Обоснование структуры инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Обоснование структуры инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг"

На правах рукописи

САРКИСЯН АВДРАНИК СИРАЗОВИЧ

I

ОБОСНОВАНИЕ СТРУКТУРЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОРТФЕЛЯ КОРПОРАТИВНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ

Специальность - 08.00.10 - «Финансы, денежное обращение и кредит» (4.7. Теория и методология проблемы портфельной политики в области ценных бумаг)

1

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва-2005

Работа выполнена на кафедре «Финансы и кредит» Российского государственного социального университета

I >

Научный руководитель доктор экономических наук, профессор

Иванов Аркадий Павлович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Хрусталев Евгений Юрьевич доктор экономических наук, профессор Мищенко Александр Владимирович

Ведущая организация Московский государственный университет

экономики, статистики и информатики (МЭСИ)

• в

Защита состоится «■?3'» н О_2005 г. в )€ ~ часов на заседании Диссертационного совета Д.224.002.03по экономическим наукам в Российском государственном социальном университете по адресу: 129256, г. Москва, ул. Вильгельма Пика, д. 4, кор.2, зал заседаний Диссертационного совета.

С диссертацией можно ознакомится в библиотеке Российского государственного социального университета (адрес: 129256, г. Москва, ул. Вильгельма Пика, д.4., кор.З).

Автореферат разослан « » еПГвХрО 2005 г.

Ученый секретарь Диссертационного совета доктор экономических наук, доцент

И.Н. Маяцкая

/965)9

Т. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Рынок ценных бумаг (фондовый рынок) является составной частью финансовой системы государства. Развитие современного фондового рынка в Российской Федерации является обязательным условием для перехода к полноценной рыночной экономике и ускорения темпов экономического развития. Развитие российского рынка финансовых инструментов привело к увеличению объема денежных средств, направляемых на инвестиционные цели. Соответственно возросли требования к применяемым методам анализа и прогнозирования финансового рынка. Современный рынок ценных бумаг в России характеризуется высокими рисками, что послужило причиной увеличения интереса и повышению роли риск - менеджмента. В современной отечественной практике управления понятия риск, управление рисками, анализ рисков появились недавно и в большей степени в приложении к финансовому рынку - системе, оперирующей многообразными финансовыми инструментами. Финансовые услуги обслуживаются специфическими институтами, располагающими разветвленной и разнообразной инфраструктурой, в которой активы ее участников обращаются самостоятельно.

Актуальность темы исследования. Принимая решение о целесообразности приобретения того или иного финансового актива, любой инвестор пытается оценить экономическую эффективность планируемой операции. Процессы принятия решений происходят, как правило, в условиях наличия той или иной меры неопределенности, которая определяется следующими факюрами:

неполное знание всех параметров, обстоятельств, ситуации для выбора оптимального решения, а также невозможностью адекватного и точного учета всей доступной информации и наличием вероятностных характеристик поведения окружающей среды;

наличие элемента случайности, т.е. реализации факторов, которые невозможно предусмотреть и спрогнозировать в реальной ситуации;

• учет субъективных факторов противодействия, когда принятие решений происходит в ситуации взаимодействия партнеров с противоположными или не совпадающими интересами.

Проявление того или иного фактора порождает вероятность (риск), сопровождающий выполнение запланированного действия (решения).

Таким образом, актуальность темы диссертационного исследования обусловлена повышением интереса институциональных инвесторов к российскому рынку финансовых активов в связи с улучшением инвестиционного климата в России. Следствием сложившейся ситуации является необходимость применения научных подходов к формированию инвестиционного портфеля и оценки рисков в условиях, когда инвестор находится перед выбором распределения средств между несколькими финансовыми инстр^^| иями, ак-

биб; с.п оэ

циями и т.д) при разумных ограничениях на риски. Для этого инвестор должен знать соотношение доходность/риск, чтобы в зависимости от своих предпочтений выбрать оптимальный вариант.

Проблема исследования состоит в раскрытии причин и факторов, влияющих на обоснование состава инвестиционного портфеля, а также в оценке инвестиционных рисков корпоративных ценных бумаг (акций) для того, чтобы обосновать направления вложения средств инвесторов.

Степень разработанности проблемы исследования. Серьезное развитие российского рынка финансовых инструментов позволяет с большей эффективностью применять на практике разработки зарубежных специалистов, которые уделяют большое внимание анализу финансовых рынков, начиная уже со второй половины XX века.

В данном контексте можно выделить следующие основные направления исследований:

1. Методологические проблемы управления инвестиционным портфелем.

2 Обоснование методов построения инвестиционных рейтингов ценных бумаг и других финансовых инструментов.

Впервые задача обоснования оптимального портфеля была сформулирована в 50-е годы Г. Марковицем, чья работа впоследствии была удостоена Нобелевской премии. В числе последователей теории Марковитца можно назвать Дж Тобина, У.Шарпа, Александера Г., Бэйли Д., Ливингстона Г. Дугласа, Уот-шема Т. Дж., ГТарамоу К. и др.1

Проблема разработки оптимального портфеля ценных бумаг была освещена и российскими учеными-экономистами. Среди научных работ по этому направлению следует отметить труды А. А. Первозванского, Бланка И. А., Иванова А.П., ТрухаеваР. И., Шапкина А.С. и др.2

Появление новых инвестиционных инструментов на российском рынке, а также увеличение ликвидности и емкости рынка ценных бумаг позволили инвесторам включать в портфель широкий спектр активов, что привело, с одной стороны, к повышению эффективности использования механизма диверсифи-

1 Markowitz Н М Portfolio selection // Journal of Finance. 1952. Vol 7, №1.; Sharpc W F Simplified model for portfolio analybis // Management Sci. 1963 Vol. 9, X» 2 ; ILlapn УФ , Александер ГД, Бэйли Д В Инвестиции. М : Инфра-М, 1999 , Ливингстон Г. Дуглас Анализ рисков операций с облигациями на рынке ценных бумаг. М: Филин,

1998 ; Уотшем Т Дж, Парамоу К. Количественные методы в финансах. М: ЮНИТИ,

1999

2 Первозванский А А Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: расчет и риск М: ИНФРА-М, 1994.; Бланк И.А Финансовый менеджмент. Киев-Инка-Центр 1999.;Ива-нов А. П Финансовые инвестиции на рынке ценных бумаг. М.: Дашков и Ко, 2004 г.: Грухасв Р И Модели принятия решений в условиях неопределенности М.. На\ к а, 1981 , Шапкин А.С Экономические и финансовые риски М : Дашков и Ко, 2004 г.

кации для снижения рисков, а с другой - к увеличению за грат на мониторинг большего количества инструментов в режиме реального времени. Проблема временных затрат на расчетные процедуры крайне актуальна и в настоящее время, поскольку инвестору необходимо в кратчайшие сроки реагировать на изменения рыночной ситуации.

Следует отметить, что многие отечественные разработки в области портфельного моделирования, как правило сводятся к решению узких задач, либо учитывают специфику ограниченного круга инструментов. Например, подходы при формировании акций и портфеля инструментов с фиксированной доходностью отличаются на методологическом уровне. В настоящее время практически не существует единой методики формирования инвестиционного портфеля, состоящего из различных инструментов, пригодной для российского финансового рынка. Применение зарубежных методик может повлечь получение неадекватных результатов и требует адаптации.

В последнее время значительно возросло внимание ко второму направлению - обоснованию инвестиционной привлекательности ценных бумаг и других финансовых инструментов предприятий, что обусловлено потребностями предприятий в долгосрочных и дешевых инвестициях. Среди научных работ по этому направлению следует отметить труды отечественных ученых-экономистов: Иванова А.П., Бланка H.A., Крейниной М.Н , Крылова Э.Н., Марголина A.M., Подшиваленко Г.П., Янковского К.П.и др.3

Значительный интерес представляют публикации зарубежных авторов4, содержащие анализ конкретных проблем инвестиционной деятельности, использования рейтинговых систем для оценки банкротства или несостоятельности хозяйствующих субъектов (Бивер В.Х., Альтман Э., Бригхем Ю., Дамари Р., Курц X.).

Вместе с тем, раскрытие содержания основных экономических категорий, анализ факторов, влияющих на оценку инвестиционной привлекательности

3Бланк И А Основы финансового менеджмента. В 2 т. Киев. Инка-Центр, 1999.Иванов А. 11. Инвестиционная привлекательность акций М : Акционер, 2002 ; Крейнина М.Н. Финансовый менеджмент М.: Дело и Сервис, 1998 ; Крылов Э И . Власова В М, ЖуравковаИ В. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия. М.: Финансы и статистика, 2003.; Марголин А М., Быстряков А.Я, Экономическая оценка инвестиций М,- Экомос, 2001.; Подшиваленко Г. И. Инвестиции М.: Кнорус, 2004.; Янковский К.П., Мухарь И.Ф. Организация инвестиционной и инновационной деятельности. С-Пб.: Питер, 2001 ; Рубин Ю Б., Солдаткин В.И. Фондовый портфель. М.: СОМИНТЭК, 1992.

4БригхемЮ,ГапенскиЛ Финансовый менеджмент В2т Пер с англ Подрсд В В Ковалева С-Пб • Экономическая школа, 1997.: Дамари Р. Финансы и предпринимательство' финансовые инструменты, используемые западными фирмами для роста и развития. Пер. с англ Ярославль: Елень, 1993., Курц X.Капитал, распределение, эффективный спрос. Пер. с англ. М.: Аудиг, ЮНИТИ, 1998.

финансовых инструментов в рыночной среде и формирование портфеля ценных бумаг, разработаны еще недостаточно полно, особенно применительно к акционерным формам хозяйствования. Поэтому требуются дополнительные исследования, начиная от уточнения социально-экономической сущности основных категорий, и заканчивая путями и методами управления инвестиционной привлекательностью компаний.

В связи с изложенным, усилия автора направлены на то, чтобы по возможности восполнить указанные пробелы, обосновать методику формирования инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг.

Объектом исследования диссертационной работы являются акции, обращающиеся в официальном обороте отечественных фондовых бирж, в частности, Российской торговой системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) и др., а также их характеристики, имеющие существенное значение для инвестора при формировании инвестиционного портфеля.

