Рынок производных инструментов тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Рынок производных инструментов"

На правах рукописи

^иочаь123 Троян Наталья Николаевна

РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ: ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ РАЗВИТИЯ

Специальность 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

О 5 ЛЕ![ 2008

Москва-2008

003456123

Диссертационная работа выполнена на кафедре «Финансы и кредит» экономического факультета Российского университета дружбы народов

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Чалдаева Лариса Алексеевна

Официальные оппоненты: - доктор экономических наук, профессор

Фельдман Арсений Борисович, профессор кафедры «Ценные бумаги и финансовый инжиниринг» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации

- кандидат экономических наук, доцент Пронина Нина Николаевна, доцент кафедры «Биржевое дело и ценные бумаги» Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова

Ведущая организация: Российская академия государственной

службы при Президенте РФ

Защита состоится 23 декабря 2008 г. в 16.00 часов на заседании диссертационного совета Д.212.203.30 при Российском университете дружбы народов по адресу: 117198, г. Москва, ул. Миклухо-Маклая, д. 6, зал № 1.

С диссертацией можно ознакомиться в Научной библиотеке Российского университета дружбы народов по адресу: 117198, г. Москва, ул. Миклухо-Маклая, д. 6.

Автореферат разослан 22 ноября 2008 г.

Автореферат размещен на сайте: http://www.rad.pfu.edu.ru.

Ученый секретарь диссертационного совета

Голодова Ж.Г.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы исследования определяется необходимостью разработки на базе углубленного теоретического и эмпирического анализа концепции стратегии развития рынка производных инструментов, или деривативов.

Развитие зарубежного рынка деривативов прошло несколько этапов, в ходе которых осуществлялась диверсификация сферы их применения. В настоящее время рынок деривативов США приобрел огромные масштабы и по сути дела стал одним из ведущих сегментов финансового рынка и орудием, поощряющим расширение ареала инвестиционных, хозяйственных и других операций. Быстрыми, нередко опережающими темпами, развивались рынки деривативов в ведущих странах Европы и Японии, а также в ряде стран с формирующимися рынками (преимущественно в азиатском регионе мира). Расширение рынков деривативов подстегивалось процессом финансовой глобализации, торгово-экономической и валютной интеграцией.

В России же становление рынка деривативов идет медленнее, что во многом объясняется объективными трудностями переходного периода, проблемами законодательства и сравнительно низкой эффективностью регулирования сферы биржевых и внебиржевых транзакций, замедленным характером реформирования институтов финансового рынка и еще многими «узкими местами», характерными для экономики развивающихся стран. При разумном, поднадзорном, использовании деривативы позволяют инвесторам и другим агентам хозяйственной деятельности понижать рискованность операций, экономить на издержках их осуществ-ения, и в итоге не допускать понижения прибыли. Практика развития фондовых рынков показала, что деривативы на современном этапе стали неотъемлемой частью экономических отношений.

Однако отношение к деривативам неоднозначно. Наряду с позитивными оценками производных инструментов (они преимущественно фигурируют в пуб-икациях либерально настроенных ученых) высказываются и отрицательные сужения. По мнению ряда авторитетных исследователей и специалистов (Дж. Сорос, ывший канцлер ФРГ Гельмут Шмит, Председатель Совета Директоров Банка «Ренессанс Капитал» И.Ю. Юргенс), деривативы - это суррогаты реальных цен-остей, виртуальные деньги. Бесконтрольная их экспансия чревата перегревом ынка (по образному выражению, надуванием «мыльного пузыря»), что повышает пасность финансово-кредитной дестабилизации, и в итоге может привести к па-ению деловой активности с вхождением в полосу рецессии. Пример этому -ША, где стремление ипотечных компаний и банков скомпенсировать потери от астущей неплатежеспособности клиентуры выпуском кредитных деривативов ало ощутимый толчок финансовому кризису, который затем перерос в глобаль-ый финансовый кризис, ударивший и по России. Финансовый кризис в России, силенный негативным действием внутренних факторов (падение банковской ли-видности, неплатежеспособность по кредитам, в том числе по иностранным кор-оративным займам, отсутствие рациональной кредитно-денежной политики и .д.) дестабилизировал рынок ценных бумаг, привел к частичному свертыванию ынка деривативов.

Принятие в срочном порядке серии стабилизационных преимущественно кредитно-финансовых мер позволило приглушить разрушительное влияние кризиса на фондовый рынок страны, хотя и не отвело угрозу новых потрясений. Это потребует разработки и принятия новых, более радикальных комплексных программ государственной под держки и регулирования, нацеленных не только на оздоровление всех сегментов финансового рынка, но и стимулирование темпов его динамичного развития, что делает тему диссертационного исследования особенно актуальной.

Степень научной разработанности проблемы исследования. Вопросы теории и практики развития рынков производных инструментов рассматриваются в трудах группы зарубежных ученых, преимущественно американских. Среди наиболее авторитетных исследований следует отметить труды Ф. Блэка, М. Шо-улза, Р. Мертона, Дж. Кокса, К.А. Картера, а также М.В. Энга, Ф.А. Лиса, Л.Дж. Мауэра, изучавших вопросы мировой финансовой инфраструктуры. Изучению отдельных видов производных инструментов посвящены работы С. Вайна, П. Ян-га, Ч. Сайди и др.

Необходимо отметить и российских авторов, которые внесли заметный вклад в изучение теории и практики производных инструментов: это A.A. Киляч-ков, Л.А. Чалдаева, А.Б. Фельдман, В.А. Галанов, А.И. Басов, А.Н. Буренин, А.М. Саркисян, К.В. Пензин, И. Ефимчук, Б.Б. Рубцов, A.A. Суэтин, И.А. Никонова и ДР.

Особого внимания заслуживают диссертационные исследования Б.В. Миракова, А.Ю. Скороход, Т.А. Морозова, B.C. Пацуры, В.В. Ремизова, A.A. Белинского, А.И. Бобовникова, B.C. Наумова, которые затрагивали особенности управления производными инструментами, рисками инвестирования в них, их оценки и оптимизации на финансовых рынках.

Однако проблема построения целостной концепции формирования российского рынка производных инструментов пока не решена. Необходим поиск более эффективных путей решения этой проблемы в условиях включенности России в процесс финансовой глобализации.

Современные научные исследования в области производных инструментов посвящены главным образом общим вопросам теории управления рисками на рынке ценных бумаг, проблемам количественного анализа инвестирования в де-ривативы, защиты прав их владельцев, а также оптимизации стратегий извлечения прибыли в процессе инвестирования. Вместе с тем, недостаточно изученными в современной науке остаются вопросы совершенствования инфраструктурных аспектов развития и внедрения новых технологий и финансовых инструментов с учетом мирового опыта развития подобных рынков.

Обзор литературных и законодательных источников по рассматриваемой теме позволяет заключить, что в первую очередь требуют тщательной проработки такие вопросы, как:

- выработка единого определения производных инструментов в России;

- уточнение роли деривативов для развития российской экономики;

- определение влияния глобализации на развитие рынка деривативов;

- оценка тенденций развития и основных проблем мирового рынка дерива-тивов;

- выявление специфики функционирования российского рынка деривативов;

- разработка перспективных направлений развития российского рынка деривативов, улучшение его качественных характеристик.

Цель и задачи исследования. Целью исследования выступает разработка редложений по дальнейшему развитию рынка деривативов в России с учетом спользования мирового опыта функционирования подобных рынков.

В соответствии с указанными целями автор ставил перед собой сле-ующие задачи:

- рассмотреть международные и национальные аспекты развития рынка роизводных инструментов, выявить факторы и движущие силы, определяющие ровень развития рынка производных инструментов;

- охарактеризовать современное состояние и выявить новейшие тенденции азвития мирового рынка производных инструментов;

- определить преимущества производных инструментов перед другими ин-трументами рынка ценных бумаг и доказать, что деривативы являются привлека-ельным инструментом для инвестирования;

- провести анализ использования производных инструментов в развитых транах и России, показать объективные и субъективные препятствия, сдержи-ающие в России формирование рынка деривативов и повышение его роли в ин-естиционном процессе на современном этапе развития;

- проанализировать дальнейшие перспективы развития рынка производных нструментов в России, разработать предложения по повышению ликвидности оссийского рынка деривативов.

Предметом исследования выступают финансово-экономические процессы азвития рынка производных инструментов.

Объектом исследования является рынок производных инструментов.

Методология исследования основывается на принципах объективности с спользованием методов логического, сравнительно-исторического, математиче-кого, статистического и системно-структурного анализа.

Источники исследования. Достоверность положений диссертации обеспе-ивается использованием данных специализированных периодических и справоч-ых изданий, в т.ч. материалы, доступные через электронную сеть Интернет.

Автор широко опирался на материалы крупнейших бирж и международных рганизаций (отчеты Всемирной Федерации бирж, Банка Международных расче-ов и других профильных международных организаций, опубликованные на их фициальных Интернет-сайтах).

Активно использовались данные российских бирж, НАУФОР, а также об-ирный набор монографической и периодической специализированной литерату-ы. Базой для выполненных автором расчетов послужили данные о торгах ак-иями, размещенные на Интернет-сайте биржи РТС.

