Хедж-фонды как макроэкономический регулятор международных финансовых рынков тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Хедж-фонды как макроэкономический регулятор международных финансовых рынков"

МЕЖДУНАРОДНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ (В МОСКВЕ)

На правах рукописи

ГОРДЕЕВ Дмитрий Иванович

ХЕДЖ-ФОНДЫ КАК МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЙ РЕГУЛЯТОР МЕЖДУНАРОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ

08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством: «Макроэкономика»

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2004

Диссертационная работа выполнена на кафедре финансов и кредита Международного Университета (в Москве).

Защита диссертации состоится 12 мая 2004 г. в 17-00 час. на заседании диссертационного совета К521.006 01 при Международном Университете (в Москве) по адресу: 121115, Москва, Сколковское ш., Заречье, корпус А, ауд. №10.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Международного Университета (в Москве).

Автореферат разослан: 6 апреля 2004 г.

Научные руководители:

Доктор экономических наук, профессор Кудров В. М. Кандидат экономических наук, профессор Потеев А.Т.

Официальные оппоненты:

Доктор экономических наук, профессор Лившиц В. Н. Кандидат экономических наук, доцент Ходов Л. Г.

Ведущая организация:

Финансовая академия при Правительстве РФ

Ученый секретарь диссертационного совета, к.э.н., доцент /

Григорощук Т.Г.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность работы

Мировая экономика пронизала быстроразвивающимися финансовыми отношениями. Их влияние на национальные хозяйства различных стран крайне неоднородно. Огромные финансовые потоки в одних странах приводят к значительному экономическому подъему и процветанию, в то время как в других - к экономическому хаосу и финансовому кризису. Актуальность темы исследования связана в значительной мере с отсутствием эффективных механизмов регулирования деятельности крупнейших участников мирового финансового рынка, в частности, хедж-фондов. Финансовый кризис 1997-1998 гг., охвативший ряд стран Юго-Восточной Азии и Россию, убедительно свидетельствует о значимости исследуемой проблемы.

Цель диссертационного исследования

Целью диссертации является разработка методологических основ механизма макроэкономического воздействия на деятельность крупнейших финансовых институтов мирового масштаба хедж-фондов и ориентации их активности на недопущение финансовых кризисов, как в отдельных странах, так и в регионах мировой экономики. Для достижения поставленной цели потребовалось решение следующих задач:

1. Исследование процесса накопления финансового капитала хедж-фондами и определение масштабов его концентрации;

2. Проведение анализа стратегий хедж-фондов и применяемых ими инструментов на финансовом рынке;

3. Определение взаимозависимости между макроэкономическими показателями и степенью активности международных хедж-фондов в странах Юго-Восточной Азии и России;

4. Разработка моделей государственного и международного регулирования деятельности хедж-фондов.

Объектом исследования в диссертации были выбраны крупнейшие международные хедж-фонды и их деятельность на финансовом рынке ряда стран Юго-Восточной Азии (Индонезия, Малайзия, Сингапур) и России.

Предметом диссертационного исследования является взаимосвязь деятельности крупнейших международных хедж-фондов и кризисов национальных финансовых систем, степень и способы воздействия фондов на состояние финансовых рынков отдельных стран и регионов.

Методология исследования

Методологической основой диссертационного исследования служат теория и методы инвестиционного менеджмента, финансовой логистики и финансового инжиниринга, инновационного менеджмента, контроллинга фондового рынка и макроэкономическая теория. Научной базой данной работы послужили исследования и теоретические разработки отечественных и зарубежных ученых: Бланка ИА., Лившица, В.Н., Сороса Дж., Ackeiman С, Chadha В., De Long J.B., Devenow A., Eichengieen В., Sharpe W. F., Welch I.

В процессе работы над диссертацией автором были использованы материалы международных консалтинговых организаций, годовые отчеты РЮ^Я""'"" МВФ, статистические сведения консалтинговых KOMtiaH«iiMfiRtlVWfli „

библиотек СПеирбург аи*П 09 W>4»*4tü

игл нМ1

ггчеты visors

International, Inc., котировки крупнейших фондовых бирж, аналитические и информационные ресурсы, размещенные в сети Интернет, публикуемые в научной литературе и периодических изданиях, статьи и монографии отечественных и зарубежных ученых, а также результаты исследований и практических работ, проведенных при непосредственном участии автора.

Научная новизна диссертационного исследования

На взгляд диссертанта, научная новизна выполненного исследования заключается в следующем:

V. Осуществлена оценка масштабов финансового капитала хедж-фондов и видов их деятельности на финансовых рынках стран Юго-Восточной Азии и России;

2. Выявлена закономерная зависимость между степенью концентрации финансового капитала хедж-фондов и макроэкономическими показателями стран, где осуществляется их активная деятельность;

3. Систематизированы виды стратегий, применяемых хедж-фондами на финансовых рынках;

4. Предложен новый механизм государственного воздействия и международного регулирования деятельности хедж-фондов в целях снижения риска развития финансового кризиса;

5. Разработаны практические рекомендации для ФКЦБ России по предотвращению будущих финансовых кризисов, связанных со спекулятивной активностью хедж-фондов на российском фондовом рынке.

Практическая значимость исследования заключается в разработке механизма государственного воздействия и международного регулирования деятельности хедж-фондов с учетом уровня их социально-экономической эффективности и степени финансового риска. Интегрированные в общую систему управления экономикой разработанные инструменты менеджмента и методы оценки эффективности использования хедж-фондов в качестве макроэкономического регулятора, предназначены для всех субъектов финансового рынка: государственных структур, банков-кредиторов, фондов страхования, инвесторов фондового рынка, предпринимателей, работающих на внутреннем и международном финансовых рынках.

Теоретические выводы диссертации и разработанный механизм оценки эффективности регулирования деятельности хедж-фондов может быть использован на фондовом рынке РФ, а также в учебном процессе при изучении дисциплин финансового менеджмента.

Апробация результатов работы

Теоретические и практические результаты исследования докладывались автором на научно-практических конференциях Таврического национального университета (Украина) в 1998-1999 гг., опубликованы в монографии изданной издательством «Вперед», 2003 г., а также в статьях в следующих журналах: «Культура народов Причерноморья» (№ 6 1999 г., № 15 2000 г.), «Сборник трудов молодых ученых Международного университета (в Москве)» (Вып. № 2 2004 г.).

Результаты данной работы прошли успешную апробацию и были использованы в практической деятельности фирмы Laidlaw International, Inc., активно работающей на фондовом рынке США, о чем получены соответствующие акты.

Публикации

По материалам диссертационного исследования опубликовано 4 работы общим объемом 11,45 п.л. (из них лично автором - 9 пл.).

Объем и структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, библиографии из 70 наименований. Объем основного текста работы составляет 180 страниц, в том числе 16 рисунков и 5 таблиц.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность выбранной темы диссертационного исследования, определены его цель, основные задачи и структура, указаны используемые в ходе работы теоретическая и методологическая базы, отражены основные результаты, их научная новизна и практическая значимость.

Глава Ь Теоретические основы возникновения и функционирования хедж-фондов

В первой главе диссертационного исследования анализируется закономерность развития хедж-фондов и факторы, воздействующие на международный финансовый рынок. Рассматриваются сущность и функции хедж-фондов в структуре рынка капиталов, а также механизм их воздействия на финансовые потоки.

В течение последней четверти минувшего века рынки капитала все более становились межнациональными, а затем и глобальными. Этому способствовали следующие факторы:

1. Ускоренный рост внешнеторговых операций;

2. Резкое увеличение иностранных инвестиций;

3. Увеличение масштабов межгосударственного кредитования, вызванное дефицитами государственных бюджетов;

4. Активизация деятельности международных финансовых институтов.

По данным Всемирной торговой организации, в целом рост мировой торговли в 2002 г. составил 4,5 %. Объем торговли товарами и услугами достиг 7,9 трлн. долл. Возросший объем международных торговых соглашений привел к увеличению денежного обращения. Так, ежедневное обращение иностранной валюты в мире возросло с 15 млрд. долл. США в 1973 г., до 1,7 трлн. долл. в 2003 г., т.е. в 113,3 раза.1

Вместе с тем, только 15 % соглашений на валютном рынке связано с экспортом, импортом и долгосрочным оборотом капитала. Другие соглашения имеют чисто спекулятивный характер. В гораздо большей степени международный рынок капиталов превратился в сферу деятельности профессиональных инвесторов. К числу профессиональных инвесторов относят инвестиционные и пенсионные фонды, крупных частных собственников капитала и хедж-фонды.

