быть применены, прежде всего, российскими исполнительными органами, в частности Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг России (ФКЦБ РФ), и само регулируемыми организациями, в частности Национальной Лигой Управляющих компаний (НЛУ), Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), в процессе разработки концептуальных основ регулирования российского рынка с учетом мирового опыта.

Положения диссертации, относящиеся к анализу стратегий управления инвестиционным портфелем, могут быть использованы профессиональными участниками рынка ценных бумаг, управляющими компаниями, а также российскими инвесторами, как частными, так и институциональными. Материалы диссертации могут найти применение в учебном процессе по курсам «Международные валютно-кредитные и финансовые отношения» и «Рынок ценных бумаг», а также в процессе подготовки и переподготовки кадров управляющих компаний, органов регулирования фондового рынка и других профильных учреждений.

Практическую значимость имеют следующие положения диссертации:

- рекомендации по использованию мирового опыта в области управления инвестиционным портфелем российских ПИФов;

- выявление и оценка основных факторов, которые могут способствовать дальнейшему развитию паевых инвестиционных фондов в России;

- разработка предложений по оптимизации организационно-функциональной структуры управляющих компаний;

- определение наиболее перспективных направлений для расширения продаж и повышения уровня, предоставляемых фондами финансовых услуг, с целью решения основной проблемы ПИФов - повышения размера аккумулируемых средств;

- рекомендации по совершенствованию российского законодательства, прежде всего, в области налогообложения и валютного регулирования в целях дальнейшего стимулирования устойчивого развития отечественного рынка паевых инвестиционных фондов и более активного использования опыта развитых стран.

Апробация и внедрение результатов исследования.

Основные положения диссертации были представлены автором в научном докладе на заседании «круглого стола» на тему: «Финансовые и кредитные

проблемы инвестиционной политики», проведенном Финансовой академией при Правительстве РФ (Москва, октябрь 2002г.).

Результаты диссертационного исследования применяются в практической деятельности управляющей компании активами паевых инвестиционных, инвестиционных и негосударственных пенсионных фондов ООО «Дойчер Инвестимент Траст», в процессе функционирования одного из крупнейших российских открытых ПИФов «ДИТ - Фонд Сбалансированный».

Материалы диссертации также были использованы Дрезднер Банком ЗАО в процессе разработки стратегии по привлечению клиентов при распространении паев открытых ПИФов на российском рынке в качестве агента.

Материалы диссертационного исследования используются кафедрой мировой экономики и международных валютно-кредитных отношений Финансовой академии при Правительстве РФ при преподавании курса «Международные валютно-кредитные отношения».

Апробация и внедрение результатов исследования подтверждены соответствующими справками о внедрении.

Публикации. Результаты и положения диссертации нашли отражение в 7 публикациях общим объемом 3,58 п.л. (весь объем авторский).

Структура диссертации. Работа состоит из введения, трех глав, заключения с выводами и предложениями, списком использованной в диссертации литературы на русском и английском языках и сайтов в Интернете, а также приложений.

II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ.

В соответствии с целью и задачами работы в диссертации рассматриваются следующие группы проблем:

Первая группа проблем, рассмотренных в рамках данного диссертационного исследования, связана с анализом предпосылок формирования института инвестиционных фондов и условиями их дальнейшего развития, исходя из мирового опыта.

Первые инвестиционные фонды появились в начале XX века, однако, проведенный анализ позволяет утверждать, что говорить о формировании и развитии отрасли ПИФов исходя из мирового опыта целесообразно лишь начиная с конца 80-х - начала 90-х годов. В условиях глобализации мирового рынка ссудных капиталов в этот период, а также стремительйого развития технологий, изменения значимости фондового рынка в экономике в связи с интернационализацией, возрастанием роли основных сегментов фондового рынка, ростом взаимосвязи между финансовым и реальным секторами экономики, изменением психологии участников рынка, в том числе в области интереса к новым альтернативным возможностям инвестирования средств, эти финансовые институты сумели занять достойное место в экономике западных стран, принимать активное участие в ее преобразовании, успешно работать на национальных, иностранных и мировом финансовом рынке.

В работе выделены следующие основные экономические функции инвестиционных фондов (ИФов):

• Трансформация сбережений в инвестиции. Если до появления фондов накопления населения концентрировались преимущественно в банках, то с течением времени именно инвестиционным фондом удалось привлечь новые слои населения, мобилизовать, таким образом, дополнительные внутренние источники финансирования, расширить и активизировать процесс перетока капитала между предприятиями и домохозяйствами.

• Совершенствование системы взаимодействия заемщиков (государств, муниципалитетов, предприятий) и кредиторов (частных, средних и мелких институциональных инвесторов). В результате своей деятельности ПИФы способствовали облегчению доступа вновь создаваемых акционерных обществ на рынок ценных бумаг, мобилизации средств компаниям эмитентами, в частности, при первичном размещении акций. Аналогичным образом фонды влияли на рынок государственного займа. Кроме того, именно ПИФы стали основным кредитором для муниципальных

образований, способствуя поддержанию и расширению региональной инфраструктуры.

• Трансформация кратко- и среднесрочного капитала в долгосрочный. Для психологии частных инвесторов характерно стремление ограничить срок инвестиций до 1-3 лет, в свою очередь фонды в результате профессионального подхода к выбору объектов инвестирования тяготеют к долгосрочным проектам, реализация которых является с точки зрения развития экономики, бесспорно, более важным фактором. В результате фонды выполняют еще одну связанную с выше обозначенной - так называемую стабилизирующую функцию.

• Стабилизирующая функция. Если значительная часть частных и определенное число институциональных инвесторов ведут себя на рынке циклично, следуя за колебаниями курсов ценных бумаг, то для инвестиционной стратегии фондов, являющихся, прежде всего, инвесторами, а не спекулянтами, может быть характерна и антицикличность.

• Оптимизация потоков финансовых инвестиций. Возможности фондов по проведению профессионального анализа финансового состояния заемщика несопоставимы с возможностями мелких инвесторов, ПИФы регулируют инвестиционные потоки, направляют их в наиболее перспективные отрасли экономики, стабильно развивающиеся, конкурентоспособные компании-эмитенты.

• А также:

обеспечение экономии издержек обращения;

облегчение доступа инвесторов на иностранные фондовые рынки;

ускорение процесса перетока капиталов между фондовыми рынками разных

стран.

В настоящее время наиболее успешно ИФы развиваются в США, где аккумулированные фондами активы составляют 57% от активов ИФов по всему миру (см. таблицу № 1).

Таблица №1. Распределение активов инвестиционных фондов в мире

в 1985-2002гг. (в%)

1985Г. 1991Г. 2001г. 2002г.

Европа 24 35 28 25

Канада 1 1 2 2

Япония 13 12 4 7

США 60 49 58 57

Др. страны 2 3 8 9

Всего 100 100 100 100

Составлено по: Investment 2002 Daten, Fakten, Entwicklungen. - Frankfurt: BVI, 2002. - S. 12.

ИФы активно участвуют в инвестиционном процессе, в результате чего за период с 1990г по 2000г. их число и в странах Западной Европы возросло вдвое, а их активы в пять раз 2.

В то же время в США с 1995 г. количество фондов оставалось практически неизменным, а их активы возросли почти в 4 раза. При этом активы американских взаимных фондов на сегодняшний день превышают активы таких «традиционных» финансовых институтов как: страховые компании и негосударственные пенсионные фонды и сопоставимы с активами коммерческих банков (табл.2): Таблица 2.

Активы финансовых институтов США, 2002г. (трлн. долларов США)

Финансовые институты Размер активов

Коммерческие банки 5 542

Взаимные фонды 4 289

г Seeger Matthias, Tieiking Bernd-Fnednch. Geld verdienen mit Investmentfonds. -Frankfiirt am Main: Himmer, 2001. -S.32.

Пенсионные фонды 3 882

Страховые компании 2 375

Сберегательные учреждения 1 097

Составлено по: 2002 Marktanalyse. Asset Management. Investmentfonds weltweit - FFM: dit (Quantitatives Research Deutscher Investment Trust), 2002. - S. 36

Усиления конкурентной позиции взаимных фондов по сравнению с другими финансовыми институтами сопровождалось расширением спектра предлагаемых ими услуг, удешевлением предоставляемых ими услуг для инвесторов, повышением уровня профессионализма управляющих при росте соответствующих показателей доходности.

В работе приведена следующая классификация действующих на сегодняшний день инвестиционных фондов:

По категориям:

• в зависимости от круга инвесторов: открытые фонды - для частных клиентов и специальные - для корпоративных клиентов;

• в зависимости от количества выпускаемых паев: открытые фонды -количество паев не ограничено и закрытые - размер эмиссии паев заранее установлен.

По типам:

• среди открытых фондов в зависимости от проводимой инвестиционной политики были выделены:

a. "Традиционные фонды": фонды акций, фонды облигаций и сбалансированные фонды.

b. Отдельная категория фондов денежного рынка, а также открытых фондов недвижимости;

c. "Фонды нового поколения"', индексные фонды, фонды на фонды, фонды гарантий, срочные фонды и другие.

В результате анализа в работе был сделан вывод о том, что на каждом этапе развития отрасли возникали новаторские идеи, создавались новые категории, типы фондов, и те из них, которые действуют на современном этапе в полной степени отвечают возросшим потребностям инвесторов, так как предоставляют возможность вкладывать средства и соответственно получать прибыль от инвестиций в любые существующие на сегодня финансовые инструменты как на национальном, так и на иностранном, мировом финансовом рынке.

В работе выделены также и другие общие преимущества вложения средств в фонды, в том числе:

• профессиональное управление активами, обеспечивающее улучшение инвестиционных результатов, достижения привлекательной доходности;

• диверсификация риска в процессе создания инвестиционного портфеля, позволяющая добиться существенного снижения риска при вложении средств в различные ценные бумаги;

• ликвидность, то есть возможность выхода из фонда в любой рабочий день, продав инвестиционные паи, (в отличие от альтернативных форм вложения средств, например, срочных депозитов, страховых схем, сберегательных планов);

• многоуровневая система защиты интересов инвесторов;

• информационная прозрачность.

Анализ двух основных преимуществ (профессионализм управления и снижение риска в результате диверсификации) привел нас к выделению в качестве одной из основных проблем в работе ПИФов - проблему эффективного управления инвестиционным портфелем. В этой связи вторая группа проблем диссертационного исследования связана с анализом современных концепций, стратегий управления активами, действующими законодательными ограничениями в отношении состава и структуры активов

фондов, а также потенциалом дальнейшего развития этих финансовых институтов с точки зрения решения ряда социальны проблем.

