Оценка эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Оценка эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний"

На правах рукописи

4849808

Ищенко Светлана Максимовна

ОЦЕНКА ЭФФЕКТА СИНЕРГИИ ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ КОМПАНИЙ

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством

(Менеджмент)

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 6 ИЮН 2011

Екатеринбург - 2011

4849808

Диссертационная работа выполнена на кафедре финансового менеджмента ГОУ ВПО «Сыктывкарский государственный университет»

Научный кандидат экономических наук, профессор

руководитель: Бадокина Евгения Андреевна (Россия),

декан финансово-экономического факультета ГОУ ВПО «Сыктывкарский государственный университет», г. Сыктывкар

Научный консультант: доктор экономических наук, доцент

Андреева Елена Леонидовна (Россия), руководитель центра развития человеческого потенциала Учреждения Российской академии наук Института экономики Уральского отделения РАН, г. Екатеринбург

Официальные доктор экономических наук, профессор

оппоненты: Ермакова Жанна Анатольевна (Россия),

заведующий кафедрой управления персоналом, сервиса и туризма, директор НИИ региональной экономики ГОУ ВПО «Оренбургский государственный университет», г. Оренбург

кандидат экономических наук Власов Максим Владиславович (Россия), старший научный сотрудник Учреждения Российской академии наук Института экономики Уральского отделения РАН, г. Екатеринбург Ведущая организация: ГОУ ВПО «Пермский государственный университет», г. Пермь

Защита состоится «7» июля 2011 года в 9-00 ч. на заседании диссертационного совета Д 004.022.03 в Учреждении Российской академии наук Института экономики Уральского отделения РАН по адресу: 620014, г. Екатеринбург, ул. Московская, 29.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке, с авторефератом - в библиотеке и на сайте Учреждения Российской академии наук Института экономики Уральского отделения РАН (http://www.uiec.ru). Автореферат разослан «3» июня 2011г.

Отзывы на автореферат в двух экземплярах, заверенные гербовой печатью, просим направлять по адресу: 620014, г. Екатеринбург, ул. Московская, 29, Институт экономики Уральского отделения Российской академии наук, ученому секретарю диссертационного совета Д 004. 022. 03.

Ученый секретарь диссертационного совета,

кандидат экономических наук, доцент -г-" " £ ц Котлярова

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования

Развитие экономики на современном этапе выражается в ее глобализации, диверсификации, ориентации компаний на экспансию и рост. Компании стремятся изыскивать дополнительные источники расширения своей деятельности и способы укрупнения капитала в целях более эффективного его использования, среди которых наиболее популярным является проведение сделок по слиянию (поглощению).

Одной из причин формирования интегрированных структур, зачастую называемой при заключении подобных сделок, является стремление получить эффект синергии. С точки зрения менеджмента, его появление создает предпосылки для роста эффективности и конкурентоспособности компании, является единственным преимуществом, которое недоступно для повторения ни одним ее конкурентом и позволяет запустить механизмы развития экономической системы по принципу комплементарной эффективности.

В то же время, исследования ведущих консалтинговых фирм свидетельствуют, что большинство сделок слияний (поглощений) не увеличивают реально благосостояние акционеров или даже приводят к снижению этого показателя, а синергетического эффекта и повышения стоимости объединенного бизнеса удается добиться крайне редко. Компании, образовавшиеся в результате слияния или поглощения, зачастую отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы в силу различных факторов, в том числе: отсутствие опыта менеджмента, слабая продуманность структуры сделки, переоценка синергетических эффектов. Таким образом, эффект синергии возникает не случайно, а является результатом целенаправленного управления компанией при наличии у ее менеджмента компетенций в вопросах управления синергией.

В этой связи, менеджеров, прежде всего, интересует, будет ли присутствовать синергия при слиянии (поглощении) тех или иных компаний и можно ли оценить эффект синергии и его влияние на стоимость объединенной компании. Поэтому важно определить формы проявления эффекта синергии при заключении той или иной сделки и оценить ее возможные последствия, чтобы не допустить переоценки положительного и предвидеть возможность возникновения отрицательного эффекта синергии, что позволит компаниям своевременно отказаться от неэффективных сделок.

В России вопросы оценки эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний являются относительно новым объектом изучения и потому нуждаются в дальнейшей разработке. Отсутствуют исследования по типологии факторов, определяющих величину эффекта синергии. Несмотря на то, что существует довольно много методов оценки эффекта синергии при планировании сделок слияний и поглощений, всем им присущи определенные недостатки, основными из которых являются: отсутствие учета затрат, понесенных во время заключения сделки; расчет лишь единовременного

з

эффекта синергии; игнорирование при оценке качественных преимуществ от слияния (поглощения) компаний, а также специфики проявления эффекта синергии в зависимости от отраслевой принадлежности компаний, участвующих в сделке. Поэтому существующие на сегодняшний день подходы и методы оценки эффекта синергии требуют внесения значительных модификаций.

Все вышесказанное определяет актуальность разработки теоретико-методического подхода к оценке эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний.

Степень разработанности проблемы исследования

В процессе подготовки диссертационной работы были изучены и стали основой исследования труды зарубежных и отечественных ученых.

Вопросами, связанными с процессами формирования и развития интеграционных образований, а также исследованием саморазвивающихся экономических систем и развитием синергетических идей занимались такие зарубежные ученые, как И. Ансофф, Р. Акофф, Ф. Эммери, JI. Арнофф, П.М. Сенге, У. Черчман, Й. Шумпетер, Р. Каплан, Т. Норберт, Д. Нортон, Д. Аакер, Н. Винер, Т. Роджерс, Г. Динз, Ф. Крюгер, С. Зайзель, П. Хэйли, К. Пэлепу, Р. Рубэк, С. Рид, А. Лажу, Д. Хардинг, С. Роувит, П. Гохан, М. Вайсбах, 3. Боди, Р. Мертон, М. Сироуер, Г. Динз, Т. Гранди, И. Стенгерс, Г. Николис, Г. Хакен, Э. Морен и др., а также российские ученые Ю.В. Якутии, Ю. Б. Винслав, Ю.Б. Авхачев, В.А. Щербаков, А.Н. Кондратьев, Г.Д. Антонов, Ю.В. Игнатишин, С.Н. Яшин, и др., в том числе ученые отечественного периода A.A. Богданов, И.Р. Пригожин, С.П. Курдюмов, E.H. Князева, B.C. Степин, H.H. Моисеев, Т.П. Григорьева, Ю.А. Данилова, Б.Б. Кадомцев, С.П. Капица, А.П. Огурцов, Д.С. Чернавский, В.И. Аршинов, С.П. Мясоедов и др. Вопросы управления изменениями в рамках организационного развития освещаются в трудах таких зарубежных ученых, как М. Хаммер, Дж. Чампи, Дж. Коттер и др., а также отечественных ученых: H.H. Тарасенко, И.И. Мазура, В.Д. Шапиро, В.В. Кондратьева, М.И. Круглова и др.

Среди ученых уральской научной школы проблемами возникновения эффекта синергии при формировании интеграционных образований занимались А.И. Татаркин, O.A. Романова, Р.И. Чененова, И.В. Макарова, Е.В. Попов, А.Н. Пыткин, В.Ж. Дубровский и др.

Исследованием факторов, определяющих величину эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний, а также форм его проявления занимались зарубежные (В. Левеллен, Г. Манне, Ю. Бригхем, Л. Гапенски, Т. Дж. Галпин, М. Хэндон, М. Скотт, X. Итами, Б. Колас, Ч. Шеррингтон и др.) и отечественные ученые: И.Ю. Беляева, Н.Б. Рудык, И.А. Егерев, П.А. Ловчиновский, И.В. Липсиц, Ю.П. Платонов, В.В. Царев, М.М. Максимцов, A.B. Игнатова, C.B. Гвардии, И.Н. Чекун, П.П. Лапшин, А.Е. Хачатуров и др.

Проблемы отбора эффективных сделок по слиянию и поглощению компаний на основе оценки эффекта синергии рассмотрены в трудах таких зарубежных ученых, как Ф. Эванс, Д. Бишоп, А. Дамодаран, Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин, Р. Мэтьюз, Ф. Пешеро, Б. Пети, Э. Хэлферт, Р. Брейли, С. Майерс, Дж. Ван Хорн, Р. Линк, Н. Антилл, К. Ли, а также отечественных

ученых A.C. Катышкова, И.В. Ивашковской, А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой, C.B. Валцайцева, Е.С. Федоровой, A.A. Каитаровича и др.

Однако используемые на сегодняшний день методы оценки эффекта синергии не отвечают потребностям и ожиданиям компаний, участвующих в сделках слияния (поглощения). Практически нет разработок по анализу преимуществ и недостатков существующих подходов и методов оценки эффекта синергии, возможностей и условий их применения, а также форм проявления эффекта синергии с учетом отраслевых особенностей организации. Существует необходимость разработки нового подхода к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, который позволит заключать сделки, обеспечивающие прирост стоимости объединенной компании.

Все вышеизложенное обусловило выбор темы, объекта, предмета исследования, постановку целей и задач.

Объектом исследования являются процессы слияний и поглощений компаний.

Предметом исследования являются управленческие отношения, возникающие в процессе слияний и поглощений компаний.

Целью диссертационного исследования является развитие теоретико-методического подхода к оценке эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

1. Разработать типологию факторов, определяющих величину эффекта синергии, возникающего при слияниях и поглощениях компаний, и форм его проявления.

2. Предложить методику оценки величины эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний.

3. Разработать методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний.

Теоретические и методологические основы исследования

Теоретической основой исследования являются теория управления, теория конкуренции, теория самоорганизации и коэволюции сложных систем, а также материалы по результатам исследований международных и отечественных экономических организаций, труды ученых-экономистов. Проведение диссертационного исследования строилось с учетом исторического, стратегического, системного, процессного и ситуационного подходов.

В методологическом плане диссертационное исследование опирается на методы системного анализа (метод экспертных оценок, аналитические, статистические и графические методы), методы структурно-логического и сравнительного анализа, группировок и классификации. Также были использованы методы специальных областей научного знания: дисконтирования, рыночных аналогий, финансового анализа, прогнозирования.

Информационная, фактологическая и статистическая база исследования

В работе использованы законодательные и нормативные акты Российской Федерации; периодические справочные издания Всемирного банка; материалы мировых консалтинговых фирм и финансовой отчетности компаний; статистические материалы Росстата и Комистата; публикации российских и зарубежных периодических изданий, систематизированные автором; данные, полученные автором по результатам анкетирования организаций Республики Коми, участвовавших в сделках по слиянию или поглощению, результаты расчетов автора.

Научные результаты, полученные автором, и их новизна

В процессе исследования получены следующие теоретические и методические результаты, определяющие научную новизну исследования и являющиеся предметом защиты.

