Финансовые ковенанты как инновационный инструмент финансового инжиниринга в России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Финансовые ковенанты как инновационный инструмент финансового инжиниринга в России"

На правах рукописи

'ЛґҐ

БАРЫНЬКИНА Наталья Платоновна

ФИНАНСОВЫЕ КОВЕНАНТЫ КАК ИННОВАЦИОННЫЙ ИНСТРУМЕНТ ФИНАНСОВОГО ИНЖИНИРИНГА В РОССИИ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

автореферат 005044079

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 7 МАЙ 2012

Йошкар-Ола - 2012

005044079

Диссертация выполнена на кафедре экономики ФГБОУ ВПО "Омский государственный университет путей сообщения"

Научный руководитель - доктор экономических наук, профессор

Шпалтаков Владимир Петрович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Амосова Наталия Анатольевна (заведующая кафедрой финансов и банковского дела ФГБОУ ВПО "Ивановский государственный университет")

доктор экономических наук, профессор Кальсин Андрей Евгеньевич (профессор кафедры финансов и кредита Ярославского филиала НОУ ВПО "Институт управления")

Ведущая организация - ФГБОУ ВПО "Волгоградский государственный

университет"

Защита состоится 26 мая 2012 года в 09°° часов на заседании диссертационного совета ДМ 212.115.05 при ФГБОУ ВПО "Марийский государственный технический университет" по адресу: Йошкар-Ола, Панфилова, 17, ФГБОУ ВПО "Марийский государственный технический университет", корпус 3, ауд.316.

Юридический и почтовый адрес университета: 424000, г. Йошкар-Ола, пл. Ленина, 3.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ФГБОУ ВПО "Марийский государственный технический университет".

Сведения о защите и автореферат диссертации размещены на официальном сайте ВАК Министерства образования и науки РФ http://www.vak2.ed.gov.ru и на официальном сайте ФГБОУ ВПО "Марийский государственный технический университет" http://www.marstu.net.

Автореферат разослан 25 апреля 2012 года.

Ученый секретарь диссертационного совета, канд. экон. наук, доцент ^-л //(У^^/^ Л.Я.Яковлева

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В свете современных экономических изменений, произошедших в мире за последние десятилетия, таких как глобализация, развитие информационных технологий, дерегулирование экономических отношений, мировой финансовый кризис заставляют признать повышающуюся роль финансов в экономике различных стран. Россия не является исключением в силу ее активного участия в международных финансовых и экономических отношениях.

Финансовая активность выводит финансовые отношения на новый уровень возможностей, а, следовательно, и рисков. В свете кризисных явлений последних лет особое значение приобретает устойчивое финансовое положение субъекта финансовых отношений. Это требует больших рациональных научных и практических затрат на создание инновационных финансовых инструментов управления финансовыми рисками, способных минимизировать потери и предупреждать риски. В условиях растущей финансовой нестабильности таким инструментом может стать ковенант.

В зарубежной финансовой практике ковенант используется уже продолжительное время и является не только атрибутом делового обычая, но и имеет, в ряде случаев, законодательное закрепление. Правовая фиксация, обширная судебная практика по делам в защиту ковенант, большое количество научно-практических разработок, придают ковенанту, как финансовому инструменту стабильность и привлекательность.

Современные финансы в России, интегрирующиеся в мировое финансовое сообщество, нуждаются в инновационных финансовых инструментах, которые позволяли бы снижать финансовые риски, повышая инвестиционную привлекательность и конкурентоспособность финансового рынка и экономики страны в целом. Специфика рассматриваемого в диссертационном исследовании инструмента управления финансовыми рисками - ковената, заключается в предъявлении определенных требований к уровню развития институциональной среды. А именно, правовое обеспечение функционирования финансового рынка, этика и финансовая грамотность участников отношений.

Таким образом, важную роль в повышении эффективности функционирования финансового рынка России и расширении его инструментария играет законодательство и качество его применения. Правовая прозрачность финансовых отношений делает их безопасными, снижает транзакционные издержки, улучшает инвестиционный фон и повышает финансовую активность субъектов отношений.

Существенным направлением указанных институциональных преобразований является финансовый инжиниринг, правовая фиксация инструментов которого способна улучшить качество финансовых отношений в стране.

Финансовый инжиниринг разносторонен и может применяться во всех областях финансовой деятельности, поэтому в диссертационном исследовании внимание сконцентрировано на финансовом инжиниринге новых для России финансовых инструментов - ковенантах, применяемых в управлении финансовым риском.

Степень разработанности проблемы. В настоящее время существует большое число зарубежных и отечественных работ в области исследования финансового инжиниринга, авторами которых являются А. Аюпов, В. Бансал, И.