Хедж-фонд - инвестиционный фонд, использующий технику хеджирования для ограничения риска потерь. Обычно это спекулятивный фонд, использующий производные фи-

1 Cm.: yyww.wto.ors World Trade Developments in 2002 and Prospects 2003. - International Trade Statistics: WTO, 2001

нансовые инструменты и нацеленный на получение максимальной прибыли при любых условиях за счет колебаний курсов валют, ценных бумаг, процентов от инвестиционного и инновационного капиталов. Обычно такой фонд создается в виде товарищества с ограниченной ответственностью, причем основной учредитель делает существенные личные инвестиции и в дальнейшем управляет деятельностью фонда.

Хедж-фонды по существу и роду деятельности на финансовых рынках отличаются от всех других инвестиционных институтов. По нашему мнению, хедж-фонды — это субъекты финансового рынка, обладающие таким уровнем концентрации финансового капитала, который позволяет им доминировать на фондовых рынках, осуществлять финансовый инжиниринг в желаемом для фонда направлении, активно влиять на макроэкономические и глобально-экономические процессы в различных регионах мира.

Хедж-фонды имеют ряд отличительных признаков.

Во-первых, капитал фонда в значительной мере представлен собственным капиталом основателя фонда, что рассматривается остальными инвесторами надёжной гарантией и становится стабилизирующим фактором в управлении деятельностью фонда.

Во-вторых, хедж-фонды не ограничены в выборе методов и способов финансовой активности. Они создают финансовые конструкции по своему усмотрению. Например, хедж-фонды широко используют в своей практике леверидж (рычаг), запрещённый в деятельности других инвестиционных фондов. Прочие инвесторы не имеют права изымать вложенный капитал в течение периода от одного до пяти лет со дня инвестирования. Или, другой пример, хедж-фонды используют тактику коротких и длинных позиций, что запрещено взаимным фондам. Короткая позиция - это позиция образовавшаяся в результате продажи фьючерсных или опционных контрактов, или продажи ценных бумаг, взятых в заем у брокера. Длинной позицией считается покупка фьючерсных или опционных контрактов, а также портфель ценных бумаг принадлежащих хедж-фонду.

В-третьих, в хедж-фонде применяется более совершенный менеджмент. Стимулирование менеджеров поставлено в зависимость от полученной фондом прибыли. Во взаимных фондах менеджеры получают фиксированную зарплату, а в хедж-фондах от 15 до 30% реализованной прибыли.

В-четвёртых, прочие субъекты фондового рынка пассивно используют конъюнктурные колебания курсов валют, акций, облигаций и других' ценных бумаг. В процессе своей деятельности хедж-фонды в состоянии менять конъюнктуру фондового рынка и использовать, создаваемые ими колебания курсов в своих целях, в целях извлечения наибольшей прибыли.

В-пятых, масштабы деятельности хедж-фондов приобрели глобальный характер. Хедж-фонды в состоянии по своему усмотрению изменить конъюнктуру фондового рынка практически любой страны.

В-шестых, хедж-фонды становятся доминирующими лидерами на фондовых рынках, по которым ориентируются все остальные субъекты рынка. Благодаря статусу явного лидера хедж-фонды получили возможность активно определять стратегию развития многих макроэкономических процессов отдельных стран и даже регионов мира.

Считается, что первый хедж-фонд был основан финансистом А.У. Джонсоном в США в 1949 г. Его основатель использовал сочетание двух инвестиционных приемов - коротких продаж и левериджа. Короткая продажа заключается в том, что какая-либо ценная бумага берется взаймы и продается с тем расчетом, что ее можно будет купить на рынке по более низкой цене до того, как наступит срок возврата ее кредитору. Леверидж, он же рычаг -это соотношение между акционерным и заемным капиталом. Использование этого рычага позволяет достигнуть более высокой прибыли за счет заемных средств.

В зависимости от того, как хедж-фонды осуществляют размещение финансового капитала, их можно подразделить на две категории: те фонды, которые используют в основном ненаправленные стратегии или "стратегии арбитражной торговли", т.е. делают попытку выявить разницу в стоимости соответствующих ценных бумаг на двух разных финансовых рынках; и те фонды, которые используют главным образом направленные стратегии или "стратегии спекулятивной торговли", т.е. осуществляют размещения, основываясь на их понимании макроэкономической ситуации и направления движения цен на активы. Консалтинговая финансовая компания «Голдман Сакс» и Служба Финансового Менеджмента при президенте США выделяют четыре типа арбитражной торговли:

1. Нейтральные к рынку фонды - это тип фондов, предпринимающих попытку определить и использовать ожидаемые ценовые расхождения между взаимосвязанными финансовыми инструментами на двух или более финансовых рынках.

2. Фонды, использующие комбинацию коротких и длинных позиций, которые инвестируют главным образом в рынки простых акций и облигаций, комбинируя короткие продажи с долгосрочным инвестированием с целью хеджирования рыночного риска.

3. Быстроизменяющиеся фонды. Они активны на рынках облигаций и простых акций, и основывают свою стратегию на действительном или ожидаемом возникновении определенного события, такого, например, как слияние, объявление о банкротстве или реорганизация корпорации.

4. Тактически торгующие фонды - хедж-фонды, спекулирующие на колебаниях валютных курсов, цен биржевых товаров, простых акций и облигаций на фондовых или фьючерсных рынках.

Использование стратегий спекулятивной торговли в основном является прерогативой крупных хедж-фондов. Кредитная история и авторитет в финансовом мире позволяют им, с использованием левериджа (иногда до 100:1), быстро открывать и ликвидировать крупные, по своему масштабу, позиции в финансовых активах локальных рынков. Хедж-фонды постоянно анализируют макроэкономическую ситуацию стран, их финансовых рынков и политические процессы в данной стране. Оценивают влияние международных изменений на тот или иной рынок, чтобы определить, существует ли на них дисбаланс, способный привести к значительному движению в ценах на финансовые активы, в том числе валютный курс, фондовые цены, выручка от облигаций и уровень процентной ставки по краткосрочным вкладам. Если такие движения весьма вероятны и, если рынки активов страны достаточно большие и ликвидные, тогда, соответственно, фонды будут структурировать свое размещение на данных финансовых рынках.

В последние годы каждый очередной всплеск нестабильности на международных финансовых рынках привлекает повышенное внимание со стороны правительств и общественности к влиянию оказываемому хедж-фондами на динамику мирового рынка, на их деятельность в качестве макроэкономического регулятора финансовых рынков. Интерес к хедж-фондам возрос во время кризиса 1992 г., повлекшего за собой существенную корректировку соотношения курсов валют в рамках Европейской валютной системы. Затем о них заговорили вновь в 1994 г. после периода потрясений на мировом рынке облигаций. Опасения по поводу характера и последствий деятельности хедж-фондов усилились в связи с финансовым крахом в Юго-Восточной Азии и России. Кульминации своей активности они достигли в 1998 г. после многочисленных обвинений в проведении хедж-фондами широкомасштабных спекулятивных операций против различных валют стран Юго-Восточной Азии, а также угрозы крушения крупнейшего в мире фонда Long-Term Capital Management (LTCM).

Ускоряющаяся концентрация финансового капитала превращает крупнейшие финансовые институты в монополии финансовой сферы. Это позволяет им не только использо-

вать стихийные колебания курсов валют, но и провоцировать эти колебания за счет преднамеренных массовых переливов финансового капитала, искусственных мер преднамеренного завышения (или занижения) соответствующих курсов валют, фондовых цен, процентных ставок и т.п. Одним из таких быстрорастущих монопольных секторов финансовой сферы является сектор хедж-фондов. По данным статистической организации Van Hedge Fund Advisors International активы хедж-фондов выросли с 38.91 млрд. долл. в 1990 г. до 861.48 млрд. долл, США в 2004 г.

Источник: Van Hedge Fund Advisors International, Inc.2

Для оценки влияния хедж-фондов на валютные и фондовые рынки в работе использованы последние теоретические разработки ряда отечественных и иностранных ученых, а также эмпирические исследования кризиса в Юго-Восточной Азии и России. В качестве примера взята модель ценовой динамики Де Лонга, основанная на описании Дж. Соросом стратегий покупок и продаж активов хедж-фондами на базе оценки поведения других участников рынка. В данной модели хедж-фонды имеют черты информированных рациональных спекулянтов. Они чутко реагируют на макроэкономические изменения и размещения других игроков на рынке, к тому же их размер, а также признанные аналитические оценки и торговый опыт, делают их игроками номер один, которым подражают более мелкие участники рынка.