/. Разработана типология факторов, определяющих величину эффекта синергии, возникающего при слияниях и поглощениях компаний, и форм проявления эффекта синергии в зависимости от отраслевой принадлежности компании-цели и компании-покупателя (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия организации. Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

2. Предложена методика оценки показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью фирмы, а также разработана система критериев и методов оценки отдельных форм проявления эффекта синергии, как количественных, так и качественных (социальных, экологических, управленческих, маркетинговых, инновационных, монопольных, политических, организационных, финансово-экономических, логистических, влияющих на место организации на рынке, на затраты организации и объем реализации продукции) (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия организации. Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

3. Разработан авторский методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, включающий в себя: предложения по учету отраслевой специфики организаций, заключающих сделку, методику оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) на основе величины эффекта синергии, а также механизм принятия управленческих решений по отбору компаний-целей для сделок слияния (поглощения), соответствующих общему стратегическому плану, целям и корпоративной культуре организации и способных создавать синергетические преимущества (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия

организации Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

Теоретическая и практическая значимость диссертационного исследования состоит в обосновании теоретических и методических подходов к оценке эффективности управления стоимостью экономической системы на основе критерия «чистый приведенный эффект синергии», а также подхода к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний. Предложения и рекомендации, сделанные по итогам проведенного исследования, могут быть использованы органами государственного управления при разработке и реализации концепции промышленной политики регионов, представляют интерес для менеджеров компаний при разработке стратегий по слиянию (поглощению), обеспечивающих организациям различных отраслей возможность повышения их стоимости, могут оказать существенную помощь в предупреждении неэффективных сделок собственников при формировании и развитии интеграционных образований. Также материалы диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе в преподавании дисциплин «Управление стоимостью компании», «Финансовый менеджмент», «Оценка бизнеса», «Рынок ценных бумаг», «Финансы».

Апробация результатов исследования

Основные положения диссертационной работы были представлены и получили положительную оценку на международных (г. Москва, 2010 г.; г. Ухта, 2005-2011 гг.), всероссийских (г. Вологда, 2005-2007 гг.; г. Сыктывкар, 2005, 2008 г.) и межрегиональных (г. Сыктывкар, 2007 г.) научно-практических конференциях и конгрессах (г. Сыктывкар, г. Москва, 2006-2010 гг.).

Теоретические, методические и прикладные результаты и экспериментальные данные диссертационной работы используются при осуществлении функций Министерства промышленности и энергетики Республики Коми в процессе нормативно-правового регулирования в подведомственных отраслях промышленности, транспорта и связи и при разработке и реализации Концепции промышленной политики, а также для проведения углубленного анализа причин заключения сделок по слиянию (поглощению) при формировании интегрированных коммерческих структур Республики Коми и повышения контроля над обоснованностью и эффективностью принимаемых управленческих решений в сфере слияний (поглощений).

Теоретические и методические разработки автора используются в практической деятельности ряда организаций, таких как ОАО КБ «Севергазбанк», ОАО «Северо-Западный Телеком» (Коми филиал), ЗАО «Парма Мобайл» («Теле2-Коми»),

Результаты исследования автора используются в образовательном процессе ГОУ ВПО «Сыктывкарский государственный университет» при чтении учебных дисциплин «Управление стоимостью компании», «Оценка бизнеса», «Оценка и налогообложение имущества организаций», «Финансовый менеджмент», «Рынок ценных бумаг», «Финансы», «Финансы малого бизнеса»,

«Экономика малого предприятия», а также в Учебном центре компании ОАО «Монди Сыктывкарский ЛПК» при разработке учебных курсов по управлению стоимостью фирмы для менеджеров компании.

Работа выполнена в рамках госбюджетной темы кафедры финансового менеджмента ГОУ ВПО «СыктГУ» «Эффективный финансовый менеджмент в организации» (№ГР 01.20.02 11753).

Получено свидетельство об отраслевой регистрации разработки учебно-методического комплекса по курсу «Оценка бизнеса» № 50200800664, зарегистрированное в Национальном информационном фонде неопубликованных документов 31 марта 2008 г.

Публикации

Основные положения диссертации отражены в 25 научных публикациях общим объемом 20,2 п.л. (в т.ч. 19,2 авторских п.л.), включая 4 статьи в рецензируемых научных изданиях, рекомендованных ВАК РФ для публикации научных результатов диссертации: «Вестник Самарского государственного экономического университета», «Вестник Новосибирского государственного университета», «Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета: Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера».

Объем и структура диссертации

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы, приложений.

Во введении обоснована актуальность темы исследования, сформулированы цель и основные задачи работы, определены объект и предмет исследования, обозначена научная новизна и практическая значимость полученных результатов.

В первой главе «Теоретические аспекты оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний» проанализированы проблемы отбора эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний. Выявлены факторы, определяющие величину эффекта синергии при заключении подобных сделок, и формы его проявления. Определена взаимосвязь между видом сделки по слиянию (поглощению) и величиной эффекта синергии. Проведено сравнение существующих подходов и методов оценки эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний с последующим выделением на основе анализа достоинств и недостатков подходов и методов оценки направлений их совершенствования и условий применения для определения величины эффекта синергии в различных условиях заключения сделок по слияниям (поглощениям).

Во второй главе «Методический подход к отбору эффективных сделок при слияниях и поглощениях компаний с проявлением эффекта синергии» выявлены отраслевые особенности проявления эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний. Представлена разработанная автором методика оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) компаний, предлагающая методику оценки показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев эффективности управления стоимостью фирмы, а также систему критериев и методов оценки отдельных формы проявления эффекта синергии,

как количественных, так и качественных (социальных, экологических, управленческих, маркетинговых, инновационных, монопольных, политических, организационных, финансово-экономических, логистических, влияющих на место организации на рынке, на затраты организации и объем реализации продукции), и механизм принятия управленческих решений по отбору компаний-целей для сделок слияния (поглощения) на основе величины эффекта синергии.

В третьей главе «Разработка управленческих решений по слияниям (поглощениям) компаний на основе оценки эффекта синергии» проведен анализ региональных особенностей проявления и оценки эффекта синергии на примере слияний и поглощений компаний Республики Коми, позволивший сделать вывод об отсутствии комплексности в подходе к процессу оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний и отбору эффективных сделок, способствующих приросту стоимости фирмы. Представлены результаты оценки эффективности сделки по поглощению компании на основе предложенной автором методики оценки величины чистого приведенного эффекта синергии, а также на основе предложенных во второй главе методических положений механизма отбора компаний-целей даны рекомендации по принятию управленческих решений, обеспечивающих прирост стоимости объединенной компании.

В заключении изложены основные выводы и предложения, сформулированные по результатам исследования.

В приложениях представлены вспомогательные аналитические материалы.

II. ОСНОВНЫЕ НАУЧНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. Разработана типология факторов, определяющих величину эффекта синергии, возникающего при слияниях и поглощениях компаний, и форм проявления эффекта синергии в зависимости от отраслевой принадлежности компании-цели и компании-покупателя.

В работе с позиции системного подхода раскрыта практическая значимость одного из фундаментальных понятий, используемых при заключении сделок по слияниям и поглощениям компаний (те^еге&асцшвМопз - М&А), -«эффект синергии». Обобщение известных подходов к раскрытию сущности понятия «эффект синергии» позволило предложить следующее определение эффекта синергии в контексте процессов слияния и поглощения компаний. Эффект синергии от слияния (поглощения) компаний - это добавленная стоимость интегрированной системы, возникающая вследствие более эффективного использования факторов производства, позволяющего усилить или получить конкурентные преимущества, достижение которых было невозможно при разрозненном функционировании бизнес-единиц.

При этом в диссертации подчеркивается, что процесс создания стоимости объединенной компании начинается с идентификации и систематизации факторов, влияющих на величину эффекта синергии, ответственного за прирост стоимости (рис. 1), и выявления возможных форм проявления эффекта синергии от слияния и поглощения компаний (рис. 2). Исследование типологии факторов,

определяющих величину эффекта синергии, имеет научно-практическую направленность, поскольку учет особенностей сделки и отраслевой принадлежности компании-покупателя и компании-цели позволят более точно оценить величину эффекта синергии и отобрать эффективные сделки по слиянию и поглощению компаний.

Рисунок 1 - Эндогенные и экзогенные факторы, определяющие величину и вероятность достижения эффекта синергии от слияния и поглощения компаний

В качестве критериев отбора эффективных сделок по слиянию и поглощению компаний на основе оценки величины эффекта синергии определены: количественные (величина эффекта синергии от заключения сделки слияния или поглощения (д.ед.); вероятность достижения прогнозируемого эффекта синергии, или величина риска синергии (%); время получения выгод (лет) и качественные критерии (многообразие форм проявления эффекта синергии).

Формы проявления эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

Финансово-экономические

Снижение затрат на капитал, повышение кредитного рейтинга

Сокращение налоговых платежей

Смягчение влияния факторов делового риска (снижение размаха колебаний поступлений от продаж, стабилизация притоков денежных средств за счет объединения компаний с разными жизненными циклами)

Облегчение доступа к финансовым ресурсам для реализации выгодных

инвестиционных проектов

Повышение уровня загрузки производственных мощностей

Накопление ресурсов,

необходимых для участия в проектах федерального масштаба

Логистические (повышение эффективности работы с поставщиками)

Снижение закупочных цен путем увеличения совокупного объема закупок

Дополнительные скидки в результате угрозы смены поставщика

Экологические (снижение потерь от аварий, платежей за загрязнение окружающей среды)

Социальные (бизнес воспринимается как социально ответственный, растет стоимость его деловой репутации и капитализация компании, снижаются компенсационные выплаты сотрудникам и выплаты по больничным листам в результате улучшения условий труда и техники безопасности)

Влияющие на место организации на рынке

Выход на новые рынки

Создание левой рыночной ниши

Рост занимаемой доли рынка

Маркетин говые

Создание новых продуктов, расширение номенклатуры

Централизация маркетинга, или торговый синергизм

Перекрестные продажи

Общие кампании

рекламные

Ишюваци онные

Функциональная синергия (целевая фирма оказывается более

сильной в отдельных областях функционирования: технологии, процессы, НИОКР)

Монопольные

Рост рыночной мощи

Преодоление торговых барьеров, особенно при трансграничных М&А

Политические

Влияющие на реализацию

— Новые каналы сбыта

Увеличение политического влияния компании в регионе/стране, доступ к лоббистским возможностям

Преодоление

законодательных барьеров

Гибкость сетей товародвижения

Досту п к налаженным связям с заказчиками

Приобретение лояльных клиентов

Увеличение плотности охвата потребителей

Влияющие на затраты

Ко мби нирование

взаимодополняющих

ресурсов

Операционная экономия на масштабе

Управленческие

Совершенствование корпоративной стратегии и культуры, эффект объединения управленческих способностей команды

Эффект от переноса компетенции («ноу-хау»)

Решение агентской проблемы: устранение неэф фекгивных менеджеров и

посредников под

предлогом общей

реорганизации

Организационные

Увольнение персонала из дублирующихся подразделений (бухгалтерия, финансовый контроль, исследовательские, сбытовые), создание централизованных

Рисунок 2 - Формы проявления эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний

11

На основе оценки величины эффекта синергии осуществляется принятие управленческих решений по отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, способствующих достижению положительного эффекта синергии и, следовательно, росту стоимости объединенной компании. Приведенные обстоятельства требуют разработки методики оценки эффекта синергии, позволяющей учесть все многообразие форм его проявления и факторов, влияющих на его величину.