Инвестиционные стратегии были подразделены в работе по видам на пассивную, активную и стратегию структурирования портфеля. При этом было определено, что пассивную стратегию выбирают те управляющие фондами, которые полагают, что рынок является эффективным, и нет необходимости частого пересмотра портфеля, так как эффективный рынок всегда "правильно" оценивает активы. На практике портфель в этом случае переформируется только в том случае, если изменились установки инвестора, или на рынке сформировалось новое общее мнение относительно риска и доходности рыночного портфеля. Пассивный управляющий не ставит перед собой цель получить более высокую доходность, чем в среднем предлагает рынок для данного уровня риска. В качестве примера пассивной стратегии можно назвать также стратегию копирования индекса. В этом случае инвестиционный портфель по своим параметрам должен соответствовать какому-либо индексу с более широкой базой. Однако в качестве основного недостатка подобного подхода необходимо выделить высокие трансакционные издержки. Говоря о пассивном управлении облигационным портфелем, в работе было выделено понятие иммунизации. Риск иммунизации возникает, если в портфель включены облигации с дюрациями, существенно отличающимися друг от друга, и состоит в том, что при изменении конъюнктуры рынка, кривая доходности не смещается параллельно, то есть необходимым становится проведение активных действий по пересмотру портфеля при существенных изменениях процентной ставки по прошествии некоторого времени.

Кардинально отличной стратегией является активное управление инвестиционным портфелем фонда, которое проводят управляющие, полагающие, что рынок не всегда является эффективным, а инвесторы имеют различные ожидания относительно доходности - риска. В итоге цена данных активов завышена или занижена, а активная стратегия сводится к частому

пересмотру портфеля в поисках финансовых инструментов, которые неверно оценены рынком, и торговли ими с целью получения более высокой прибыли.

В настоящее время на практике, активная стратегия управления инвестиционным портфелем фондов, применявшаяся на протяжении последних 15 лет, подвергается существенной критике и, прежде всего, в таких странах, как Германия и США. Проведенный анализ конкретных показателей, свидетельствующих о результатах работы различных ПИФов, позволил нам прийти к выводу о том, что активно управляемые фонды в большинстве случаев не демонстрируют лучшие результаты в долгосрочной перспективе (1015 лет), несмотря на ряд преимуществ данного подхода в краткосрочной перспективе. В этой связи управляющие все чаще используют стратегию структурирования портфеля, предусматривающую возможность использования на определенных этапах некоторых элементов как пассивной, так и активной стратегии в зависимости от собственных ожиданий, конъюнктуры рынка.

Независимо от выбранной управляющим инвестиционной стратегии особого внимания заслуживают концепции, приближения к качественной оценки инвестирования, а именно: «теория оценки стоимости компании» ("firm-foundation theory") (основоположник - Дж. Вильяме) и «теория воздушного замка» ("castle-in-the-air theory") (Дж. М. Кейнс), а также «современной теории инвестиционного портфеля» ("modern portfolio theory"), рассмотренные в диссертации.

В рамках первой концепции выделяются следующие факторы, оказывающие влияние на "внутреннюю стоимость" акции:

• ожидаемый рост или понижение дивидендов. Стоимость акции, по которым ожидается рост дивидендов выше, тех по которым ожидается понижение;

• степень риска. Наименьший риск свидетельствует о более высокой надежности ценной бумаги;

• повышение или понижение рыночной активности.

Вторая вышеупомянутая "теория воздушного замка", базируется на так называемой «физической стоимости» ценной бумаги, а при анализе инвестиционного процесса особое место уделяет спекулятивному моменту, разнообразию мнений, психологическому фактору.

Развитие рынка ценных бумаг стимулировало возникновение новой концепции: «современной теории инвестиционного портфеля» ("modem portfolio theory") (Г. Маркович, В. Шарп) предметом исследования которой принято считать риск, как сложную многогранную категорию, а в качестве основной инвестиционной цели выделяется максимизация прибыли при одновременной минимизации риска вложений. Для определения риска было предложено использовать показатели: бета - для широко диверсифицированного портфеля; стандартное отклонение - для слабо диверсифицированного. И соответственно коэффициент Шарпа - для оценки доходности портфеля, полученной сверх ставки без риска.

Итак, в современных концепциях управления портфелям особое внимание уделяется системе оценки риска вложений, именно этот аспект в наибольшей степени волнует и государственные органы, осуществляющие контроль над деятельностью управляющих компаний. С целью минимизации общего риска, исходя из интересов вкладчиков ПИФов, в нормативно-правовых актах предусматриваются следующие основные ограничения по составу и структуре активов:

• возможность торговли ценные бумаги исключительно на ОРЦБ;

• ограничение доли ценных бумаг, не имеющих признаваемой котировки (до 10%);

• ограничения на приобретение производных инструментов (исключительно с целью хеджирования; опционы - в размере не более 10% от стоимости активов фонда);

• доля инвестиционных паев других фондов не должна превышать 5% от стоимости активов (за исключением "фондов на фонды", портфели которых состоят исключительно из паев определенной группы фондов);

• в тоже время до 49% от стоимости активов могут составлять банковские

вклады, банковские сертификаты и другие инструменты денежного рынка;

• ограничивается размер вложений в ценные бумаги одного эмитента (2025%).

Во всех странах, в случае нарушения установленных требований регулирующие органы имеют право отозвать, или аннулировать лицензию управляющей компании.

Анализ аспектов формирования системы регулирования состава и структуры активов фондов свидетельствует о важности проблемы оценки рискованности вложений, связанной с возрастанием размера активов, подверженных риску, пропорционально количеству участников фондов (инвесторов — юридических и физических лиц) и соответственно объему инвестиций. В то же время выход инвестиционной активности данных финансовых институтов за пределы национального фондового рынка ставит перед законодательными органами проблему унификации правил инвестирования, разработки единых стандартов, введении новой законодательной базы с учетом возросшего риска, корректировки действующего законодательства в соответствии с меняющимися рыночными условиями. Данный аспект представляется особенно важным и с точки зрения социальной составляющей в деятельности фондов.

Социальная роль ПИФов в современной ситуации существенно возросла, эти институты предлагают инвесторам планы дополнительного пенсионного обеспечения сроком от 18 до 60 лет, согласно которым вкладчики получают «дополнительную пенсию» в виде ежемесячных платежей по достижении пенсионного возраста. Популярными такого рода пенсионные ПИФы (А8-РопсЬ) стали лишь в конце 90-х годов, когда управляющие, разработав концепции «жизненного цикла инвесторов», предложили в зависимости от возрастной структуры возможность инвестирования средств исходя из различных инвестиционных деклараций. Предложение клиентам данной альтернативной финансовой услуги, отвечающей социально-экономическим

потребностям населения, представляет собой качественно новый шаг в совершенствовании системы пенсионного обеспечения развитых стран, а одной из целей новой экономической политики - стимулирование инвестиций в фонды (по данным схемам), в том числе посредством создания благоприятного налогового климата для инвесторов.

Возможность использования накопленного опыта управляющих компаний по доверительному управлению активами фондов при управления средствами, в том числе обязательных пенсионных накоплений граждан конкретной страны, заслужила внимание российских государственных органом, и были учтены в рамках проводимой пенсионной реформы.

Третья группа проблем связана с анализом текущего состояния российского рынка ПИФов в свете мирового опыта функционирования данных финансовых институтов, а также с выявлением возможностей применения мирового опыта в России, перспектив дальнейшего развития отрасли.

Анализ проблем функционирования ПИФов на отечественном рынке показал следующее. Исходя из особенностей экономического развития страны, в середине 90-х годов для государства особенно острой являлась проблема привлечения средств. Одно лишь государственное финансирование было не в состоянии обеспечить реальный сектор экономики нужным объемом инвестиций. В этой связи внимание государственных органов было обращено к мировому опыту функционирования институтов коллективного инвестирования, в частности паевых инвестиционных фондов. В отличие от других финансовых институтов, которые рождались в правовом вакууме, ПИФы стали создаваться только после того, как Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг и другие органы государственного регулирования и контроля разработали и приняли ряд нормативно-правовых документов, которые составили солидную правовую базу, регламентирующую деятельность ПИФов. Уже в 1996 году на российском рынке появилась первая управляющая компания, а спустя несколько месяцев, был выпущен первый ОПИФ ("Пионер Первый" под управлением компании ЗАО "Пионер Первый"). Эти и многие

другие, вновь образованные компании, начали работу по привлечению клиентов и инвестированию аккумулированных активов в государственные ценные бумаги и акции российских приватизированных предприятий (ПИФы ГЦБ и корпоративные). В декабре 1997 года на рынке работали 17 паевых фондов - 15 открытых и два интервальных, все эти «фонды первого поколения» в полной мере испытали на себе и подъем на фондовом рынке в апреле -октябре 1997 г., и последующее его падение в 1998 г. Государственная политика в области развития российского фондового рынка потерпела очевидный крах, деятельность ПИФов была фактически приостановлена вплоть до конца 1999 года. Однако в период с 1999 по 2001гг. в качестве основных проблем на пути развития ПИФов в работе были выделены:

• разрозненность (отсутствие единого закона для инвестиционных фондов) и несогласованность законодательства в области регулирования деятельности ПИФов (в частности с нормативно-правовыми актами в области валютного регулирования и контроля, правоотношений по сделкам с недвижимостью);

• отсутствие жесткой системы по защите прав и интересов инвесторов;

• неэффективная система налогообложения, практически отсутствие механизма налогового стимулирования инвестиций в ценные бумаги, в частности в инвестиционные паи;

• неразвитость российского фондового рынка, ограниченный список ликвидных ценных бумаг;

• отсутствие дееспособной инфраструктуры (институтов специализированных депозитариев, регистраторов, квалифицированных независимых оценщиков).

В подобных условиях интерес к этому рынку со стороны крупных российских и иностранных компаний был ограничен, а присутствующие на рынке - лишь в незначительной степени готовы были использовать современные технологии для привлечения и управления средствами клиентов.

Качественно новый этап в развитии отрасли ПИФов в России начался с момента принятия в 2001 году Федерального Закона «Об инвестиционных фондах», соответствующего мировым стандартам, в том числе нормам Европейского сообщества, регулирующим институты коллективного инвестирования. В качестве основных преимуществ данного закона в работе были выделены:

• простота, четкость и корректность основных понятий, определений;

• наличие требований к прозрачности ПИФов, норм в отношении раскрытия информации (зачастую более жестких по сравнению с аналогичными нормами в странах ЕС);

• нормирование размеров вознаграждения управляющих компаний, специализированных депозитариев (СД) и регистраторов (СР), выплачиваемых за счет имущества ПИФов, а также снижение максимально возможного размера надбавок и скидок;

• установление механизма взаимодействия всех организаций, участвующих в работе ПИФа (Управляющая компания (УК) - СД - СР), исходя, прежде всего, из интересов пайщиков, а также жестких требований к этим организациям. Так в отношении УК были установлены требования:

- к организационно-правовой форме;

- исключительности деятельность по управлению активами фондов;

- к минимальному собственному капитал;

- к работе исполнительных органов и квалификации персонала;

- системе предоставляемой отчетности ФКЦБ России, и информации владельцам паев и иным заинтересованным лицам.

