Оценка инвестиционной привлекательности российских предприятий при портфельном инвестировании тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Оценка инвестиционной привлекательности российских предприятий при портфельном инвестировании"

На правах рукописи

СЕЛЯНИН Константин Петрович

ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ РОССИЙСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ ПРИ ПОРТФЕЛЬНОМ ИНВЕСТИРОВАНИИ

Специальность: 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством

(управление инновациями и инвестиционной деятельностью)

Автореферат Диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

28 88-«

Екатеринбург - 2004

Диссертационная работа выполнена в Уральском государственном университете.

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор Гребенкин Анатолий Викторович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор Акбердина Роза Ахметзиевна

кандидат экономических наук Татьянников Василий Аркадьевич

Ведущая организация: Уральский институт фондового рынка, г. Екатеринбург

Защита состоится 25 мая 2004 г. в 10:00 часов на заседании диссертационного Совета Д 004.022.02 в Институте экономики Уральского отделения Российской академии наук по адресу: 620014, г. Екатеринбург, ул. Московская, 29.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Института экономики Уральского отделения Российской академии наук.

Автореферат разослан 23 апреля 2004 г.

Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук,

доцент

Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования. Инвестиционная ситуация в Российской Федерации в настоящее время характеризуется двумя основными моментами.

С одной стороны, значительное развитие в последние годы рынка ценных бумаг, его растущее международное признание, доступ российских эмитентов к мировым финансовым, рынкам. Среди наиболее важных событий в этой области следует отметить вступление России в Международную организацию комиссий по ценным - бумагам, (IOSCO). получение сравнительно высоких, в том числе, инвестиционного уровня, кредитных рейтингов ведущих мировых агентств - Moody's, Standart&Poor's и №СА, успешные выпуски "еврооблигаций", выпуск ADR/GDR рядом компаний, включение акций нескольких российских компаний в листинг Нью-Йоркской фондовой биржи, признание американской комиссией по ценным бумагам (SEC) некоторых российских банков "надежным депозитарием" и т.д.

Можно утверждать, что на сегодняшний день у российского фондового рынка имеются значительные успехи и большой потенциал дальнейшего развития.

С другой стороны, текущее развитие российской экономики протекает на фоне инвестиционного кризиса. Он выражается как в острой нехватке инвестиционных ресурсов на рынке, так и в нежелании инвесторов (как внутренних, так и внешних) вкладывать средства в промышленность (реальный сектор). При этом инвестиционный спрос в России нарастает с каждым годом. Среди важнейших факторов значительного инвестиционного спроса можно назвать следующие:

продолжение масштабного выбытия и постоянно нарастающая нехватка мощностей во многих обрабатывающих отраслях и производствах;

- удорожание основных ресурсов развития, предполагающее широкое использование новой трудо-энерго-материалосберегающей техники;

- развитие внутренней конкуренции, возрастающая открытость российской экономики для иностранных товаров;

- нарастание технологической отсталости материального производства, пропустившего в ходе развития, по крайней мере, один цикл качественного обновления средств труда/ Ежегодный приток иностранных инвестиций в России на порядок меньше, чем в такой

стране как Китай, и это при отсутствии в России серьезных законодательных ограничений для иностранных инвестиций в российский финансовый сектор, особенно на фондовый рынок.

Таким образом, неблагополучие инвестиционной сферы является одной из важнейших проблем народного хозяйства.

Одной из причин малого притока инвестиций в экономику является недостаточность существующей инфраструктуры (отсутствие единого депозитария, преобладание внебиржевого рынка, отсутствие надежной системы клиринговых расчетов по сделкам). Однако важнейшей причиной столь малого притока прямых инвестиций в экономику является отсутствие объективных критериев оценки инвестиционной привлекательности, используя которые инвесторы имели бы возможность подбора наиболее подходящих- для них объектов инвестирования, а эмитенты определять пути ее повышения.

Это связано с тем, что при отсутствии ясной и четкой оценки инвестиционной привлекательности, невозможностью выбрать наиболее подходящее для инвестирования в данное время предприятие, потенциальный инвестор скорее откажется от проведения инвестирования, чем станет подвергать свои финансовые средства излишнему риску.

Поэтому весьма актуальным представляется оценить инвестиционную привлекательность российских предприятий, выявить ключевые факторы ее определяющие и оценить возможные пути и способы ее повышения.

Вместе с тем само понятие "инвестиционная привлекательность" как в научной, так и популярной литературе трактуется весьма широко. В связи с имеющейся "размытостью" этого понятия и необходимостью выявления четких и объективных критериев для оценки

РОС НАЦИОНАЛЬНАЯ БИБЛИОТЕКА

предприятий - эмитентов акций, также актуальным является проведение исследования методологических основ оценки инвестиционной привлекательности.

Степень разработанности темы исследования:

Проблемы оценки инвестиционной привлекательности предприятий и теория формирования и управления портфелем ценных бумаг подробно изучались как отечественными так, в особенности, и зарубежными учеными. Основополагающими являются научные работы Брейли Р., Майерса С, Гитмана Л., Джонка М., Шарпа У., Александера Г., Бэйли Дж., Бригхема Ю., Гапенски Л., в которых инвестирование рассматривается как важный раздел современной экономической науки. Среди работ зарубежных ученых также следует выделить труды МакЛадлин Дж., Винс Р., Уотшен Т.Дж., Парралоу К. Советская и позднее российская экономические школы представлены, прежде всего, трудами в сфере моделирования экономических процессов и финансового анализа таких ученых как Ковалев В В., Крейнина М.Н., Шеремет А.Д., Акбердина Р.А., Сайфулин Р.С., Савицкая Г.В., Сотский СВ., Виленский П.Л. Среди наиболее востребованных и актуальных трудов российских ученых последних лет, посвященных проблемам привлечения инвестиций в отечественную экономику, необходимо упомянуть работы Аганбегяна А.Г., Богатина Ю.В., Горохова М.Ю., Сергеева И В., Веретенниковой И.И. и других. Выработке подходов к оценке инвестиционной привлекательности российских предприятий и изучению инвестиционных механизмов в реальной экономике посвящены работы Меньшикова И.С., Михеева Ю.Н., Ложникова А.В., Татьянникова ВА., Янковского К.П., Мухаря И.Ф. и других отечественных ученых.

Объектом диссертационного исследования являются субъекты инвестиционного рынка, в том числе институциональные портфельные инвесторы, промышленные предприятия -эмитенты ценных бумаг, организации образующие инфраструктуру фондового рынка в России.

Предметом исследования являются экономические отношения, складывающиеся в процессе размещения средств инвесторов в ценные бумаги российских предприятий при портфельном инвестировании.

В связи с вышесказанным, была выбрана тема настоящей диссертации и поставлена цель работы - разработка методики оценки инвестиционной привлекательности ценных бумаг российских промышленных предприятий при портфельном инвестировании.

Для достижения поставленной цели определены следующие задачи:

- уточнить содержание термина "инвестиционная привлекательность" и провести анализ существующих методик выбора объекта портфельного инвестирования, а также определить степень применимости этих методик для российского фондового рынка;

- разработать методику оценки инвестиционной привлекательности и выявить ключевые факторы, определяющие инвестиционную привлекательность отрасли и отдельного предприятия;

- исследовать чувствительность показателя инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов;

- разработать методику сравнительной оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий и сформулировать обоснованный алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, а также провести апробацию методики на примере одной из отраслей.

Теоретической и методологической основой исследования являются научные труды отечественных и зарубежных ученых и специалистов в области инвестиционной деятельности и отраслевого развития.

С учетом поставленных задач, в качестве основных методов исследования используются методы системного, факторного, синтетического, сравнительного и структурного анализа, социологического опроса, а также комплексный и логический подходы, эмпирические и экспертные оценки.

Информационной базой служат материалы статистической отчетности Госкомстата России, данные фондовых бирж, инвестиционных компаний, банков, данные финансовой отчетности компаний, информация, опубликованная в отечественных и зарубежных

монографиях, периодических изданиях, а также имеющаяся на серверах государственных (Госкомстат, ФКЦБ) и негосударственных (НАУФОР, информационных агентств «ФинИнфо», «АК&М», журнала «Эксперт», и других) организаций и компаний.

Научная новизна:

Основные элементы научной новизны, разработанные лично автором и являющиеся предметом защиты:

1. Автором предложено оценивать инвестиционную привлекательность предприятия по той доле средств потенциального инвестора, которую он готов направить в качестве инвестиций в ценные бумаги конкретного эмитента, на основе комплексной и сравнительной оценки ключевых финансово-экономических, управленческих, юридических, информационных критериев и других аспектов деятельности предприятия.