2. Предложена методика оценки показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью фирмы, а также разработана система критериев и методов оценки отдельных форм проявления эффекта синергии, как количественных, так и качественных (социальных, экологических, управленческих, маркетинговых, инновационных, монопольных, политических, организационных, Финансово-экономических,

логистических, влияющих на место организации на рынке, на затраты организации и объем реализации продукции).

При разработке методики оценки эффекта синергии от слияния (поглощения) компаний следует исходить из следующих недостатков существующих методов оценки: 1) в большинстве моделей не учитываются затраты, понесенные во время осуществления сделки; 2) существующие модели оценки предлагают рассчитывать единовременный эффект синергии, в то время как разнообразные формы эффекта синергии будут проявляться не сразу после объединения, а в течение нескольких лет, поэтому при оценке эффекта синергии нужно рассматривать денежные потоки компании за ряд последующих лет, приводя их величину к текущему моменту на основе дисконтирования; 3) все рассмотренные модели оценки в качестве переменных, влияющих на величину эффекта синергии, рассматривают лишь рост выручки от реализации продукции или снижение затрат на производство, но не учитывают качественные преимущества от слияния (поглощения) компаний (например, эффект командной синергии, социальная и экологическая формы его проявления).

Для получения наиболее точных расчетов величины эффекта синергии от слияния (поглощения) компаний представляется целесообразным использовать при оценке доходный подход как наиболее объективный и информативный и, в его рамках, модель дисконтирования денежных потоков, которая позволяет устранить ряд перечисленных выше недостатков других моделей, однако в данную модель необходимо ввести ряд модификаций: 1) премия, выплачиваемая при поглощении компанией-покупателем акционерам компании-цели (Р); 2) затраты и потери компании-покупателя в ходе процесса поглощения (Е); 3) дополнительные инвестиции на реструктурирование: модернизация, оплата долгов приобретенной компании, расходы по выводу ее из финансового кризиса (Д I,); 4) показатели оценки форм проявления эффекта синергии, причем не только количественных, но и качественных: социальных, экологических, управленческих и др.^).; 5) прирост выручки и экономию на расходах следует

рассматривать в разрезе отдельных отраслей и их экономических особенностей с учетом «списка заявок» на достижение тех синергий, которые с наибольшей степенью вероятности проявятся у предприятий данной отрасли.

Премия, выплачиваемая при поглощении компанией-покупателем акционерам компании-цели (Р) и затраты и потери компании-покупателя в ходе процесса поглощения (Е) рассматриваются автором как единовременные затраты, которые покупатель несет непосредственно в момент заключения сделки, поэтому они в предлагаемой модели не дисконтируются. Частные формы проявления эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний рассчитываются по специализированным формулам на основе моделирования денежных потоков с распределением выгод по годам. Критерии и показатели оценки форм проявления эффекта синергии представлены в таблице 1.

Таблица 1 — Критерии и показатели оценки форм проявления эффекта синергии _при слияниях и поглощениях компаний_

Критерии оценки Показатели оценки

Управленческие

Командная синергия Сокращение затрат по обучению персонала (разработка программы обучения, раздаточные материалы, оплата услуг тренера команды персонала, аренда помещения) вследствие формирования эффективной команды.

Эффект от переноса компетенции Снижение расходов (рост доходов) компании в результате использования управленческих способностей менеджеров: «ноу-хау», внедрение мероприятий по повышению эффективности управления и оптимизации бизнес-процесов

Повышение качества работы персонала Сокращение штрафов и пеней, начислявшихся ранее предприятию по причине ошибок персонала (например, стоимость ошибки бухгалтера, штрафы и пени за некорректное ведение бухгалтерского и налогового учета, несвоевременную сдачу отчетности и др.).

Логистические

Повышение эффективности работы с поставщиками Снижение стоимости покупки единицы ресурса за счет увеличения объема закупок или получения дополнительных скидок.

Экологические

Доход по проекту в сфере экологии Чистый дисконтированный доход от реализации проекта в сфере экологии (внедрение передовых технологий производства, установка защитных барьеров, систем очистки, внедрение системы экологического менеджмента и Т.Д.).

Рост экологического рейтинга компании - Рост стоимости деловой репутации компании. - Рост курсовой стоимости акций и капитализации компании.

Преимущества взаимодействия с финансовыми и страховыми организациями Экономия на процентных платежах при кредитовании и тарифах при страховании для компаний, внедривших и внедряющих систему экологического менеджмента.

Прочие доходы от реализации проекта Рост рыночной стоимости недвижимости в районе реализации проекта в результате улучшения экологического климата (рост стоимости активов компании) и др.

Социальные

Рост общественного рейтинга компании - Компания воспринимается как социально ответственная. Формируется положительное общественное мнение о компании, улучшается ее деловая репутация. - Рост курсовой стоимости акций и рост капитализации компании.

Улучшение условий и техники безопасности труда - Снижение компенсационных выплат. - Снижение выплат по больничным листам сотрудников организации.

Влияющие на место организации на рынке

Прирост выручки за счет роста занимаемой доли рынка (захвата доли рынка при покупке конкурентов); создания новой рыночной ниши; выхода на новые рынки Прирост занимаемой фирмой доли рынка в стоимостном выражении (рост стоимости товаров (работ, услуг), проданных фирмой на данном рынке).

Маркетинговые

Доход от продаж Выручка от продаж разработанных объединенной компанией новых продуктов и расширения номенклатуры выпускаемой продукции, произведенной объединенной фирмой.

Появление возможности перекрестных продаж Рост выручки компании за счет перекрестных продаж объединенной компании. Условия расчета: клиентские группы не совпадают, но каждая из групп клиентов заинтересована в потреблении и товара компании А, и товара компании В.

Снижение расходов объединенной компании по продвижению продукта в результате проведения общих рекламных кампаний - Эффект от централизации маркетинга (экономия на расходах по продвижению продукта) в разрезе отдельных товарных групп. - Снижение затрат на единицу продукции на маркетинговые функции объединенной компании.

Инновационные

Рост доходов в результате проявления функциональной синергии Прирост прибыли объединенной компании от производства новой или модернизированной продукции, внедрения новых технологий и процессов: - рост оптовой (продажной) цены новой продукции по сравнению со старой продукцией; - рост объема выпуска продукции после реализации проекта.

Рост доходов объединенной компании за счет улучшения качества продукции - Дополнительная прибыль, полученная предприятием от увеличения объема производства и реализации продукции. - Дополнительная прибыль, полученная предприятием от роста продажной цены продукции. - Снижение затрат на производство продукции в связи с сокращением брака

Сокращение расходов объединенной компании за счет внедрения новых технологий и процессов Снижение себестоимости продукции за счет внедрения нововведений.

Сокращение расходов компании за счет роста производительности труда - Темпы прироста производительности труда (выработки) за счет внедрения нововведений. - Высвобождение работников вследствие внедрения новой техники. - Снижение себестоимости вследствие роста производительности труда.

Снижение расходов объединенной компании за счет взаимодополняемости в области НИОКР - Снижение затрат на единицу продукции на НИОКР в объединенной компании. — Рост объема продаваемой продукции, произведенной с помощью новых технологий.

Монопольные

Рост доходов компании за счет усиления положения на рынке и появления возможности диктовать цены Прирост выручки компании за счет роста уровня цен.

Преодоление торговых барьеров Прирост доли рынка в стоимостном выражении.

Политические

Увеличение политического влияния компании Прирост выручки объединенной компании и экономия на расходах вследствие доступа к лоббистским возможностям, преодоления законодательных барьеров, появления возможности получения субсидий, налоговых льгот, выгодных контрактов и других привилегий.

Влияющие на объем реализации продукции

Рост выручки объединенной | Прирост выручки за счет появления новых каналов сбыта; доступа к

компании налаженным связям и процедурам взаимодействия с заказчиками.

Приобретение массива лояльных клиентов, увеличение плотности охвата потребителей Рост доходов компании в результате приобретения новой группы клиентов и роста объемов реализации.

Влияющие на затраты организации

Эффект комбинирования взаимодополняющих ресурсов Снижение себестоимости выпускаемой продукции: - сокращение транспортных расходов на единицу продукции; - снижение капитальных вложений на выпуск продукции, - рост объема выпуска продукции за счет комбинирования ресурсов.

Операционная экономия на масштабе Снижение затрат на единицу продукции за счет снижения доли постоянных затрат в себестоимости единицы продукции.

Финансово-экономические

Снижение стоимости капитала Уменьшение процентных платежей за счет снижения ставки по кредиту.

Сокращение налоговых платежей Экономия на налогах за счет появления возможности получения налоговых льгот, переноса убытка на будущее.

Стабилизация притоков денежных средств - Снижение штрафов, пеней, неустоек за просрочку платежей. - Экономия на процентных платежах по кредиту.

Доступ к финансовым ресурсам объединенной компании для реализации инвестиционных проектов - Экономия на процентных платежах по кредиту. - Проявление эффекта новых возможностей - чистый дисконтированный доход от проекта, получившего шансы на реализацию.

Повышение уровня загрузки п роиз водствен них мощностей - Прирост выручки за счет роста объемов производства. - Снижение затрат на единицу продукции за счет снижения доли постоянных затрат в себестоимости единицы продукции.

Накопление ресурсов для участия в крупных проектах и госконтрактах - Прирост выручки. - Огиженсте платежей по кредиту вследствие получения более высокого кредитного рейтинга.

Организационные

Выгоды перестройки структуры компании - Сокращение расходов компании за счет ликвидации дублирующихся и создания единых централизованных подразделений (бухгалтерии, управления финансового контроля, исследовательских и сбытовых подразделений). - Снижение расходов по выплате заработной платы.

С учетом вышесказанного, более достоверно величину эффекта синергии можно оценить на основе показателя «чистый приведенный эффект синергии» (NPVS). Предлагаемая в диссертации формула расчета выглядит следующим образом:

л

( X Si) — AIj n 1 = 1 •

NPVS = V-(Vi + V2)-P-E = I ----p-E,

i = l (l + re) 1

где:

NPVS (Net present value sy„ergies) _ чистый приведенный эффект синергии; Sjj - оценочная величина формы проявления j-ro эффекта синергии в ¡-ом

году;

V (value) - инвестиционная стоимость объединенной компании с учетом ожидаемых синергий;

Vi - стоимость компании-покупателя «статус-кво» (как независимой); V2 - стоимость компании-цели «статус-кво» (как независимой);

Д I; (investment) - дополнительные инвестиции на реструктурирование; re (return) — доходность акционерного капитала интегрированной компании;

i — номер года прогнозного периода; п— последний год прогнозного периода;

Р (premium) - премия, выплачиваемая при поглощении компанией-покупателем акционерам компании-цели;

Е (expenses) - трансакционные издержки.