Кроме того, в законе нашли свое отражение новые перспективные направления развития отрасли, в том числе возможность вторичного обращения инвестиционных паев; был существенно расширен перечень разрешенных объектов инвестирования, в частности за счет производных финансовых инструментов, которые разрешено приобретать с целью хеджирования.

Происходящие на российском рынке процессы в области совершенствования законодательной базы положительно повлияли на развитие отрасли, однако внедрение некоторых из вышеуказанных норм требует качественного развития самих управляющих компаний ПИФами, и, прежде всего, в области управления инвестиционным портфелем фонда. Анализ российской практики с точки зрения использования мирового опыта, зарубежных теорий управления портфелем позволил нам сделать следующие выводы:

• в наиболее широком смысле распределение ПИФов с точки зрения риска -доходности на российском рынке согласуется с классической теорией, согласно которой чем выше риск при инвестировании средств, тем больше доходность на вложенный капитал;

• осведомленность инвесторов относительно принадлежности фонда к тому или иному типу (исходя из предложенной в работе классификации) позволяет составить адекватный прогноз риска-доходности и выбрать фонд в наибольшей степени соответствующий ожиданиям;

• в результате использования коэффициента допустимости риска инвестор может определить, сколько единиц риска готов он принять, а управляющий сформировать соответствующий портфель;

• для оценки результативности управления портфелем целесообразно использовать такие показатели как:

- фактическую доходность портфеля за рассматриваемый период;

- фактический риск портфеля;

- результаты сопоставления этих показателей с оптимальным портфелем, своего рода ориентиром, эталоном («ЬепсЬтагк»).

В то же время необходимо отметить, что применение на практики западных стратегий управления инвестиционным портфелем фонда требует дальнейшего развития законодательной и налоговой базы, увеличения числа ликвидных инвестиционных инструментов на российском фондовом рынке и развития новых рынков. В свою очередь в результате проведения целенаправленной

политики в этих направлениях можно рассчитывать на дальнейшее развитие ПИФов в России, а значит: повышение культуры работы инвесторов на фондовом рынке; создание дополнительных источников финансирования для российского рынка ценных бумаг, реального сектора экономики; усиление вовлеченности частных лиц в хозяйственный оборот страны и заинтересованности в улучшении результатов деятельности предприятий.

Основные результаты и выводы диссертации опубликованы в следующих работах:

1. Кривошеева И.В. Проблемы вкладчиков: эффективность управления их средствами (статья). - М.: Институт общего образования Министерства образования Российской Федерации, 2000. - 18с. - 0,9 п.л.

2. Кривошеева И.В. Опыт развития немецких инвестиционных фондов (на примере фондов компании «ДИТ») (статья). // Инвестиции плюс. - М., 2001. -№7-8 (38-39). - С. 29 - 35. - 0,75 пл.

3. Кривошеева И.В. Паевые фонды России: состояние, проблемы, перспективы (статья). - М.: Институт сферы социальных отношений, 2001. -26с,- 1,1 п. л.

4. Кривошеева И.В. Потенциал огромен, но реализовать его будет нелегко // Рынок ценных бумаг (статья). - М., 2001. - №22 (205). - С. 38-39. - ОД п.л.

5. Кривошеева И.В. Чего ждут пайщики от ПИФов (статья). // Инвестиции плюс. - М., 2002. - №4 (43). - С. 43 - 44. - 0,16 пл.

6. Кривошеева И.В. Какие вопросы являются главными при выборе паевого фонда? (статья). // Компания. - М., 2003. - № 5 (251). - С. 66. - 0,07 пл.

7. Кривошеева И.В. Паевые инвестиционные фонды: проблемы и перспективы развития // Мировая экономика в XXI веке: новые проблемы и решения. (Сборник статей). - М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2003. - С. 202 - 207. - 0,5 пл.

Издательство ООО "МАКС Пресс". Лицензия ИД № 00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 16.05.2003 г. Формат 60x90 1/16. Усл.печл. 1,5. Тираж 100 экз. Заказ 336. Тел. 939-3890,928-2227,928-1042. Факс 939-3891. 119899, Москва, Воробьевы горы, МГУ.

12(2.0 2120

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Кривошеева, Ирина Владимировна

Введение 3

Глава 1 Предпосылки и условия развития инвестиционных 13-67 фондов

1.1. Причины возникновения инвестиционных фондов в условиях развития мировых финансовых рынков. 13

1.2. Механизм функционирования паевых инвестиционных фондов на рынке ссудных капиталов ' 29

1.3. Классификация инвестиционных фондов как участников рынка ссудных капиталов 38

Глава 2. Финансово-экономические особенности деятельности 68-98 ПИФов в условиях глобализации финансовых рынков.

2.1. Стратегии управления инвестиционным портфелем 68

2.2. Преимущества инвестиций в паевые инвестиционные фонды 85

2.3. Социально-экономическая роль ПИФов

Глава 3.

Основные тенденции формирования рынка ПИФов в 99-165 России.

Проблемы законодательного регулирования

Организационно-функциональные особенности российского рынка услуг паевых инвестиционных фондов 114-132 Использование мирового опыта в управлении инвестиционным портфелем 133

Перспективы развития ПИФов в России 152

Диссертация: введение по экономике, на тему "Институты коллективного инвестирования: мировой опыт создания и функционирования"

Актуальность темы диссертационного исследования обусловлена той значительной ролью, которую играют инвестиционные фонды как институты коллективного инвестирования в современной рыночной экономике. Именно инвестиционные фонды выступают важнейшей группой институтов коллективного инвестирования1, одной из наиболее распространенных и перспективных.

Процесс создания новых специфических финансовых институтов и преобразования старых с целью решения определенных социально-экономических проблем находит свое отражение в экономике большинства развитых стран. Так, проблема мобилизации и трансформации внутренних источников финансирования, прежде всего сбережений домохозяйств и временно свободных денежных средств малых и средних предприятий в инвестиции, вовлечения их в хозяйственный оборот страны в значительной степени решается посредством использования инвестиционных фондов.

США ) и формировать основные направления финансовых потоков, способствовать оптимизации процесса инвестирования денежных средств. При этом активное участие коммерческих банков в странах с развитыми рынками в размещении паевых фондов на национальном и мировом финансовых рынках диверсифицирует их Рубцов Б.Б. Мировые рынки ценных бумаг. - М.: «Издательство «Экзамен», 2002.- С. 96.

2 Управление коллективными инвестиционными фондами. / под ред. Кристофера Гилкриста. - М.: Raster's, 2002.-С. 10. деятельность, позволяя не только привлекать новых клиентов, но и участвовать в финансировании важнейших отраслей промышленности.

Таким образом, исходя из анализа сложившейся мировой практики, можно сделать вывод о том, что инвестиционные фонды являются частью важного финансового механизма, через который рыночная экономика участвует в решении воспроизводственных и социальных проблем. В свою очередь создание и функционирование паевых инвестиционных фондов в России может стать существенным фактором экономического развития нашей страны, а исследование теоретических основ и мирового опыта деятельности институтов коллективного инвестирования (инвестиционных фондов) приобретает весьма большое значение для отечественного финансового рынка.

Диссертационное исследование проведено в рамках научно-исследовательских работ Финансовой академии при Правительстве РФ в соответствии с Комплексной темой «Финансово-экономические основы устойчивого и безопасного развития России в XXI веке».

Степень разработанности проблемы.

Анализ результатов функционирования институтов коллективного инвестирования и, прежде всего, ПИФов в странах с развитыми рынками получил отражение в статистических изданиях, таких как "Investmentfonds 2001 Daten, Fakten, Entwicklungen"; "Wirtschaftsanalyse. Marktanalyse. Asset Management"; "Quantitatives Research & Management Team Deutscher Investment Trust", а также в российских аналитических бюллетенях Инвестиции Плюс "Все о паевых фондах", Ингосстрах "Опыт практической деятельности" и других.

Изучение на основе вышеперечисленных источников мирового опыта и российской практики деятельности фондов позволило нам, в частности, сформировать собственное представление о последствиях, тенденциях и перспективах развития коллективных инвесторов в российской экономике.

Важно для нас и то обстоятельство, что отдельным проблемам функционирования ПИФов в российской экономике посвящено достаточное количество публикаций в периодических изданиях, специализирующихся на проблемах финансового рынка.

Вместе с тем проблемы использования инвестиционных фондов, их место и роль, а также возможные последствия функционирования для стран с развивающейся экономикой в отечественной и зарубежной литературе не проанализированы в полной мере. Некоторые аспекты функционирования ПИФов с точки зрения мирового опыта остаются недостаточно изученными.

Достижение поставленной цели осуществляется в диссертационной работе путем решения ряда взаимосвязанных задач: выявить основные причины и предпосылки возникновения паевых инвестиционных фондов в условиях развития мировых финансовых рынков; раскрыть механизм функционирования паевых инвестиционных фондов на рынке ссудных капиталов; классифицировать действующие инвестиционные фонды в странах с развитыми рынками для выявления их особенностей и конкурентных преимуществ; выявить основные характеристики стратегий управления инвестиционным портфелем фонда, исходя из мирового опыта; определить преимущества инвестиций в паевые фонды и их социально-экономическую роль по сравнению с альтернативными формами инвестирования на финансовом рынке; проанализировать проблемы нормативно-правового регулирования российских ПИФов и организационно-функциональные особенности российского рынка услуг паевых инвестиционных фондов; выявить возможность использования мирового опыта в управлении инвестиционным портфелем российских ПИФов и определить перспективные направления их развития в России.

Предмет исследования — создание и функционирование инвестиционных фондов, их социально-экономическая роль в странах с развитыми рынками и в России.

Теоретическую основу диссертационного исследования составляют научные труды, концепции и теории зарубежных и российских авторов, опубликованные материалы научно-экономического характера по проблемам развития российского финансового рынка. В том числе нормативно-правовые акты РФ, а также некоторых зарубежных стран, информационные материалы Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг России, материалы научных и научно-практических конференций и семинаров, сведения статистических сборников, годовых и квартальных отчетов, аналитических материалов крупнейших международных и российских управляющих компаний, объединений институтов коллективного инвестирования, таких как «БВИ»

Bundes Verband von Investmentfonds) и «ЦКИ» (Центр коллективного инвестирования).

Методологическая основа исследования базируется на диалектическом, системном подходе, методах анализа и синтеза. Общая логика работы основывается на переходе от общего к частному. Определение предпосылок и условий создания в странах с развитыми финансовыми рынками институтов коллективного инвестирования и изучение механизма функционирования паевых фондов (глава 1), выявление финансово-экономических особенностей их деятельности в условиях глобализации финансовых рынков (глава 2), определение основных тенденций формирования рынка ПИФов в России (глава 3) осуществлялось на основе диалектического и системного подхода.