з

Кроме того, достоверность исследования подкреплялась использованием законодательства и нормативно-правовых актов по вопросам рынка ценных бумаг и производных инструментов, финансов и кредита, биржевой деятельности и т.д.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в разработке концептуального подхода к формированию и развитию рынка деривативов в России в современных условиях и характеризуется следующими полученными результатами:

- Проведен анализ современной ситуации на мировых рынках производных инструментов, выявлены основные структурные изменения, произошедшие на рынке в процессе глобализации, которые характеризуются слиянием крупнейших бирж. Например, в июле 2007 г. произошло слияние бирж СМЕ и СВОТ и образование биржевой группы СМЕ Group, являющейся крупнейшим деривативным рынком в мире по количеству проданных биржевых контрактов: 2,8 трлн контрактов, или 18% от мировой торговли деривативами1. Определены основные тенденции, которые могут оказать влияние на российский рынок в ближайшей перспективе: сближение биржевого и внебиржевого рынка деривативов на основе биржевого клиринга; преобладание в целом внебиржевого рынка над биржевым (по данным на сентябрь 2008 г., доля внебиржевых контрактов составила около 88%, а биржевых - около 12% в общем показателе номинальной стоимости на мировом рынке деривативов2); доминирование свопов в обороте внебиржевого рынка; преобладание контрактов на ценные бумаги в биржевой торговле и т.д.;

- Доказаны преимущества использования деривативов для субъектов рынка капитала: возможность хеджирования рисков, невысокие первоначальные затраты, открытие доступа на альтернативные рынки и др. Проведен сравнительный анализ срочных контрактов и других инструментов финансового рынка, доказано что срочные контракты обладают инвестиционной привлекательностью. Например, поставочные фьючерсные контракты на золото являются надежными и доходными инструментами в случае использования грамотной стратегии, к тому же отличаются невысоким размером гарантийного обеспечения. Если не требуется физическая поставка базового актива, инвестор перекладывает средства в контракты с более поздним сроком исполнения. Фьючерсы на золото представляют удобную альтернативу приобретению золотых слитков (необходимо оплатить всю стоимость базового актива и НДС 18%, кроме того, их сложно продать), а также открытию обезличенных металлических счетов (при этом не происходит физического приобретения актива, а цены на металлы устанавливаются банком с привязкой к международным рынкам);

- Представлена характеристика современной структуры биржевого и внебиржевого рынка деривативов в России; выявлены особенности его функционирования и проблем, которые, главным образом, проявляются в недостатке лик-

1 Обзор рынка деривативов 2007 г. Международной Ассоциации рынка опционов. (ЮМА)

2 Ежеквартальный отчет от сентября 2008 г. Банка международных расчетов (BIS). (В статистику по внебиржевому рынку включены данные, предоставленные крупнейшими банками и дилерами стран группы G10).

видности рынка ценных бумаг, ограниченности участников и неразвитой инфраструктуре финансового рынка, в том числе рынка деривативов;

- Выработаны направления, по которым следует развивать российский рынок производных инструментов, в виде комплекса теоретических положений и практических предложений, в том числе стимулирование инвестиционной функции деривативов с учетом опыта ведущих стран, которые позволят приблизить данный рынок к уровню развития западных рынков;

- Аргументирована объективная необходимость диверсификации биржевых механизмов, в т.ч. расширения спектра инструментов на рынке деривативов, для предоставления дополнительных возможностей хеджирования в условиях протекающего мирового финансового кризиса;

- С целью повышения ликвидности российского срочного рынка выработано предложение по внедрению опционов на разность цен и опционов на разность разностей цен, и доказана их востребованность со стороны участников рынка;

Разумеется, финансовый кризис может осложнить реформирование российской финансовой системы, но в то же время международные резервы РФ являются гарантией экономической безопасности: по данным на 10 октября 2008 г. их размер составил 530,6 млрд долл. США3, по данному показателю Россия входит в тройку мировых лидеров (первое и второе место принадлежат Китаю и Японии).

Теоретическая значимость исследования определяется тем, что материалы диссертационного исследования способствуют углублению знаний о российском и международном рынке производных инструментов, а также определяют возможности оптимизации стратегий участников финансового рынка в области использования деривативов.

В исследовании сформулированы положения и выводы, которые могут быть использованы для дальнейшего углубленного изучения вопросов совершенствования рынка производных инструментов в России.

Практическая значимость результатов исследования выражена в виде конкретных рекомендаций в области развития рынка деривативов. Данные реко-ендации могут быть использованы при формировании тактики поведения инве-торов на рынке, а также при разработке на государственном уровне программ азвития финансового сектора.

Материалы диссертационного исследования могут быть включены в курс екций по финансам, теории рынка ценных бумаг, мировой экономике и других •рофильных дисциплин в высших учебных заведениях, а также использованы в одготовке специалистов - практиков.

Предлагаемый в работе комплекс направления развития рынка деривативов ожет быть использован в деятельности органов регулирования данного рынка: СФР России, Банка России. Выводы и рекомендации могут применяться для лучшения результатов деятельности широкого спектра участников экономиче-ких процессов: различного вида фондов, биржевых компаний и биржевых по-редников, компаний-производителей и т.д.

http://www.cbr.ru/print.а5р?Л1е=/51а115Т!сз/сгес311_з1а11511С5/1п1ег_гез_08.Ь1т (официальный сайт Банка Рос-ии)

Апробация работы. Основные результаты диссертационного исследования нашли отражение в 6 научных публикациях автора общим объемом 2 п.л., в том числе три публикации в изданиях, входящих в перечень ведущих рецензируемых журналов и изданий ВАК России.

Некоторые результаты и рекомендации диссертационного исследования были внедрены в работу Клинского отделения Сбербанка РФ.

Основные положения диссертации используются в преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг и биржевое дело» и «Мировая экономика» в Международной академии оценки и консалтинга, что подтверждается соответствующим актом о внедрении результатов.

Структура и объем работы. Структура и логика диссертационного исследования определены целью и задачами работы. Исследование состоит из введения, трех глав основного текста, заключения и списка литературы (наименований). Работа изложена 200 страницах машинописного текста, содержит 31 таблицу, 23 рисунка и 4 приложения.

Во введении изложены актуальность темы диссертационного исследования, степень разработанности и проблемы исследования, объект и предмет исследования, его методология, поставлены цель и задачи исследования, указана научная новизна, теоретическая и практическая значимость, апробация исследования.

Первая глава диссертационного исследования посвящена рассмотрению теоретических аспектов функционирования рынка деривативов. В связи с отсутствием единого экономического и юридического определения автором предлагается собственное определение производных инструментов. Выявлены классификационные признаки деривативов и их отличия от других инструментов фондового рынка. Сделаны выводы о значении производных инструментов для субъектов рынка капитала, а также выявлены преимущества данных инструментов перед ценными бумагами и представлены характеристики основных видов деривативов. Выявлена роль деривативов в процессе перераспределения финансовых ресурсов в реальном секторе экономики. Выделены группы внешних и внутренних факторов, под влиянием которых в настоящее время развивается рынок производных инструментов.

Во второй главе диссертационного исследования автор проводит анализ существующей ситуации на международном и российском рынке деривативов. Автор обобщает информацию о потенциальных рисках, которые присущи функционированию рынка и деривативов и могут представлять собой потенциальную опасность для мировой экономической системы.

Третья глава диссертационного исследования посвящается разработке концепции развития рынка деривативов в России, одной из составляющих которой выступает необходимость расширения линейки срочных контрактов. Предлагается внедрение на российском рынке новой разновидности опционов - опционов на разность цен и опционов на разность разностей цен.

В заключении сформулированы основные выводы и предложения.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Хотя анализу проблем, связанных с расширением практики использования деривативов как производных продуктов финансового рынка, уделяется немалое внимание в научных публикациях зарубежных и отечественных исследователей, пока не удалось выработать в теоретическом и методологическом аспектах четкую трактовку этой категории.

Автором подробно рассматриваются различные варианты определений категории деривативов. Так, некоторые ученые дают расширительную трактовку производных инструментов, включая в эту категорию, помимо фьючерсов, опционов, свопов и форвардов, варранты, депозитарные расписки, а также конвертируемые ценные бумаги, сертификаты акций и другие финансовые инструменты, возникающие, как правило, на базе обращения первичных базисных активов и других имущественных ценностей (акций, облигаций и т.п.)4.

Вместе с тем, если основной функцией ценных бумаг является мобилизация на рынке свободных денежных ресурсов для хозяйственного развития или удовлетворения иных потребностей, то деривативы в своей основе выполняют функцию страхования рисков биржевых и внебиржевых операций в условиях неопределенной торгово-экономической конъюнктуры.

По мнению автора, к производным инструментам стоит относить инструменты срочного рынка - фьючерсы, форварды, опционы, свопы, а также варранты и депозитарные расписки. Несмотря на то, что варранты и депозитарные расписки не являются инструментами срочного рынка, автор их считает производными инструментами, ведь они могут выступать самостоятельными инструментами и торговаться в отрыве от базисного актива.

В то же время такие виды финансовых инструментов, как депозитные и сберегательные сертификаты, складские свидетельства, ипотечные ценные бумаги, коносамент, конвертируемые акции и облигации, а также квитанции и расписки в приеме базового актива автор относит к категории «вторичные ценные бумаги» (т.е. выпускаемые на основе первичных активов), поскольку их основная функция - как раз аккумулирование денежных ресурсов и перераспределение права собственности, что характерно для ценных бумаг.

Автором выявлен комплекс факторов микро-, мезо- и макроуровня, влияющих на развитие рынка деривативов; они могут быть использованы как основа для изучения поведения данного рынка и прогнозирования его будущего состояния, что должно оказать благоприятное воздействие на оптимизацию финансового и инвестиционного секторов экономики нашей страны.

Важнейшим явлением, которое оказывает влияние на развитие финансового рынка и рынка деривативов, является глобализация и международная экономическая интеграция, что способствует росту финансовых рынков развитых стран. Но в то же время менее развитые страны в процессе интегрирования в глобальную экономику сталкиваются с определенными трудностями.

