Мобилизация финансового капитала в трансформируемой экономике тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Мобилизация финансового капитала в трансформируемой экономике"

Бархатов Игорь Викторович

МОБИЛИЗАЦИЯ ФИНАНСОВОГО КАПИТАЛА В ТРАНСФОРМИРУЕМОЙ ЭКОНОМИКЕ

Специальность 08.00.01 - «Экономическая теория»

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2006

Работа выполнена на кафедре экономической теории Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова.

Научный руководитель -

Официальные оппоненты:

Ведущая организация -

доктор экономических наук, профессор Журавлева Г.П.

доктор экономических наук, профессор Мильчакова H.H. кандидат экономических наук, доцент Белкин В.А.

Тамбовский государственный университет им. Г.Р. Державина

Защита состоится 29 июня 2006 г., в ]4:00 часов, на заседании диссертационного совета К 212.296.01 при ГОУВГГО «Челябинский государственный университет» по адресу: 454136, г. Челябинск, ул. Молодогвардейцев, д. 70 «Б», ауд. 123.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ГОУ ВПО «Челябинский государственный университет».

Автореферат разослан <(Жб> » мая 2006 г.

Ученый секретарь диссертационного совета, кандидат экономических наук, доценг

JI.A. Ребреш

2_0Об А

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Проводимые в России экономические преобразования в большей степени зависят от процессов, связанных с формированием отечественного финансового капитала и его мобилизацией. Проблема сводится к тому как в трансформируемой экономике мобилизовать финансовые ресурсы и найти механизмы, стимулирующие их мобилизацию в реальный сектор экономики. Экономические реформы, начатые в России в 1990-е годы, убедительно доказали, что мобилизация капитала за счет банковского кредитования не позволила создать «рыночные инструменты», дающие возможности движения капитала в отдельные отрасли промышленности. Возникшая банковская система в виде финансовых институтов со значительным использованием финансового рычага подвержена высокому системному риску, не способна в полной мере оценить кредитный риск, так как кредитная политика банков излишне субъективна, и принятие решений о кредитовании базируется в большей степени на личной унии и системе участия заинтересованных лиц. Государственная поддержка проблемных банков усиливает несовершенство банковской системы и порождает недобросовестное поведение, связанное с мобилизацией капитала в направлении излишне рискованных проектов. Сложившиеся высокие процентные ставки в банковской сфере не создают условий для привлечения сбережений множества экономических субъектов, не формируют тенденции к сбережению и накоплению капитала. Поэтому одной из наиболее значимых институциональных форм мобилизации финансового капитала в трансформируемой экономике России способен стать фондовый рынок.

Как показывает практика, воспроизводство олигархического капитала - путь бесперспективный. На его основе невозможен переход к новой экономике, складывающейся в западных странах, тем более, невозможно возникновение и развитие социально-ориентированной рыночной экономики. Преобразующими тенденциями мобилизации капитала в большинстве развитых стран является развитие рынка ценных бумаг, прежде всего корпоративных, и использование их потенциальных преимуществ. Рынок корпоративных ценных бумаг может возникнуть при сочетании определенных факторов, в противном случае, предприятия остаются в рамках финансирования через банковское кредитование, а не альтернативных ис-* точников мобилизации финансового капитала. К таким факторам относят: наличие потенциальных эмитентов, способных воспроизводить фондовые ценности высокого инвестиционного качества; развитие рынка корпоративных ценных бумаг с адекватными финансовыми технологиями и развитой инфраструктурой финансового рынка; государственное регулирование процесса эмиссии корпоративных ценных бумаг; развитие процесса секьюритазации.

Формирование рынка корпоративных ценных бумаг, как формы мобилизации капитала в российской экономике, позволяет преодолеть недоверие к рынку ценных бумаг, активизировать инвестиционный процесс, сформировать рыночных агентов как средний класс, органически включенный в корпоративный акционерный капитализм национальной экономики. Решение названной проблемы позволит

РОС. НАЦИОНАЛЬНАЯ БИБЛИОТЕКА С.-Петербург ОЭ 200£кт5~?«3

преобразовать российской фондовой рынок из высокоспекулятивного, низколиквидного, не массового и не емкого, с деформированной структурой фондовых ценностей в высоколиквидный рынок.

Образования российского капитала тесно связаны с происходящими процессами в мировой экономике, где с начала 1980-х годов интенсивно идет глобализация экономики, что не может не отражаться на структурах, методах возникновения, слияния и мобилизации финансового капитала в России. На процесс формирования рынка капиталов не могла не повлиять трансформация экономических отношений, кризис фондового рынка в 1997-1998 годы. Особое значение в современных условиях имеет анализ теоретических и методологических подходов российских и зарубежных экономистов, позволяющий определить происхождение и развитие финансового и фиктивного капиталов в определенные экономические эпохи. Это позволяет объяснить возникающие проблемы формирования российского финансового и фиктивного капитала и выявить тенденции происходящих процессов в экономике России. Все названные проблемы формирования и мобилизации капитала на основе фондовых ценностей, а также их особенности в российской экономике актуальны и требуют тщательного теоретического исследования. Оно позволит определить тенденции преодоления сложившейся монополии капитала банков и формирования альтернативных вложений капитала различными субъектами экономики.

Степень разработанности проблемы. Анализу финансового и фиктивного капитала посвящена обширная литература. А. Смит и Д. Рикардо обращали особое внимание на проблему определения стоимостной природы движения финансового капитала. Дж. С. Миль, Ж.Б. Сэй рассматривали финансовый капитал преимущественно как функцию «воздерживания», «временных предпочтений». Е. Бем-Баверк, Л. Вальрас, И. Фишер предложили экономико-математическую и графическую модели принятия потребительских решений о необходимости сбережений. Проблема исследования приобрела иную направленность при изучении финансового капитала, она перешла в плоскость принятия инвестиционных решений. Особенностям обращения финансового капитала на фондовом рынке посвящены исследования Дж. М. Кейнса, Дж. Хикса, Г. Марковича, У. Шарпа, Дж. Литнера. В работах этих экономистов нашли отражение поведение инвесторов на фондовом рынке, их стремление обеспечить равновесие в своем инвестиционном выборе при определенной зависимости между риском и доходностью ценных бумаг. Кроме того, проблемами капитала и кризисов в процессе функционирования капитала занимались Дж. Робинсон, Д. Чампернаун, П. Сраффа, Н. Калдор, Дж. Хакурт, Л. Пасинетги, П. Гареньяни, П. Самуэльсон, Р. Солоу, Ф. Модильяни, М. Блауг, Ф.Хан. Из работ российских экономистов необходимо отметить фундаментальные труды М.Ю. Алексеева, М.В. Кузнецовой, Я.М. Миркина, A.C. Овчинникова, Е.В. Семенковой, B.C. Торкановского, A.A. Эрлих. Все названные работы посвящены в большей степени описанию фондовых инструментов и рынков, методам технического анализа рынка ценных бумаг. Однако их содержание повторяет известные труды западных авторов, таких как Дж. Д. Мерфи, С. Нисон.

До сих пор мало исследованным остается ряд проблем, среди которых немаловажное значение имеет проблема мобилизации финансового капитала в новых условиях трансформируемой экономики, которую в экономической литературе зачастую называют переходной экономикой. Именно этой проблеме и посвящается данное исследование.

Цель диссертационного исследования состоит в раскрытии происхождения, форм, условий и особенностей мобилизации финансового капитала с учетом экономических интересов субъектов финансового рынка, возникающих в процессе сбережений и накоплений финансового капитала.

Цель диссертационного исследования определяет необходимость решения ряда задач:

• изучить концептуальные подходы, имеющиеся в зарубежной и российской экономической литературе о происхождении и формировании финансового капитала, в том числе его составной части - фиктивного капитала, проследить их эволюцию с учетом трансформации экономических систем;

• исследовать особенности преобразования финансового капитала, установить особенности его мобилизации в трансформируемой экономике, проанализировать факторы, непосредственно влияющие на мобилизацию финансового капитала на фондовом рынке, провести сравнительный анализ динамики, тенденций, масштабов и специфических черт мобилизации финансового капитала на мировом и российском фондовых рынках;

• рассмотреть деформации мобилизации финансового капитала на российском фондовом рынке и их влияние на неопределенность фондового рынка;

• проанализировать влияние мобилизации финансового капитала на российский фондовый рынок с учетом процессов глобализации мировых финансовых рынков;

• разработать модель оптимальной мобилизации финансового капитала на фондовом рынке России;

• в соответствии с разработанной моделью предложить новые финансовые инструменты и технологии мобилизации финансового капитала в форме корпоративных ценных бумаг на фондовом рынке России.

Область исследования: экономика ресурсов (рынков капиталов, труда и финансов); институциональная и эволюционная экономическая теория: теория прав собственности, эволюционная теория экономической динамики.

Объектом диссертационного исследования выступает процесс мобилизации финансового капитала в трансформируемой (переходной) экономике России.

Предмет исследования составили экономические отношения, механизмы, условия, формы и специфика мобилизации капитала рыночными субъектами при обращении финансового и фиктивного капитала в новых условиях современной трансформируемой экономики.

Теоретическая и методологическая основы исследования. Диссертационное исследование базируется на теории и методологии, изложенной в фундаментальных трудах отечественных и зарубежных ученых по проблемам финансового и

фиктивного капитала, особенностям формирования фондового рынка, как сферы мобилизации финансового и фиктивного капитала, на основе движения фондовых ценностей на фондовой бирже и портфельного инвестирования, как наиболее оптимальной формы мобилизации финансового капитала. Теоретическая и методологическая базы диссертационного исследования содержат классическую, неоклассическую, институциональную и эволюционную теории, системный, структурный и функциональные методы и сочетание классического, диалектического и формально-логического подходов, институциональные приемы анализа и синтеза, индукции и дедукции, методы микро- и макроэкономического анализа и экономико-математический метод.

Обоснование теоретических положений и аргументация выводов осуществлялась автором на основе применения таких методов научного познания, как структурный, факторный, сравнительный анализы, научная абстракция, классификация и агрегирование данных.

Информационную базу исследования составили материалы и статистические данные Федеральной службы статистики, Центрального банка, Министерства финансов, Федеральной службы по финансовым рынкам (Федеральной комиссии по ценным бумагам) Российской Федерации; аналитические обзоры состояния российских предприятий; данные международных организаций (МВФ, ВБ); интернет-ресурсы международных и российских аналитических агентств.

Наиболее существенные результаты и их научная новизна.

На защиту выносятся следующие положения диссертационной работы, определяющие научную новизну.

1. Разработаны концептуальные подходы к возникновению и развитию финансового капитала в России и его мобилизации в условиях, когда экономический рост и развитие экономики предполагают мобилизацию финансового капитала в реальный сектор посредством развития новых институциональных форм и механизмов такой мобилизации, главным из которых должен стать фондовый рынок через движение гибридных финансовых инструментов.

2. Уточнено содержание категорий «финансовый капитал», «фиктивный капитал», «мобилизация финансового капитала», «фондовые ценности». Финансовый капитал - это монополистический промышленный капитал, слившийся в процессе сращивания с банковским капиталом в новых институциональных формах. Фиктивный капитал есть часть финансового капитала, представленная не только традиционными фондовыми ценными бумагами, но и новыми гибридными финансовыми инструментами. Мобилизация финансового капитала через фондовый рынок заключается в извлечении стоимости в денежной форме при смене титулов на доход у собственников, владеющих ценной бумагой. Фондовые ценности (ценные бумаги) служат титулами собственности, представляющими реальный капитал.

