Денежно-кредитное регулирование инфляционных процессов в условиях глобализации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Денежно-кредитное регулирование инфляционных процессов в условиях глобализации"

На правах рукописи

Филёва Елена Владимировна

Денежно-кредитное регулирование инфляционных процессов в условиях глобализации

Специальность 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

^^ТЕЛЬНЫЙ .экземпляр

Москва 2006

Диссертация выполнена на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета Московского государственного университета имени М.В. Ломоносова.

Научный руководитель -

Официальные оппоненты -

Ведущая организация -

доктор экономических наук, профессор, Осьмова Маркиана Николаевна

доктор экономических наук, профессор Пискулов Юрий Васильевич

кандидат экономических наук Пилипенко Зоя Андреевна

Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации

Защита диссертации состоится 6 апреля 2006 года в 15 часов 15 минут на заседании диссертационного совета Д 501.002.03 в Московском государственном университете им. М.В. Ломоносова по адресу: 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им. М.В. Ломоносова, 2-ой корпус гуманитарных факультетов, экономический факультет, аудитория №2.

С диссертацией можно ознакомится в читальном зале Научной библиотеки им. А.М. Горького 2-го корпуса гуманитарных факультетов МГУ им. М.В. Ломоносова.

Автореферат разослан 6 марта 2006 года.

Ученый секретарь диссертационного совета

Пенкина С.В.

I. Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования

Яркой тенденцией в развитии мировой экономики в 90-е гг. стало существенное снижение темпов инфляции в различных странах мира, как развитых и развивающихся, так и странах с переходной экономикой. Практически во всех из них удалось эффективно разрешить проблему высокой инфляции и гиперинфляции. Однако после этого многие развивающиеся страны и практически все страны с переходной экономикой столкнулись с проблемой так называемой устойчивости инфляции на умеренном уровне, в основе которой лежали специфические факторы, затрудняющие достижение ценовой стабильности.

Во многих странах Центральной и Восточной Европы (далее - ЦВЕ), в которых инфляционные процессы по своему характеру и причинности соответствовали российским, проблему умеренной инфляции удалось успешно преодолеть еще в конце 90-х гг. В России в течение посткризисного периода также удалось добиться существенного замедления инфляционных процессов - с 84,5% в 1998 г. до 12% в 2003 г. Однако практика 2004-2005 гг. позволяет, по мнению автора, обозначить новый период в развитии экономики страны: темпы инфляции не обнаружили тенденции к преодолению 10%-го порогового уровня, который многими экономистами рассматривается как критически важный на пути к достижению ценовой стабильности. Такие тенденции позволяют констатировать тот факт, что Россия в настоящее время все еще переживает проблему умеренной инфляции, разрешение которой в данных условиях требует реализации комплекса мероприятий, отличных от таковых при обуздании высокой инфляции или гиперинфляции и направленных прежде всего на преломление существенной инерционности инфляционных ожиданий хозяйствующих субъектов.

Устойчивость инфляции на умеренном уровне сопряжена с определенными издержками для экономики, величина которых может исчисляться несколькими процентными пунктами ВВП. При этом практика многих стран показала, что достижение устойчивого долгосрочного экономического роста невозможно без достижения ценовой стабильности, что делает актуальной разработку мер по разрешению проблемы умеренной инфляции в России. Учитывая, что современные инфляционные процессы в России по своему характеру аналогичны инфляционным процессам, наблюдавшимся в странах ЦВЕ в конце 90-х гг., основой данного диссертационного исследования явилось детальное рассмотрение характера и практики реализации денежно-кредитной политики именно в странах ЦВЕ. При этом некоторые из них, а именно, Чехия, Польша и Венгрия особенно преуспели в данной области и в настоящее время характеризуются темпами инфляции, близкими к параметрам ценовой стабильности, что делает актуальным изучение их опыта и возможностей его адаптации в России.

Автор отмечает, что условия реализации национальной денежно-кредитной политики, традиционно играющей особую роль в достижении ценовой стабильности, в 90-егг. существенно усложнились. Ключевыми характеристиками этих условий стали усиление процессов глобализации и интеграции международных финансовых рынков, а также связанное с ними воздействие факторов неопределенности и международной трансмиссии разного рода шоков, как финансовых, так и реальных по своей сути. Указанные обстоятельства потребовали трансформации функций центральных банков, главным вкладом которых в уменьшение негативного воздействия шоков в современных условиях признается достижение и поддержание стабильности цен.

Практика реализации денежно-кредитной политики в России обнаруживает неэффективность функции реакции центрального банка на различные шоки или наличие так называемой «приспосабливающейся» к инфляционным шокам, а не регулирующей их денежно-кредитной политики, которая в тоже время используется как инструмент, замещающий отсутствие структурных реформ в «л'"^ В тп ЖР "РТУ" ценовая

| РОС. НАЦИОНАЛЬНАЯ | 3 I БИБЛИОТЕКА |

в»

стабильность до настоящего времени не получила приоритетного положения среди целей деятельности Банка России, что делает актуальным рассмотрение опыта достижения ценовой стабильности в странах ЦВЕ, которым удалось преодолеть указанные проблемы при одновременном достижении эффективной реакции денежно-кредитной политики на различные шоки, позволившей удержать экономику этих стран на заданной траектории роста.

В условиях глобализации и все большего перехода стран к политике плавающего обменного курса, решающим фактором развития национальной экономики становится фактор ожиданий как национальных, так и зарубежных хозяйствующих субъектов, а также тот факт, насколько эти ожидания относительно будущей стоимости национальной валюты закреплены посредством ясной и заслуживающей доверия денежно-кредитной политики. В этой связи в 90-е гг. фокус теоретических дискуссий в отношении денежно-кредитной политики и ее воздействия на инфляцию переключился с компромисса «инфляция-безработица» и выбора инструментов контроля над денежным предложением на институциональные характеристики деятельности центральных банков и информацию, которые последние должны раскрывать относительно своей деятельности, целей и стратегии. Такие понятия как предварительное заявление о своих обязательствах, доверие, репутация, независимость и ответственность, ранее отсутствовавшие в лексиконе денежно-кредитной политики, сегодня играют ключевую роль в обсуждении деятельности центральных банков и оценке ее эффективности. Перечисленные выше институциональные аспекты, без которых в современных условиях невозможно повысить эффективность денежно-кредитного регулирования и достичь ценовой стабильности, являются еще достаточно слабо развитыми в России. В то же время центральные банки Чехии, Польши и Венгрии преуспели в данном направлении, что делает актуальным исследование их опыта в данной области.

В мировой практике существуют альтернативные режимы регулирования инфляционных процессов, каждый из которых основан на конструировании соответствующего «правила» для той или иной промежуточной переменной. В условиях глобализации «правило» позволяет закрепить ожидания экономических агентов на желаемом уровне и повысить уровень доверия к проводимой политике. При этом, чем более качественно определено «правило», тем более эффективно может реализовываться дискреционная политика, когда это оказывается необходимым. Последнее является особенпо актуальным для стран с формирующейся рыпочной экономикой, включая Россию, где уровень доверия к действиям центрального банка крайне низок.

Наиболее распространенными примерами «правил» для промежуточных целей денежно-кредитной политики в мировой практике являются:

• установление целевых показателей по обменному курсу (режим таргетирования обменного курса);

• установление целевых показателей по темпу роста денежных агрегатов (режим денежного таргетирования);

• установление целевых показателей непосредственно по темпам инфляции (режим инфляционного таргетирования).

Усиление взаимозависимости экономик отдельных стран трансформирует характеристики трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Ключевыми из них стали процессы перехода многих стран к режимам плавающих обменных курсов, которые в условиях открытых и интегрированных финансовых рынков являются важнейшим условием обеспечения независимости национальной денежно-кредитной политики и установления процентных ставок на уровне, согласующемся в потребностями развития каждой конкретной страны. При отказе от режимов с фиксированными обменными курсами многие страны, включая страны с переходной экономикой, перешли к реализации денежно-кредитной политики на основе режимов денежного таргетирования. Однако неразвитые финансовые рынки и нестабильность скорости

обращения денег стали препятствиями на пути эффективной реализации денежно-кредитной политики в рамках этой стратегии во многих из них, включая Россию.

В этой связи среди стран с формирующейся рыночной экономикой возрос интерес к режиму инфляционного таргетирования, при котором номинальным «якорем» для инфляционных ожиданий экономических агентов выступает сам прогноз инфляции. Режим инфляционного таргетирования является наиболее релевантным в случае, если экономика страны находится на пути интеграции в мирохозяйственные связи и международные потоки капитала, и позволяет учесть множественность экономических взаимосвязей, в наибольшей степени соответствуя процессам глобализации. Именно в рамках данного режима происходило достижение устойчиво низкой инфляции в наиболее перспективных странах ЦВЕ.

Россия на данном этапе активно встраивается в мировую экономику. С 2007 года планируется отмена ограничений по счету операций с капиталом и финансовыми инструментами платежного баланса, что поставит новые проблемы перед нашей страной. Либерализация валютного регулирования создаст новые условия функционирования экономики России, повысив ее потенциальную уязвимость по отношению к изменениям международных финансовых рынков. В этих условиях очевидна необходимость разработки стратегии, которая бы представляла намерения Банка России в отношении реализации денежно-кредитной политики в среднесрочном периоде с целью увеличения предсказуемости последней и повышения уровня доверия к ней со стороны хозяйствующих субъектов.

Конечной целью деятельности Банка России в период после либерализации потоков капитала должен остаться процесс сокращения инфляции и удержания ее на низком уровне, что будет способствовать долгосрочному экономическому росту. Очевидно, что стратегия установления каких-либо целевых ориентиров по обменному курсу при либерализации операций по счету капитала платежного баланса невозможна, а таргетирование денежных агрегатов затруднено в условиях постоянной эволюции финансовых рынков в стране с переходной экономикой, активно вовлекающейся в процессы интеграции мировых финансовых рынков. Эклектичная стратегия, реализуемая в России на данном этапе и основанная на попытках одновременного достижения как цели по инфляции, так и цели по реальному эффективному обменному курсу, также не представляется оптимальной, поскольку в соответствии с мировым опытом, включая опыт стран ЦВЕ, не позволяет повысить доверие по отношению к денежным властям и добиться устойчивого снижения инфляционных ожиданий.

В этой связи является актуальным рассмотрение вопроса о переходе к режиму инфляционного таргетирования, детальному исследованию институциональных и операционных аспекюв реализации которого в странах ЦВЕ посвящена данная работа Возможность введения этого режима в России в данном диссертационном исследовании рассматривается как с точки зрения готовности экономики страны к его введению в смысле выполнения ключевых условий его потенциальной эффективности, так и с точки зрения обоснования того, как новый режим может помочь в доведении инфляции в России до низкого уровня и последующем поддержании ценовой стабильности в условиях активного вовлечения страны в процессы глобализации Последнее отличает данное диссертационное исследование от аналогичных российских работ в данной области. При этом режим инфляционного таргетирования рассматривается автором в качестве единственно возможного, позволяющего добиться устойчивого снижения инерционности инфляционных ожиданий экономических агентов при повышении эффективности реализации денежно-кредитной политики и уровня доверия к центральному банку в долгосрочной перспективе.

Цели и задачи исследования

Целью диссертации является определение на основе передовой практики стран ЦВЕ оптимальных подходов к осуществлению политики дезинфляцни методами денежно-кредитного регулирования в российских условиях. В связи с этим ставятся следующие задачи:

• раскрытие теорий инфляции, подходов и моделей ее регулирования;

• рассмотрение теоретических основ реализации денежно-кредитной политики в условиях глобализации;

• исследование характера инфляционных процессов и современного опыта регулирования инфляции в странах ЦВЕ в рамках режима инфляционного таргетирования;

• исследование причинного характера умеренной инфляции в России и российского опыта регулирования инфляционных процессов в период до и после кризиса августа 1998 г.;

• поиск оптимального пути достижения ценовой стабильности в России и повышения эффективности реализации денежно-кредитной политики в условиях предстоящего активного вовлечения экономики страны в интегрированные потоки капитала.

Предмет и объект исследования

Предметом исследования в данной работе являются методы денежно-кредитного регулирования в зарубежной и российской практике. При этом основное внимание уделяется анализу операционных аспектов режима инфляционного таргетирования, позволяющего максимизировать выгоды от вовлечения экономики страны в процессы глобализации.

Объектом исследования определены инфляционные процессы в странах Центральной и Восточной Европы (главным образом, в Чехии, Польше и Венгрии) и России.

Теоретическая и методологическая основа

Теоретической и методологической основой исследования являются положения теории денежно-кредитного регулирования, теории современных денег и банковского дела, современной макроэкономики и государственного регулирования экономки, теории переходной экономики и других.

В работе представлен всесторонний макроэкономический анализ, основанный на статистических данных, экспертных оценках и суждениях зарубежных и российских исследователей, а также практическом опыте автора в сфере эконометрического моделирования.

Статистическое и эконометрическое исследование проводилось автором на основе официальных информационных источников (Банк России, Федеральная служба государственной статистики (Росстат), Минфин РФ, Минэкономразвития и торговли РФ), данных специализированных агентств, институтов и организаций (Институт экономики переходного периода, ИНИОН РАН), данных международных финансовых организаций (Международный валютный фонд, Всемирный банк, Банк международных расчетов), статистических данных центральных банков зарубежных стран (в первую очередь, Чехии, Польши, Венгрии), а также национальных статистических агентств этих стран

В связи с тем, что институциональные и операционные аспекты режима инфляциошюго таргетирования еще в недостаточной степени отражены в отечественной экономической литературе, и, в частности, недостаточно глубоко проработан опыт отдельных стран по реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима, значительное внимание при подготовке настоящей работы было уделено исследованиям зарубежных ученых-экономистов, среди которых следует особо выделить работы

Ф. Мишкина, Б МакКаллама, М. Савастьяно, Г. Кальво, К. Шмидт-Хеббеля, М. Стоуна, А. Блаиндера, Б. Фридмана, К. Куттнера, Б. Бернэнка, А. Шахтер, С. Фишера, Т. Лаубаха, Ф. Моранда, Л. Свенссона, О. Ландерретча, Л. Мейера, Дж. Тейлора, С. Эдвардса, М. Кинга, Л. Мейера, Г. Дебелля, Л. Болла, Б. Эйхенгрина, Д. Бертона, Д. Бегта, Л. Орловски, Дж. Брады, А. Кутана, М. Дабровски и других.