Предметом исследования выступают экономические отношения участников фондового рынка, складывающиеся по поводу формирования инвестиционного портфеля с учетом надежности, доходности, срочности активов и показателей ликвидности, а также рисков, возникающих при инвестировании и методов их снижения.

Целью исследования диссертационной работы является анализ существующих методик оценки риска при инвестировании, построение функций риска и доходности, обоснование структуры портфеля финансовых активов с учетом специфики российского рынка корпоративных акций.

В соответствии с целью в диссертации поставлены и решены следующие задачи:

проведен анализ российского рынка корпоративных акций, изучены особенности, присущие развивающимся рынкам, и определены условия применения классической портфельной теории;

уточнены в соответствии с действующим законодательством и Международными стандартами финансовой отчетности (МСФО) экономическое содержание базовых категорий: «чистые активы», «инвестиционная привлекательность» и других, определяющих оценку корпоративных ценных бумаг;

• систематизированы существующие методики оценки риска, возникающего при инвестировании на рынке ценных бумаг;

разработана структура портфеля ценных бумаг в условиях развивающегося российского рынка корпоративных акций;

введены разновидности моделей для операций с портфелем ценных бумаг.

Решение перечисленных задач способствует принятию инвестором решений, которые связаны с инвестированием в финансовые активы с целью получения фиксированного дохода при определенных ограничениях на риски.

Теоретическую и методологическую базу исследования составляют фундаментальные положения, содержащиеся в трудах отечественных и зарубежных ученых, специалистов в области экономики и финансового менеджмента, анализа портфельной теории; прикладные разработки зарубежных институциональных инвесторов, а также основные категории и инструментарий, вытекающие из Международных стандартов финансовой отчетности (МСФО).

В процессе работы над диссертацией при обработке данных и их анализе использован широкий арсенал статистических методов: группировок, относительных и средних величин, индексный метод. Для решения частных задач использовались методы эконометрического (регрессионного) анализа, финансовой математики. Исследование базируется на системно-факторном подходе к оценке инвестиционной привлекательности корпоративных ценных бумаг. Информационной базой исследования являются данные государственной и отраслевой статистики России, официальные данные Российской Торговой Системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), информационных агентств, публикации в финансово-экономических периодических изданиях.

В диссертации учтены законодательные акты, Постановления Правительства РФ, Указы Президента РФ, а также нормативно-инструктивные указания Министерства финансов РФ.

Научная новизна исследования состоит в результатах анализа основных категорий, определяющих основу построения инвестиционного портфеля. В диссертации дано новое решение актуальной задачи разработки методов обоснования инвестиций в ценные бумаги на фондовом рынке с учетом стоимостных оценок и факторов риска, взаимосвязи стоимостных показателей и финансового риска.

Новые научные результаты, полученные лично автором в ходе исследования и выносимые на защиту, заключаются в следующем:

• уточнены основные категории, определяющие инвестиционную привлекательность акций, вытекающие из требований МСФО (базовая прибыль на акцию, разводненная прибыль на акцию, принцип осмотрительности, соответствие международным стандартам, отечественному законодательству и др.);

сформулированы условия применения классических западных портфельных теорий и методик оценки риска на российском фондовом рынке;

• разработаны и обоснованы предложения по оценке функций риска и доходности инвестора, позволяющие оценить уровень потерь при работе на рынке ценных бумаг. В частности, фиксируется приемлемый уровень доходности и определяется структура активов портфеля, которая минимизирует общий риск от операций с портфелем; рассматривается возможность расширения портфеля за счет включения новой ценной бумаги при сохранении текущей доходности и минимизации риска от операций с новым портфелем;

на завершающей стадии принятия решения по структуре портфеля ценных бумаг предлагаются методы краткосрочного прогнозирования показателей риск/доход и методы управления инвестиционной привлекательностью ценных бумаг;

разработаны направления совершенствования структуры портфеля ценных бумаг с учетом показателей финансовой устойчивости компаний.

Использование перечисленных результатов будет способствовать формированию требуемой структуры инвестиционного портфеля и достижению требуемой доходности при приемлемых ограничениях на риски.

Практическая значимость и апробация диссертации. Основные теоретические положения работы, ее практические результаты и выводы обсуждались на научно-практических конференциях, проводимых в Российском государственном социальном университете, используются в учебном процессе на социально-экономическом факультете РГСУ.

Меюдологические положения по формированию инвестиционного портфеля ценных бумаг апробированы на ряде предприятий различных организационно-правовых форм (ЗАО «МАГЛОК-Сервис», ООО «Пента-Финанс», ООО «Лизинг»)

В диссертации систематизирован и обобщен обширный фактический материал, сформулированы практические конкретные предложения, которые мо-

I ут быть полезны для более глубокого изучения теоретических и прикладных вопросов, связанных с проблемой портфельной политики в области ценных бумаг.

Практическое внедрение предложений и рекомендаций, сформулированных в диссертации, дае! возможность уточнить содержание и последовательность рабо1 но обоснованию инвестиций и структуры пор1феля ценных бумаг (акций).

Основные положения диссертации и результаты исследований отражены в

II опубликованных работах автора общим объемом 7,39 пл.

Структура и объем работы Диссертация состоит из введения, трех глав и заключения, содержит 9 рисунков и графиков, 21 таблиц. Текст диссертации изложен на 133 страницах, список литературы включает 140 наименований.

II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ Д ИСЕРТАДИИ

Во введении обоснованы актуальность и важность исследуемой темы, необходимость ее научной разработки, степень изученности проблемы исследования, сформулированы цели, задачи, предмет и методы исследования, определены теоретическая новизна и практическая значимость результатов.

В первой главе «Методологические основы портфельного инвестирования» автор раскрывает содержание основных категорий, характеризирующих инвестиционную деяхельность на рынке корпоративных ценных бумаг. В диссертации показано, что совокупность показателей, характеризующих финансовые инстру-

менты должна дать потенциальному инвестору представление о том, насколько доходно и рискованно вложение средств в том или ином направлении.

В диссертации раскрыта и уточнена сущность базовой категории «инвестиционная привлекательность» для компании и ее активов. Инвестиционная привлекательность-это совокупность качественных и/или количественных факторов, позволяющих сделать вывод о возможности извлечения дохода в связи со степенью рискованности инвестиций с учетом экономической или социальной целесообразности инвестирования.

Инвестиции в корпоративные ценные бумаги можно разделить на следующие основные виды:

приобретение акций для контроля над собственностью, участия в капитале или достижения иных целей, связанных с долевой природой ценных бумаг;

• вложения в ценные бумаги с целью выгодного размещения средств, обеспечения их диверсификации и получения как регулярного (дивиденд, процент), так и спекулятивного дохода от их последующей продажи;

кратковременные спекуляции и арбитражные сделки;

■ сделки «peno» или вложения в векселя и другие долговые обязательства, являющиеся по сути формами кредитования.

В первом случае оператор рынка действует как стратегический инвестор, во втором случае - как портфельный инвестор, в третьем - как спекулянт и в четвертом - как кредитор. В диссертации рассматриваются и раскрываются особенности портфельного инвестора, коюрые заключаются в следующем:

1. Долгосрочность инвестиций;

2. Краткосрочность операций с финансовыми инструментами, в частности, с акциями;

3. Приобретение акций как доходной и рисковой составляющей портфеля для осуществления долгосрочных инвестиций.

Помимо доходности ценных бумаг, большое внимание уделено уровню ликвидности. При одинаковом уровне ликвидности инвесторы стремятся приобрести те ценные бумаги, которые приносят наибольший доход. Уровень доходности и ликвидности ценных бумаг являются производными от степени риска, поэтому в диссертации подробно рассмотрены методы инвестирования, учитывающие доходность и риск ценных бумаг (акций). В качестве доходности акций рассматриваются традиционные показатели (конечная, текущая, средневзвешенная доходность). Особое внимание уделено анализу категории «финансовый риск». С экономической точки зрения «риск» представляет собой событие, которое может произойти с некоторой вероятностью, при этом возможно три экономических результата:

отрицательный, ущерб, убыток, проигрыш;

• положительный, выгода, прибыль, выигрыш;

• нулевой.

В наиболее общем виде под финансовым риском понимают вероятность возникновения убытков или получения доходов по сравнению с прогнозируемым вариантом. Вероятность определенного события колеблется от 0 до 1. Данное определение наиболее подходит для определения коэффициента риска (рисковой премии) с учетом доходности конкретного актива.

В диссертации раскрывается сущность и природа финансовых рисков, факторы их проявления, последствия и т.д. Особое внимание уделено вопросам классификации рисков, а также методам снижения рисков с учетом доходности активов.

Состояние рынка ценных бумаг и возможности инвестора определяют выбор его инвестиционной стратегии. Принимая решение о целесообразности вложения денежных средств в финансовые активы, инвестор должен определить риск, присущий этим активам, ожидаемую доходность и далее оценить, достаточна ли эта доходность для компенсации ожидаемого риска. Сущность инвестирования связана с формированием «инвестиционного портфеля». Большинство инвесторов избирают для инвестирования более чем один финансовый инструмент и формируют определенную их совокупность. Целенаправленный подбор таких инструментов представляет собой процесс формирования инвестиционного портфеля.

Инвестиционный портфель - целенаправленно сформированная совокупность финансовых инструментов, предназначенных для инвестирования в соответствии с разработанной политикой. Главной целью формирования инвестиционного портфеля является обеспечение реализации основных направлений политики инвестирования путем подбора наиболее доходных и безопасных финансовых инструментов. Обычно при этом формируется некото-рос инвестиционное качество с фиксированным соотношением риск/доход, которое в процессе управления портфелем может быть улучшено. Портфельное инвестирование позволяет планировать, оценивать, контролировать конечные результаты всей инвестиционной деятельности в различных секторах фондового рынка.

В диссертации рассмотрены вопросы классификации инвестиционных порт фелей в зависимости от источников дохода, степени риска, целей инвестирования Основные инвестиционные качества портфеля ценных бумаг представлены на рис. 1.