Для оценки влияния хедж-фондов на объем производства в работе использована известная в экономической теории многофакторная модель Кобба-Дугласа:

Y=A х К" х L® где

Y - объём производства;

1 www.hedge fimd.com "Size of the Hedge Fund Universe"

К - затраты капитала;

L - затраты труда;

А - линейный коэффициент пропорциональности, или масштабности;

а и Р - коэффициенты эластичности выпуска по затратам соответственно капитала и труда.

В эту формулу можно ввести фактор воздействия хедж-фондов на объем производства. В этом случае она примет следующий вид:

У= /(Н х р), где

Н - коэффициент воздействия хедж-фондов на объём производства общественного продукта;

F, - традиционные и новые ресурсы, определяющие современное производство, в числе которых капитал, труд, институциональный и информационный ресурсы, научные знания.

Результаты исследований выявили необходимость рассмотреть влияние хедж-фондов на международные финансовые кризисы в качестве макроэкономического регулятора и сформировать комплексную систему регулирования деятельности финансовых учреждений, использующих высокий уровень левериджа. Для этого во второй главе диссертационной работы предлагается проанализировать взаимосвязь деятельности хедж-фондов с финансовым кризисом в странах Юго-Восточной Азии и России (1997-1998 гг.).

Глава П. Анализ регулирования финансовых рынков отдельных стран с помощью механизмов хедж-фондов

Во второй главе исследуется взаимосвязь деятельности хедж-фондов и финансового кризиса в Индонезии, Малайзии, Сингапуре и России. Определяется роль хедж-фондов как макроэкономического регулятора на международных финансовых рынках, исследуется взаимозависимость между макроэкономическими показателями и степенью активности международных хедж-фондов в странах Юго-Восточной Азии и России. Выявляются соответствующие механизмы контроля их деятельности, необходимые для смягчения риска развития финансовых кризисов.

Изучение развития финансового кризиса в Индонезии, Малайзии, Сингапуре и России позволяет оценить влияние хедж-фондов как макроэкономического регулятора на международные финансовые рынки. Хедж-фонды, с их миллиардными спекулятивными атаками на валюты стран Юго-Восточной Азии, стали одной из основных причин начала массового оттока инвестиций из развивающихся стран и последовавшего за этим валютного и финансового кризиса. Валютный кризис затронул валюты практически всех стран, которые до июля 1997 г. были стабильны или росли в цене. Кризис заставил Индонезию резко девальвировать свою валюту и прибегнуть к помощи МВФ. По данным МВФ, валюта Сингапура обесценилась на 15%, малазийская валюта - 85%, а российская потеряла более 60% своей стоимости.

Резкие колебания на финансовых и валютных рынках Индонезии, Малайзии и Сингапура стали следствием серии агрессивных спекулятивных атак проводимых хедж-

фондами в конце 1997 и в 1998 гг. Они имели целью вызвать резкое обесценивание национальной валюты, а также падение цен на акции и облигации путем лавинообразных продаж на валютном и фондовом рынках в момент внутренней и региональной нестабильности. В огромном числе случаев оказалось, что спекулянты, - хедж-фонды - имели масштабное размещение и пытались сбить цены на акции, процентную ставку и обменные курсы валют, с тем, чтобы их размещение принесло им прибыль, но это привело к финансовому кризису. В некоторых случаях крупные инвесторы, пытались воспользоваться негативной зависимостью между процентными ставками и ценами на фондовом рынке. Так, чтобы обрушить цены на фондовом рынке хедж-фонды применили тактику воздействия на рынки процентных ставок. Кризис 1997-1998 гг. дал прекрасную возможность изучить взаимоотношения между рыночными игроками, влияние на ценовую динамику концентрированного размещения капитала и агрессивной тактики продаж.

Оценка опыта Индонезии, Малайзии и Сингапура в 1997-98 гг. выявила многие крайности финансового кризиса в Юго-Восточной Азии. Так, например, Индонезия испытала сильную инфляцию, а Сингапур, имел одну из самых стабильных экономических и финансовых систем в регионе, и его рынки активов испытали наименьшее давление. В Индонезии, с одной стороны, наблюдалась значительная покупка валюты макро хедж-фондами в конце 1997 г. Малайзия, с другой стороны, испытала самые агрессивные продажи валюты хедж-фондами в регионе в 1998 г. Касательно экономической политики государства, Индонезия, с одной стороны, перешла на режим плавающего валютного курса, в то время как Малайзия зафиксировала обменный курс и ввела государственный валютный контроль.

В Индонезии недостаточно жесткая государственная политика привела к развитию политического и социального кризиса, что ухудшило финансовую ситуацию в стране. В Малайзии, личный и политический конфликт между премьер-министром и его заместителем создал нестабильность, и, как следствие, уязвимость, а злобные высказывания премьер-министра по отношению к спекулянтам привлекли их внимание к стране. Общественный политический процесс обострил последствия. Политика, проводимая Сингапуром, напротив, была стабильной и вызывала доверие инвесторов, что и привело к успешному выходу из кризиса.

Успех Сингапура во время кризиса определялся двумя элементами: сильной экономикой и государственным регулированием. По своей структуре, экономика Сингапура была очень крепкой, но в то же время крайне зависима от процессов, происходящих у ее соседей - Индонезии и Малайзии. Падение и рост сингапурского доллара были связаны с «хорошими» и «плохими» новостями в 1997-98 гг., но в целом изменения в ценах были умеренными — максимальное номинальное обесценивание валюты не превысило 20% - и всегда проходило организованно. Если бы хедж-фондам была предоставлена возможность свободно открывать крупные короткие позиции в сингапурском долларе, то, безусловно, эти позиции были бы открыты. Принимая во внимание, что экономика Сингапура коррелирует с экономиками Индонезии и Малайзии/это бы привело к гораздо более значительному изменению валютного курса в этих странах. Таким образом, жесткий государственный контроль спекулятивной активности на внутренних рынках и значительная валютная интервенция (по меньшей мере, 20 млрд. долларов США), стали ключевыми факторами в ограничении взвинчивания обменного курса.

Российский финансовый кризис явился результатом недостаточной самостоятельности фондового рынка, падения доходов государства от размещения ГКО-ОФЗ и экспорта нефти, отсутствия механизмов государственного регулирования в кризисный период.

В 1998 г. именно фондовый рынок послужил спусковым механизмом для начала кризиса национального масштаба во всех секторах финансового рынка России. В январе-сентябре 1998 г. наблюдалась высокая корреляционная зависимость между российским и азиатскими рынками. Так, например, коэффициент корреляции рынков акций России и Индонезии составил 0.961. Данная зависимость стала возможной из-за отсутствия собственной базы инвестирования на российском рынке, а также чрезмерной доли спекулятивных инвесторов, стремящихся к высокой волатильности. Основными иностранными спекулянтами на российском рынке являлись иностранные хедж-фонды. К началу августа 1998 г. на российском рынке ГКО и фондовом рынке присутствовали такие хедж-фонды как: «Квантум» Дж. Сороса, «Тайгер» Робертсона, «Everest Capital Frontier» Марко Де-митриевича, «Long Term Capital Management» и многие другие с общим объемом активов 45-50 млрд. долл.3

Падение рынка акций в начале мая 1998 г. вызвало обвал на рынке ГКО, резкий рост ставки рефинансирования Банка России (до 150%) и процентных ставок (до 50-60%), рост валютной нестабильности. Россия вошла в стадию острого финансового и политического кризиса летом-осенью 1998 г.

Кризис ликвидности государства и отсутствие эффективной системы управления государственным долгом, а также профессиональные ошибки политиков привели к разрушению рынка государственных и муниципальных ценных бумаг.

Непосредственной причиной кризиса на российском фондовом рынке стал масштабный отток спекулятивных иностранных капиталов, за счет которых, по оценке, на 30-35% финансировался внутренний государственный долг и на 60-70% - рост объема и курсовой стоимости рынка акций. Инвестиции нерезидентов в ГКО, по оценкам журнала "Экономист", (включая "серые" вложения - через российских посредников) достигли почти 20 млрд. долл. в начале 1998 г. превысив величину валютных резервов.4 Внутренние инвесторы, не обладающие достаточными финансовыми ресурсами, чтобы удержать рынок, и действующие на рынке в основном спекулятивно, наряду с отсутствием государственных финансовых регуляторов с целью поддержания рынка и курса рубля, внесли свой вклад в снижение стоимости финансовых активов. В итоге резкое падение курсов акций было той внешней силой, выведшей из равновесия в 1998 г. государственные финансы и банковскую систему, вызвавшей масштабный отток иностранного капитала с рынка государственных ценных бумаг, взрыв спроса на иностранную валюту и резкое обесценивание рубля.