Помимо работ западных исследователей автором для написания данной диссертации была использована информация, полученная в ходе его участия в международных учебных семинарах и конференциях. Среди них можно отметить следующие: «Финансовое программирование и политика» (МВФ, Россия, Москва, 2001 г.), «Политика обеспечения монетарной и финансовой стабильности» (МВФ, США, Вашингтон, 2002 г.), «Монетарная теория и денежно-кредитная политика» (Швейцария, Герцензее, 2003 г.), «Денежно-кредитная политика Банка Чехии» (Чехия, Прага, 2003 г.), «Экономическая и валютная интеграция в Европе» (Австрия, Вена, 2004 г.), «Развитие финансовых рынков» (Банк Англии, Москва, 2005 г.), «Инфляционное таргетирование. Проблемы политики и реализации» (МВФ и Банк Турции, Турция, Стамбул, 2005 г.).

В связи с тем, что зарубежные авторы в основном концентрируются на изучении проблем, существующих в зарубежных странах, а также по причине того, что российская модель денежно-кредитного регулирования имеет свои характерные особенности, значительное внимание было обращено на работы российских исследователей. Среди них следует отметить в первую очередь работы Д. Левченко, С. Моисеева, И. Крючковой, Л. Красавиной, С. Лушина, А. Захарова, А. Илларионова, О. Лаврушина, В. Пашковского, Е. Барановой, О. Роговой, В. Горегляда, Н. Райской, Я. Сергиенко, Н. Шваревой, О. Солнцева и некоторых других.

Особое значение имеют работы Д Левченко, в которых, основываясь на передовых подходах западных авторов по повышению эффективности денежно-кредитного регулирования, предпринимается попытка обоснования введения в России режима инфляционного таргетирования, базируясь на доказательстве невозможности применения в России альтернативных режимов. На основе глубокого рассмотрения различных теорий денег, исследователем делается вывод о том, что режим инфляционного таргетирования является единственно возможным режимом денежно-кредитной политики в России.

Другой автор, С. Моисеев, также задается вопросом о том, насколько реально введение в России режима инфляционного таргетирования, и изучает возможность адаптации инфляционного таргетирования в экономических условиях нашей страны. С помощью оценки предложенных детерминант эффективности таргетирования инфляции на теоретическом уровне определяется потенциал его использования в России и доказывается, что он невысок в силу низкой степени независимости российских денежных властей.

В целом, несмотря на многочисленность работ, раскрывающих проблематику денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов, среди них отсутствуют такие, которые представляли бы комплексную оценку операционных основ реализации денежно-кредитной политики при режиме инфляционного таргетирования и углубленный анализ опыта реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима в отдельных странах. Ряд важных проблем остается недостаточно изученным. В частности, такие направления как процедура реализации денежно-кредитной политики, урегулирование разного рода шоков и сглаживание колебаний экономической активности при одновременном обязательстве по достижению установленной цели по инфляции, политика в области обменного курса, а также реакция на кризисные явления в мировой экономике являются еще недостаточно проработанными на теоретическом уровне и требуют глубокого анализа и обобщения практики реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима во многих странах мира. Рассмотрение именно этих аспектов является целью данной работы с тем, чтобы на основе стран ЦВЕ выявить передовой опыт в данной области и предложить пути повышения эффективности

реализации денежно-кредитной политики в России. В работе используется позитивный подход, обосновывающий как возможность, так и необходимость введения режима инфляционного таргетирования в России, позволяющего национальным денежным властям эффективно достигать поставленных целей в условиях углубления процессов глобализации в мировой экономике.

Научная новизна

Научная новизна диссертации представлена следующими положениями и выводами:

• на основе всестороннего анализа наиболее распространенных в мировой практике режимов денежно-кредитного регулирования выявлено, что на современном этапе развития мировой экономики режим инфляционного таргетирования как стратегия «ограниченного усмотрения» в наибольшей степени соответствует процессам глобализации и интеграции международных финансовых рынков. Доказано, что многие из его институциональных аспектов позволяют снизить инфляцию при минимизации издержек дезинфляционного процесса, обеспечив создание долгосрочного номинального «якоря» для инфляционных ожиданий экономических агентов и необходимую степень гибкости реакции денежно-кредитной политики на различные шоки;

• раскрыто содержание феномена умеренной инфляции в странах ЦВЕ. Выявлены и обобщены факторы, затруднявшие достижение в этих странах ценовой стабильности в конце 90-х гг. Среди них автор особо выделяет адаптивность инфляционных ожиданий, корректировку относительных цен (главным образом, административно регулируемых), механизмы индексации заработной платы и пенсий, специфику режимов обменного курса и эклектичность применявшихся стратегий денежно-кредитной политики, характеризуемых отсутствием четкого номинального «якоря»;

• на примере Чехии, Польши и Венгрии доказана высокая эффективность режима инфляционного таргетирования в разрешении проблемы умеренной инфляции в странах с переходной экономикой. Выявлены институциональные особенности данного режима в каждой из стран. Обоснованы операционные аспекты реализации денежно-кредитной политики в странах ЦВЕ в рамках данного режима и сделаны основные выводы и рекомендации в отношении возможностей и методов достижения ценовой стабильности в странах в переходной экономикой и, в частности, в России;

• выявлены основные факторы, поддерживающие умеренность современного инфляционного процесса в России. Построенная автором эконометрическая модель инфляции (модель с коррекцией ошибки) представляет инфляционный процесс в России как многофакторный. В рамках отдельной модели векторной авторегрессии доказана высокая скорость трансмиссии динамики обменного курса на цены в России и ее соответствие аналогичному показателю в странах ЦВЕ со схожей степенью открытости экономики в период до введения в них режима инфляционного таргетирования. На основе этих моделей обосновано наличие в России условий для повышения действенности канала процентной ставки и даны практические рекомендации по разрешению проблемы умеренной инфляции в России методами денежно-кредитной политики, среди которых особо выделены следующие: необходимость номинального укрепления обменного курса рубля к доллару США и снижение «денежного навеса» (обеспечение более равномерного абсорбирования в течение года денежного предложения, формируемого по линии участия Банка России в операциях на внутреннем валютном рынке);

• на основе выявленной схожести факторов современного инфляционного процесса в России с таковыми в странах ЦВЕ в конце 90-х гг., но при учете специфики структурных (более низкая степень номинальных жесткостей в России) и

монетарных (бблыпая степень инерционности инфляционных ожиданий) факторов инфляции, а также с учетом специфики структуры экономики страны даны практические рекомендации по оптимизации скорости дезинфляционного процесса в России. При сохранении существенного роста административно регулируемых тарифов рекомендовано повысить скорость снижения базовой инфляции, но при обеспечении достижимости поставленной цели;

• обосновано наличие в России институциональных и экономических предпосылок для введения режима инфляционного таргетирования, наиболее важные из которых соответствуют таковым в странах ЦВЕ на момент введения в них данного режима. Среди этих предпосылок автор выделяет достаточную степень экономической независимости центрального банка, что доказывается на основе построенного автором индекса по методике Дебелля-Фишера, отсутствие бюджетного доминирования в России и схожесть степени развитости финансовых систем рассматриваемых стран. Обоснованы меры по повышению роли процентной политики в России и даны практические рекомендации по оптимизации институциональных и операционных основ режима инфляционного таргетирования в случае его введения в России.

Практическая значимость

Ключевой особенностью данной работы является то, что представленные в ней выводы основаны на собственных расчетах автора, что обусловливает высокую практическую значимость данного диссертационного исследования. Рекомендации, основанные, в том числе, на результатах эконометрического моделирования, применяемого автором в данной работе, уже используются при реализации денежно-кредитной политики в Банке России, в том числе для целей:

• комплексного исследования характера инфляционных процессов в России;

• прогнозировании возможных путей и особенностей развития российской денежно-кредитной сферы;

• разработки рекомендаций по улучшению эффективности денежно-кредитного регулирования в России;

• разработки рекомендаций в части повышения роли Банка России в обеспечении стабильности мировой финансовой системы.

Результаты представленной диссертации использованы также в учебном процессе кафедры экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова при чтении следующих курсов: «Экономика зарубежных стран», «Международная экономика».

Апробация работы

Работа прошла апробацию на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова.

Результаты работы автора, как специалиста по оценке эффективности денежно-кредитной политики, используются в Банке России. Автор также привлекался в качестве лектора в Центр подготовки персонала при Банке России по соответствующей тематике.

Основные выводы диссертационного исследования изложены автором в четырех статьях общим объемом 6,9 п.л.

Структура работы

Цели и задачи исследования обусловили следующую структуру работы: ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ИНФЛЯЦИОННЫХ ПРОЦЕССОВ В УСЛОВИЯХ ГЛОБАЛИЗАЦИИ

1.1. Инфляционные процессы и национальная денежно-кредитная политика в условиях глобализации мировой экономики

1.2. Теоретические основы инфляционных процессов в открытой экономике. Специфические факторы инфляции в странах с переходной экономикой

1.3. Методы денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов в условиях глобализации

1.4. Теоретические основы режима инфляционного таргетирования

ГЛАВА 2. ПРАКТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ИНФЛЯЦИОННЫХ ПРОЦЕССОВ В СТРАНАХ ЦЕНТРАЛЬНОЙ И ВОСТОЧНОЙ ЕВРОПЫ (ЧЕХИИ, ПОЛЬШЕ, ВЕНГРИИ)

2.1. Характер и факторы инфляционных процессов в странах ЦВЕ на современном этапе

2.2. Режим инфляционного таргетирования как стратегия достижения ценовой стабильности в странах ЦВЕ

2.3. Устойчивость достигнутой дезинфляции в странах ЦВЕ

ГЛАВА 3. ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ИНФЛЯЦИОННЫХ ПРОЦЕССОВ В РОССИИ

3.1. Факторы устойчивости умеренной инфляции в России

3.2. Регулирование инфляционных процессов в рамках альтернативных режимов денежно-кредитной политики в России в 1992-2005 гг.

3.3. Эффективность реакции процентной политики на различные шоки

3.4. Рекомендации по повышению эффективности реализации денежно-кредитной политики в России с учетом опыта стран ЦВЕ

ЗАКЛЮЧЕНИЕ ПРИЛОЖЕНИЯ БИБЛИОГРАФИЯ

II. Основное содержание работы

В диссертационном исследовании автор отмечает, что процессы глобализации и связанное с ними воздействие факторов неопределенности и трансмиссии разного рода международных шоков заставляют по-новому взглянуть на проблемы реализации национальной денежно-кредитной политики в изменившихся условиях, уделив наибольшее внимание тем зарубежным странам, опыт которых в данной области может рассматриваться как наиболее релевантный российским условиям.

Обосновывая сложность реализации скоординированной реакции денежных властей различных стран на международные шоки, автор делает вывод о высокой роли национальной денежно-кредитной политики в обеспечении стабильности мировой финансовой системы и обосновывает необходимость поддержания долгосрочной ценовой стабильности в качестве главного вклада, который могут внести национальные центральные банки в ограничение экономических последствий неблагоприятных шоков в условиях глобализации.

Важность обозначения долгосрочной ценовой стабильности в качестве первостепенной цели деятельности центральных банков обосновывается автором как с точки зрения необходимости закрепления ожиданий экономических агентов относительно динамики национальной валюты в условиях возросшей гибкости обменного курса, так и с

точки зрения необходимости обеспечения сбалансированного развития национальной экономики Автор указывает, что любая инфляция, темпы которой далеки от «ценовой стабильности» (1-3% в год), сопряжсна с определенными издержками социального и экономического характера, среди которых особо отмечается неопределенность динамики многих экономических переменных, затрудняющая принятие решений относительно сбережений и инвестиций.

В то же время на основе обобщения результатов международных теоретических и эмпирических исследований доказывается, что в краткосрочном периоде денежно-кредитная политика может использоваться для корректировки динамики экономической активности в силу:

• наличия разного рода номинальных жесткостей (контрактов с фиксацией на различные сроки номинальной заработной платы, цен, обменного курса);

• слабо информированных инфляционных ожиданий экономических агентов

В этой связи на теоретическом уровне автором обосновывается принцип эффективной денежно-кредитной политики в условиях глобализации, который адоптируют все большее количество стран мира- долгосрочная ценовая стабильность должна быть первичной целью деятельности центрального банка при поощрении им полной занятости и экономического роста в той степени, в которой последнее не противоречит достижению первичной цели. Указанный принцип уже прописан в нормативных актах, регулирующих деятельность Европейского центрального банка, центральных банков стран ЦВЕ и многих других стран, реализующих политику в рамках режима инфляционного таргетирования.

Автор отмечает, что в 90-е гт. центральные банки в целом преуспели в сокращении инфляции. Последняя снизилась по миру в целом с 30% в 1990-1994 гг. до 4% в 20002004 гт. - уровня, который в 70-е гг. казался недостижимым. При этом по состоянию на 2004 г. доля стран с низкой инфляцией (менее 10%) практически во всех регионах мира составила более 70%.

Признавая универсальность феномена снижения инфляции для всех стран мира, автор выделяет следующие главные факторы этого процесса:

• улучшение институциональных (рост степени независимости, улучшение коммупикативной стратегии) и операционных (методов денежно-кредитного регулирования) основ деятельности центральных банков при все большем признании ценовой стабильности в качестве приоритетной цели денежно-кредитной политики в большинстве стран;

• рост эффективности реализации бюджетно-налоговой политики и улучшение в 90-е гг. состояния бюджетной сферы не только в развитых, но и в странах с формирующейся рыночной экономикой;

• рост производительности труда и технологическая революция, сдерживающие давление па центральный банк и ограничивающие стимулы к проведению инфляционной (активистской) денежно-кредитной политики, под которой понимается краткосрочное стимулирование темпов экономического роста посредством создания неожиданной инфляции;

• дерегулирование и финансовая либерализация, рост объемов международной торговли и глобализация, ставшие главными факторами усиления конкуренции и поддержки экономического роста, что сделало возможным достижение равновесия в экономике многих стран при более низких реальных ценах товаров и услуг.