Рис. 1. Основные инвестиционные качества портфеля ценных бумаг

Чем выше риски на рынке ценных бумаг, тем больше требований предъявляется к качеству управления портфелем. Эта проблема особенно актуальна в том случае, если рынок ценных бумаг неустойчив. Под управление понимается применение к совокупности различных видов ценных бумаг определенных методов и технологических возможностей, которые позволяют сохранить величину первоначально инвестированных средств, достигнуть максимального уровня доходности при заданном риске или приемлемой доходности при минимальном риске. В диссертации подробно рассмотрены методы управления портфелем ценных бумаг, представленные на рис.2.

Значительное внимание в диссертации уделено проблемам выбора оптимального портфеля ценных бумаг. К рассмотренным моделям и методам относятся:

- Модель Маковитца.

- Портфель Тобина.

- Индексная модель Шарпа.

- Рыночная модель.

- МШ - метод.

В диссертации приведены результаты анализа показателей эффективности моделей и условия их применения.

Рис. 2. Методы управления портфелем ценных бума?

Вторая глава «Оценка показателей инвестиционной привлекательности акций» посвяшена анализу факторов, влияющих на стоимостную оценку акций, а также методам оценки показателей привлекательности акций для инвесторов.

Методы оценки рыночной стоимости компаний и прогнозирования цен на ее акции базируются на двух принципиально различных подходах: фундаментальном и техническом (рис. 3.).

В диссертации подробно рассмотрены факторы, влияющие на инвестиционную привлекательность эмитента, его активов и ценных бумаг:

валовый доход компании, его динамика, структура и возраст; дивидендная политика; денежные потоки, их динамика; состояние оборудования, его структура; обеспеченность запасами;

финансово - экономическое положение компании в последние годы; перспективы развития; • инвестиционная политика;

организационно - правовые условия;

величина и состояние задолженностей; качество управления.

Направления оценки

Рыночная стоимость компании и ее акций

Оценка стоимости компании и ее финансового положения

Оценка доходности и риска акций компании

Методы оценки

Осгьект анализа

Цели анализа

Фондаментальный aiiaiHi

Этап I Страна Отрасль Регион

Этап II Компания

Г"

Активы Источники

Приаыль

Денежные

потоки

Технический анализ

Динамика цен и оаъемов продаж акций

Динамика основных рыночных иидикагоров

Инстро-ментарий Расчет и анализ основных финансовых коэффициентов Анализ графиков и диаграмм

1

* 1 }

Прогно-i цен Построение рейтингов Оценка рыночных стоимостей MV, FMV Оценка корса акций Оценка рисков Г1рог нозироваиие значений фондовых индексов и индикаторов

1 i 1

Оценка инвестиционной привлекательности акций

Рис. 3. Содержание подходов к оценке стоимости компаний и ее акций

Финансовые аналитики обычно концентрируют внимание на двух основных категориях стоимости компаний активов и пакетов акций - рыночной стоимости (market value, MV) и справедливой рыночной стоимости (fair market value, FMV). Рыночная стоимость - это расчетная величина, по которой предполагается переход объекта сделки от продавца к покупа!елю. Эта стоимость определяется рынком и зависит от положения компании на нем Если ее финан-

совое положение устойчиво и существует уверенность, что компания будет эффективно работать и в дальнейшем, то высокая цена акций отражает мнение рынка об эффективной деятельности компании. Если же существуют признаки банкротства или финансовой неустойчивости компании, возможность ее поглощения или слияния, то показатель МУ отражает ожидаемую рынком ликвидационную стоимость или цену поглощения компании.

Справедливая рыночная стоимость определяется как цена, по которой компания, ее активы или пакеты акций могут быть проданы в результате добровольного соглашения между покупателем и продавцом при условиях, что сделка не должна осуществляться в срочном порядке, а обе стороны - покупатель и продавец - компетентны в вопросах оценки стоимости, не подвергаются давлению и имеют достаточно полную и достоверную информацию об объекте купли - продажи.

В диссертации раскрываются сущность и области использования новых категорий:

- чистые активы акционерного общества;

- базовая прибыль на одну обыкновенную акцию, находящуюся в обращении;

- «разводненная» прибыль на одну акцию.

В диссертации показано, что стоимость чистых активов как показатель состояния акционерного общества (АО) отражает стоимость той части имущества. которая служит обеспечением интересов кредиторов, но не обеспечивает выполнение конкретных обязательств компании. Это имущественная база, которая при наступлении неблагоприятных для компании обстоятельств может быть использована для исполнения ее обязательств. Стоимость чистых активов отражает также стоимость той части имущества АО, которое осталось бы у учредителей (участников) при возможной или гипотетической ликвидации компании с одновременным прекращением кредиторской и дебиторской задолженности по стоимости, отраженной в бухгалтерских документах на дату ликвидации. Именно по этой причине данная часть стоимости активов называется стоимостью чистых активов, т.е. действительной стоимостью имущества АО, не обремененного обязательными платежами в бюджеты разных уровней, во внебюджетные фонды или в пользу других кредиторов.

Аналитическая ценность показателей прибыли на одну акцию состоит в том, что они являются обобщающими, концентрируют эффект влияния множества факторов и условий, сопровождающих принятие инвестиционных решений и оценку кредитоспособности компаний. Информация о прибыли на акцию отражает не только отношения по поводу распределения прибыли АО, фактически сложившиеся в прошлом, например, в отчетном периоде, но и служит основанием для прогноза будущих доходов акционеров. С этой целью ежеквартально рассчитывают два варианта показателя прибыли на одну акцию по

базовой и «разводненной» прибыли, основываясь на отчетных и прогнозных данных соответственно.

В заключительной главе «Основные направления совершенствования управления инвестиционным портфелем» представлены предложения диссертанта по количественной оценке инвестиционных качеств акций крупнейших российских эмитентов (табл. 1.).

Для выработки стратегий инвесторов проведен анализ динамики цен акций компаний, приведенных в табл 1. Динамика курсов акций представлена в виде генеральной совокупности {Р), где: Я - курс (цена, доходность) акции в /-й момент времени. Количественной мерой риска будет выступать О - дисперсия случайных величин Р1 как мера разброса (рассеяния) значений от выборочной средней- _

где: Р- выборочная средняя; и - количество наблюдений или объем выбор-

В свою очередь Р = —— и

На практике часто используется статистическая мера вариацииу- стандартное отклонение курса (цены, доходности) акции от Р:

Более широкое применение имеет мера относи гельной дисперсии СУ - коэффициент вариации:

СУ = = 100% Р

Этот показатель финансового риска показывает, на сколько процентов от средней ожидаемой доходности (курса, цены) можно ошибиться при вложении средств в конкретный вид финансового инструмента.

Результаты расчетов стандарт ных отклонений, размаха вариации, средних курсов, коэффициентов вариации для акций наиболее известных российских эмитентов представлены в табл. 2.

ки.

я

£7= л[3

Динамика средневзвешенных цен акций по итогам торгов на фондовых биржах России

Эшпент Средневзвешенная цена, руб. (по периодам наблюдения)

1 и ш IV \ VI VII МП IX X XI XII XIII XIV

зо 04 2ооз 05-Ов 0* 2001 19 23 0> 2003 2630 05 2003 0206 06 2003 06 I! 06 2003 16-го 06 2001 27 06 2003 30 0604 С 2001 1418 07 200' 21 -25 07 2003 28 07 -01 08 2003 0408 08 2003 11 -15 08 2003

АвтоВАЗ 706,893 735,192 702,944 683 201 684,344 676,761 713 530 702,331 706,087 639.481 620,797 624 823 666.908 750,586

Аэрофлот 10,728 10,298 10 459 11 085 12,012 11,268 11 405 11,199 10.972 10,901 10 881 10 876 10 939 11,508

ПК "Балтика* 380.909 375 957 379 874 373,951 378 761 375 401 373 009 381,019 370 685 379,905 397,249 404,742

Газпром 29,188 28,873 29.061 31.365 31,118 30,295 30,515 30,969 35.482 34.906 34,957 34,834 34 285 35,218

Дальэисрю 0,096 0,096 0 101 0.100 0,109 0,119 0,110 0,112 0,147 0 120 0,118 0,117 0,117 0,123

Интерорал 65,454 65 230 64.372 62 799 62,098 60,043 60,616 62 035 62.304 60191 63 090 61,943 61,380 61,545

Иркетсюнсрго 2 623 2,624 2,683 2 797 2,723 2,715 2,780 2,891 3.127 2816 2,757 2,759 2 835 2,855

КрЕи-ПОИрСЮИСрГО 7,171 7,392 7,434 7 378 7.789 7,743 7 555 7,826 7 887 8,416 8,960 8.889

МГТС (прив) 129,816 141,032 133,209 130 877 132,404 133 609 142,072 142 286 148,72В 156,120

Мспюннсфтегаз 287,159 281,153 277 742 271,614 267,559 268,318 270,646 272,227 273,502 259 680 258 550 263 980 268,946 276,647

Моопсрго 1 931 2.203 2.182 2,121 2,106 2,245 2,356 2,222 2,224 1,897 1 818 1,867 1,860 2,005

ПК "ЛУКойл" 529,287 536 780 532 892 555,828 555,916 555 687 585.876 590,449 606,972 533 960 536,637 534,040 535 094 563,712

[МК Норильский !1ИКС1Ь" 746,489 749 359 794.464 818 455 885,290 927,275 1 050 621 1 037,717 1 057,914 985,275 1 041 496 1 107,266 1 149,180 1 188,107

Порпсфте! аз 122,877 124,205 132,360 40 065 131.151 143,430 154,415 161,153 160,462 145 723 141,725 140,901 147,236

РАО ТЭС России' 4,640 4,887 6 579 7,046 6,808 7,511 7,582 7,702 8,238 8,161 8,145 8 107 8,291 8,713

'АО ' ЕЭС России" (прив) 4,015 5,365 5,550 6 194 6,765 6.995 7 543 7,287 7217 7 778

РЕК 27,028 26,566 26,131 27,936 29,768 29,673 31,913 41,249 39,025 38,798 38 771 39,167 39,339 41,097

Ростелеком 44,917 44,664 50 907 57.292 55,087 54,538 53,884 52,297 53,874 48,045 47 738 47,365 47,392 49,163