Потери от экономических кризисов 1997-1998 гт. в формирующихся рыночных экономиках - развивающихся и переходных - велики. Падение ВВП в 1998 г. в таких странах как Малайзия, Сингапур и Россия, составило 4-7%, в Индонезии - 15%. В Индонезии и России валютные и экономические пертурбации вызвали политическую нестабильность. К этим потерям надо прибавить и издержки реструктуризации финансовой системы и корпоративного сектора. Для стран Юго-Восточной Азии эти издержки составили от 30 до 50% ВВП.

1 TheStreet com "Soros Enlists Outsiders for Reopened Emerging-Markets Fund". 1999. January 25

4 Economist 1998. May 23.

Темпы роста ВВП Индонезии, Малайзии и Сингапура в 1994-1998 гг. (в процентах)

ь

if -* А Pi! V 1 • ■ 4 n.-*-'5''

«4 I ~ * »

„ 1995-; » 'v .1996-' c 1997 » с №

*r i- 4 *

Ч, "* # J№ т. г* < -*■ А < <- X — ь \ r

t г** * г У ■» * t/ * * f bJ

□Индонезия ■Малайзия □Сингапур

Источник. SAFCM (1998 Table 4 Appendix 4)

Темпы роста ВВП России в 1990-1998 гг. (в процентах)

с ш 01

Г

I *

7 CW * -ГГ. , J * tr \ 4 • _ t * 4,

».-J- " ^ 1В95-Ч

ч v * *** 4* J i— т »•it' --V. у* \ b

-» < , С г ~~ > ^

> \ г' -1' - ' -Л ' j r\

f ^ - ч -

31^7 ^ Чг-v 4 V

" "С - Л я» ь t » /

и 'Г; * »

Источник- Госкомстат

Исследование финансового кризиса 1997-98 гг. дает возможность понять поведение хедж-фондов и их влияние на динамику финансовых рынков Опыт вышеперечисленных стран показал, что действия хедж-фондов могут быть как стабилизирующие, - например, усиленная покупка валюты фондами поддержала индонезийскую рупию в конце 1997 г, так и дестабилизирующие, - агрессивная торговая тактика на финансовых рынках Малай-

зии и России. Они также показали, что поведение властей может нейтрализовать деятельность спекулянтов, как, например, в Сингапуре или, наоборот, усилить ее, как, например, в Малайзии.

Глава III. Формирование макроэкономического механизма государственного и международного регулирования функционирования хедж-фондов

В третьей главе оцениваются существующие методы государственного и международного регулирования, направленные на смягчение риска для функционирования финансовой системы Предлагаются дополнительные меры государственного и международного регулирования на основе анализа финансового кризиса в странах Юго-Восточной Азии и России.

Анализ результатов исследования кризиса в странах Юго-Восточной Азии и России позволил сделать следующие выводы

• Время от времени на малых и средних рынках хедж-фонды могут создавать большие и концентрированные позиции, достаточные для того, чтобы выступать в роли макроэкономического регулятора. Если такое происходит, хедж-фонды могут существенно повлиять на динамику рынков конкретных товаров и услуг. Размер и продолжительность их воздействия может быть усилена стадным эффектом или сокращением активности участников рынка в период неопределенности Развитие кризиса зависит от объема и устойчивости рынка, а также от поведения крупных агентов, осуществляющих текущие сделки в национальной валюте.

• Использование высокого бесконтрольного левериджа увеличивает риск для финансовой системы страны.

• Решение о том, имеют ли позиции хедж-фондов дестабилизирующее воздействие надо принимать в каждом конкретном случае отдельно

• Некоторые приемы рыночной торговли свидетельствуют о манипуляциях на финансовых рынках и должны быть предметом государственного и международного регулирования.

В связи с этим власти, контролирующие фондовый рынок и валютную систему страны, должны разработать действенную систему надзора финансового рынка. Такой надзор может включать:

установление связи с ключевыми участниками, как на местных, так и на оффшорных рынках, в частности, с крупными коммерческими банками, которые контролируют фонды и потоки иностранной валюты, как часть услуг клиентам;

мониторинг объемов продаж валют, цен, ликвидности, разницы курсов валют и изменения финансовых активов;

мониторинг основных и случайных игроков на местных рынках и понимание их основных стратегий, установление более прочной связи с центральными банками в крупных финансовых центрах, где могут происходить размещения в иностранной валюте;

определение требований к участникам рынка по отчетности перед властями по открытым коротким и длинным позициям, превышающим определенный порог;

установление там, где это необходимо, ограничений по объему обменных операций, осуществляемых хедж-фондами, в результате чего участники не смогут занимать позиции выше определенного процента от общей массы валютного рынка

Данные меры позволят государственным и международным органам определить тот момент, когда хедж-фонды из обыкновенных участников рынка превращаются в макроэкономический регулятор. Мониторинг позволит улучшить понимание динамики рынка регулирующими органами. Власти смогут отслеживать изменения на рынке, когда трудно определить различия между спекулятивным давлением и адекватной реакцией рынка на политическую нестабильность. Введение ограничений поможет ослабить спекулятивное давление на внутренний финансовый и валютный рынки отдельной страны, а также предотвратить распространение кризиса на другие регионы.

Изучив опыт стран Юго-Восточной Азии и России, переживших финансовый кризис, политикам следует рассмотреть дополнительный набор возможных методов государственного регулирования деятельности хедж-фондов. Они включают:

J. Принятие мер, ограничивающих степень концентрации финансового капитала в рамках отдельных хедж-фондов и недопущения их чрезмерной монополизации. Для практического решения этой задачи необходимо:

- установить ограничения по объёму обменных операций, осуществляемых хедж-фондами, в результате чего участники фондового рынка не смогут занимать доминирующие позиции. Размер ограничений должен быть сопоставимым с возможностями национальной банковской системы противостоять могуществу иностранных финансовых агентов;

- выработать рекомендации финансовым организациям, предоставляющим кредиты хедж-фондам (как на уровне отдельной фирмы, так и в более крупных масштабах). Рекомендации должны быть направлены на улучшение собственных систем управления рисками и реальной оценки позиций своих партнёров - хедж-фондов;

- в законодательном порядке установить правила, определяющие поведение участников фондового рынка, их права и обязанности как инвесторов;

- использовать систему прямого государственного регулирования хедж-фондов, разработки правил их организации и функционирования. Ужесточить систему лицензирования фондов, контроля за соблюдением условий лицензирования, установленного уровня капитала и стандартов ликвидности.

2. Принятие мер по сбору, накоплению и доступности достоверной информации о деятельности хедж-фондов, обеспечивающих необходимый уровень прозрачности их деятельности на фондовых рынках. С этой целью необходимо:

- установить систему оперативной отчётности о финансовых транзакциях осуществляемых на национальном финансовом и валютных рынках для всех субъектов указанных рынков;

- создать при министерстве финансов информационные институты, осуществляющие мониторинг финансовых потоков, систем управления рисками, состояния фондового рынка и его агентов;

- усилить мониторинг международных финансовых рынков путём учреждения межгосударственного органа по сбору и обработке информации по финансовым потокам;

3. Создание системы прямого государственного регулирования деятельности хедж-фондов на национальных финансовых рынках, которая включала бы использование в крайних ситуациях:

- внутридневную приостановку торгов на фондовом рынке;

- временное закрытие фондовых рынков или запрещение деятельности отдельных хедж-фондов;

- срочное введение ограничений на движение средств по счёту капиталов;

- координирование деятельности профессиональных участников фондового рынка, играющих на резкое повышение курса акций;

- использование государством административных и финансовых мер против финансового терроризма, отмывания криминальных денег и т.п.

На сегодняшний день российский фондовый рынок особенно уязвим для манипулирования со стороны хедж-фондов. В частности, это связано с уникальным состоянием фондового рынка, характеризуемым:

• одним из самых высоких в мире рыночным риском;

• спекулятивным и олигополистическим характером самого фондового рынка;

• высокой зависимостью от иностранных инвесторов и слабой способностью поддерживать ликвидность рынка за счет средств внутренних инвесторов.

С ростом ликвидности и объема рынка риск манипулирования со стороны хедж-фондов будет только расти. В этой связи, первоочередной задачей ФКЦБ России, по мнению диссертанта, должна стать разработка комплекса мер по раскрытию, мониторингу и анализу сводной информации о фондовом рынке в целом.