В целом, предложенная методика устраняет недостатки существующих на сегодняшний день методов оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний, сохраняя их достоинства, позволяет более точно и объективно учесть и оценить весь спектр проявления форм эффекта синергии (как количественных, так и качественных) и, следовательно, дает возможность отбирать и заключать только эффективные сделки по слиянию (поглощению), которые будут способствовать развитию фирмы и приросту ее стоимости.

3. Разработан авторский методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, включающий в себя: предложения по учету отраслевой специфики организаций, заключающих сделку, методику оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) на основе величины эффекта синергии, а также механизм принятия управленческих решений по отбору компаний-целей для сделок слияния (поглощения), соответствующих общему стратегическому плану, целям и корпоративной культуре организации и способных создавать синергетические преимущества.

В диссертации обосновано, что конкурентные преимущества и прирост стоимости объединенной компании, прежде всего, зависят от качества проработки сделки и наличия ясной стратегии слияний и поглощений, жесткая дисциплина в этом процессе оправдывается снижением затрат времени и издержек, уходящих на рассмотрение заведомо непригодных целей. В связи с этим, представляется целесообразным разработать механизм принятия управленческих решений по отбору эффективных сделок по слияниям (поглощениям) компаний на основе показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью экономической системы.

В рамках процессного подхода к интеграции в механизме отбора эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний целесообразно выделить следующие блоки: 1) определение стратегического направления интеграции и поиск потенциальных компаний-целей для слияния (поглощения); 2) анализ компаний-кандидатов на слияние (поглощение) и ограничение круга объектов для заключения сделки; 3) отбор конкретной компании-цели на основе оценки потенциальной эффективности интеграции путем расчета чистого приведенного эффекта синергии и принятие решения о целесообразности

заключения сделки по слиянию (поглощению). Каждый из данных блоков обеспечен соответствующей методологической базой.

Определение стратегического направления интеграции и предварительный отбор вариантов интегрированного развития (рис. 3) строится на основе описательных моделей и методов стратегического анализа, которые дают необходимую информационную базу: 8\УОТ-анализ, матрицы ВСв и др.

Рисунок 3 - Схема определения стратегического направления интеграции и поиска потенциальных компаний целей для слияния (поглощения)

При этом механизм принятия управленческих решений по отбору эффективных сделок слияний (поглощений) основывается на положении о том, что стратегическое управление компанией требует наличия синергетически связанного бизнес-ядра (базовой компетенции, глубокого понимания определенного сектора отраслей), поддержание и наращивание которого становится главной задачей корпоративного центра.

Движущие мотивы слияний и поглощений компаний, а, следовательно, и формы проявления эффекта синергии от подобных сделок и его величина во многом определяются сферой деятельности, к которой принадлежит та или иная компания. Анализ интеграционных процессов на зарубежном и российском рынках слияний и поглощений позволяет определить отраслевые особенности проявления эффекта синергии при заключении подобных сделок (таблица 2).

Таблица 2 - Причины слияний (поглощений) компаний и наиболее вероятные _эффекты синергии в различных отраслях/секторах экономики

Отрасль/сектор экономики Наиболее часто проявляющиеся эффекты синергии

способствующие росту выручки способствующие снижению расходов

Телекоммуникации 1) Рост занимаемой доли рынка 2) Предоставление новых видов услуг (интернет, беспроводной доступ и др.) 3) Рост доходов от нерегулируемых, высокорентабельных услуг 1) Проявление эффекта масштаба 2) Снижение себестоимости услуг за счет оптимизации планирования и развитая межрегиональных сетей, а также получения конкурентных

4) Лидерство в конкурентной борьбе 5) Рост числа абонентов (расширение территории покрытия, роста монтированной емкости, цифровизации телефонной сети, протяженности телефонных каналов) преимуществ в маркетинговой политике

Информационные технологии и программные продукты (1Т-сфера) 1) Рост числа заказав благодаря широкому диапазону деятельности и появлению возможности предложить проекты с лучшими ценовыми условиями, чем у конкурентов 2) Функциональная синергия Взаимодополняемость в области НИОКР

СМИ Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка Проявление эффекта масштаба за счет роста занимаемой доли рынка

Сфера обслуживания (гостиничный бизнес, туризм) Обеспечение стабильной загрузки (притока клиентов) 1) Единая система бронирования 2) Разделение расходов на рекламу между участниками объединения 3) Возможность организации оптовых закупок гостиничных принадлежностей 4) Ликвидация части управленческого аппарата

Реклама 1) Рост занимаемой доли рынка 2) Возможность позиционирования себя на рынке как мультисервисной компании: рекламное и промо-агентство, изготовление наружной рекламы и полиграфии 1) Проявление эффекта масштаба за счет роста занимаемой доли рынка 2) Появление возможности проводить интегрированные рекламные компании

Консалтинговые услуги Приращение выручки за счет роста числа клиентов Взаимодополняемость в области НИОКР

Финансовый сектор:

1. Банковское дело 1)Победа в конкурентной борьбе 2) Лидерство на рынке банковских услуг либо существенный рост доли рынка 3) Увеличение клиентской базы, возможность обслуживать корпоративных клиентов 4) Объединение брендов, продуктов, умений, использование новых технологий обслуживания клиентов 5) Предоставление новых видов усл\т 1) Ликвидация дублирования вспомогательных функций и некоторых должностных позиций 2) Консолидация различных видов банковской деятельности и закрытие филиалов

2. Страхование Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка Проявление эффекта масштаба за счет роста занимаемой доли рынка

Проектно- архитектурная деятельность Рост числа заказов благодаря широкому диапазону деятельности и появлению возможности предложить проекты с лучшими ценовыми условиями, чем у конкурентов Снижение себестоимости услуг за счет оптимизации планирования

Розничная и оптовая торговля 1) Рост числа торговых площадей и торговых точек 2) Увеличение оборотов 1) Более выгодные условия закупок 2) Общие рекламные кампаний и избежание новых инвестиций в развитие сбытовой сети

Промышленность:

1. Нефтегазовая Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка 1) Экономия на масштабе за счет снижения в цене продукции условно-постоянных издержек: расходы на персонал, административные, на

разведку новых месторождений, снижение совокупных издержек добычи и доставки нефти потребителю 2) Снижение цены заимствования и финансирования инвестиционных проектов в результате повышения финансового рейтинга

2. Химическая 1) Использование новых технологий 2) Производство новых видов продукции Взаимодополняемость в области НИОКР

3. Фармацевтика 1) Расширение товарной номенклатуры 2) Возможность вместе с приобретением компании приобрести и эффективную команду специалистов по разработке новых продуктов 3)В озм ожность «снятия сливок» в результате вывода на рынок нового препарата ранее конкурентов 1) Снижение издержек на НИОКР, опытные и клинические испытания, регистрацию нового препарата, создание сети исследовательских центров 2) Сокращение издержек по выводу препарата на рынок и продвижению продукции (сокращение «дублирующих» торговых точек, избежание затрат по созданию сбытовой сети «с нуля») 3) Экономия на издержках производства «дублирующих» препаратов или объединение разработок препаратов, нацеленных на один и тот же сегмент рынка 4) Сокращение штата подразделений, чьи функции дублируются

4. Пищевая Рост доли доходов, приходящихся на растущие продажи новых продуктов и возможность поднимать цены на товары-иовинки Снижение затрат на разработку новых продуктов (приобретение линии по производству нового продукта обходится дешевле, чем разработка самой технологии)

5. Лесопромышленный комплекс 1)Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка 2) Расширение товарной номенклатуры Ликвидация дублирующих функций

6. Металлургия 1) Рост занимаемой доли рынка 2) Возможность реконструкции производства, направленная на наращивание доли продукции высоких переделов 1) Снижение затрат на разработку/покупку новых технологий 2) Достижение эффекта агломерации 3) Проявление эффекта масштаба 4) Минимизация налогов и сборов

7. Автомобилестроение Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка 1) Снижение себестоимости машин (комплектующие узлы и детали поступают с родственных предприятий по оптимальным ценам) 2) Достижение эффекта агломерации 3) Централизация маркетинга 4) Взаимодополняемость НИОКР

8. Авиационная Использование новых направлений развития, наиболее перспективных рыночных ниш (создание военной авиатехники последнего поколения, в сфере гражданской авиации - разработка региональных авиалайнеров, ниша специальной транспортной авиатехники, поставка авиационных компонентов для ведуших международных корпораций) Достижение эффекта агломерации

Сельское хозяйство (растен иево дство, животноводство) 1) Приращение выручки за счет роста занимаемой доли рынка 2) Расширение товарной номенклатуры Более выгодные условия закупок

Анализ целевых компаний (рис.4) осуществляется на основе списка критериев охоты, позволяющих ограничить круг рассматриваемых кандидатов на слияние (поглощение): отрасль (решается вопрос, представляет интерес вертикальная или еще и горизонтальная интеграция); продукты и услуги (мотивом интеграции может служить стремление приобрести компанию-цель, обладающую лучшей торговой маркой, более широким ассортиментом продуктов или услуг более высокой стоимости); соответствие компании-цели системе маркетинга, продаж и дистрибуции покупателя; объемы продаж и прибыли компании-цели; издержки (анализируются возможность сокращения издержек компании-цели, потенциал совмещения затрат); слабые стороны, которые можно улучшить; географическая область; управленческий аппарат цели; клиентура; конкуренты; специфические умения или технологии, принадлежащие компании-цели.

Рисунок 4 - Схема анализа и отбора компаний-кандидатов для заключения

сделки слияния (поглощения)

После ограничения круга потенциальных объектов для заключения сделки по слиянию (поглощению) отбор конкретной компании-цели осуществляется на основе оценки потенциальной эффективности интеграции с учетом разнообразных источников и форм проявления эффекта синергии (рис. 5).

Рисунок 5 - Схема отбора конкретной компании-цели для заключения сделки слияния (поглощения) на основе оценки эффекта синергии

Затем исчисляется показатель «чистый приведенный эффект синергии» и на основе полученных результатов принимается окончательное решение относительно целесообразности заключения сделки М&А в соответствии с выбранным стратегическим направлением интеграции.

Апробация авторского методического подхода к отбору эффективных сделок М&А представлена в работе на примере поглощения одной из телекоммуникационных компаний Республики Коми. Необходимость приобретения целевой фирмы основывается на предпосылке о том, что она плохо управляется и компания-покупатель сумела бы лучше управлять активами компании-цели, в результате чего руководство покупателя ожидает получить синергию в форме экономии издержек (за счет экономии от масштаба в результате увеличения охвата потребителей, снижения затрат на НИОКР, результаты которых покупатель планирует применить к фирме-цели, участия в общих рекламных кампаниях, консолидации технологических ресурсов, снижения расходов по аренде в результате использования компанией-целью каналов передачи информации покупателя) и более высоких темпов роста (за счет роста доли рынка, занимаемой покупателем).

Методика оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) компаний на основе показателя «чистый приведенный эффект синергии» включает следующие этапы.