Бланк, Д. Вахович, Л. Галиц, М. Думпос, К. Зопунидис, Ю. Капелинский, В. Ковалев, Р. Колб, Д. Маршал, Я. Миркин, П. Пардалос, Б. Райзберг, С. Росс, А. Фельдман и др. Это позволяет рассматривать финансовый инжиниринг комплексно, объективно, систематизируя и обобщая материалы.

В зарубежной экономической литературе, за многолетнюю практику применения ковенант как инструмента управления финансовыми рисками, сформировался отдельный пласт исследовательских и практических работ, разносторонне освещающих ковенанты.

Анализ применения ковенант в финансировании предприятий проводят Д. Айбасез, Е. Альтунбас, Р. Бергер, А. Кара, Г. Морженсон, М. Роберте, Р. Чат-терджи, К. Харвей, С. Шава. В качестве инструмента распределения антимонопольного риска в условиях финансовой нестабильности ковенанты исследуют Д. Такер и К. Янглин. Ковенанты, как обязательную составляющую международных соглашений, рассматривают И. Айвори и А. Рогоза. Практику применения ковенант в качестве инструмента снижающего риски невыплат пенсий негосударственными пенсионными фондами описывает Т. Кокен. Как элемент кредитных соглашений ковенанты рассматривают А. Ашляйнер, Р. Браун, Ф. Браунсвейг, Б. Вайщ, Д. Варнер, С. Грибанова, С. Джилсон, П. Мазер, Д. Паг-лиа, М. Рендерс, А. Ротберг, К. Смит, Д. Стаглиано, К. Фрейданк, Д. Хахн и др. Ковенанты, как составляющая часть облигационных займов, представлены в работах Ф. Баццана и М. Палмиерри, М.Смита и X. Альберта.

В отечественной экономической научной литературе ковенант, как объект исследования, появился относительно недавно, что проявляется в немногочисленности работ на данную тему. Авторами научных работ в данной сфере являются М. Качаева, О. Кошко, А. Сапожников, Д. Сысоев, С. Щеглов. Практику применения ковенант на российском финансовом рынке анализируют О. Добронравов, М. Жукова, А. Зарщиков, А. Некторов, Е. Николаева, Н. Олынанни-кова, Ю. Туктаров и др.

Цель диссертационного исследования - разработать научно обоснованные теоретические и практические рекомендации, обеспечивающие развитие финансового инжиниринга финансовых ковенант в России.

Для достижения указанной цели в работе поставлены следующие задачи:

- определить понятие "финансовый инжиниринг" и виды финансового инжиниринга, исходя из сути и классификаций категории "инжиниринг", а также подробно исследовать инструментарий финансового инжиниринга - ковенанты;

- дать оценку положения ковенант на российском финансовом рынке на основе сравнительного анализа дефиниций "финансовый продукт" и "финансовый инструмент";

- проанализировать проблемы финансового инжиниринга ковенант в условиях нарастающей нестабильности за рубежом и в России;

- систематизировать классификации ковенант российских и зарубежных ученых, заострив внимание на финансовом инжиниринге финансовых ковенант;

- оценить перспективы применения ковенант в России различными экономическими субъектами;

- сформулировать предложения по формированию условий для широкого применения финансовых ковенант, как инструмента управления финансовыми рисками в России на основе различных моделей оценки эффективности.

Область исследований. Исследование проведено по специальности 08.00.10 "Финансы, денежное обращение и кредит" Паспорта специальностей ВАК РФ в рамках разделов 3.19. "Теория принятия решений и методы управления финансовыми и налоговыми рисками", 9.3. Развитие инфраструктуры кредитных отношений современных кредитных инструментов, форм и методов кредитования, 9.7. Эволюция кредитных отношений; закономерности и современные тенденции их развития, взаимодействие кредита с денежным оборотом, финансами, финансовым рынком, усиление влияния кредита на производство и реализацию общественного продукта, 10.10. Финансовые инновации в банковском секторе.

Объектом диссертационного исследования являются финансовые отношения, возникающие в процессе финансового инжиниринга.

Предметом исследования определены финансовые ковенанты, как инновационный инструмент управления финансовыми рисками.

Теоретико-методологическую основу диссертации составили материалы, содержащиеся в научных трудах отечественных и зарубежных ученых по вопросам разработки инструментария финансового инжиниринга, посвященные проблемам формирования, развития и совершенствования форм минимизации финансовых рисков с использованием ковенант и оценки их эффективности в инновационной финансовой деятельности.

Методической основой диссертационной работы стали следующие научные методы: анализ и синтез, сравнение и обобщение, историческая и логическая оценка экономических явлений, статистические методы и другие. Основным применяемым методом в исследовании стал экономико-правовой подход, позволяющий целостно рассматривать экономические процессы сквозь призму правовых норм, оценивая их эффективность.