Опираясь на результаты, полученные при анализе кризисов в Юго-Восточной Азии и России, ФКЦБ России рекомендуется дополнительно разработать план действий финансового регулятора в условиях обвала курсовой стоимости ценных бумаг на фондовых рынках и массированного вывода с них капиталов в результате спекулятивной атаки, манипулирования ценами акций или курсами валют.

Таким образом, за счет внедрения дополнительных рычагов государственного регулирования можно предупредить развитие финансовых кризисов, связанных со спекулятивной активностью на определенном рынке, смягчить риск и стабилизировать рыночную динамику в условиях продолжающихся интеграционных процессов на мировом финансовом рынке.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ И ВЫВОДЫ

Разработанные в ходе диссертационного исследования механизм, модель и система стратегий деятельности финансовых институтов, повышают эффективность оценки деятельности хедж-фондов на финансовых рынках. Благодаря системному и комплексному подходу к управлению их деятельностью усиливается финансовая безопасность, как на национальном рынке, так и на мировом рынке в целом.

Практическая апробация, доклады и обсуждение публикаций по проведенному исследованию со специалистами на конференциях позволили установить, что плюсом системы государственного управления является следующее:

• Регулярный мониторинг государственными финансовыми органами крупных позиций, открываемых хедж-фондами, может быть использован для предотвращения спекулятивных атак на национальные рынки и использование хедж-фондов в качестве макроэкономического регулятора, стимулирующего приток иностранных инвестиций в экономику страны.

• Прямое государственное регулирование хедж-фондов предоставляет возможность использовать широкий спектр управляющих воздействий, что, несомненно, влияет на качество конкуренции на фондовом и валютном рынках, способствуя росту эффективности ценообразования на основе спроса и предложения на инвестиции. Перераспределение ре-

сурсов между участниками рынка происходит с меньшими колебаниями цен, что ведет к более стабильному росту экономики.

• Внедрение системы контроля риска в финансовых учреждениях и хедж-фондах снижает общий риск возникновения финансовых кризисов.

• Точность оценки уровня левериджа хедж-фондов, как клиентов определенного финансового учреждения, позволяет потенциальным инвесторам оценить уровень риска данной инвестиции

• Используя предложенные нами методы, государство может соответствующим образом реагировать на изменения системного риска и рыночной динамики, вызванные деятельностью хедж-фондов, а также контролировать цены на фондовом рынке с целью избежания необоснованных обвалов стоимости акций.

• В рамках борьбы с финансовым терроризмом и отмыванием денег предложенные методы помогут определить реального владельца инвестиций в хедж-фондах.

В процессе прямого государственного регулирования возникает философский вопрос, насколько важно богатым инвесторам иметь защиту от возможных потерь. Паевые вложения в акции хедж-фондов могут быть рискованными, в связи с чем требуется тщательная оценка и анализ, но акционеры хедж-фондов это в основном богатые физические лица и финансовые компании. Целью прямого регулирования является смягчение финансового риска. Такой режим мог бы при определенных условиях послужить формой морального предупреждения, при котором инвесторы и партнеры, зная, что хедж-фонды систематически контролируются и регулируются, возможно, усилят их внутреннее регулирование и повысят стандарты управления риском.

В соответствии с поставленной целью в ходе выполнения данной диссертационной работы получены следующие результаты:

1. Исследован процесс накопления финансового капитала хедж-фондами и определен масштаб его концентрации на мировом рынке. Установлено, что хедж-фонды могут использовать высокий леверидж, позволяющий им мультиплицировать капитал в сотни раз.

2. Проведен анализ стратегий хедж-фондов и применяемых ими инструментов на финансовом рынке. Хедж-фонды систематизированы по таким критериям как: уровень использования заемного капитала, объем капитала под управлением, стратегии используемые хедж-фондами для достижения максимально возможной прибыли.

3. Определена взаимосвязь между макроэкономическими показателями и степенью активности хедж-фондов в странах Юго-Восточной Азии. Выявлена корреляция между курсами национальных валют стран с наиболее интегрированными финансовыми рынками, а также стран с похожим состоянием национальных экономик.

4. Разработана модель государственного и международного регулирования деятельности хедж-фондов, основанная на анализе существующих методов, применяемых в отдельных странах, и изучении опыта, полученного странами Юго-Восточной Азии и России в кризисный период.

5. Разработаны дополнительные меры государственного регулирования в кризисный период для российского фондового рынка на основе специфики его развития и функционирования.

Основные положения диссертации, а также научные и практические результаты изложены в следующих работах:

1. Гордеев Д.И. Анализ финансирования малого инновационного бизнеса на примере США (1980-1990 гг.) // Культура народов Причерноморья. - №6 - Симферополь, 1999. С. 308-310,0,2п.л.

2. Гордеев Д.И., Потеев ДА. Мера и результативность государственного регулирования экономики на опыте Франции и США // Культура народов Причерноморья. №15 -Симферополь, 2000. С. 33 - 37,0,45 п.л.

3. Гордеев Д.И., Потеев ДА. Хедж-фонды в управлении финансовыми потоками государств. - Симферополь: «Вперед», 2003. -179 с, 10 пл.

4. Гордеев ДИ. Хедж-фонды в структуре рынка капиталов // Новый экономический курс России: трансформация приоритетов. Сборник трудов молодых ученых Международного университета (в Москве). Выпуск №2 - М.: МУМ, 2004. С. 9 -13,0,8 п.л.

Подписано в печать 01 04 2004 г Формат 60X84/16

Тираж 100 экз Типография Международного университета (в Москве)

JM90 3

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Гордеев, Дмитрий Иванович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА I. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ВОЗНИКНОВЕНИЯ И ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ХЕДЖ-ФОНДОВ.

1.1. Основные современные концепции и закономерности развития хедж-фондов.

1.2. Хедж-фонды в структуре современных финансовых рынков: их сущность и функции.

1.3. Механизм воздействия хедж-фондов на финансовые рынки.

ГЛАВА II. АНАЛИЗ РЕГУЛИРОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ ОТДЕЛЬНЫХ СТРАН С ПОМОЩЬЮ МЕХАНИЗМОВ ХЕДЖ-ФОНДОВ.

2.1. Воздействие хедж-фондов на экономику Индонезии, Малайзии и Сингапура.

2.2. Специфика развития фондового рынка России и возрастающая роль хедж-фондов.

ГЛАВА III. ФОРМИРОВАНИЕ МАКРОЭКОНОМИЧЕСКОГО МЕХАНИЗМА ГОСУДАРСТВЕННОГО И МЕЖДУНАРОДНОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ХЕДЖ-ФОНДОВ.

3.1. Проблемы совершенствования государственной политики на отдельном финансовом рынке.

3.2. Международные формы и методы регулирования деятельности хедж-фондов.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Хедж-фонды как макроэкономический регулятор международных финансовых рынков"

В последние годы участившаяся периодичность и глубина финансовых кризисов обострила внимание научной общественности к проблеме свободного перемещения иностранного капитала. Финансовый кризис 1997 - 1998 годов потряс деловой мир и вынес на поверхность целый ряд неожиданных теоретических и практических вопросов. Потребовалось переосмысление самого понятия финансовый капитал, изучение новых форм его проявления на глобальном уровне, а также тех институтов и механизмов, посредствам которых он извлекает огромные прибыли. Одним из таких институтов системы стали хедж-фонды, функционирующие на мировом финансовом рынке. • По определению, данному в новом англо-русском банковском и экономическом словаре Б. Г. Федорова, хедж-фонд -инвестиционный фонд, использующий технику хеджирования для ограничения риска потерь. Обычно это спекулятивный фонд, использующий производные финансовые инструменты и нацеленный на получение максимальной прибыли при любых условиях за счет колебаний курсов валют, ценных бумаг, процентов инвестиционного и инновационного капитала. Обычно такой фонд создается в виде товарищества с ограниченной ответственностью, причем основной учредитель делает существенные личные ® инвестиции и в дальнейшем управляет деятельностью фонда.

В реальности, представление о хедж-фондах, как об организациях, занимающихся исключительно управлением рисками, совершенно не соответствует действительности. Вполне вероятно, для отдельных компаний это может быть истиной, но по большей части название не определяет круга операций, которые хедж-фонд совершает на рынке. Выполнение действий на рынке, подпадающих под понятия хеджирования, является всего лишь дополнительным элементом менеджмента активами, находящихся под управлением, что, вообще-то говоря, является обязательным для всех финансовых институтов в современных условиях рынка.