2. Разработана авторская методика оценки отраслевой инвестиционной привлекательности, позволяющая получить ее численное значение и учитывающая, в том числе, значимость отрасли для национальной экономики и уровень ее информационной открытости

3. Предложен механизм оценки чувствительности инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов, особенностью которого является учет преобладающего у инвестора настроя на проведение долгосрочных или краткосрочных (спекулятивных) инвестиций.

4. Обоснован алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, базирующийся на последовательном расчете инвестиционной привлекательности отраслей и отдельных предприятий.

Указанные положения соответствуют п п. 4.15, 4.17 и 4.18 Паспорта специальностей ВАК.

Практическая значимость работы состоит в возможности использования авторской методики оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий при портфельном инвестировании и применении полученных в ходе исследования результатов для определения инвестиционными компаниями, паевыми и пенсионными фондами, страховыми компаниями и физическими лицами наиболее привлекательных объектов портфельного инвестирования в условиях российского фондового рынка, а также, в разработке практических рекомендаций по повышению инвестиционной привлекательности для российских предприятий - эмитентов ценных бумаг.

Реализация и апробация результатов исследования. Основные положения диссертации докладывались на 11 научно-практических конференциях, в том числе на IV международной научно-практической конференции "Интеграция экономики в систему мирохозяйственных связей" (1999 г., С.-Петербург), на III Всероссийской научно-практической конференции "Страхование в условиях формирования рыночных отношений" (2000 г. Екатеринбург), на конференции Уральской ассоциации негосударственных пенсионных фондов "Актуальные проблемы дальнейшего развития негосударственного пенсионного обеспечения на Урале". (2000 г., Челябинск.), на научно-практической конференции "Корпоративное управление и реструктуризация компаний, слияние, поглощение и прямые инвестиции" (2003 г., Екатеринбург) и других.

Основные научные результаты исследования и авторская методика выбора наиболее привлекательных объектов при портфельном инвестировании были внедрены на следующих предприятиях - профессиональных участниках рынка ценных бумаг:

ОАО «Фонд долгосрочных сбережений». Негосударственный пенсионный фонд «УралСиб ПФ», ООО «Финансовая компания «НДН-Альянс», ООО «Инвестиционно-Финансовая Группа «Аккорд-Инвест», Инвестиционная компания «Уником Партнер», ООО «Управляющая компания «Аккорд Эссет Менеджмент»

Результаты применения авторской методики и, сделанные на их основе их анализа, рекомендации автора использованы при разработке программы повышения инвестиционной привлекательности следующих промышленных предприятий: ОАО «Концерн «Калина». ОАО «Уралсвязьинформ».

Научная и практическая значимость результатов исследования подтверждается справками, выданными организациями, образующими инфраструктуру российского рынка ценных бумаг. Региональным отделением Федеральной Комиссии по рынку ценных бумаг в Уральском федеральном округе. Уральским филиалом Национальной Ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), Некоммерческим Партнерством. «Элитарный клуб корпоративного поведения».

Основные разделы работы были использованы для разработки рекомендаций для клиентов инвестиционных компаний «Тройка Диалог», «Аккорд-Инвест», Банка «УралСиб».

Публикации. Результаты исследования опубликованы в 25 научных работах общим объемом 4,5 авторских печатных листа.

Структура и объем работы. Предмет исследования, его цель, задачи и специфика определили план и структуру работы, состоящую из введения, трех глав, заключения, библиографического списка использованной литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 136 страниц. Работа иллюстрирована 9 таблицами и 26 рисунками. Библиографический список включает 149 литературных источников.

Во введении отражены актуальность и изученность проблемы, определены цели и задачи, объект и предмет исследования, сформулированы основные элементы научной новизны и практическая значимость работы.

В первой главе «Методологические основы оценки инвестиционной привлекательности эмитентов» раскрыто содержание экономической категории «инвестиционная привлекательность», рассмотрены основные подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятий и сделан анализ преимуществ и недостатков этих подходов применительно к российским условиям хозяйствования.

Во второй главе «Методика оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий и алгоритм выбора объекта при портфельном инвестировании» изложен авторский подход к определению численной оценке инвестиционной привлекательности на уровне отрасли и отдельного предприятия, проведено моделирование такой оценки, предложен научно обоснованный алгоритм выбора объекта для портфельного инвестирования.

В третьей главе «Определение показателей инвестиционной привлекательности российских предприятий», на основе авторской методики и с использованием данных о результатах финансово-хозяйственной деятельности предприятий, проведены расчеты численного значения показателей отраслевой инвестиционной привлекательности и аналогичных показателей для отдельных предприятий, исследовано влияние возмущающих факторов на уровень инвестиционной привлекательности.

В заключении работы обобщены основные результаты исследования, сформулированы выводы и предложены рекомендации по использованию полученных результатов научного исследования.

ОСНОВНЫЕ НАУЧНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ.

1. Автором предложено оценивать инвестиционную привлекательность по той доле средств потенциального инвестора, которую он готов направить в качестве инвестиций в ценные бумаги конкретного предприятия, на основе комплексной н сравнительной оценки ключевых критериев, учитывающих финансово-экономические, управленческие, юридические, информационные и другие аспекты деятельности предприятия.

Автором проанализированы основные подходы к определению инвестиционной привлекательности (табл. 1) и показано, что в зависимости от типа инвестора (прямой, стратегический, спекулятивный и др), оценка инвестиционной привлекательности может носить как преобладающий финансово-экономический характер, приближаясь к анализу финансово-хозяйственной деятельности предприятия, так и биржевой характер близкий к техническому анализу на фондовом рынке, когда за основу берется, прежде всего, динамика движения цен акций (например, модель Марковица) Кроме этого используется ряд подходов основанных на модели Марковича, но имеющих промежуточный характер, поскольку учитывают не только движение цен, но и ряд макроэкономических параметров. Также в качестве отдельных подходов выявлены методика, основанная на оценке справедливой цены акций и сравнительный подход.

Авторское исследование показало, что при любом подходе, конечной целью оценки инвестиционной привлекательности является определение оптимальной для потенциального инвестора доли средств направляемых на инвестиции в то или иное предприятие.

Табчица I.

Основные подходы при определении инвестиционной привлекательности

N Подход Кем применяется Содержание подхода и используемые критерии Преимущества Недостатки

1. 2 3. 4 5 6.

1. Модель эффективного портфеля Марковица Портфельные менеджеры Определяется оптимальное для инвестора ссхн ношение риска и доходности Используются ожидаемое значение и стандартное отклонение доходности Пет необходимости учета фундаментальных показателей. Индивидуальный подбор портфеля по запросам инвестора Оторванность от реального положения дел экономике

2. Рыночная модель Портфельные менеджеры (в особенности паевых и страховых фондов) Сопоставляется доходность ценных бумаг и рыночного индекса. Ожидаемое значение и стандартное отклонение доходности, а также минимальный уровень доходности рыночного индекса. Учитывает движения фондового рынка в целом. Оторванность от реального положения дел в экономике

3. Модель оценки финансовых активов Портфельные менеджеры Доходность актива увязывается с его степенью рискованности. Ожидаемое значение и стандартное отклонение доходности,безрисковая ставка доходности. Оценивает вероятное изменение курсов акций Оторванность от реального положения дел в экономике.

4. Факторные модели Портфельные менеджеры, стратегические (долгосрочные) инвесторы. Устанавливает связь доходности ценной бумаги с основными общеэкономическими факторами. Доходность ценной бумаги, темп изменения и уровень основных макроэкономических показателей (ВВП, инфляция и т. д) Учет основных макроэкономических показателей Необходимость периодической переработки моделей из-за смены со временем ключевых факторов

1. 2 3 4. 5. 6

5. Модель арбитражного ценообразования Портфельные менеджеры проводящие активную торговую политику Нацелена на формирование портфеля более доходного по сравнению с имеющимся портфелем ценных бумаг без увеличения риска. Ожидаемые доходности и значения чувствительностей ценных бумаг к различным факторам Не чувствительность в целом ни к одному из факторов. Изменение портфеля не вызывает увеличения риска и не требует дополнительных ресурсов. Не определено количество и сущность ключевых факторов. Неизбежен периодический пересмотр модели со сменой ключевых факторов.