1. Oi¡eHKa фирм, независимо вовлеченных в слияние.

1) Оценка компании-покупателя как отдельно взятой фирмы. Оценка стоимости компании производится на основе метода дисконтированных денежных потоков. Расчеты свидетельствуют о том, что стоимость покупателя как независимой компании оценивается в размере 330 218,41 млн. руб.

2) Оценка «статус-кво» целевой фирмы, или оценка ее стоимости при сугцествующем инвестировании, финансировании и дивидендной политике. Согласно произведенным расчетам, стоимость компании-цели как независимой компании составляет 108 662,02 млн. руб.

2. Оценка стоимости корпоративного контроля над компанией-целью, или максимальной величины премии, на которую могут рассчитывать акционеры компании-цели.

Ради максимизации стоимости руководство компании-покупателя планирует приобрести и ликвидировать ряд активов, изменить сочетание источников финансирования, пересмотреть дивидендную политику. Стоимость контроля оценивается на основе определения тех изменений, которые компания-покупатель планирует осуществить в целевой фирме, как разница между стоимостью оптимально управляемой фирмы и стоимостью фирмы при существующем управлении. Повышенные темпы роста операционной прибыли и выручки вследствие изменений в управлении компанией-целью и приложения опыта менеджмента компании-покупателя увеличивают стоимость фирмы-цели от оценки «статус-кво» в размере 108 662,02 млн. руб. до 319 077,68 млн. руб.

На основе приведенных выше данных можно оценить стоимость контроля над компанией-целью: 1) стоимость оптимально управляемой фирмы-цели =

319 077,68 млн. руб.; 2) стоимость фирмы-цели «статус-кво» = 108 662,02 млн. руб.; 3) стоимость контроля = 1. - 2. = 210 415,66 млн. руб.

3. Оценка объединенной фирмы при отсутствии синергии.

Оценка объединенной фирмы при отсутствии синергии производится путем сложения стоимостей, полученных для каждой независимой фирмы, покупателя и цели: 1) стоимость компании-цели «статус-кво» = 108 662,02 млн. руб.; 2) стоимость компании-покупателя «статус-кво» = 330 218,41 млн. руб.; 3) суммарная рыночная стоимость фирм до объединения = 438 880,43 млн. руб.

4. Оценка синергии.

Влияние синергии встраивается в ожидаемые денежные потоки объединенной компании, и производится оценка ее стоимости с учетом ожидаемой синергии. Разница между стоимостью объединенной фирмы со встроенной синергией и стоимостью объединенной фирмы без синергии дает стоимость синергии. На основе приведенных выше методов оценки различных форм проявления эффекта синергии оценена стоимость объединенной фирмы с синергией, которая составила 617 803,16 млн. руб. Для определения величины синергии данный показатель необходимо сравнить с суммарной рыночной стоимостью фирм до объединения (438 880,43 млн. руб.). Полученная разница (178 922,73 млн. руб.) будет стоимостью синергии при слиянии.

5. Определение величины чистого приведенного эффекта синергии (NPVS).

Главной движущей силой поглощения является именно синергия, а не

контроль, представляющий собой лишь полномочия, необходимые для активизации синергии. Если уровень доходности объединенной компании в будущем не выйдет на расчетные значения с учетом премии, собственники компании - инициатора сделки понесут убытки. Следовательно, вести переговоры о заключении сделки необходимо, располагая данными о максимальной величине премии, которую может позволить себе уплатить компания-покупатель на акции компании-цели. Сделка М&А будет эффективной, только если премия к цене акций приобретаемой компании будет меньше прироста стоимости объединенной фирмы. Поэтому на практике необходимо оценить чистый приведенный эффект синергии (NPVS) как разницу между собственно величиной ожидаемого эффекта синергии и премией за контроль, которую выплатит компания-покупатель акционерам компании-цели.

Максимальная премия за контроль, которую могут запросить акционеры компании-цели исходя из ожидаемого роста стоимости компании в случае приложения управленческих способностей менеджмента компании-покупателя после завершения объединения составляет, согласно проведенным расчетам, 210 415,66 млн. руб. Эффект синергии, ожидаемый в результате заключения рассматриваемой сделки по поглощению, составляет 178 922,73 млн. руб. Таким образом, чистый приведенный эффект синергии, рассчитанный с учетом затрат на проведение сделки, может составить величину, находящуюся в пределах от (+178 922,73) млн. руб. до (- 31 492,93) млн. руб. в зависимости от величины премии на акции компании-цели, которую согласится выплатить покупатель.

6. Рекомендации по принятию управленческих решений на основе предложенного механизма отбора эффективных сделок относительно целесообразности заключения сделки по поглощению компании.

На основе показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью фирмы, учитывающего затраты и потери при заключении сделок по слиянию (поглощению), а также многообразие форм проявления эффекта синергии, можно дать следующие рекомендации относительно целесообразности заключения сделки по поглощению компании (таблица 3).

Таблица 3 - Разработка управленческих решений по отбору эффективных _сделок по слиянию (поглощению) компаний_

Величина премии за контроль (Р), млн. руб. Чистый приведенный эффект синергии (ИРУБ), млн. руб. Последствия сделки Управленческое решение относительно целесообразности заключения сделки по слиянию

Максимальная 210 415,66 -31 492,93 Анергия -снижение стоимости объединенной компании Заключение сделки нецелесообразно

В размере ожидаемой синергии 178 922,73 0 Сделка не повлияет на стоимость объединенной компании Заключение сделки нецелесообразно

В размере, менее ожидаемой синергии <178 922,73 (178 922,73-Р) Рост стоимости объединенной компании на величину синергии Заключение сделки целесообразно

В случае, если компания-покупатель заплатит премию за контроль, соответствующую размеру ожидаемой синергии, заключение сделки не ухудшит, но и не улучшит положение приобретающей фирмы.

В случае, если компания-покупатель заплатит максимальную премию за контроль, чистый приведенный эффект синергии окажется отрицательной величиной (- 31 492,93 млн. руб.), и рассматриваемая сделка не создаст дополнительной стоимости акционерам компании - инициатора сделки, в выигрыше окажутся лишь акционеры компании-цели, следовательно, заключение сделки нецелесообразно.

Роста стоимости объединенной компании можно ожидать лишь в том случае, если ожидаемая синергия превысит затраты по заключению сделки, в частности, уплаченную премию за контроль. Другими словами, заключение рассматриваемой сделки оправдано, только если уплаченная премия за контроль будет покрываться собственно ожидаемым эффектом синергии и показатель Ь'РУ8 будет положительной величиной.

Таким образом, практическая апробация предложенной в данном исследовании методики оценки чистого приведенного эффекта синергии, возникающего при слияниях (поглощениях) компаний, подтверждает такие ее преимущества, как удобство применения, универсальность, количественный учет всевозможных форм проявления эффекта синергии, характерных для компаний той или иной отрасли. Применение предложенного методического подхода к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний отвечает основной цели инициатора сделки: отбор компании-цели, интеграция с которой будет максимально эффективна (обеспечит прирост стоимости объединенной компании и, следовательно, увеличение благосостояния акционеров).

IH. ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ Статьи в рецензируемых научных журналах и изданиях, определенных ВАК

1. Ищенко С. М. Совершенствование методики оценки эффекта синергии от слияния и поглощения компаний // Вестник Самарского государственного экономического университета. - 2007. - № 10. - С. 34 - 38. - 0,3 п.л.

2. Ищенко С. М. Оценка эффекта синергии как инструмента отбора перспективных сделок по слиянию и поглощению компаний // Вестник Новосибирского государственного университета. - Серия: Социально-экономические науки. - 2008. - Т. 8. - Вып. 2. - С. 98 - 102. - 0,8 п.л.

3. Ищенко С.М. Синергия персонала ггри слиянии корпоративных культур: [электронный ресурс] // Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера: Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета / Сыктывкарский государственный университет - Электрон, вестник - Сыктывкар: СыктГУ, 2010. Per. евид-во № 299 от 08.10.2009; гос. per. № 0421000054 ФГУП НТЦ «Информрегистр». - сетевой адрес htip://koet.syktsu.ru/vestnik/2010/vestnik-2010-1 .pdf. - 2010. - № 1. - С. 84 -93.- 0,6 п.л.

4. Ищенко C.M., Бадокина Е.А. Алгоритм отбора перспективных сделок по слиянию и поглощению компаний на основе оценки эффекта синергии [электронный ресурс] // Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера: Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного финансирования Сыктывкарского государственного университета / Сыктывкарский государственный университет - Электрон, вестник - Сыктывкар: СыктГУ, 2010. Per. свид-во № 299 от 08.10.2009; гос. per. № 0421000054 ФГУП Н'Щ «Информрегистр». - сетевой адрес http://koet.syktsu.ru/ vestnik/2010/vestnik-2010-2/3/3 .htm -2010.-№ 2,- 1,4/0,7 п.л.

Научные издания

5. Ищенко С.М. Слияния и поглощения компаний: оценка эффекта синергии. Киев: Науковий свгг, 2007. - 95 с. - 5,9 п.л.

6. Ищенко С.М. Оценка эффекта синергии как основного критерия эффективности сделок по слиянию и поглощению компаний. Киев.: Науковий cbit, 2006.-48 с.-3,0 п.л.

Статьи и материалы в прочих изданиях

I. Ищенко С.М. Оценка эффекта синергии от слияния и поглощения компаний // Материалы VII международной молодежной научной конференции «Север-геоэкотех-2006»: в Зч.; ч.З.- УхтагУГТУ, 2006.- С.246-251.- 0,4 п.л.

8. Ищенко С.М. Эффект синергии от слияния и поглощения компаний: предпосылки успеха // Материалы XL1V Международной научной студенческой конференции «Студент и научно-технический прогресс»: Экономика. - Новосибирск: Новосибирский государственный университет, 2006. - С. 233 - 235. -0,2 п.л.

9. Ищенко С. М. Проявление синергии в приросте стоимости при слиянии и поглощении компаний // Молодежный вестник: Сборник научных работ аспирантов и молодых ученых. — Выпуск 3. - Сыктывкар: Изд-во Сыктывкарского ун-та, 2006. - С. 102 - 106. - 0,3 п.л.

10. Ищенко С.М. Эффект синергии от слияния и поглощения компаний: формы проявления и методы оценки // Материалы всероссийской научной конференции студентов и аспирантов «Молодые исследователи - регионам»: В 2-х т. -Вологда: ВоГТУ, 2006. - Т. 2. - С. 131 -133. - 0,2 п.л.

II. Ищенко С. M. Оценка эффекта синергии от слияния и поглощения компаний // Стратегическое планирование и прогнозирование в области социально-экономического развития северных территорий (методология, научное и технологическое обеспечение, информационная открытость и формы контроля, поддержка малого и среднего бизнеса): материалы Второго Северного социально-экологического конгресса «Горизонты экономического и культурного развития». - Сыктывкар: КРАГСиУ, 2007. - С. 52 - 56. - 0,3 п.л.

12. Ищенко С.М. Оценка эффекта синергии как одного из факторов роста капитализации компании и благосостояния акционеров//Социальная ответственность бизнеса и роль третьего сектора экономики в развитии социальной инфраструктуры северных регионов: материалы Третьего Северного социально-экологического конгресса «Социальные перспективы и экологическая безопасность»,- Сыктывкар: КРАГСиУ, 2008,- С. 128 - 137.-0,6 п.л.