С тем, чтобы обозначить потенциальные границы для возможностей влияния на динамику инфляционных процессов методами денежно-кредитной политики и перейти к разрешению проблемы выбора оптимального способа достижения ценовой стабильности в условиях глобализации, автором были детально проанализированы и обобщены различные теории инфляции. На теоретическом уровне обосновывается необходимость применения к анализу инфляционного процесса в открытой экономике так называемого

«синтезированного» подхода, сочетающего в себе воздействие факторов со стороны спроса и предложения с влиянием многих прочих структурных, политических и институциональных факторов (политической нестабильностью, доверием к политике, репутацией центрального банка), а также с инфляционной инерцией, которая, в соответствии с положениями монетаризма, может сама по себе служить причиной сохранения инфляции в будущем.

В силу того, что динамика инфляции в России в 2004-2005 гг не обнаружила явной тенденции к преодолению 10%-го порогового уровня, рассматриваемого в качестве важного шага на пути к достижению ценовой стабильности, автор, обозначая новый этап в развитии экономики страны, сосредоточивает внимание, главным образом, на разрешении проблемы устойчивости инфляции на так называемом умеренном уровне (10-30% в год, в соответствии с классификацией А. Кутала и Дж. Брады для стран с переходной экономикой'), которую странам ЦВЕ удалось преодолеть еще в конце 90-х гг.

В работе отмечается, что умеренная инфляция ставит перед политиками совершенно новые проблемы, не возникающие в случае высокой (более 30%) или низкой (менее 10%) инфляции, главной из которых является большая инерционность инфляционного процесса, что затрудняет ее снижение и требует активизации специфических рычагов воздействия. В свою очередь, степень инфляционной инерции в странах с переходной экономикой определяется адаптивностью инфляционных ожиданий экономических агентов и механизмами индексации заработной платы и цен в соответствии с прошлой инфляцией, которые в то же время могут усиливаться девальвационной направленностью курсовой политики центрального банка.

Основываясь на положениях теории рациональных ожиданий, обуздание умеренной инфляции должно базироваться прежде всего на преломлении механизма, который придает инфляции ее собственный импульс (инерцию). В этой связи автор в качестве главных факторов успешной реализации дезинфляционной стратегии в странах с переходной экономикой на современном этапе выделяет репутацию и доверие по отношению к действиям центрального банка. В работе доказывается, что любая дезинфляционная стратегия, не пользующаяся доверием, сопряжена с издержками в виде повышения так называемой «нормы убытков» (в соответствии с методологией Л. Болла2) или замедления темпов роста ВВП по сравнению с потенциально возможными, которые в то же время усиливаются наличием разного рода номинальных жесткостей.

В случае заявления о том, что новая стратегия денежно-кредитной политики будет иметь более яркую антиинфляционную направленность по сравнению с предшествующей, успех центрального банка в сокращении инфляции при объявлении цели по ней, а также реакция выпуска на дезинфляционные тенденции зависит от того, как быстро экономические агенты скорректируют свои ожидания к новой политике. Экономическим агентам может потребоваться определенное время на то, чтобы изучить, действительно ли изменился режим. И чем длиннее период, в течение которого инфляция была относительно высокой, тем длиннее период изучения.

На теоретическом уровне автор выделяет три модели изучения поведения центрального банка:

• рациональные ожидания (изменение режима изначально пользуется стопроцентным доверием; инфляционные ожидания совпадают с целью по инфляции);

1 Brada J C and Kutan A. M, "The End of Moderate Inflation in Three Transition Economies?" Federal Reserve Bank of St Louis, Working Paper 1999-003A, http://research.stlouisfed.org/wn/1999/99-003.rKif.

2 Ball L, "What Determines the Sacrifice Ratio?", National Bureau of Economic Research, 1993, Working Paper №4306, www.nber.org.

• эндогенное изучение (скорость изучения зависит от политики, выбираемой центральным банком в случае шоков и от того, как быстро фактическая инфляция приближается к ценовой стабильности);

• экзогенное изучение (ожидания корректируются способом, независимым от результатов по инфляции).

Доказывая, что издержки дезинфляционного процесса возрастают от первого к третьему варианту, при каждом из перечисленных способов изучения автор рекомендует выбирать разную скорость дезвнфляции, возрастающую от третьему к первому варианту. При полном доверии к центральному банку (случай рациональных ожиданий), но при условии достижения центральным банком объявленной цели по инфляции, ценовой стабильности можно достичь без каких-либо дополнительных потерь ВВП, поскольку экономические агенты могут заранее инкорпорировать прогнозируемую инфляцию, равную в данном случае целевой, в свои контракты. В то же время поскольку слишком быстрая запланированная дезинфляция в открытой экономике может вызвать необходимость укрепления обменного курса до уровня, превышающего уровень долгосрочного равновесия, выбор временного горизонта движения к ценовой стабильности должен определяться продолжительностью номинальных жесткостей (сроками заключаемых контрактов, в том числе внешнеэкономических).

В условиях открытой экономики проблема оптимизации скорости дезинфляции дополняется еще и проблемой допущения гибкости реакции денежно-кредитной политики на различные шоки (как на стороне предложения, так и на стороне спроса). Автор отмечает, что если изучение зависит от фактических темпов инфляции, тогда оптимальным может оказаться недопущение временных инфляционных шоков, которые могли бы привести к более высоким инфляционным ожиданиям в будущем. В этом смысле на ранних стадиях перехода к ценовой стабильности может оказаться оптимальным допускать меньше гибкости при реализации денежно-кредитной политики, чем в случае, если бы уже был достигнут высокий уровень доверия. При этом в течение перехода к ценовой стабильности для центрального банка первостепенной должна стать попытка убедить рынок в том, что он не стремится использовать денежно-кредитную политику для достижения уровня выпуска, большего, чем потенциально возможный, а также как субститут отсутствия или слабости структурных реформ в экономике.

Автор отмечает, что устойчивая трансформация экзогенной модели изучения в эндогенную и далее в модель с рациональным ожиданиями в странах с переходной экономикой возможна лишь при создании надлежащей практики реализации денежно-кредитной политики, под которой в условиях необходимой гибкости курсовой политики понимается обязательство центрального банка в отношении достижения установленной цели по инфляции. В то же время коренная ломка существующего режима денежно-кредитной политики при создании необходимых институциональных и операционных основ новой стратегии позволяет центральному банку заручиться поддержкой и доверием со стороны населения практически мгновенно.

Рассматривая существующие в мировой практике режимы денежно-кредитной политики, в рамках которых может происходить регулирование инфляционных процессов, автор на примере стран ЦВЕ и России отмечает снижение в условиях глобализации и роста финансовых инноваций эффективности режимов, основанных на использовании промежуточных целей - номинальных «якорей» (фиксация обменного курса и ее разновидности, целевые показатели по темпам роста денежных агрегатов и номинальному доходу).

В то же время обосновывая невозможность реализации в условиях глобализации эффективной денежно-кредитной политики полностью дискреционным образом и при отсутствии явного номинального «якоря», накладывающего дисциплину на действия денежных властей, автор доказывает, что режим полномасштабного инфляционного таргетирования, основанный на использовании непосредственно прогноза инфляции в

качестве промежуточной цели денежно-кредитной политики, является единственным режимом, позволяющим в изменившихся условиях достигать и поддерживать в долгосрочном периоде ценовую стабильность.

В работе на теоретическом уровне детально рассматриваются операционные и институциональные аспекты режима полномасштабного инфляционного таргетирования, который включает в себя пять необходимых элементов, позволяющих денежным властям воспользоваться максимальным количеством преимуществ данного режима:

• открытое объявление среднесрочной количественной цели по инфляции;

• институциональное обязательство достижения ценовой стабильности как первичпой цели денежно-кредитной политики, которой подчинены все прочие цели;

• стратегия, основанная на использовании всей полноты информации, в которой многие переменные, а не только денежные агрегаты или обменный курс, учитываются при принятии решений об инструментах денежно-кредитной политики;

• стратегия, основанная на высокой степени открытости денежно-кредитной политики через соответствующие каналы коммуникаций с общественностью относительно планов, целей и решений денежных властей;

• высокий уровень ответственности центрального банка за достижение установленной цели по инфляции и соответствующие механизмы обеспечения этой ответственности.

В работе отмечается, что динамическая природа режима инфляционного таргетирования предусматривает соответствующие механизмы отделения первичного воздействия шока от вторичного, способного оказать влияние не на текущую, а на будущую инфляцию. Реагируя лишь на вторичный эффект, денежно-кредитная политика принимает менее рестриктивный характер, чем если бы реагировала на шок непосредственно в момент его происхождения, позволяя тем самым удержать экономику на заданной траектории роста.

Одним из ключевых принципов режима инфляционного таргетирования является его симметричность: если инфляция находится на уровне, ниже целевой, то это точно также, как и превышение цели, ведет к обману инфляционных ожиданий населения, выражаясь в повышении «нормы убытков». Указанный принцип лежит в основе математической модели, детально описываемой автором в диссертационном исследовании. В соответствии с ней в долгосрочном периоде инфляция является феноменом избыточного номинального ВВП. Следовательно, инфляция может быть сведена к минимуму методами соответствующей процентной политики, направленной на корректировку совокупного спроса. В этой связи, процентная ставка при режиме инфляционного таргетирования приобретает роль самостоятельной операционной цели денежно-кредитной политики. В то же время сигнальная и регулирующая роль обменного курса снижается.

Доказывая высокую значимость режима инфляционного таргетирования как с точки зрения безболезненного снижения и стабилизации на низком уровне инфляционных ожиданий экономических агентов, так и с точки зрения максимизации выгод при встраивании страны с переходной экономикой в интегрированные потоки капитала, автор рассматривает практику достижения низкой инфляции в странах ЦВЕ в рамках данного режима как наиболее релевантную с точки зрения возможностей сглаживания инфляционных процессов в России. Работа сосредотачивается прежде всего на опыте Чехии (1997 г.), Польши (1998 г.) и Венгрии (2001 г.) - пионерах инфляционного таргетирования среди стран с переходной экономикой3.

3 В скобках обозначен год введения режима инфляционного таргетирования в указанных странах

14

Автор отмечает, что в середине 90-х гг. инфляция практически во всех странах ЦВЕ в течение нескольких лет находилась на уровне, устойчиво превышающем или находящемся около 10%. Дальнейшие попытки ее снижения до общепризнанного уровня ценовой стабильности оказывались безуспешными в рамках существовавших на тот период времени режимов денежно-кредитной политики, основапных в большинстве стран на одновременном регулирования обменного курса и денежных агрегатов. В Польше и Чехии инфляция преодолела 10%-й пороговый уровень только в 1999 г., в Венгрии - в

2001 г., то есть только после введения режима инфляционного таргетирования. Уже в

2002 г. темпы инфляции в этих странах достигли 2-5% в год и удерживались на низком уровне вплоть до настоящего времени, несмотря на негативный реальный шок в виде повышения в 2003-2005 гг. цен на энергоносители на мировых товарных рынках. В то же время в Словакии, адоптировавшей после финансовой нестабильности в 1998 г. мультикритериальное денежно-кредитное регулирование при отсутствии четкого номинального «якоря», хотя и удалось снизить инфляцию до 3,3% в 2002 г., но в 20032004 гг. она вновь достигла уровня 8-9% в год. Последнее подтвердило тот факт, что в отсутствие четкого номинального «якоря» коренной ломки инфляционных ожиданий и устойчивой трансформации модели изучения экономическими агентами поведения центрального банка не произошло. В этой связи Словакия в январе 2005 г. пополнила список стран с переходной экономикой, реализующих денежно-кредитную политику в рамках режима полномасштабного инфляционного таргетирования.

На данном этапе режим денежно-кредитной полигики в России, в соответствии с классификацией М. Стоуна, представляет собой упрощенную схему инфляционного таргетирования4, при которой денежные власти объявляют цель по инфляции, но в связи с относительно низким уровнем доверия населения и особенностями структуры экономики оказываются не способными ее достичь и придать ей приоритетное значение. Относительно низкий уровень доверия населения к дезинфляционной стратегии денежных властей и слабая институциональная структура существующего режима усиливает подверженность экономики России разного рода шокам и финансовой нестабильности, что особо остро проявилось в ходе «кризиса доверия» весной-летом 2004 года. Низкий уровень доверия населения к проводимой денежно-кредитной политике подтверждается существенной степенью устойчивости в России умеренных инфляционных ожиданий экономических агентов, индикатором которых является сохранение процентных ставок по средне- и долгосрочным кредитам, предоставляемым коммерческими банками нефинансовым организациям в рублях, на уровне 12-13% в 2004-2005 гг. несмотря на намерения Банка России снизить инфляцию до 4-5,5% к 2008 году.

С целью разрешения обозначенных выше проблем автор в диссертационном исследовании рассматривает возможность введения в России режима инфляционного таргетирования по примеру того, как это было реализовано в Чехии, Польше и Венгрии. При этом отличительной особенностью данной работы является то, что возможность введения в России нового режима оценивается автором не только с точки зрения выполнения и наличия в России ключевых условий его потенциальной эффективности, но и с точки зрения доказательства схожести инфляционного процесса в России по своему характеру и причинности с таковым в Чехии, Польше и Венгрии.

На основе применения соответствующих эконометрических методов в работе доказывается наличие в России следующих структурных факторов инфляции, аналогичных таковым в странах ЦВЕ:

• продолжающиеся корректировки относительных цен и, главным образом, административно регулируемых тарифов, которые являются причиной положительной асимметрии их объединенной динамики и усиливают их жесткость;

* Stone M R , "Inflation Targeting Lite", International Monetary Fund, Working Paper, 2003, №12, www.imf.org

15

• ускоренный рост заработной платы, опережающий темпы роста производительности труда (в 2004 г. это превышение составило 5,6 п.п., в 2005 г. -4,4 пл.).