Ростелеком (прив) 31,179 29 969 32,405 34,244 34,332 30,016 30,609 30,363 31,306

Ростовэнсрго 0,792 0,804 0 870 0,872 0,803 0,798 0,687 0,725 0,710 0,709

Самарэнсрго 1,231 1,268 1,417 1.455 1,493 1,583 1,518 1,508 1 488 1,368 1,377 1,491 1.538 1,551

С аратовчперго 0,400 0,393 0,404 0,433 0,434 0,423 0,432 0,443 0,431 0,418 0,415 0,419 0,427 0,451

Сахалннморпефтегаз 97,856 99,869 97 268 100 848 96,694 103 648 103 024 104,430 96,697 89,839 88,675 91,611

( аераанк РФ 7 130.691 7 240,183 8 058,864 8 320 394 8 092,483 8 204 259 8 506,393 8 477,965 8 518,275 7 725,424 7 626,655 7 540,890 7 354 913 7 621,127

С асраанк РФ (прив) 116,460 113.601 115 804 119191 122,306 109,364 109,206 109 150 109 627

Свср ;ловИ1Ср» о 6417 6,436 7,824 8 032 8 748 В,698 8,382 8,078 7 576 7,999 7,767 8,078

Сисшефть 75 284 74,529 74,997 75,764 75,381 75,100 77,819 79,503 81,970 66,509 69,805 69,450 68,673 75,617

Сор| атнефтегаз 15 059 12,672 13 241 12,996 12,798 12,492 12.807 12 642 12,962 11,897 11,726 11,477 11,348 12,425

Сярптгнефтегаз (приа) 8,516 7,522 7,520 7,803 6,706 6,892 6,857 6,942

1атнефть 27,350 28 122 30,482 33 683 33,608 33,553 32,903 28,641 27 682 28,125 28,244 27,816 28,115 29,265

Татнефть(прив) 16,066 16,463 15,868 16 472 16,223 16,167 16,610 15,222 14.087 14 007 13,954 13,912 14,449

Трап, нефть 11 558 465 11 642,414 12 224 805 12 331,675 11 989,621 12 311,914 12 453.723 12 358,565

Гранспефгь(прив) 11 622,143 11 707 568 11 765,554 12 215 382 12 618,365 12 027,426 12 382 007 12 600 941 12 434,925 11 491,177 11 092,766 10 976,024 10 938,691 10 824,434

У РЕиквяэышформ 0,550 0,548 0,608 0,623 0,623 0,629 0,66В 0,663 0,712 0,665 0,662 0,663 0,672 0,706

Ур^лСнаБаик 0,098 0,098 0.098 0,098 0,126 0,121 0,101 0,101 0 104 0,105 0,110

ЮКОС 358,749 364 568 381,678 386,056 376,778 372,548 397,140 417.920 418,706 346,329 342,412 345,109 3/7,467 411,437

Относительное изменение рыночною индекса, Я1, -37,9% 254.6% -31,6% -33,9% 19,6% 21,6% -4,2% 7,0% -4,9% -24,1% -24,7% -25,9% 83,1%

Источник: «Финансовая газета». 2003, №19-34.

Расчетные значения коэффициентов риска акций по итогам торгов на фондовых биржах России____

Эмитент Размах вариации средневзвешенной цены акции, руб Средняя цена, руб Стандартное )ТКЛонени< средневзвешенной цены акции, руб Коэффициент вариации

мах min |max-min|

АвтоВАЗ 750,586 620,797 129,789 686,706 38,585 0,056

Аэрофлот 12,012 10,298 1,714 11,038 0,434 0,039

ПК "Балтика" 404,742 370,685 34,057 380,955 10,054 0,026

Газпром 35,482 28,873 6,609 32,219 2,571 0,080

Дальэнерго 0,147 0,096 0,051 0,113 0,013 0,118

Интерурал 65,454 60,043 5,411 62,364 1,702 0,027

Иркутскэнерго 3,127 2,623 0,504 2,785 0,127 0,046

Красноярскэнерго 8,960 7,171 1,789 7,870 0,588 0,075

МГТС (прив) 156,120 129,816 26,304 139,015 8,619 0,062

Мсгионнефтегаз 287,159 258,550 28,609 271,266 7,867 0,029

Мосэнерю 2,356 1,818 0,538 2,074 0,174 0,084

НК "ЛУКойл" 606,972 529,287 77,685 553,795 24,909 0,045

ГМК "Норильский никель" 1 188,107 746,489 441,618 967,065 147,798 0,153

Пурнефтегаз 161,153 122,877 38,276 141,977 12,258 0,086

РАО "ЕЭС России" 8,713 4,640 4,073 7,315 1,239 0,169

РАО "ЕЭС России" (прив) 7,778 4,015 3,763 6,471 1,184 0,183

РБК 41,249 26,131 15,118 34,033 6,030 0,177

Ростелеком 57,292 44,664 12,628 50,512 4,018 0,080

Ростелеком (прив) 34,332 29,969 4,363 31,603 1,697 0,054

Ростовэнсрго 0,872 0,687 0,185 0,777 0,066 0,085

Самарэнерго 1,583 1,231 0,352 1,449 0,105 0,072

Саратовэнерго 0,451 0,393 0,058 0,423 0,016 0,039

Сахалинморнефтсгаз 104,430 88,675 15,755 97,533 5,273 0,054

Сбербанк РФ 8 518,275 7 130,691 1 387,584 7 887,037 484,331 0,061

Сбербанк РФ (прив) 122.306 109,150 13,156 113,857 4,903 0,043

Свердловэнерго 8,748 6.417 2,331 7,836 0,745 0,095

Сибнефть 81,970 66,509 15,461 74,314 4,311 0,058

Сургутнефтегаз 15,059 11,348 3,711 12,610 0,918 0,073

Сургутнефтегаз (прив) 8,516 6,706 1,810 7,345 0,616 0,084

Татнефть 33,683 27,350 6,333 29,842 2,479 0,083

Татнефть (прив) 16,610 13,912 2,698 15,346 1,101 0,072

Транснефть 12 453,723 И 558,469 895,254 12 108,899 342,329 0,028

Iранснсфть(прив) 12 618,365 10 824,434 1 793,935 11 764,101 636,623 0,054

Уралсвязьинформ 0,712 0,548 0,164 0,642 0,049 0,077

УралСибБанк 0,126 0,098 0,028 0,105 0,010 0,092

ЮКОС 418,706 342 412 76,294 378,351 25,937 0,069

р -Р

В диссертации проведен расчет и анализ показателей рисков акций компаний, представленных в табл. 1. Доходность акций представлена в табл. 3. и рас-счигываегся по формуле:

ч-\

где: Ри и Ри[ - рыночные цены / -й акции в наблюдаемый период времени/и/ -1;

ги - доходность / -й акции в наблюдаемый период времени ^; / = 1.......

/V- общее количество акций (по эмитентам) на рынке в период I.

Доходность акции за наблюдаемый период времени связана с изменением доходности на рыночный индекс за определенный отрезок времени. Рыночный индекс I -взвешенная по рыночной капитализации средняя арифметическая отношений цен:

I =

где М1 - общая рыночная капитализация в период I;

Мм - общая рыночная капитализация в период /-1.

Общая рыночная капитализация акций Л/ определяется по формуле:

■ и'

где' ти - количество <-х акций, котирующихся в период времени /; средневзвешенная цена ¡- й акции;

/V- общее количество акций (по эмитентам), участвующих в определении рыночной капитализации в период Л

Тогда относительное изменение рыночного индекса 0/, за период наблюдения I можно представить в виде:

в// ~ =(1,-1)100%

Доходность на рыночный индекс как средневзвешенная доходностей на акции, котирующихся в период наблюдения / на рынке определяется по формуле:

г" м'

где: гн - доходность на /-ю акцию;

N - общее количество акций (по эмитентам) на рынке в период

Зависимость между изменением доходности гп г-й акции, котирующейся на рынке, и доходностью ги на рыночный индекс 1( в период наблюдения I может быть представлена в следующем виде: г„ = «ь + р1 ,п, + Ей,,

где: ги - доходность / - й акции за наблюдаемый период V, (Х|, - коэффициент смещения;

Р,, - коэффициент наклона;

/•^-доходность на рыночный индекс в период /;

Е,;; - случайная пофешность.

Эмитент Доьсыноси. (относительные изменении) корпоративных ценных бумаг (по периодам наблюдении)

1 II III IV V VI VII VIII IX \ XI XII XIII XIV

25 30 04 2001 0S 0Я 0^ 2003 19 05 :ооз 26 10 05 2001 12 06 06 2003 06 11 06 :ooi 16-20 06 2001 2Í 27 06 2001 10 Об -04 07 2001 14 1*07 2001 21 25 07 2001 28 От 01 08 2001 04 Olí Oh 2001 П 15 08 2001

АвтоВАЗ 4,00% -4 39% -2 81% 0,17% -1 11% 5.43%J -1.57% 0 53% -9,43% -2.92% 0,65% 6,74% 1 2,5 5%

Аэрофлот -4 01% 1,56% 5 99% 8,36% -6 19% 1,22% -1,81% -2 03". -0,65% -0,18% -0,05% 0,58% 5,20".

ПК "Балтика" -1 30% 1,04% -1.56% 1,29% -0,89% -0 64% 2,15% -2,71% 2,49% 4 57% 1 89%

Газпром -1 08% 0,65% 7,93% -0,79% -2,64% 0,73% 1,49% 14 57%. -1,62% 0,15% -0,35% -1,58% 2 72%

Дальэнерго 5 21% -0 99"/,, 9,00% 9,17% -7,56% 1,82% 31,25% -18,37% -1,67% 0,85% 5.13%

И нтерорал -0,34% -1,321o -2 44% -1.12% -3 3 1 % 0.95% 2,34% 0 43% 3 39% 4,82% 1,82% -0 91*. 0 27%

Иркогскэнерго 0,04% 2,25% 4,25% -2,65% -0,29% 2,39% 3,99% 8,16% -9,95% -2,10% 0,07% 2.75% 0,71%

Красноярскэнср! о 3,08% 0 57% -0 75% 5,5 7% -0,59% 2,43% 3.59% 0.78% 6,71% 6,46". -0,79%

МГТС (прив) S 64% -5,55% -1,75% 1,17% 0,91% 6,33% 0,15% 4,*>3% 4 97°.