3. Раскрыты тенденции и особенности мобилизации финансового капитала через фондовый рынок России в условиях неопределенности. Во-первых, несмотря на рост объемов оборота ценных бумаг фондового рынка, он не стал институциональной формой, обеспечивающей эффективную мобилизацию капитала в реаль-

ный сеетор экономики. Во-вторых, эффективной мобилизации финансового капитала препятствует направленность ее субъектов на извлечение максимального дохода посредством спекулятивных фондовых операций. В-третьих, на мобилизацию финансового капитала отрицательно влияют макроэкономические условия в трансформируемой экономике, сопряженные с высокой степенью рисков и неопределенностью для субъектов, участвующих в процессе создания и накопления капитала.

4. Сформулированы основные положения алгоритма повышения эффективности мобилизации финансового капитала на основе портфельного инвестирования на фондовом рынке России. Оптимальный портфель формируется в условиях нестационарного и неравновесного рынка в соответствии с информационной концепцией (модификацией теории Г. Марковича).

5. Разработана модель мобилизации финансового капитала в форме нового продукта на основе комбинации производных ценных бумаг, предполагающих снижение финансовых рисков в виде гибридной ценной бумаги, способной удовлетворить инвестиционные качества и обеспечить мобилизацию финансового капитала при определенных условиях фондового рынка.

Теоретическая и практическая значимость результатов исследования

Высокая степень актуальности проблемы позволяет говорить о важном практическом значении результатов работы.

Результаты проведенного исследования и авторские предложения могут быть использованы федеральными и региональными органами власти, банками и другими финансовыми институтами при составлении программ мобилизации капитала и развития фондового рынка, при осуществлении портфельного инвестирования на фондовом рынке России, а также при создании и применении новых финансовых инструментов и технологий в условиях трансформируемой экономики России.

Основные положения диссертации, теоретический и фактологический материал могут быть использованы при преподавании учебных курсов «Экономическая теория», «Теория переходной экономики», «Рынок ценных бумаг», «Новые финансовые технологии», «Управление акционерными компаниями», «Правовое обеспечение рынка ценных бумаг».

Апробация основных результатов исследования. Основные результаты исследования докладывались и обсуждались на: конференции «XXI Российская школа по проблемам науки и технологий» (г. Миасс, 2001 г.), Всероссийской научно-практической конференции «Россия и регионы: новая парадигма развития» (г. Челябинск, 2002 г.), XX Международной научно-практической конференции «Россия и регионы: ориентиры политического и экономического развития» (г. Челябинск, 2003 г.), конференции «ХХШ Российская школа по проблемам науки и технологий» (г. Миасс, 2003 г.), XXXIV Уральском семинаре «Механика и процессы управления» (г. Екатеринбург, 2004 г.), конференции «Плехановские чтения» в РЭА им. Г.В. Плеханова (г. Москва, 2005 г.).

Публикации. По теме диссертации опубликованы 15 работ общим объемом 17,6 пл. авторского текста. Основные положения диссертационного исследования использованы при написании монографий «Мобилизация финансового капитала в трансформационной экономике», «Развитие и экономический рост региона», изданных (в соавторстве) в Издательстве Южно-Уральского государственного университета.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из «Введения», трех глав, «Заключения» и «Списка литературы». Исследование выполнено на 167 страницах основного текста и содержит 10 рисунков, 28 таблиц. Список литературы содержит 202 источника.

Во «Введении» обоснована актуальность темы диссертационного исследования, отражена степень разработанности проблемы, определены цель и задачи исследования. Сформулированы научная новизна и практические результаты исследования.

В первой главе «Теоретические и методологические аспекты финансового и фиктивного капитала» исследуется эволюция теоретических и методологических подходов к определению категорий «капитал», «финансовый капитал», «фиктивный капитал», «мобилизация финансового капитала». Рассматривается мобилизация фиктивного капитала как формы перенесения функционирующей реальной собственности в сферу фиктивного капитала. Исследуется логика движения финансового капитала, процессы движения денег и кредита в акционерных обществах. Рассматриваются проблемы сращивания банковского и промышленного капиталов, процессы возникновения фиктивного капитала на основе концентрации и централизации производства и возникновения крупных предприятий. Прослеживается тенденция формирования финансового капитала на основе роста концентрации капитала и увеличения объема фиктивного капитала. Причем процесс формирования фиктивного капитала подчинен мобилизации капитала для создания крупных организационно-хозяйственных структур корпоративного типа. Исследуются особенности возникновения и развития финансового капитала в трансформируемой экономике России, которые связаны с появлением новых рыночных субъектов в процессе приватизации российской экономики.

Во второй главе «Фондовый рынок как сфера мобилизации финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России» раскрываются динамика, масштабы и специфические черты развития фондового рынка. Особо выделяются корпоративные ценные бумаги как важнейшая форма мобилизации финансового и фиктивного капитала.

Третья глава «Финансовые технологии мобилизации ценных бумаг на фондовом рынке России» посвящена анализу и финансовым технологиям мобилизации корпоративных ценных бумаг на фондовом рынке России.

В «Заключении» представлены выводы и рекомендации по результатам проведенного исследования.

II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. Разработаны концептуальные подходы к возникновению и развитию финансового капитала в России и его мобилизации.

Переход России к капиталистическим отношениям обострил проблему формирования и развития финансового капитала. Расщепление и трансформация государственной собственности в процессе ее приватизации не привели в полной мере к созданию механизмов мобилизации финансового капитала через движение фондовых ценностей. При этом прирост стоимости значительной группы компаний не является следствием капитализации акций компаний на фондовой бирже, а осуществляется в процессе слияний и поглощений капитала среди олигархических групп.

Эволюция капитала, в том числе и финансового, происходит в направлении его превращения в более сложные формы, соответствующие новой степени концентрации и централизации капитала. Возникает интегрированный капитал. Происходит не просто слияние промышленного и финансового капитала, а идет усложнение структуры как внутри промышленного, так и финансового капитала, изменяется процесс диверсификации и возникает качественно новое образование. Диверсификация, ориентированная на циклическую оборачиваемость капитала, сменяется технологической диверсификацией. Изменяется характер мобилизации акционерной собственности, который сводится к изменениям в юридической и экономической формах мобилизации финансового капитала и характеризуется заменой индивидуальной акционерной собственности на групповую.

Возникают новые персонифицированные фигуры, обладающие возможностями мобилизовать финансовый и фиктивный капитал, превратить его в капитал, интегрированный в сфере национальной экономики и крупных корпораций. Таким образом, изменяется характер взаимовлияния и взаимосвязи персонифицированных фигур в сфере мобилизации капитала. Возникают новые организационные структуры держателей капитала, в которых органически слиты и переплетены все формы промышленного и финансового капиталов, основу которых составляют финансово-промышленные сверх группы с определенными центрами мобилизации и контроля, захватывающие ценные отрасли не только национальной, но и мировой экономик.

Финансовый капитал, возникший в начале XX в., претерпел ряд превращений и трансформировался в более сложную интегрированную, по-новому структурированную форму финансово-промышленного капитала. В западных экономиках господствуют финансово-промышленные группы. Едва ли новые образования капитала можно отнести к финансовому капиталу, согласно сложившимся представлениям в экономической литературе. Новые формы мобилизации капитала означают попытку создать условия для перехода к регулируемому рыночному хозяйству с целью сокращения трансакционных издержек от стихийной конкуренции.

Масштабные преобразования, происходящие в экономике России, предполагают высокие темпы мобилизации всех форм капитала, создание интегрированного капитала, основу которого составляет финансово-промышленный капитал. Процессы мобилизации и накопления капитала, слияния и поглощения должны объединять в таких формах финансовый, и фиктивный капитал в том числе, который позволит создать в национальной экономике России эффективную, четкую производственную систему, сочетающую крупное производство с конкуренцией и маневренностью капитала, при равномерном его распределении в масштабе страны.

Процесс формирования финансового и фиктивного капитала должен быть подчинен формированию крупных финансово-промышленных структур, способных обеспечить конкурентоспособность в глобальной экономике, преодолеть недоразвитость рыночных институтов, обеспечить сокращение трансакци-онных издержек, объединить разрозненный кругооборот домашних хозяйств в интегрированные формы капитала.

Развитие финансового капитала в транзитивной экономике России должно сопровождаться усилением зависимости реального сектора экономики от фондового рынка, как механизма мобилизации фиктивного капитала, изменяющего его функции в воспроизводстве совокупного общественного продукта.

Таким образом, возникновение интегрированного финансового и фиктивного капитала - объективный процесс эволюции любой экономики, основу которой составляет движение капитала. Развитие финансового и фиктивного капитала позволяет объединить в единое целое разрозненные экономические процессы и согласовать экономические интересы субъектов экономики.

«Внутренняя» дискретность финансового капитала остро реагирует на изменения в экономической среде, в зависимости от чего меняется форма существования финансового капитала. Существует тесная взаимосвязь и взаимообусловленность развития акционерного и финансового капитала. Движение акционерного капитала - один из механизмов мобилизации финансового капитала. В России акционерный капитал появился в процессе приватизации государственной собственности, что положило начало созданию фондового рынка и определило институциональную среду функционирования финансового и фиктивного капитала. Специфика российского финансового капитала сводится к условиям и факторам его возникновения. Временной интервал его возникновения достаточно мал. Развитие идет по укороченной схеме. Российский капитал единовременно интегрируется и мобилизуется во всех доступных ему формах. Возникновение российского капитала происходило в процессе демонополизации производства и при отсутствии существенной конкуренции. К общим чертам формирования финансового и фиктивного капитала в России и за рубежом следует отнести: связь развития финансового капитала с развитием товарных, фондовых бирж, рынка ценных бумаг, развитием рынка кредитных операций. Российский капитал, как и зарубежный, стремится выйти за пределы национальных границ, ищет более прибыльные сферы вложения, срастается с ино-

странным финансовым капиталом, превращаясь в транснациональный финансовый капитал.

2. Уточнено содержание категорий «финансовый капитал», «фиктивный капитал», «мобилизация финансового капитала», «фондовые ценности».

Возникновение капиталистических отношений предполагает эволюцию и развитие нового процесса в экономике России, основанного на движении финансового капитала и его форм. В экономической литературе нет недостатка в определении данных категорий (табл. 1).