13. Ищенко С. M. Методы оценки эффекта синергии от слияния и поглощения компаний и возможности их применения // Материалы всероссийской научной конференции студентов и аспирантов «Молодые исследователи — регионам»: В 2-х т. - Вологда: ВоГТУ, 2007. - Т. 2. - С. 226 - 228. - 0,2 п.л.

14. Ищенко С. M. Особенности проявления и оценки эффекта командной синергии при слиянии и поглощении компаний // Материалы докладов I Всероссийской молодежной научной конференции «Молодежь и наука на Севере» (в 3-х томах). Т. I - Сыктывкар, 2008. - С. 194 - 195. - 0,1 п.л.

15. Ищенко С. M. Стратегическая реструктуризация компаний в форме слияний и поглощений: [электронный ресурс] // Электронное научное издание «Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера: Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета» / Сыктывкарский государственный университет — Электрон, вестник - Сыктывкар: СыктГУ, 2008. Per. свид-во № 132 от 24.10.2007; гос. per. №

0420800054 ФГУП НТЦ «Информрегистр». - сетевой адрес http://koet.syktsu.rU/vestnik/2008/2008-2/5/5.htm. - 2008. - № 2. - С. 49 - 66. - 1,1 п.л.

16. Ищенко С.М. Особенности проявления эффекта синергии от слияния телекоммуникационных компаний Республики Коми // Материалы IX международной молодежной научной конференции «Севергеоэкотех — 2008»: в 3 ч.; ч. 3. - Ухта: УГТУ, 2008. - С. 186 - 190. - 0,3 п.л.

17. Ищенко С. М. Формы проявления эффекта синергии от слияния и поглощения компаний: [электронный ресурс] // Электронное научное издание «Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера: Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета» / Сыктывкарский государственный университет - Электрон, вестник -Сыктывкар: СыктГУ, 2008. Per. свид-во № 132 от 24.10.2007; гос. per. № 0420800054 ФГУП НТЦ «Информрегистр». - сетевой адрес http://koet.syktsu.ru/vestnik/2008/2008-3/6/6.htm. - 2008. - № 3. - С. 81 - 90. -0,6 п.л.

18. Бадокина Е. А., Ищенко С. М. Особенности проявления и оценки эффекта синергии от слияния и поглощения компаний Республики Коми: [электронный ресурс] // Электронное научное издание «Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера: Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета» / Сыктывкарский государственный университет - Электрон, вестник — Сыктывкар: СыктГУ, 2009. Per. свид-во № 239 от 24.10.2008; гос. per. № 0420900054 ФГУП НТЦ «Информрегистр». - сетевой адрес http://koet.syktsii.rU/vestnik/2009/2009-2/l/l .htm. - 2009. -№ 2.-С. 6-15. 0,6/0,3 п.л.

19. Ищенко С. М. Совершенствование методики оценки эффекта синергии как инструмента отбора перспективных сделок по слиянию (поглощению) компаний: [электронный ресурс] // Конкурентоспособность и риски развития экономики севера: материалы четвертого северного социально-экологического конгресса «Северное измерение глобальных проблем: первые итоги Международного полярного года» (Сыктывкар, 27 - 28 марта 2008 года) / Сыктывкарский государственный университет - Электрон, издание - Сыктывкар: СыктГУ, 2009. Per. свид-во № 16815 от 21.07.2009; гос. per. № 0320901452 ФГУП НТЦ «Информрегистр». - сетевой адрес http://koet.syktsu.ru/download/TV_Congress.pdf. - 2009. - С.116-121. - 0,4 п.л.

20. Ищенко С.М. «Due diligence» при слияниях и поглощениях компаний // Материалы XI международной молодежной научной конференции «Севергеоэкотех-2010»: в 5 ч.; ч. 3. - Ухта: УГТУ, 2010. -С. 27 - 31. - 0,4 п.л.

21. Ищенко С.М. Совершенствование методологии оценки эффекта синергии от слияния и поглощения компаний Республики Коми // Региональная наука: Одиннадцатая международная научная конференция молодых ученых 2-3 ноября 2010 г. / Сборник научных трудов. - М.: ЛЕНАНД, 2010. - С. 39 - 48. -0,7 п.л.

Формат 60x84 1/16 Подписано в печать 01.06.11 Усл. п.л. 1,6

Бумага офсетная Тираж 150 экз. Заказ №68

Отпечатано в Участке оперативной полиграфии Институт экономики УрО РАН 620014, г. Екатеринбург, ул. Московская, 29

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Докукина, Светлана Максимовна.

ВВЕДЕНИЕ

1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТА СИНЕРГИИ ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ КОМПАНИЙ

1.1. Эффект синергии от слияния и поглощения компаний: сущность и необходимость оценки

1.2. Факторы, определяющие величину эффекта синергии от заключения сделок по слиянию (поглощению) компаний, и формы его проявления

1.3. Подходы и методы оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

2. МЕТОДИЧЕСКИЙ ПОДХОД К ОТБОРУ ЭФФЕКТИВНЫХ СДЕЛОК ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ КОМПАНИЙ С ПРОЯВЛЕНИЕМ ЭФФЕКТА СИНЕРГИИ

2.1. Отраслевые особенности проявления эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

2.2. Совершенствование методики оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

2.3. Механизм принятия управленческих решений по отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний

3. РАЗРАБОТКА УПРАВЛЕНЧЕСКИХ РЕШЕНИЙ ПО СЛИЯНИЯМ (ПОГЛОЩЕНИЯМ) КОМПАНИЙ НА ОСНОВЕ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТА СИНЕРГИИ

3.1. Региональные особенности проявления и оценки эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний (на примере Республики Коми)

3.2. Оценка эффективности сделок и рекомендации по принятию управленческих решений по слиянию (поглощению) компаний

Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний"

Развитие экономики на современном этапе выражается- в ее глобализации, диверсификации, технологическом прогрессе. Со 2-й половины 90-х гг. XX в. основные принципы развития компаний (экономия, гибкость, маневренность и компактность) сменились ориентацией на экспансию и рост. Компании стремятся изыскивать дополнительные источники расширения своей деятельности и способы укрупнения капитала в целях более эффективного его использования, среди которых наиболее популярным является проведение сделок по слиянию, (поглощению) компаний.

Одной из причин формирования интегрированных структур, зачастую называемой при- заключении подобных сделок, является стремление получить эффект синергии. В- настоящее время, по оценкам специалистов, порядка 20% сделок слияний и поглощений во всем мире заключаются в целях достижения эффекта синергии, так как, с точки- зрения менеджмента, появление эффекта синергии создает предпосылки для роста эффективности компании, способствует созданию более конкурентоспособного предприятия и является единственным преимуществом, которое недоступно для повторения ни одним его конкурентом, позволяет запустить механизмы развития компании ПО'принципу комплементарной эффективности. В-то же время, исследование международной консалтинговой компании* КРМСг показало, что 83% всех сделок слияний (поглощений) не увеличили реально благосостояние акционеров, при-этом половина сделок привела к снижению этого показателя, а синергетического эффекта в практике международных слияний и поглощений удавалось добиться крайне-редко: только 34% таких сделок привели к повышению стоимости бизнеса [22, с. 4]. Компании, образовавшиеся в результате слияния или поглощения, зачастую отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы в силу различных факторов, в том числе: отсутствие опыта менеджмента, слабая продуманность структуры сделки, переоценка синергетических эффектов. Согласно исследованиям Mergers & Acquisitions Journal, 61% всех слияний и поглощений не окупает вложенных в них средств [318].

Представленные данные наглядно демонстрируют, что эффект синергии возникает не случайно, а является результатом целенаправленного управления компанией при наличии у ее менеджмента компетенций в вопросах управления синергией. В этой связи, менеджеров, прежде всего, интересует, будет ли присутствовать синергия при'слиянии (поглощении) тех или иных компаний и можно ли оценить эффект синергии и его влияние на стоимость интеграционного образования. Поэтому важно определить формы проявления эффекта синергии при заключении- той или иной- сделки и оценить ее возможные последствия, чтобы не допустить переоценки положительного и предвидеть возможность* возникновения отрицательного эффекта синергии, что позволит компаниям- своевременно отказаться от неэффективных сделок.

В России вопросы оценки эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний являются относительно новым объектом изучения и потому нуждаются в дальнейшей разработке. Отсутствуют исследования по типологии факторов, определяющих величину эффекта синергии. Несмотря на то, что существует довольно много методов оценки эффекта синергии при планировании сделок слияний и поглощений, всем им присущи определенные недостатки, основными из которых являются: отсутствие учета затрат, понесенных во время заключения сделки; расчет лишь единовременного эффекта синергии; игнорирование при оценке качественных преимуществ от слияния (поглощения) компаний, а также специфики проявления эффекта синергии в зависимости от отраслевой принадлежности компаний, участвующих в.сделке.

Как отмечает Е. С. Федорова, несмотря на значительную эволюцию, наблюдаемую в последние годы в сфере оценочной деятельности, вопросы оценки слияний на российском фондовом рынке незаслуженно остаются в стороне. Требуется дальнейшая систематизация и научная проработка вопросов оценки стоимости компаний для целей слияний, нужна статистика сделок, их анализ, требуются базовые методики. Ответ на вопрос, создает ли сделка дополнительную стоимость (синергию) акциям компании, помогает не только принять решение о совершении сделки, но и правильно оценить возможную цену приобретения [270, с. 46 - 47]. Г. Антонов также считает, что в настоящее время отсутствует целостная методология оценки эффективности интеграции. Существующие методики не дают возможности оценить достижение преимуществ интеграции и преодоление ее недостатков, не учитывают влияние негативных последствий интеграции, изменения внешних маркетинговых факторов [31, с. 58]. Поэтому существующие на сегодняшний день подходы и методы оценки эффекта синергии требуют внесения значительных модификаций.

Анализ финансовых последствий сделок слияний (поглощений) свидетельствует о том, что ответ на вопрос, создает ли сделка дополнительную стоимость (синергию), помогает компаниям не только принять решение о совершении сделки, но и правильно оценить возможную цену приобретения, а исследование 300 слияний, происшедших за последние 10 лет, проведенное компанией Рпсе'У^егЬошеСоорегз, показало, что 57% компаний, образовавшихся в результате слияния или поглощения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы в силу различных факторов, в том числе: отсутствие опыта менеджмента, слабая продуманность структуры сделки, переоценка синергетических эффектов [155, с. 68 - 69]. В то же время, современные методы оценки эффекта синергии не дают возможности достоверно оценить преимущества интеграции, следствием чего зачастую является выбор неправильной стратегии развития компании.

Все вышесказанное определяет актуальность разработки теоретико-методического подхода к отбору эффективных сделок по слияниям (поглощениям) компаний на основе оценки эффекта синергии.

В процессе подготовки диссертационной работы были изучены и стали основой исследования труды зарубежных и отечественных ученых.