Применение историко-логического подхода позволило исследовать изменение объемов активов институтов коллективного инвестирования в процессе развития мирового и национальных рынков ссудного капитала (глава 1). Изучение взаимозависимости движения инвестиций паевых фондов и изменения сбережений различных секторов экономики и выявление преимуществ инвестиций в ПИФы проводилось с учетом действия закона перехода количественных изменений в качественные.

При определении основных тенденций формирования рынка институтов коллективного инвестирования в России (глава 3) использовались методы экономико-статистических сравнений, а также метод теоретического обобщения и прогнозирования.

Диссертация соответствует п. 26 Паспорта специальности ВАК 08.00.14 - «Мировая экономика».

В диссертационном исследовании получены следующие научные результаты:

- обоснована социально-экономическая значимость инвестиционных фондов в рыночной экономике, проведен сравнительный анализ конкурентных особенностей фондов по сравнению с альтернативными формами сохранения и накопления сбережений;

Практическая значимость диссертационного исследования состоит в возможности применения основных выводов и предложений при разработке государственной политики в области развития институтов коллективного инвестирования в России. Положения и выводы диссертации о совершенствовании нормативно-правовой базы, регулирующей деятельность ПИФов могут быть применены, прежде всего, российскими исполнительными органами, в частности Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг России (ФКЦБ РФ) и само регулируемыми организациями, в частности Национальной Лигой Управляющих компаний (НЛУ), Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), в процессе разработки концептуальных основ регулирования российского рынка с учетом мирового опыта.

Материалы диссертации могут найти применение в учебном процессе по курсам «Международные валютно-кредитные и финансовые отношения» и «Рынок ценных бумаг», а также в процессе подготовки и переподготовки кадров управляющих компаний, органов регулирования фондового рынка и других профильных учреждений.

Практическую значимость имеют следующие положения диссертации:

- разработка предложений по оптимизации организационно-функциональной структуры управляющих компаний;

- определение наиболее перспективных направлений для расширения продаж и повышения уровня, предоставляемых фондами финансовых услуг, с целью решения основной проблемы ПИФов - аккумулирование сбережений населения и временно свободных денежных средств предприятий;

Апробация и внедрение результатов исследования.

Основные положения диссертации были представлены автором в научном докладе на заседании «круглого стола» на тему: «Финансовые и кредитные проблемы инвестиционной политики», проведенном Финансовой академией при Правительстве РФ (Москва, октябрь 2002г.).

Апробация и внедрение результатов исследования подтверждены соответствующими справками о внедрении.

Публикации. Результаты и положения диссертации нашли отражение в 7 публикациях автора общим объемом 3,58 п.л. (весь объем авторский).

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Кривошеева, Ирина Владимировна

Выводы по второй главе:

Финансово-экономические особенности деятельности ПИФов во многом определяются стратегией управления инвестиционным портфелем, преимуществами инвестиций в фонды и их социально-экономической ролью. На основе анализа основных показателей, используемых для определения доходности, а также инвестиционной политики, стратегии, стиля и инвестиционного процесса мы пришел к выводу, что ПИФы имеют определенные преимущества по сравнению с альтернативными формами инвестиций.

Анализ основных подходов к выбору инвестиционных стратегий, позволил выявить те из них, использование которых позволит фондам реализовать свое основное преимущество - предоставление более привлекательной доходности при одновременном решении важных социально-экономических задач.

Выделенные в результате сравнительного анализа преимущества инвестиций в ПИФы (профессиональное управление активами, диверсификация риска при создании инвестиционного портфеля, ликвидность и привлекаемая доходность, а также многоуровневая система защиты интересов инвесторов и информационная прозрачность), позволяют отметить их соответствие основным требования инвесторов, подчеркнуть наличие потенциала роста спроса на их финансовые услуги, в том числе в условиях современной России.

В результате исследования социально-экономической роли ПИФов, исходя из мирового опыта участия негосударственного сектора в пенсионном обеспечении путем развития пенсионных накопительных схем «рыночного стиля», автор пришел к выводу о возможности использования фондов для повышения уровня благосостояния населения, особенно старших возрастных групп.

Глава III. Основные тенденции формирования рынка ПИФов в России.

3.1. Проблемы нормативно-правового регулирования российских паевых инвестиционных фондов.

Проведенный нами анализ ведущих тенденций формирования рынка ПИФов в России позволяет отметить, что особенности экономического развития страны на современном этапе обуславливают необходимость привлечения инвестиций, при этом государственное финансирование не в состоянии обеспечить нужные объемы инвестиций. В этой связи особенно актуальной становится проблема привлечения средств отечественных частных инвесторов. Повышение инвестиционной активности во многом зависит от результативности формируемой институциональной среды для инвестиционной деятельности, предполагающей внедрение эффективных форм организации инвестиционного процесса, в том числе создание паевых инвестиционных фондов.

С целью создания паевых инвестиционных фондов государственные органы, регулирующие деятельность организаций на рынке ценных бумаг, прежде всего, предприняли усилия по созданию необходимой инфраструктуры для их эффективного функционирования, а также нормативно-правовой базы их деятельности. В отличие от некоторых других финансовых институтов, которые рождались в правовом вакууме, паевые инвестиционные фонды (ПИФы) стали создаваться только после того, как Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) и другие органы государственного регулирования разработали и приняли ряд нормативно-правовых документов, составивших солидную правовую базу, регламентирующую деятельность ПИФов. Было разработано свыше 20 нормативных актов74. В последствии ряд постановлений

74 Указ Президента РФ от 26 июля 1995 г. № 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации"; Указ Президента от 23 февраля 1998 г. № 193 "О дальнейшем развитии деятельности инвестиционных фондов"; Постановлением ФКЦБ от 10 октября 1995 г. № 11 «Положение об управляющих компаниях паевых инвестиционных фондов, о деятельности по доверительному управлению имуществом паевых инвестиционных фондов»; Постановлением ФКЦБ от 19 июня 1996 г. № 12 «Положение о требованиях, предъявляемых к агентам по размещению и выкупу паев»; Постановлением ФКЦБ от 2 октября 1998 г. № 40 «Типовые правила и типовые проспекты эмиссии инвестиционных паев открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов»; Постановлением ФКЦБ от 31 августа 1999 г. № 5 «Положение о составе и структуре активов паевых инвестиционных фондов».

ФКЦБ, принятых в 1995 г., подвергались многократному редактированию. Можно сказать, что нормативно-правовая база, регулирующая деятельность ПИФов, постоянно совершенствовалась с учетом изменений, происходящих в социально-экономической жизни России, практических потребностей участников рынка. В октябре 2001 года был принят наиболее важный документ - Федеральный Закон «Об инвестиционных фондах».

Анализ действующего законодательства позволяет выделить основные положения и нормы, регулирующие деятельность ПИФов. В Указе Президента от 26 июля 1995 г., паевые инвестиционные фонды были определены как "имущественный комплекс без образования юридического лица, доверительное управление имуществом которого осуществляет управляющая компания паевого инвестиционного фонда в целях прироста имущества соответствующего паевого инвестиционного фонда". В актах ФКЦБ определялось, что ПИФ представляет собой объединенные средства, которые граждане и юридические лица добровольно передают в доверительное управление управляющей компании (УК)75. УК, в свою очередь, вкладывает эти средства в финансовые инструменты с целью получения максимально возможной доходности. Это определение осталось в Федеральном законе «Об инвестиционных фондах» практически без изменений.

Если паевой фонд не является юридическим лицом, то УК обязательно лицо юридическое. Вкладывая денежные средства в ПИФ, инвестор заключает с управляющим договор доверительного управления и становится владельцем

7 Л инвестиционного пая . Условия договора доверительного управления ПИФом определяются УК и излагаются в правилах фонда77. УК осуществляет доверительное управление ПИФом путем совершения юридических и фактических действий в отношении имущества фонда.

73 Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 10 октября 1995г. № 11 с изм. и доп. От 19 июня, 7 октября, 17 октября 1997г.

76 Об инвестиционных фондах. Федеральный Закон Российской Федерации от 29 ноября 2001 № 156-ФЗ.

77 О типовых правилах открытого паевого инвестиционного фонда: Постановление ФКЦБ от 12 октября 1995г. № 13 с изм. и доп. от 12 января, 19,27 июня-1996, 20 июня, 9 октября,28 ноября 1997, 2 октября 1998. О типовых правилах интервального инвестиционного фонда. Постановление ФКЦБ от 16 октября 1995, № 14 с изм. И доп. от 11, 12 января, 19,27 июня 1996, 2 октября 1998.

Долю владельца в праве собственности на имущество фонда удостоверяет инвестиционный пай. Инвестиционный пай является именной ценной бумагой и удостоверяет право владельца требовать от УК надлежащего доверительного управления (ДУ), право требовать от УК погашения пая и выплаты соответствующей денежной компенсации. Права, которые дает инвестиционный паи ПИФов различного типа, можно представить следующим образом (см. таблицу №8):

Заключение

В ходе проведенного диссертационного исследования был впервые достаточно полно проанализирован мировой опыт создания и основные аспекты функционирования инвестиционных фондов, как одной из наиболее перспективных форм коллективного инвестирования, обобщены основные результаты выполненных работ и изложены выводы:

1. В аналитическом аспекте развитие инвестиционных фондов происходило поэтапно. Основные идеи, послужившие стимулом для создания подобных финансовых институтов, остались традиционно-неизменными, как и раньше инвесторы стремятся повысить уровень рентабельности инвестиций путем вложения средств в различные финансовые инструменты при одновременном снижении общего уровня риска, что характерно для всех стран мира. Однако целесообразно отметить, что на первом этапе развития ПИФов были организованы финансовые институты «прародители» фондов, деятельность которых подразумевала привлечение средств клиентов, их объединение и последующее вложение в финансовые инструменты на различных финансовых рынках, управление этими активами с целью получения прибыли при условии отсутствия гарантий возврата капитала или определенной доходности. При этом на первом этапе подобные компании действовали в условиях правового вакуума, что являлось существенным недостатком как для них самих, так и для инвесторов.

На втором этапе развития индустрии законодатели передовых стран мира предприняли попытки формирования необходимой нормативно-правовой базы, регулирующей деятельность управляющих компаний, фондов и финансового рынка в целом, что позволяло не только стабилизировать их деятельность, но и развиваться, принимая новые более эффективные формы и используя более продуктивные технологии.