Таблица 1. - Подходы зарубежных и российских исследователей к определению категорий «финансовый капитал», «фиктивный капитал»

Автор Основной характерный признак определения капитала

Финансовый напитал

Р Гильфердинг Финансовый капитал есть подчинение промышленного капитала банковским

В И Ленин Финансовый капитал есть сращивание банков с промышленностью - вот история возникновения финансового капитала и содержание этого понятия

В Е Мотылев Финансовый капитал есть интеграция капитала, которую характеризуют следующие признаки создание акционерного общества идет наряду с концентрацией промышленного и банковского капитала и их слияния. В результате возникают качественно новые формы капитала, в которых сливается воедино промышленный и банковский капитал

Авторское определение Финансовый капитал представляет собой доросший до монополии промышленный капитал, слившийся с банковским капиталом в новых институциональных формах

Фиктивный капитал

К Маркс Под фиктивным капиталом понимается капитал, вложенный в ценные бумаги, который дает право его владельцу на часть прибыли в виде процента или дивиденда Фиктивный капитал есть иррациональная (мнимая) форма реального капитала, которая имеет специфическое движение вне оборота реального капитала

А Б Фельдман Под фиктивным капиталом понимаются финансовые инструменты, не функционирующие непосредственно в процессе производства и не являющиеся ссудным капиталом

Б М Ческидов Под фиктивным капиталом понимаются невещественные ценности движения капитала

Авторское определение Фиктивный капитал представлен не материально-вещественным или нематериальным ценностями, а титулами собственности, дающими право на получение дохода собственниками

Источник: составлено автором

Логика восхождения от абстрактного к более конкретному требует уточнения содержания этих категорий. Возникнув при определенных условиях, капитал модифицируется, превращается на определенных этапах в те или иные формы. Так, на основе процессов, связанных с концентрацией производства, образованием монополий в промышленности, происходит переплетение интересов банковского и промышленного капиталов и их слияние. Возникает качественно новая форма капитала - финансовый капитал. Однако это не означает, что исчезают различия между промышленным и банковским капиталом как функциональными формами, меняется лишь форма проявления разли-

чий между ними. Таким образом, финансовый капитал - это монополистический промышленный капитал, слившийся в процессе сращивания с банковским капиталом в новых институциональных формах. Финансовый капитал развивается параллельно с развитием акционерных обществ. Вместе с тем увеличиваются возможности приложения банковского капитала в промышленности. Концентрация собственности у владельцев фиктивного капитала, которым принадлежат банки, позволяет им контролировать и промышленность.

В финансовом капитале угасает конкретный характер капитала. Капитал превращается в единую силу, господствующую над общественной жизнью. Он возник из собственности на средства производства, природные ресурсы и накопленный прошлый труд. Собственность, сконцентрированная и централизованная у небольшого количества агентов, противостоит массе тех, у кого капитал отсутствует. Организация же общественного хозяйства находит разрешение через развитие самого финансового капитала. Финансовый капитал означает унификацию капитала. Все формы капитала, включая промышленный, банковский и торговый, поставлены под контроль финансовой аристократии, которая объединяет промышленность и банки. Такое объединение ведет к уничтожению конкуренции между ними.

Фиктивный капитал - это капитал, который в отличие от реального, не представляет материально-вещественные или нематериальные ценности и в отличие от ссудного не является денежным капиталом. Фиктивный капитал представлен не только традиционными фондовыми ценными бумагами, но и новыми гибридными финансовыми инструментами.

Образование фиктивного капитала называется капитализацией. Капитализируется каждый регулярно повторяющийся доход, причем его исчисляют по среднему размеру процента как доход, который приносил бы капитал, отданный в ссуду из этого процента.

Реальный и фиктивный капитал представлен в совокупном виде, в их единстве и взаимодействии. Одна из сложных научных проблем — противоречие между содержанием и формой проявления капитала, где содержанием выступает реальный (производительный) капитал, а одной из его форм — фиктивный капитал.

Реальный капитал, отражает интересы экономики в целом. В то время как обеспечивается необходимая целостность национального хозяйства (которую последовательно выражает производительный капитал), она разрушается интересами отдельных групп (агентов - представителей сферы держателей всех видов ценных бумаг).

Подходы зарубежных и отечественных исследователей к определению категорий «фондовый рынок», «рынок ценных бумаг», «ценная бумага (фондовая ценность)» можно представить в табл. 2.

Таблица 2. - Подходы российских и зарубежных исследователей к определению категорий «фондовый рынок», «рынок ценных бумаг», «ценная бумага __(фондовая ценность)»_

Автор Основной характерный признак определения

Современная российская экономическая литература Термин «фондовый рынок» есть синоним термина «рынок ценных бумаг»

Дореволюционная российская экономическая литература Под фондовым рынком понималось движение государственных ценных бумаг

У Шарп Под ценной бумагой понимается лист бумаги, являющийся свидетельством права собственности По его мнению, все бумаги от залоговой квитанции до акций компании являются ценными бумагами

Р Мерто К разряду ценных бумаг относит деривативы

Международная организация «Комиссия по ценным бумагам» Придерживается расширенной трактовки ценных бумаг У Шарпа

Американские экономисты Под ценными бумагами понимают долгосрочные ценные бумаги Этот разряд не попадают производные ценные бумаги

Английские экономисты Трактуют ценные бумаги как долгосрочные инструменты денежного рынка

К Маркс Подразделяет ценные бумаги на торговые (вексель) и публичные (акция, облигация, ипотека)

Германские экономисты В соответствии с законом «О торговле ценными бумагами» относят к ценным бумагам торговые ценные бумаги (акции, долговые бумаги) и производные от них (опционные свидетельства)

Гражданский кодекс РФ К ценным бумагам относит государственные облигации, облигации, вексель, чек, сберегательный сертификат, коносамент

Источник составлено автором

Согласимся с мнением российских экономистов и будем под фондовым рынком понимать рынок ценных бумаг. Фондовые ценности (ценные бумаги) служат титулами собственности, представляющими реальный капитал.

Позитивной чертой рынка ценных бумаг можно назвать расширение кредита в целом для преодоления инертности производительного капитала, то есть может быть компенсирована ограниченность размеров индивидуального капитала.

Возникает механизм превращения определенных денежных сумм в капитал. Для того чтобы он функционировал, необходимо определенное минимальное количество денег. При совершении покупки ценной бумаги деньги вновь возвращаются к исходному пункту. Такой механизм действует при обращении векселей. Совершенно по-иному этот процесс происходит с акцией. Деньги, отданные за акцию, в ходе дополнительной эмиссии превращаются в производительный капитал и переходят в руки продавца товаров, в других случаях они могут перейти в руки бывшего акционера, не превратившись в производительный капитал. Вместо денег их владелец становится обладателем титула собственности на капитализированный процент.

Движение фондовых ценностей предполагает мобилизацию финансового капитала через фондовую биржу. Капитал может функционировать как денежный, если он приносит доход и может быть возвращен. Биржа является одной из тех институциональных форм, которая делает возможной мобилизацию финансового капитала. Юридически мобилизация выступает, как превращение в форме удвоения

права собственности. Собственность, как право распоряжения, от одного собственника переходит к следующему, а первоначальному остается титул на доход. С экономической точки зрения мобилизация финансового капитала сводится к возможности для капиталиста извлечь в денежной форме свой вложенный капитал и превратить его в другие формы. Внутренняя закономерность экономики заключается в потребности превращения всех стоимостей в капитал и в получении от каждой его части дохода. Биржа выполняет функции такой мобилизации, создавая место для перенесения капитала и механизм такого перенесения.

Мобилизационный капитал, как экономическая категория, есть масса денежного капитала, возникшая в процессе накопления и обращения фиктивного капитала под влиянием объективных и субъективных факторов развития экономической системы. Мобилизация финансового капитала есть процесс накопления для капиталиста, позволяющий извлечь в денежной форме вложенный собственный капитал и превратить его в другие формы. Мобилизация финансового капитала через фондовый рынок заключается в извлечении стоимости в денежной форме при смене титулов на доход у собственников, владеющих ценной бумагой.

Мобилизация капитала, в той или иной институциональной форме, - объективная необходимость для российской экономики, в которой сложилась субмодель рынка ценных бумаг, как модель абсолютно недостаточного капитала. Рынки ценных бумаг обеспечивают мобилизацию и движение капитала, направленные на удовлетворение ресурсных потребностей производства. Рынки ценных бумаг зависят от исходного фактора - денежного капитала. Мобилизация капитала может происходить при следующих условиях: 1) на рынке наблюдается избыток капитала; 2) его достаток относителен; 3) существует абсолютный недостаток капитала.

3. Раскрыты тенденции и особенности мобилизации финансового капитала через фондовый рынок России в условиях неопределенности.

В трансформируемой экономике России финансовый и фиктивный капитал возник в 90-е гг. XX в. В процессе приватизации и акционирования государственных предприятий. Формирование финансового и фиктивного капитала объективно взаимосвязано и взаимообусловлено. Оно предполагает институциональные преобразования движения как финансового капитала, так и капитала в целом, и связано с рядом особенностей этого процесса. Финансовый капитал вновь возникает в 90-е гг. XX столетия в связи с персонификацией рыночных субъектов в переходной экономике России, требующей иной модели мобилизации финансового капитала. Возникли новые формы капитала и его слияний и поглощений.

Возникновение финансового капитала, в том числе, фиктивного, для России уникально. Это был не объективный процесс эволюционного развития, а процесс создания новых форм со стороны государственной власти путем принятия государственных решений правящей элитой, что не могло не предопределить особенности трансформации и особенности финансового капитала, развивающегося в России. Этот процесс до сих пор связан с противоречивыми тенденциями слияний и погло-

щений собственности, формированием новых элит, ростом трансакционных издержек преобразований, подавляемой инфляцией.

Российский финансовый капитал вследствие действия названных факторов не обладает достаточной степенью конкурентности по сравнению с иностранным капиталом. Не сформировались предпосылки его перераспределения в отдельные отрасли промышленности, определяющие место России в глобальной экономике. Процесс роста финансового капитала осложняется давлением со стороны монополистических структур и связанных с ними элит. Наращивание финансового капитала - объективная необходимость развития экономики России. Специфические особенности возникновения и развития финансового капитала заключаются в следую, щем: социальной базой финансового капитала в России является разгосударствление собственности и возникновение частной собственности, в то время как зару-4 бежный финансовый капитал формировался на основе частной собственности на средства производства; российский финансовый капитал возникал при недостаточной внутренней конкуренции и участвовал в её создании, в процессе демонополизации, а зарубежный - при наличии конкуренции одновременно с монополиями.

Противоречия, присущие развитию промышленного капитала, в том числе, и в России, заключаются в изменении его функций. На определенном этапе общественного развития (в современной России в процессе приватизации собственности) возникает акционерный капитал. Капитал, вложенный в акционерные общества (классические), становится чисто денежным капиталом. Это процесс длительный, он сопровождается как накоплением индивидуального капитала, так и его централизацией и концентрацией. В России в преобладающей степени акционерный капитал возник формально путем расщепления государственной собственности и наделения отдельных субъектов долей государственного общественного богатства, зачастую без вложения индивидуальных денежных средств. Возникнув по форме, но не по существу, он начал приобретать свойства акционерного капитала, где акционера интересует не столько само производство, сколько будущая прибыль на долю вложенного капитала.