4 Например, Белов В.А. Ценные бумаги в российском гражданском праве: Учебное пособие по специальному курсу. 2-е изд., перераб. и доп. В 2-х т., т. 2. М.: «Центр ЮрИнфоР», 2007, с. 423.

В диссертации рассматривается эволюция зарубежного рынка деривативов (главным образом на материалах США). На первых этапах рынок производных инструментов преимущественно ограничивался форвардными контрактами. Затем набор деривативов расширялся: появилась торговля фьючерсными контрактам (в основном, товарными), которые использовались в качестве инструмента страхования потерь от увеличения амплитуды колебаний товарных цен.

Переход большинства западных стран к системе плавающих валютных курсов (после краха в начале 1970-х гг. Бретгон-Вудской валютной системы) дал мощный стимул поиску новых, более эффективных механизмов защиты хозяйственных агентов от колебаний процентных ставок, валютных курсов, стоимости акций и облигаций, других инструментов открытой экономики. Доля финансовых фьючерсов заметно превысила в обороте долю товарных фьючерсов. Одновременно шло быстрое внедрение в деловую практику опционов, свопов, форвардов, фондовых варрантов, депозитарных расписок, конвертируемых акций и облигаций, кредитных деривативов и прочих производных инструментов, основанных на фундаментальных финансово-экономических отношениях.

С конца XX в. мировой рынок деривативов вступил в стадию интенсивной консолидации и концентрации. В диссертации подробно проанализированы тенденции этого процесса, весомо способствующие сверхбыстрому наращиванию масштабов мирового рынка деривативов. Если на конец 1987 г. номинальная стоимость всех деривативных контрактов в мире составляла около 1 трлн долл. США5, то в конце 2007 г., согласно отчету Банка международных расчетов (BIS), данный показатель уже составил 676,58 трлн долл. США6. Конечно, здесь необходимо учитывать и инфляционный фактор. При этом доля операций с дериватива-ми на внебиржевом рынке превысила 80%.

По итогам 2007 г., на биржевом рынке наибольший рост показали срочные контракты на ценные бумаги - более чем двукратное увеличение, в результате чего их доля в общем количестве биржевых контрактов составила 64%. В то же время самым распространенным биржевым инструментом в мире являются опционы на фондовые индексы - представлены на 35 биржах7. По количеству контрактов на биржевом рынке лидируют США8.

На внебиржевом срочном рынке самым популярным инструментом являются свопы, а именно: контракты на учетные ставки (в 2007 г. - около 66%) и на курсы валют (в 2007 г. - около 10%)9. Основными участниками внебиржевого рынка деривативов выступают крупнейшие банки и финансовые институты

5 Буренин А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. М.: Научно-техническое общество имени академика С.И. Вавилова, 2003, с. 16.

6 Ежеквартальный отчет от сентября 2008 г. Банка международных расчетов (BIS)

7 Обзор рынка деривативов 2007 г. Международной Ассоциации рынка опционов, International Options Market Association. (Всего в обзоре рынка представлены 52 биржи).

' на основании данных ежеквартального отчета Банка международных расчетов (BIS) от сентября 2008 г.

9 Ежеквартальный отчет от сентября 2008 г. Банка международных расчетов (BIS). (В статистику по внебиржевому рынку включены данные, предоставленные крупнейшими банками и дилерами стран группы G10).

Великобритании (в 2006 г. 42% всех сделок), США (23,5% сделок) и Франции (10,2% сделок)10.

Ускорение глобализации мировой экономики и расширение внешнеэкономических интеграционных связей, усовершенствование информационных технологий объективно способствуют сближению финансовых рынков и трансграничных потоков капитала. Все это оказывает влияние на тенденции развития рынков деривативов и процесс их диверсификации. Хотя, бесспорно, различия в уровнях экономического развития и национальная специфика накладывают свой отпечаток на данный процесс.

В работе подчеркивается объективный характер развития рынка деривативов, что во многом порождается количественными и качественными сдвигами, которые происходят в мировой экономике и торговле, особенно повышением роли фондовых рынков как орудия мобилизации и перераспределения денежных ресурсов на цели удовлетворения общественных потребностей. Автор выделяет ряд преимуществ, связанных с использованием деривативов; среди них, как уже отмечалось, обеспечение относительной устойчивости торгово-экономических, финансово-кредитных, валютных и инвестиционных операций.

Вместе с тем, обращается и серьезное внимание на реальную возможность отрицательных последствий выходящего из под надзора государства процесса бесконтрольного наращивания масштабов рынка деривативов, в особенности кредитных деривативов.

Известно, что финансовый кризис в США, затем переросший в глобальное явление, был спровоцирован лавиной неплатежеспособности заемщиков по ипотечным кредитам, которые предоставлялись банками огромной массе малообеспеченных заемщиков. В попытке снизить угрозу дефолтов ведущие ипотечные компании и банки размещали ипотечные ценные бумаги. Одним из' способов страхования от дефолта выступали производные инструменты, связанные с ипотечными ценными бумагами, - кредитные дефолтные свопы (CDS) на финансовые инструменты, когда одна сторона оплачивает премию, а другая сторона производит выплату по свопу в случае наступления дефолта данного инструмента. 11 октября 2008 г. Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) - организация, которая занимается расчетами в США, - заявила о том, что объем рынка CDS составляет 34,8 трлн долл. США11 (для сравнения, в 2007 г. мировой ВВП составил 54,35 трлн долл., а ВВП США 13,81 трлн долл., стран Еврозоны - 12,18 трлн долл.12). Понятно, что столь огромное накачивание рынка суррогатами кредитных денег чревато опасностью всеобщего финансового паралича.

Стремясь предотвратить угрозу усиления дестабилизации разрушительных последствий финансового кризиса, власти США и других стран Еврозоны разработали пакет чрезвычайных мер по санации финансового сектора. Они нацелены главным образом на восстановление банковской ликвидности, выборочную сана-

10 Рубцов Н. Мир заигрался. // D' №10(13). http://www.expertWprintis^s'd/2006/10/srochniy_iynok/

'1 Богданов О. Конец пока не виден. //Еженедельная биржевая газета Business & Financial Markets № 133 (856) 20 - 26 октября 2008 г. http://gazeta.businessfm.ru/pdf/BFM_133 (20-10-08)_small.pdf

12 По данным Всемирного Банка http://en.wikipedia.org/vviki/List_of_countries_by_GDP_(nominal)

цию кредитных учреждений, снижение ставок рефинансирования и предоставление гарантий, проведение в ряде случаев «мягкой национализации» путем выкупа части акций, упорядочение связи банков с фондовыми рынками, повышение дисциплины кредитования и биржевой деятельности и т.п.

В целом на поддержку дееспособности финансово-кредитных структур выделяются внушительные финансово-кредитные денежные ресурсы. Однако, по оценкам авторитетных экспертов, одних финансовых рычагов недостаточно, меры финансово-кредитного характера должны быть дополнены эффективной программой действий в сфере реальной экономики, чтобы не допустить ее вползания в фазу длительной рецессии.

Мировой финансовый кризис 2008 г. привел к частичному свертыванию российского рынка деривативов, ведущими организаторами торгов на котором являются биржи FORTS (срочный рынок РТС) и ММВБ (при этом лидером по обороту производных инструментов является FORTS).

Начиная с 2006 г. до осени 2008 г. торговля производными инструментами на срочном рынке биржи РТС развивалась быстрыми темпами. За 2007 г. количество торгуемых инструментов на FORTS выросло почти в три раза и составило 63 инструмента. FORTS располагает самим широким в России перечнем производных инструментов: это фьючерсы и опционы, базовым активом которых являются акции российских эмитентов, процентные ставки и валютные контракты, товары (золото и серебро, дизельное топливо, сахарный песок, нефть сорта Urals, погода), индекс РТС. В 2006 г. основную долю в объеме торгов на срочном рынке РТС занимали контракты на акции (66,33%), но в 2007 г. в обороте лидировали срочные контракты на индексы (57,84%)13.

Автором рассмотрены особенности торгуемых на российских биржевых площадках срочных контрактов.

По темпам прироста объема торгов за год (сравнение 1 квартала 2008 г. и 2007 г.) FORTS заняла третье место в мире (прирост составил 119%) после двух китайских товарных бирж14. Этому способствовала нестабильность на мировых рынках, а значит, большее количество желающих застраховать свои позиции.

В связи с финансовым кризисом 2008 г. положительная динамика российского рынка деривативов сменилась падением важнейших показателей оборота. Так, с августа 2008 г. сокращается стоимостной объем торгов фьючерсами и опционами на срочном рынке биржи РТС (рис. 1). В октябре 2008 г. данный показатель составил 379,85 млрд руб., в то время как в III кв. 2008 г. средний объем торгов в месяц составлял 1136,15 млрд руб.15 (т.е. почти в три раза больше октябрьского показателя).

13 См. журнал «Фьючерсы и Опционы» № 5, 2008, с. 9.

14 См. журнал «Фьючерсы и Опционы» №7, 2008, с. 4.

15 hUp://www.rts.ru/ru/forts/prevper¡odresults.htшl?ns=0&p=M (данные по сделкам, заключенным в порядке вторичного обращения на ОАО "Фондовая биржа РТС" - см. официальный сайт биржи РТС)

Ш Общий стоимостной объем сделок, млрд руб.

□ Количество сделок, тыс. шт.