Мегиокнсф reí аз ■2,09% -1 21 % 2,21% -1,49% 0,28% 0.87% 0,58% 0,47% -5.05% -0.44% 2,10% 1,88% 2 86°'.

Мосэнсрю 14.09% -0 95% -2 80% -0 71% 6.60% 4,94",о -5 69% 0,09% -14,70% -4,16% 2,70% -0 37% 7,80%

НК "ЛУКойл" 1,42% -0 72% 4 30%, 0 0 2% -0 04". 5,43". 0,78% 2,80%. -12.03% 0,50% -0,48% 0 20% 5 35"'.

ГМК "Норильский никель" 0,18% 6,01% 3,02% 8.17% 4,74% 13,30% -1,23% 1,95% 6,87% 5,71% 6,31 % 3 79% 3 39%

Порнефтегаз 1,08% 6,57% 5 82% -6,36% 9,36% 7 66% 4,36% -0,43",. -9,19% -2,74»'. -0,58% 4,50%

РАО "ЕЭС России" 5,12% 34 62% 7,10% -3 38% 10,33% 0,95°. 1 58% 6 96% -0,93% -0.20% -0,47% 2 27%, 5,09%

РАО "ЕЭС России" (прив) 33 62% 3 45% 1 1.60% 9 22% 3,40% •7,8 3% -3,39% -0,96% 7,77%

РБК -1.71% -1 64% 6 91% 6,56% -0,32% 7.55% 29,25% -5 39". -0,58% -0,07°. 1,02% 0,44% 4,47%

Ростелеком -0,5 6% П 98% 12,54%, -3 85% -1,00% -1 20% -2,95% 3,02% 10 8 2% -0,64",. -0,78% 0 06% 3,74%

Ростелеком (прив) -3,88% 8,11% 5,68% 0 26% -12,57% 1,98% -0,80% 3 11".

Рос говэнерго 1,52% 8,21% 0 23% -7,91% -0 62% -13,91% 5,53»,. -2,07",. -0,14%

Сачарэнерго 3 01 % 1 1,75-i1 2 68% 2,61% 6 03% -4,1 1"!, -0,66% -1.33% -8,06% 0,66% 8,28% 3,15% 0,85%

Саратовэнерго -1,75% 2,80% 7 18%, 0,23%, -2 53% 2,13»'. 2,55%, -2 71% -3 02% -0,72% 0,96% 1 91% 5,62".

Сахалинморнефтегаз 2 06% -2 60%, 3 68% -4 12". 7,19*,. -0,60% 1,36% -7,40% -7,09% -1,10% 3 31%

Сасраанк РФ 1 54% 1 1,3 1 % 3 25% -2,74% 1 38% 3,68". -0,33% 0,48°,. -9.31% -1,28% -1,12% -2,47% 3,62%

Сосраанк РФ (прив) -2 45% 1 94% 2,92% 2,61". -10 58% -0,14% -0,05% 0,44",.

Свсрдловэнерго 0 10% 2 1.57% 2 66% 8,91% -0,57"» -3,63% -3.63% -6,21% 5.58% -2,90% 4,00%

Сианефть -1 00% 0,63% 1 02%, -0,5 1 % -0 37% 3,62". 2,16% 3,10%, -18 86% 4,96% 0,51% -1.12% 10,1 1%

Сорго1нсф1с1аз -15 8 5% 4,49% -1 85%, -1,52% -2,39%, 2 52". -1,29% 2,53% -8,22% -1,44% -2,12% -1,12% 9,49%

Copiотнефтегаз (крив) -1 1 67% -0,03% 3,76% 1 4,06% 2,77% 0,51% 1,24%

Татнефть 2.82% 8,39% 10 50",« -0.22% -0,16% -1,94% -12,95% -2 65% 0,87% 0,42%, -1,52% 1,07% 4,09",.

Татнефть(прив) 2,47% -3 61"» 3 81% -1 М% -0 35% 2,74% -8,36% -7,46% -0,57% 0,3S% -0 30% 3,86%

Трансиефть 0,73% 5 00% 0,87% -2,77% 2,69% 1,15% -0.76%

Транснефть(прив) 0,74% 0.50% 3 82%, 3,10% -4,68% 2 95% 1,77% -1,32% -7,59% -3.47% 1.05% -0 34% -1 04%

У ралсвязьинформ -0,36% 10,95% 2 47% 0 96% 6,20% -0,75% 7,39% -6,60% -0,45% 0,15% 1,36% 5,06%

УралСиаБанк 28,57% -3,97% -16 53% 2,97% 0,96% 4,76°'.

ЮКОС 1,62% 4 69% 1 15% -2,40% -1 12% 6,60% 5,23". 0,19% 17.29% -1.13"» 0,79% 9,38% 8,99%

Доходность на рыночный индекс, Гц -0,07% 5,72% 2,86% 0,87% 0,72% 2,73% 1,23% • ,22% -5,91% -0,54% 0,48% в,78% 3,40%

Коэффициент наклона (3^ (/? -коэффициент) /-й акции вычисляется по формуле:

R -

Pii —Г ' ai

где- - ковариация между доходностью /-й акции г и доходностью на рыночный индекс г ; сг/2 - дисперсия доходности на рыночный индекс гг

Ковариация показывает зависимость двух случайных величин по отношению друг к другу и вычисляется по формуле:

COV 1, - О// - > --- ,

м «-1

где: - средняя доходность г-й акции; средняя доходность на рыночный индекс; и - количество периодов наблюдений t{t= 1.....ri).

Коэффициент смещения а^ называют безрисковой ставкой доходности по i - й акции или требуемой ставкой доходности. Исходя из общего определения меры риска (дисперсии) по ;-й акции:

£Г я

и уравнения г„ - «I, + Р[,г/, + Еи, выводится следующее равенство: О2, = Р|,2о2/ + о2ь ,

где. о2, - дисперсия или общий риск /-й акции; о / - дисперсия доходности на рыночный индекс; р1(2о2/ - рыночный или систематический риск;

а2[ , - дисперсия случайной погрешности Е1() или собственный (несистематический) риск /-й акции.

Уровень риска ценных бумаг определяется значениями в-коэффициентов (тбл.4).

Таблица 4

Характеристики показателей риска

Значение /?-коэффициента Уровень систематического риска

Pi,~ 1 Средний

Вк> 1 Высокий

Рь<1 Низкий

Значения коэффициентов о.ц и котируемых акций, а также рыночный (систематический) и собственный (несистематический) риски акций представлены в табл. 5.

Оценка значений рисков по результатам торгов на фондовых биржах России

Эмитент Средняя доходность г„ в % Стандартное отклонение, в % Ьезрисковая ставка доходности Коэффициент наклона Риск акции Коэффи- цнен г корреляции, С|, Коэффициент детерминации R"

коэффициент. Он стандартная ошиака SE коэффициент, В1, стандартная ошиака SE рыночный B,,V, соаствен-ный с>,

\втоВАЗ 0,60 5,57 -0 002 0,016 0,886 0,565 0,00057 0,00277 0.428 0,183

Аэрофлот 0,62 4,03 0,001 0,012 0,508 0,424 0,00019 0.00156 0,340 0,115

ПК "Ьалтика" 0.57 2,17 0.004 0,007 0,336 0,267 0,00007 0,00044 0,387 0,150

Г азпром 1,55 4,73 0,012 0,014 0,332 0,521 0,00008 0,00235 0.189 0,036

Дальэнерго 2.92 12,26 0,014 0,039 1,425 1,314 0,00174 0,01477 0.340 0.116

Интерорал -0,45 2,29 -0 ООй 0,007 0.116 0,254 0,00001 0.00056 0.137 0,019

Иркокжэнерго 0,74 4,31 -0.003 0,010 1,048 0,365 0,00079 0,00116 0.654 0,428

Красноярск терго 2,02 3 22 0,02236 0,010 -0 2S8 0,362 0,00006 0.00109 -0 23 1 0,054

МГ 1С (прив) 2,16 4,39 0.020 0.015 0,413 0.603 0,00012 0,00206 0,251 0,063

Мегионнефте! аз -0,26 2,15 -0 006 0,006 0,399 0,208 0,00011 0.00038 0,499 0,249

Мосэнерго 0,53 7,11 -0 007 0,019 1,224 0.706 0,00108 0,00433 0.463 0,215

НК "ЛУКойл" 0,58 4.36 -U 006 0,009 1,222 0.322 0,00108 0,00090 0,753 0,568

I М К "Нори 1ьский никель" 3,74 4.83 0,027 0,012 1,117 0.424 0,00090 0.00156 0,622 0,387

Порнефгет аз 1.67 5,75 0,001 0,012 1,526 0 432 0,00183 0,00162 0,745 0.555

РАО "ЮС России" 5,33 9,62 0,033 0,024 2.149 0,862 0,00334 0,00645 0,601 0.361

РАС) "ЕЭС России" (прив) 8,06 10,74 0,066 0,034 1,677 1,094 0,00290 0,00987 0,501 0,251

РЬК 3.58 8,63 0,031 0,026 0,533 0,954 0,00021 0,00790 0,166 0,028

Ростелеком 0,89 6,52 0.010 0,012 1,971 0.425 0,00281 0,00157 0,813 0,662

Ростелеком (нрив) 0,24 6,38 -0 02« 0.021 2,190 0,869 0,00209 0.0023 1 0,717 0,514

Ростов шерю -1,02 6,63 I) 02 i 0.017 1,471 0,542 0.00225 0.00245 0,716 0.513

Самарэнер« о 1,91 5,11 0,008 0,012 1,172 0,451 0.00099 0,00177 0,617 0.380

Сараговэнер! о 0,97 3,17 0,002 0,007 0.812 0,258 0.00048 0,00058 0 688 0,474

Сахалинморнефтегаз -0,50 4,59 -0 014 0,013 0,868 0,432 0,00065 0,00161 0,556 0,310