Информационной основой работы послужили монографические труды и научные статьи зарубежных и отечественных ученых, материалы научных конференций, публикации в периодических изданиях, законодательные акты, регламентирующие финансово-кредитные отношения. Теоретические, нормативные и прикладные источники, взятые в совокупности, послужили информационной базой, которая способствовала достижению научной обоснованности и достоверности формулируемых в работе положений.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке научно обоснованных теоретических и практических рекомендаций по развитию финансового инжиниринга финансовых ковенант в России посредством расширения сфер его применения, увеличения состава участников финансовых отношений и проведения необходимых институциональных преобразований. Результаты исследования, обладающие научной новизной и выносимые на защиту, следующие:

- уточнено понятие "финансового инжиниринга" за счет дополнения определения словами "вне зависимости от организационно-правовой формы", включив в состав субъектов финансового инжиниринга государство. Это позволило сформулировать новые виды финансового инжиниринга: налоговый, бюджетный, комбинированный, расширив теоретические аспекты финансового инжиниринга и области практического его использования;

- сформулировано авторское понятие "ковенант", как инструмента управления финансовыми отношениями, позволяющего распределять финансовые риски субъектов. В основе предложенного определения лежит обобщение различ-

ных классификаций ковенант, применяемых в зарубежных странах, что позволило оценить роль ковенант в инструментарии финансового инжиниринга;

- разработаны классификации ковенант, где классификационными признаками являются: правовая система страны, уровень востребованности и наличие финансовых показателей. Это дает возможность выявить наиболее эффективные и перспективные виды ковенант для практического применения в России;

- введено понятие финансовых ковенант представляющих собой соглашение или пункт в договоре для регулирования финансовых отношений между сторонами (кредитором и заемщиком; эмитентом и инвестором; и др.) с целью распределения финансово-кредитного риска путем характеристики финансового состояния через финансовые показатели. Данное определение дополнено разъяснением, что финансовые ковенанты - это обязательство соблюдать или не соблюдать определенные финансовые показатели на установленном уровне на протяжении действия соглашения;

- разработана методика оценки эффективности применения финансовых ковенант, позволяющая определять степень трансформации ковенант из инновационного финансового инструмента в традиционный инструментарий финансового инжиниринга.

Достоверность диссертационного исследования обеспечивается использованием широкого круга материалов по данной теме, общепризнанных теорий и методов исследования, подходов в минимизации и управлении распределением финансовых рисков посредством инструмента финансового инжиниринга - ковенант.

Теоретическая значимость определений и выводов, сделанных в диссертационном исследовании, состоит в формировании понятийного аппарата и разработке методического аппарата, предназначенного для оценки эффективности применения ковенант различными российскими субъектами финансовых отношений, как инновационного инструмента управления финансовыми рисками.

Практическое значение. Содержащиеся в исследовании результаты, выводы и рекомендации могут быть использованы, во-первых, для дальнейшего изучения финансовых отношений, применяющих такой инструмент управления финансовым риском, как ковенант.

Во-вторых, выводы данного диссертационного исследования могут быть применены на практике субъектами финансовых отношений для более четкого определения риска каждой из сторон, а так же федеральными органами государственной власти при разработке концепции развития финансового рынка России и его составляющих - кредитного рынка, рынка ценных бумаг, срочного и других рынков.

В-третьих, теоретические и практические выводы диссертационного исследования могут быть использованы в процессе преподавания курсов "Общая экономическая теория", "Деньги, кредит, банки", "Банковское дело", "Рынок ценных бумаг" и других дисциплинах в высших учебных заведениях.

Апробация результатов исследования. Основные выводы и положения докладывались автором и обсуждались на Международной научно-практической конференции "Инновационное развитие экономики региона: опыт и перспективы" (Омск, 2008), III Всероссийской научно-практической конференции "Проблемы и перспективы социально-экономической политики и рынка труда России" (Пенза, 2008), Международной научно-практической конференции: "Актуальные проблемы экономики и права в современных условиях" (Пя-

тигорск, 2009), Международной научно-практической конференции "Экономика региона: интеллект, инновации, предпринимательство" (Омск, 2009), Международной научно-практической конференции "Апрельские экономические чтения" (Омск, 2009), Национальном конкурсе по экономике, организованном РАН и фондом "Финансы и развитие" (Москва, 2011), VI Международно-практической конференции "Кризис или реформа: современные проблемы развития социально-экономических систем" (Саратов, 2012), V Международной научно-практической конференции "Социально-гуманитарные и юридические науки: современные тренды в изменяющемся мире" (Краснодар, 2012).

Материалы диссертации используются в Омском государственном университете путей сообщения в преподавании учебных дисциплин "Деньги, кредит, банки", "Рынок ценных бумаг", "Финансовые институты и рынки", "Банковское дело", "Экономическая история" и др.