В то же время эконометрически доказанное наличие в России следующих структурных факторов способно оказать в будущем поддержку дезинфляционной стратегии центрального банка:

• для России в отличие от стран ЦВЕ характерна, в целом, более низкая степень индексации номинальной заработной платы по легированной инфляции (48% в России при практически стопроцентной индексации в Польше);

• устойчивость темпов прироста номинальной заработной платы в посткризисный период в России существенно снизилась, что свидетельствует об усилении гибкости рынка труда и большей готовности сторон идти в процессе переговоров о найме на сокращение темпов роста реальной заработной платы

Среди монетарных факторов инфляции автор выделяет прежде всего сдерживание укрепления номинального обменного курса рубля к доллару США, трансмиссия которого на цены в России оценивается в работе на основе построенной модели векторной авторегрессии для периода реализации денежно-кредитной политики в рамках режима управляемо плавающего обменного курса (1999-2005 гг.). С целью отражения полноты динамических взаимосвязей в экономике модель включает несколько лагов и индикаторы шоков на уровне издержек и совокупного спроса.

Рассчитанные автором функции отклика и коэффициенты кумулятивной трансмиссии показывают, что шок обменного курса переходит в рост цен в России достаточно быстро, оказывая повышательное давление на инфляцию в течение первых 3-4 месяцев, следующих за шоком, после чего приближается к нулю в течение дополнительных 3-4 месяцев (рисунок 1). Кумулятивная трансмиссия обменного курса в России является неполной, достигая 6% по итогам двух месяцев и 30% по итогам семи месяцев, следующих за шоком, удерживаясь на этом уровне до конца года. При этом наибольшая реакция на шок прослеживается в группе непродовольственных товаров, в структуре потребления которых велика доля импорта. Автор указывает, что такая скорость и величина трансмиссии, в целом, соответствует показателям Польши в период до конца 90-х гг., экономика которой среди стран ЦВЕ носит наиболее ярко выраженный сырьевой характер, а степень ее открытости соответствует российской (доля торгового оборота в ВВП составляет около 50%). Тем не менее, трансмиссия оказывается более высокой, чем в странах «большой семерки», где она, по разным оценкам, составляет около 11% по итогам года.

Рисунок 1. Реакция ценовых индексов на шок обменного курса (девальвация на уровне одного стандартного отклонения, приблизительно равная 1%) на основе построенной модели векторной авторегрессин.

В работе автор иодробпо рассматривает факторы, способствующие высокой скорости трансмиссии обменного курса на цены в России. Среди них помимо высокой

степени долларизации и преобладания сырьевого сектора, определяющего значительную долю импорта в структуре потребления домашних хозяйств (около 45%), особо выделяется существенная степень привязки инфляционных ожиданий населения не к заявляемым намерениям Банка России, а к динамике обменного курса рубля к доллару США при выполнении последним роли номинального «якоря». Этот факт, в свою очередь, определяет усиление трансмиссии в условиях разного рода шоков, что также тестируется автором для различных выборок на примере «кризиса доверия» весны-лета 2004 г. в рамках построенной модели векторной авторегрессии (таблица 1).

Таблица 1.

Базируясь на опыте стран ЦВЕ, автор отмечает, что введение режима инфляционного таргетирования и переход к более гибкой политике курсообразования способствует усилению привязки инфляционных ожиданий к темпам инфляции, содействуя снижению и стабилизации трансмиссии обменного курса. В частности, в Польше и Чехии с момента введения нового режима обменные курсы валют определяются полностью на рыночной основе. Какие-либо ориентиры по темпам роста номинального или реального валютного курса отсутствуют, что позволило трансмиссии обменного курса на цены в этих странах приблизиться к таковой в развитых странах. Интервенции являются редким случаем в практике центральных банков Чехии и Польши и способствуют лишь сглаживанию рыночных тенденций, означая, что обменный курс так или иначе придет к равновесному, с точки зрения рынка, значению, но не резко, а пошагово. Тем не менее, ключевым является то, что «дно», до которого может снизиться курс иностранной валюты в случае отсутствия интервенций, хорошо известно центральным банкам рассматриваемых стран, что отличает их практику от соответствующей практики Банка России.

В то же время на примере Венгрии, экономика которой является более открытой по сравнению с польской (доля внешнеторгового оборота составляет более 100% ВВП), автор доказывает, что высокое сосредоточение центрального банка на оперировании обменным курсом способствует трансформации последнего в дополнительный номинальный «якорь» для инфляционных ожиданий населения, усиливая его трансмиссию и нарушая базовый принцип режима инфляционного таргетирования. Валютный коридор в Венгрии при введении нового режима был расширен с ±2,5% до ±15% и на первоначальном этапе казался достаточно широким для обеспечения отсутствия конфликта с целью по инфляции. Однако, уже в 2003 г. курс форинта приблизился к верхней границе целевого диапазона. Достижение цели по инфляции, установленной на этот год, означало необходимость пересмотра границ валютного коридора. Однако отказ от этого венгерского правительства стал сигналом для экономических агентов о том, что обменный курс имеет преимущество над целью по инфляции. Как следствие, повышение инфляционных ожиданий населения стало причиной недостижения Банком Венгрии цели по инфляции в 2003 г. (ее фактические темпы составили 5,7% при цели, установленной на этот год на уровне 2,5-4,5%).

На основе объединения структурных и монетарных факторов автором в данном диссертационном исследовании была построена агрегированная модель инфляции (модель с коррекцией ошибки), принципы которой согласуются с практикой построения аналогичных моделей в странах ЦВЕ, Грузии, Австралии, Японии, Белоруссии и других. В ней в качестве детерминант инфляционного процесса в России выступают долгосрочные и краткосрочные факторы как со стороны спроса (отклонение фактического

ВВП от потенциально возможного, а также «денежный навес» или разница между предложением и спросом на рублевые остатки), так и со стороны издержек (корректировка административно регулируемых цен, обменный курс как аналог цен на импорт, динамика цен на нефть и издержек на единицу оплаты труда).

Построенная модель позволила автору заключить, что, допуская номинальное укрепление обменного курса рубля к доллару США и обеспечивая в течение года более равномерное абсорбирование избыточного денежного предложения, формируемого по линии участия Банка России на внутреннем валютном рынке, денежные власти могут ускорить достижение низкой инфляции. Спрос на деньги моделируется автором как функция от объема промышленного производства, обменного курса и процентной ставки по рублевым депозитам. Все переменные являются значимыми. На этой основе автор заключает, что в России имеются все основания для того, чтобы процентная ставка стала в будущем действенным инструментом денежно-кредитной политики, активно влияющим на параметры «разрыва ВВП» и «денежного навеса» по примеру того, как это реализуется в странах ЦВЕ, действующих в рамках режима инфляционного таргетирования. В то же время автор доказывает, что функция спроса на деньги в России является нестабильной, что позволяет использовать параметры денежной массы лишь в качестве возможного индикатора инфляционного давления в экономике. Полученный автором более низкий коэффициент для члена коррекции равновесия денежного агрегата М2 (то есть отклонения от долгосрочного равновесия денежного рынка) по сравнению с членом коррекции равновесия для инфляции, указывает на то, что инфляционные шоки в России являются устойчивыми, в полной мере характеризуя наличие умеренной инфляции, для разрешения которой требуется принятие мер, в том числе направленных на повышение гибкости рынка труда.

Автор отмечает, что причинный характер формируемого в России денежного навеса отличается от такового в странах ЦВЕ: в России он связан с притоком по счету текущих операций платежного баланса при чистом оттоке капитала из страны, в странах ЦВЕ - с положительным сальдо по счету операций с капиталом и финансовыми инструментами (притоком прямых иностранных инвестиций). Однако, денежные власти рассматриваемых стран при реализации денежно-кредитной политики стоят перед лицом одной и той же проблемы - допустить ли более высокую инфляцию из-за навеса лишь частично и неравномерно стерилизуемого денежного предложения или же допустить существенное укрепление номинального обменного курса национальной валюты и таким образом амортизировать проинфляционное воздействие избыточного денежного предложения на экономику страны.

Чехия, Польша и Венгрия на всем периоде реализации денежно-кредитной политики в рамках режима инфляционного таргетирования допускали существенное номинальное укрепление национальных валют, рассматривая приток капитала в качестве типичного реального шока, который не может быть полностью урегулирован методами процентной политики. С читалось, что приток прямых иностранных инвестиций результируется в лучшем менеджменте, притоке технологий и более высокой производительности труда, которая и является реальной основой укрепления национальной валюты.

В случае России существенный рост цен на энергоносители на мировых товарных рынках в 2003-2005 гг. также можно рассматривать как пример реального шока на уровне условий торговли, формирующего огромный приток нефтедолларов в страну. Однако автор выделяет ряд факторов, определяющих специфику курсовой политики Банка России и оказывающих сдерживающее влияние на выбор денежными властями укрепления рубля в качестве метода достижения ценовой стабильности:

• слабые темпы роста производительности труда, не сопоставимые с возможным в случае отказа Банка России от участия на валютном рынке номинальным и реальным укреплением рубля к доллару США;

• специфика структуры экономики и преобладание сырьевых отраслей в промышленном производстве: по итогам 2004 г. доля топливной промышленности, производства цветных и черных металлов составила 35,6% и возросла по сравнению с 2000 г. (32,5%) и 1995 г. (33,6%);

• высокая степень зависимости состояния государственного бюджета от динамики сырьевого сектора экономики и, соответственно, конъюнктуры мировых сырьевых рынков (доля нефтяных доходов в доходах бюджета составляет около 40%, а цена на нефть, необходимая для обеспечения сбалансированности бюджета на федеральном уровне из года в год возрастает).

Учитывая эти факторы Банк России сохраняет существенную степень участия на валютном рынке, обеспечивая тем самым искусственную (ценовую) защиту конкурентоспособности национальной промышленности на внешних рынках, но при сохранении феномена умеренной инфляции. Автор отмечает, что привязка обменного курса к какой-либо твердой валюте, как правило, имеет целью не только импортировать ценовую стабильность из-за рубежа, но и, создав стабильные условия функционирования компаний, снизить волатильность экономического роста и издержки дезинфляционного процесса. Практика России в этом плане не лишена серьезных проблем. Установление целевых показателей по темпам роста эффективного обменного курса, рассчитываемого на основе валют 34 стран мира, не снижает уровень номинальных жесткостей в экономике, поскольку этот показатель является слишком сложным для понимания его экономическими агентами и прямого инкорпорирования в инвестиционные проекты и экономические контракты и, соответственно, не может способствовать снижению издержек процесса дезинфляции и обеспечить устойчивость этого процесса. Так, в 2005 г. при цели по темпам укрепления реального эффективного обменного курса на уровне 8%, российский рубль по отношению к евро укрепился на 18,8% Хозяйствующие субъекты действовали практически в условиях гибкой курсовой политики, принимая на себя все риски некорректного прогнозирования обменного курса. Учитывая, что большая часть внешнеэкономических контрактов заключаются в долларах США и евро, при такой политике происходит двойной обман ожиданий экономических агентов при невыполнении Банком России как цели по инфляции, так и цели по обменному курсу.

В диссертационном исследовании автор доказывает, что единственным способом разрешения данной проблемы является введение в России режима инфляционного таргетирования, основанного на обязательстве центрального банка достигать запланированных темпов инфляции. При этом переход к более гибкой курсовой политике рассматривается в качестве неизбежного и необходимого в условиях планируемого встраивания экономики страны в интегрированные потоки капитала как решающего фактора поддержания высокой инвестиционной активности в стране.

В сегодняшних условиях минимизация участия Банка России на валютном рынке будет означать сохранение тенденции укрепления рубля к доллару США в номинальном выражении, что, учитывая привязку инфляционных ожиданий в России именно к этой твердой валюте, будет способствовать скорейшему разрешению проблемы умеренной инфляции. В то же время, учитывая структуру экономики страны, укрепление рубля может отрицательно отразиться на экономическом росте в краткосрочной перспективе, в том числе по причине невысоких темпов роста производительности труда. Тем не менее, на примере Польши автор доказывает, что в долгосрочном периоде более сильная национальная валюта способствует положительной трансформации структуры экономики, делая ее более диверсифицированной (доля минерального сырья в структуре экспорта Польши снизилась с 13,8% в 1992 г. до 4,6% в 2003 г.5). Последнее становится возможным в условиях усиления притока капитала, предъявляющего более жесткие требования к модернизации экономики, реальному росту конкурентоспособности, изменению

5 Foreign Trade Report, Poland, Ministry of Economy and Labor, Warsaw 2004

19

структуры экономики и ее способности эффективно использовать как национальные сбережения, так и зарубежные.

Автор доказывает, что в России среднегодовые темпы роста капиталовложений при номинальном укреплении рубля к доллару США превышают аналогичный показатель при его девальвации, подтверждая гипотезу о благоприятном воздействии укрепления на трансформацию инфляционных ожиданий (рисунок 2). Значительно ускоряются темпы роста инвестиций в основной капитал за счет собственных средств предприятий, усиливая инвестиционную ориентированность экономического роста, тогда как девальвационный сценарий в краткосрочном плане поощряет непроизводительные инвестиции и потребление, что проявляется в более высоких темпах роста оборота розничной торговли (с 1999 по 2002 гг. в реальном выражении в среднем за месяц они составили 1,3%, с 2003 по 2004 гг.-1,1%).

Рисунок 2. Инвестиции в основной капитал и динамика обменного курса в 2001-2005 гг.

...... .......... / / 1 ' * Ч

\ Г1 -| |" 1111 ^ ...................... * Г т. шт."*' И>4сшм<ца ......................'............ ' /Т/япартщятроф "л пдсАвМая* * - - - - - - ^¿ратШИМ рЮт. . . . . .Л ч - -X. ^ ,. „ ^ .1 , -„■„,_*„*.,, ],.„+ М. . I .........