Саераанк РФ 0,62 4,72 0 00« 0,006 1.613 0,209 0,00188 0.00038 0.919 0,844

Саераанк РФ (прив) -0,66 4.37 О.И32 0,017 1,934 0,916 0,00081 0,00128 0,653 0,426

Сверд.'мюперг о 2.37 7,82 0,012 0,018 2,014 0,663 0.00309 0.00335 0.711 0.506

Сианефть 0.25 6,54 -0 015 0,013 1.820 0,486 0.00240 0.00205 0,748 0.560

Copi атнеф 1егаз -1,29 6,06 -0 026 0,015 1.383 0,536 0.00138 0,00250 0 614 0,377

Сорготнефтегаз (прив) -2,64 7,17 -0,028 0,024 1.244 0,767 0,00178 0,00404 0.587 0,345

Татнефть 0,67 5 65 0.001 0,017 0,644 0.602 0,00030 0.00315 0,307 0,094

Т атнефть (прив) -0,80 4.01 0 015 0,011 0,694 0.394 0,00038 0,00135 0,486 0.237

Гранснефть 0,99 2.46 -0 шоз 0,010 1,644 0.607 0,00036 0,00029 0,771 0,594

Транснефть(крив) -0,49 3.30 0.1113 0,008 0,826 0.273 0,00049 0,00065 0,674 0.454

У ра1связькнформ 2,20 4.61 0,009 0.008 1,383 0,279 0,00151 0,00068 0,843 0,710

Ура [Си«Банк 2,79 14,77 0 027 0.051 3,067 1,797 0,00919 0.01578 0,649 0,421

ЮКОС 1,28 6,78 1) 00 0.012 2,034 0,450 0,00299 0,00175 0,806 0,650

доходность на рыночный индекс, Г л 0,96 2,69 - - - - - - - -

На основании значений вычисленных коэффициентов определены акции отечественных эмитентов, которые имеют наибольший, средний и наименьший сис тематические риски (табл. 6., 7., 8.).

Таблица б

Акции с наибольшим систематическим риском(Рь >1)

Эмитент Стандартное отклонение, в % Безрисковая ставка доходности, 04, Коэффициент наклона, рь Риск акции Коэффициент детерминации Я2

рыночный собственный

УралСибБанк 14,77 0,027 3,067 0,00919 0,01578 0,421

Ростелеком (прив) 6,38 -0,029 2,190 0,00209 0,00231 0,514

РАО "ЕЭС России" 9,62 0,033 2,149 0,00334 0,00645 0,361

ЮКОС 6,78 -0,007 2,034 0,00299 0,00175 0,650

Свердловэнерго 7,82 0,012 2,014 0,00309 0,00335 0,506

РАО "ЕЭС России" (лрив) 10,74 0,066 1,677 0,00290 0,00987 0,251

Пурнефтегаз 5,75 0,001 1,526 0,00183 0,00162 0,555

Таблица 7

Акции со средним систематическим риском (Р ц ~ 1)

Эмитент Стандартное отклонение, в% Безрисковая ставка доходности, а„ Коэффициент наклона, % Риск акции Коэффициент детерминации Я2

рыночный собственный

Иркутск-.шерт 4,31 -0,003 1,048 0,00079 0,00116 0,428

ГМК "Норильский никель" 4,83 0,027 1,117 0,00090 0,00156 0,387

Самар-знерго 5,11 0,008 1,172 0,00099 0,00177 0,380

Таблица 8

Акции с наименьшим систематическим риском (рц < 1)

Эмитент Стандарт-нос отклонение, в % Безрисковая ставка доходности, аь Коэффициент наклона, Рь Риск акции Коэффициент детерминации Я2

рыночный собственный

МГТС (прив) 4,39 0,020 0,413 0,00012 0,00206 0,063

Мегионнеф-тегаз 2,15 -0,006 0,399 0,00011 0,00038 0,249

ПК "Ба. пика" 2,17 0,004 0,336 0,00007 0,00044 0,150

Газпром 4,73 0,012 0,332 0,00008 0,00235 0,036

Ингерурап 2,29 -0,006 0,116 0,00001 0,00056 0,019

В диссертации выполнены расчеты, позволяющие обосновать структуру инвестиционного портфеля (табл.9.), включающего акции отечественных эмитентов, характеризующихся умеренным риском и средней доходностью 2,025,33%.

Предложенный метод обоснования состава портфеля ценных бумаг дает возможность инвестору обосновать выбор акций (или других активов), которые могут обеспечить требуемую доходность при приемлемом риске, либо оценить общий риск вложения средств при требуемой доходности.

Риск и доходность портфелей, состоящих из акций

отечественных эмитентов со средней доходностью

Портфель Средняя доходность Яр, в % Стандартное отклонение оР в %

А Дальэнерго 2,92 12,26

В Красноярскэнерго 2,02 3,22

С МГТС (прив) 2,16 4,39

О ГМК "Норильский никель" 3,74 4,83

Е РАО "ЕЭС России" 5,33 9,62

Р РБК 3,58 8,63

С Свердловэнерго 2,37 7,82

Н Уралсвязьинформ 2,20 4,61

1 УралСибБанк 2,79 14,77

0,5А+0,5В 2,47 6,55

0,5А+0,5С 2,54 6,28

0,5А+0,51) 3,33 6,01

0,5А+0,5Е 4,12 8,55

0,5А+0,5Р 3,25 6,1)3

0,5А+0,5С 2,65 7,55

0,5А+0,5Н 2,56 7,45

0,5А+0,51 2,86 10,01

0,5В+0,5С 2,09 3,00

0,5В+0,50 2М 3,07

0,5В+0,5Е 3,67 4,75

0,5В+0,5Е 2,86 3,95

0,5В+0,5С 2,14 4,54

0,5В+0,5Н 2Д1 2,69

0,5В+0,51 2,41 7,24

0,5С+0,50 2,95 3,24

0,5С+0,5Е 3,74 5,06

0,5С+0,5Р 2,87 4,67

0,5С+0,5С 2,26 4,64

0,5С+0,5Н 2,18 3,24

0,5С+0,51 2,48 7,54

0,50+0,5Е 4,54 5,55

0,50+0,51 3,66 4,82

0,50+0, 3,06 5,29

0,50+0,5Н 2,97 4,08

0,50+0,51 3,27 7,85

0,5Е+0,5Р 4,45 5,67

0,5Е+0,5С 3,85 7,78

0,5Е+0,5Н 3,76 6,49

0,5Е+0,51 4,06 8,75

0,5Р+0,5С 2,97 5,35

0,5Р+0,5Н 2,89 4,56

0,5Р+0,51 3,19 10,25

0,5С+0,5Н 2,28 5,35

0,5С+0,51 2,58 8,30

0,5Н+0,51 2,50 7,86

В заключении сформулированы основные выводы, полученные автором в результате выполненного исследования, и даны практические рекомендации по их использованию.

* * *

Основные положения диссертации изложены в следующих опубликованных работах соискателя:

1. Иванов А.П., Саркисян A.C. Оценка финансовых рисков акций российских эмитентов // Автоматизация и современные технологии. - 2004 - №1 - 0,6 пл. (в т.ч. авт. 0,3 п.л.)

2. Иванов А П., Саркисян A.C. Обоснование структуры инвестиционного портфеля ценных бумаг // Автоматизация и современные технологии. - 2004 -№3 - 0,76 пл. (в т.ч. авт. 0,38 пл.)

3. Иванов А.П., Саркисян A.C. Диверсификация состава инвестиционного портфеля ценных бумаг // Автоматизация и современные технологии. 2004 -№ 5 -0,56 п.л. (в т.ч. авт. 0,28 п.л.)

4. Иванов А.П., Саркисян A.C. Определение финансовых рисков акций российских эмитентов // Рынок ценных бумаг. -2004 - №3 (258) - 0,64 п.л. (в т.ч. авт. 0,32 пл.)

5. Иванов А.П., Саркисян A.C. Риск и доходность инвестиционного портфеля // Рынок ценных бумаг. - 2004 - №4 (259) - 0,58 п.л. (в т.ч. авт. 0,25 п.л.)

6. Иванов А.П , Саркисян A.C. Управление активами инвестиционного портфеля // Рынок ценных бумаг. - 2004 - №5 (260) - 0,62 пл. (в т.ч. авт. 0,23 пл.)

7. Саркисян A.C. Оценка рисков при портфельном инвестировании // Журнал для акционеров.-2001 -№8-0,55 пл.

8. Саркисян A.C. Обоснование структуры инвестиционного портфеля // Журнал для акционеров.-2001 -№9-0,47 п.л.

9. Саркисян A.C. Формирование портфеля ценных бумаг и управление им. //Инвестиционная привлекательность акций. М.: Акционер.-2002-1,47 п.л.

10. Саркисян A.C. Формирование и управление портфелем ценных бумаг// Финансовые инвестиции на рынке ценных бумаг. М: Дашков и Ко. - 2004 -1,56 пл.

! 1. Sarkisjan Andrianik S. Formowanie portfela i zarzadzanie portfelem papierow wartosciowich// Inwestycyjna atrakcyjnosc akcji. Polska: Koszalin, - 2004 - 1,58 пл.

а

«

Автореферат

Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Саркисян Андраник Сиразович

Тема диссертационного исследования:

Обоснование структуры инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг

Научный руководитель Иванов Аркадий Павлович

Изготовление оригинал-макета Саркисян Андраник Сиразович

Подписано в печать «7» октября 2005. Тираж 100 экз. Усл. пл. 1

Российский государственный социальный университет

Лицензия серия ЛР № 021321 от 14.01.99 Отпечатано в типографии Академии повышения квалификации и переподготовки работников образования 107014, Москва, ул. Короленко, д. 2

»21002

РНБ Русский фонд

2006-4 19636

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Саркисян, Андраник Сиразович

Введение.

ГЛАВА L МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ПОРТФЕЛЬНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

§ 1. Инвестиционная деятельность на рынке корпоративных ценных бумаг.