По материалам диссертации автором опубликовано 12 работ общим объемом 5,1 печл. (авторских - 3,5 печ. л.), в том числе 4 статьи в журналах и изданиях, рекомендованных ВАК РФ для публикации результатов диссертационных исследований.

Результаты диссертационного исследования внедрены в практику деятельности Института Территориального Планирования "Град" в г. Омске, ООО "Алгоритм", ООО "Викинг", ООО "Нефтехимэнергомонтаж".

Объем и структура работы. Диссертация содержит введение, три главы, заключение, библиографический список и приложения, иллюстрирована таблицами и рисунками, имеет следующую структуру:

Введение

1. Теоретические основы финансового инжиниринга и его инструментов

1.1. Теоретические основы инжиниринга

1.2. Финансовый инжиниринг: понятие, сущность и классификации

1.3. Ковенанты, как инновационный инструмент финансового инжиниринга в России

2. Анализ практического использования ковенант как инструментов финансового инжиниринга: мировой и российский опыт

2.1. Актуальные проблемы финансового инжиниринга ковенант в условиях нарастающей финансовой нестабильности за рубежом

2.2. Проблемы финансового инжиниринга ковенант в России

2.3. Финансовый инжиниринг финансовых ковенант, как инновационного финансового инструмента в России

3. Предложения по развитию финансового инжиниринга финансовых ковенант в России

3.1. Выбор модели эффективности для оценки использования финансовых ковенант в России

3.2. Предложения по формированию институциональной среды для развития финансового инжиниринга ковенант в России, как инструмента управления финансовыми рисками

3.3. Предложения по развитию финансового инжиниринга финансовых ковенант

Заключение

Библиографический список

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. Уточнено понятие "финансового инжиниринга" за счет дополнения определения словами "вне зависимости от организационно-правовой формы", включив в состав субъектов финансового инжиниринга государство. Это позволило сформулировать новые виды финансового инжиниринга: налоговый, бюджетный, комбинировашилй, расширив теоретические аспекты финансового инжиниринга и области практического его использования.

Анализ источников данной проблематики позволил уточнить понятие "финансового инжиниринга". Под "финансовым инжинирингом" в данной работе понимается решение задач по повышению эффективности финансовой деятельности и снижению финансовых рисков за счет не только конструирования новых продуктов, но и эффективного использования различных комбинаций уже существующих финансовых инструментов для достижения поставленных целей в интересах участников финансовых отношений вне зависимости от организационно-правовой формы и сферы их деятельности.

Инструменты, создаваемые им, позволяют преодолеть всевозможные барьеры, возникающие в силу регулятивных ограничений финансового и нефинансового характера, правовых коллизий, правил саморегулируемых организаций и транзакционных издержек.

Предложенное определение легло в основу создания обобщающей схемы-классификации видов финансового инжиниринга, где классификационным признаком послужил характер финансовых отношений. Эш позволило ввести новые виды финансового инжиниринга: налоговый, бюджетный, комбинированный (рис. 1).

Финансовый инжиниринг

По характеру финансовых отношений

Г"

Рыночные отпошения

банковский

Смешанные отношения

комбинированный

рынка ценных бумаг

срочного рынка

корпоративных финапсов|

личных финансов

^обслуживания населения |

Нерыночные отношения

налоговый

бюджетный (или

финансовый

инжиниринг

государственных

финансов и

финансов

местного

самоуправления)

Рис. 1. Виды финансового инжиниринга

Под "налоговым финансовым инжинирингом" понимается создание таких финансовых продуктов и инструментов, как налога, а также различных неналоговых вариантов финансовых отношений между государством и обществом.

"Бюджетный финансовый инжиниринг" (или финансовый инжиниринг государственных финансов и финансов местного самоуправления) - создание нового финансового инструментария, предназначенного для финансового обеспечения задач и функций государства и органов местного самоуправления в рамках бюджетного процесса. В России примером такого инструментария могут служить дотации, субсидии, субвенции и бюджетные кредиты, регламентированные Бюджетным кодексом РФ.

"Комбинированный финансовый инжиниринг" - это сочетание двух и более видов финансового инжиниринга, например, банковского и рынка ценных бумаг. В мировой практике примером комбинированного финансового инжиниринга служат такие структурированные инструменты как crédit default swaps (CDS) или crédit default obligations (CDO).

Данная классификация видов финансового инжиниринга позволяет по-новому взглянуть на его возможности в сфере управления финансовыми рисками и может стать основой для расширения диапазона применения финансовых инструментов, изменения процесса их создания и комбинаций их применения.

2. Сформулировано авторское понятие "ковенант", как инструмента управления финансовыми отношениями, позволяющего распределять финансовые риски субъектов. В основе предложенного определения лежит обобщение различных классификаций ковенант, применяемых в зарубежных странах, что позволило оценить роль ковенант в инструментарии финансового инжиниринга.