Рис, 1. Общий стоимостной объем и количество сделок по фьючерсам и опционам, заключенным в порядке вторичного обращения на ОАО "Фондовая биржа РТС" в апреле - октябре 2008 г.16

На срочном рынке биржи ММВБ стоимостной объем торгов фьючерсами на процентные ставки в октябре сократился на 76%, а общий объем торгов деривати-вами - на 15% , по сравнению с сентябрем 2008 г.17

Помимо биржевого рынка, автором рассматриваются особенности работы на внебиржевом рынке России. Внебиржевые производные инструменты предлагают удобную альтернативу срочным контрактам для тех участников рынка, которых интересуют контракты на индивидуальных условиях. Сложностью являются затруднения в регулировании внебиржевых операций и сборе статистических данных. По данным ММВБ на конец 2007 г., в совместном объеме торговли

ценными бумагами и производными инструментами в России лидирует биржевой 18

рынок .

Автором рассматриваются особенности обращения депозитарных расписок и их разновидностей - АДР, РДР. Сделаны выводы о плюсах и минусах обращения РДР в России на основании изучения международного опыта. Выпуск депозитарных расписок является одним из наиболее совершенных механизмов привлечения портфельных инвестиций в российские предприятия. Он способствует повышению ликвидности внутреннего рынка бумаг компании и позволяет приобрести опыт работы на международном рынке ценных бумаг. Активное перемещение российского рынка акций в виде АДР на зарубежные фондовые рынки можно сократить в случае появления существенных дополнительных инвестиционных ресурсов внутри страны.

16 Составлено автором на основании данных биржи РТС http://www.rts.ru/ai 7386 (официальный сайт биржи РТС)

" http://www.micex.rn/infocenter/presscenter/features/view/l 14165 (официальный сайт биржи ММВЬ)

18 http://www.micex.ru/file/publ/37623/publication_473.doc (Официальный сайт биржи ММВБ)

В отличие от стран с высоким уровнем развития финансовых систем (США, ведущие европейские государства и др.), в России объем рынка производных инструментов меньше объема рынка базовых активов.

В связи с этим для обеспечения интенсивного и эффективного развития срочного рынка необходимо воплотить в жизнь целый комплекс экономических мер и ряд мер в социальной сфере. Для этого в первую очередь важным представляется реализация стратегии привлечения новых российских и иностранных участников (физических лиц и юридических лиц) и их капиталов на срочный рынок. Необходим приток новых профессиональных участников, в т.ч. институциональных инвесторов рынка коллективных инвестиций: хедж-фондов, ПИФов, негосударственных пенсионных фондов, банков, инвестиционных и страховых компаний и т.д.

Сейчас привлечение новых клиентов на рынок деривативов идет очень медленными темпами. Так, за год (с мая 2007 г по май 2008 г) на FORTS количество счетов иностранных инвесторов увеличилось на 130% и составило 842 счета, при этом число клиентов физических лиц за этот период выросло на 11407 человек, что явно недостаточно в масштабах российской экономики. К тому же, из общего количества, т.е. 30000 зарегистрированных счетов, активными участниками являются менее половины (по разным оценкам от 9000 до 15000 счетов)19.

Однако потенциал для расширения круга продавцов и покупателей деривативов на российском рынке есть. На основании сравнения некоторых видов производных инструментов с другими инструментами российского финансового рынка по таким критериям как надежность, доходность, цели использования, риски, сделан вывод о том, что биржевые производные инструменты представляют интерес для инвестирования. Биржевые срочные контракты обладают преимуществами как инвестиционный инструмент:

- исполнение гарантируется биржей;

- небольшой размер гарантийного обеспечения, большое кредитное плечо;

- в основном, невысокие транзакционные издержки;

- разнообразие стратегий. Существуют стратегии, которые позволяют получать доход от изменений цены актива вне зависимости от направления этих изменений, даже в случае стагнации на рынке. Например, возможно использование стратегии «покупка волатильности», когда покупаются опционы колл и пут, при этом даже если на рынке нет значительных колебаний, периодически происходят какие-либо изменения цены. В таком случае высокая волатильность может принести неограниченную прибыль в условиях ограниченного риска.

Одним из препятствий развития рынка деривативов являются запреты и сложности приобретения деривативов институциональными инвесторами. Однако частично данные препятствия были устранены в результате внесения изменений в российское законодательство летом 2008 г.20 На рынке могут появляться фонды,

" См. журнал «Фьючерсы и Опционы» №6,2008, с. 20.

20 Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 20 мая 2008 г. N 08-19/пз-н "Об утверждении Положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов"

которым будет позволено в большей степени, чем раньше, использовать дерива-тивы в своей работе: кредитные фонды, хедж-фонды, фонды прямых инвестиций и фонды особо рисковых (венчурных) инвестиций. При этом инвестировать свои средства в данные фонды смогут только квалифицированные инвесторы. Хедж-фонды получили возможность вкладывать средства пайщиков в российские и иностранные ценные бумаги, деривативы, паи других фондов, драгметаллы и депозитарные расписки. ПИФам разрешено включать в свои портфели бумаги иностранных эмитентов, паи зарубежных фондов, депозитарные расписки (российские и иностранные) и производные финансовые инструменты. При этом фонды для неквалифицированных инвесторов смогут включать в свои инвестиционные портфели производные инструменты только в целях страхования рисков21.

Необходимо принятие мер по дальнейшему усовершенствованию правил работы на рынке для инвесторов.

В России недостаточно развиты финансовые институты, традиционно являющиеся опорой срочного рынка в других странах, - страховые компании, пенсионные фонды, институты коллективных инвестиций и глобальные долгосрочные фонды. В связи с этим представляется важным повышение в России стоимости резервов пенсионных и других фондов, а также расширение линейки инструментов, в которые могут быть инвестированы пенсионные накопления, находящиеся под управлением государства. Необходимо функционирование конкурирующих между собой финансовых организаций и профессиональных посредников: брокерские и дилерские компании, инвестиционные банки и т.д. Выход на рынок новых российских и зарубежных финансовых институтов обеспечит разнообразие используемых инвестиционных стратегий, что повысит привлекательность и стабильность финансового рынка.

Помимо привлечения инвесторов, необходимо заинтересовать крупные компании, занятые в различных сферах производства, в работе на срочном рынке с целью хеджирования, а также привлечь спекулянтов к более активному участию на рынке менее ликвидных деривативов.

Важными игроками рынка деривативов являются крупные транснациональные корпорации и банки; более того, их присутствие является одним из признаков формирования международного финансового центра. В связи с этим необходим разумный контроль за их деятельностью и создание условий для их заинтересованности российским рынком.

Как результат, привлечение капиталов на финансовый рынок создаст условия для стабильного и эффективного развития экономики в целом, приведет к снижению стоимости совершения и исполнения сделок, унификации технических платформ и стандартов, экономии на масштабе.

Для привлечения данных участников рынка можно предложить: - создание на определенной стадии развития рынка режима максимального благоприятствования со стороны государства;

21 ПИФ Ыо № 13 (40) от 15.07.2008 http://www.pifmfo.ru/archive/n40/tema-nomera.html

- предоставление налоговых льгот для участников рынка, инвесторов и эмитентов (в т.ч. предоставить возможность сальдирования результатов на спот-рынке и срочном рынке);

- облегчение доступа на финансовый рынок крупных иностранных инвесторов и эмитентов;

- осуществление подготовки специалистов по финансовым вопросам международного уровня, развитие человеческого капитала. Деятельность на рынке фьючерсов и опционов требует наличия специалистов по всем без исключения подразделениям, связанным с этим бизнесом, начиная от трейдера, риск-менеджера и руководителя подразделения и заканчивая бэк-офисом;

- усиление борьбы с коррупцией;

- обеспечение публикации информации о преимуществах использования производных инструментов в средствах массовой информации и в Интернете, т.е. проведение общей PR-компании среди потенциальных инвесторов. В настоящее время для большинства потенциальных участников срочного рынка многие из срочных контрактов являются принципиально новыми и малопонятными. У многих компаний, деятельность которых связана с торговлей товарами и другими активами, нет навыков приобретения деривативов на эти контракты.

Помимо расширения круга участников рынка деривативов, автором предлагаются следующие направления стратегии развития российского рынка производных инструментов:

- Повышение уровня капитализации и ликвидности акций в условиях общей ограниченной ликвидности, свойственной развивающимся рынкам. Это приведет к росту открытых позиций на рынке производных инструментов. Стимулирование роста национального рынка IPO будет являться хорошим показателем, свидетельствующим о наличии значительного спроса на новые акции.

- Создание эффективной инфраструктуры рынка производных инструментов, соответствующей европейским стандартам, с точки зрения процедур, своей структуры, комплекса предоставляемых услуг, законодательной поддержки, но с учетом особенностей российского рынка.

- Улучшение уровня защиты инвесторов на финансовом рынке. Для этого представляется необходимым разработать законодательно регламентированную программу защиты инвесторов, которая должна реализовываться в конкретных программах защиты частной собственности на рынке ценных бумаг по следующим основным группам инвесторов: население, коллективные инвесторы, коммерческие банки, страховые компании, государство, нерезиденты, другие категории инвесторов22.

- Использование производных инструментов государственными структурами. Мы считаем, что в России будет целесообразно использовать производные инструменты для страхования рисков государственного бюджета, а именно: его доходной части посредством купли / продажи государственными структурами срочных контрактов на нефть, на курсы валют, на процентную ставку.

2: Формы защиты прав инвесторов в сфере рынка ценных бумаг. / Под ред. М.К. Треушникова. М.: Го-родец, 2000.