§ 2. Основные характеристики категории финансового риска.

§ 3. Хеджирование и управление инвестиционными рисками.

§ 4. Принципы формирования портфеля ценных бумаг.

§ 5. Модели выбора оптимального портфеля ценных бумаг.

9 ГЛАВА II. ОЦЕНКА ПОКАЗАТЕЛЕЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ АКЦИЙ

§ 1. Стоимостные показатели оценки эмитента и его акций.

§ 2. Чистые активы как критерий финансовой устойчивости компании.

§ 3. Прибыль на одну акцию - индикатор инвестиционной привлекательности акций

§ 4. Нормативный подход к оценке показателей состоятельности компаний.

ГЛАВА П1. ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ СОВЕРШЕНСТВОВАНИЯ УПРАВЛЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫМ ПОРТФЕЛЕМ

§ 1. Количественная оценка инвестиционных качеств акций.

§2. Обоснование структуры инвестиционного портфеля.

§ 3. Диверсификация состава инвестиционного портфеля.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Обоснование структуры инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг"

Актуальность темы исследования. Рынок ценных бумаг (фондовый рынок) является составной частью финансовой системы государства. Развитие современного фондового рынка в Российской Федерации является обязательным условием для перехода к полноценной рыночной экономике и совершенствования системы денежного обращения. Развитие российского рынка финансовых инструментов привело к увеличению объема денежных средств, направляемых на инвестиционные цели. Соответственно возросли требования к применяемым методам анализа и прогнозирования финансового рынка. Современный рынок ценных бумаг в России характеризуется высокими рисками, что послужило причиной увеличения интереса и повышению роли риск - менеджмента. В современной отечественной практике управления понятия риск, управление рисками, анализ рисков появились недавно и в большей степени в приложении к финансовому рынку - системе, оперирующей многообразными финансовыми инструментами. Финансовые услуги обслуживаются специфическими институтами, располагающими разветвленной и разнообразной инфраструктурой, в которой активы ее участников обращаются самостоятельно.

Принимая решение о целесообразности приобретения того или иного финансового актива, любой инвестор пытается оценить экономическую эффективность планируемой операции. Процессы принятия решений происходят, как правило, в условиях наличия той или иной меры неопределенности, которая определяется следующими факторами:

• неполное знание всех параметров, обстоятельств, ситуации для выбора оптимального решения, а также невозможностью адекватного и точного учета всей доступной информации и наличием вероятностных характеристик поведения окружающей среды;

• наличие фактора случайности, т.е. реализации факторов, которые невозможно предусмотреть и спрогнозировать в реальной ситуации;

• наличие субъективных факторов противодействия, когда принятие решений происходит в ситуации игры партнеров с противоположными или не совпадающими интересами.

Проявление того или иного фактора порождает риск (вероятность), сопровождающий выполнение запланированного действия (решения).

Актуальность темы диссертационного исследования обусловлена повышением интереса институциональных инвесторов к российскому рынку финансовых активов и улучшением инвестиционного климата в России. Следствием сложившейся ситуации является необходимость применения научных подходов к формированию инвестиционного портфеля и оценки рисков в условиях, когда инвестор находится перед выбором распределения средств между несколькими направлениями (облигациями, акциями и т.д.) при разумных ограничениях на риски. Для этого инвестор должен знать соотношение доходность/риск, чтобы в зависимости от своих предпочтений выбрать оптимальный вариант.

Проблема исследования состоит в раскрытии причин и факторов, влияющих на обоснование состава инвестиционного портфеля, а также в оценке инвестиционных рисков корпоративных ценных бумаг (акций) для того, чтобы обосновать направления вложения средств инвесторов.

Степень разработанности проблемы исследования. Серьезное развитие российского рынка финансовых инструментов позволяет с большей эффективностью применять на практике разработки зарубежных специалистов, которые уделяют большое внимание анализу финансовых рынков, начиная уже со второй половины XX века.

В данном контексте можно выделить следующие основные направления исследований:

1. Методологические проблемы управления инвестиционным портфелем.

2. Обоснование методов построения инвестиционных рейтингов ценных бумаг и других финансовых инструментов.

Впервые задача обоснования оптимального портфеля была сформулирована в 50-е годы Г. Марковитцем, чья работа впоследствии была удостоена Нобелевской премии. В числе последователей теории Марковитца можно назвать Дж. Тобина, У.Шарпа, Алексан-дера Г., Бэйли Д., Ливингстона Г. Дугласа, Уотшема Т. Дж., Парамоу К. и др.1

Проблема разработки оптимального портфеля ценных бумаг была освещена и российскими учеными-экономистами. Среди научных работ по этому направлению следует отметить труды А.А. Первозванского, Бланка Н.А., Иванова А.П., Трухаева Р. И., Шапкил на А.С. и др.

1 Markowitz Н.М. Portfolio selection // Journal of Finance. 1952. Vol. 7, №1.; Sharpe W.F. Simplified model for portfolio analysis // Management Sci. 1963. Vol. 9, № 2.; Шарп У.Ф., Александер Г.Д., Бэйли Д.В. Инвестиции. М.: Инфра-М, 1999.; Ливингстон Г. Дуглас. Анализ рисков операций с облигациями на рынке ценных бумаг. М: Филин, 1998.; Уот-шем Т. Дж., Парамоу К. Количественные методы в финансах. М: ЮНИТИ, 1999

2 Первозванский А.А. Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: расчет и риск. М: ИНФРА-М, 1994.; Бланк И.А. Финансовый менеджмент. Киев: Инка-Центр. 1999.; Иванов А. П. Финансовые инвестиции на рынке ценных бумаг. М.: Дашков и Ко, 2004 г.; Трухаев Р. И. Модели принятия решений в условиях неопределенности. М.: Наука, 1981.; lilan-кин А.С. Экономические и финансовые риски. М.: Дашков и Ко, 2004 г.

Появление новых инвестиционных инструментов на российском рынке, а также увеличение ликвидности и емкости рынка ценных бумаг позволили инвесторам включать в портфель широкий спектр активов, что привело, с одной стороны, к повышению эффективности использования механизма диверсификации для снижения рисков, а с другой - к увеличению затрат на мониторинг большего количества инструментов в режиме реального времени. Проблема временных затрат на расчетные процедуры крайне актуальна и в настоящее время, поскольку инвестору необходимо в кратчайшие сроки реагировать на изменения рыночной ситуации.

В настоящее время существуют значительные различия в уровнях развития российского финансового рынка и рынков Западной Европы и Америки, что является стимулом для адаптации западных моделей и разработке моделей формирования инвестиционных портфелей и методик оценки рисков. При формировании портфеля инвестор сталкивается с двумя проблемами: во-первых, инвестору необходима модель, которая отвечала бы его требованиям и позволяла определить структуру портфеля, необходим механизм и правила определения оптимальной структуры; во-вторых, необходимо располагать исходными данными, на которые будет опираться модель. Следует отметить, что одна из основных проблем, возникающих при анализе российского финансового рынка - отсутствие устойчивых ретроспективных данных, что затрудняет применение моделей, основанных на использовании статистических данных.

Следует отметить, что многие отечественные разработки в области портфельного моделирования, как правило, сводятся к решению узких задач, либо учитывают специфику ограниченного круга инструментов. Например, подходы при формировании акций и портфеля инструментов с фиксированной доходностью отличаются на методологическом уровне. В настоящее время практически не существует единой методики формирования инвестиционного портфеля, состоящего из различных инструментов, пригодной для российского финансового рынка. Применение зарубежных методик может повлечь получение неадекватных результатов и требует адаптации.

В последнее время значительно возросло внимание ко второму направлению -обоснованию инвестиционной привлекательности ценных бумаг и других финансовых инструментов предприятий, что обусловлено потребностями предприятий в долгосрочных и дешевых инвестициях. Среди научных работ по этому направлению следует отметить труды отечественных ученых-экономистов: Бланка Н.А., Иванова А.П., Крейниной М.Н.,

Крылова Э.Н., Марголина A.M., Подшиваленко Г.П., Янковского К.П.и др.1

Значительный интерес представляют публикации зарубежных авторов , содержащие анализ конкретных проблем инвестиционной деятельности, использования рейтинговых систем для оценки банкротства или несостоятельности хозяйствующих субъектов (Бивер В.Х., Альтман Э., Бригхем Ю., Дамари Р., Курц X.).

Вместе с тем, раскрытие содержания основных экономических категорий, анализ факторов, влияющих на оценку инвестиционной привлекательности предприятий в рыночной среде, разработаны еще недостаточно полно, особенно применительно к акционерным формам хозяйствования. Поэтому требуются дополнительные исследования, начиная от уточнения социально-экономической сущности основных категорий, и заканчивая путями и методами управления инвестиционной привлекательностью компаний.

В связи с изложенным, усилия автора направлены на то, чтобы по возможности восполнить указанные пробелы, обосновать методику формирования инвестиционного портфеля корпоративных ценных бумаг.

Объектом исследования диссертационной работы являются акции, обращающиеся в официальном обороте отечественных фондовых бирж, в частности, Российской торговой системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) и др., а также их характеристики, имеющие существенное значение для инвестора при формировании инвестиционного портфеля.

Предметом исследования выступают экономические отношения инвесторов, складывающиеся в процессе формирования структуры инвестиционного портфеля с учетом надежности, доходности, срочности активов и показателей ликвидности, а также рисков, возникающих при инвестировании и методов их снижения.

Целью исследования диссертационной работы является анализ существующих методик оценки риска при инвестировании, построение функций риска и доходности, обоснование структуры оптимального портфеля финансовых активов с учетом специфики российского рынка корпоративных акций.

1 Бланк И.А. Основы финансового менеджмента. В 2 т. Киев: Инка-Центр; 1999.Иванов А. П. Инвестиционная привлекательность акций. М.: Акционер, 2002.; Крейнина М.Н. Финансовый менеджмент. М.: Дело и Сервис, 1998.; Крылов Э.И., Власова В.М., Журавкова И.В. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия. М.: Финансы и статистика, 2003.; Марголин A.M., Быстряков А.Я., Экономическая оценка инвестиций. М.: Экомос, 2001.; Подшиваленко Г. И. Инвестиции. М.: Кнорус, 2004.; Янковский К.П., Мухарь И.Ф. Организация инвестиционной и инновационной деятельности. С-Пб.: Питер, 2001.