ОООООО«-»-»-^ ОООООООООО

ё а. М

. т- N N N О О О О О

_ _____ ______ _ _ — 33ооо8оо33$333оо<3£оо

И | 1 I I 11 I I I I 11 I I I I м I I I I 11 I И I 11 I н

Ичмстицм* ш основной капитал, млрд рублей (еемнно сглаженные дефпироеаиные м ИПЦ - - ременный курс. НЦК/иВР. январь 1998 г ■ 100% (правая шкала) _

Рассматривая возможность введения в России режима инфляционного таргетирования по примеру Чехии, Польши и Венгрии, автор отмечает, что наиболее важные из ключевых условий потенциальной эффективности данного режима в России соответствуют таковым в странах ЦВЕ на момент введения в них этого режима. В частности, отмечается, следующее:

• финансовые рынки в странах ЦВЕ были недостаточно развитыми для того, чтобы способствовать эффективной работе трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики, однако последнее не стало помехой к введению нового режима. В Польше в 1998 г. совокупные активы банковского сектора по отношению к ВВП составили 47%, в Венгрии в 2001 г. - 59% ВВП, и лишь в Чехии они составили 109% на момент введения нового режима. В России этот показатель в 2005 г. составил около 45%;

• стабилизация инфляционных процессов во всех трех странах ЦВЕ происходила в условиях роста дефицитов государственного бюджета, составивших в 2004 г. около 5% ВВП и отражавших на всем периоде экспансионистскую направленность бюджетно-налоговой политики. В России же с 2000 г. наблюдается профицит бюджета, означающий отсутствие бюджетного доминирования, а введение с 2003 г. механизма формирования Стабилизационного фонда оказывает существенную поддержку дезинфляционной стратегии центрального банка;

• степень экономической (инструментальной) независимости Банка России соответствует таковой в странах ЦВЕ на момент введения в них режима инфляционного таргетирования, что подтверждает рассчитанный автором индекс независимости по методике Дебелля-Фишера. В то же время степень политической независимости центрального банка в России существенно ниже. Последнее может быть преодолено посредством пересмотра институциональных основ деятельности

Банка России при введении нового режима по примеру того, как это было реализовано в странах ЦВЕ, где соглашения о деятельности центральных банков были пересмотрены в сторону обязательства по поддержанию ими исключительно ценовой стабильности с тем, чтобы не допускать возможного давления со стороны прочих ветвей власти.

В условиях усиления гибкости обменного курса основным операционным инструментом денежно-кредитной политики при режиме инфляционного таргетироваяия становится процентная ставка. В странах ЦВЕ базовыми процентными ставками являются ставки по следующим инструментам: в Чехии - по операциям двухнедельного РЕПО (в настоящее время - обратного), в Польше - по 14-дневным облигациям Банка Польши, в Венгрии - по двухнедельным депозитам. Инструментарий денежно-кредитной политики является четко структурированным, что усиливает сигнальную функцию базовой процентной ставки. Процентные ставки по всем инструментам являются положительными в реальном выражении, а степень участия центрального банка в формировании краткосрочной кривой доходности денежного рынка ограничена двумя неделями.

Автор доказывает, что при необходимом в условиях глобализации переходе к гибкой курсовой политике усиление роли процентной ставки должно стать приоритетным направлением деятельности Банка России. В этой связи отмечаются следующие ключевые особенности ее реализации на современном этапе:

• в обширном инструментарии Банка России отсутствует процентная ставка, которая выполняет «сигнальную» функцию и указывает на направленность денежно-кредитной политики; процентные ставки по инструментам пересекаются и накладываются друг на друга;

• ставка рефинансирования, воспринимаемая многими представителями микроуровня экономики как ключевая и закладываемая в качестве таковой при расчете эффективности большинства инвестиционных проектов, хотя и влияет на экономическую активность, но не является инструментом, регулирующим инфляционные шоки;

• процентные ставки по операциям Банка России, будь то операции рефинансирования или депозитные операции, корректируются редко, что говорит об отсутствии их увязки с перспективами развития экономики;

• процентные ставки по инструментам изъятия и основному инструменту рефинансирования, которым в 2005 г. стали операции прямого РЕПО, являются отрицательными в реальном выражении (при инфляции, сложившейся в 2005 г. на уровне 10,9%, номинальные процентные ставки по операциям прямого РЕПО находились в диапазоне 6-6,4%), что затрудняет повышение их «сигнальной» функции; в то же время при абсорбировании свободной ликвидности для Банка России проще оказывается не увеличивать процентные ставки, а ограничить объем собственных интервенций на внутреннем валютном рынке.

В этой связи в качестве рекомендаций по повышению роли процентной политики автор считает целесообразным предложить следующее:

• структурировать и упростить инструментарий денежно-кредитного регулирования по примеру стран ЦВЕ, выделив базовые операции, операции тонкой настройки и структурные операции; упрощение инструментария будет содействовать повышению «сигнальной» роли ключевой процентной ставки и сосредоточит на ней внимание общественности;

• придать ключевое значение процентной ставке либо по собственным облигациям Банка России (ОБР), либо по операциям РЕПО, которые могут использоваться как в период избытка ликвидности, так и в период ее недостатка. Преимуществом использования процентной ставки по ОБР является возможность абстрагирования от рынка государственных ценных бумаг и повышения роли процентной политики в большей степени мерами центрального банка. В то же время процентная ставка

по операциям РЕПО позволяет воспользоваться преимуществами более широкого рынка государственных и корпоративных ценных бумаг в случае принятия соответствующей стратегии по его развитию;

• снизить участие Банка России в формировании кривой доходности денежного рыпка, что повысит маневренность применяемых инструментов (в настоящее время участие осуществляется на сроки до 1 года, что означает отсутствие краткосрочной кривой доходности, формируемой рыночными тенденциями);

• обеспечить достижение положительных в реальном выражении процентных ставок по всем инструментам, главным образом, посредством ускоренного снижения инфляции методами соответствующей курсовой политики;

• снизить «сигнальную» роль обменного курса посредством перехода к более гибкой курсовой политике. Реализовать технические меры по улучшению функционирования платежной системы (ввести расчеты в режиме реального времени по примеру рассматриваемых стран ЦВЕ), что позволит банкам повысить эффективность управления собственной ликвидностью.

Рассматривая в качестве возможного сценарий достижения положительных в реальном выражении процентных ставок посредством их повышения в номинальном выражении с сегодняшнего низкого уровня, автор отмечает следующее:

• в соответствии с опытом стран ЦВЕ, в случае повышения процентных ставок денежно-кредитная политика оценивается экономическими агентами как более жесткая, нежели в случае укрепления обменного курса; соответственно, повышение процентной ставки может более негативно отразиться на динамике экономического роста в стране;

• в условиях существенного несоответствия обменного курса рубля своему равновесному значению (долгосрочному паритету), повышение процентной ставки само по себе не будет способно разрешить проблему несогласованности сигналов политики;

• постепенная адаптация ожиданий экономических агентов к стратегии номинального укрепления обменного курса рубля к доллару США сможет снизить издержки дезинфляционного процесса при одновременном достижении низкой инфляции (практика 2003 года). Однако, чтобы быть успешной, эта стратегия должна оцениваться экономическими агентами как устойчивая и долгосрочная по своей сути. После этого роль процентной политики объективно повысится в силу того, что процентные ставки при низкой инфляции в большей степени, чем при умеренной, будут давать ясные сигналы участникам рынка об относительной стоимости товаров, активов и факторов производства.

Введение режима инфляционного таргетирования потребует от Банка России должного конструирования его институциональных основ, которые бы позволили обеспечить разумный компромисс между доверием к политике и ее гибкостью в реакции на различные шоки. В этом плане суммирование опыта стран ЦВЕ позволяет сделать следующие выводы и рекомендации для России:

• на первоначальном этапе цель по инфляции следует установить в терминах широкого ИПЦ, который понятен населению, наиболее репрезентативен и прямо инкорпорируется в экономические решения, отражая динамику покупательной способности национальной денежной единицы (подход, реализованный в Польше и Венгрии);

• ввести, по примеру Чехии, механизм «исключений», обозначаемых заранее и служащих оправданием для центрального банка в случае отклонения инфляции от целевого уровня по причинам, не зависящим от центрального банка. Это позволит удержать доверие к политике в случае экстраординарных событий (значительно большего, чем планировалось, изменения регулируемых цен, цен на

энергоносители, косвенных налогов, а также резких изменений обменного курса, условий сельскохозяйственного производства и стихийных бедствий); установить разумно широкий целевой диапазон для таргетируемого индекса цен. В странах ЦВЕ диапазон не превышал 2 п.п. В то же время практика Чехии и Польши показала, что установление более узких диапазонов (1 и 0,5 п.п., соответственно) в странах с переходной экономикой, переживающих изменения относительных цен и подверженных влиянию шоков, чревато их недостижением, которое трактуется более жестко, чем недостижение точечной цели, и не позволит создать высокий уровень доверия к режиму. В то же время разумно широкий диапазон является способом обеспечения гибкости реакции денежно-кредитной политики на различные шоки;

для более сильного воздействия на инфляционные ожидания рекомендуется практически сразу при введении нового режима обозначить долгосрочные цели по инфляции (на 3-5 лет). Это также внесет элемент гибкости в реализацию денежно-кредитной политики, позволит ей реагировать на краткосрочные факторы, затрудняющие достижение ценовой стабильности, но обозначая, что временное отклонение инфляции от цели по причинам, экзогенным по отношению к центральному банку, не означает изменение его намерений в отношении достижения ценовой стабильности в обозначенные сроки;

ввести в практику корректировку целей по инфляции на предстоящий год, установленных годом или несколькими годами ранее, в случае, если эта цель на данном этапе не является реалистичной (подход, реализованный в Польше и Чехии);

обозначить долгосрочную цель по инфляции, соответствующей понятию «ценовой стабильности», выбрав любой из возможных вариантов, применявшихся в странах ЦВЕ: в Чехии - диапазон (2-4%), в Польше - максимально допустимая граница (<4%), в Венгрии - «мягкая» точка («около 2%»);

на первоначальном этапе реализации нового режима автор рекомендует максимально обеспечить его симметричность в достижении цели по инфляции, что позволит заручиться доверием и снизить издержки дезинфляционного процесса (подход, реализованный в Венгрии, где инфляция была самой умеренной из рассматриваемых стран, а темпы роста - наиболее устойчивыми). В то же время в случае возникновения неожиданных временных шоков на товарных рынках, способных ускорить дезинфляционный процесс, автор рекомендует воспользоваться возможностями реализации оппортунистической дезинфляции, не усиливая экспансионистскую направленность денежно-кредитной политики, даже если инфляция окажется существенно меньше нижней границы целевого диапазона (практика Чехии н Польши);

при планировании скорости дезинфляции следует максимально учитывать факторы, способные оказать влияние на динамику инфляционного процесса (в том числе, график планируемых изменений регулируемых цен, возможный рост конкурентного давления на товарных рынках и рынках труда, процессы либерализации, приватизации и т.д.). В то же время ввиду большей устойчивости инфляционных ожиданий в России и более низкой степени номинальных жесткостей денежным властям рекомендуется усилить снижение базовой инфляции, учитывая, что средняя скорость дезинфляции в странах ЦВЕ составляла 35% в год (в России - около 7% в 2005 г.), но в то же время, обеспечивая достижимость поставленной цели. Это стимулировало бы правительство снижать номинальные темпы роста административно регулируемых тарифов; при реализации комплекса мероприятий, направленных на повышение роли процентной политики, следует тщательно изучить трансмиссию процентной ставки на цены в России и придать достаточный вес колебаниям ВВП в целевой функции

центрального банка с целью правильной оценки временных горизонтов, в течение которых центральный банк способен привести инфляцию к целевому уровню. Опыт стран ЦВЕ показал, что оценка временного горизонта как более короткого, по сравнению с реальными параметрами трансмиссии, приводила в рассматриваемых странах к недостижению целей и усилению нестабильности инструментов. В крайнем случае, в такой ситуации возможно нежелательное и большее полагание центрального банка для приведения инфляции к целевому уровню в обозначенный, более короткий период времени на манипуляции с обменным курсом в силу его более быстрой трансмиссии, что приведет к усилению «сигнальной» функции данного инструмента;

• направить основные усилия на повышении прозрачности денежно-кредитной политики и совершенствование аналитического и прогностического аппарата по примеру стран ЦВЕ. В публикуемых докладах по инфляции усилить акцент на количественной оценке роли денежно-кредитной политики в снижении инфляции и динамике прочих экономических переменных;

• реализовать ряд мер по повышению прозрачности денежно-кредитной политики через публикацию результатов голосования каждого члена Совета директоров (по примеру Чехии) и разъяснений причин, лежащих в основе того или иного принятого решения.

В результате проведенного исследования автор приходит к следующим выводам:

Автор отмечает, что в настоящее время мировая экономика характеризуется существенным замедлением темпов инфляции, особую роль в котором сыграли процессы глобализации, дерегулирования, роста объемов международной торговли, а также повышение эффективности реализации национальной денежно-кредитной политики в различных странах мира при все большем признании ценовой стабильности в качестве первостепенной цели деятельности центральных банков.

Процессы глобализации и интеграции международных финансовых рынков существенно изменили условия реализации национальной денежно-кредитной политики, главными характеристиками которых стали возросшая неопределенность и трансмиссия разного рода шоков, как финансовых, так и реальных. Возросшая роль гибкого обменного курса, позволяющего в условиях глобализации обеспечить независимость национальной денежно-кредитной политики, а также процессы постоянного эволюционирования финансовых рынков, особенно характерные для стран с переходпой экономикой, снизили при достижении и поддержании ценовой стабильности эффективность режимов, основанных на таргетировании или постановке целевых показателей как по обменному курсу, так и по денежным агрегатам. В то же время все большее количество стран переходит к режиму инфляционного таргетировапия, основанному на использовании непосредственно прогноза инфляции в качестве промежуточной цели депежно-кредитной политики.

Автор доказывает, что многокритериальная природа режима инфляционного таргетировапия позволяет вовлечь максимально возможное количество информации в процесс принятия решений в отношении направленности денежно-кредитной политики, что является особенно актуальным в условиях глобализации. В то же время институциональные характеристики данного режима, направленные на усиление его прозрачности и ответственности центральных банков за достижение поставленной цели, благоприятно отражаются на улучшении доверия экономических агентов и позволяют сильнейшим образом воздействовать на инфляционные ожидания, снижая тем самым издержки дезинфляционного процесса.

На примере Чехии, Польши и Венгрии, адаптировавших режим инфляционного таргетирования, автор доказывает, что национальная денежно-кредитная политика в условиях глобализации способна эффективно реализовываться и достигать поставленных

целей В частности, рассматриваемым странам данный режим позволил разрешить проблему умеренной инфляции, устойчиво снизить инерционность инфляционных ожиданий, а также эффективно встроиться в международные потоки капитала, ставшие основой поддержки в них высокой инвестиционной активности и экономического роста. Кроме того, введение режима инфляционного таргетирования и переход Чехии, Польши и Венгрии к гибкой курсовой политике стимулировали углубление у них структурных реформ, улучшение качества бюджетно-налоговой политики и благоприятно сказались на платежных балансах рассматриваемых стран.