- Российским биржам необходимо поддерживать тесные взаимосвязи с ев-опейскими биржами и планировать взаимовыгодное сотрудничество, а также по-ышагь собственную конкурентоспособность, следуя удачным примерам ведущих ирж. Например, на Варшавской бирже эмитентам предлагается существенное окращение затрат, связанных с IPO и дополнительными эмиссиями, возможность кономически выгодного размещения акций для небольших компаний и облег-енные требования листинга, а включение ценных бумаг компаний в котироваль-ый лист данной биржи одновременно является допуском к включению в соот-етствующие листы других европейских бирж, что несомненно является хорошим тимулом для эмитентов. Данная биржа работает в рамках нормативно-правовой азы, соответствующей европейскому законодательству, внедрила автоматиче-кую торговую систему, сходную с автоматическими торговыми системами опре-еленных европейских бирж (Euronext). Необходимо использовать удачный опыт арубежных рынков. Автором приводятся основные пункты стратегий, которые ыли использованы и внедряются в ближайшее время на зарубежных фондовых ынках и могут способствовать росту рынка деривативов. Необходимо просчи-ать их целесообразность и время, когда наиболее успешные стратегии могут ыть внедрены России.

- Внедрение новых инструментов торговли, которые предоставят инвесто-ам возможность перераспределения кредитных рисков путем диверсификации ложений, а предприятиям эмитентам - новый источник заимствований, пред-тавляющий достаточно дешевую альтернативу банковскому кредиту.

Предлагается внедрить новые биржевые срочные инструменты, которые мот заинтересовать контрагентов разных отраслей: например, деривативы на газ, лектроэнергию, платину, меха, хлопок, мясо, некоторые другие сельскохозяйст-енные продукты и др.; фьючерсы и опционы на иностранные фондовые индексы; . ьючерсы, основанные на индексах страховых случаев, которые позволят страхо-ым компаниям перераспределять риски по страхованию имущества.

Можем предположить, что успешным было бы внедрение на российских иржах новой разновидности электронных фьючерсных контрактов - мини-ьючерсных контрактов (e-mini) на индексы, на нефть и золото. Они отличаются т стандартных контрактов размером номинала, что дает возможность торговать на бирже с гораздо меньшими первоначальными инвестициями. Мини-контракты огут стать востребованным инструментом среди небольших инвесторов и трей-еров.

Предлагается расширить перечень срочных контрактов с коротким сроком обращения (один и два месяца). «Короткие» опционы представляют интерес для участников рынка, т.к. имеют значительно меньшую (по сравнению с длинными) временную стоимость и, как следствие, оказываются более дешевыми.

- Важным представляется обеспечение определенного уровня информационной открытости рынка деривативов и транспарентности (прозрачности) субъектов рынка, укрепление доверия участников российского рынка к производным инструментам, для чего необходимо сформировать у них культуру страхования

различного вида рисков, повысить надежность системы управления рисками и гарантий исполнения обязательств на срочном рынке.

- Повышению объемов биржевой торговли деривативами могут также способствовать совершенствование сферы финансово-консультационных услуг, направленных на выработку индивидуально-ориентированных удобных и недорогих финансовых решений клиентов с использованием фьючерсов, опционов, структурных продуктов. Финансовые компании должны предугадывать потребности клиентов, разбираться в особенностях их бизнеса, предлагать эффективные программы по риск-менеджменту, формировать диверсифицированные портфели отечественных и международных ценных бумаг, при этом хеджировать ценовые риски с помощью производных инструментов.

Таким образом, основные меры должны быть направлены на то, чтобы сделать срочный рынок надежным, стабильным, усилить его роль в решении макроэкономических задач, повысить конкурентоспособность российских бирж и финансовых организаций на международном рынке производных инструментов. В случае реализации данных мероприятий, у России появятся все предпосылки войти в состав участников мирового рынка производных инструментов.

Кроме того, автор считает необходимым появление на срочном рынке принципиально новых инструментов, которые смогут привлечь внимание участников разных сфер, в т.ч. и тех участников, которые на сегодняшний день не видят на рынке интересных для себя инструментов. В связи с этим предлагается использование нового вида деривативных контрактов - опционов на разность цен и опционов на разность разностей цен.

Страхование сделок при помощи опционов осуществляется чисто рыночными методами, когда спекулянты принимают на себя риски неблагоприятного изменения цены (доходности, значения индекса) базисного актива.

Однако для оценки эффективности ряда коммерческих операций удобнее использовать не стоимость базисного актива, а некоторые другие функции от его стоимости. Наиболее простой из этих функций является разность стоимостей, т.е. величина, вычисляемая по формуле:

д = П]

где Р1 - одна стоимость, Р2 - другая стоимость.

Причем под стоимостью в данной формуле могут пониматься разные величины:

- стоимость одного финансового инструмента, но в разные моменты времени, тогда такой опцион аналогичен опциону на доходность;

- стоимость одного финансового инструмента, но на разных рынках;

- стоимость различных, но взаимозаменяемых товаров (например, рожь и пшеница; золото и платина, акции ОАО "Мосэнерго" и ОАО "Ленэнерго", облигации ОАО "Лукойл" и ОАО "Сургутнефтегаз" и т.п.).

Финансовые результаты от покупки или продажи опционов колл и пут на разность имеют обычный для опционов вид. Однако есть одно существенное от-

личие, которое состоит в том, что по оси ОХ на графике финансовых результатов отложена не стоимость финансового инструмента, а разность цен (см. рис. 2).

Купить Продать

Опционколл

Опцион пут

Рис. 2. Финансовые результаты от операции покупки/продажи опциона колл / пут как функция разности цен23

В данном случае аргумент равен [-Р^Рг]. Данное обстоятельство проиллюстрировано на рис. 3 для покупки опциона колл.

Покупка опциона колл

Рис. 3. Финансовые результаты покупки опциона колл24

Составлено автором

24 Составлено автором

Конечно, величины Р) и Р2 теоретически могут принимать произвольно большие величины, но при этом Д будет ограничена значениями Р2 сверху и Р| -снизу.

Предложенный финансовый инструмент (опцион на разность) может быть использован там, где финансовый результат экономической деятельности зависит от разности стоимостей базисного актива опциона. Наиболее очевидный и наглядный пример использования опционов на разность цен относится к работе маркет-мейкеров, которые обязаны устанавливать и поддерживать определенную фиксированную разность цен покупки-продажи ценных бумаг. Если в течение торгов эта разность цен, по которой можно купить и продать ценные бумаги, превысит величину, установленную маркет-мейкерами, то они будут нести убытки. Чтобы застраховать себя от чрезмерно больших финансовых потерь, маркет-мейкер может приобрести американский опцион25 колл на разность двух величин: разности цен, сложившихся на рынке (Др), разности цен, предлагаемых маркет-мейкером (Дмм). При этом значение величины базисного актива имеет следующий вид:

А»(Д,-А.„). И

Автор также исследовал возможность использования опциона на разность цен других активов. Рассмотрим эти случаи.

1. Пусть в качестве базисного актива выступает один базисный актив на разных площадках. Допустим, биржевой игрок играет на разности цен на двух биржах. Если эта разность цен становится меньше запланированного значения, то он несет убыток. Поэтому, купив опцион пут на разность, игрок страхует себя от слишком малой разности цен.

2. Разный базисный актив на одной площадке. Допустим, мы закупаем драгоценные металлы для формирования резерва. Исторически сложилось так, что разность цен между золотом и платиной за тройскую унцию составляет определенную величину. Но резерв формируется только из золота. Когда разность цен между золотом и платиной становится меньше исторической разницы, т.е. золото становится более дорогим по сравнению с платиной, потери компенсируются реализацией опциона.

Аналогично данный опцион можно применять при операциях с валютами. Опционы на разность цен предоставляют участникам рынка возможность страхования операций на рынке срочных контрактов, а инвесторам гарантии получения положительного результата.

Операции с опционными контрактами на разность разностей цен на рынке производных инструментов являются новыми, поскольку используют новый базисный актив для опционов - разность разностей цен:

Д = Д2-Д,) [3]

25 Под американским опционом понимается такой опцион, который может быть исполнен в любой момент времени обращения опциона.

где А[ - есть разность цен на покупку и продажу ценных бумаг, выставляемых маркет-мэйкерами в ходе биржевых торгов;

А2 - есть разность стоимости этих же ценных бумаг на той же биржевой площадке, зафиксированная в ходе той же биржевой сессии.

Опционы на основе данного базисного актива могут быть интересны мар-кет-мэйкерам, которые обязаны устанавливать и поддерживать определенную фиксированную разность цен покупки-продажи ценных бумаг, для страхования рисков от упущенной выгоды в случае сильной волатильности рынка.

Автор исследовал возможность использования предложенного финансового инструмента на примере обыкновенных акций ОАО "Газпром", торгуемых на бирже РТС на основании данных торгов этими ценными бумагами за год (июль 2007 г. - июнь 2008 г.). Полученные результаты показали, что в значительном количестве случаев рыночная разность цен превышает двустороннюю котировку, выставляемую маркет-мейкерами. При этом даже для них разности цен, сложившихся на рынке, в большинстве случаев превышают двустороннюю котировку, предлагаемую маркет-мейкерами, т.е. маркет-мэйкеры в большинстве случаев подвержены риску упущенной выгоды.

Дальнейшее развитие данного подхода состоит в расширении понятия функции параметров базисного актива. Можно использовать опцион на значение любой функции от параметров рынка, лишь бы она, эта функция, имела экономический смысл и определялась объективными условиями его функционирования.