Становление акционерного капитала в России вобрало в себя все противоречия, связанные с реформированием государственной собственности. Западный тип ^ развития заключается в превращении частного индивидуального капитала в капи-

тал ассоциированных индивидуумов, а затем в капитал институциональный. Пакет

* в последнем случае принадлежит не частным лицам, а находится в руках крупных

* институтов. Идея российских реформ о превращениях государственной собственности в институциональные формы провалилась. Реформы породили не современные формы совместной хозяйственной деятельности, а частную, частно-смешанную и индивидуально-частную формы с присущими им противоречиями. Проблема остается довольно острой до сих пор, так как либеральные идеи о роли государства извратили саму эту роль и его функции, и привели на практике к отстранению государства в 1990-е гг. даже от управления тем, что до сих пор остается государственной собственностью, в том числе и государственными пакетами акций. В настоящее время государство, лишившись экономической власти во имя

ложного общественного блага, позволило бюрократии сконцентрировать общественное богатство в виде собственного личного капитала.-Границы частного и общественного оказались размытыми. Бюрократия стала присваивать и присваивает до сих пор доход, по праву ей не принадлежащий. Возникла тенденция, при которой субъекты опираются не столько на свой капитал (мы не говорим о его происхождении), сколько на концентрированную силу чужого капитала, прежде всего государственного, к которому у отдельных лиц открылся доступ.

Таким образом, в России формируется финансовый и фиктивный капитал в неустойчивой институциональной форме его мобилизации. Все это происходит на фоне сращивания власти государства с корпорациями, в результате чего возникает корпоративистская экономика (Роснефть, Юкос, Юганскнефтегаз и др.).

Фондовый рынок в институциональной экономике выступает как составная часть денежно-кредитной системы и выполняет ряд функций: мобилизацию капитала и кредитование экономики, перераспределение финансового капитала участников фондового рынка, определение стоимости (цены) акций на капитал. В странах с высокоразвитой рыночной экономикой фондовый рынок приобретает особое значение в системе как мировых фондовых рынков, так и в формировании финансово-промышленного капитала. В виде ценных бумаг у крупных корпораций находится большая часть активов. Рассмотрим субмодели российского рынка ценных бумаг (фондового рынка) на различных этапах его эволюции и становления (табл. 3).

Таблица 3- Субмодели российского рынка ценных бумаг

Название субмодели Предпосылки возникновения Признаки

1 Субмодель рынка ценных бумаг дореволюционной России Исторически в России не возникли условия и предпосылки для появления мощного устойчивого финансового рынка на основе фиктивного капитала 1)длительная оторванность России от деловой западноевропейской практики; 2) заимствование капиталистических инструментов и институтов как внешних форм для консервации феодальных экономических отношений, 3) высокая доля иностранных инвестиций, незначительная доля собственных инвестиций, 4) слабое развитие рыночных отношений, 5) диспропорции в развитии регионов страны, 6) велика роль государства как инвестора, 7) развитие высокой концентрации производства под влиянием иностранных инвесторов

2 Современная субмодель рынка ценных бумаг в России 1) нежелание вкладывать имеющиеся инвестиционные ресурсы в реальный сектор экономики и концентрация их в стабилизационном фонде, 2) потребность в новых инвестиционных институтах, 3) утрата интереса государства, банков к ресурсам населения, 4) рост потребления и личного благосостояния бюрократии вызвал интерес к созданию новых финансовых институтов Возникли два рода банков' банки, тесно связанные с государством и частные банки; 5) опережающее развитие финансовых институтов, более адаптированных к новым рыночным условиям, 6) высокая доля государственного финансирования как источника первоначального накопления капитала, 7) глубокое сращивание капитала с бюрократией при доминировании последней

Источник, составлено автором

Анализ субмодели российского рынка ценных бумаг (фондового рынка) позволяет рассматривать их, как субмодели недостаточного капитала. В России, в отличие от стран, где через фондовые биржи продают ценные бумаги большинство крупных компаний, фондовый рынок имеет ограниченный круг продавцов и покупателей. На фондовой бирже продают ценные бумаги: в Китае - 1286, Индии - 564, Бразилии - 367 компаний. В России в РТС котируются только, так называемые, «голубые фишки».

Слабый фондовый рынок не способствует усилению тенденции по мобилизации капитала в инновации и инвестиционные проекты, так как фирмы аккумулируют капитал не столько через куплю-продажу ценных бумаг, сколько через заимствования у кредитных институтов. С одной стороны, российский фондовый рынок состоит из ценных бумаг крупных компаний и у него крупные объемы торгов, а с другой, - оборот ценных бумаг оказывает незначительное влияние на мобилизацию капитала и рост инвестиций в реальный сектор экономики в целом.

Рассмотрим структуру мобилизации финансового капитала различными институтами в российской экономике, которая представлена в табл. 4.

Таблица 4. - Объем мобилизации финансовых ресурсов различных _групп инвесторов_

Группы инвесторов Стоимостные объемы, млрд. долл.

Иностранные (частные) инвесторы 4-5

Российские инвесторы 25-31

- частные коллективные 20-25

- ПФР, НПФ 1

- страховые компании 0

- коммерческие банки 4-5

- корпорации н/у (не учтены)

Всего 29-36

Источник составлено автором на основе данных сайтов мм Апаш ги. ууулу 1го|ка ги

В период 2003-2005 гг. произошло оживление различных групп инвесторов, и центр их активности сместился в сторону фондовой торговли. Причинами мобилизации капитала через фондовые биржи стали: 1) использование расчетов по принципу «поставка против платежа»; 2) уход с российского рынка нерезидентов; 3) сокращение числа альтернативных объектов для инвестирования; 4) отсутствие приемлемых по доходности финансовых инструментов.

Эффективность степени мобилизации финансового капитала через фондовую биржу зависит как от структуры и емкости фондового рынка, так и от ликвидности обращающихся ценных бумаг.

На мобилизацию финансового капитала с 2004 г. оказывает влияние изъятие с фондового рынка традиционно наиболее ликвидных активов РАО «ЕЭС России». Это требует замещения данных бумаг другими высоколиквидными инструментами. Данный процесс влечет за собой рост доли государства в общероссийской собственности, что способствует выводу части акций из обращения на вторичном рынке. Сокращается доля «дорогих акций», в том числе вследствие замещения при расчетах по сделкам по обмену акциями собственно акций на денежные средства.

Сравнительная дивидендная доходность финансовых инструментов мировых фондовых рынков представлена в табл. 5.

Таблица 5. - Дивидендная доходность мировых фондовых рынков в 2002 г.

Название индекса Дивидендная доходность, % годовых

North/Latin America

Dow Jones 2,20

S&P 1,65

NASDAQ 0,37

S&P/TSX Composite 1,84

Europe

DJ ERUO STOXX 50 3,10

FTSE 100 INDEX 3,82

CAC 40 INDEX 2,39

DAX INDEX 2,42

IBEX 35 INDEX 2,75

MILAN MIB 30 INDEX 3,46

BEL 20 INDEX 4,45

AMSTERDAM EXCAN 3,59

SWISS MARKET IND 1,71

Emerging Markets

MSCI/Russia 1,90

Asia 1,80

Latin Amenca 3,70

Europa/Near East 1,65

Источник: Bloomberg, MSCI

Самая высокая дивидендная доходность приходится на BEL 20 INDEX, тогда как в России дивидендная доходность финансовых инструментов по ведущим российским компаниям существенно превышает значения данных показателей, но в усредненном виде (например, в среднем по отрасли) составляет десятые доли процента.

Далее рассмотрим прогноз ценового уровня и капитализации российского рынка ценных бумаг на 2006 г., который представлен в табл. 6.

Таблица 6. - Прогноз ценового уровня/ капитализации рынка _ ценных бумаг в 2006 г.__

Сценарий Приток средств, Капитализация рынка, Индекс РТС, пунктов

млрд. долл. млрд. долл.

Умеренный 6-8 <250 750-800

Пессимистичный 0 180-200 600-650

Оптимистичный >10 >255 850-900

Источник: составлено автором.

Таким образом, амплитуда колебаний индикаторов фондового рынка выше, чем амплитуда колебаний макроэкономических показателей. Кроме того, цены акций зависят от ожидаемых в будущем доходов, а доходы находятся в прямой зависимости от величины чистой прибыли. Для развития полноценного фондового рынка в России не созданы в полной мере макроэкономические предпосылки, что порождает высокие риски и неопределенность для субъектов, владеющих капиталом. Макроэкономические условия жестко детерминируют ориентацию фондового рынка на движение спекулятивного и непроизводительного капитала. Предпочтение отдается фондовым ценностям, ориентированным на процент от капитала в виде дисконта в настоящем, а не в будущем.

4. Сформулированы основные положения алгоритма повышения эффективности мобилизации финансового капитала на основе портфельного инвестирования на фондовом рынке России.

Повышение эффективности мобилизации финансового капитала на фондовом рынке с использованием технологии оптимизации портфельного инвестирования состоит в том, чтобы выработать алгоритм поиска такого метода мобилизации финансового капитала и его распределения по инструментам фондового рынка, который гарантирует получение заданной инвестором доходности при обеспечении минимального уровня риска.

В настоящее время существует ряд альтернативных подходов к портфельному инвестированию. Первый, наиболее простой, носит название наивной диверсификации. Он заключается в том, что финансовый капитал распределяется равномерно по всем доступным финансовым инструментам. Его преимущество в простоте использования, и он показывает хорошие результаты на стабильно «растущих» рынках. Второй способ - инвестирование согласно портфельной теории, разработанной Г. Марковичем. Он предложил оптимизировать структуру портфеля таким образом, чтобы минимизировать его риск при заданной ожидаемой доходности. Применение этого метода требует серьезной математической подготовки, при этом показатели, которыми оценивается доходность и риск (дисперсия и среднее значение доходности за несколько предыдущих периодов соответственно), не всегда адекватно отражают данные характеристики.

Альтернативой к рассмотренным подходам мобилизачии финансового капитала является информационная концепция формирования портфеля, основанная на решении оптимизационной задачи, аналогичной задаче Г.Марковица, с той лишь разницей, что в ней используется инструментарий для прогноза доходностей, и риск ценных бумаг определяется ошибкой прогноза, а ожидаемая доходность -прогнозируемым значением доходности для соответствующего инструмента. Информационная концепция предполагает самостоятельность исследователя в выборе метода прогнозирования, что увеличивает ее методическую и вычислительную сложность. Сравнительная характеристика трех подходов приведена в табл. 7.

Таблица 7. - Сравнительная характеристика технологий оптимизации __портфелей_____

№ п/п Характеристика подхода Наивная диверсификация Портфельная теория Г. Марковича Информационная концепция

1 2 3 4 5

1 Краткое описание Равномерное распределение капитала по всем ценным бумагам Минимизация риска (дисперсии) портфеля при заданной ожидаемой доходности Минимизация ошибки прогноза при заданной прогнозируемой доходности портфеля

2 Вычислительная сложность Легок в применении Средняя сложность Сложен в применении Нет алгоритмизированных процедур выбора метода прогнозирования

Продолжение таблицы 7

1 2 3 4 6

3 Характеристика риска, применяемая в расчете портфеля Не применяется Дисперсия Ошибка прогноза

4 Характеристика доходности, применяемая в расчете портфеля Ожидаемая доходность как средняя по предыдущим периодам Ожидаемая доходность как средняя по предыдущим периодам Прогнозируемое значение доходности

5 Ограничения метода при отрицательной доходности всех инструментов Метод неприемлем Метод применяется за счет включения операций типа «short sale» Метод применяется за счет включения операций типа «short sale»

Источник составлено автором на основе www troika ru. www alfa-capital ru. www fkcb ru

Для проверки сравнительной эффективности рассмотренных подходов к мобилизации финансового капитала через портфельное инвестирование на российском рынке нами проведены расчеты за период с января 2004 по март 2006 года. Исходные предпосылки расчетов следующие:

1. Целевая доходность портфеля составляет 0,5% в день (10% в месяц).