6. Фундаментальный анализ Прямые и стратегические инвесторы Оценка результатов финансово-хозяйственной деятельности компании. Критерии, используемые при анализе финансово хозяйственной деятельности компании Оценка основана на реальных показателях деятельности компании Не учитывает ситуацию на фондовом и финансовом рынках

7. Определение 'справедливой иены" на основе дисконтированных потоков денежных средств Портфельные менеджеры, частные инвесторы Определяется "справедливая" стоимость компании. Используются сравнение расчетных коэффициентов и потоки денежных средств. Направлено на определение стоимости компании исходя из особенностей самой компании и макроэкономических условий Сложность точной оценки коэффициентов дисконта и будущих денежных потоков

8. Сравнительная оценка Стратегические инвесторы, частные среднесрочные и долгосрочные инвесторы Определяется"относительная" стоимость компании. Используется ряд сравнимых показателей отражающих основные характеристики компании Учитывает соотношение показателей между рядом компаний одной отрасли Субъективность "весов" различных показателей, слабо учтена ситуация на финансовом рынке

9. Теория Доу, Технический анализ Спекулятивные инвесторы Прогнозируется движение цен исходя из их прошлых и текущих значений. Значения биржевых котировок и объемов торгов Высокая скорость и простора проведения анализа Сложность, а для Российского рынка невозможность, долгосрочных прогнозов

В результате исследования, проведенного диссертантом,

определено, что "инвестиционная привлекательность" не может быть исключительно финансово-экономической характеристикой. Она в обязательном порядке должна отражать юридические аспекты деятельности предприятия (например, соблюдение прав акционеров), информационные (открытость информации о предприятии), кадровые (уровень менеджмента) и другие. Также определено, что поскольку инвестор при выборе объекта инвестирования находится в состоянии выбора, сравнения, то и инвестиционная привлекательность должна также быть сравнительной характеристикой.

Исходя из вышеизложенного, автору представляется наиболее закономерным при определении инвестиционной привлекательности предприятия использовать комплексный сравнительный подход, направленный на определение той доли средств потенциального инвестора, которую он готов направить на данное предприятие. Такой подход учитывает не только экономическую эффективность инвестирования той или иной доли средств в конкретное предприятие, но и саму вероятность того, что у потенциального инвестора, при учете сопутствующих обстоятельств, в принципе возникнет желание инвестировать в данное предприятие.

Таким образом, предлагаемый автором подход является сочетанием прежде всего подхода используемого в факторной модели, а также при фундаментальном анализе, сравнительной оценке и содержит в себе некоторые элементы технического анализа. Соответственно такой подход ориентирован на использование ее в первую очередь долгосрочными инвесторами, хотя это и не исключает применение ее спекулятивными инвесторами для выбора "защитных" (для снижения общего риска портфеля) акций.

Автором доказано, что применение методик, имеющих широкое применение в мировой практике, требует их адаптации к российским условиям. В этих целях, были выявлены ключевые критерии, применяемые отечественными и зарубежными институциональными инвесторами для оценки- акций именно российских предприятий.

Эти критерии были выявлены путем проведения опроса институциональных инвесторов, с использованием основных методов социологических исследований и статистической обработки данных. В опросе приняли участие менеджеры и аналитики более чем 70 компаний, в том числе компаний управляющих активами инвестиционных и пенсионных фондов. Результаты опроса представлены в табл. 2.

Таблица. 2.

Среднее значение экспертных оценок важности критериев для определения инвестиционной > привлекательности (в порядке возрастания важности от I до 10)._

Наименование критерия Значение критерия

Группа наиболее значимых критериев

Фундаментальная иена 9

Доля рынка (степень монополизации) 8

11ена/прибыль (Р/Е) 8

Прибыль от реализации до амортизации (EBITDA) 8

Стоимость предприятия/прибыль от реализации до амортизации (EV/EBITDA) 8

Цена/линия (для телекоммуникационных предприятий) 7

Соблюдение прав акционеров 7

Ликвидность ценных бумаг 6

Группа средних по значимости критериев

Вероятность консолидации 5

Новые технологии в бизнесе 4

Корпоративное управление 4

Группа наименее значимых критериев

Оценка менеджмента 3

Рыночная капитализация 2

Цена/денежный поток (P/Cash Flow) 2

Цена/бумажная прибыль (P/Book Value) 1

Дивидендная доходность 1

В результате опроса были выявлены три группы критериев в зависимости от их значимости при оценке экспертами инвестиционной привлекательности предприятия. Причем никто из экспертов не присвоил какому-либо критерию максимальную степень значимости (10), что подтверждает гипотезу о комплексном и сравнительном характере категории «инвестиционная привлекательность». В отличие от фондовых рынков развитых стран эксперты практически не придают значения такому «классическому» критерию как дивидендная доходность, что объясняется практикой выплаты символических дивидендов или вовсе отказом от распределения части чистой прибыли предприятия среди акционеров в виде дивидендов по акциям. В целом результаты опроса отличались согласованностью оценок и сопоставимостью подходов различных категорий институциональных инвесторов (отечественных и иностранных, работающих на российском финансовом < рынке) к оценке инвестиционной привлекательности российских предприятий.

Кроме этих показателей, было предложено учитывать доход на линию (для телекоммуникационных предприятий). Данному параметру была присвоена важность 2 (в силу гораздо большей распространенности критерия «цена/линия»), а дивидендную доходность исключить из расчета инвестиционной привлекательности, ввиду ее низкой значимости для определения уровня инвестиционной привлекательности предприятия. Критерий «доля рынка (степень монополизации)» было предложено заменить параметром, в большей степени характеризующим потенциал роста компании - долей спроса, удовлетворяемого компанией.

Далее эти параметры были разделены на группы, соответствующие определяемым факторам:

- а (способствующие росту прибыли): доля рынка, фундаментальная цена, доход на линию, EBITDA, EV/EBITDA, вероятность консолидации, новые технологии в бизнесе, корпоративное управление, оценка менеджмента

- ß (связанные со снижением роста прибыли инвестора при увеличении объема инвестиций ): Р/Е, Цена/линия, P/Cash Flow, P/Book Value;

(определяющие риск инвестиции): ликвидность, соблюдение прав

акционеров.

Следует отметить, что приведенным выше критериям присущ различный уровень локализации. Такие критерии как соблюдение прав акционеров, цена/линия, корпоративное управление, оценка менеджмента, вероятность консолидации, новые технологии, доля рынка в значительной степени определяются различными региональными факторами, такими как инвестиционный климат, наличие административных барьеров, плотностью населения и другими. Это позволяет учитывать аспекты различного уровня, в том числе и региональный аспект.

2. Разработана авторская методика оценка отраслевой инвестиционной привлекательности, позволяющая получить ее численное значение и учитывающая, в том числе, значимость отрасли для национальной экономики я уровень ее информационной открытости..

При разработке методики в качестве критериев оценки привлекательности отрасли были приняты критерии долгосрочной привлекательности из матрицы Дженерал Электрик (которая включает оценку по таким критериям как объем рынка и темпы его роста, текущая и среднеотраслевая прибыльность, интенсивность конкуренции, подверженность влиянию экономических циклов, величины производственного и маркетингового эффектов масштабов, степень государственного регулирования, возникающие угрозы, величины входных и выходных барьеров). При этом были учтены российские условия хозяйствования, в том числе современное состояние экономики и промышленности России. Автором предложена методика оценки отраслевой инвестиционной привлекательности (Оп), которая описывается формулой:

Он = f (3,Ко,ВДЬ,Р,Ио)

(1)

где:

3- значимость отрасли рассчитываемая как

з=д*с

где Д - доля отрасли в ВВП страны,

С - коэффициент, учитывающий стратегическое значение отрасли. Ко - коэффициент зависящий от окупаемости инвестиций, Ко=1 -[(1 -р)Ок+р*Об]/Оо Где Оо - срок окупаемости безрисковой инвестиции Оо=ЮО/Ср

Ср - принята равной процентам по банковскому депозиту,

р - доля инвестиционных средств направленных в оборотные средства. Ок - окупаемость капитальных вложений, Об - оборачиваемость оборотных средств - относительная величина использованная в качестве меры риска где - среднее за пять лет значение отраслевого дохода.

п п^М

а соотве

i году,

ственно, реальный и прогнозируемый доходы отрасли в

^ - коэффициент связанный с общей тенденцией доходности отрасли, рассчитываемый как

кь=п--1

а

где а и Ь коэффициенты линейной аппроксимации зависимости отраслевого дохода Е>=а+Ы3

где D - отраслевой доход, G - год.

Р - среднеотраслевое значение рентабельности,

Ио - уровень информационного обеспечения (информационной открытости) отрасли, определенный на основе экспертных оценок (табл. 3).

Таблица 3.

Рейтинговые оценки информационной обеспеченности для проведения экспертных

оценокуровня информационного обеспечения.

Ио, баллы Характеристика шнформацяоваой обеспеченности

•2 Частые отрицательные публикации, либо отсутствие доступа к информации

-1 Редкие отрицательные публикации, либо недоступность информации

0 Слабый доступ к информации, нейтральные публикации

+ 1 Средняя доступность к информации, нейтральные публикации

+2 Хороший доступ к информации, положительные публикации

В качестве формулы описывающей зависимость показателя отраслевой инвестиционной привлекательности (Оп) от факторов ее определяющих была взята формула;

Оо=К1*3+К2*Ко-КЗ*К*КЬ+К4*Р+К5*Ио (2)

где:

- Ю...Ю - весовые коэффициенты, значения которых были приняты равными 5, 0.05, 2, 2 и 0.25 соответственно. При подборе весовых коэффициентов был проведен их корреляционный анализ, который показал, что при найденных значениях коэффициентов нет несоразмерного фактора, оказывающего решающее влияние на привлекательность.