В качестве перспективы развития данной методики интересно исследовать возможность использования опциона на разность разницы цен разных активов на одной площадке, например, золота и платина, доллар и евро, параметры одного базисного актива на разных площадках, например, акции ОАО "Газпром" на торговой площадке РТС и ММВБ.

Таким образом, предложенные опционные контракты определенно будут востребованы на рынке. Автор также рассмотрел вопрос определения параметров данных контрактов.

По результатам проведенной работы можно сделать ряд следующих выводов и обобщений. В настоящее время в деятельности компаний выполняемые операции характеризуются повышенной нестабильностью и сопровождаются рисками, спровоцированными событиями не только на американском рынке ипотечного кредитования, но и мировом фондовом рынке. С одной стороны, это создает заинтересованность в поиске средств страхования рисков, и таким средством могут выступать инструменты рынка срочных контрактов.

С другой стороны, дальнейшая эволюция развития финансовых рынков (как зарубежных, так и отечественного) может сильно осложниться глобальным финансовым кризисом, так как кризис сильнее всего дестабилизировал фондовые рынки, включая и его сегмент - рынок деривативов, объем торгов на котором значительно сократился. Можно сказать, что в известной степени финансовый кризис в России копирует мировую тенденцию, хотя его масштабы, разумеется, не сравнимы с США (на которые приходится четверть мирового ВВП).

Тем не менее, российские власти фактически пошли по пути антикризисной

терапии западных стран. Главным приоритетом стала задача финансовой стабилизации. Предполагается упорядочить систему государственного регулирования, внести коррективы в законодательство, стимулировать создание массового класса инвесторов - крупных, средних и мелких - повысить эффективность институциональной инфраструктуры фондового рынка, и в перспективе поднять роль банковских механизмов в развитии реального сектора экономики.

Создан совет по развитию финансового рынка. По-видимому, будет ускорено принятие законов, направленных на улучшение корпоративного законодательства в части прав акционеров, создание правовых механизмов, блокирующих осуществление сомнительных сделок, сдерживание оттока капитала стратегических иностранных инвесторов с рынка ценных бумаг (начиная со второй декады августа в течение двух месяцев чистый вывод капитала с российского рынка составил около 50 млрд долл. США26). Обсуждается вопрос восстановления налоговых стимулов долгосрочного инвестирования в ценные бумаги. Стоимость антикризисной терапии потребует предоставления многомиллиардных средств.

В данном контексте сформулированные в диссертации направления стратегии развития рынка производных инструментов могут логично вписаться в общую программу оздоровления финансово-кредитных структур и в перспективе способствовать восстановлению динамичного и качественно обновленного рынка ценных бумаг, включая расширение спектра и улучшение функциональных характеристик деривативов как инструментов хозяйственной деятельности.

Конечно, вряд ли возможно ожидать скорых успехов (кстати, о сложности преодоления кризиса говорят и пишут многие отечественные специалисты). Мы разделяем позицию тех ученых, которые отстаивают принцип коллективного, общемирового подхода к реконструкции нынешних основ международной финансовой системы, все более приходящей в противоречие с современными реалиями общемирового порядка.

В заключении обобщаются итоги исследования и подчеркивается назревшая необходимость дальнейшей углубленной разработки концепции стратегии по-слекризисного развития рынка производных инструментов.

"6 Журавлев С. Спекулянтам и хеджерам дали по рукам. //Эксперт №42 (631), 2008. http://expert.ru/printissues/expert/2008/42/dali_po_rukam/

По теме диссертации опубликованы следующие научные работы:

1. Троян H.H. Рынок производных ценных бумаг в развитых странах: происхождение и основные характеристики. //Проблемы экономики. - М.: Изд-во «Компания Спутник+», 2005г. - № 6 (7). - С. 364-374.

2. Троян H.H. Новые инструменты на рынке производных ценных бумаг в России. //Проблемы экономики. - М.: Изд-во «Компания Спутник+», 2006 г. -№6 (13).-С. 235-237.

3. Троян H.H. Развитие рынка деривативов и вопросы совершенствования инвестиционно-банковской системы России. //Вопросы экономических наук. -М.: Изд-во «Компания Спутник+», 2006 г. - № 6 (22). - С. 288-290.

4. Троян H.H. Развитие и основные проблемы регулирования рынка производных ценных бумаг в России на современном этапе развития. //Социология и управление персоналом. Вестник Университета. - М.: Издательский дом Государственного Университета Управления, 2006 г. - № 8 (24). - С. 237-242.

5. Килячков A.A., Дыдыкин A.B., Троян H.H. Современные банковские операции на рынке производных инструментов. //Финансы и Кредит. - М.: Издательский дом ООО ИЦ «Финансы и Кредит», 2008 г. - № 24 (312). - С. 6-11 (0,4 п.л. / 0,1 п.л.).

6. Килячков A.A., Дыдыкин A.B., Троян H.H. Банковские опционные контракты на разность разностей цен на рынке производных инструментов. //Финансы и Кредит. - М.: Издательский дом ООО ИЦ «Финансы и Кредит», 2008 г. - № 37 (325). - С. 32-35 (0,2 п.л. / 0,1 пл.).

Тропи Наталья Николаевна (Россия) «РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ИНСТРУМЕНТОВ: ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ РАЗВИТИЯ»

В работе рассматриваются особенности функционирования рынка деривативов, выявлены факторы, определяющие уровень его развития, и основные тенденции. Разработаны предложения по дальнейшему формированию российского рынка производных инструментов на основании совершенствования инфраструктурных аспектов и внедрения новых финансовых инструментов с учетом мирового опыта.

Ряд рекомендаций в области развития рынка деривативов может быть использован при формировании тактики поведения участников финансового рынка, а также при разработке на государственном уровне программ развития финансового сектора.

Некоторые результаты и рекомендации диссертационного исследования были внедрены в работу Клинского отделения Сбербанка РФ. Основные положения диссертации используются в преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг и биржевое дело» и «Мировая экономика» в Международной академии оценки и консалтинга.

Troyan Natalia (Russia) "DERIVATIVE'S MARKET: MAJOR DIRECTIONS FOR DEVELOPMENT"

This work highlights pecularities of functioning of the derivatives market, factors, that influence the level of its development and major trends. We have worked out the strategy of the further formation of this market in Russia based on improval of infrastructure and implementation of the new financial instruments taking into consideration international experience.

A number of recommendations may be used by the participants of the financial market for creation of their tactics, and by the state structures for programs of the development of the financial sector.

Some results and recommendations of this research have been applied at Sber-bank of Russia, department in Klin. Major conclusions are used in teaching of the subjects "Equity market and exchanges" and "World economics" in the International Academy of valuation and consulting.

Напечатано с готового оригинал-макета

Издательство ООО "МАКС Пресс" Лицензия ИД N 00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 20.11.2008 г. Формат 60x90 1/16. Усл.печл. 1,25. Тираж 140 экз. Заказ 687. Тел. 939-3890. Тел./факс 939-3891. 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им. М.В. Ломоносова, 2-й учебный корпус, 627 к.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Троян, Наталья Николаевна

Введение

Глава 1. Теоретические аспекты функционирования рынка 13 производных инструментов в России

1.1. Сущность и подходы к определению понятия производных 13 инструментов и выявление их основных классификационных признаков

1.2. Производные инструменты в системе экономических 32 интересов субъектов рынка капитала и преимущества их использования перед другими инструментами рынка ценных бумаг

1.3. Факторы, определяющие развитие рынка производных 45 инструментов

Глава 2. Анализ развития и проблемы функционирования рынка 65 производных инструментов в развитых странах и в Российской Федерации

2.1. Особенности развития и современное состояние мирового 65 рынка производных инструментов

2.2. Особенности российского срочного рынка биржевых 96 инструментов

2.3. Анализ российского рынка внебиржевых инструментов и 119 рынка депозитарных расписок

Глава 3. Разработка концепции развития рынка производных 131 инструментов

3.1. Выработка основных направлений развития рынка 131 производных инструментов в России

3.2. Новые операции на современном рынке опционных 152 контрактов

Диссертация: введение по экономике, на тему "Рынок производных инструментов"

Актуальность темы исследования определяется необходимостью разработки на базе углубленного теоретического и эмпирического анализа концепции стратегии развития рынка производных инструментов, или деривативов.

Развитие зарубежного рынка деривативов прошло несколько этапов, в ходе которых осуществлялась диверсификация сферы их применения. В настоящее время рынок деривативов США приобрел огромные масштабы и по сути дела стал одним из ведущих сегментов финансового рынка и орудием, поощряющим расширение ареала инвестиционных, хозяйственных и других ч.< операций. Быстрыми, нередко опережающими темпами, развивались рынки деривативов в ведущих странах Европы и Японии, а также в ряде стран с формирующимися рынками (преимущественно в азиатском регионе мира). Расширение рынков деривативов подстегивалось процессом финансовой глобализации, торгово-экономической и валютной интеграцией.

В России же становление рынка деривативов идет медленнее, что во многом объясняется объективными трудностями переходного периода, проблемами законодательства и сравнительно низкой эффективностью регулирования сферы биржевых и внебиржевых транзакций, замедленным характером реформирования институтов финансового рынка и еще многими «узкими местами», характерными для экономики развивающихся стран. При разумном, поднадзорном, использовании деривативы позволяют инвесторам и другим агентам хозяйственной деятельности понижать рискованность операций, экономить на издержках их осуществления, и в итоге не допускать понижения прибыли. Практика развития фондовых рынков показала, что деривативы на современном этапе стали неотъемлемой частью экономических отношений.