Исследование понятия ковенант с позиций ученых и практиков различных стран показало отсутствие единого определения в отношении ковенант, а также обобщающих классификаций, которые бы позволили повысить качество финансового инжиниринга данного инструмента. Однако, эти же материалы показывают высокую степень востребованности ковенант, как инструмента управления финансовыми рисками в условиях нарастающей нестабильности. В качестве информационной базы использовались материалы из Австралии, Великобритании, Германии, Израиля, Италии, Казахстана, Нидерландов, России и США.

Проведенный анализ многолетней зарубежной практики показал широкий спектр применения ковенант как финансового инструмента финансового инжиниринга: кредитные отношения, инвестиции, рынок ценных бумаг, срочный рынок, международные финансовые соглашения, пенсионное обеспечение, антимонопольное регулирование, финансирование предприятий. Следствием этого является высокий спрос со стороны участников кредитного и фондового рынка на услуги финансовых инженеров, способных создать необходимый финансовый продукт/инструмент - ковенанты.

Автор пришел к выводу, что ковенанты могут быть представлены соглашением или пунктом в договоре, регулирующим финансовые отношения между субъектами (кредитором и заемщиком, эмитентом и инвестором) с целью рас-

пределения финансовых рисков. Следовательно, ковенанты — это инструмент, позволяющий управлять финансовыми отношениями и снижать финансовый риск субъектов этих отношений.

Сущность ковенант видится в снижении неопределенности в будущем. Это проявляется в повышении точности прогнозной оценки риска посредством предварительного определения ответственности участников финансовых отношений в случае наступления неблагоприятных событий.

Исследование материалов в области финансового инжиниринга показало, что результат работы финансовых инженеров может быть представлен дефинициями "финансовый продукт" и/или "финансовый инструмент".

Возникновение финансовых продуктов в последнее время связано с участившимися финансовыми кризисами, которые увеличивают риски всех участников финансового рынка. В связи с этим создаются более сложные, усовершенствованные финансовые продукты, трансформирующиеся со временем в инструменты управления финансовыми рисками.

Отличие дефиниций "финансовый продукт" и "финансовый инструмент" основано на следующих критериях: назначение продукта/инструмента (цель), форма (юридическое оформление), область применения, период присутствия на финансовом рынке, правовое закрепление, судебная практика, уровень маржи, количество субъектов рынка, использующих данный продукт, объем сделок с применением финансового продукта.

Наибольший интерес для настоящего исследования представляет такая финансовая категория, как "инновационный финансовый инструмент", которая представляет собой промежуточный вариант в процессе трансформации финансового продукта в финансовый инструмент. Рассмотренная ситуация складывается естественным образом, в ходе эволюции, когда финансовый продукт постепенно приобретает стандартный набор характеристик и становится инструментом.

Отличие стран по уровню развития финансового рынка приводит к различному пониманию дефиниций "финансовый продукт" и "финансовый инструмент". Финансовая категория, которая на развитом рынке считается финансовым инструментом, на развивающемся может выступать в качестве финансового продукта.

На современном этапе ковенанты активно используются зарубежом, как финансовый инструмент управления финансовыми рисками. Анализ российской практики на основе сравнительного анализа дефиниций "финансовый продукт" и "финансовый инструмент" показал, что ковенанты представляют собой инновационный финансовый инструмент управления финансовыми рисками, приобретающий все большую актуальность в условиях нарастающей финансовой нестабильности.

В ходе исследования доказано, что встраивание ковенант в структуру кредитов и облигаций предоставляет дополнительные гарантии кредиторам и инвесторам, качественно повышая уровень финансовых отношений и улучшая функционирование финансового рынка.

Все вышесказанное свидетельствует о важной роли ковенант в инструментарии финансового инжиниринга.

3. Разработаны классификации ковенант, где классификационными признаками являются: правовая система страны, уровень востребованности и наличие финансовых показателей. Это дает возможность выявить наиболее эффективные и перспективные виды ковенант для практического применения в России.

Проведенное в диссертации изучение существующих в зарубежной науке и практике подходов к классификациям ковенант, показало отсутствие единой системы в их группировании и типизации.

Необходимость обобщения исследований в данной области вызвана не просто желанием систематизировать имеющийся материал, а практической потребностью в выявлении наиболее эффективных и перспективных видов ковенант.

По нашему мнению, в связи с тем, что ковенанты, как финансовый инструмент, должны бьггь легитимны и легальны, а, следовательно, отражены в правовой системе государства, полагаем целесообразным предложить новую классификацию ковенант, не представленную ранее у других авторов.

В основу данной классификации положены правовые системы стран: англосаксонская, романо-германская и другие.

Проведенный анализ позволяет говорить о том, что количество авторов-представителей романо-германской системы права невелико в сравнении с англосаксонской системой, а число ковенант, излагаемых этими авторами не имеет широкого диапазона. Это связано с тем, что ковенанты, в странах применяющих данную систему права, более четко отражены в нормативных актах. Полагаем, что ковенанты в романо-германской системе формируют более устойчивую институциональную среду финансовых отношений за счет унификации.