- 3, Ко, R, Ю>, P, Ио - указанные выше факторы, оказывающие влияние на инвестиционную привлекательность.

По результатам проведенных расчетов можно достаточно четко выделить три группы отраслей занимающих лидирующие, промежуточные и аутсайдерские позиции по инвестиционной привлекательности.

Наиболее привлекательными, как и следовало ожидать, являются отрасли, имеющие максимальное стратегическое значение и нефтедобыча, несмотря на то, что ей был присвоен показатель стратегической значимости меньше, чем энергетике и связи. В последние семь лет отрасль нефтедобычи является явным лидером по инвестиционной привлекательности в России и может уступить только электроэнергетике. Чрезвычайно низкое значение инвестиционной привлекательности нефтедобычи в 1993 г. и особенно 1994 г. (рис.1.), связано в эти годы с крайне низким показателем рентабельности отрасли. Исследование причин этого не является задачей данного исследования, но, по мнению автора, не исключено, что данный показатель был искусственно занижен при приватизации предприятий отрасли. По крайней мере, столь низкая привлекательность отрасли в эти два года и последующий ее взлет в

последующий период вряд ли может быть объяснен колебаниями цен на нефть, изменением спроса или иными причинами.

В свою очередь, отрасль связи действительно стала бурно развиваться с 199596 гг., когда началось введение мобильной связи, сети Интернет, современных цифровых станций. По всей вероятности эта отрасль Российской экономики имеет наилучшую динамику изменения инвестиционной привлекательности.

При этом падение, в начале 90-х годов, инвестиционной привлекательности легкой промышленности и отсутствие заметного ее повышения в последующем вполне соответствуют реальному положению дел в отрасли.

а.

1,000

год

Рис. 1. Динамика инвестиционной привлекательностилидирующихотраслей (а.) и отрасли аутсайдера -легкой промышленности (б.)

Предложенная автором методика позволяет получать численную оценку отраслевой инвестиционной привлекательности, учитывающую российские условия хозяйствования и выделять различные группы отраслей по уровню показателя их инвестиционной привлекательности.

3. Предложен механизм оценки чувствительности инвестиционной» привлекательности к влиянию возмущающих факторов, особенностью которого является учет преобладающего у инвестора настроя на проведение долгосрочных или краткосрочных (спекулятивных) инвестиций.

В диссертационной работе автором предложен следующий механизм оценки -чувствительности показателя инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов:

Предполагается, что в течение первых четырех лет факторы, определяющие инвестиционную привлекательность, остаются неизменными и одинаковы у всех десяти отраслей. На пятый год один из факторов изменяется.

Для системы состоящей из нескольких отраслей с изначально одинаковыми значениями факторов, определяющих их инвестиционную привлекательность, на основе разработанной методики ее оценки было проведено исследование динамики отраслевой привлекательности после однократного и единичного изменения информационного обеспечения одной из отраслей. Поскольку, в авторской модели оценки инвестиционной привлекательности, предположено наличие связи отраслевого дохода и инвестиционной привлекательности, то и доля отрасли в ВВП страны и соответственно ее значимость, а также и дисперсия дохода оказываются связаны с инвестиционной привлекательностью. Таким образом, независимыми критериями определяющими отраслевую привлекательность являются рентабельность и информационное обеспечение. Из этих двух параметров наиболее поддающимся изменению является информационное обеспечение, поскольку для его изменения, в частности для разового повышения, вполне достаточно более полного раскрытия финансовой информации предприятия, или проведения > какой либо PR или рекламной кампании, либо просто размещения цикла статей или репортажей в средствах массовой информации. Изменение же рентабельности, в частности ее повышение, для любого предприятия есть цель сколь желаемая, столь и трудноосуществимая. В связи с этим качестве изменяющегося параметра было выбрано информационное обеспечение.

Исследование было проведено для двух случаев. В одном, когда на рынке преобладают стратегически настроенные инвесторы, и во втором, когда на нем преобладают спекулятивно настроенные инвесторы. Различие между этими двумя типами инвесторов, прежде всего, в сроках инвестирования (стратегический инвестор на срок более года, спекулятивный - менее года), а во вторых в определении объекта инвестирования. Если стратегический инвестор такое определение производит преимущественно из фундаментальных показателей отрасли и конкретных предприятий, то спекулятивно настроенный инвестор в основном использует элементы технического анализа, в меньшей степени опираясь на фундаментальные данные. Для стратегического инвестора, следовательно, имеет существенное значение к какой отрасли экономики относится - данное предприятие, для спекулятивного инвестора это не имеет большого значения. Как следствие, стратегический инвестор при определении инвестиционной привлекательности отрасли большее, чем спекулятивный, уделяет сравнению ее показателей с показателями других отраслей, в то время как спекулятивный, прежде всего, рассматривает динамику показателей с технической точки зрения.

Различное поведение инвесторов задавалось при моделировании путем изменения зависимости между динамикой инвестиционной привлекательности, средствами, направляемыми в отрасль и ее доходом. При этом были получены кардинально отличающиеся результаты для систем с преобладанием различных настроений у инвесторов.

На рис.2 - 5. представлены динамики изменения инвестиционной привлекательности при различных настроениях инвесторов. В исходном состоянии доля отрасли в ВВП составляла 0,1 , а инвестиционная привлекательность отрасли была равна 0,45. Однократное возмущение в систему вносилось на пятом году моделируемого периода путем увеличения информационного обеспечения, после чего на шестой год данный параметр приобретал исходное значение.

При преобладании на рынке долгосрочно настроенных инвесторов такое изменение информационного обеспечения приводит к резкому увеличению инвестиционной привлекательности отрасли с исходных 0,45 до 0,95. Однако, на следующий год инвестиционная привлекательность существенно снижается практически до исходного значения, вследствие роста рисков, обусловленных увеличением дисперсии отраслевого дохода.

Однако, в дальнейшем с восьмого года исследуемого периода наблюдается рост инвестиционной привлекательности отрасли, так как риск инвестирования заметно снижается, а доход отрасли и соответственно ее доля в ВВП гипотетической страны возрастает.

Таким образом, единичное изменение информационной составляющей приводит к долгосрочному и необратимому, в данной модели, изменению инвестиционной привлекательности отрасли, заключающейся вначале в резком ее увеличении, столь же резком снижении практически до исходного значения, а затем плавном росте.

Данный результат можно трактовать как то, что привлечение инвестиционного капитала в одну отрасль (под влиянием разового изменения значения ее инвестиционной привлекательности) делает в свою очередь ее, в долгосрочном плане, более привлекательной для инвестирования по сравнению с другими отраслями. Таким образом, капитал, направленный в отрасль, привлекает другой капитал, возникает "инвестиционная волна", одна из отраслей выходит в лидеры экономики

При преобладании у инвесторов краткосрочных спекулятивных интересов, как видно из рис. 4.,5, единичное изменение информационного обеспечения также приводит к росту инвестиционной привлекательности и росту отраслевого дохода на следующий (шестой) год. Также как и в предыдущем случае, затем происходит существенное падение инвестиционной привлекательности в результате возрастания рисков. Однако, в отличие от предыдущего случая, падение инвестиционной привлекательности приводит к снижению отраслевого дохода и в последующие периоды. Причем величина роста отраслевого дохода (варьировалась в модели) в благоприятный для этого шестой год, не изменяет принципиальной тенденции к последующему его снижению ниже исходного уровня. В дальнейшем рост рисков, снижение дохода приводят совместно к необратимому, в данной модели, снижению инвестиционной привлекательности отрасли и "бегству" из нее капитала.

Таким образом, привлечение в отрасль спекулятивно настроенного капитала за счет положительного, но однократного, разового изменения одного из параметров (информационного обеспечения), способно, при неблагоприятных условиях, впоследствии привести к "игре на понижение" и отрицательным для отрасли результатам - снижению ее инвестиционной привлекательности и уменьшению доли в ВВП.

Рис. 2. Изменение инвестиционной привлекательности отрасли (Оп) при преобладании у инвесторов долгосрочных интересов.

Рис.3. Рост доли отрасли в ВВП при преобладании у инвесторов долгосрочных интересов

Год 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Рис.4 Изменение инвестиционной привлекательности отрасли (Сп)

Рис.5 Изменение доли отрасли в ВВП при спекулятивном инвестировании.

4. Обоснован алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, базирующийся на последовательном расчете инвестиционной привлекательности отраслей и отдельных предприятий.