В американском понимании, хедж-фонд - это обычно частное инвестиционное партнерство, инвестирующее, главным образом, в публично торгуемые бумаги или производные финансовые инструменты. Однако некоторые из фондов не ограничивают свою деятельность по данным направлениям, а работают также и на других рынках, например товарных. В принципе, сегмент рынка, вокруг которого сконцентрированы интересы этих финансовых институтов, целиком определяется целями, преследуемыми ими.

В хедж-фонде существуют два вида партнеров: Общий Партнер и Ограниченный Партнер. Общий Партнер - это лицо, которое формирует хедж-фонд. Оно же ведет всю каждодневную деятельность действующего фонда. Ограниченные Партнеры участвуют своим капиталом, но не принимают участия в торговле и каждодневной деятельности фонда. Типичная форма организации Общего Партнера - LLC (Limited Liability Company - компания с ограниченной ответственностью), при этом он неограниченно ответствен в партнерстве. Ограниченный Партнер инвестиционного партнерства ответствен только в пределах своих инвестиций в партнерстве.

За все виды услуг, которые оказывает Общий партнер, он получает стимулирующую плату, определяемую партнерским соглашением. Обычно она составляет примерно 20% чистой прибыли партнерства. Кроме того, назначается еще и административная плата, размер которой, как правило, составляет 2 - 3% величины чистых активов. Результат деятельности хедж-фонда распределяется между всеми партнерами пропорционально их долевому участию. Все взаимоотношения Партнеров детально устанавливаются в партнерском соглашении, которое является наиболее важной частью любого хедж-фонда.

Поскольку хедж-фонд является частным инвестиционным партнерством, американская Комиссия по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission, SEC) ограничивает число инвесторов до 99, которые могут войти в него. При этом, по меньшей мере 65 из них должны иметь статус "аккредитованных". Статус "аккредитованного" инвестора определяется по критерию чистой стоимости долевого вклада, который имеет определенную планку. Уровень ее может быть очень высок и составлять величину от 1 млн. долл.1 С учетом того, что подобные инвестиции относятся к разряду рискованных, то "аккредитованному" инвестору может потребоваться еще доказать право распоряжаться такой суммой без

Cm. www.hedgefund.com Van Hedge Fund Advisors International, Inc.: «All About Hedge Funds», 2004 ущерба для семейного бюджета. Иными словами, дать необходимые уверения, что этот миллион не является последним.

Оффшорные хедж-фонды - это обычно взаимный фонд (mutual fund), являющийся резидентом в льготных налоговых зонах, таких, как Бермудские острова. Им также доступны те же технологии инвестирования, что и хедж-фондам, поэтому в этом ракурсе они являются родственными. Но, тем не менее, между ними существуют и некоторые различия, которые не всегда легко просматриваются. В основном, дело касается структуры распределения доходов от операций, принципов входа и выхода из партнерства, а также информационной прозрачности результатов функционирования бизнеса.

На сегодняшний день мировая экономика пронизана быстроразвивающимися финансовыми отношениями. Их влияние на национальные хозяйства различных стран крайне неоднородно. Огромные финансовые потоки в одних странах приводят к значительному экономическому подъему и процветанию, в то время как в других - к экономическому хаосу и финансовому кризису. Актуальность темы исследования связана с отсутствием эффективных механизмов регулирования деятельности крупнейших участников мирового финансового рынка - хедж-фондов. Финансовый кризис 1997-1998 гг., охвативший ряд стран Юго-Восточной Азии и Россию, убедительно свидетельствует о значимости исследуемой проблемы.

Целью диссертации является разработка методологических основ механизма макроэкономического воздействия на деятельность крупнейших финансовых институтов мирового масштаба - хедж-фондов и ориентации их активности на недопущение финансовых кризисов, как в отдельных странах, так и в регионах мировой экономики. Для достижения поставленной цели потребовалось решение следующих задач:

1. Исследование процесса накопления финансового капитала хедж-фондами и определение масштабов его концентрации;

2. Проведение анализа стратегий хедж-фондов и применяемых ими инструментов на финансовом рынке;

3. Определение взаимозависимости между макроэкономическими показателями и степенью активности международных хедж-фондов в странах Юго-Восточной Азии и России;

4. Разработка моделей государственного и международного регулирования деятельности хедж-фондов.

Объектом исследования в диссертации были выбраны крупнейшие международные хедж-фонды и их деятельность на финансовом рынке ряда стран Юго-Восточной Азии (Индонезия, Малайзия, Сингапур) и России.

Предметом диссертационного исследования является взаимосвязь деятельности крупнейших международных хедж-фондов и кризисов национальных финансовых систем, степень и способы воздействия фондов на состояние финансовых рынков отдельных стран и регионов.

Методологической основой диссертационного исследования служат теория и методы инвестиционного менеджмента, финансовой логистики и финансового инжиниринга, инновационного менеджмента, контроллинга фондового рынка и макроэкономическая теория. Научной базой данной работы послужили исследования и теоретические разработки отечественных и зарубежных ученых: Бланка И.А., Лившица В.Н., Сороса Дж., Ackerman С., Chadha В., De Long J.B., Devenow А., Eichengreen В., Sharpe W. F., Welch I.

В процессе работы над диссертацией автором были использованы материалы международных консалтинговых организаций, годовые отчеты глобальных хедж-фондов, отчеты МВФ, статистические сведения консалтинговых компаний MAR, Van Hedge Fund Advisors International, котировки крупнейших фондовых бирж, аналитические и информационные ресурсы, размещенные в сети Интернет, публикуемые в научной литературе и периодических изданиях, статьи и монографии отечественных и зарубежных ученых, а также результаты исследований и практических работ, проведенных при непосредственном участии автора.

На взгляд диссертанта, научная новизна выполненного исследования заключается в следующем:

1. Осуществлена оценка масштабов финансового капитала хедж-фондов и видов их деятельности на финансовых рынках стран Юго-Восточной Азии и России;

2. Выявлена закономерная зависимость между степенью концентрации финансового капитала хедж-фондов и макроэкономическими показателями стран, где осуществляется их активная деятельность;

3. Систематизированы виды стратегий, применяемых хедж-фондами на финансовых рынках;

4. Предложен новый механизм государственного воздействия и международного регулирования деятельности хедж-фондов в целях снижения риска финансового кризиса;

5. Разработаны практические рекомендации для ФКЦБ России по предотвращению будущих финансовых кризисов, связанных со спекулятивной активностью хедж-фондов на российском фондовом рынке.

Практическая значимость исследования заключается в разработке механизма государственного воздействия и международного регулирования деятельности хедж-фондов с учетом уровня их социально-экономической эффективности и степени финансового риска. Интегрированные в общую систему управления экономикой разработанные инструменты менеджмента и методы оценки эффективности использования хедж-фондов в качестве макроэкономического регулятора, предназначены для всех субъектов финансового рынка: государственных структур, банков-кредиторов, фондов страхования, инвесторов фондового рынка, предпринимателей, работающих на внутреннем и международном финансовых рынках.

Теоретические выводы диссертации и разработанный механизм оценки эффективности регулирования деятельности хедж-фондов могут быть использованы на фондовом рынке РФ, а также в учебном процессе при изучении дисциплин финансового менеджмента.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Гордеев, Дмитрий Иванович

Выводы и предложения:

Изучив опыт стран Юго-Восточной Азии и России, переживших финансовый кризис, политикам следует рассмотреть дополнительный набор возможных методов государственного и международного регулирования деятельности хедж-фондов. Они включают:

1. Принятие мер, ограничивающих степень концентрации финансового капитала в рамках отдельных хедж-фондов и недопущения их чрезмерной монополизации. Для практического решения этой задачи необходимо:

- установить ограничения по объёму обменных операций, осуществляемых хедж-фондами, в результате чего участники фондового рынка не смогут занимать доминирующие позиции. Размер ограничений должен быть сопоставимым с возможностями национальной банковской системы противостоять могуществу иностранных финансовых агентов;

- выработать рекомендации финансовым организациям, предоставляющим кредиты хедж-фондам (как на уровне отдельной фирмы, так и в масштабах всей промышленности). Рекомендации должны быть направлены на улучшение собственных систем управления рисками и реальной оценки позиций своих партнёров -хедж-фондов;

- в законодательном порядке установить правила, определяющие поведение участников фондового рынка, их права и обязанности как инвесторов;

- использовать систему прямого государственного регулирования хедж-фондов, разработки правил их организации и функционирования. Ужесточить систему лицензирования фондов, контроля за соблюдением условий лицензирования, установленного уровня капитала и стандартов ликвидности.