Многообразие публикаций в англо-саксонской правовой системе объясняется тем, что она более казуистическая и опирающаяся на индивидуальные юридические прецеденты. Данная система формирует менее устойчивую систему кредитных и финансовых отношений, однако, это делает ковенанты, как инструмент, очень востребованными на финансовых рынках стран, применяющих англо-саксонскую систему права.

В категорию других правовых систем были отнесены такие страны, как Израиль и Казахстан. Исследователи отмечают, что право этих стран ориентируется на нормы английского права при применении ковенант. Следует отметить, что данный инструмент получил законодательную основу в этих странах совсем недавно, поэтому говорить об особенностях использования ковенант в данных странах пока еще рано.

Вторым классификационным признаком определен уровень востребованности ковенант. Анализ зарубежных и российских источников, исследующих ковенанты, позволил выявить два наиболее часто используемых вида, и, как следствие, наиболее востребованных и проверенных временем ковенант (рис.2). Первый вид: позитивные/положительные/активные/утвердительные и негативные/ отрицательные/пассивные/ограничительные; второй вид: финансовые и нефинансовые.

Рис. 2. Классификация ковсиаит по уровню востребованности

Данная классификация позволяет более четко структурировать риски и ответственность сторон участников финансовых отношений, что повышает качество не только финансового инжиниринга ковенант, но качество самих финансовых отношений.

Следующим классификационным признаком явилось наличие или отсутствие финансовых показателей в ковенантах. Следует отметить, что данный классификационный признак применен только к финансовым ковенантам, являющимися составной частью ковенант. Это позволило углубить исследование, сконцентрировав внимание только на финансовых ковенантах, выступающих предметом данного исследования (рис. 3).

Рис. 3. Виды финансовых ковенант

4. Введено понятие финансовых ковенант представляющих собой соглашение или пункт в договоре для регулирования финансовых отношений между сторонами (кредитором и заемщиком; эмитентом и инвестором; и др.) с целью распределения финансово-кредитного риска путем характеристики финансового состояния через финансовые показатели. Данное определение дополнено разъяснением, что финансовые ковенан-ты — это обязательство соблюдать или не соблюдать определенные финансовые показатели на установленном уровне на протяжении действия соглашения.

Исследования показывают приоритетность финансовых ковенант в сравнении с другими ковенантами, так как они призваны разрешать конфликтные фи-

нансовые вопросы при управлении кредитным риском. Важность и востребованность финансовых ковенант объясняется тем, что, именно они показывают способность заемщика вернуть необходимые суммы кредитору.

Под финансовыми ковенанталт в диссертационном исследовании понимается соглашение или пункт в договоре, регулирующие финансовые отношения между сторонами (кредитором и заемщиком; эмитентом и инвестором; и др.) с целью распределения финансово-кредитного риска путем характеристики финансового состояния через финансовые показатели.

Следовательно, можно сказать, что финансовые ковенанты - это обязательство соблюдать (позитивные/положительные/активные/ утвердительные) или не соблюдать (негативные/отрицательные/ пассивные/ ограничительные) определенные финансовые показатели на установленном уровне, на протяжении действия соглашения.

На основе анализа зарубежных и российских видов финансовых ковенант в работе предложен универсальный минимум финансовых ковенант для нефинансовых контрагентов, позволяющий развивать теоретические основы корпоративного финансового инжиниринга (табл. 1).

Таблица 1. Универсальный минимум финансовых ковенант, построенный на основе зарубежных источников*

№ п/п Финансовые ковенанты, используемые в зарубежной практике Финансовые показатели/ коэффициенты, являющиеся основой для создания финансовых ковенант

1 Ковенанты ликвидности - коэффициент текущей ликвидности; - чистый оборотный капитал

2 Ковенанты структуры капитала (обязательства и объемы привлечения заемных средств) - объем долга (обязательств); - доля заемных средств (коэффициенты финансового ры-чага/лсвсреджа); - соотношение обязательств и (чистых) (материальных) активов; - соотношение обязательств и EBITDA; - отношение обязательств к денежному потоку.

3 Ковенанты покрытия - коэффициент покрытия процентных платежей; - коэффициент фиксированных платежей; ' - коэффициент денежного покрытия текущей части долга (отношение денежного потока к текущим выплатам по обязательствам); - EBITDA.

4 Инвестиционные ковенанты - размер капитальных вложений (приобретений).

5 Ковенанты распределения прибыли - максимальные дивидендные выплаты.

6 Ковенанты собственного капитала - показатели чистых активов; - показатели чистых материальных активов.

* - приведенный универсальный мгагамум рассчитан на использование нефинансовыми организациями.