В диссертационной работе на основе авторского подхода к оценке инвестиционной привлекательности была предложена методика и разработан алгоритм расчета оценки инвестиционной привлекательности предприятия При разработке методики предполагалась полная информационная открытость предприятий.

Согласно авторской методике инвестиционная привлекательность (1П) является функцией от критериев:

а - положительно влияющего на объем инвестируемого на предприятие капитала;

/? - снижающего объем капитала инвестируемого на предприятие;

- фактора полезности инвестиции для предприятия;

- рисков связанных с инвестицией на предприятие;

- доходности инвестиций вне предприятия.

В разработанной методике было принято, что инвестиционная привлекательность может принимать как значение равное нулю, так и

значение равное 100%, что соответствует полной не заинтересованности инвестора к вложениям в данное предприятие, либо готовности инвестора направить весь свой капитал в одно конкретное предприятие. Данные ограничения описываются формулой (3)

В обобщенном виде инвестиционная привлекательность определяется как:

Критерии, влияющие на инвестиционную привлекательность, рассчитываются как взвешенные суммы нормированных показателей

я2„ вуа ат

6 = Д

п ¿г -¿ь . п

Л.-й.

--*! + ... +Д.

а,„ а- <1,

(7)

где.

а,уа2,а,,...с1м показатели, относящиеся к конкретному предприятию, (табл 2 ) а1»>а2»'аз..>—среднеотраслевое значение показателей А1,А2,А3,...Ощ весовые доли соответствующих показателей

Положение о изменении численного значения инвестиционной привлекательности в диапазоне от нуля до 100% не вступает в противоречие с требованиями минимизации рисков путем диверсификации инвестиционного портфеля, а прежде всего выявляет существенное отличие понятия "инвестиционная привлекательность" от понятия "оптимальная доля в инвестиционном портфеле". При этом ряд непроизводственных факторов, например грамотная PR кампания, или небольшой объем инвестиционных средств инвестора, могут существенно повысить вероятность появления у потенциального инвестора готовности направить весь свой инвестиционный капитал в одно предприятие, что подтверждается практикой инвестиционной деятельности. Практически полная неликвидность акций некоторых эмитентов, в свою очередь, подтверждает вывод о существовании нулевой инвестиционной привлекательности.

Изменение количественной и качественной оценки портфельным инвестором уровня инвестиционной привлекательности предприятия проиллюстрировано на рис. 6.

Рис.6. Влияние на инвестиционную привлекательность предприятия доходности на

финансовом рынке.

Методика выбора объекта инвестирования представлена блок-схемой на рис. 7. Предлагаемая схема носит линейный характер. Отсутствие циклов основано на предположении, что инвестор располагает доступом ко всей необходимой информации и ведет расчет сразу по всем отраслям либо предприятиям. При отсутствии такого доступа, например в случае, если инвестор определил некую отрасль как наиболее привлекательную, но имеет полную информацию только о некоторой части предприятий этой отрасли, может сложиться ситуация, что

инвестиционная привлекательность 1П этих предприятий окажется

чрезвычайно низкой, либо вообще равной нулю. В таком случае инвестор будет вынужден вернуться на этап сбора информации по предприятиям.

Выбор объекта инвестирования начинается с оценки отраслевой привлекательности. Теоретически оценке могут быть подвергнуты все отрасли экономики, однако, как показывает практика, потенциальный - инвестор изначально ограничивает круг отраслей принципиально его интересующих по тем или иным соображениям.

Сбор данных начинается с общедоступной информации, например представляемой Госкомстатом, министерствами и другими общероссийскими источниками. Далее поиск информации производится по научной, возможно научно-популярной литературе, периодическим изданиям, поскольку такая информация, как, например, информационное обеспечение, в данных Госкомстата отсутствует.

По окончании сбора информации происходит расчет инвестиционной привлекательности отраслей и выбор наиболее привлекательной из них в инвестиционном плане.

Оценка инвестиционной привлекательности предприятий выбранной отрасли начинается с составления перечня предприятий, в которые возможно проведение инвестиций. Вполне возможно, что на этом этапе будут выявлены факторы, принципиально влияющие на выбор предприятий и даже отрасли, что может заставить вернуться на предыдущий этап. Такими факторами могут быть: региональный аспект - например, для прямых инвестиций с целью создания технологических цепей существенно географическое расположение предприятия; при портфельном инвестировании, естественно, необходимо чтобы предприятие было открытым акционерным обществом, и т.д.

Следующим шагом является сбор информации по предприятиям и расчет параметров последующим расчетом инвестиционной

привлекательности (I?) предприятий.

После выявления наиболее привлекательных предприятий принимается решение о распределении инвестиционного капитала по выбранным предприятиям.

Оценка отраслевой привлекательности

I

Сбор статистических данных по отраслям

-г

Расчет критериев инвестиционной привлекательности отраслей

/ / 1 \

Значимость отраслей Окупаемость инвестиций Отраслевые риски Тенденции отраслей Прибыльность отраслей

——---к " ^--

Выбор наиболее привлекательной отрасли

Оценка инвестиционной привлекательности предприятий выбранной отрасли

Сбор данных по предприятиям

Расчет параметра а Расчет параметра р Расчет параметра сг

Расчет инвестиционной привлекательности 1Р предприятий

1

(Принятие решения о распределении инвестиционного капитала

Рис. 7. Блок-схема выбора объекта инвестирования.

Возможность использования, разработанного автором подхода к выбору объекта инвестирования при проведении портфельных инвестиций, показана в диссертационной работе на примере расчета показателей инвестиционной привлекательности для российских телекоммуникационных предприятий (табл. 4) и выявления наиболее привлекательного в инвестиционном плане предприятия отрасли (ОАО «Уралсвязьинформ»).

Таблица 4.

Показатели инвестиционной привлекательности российских предприятий связи по итогам 2001 г.. ___

Компания Критерия

а (связан с ростом орвбылн ) ß (связан со еввжевяем роста < прибила вря увеличен» объема вввестнроваввя) а (связан с риском навести -пив) IP (Иввсствпвоввая привлекательность )

ОАО «Дальсвязь» 09 1.514 0 73 0

ОАО «Сибирьтелеком» 1.032 0.97 0615 22

ОАО «Центртелеком» »006 0 834 0.73 9

ОАО «Югтелеком» 0 964 0 899 0615 17

ОАО «Уралсвязьинформ» 1.119 1.272 0.385 42

ОАО «Волгателеком» 0 984 1.197 0.5 24

ОАО «Северо-Западный телеком» 1 044 1.108 05 31

Рекомендации автора, сделанные на основе разработанной методики оыли использованы при выработке стратегии и тактики проведения операций с акциями российских эмитентов клиентами инвестиционных компаний "Тройка Диалог", "Аккорд-Инвест", банка "УралСиб".

Произошедший впоследствии рост котировок (рис. 8) выбранного предприятия - ОАО «Уралсвязьинформ» подтвердил правильность выбора эмитента и верность авторской методики определения инвестиционной привлекательности.

i ift'

• ¡Г / / у1

Рис.8. Динамика цены акций эмитента, рекомендованного в качестве наиболее

привлекательного объекта инвестирования (акции ОАО «Уралсвязъинформ»).

Эти результаты фактически являются подтверждением адекватности исходных гипотез, изложенных в первой главе, реальной ситуации и верности выбранного в данной работе подхода.

Четкий алгоритм оценки инвестиционной привлекательности, позволяет автоматизировать его реализацию, что, в свою очередь дает возможность проведения динамического мониторинга инвестиционной привлекательности большого числа эмитентов, одновременно. Это особенно важно для систематизации процесса выбора объектов портфельного инвестирования и оперативной разработки практических рекомендаций для широкого круга отечественных и зарубежных инвесторов.

Список основных публикаций по теме диссертации:

1. Селянин К.П. Фондовый рынок для всех: ставка на внутреннего инвестора // Журнал «Налоги России»,. 1998.-май, с. 14-18.- (0,25 п.л.).

2. Селянин К П., Деревянкин Е.В. Пять этапов привлечения зарубежных инвесторов. // Налоги России. 1997.-ноябрь, с.51 -52.- (0,15 авторских п.л.).

3. Селянин К.П., Деревянкин Е.В. Моделирование оценки инвестиционной привлекательности предприятия. // Имущественные отношения в Российской Федерации. 2003 .№9, с. 72-84.-(0,75 авторских п.л.).

4. Селянин К.П. В преддверии бума ? Что ждет рынок корпоративных и муниципальных облигаций в 2001 г. //Журнал "Деловой квартал", февраль 2001 г., издательство "АБАК-Пресс", Екатеринбург, с. 22-25. -(0,15 п.л.).

5. Селянин К.П. Проблемы оценки инвестиционной привлекательности предприятий в условиях переходной экономики. // Материалы Международного Финансового Конгресса "Процесс глобализации и скрытая угроза кризиса мировых резервных валют" . ( 6-7 марта 2001 г.) г. Москва, с. 114-119. - (0,25 п.л).