2. Принятие мер по сбору, накоплению и доступности достоверной информации о деятельности хедж-фондов, обеспечивающих необходимый уровень прозрачности их деятельности на фондовых рынках. С этой целью необходимо:

- установить систему оперативной отчётности о финансовых транзакциях осуществляемых на национальном финансовом и валютных рынках для всех субъектов указанных рынков;

- создать при министерстве финансов информационные институты, осуществляющие мониторинг финансовых потоков, систем управления рисками, состояния фондового рынка и его агентов;

- усилить мониторинг мировых финансовых рынков путём учреждения межгосударственного органа по сбору и обработке информации по финансовым потокам;

3. Создание системы прямого государственного регулирования деятельности хедж-фондов на национальных финансовых рынках, которая включала бы использование в крайних ситуациях:

- внутридневную приостановку торгов на фондовом рынке;

- временное закрытие фондовых рынков или запрещение деятельности отдельных хедж-фондов;

- срочное введение ограничений на движение средств по счёту капиталов;

- координирование деятельности профессиональных участников фондового рынка, играющих на резкое повышение курса акций;

- использование государством административных и финансовых мер против финансового терроризма, отмывание криминальных денег и т.п.

На сегодняшний день российский фондовый рынок особенно уязвим для манипулирования со стороны хедж-фондов. В частности, это связано с уникальным состоянием фондового рынка, характеризуемым:

- одним из самых высоких в мире рыночным риском;

- спекулятивным и олигополистическим характером самого фондового рынка;

- высокой зависимостью от иностранных инвесторов и слабой способностью поддерживать ликвидность рынка за счет средств внутренних инвесторов.

С ростом ликвидности и объема рынка риск манипулирования со стороны хедж-фондов будет только расти. В этой связи, первоочередной задачей ФКЦБ России, по мнению диссертанта, должна стать разработка комплекса мер по раскрытию, мониторингу и анализу сводной информации о фондовом рынке в целом.

Опираясь на результаты, полученные при анализе кризисов в Юго-Восточной Азии и России, ФКЦБ России рекомендуется дополнительно разработать план действий финансового регулятора в условиях обвала курсовой стоимости ценных бумаг на фондовых рынках и массированного вывода с них капиталов в результате спекулятивной атаки, манипулирования ценами акций или курсами валют.

Таким образом, за счет внедрения дополнительных рычагов государственного и международного регулирования можно предупредить развитие финансовых кризисов, связанных со спекулятивной активностью на определенном финансовом рынке, а также смягчить риск и стабилизировать рыночную динамику в условиях продолжающихся интеграционных процессов на мировом финансовом рынке.

Заключение.

Разработанные в ходе диссертационного исследования механизм, модель и система стратегий деятельности финансовых институтов, повышают эффективность оценки деятельности хедж-фондов на финансовых рынках. Благодаря системному и комплексному подходу к управлению их деятельностью усиливается финансовая безопасность, как на национальном рынке, так и на мировом рынке в целом.

Практическая апробация, доклады и обсуждение публикаций по проведенному исследованию со специалистами на конференциях позволили установить, что плюсом системы государственного управления является следующее:

Регулярный мониторинг государственными финансовыми органами крупных позиций открываемых хедж-фондами может быть использован для предотвращения спекулятивных атак на национальные рынки и использование хедж-фондов в качестве макроэкономического регулятора, стимулирующего приток иностранных инвестиций в экономику страны.

Прямое государственное регулирование хедж-фондов предоставляет возможность использовать широкий спектр управляющих воздействий, что, несомненно, влияет на качество конкуренции на фондовом и валютном рынках, способствуя росту эффективности ценообразования на основе спроса и предложения на инвестиции. Перераспределения ресурсов между участниками рынка происходит с меньшими колебаниями цен, что ведет к более стабильному росту экономики.

Внедрение системы контроля риска в финансовых учреждениях и хедж-фондах снижает общий риск возникновения финансовых кризисов.

Точность оценки уровня левериджа хедж-фондов, как клиентов определенного финансового учреждения, позволяет потенциальным инвесторам оценить уровень риска данной инвестиции.

Используя предложенные нами методы, государство может соответствующим образом реагировать на изменения системного риска и рыночной динамики, вызванных деятельностью хедж-фондов, а также контролировать цены на фондовом рынке с целью избежания необоснованных обвалов стоимости акций.

В рамках борьбы с финансовым терроризмом и отмыванием денег предложенные методы помогут определить реального владельца инвестиций в хедж-фондах.

В процессе прямого государственного регулирования возникает философский вопрос, насколько важно богатым инвесторам иметь защиту от возможных потерь. Паевые вложения в акции хедж-фондов могут быть рискованными, в связи с чем, требуется тщательная оценка и анализ, но акционеры хедж-фондов это в основном богатые физические лица и финансовые компании. Целью прямого регулирования является смягчение финансового риска. Такой режим мог бы при определенных условиях послужить формой морального предупреждения, при котором инвесторы и партнеры, зная, что хедж-фонды систематически контролируются и регулируются, возможно, усилят их внутреннее регулирование и повысят стандарты управления риском.

В соответствии с поставленной целью в ходе выполнения данной диссертационной работы получены следующие результаты:

1. Исследован процесс накопления финансового капитала хедж-фондами и определен масштаб его концентрации на мировом рынке. Установлено, что хедж-фонды могут использовать высокий леверидж, позволяющий им мультиплицировать капитал в сотни раз.

2. Проведен анализ стратегий хедж-фондов и применяемых ими инструментов на финансовом рынке. Хедж-фонды систематизированы по таким критериям как: уровень использования заемного капитала, объем капитала под управлением, стратегии используемые хедж-фондами для достижения максимально возможной прибыли.

3. Определена взаимосвязь между макроэкономическими показателями и степенью активности хедж-фондов в странах Юго-Восточной Азии. Выявлена корреляция между курсами национальных валют стран с наиболее интегрированными финансовыми рынками, а также стран с похожим состоянием национальных экономик.

4. Разработана модель государственного и международного регулирования деятельности хедж-фондов, основанная на анализе существующих методов применяемых в отдельных странах и изучении опыта, полученного странами Юго-Восточной Азии и России в кризисный период.

5. Разработаны дополнительные меры государственного регулирования в кризисный период для российского фондового рынка на основе специфики его развития и функционирования.

Перечень использованной литературы.

1. Авдокушин Е. Ф. Международные экономические отношения. - М, 1997.

2. Ачкасов А. И., Прексин О. М. Международные валютно-кредитные отношения. М, Финансы и статистика, 1988.

3. Бойко П.А., Романова М.Л. Финансовые кризисы 1990-х годов. М., 2000.

4. Виленский П. Л., Лившиц В. Н., Смоляк С. А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика: Учеб. Пособие. - 2-е изд., перераб. И доп. - М.: Дело, 2002. - 888с.

5. Илларионов А. Как был организован российский

• финансовый кризис. // Вопросы экономики. 1998. № 11, 12.

6. Кесельман Г. М., Иголкин А. А. Финансовые рынки России после августа 1998 года. М.: Сирин, 2002 г. - 140 с.

7. Колесникова В. И., Кроливец Л. П. И др. Банковское дело. М.: Финансы и статистика, 1995 г.

8. Комментарий к Федеральному закону «Об акционерных обществах» / Авт. кол.: В.В. Залесский и др.; Под общ. ред. М.Ю. Тихомирова. - М., 1996. 399 с.

9. Кравченко П.П. Как не проиграть на финансовых рынках - М.: Информационно аналитический и учебный центр НАУФОР,

• 1999-208 с.

10. Кураков В. Л. Правовое регулирование рынка ценных бумаг Российской Федерации. - М.: Пресс-сервис, 1998. 288 с.

11. Международные валютно-финансовые и кредитные отношения / Алексеев А. М. - М, 1984 - 574с.

12. Международные валютно-кредитные финансовые отношения / Красавина Л. Н. - М, 1994 - 571с.

13. Миркин Я. Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. - М.: Альпина Паблишер, 2002. - 624 с.

14. Носкова И, Я., Максимова Л. М. Международные экономические отношения. М.: ЮНИТИ, 1995.

15. Основы международных валютно-финансовых и кредитных отношений/научи. Ред. Д-р эконом. Наук, профессор В. В. Круглое.- М.:ИНФРА - М, 2000 - 432с.

16. Попов В. Уроки валютного кризиса в России и в других странах. // Вопросы экономики. 1999. № 6.

17. Семенов К. А. Международные валютные и финансовые отношения. - М.: Изд-во ТЕИС, 1999 - 176с.

18. Сорос Дж. Кризис мирового капитализма / Пер. с англ. -М.: Издательский дом «Инфра-М», 1999. С. 173.