2. В качестве инструментов портфельного инвестирования используются наиболее ликвидные обыкновенные акции российских эмитентов. Выбрано 12 компаний (рис. 1): РАО «ЕЭС России» (ЕЕЯЯ), ОАО «Сибнефть» (81ВЫ), ОАО «Иркутскэнерго» (ПШг), РАО «Газпром» (вАгР), ОАО «Лукойл» (ЬКОН), ОАО «Сургутнефтегаз» (8И08), ОАО «Транснефть»(ТКЫР), ОАО «Норильский никель» (ОМКЫ), ОАО «Роснефть» (ктКМ), ОАО «Уралсвязьинформ» (Ш8Г), ОАО «МТС» (МТБ!), ОАО «Сбербанк»(8ВЕЯ).

-0,60 -0,40 -0,20 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80

Доля инструмента в портфеле

НТеория Г.Марковица В Информационная концепция Рисунок 1. - Структура портфелей, составленных в феврале 2005 г.

3. Решение о пересмотре портфеля принимаются ежемесячно, в первый рабочий день месяца.

В результате расчетов нами были получены две альтернативные структуры портфеля, построенные по стандартной теории Г. Марковича и согласно информационной концепции. При применении информационной концепции использовался распространенный метод прогнозирования - экспоненциальное сглаживание (сглаживающая константа равна 0,3). Выше приведена диаграмма, отражающая структуру портфелей в середине рассматриваемого периода (февраль 2005) (рис. 1).

Отрицательная доля инструмента в портфеле свидетельствует о том, что по данному инструменту необходимо выполнить операцию типа «short sale».

Нами проведена верификация подходов к мобилизации финансового капитала через построение портфеля путем расчета фактической доходности сформированных портфелей на месяц вперед. Таким образом, мы рассчитали фактическую доходность 25 портфелей для каждого из трех подходов. Результаты расчетов можно сопоставить на представленной диаграмме (рис. 2):

Рисунок 2. - Фактическая доходность сформированных портфелей

Анализ графика позволяет сделать несколько выводов. Во-первых, невозможно выявить подход, явно показавший наилучший результат, в разные периоды наибольшую доходность показывали разные портфели, в том числе и портфель, составленный по правилу наивной диверсификации (8 периодов). Во-вторых, портфели, построенные по теории Г. Марковича и по информационной концепции, как правило, показывали согласованные результаты. В-третьих, явно «провальными» для прогнозов по портфельным теориям оказались март, апрель и июнь 2004 года - периоды, когда на фондовый рынок оказывали значительное влияние политические события (возбуждение уголовного дела против ЮКОСа и арест М. Ходорковского).

янв 04

апр ; I ■ двк.04

мар 05 —L--янв 05

фее 05

информационная концепция

При этом риски портфелей по теории Г. Марковича и информационной концепции именно в эти периоды существенно возросли (рис. 3):

янв 04

Ш Портфель Г Марков ица ■ информационная концепция

Рисунок 3. - Риски сформированных портфелей

Особый интерес представляет анализ взаимозависимости рассчитанного значения риска и фактической доходности портфелей. Мы построили таблицы сопряженности, по которым можно сделать вывод о наличии обратной связи между доходностью и риском портфелей. Так, портфели, которые были составлены таким образом, что их риск был низким (по экспертной оценке, низким признается риск, характеризующийся среднеквадратическим отклонением доходности или средней ошибкой прогноза не выше 0,7), как правило, на практике показывали хорошие результаты, в ряде случаев даже превосходящие ожидаемые (целевая доходность 0,5% в день, а портфель, составленный в январе 2005 года, обеспечил доходность 0,803% в день - около 192% годовых). В то же время в периоды с высоким расчетным риском портфельное инвестирование оказалось достаточно рискованным и на практике - примерно в половине случаев фактическая доходность портфеля оказалась отрицательной (табл. 8).

Таблица 8. - Результат мобилизации финансового капитала с применением

стандартной модели портфельного инвестирования

Риск портфеля, оцененный по модели

Теория Г.Марковица Информаци м энная концеп-ия

Низкий Высокий Низкий Высокий

Фактическая доходность портфеля Положительная 11 6 11 7

Отрицательная 2 7 2 6

Источник составлено автором

Рассмотрим результаты применения трех подходов к формированию портфелей за весь рассмотренный период. Для этого рассчитаем месячную доходность каждого портфеля и вычислим доходность портфеля за весь период в процентах годовых по формуле:

П ' +

100

•100

(1)

где <1"ес - доходность за ьй месяц в процентах.

Расчет доходности для трех портфелей дал следующие результаты (табл. 9): Таблица 9. - Сравнительная характеристика доходности портфелей

Портфель Доходность за весь расчетный период (% годовых)

1 Наивная диверсификация 45,3

2 Теория Г.Марковица 24,1

3 Информационная концепция 18,9

Источник составлено автором

Анализируя таблицу 9, можно сделать вывод о неэффективности портфельного инвестирования с применением различных теорий и концепций, поскольку наилучший результат обеспечивает наиболее простой метод наивной диверсификации.

Однако если мы учтем риски, и постараемся их минимизировать, то доходность двух других портфелей значительно возрастет. Наибольшего эффекта можно добиться, построив технологию портфельного инвестирования на комбинации обоих портфелей, то есть построении гибридного портфеля. Как показали расчеты, наилучшего значения доходности можно добиться, если придерживаться следующей технологии, изображенной в виде алгоритма (рис. 4).

Рисунок 4. - Алгоритм портфельного инвестирования на фондовом рынке России

Применение приведенного на рис. 4 алгоритма позволяет добиться доходности 75,7% годовых за период с 01.02.2004 по 31.03.2006 года, при этом за 200506 годы, когда рынок отличался относительной стабильностью и независимостью от внешних, в том числе политических воздействий, доходность составила 103,4% годовых, что является индикатором ее достаточно высокой эффективности.

5. Разработана модель мобилизации финансового капитала в форме нового продукта на основе комбинации производных ценных бумаг.

Развитие процессов мобилизации финансового капитала предполагает использование инновационных финансовых технологий для решения большинства проблем развития фондового рынка России. Возникает необходимость создания новых финансовых продуктов. Наиболее эффективными новыми продуктами, которые позволят обеспечить эффективность мобилизации финансового капитала, могут служить гибридные ценные бумаги, возникающие на основе четырех элементарных рынков: процентных бумаг, валютного, фондового и товарного. Результатом комбинации любых двух или более из них будет гибрид. Каждый из элементарных рынков может подразделяться на рынки более узкого профиля. Комбинация из двух компонентов одного и того же элементарного рынка также может образовать гибридный инструмент (рис. 5).

Входные данные

Элементарные рынки

Каковы «строительные блоки» на базовых рынках?

Рисунок 5. -

Процесс создания ; Новый продукт

Программа создания производного продукта

Оценка

Инвестор

Удовлетворяет ли конечный продукт начальным требованиям''

- Разработка структуры

- Анализ риска и доходности

- Цена продукта

- Налоговый и регулирующий аспекты

- Программа реализации

- Иммунизация для эмитента

- Временные аспекты

- Исходные элементарные рынки

Конструирование новых финансовых продуктов (гибридных ценных бумаг)

Эмитент

Можно ли най-

эмитента?

Процесс создания гибрида ценных бумаг и последующего его выставления на продажу в высшей степени сложен, однако подчинен действию основной экономической силы - закона спроса и предложения. Способность сконструированных гибридов элементарных ценных бумаг удовлетворить интересы инвесторов будет определять спрос на новые финансовые продукты. Интересы инвесторов будут выступать главной компонентой в процессе создания производного продукта.

В западной практике понятие инвестиционного качества ценной бумаги -это оценка того, насколько ценная бумага ликвидна, низкорискованна при стабильной курсовой стоимости, способности приносить проценты, превышающие или находящиеся на уровне среднерыночного процента. По мере снижения рисков, которые несет на себе бумага, растет ее ликвидность, но падает доходность. Это правило проявляется лишь при усреднении на значительном массиве случаев, но оно позволяет создать шкалу изменения инвестиционных качеств по видам ценных бумаг, позволяющую инвестору определить соотношение между ценными бумагами и провести инвестиционный анализ в определенной системе координат (рис. 6).

Облигации, Облигации,

обеспечен- не обеспеченные Привилегиро- Простые Опционы ные залогом залогом ванные акции акции

Максимальная ликвид- Минимальная ликвид-

ность, минимальные носгь, максимальные

риск и доходность риск и доходность

Понижение ликвидности и гарантии выплат; повышение рисков и доходности Рисунок 6. - Шкала изменения инвестиционных качеств по видам ценных бумаг

Эта шкала выстроена в соответствии со старшинством в удовлетворении претензий по ценным бумагам, степенью гарантированности и величиной процентных выплат по выпущенным облигациям, обеспеченным залогом, затем -по не обеспеченным залогом, далее - по привилегированным акциям. И только после этого остаток имущества будет распределяться между владельцами простых акций. При выплате доходов проценты по облигациям выплачиваются независимо от того, получило общество прибыль или нет, проценты по привилегированным акциям гарантируются только в случае прибыльности. И, наконец, дивиденды по простым акциям выплачиваются только, если для этой цели осталась нераспределенная прибыль.

Соответственно платой за возрастание риска, понижение гарантированности процентных выплат и конечных возмещений денежных ресурсов, вложенных в ценную бумагу, является повышение уровня процента при переходе от обеспеченных залогом к не обеспеченным залогом облигациям, и далее - к привилегированным и обыкновенным (простым) акциям.

В заключение следует отметить, что приведенный выше анализ шкалы ценных бумаг по инвестиционным качествам является общим и не всегда подходящим для условий российской экономики. Могут оказаться неадекватными

и другие иерархии, используемые в западном анализе и характерные для стабильно существующих как наиболее надежные, ликвидные, низкорискованные.

III. ВЫВОДЫ И РЕКОМЕНДАЦИИ

1. Проблема мобилизации финансового капитала, особенно для трансформируемой экономики чрезвычайно значима, поскольку экономический рост и эффективность экономической системы зависят от механизмов мобилизации финансового капитала, особенно через фондовый рынок. Основная цель развития заключается в том, что в процесс обмена фондовых ценностей должно быть вовлечено максимальное количество агентов общественного производства.

2. Под мобилизацией финансового капитала в диссертации понимается процесс накопления для капиталиста, позволяющий извлечь в денежной форме вложенный собственный капитал и превратить его в другие формы. Мобилизация капитала, в той или иной институциональной форме, - объективная необходимость для российской экономики, в которой сложилась субмодель рынка ценных бумаг как модель абсолютно недостаточного капитала.

3. Фондовый рынок может выступать в качестве сферы мобилизации финансового капитала, кроме того, деформации фондового рынка оказывают непосредственное воздействие на процесс мобилизации финансового и фиктивного капитала.

4. Современная тенденция к глобализации процессов инвестирования и мобилизации финансового капитала объясняется тем, что при отклонении характеристик рынка от типовых он воспринимается крупными институциональными инвесторами, контролирующими основные международные инвестиционные капиталы, уже как новый класс активов с неизвестными инвестиционными свойствами и высокой неопределенностью.