6. Селянин К.П. Тенденции развития телекоммуникационной отрасли как фактор экономической интеграции. // Труды VI Международной научно-практической конференции "Интеграция экономики в систему микрохозяйственных связей" (октябрь 2001 г.) г., С.-Петербург, с. 125-126. - (0,05 п.л.).

7. Селянин К.П. Деятельность малых предприятий в сфере инвестиционного бизнеса и инвестиционная поддержка малого предпринимательства. // Теория и практика развития малого предпринимательства в России и пути его совершенствования: Тезисы докладов Всероссийской научно-практической конференции 16-17 ноября 1999 г., С.-Петербург, 1999. - с 298-299 - (0,05 п.л).

8. Селянин К.П. Роль частного инвестора в процессе оздоровления экономики региона. // Экономические реформы в России: Тезисы докладов III международной научно-практической конференции, 25-27 апреля 2000 г., С-Петербург, 2000. с. 43-46 - (0,1 п.л.)

9. Селянин К.П. Методы повышения инвестиционной привлекательности российских предприятий, направленные на привлечение прямых зарубежных инвестиций. // Тезисы докладов на Международной научно-практической конференции "Перспективы и проблемы вступления России в ВТО: страновой и региональный аспекты". (6-7 июня 2002 г.), г. Екатеринбург, с. 49-53. - (0,15 п.л).

10. Селянин К.П. Стратегия размещения страховых резервов на рынке ценных бумаг. // Страхование в условиях формирования рыночных отношений: Тезисы докладов III Всероссийской научно-практической конференции (часть 1) 11-12 октября 2000 г.- Екатеринбург, 2000.- с. 33-34 - (0,05 п.л.)

11. Селянин К.П. Инвестиционная активность региональных компаний и их конкурентоспособность на внутреннем и внешнем рынке: отраслевой аспект. // Материалы второго круглого стола "Инвестиционная привлекательность эмитентов и корпоративное управление: цели и задачи, механизм реализации" в рамках проекта "Корпоративное управление на предприятиях: практика уральских компаний и региональная политика". (25 июля 2002 г.), г. Екатеринбург, с. 29-35. - (0,20 п.л.).

12. Селянин К.П. Стратегия размещения резервов негосударственных пенсионных фондов на рынке ценных бумаг. // Актуальные проблемы дальнейшего развития негосударственного пенсионного обеспечения на Урале: Материалы конференции Уральской ассоциации негосударственных пенсионных фондов. 25 октября 2000 г.- Челябинск, 2000.- с. 22-25 - (0,1 пл.).

13. Селянин К.П. Выбор направлений инвестирования страховых резервов в инструменты рынка ценных бумаг. // Научная концепция развития страхования на среднесрочную перспективу: Тезисы докладов Всероссийской конференции 1-3 ноября 2000 г.- Тюмень, 2000.- с.13-16 - (0,15 п.л.).

14. Селянин К.П., Деревянкин Е.В. Некоторые особенности аналитических оценок возможности привлечения инвестиционного капитала. // Тезисы докладов на 4-ой ежегодной конференции Роль аналитика в управлении компанией, Москва 2003 г. Сборник тезисов. - с. 25-26, Москва, 2003 г. - (0,05 авторских п.л.).

15. Селянин К.П., Гребенкин А.В., Гребенкин А.А. Тенденции развития телекоммуникационной отрасли как фактор экономической интеграции. // Интеграция экономики в систему мирохозяйственных связей: Труды VI Международной научно-практической конференции 17-19 октября 2001 г.- С-Петербург, 2001.- С. 125-126 - (0,02 авторских п.л.).

Подписано в печать 21.04.04

Формат 60x84/16 Усл.-печ. л. 1,2 Тираж »0

Бумага писчая. Рюографня. Уч.-юд. л.1,0 Заказ №145

620014 г. Екатеринбург, ул. Московская, 29 Типография Института экономики УрО РАН

р-ЗВ 82

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Селянин, Константин Петрович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ЭМИТЕНТОВ.

1.1. ЭКОНОМИЧЕСКИЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ.

1.2. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ С ТОЧКИ ЗРЕНИЯ ПОРТФЕЛЬНОГО ПОДХОДА.

1.3. АНАЛИЗ ПРИМЕНИМОСТИ РАЗЛИЧНЫХ ПОДХОДОВ ПРИ ОЦЕНКЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ РОССИЙСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ.

ГЛАВА 2. МЕТОДИКА ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ РОССИЙСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ И АЛГОРИТМ ВЫБОРА ОБЪЕКТА ПРИ ПОРТФЕЛЬНОМ ИНВЕСТИРОВАНИИ.

2.1. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ОТРАСЛЕЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ.

2.2. МОДЕЛИРОВАНИЕ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ.

2.3. ПОСТРОЕНИЕ АЛГОРИТМА ВЫБОРА ОБЪЕКТА ПРИ ПОРТФЕЛЬНОМ ИНВЕСТИРОВАНИИ.

ГЛАВА 3. ОПРЕДЕЛЕНИЕ ПОКАЗАТЕЛЕЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ РОССИЙСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ.

3.1. РАСЧЕТ ЧИСЛЕННОГО ЗНАЧЕНИЯ ПОКАЗАТЕЛЕЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ОТРАСЛЕЙ РОССИЙСКОЙ ЭКОНОМИКИ.

3.2. МОДЕЛИРОВАНИЕ ВЛИЯНИЯ ОТДЕЛЬНЫХ ФАКТОРОВ НА ЗНАЧЕНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ОТРАСЛИ.

3.3. РАСЧЕТ ПОКАЗАТЕЛЕЙ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ И ВЫБОР ОБЪЕКТА ДЛЯ ПОРТФЕЛЬНОГО ИНВЕСТИРОВ АНИЯ.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка инвестиционной привлекательности российских предприятий при портфельном инвестировании"

Актуальность темы исследования. Инвестиционная ситуация в Российской Федерации в настоящее время характеризуется двумя основными моментами.

С одной стороны, значительное развитие в последние годы рынка ценных бумаг, его растущее международное признание, доступ российских эмитентов к мировым финансовым рынкам. Среди наиболее важных событий в этой области следует отметить вступление России в Международную организацию комиссий по ценным бумагам (IOSCO), получение сравнительно высоких, в том числе, инвестиционного уровня, кредитных рейтингов ведущих мировых агентств - Moody's, Standart&PoorV и IBCA, успешные выпуски "еврооблигаций", выпуск ADR/GDR рядом компаний, включение акций нескольких российских компаний в листинг Нью-Йоркской фондовой биржи, признание американской комиссией по ценным бумагам (SEC) некоторых российских банков "надежным депозитарием" и т.д.

Можно утверждать, что на сегодняшний день у российского фондового рынка имеются значительные успехи и большой потенциал дальнейшего развития.

С другой стороны, текущее развитие российской экономики протекает на фоне инвестиционного кризиса. Он выражается как в острой нехватке инвестиционных ресурсов на рынке, так и в нежелании инвесторов (как внутренних, так и внешних) вкладывать средства в промышленность (реальный сектор). При этом инвестиционный спрос в России нарастает с каждым годом. Среди важнейших факторов значительного инвестиционного спроса можно назвать следующие:

- продолжение масштабного выбытия и постоянно нарастающая нехватка мощностей во многих обрабатывающих отраслях и производствах;

- удорожание основных ресурсов развития, предполагающее широкое использование новой трудо-энерго-материалосберегающей техники;

- развитие внутренней конкуренции, возрастающая открытость российской экономики для иностранных товаров;

- нарастание технологической отсталости материального производства, пропустившего в ходе развития, по крайней мере, один цикл качественного обновления средств труда.

Ежегодный приток иностранных инвестиций в России на порядок меньше, чем в такой стране как Китай, и это при отсутствии в России серьезных законодательных ограничений для иностранных инвестиций в российский финансовый сектор, особенно на фондовый рынок.

Таким образом, неблагополучие инвестиционной сферы является одной из важнейших проблем народного хозяйства.

Одной из причин малого притока инвестиций в экономику является недостаточность существующей инфраструктуры (отсутствие единого депозитария, преобладание внебиржевого рынка, отсутствие надежной системы клиринговых расчетов по сделкам). Однако важнейшей причиной столь малого притока прямых инвестиций в экономику является отсутствие объективных критериев оценки инвестиционной привлекательности, используя которые инвесторы имели бы возможность подбора наиболее подходящих для них объектов инвестирования, а эмитенты определять пути ее повышения.

Это связано с тем, что при отсутствии ясной и четкой оценки инвестиционной привлекательности, невозможностью выбрать наиболее подходящее для инвестирования в данное время предприятие, потенциальный инвестор скорее откажется от проведения инвестирования, чем станет подвергать свои финансовые средства излишнему риску.