В ходе исследования было установлено, что следует отличать финансовые ковенанты от финансовых коэффициентов, так как финансовые ковенанты могут основываться на финансовых коэффициентах, но сами финансовые коэффициенты не являются ковенантами.

На практике финансовые ковенанты могут использоваться в кредитных договорах, облигационных займах, при варьировании налоговых ставок, в бюджетировании, производных финансовых инструментах, корпоративных соглашениях и многих других финансовых отношениях.

Анализ ситуации с ковенантами, применяемыми российскими эмитентами показал преобладание финансовых ковенант II типа и минимум финансовых ко-венант I типа. Следует отметить, что в России наблюдается фрагментарность в исследовании и применении ковенант. Тем не менее, сложившаяся ситуация является закономерной вследствие короткого периода использования данного инструмента, отсутствия необходимой законодательной базы, устойчивой судебной практики и других факторов.

Наглядно высказывание о фрагментарности применения финансового инжиниринга ковенант в России можно показать сквозь призму видов финансового инжиниринга, выделив такие виды финансового инжиниринга, где применяются или отсутствуют ковенанты (рис. 4).

Рис. 4. Применение ковенант в финансовом инжиниринге России

Рассмотрение непродолжительного российского опыта применения ковенант логически завершилось предложением расширить диапазон применения ковенант в России посредством включения их в следующие виды финансового инжиниринга: срочного рынка, личных финансов, бюджетного, налогового, комбинированного (рис. 5).

Рис. 5. Предложения по развитию финансового инжиниринга ковенант в России

Предложенная схема способствует упорядочению большого количества ко-венант, распределению их по степени значимости и использованию в том или ином виде финансового инжиниринга. Это, в свою очередь, влечет упрощение процесса применения ковенант, их распространения, и превращения из инновационного финансового инструмента в традиционный финансовый инструмент.

5. Разработана методика оценки эффективности применения финансовых ковенант, позволяющая определять степень трансформации ковенант

из инновационного финансового инструмента в традиционный инструментарий финансового инжиниринга.

Проведен анализ моделей эффективности К. Менара применительно к финансовым ковенантам. В ходе исследования выделены две модели, наиболее подходящие для оценки эффективности ковенант: экономическая и целевая.

В качестве ключевой модели для России была определена целевая в соответствии с которой анализируется степень трансформации финансового продукта в финансовый инструмент. Максимальная эффективность достигается в случае превращения финансового продукта в традиционный финансовый инструмент.

Оценка эффективности применения финансовых ковенант в России может проводиться на основе следующей таблицы (таб. 2).

Таблица 2.0ценка эффективности финансовых ковенант на основе целевой модели

Критерии оценки Степень трансформации финансового продукта в финансовый инструмент

НИЗКИЙ средний высокий

Финансовый продукт Инновационный финансовый инструмент Финансовый инструмент (традиционный/ классический)

Время присутствия на финансовом рынке тоявление непродолжительное продолжительное

Законодательное закрепление отсутствует, либо находится в стадии формирования находится в стадии формирования сформировано и продолжает развиваться

Судебная практика отсутствует формируется положительная судебная практика сформирована положительная судебная практика

Уровень маржи высокий высокий, но начинает снижаться низкий

Количество субъектов рынка, использующих данный продукт небольшое увеличивается все участники, желающие применить этот инструмент

Количество сделок с применением финансового продут небольшое увеличивается большое

Для трансформации финансовых ковенант, являющихся инновационным финансовым инструментом на российском финансовом рынке, в традиционный инструментарий финансового инжиниринга в диссертационном исследовании предложены следующие институциональные преобразования.

В рамках формирования институциональной среды функционирования ковенант на макроуровне внесены следующие предложения:

— законодательно закрепить понятия "финансовый инжиниринг", "ковенант", "финансовый ковенант", что позволит включить в финансовые отношения инновации финансовых инженеров;

— внести изменения и дополнения в сопутствующие отраслевые нормативные акты, с целью не только формального закрепления, но и описания методов практического применения ковенант;

- закрепить нормы в судебной правовой системе для защиты прав и интересов контрагентов в случае нарушения ковенант;

- использовать в качестве основы для правового закрепления и практического применения Универсальный минимум финансовых ковенант для нефинансовых контрагентов;

- усовершенствовать институт доверительных управляющих (траста), сформулировать Положение об институте траста, что повысит объективность и прозрачность договорных отношений, содержащих ковснанты;

- предложено вводить ковенанты в открытую отчетность в целях расширения информационной базы по ковенантам, формирования статистических и научных материалов.

Вышеуказанные нововведения позволят, во-первых, на уровне федерального закона признать ковенанты легальным финансовым инструментом, во-вторых, вне зависимости от лежащего в их основе обязательства дать общий для всех ковенантных договоров порядок правового регулирования. Это позволит улучшить качество прогнозирования результатов финансовых отношений.