IV. РАБОТЫ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

1. Бархатов И.В. Государственная собственность в рыночной экономике// Актуальные проблемы переходной экономики. - Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 1999. - С.59-84. (1,5 пл.).

2. Бархатов И.В. Новые финансовые технологии на рынке корпоративных ценных бумаг// Проблемы совершенствования и развития экономических отношений в переходной экономике: Сборник научных трудов. - Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 2000. - С. 119-137. (1,1 пл.).

3. Бархатов И.В. Проблемы развития рынка корпоративных ценных бумаг в России// Наука и технологии. Серия «Экономика» (Труды XXI Российской школы).- М., 2001. - С. 115-121. (0,3 пл.).

4. Бархатов И.В. Государственное регулирование рынка корпоративных ценных бумаг// XXI Российская школа по проблемам науки и технологий. -Миасс, 2001. - С. 106-107. (0,1 пл.).

5. Бархатов И.В. Инвестиционная активность предприятий Челябинской области// Вестник Южно-Уральского государственного университета. Серия «Экономика».-№ 1,- 2001,-С. 23-28. (0,6 п.л.).

6. Бархатов И.В. Особенности деформации российского фондового рынка// Национальная экономика России: от кризиса к экономическому росту. - Челябинск, 2001.-С. 105-107. (0,1 п.л.).

7. Бархатов И.В. Особенности возникновения и формирования финансового капитала в трансформируемой экономике России// Теоретические и практические проблемы развития экономики России: сборник научных трудов. - Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 2002. - С. 34-52. (1,1 п..).

8. Бархатов И В. Динамика структуры собственности в России в период рыночной трансформации// Вестник Южно-Уральского государственного университета. Серия «Экономика». - № 5 - 2002.- С. 47-59. (1,5 п.л.).

9. Бархатов И.В. Капитализация фондового рынка в реальный сектор// Материалы XX Международной научно-практической конференции «Россия и регионы: социальные ориентиры политического и экономического развития». -Челябинск: Издательство УрСЭИ АТиСО, 2003.-С. 114-115.(0,1 п.л.).

10.Бархатов И.В. Информационная транспарентность финансовых рынков// XXIII Российская школа по проблемам науки и технологий. - Миасс, 2003. -С. 109-110. (0,1 пл.).

11 .Бархатов И.В. Анализ структуры собственности в российской экономике// Теоретические и практические проблемы экономического роста и развития в транзитивной экономике: Сборник научных трудов. - Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 2003. - С. 27-51. (1,5 пл.).

12.Бархатов И.В. Особенности слияний и поглощений в России// Механика и процессы управления. Том 3. Проблемы машиностроения: Труды XXXIV Уральского семинара - Екатеринбург: УрО РАН, 2004 - С. 271-279. (0,5 п.л.).

13.Бархатов И.В. Теоретические модели и подходы к анализу инвестиций на макроуровне// Вестник Южно-Уральского государственного университета Серия «Экономика»,-Выпуск 4.-№ 10(39).- 2004,- С. 179-193 (1,7 п.л )

14. Бархатов В.И., Бархатов И.В. Мобилизация финансового капитала в трансформируемой экономике: Монография- Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 2002,- 217 с. (6,3 авт. пл.).

15.Развитие и экономический рост региона: Монография/ В.И. Бархатов, И.В. Бархатов, Ю.Ш. Капкаев, Д.А. Плетнев и др. - Челябинск: Издательство ЮУрГУ, 2004. - С. 290 - 307 (1,1 авт. пл.).

Подписано в печать 25.05.06.

Формат 60x84 '/|6. Бумага офсетная.

Печать офсетная. Усл. печ. л. 1,39. Уч.-изд. л. 1,45.

Тираж 100 экз. Заказ 98.

Бесплатно

Полиграфический участок Издательского центра ЧелГУ 454021 г. Челябинск, ул. Молодогвардейцев, 57-6

гоо ç>h

P1 4 4 65

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Бархатов, Игорь Викторович

Введение.

Глава 1. Теоретические и методологические аспекты финансового и фиктивного капитала

1.1. Эволюция теории и методологии исследования финансового и фиктивного капитала в зарубежной и российской экономической литературе.

1.2. Особенности возникновения и развития финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России.

Глава 2. Фондовый рынок как сфера мобилизации финансового и фиктивного капитала в трансформируемой экономике России

2.1. Динамика, масштабы и специфические черты развития фондового рынка в трансформируемой экономике России.

2.2. Корпоративные ценные бумаги как форма мобилизации финансового и фиктивного капитала.

Глава 3. Финансовые технологии мобилизации ценных бумаг на фондовом рынке России

3.1. Модель портфельного инвестирования на фондовом рынке.

3.2. Разработка нового продукта на рынке ценных бумаг.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Мобилизация финансового капитала в трансформируемой экономике"

Актуальность темы исследования

Проводимые в России экономические преобразования в большей степени зависят от процессов, связанных с формированием отечественного финансового

• капитала и его мобилизацией. Проблема сводится к тому, как в трансформируемой экономике мобилизовать финансовые ресурсы и найти механизмы, стимулирующие их мобилизацию в реальный сектор экономики. Экономические реформы, начатые в России в 1990-е годы, убедительно доказали, что мобилизация капитала за счет банковского кредитования не позволила создать "рыночные инструменты", дающие возможности движения капитала в отдельные отрасли промышленности. Возникшая банковская система в виде финансовых институтов со значительным использованием финансового рычага подвержена высокому системному риску, не способна в полной мере оценить кредитный риск, так как кредитная политика банков излишне субъективна, и принятие решений о кредитовании базируется в большей степени на личной унии и системе участия заинтересованных лиц. Государственная поддержка проблемных банков усиливает несовершенство банковской системы и порождает недобросовестное поведение, связанное с мобилизацией капитала в направлении излишне рискованных проектов. Сложившиеся высокие процентные ставки в банковской сфере не создают условий для привлечения сбережений множества экономических субъектов, не формируют тенденции к сбережению и накоплению капитала. Поэтому одной из наиболее значимых институциональных форм мобилиза

• ции финансового капитала в трансформируемой экономике России способен стать фондовый рынок.

Как показывает практика, воспроизводство олигархического капитала -путь бесперспективный. На его основе невозможен переход к новой экономике, складывающейся в западных странах, тем более, невозможно возникновение и развитие социально-ориентированной рыночной экономики. Преобразующими тенденциями мобилизации капитала в большинстве развитых стран является

• развитие рынка ценных бумаг, прежде всего корпоративных, и использование их потенциальных преимуществ. Рынок корпоративных ценных бумаг может возникнуть при сочетании определенных факторов, в противном случае, предприятия остаются в рамках финансирования через банковское кредитование, а не альтернативных источников мобилизации финансового капитала. К таким факторам относят: наличие потенциальных эмитентов, способных воспроизводить фондовые ценности высокого инвестиционного качества; развитие рынка корпоративных ценных бумаг с адекватными финансовыми технологиями и развитой инфраструктурой финансового рынка; государственное регулирование процесса эмиссии корпоративных ценных бумаг; развитие процесса секью-ритизации.

Формирование рынка корпоративных ценных бумаг, как формы мобилизации капитала в российской экономике, позволяет преодолеть недоверие к рынку ценных бумаг, активизировать инвестиционный процесс, сформировать рыночных агентов как средний класс, органически включенный в корпоративный акционерный капитализм национальной экономики. Решение названной проблемы позволит преобразовать российской фондовой рынок из высокоспекулятивного, низколиквидного, не массового и не емкого, с деформированной структурой фондовых ценностей в высоколиквидный рынок.

Образования российского капитала тесно связаны с происходящими процессами в мировой экономике, где с начала 1980-х годов интенсивно идет глобализация экономики, что не может не отражаться на структурах, методах возникновения, слияния и мобилизации финансового капитала в России. На процесс формирования рынка капиталов не могла не повлиять трансформация экономических отношений, кризис фондового рынка в 1997-1998 годы. Особое значение в современных условиях имеет анализ теоретических и методологических подходов российских и зарубежных экономистов, позволяющий определить происхождение и развитие финансового и фиктивного капиталов в определенные экономические эпохи. Это позволяет объяснить возникающие проблемы формирования российского финансового и фиктивного капитала и выявить тенденции происходящих процессов в экономике России. Все названные проблемы формирования и мобилизации капитала на основе фондовых ценностей, а также их особенности в российской экономике актуальны и требуют тщательного теоретического исследования. Оно позволит определить тенденции преодоления сложившейся монополии капитала банков и формирования ф альтернативных вложений капитала различными субъектами экономики.

Степень разработанности проблемы

Анализу финансового и фиктивного капитала посвящена обширная литература. А. Смит и Д. Рикардо обращали особое внимание на проблему определения стоимостной природы движения финансового капитала. Дж. С. Миль, Ж.Б. Сэй рассматривали финансовый капитал преимущественно как функцию "воздерживания", "временных предпочтений". Е. Бем-Баверк, JL Вальрас, И. Фишер предложили экономико-математическую и графическую модели принятия потребительских решений о необходимости сбережений. Проблема # исследования приобрела иную направленность при изучении финансового капитала, она перешла в плоскость принятия инвестиционных решений. Особенностям обращения финансового капитала на фондовом рынке посвящены исследования Дж. М. Кейнса, Дж. Хикса, Г. Марковича, У. Шарпа, Дж. Литнера. В работах этих экономистов нашли отражение поведение инвесторов на фондовом рынке, их стремление обеспечить равновесие в своем инвестиционном выборе при определенной зависимости между риском и доходностью ценных бумаг. Кроме того, проблемами капитала и кризисов в процессе функционирования капитала занимались Дж. Робинсон, Д. Чампернаун, П. Сраффа, Н. Калдор, ф Дж. Хакурт, JT. Пасинетти, П. Гареньяни, П. Самуэльсон, Р. Солоу, Ф. Модильяни, М. Блауг, Ф.Хан. Из работ российских экономистов необходимо отметить фундаментальные труды М.Ю. Алексеева, М.В. Кузнецовой, Я.М. Миркина, А.С. Овчинникова, Е.В. Семенковой, B.C. Торкановского, А.А. Эрлих. Все названные работы посвящены в большей степени описанию фондовых инструментов и рынков, методам технического анализа рынка ценных бумаг. Однако их содержание повторяет известные труды западных авторов, таких как ф Дж. Д. Мерфи, С. Нисон.

До сих пор мало исследованным остается ряд проблем, среди которых немаловажное значение имеет проблема мобилизации финансового капитала в новых условиях трансформируемой экономики, которую в экономической литературе зачастую называют переходной экономикой. Именно этой проблеме и ф посвящается данное исследование.

Цель диссертационного исследования состоит в раскрытии происхождения, форм, условий и особенностей мобилизации финансового капитала с учетом экономических интересов субъектов финансового рынка, возникающих в процессе сбережений и накоплений финансового капитала.