На третьем этапе был усовершенствован механизм функционирования, внутренней организации деятельности компании. Фактически в этот период фонды плавно развивались. И, наконец, на четвертом этапе ПИФы стали играть важную роль в экономическом развитии стран, принимать активное участие в ее преобразовании. Управляющие компании стали успешно работать не только на национальных, но и на финансовых рынках других стран и на мировом уровне. Концепция коллективного инвестирования стала активно внедряться, распространяться практически равномерно в большинстве развитых стран мира, в том числе и в Европе, что позволяет сделать вывод о перспективности данного направления для России.

2. Финансово-экономический анализ в рамках диссертационного исследования подтвердил необходимость изучения фондов, а также возможность их использования в решении ряда важнейших экономических проблем. Анализируя содержательные особенности деятельности ПИФов, на наш взгляд, прежде всего, необходимо отметить, что:

- процесс деятельности фондов реализуется через механизм накопления сбережений населения и превращения их в инвестиции. При этом фонды ускоряют движение финансовых инвестиций, облегчают доступ вновь создаваемым компаниям-эмитентам на рынок ценных бумаг, помогают действующим компаниям мобилизовать дополнительные средства;

- фонды, стремясь инвестировать привлеченные средства в ценные бумаги с наибольшим потенциалом роста, в определенной степени способствуют оптимизации деятельности компаний, трансформируют кратко- и среднесрочный капитал в долгосрочный, позволяют себе действовать антициклично, в определенной степени стабилизируют рынок ценных бумаг в целом;

- в результате деятельности фондов физические лица получают возможность быстрее и эффективнее накапливать средства, и в этой связи можно говорить о том, что в результате деятельности фондов решаются определенные социально-экономические задачи в масштабах отдельно взятых стран.

3. Анализ основной содержательной компоненты ПИФов позволяет утверждать, что в результате их поэтапного развития на современном этапе эта отрасль является важным сегментом мирового финансового рынка, с суммарными активами, превышающими 11 трлн. долларов США. В процессе развития изменению и совершенствованию подвергался и сам механизм функционирования фондов, в результате была разработана, на наш взгляд, достаточно эффективная организационно-функциональная система, существенными преимуществами которой являются информационная прозрачность, возможность обеспечения многоуровневой системы защиты вкладчиков, предоставление комплексного сервиса, с одной стороны и привлекательная доходность, с другой стороны.

4. В ходе исследования мы пришли к выводу о том, что одной из важных задач, стоящих перед управляющими компаниями, с которой они успешно справляются, является расширение спектра предлагаемых инвесторам финансовых продуктов (новых типов и категорий инвестиционных фондов). В рамках нашей работы были детально проанализированы основные особенности существующих на современном этапе типов и категорий инвестиционных фондов, выделены наиболее перспективные направления. Так, например, комплексно изучены открытые фонды, среди которых до сих пор наибольшей популярностью пользуются т.н. «традиционные», прежде всего, фонды акций и облигаций. Характеризуя фонды акций, мы сделали вывод в отношении основного преимущества данной финансовой услуги, предоставляющей возможность инвесторам получать в долгосрочной перспективе (20 лет) большую доходность и нивелировать колебания стоимости пая. Среди действующих фондов акций особого внимания заслуживают и интернациональные, предоставляющие частным инвесторам возможность вложения средств в ценные бумаги на мировом финансовом рынке при условии минимизации системного риска путем интернационализации портфеля, увеличения степени его диверсификации. В 90-х годах, особенной популярностью стали пользоваться также «отраслевые» фонды акций, которые предусматривают инвестирование привлеченных средств в акции компаний определенной отрасли. Безусловно, результаты их работы зависят от мировой финансовой конъюнктуры, которая в последние 2 года оставляет желать лучшего, и поэтому особенный интерес представляет анализ результатов их деятельности за более длительный период (10-20 лет), исходя из закономерностей и традиций их развития в разных странах мира.

5. Проведенный анализ позволяет подчеркнуть, что наряду с «традиционными фондами» особое внимание необходимо уделить и «фондам нового поколения», среди которых - фондам на фонды, индексным фондам и т.д. Их появление подчеркивает наличие дальнейших перспектив отрасли, а также желание управляющих компаний расширить спектр предлагаемых клиентам финансовых продуктов, повысить конкурентоспособность данного финансового инструмента по сравнению с другими, стремление гармонировать с возрастающими запросами потенциальных инвесторов, кроме того, разнообразие действующих типов и категорий подчеркивает влияние фондов на различные сегменты финансового рынка. Наряду с расширением спектра предлагаемых финансовых услуг, особое внимание уделяется процессу управления инвестиционным портфелем фонда.

6. В диссертации проанализированы основные показатели, используемые для определения доходности, а также выделены такие понятия как: инвестиционная политика, стратегия, инвестиционный процесс. Под инвестиционной политикой мы понимали систему мероприятий, осуществляемых управляющей компанией для достижения поставленных инвестиционных целей, формулируемых в стратегии. Инвестиционная стратегия подразумевает комплекс действий по формированию определенной структуры инвестиционного портфеля. Предложенная в работе классификация инвестиционных стратегий по видам на активные, пассивные и стратегии структурирования портфеля помогает понять основные преимущества и недостатки различных инвестиционных стратегий и делать соответствующие выводы в отношении приверженности тому или иному подходу в зависимости от стоящих инвестиционных целей. Дальнейшее изучение, анализ и использование мирового опыта управления инвестиционным портфелем являются актуальным для российских управляющих компаний

7. Сопоставительный анализ российского финансового рынка позволил нам определить основной круг объектов инвестирования, установить, что возможности по созданию определенных типов фондов на сегодняшний день достаточно ограничены, до сих пор существует лишь 3 типа ПИФов: фонды акций, облигаций и смешанные. Первый корпоративный фонд возник лишь в 1997 году, что свидетельствует о недостаточном практическом опыте работы у российских управляющих компаний. Кроме того, в России до настоящего времени не существует развитого рынка производных финансовых инструментов, равно как и ипотечных ценных бумаг, отсутствует возможность приобретения ценных бумаг иностранных эмитентов, общая капитализация российского рынка ценных бумаг незначительна, курсовая стоимость подвержена резким колебаниям, что неминуемо сказывается на увеличении волатильности инвестиционных паев фондов. Лишь на небольшое число акций («голубых фишек») при торговле на бирже существует устойчивый ликвидный спрос. В рамках инвестиционных портфелей фондов практически невозможно добиться отраслевой диверсификации, так как на рынке превалируют акции нефтегазового сектора. Однако наряду с выше обозначенными недостатками у отрасли ПИФов с точки зрения оценки потенциала финансового рынка существует ряд преимуществ, в том числе:

- демонстрируемые фондами результаты (в среднем доходность ПИФов в 2001 году составляла 50-60%) не сопоставимы с доходностью фондов на Западе, следовательно, инвестиции в российские фонды на данном этапе значительно выгоднее;

- происходит постепенный процесс развития финансового рынка, появляются новые инструменты, в том числе растет рынок корпоративных облигаций.

Кроме того существует возможность применения распространенных на Западе концепций и стратегий управления инвестиционным портфелем фонда, которая неразрывно связана с совершенствованием и развитием законодательной базы. Важным шагом в этом направлении стало принятие в 2001 году закона «Об инвестиционных фондах». В ближайшее время ожидается принятие многих подзаконных актов, постановлений ФКЦБ России. В том числе и в отношении состава и структуры активов, где планируется расширить список допустимых инструментов, разграничить требования к составу и структуре в зависимости от типа фонда.

В процессе поэтапного формирования нормативно-правовой базы российским законодателям удалось: существенно повысить уровень действующих актов; приблизить их к международным стандартам; повысить юридическую чистоту основных определений, понятий, уровень их согласованности с общегражданскими нормами; четко прописать механизм функционирования фонда; сформулировать жесткие требования ко всем организациям, вовлеченным в процесс управления активами.

8. Анализ мировой практики свидетельствует об использовании «сотни» инвестиционных схем и финансовых продуктов для частных вкладчиков, при этом каждый продукт занимает свою нишу и нацелен на удовлетворение специфических потребностей инвестора. Для любого инвестора важно правильно выбрать этот продукт, оценить риски, связанные с его приобретением, выбрать свой инвестиционный горизонт и дождаться положительных результатов. В России с созданием ПИФов у инвесторов появился эффективный финансовый посредник, однако, и частные и институциональные клиенты не были подготовлены к объективному восприятию, оценке преимуществ и недостатков этого продукта. При этом, говоря о проблеме привлечения средств от частных клиентов, нами были исследованы основополагающие вопросы: каковы основные мотивы инвестирования средств? Каким финансовым институтам доверяют? Какие альтернативы финансовых вложений существуют? Какие факторы оказывают влияние на формирование инвестиционных предпочтений? Располагают ли потенциальные клиенты необходимыми для инвестирования средствами, что необходимо предпринять для повышения конкурентоспособности ПИФов? Уточнены конкретные формы и методы решения данных проблем и обоснована необходимость проведения целенаправленных мероприятий по повышению уровня знаний, заинтересованности и доверия потенциальных частных клиентов к этому финансовому институту, изложены и проанализированы перспективы работы с корпоративными клиентами, среди которых в качестве основных целевых групп выделены негосударственные пенсионные фонды и страховые компании.

9. По совокупности исследования нами предпринята попытка раскрыть основные перспективные направления отрасли ПИФов в России:

- развитие финансового рынка, появление новых финансовых продуктов (объектов инвестирования для фондов), повышение уровня ликвидности, надежности вложение в финансовые инструменты на российском рынке, снижение волатильности, рост рынка;

- расширение спектра выпускаемых фондов, появление новых типов, категорий, а также использование современных технологий продвижения финансовых продуктов на рынок, разработка доступной и надежной системы пробных инвестиций, которая привлечет потенциальных инвесторов на финансовый рынок, стимулирует приток денежных средств от домохозяйств,

- расширение рынка ПИФов, создание новых управляющих компаний, в том числе дочерних организаций крупных российских или иностранных финансовых структур и выпуск новых фондов;

- кооперация с российскими коммерческими банками;

- развитие дистрибутивной сети, продвижение услуг в регионах;

- повышение качества предоставляемых услуг со стороны организаций, принимающих участие в работе фонда;

- проведение целенаправленных действий по привлечению клиентов, улучшению качества предоставляемых услуг, достижение стабильно привлекательных результатов при вложении средств фонда уже действующими управляющими компаниями;

- улучшение отношения к фондам со стороны инвесторов, рост доверия, информированности об этом финансовом продукте, рост благосостояния граждан, постепенная переоценка основных мотивов инвестирования средств, совершенствования законодательства, участие управляющих компаний в пенсионной реформе.