Однако отношение к деривативам неоднозначно. Наряду с позитивными оценками производных инструментов (они преимущественно фигурируют в публикациях либерально настроенных ученых) высказываются и отрицательные суждения. По мнению ряда авторитетных исследователей и специалистов (Дж. Сорос, бывший канцлер ФРГ Гельмут Шмит, председатель совета директоров Банка «Ренессанс Капитал» И.Ю. Юргенс), деривативы — это суррогаты реальных ценностей, виртуальные деньги. Бесконтрольная их экспансия чревата перегревом рынка (по образному выражению, надуванием «мыльного пузыря»), что повышает опасность финансово-кредитной дестабилизации, и в итоге может привести к падению деловой активности с вхождением в полосу рецессии. Пример этому — США, где стремление ипотечных компаний и банков скомпенсировать потери от растущей неплатежеспособности клиентуры выпуском кредитных деривативов дало ощутимый толчок финансовому кризису, который затем перерос в глобальный финансовый кризис, ударивший и по России. Финансовый кризис в России, усиленный негативным действием внутренних факторов (падение банковской ликвидности, неплатежеспособность по кредитам, в том числе по иностранным корпоративным займам, отсутствие рациональной кредитно-денежной политики и т.д.) дестабилизировал рынок ценных бумаг, привел к частичному свертыванию рынка деривативов.

Принятие в срочном порядке серии стабилизационных преимущественно кредитно-финансовых мер позволило приглушить разрушительное влияние кризиса на фондовый рынок страны, хотя и не отвело угрозу новых потрясений. Это потребует разработки и принятия новых, более радикальных комплексных программ государственной поддержки и регулирования, нацеленных не только на оздоровление всех сегментов финансового рынка, но и стимулирование темпов его динамичного развития, что делает тему диссертационного исследования особенно актуальной.

Степень научной разработанности проблемы исследования. Вопросы теории и практики развития рынков производных инструментов рассматриваются в трудах группы зарубежных ученых, преимущественно американских. Среди наиболее авторитетных исследований следует отметить труды Ф. Блэка, М. Шоулза, Р. Мертона, Дж. Кокса, К. А. Картера, а также М.В. Энга, Ф.А. Лиса, Л.Дж. Мауэра, изучавших вопросы мировой финансовой инфраструктуры. Изучению отдельных видов производных инструментов посвящены работы С. Вайна, П. Янга, Ч. Сайди и др.

Необходимо отметить и российских авторов, которые внесли заметный вклад в изучение теории и практики производных инструментов: это A.A. Килячков, Л.А. Чалдаева, А.Б. Фельдман, В.А. Галанов, А.И. Басов, А.Н. Буренин, A.M. Саркисян, К.В. Пензин, И. Ефимчук, К. Свириденко, Б.Б. Рубцов, A.A. Суэтин, И.А. Никонова и др.

Особого внимания заслуживают диссертационные исследования Б.В. Миракова, А.Ю. Скороход, Т.А. Морозова, B.C. Пацуры, В.В. Ремизова, A.A. Белинского, А.И. Бобовникова, B.C. Наумова, которые затрагивали особенности управления производными инструментами, рисками инвестирования в них, их оценки и оптимизации на финансовых рынках.

Однако проблема построения целостной концепции формирования российского рынка производных инструментов пока не решена. Необходим поиск более эффективных путей решения этой проблемы в условиях включенности России в процесс финансовой глобализации.

Современные научные исследования в области производных инструментов посвящены главным образом общим вопросам теории управления рисками на рынке ценных бумаг, проблемам количественного анализа инвестирования в деривативы, защиты прав их владельцев, а также оптимизации стратегий извлечения прибыли в процессе инвестирования. Вместе с тем, недостаточно изученными в современной науке остаются вопросы совершенствования инфраструктурных аспектов развития и внедрения новых технологий и финансовых инструментов с учетом мирового опыта развития подобных рынков.

Обзор литературных и законодательных источников по рассматриваемой теме позволяет заключить, что в первую очередь требуют тщательной проработки такие вопросы, как:

- выработка единого определения производных инструментов в России;

- уточнение роли деривативов для развития российской экономики;

- определение влияния глобализации на развитие рынка деривативов;

- оценка тенденций развития и основных проблем мирового рынка деривативов; выявление специфики функционирования российского рынка деривативов;

- разработка перспективных направлений развития российского рынка деривативов, улучшение его качественных характеристик.

Цель и задачи исследования. Целью исследования выступает разработка, предложений по дальнейшему развитию рынка деривативов в России с учетом использования мирового опыта функционирования подобных рынков.

В соответствии с указанными целями автор ставил перед собой следующие задачи:

- рассмотреть международные и национальные аспекты развития рынка производных инструментов, выявить факторы и движущие силы, определяющие уровень развития рынка производных инструментов;

- охарактеризовать современное состояние и выявить новейшие тенденции развития мирового рынка производных инструментов;

- определить преимущества производных инструментов перед другими инструментами рынка ценных бумаг и доказать, что деривативы являются привлекательным инструментом для инвестирования;

- провести анализ использования производных инструментов в развитых странах и России, показать объективные и субъективные препятствия, сдерживающие в России формирование рынка деривативов и повышение его роли в инвестиционном процессе на современном этапе развития; проанализировать дальнейшие перспективы развития рынка производных инструментов в России, разработать предложения по повышению ликвидности российского рынка деривативов.

Предметом исследования выступают финансово-экономические процессы развития рынка производных инструментов.

Объектом исследования является рынок производных инструментов.

Методология исследования основывается на принципах объективности с использованием методов логического, сравнительно-исторического, математического, статистического и системно-структурного анализа.

Источники исследования. Достоверность положений диссертации обеспечивается использованием данных специализированных периодических и справочных изданий, в т.ч. материалы, доступные через электронную сеть Интернет.

Автор широко опирался на материалы крупнейших бирж и международных организаций (отчеты Всемирной Федерации бирж, Банка Международных расчетов и других профильных международных организаций, опубликованные на их официальных Интернет-сайтах).

Активно использовались данные российских бирж, НАУФОР, а также обширный набор монографической и периодической специализированной литературы. Базой для выполненных автором расчетов послужили данные о торгах акциями, размещенные на Интернет-сайте биржи РТС.

Кроме того, достоверность исследования подкреплялась использованием законодательства и нормативно-правовых актов по вопросам рынка ценных бумаг и производных инструментов, финансов и кредита, биржевой деятельности и т.д.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в разработке концептуального подхода к формированию и развитию рынка деривативов в России в современных условиях и характеризуется следующими полученными результатами:

- Проведен анализ современной ситуации на мировых рынках производных инструментов, выявлены основные структурные изменения, произошедшие на рынке в процессе глобализации, которые характеризуются слиянием крупнейших бирж. Например, в июле 2007 г. произошло слияние бирж СМЕ и СВОТ и образование биржевой группы СМЕ Group, являющейся крупнейшим деривативным рынком в мире по количеству проданных биржевых контрактов: 2,8 трлн контрактов, или 18 % от мировой торговли деривативами1. Определены основные тенденции, которые могут оказать влияние на российский рынок в ближайшей перспективе: сближение биржевого и внебиржевого рынка деривативов на основе биржевого клиринга; преобладание в целом внебиржевого рынка над биржевым (по данным на сентябрь 2008 г., доля внебиржевых контрактов составила около 88%, а биржевых - около 12% в общем показателе номинальной стоимости на мировом рынке деривативов ); доминирование свопов в обороте внебиржевого рынка; преобладание контрактов на ценные бумаги в биржевой торговле и т.д.;

- Доказаны преимущества использования деривативов для субъектов рынка капитала: возможность хеджирования рисков, невысокие первоначальные затраты, открытие доступа на альтернативные рынки и др. Проведен сравнительный анализ срочных контрактов и других инструментов финансового рынка, доказано что срочные контракты обладают инвестиционной привлекательностью. Например, поставочные фьючерсные контракты на золото являются надежными и доходными инструментами в случае использования грамотной стратегии, к тому же отличаются невысоким размером гарантийного обеспечения. Если не требуется физическая поставка базового актива, инвестор перекладывает средства в контракты с более поздним сроком исполнения. Фьючерсы на золото представляют удобную альтернативу приобретению золотых слитков (необходимо оплатить всю стоимость базового

1 Обзор рынка деривативов 2007 г. Международной Ассоциации рынка опционов. (ЮМА)

2 Ежеквартальный отчет от сентября 2008 г. Банка международных расчетов (BIS). (В статистику по внебиржевому рынку включены данные, предоставленные крупнейшими банками и дилерами стран группы G10). актива и НДС 18%, кроме того, их сложно продать), а также открытию обезличенных металлических счетов (при этом не происходит физического приобретения актива, а цены на металлы устанавливаются банком с привязкой к международным рынкам);

- Представлена характеристика современной структуры биржевого и внебиржевого рынка деривативов в России; выявлены особенности его функционирования и проблем, которые, главным образом, проявляются в недостатке ликвидности рынка ценных бумаг, ограниченности участников и неразвитой инфраструктуре финансового рынка, в том числе рынка деривативов;

- Выработаны направления, по которым следует развивать российский рынок производных инструментов, в виде комплекса теоретических положений и практических предложений, в том числе стимулирование инвестиционной функции деривативов с учетом опыта ведущих стран, которые позволят приблизить данный рынок к уровню развития западных рынков;

Аргументирована объективная необходимость диверсификации биржевых механизмов, в т.ч. расширения спектра инструментов на рынке деривативов, для предоставления дополнительных возможностей хеджирования в условиях протекающего мирового финансового кризиса;

- С целью повышения ликвидности российского срочного рынка выработано предложение по внедрению опционов на разность цен и опционов на разность разностей цен, и доказана их востребованность со стороны участников рынка;

Разумеется, финансовый кризис может осложнить реформирование российской финансовой системы, но в то же время международные резервы РФ являются гарантией экономической безопасности: по данным на 10 октября 2008 г. их размер составил 530,6 млрд долл. США3, по данному показателю

3 http://wwwxbг.nl/print.asp?f^le=/statistics/creditstaristics/interгes08.htIn (официальный сайт Банка России)

Россия входит в тройку мировых лидеров (первое и второе место принадлежат Китаю и Японии).