Вопросами, связанными с процессами формирования и развития интеграционных образований, а также исследованием саморазвивающихся экономических систем и развитием синергетических идей занимались такие зарубежные ученые, как И. Ансофф, Р. Акофф, Ф. Эммери, JI. Арнофф, П.М. Сенге, У. Черчман, Й. Шумпетер, Р. Каплан, Т. Норберт, Д. Нортон, Д. Аакер, Н. Винер, Т. Роджерс, Г. Динз, Ф. Крюгер, С. Зайзель, П. Хэйли, К. Пэлепу, Р. Рубэк, С. Рид, А. Лажу, Д. Хардинг, С. Роувит, П. Гохан, Ml Вайсбах, 3. Боди, Р. Мертон, М. Сироуер, Г. Динз, Т. Гранди, И. Стенгерс, Г. Николис, Г. Хакен, Э. Морен и др., а также российские ученые Ю.В. Якутии, Ю. Б. Винслав, Ю.Б. Авхачев, В.А. Щербаков, А.Н. Кондратьев, Г.Д. Антонов, Ю.В. Игнатишин, С.Н. Яшин, и др., в том числе ученые отечественного периода A.A. Богданов, И.Р. Пригожин, С.П. Курдюмов, E.H. Князева, B.C. Степин, H.H. Моисеев, Т.П. Григорьева, Ю.А. Данилова, Б.Б. Кадомцев, С.П. Капица, А.П. Огурцов, Д.С. Чернавский, В.И. Аршинов, С.П. Мясоедов и др. Вопросы управления изменениями в рамках организационного развития освещаются в трудах таких зарубежных ученых, как М. Хаммер, Дж. Чампи, Дж. Коттер и др., а также отечественных ученых: H.H. Тарасенко, И.И. Мазура, В.Д. Шапиро, В.В. Кондратьева, М.И. Круглова и др.

Среди ученых уральской научной школы проблемами возникновения эффекта синергии при формировании интеграционных образований занимались А.И. Татаркин, O.A. Романова, Р.И. Чененова, И.В. Макарова, Е.В. Попов, А.Н. Пыткин, В.Ж. Дубровский и др.

Исследованием факторов, определяющих величину эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний, а также форм его проявления занимались зарубежные (В. Левеллён, Г. Манне, Ю. Бригхем, Л. Гапенски, Т. Дж. Галпин, М. Хэндон, М. Скотт, X. Итами, Б. Колас, Ч. Шеррингтон и др.) и отечественные ученые: И.Ю. Беляева, Н.Б. Рудык, И.А. Егерев, П.А. Ловчиновский, И.В. Липсиц, Ю.П. Платонов, В.В. Царев, М.М. Максимцов, A.B. Игнатова, C.B. Гвардии, И.Н. Чекун, П.П. Лапшин, А.Е. Хачатуров и др.

Проблемы отбора эффективных сделок по слиянию и поглощению компаний на основе оценки эффекта синергии рассмотрены в трудах таких зарубежных ученых, как Ф. Эванс, Д. Бишоп, А. Дамодаран, Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин, Р. Мэтьюз, Ф. Пешеро, Б. Пети, Э. Хэлферт, Р. Брейли, С. Майерс, Дж. Ван Хорн, Р. Линк, Н. Антилл, К. Ли, а также отечественных ученых A.C. Катышкова, И.В. Ивашковской, А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой, C.B. Валдайцева, Е.С. Федоровой, A.A. Кантаровича и др.

Однако используемые на сегодняшний день методы оценки эффекта синергии не отвечают потребностям и ожиданиям компаний, участвующих в сделках слияния (поглощения). Практически нет разработок по анализу преимуществ и недостатков существующих подходов и методов оценки эффекта синергии, возможностей и условий их применения, а также форм проявления эффекта синергии с учетом отраслевых особенностей организации. Существует необходимость разработки нового подхода к отбору эффективных сделок по* слиянию (поглощению) компаний, который позволит заключать сделки, обеспечивающие прирост стоимости объединенной компании.

Все вышеизложенное обусловило выбор темы, объекта, предмета исследования, постановку целей и задач.

Объектом исследования являются процессы слияний и поглощений компаний.

Предметом исследования являются управленческие отношения, возникающие в процессе слияний и поглощений компаний.

Целью диссертационного исследования является развитие теоретико-методического подхода к оценке эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний

Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

1. Разработать типологию факторов, определяющих величину эффекта синергии, возникающего при слияниях и поглощениях компаний, и форм его проявления.

2. Предложить методику оценки величины эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний.

3*. Разработать методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний.

Теоретической основой исследования являются! теория управления, теория конкуренции; теория самоорганизации и- коэволюции сложных систем, а также материалы по результатам исследований* международных и отечественных, экономических организаций, труды ученых-экономистов. Проведение диссертационного« исследования строилось с учетом исторического, стратегического, системного, процессного и ситуационного подходов.

В методологическом плане диссертационное исследование опирается на методы системного анализа (метод экспертных оценок, аналитические, статистические и графические методы), методы структурно-логического и сравнительного анализа; группировок и классификации. Также1 были использованы методы специальных областей научного знания: дисконтирования, рыночных аналогий, финансового анализа, прогнозирования.

Информационной, фактологической и статистической базой исследования послужили: законодательные и нормативные акты Российской Федерации; периодические справочные издания Всемирного банка; материалы ЮНКТАД; материалы мировых консалтинговых фирм (МсКлпБеу,

KPMG, PricewaterhouseCoopers (PWC), Ernst & Young, Bain & Company, DeltaCapitalManagement, Mergers.ru); статистические материалы Росстата и Комистата; публикации российских и зарубежных периодических изданий, систематизированные автором; данные, полученные автором по результаты анкетирования организаций Республики Коми, участвовавших в сделках по слиянию или поглощению, результаты расчетов автора.

В процессе исследования получены следующие теоретические и методические результаты, определяющие научную новизну исследования и являющиеся предметом защиты.

1. Разработана типология факторов, определяющих величину эффекта синергии, возникающего при слияниях и поглощениях компаний, и форм проявления эффекта синергии в зависимости от отраслевой принадлежности компании-цели и компании-покупателя (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия организации. Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

2. Предложена методика оценки показателя «чистый приведенный эффект синергии» как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью фирмы, а также разработана система критериев и методов оценки отдельных форм проявления эффекта синергии, как количественных, так и качественных (социальных, экологических, управленческих, маркетинговых, инновационных, монопольных, политических, организационных, финансово-экономических, логистических, влияющих на место организации на рынке, на затраты организации и объем реализации продукции) (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия организации.

Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

3. Разработан авторский методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, включающий в себя: предложения по учету отраслевой специфики организаций, заключающих сделку, методику оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) на основе величины эффекта синергии, а также механизм принятия управленческих решений по отбору компаний-целей для сделок слияния (поглощения), соответствующих общему стратегическому плану, целям и корпоративной культуре организации и способных создавать синергетические преимущества (п. 10.17 «Корпоративное управление. Формы и методы корпоративного контроля. Управление стоимостью фирмы. Роль и влияние стейкхолдеров на организацию. Миссия организации. Корпоративная социальная ответственность. Социальная и экологическая ответственность бизнеса» Паспорта специальности 08.00.05 ВАК РФ).

Теоретическая и практическая значимость диссертационного исследования состоит в обосновании теоретических и методических подходов к оценке эффективности управления стоимостью экономической системы на основе критерия «чистый приведенный эффект синергии», а также подхода к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний. Предложения и рекомендации, сделанные по итогам проведенного исследования, могут быть использованы органами государственного управления при разработке и реализации концепции промышленной политики регионов, представляют интерес для менеджеров компаний при разработке стратегий по слиянию (поглощению), обеспечивающих организациям различных отраслей возможность повышения их стоимости, могут оказать. существенную помощь в предупреждении неэффективных сделок собственников при формировании и развитии интеграционных образований. Также материалы диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе в преподавании дисциплин «Управление стоимостью компании», «Финансовый менеджмент», «Оценка бизнеса», «Рынок ценных бумаг», «Финансы».

Основные положения диссертационной работы докладывались и получили положительную оценку на международных, всероссийских и межрегиональных научно-практических конференциях и конгрессах, в том числе: на международной научной конференции молодых ученых «Региональная наука» (г. Москва, 2010 г.), проводившейся совместно Государственным научно-исследовательским учреждением «Совет по изучению производительных сил» (ГНИУ СОПС) и Международной академией регионального развития и сотрудничества (МАРС); на международных молодежных научных конференциях «Севергеоэкотех» (г. Ухта, 2005-2011 гг.); на всероссийских научных конференциях студентов и аспирантов «Молодые исследователи - регионам» (г. Вологда, 2005-2007 гг.); на всероссийской молодежной научной конференции «Молодежь и наука на Севере» (г. Сыктывкар, 2008 г.); на межрегиональной научно-практической конференции «Развитие реального сектора экономию! региона: финансовый и управленческий аспекты», (г. Сыктывкар, 2007 г.); на межрегиональной научно-практической конференции студентов и аспирантов «Исследования молодежи - экономике, производству, образованию» (г. Сыктывкар, 2005 г.); на Северных социально - экологических конгрессах (г. Сыктывкар, г. Москва, 2006-2010 гг.).

Теоретические, методические и прикладные результаты и экспериментальные данные диссертационной работы используются при осуществлении функций Министерства промышленности и энергетики Республики Коми в процессе нормативно-правового регулирования в подведомственных отраслях промышленности, транспорта и связи и при разработке и реализации Концепции промышленной политики, а также для проведения углубленного анализа причин заключения сделок по слиянию (поглощению) при формировании интегрированных коммерческих структур Республики Коми и повышения контроля над обоснованностью и эффективностью принимаемых управленческих решений в сфере слияний (поглощений).

Теоретические и методические разработки автора используются в практической деятельности ряда организаций, таких как ОАО КБ «Севергазбанк», ОАО «Северо-Западный Телеком» (Коми филиал), ЗАО «Парма Мобайл» («Теле2-Коми»).

Результаты исследования автора используются в образовательном процессе ГОУ ВПО «Сыктывкарский государственный университет» при чтении учебных дисциплин «Оценка бизнеса», «Оценка и налогообложение имущества организаций», «Финансовый менеджмент», «Рынок ценных бумаг», «Финансы», «Финансы малого бизнеса», «Экономика малого предприятия», а также в Учебном центре компании ОАО «Монди Сыктывкарский ЛПК» при разработке учебных курсов по управлению стоимостью фирмы для менеджеров компании.

Работа выполнена в рамках госбюджетной темы кафедры финансового менеджмента ГОУ ВПО «СыктГУ» «Эффективный финансовый менеджмент в организации» (№ГР 01.20.02 11753).

Получено свидетельство об отраслевой регистрации разработки учебно-методического комплекса по курсу «Оценка бизнеса» № 50200800664, зарегистрированное в Национальном информационном фонде неопубликованных документов 31 марта 2008 г.