В целом, гипотеза данной работы доказана, цель и задачи реализованы, положения, выносимые на защиту, раскрыты, принимая во внимание перспективы дальнейшего развития отрасли ПИФов можно рассчитывать на то, что уже в ближайшем будущем этот институт займет достойное место среди альтернативных, популярных сегодня финансовых институтов в России. Проведенное нами исследование и полученные выводы не претендуют на исчерпывающее решение данной проблемы. Для дальнейшей проработки, на наш взгляд, необходимы дополнительные исследования по эффективному использованию мирового опыта паевых инвестиционных фондов в развитии социально-экономической инфраструктуры.

Диссертация: библиография по экономике, кандидата экономических наук, Кривошеева, Ирина Владимировна, Москва

1. О рынке ценных бумаг: Закон Российской Федерации от 22 апреля 1996 №39-Ф3.

2. О лицензировании отдельных видов деятельности: Федеральный Закон Российской Федерации от 16 сентября 1998 № 158-ФЗ

3. Об инвестиционных фондах: Федеральный Закон Российской Федерации от 29 ноября 2001 № 156-ФЗ.

4. О Трудовых пенсиях в Российской Федерации: Федеральный Закон Российской Федерации от 17 декабря 2001 № 173-Ф3.

5. О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации: Указ Президента Российской Федерации от 26 июля 1995 № 765, с изм. и доп. от 23 февраля 1998.

6. Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации: Федеральный Закон Российской Федерации от 24 июля 2002 № 111- ФЗ.

7. О дальнейшем развитии деятельности инвестиционных фондов: Указ Президента РФ от 23 февраля 1998 № 193.

8. Об обязательном пенсионном страховании в РФ: Постановление Правительства Российской Федерации от 12 июня 2002 № 408-ФЗ.

9. О Типовых правилах интервального паевого инвестиционного фонда: Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 16 октября 1995 № 14 с изм. и доп. от 11, 12 января, 19, 27 июня - 1996 , 2 октября - 1998.

10. О Типовом проспекте эмиссии инвестиционных паев: Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 18 октября 1995 № 15, с изм. и доп. от 11 января, 19 июня 1996 , 2 октября 1998.

11. Об утверждении Положения о требованиях, предъявляемых к агентам по размещению и выкупу инвестиционных паев: Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 19 июня 1996 № 12.

12. Положение о предоставлении и опубликовании управляющей компанией паевого инвестиционного фонда информации о деятельности, связанной с управлением имуществом паевого инвестиционного фонда: Постановление ФКЦБ от 23 июня 1997 № 19.

13. Об утверждении новой редакции Положения о порядке оценки и составления отчетности о стоимости чистых активов открытых паевых инвестиционных фондов: Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 25 мая 1998 № 14.

14. Положения о порядке ликвидации паевого инвестиционного фонда: Постановление ФКЦБ от 3 сентября 1998 № 35.

15. Об утверждении Положения о составе и структуре активов паевых инвестиционных фондов: Постановление ФКЦБ России от 31 августа 1999 №5.

16. Об утверждении Порядка лицензирования отдельных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации: Постановление ФКЦБ России от 15 августа 2000 №10.

17. Об утверждении Положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг: Постановление ФКЦБ России от 19 октября 2000 № 20.

18. Алпаров С. О совмещении деятельности на рынке коллективных инвестиций // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.35 - 39.

19. Алексеева Е. Инвестиционные фонды недвижимости // Инвестиции плюс. -М., 1999.-№3.-С.26-30.

20. Алексеев В. Региональная агентская сеть основа роста розничных продаж // Инвестиции Плюс. - М., 2002. - №1 (40). - С.20 - 21.

21. Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: введение в фондовые операции. — М.: Финансы и статистика, 1991. 158 с.

22. Анатольев И. Как инвестируют в Великобртании // Мы инвесторы. М., 1997. - №5. - С.7.

23. Анатольев И. Надежность и доходность инвестиционных фондов: международный опыт // Мы инвесторы. М., 1997. - №6. - С.7.

24. Анатольев И. Немецкие инвестиционные фонды: инвестор может быть спокоен // Мы инвесторы. М., 1997. - №6. - С.7.

25. Арсеньев В. Теорема ПИФа // Деньги. М., 1997. - №43. - С.49-52.

26. Базовый курс по рынку ценных бумаг. М.: Деловой экспресс, 2001. - 408 с.

27. Батарина А.А. Пути совершенствования деятельности паевых инвестиционных фондов на российском финансовом рынке // Управление Собственностью. М., 2001. - №3. - С. 15-18.

28. Батлер У. Корпорации и ценные бумаги в России и США. М.: Зерцало, 2001.-240 с.

29. Бердникова Т.Б. Рынок ценных бумаг. М.: ИНФРА-М, 2000. - 270 с.

30. Бобров Д. Рынок акций высокотехнологичных компаний взгляд РТС // Рынок ценных бумаг. - М., 2000. - №13 (июль). - С. 15-17.

31. Бойко Т. Сберечь и накопить. Если ваши деньги в паевых инвестиционных фондах. М.: Издательский центр «Акционер», 1998. - с. 104.

32. Бойко Т. Степень риска ПИФы. // Журнал для акционеров. М., 1996. -№11. - С.29-31.

33. Бочкарев Д. В. Негосударственные пенсионные фонды в Российской Федерации: Дис. канд. экономических наук: 08.00.10 / Московский государственный университет экономики, статистики и информатики. М.: 1999.- 132 с.

34. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 1997. - 1120 с.

35. Булгаков Ю.В. Выбор варианта рискового портфеля // Менеджмент в России и за рубежом. М., 2000. - №4 (июль - авг.). - С.82-94.

36. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. М.: Федеративная Книготорговая Компания, 1998. - 352 с.

37. Васильев С. Паевые фонды устремились в Петербург // Деловая панорама. -М., 2000. №30 (7-13 авг.). - С.7.

38. Величенков А. Чем рубль в фонде отзовется // Российская газета (Москва). -М., 2001. 11 апреля.

39. Волгин А. Паевые фонды // Профессиональный инвестор в России. М., 1995. - №2. - С.7-11.

40. Вольвач Д.В. Налог на доходы физических лиц при операциях с ценными бумагами // Фин. Россия. М., 2000. - №35 (19-25 сент.). - С.4.

41. Все о паевых фондах // Информационно-аналитический бюллетень Инвестиции Плюс. М.: Деловой экспресс. — 2001. — 120 с.

42. Генкин А.С, Эффективный траст: опыт Западной Европы и российская практика. М.: АЛЬПИНА, 1999. - 220 с.

43. Гитман Л.Дж, Джонк М.Д. Основы инвестирования. М.: Дело, 1997. -1008с.

44. Голикова Л. Пенсионные резервы стану паями // Коммерсант. М., 2001. — 19 марта.

45. Голицин Ю. Пенсионная система в доревалюционной России // Инвестиции Плюс.-М., 2001. №5-6 (36-37). -С.15-18.

46. Голубович А.Д., Миримская О.М. Биржевая торговля и инвестирование в США. М.: МЕНАТЕП-ИНФОРМ, 1991. - 116 с.

47. Гончаров А. Траст в России не похож сам на себя // Рынок ценных бумаг. -М., 1997. №8. - С.58-62.

48. Демиденко А. Паевые инвестиционные фонды // Предпринимательство в России.-М., 1996. №1. - С.29-31.

49. Дубровский В. Н., Панфилов И. И. Негосударственное пенсионное обеспечение: Практический опыт создания и развития в России негосударственных пенсионных фондов. М.: Редакция журнала Пенсия, 1999. -357 с.

50. Дудосеков А. ОФБУ и ПИФы: развитие концепции российского фондового рынка // Рынок ценных бумаг. М., 1997. - №20. - С.56-59.

51. Ежов В.Г. Методы оценки эффективности управления портфелем ценных бумаг У.Ф.Шарпа // Финансовый рынок России: проблемы формирования и функционирования. СПб., 2000. - С. 163-169.

52. Жданов С. А. Методы и рыночная технология экономического управления. М.: Дело и Сервис, 1999. - 272 с.

53. Жуков Е.В. Инвестиционные институты: Учебное пособие для вузов. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1998. - 198 с.

54. Зайцев Д. Активы паевых инвестиционных фондов // Рынок ценных бумаг. -М., 1996.-№18.-С.40-41.

55. Зайцев Д. Pro et contra взаимных фондов: опыт США // Рынок ценных бумаг. М., 1996 - №1. - С.37-39

56. Зайцев Д., Чураева М. Паевые фонды: первые итоги и тенденции // Рынок ценных бумаг. М., 1997. - №16. - С.221-224.

57. Зайцев Д., Чураева М.Н. Организация и деятельность паевых инвестиционных фондов. М.: Деловой экспресс, 1998. - 80 с.

58. Закарян И., Филатов И. Интернет как инструмент для финансовых инвестиций. — М.: Сирин, 2000. 158 с.

59. Звягинцев А. И. Оптимизация структуры портфеля ценных бумаг // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №5-6 (36-37). - С.21-26.

60. Звягинцев А.И. Облигационные ПИФы: стабильный доход при минимальных рисках // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.10-14.

61. Золотарев И.Б. Все, что вы хотели знать о паевых фондах. М.: Финансы и статистика, 1998. - 112 с.

62. Зотеева А. Вчера и завтра фондов группы ЛУКойл // Рынок ценных бумаг.- М., 2000. №17 (176). - С. 87-90.

63. Игошин Н.В. Инвестиции. Организация управления и финансирования. -М.: Финансы, 2000. 413 с.

64. Ингосстрах. Опыт практической деятельности. М.: Издательский дом Русанова, 1996. - 73 с.

65. Капитан М.Е. Американские взаимные фонды // Коллективные инвестиции. М., 1999. - №3(14). - С. 13-17.

66. Капитан М.Е. Инвестиционные фонды в Германии // Инвестиции Плюс. -М., 1999.-№1 (12). С.10-15.

67. Капитан М.Е. Какими пайщиками прирастают ПИФы? // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №5-6 (36-37). - С.34-38.

68. Капитан М.Е. Классификация рискованности инвестиционных фондов: опыт Италии // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.26-29.

69. Капитан М.Е. О роли немецких специальных фондов // Инвестиции Плюс.- М., 2000. №6 (27). - С.25-27.

70. Капитан М.Е. ПИФы в 2001 году: заслуженный успех // Инвестиции Плюс.- М., 2002. №1 (40). - С.39-53.

71. Капитан М.Е. Результаты работы открытых фондов акций (30.09.99 -28.09.01) // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.6-10.

72. Капитан М.Е. Результаты работы паевых фондов в январе 2002 года // Инвестиции Плюс. - М., 2002. - №1 (40). - С.53 - 57.

73. Капитан М.Е. Результаты работы паевых фондов в первом квартале 2002 года // Инвестиции Плюс. М., 2002. - №1 (40). - С.57 - 60.

74. Карташов А. Проблемные вопросы развития паевых фондов // Инвестиции Плюс. М., 2002.-№1 (40).-С. 21-23.