Поэтому весьма актуальным представляется оценить инвестиционную привлекательность российских предприятий, выявить ключевые факторы ее определяющие и оценить возможные пути и способы ее повышения.

Вместе с тем само понятие "инвестиционная привлекательность" как в научной, так и популярной литературе трактуется весьма широко. В связи с имеющейся "размытостью" этого понятия и необходимостью выявления четких и объективных критериев для оценки предприятий - эмитентов акций, также актуальным является проведение исследования методологических основ оценки инвестиционной привлекательности.

Степень разработанности темы исследования:

Проблемы оценки инвестиционной привлекательности предприятий и теория формирования и управления портфелем ценных бумаг подробно изучались как отечественными так, в особенности, и зарубежными учеными. Основополагающими являются научные работы Брейли Р., Майерса С., Гитмана JL, Джонка М., Шарпа У., Александера Г., Бэйли Дж., Бригхема Ю., Гапенски Л., в которых инвестирование рассматривается как важный раздел современной экономической науки. Среди работ зарубежных ученых также следует выделить труды МакЛадлин Дж., Вине Р., Уотшен Т.Дж., Парралоу К. Советская и позднее российская экономические школы представлены, прежде всего, трудами в сфере моделирования экономических процессов и финансового анализа таких ученых как Ковалев В.В., Крейнина М.Н., Шеремет А.Д., Акбердина Р.А., Сайфулин Р.С., Савицкая Г.В., Сотский С.В., Виленский П.Л. Среди наиболее востребованных и; актуальных трудов российских ученых последних лет, посвященных проблемам привлечения инвестиций в отечественную экономику, необходимо упомянуть работы Аганбегяна А.Г., Богатина Ю.В., Горохова М.Ю., Сергеева И.В., Веретенниковой И.И. и других. Выработке подходов к оценке инвестиционной привлекательности российских предприятий и изучению инвестиционных механизмов в реальной экономике посвящены работы Меньшикова И.С.,

Михеева Ю.Н., Ложникова А.В., Татьянникова В.А., Янковского К.П., Мухаря И.Ф. и других отечественных ученых.

Объектом диссертационного исследования являются субъекты инвестиционного рынка, в том числе институциональные портфельные инвесторы, промышленные предприятия - эмитенты ценных бумаг, организации образующие инфраструктуру фондового рынка в России.

Предметом исследования являются экономические отношения, складывающиеся в процессе размещения средств инвесторов в ценные бумаги российских предприятий при портфельном инвестировании.

В связи с вышесказанным, была выбрана тема настоящей диссертации и поставлена цель работы - разработка методики оценки инвестиционной привлекательности ценных бумаг российских промышленных предприятий при портфельном инвестировании.

Для достижения поставленной цели определены следующие задачи:

- уточнить содержание термина "инвестиционная привлекательность" и провести анализ существующих методик выбора объекта портфельного инвестирования, а также определить степень применимости этих методик для российского фондового рынка;

- разработать методику оценки инвестиционной привлекательности и выявить ключевые факторы, определяющие инвестиционную привлекательность отрасли и отдельного предприятия; исследовать чувствительность показателя инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов;

- разработать методику сравнительной оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий и сформулировать обоснованный алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, а также провести апробацию методики на примере одной из отраслей.

Теоретической и методологической основой исследования являются научные труды отечественных и зарубежных ученых и специалистов в области инвестиционной деятельности и отраслевого развития.

С учетом поставленных задач, в качестве основных методов исследования используются методы системного, факторного, синтетического, сравнительного и структурного анализа, социологического опроса, а также комплексный и логический подходы, эмпирические и экспертные оценки.

Информационной базой служат материалы статистической отчетности Госкомстата России, данные фондовых бирж, инвестиционных компаний, банков, данные финансовой отчетности компаний, информация, опубликованная в отечественных и зарубежных монографиях, периодических изданиях, а также имеющаяся на серверах государственных (Госкомстат, ФКЦБ) и негосударственных (НАУФОР, информационных агентств «ФинИнфо», «АК&М», журнала «Эксперт», и других) организаций и компаний.

Научная новизна:

Основные элементы научной новизны, разработанные лично автором и являющиеся предметом защиты:

1. Автором предложено оценивать инвестиционную привлекательность по той доле средств потенциального инвестора, которую он готов направить в качестве инвестиций в ценные бумаги конкретного эмитента, на основе комплексной и сравнительной оценки ключевых финансово-экономических, управленческих, юридических, информационных критериев и других аспектов деятельности предприятия.

2. Разработана авторская методика оценки отраслевой инвестиционной привлекательности, позволяющая получить ее численное значение и учитывающая, в том числе, значимость отрасли для национальной экономики и уровень ее информационной открытости.

3. Предложен механизм оценки чувствительности инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов, особенностью которого является учет преобладающего у инвестора настроя на проведение долгосрочных или краткосрочных (спекулятивных) инвестиций.

4. Обоснован алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, базирующийся на последовательном расчете инвестиционной привлекательности отраслей и отдельных предприятий.

Указанные положения соответствуют п.п. 4.15, 4.17 и 4.18 Паспорта специальностей ВАК.

Практическая значимость работы состоит в возможности использования авторской методики оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий при портфельном инвестировании и применении полученных в ходе исследования результатов для определения инвестиционными компаниями, паевыми и пенсионными фондами, страховыми компаниями и физическими лицами наиболее привлекательных объектов портфельного инвестирования в условиях российского фондового рынка. А также, в разработке практических рекомендаций по повышению инвестиционной привлекательности для российских предприятий — эмитентов ценных бумаг.

Реализация и апробация результатов исследования. Основные положения диссертации докладывались на 11 научно-практических конференциях, в том числе на IV международной научно-практической конференции "Интеграция экономики в систему мирохозяйственных связей" (1999 г., С.-Петербург), на III Всероссийской научно-практической конференции "Страхование в условиях формирования рыночных отношений" (2000 г., Екатеринбург), на конференции Уральской ассоциации негосударственных пенсионных фондов "Актуальные проблемы дальнейшего развития негосударственного пенсионного обеспечения на Урале". (2000 г., Челябинск.), на научно-практической конференции "Корпоративное управление и реструктуризация компаний: слияние, поглощение и прямые инвестиции" (2003 г., Екатеринбург) и других.

Основные научные результаты исследования и авторская методика выбора наиболее привлекательных объектов при портфельном инвестировании были внедрены на следующих предприятиях — профессиональных участниках рынка ценных бумаг:

ОАО «Фонд долгосрочных сбережений», Негосударственный пенсионный фонд «УралСиб ПФ», ООО «Финансовая компания «НДН-Альянс», ООО «Инвестиционно-Финансовая Группа «Аккорд-Инвест», Инвестиционная компания «Уником Партнер»,

ООО «Управляющая компания «Аккорд Эссет Менеджмент»

Результаты применения авторской методики и, сделанные на их основе их анализа, рекомендации автора использованы при разработке программы повышения инвестиционной привлекательности следующих промышленных предприятий: ОАО «Концерн «Калина», ОАО «Уралсвязьинформ».

Научная и практическая значимость результатов исследования, подтверждается справками, выданными организациями, образующими инфраструктуру российского рынка ценных бумаг: Региональным отделением Федеральной Комиссии по рынку ценных бумаг в Уральском федеральном округе, Уральским филиалом Национальной Ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), Некоммерческим Партнерством «Элитарный клуб корпоративного поведения».

Основные разделы работы были использованы для разработки рекомендаций для клиентов инвестиционных компаний «Тройка Диалог», «Аккорд-Инвест», Банка «УралСиб».

Публикации. Результаты исследования опубликованы в 25 научных работах общим объемом 4,5 авторских печатных листа.

Структура и объем работы. Предмет исследования, его цель, задачи и специфика определили план и структуру работы, состоящую из введения, трех глав, заключения, библиографического списка использованной литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 136 страниц. Работа иллюстрирована 9 таблицами и 26 рисунками. Библиографический список включает 149 литературных источников.

Во введении отражены актуальность и изученность проблемы, определены цели и задачи, объект и предмет исследования, сформулированы основные элементы научной новизны и практическая значимость работы.

В первой главе «Методологические основы оценки инвестиционной привлекательности эмитентов» раскрыто содержание экономической категории «инвестиционная привлекательность», рассмотрены основные подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятий и сделан анализ преимуществ и недостатков этих подходов применительно к российским условиям хозяйствования.

Во второй главе «Методика оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий и алгоритм выбора объекта при портфельном инвестировании» изложен авторский подход к определению численной оценке инвестиционной привлекательности на уровне отрасли и отдельного предприятия, проведено моделирование такой оценки, предложен научно обоснованный алгоритм выбора объекта для портфельного инвестирования.