Теоретическая значимость исследования определяется тем, что материалы диссертационного исследования способствуют углублению знаний о российском и международном рынке производных инструментов, а также определяют возможности оптимизации стратегий участников финансового рынка в области использования деривативов.

В исследовании сформулированы положения и выводы, которые могут быть использованы для дальнейшего углубленного изучения вопросов совершенствования рынка производных инструментов в России.

Практическая значимость результатов исследования выражена в виде конкретных рекомендаций в области развития рынка деривативов. Данные рекомендации могут быть использованы при формировании тактики поведения инвесторов на рынке, а также при разработке на государственном уровне программ развития финансового сектора.

Материалы диссертационного исследования могут быть включены в курс лекций по финансам, теории рынка ценных бумаг, мировой экономике и других профильных дисциплин в высших учебных заведениях, а также использованы в подготовке специалистов — практиков.

Предлагаемый в работе комплекс направления развития рынка деривативов может быть использован в деятельности органов регулирования данного рынка: ФСФР России, Банка России. Выводы и рекомендации могут применяться для улучшения результатов деятельности широкого спектра участников экономических процессов: различного вида фондов, биржевых компаний и биржевых посредников, компаний-производителей и т.д.

Апробация работы. Основные результаты диссертационного исследования нашли отражение в 6 научных публикациях автора общим объемом 2 п.л., в том числе три публикации в изданиях, входящих в перечень ведущих рецензируемых журналов и изданий ВАК России.

Некоторые результаты и рекомендации диссертационного исследования были внедрены в работу Клинского отделения Сбербанка РФ.

Основные положения диссертации используются в преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг и биржевое дело» и «Мировая экономика» в Международной академии оценки и консалтинга, что подтверждается соответствующим актом о внедрении результатов.

Структура диссертации. Структура и логика диссертационного исследования определены целью и задачами работы. Исследование состоит из введения, трех глав основного текста, заключения, списка литературы (наименований) и приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Троян, Наталья Николаевна

Заключение

Представленное научное исследование посвящено особенностям и перспективам развития рынка производных инструментов в России и мире.

По результатам проведенной работы можно сделать ряд следующих выводов и обобщений. Производные инструменты получили значительное распространение в рыночных экономиках в условиях финансовой глобализации. Рост мировых финансовых рынков привел к их интеграции и расширению финансового инструментария. Если появление финансовых деривативов во многом было связано с периодом применения валютных ограничений в ведущих развитых странах, то их максимальное использование пришлось на период либерализации межстранового движения капитала.

Интеграция российского фондового рынка в мировую финансовую систему усилила зависимость отечественного рынка ценных бумаг и производных инструментов от конъюнктуры международных рынков капитала. Россия стремится стать одним из ведущих центров глобальной финансово-экономической системы, а для этого необходимо развивать российский рынок деривативов, повышать конкурентоспособность услуг в данной отрасли, с помощью производных инструментов страховать риски изменения мировой конъюнктуры, в том числе с помощью нефтяных срочных контрактов.

С одной стороны, функционирование рынка деривативов в мировой экономике является важнейшей основой для перераспределения риска, способствует интеграции разных сегментов финансовых рынков, снижает издержки финансового посредничества. С другой стороны, рынок деривативов является высокорискованной сферой, о чем свидетельствуют многочисленные случаи значительных материальных убытков и банкротств инвестиционных банков и компаний, а также частных лиц.

В связи с возрастающим влиянием деривативных рынков различных стран на состояние мировой экономики необходимо на государственном уровне выработать и принять механизмы защиты национальной экономики от возможных потрясений.

В настоящее время на мировых рынках обостряется конкурентная борьба между биржами и другими торговыми системами. Необходимо в ближайшее время предпринять эффективные меры, способствующие укреплению российских фондовых бирж и обеспечению их конкурентоспособности.

В мировой практике объемы торгов деривативами в десятки и сотни раз превышают объемы торгов на фондовом рынке. В России ситуация противоположная. Активная внебиржевая торговля российских посредников, которая практически не контролируется государственными регуляторами, препятствует повышению ликвидности рынка деривативов на отечественных фондовых биржах.

Таким образом, изучение современного состояния российского рынка производных инструментов выявило, что есть необходимость:

- разработать и законодательно закрепить в России единое определение производных инструментов и их классификацию. Нами выработаны предложения по этому вопросу;

- повысить ликвидность российского рынка деривативов и фондового рынка;

- посредством развития производных инструментов, привлечь российских и иностранных инвесторов на фондовый рынок, и как следствие этого сделать более ликвидным рынок акций и облигаций;

- войти в состав участников мирового рынка производных инструментов, а также предпринимать меры к тому, чтобы в будущем стать одним из ведущих центров глобальной финансовой системы;

- защитить российский рынок от возможных потрясений на иностранных финансовых рынках, поскольку из-за растущей интеграции рынков потрясения на одном сегменте передаются на другие, внешне с ним не связанные.

В связи с выявленными недостатками нами была предложена стратегия развития рынка производных инструментов, опирающаяся на международный опыт функционирования срочных рынков и модель рынка производных инструментов.

Основные направления предложенной стратегии:

1. Привлечение новых участников и игроков на рынок деривативов и фондовый рынок, вовлечение государственных структур в операции по хеджированию рисков с помощью производных инструментов.

2. Сделать рынок деривативов реальным и надежным средством страхования рисков: макроэкономических, рынков отдельных компаний и отраслей.

3. Создание эффективной инфраструктуры рынка деривативов.

4. Разработка мер повышения надежности рынка, укрепления доверия участников и улучшения защиты прав инвесторов.

5. Использование опыта успешного развития ведущих стран.

6. Расширение ассортимента торгуемых инструментов. Внедрение опционов на разность цен и опционов на разность разностей цен как нового инструмента, интересного для различных категорий участников рынка.

Повышению объемов биржевой торговли деривативами могут также способствовать совершенствование сферы финансово-консультационных услуг, направленных на выработку индивидуально-ориентированных удобных и недорогих финансовых решений клиентов с использованием фьючерсов, опционов, структурных продуктов. Финансовые компании должны предугадывать потребности клиентов, разбираться в особенностях их бизнеса, предлагать эффективные программы по риск-менеджменту, формировать диверсифицированные портфели отечественных и международных ценных бумаг, при этом хеджировать ценовые риски с помощью производных инструментов.

Вместе в тем, дальнейшая эволюция развития финансовых рынков (как зарубежных, так и отечественного) может сильно осложниться глобальным финансовым кризисом. С одной стороны, в условиях повышенной нестабильности на мировом рынке, возрастает заинтересованность в поиске средств страхования рисков, и таким средством могут выступать инструменты рынка срочных контрактов. С другой стороны, мировой финансовый кризис, ударивший и по России, сильнее всего дестабилизировал фондовые рынки, включая и его сегмент — рынок деривативов, объем торгов на котором значительно сократился. Можно сказать, что в известной степени финансовый кризис в России копирует мировую тенденцию, хотя его масштабы, разумеется, не сравнимы с США (на которые приходится четверть мирового ВВП).

Тем не менее, российские власти фактически пошли по пути антикризисной терапии западных стран. Главным приоритетом стала задача финансовой стабилизации. Предполагается упорядочить систему государственного регулирования, внести коррективы в законодательство, стимулировать создание массового класса инвесторов — крупных, средних и мелких - повысить эффективность институциональной инфраструктуры фондового рынка, и в перспективе поднять роль банковских механизмов в развитии реального сектора экономики.

Создан совет по развитию финансового рынка. По-видимому, будет ускорено принятие законов, направленных на улучшение корпоративного законодательства в части прав акционеров, создание правовых механизмов, блокирующих осуществление сомнительных сделок сдерживание оттока капитала стратегических иностранных инвесторов с рынка ценных бумаг (начиная со второй декады августа в течение двух месяцев чистый вывод

1 7Й капитала с российского рынка составил около 50 млрд долл. США ). Обсуждается вопрос восстановления налоговых стимулов долгосрочного инвестирования в ценные бумаги. Стоимость антикризисной терапии потребует

178 Журавлев С. Спекулянтам и хеджерам дали по рукам. Эксперт» №42 (631) 2008. http://expert.ru/printissues/expert/2008/42/daliporukam/ предоставления многомиллиардных средств.

В данном контексте сформулированные в диссертации направления стратегии развития рынка производных инструментов могут логично вписаться в общую программу оздоровления финансово-кредитных структур и в перспективе способствовать восстановлению динамичного и качественно обновленного рынка ценных бумаг, включая расширение спектра и улучшение функциональных характеристик деривативов как инструментов хозяйственной деятельности.

Конечно, вряд ли возможно ожидать скорых успехов (кстати, о сложности преодоления кризиса говорят и пишут многие отечественные специалисты). Мы разделяем позицию тех ученых, которые отстаивают принцип коллективного, общемирового подхода к реконструкции нынешних основ международной финансовой системы, все более приходящей в противоречие с современными реалиями общемирового порядка.

Мы считаем необходимым разработать концепцию стратегии послекризисного развития фондового рынка с учетом применения производных инструментов.