Для развития финансового инжиниринга финансовых ковенант предлагается использовать следующие результаты данного исследования.

Во-первых, в связи с тем, что Россия является преемницей континентальной системы права, рекомендовано изучить опыт законодательного закрепления и судебной защиты ковенант в Германии.

Во-вторых, при финансовом инжиниринге финансовых ковенант применять предложенное в работе их деление на I и II типы.

В третьих, на основе предложенного универсального минимума разработать аналогичным образом универсальные минимумы в других видах финансового инжиниринга: банковском, рынка ценных бумаг, срочного рынка и др.

Таким образом, основные результаты исследования обеспечат повышение эффективности функционирования финансового инжиниринга в России путем использования научно обоснованных теоретических и практических рекомендаций, обеспечивающих развитие финансового инжиниринга финансовых ковенант.

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в журналах и изданиях, рекомендуемых ВАК:

1. Барынькина Н.П. Эволюция понятия финансового инжиниринга в финансовой науке // Вопросы экономики и права. 2011. № 6. С. 101-107. - 0,5 печ.л.

2. Барынькина Н.П. Анализ зарубежной науки и практики использования ковенант как инструментов управления кредитным риском // Сибирская финансовая школа. 2012. № 2. - 0,3 печ.л.

3. Барынькина Н.П. Развитие методологии экономико-теоретического исследования понятия "финансы" / Н.П. Барынькина, Н.Л. Полтораднева // Вопросы экономики и права. 2011. № 1. С. 264-273. (вклад автора-0,3 печ.л.)

4. Барынькина, Н.П. Развитие методологии финансового права на этапе инновационного развития России / Н.П. Барынышна, HJ1., Полтораднева /7 Право и экономика. "Юридический дом "Юстицинформ". 2011. № 10. С. 71-73. (вклад автора - 0,3 печ.л.)

Статьи и тезисы докладов в других изданиях:

5. Барынькина Н.П. Взаимодействие правотворчества и предпринимательства // Инновационное развитие экономики региона: опыт и перспективы: сборник материалов международной научно-практической конференции. Омск: Вестник филиала ВЗФИ в Омске. 2008. № 9. С. 65-67. - 0,2 печл.

6. Барынькина Н.П. Проблемы приватизации в России / Н.П. Барынькина, Т.Е. Пикулина // Проблемы и перспективы социально-экономической политики и рынка труда России: сборник трудов III Всероссийской научно-практической конференции. Пенза. Изд-во: Приволжский дом знаний, 2008. С. 14-16. - 0,35 печл. (вклад автора—0,3 печ.л.)

7. Барынькина Н.П. О полезности кризиса // Сборник трудов Международной научно-практической конференции. Омск: ОмГУ, 2009. С. 326-328. - 0,2 печл.

8. Барынькина Н.П. Перспективы предпринимательства / Н.П. Барынькина, Т.Е. Пикулина //Актуальные проблемы экономики и права: сборник материалов III Международной научно-практической конференции / отв. ред. А.Е. Медовый. Пятигорск: Международная академия финансовых технологий, 2009. 4.1. С. 46-49. - 0,4 печл. (вклад автора — 0,35 печл.)

9. Барынькина Н.П. Понимание явления бизнеса сегодня // Экономика региона: интеллект, инновации, предпринимательство: сборник трудов международной научно-практической конференции. Омск: Вестник филиала ВЗФИ в Омске, 2009. С. 154-156. - 0,2 печл.

10. Барынькина Н.П. Ковенанты как инновационный инструмент финансового инжиниринга в России / H.JI. Полтораднева, Н.П. Барынькина // РАН, Фонд "Финансы и развитие": Национальный конкурс по экономике. Москва, 2011. 20 с. (вклад автора - 0,35 печл.)

11. Барынькина Н.П. Актуальные проблемы финансового инжиниринга ко-венант в условиях нарастающей финансовой нестабильности в России // Кризис или реформа: современные проблемы развития социально-экономических систем: сборник статей VI Международно-практической конференции. Саратов: СГТУ, 2012. С. 46-49. - 0,45 печл.

12. Барынькина Н.П. Институциональные преобразования финансовой системы России на этапе инновационного развития страны // Социально-гуманитарные и юридические науки: современные тренды в изменяющемся мире: материалы V Международной научно-практической конференции. Краснодар: Социально-гуманитарный вестник Юга России, AHO "Центр социально-политических исследований "Премьер", 2012. С. 163-169.-0,52 печ.л.

Автореферат

Подписано в печать 23.04.2012 г. Заказ № К1/1184. Тираж 100 Отпечатано в КОПИЦЕНТРЕ ООО "Ланфорт", г. Йошкар-Ола, ул. К. Маркса, НО, тел. 45-55-64