Поскольку Россия на данном этапе все еще переживает проблему умеренной инфляции, а также по причине планируемой либерализации валютных операций, в диссертационном исследовании автор рассматривает введение режима инфляционного таргетирования в качестве единственно возможного, позволяющего в условиях глобализации создать единый номинальный «якорь» для инфляционных ожиданий в форме открыто обозначенной цели по инфляции и повысить гибкость реакции денежно-кредитной политики на различные пгоки без ускорения инфляционных процессов.

Возможность введения в России режима инфляционного таргетирования по примеру стран ЦВЕ рассматривается автором в диссертационном исследовании на основе доказательства схожести характера инфляционных процессов в России с таковыми в странах ЦВЕ, что подкрепляется эконометрическими расчетами автора. Кроме того, институциональные и экономические условия, необходимые для ведения режима инфляционного таргетирования в России соответствуют таковым в странах ЦВЕ на момент введения в них данного режима, а по ряду параметров Россия находится в более благоприятном положении.

Отмечая, что незаконченный процесс реформы регулируемых цен, возможная несогласованность бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политики, а также недостаточная степень развитости финансового сектора могут негативно сказаться на эффективности реализации режима инфляционного таргетирования в России, автор дает практические рекомендации по усилению институциональных и операционных основ данного режима. С учетом опыта стран ЦВЕ, автор отмечает, что особое внимание российским денежным властям следует уделить повышению гибкости курсовой политики и усилению регулирующей роли процентной ставки, для которой на данном этапе имеются все основания. При этом особо отмечается, что режим инфляционного таргетирования предъявляет жесткие требования к модернизации экономики, изменению ее структуры и росту конкурентоспособности. В этой связи структурная политика правительства в диссертационном исследовании рассматривается в качестве главного фактора, способного обеспечить существенную поддержку дезинфляционной стратегии Банка России.

По теме диссертации опубликованы 4 статьи общим объемом 6,9 пл.:

1. Филёва Е. Факторы инфляционных процессов и устойчивость достигнутой дезинфляции в странах ЦВЕ на современном этапе // Современные тенденции развития мировой экономики / Под ред. Лучко М.Л. - М: МАКС Пресс, 2006 - 3,1 п.л.

2. Филёва Е. Денежно-кредитная политика и инфляция в условиях глобализации мировой экономики (на примере Чехии). - М: МАКС Пресс, 2005. - 2,2 п.л.

3. Румянцева (Филёва) Е. Прямые и косвенные инструменты кредитно-денежного регулирования в странах Центральной и Восточной Европы // Роль государства в экономике: мировой опыт / Под ред. Осьмовой М.Н. - М: ТЕИС, 2000. - 1,3 п.л.

4. Румянцева (Филёва) Е. Денежно-кредитная политика в странах ЦВЕ // Ломоносов-99. - М: ТЕИС, 1999 - 0,3 п.л.

Напечатано с готового оригинал-макета

Издательство ООО "МАКС Пресс" Лицензия ИД N00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 03.03.2006 г. Формат 60x90 1/16. Усл.печл. 1,5. Тираж 80 экз. Заказ 129. Тел. 939-3890. Тел./факс 939-3891. 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им, М.В. Ломоносова, 2-й учебный корпус, 627 к.

ч

Л006А

rroz.

»-58 02

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Филёва, Елена Владимировна

введение.з

глава 1. теоретические аспекты денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов в условиях глобализации.

1.1. Инфляционные процессы и национальная денежно-кредитная политика в условиях глобализации мировой экономики.

1.2. Теоретические основы инфляционных процессов в открытой экономике. Специфические факторы инфляции в странах с переходной экономикой.

1.3. Методы денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов в условиях глобализации.

1.4. Теоретические основы режима инфляционного таргетирования.

глава 2. практические аспекты денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов в странах центральной и восточной европы (ЧЕХИИ, польше, венгрии).

2.1. Характер и факторы инфляционных процессов в странах ЦВЕ на современном этапе.

2.2. Режим инфляционного таргетирования как стратегия достижения ценовой стабильности в странах ЦВЕ.

2.3. Устойчивость достигнутой дезинфляции в странах ЦВЕ.

глава 3. денежно-кредитное регулирование инфляционных процессов в россии.

3.1. Факторы устойчивости умеренной инфляции в России.

3.2. Регулирование инфляционных процессов в рамках альтернативных режимов денежно-кредитной политики в России в 1992-2005 гг.

3.3. Эффективность реакции процентной политики на различные шоки.

3.4. Рекомендации по повышению эффективности реализации денежно-кредитной политики в России с учетом опыта стран ЦВЕ.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Денежно-кредитное регулирование инфляционных процессов в условиях глобализации"

Актуальность темы исследования

Яркой тенденцией в развитии мировой экономики в 90-е гг. стало существенное снижение темпов инфляции в различных странах мира, как развитых и развивающихся, так и странах с переходной экономикой. Практически во всех из них удалось эффективно разрешить проблему высокой инфляции и гиперинфляции. Однако после этого многие развивающиеся страны и практически все страны с переходной экономикой столкнулись с проблемой так называемой устойчивости инфляции на умеренном уровне, в основе которой лежали специфические факторы, затрудняющие достижение ценовой стабильности.

Во многих странах Центральной и Восточной Европы (далее - ЦВЕ), в которых инфляционные процессы по своему характеру и причинности соответствовали российским, проблему умеренной инфляции удалось успешно преодолеть еще в конце 90-х гг. В России в течение посткризисного периода также удалось добиться существенного замедления инфляционных процессов - с 84,5% в 1998 г. до 12% в 2003 г. Однако практика 2004-2005 гг. позволяет, по мнению автора, обозначить новый период в развитии экономики страны: темпы инфляции не обнаружили тенденции к преодолению 10%-го порогового уровня, который многими экономистами рассматривается как критически важный на пути к достижению ценовой стабильности. Такие тенденции позволяют констатировать тот факт, что Россия в настоящее время все еще переживает проблему умеренной инфляции, разрешение которой в данных условиях требует реализации комплекса мероприятий, отличных от таковых при обуздании высокой инфляции или гиперинфляции и направленных прежде всего на преломление существенной инерционности инфляционных ожиданий хозяйствующих субъектов.

Устойчивость инфляции на умеренном уровне сопряжена с определенными издержками для экономики, величина которых может исчисляться несколькими процентными пунктами ВВП. При этом практика многих стран показала, что достижение устойчивого долгосрочного экономического роста невозможно без достижения ценовой стабильности, что делает актуальной разработку мер по разрешению проблемы умеренной инфляции в России. Учитывая, что современные инфляционные процессы в России по своему характеру аналогичны инфляционным процессам, наблюдавшимся в странах ЦВЕ в конце 90-х гг., основой данного диссертационного исследования явилось детальное рассмотрение характера и практики реализации денежно-кредитной политики именно в странах ЦВЕ. При этом некоторые из них, а именно, Чехия, Польша и Венгрия особенно преуспели в данной области и в настоящее время характеризуются темпами инфляции, близкими к параметрам ценовой стабильности, что делает актуальным изучение их опыта и возможностей его адаптации в России.

Автор отмечает, что условия реализации национальной денежно-кредитной политики, традиционно играющей особую роль в достижении ценовой стабильности, в 90-с гг. существенно усложнились. Ключевыми характеристиками этих условий стали усиление процессов глобализации и интеграции международных финансовых рынков, а также связанное с ними воздействие факторов неопределенности и международной трансмиссии разного рода шоков, как финансовых, так и реальных по своей сути. Указанные обстоятельства потребовали трансформации функций центральных банков, главным вкладом которых в уменьшение негативного воздействия шоков в современных условиях признается достижение и поддержание стабильности цен.

Практика реализации денежно-кредитной политики в России обнаруживает неэффективность функции реакции центрального банка на различные шоки или наличие так называемой «приспосабливающейся» к инфляционным шокам, а не регулирующей их денежно-кредитной политики, которая в тоже время используется как инструмент, замещающий отсутствие структурных реформ в экономике. В то же время ценовая стабильность до настоящего времени не получила приоритетного положения среди целей деятельности Банка России, что делает актуальным рассмотрение опыта достижения ценовой стабильности в странах ЦВЕ, которым удалось преодолеть указанные проблемы при одновременном достижении эффективной реакции денежно-кредитной политики на различные шоки, позволившей удержать экономику этих стран на заданной траектории роста.

В условиях глобализации и все большего перехода стран к политике плавающего обменного курса, решающим фактором развития национальной экономики становится фактор ожиданий как национальных, так и зарубежных хозяйствующих субъектов, а также тот факт, насколько эти ожидания относительно будущей стоимости национальной валюты закреплены посредством ясной и заслуживающей доверия денежно-кредитной политики. В этой связи в 90-е гг. фокус теоретических дискуссий в отношении денежно-кредитной политики и ее воздействия на инфляцию переключился с компромисса «инфляция-безработица» и выбора инструментов контроля над денежным предложением на институциональные характеристики деятельности центральных банков и информацию, которые последние должны раскрывать относительно своей деятельности, целей и стратегии. Такие понятия как предварительное заявление о своих обязательствах, доверие, репутация, независимость и ответственность, ранее отсутствовавшие в лексиконе денежно-кредитной политики, сегодня играют ключевую роль в обсуждении деятельности центральных банков и оценке ее эффективности. Перечисленные выше институциональные аспекты, без которых в современных условиях невозможно повысить эффективность денежно-кредитного регулирования и достичь ценовой стабильности, являются еще достаточно слабо развитыми в России. В то же время центральные банки Чехии, Польши и Венгрии преуспели в данном направлении, что делает актуальным исследование их опыта в данной области.

В мировой практике существуют альтернативные режимы регулирования инфляционных процессов, каждый из которых основан на конструировании соответствующего «правила» для той или иной промежуточной переменной. В условиях глобализации «правило» позволяет закрепить ожидания экономических агентов на желаемом уровне и повысить уровень доверия к проводимой политике. При этом, чем более качественно определено «правило», тем более эффективно может реализовываться дискреционная политика, когда это оказывается необходимым. Последнее является особенно актуальным для стран с формирующейся рыночной экономикой, включая Россию, где уровень доверия к действиям центрального банка крайне низок.

Наиболее распространенными примерами «правил» для промежуточных целей денежно-кредитной политики в мировой практике являются:

• установление целевых показателей по обменному курсу (режим таргетирования обменного курса);

• установление целевых показателей по темпу роста денежных агрегатов (режим денежного таргетирования);

• установление целевых показателей непосредственно по темпам инфляции (режим инфляционного таргетирования).

Усиление взаимозависимости экономик отдельных стран трансформирует характеристики трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. Ключевыми из них стали процессы перехода многих стран к режимам плавающих обменных курсов, которые в условиях открытых и интегрированных финансовых рынков являются важнейшим условием обеспечения независимости национальной денежно-кредитной политики и установления процентных ставок на уровне, согласующемся в потребностями развития каждой конкретной страны. При отказе от режимов с фиксированными обменными курсами многие страны, включая страны с переходной экономикой, перешли к реализации денежно-кредитной политики на основе режимов денежного таргетирования. Однако неразвитые финансовые рынки и нестабильность скорости обращения денег стали препятствиями на пути эффективной реализации денежно-кредитной политики в рамках этой стратегии во многих из них, включая Россию.

В этой связи среди стран с формирующейся рыночной экономикой возрос интерес к режиму инфляционного таргетирования, при котором номинальным «якорем» для инфляционных ожиданий экономических агентов выступает сам прогноз инфляции. Режим инфляционного таргетирования является наиболее релевантным в случае, если экономика страны находится на пути интеграции в мирохозяйственные связи и международные потоки капитала, и позволяет учесть множественность экономических взаимосвязей, в наибольшей степени соответствуя процессам глобализации. Именно в рамках данного режима происходило достижение устойчиво низкой инфляции в наиболее перспективных странах ЦВЕ.

Россия на данном этапе активно встраивается в мировую экономику. С 2007 года планируется отмена ограничений по счету операций с капиталом и финансовыми инструментами платежного баланса, что поставит новые проблемы перед нашей страной. Либерализация валютного регулирования создаст новые условия функционирования экономики России, повысив ее потенциальную уязвимость по отношению к изменениям международных финансовых рынков. В этих условиях очевидна необходимость разработки стратегии, которая бы представляла намерения Банка России в отношении реализации денежно-кредитной политики в среднесрочном периоде с целью увеличения предсказуемости последней и повышения уровня доверия к ней со стороны хозяйствующих субъектов.

Конечной целью деятельности Банка России в период после либерализации потоков капитала должен остаться процесс сокращения инфляции и удержания ее на низком уровне, что будет способствовать долгосрочному экономическому росту. Очевидно, что стратегия установления каких-либо целевых ориентиров по обменному курсу при либерализации операций по счету капитала платежного баланса невозможна, а таргетирование денежных агрегатов затруднено в условиях постоянной эволюции финансовых рынков в стране с переходной экономикой, активно вовлекающейся в процессы интеграции мировых финансовых рынков. Эклектичная стратегия, реализуемая в России на данном этапе и основанная на попытках одновременного достижения как цели по инфляции, так и цели по реальному эффективному обменному курсу, также не представляется оптимальной, поскольку в соответствии с мировым опытом, включая опыт стран ЦВЕ, не позволяет повысить доверие по отношению к денежным властям и добиться устойчивого снижения инфляционных ожиданий.

В этой связи является актуальным рассмотрение вопроса о переходе к режиму инфляционного таргетирования, детальному исследованию институциональных и операционных аспектов реализации которого в странах ЦВЕ посвящена данная работа. Возможность введения этого режима в России в данном диссертационном исследовании рассматривается как с точки зрения готовности экономики страны к его введению в смысле выполнения ключевых условий его потенциальной эффективности, так и с точки зрения обоснования того, как новый режим может помочь в доведении инфляции в России до низкого уровня и последующем поддержании ценовой стабильности в условиях активного вовлечения страны в процессы глобализации. Последнее отличает данное диссертационное исследование от аналогичных российских работ в данной области. При этом режим инфляционного таргетирования рассматривается автором в качестве единственно возможного, позволяющего добиться устойчивого снижения инерционности инфляционных ожиданий экономических агентов при повышении эффективности реализации денежно-кредитной политики и уровня доверия к центральному банку в долгосрочной перспективе.