75. Катаев К. С. Паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России: Дне. канд. экономических наук: 08.00.10 / Московский государственный университет экономики, статистики и информатики. М.: 2000.-135 с.

76. Кахниашвили М. Пенсионная реформа как фактор развития фондового рынка и отрасли паевых инвестиционных фондов // Инвестиции плюс. — М.,2002.-№4 (43).-С. 49-50.

77. Кейнс Д.М. Общая теория занятости процента и денег. М.: Гелиос АРВ, 1999.-352 с.

78. Коваль JI. Несите ваши денежки // Деловая хроника. М., 2002. - № 1 (3). -С. 39-41.

79. Коллективные инвестиции / Учебное пособие. М.: ПРАГМА Корпорэйшн, 1997. - 127 с.

80. Коллективные инвестиции / Составитель и редактор Бойко Т. СПб.: Норма, 1997.-102 с.

81. Коллективные инвесторы в современной России / под ред. Михайлова. -М.: Центр коллективных инвестиций, 1999. 96 с.

82. Костиков И. Отрасли надо дать возможность немного набрать обороты // Коммерсантъ. М., 2001. - №116. - С.6.

83. Кривошеева И.В. Какие вопросы являются главными при выборе паевого фонда? // Компания. М., 2003. - № 5 (251). - С. 66.

84. Кривошеева И.В. Опыт развития немецких инвестиционных фондов (на примере фондов компании «ДИТ») // Инвестиции плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39).-С. 29-35.

85. Кривошеева И.В. Паевые инвестиционные фонды: проблемы и перспективы развития // Мировая экономика в XXI веке: новые проблемы и решения. (Сборник статей). М.: Финансовая академия при Правительстве РФ,2003.-С. 202-207.

86. Кривошеева И.В. Паевые фонды России: состояние, проблемы, перспективы. (Научная статья). — М.: Институт сферы социальных отношений, 2001.- 26с.

87. Кривошеева И.В. Потенциал огромен, но реализовать его будет нелегко // Рынок ценных бумаг. М., 2001. - №22 (205). - С. 38-39.

88. Кривошеева И.В. Проблемы вкладчиков: эффективность управления их средствами. (Научная статья). — М.: Институт общего образования Министерства образования Российской Федерации, 2000. 18с.

89. Кривошеева И.В. Чего ждут пайщики от ПИФов // Инвестиции плюс. — М., 2002. №4 (43). - С. 43 - 44.

90. Кубинец М.М. Роль корпоративных облигаций в развитии российского фондового рынка // Финансовый рынок России: проблемы формирования и функционирования. СПб., 2000. - С. 66-71.

91. Кузин А. ПИФы обошли Сбербанк, но проиграли рынку // Финансовая Россия. -М., 2001. №38 (18-24 окт.). - С.11.

92. Кузин А. Паевой тотализатор // Финансовая Россия. М., 2000. - №31 (2430 авг.). - С. 16.

93. Кузин А. ПИФы не подвели // Финансовая Россия. М., 2002. - № 2 (265). -С.11.

94. Куклин М. Паевые фонды дополнительные инвестиционные возможности // Расчеты и операционная работа в коммерческом банке. — М., 2001. - №9. - С.79-80.

95. Куприна А. Банки и доверительное управление: любые проблемы разрешимы // Рынок ценных бумаг. М., 1997. - №22. - С. 107-109.

96. Кутуков В.Б. Основы финансовой и страховой математики. Методы расчета кредитных, инвестиционных, пенсионных и страховых схем. М.: Дело, 1998. - 304 с.

97. Ладыгин Д. Кому доверить все свое // Коммерсант деньги. М., 2001. -№51 (355). 26 декабря. - С. 10-12.

98. Ладыгин Д. Паевые фонды выходят на охоту за инвесторами // Коммерсантъ. М., 2001. - №116. - С.6

99. Лейдермэн Д. Могущество взаимных фондов: они изобретают все новые способы аккумулирования денежных сбережений населения и преобразовывают экономику // Бизнес уик / СССР - Bussiness week / USSR. М. -М., 1993.-№6.-С. 14-20.

100. Литвиненко Л.Т., Нишатов Н.П., Удалищев Д.П. Рынок государственных ценных бумаг. М.: ЮНИТИ, 1998. - 111с.

101. Лялин С. В. Формирование и развитие рынка корпоративных облигаций в России: автореферат дис. канд. экономических наук / Санкт-петербургский государственный университет. СПб., 2001. - 32 с.

102. Логинов В. Накопительный элемент Борьба за «молчунов» // ОБЗОР: Пенсионная реформа в России. М., 2002. - № 8(18). -С. 4-5

103. Лучший ПИФ закрытый ПИФ. Почему - 2001 год оказался удачным для ПИФов // Коммерсант деньги. - М., 2002. - №6 (361). - С. 14

104. Максимов И. Портрет американских инвесторов // Инвестиции Плюс. — М., 1999.-№7 (21). С.25-27.

105. Максимов И. Открытый или интервальный? // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.21-24.

106. Международные валютно-кредитные и финансовые отношения: Учебник / Под ред. Л.Н. Красавиной. — 2-е изд., перераб. и доп. — М.: Финансы и статистика, 2000. 608 с.

107. Мельникова Е.И. Паевые инвестиционные фонды в системе инвестирования сбережений физических лиц: канд. экономических наук: 08.00.10 / Уральский государственный экономический университет. — Екатеринбрг, 1998.- 165 с.

108. Мельник Р. Методика сценарного анализа процентного риска портфеля ценных бумаг с фиксированным доходом // Упр. риском. М., 2000. - №2. -С.34-36.

109. Меньшиков И.- С. Финансовый анализ ценных бумаг: Курс лекций. М.: Финансы и статистика, 1998. - 360 с.

110. Миловидов В.Д. Инвестиционные фонды и трасты: Как управлять капиталом? М.: Анкил, 1992. - 312 с.

111. Миловидов В.Д. Инвестор в России: Что делать? М.: ММВБ, 2000. - 120 с.

112. Миловидов В.Д. Иностранные инвестиционные фонды в России: первые итоги деятельности // Рынок ценных бумаг. М., 1996. - №12. - С. 55-59.

113. Миловидов В.Д. Паевые инвестиционные фонды. М.: ИНФРА-М, 1996. -416 с.

114. Миловидов В.Д. Становление паевых инвестиционных фондов в России // Рынок ценных бумаг. М., 1995. - №19. - С.42-46.

115. Мильчакова Н.А. Российский фондовый рынок: институты, операции, регулирование. М.: Финансы и статистика, 1996. - 212 с.

116. Миркин ЯМ. Ценные бумаги и фондовый рынок. М.: Перспектива, 1995. - 532 с.

117. Михайлов А., Мудраков В., Глазков А. Все, что вы хотите знать о негосударственных пенсионных фондах. М.: Гралия, 2001. - 132 с.

118. Моисеев И. Дождались: Инвестфонды получили свой закон // Ведомости. — М., 2001. 12 окт.

119. Мусаев Э.А. Взаимные паевые открытые инвестиционные фонды // Вестник Ассоциации российских банков. 4.1. - М., 1996. - №1. - С.27-28. - Ч. 2. - М., 1996. - №2. - С.39-41.

120. Мусатов В.Т. Фондовый рынок: инструменты и механизмы. М.: Международные отношения, 1991. - 276 с.

121. Назарова Н.П. Траст: правовые основы и практика реализации в США и России // Вопросы экономики. М., 1996. - №7. - С.36-41.

122. Найман Э.Л. Малая энциклопедия трейдера. М.: Вира - Р, Альфа Капитал, 1999.-221 с.

123. Настольная книга финансиста: Практ. руководство для бухгалтеров и фин. работников по налогам, ценным бумагам, правовой деятельности / под ред. В. Панскова. М.: Международный центр фин.-экон. развития, 1995. - 153 с.

124. Ованесов А. К доверительному управлению будьте готовы! // Рынок ценных бумаг. М., 1997. - №22. - С.97-101.

125. Организация управления инвестициями. Учебное пособие под ред. Сент Джайлса, Д. Флеминга. М.: Информационно-издательское агентство Эхо, Фонд ноу Хау, 1997. - 164 с.

126. Осипова O.K. Инвестиционные фонды: формирование и перспективы развития: автореферат канд. экономических наук / Московский Государственный Университет им. М.В. Ломоносова. М.: 1995, 24 с.

127. Оюн В.О. Паевые инвестиционные фонды: состав и структура активов // Реформирование бухгалтерского учета в соответствии с международными стандартами: Материалы научно практической конференции. - М.: 2000, С. 26-27.

128. Павлова JI.H. Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг. -М.: ИНФРА-М, 1997. 192 с.

129. Паевые фонды США и Европы // Экономика и жизнь. СПб., 1995. - №52 (ЗОянв.).-С.10.

130. Перцев А.П. Основные показатели работы паевых фондов за 1999 год // Инвестиции Плюс. - М., 1999. - №7 (21). - С.27-31.

131. Перцев А.П. Паевые фонды и кризис на фондовом рынке // Деловой экспресс. М., 1997.-№41.-С.15.

132. Перцев А.П., Капитан М.Е. Паевые фонды: история продолжается // Рынок ценных бумаг. М., 2000. - №17. - С.74-79.

133. Перцев А.П. Паевые фонды в 1998 году // Инвестиции Плюс. М., 2000. -№1 (12).-С.30-35.

134. Перцев А.П. ПИФы как зеркало российской экономики: 1996 -- 1999г // Инвестиции Плюс. - М., 2000. - №6 (20). - С. 3-40.

135. Петров В. Контроль за работой паевых фондов: анализ зарубежного опыта // Рынок ценных бумаг. М., 1996. - №21. - С.45-46.

136. Пивина И.А. Основные направления деятельности фондов в т.ч. ПИФов. -М.: Финансы и статистика, 1997. 134 с.

137. Плугарь Н. Фонды в законе, или насколько совершенна нормативная база деятельности инвестиционных фондов в России // Нефть в России. М., 2001. -№9. - С.72-74.

138. Плугарь Н. Неотложные проблемы // Инвестиции Плюс. М., 2002. - №1 (40).-С.14-17.

139. Постников Н., Капитан М. Результаты работы паевых фондов в сентябре -2001 // Инвестиции Плюс. М., 2001. - №7-8 (38-39). - С.16-19.

140. Постников Н., Капитан М. Прогноз роста совокупной СЧА на 2002 год // Инвестиции Плюс. - М., 2002. - №1 (40). - С.57 - 60.

141. Путеводитель по паевым инвестиционным фондам. М.: Коммерсант XXI, 2001.-160 с.

142. Роик В. Реформа пенсионной системы вопрос национального масштаба // Человек и труд. - М., 2001. Ежемесячный журнал. № 3. - С. 41-44.