2 Бригхем Ю., Гапенски JI. Финансовый менеджмент. В 2 т. Пер. с англ. Под ред. В.В. Ковалева. С-Пб.: Экономическая школа, 1997.; Дамари Р. Финансы и предпринимательство: финансовые инструменты, используемые западными фирмами для роста и развития. Пер. с англ. Ярославль: Елень, 1993.; Курц X.Капитал, распределение, эффективный спрос. Пер. с англ. М.: Аудит, ЮНИТИ, 1998.

В соответствии с целью в диссертации поставлены и решены следующие задачи:

• проведен анализ российского рынка корпоративных акций, изучены особенности, присущие развивающимся рынкам, и определены условия применения классической портфельной теории;

• уточнены в соответствии с действующим законодательством и Международными стандартами финансовой отчетности (МСФО) экономическое содержание базовых категорий: «чистые активы», «инвестиционная привлекательность» и других, определяющих фундаментальную оценку корпоративных ценных бумаг;

• оценена эффективность использования существующих методик оценки риска, возникающего при инвестировании на рынке ценных бумаг;

• разработана оптимизационная модель портфеля ценных бумаг в условиях развивающегося российского рынка корпоративных акций;

• введены разновидности моделей для операций с портфелем ценных бумаг.

Решение перечисленных задач способствует принятию инвестором решений, которые связаны с инвестированием в финансовые активы с целью получения экономической эффективности (положительного финансового результата - прибыли) при определенных ограничениях на риски.

Теоретическую и методологическую базу исследования составляют фундаментальные положения, содержащиеся в трудах отечественных и зарубежных ученых, специалистов в области экономики и финансового менеджмента, анализа портфельной теории, прикладные разработки зарубежных институциональных инвесторов, а также основные категории и инструментарий, вытекающие из Международных стандартов финансовой отчетности (МСФО).

В процессе работы над диссертацией при обработке данных и их анализе использован широкий арсенал статистических методов: группировок, относительных и средних величин, индексный метод. Для решения частных задач использовались методы экономет-рического (регрессионного) анализа, финансовой математики. Исследование базируется на системно-факторном подходе к оценке инвестиционной привлекательности корпоративных ценных бумаг. Информационной базой исследования являются данные государственной и отраслевой статистики России, официальные данные Российской Торговой Системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), информационных агентств, публикации в финансово-экономических периодических изданиях, а также отчетность компаний.

В диссертации учтены законодательные акты, Постановления Правительства РФ, Указы Президента РФ, а также нормативно-инструктивные указания Министерства финансов РФ.

Научная новизна исследования состоит в результатах анализа основных категорий, определяющих основу построения инвестиционного портфеля. В диссертации дано новое решение актуальной экономической задачи разработки методов обоснования инвестиций в ценные бумаги на фондовом рынке с учетом видов стоимостных оценок, классификации факторов риска, взаимосвязи стоимостных показателей и риска.

Новые научные результаты, полученные лично автором в ходе исследования и выносимые на защиту, заключаются в следующем:

• определены основные категории, определяющие инвестиционную привлекательность акций, вытекающие из требований МСФО (базовая прибыль на акцию, разводненная прибыль на акцию, принцип осмотрительности, соответствие международным стандартам, отечественному законодательству и др.);

• сформулированы условия применения классических западных портфельных теорий и методик оценки риска на российском фондовом рынке;

• определены и изучены функции риска и доходности инвестора, позволяющие оценить уровень потерь при работе на рынке ценных бумаг. В частности, фиксируется приемлемый уровень доходности и определяется структура активов портфеля, которая минимизирует общий риск от операций с портфелем; рассматривается расширение портфеля за счет включения новой ценной бумаги при сохранении текущей доходности и минимизации риска от операций с новым портфелем;

• на завершающей стадии принятия решения по структуре портфеля ценных бумаг предложены методы краткосрочного прогнозирования показателей риск/доход и методы управления инвестиционной привлекательностью ценных бумаг;

• уточнено влияние факторов внешней среды (макроэкономических индикаторов, законодательных изменений и др.) на динамику индекса акций, что позволяет прогнозировать изменение доходности на рыночный индекс.

Использование перечисленных результатов при принятии решений инвестором в процессе инвестирования ресурсов в финансовые активы будет способствовать формированию оптимального инвестиционного портфеля и достижению заданной доходности при приемлемых ограничениях на риски.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Саркисян, Андраник Сиразович

Заключение

Эмиссия корпоративных ценных бумаг - это мощное, но пока недооцененное руководством компаний средство решения многочисленных финансовых и управленческих задач, включая привлечение ресурсов на развитие производства, сокращение или погашение кредиторской задолженности, реструктуризацию акционерного капитала или преодоление нежелательных тенденций его изменения. Выпуски ценных бумаг, хотя и требуют от компании расходов, но позволяют сформировать капитал на долгосрочной основе. Эмиссии акций предполагают реализацию тщательно обоснованной дивидендной политики и проведение текущей работы по поддержанию ликвидности уже выпущенных ценных бумаг, повышению их привлекательности для различных групп инвесторов.

Анализ инвестиционной привлекательности акций — это процесс сбора, систематизации и обработки информации об эмитенте, его финансовом положении и стратегии на рынках - финансовом, ресурсном, кредитном и др. Значительную роль в обосновании критерия инвестиционного решения играет технический анализ, фиксирующий особенности обращения акций, динамику курсов, рисков, доходности и индексов и т.д.

В работе предпринята попытка объединить некоторые приемы анализа акций по указанным направлениям, чтобы предоставить инвестору расчетный аппарат для оценки эффективности вложения средств в покупку акций. Отправной точкой проведения такого анализа является оценка состоятельности эмитента при выпуске корпоративных ценных бумаг, в частности, акций. Независимо от сектора экономики, особенностей компании или используемых методов, главная цель этого анализа - установить надежную основу для экономической оценки обыкновенных акций. Для этого необходимо рассчитать ряд показателей финансового состояния компании, сравнить их фактические значения с нормативными или предельно допустимыми. Однако в отечественной практике отсутствуют достоверные данные о значениях показателей, рекомендуемых в качестве базы сравнения для аналитической работы. В связи с чем, на практике, в основном, проводится динамический анализ финансовых показателей.

Главная трудность оценки интервальных значений подобных показателей состоит в следующем. Дифференциация компаний по отраслям народного хозяйства, а затем по видам и масштабам деятельности, организационно-правовым формам порождает огромное разнообразие условий функционирования реальных объектов анализа. Это разнообразие условий должно быть фиксировано внутри ограниченного числа типологических групп

124 компаний, для которых могут быть рассчитаны и обоснованы индикаторные значения анализируемых показателей.

Следующая особенность состоит в возможности сопоставления количественных значений рассчитанных показателей. Дело в том, что исходные данные для расчетов содержатся в разных видах документации, различаются регламентом проведения аналитических работ, условиями применения расчетных показателей и т.д. Это существенно снижает достоверность оценки сравниваемых показателей, а часто делает ее невозможной ввиду несопоставимости данных. Переход на системы международной стандартизации показателей и условий (методов) их расчета, обязательность раскрытия информации о результатах деятельности компаний, использование нового плана счетов бухгалтерского учета будут способствовать новому качеству аналитической работы и переходу отечественных компаний к нормальному рынку.

Практика проведения работ по поддержанию ликвидности собственных акций и мобилизации средств на развитие компании свидетельствует, что в таких случаях проводится ряд мероприятий, начиная от обоснования дивидендной политики и заканчивая возможной реорганизацией акционерного общества. Важная роль при этом принадлежит не только эмитенту, но и инвестору. В большинстве российских компаний акционерный капитал рассматривается лишь как средство обеспечения или сохранения контроля над компанией одной из уже доминирующих групп владельцев акций. По этой же причине преобладает негативное отношение к последующим эмиссиям акций.

Роль инвестора в повышении привлекательности акций часто недооценивается. Именно инвестор формирует спрос на акции, активно влияет на дивидендную политику компании. Следует подчеркнуть, что привлечение средств при сохранении контроля над компанией возможно только за счет средств мелких неконсолидированных инвесторов. Однако на этом пути имеются существенные трудности. Дело в том, что привлечение средств мелких вкладчиков с помощью инструментов фондового рынка требует соответствующей государственной политики по защите прав этого типа инвесторов. Настороженное отношение населения, низкая ликвидность и доходность акций большинства отечественных предприятий, отсутствие необходимой инфраструктуры фондового рынка не позволяют российским компаниям использовать эту возможность по привлечению инвестиционных ресурсов. Таким образом, большинство руководителей компаний не готовы использовать весь спектр инвестиционных направлений работы с акционерным капиталом.

Динамика финансового рынка заставляет быстро и адекватно реагировать на его изменения, поэтому резко возрастает роль управления инвестиционным портфелем. В дополнение к финансовым показателям состоятельности эмитента возрастает значение нахождения соотношения между ликвидностью, доходностью и риском ценных бумаг, которое позволило бы выбрать оптимальную структуру портфеля.

Принимая решение о целесообразности вложения денежных средств в финансовые инструменты, при формировании портфеля с точки зрения источников дохода или позиций инвестора необходимо определить риск, присущий этим инструментам, ожидаемую доходность и затем оценить, достаточна ли она для компенсации ожидаемого риска. Обычно инвестор работает не с отдельным инструментом, а с их набором - инвестиционным портфелем. В процессе исследования предложен метод оценки финансовых рисков при портфельном инвестировании. Метод иллюстрируется расчетами риска вложений инвесторов в наиболее ликвидные акции, обращающиеся на фондовом рынке России. Рассматриваются вопросы оценки рисков и доходности портфеля ценных бумаг, составленного из акций российских компаний. Предлагается состав портфеля умеренного риска и средней доходности. Рассматриваются систематический и диверсифицируемый риски инвестиционного портфеля. Предлагается метод оценки эффекта диверсификации портфеля на примере акций российских эмитентов.