Степень научной разработанности темы

Научная разработанность темы охватывается статьями, книгами и электронными публикациями зарубежных и российских авторов. В связи с тем, что институциональные и операционные аспекты режима инфляционного таргетирования еще в недостаточной степени отражены в отечественной экономической литературе, и, в частности, недостаточно глубоко проработан опыт отдельных стран по реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима, значительное внимание при подготовке настоящей работы было уделено исследованиям зарубежных ученых-экономистов, среди которых следует особо выделить работы Ф. Мишкина, Б. МакКаллама, М. Савастьяно, Г. Кальво, К. Шмидт-Хеббеля, М. Стоуна, А. Блаиндера, Б. Фридмана, К. Куттнера, Б. Бернэнка, А. Шахтер, С. Фишера, Т. Лаубаха, Ф. Моранда, JI. Свенссона, О. Ландерретча, Л. Мейера, Дж. Тейлора, С. Эдвардса, М. Кинга, Л. Мейера, Г. Дебелля, Л. Болла, Б. Эйхенгрина, Д. Бертона, Д. Бегга, Л. Орловски, Дж. Брады, А. Кутана, М. Дабровски и других.

Помимо работ западных исследователей автором для написания данной диссертации была использована информация, полученная в ходе его участия в международных учебных семинарах и конференциях. Среди них можно отметить следующие: «Финансовое программирование и политика» (МВФ, Россия, Москва, 2001 г.), «Политика обеспечения монетарной и финансовой стабильности» (МВФ, США, Вашингтон, 2002 г.), «Монетарная теория и денежно-кредитная политика» (Швейцария, Герцензее, 2003 г.), «Денежно-кредитная политика Банка Чехии» (Чехия, Прага, 2003 г.), «Экономическая и валютная интеграция в Европе» (Австрия, Вена, 2004 г.), «Развитие финансовых рынков» (Банк Англии, Москва, 2005 г.), «Инфляционное таргетирование. Проблемы политики и реализации» (МВФ и Банк Турции, Турция, Стамбул, 2005 г.).

В связи с тем, что зарубежные авторы в основном концентрируются на изучении проблем, существующих в зарубежных странах, а также по причине того, что российская модель денежно-кредитного регулирования имеет свои характерные особенности, значительное внимание было обращено на работы российских исследователей. Среди них следует отметить в первую очередь работы Д. Левченко, С. Моисеева, И. Крючковой, JI. Красавиной, С. Лушина, А. Захарова, А. Илларионова, О. Лаврушина, В. Пашковского, Е. Барановой, О. Роговой, В. Горегляда, Н. Райской, Я. Сергиенко, Н. Шваревой, О.-Солнцева и некоторых других.

Особое значение имеют работы Д. Левченко, в которых, основываясь на передовых подходах западных авторов по повышению эффективности денежно-кредитного регулирования, предпринимается попытка обоснования введения в России режима инфляционного таргетирования, базируясь на доказательстве невозможности применения в России альтернативных режимов. На основе глубокого рассмотрения различных теорий денег, исследователем делается вывод о том, что режим инфляционного таргетирования является единственно возможным режимом денежно-кредитной политики в России.

Другой автор, С. Моисеев, также задается вопросом о том, насколько реально введение в России режима инфляционного таргетирования, и изучает возможность адаптации инфляционного таргетирования в экономических условиях нашей страны. С помощью оценки предложенных детерминант эффективности таргетирования инфляции на теоретическом уровне определяется потенциал его использования в России и доказывается, что он невысок в силу низкой степени независимости российских денежных властей.

В целом, несмотря на многочисленность работ, раскрывающих проблематику денежно-кредитного регулирования инфляционных процессов, среди них отсутствуют такие, которые представляли бы комплексную оценку операционных основ реализации денежно-кредитной политики при режиме инфляционного таргетирования и углубленный анализ опыта реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима в отдельных странах. Ряд важных проблем остается недостаточно изученным. В частности, такие направления как процедура реализации денежно-кредитной политики, урегулирование разного рода шоков и сглаживание колебаний экономической активности при одновременном обязательстве по достижению установленной цели по инфляции, политика в области обменного курса, а также реакция на кризисные явления в мировой экономике являются еще недостаточно проработанными на теоретическом уровне и требуют глубокого анализа и обобщения практики реализации денежно-кредитной политики в рамках данного режима во многих странах мира. Рассмотрение именно этих аспектов является целью данной работы с тем, чтобы на основе стран ЦВЕ выявить передовой опыт в данной области и предложить пути повышения эффективности реализации денежно-кредитной политики в России. В работе используется позитивный подход, обосновывающий как возможность, так и необходимость введения режима инфляционного таргетирования в России, позволяющего национальным денежным властям эффективно достигать поставленных целей в условиях углубления процессов глобализации в мировой экономике.

Цели и задачи исследования

Целью диссертации является определение на основе передовой практики стран ЦВЕ оптимальных подходов к осуществлению политики дезинфляции методами денежно-кредитного регулирования в российских условиях. В связи с этим ставятся следующие задачи:

• раскрытие теорий инфляции, подходов и моделей ее регулирования;

• рассмотрение теоретических основ реализации денежно-кредитной политики в условиях глобализации;

• исследование характера инфляционных процессов и современного опыта регулирования инфляции в странах ЦВЕ в рамках режима инфляционного таргетирования;

• исследование причинного характера умеренной инфляции в России и российского опыта регулирования инфляционных процессов в период до и после кризиса августа 1998 г.;

• поиск оптимального пути достижения ценовой стабильности в России и повышения эффективности реализации денежно-кредитной политики в условиях предстоящего активного вовлечения экономики страны в интегрированные потоки капитала.

Предмет и объект исследования

Предметом исследования в данной работе являются методы денежно-кредитного регулирования в зарубежной и российской практике. При этом основное внимание уделяется анализу операционных аспектов режима инфляционного таргетирования, позволяющего максимизировать выгоды от вовлечения экономики страны в процессы глобализации.

Объектом исследования определены инфляционные процессы в странах Центральной и Восточной Европы (главным образом, в Чехии, Польше и Венгрии) и России.

Хронологические рамки исследования

Хронологические рамки настоящего исследования охватывают период с начала 90-х гг. до настоящего времени. Основной акцент в работе делается на современном этапе развития мировой экономики. В случае России работа сфокусирована на характере инфляционных процессов, главным образом, после кризиса августа 1998 года.

Теоретическая и методологическая основа

Теоретической и методологической основой исследования являются положения теории денежно-кредитного регулирования, теории современных денег и банковского дела, современной макроэкономики и государственного регулирования экономки, теории переходной экономики и других.

В работе представлен всесторонний макроэкономический анализ, основанный на статистических данных, экспертных оценках и суждениях зарубежных и российских исследователей, а также практическом опыте автора в сфере эконометрического моделирования.

Статистическое и эконометрическое исследование проводилось автором на основе официальных информационных источников (Банк России, Федеральная служба государственной статистики (Росстат), Минфин РФ, Минэкономразвития и торговли РФ), данных специализированных агентств, институтов и организаций (Институт экономики переходного периода, ИНИОН РАН), данных международных финансовых организаций (Международный валютный фонд, Всемирный банк, Банк международных расчетов), статистических данных центральных банков зарубежных стран (в первую очередь, Чехии, Польши, Венгрии), а также национальных статистических агентств этих стран.

Научная новизна

Научная новизна диссертации представлена следующими положениями и выводами:

• на основе всестороннего анализа наиболее распространенных в мировой практике режимов денежно-кредитного регулирования выявлено, что на современном этапе развития мировой экономики режим инфляционного таргетирования как стратегия «ограниченного усмотрения» в наибольшей степени соответствует процессам глобализации и интеграции международных финансовых рынков. Доказано, что многие из его институциональных аспектов позволяют снизить инфляцию при минимизации издержек дезинфляционного процесса, обеспечив создание долгосрочного номинального «якоря» для инфляционных ожиданий экономических агентов и необходимую степень гибкости реакции денежно-кредитной политики на различные шоки;

• раскрыто содержание феномена умеренной инфляции в странах ЦВЕ. Выявлены и обобщены факторы, затруднявшие достижение в этих странах ценовой стабильности в конце 90-х гг. Среди них автор особо выделяет адаптивность инфляционных ожиданий, корректировку относительных цен (главным образом, административно регулируемых), механизмы индексации заработной платы и пенсий, специфику режимов обменного курса и эклектичность применявшихся стратегий денежно-кредитной политики, характеризуемых отсутствием четкого номинального «якоря»;

• на примере Чехии, Польши и Венгрии доказана высокая эффективность режима инфляционного таргетирования в разрешении проблемы умеренной инфляции в странах с переходной экономикой. Выявлены институциональные особенности данного режима в каждой из стран. Обоснованы операционные аспекты реализации денежно-кредитной политики в странах ЦВЕ в рамках данного режима и сделаны основные выводы и рекомендации в отношении возможностей и методов достижения ценовой стабильности в странах в переходной экономикой и, в частности, в России;

• выявлены основные факторы, поддерживающие умеренность современного инфляционного процесса в России. Построенная автором эконометрическая модель инфляции (модель с коррекцией ошибки) представляет инфляционный процесс в России как многофакторный. В рамках отдельной модели векторной авторегрессии доказана высокая скорость трансмиссии динамики обменного курса на цены в России и ее соответствие аналогичному показателю в странах ЦВЕ со схожей степенью открытости экономики в период до введения в них режима инфляционного таргетирования. На основе этих моделей обосновано наличие в России условий для повышения действенности канала процентной ставки и даны практические рекомендации по разрешению проблемы умеренной инфляции в России методами денежно-кредитной политики, среди которых особо выделены следующие: необходимость номинального укрепления обменного курса рубля к доллару США и снижение «денежного навеса» (обеспечение более равномерного абсорбирования в течение года денежного предложения, формируемого по линии участия Банка России в операциях на внутреннем валютном рынке);

• на основе выявленной схожести факторов современного инфляционного процесса в России с таковыми в странах ЦВЕ в конце 90-х гг., но при учете специфики структурных (более низкая степень номинальных жесткостей в России) и монетарных (большая степень инерционности инфляционных ожиданий) факторов инфляции, а также с учетом специфики структуры экономики страны даны практические рекомендации по оптимизации скорости дезинфляционного процесса в России. При сохранении существенного роста административно регулируемых тарифов рекомендовано повысить скорость снижения базовой инфляции, но при обеспечении достижимости поставленной цели;

• обосновано наличие в России институциональных и экономических предпосылок для введения режима инфляционного таргетирования, наиболее важные из которых соответствуют таковым в странах ЦВЕ на момент введения в них данного режима. Среди этих предпосылок автор выделяет достаточную степень экономической независимости центрального банка, что доказывается на основе построенного автором индекса по методике Дебелля-Фишера, отсутствие бюджетного доминирования в России и схожесть степени развитости финансовых систем рассматриваемых стран. Обоснованы меры по повышению роли процентной политики в России и даны практические рекомендации по оптимизации институциональных и операционных основ режима инфляционного таргетирования в случае его введения в России.

Практическая значимость

Ключевой особенностью данной работы является то, что представленные в ней выводы основаны на собственных расчетах автора, что обусловливает высокую практическую значимость данного диссертационного исследования. Рекомендации, основанные, в том числе, на результатах эконометрического моделирования, применяемого автором в данной работе, уже используются при реализации денежно-кредитной политики в Банке России, в том числе для целей:

• комплексного исследования характера инфляционных процессов в России;

• прогнозировании возможных путей и особенностей развития российской денежно-кредитной сферы;

• разработки рекомендаций по улучшению эффективности денежно-кредитного регулирования в России;

• разработки рекомендаций в части повышения роли Банка России в обеспечении стабильности мировой финансовой системы.

Результаты представленной диссертации использованы также в учебном процессе кафедры экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова при чтении следующих курсов: «Экономика зарубежных стран», «Международная экономика».

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Филёва, Елена Владимировна

Заключение

С учетом тех задач, которые были поставлены в настоящем исследовании, автором были рассмотрены следующие основные вопросы:

• классические и современные теории инфляционного процесса и методов денежно-кредитного регулирования;

• влияние процессов глобализации и интеграции международных финансовых рынков на характер инфляции в мировой экономике в 90-е гг. и трансформацию условий и механизмов реализации национальной денежно-кредитной политики;

• характер современных инфляционных процессов в странах ЦВЕ и достижение ценовой стабильности в рамках режима инфляционного таргетирования;

• факторы сохранения умеренной инфляции в России и . проблемы, связанные с реализацией денежно-кредитной политики в рамках эклектичного режима и упрощенной схемы инфляционного таргетирования; .

• необходимость и возможность введения в России режима инфляционного таргетирования.

Рассматривая на теоретическом уровне причинный характер инфляционного процесса, автор представляет последний как многофакторный и выделяет комплекс составляющих, способных оказать существенное влияние на динамику инфляции в различных странах. Последнее является важным с точки зрения оценки потенциальных возможностей регулирования инфляции методами денежно-кредитной политики. Автором делается вывод о том, что инфляционный процесс является динамичным, а шоки, оказывающие влияние на цены, разнородными. В этой связи в работе обосновывается необходимость использования при рассмотрения факторов инфляционного процесса так называемого «синтезированного» подхода, сочетающего каналы как со стороны спроса, так и со стороны предложения с влиянием многих прочих факторов, в частности, с факторами политического характера и с инфляционной инерцией, которая, в соответствии с положениями монетаризма, может сама по себе служить причиной сохранения инфляции в будущем. Этот многофакторный подход к анализу инфляции, применяемый в настоящее время центральными банками многих стран мира, включая развитые и развивающиеся, актуален, в том числе, и для России.

Отдельно от рассмотрения факторов инфляционного процесса, общих для многих стран мира, автор сосредотачивает внимание на специфических факторах инфляции, и, главным образом, умеренной инфляции, характерных для стран с переходной экономикой, на основе которых в 3-й главе проверяется гипотеза об их практическом наличии в современных условиях России. Среди этих факторов выделяются структурные и монетарные. Первые \ включают в себя, главным образом, корректировку относительных цен и быстрый рост

175реальной заработной платы, опережающий темпы роста производительности труда. Вторая группа факторов включает в себя приспосабливающуюся денежно-кредитную политику при неполной стерилизации притока иностранной валюты, динамику обменного курса и инфляционную инерцию (адаптивные инфляционные ожидания).