143. Рубцов Б.Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: «Издательство «Экзамен», 2002. - 448 с.

144. Рубцов. Б.Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000.-312 с.

145. Рыжков О. Юридические конструкции паевого инвестиционного фонда // Рынок ценных бумаг. М., 1996. - №1. - С.50-52.

146. Савицкий K.JL, Перцев А.П., Капитан М.Е. Инструментарий инвестора. -М.: ИНФРА-М, 2000. 112 с.

147. Сафронов Б. Паевые фонды прошли полпути // Ведомости. М., 2001. №212 (535) 19 ноября.

148. Семенекова Е.В. Операции с ценными бумагами: российская практика. -М.: ИНФРА-М, 1997. 328 с.

149. Сердинов Э.М. Международный рынок взаимных инвестиционных фондов // Банковское дело. М., 2001. - №9. - С.31 -36

150. Соколов А.В. Особенности налогообложения налогом на прибыль негосударственных пенсионных фондов // Пенсия. — М., 2000. №7. - С.49-50.

151. Соловьев А.К. Финансовая система государственного пенсионного страхования в России. М.: Финансы и статистика, 2001. — 496 с.

152. Сравнительная пифология // Коммерсант деньги. М., 2000. - №4 (257). -С. 58-60

153. Старшинова Н.Б. Хеджевые фонды на зарубежных рынках ценных бумаг // Финансовый рынок России: проблемы формирования и функционирования. -СПб., 2000. С. 133-135.

154. Структура инвестиционного портфеля негосударственных пенсионных фондов на 01.04.2000 г. // Пенсион. Фонды. М., 2000. - №2 (апр.июнь). - С. 15.

155. Суверов С. Российский фондовый рынок: ожидания инвесторов и перспективы // Рынок ценных бумаг. М., 2000. - №17 (176). - С.23- 24.

156. Тарачев В. Как нам двинуть ПИФы на пенсионный рынок // Инвестиции Плюс. М., 2002. -№1 (40). - С. 12-14.

157. Теплова Т.В. Финансовые решения: стратегии и тактика. М.: Магистр, 1998.-262 с.

158. Трастовые, инвестиционные и электронные услуги банков. Настольная книга банкира. / Л. И. Абалкин и др. М.: Дека, 1995. - 112 с.

159. Трегуб А. Коллективные инвестиции: особенности национального законодательства // Финансист. М., 2002. - №1. - С. 20 -27.

160. Трегуб А. Паевые инвестиционные фонды: качество инструмента и риски инвестора // Финансист. М., 2002. - № 2. - С. 19-27.

161. Трегуб А. Рейтингование инструментов коллективных инвестиций: цивилизованный подход // Финансист. М., 2001. - № 8-9. - С. 32.

162. Управляющие компании вербуют агентов // Коммерсант деньги. М., 2002.-№6 (361).-С. 12.

163. Управление коллективными инвестиционными фондами. / под ред. Кристофера Гилкриста. М.: Raster's, 1999. - 144 с.

164. Успенский А. Опыт успешного управления активами инвестиционных фондов // Рынок ценных бумаг. М., 2001. - №16 (авг.). - С.73-74.

165. Усоскин В.М. Современный коммерческий банк. Управление и операции. -М.: Антидор, 1998. 320 с.

166. Хайкин И. Взаимодействие управляющей компании с агентами по размещению инвестиционных паев // Рынок ценных бумаг. М., 1996. - №24. -С.74-75.

167. Цисарь И.Ф., Чистов В.П., Лукьянов А.И. Оптимизация финансовых портфелей банков, страховых компаний, пенсионных фондов. М.: Дело, 1998. -127 с.

168. Частные инвестиции во взаимные фонды США. М.: ИНФРА-М, 1991. — 63с.

169. Черепанов А. На паевом фронте грядут перемены // Нефть России. М., 2000.-№11. - С. 42-44.

170. Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М.: Финансы и статистика, 1997. - 267с.

171. Шарп У., Бэйли Дж. ИНВЕСТИЦИИ: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М., 2001. -1027 с.

172. Шахманова В.И. Инвестиционные фонды в системе отношений финансового рынка: дис. канд. экономических наук: 08.00.10 / Московский Государственный Университет им. М.В. Ломоносова. М.: 1995, 120 с.

173. Шестаков А.В., Шестаков Д.А. Введение в финансово-экономическую экспертизу. М.: Издательский дом Дашков и К., 2000. — 287 с.

174. Шохин А. Закон получился // Инвестиции Плюс. М., 2002. - №1 (40). -С.10 - 12.

175. Штольте П. Инвестиционные фонды. М.: Интерэксперт, 1996. - 165 с.

176. Эпштейн Е. Самые доходные ПИФы инвестируют в облигации // Ведомости. М., 2001. - №212 (535) 19 ноября.

177. Эрделевский A.M. Финансовые услуги, вексель, недвижимость: анализ и комментарий законодательства и судебной практики. М.: БЕК, 1999. - 312 с.

178. Яндиев М. Пай — высокая степень защиты сбережений // Рынок ценных бумаг. М., 1996. - №17. - С. 25-26.

179. Attitudes towards Investment Products: Marketing Study. Qualitative Report of Institute for Market Research GfK MR Russia. Moscow, 2001. - 50 p.

180. Cordes Carsten & Martula Paul. Investmentfonds. Die hochintelligente Geldanlage. Frankfurt am Main: FFM-Verlag, Idstein, 2000. - 152 s.

181. Coval J.D., Moskowitz T.J. The geography of investment: in-formed trading and asset prices // J. of Political Economy. 2001. - №4 (Aug.). - P. 811-841.

182. Dembowski Anke. Profi-Handbuch. Investmentfonds. Berlin: Westermann Druck Zwickau GmbH, 2000. - 392 s.

183. Demuth Michael, Bustrof Henrik & Thiel Olaf. Infestmentfonds Produkte, Fakten, Strategies Wiesb.: GABLER, 1995. - 207 s.

184. Islinger Robert. Investmentfonds. Massgeschneiderte Strategien fuer jeden Anleger. Muenchen: Goldmann, Mchn., 2000. - 157 s.

185. Investmentfonds 2001 Daten, Fakten, Entwicklungen. Frankfurt: ВVI, 2001. -145 s.

186. Investmentfonds Strategien fuer Einsteiger und Profis. Die Chancen und Risiken der Anlagemaerkte. Die Tops und Flops bei Aktien- und Rentenfonds. Munchen: Ullstein TB-Vlg., 2001. - 340 s.

187. Jorion P. Value At Risk. NY: McGraw-Hill, 1997. - 208 p.

188. Frey Stephen. Trust fund. NY: Random House, 2002. - 328 p.

189. Lauer P., Reinhardt Matthias. Investmentfonds Leitfaden fixer Anleger . -Frankfurt-a.M.: Stand. Tab.-Vlg., 2000. 128 s

190. Markowitz H. Portfolio Selection: Efficient Diversification Of Investments. -NY: John Wiley, 1959. 384 p.

191. Paperback, Dr. Manfred Laux, Rudolf Siebel. The AS-Fund A modern pension fund for everyone. - Frankfurt am Main: Fritz Knapp Verlag, 1999. - 141 p.

192. Seeger Matthias, Tielking Bernd-Friedrich. Geld verdienen mit Investmnetfonds. Frankfurt am Main: Himmer, 2001. - 264 s.

193. Spectrum Group. Access Research Asset Management. NY., 1998. - 35 p.

194. Zeyer Fred. Investmnetfonds-Management. Frankfurt am Main:

195. Druckwerkstaetten Stollberg GmbH, Stollberg, 1993. 276 s.

196. Wirtschaftsanalyse. Marktanalyse. Asset Management. (Quantitatives Research & Management Team Deutscher Investment Trust ). Frankfurt am Main, 2001. -90s.

197. Wishaller Rolf. AS-Fonds. Regensburg: Praetoria Verlag GmbH& Co. KG, 2001.-96 s.

198. Доля в суммарных активах инвестиционных фондов стран Европы на 2001 год.

199. Инвестиционные фонды в странах Евопы 2001 г.5о/о 2% 5% 7%

200. Германия ■ Франция □ Люксембург ■ Великобритания

201. Швейцария ■ Голландия ■ Дания EI Австрия

202. Италия ■ Ирландия □ Испания ■ Бельгия1. Другие

203. Составлено по: Investmentfonds Strategien fuer Einsteiger und Profis. Die Chancen und Risiken der Anlagemaerkte. Die Tops und Flops bei Aktien- und Rentenfonds. Munchen: Ullstein TB-Vlg., 2001. - S. 23.

204. Объем инвестиций в фонды на душу населения в развитых странах в 2000 г.t

205. Объем инвестиций на душ населения в развитых странах на 2000 г.

206. Португалия Греция Дания Бельгия Нидерланды > Испания Австрия1. Франция США0 2 000 4 000 6 000 8 000 10 000 12 000 14 000 16 000 18 000 20 000

207. Организационная структура управляющей компании ПИФа

208. Перечень крупнейших немецких управляющих компаний и их учредителей.

209. Наименование крупнейших Наименование учредителейуправляющих компаний1. Activest HypoVereinsbank1. ADIG Commerzbank

210. Allianz KaG Allianz Insurance

211. AXA AXA Equity&Law Insurance

212. BB-Invest Bankengesellschaft Berlin1. DEGI Dresdner Bank1. Deka Sparkassen1. DESPA Sparkassen

213. DIFA DG Bank/Raiffeisenbank1. DIT Dresdner Bank1. DVG Deutsche Bank1. DWS Deutsche Bank

214. Franken Invest SchmidtBank1.i HypoVereinsbank

215. Noris Nuererberger Insurance

216. SMH Schoeder, Hengst &Co. Bank1. UBS Bank UBS

217. UNION DG-Bank, Raiffeisenbank

218. Составлено по: Lauer P., Reinhardt Matthias. Investmentfonds Leitfaden fuer Anleger. Frankfiirt-a.M.: Stand. Tab.-Vlg., 2000. - S. 40.

219. Нетто-стоимость и биржевой курс инвестиционных паев закрытых фондв Стоимость в ДЕМ

220. Нетто-стоимость / \ Премия Дисконт —-> Время

221. Составлено по: Seeger Matthias, Tielking Bernd-Friedrich. Geld verdienen mit Investmnetfonds. Frankfurt am Main: Himmer, 2001. -S. 72

222. Крупнейшие "интернациональные" фонды акций в Германии

223. Название фонда Управляющая компания1. Akkumula DWS1. Deka Spezial DEKA1. Fondis ADIG1.terglobal DIT1. Top 50 Welt DWS1. UniGlobal UNION

224. Составлено по: Seeger Matthias, Tielking Bernd-Friedrich. Geld verdienen mit Investmnetfonds. Frankfurt am Main1. Himmer, 2001.-S. 26