19. Смородинская Н. Бегство капиталов в теории и практике: анализ российской ситуации. // Банковские услуги. 1998. № 9.

20. Шевченко И. Г. Стратегический анализ рынка акционерного капитала России. М.: Эдиториал УРСС, 2001. - 176 с.

21. Эдвин Дж. Долан, Колин Д. Кэмпбелл, Размари Дж. Кэмпбелл. Деньги, банковское дело и денежно-кредитная политика. М - Ленинград, 1991.

22. Ю.Покотилов А. А. Макроэкономика. Днепропетровск,

1998.

23. Ackermann, С., R. McEnally and D. Ravenscraft (1999), 'The Performance of Hedge Funds: Risk, Return, and Incentives', Journal of Finance, 54(3)

24. Agarwal, V. and N. Y. Naik (1999), 'On Taking the "Alternative" Route: Risks, Rewards, Style and Performance Persistence of Hedge Funds', mimeo, London Business School, February.

25. Allen, F. and D. Gale (1992), 'Stock Price Manipulation', Review of Financial Studies, 5(3).

26. Bank for International Settlements (BIS) (1999), Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity, Bank for International Settlements, Basle.

27. Bank for International Settlements (BIS) (1999), 'A Review of Financial Market Events in Autumn 1998', Report of the Committee of the Global Financial System, Basle, October.

28. Barth, M. and X. Zhang (1999), 'Foreign Equity Flows and the Asian Financial Crisis', in A. Harwood, R. E. Litan and M. Pomerleano (eds.) Financial Markets and Development: The Crisis in Emerging Markets, Brookings Institution Press, Washington, D.C.

29. Brown, S. J, W. N. Goetzman and J. Park (1999), 'Hedge Funds and the Asian Currency Crisis', NBER Working Paper No. 6427.

30. Caldwell, T. (1995), 'Introduction: The Model for Superior Performance', in Jess Lederman and Robert A. Klein (eds.), Hedge Funds: Investment and Portfolio Strategiesf6r the Institutional Investor, New York: McGraw Hill.

31. Chadha, B. and A. Jansen (1998), 'The Hedge Fund Industry: Structure, Size and Performance', chapter 3 in Barry Eichengreen, Donald Mathieson, Bankim Chadha, Anne Jansen, Laura Kodres, and Sunil Sharma (eds), Hedge Funds and Financial Dynamics, Washington, D.C.: International Monetary Fund, May, 27 41.

32. Chinn, M. D. (1998), 'Before the Fall: Were East Asian Currencies Overvalued ?', NBER Working Paper No. 6491.

33. Counterparty Risk Management Policy Group (1999), 'Improving Counterparty Risk Management Practices', New York, June.

34. Counterparty Risk Management Policy Group (2000), 'Sound Practices for Hedge Fund Managers', New York, February.

35. De Brouwer, G. J. (2001), Hedge Funds in Emerging Markets, Cambridge University Press.

36. Easley, D. and M. O'Hara (1992), 'Time and the Process of Security Price Adjustment', Journal of Finance, 47

37. Edwards, F. R. (1999), 'Hedge Funds and the Collapse of Long-Term Capital Management', Journal of'Economic Perspectives, 13(2)

38. Eichengreen, B. and D. Mathieson (1998a), 'Overview', chapter 1 in Barry Eichengreen, Donald Mathieson, Bankim Chadha, Anne Jansen, Laura Kodres, and Sunil Sharma, Hedge Funds and Financial Dynamics, Washington, D.C.: International Monetary Fund, May, 1.

39. Eichengreen, B. and D. Mathieson (1998b), 'Hedge Funds and Financial Markets: Implications for Policy', chapter 2 in Barry Eichengreen, Donald Mathieson, Bankim Chadha, Anne Jansen, Laura

Kodres, and Sunil Sharma, Hedge Funds and Financial Dynamics, Washington, D.C.: International Monetary Fund, May, 2-26.

40. Eichengreen, B., D. Mathieson, B. Chadha, A. Jansen, L. Kodres and S. Sharma (1998), Hedge Funds and Financial Market Dynamics. Washington, DC.: International Monetary Fund, May.

41. Financial Stability Forum (FSF) Working Group on Offshore Centers (2000), Report, Washington, D.C., March.

42. Financial Stability Forum Working Group on Highly Leveraged Institutions (2000), Washington, D.C., March.

43. Friedman, M. (1953), 'The Case for Flexible Exchange Rates', in Milton Friedman (ed.), Essays in Positive Economics, Chicago: University of Chicago Press.

44. Fung, W. and D. Hsieh (1997), 'Empirical Characteristics of Dynamic Trading Strategies: the Case of Hedge Funds', Review of Financial Studies, 10(2).

45. Fung, W. and D. Hsieh (2000), 'Measuring the Market Impact of Hedge Funds', Journal of Empirical Finance, 1.

46. G-22 Working Group on Transparency and Accountability (1998), Report of the Working Group on Transparency and Accountability, October, available at the http://www.bis.org and the websites of the IMF, OECD and World Bank.

47. Goldman Sachs & Co. and Financial Risk Management (2000), 'Hedge Funds Revisited', Pension and Endowment Forum, January.

48. Hull, J. C. (2000), Options, Futures, and Other Derivatives, Upper Saddle River, N.J.: Prentice Hall International, 4th edition.

49. Investment Company Institute (2002), 'The Organization and Operation of a Mutual Fund', http://www.ici.org

50. Investment Company Institute (2002), 'Differences Between Mutual Funds and Hedge Funds', http://www.ici.org

51. Investment Company Institute (2000), 'Mutual Fund Fact book', http://www.ici.org

52. Jorion, P. (2000) 'Risk Management Lesson from Long-Term Capital Management', European Financial Management, 6: 277-300

53. Keynes, J. M. (1936), The General Theory of Employment, Interest and Money, Macmillan: London.

54. Martin, G, (2000), 'Making Sense of Hedge Fund Returns: What Matters and What Doesn't', Derivatives Strategy.

55. Meese, R. A. and K. Rogoff (1983), 'Empirical Exchange Rate Models of the Seventies: Do They Fit Out Of SampleT, Journal of International Economics, 14(1/2), 3-24.

56. Nofsinger, J. R. and R. W. Sias (1999), 'Herding and Feedback Trading by Institutional and Individual Investors', Journal of Finance, 54(6), 2263 95.

57. OECD Committee on Financial Markets (1999), 'Background Note on Hedge Funds, Highly Leveraged Investment Strategies and Financial Markets', Paris, February.

58. Post, M. A. and K. Millar (1998), 'US Emerging Market Equity Funds and the 1997 Crisis in Asian Financial Markets', Investment Company Institute, Perspective, 4(2), June Avww.ici.org).

59. President's Working Group on Financial Markets (1999), 'Hedge Funds, Leverage, and the Lessons of Long-Term Capital Management', Washington, D.C., April.

60. Reserve Bank of Australia (RBA) (1999a), 'Hedge Funds, Financial Stability and Market Integrity', paper submitted to the House of Representatives Standing Committee on Economics, Finance and Public Administration's Inquiry into (lie International Markets Effects on Government Policy, June.

61. Reserve Bank of Australia (RBA) (1999b), 'The Impact of Hedge Funds on Financial Markets', paper submitted to the House of Representatives Standing Committee on Economics, Finance and Public Administration's Inquiry into the International Markets Effects on Government Policy, June.

62. Sharpe, W. F. (1992), 'Asset Allocation: Management Style and Performance Measurement', Journal of'Portfótio Management, 19 (2).

63. Sharpe, W. F. (1994), 'The Sharpe Ratio', The Journal of Portfolio Management, 49-58

64. Shleifer, A. and L. H. Summers (1990), 'The Noise Trader Approach to Finance', Jo urnal of Economic Perspectives, 4(2), 19-33.

65. Soros, G. (1987), The Alchemy of Finance, New York: Simon and Schuster.

66. TheStreet.com "Soros Enlists Outsiders for Reopened Emerging-Markets Fund". 1999. January 25

67. Van Hedge Fund Advisors International, Inc. (1999), 'Number of Hedge Funds Increases for Tenth Consecutive Year', 21 September, http://www.vanhedge.com/size.htm.

68. Welch, I. (1992), 'Sequential Sales, Learning, and Cascades', Journal of Finance, 47(2), 695-732.

69. Wermers, R. (1999), 'Mutual Fund Herding and the Impact on Stock Prices', Journal of'Finance, 54(2), 581-622.

70. Zhang, J. (1997), 'Strategic Delay and the Onset of Investment Cascades', Rand Journal of Economics, 28(1).