Гипотеза о наличии указанных факторов в России проверяется автором на основе использования соответствующих эконометрических методов анализа. Соотношение инфляции и обменного курса детально анализируется в рамках построенной автором модели векторной авторегрессии (VAR-модели), позволяющей охватить множественность динамических взаимосвязей, присущих экономике России. В рамках этой модели трансмиссия обменного курса на внутренние цены анализируется с учетом ограничений по совокупному спросу в России и шоков со стороны издержек, которые в модели представлены ценами на нефть. Автором делается вывод о том, что в силу определенных факторов трансмиссия обменного курса на цены является неполной, однако в сравнении с развитыми странами является более сильной (30% и 11%, соответственно) и полностью реализуется в течение 6-7 месяцев с момента шока на уровне обменного курса. При этом нестабильность инфляционных ожиданий и их привязка к динамике обменного курса, нежели к заявляемым намерениям Банка России может приводить к усилению трансмиссии, что доказывается автором на примере «кризиса доверия» летом 2004 года, повышая нестабильность прочих экономических переменных. В то же время опыт стран ЦВЕ наглядно доказал, что в условиях стабильных инфляционных ожидании и высокого уровня доверия к центральному банку шоки оказывают изначально меньшее воздействие на перспективы ценовой стабильности.

Для доказательства многофакторности инфляционного процесса в России автором была построена модель с коррекцией ошибки по примеру того, как это реализуется в различных странах мира (Австралии, Грузии, Белоруссии, Чехии). Эта модель позволила автору объединить как долгосрочные, так и краткосрочные факторы инфляции в России. При этом дополнительными факторами, помимо обменного курса, цен на нефть, удельных издержек на единицу оплаты труда, цен на платные услуга населению, стали «разрыв в ВВП» (разница между фактическим ВВП и его потенциальным уровнем) и «денежный разрыв» (разница между спросом на деньги, соответствующим фундаментальным факторам развития экономики и фактическим предложением денег), которые моделируются отдельно.

Рассматривая теоретические аспекты регулирования инфляционных процессов в открытой экономике, автор делает вывод о существенном изменении в 90-е гг. условий реализации национальной денежно-кредитной политики. Ключевыми характеристиками этих условий стало возросшее влияние факторов неопределенности и трансмиссии разного рода международных шоков. В этой связи автор указывает на то, что реализация автономной денежно-кредитной политики в современных условиях требует наличия режима гибкого обменного курса, позволяющего амортизировать внешние шоки, как финансовые, так и реальные по своей сути.

При повышении гибкости курсовой политики существенным фактором минимизации издержек процесса вовлечения той или иной страны в процессы интеграции международных финансовых рынков является фактор того, насколько инфляционные ожидания экономических агентов закреплены посредством ясной и заслуживающей доверия национальной денежно-кредитной политики. Доказывая невозможность реализации денежно-кредитной политики на основе режимов фиксированного обменного курса и денежного таргетирования, автор считает, что единственным режимом, позволяющим стране максимизировать выгоды от встраивания в процессы глобализации, является режим инфляционного таргетирования, который основан на использовании прогнозов инфляции в качестве единственной промежуточной цели денежно-кредитной политики. Этот режим предусматривает использование всей полноты информации при реализации денежно-кредитной политики, а не только информации о динамике обменного курса и денежных агрегатов.

Эффективность режима инфляционного таргетирования в условиях глобализации доказывается автором на основе практики реализации денежно-кредитной политики в странах ЦВЕ, а именно, в Чехии, Польше и Венгрии. Автором был детально проанализирован опыт реализации денежно-кредитной политики в рамках режимов фиксированных обменных курсов и эклектичных стратегий денежно-кредитного регулирования, основанных на одновременном использовании нескольких промежуточных переменных, ни одна из которых не смогла стать надежным номинальным «якорем» для инфляционных ожиданий, что способствовало сохранению инфляции в рассматриваемых странах на умеренном уровне в течение достаточно долгого периода времени. Основным отличием умеренной инфляции от высокой является ее большая инерционность, которая затрудняет достижение ценовой стабильности. Именно на коренную ломку указанной инерционности и трансформацию модели поведения хозяйствующих субъектов в модель с рациональными ожиданиями было направлено изменение существующих режимов денежно-кредитной политики и введение режима инфляционного таргетирования. Автор выделяет следующие его преимущества:

• возможность автономной реализации денежно-кредитной политики в мире, характеризующимся процессами глобализации, развитием финансовых инноваций и либерализацией потоков капитала;

• многокритериальная природа этого режима позволяет вовлечь максимально возможное количество информации в процесс принятия решений в отношении направленности денежно-кредитной политики;

• прозрачность денежно-кредитной политики, являющаяся необходимым элементом указанного режима, делает политику более понятной широкой общественности и позволяет лучше предсказать намерения центрального банка, что благоприятно отражается на улучшении доверия - важной предпосылке для эффективного функционирования схемы, основанной на сильнейшем воздействии на инфляционные ожидания;

• среднесрочное сосредоточение режима, согласующееся с относительно длинным лагом между мерами денежно-кредитной политики и их воздействием на инфляцию.

Анализируя опыт Чехии, Польши и Венгрии по достижению ценовой стабильности в рамках режима инфляционного таргетирования автор делает выводы, которые позволяют извлечь определенные уроки для реализации политики дезинфляции в России. Положительными компонентами этого опыта, которые могут быть взяты на вооружение в России, являются следующие:

• тесная координация бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политики играет критически важную роль для успешной реализации режима инфляционного таргетирования (и любого другого режима), особенно это касается планирования бюджетных расходов, налоговых изменений и изменений регулируемых цен;

• усиление доверия к денежно-кредитной политике играет существенную роль в преломлении инфляционных ожиданий и направлении их в нужное рурло, увеличивая в то же время контроль над ними;

• конкурентность и гибкость товарных рынков и рынка труда призвана оказать поддерживающее влияние на дезинфляционные инициативы центрального банка.

В работе делается вывод о том, что данный режим позволил указанным странам избежать несогласованности эклектичных стратегий денежно-кредитного регулирования, применявшихся ранее, качественно трансформировать характер инфляционных процессов и существенно повысить доверие к действиям центрального банка со стороны экономических агентов, снизив издержки дезинфляционного процесса. Минимальный уровень этих издержек был зафиксирован в Венгрии, в которой наблюдались самые медленные темпы дезинфляции, при этом из года в год Банк Венгрии старался достичь запланированных темпов инфляции.

Автор указывает, что в России наиболее важным фактором сохранения умеренной инфляции является существующий режим денежно-кредитной, политики. При этом режиме официальной основой действий Банка России является установление целевых показателей по темпам роста реального эффективного обменного курса. Однако, поскольку данный показатель является многокомпонентным, установление целевых показателей по нему не приводит к улучшению качества прогнозов экономическим агентами тех номинальных обменных курсов, которые они инкорпорируют в свои контракты. В 2005 г. при недостижении как цели по инфляции, так и цели по реальному эффективному обменному курсу ситуация приблизилась к таковой с отсутствием номинального «якоря», что в условиях разного рода шоков может привести к существенной разбалансированности экономики. В то же время достижение запланированных показателей по реальному укреплению национальной валюты происходит при больших, чем планировалось, темпах инфляции, что отрицательно сказывается как на благосостоянии населения в целом, так и доверии инвесторов к экономической политике в России.

Автор доказывает, что политика, направленная на недопущение укрепления рубля, препятствует положительной трансформации структуры экономики России, содействуя сохранению экспортоориентированной модели экономического роста. Делается вывод о том, что существующая модель реализации денежно-кредитной политики в России рассматривается как механизм замещения отсутствия структурных преобразований. При наличии последних Банк России мог бы более существенно укреплять национальную валюту, что, одновременно, способствовало бы повышению нормы сбережений и инвестиций в экономике, необходимой для обеспечения более высоких темпов экономического роста в будущем. Последнее подтверждается опытом стран ЦВЕ, в которых режим инфляционного таргетирования позволил углубить структурные реформы, когда исчезла возможность использовать курсовую политику в качестве единственного рычага стимулирования экономической активности.

В работе автором проанализировано наличие в России институциональных и экономических условий, необходимых для введения режима инфляционного таргетирования, и делается вывод о том, что по ряду параметров (в частности, отсутствие бюджетного доминирования, достаточная степень экономической (инструментальной) независимости центрального банка, а также величина некоторых финансовых индикаторов) Россия находится в более благоприятном положении, по сравнению с некоторыми странами ЦВЕ на момент введения в них режима инфляционного таргетирования. В то же время отмечается, что в соответствии с опытом стран ЦВЕ, незаконченный процесс реформы регулируемых цен, равно как экспансионистская бюджетная политика и недостаточное развитие финансового сектора, могут негативно сказаться на эффективности режима инфляционного таргетирования.

Введение режима инфляционного таргетирования потребует от Банка России должного конструирования его институциональных основ, которые бы позволили обеспечить разумный компромисс между доверием к политике и ее гибкостью в реакции на различные шоки. В этом плане суммирование опыта стран ЦВЕ позволяет сделать следующие выводы и рекомендации для России:

• на первоначальном этапе цель по инфляции следует установить в терминах широкого ИПЦ, который понятен населению, наиболее репрезентативен и прямо инкорпорируется в экономические решения, отражая динамику покупательной способности национальной денежной единицы (подход, реализованный в Польше и Венгрии);

• ввести, по примеру Чехии, механизм «исключений», обозначаемых заранее и служащих оправданием для центрального банка в случае отклонения инфляции от целевого'уровня по причинам, не зависящим от центрального банка. Это позволит удержать доверие к политике в случае экстраординарных событий (значительно большего, чем планировалось, изменения регулируемых цен, цен на энергоносители, косвенных налогов, а также резких изменений обменного курса, условий сельскохозяйственного производства и стихийных бедствий);

• установить разумно широкий целевой диапазон для таргетируемого индекса цен. В странах ЦВЕ диапазон не превышал 2 процентных пунктов. В то же время практика Чехии и Польши показала, что установление более узких диапазонов (1 и 0,5 п.п., соответственно) в странах с переходной экономикой, переживающих изменения относительных цен и подверженных влиянию шоков, чревато их недостижением, которое трактуется более жестко, чем недостижение точечной цели, и не позволит установить высокий уровень доверия к режиму. В то же время разумно широкий диапазон является способом обеспечения гибкости реакции денежно-кредитной политики на различные шоки;

• для более сильного воздействия на инфляционные ожидания рекомендуется практически сразу при введении нового режима обозначить долгосрочные цели по инфляции (на 3-5 лет). Это также внесет элемент гибкости в реализацию денежно-кредитной политики, позволит ей реагировать на краткосрочные факторы, затрудняющие достижение ценовой стабильности, но обозначая, что временное отклонение инфляции от цели по причинам, экзогенным по отношению к центральному банку, не означает изменение его намерений в отношении достижения ценовой стабильности в обозначенные сроки; ввести в практику корректировку целей по инфляции на предстоящий год, установленных годом или несколькими годами ранее, в случае, если эта цель на данном этапе не является реалистичной (подход, реализованный в Польше и Чехии); обозначить долгосрочную цель по инфляции, соответствующей понятию «ценовой стабильности», выбрав любой из возможных вариантов, применявшихся в странах ЦВЕ: в Чехии - диапазон (2-4%), в Польше - максимально допустимая граница (<4%), в Венгрии - «мягкая» точка («около 2%»); на первоначальном этапе реализации нового режима автор рекомендует максимально обеспечить его симметричность в достижении цели по инфляции, что позволит заручиться доверием и снизить издержки дезинфляционного процесса (подход, реализованный в Венгрии, где инфляция была самой умеренной из рассматриваемых стран, а темпы роста - наиболее устойчивыми). В то же время в случае возникновения неожиданных временных шоков на товарных рынках, способных ускорить дезинфляционный процесс, автор рекомендует воспользоваться возможностями реализации оппортунистической дезинфляции, не усиливая экспансионистскую направленность денежно-кредитной политики, даже если инфляция окажется существенно меньше нижней границы целевого диапазона (практика Чехии и Польши); при планировании скорости дезинфляции следует максимально учитывать факторы, способные оказать влияние на динамику инфляционного процесса (в том числе, график планируемых изменений регулируемых цен, возможный рост конкурентного давления на товарных рынках и рынках труда, процессы либерализации, приватизации и т.д.). В то же время ввиду большей устойчивости инфляционных ожиданий в России и более низкой степени номинальных жесткостей денежным властям рекомендуется усилить снижение базовой инфляции, учитывая что средняя скорость дезинфляции в странах ЦВЕ составляла 35% в год (в России - около 7% в 2005 г.). Это стимулировало бы правительство снижать номинальные темпы роста административно регулируемых тарифов; при реализации комплекса мероприятий, направленных на повышение роли процентной политики, следует тщательно изучить трансмиссию процентной ставки на цены в России и придать достаточный вес колебаниям ВВП в целевой функции центрального банка с целью правильной оценки временных горизонтов, в течение которых центральный банк может привести инфляцию к целевому уровню. Опыт стран ЦВЕ показал, что оценка временного горизонта как более короткого, по сравнению с реальными параметрами трансмиссии, приводила в рассматриваемых странах к недостижению целей и усилению нестабильности инструментов. В крайнем случае, в такой ситуации возможно нежелательное большее полагание центрального банка на манипуляции с обменным курсом в силу его более быстрой трансмиссии для приведения инфляции к целевому уровню в обозначенный, более короткий период времени, что приведет к усилению его сигнальной функции;

• направить основные усилия на повышении прозрачности денежно-кредитной политики и совершенствование аналитического и прогностического аппарата по примеру стран ЦВЕ. В публикуемых докладах по инфляции усилить акцент на количественной оценке роли денежно-кредитной политики в снижении инфляции и динамике прочих экономических переменных;

• реализовать ряд мер по повышению прозрачности денежно-кредитной политики через публикацию результатов голосования каждого члена Совета директоров (как в Чехии) и разъяснений причин, лежащих в основе того или иного принятого решения.