Задачи исследования

• изучить концептуальные подходы, имеющиеся в зарубежной и российской экономической литературе о происхождении и формировании финансового капитала, в том числе его составной части - фиктивного капитала, проследить их эволюцию с учетом трансформации экономических систем;

• исследовать особенности превращения финансового капитала в фиктивный капитал, установить особенности его мобилизации в трансформируемой экономике, проанализировать факторы, непосредственно влияющие на мобилизацию финансового капитала на фондовом рынке, провести сравнительный анализ динамики, тенденций, масштабов и специфических черт мобилизации финансового капитала на мировом и российском фондовых рынках;

• рассмотреть деформации мобилизации финансового капитала на российском фондовом рынке и их влияние на неопределенность фондового рынка;

• проанализировать влияние мобилизации финансового капитала на российский фондовый рынок с учетом процессов глобализации мировых финансовых рынков;

• разработать модель оптимальной мобилизации финансового капитала на фондовом рынке России;

• в соответствии с разработанной моделью предложить новые финансовые инструменты и технологии мобилизации финансового капитала в форме корпоративных ценных бумаг на фондовом рынке России.

Область исследования

Экономика ресурсов (рынков капиталов, труда и финансов); институциональная и эволюционная экономическая теория: теория прав собственности, эволюционная теория экономической динамики, ф Объект диссертационного исследования

Объектом диссертационного исследования выступает процесс мобилизации финансового капитала в трансформируемой (переходной) экономике России.

Предмет исследования

Предмет исследования составили экономические отношения, механизмы, условия, формы и специфика мобилизации капитала рыночными субъектами при обращении финансового и фиктивного капитала в новых условиях современной трансформируемой экономики. # Теоретическая и методологическая основы исследования

Диссертационное исследование базируется на теории и методологии, изложенной в фундаментальных трудах отечественных и зарубежных ученых по проблемам финансового и фиктивного капитала, особенностям формирования фондового рынка, как сферы мобилизации финансового и фиктивного капитала, на основе движения фондовых ценностей на фондовой бирже и портфельного инвестирования, как наиболее оптимальной формы мобилизации финансового капитала. Теоретическая и методологическая базы диссертационного исследования содержат классическую, неоклассическую, институциональную и эво-ф люционную теории, системный, структурный и функциональные методы и сочетание классического, диалектического и формально-логического подходов, институциональные приемы анализа и синтеза, индукции и дедукции, методы микро- и макроэкономического анализа и экономико-математический метод.

Обоснование теоретических положений и аргументация выводов осуществлялась автором на основе применения таких методов научного познания, как структурный, факторный, сравнительный анализы, научная абстракция, клас-ф сификация и агрегирование данных.

Информационная база исследования

Информационную базу исследования составили материалы и статистические данные Федеральной службы статистики, Центрального банка, Министерства финансов, Федеральной службы по финансовым рынкам (Федеральной комиссии по ценным бумагам) Российской Федерации; аналитические обзоры состояния российских предприятий; данные международных организаций (МВФ, ВБ); интернет-ресурсы международных и российских аналитических агентств.

Наиболее существенные результаты и их научная новизна

На защиту выносятся следующие положения диссертационной работы, определяющие научную новизну.

1. Разработаны концептуальные подходы к возникновению и развитию финансового капитала в России и его мобилизации в условиях, когда экономи

• ческий рост и развитие экономики предполагают мобилизацию финансового капитала в реальный сектор посредством развития новых институциональных форм и механизмов такой мобилизации, главным из которых должен стать фондовый рынок через движение гибридных финансовых инструментов.

2. Уточнено содержание категорий "финансовый капитал", "фиктивный капитал", "мобилизация финансового капитала", "фондовые ценности". Финансовый капитал - это монополистический промышленный капитал, слившийся в процессе сращивания с банковским капиталом в новых институциональных формах. Фиктивный капитал представлен не только традиционными фондовыф ми ценными бумагами, но и новыми гибридными финансовыми инструментами. Мобилизация финансового капитала через фондовый рынок заключается в извлечении стоимости в денежной форме при смене титулов на доход у собственников, владеющих ценной бумагой. Фондовые ценности (ценные бумаги) служат титулами собственности, представляющими реальный капитал.

3. Раскрыты тенденции и особенности мобилизации финансового капитала через фондовый рынок России в условиях неопределенности. Во-первых, неф смотря на рост объемов оборота ценных бумаг фондового рынка, он не стал институциональной формой, обеспечивающей эффективную мобилизацию капитала в реальный сектор экономики. Во-вторых, эффективной мобилизации финансового капитала препятствует направленность ее субъектов на извлечение максимального дохода посредством спекулятивных фондовых операций. В-третьих, на мобилизацию финансового капитала отрицательно влияют макроэкономические условия в трансформируемой экономике, сопряженные с высокой степенью рисков и неопределенностью для субъектов, участвующих в процессе создания и накопления капитала.

4. Сформулированы основные положения алгоритма повышения эффективности мобилизации финансового капитала на основе портфельного инвестирования на фондовом рынке России. Оптимальный портфель формируется в условиях нестационарного и неравновесного рынка в соответствии с информационной концепцией (модификацией теории Г. Марковича).

5. Разработана модель мобилизации финансового капитала в форме нового продукта на основе комбинации производных ценных бумаг, предполагающих снижение финансовых рисков в виде гибридной ценной бумаги, способной удовлетворить инвестиционные качества и обеспечить мобилизацию финансового капитала при определенных условиях фондового рынка.

Теоретическая и практическая значимость результатов исследования

Высокая степень актуальности проблемы позволяет говорить о важном практическом значении результатов работы.

Результаты проведенного исследования и авторские предложения могут быть использованы федеральными и региональными органами власти, банками и другими финансовыми институтами при составлении программ мобилизации капитала и развития фондового рынка, при осуществлении портфельного инвестирования на фондовом рынке России, а также при создании и применении новых финансовых инструментов и технологий в условиях трансформируемой экономики России.

Основные положения диссертации, теоретический и фактологический материал могут быть использованы при преподавании учебных курсов "Экономическая теория", "Теория переходной экономики", "Рынок ценных бумаг", "Новые финансовые технологии", "Управление акционерными компаниями", "Правовое обеспечение рынка ценных бумаг".

Апробация основных результатов исследования ф Основные результаты исследования докладывались и обсуждались на: конференции "XXI Российская школа по проблемам науки и технологий" (г. Миасс, 2001 г.), Всероссийской научно-практической конференции "Россия и регионы: новая парадигма развития" (г. Челябинск, 2002 г.), XX Международной научно-практической конференции "Россия и регионы: ориентиры политического и экономического развития" (г. Челябинск, 2003 г.), конференции "XXIII Российская школа по проблемам науки и технологий" (г. Миасс, 2003 г.), XXXIV Уральском семинаре "Механика и процессы управления" (г. Екатеринбург, 2004 г.), конференции "Плехановские чтения" в РЭА им. Г.В. Плеха-• нова (г. Москва, 2005 г.).

Публикации

По теме диссертации опубликованы 15 работ общим объемом 17,6 п.л. авторского текста. Основные положения диссертационного исследования использованы при написании монографий "Мобилизация финансового капитала в трансформационной экономике", "Развитие и экономический рост региона", изданных (в соавторстве) в Издательстве Южно-Уральского государственного университета.

Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Бархатов, Игорь Викторович

Результаты исследования свидетельствуют о следующем:

1. Значение проблемы мобилизации финансового капитала, особенно для трансформируемой экономики чрезвычайно велико, поскольку экономический рост и эффективность общественной системы зависят от механизмов мобилизации финансового капитала через фондовый рынок. Основная цель развития заключается в том, что в процесс обмена фондовых ценностей должно быть вовлечено максимальное количество агентов общественного производства. В процессе обмена титулов собственности возникают предпосылки и условия, обеспечивающие возможность агентам производства в процессе обмена получить денежные ресурсы для обеспечения процесса производства и накопления.

2. Для понимания мобилизации финансового капитала, его эволюции необходимо исследовать первоначальное содержание категории "капитал" как определенную стадию развития общественного богатства. Необходимо подчеркнуть, что в процессе развития капитал, возникнув как общественные отношения, на определенном историческом этапе претерпевает ряд метаморфоз. Появляется категория финансового капитала, определяющая эффективность общественного развития. Финансовый капитал - категория историческая, возникшая как определенная закономерность. В зависимости от исторического этапа природа и его формы постоянно меняются. Отсюда возникают особые механизмы мобилизации финансовых ресурсов. Нами под финансовым капиталом понимается крупнейший, доросший до монополии, промышленный капитал, слившийся с банковским капиталом.

3. Под мобилизацией финансового капитала в диссертации понимается процесс накопления для капиталиста, позволяющий извлечь в денежной форме вложенный собственный капитал и превратить его в другие формы. Мобилизация капитала, в той или иной институциональной форме - объективная необходимость для экономики, в которой сложилась субмодель рынка ценных бумаг, как форма абсолютно недостаточного капитала. Рынки ценных бумаг обеспечивают мобилизацию и движение капитала, направленные на удовлетворение ресурсных потребностей производства. Рынки ценных бумаг зависят от исходного фактора - денежного капитала. Мобилизация капитала может происходить при следующих условиях: 1) на рынке наблюдается избыток капитала; 2) его достаток относителен; 3) существует абсолютный недостаток капитала, ф 4. Фондовый рынок может выступать в качестве сферы мобилизации финансового капитала, кроме того, деформации фондового рынка оказывают непосредственное воздействие на процесс мобилизации финансового и фиктивного капитала. Среди деформаций российского фондового рынка необходимо выделить следующие:

1) отождествление фиктивного капитала (капитала-собственности) с правом распоряжаться реальным капиталом (капиталом-функцией);

2) создание оптовой структуры собственности, основанной на преобладании крупных собственников, контролирующих акционерные компании;

9 3) долговой характер фондового рынка, сверхвысокая концентрация финансовых ресурсов в одних фондовых инструментах - государственных облигациях;

4) невыполнение сектором корпоративных ценных бумаг функции источника инвестиций для реального капитала, лежащего в их основе;

5) полное отсутствие (опционов) или неразвитость (фьючерсов, варрантов) фондовых инструментов, их существенные отличия от аналогов, представленных на других развивающихся фондовых рынках;

6) деформации этики фондовых отношений, проявившиеся в "грюндерст-ф ве" и создании "рынков лимонов";

7) деформации структуры участников фондового рынка: полное преобладание представителей высокомобильного спекулятивного капитала и отсутствие широкого круга частных инвесторов;

8) непрозрачная политика государства на фондовом рынке, проявляющаяся в принятии "необъясняемых" государственных решений, в предоставлении неравных инвестиционных возможностей, в сокрытии ключевой информации, необхоф димой для участников рынка;

9) "неполноценная приватизация", при которой, кроме акционеров, существует великое множество экономических субъектов, имеющих право вмешиваться в деятельность предприятия и получать от него доходы, законные и незаконные; ф 10) деформация ориентиров инвестирования, сведение факторов, определяющих динамику котировок ценных бумаг исключительно к политической неопределенности.