Основные положения диссертации отражены в 25 научных публикациях общим объемом 20,2 п.л. (в т.ч. 19,2 авторских п.л.), включая 4 статьи в рецензируемых научных изданиях, рекомендованных ВАК РФ для публикации научных результатов диссертации: «Вестник Самарского государственного экономического университета», «Вестник Новосибирского государственного университета», «Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета: Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера» и два научных издания.

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы, приложений.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Докукина, Светлана Максимовна.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проведенного исследования сделаны следующие выводы:

1. Идеи целостности (несводимости свойств целого к сумме свойств отдельных элементов), развития, самоорганизации, взаимосвязи структурных элементов внутри системы и взаимосвязи с окружающей средой становятся предметом специального исследования самых различных наук [272, с. 495]. Синергетика может обеспечить новую методологию понимания путей эволюции сложных социальных систем, надежности прогнозов* и пределов-предсказуемости в геополитике и экономике. По мере усложнения организации систем происходит ускорение процессов развития и понижение уровня их стабильности. Зная тенденции самоорганизации системы, можно миновать многие зигзаги эволюции, ускорять ее. Синергетика устанавливает правила становления» внутренне согласованного целого из разнородных элементов, правила налаживания, их кооперации, сотрудничества, взаимодействия, устойчивого совместного развития, возникновения эффекта синергии как взаимодействия и взаимного стимулирования частей в целом. Синергетика открывает следующие основные принципы: наличие различных, но не каких угодно, способов объединения структур в одну сложную структуру; значение правильной «конфигурации» объединения относительно простых структур в сложные эволюционные целостности; возможность — при правильной топологии объединения - значительной экономии материальных и духовных затрат и ускорения эволюции целого [124, с. 188].

В настоящее время величиной эффекта синергии зачастую определяется привлекательность сделок по слияниям и поглощениям компаний, прочно зарекомендовавших себя как один из ключевых инструментов стратегии форсированного развития бизнеса. Поэтому неудивительно, что одними из первых эффект синергии в экономике стали рассматривать зарубежные авторы, занимающиеся исследованиями в области корпоративных финансов и оценки бизнеса: А. Дамодаран, Т. Коупленд, Т.

Коллер, Дж. Муррин, Р. Брейли, G. Майерс, Ф.Ч. Эванс, Д.М. Бишоп и др. В последние десятилетия в связи с активизацией процессов слияний и поглощений на российском рынке проблеме оценки эффекта синергии стали посвящать свои труды многие отечественные экономисты: А.Г. Грязнова, М. А. Федотова, И.А. Егерев, С.В. Валдайцев, A.B. Игнатова, Н.Б. Рудык, O.A. Романова и др.

Обобщив точки зрения, различных авторов, можно сказать, что все они сходятся в одном: существование синергии в экономике предполагает, что объединенная фирма станет более прибыльной или будет после слияния расти быстрее, чем фирмы,, действующие изолированно [76, с. 932]. В контексте слияний и поглощений эффект синергии можно рассматривать как добавленную стоимость интегрированной системы, возникающую вследствие более эффективного использования факторов производства, позволяющего усилить . или получить конкурентные преимущества, достижение которых было невозможно ири разрозненном функционировании, бизнесгединиц. Исходя . из этого определения, показатель . «чистыт приведенный эффект синергии» можно рассматривать как один из критериев оценки эффективности управления стоимостью экономической системы.

2. При оценке эффекта синергии следует учитывать многообразие факторов, влияющих на его величину: внутренних: (эндогенных) и внешних (экзогенных); в свою очередь, эндогенные факторы подразделяются на факторы, действующие: со стороны корпоративного сектора, и со стороны государства.

В качестве критериев отбора: эффективных сделок по слиянию и поглощению компаний; на основе оценки величины эффекта синергии в работе определены: количественные (величина эффекта синергии от заключения сделки слияния или поглощения (д.ед.); вероятность достижения прогнозируемого эффекта синергии, или величина риска синергии (%); время получения выгод (лет) и качественные критерии (многообразие форм проявления эффекта синергии). Предлагаются и обосновываются основные формы проявления эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний: социальные, экологические, управленческие, маркетинговые, инновационные, монопольные, политические, организационные, финансово-экономические, логистические, влияющие на место организации на рынке, на затраты организации и объем реализации продукции.

3. С учетом вышеназванных факторов на основе методов, предлагаемых одним из трех подходов к оценке - доходного, сравнительного (рыночного) или затратного (имущественного) - компании-покупатели оценивают величину эффекта1 синергии при слияниях и поглощениях. Однако, как показал сравнительный анализ, несмотря на то, что существует довольно много-методов оценки эффекта синергии при планировании сделок слияний и поглощений, всем им присущи определенные недостатки, основными из которых, на наш взгляд, являются: 1) отсутствие учета затрат, понесенных во время заключения сделки, что может привести к переоценке ожидаемого эффекта; 2) большинство моделей оценки предполагают расчет единовременного эффекта синергии, игнорируя тот факт, что разнообразные виды синергий будут проявляться не сразу после объединения, а в течение нескольких лет, поэтому при оценке нужно рассматривать денежные потоки компании за ряд последующих лет, приводя их величину к текущему моменту на основе дисконтирования; 3) все предлагаемые модели оценки в качестве переменных, влияющих на величину эффекта синергии, рассматривают лишь количественные формы его проявления, но не учитывают качественные формы проявления эффекта синергии, такие как социальная, экологическая, эффект командной синергии и др. Поэтому все рассмотренные выше подходы и методы оценки требуют внесения значительных модификаций (прежде всего, модель оценки на основе дисконтирования денежных потоков как наиболее эффективная, по сравнению с другими, в настоящее время).

4. Величина и формы проявления эффекта синергии при слияниях и поглощениях компаний в значительной степени определяются отраслевой спецификой компаний, участвующих в подобных сделках. Поэтому для получения наиболее точных расчетов величины эффекта синергии представляется целесообразным рассматривать переменные «прирост выручки» и «экономия на расходах» в разрезе отдельных отраслей и их экономических особенностей.

5. Более достоверно величину эффекта синергии можно рассчитать на основе показателя «чистый приведенный эффект синергии». Для определения' данного показателя нам представляется целесообразным использовать в оценке модель дисконтирования денежных потоков, которая позволяет устранить ряд перечисленных выше недостатков других моделей, однако в данную модель необходимо ввести дополнительные переменные: 1) премия, выплачиваемая при поглощении компанией-покупателем акционерам компании-цели (Р); 2) трансакционные издержки - затраты и потери компании-покупателя в ходе процесса поглощения (Е); 3) дополнительные инвестиции на реструктурирование: модернизация, оплата долгов приобретенной компании, расходы по выводу ее из финансового кризиса (А 10; 4) показатели оценки всего многообразия форм проявления эффекта синергии при формировании интеграционных образований, причем не только количественных, но и качественных: социальных, экологических, управленческих и др.(8^).; 5) прирост выручки и экономию на расходах при проявлении различных форм эффекта синергии следует рассматривать в разрезе отдельных отраслей и их экономических особенностей с учетом «списка заявок» на достижение тех синергий, которые с наибольшей степенью вероятности проявятся у предприятий данной отрасли.

6. По итогам анализа мировой и российской практики слияний и поглощений компаний был разработан методический подход к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний, включающий в себя: предложения по учету отраслевой специфики организаций, заключающих сделку, методику оценки эффективности сделок по слиянию (поглощению) на основе величины чистого приведенного эффекта синергии как одного из критериев оценки эффективности управления стоимостью фирмы, а также механизм принятия управленческих решений по отбору компаний-целей для сделок слияния (поглощения), соответствующих общему стратегическому плану, целям и корпоративной культуре организации, обеспечивающий формирование интеграционных образований, способных создавать синергетические преимущества и распространять их по всей экономической системе. Применение предложенного методического подхода к отбору эффективных сделок по слиянию (поглощению) компаний будет способствовать своевременному предотвращению отрицательных последствий слияния (поглощения), позволит компании-покупателю избежать возникновения отрицательной синергии и неоправданных затрат и даст возможность отбирать и заключать только те сделки по слиянию (поглощению), которые будут перспективными с точки зрения развития организации. Предложенный-методический подход отвечает основной цели инициатора сделки: отбор компании-цели, интеграция с которой будет максимально эффективна (обеспечит прирост стоимости интегрированной системы и, следовательно, увеличение благосостояния акционеров).

7. Проблема разработки комплексного теоретико-методического подхода к отбору эффективных сделок на основе оценки эффекта синергии при слияниях (поглощениях) компаний имеет большое значение и для организаций Республики Коми, так как современные организации не могут эффективно развиваться, не имеяг возможности достоверно оценить такой важнейший критерий отбора потенциальных компаний-целей для заключения сделок слияния (поглощения), как эффект синергии. Как свидетельствуют данные анкетирования, проведенного среди компаний Республики Коми, участвовавших в сделках слияния и поглощения, организации республики составляют список потенциальных выгод от слияния (поглощения), однако большинство из них не проводит оценку величины эффекта синергии, что затрудняет принятие решения о целесообразности заключения сделок по слиянию и поглощению и оценку их эффективности. В итоге расчет величины ожидаемых выгод от заключения сделки слияния (поглощения) компаний в 88% случаев оказывается недостоверным (эффект синергии зачастую переоценивается, что приводит к тому, что организации, основываясь на завышенных ожиданиях, переплачивают за компанию-цель в ходе заключения сделки). Тем не менее, большинство организаций Республики Коми так или иначе пытались выявить и оценить отдельные выгоды, которые сулит заключение сделки слияния или поглощения. Причем подавляющее большинство компаний республики (75%) отметили, что на сегодняшний день ни один из известных методов оценки эффекта синергии не позволяет получить достоверную оценку его величины.

8. На примере сделки по дружественному поглощению одной из телекоммуникационных компаний Республики Коми была проведена оценка, чистого приведенного эффекта синергии и разработаны рекомендации по принятию управленческих решений относительно целесообразности заключения сделки. Заключение сделки будет оправдано, только если уплаченная премия за контроль и другие затраты, понесенные в ходе заключения сделки, будут покрываться ожидаемым эффектом синергии, и показатель чистого приведенного эффекта синергии будет положительной величиной. Были просчитаны варианты возможной к уплате премии за контроль и соответствующие им показатели чистого приведенного эффекта синергии, а также последствия сделки. На основе показателя «чистый приведенный эффект синергии» предложены варианты управленческих решений относительно целесообразности заключения сделки. Таким образом, практическая апробация предложенной в данном исследовании методики оценки чистого приведенного эффекта синергии, возникающего при слияниях (поглощениях) компаний, подтверждает такие ее преимущества, как удобство применения, универсальность, количественный учет всевозможных- форм проявления эффекта синергии, характерных для компаний той или иной отрасли. Разработанный методический подход к отбору эффективных сделок при слияниях и поглощениях компаний устраняет недостатки рассмотренных ранее подходов к отбору эффективных сделок М&А и методов оценки эффекта синергии от заключения подобных сделок, сохраняя их достоинства, и способствует формированию интеграционных образований, способных создавать синергетические преимущества и обеспечивающих прирост стоимости экономической системы.