5. Современная тенденция к глобализации процессов инвестирования и мобилизации финансового капитала объясняется тем, что при отклонении характеристик рынка от типовых он воспринимается крупными институциональными инвесторами, контролирующими основные международные инвестиционные капиталы, уже как новый класс активов с неизвестными инвестиционными свойствами и высокой неопределенностью. Это делает невозможным применение стандарти-Ф зированных и унифицированных для класса развивающихся рынков схем инвестирования, включающих в себя определение допустимых отклонений от результата и предельных размеров финансовых вложений. То есть возникновение существенных отличий рынка означает, с точки зрения участников инвестирования, появление "деформации". Вывод о качественном отличии российского фондового рынка как сферы мобилизации финансового капитала сделан в исследовании на основании анализа рассчитанных по статистическим данным показателей вариации и стандартного отклонения месячных доходностей для российского рынка и мировых фондовых рынков (развитых и развивающихся). ф Анализ тенденций мирового фондового рынка позволяет сделать ряд выводов, которые необходимо учитывать при формировании фондового рынка в России. За последние десятилетия произошло "разбухание" фондовых ценностей на мировом фондовом рынке, особенно это касается рынка акций. Этот процесс находит отражение в показателе капитализации и возникновении "пузыря" цен акций. Тенденции развития мирового фондового рынка тесно взаимосвязаны с тенденциями развития фондового рынка России.

Основные направления мирового фондового рынка связаны с институциональными аспектами его развития. Эти тенденции проявляются по следующим направлениям:

1) усиление концентрации и увеличение мощи финансовых учреждений, ф при этом российский банковский капитал не готов к конкурентной борьбе за российский рынок;

2) развивается тенденция универсализации банков;

3) процессы концентрации оказывают влияние на фондовые биржи, происходит объединение фондовых бирж на международной основе;

4) в последнее время развивается тенденция роста институциональных инвесторов, включая страховые компании, пенсионные фонды и институты коллективного инвестирования.

В экономике России не созданы в полной мере условия для эффективной # мобилизации финансового капитала вследствие недостаточного развития институциональных форм, в том числе и фондового рынка.

На институциональных инвесторов сегодня приходится 40% финансового капитала, которые являются основными поставщиками портфельных вложений финансового капитала в мире. Из иностранных инвесторов в России представлены в основном хедж-фонды. Они не попадают под законодательство, регулирующее деятельность инвестиционных компаний. В федеративном законодательстве США понятие хедж-фонд отсутствует. Создание хедж-фондов повышает степень риска мобилизации финансового капитала, ф 6. Финансовый и фиктивный капитал выполняет ряд функций: принимает участие в воспроизводстве совокупного общественного продукта; аккумулирует и распределяет капитал по видам деятельности; через финансовый капитал происходит контроль его движения и прибыльного размещения. От успешности названных функций зависит процесс формирования эффективного рынка мобилизации финансового капитала. Под эффективностью рынка мобилизации финансового капитала понимается соответствие реальной инвестиционной стоимости каждого финансового инструмента, обращающегося на фондовом рынке и установившейся на нем его стоимости.

7. Мобилизация финансового капитала в российской экономике носит противоречивый характер, что проявляется в постоянно изменяющихся институцио-ф нальных формах финансового капитала, а в его рамках и фиктивного капитала.

Фиктивный капитал принимает постепенно классическую форму, основными свойствами которой являются самовозрастание и самодвижение. С точки зрения проблемы эффективности рынков финансового капитала, основную роль в ее изучении является изучение особенностей формирования и развития фиктивного капитала и фондовых рынков России. К моменту возникновения фондового рынка в России уже существовал значительный производственный капитал, и поэтому возникновение банковской системы в конце 1980-х-начале 1990-х гг. явилось важнейшей предпосылкой оформления финансового капитала в его классическом # смысле, а также дало мощный толчок для формирования всех необходимых условий торговли фондами на открытом рынке. В то же время процессы либерализации цен и приватизации внесли ряд корректив в финансовую систему России, что повлекло за собой возникновение кризисных явлений, начавшихся на фондовом рынке, а затем охвативших всю экономику страны. Это привело сначала к истощению производственного капитала и сбережений населения, а также к трансформации этих средств сначала в акционерный капитал, а затем разнообразными и не совсем добросовестными методами в личный капитал, вывезенный за рубеж. Произошел крах банковской системы России, государство потеряло контроль ф практически во всех сферах экономики.

Таким образом, российский фондовый рынок, как механизм с присущими ему инструментами мобилизации финансового капитала, сформировался как высокоспекулятивный, манипулируемый, немассовый, низколиквидный и неёмкий, с участниками, представленными преимущественно профессиональными спекулятивно настроенными игроками, при почти полном отсутствии долгосрочных консервативных инвесторов. Процессу мобилизации финансового капитала присуща ф логика развития кризиса как результата накопления деформаций российского фондового рынка. Сделан вывод об уникальности современной ситуации. Ввиду того, что олигархический финансовый капитал имеет ряд ограничений, необходим переход к мобилизации финансового капитала множества инвесторов в лице владельцев среднего и мелкого капитала, наряду с крупными российскими и зару-ф бежными инвесторами. Все это, наряду с объективными улучшениями в экономике страны, способно понизить неопределенность фондовых отношений и привлечь на рынок качественно иных инвесторов, с более консервативными и долгосрочными инвестиционными горизонтами при условии осуществления грамотной макроэкономической политики правительством России и действий по регулированию рынка ценных бумаг, обеспечивающих прозрачность отношений экономических субъектов, ясность законов и четкость их исполнения.

Различные факторы неопределенности могут оказывать влияние на мобилизацию финансового капитала посредством следующих параметров: # 1) темпы экономического роста, измеряемые динамикой ВВП и индекса промышленного производства;

2) процентные ставки и инфляционные ожидания (изменения доходностей правительственных облигаций);

3) доверие инвесторов (изменения спрэда доходностей облигаций правительства страны и облигаций с высоким рейтингом);

4) изменения дисконта цен акций компаний страны и компаний других стран, имеющих сходные фундаментальные показатели;

5) инфляция; ф 6) "движение мирового капитала" (уровень ликвидности фондового рынка, выражающийся в объеме ежедневно заключаемых сделок).

8. В России в ближайшие годы вряд ли удастся развить бурный внутренний фондовый рынок, основывающийся на собственных ресурсах. Западные инвесторы едва ли смогут кардинально изменить ситуацию, они в основном привнесут дополнительные риски мобилизации финансового капитала российского рынка. Для национальных компаний возможно укрепление позиций только в длительном ф периоде.

9. Для развития полноценного рынка мобилизации финансового капитала не созданы в полной мере макроэкономические предпосылки, что порождает высокие риски и неопределенность для субъектов, имеющих капитал. Макроэкономические условия жестко детерминируют ориентацию фондового рынка на движе

Ф ние спекулятивного и непроизводственного капиталов. Предпочтение отдается голубым фишкам", ориентированным на процент от капитала в виде дисконта в настоящем, а не в будущем. Система предпочтений крупных инвесторов не адекватна условиям фондового рынка. При постоянной сумме капитала преобладает склонность не к мобилизации финансового капитала, а к его потреблению.

10. На основании анализа эффективности мобилизации финансового капитала с помощью портфельного инвестирования на российском фондовом рынке получены следующие результаты:

1) применение стандартных технологий формирования портфеля, разрабо

Ф танных для развитого фондового рынка мобилизации финансового капитала, в российских условиях, характеризующихся нестабильностью и неравномерностью, не приносит ожидаемого эффекта;

2) использование модифицированной технологии, созданной в рамках информационной концепции и учитывающей особенности российского рынка мобилизации финансового капитала, позволяет улучшить результаты инвестирования как по сравнению со стандартной технологией Г. Марковича, так и с технологией "наивной диверсификации". В то же время применение модифицированной технологии должно быть гибким, и при отклонении фактической доходности порт

Ф феля от расчетной необходимо подстраиваться под новые условия, например, менять структуру портфеля или прекращать инвестирование;

3) важной характеристикой любого финансового инструмента являются показатели его систематического и несистематического рисков, а также коэффициент детерминации. Для портфеля ценных бумаг, сформированного с помощью модифицированной технологии, эти показатели свидетельствуют о более высокой эффективности, чем для инвестиций в отдельные ценные бумаги, а также в станф дартный портфель. В частности, портфель ценных бумаг характеризуется низким уровнем систематического риска, темпом роста более высоким, чем рынок (для портфеля можно говорить о более высокой доходности), а также достаточно высокой независимостью доходности портфеля от колебаний рынка. Это позволяет повысить степень эффективности мобилизации финансового капитала в россий-ф ской экономике.

4) в целом технологии портфельного инвестирования могут служить частью инструментария мобилизации, обеспечивающей высокую эффективность инвестиций в условиях российского фондового рынка. Это возможно при выполнении следующих условий: во-первых, использовать не те концепции, которые успешно применяются на Западе, а те, которые учитываются особенности российского фондового рынка; во-вторых, структура портфеля должна выбираться не жестко на весь период, а быть гибкой, поскольку велико воздействие нерыночных факторов, либо пересчет портфеля должен осуществляться чаще, чем в условиях разви-9 того рынка.

11. Применение инновационных финансовых технологий мобилизации финансового капитала для решения большинства проблем развития фондового рынка России возможно с помощью методов финансовой инженерии, которые строятся на основе использования различных комбинаций производных ценных бумаг для снижения разного рода рисков. Причем финансовая инженерия позволяет разрабатывать такие финансовые технологии, которые идеально подходят к специфичным условиям того или иного предприятия или национальной экономики в целом. ф Методы финансовой инженерии предоставляют возможность разработать технологии, которые способны удовлетворять неординарные аспекты существования предприятий в России. Необходимо отметить, что та или иная финансовая технология может быть применена, скорее всего, один единственный раз, но способна принести осуществившей ее стороне колоссальные прибыли. Но отечественным предприятиям, направленным на перенимание западного опыта, необходимо учитывать, что технологии мобилизации, успешно прошедшие апробацию за рубежом, совсем не обязательно будут успешно применяться отечественными предприятиями.

Наибольший интерес с точки зрения специфики проблем крупных промышленных предприятий России в условиях высокого налогового бремени имеет спо-ф соб снижения налогового бремени, заключающийся в использовании антиналоговых портфельных стратегий.

При отсутствии инвестиционной политики со стороны государства и неопределенного поведения инвесторов на первый план в деятельности предприятия выходит проблема привлечения капитала для финансирования основного и оборотного капиталов путем разработки и внедрения в оборот новых финансовых продуктов и инструментов. Весь этот комплекс мероприятий по привлечению капитала необходимо проводить на фоне массовой приватизации и акционирования предприятий, нелегкой эволюции и становления отечественного фондового рын-• ка.

Новые финансовые продукты, а по сути гибридные ценные бумаги, образуются на базе четырех элементарных рынков: процентных бумаг, валютного, фондового и товарного. Результатом комбинации любых двух или более из них будет гибрид. Каждый из элементарных рынков может подразделяться на рынки более узкого профиля. Комбинация из двух компонентов одного и того же элементарного рынка также может образовать гибридный инструмент. Элементарные рынки, упомянутые ранее, можно комбинировать разными способами. Изменяя некоторые свойства таких комбинаций, можно создать практически неограниченное ко-ф личество вариантов ценных бумаг.

Таким образом, мобилизация финансового капитала в трансформируемой российской экономике предполагает: институциональные преобразования в финансовой сфере; совершенствование механизмов мобилизаций финансового капитала через фондовый рынок; преодоление его деформаций и внедрение новых финансовых технологий по мобилизации финансового капитала множества инвесторов с учетом теорий портфельного инвестирования и специфических особенно-ф стей национальной экономики России.

Заключение