В третьей главе «Определение показателей инвестиционной привлекательности российских предприятий», на основе авторской и методики и с использованием данных о результатах финансово-хозяйственной деятельности предприятий, проведены расчеты численного значения показателей отраслевой инвестиционной привлекательности и аналогичных показателей для отдельных предприятий, исследовано влияние возмущающих факторов на уровень инвестиционной привлекательности.

В заключении работы обобщены основные результаты исследования, сформулированы выводы и предложены рекомендации по использованию полученных результатов научного исследования.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Селянин, Константин Петрович

Результаты исследования экономической категории "инвестиционная привлекательность", определенные основные различия в подходе к ее оценке различными типами инвесторов, уточненные методологический смысл и значение этой категории, были доложены на ряде конференций, в том числе, на конференции в Уральском институте фондового рынка, проходившей с участием студентов этого учебного заведения и ведущими специалистами инвестиционных компаний и инвестиционных отделов ряда банков Уральского региона. Участниками конференции было рекомендовано использовать результаты данной работы в образовательном процессе института.

Выявленные экспертные критерии оценки инвестиционной привлекательности, и методологические основы построения моделей оценки инвестиционной привлекательности российских предприятий были использованы прежде всего предприятиями - эмитентами. Данные результаты оказались полезны прежде всего для двух целей. Во-первых, они позволяют выявить ключевые аспекты при определении портфельными менеджерами инвестиционных компаний и банков степени инвестиционной привлекательности предприятия, что важно при проведении оценки собственной инвестиционной привлекательности и соответственно своего позиционирования относительно других предприятий по этому критерию. Во-вторых, для разработки и последующей реализации рекомендаций по повышению собственной привлекательности для широкого круга институциональных и частных инвесторов. Также, при разработке рекомендаций по повышению инвестиционной привлекательности предприятия- эмитента важную роль играют полученные данные о чувствительности инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов, и о влиянии на нее инвестиционной обстановки — превалированию у инвесторов долгосрочного или спекулятивного настроя.

Такая деятельность — по оценке собственной инвестиционной привлекательности, для предприятия является необходимой при эмиссии им ценных бумаг, как, например ОАО "Концерн "Калина".

Широкому применению результатов данной работы способствует то, что применение авторской методики позволяет численно выразить величину инвестиционной привлекательности и, таким образом,, конкретизировать получаемые оценки привлекательности, как отраслей, так и конкретных предприятий.

Даже принимая во внимание, что в крупных российских инвестиционных компаниях могут существовать собственные методики и подходы к оценке инвестиционной привлекательности, разработанная автором модель оценки привлекательности может быть интегрирована в имеющиеся модели.

Важным фактом является то, что авторская модель оценки привлекательности получена на основе анализа большинства широко известных и апробированных методик и является их следствием. Это в значительной мере повышает ее надежность, что является существенным для применения ее институциональными инвесторами.

Надежность данной методики также подтверждается результатами ее практического применения, приведенными в предыдущем разделе диссертации. Эти результаты фактически являются подтверждением адекватности исходных посылок, изложенных в первой главе, реальной ситуации и верности выбранного в данной работе подхода.

Четкий алгоритм оценки инвестиционной привлекательности, позволяет автоматизировать его реализацию, что, в свою очередь дает возможность проведения динамического мониторинга инвестиционной привлекательности большого числа эмитентов одновременно, систематизировать процесс выбора объектов для портфельного инвестирования. Это важно при определении инвестиционными компаниями, паевыми и пенсионными фондами, страховыми компаниями и физическими лицами наиболее привлекательных объектов портфельного инвестирования в условиях российского фондового рынка, существенно для работы портфельных менеджеров, аналитиков и трейдеров.

В то же время, относительная простота данной модели дает возможность инвестору физическому лицу, не имеющему базового экономического образования использовать ее в своей торговле на фондовом рынке.

Изложенные в данном разделе возможности применения результатов настоящей работы подтверждаются приведенными в приложении актами внедрения и справками о научной и практической значимости результатов исследования.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.

Основные положения и результаты диссертационной работы сводятся к следующему:

1. Проблема нехватки инвестиций существенна для российских предприятий. Данная работа направлена на исследование методологических основ оценки инвестиционной привлекательности эмитентов, выявление ключевых факторов ее определяющих, используя которые инвесторы имели бы возможность подбора наиболее подходящих для них объектов инвестирования, а эмитенты определять пути ее повышения.

2. Автором предложено оценивать инвестиционную привлекательность по той доле средств потенциального инвестора, которую он готов направить в качестве инвестиций в ценные бумаги конкретного предприятия, на основе комплексной и сравнительной оценки ключевых критериев, учитывающих финансово-экономические, управленческие, юридические, информационные и другие аспекты деятельности предприятия.

Установлено, что инвестиционная привлекательность является комплексной сравнительной характеристикой и выявлены экспертные критерии оценки инвестиционной привлекательности.

Автором показано, что оценка инвестиционной привлекательности может носить преобладающий финансово-экономический характер, приближаясь к анализу финансово-хозяйственной деятельности предприятия; биржевой характер близкий к техническому анализу на фондовом рынке, когда за основу берется, прежде всего, динамика движения цен акций. Также в качестве отдельных подходов выявлены методика, основанная на оценке справедливой цены акций и сравнительный подход.

Данное исследование определило, что "инвестиционная привлекательность" не может быть исключительно финансово-экономической характеристикой. Она в обязательном порядке должна отражать юридические аспекты деятельности предприятия (например, соблюдение прав акционеров), информационные (открытость информации), кадровые (уровень менеджмента) и другие. Также определено, что поскольку инвестор при выборе объекта инвестирования находится в состоянии выбора, сравнения, то и инвестиционная привлекательность должна также быть сравнительной характеристикой

Путем проведения опроса, с использованием основных методов социологических исследований и статистической обработки данных выявлены ключевые критерии, применяемые институциональными инвесторами для оценки акций предприятий.

3. Разработана авторская методика оценки отраслевой инвестиционной привлекательности, позволяющая получить ее численное значение и учитывающая, в том числе, значимость отрасли для национальной экономики и уровень ее информационной открытости.

Приняв за основу оценки привлекательности отрасли критерии долгосрочной привлекательности из матрицы Дженерал Электрик и адаптировав их к российским условиям хозяйствования, с учетом современного состояния экономики и промышленности России автором разработана методика оценки отраслевой привлекательности.

Расчеты, проведенные для ряда отраслей Российской экономики по разработанной автором методике определения инвестиционной привлекательности отраслей, показали результаты вполне адекватные действительности и с достаточной степенью достоверности i могут быть использованы в дальнейшем.

4. Предложен механизм оценки чувствительности инвестиционной привлекательности к влиянию возмущающих факторов, особенностью которого является учет преобладающего у инвестора настроя на проведение долгосрочных или краткосрочных (спекулятивных) инвестиций. Установлено, что влияние некоторых возмущающих факторов на значение инвестиционной привлекательности определяется преобладающим у инвесторов настроем (долгосрочные либо краткосрочные спекулятивные инвесторы), который способен оказать ключевое влияние на динамику изменения значения инвестиционной привлекательности.

Для системы состоящей из нескольких отраслей с изначально одинаковыми значениями факторов, определяющих их инвестиционную привлекательность, на основе разработанной методики ее оценки было проведено исследование динамики отраслевой привлекательности после однократного и единичного изменения информационного обеспечения одной из отраслей.

Исследовались две ситуации - с преобладанием у инвесторов долгосрочных инвестиционных планов и с преобладанием краткосрочных спекулятивных интересов, и были получены кардинально отличающиеся результаты для систем с преобладанием различных настроений у инвесторов.

5. Обоснован алгоритм выбора наиболее привлекательного объекта для портфельного инвестирования, базирующийся на последовательном расчете инвестиционной привлекательности отраслей и отдельных предприятий.

На основе тех методологических смысла и значения категории "инвестиционная привлекательность", которые были даны ей автором в первой главе, с учетом выявленных ключевых критериев оценки предприятий была построена модель и разработан алгоритм расчета оценки инвестиционной привлекательности предприятия. При разработке модели предполагалась полная информационная открытость предприятий.

6. Принимая во внимание, что авторская методика оценки инвестиционной привлекательности была разработана с учетом экспертных оценок ряда институциональных инвесторов, а верность выбранного в данной работе подхода подтверждается адекватностью сделанных в ней оценок реальным событиям, результаты данной работы могут быть использованы для определения инвестиционными компаниями, паевыми и пенсионными фондами, страховыми компаниями и физическими лицами наиболее привлекательных объектов портфельного инвестирования в условиях российского фондового рынка, а также при разработке практических рекомендаций по повышению инвестиционной привлекательности для российских предприятий - эмитентов ценных бумаг.

7. Возможность практического использования результатов настоящей работы подтверждается приведенными в приложении актами внедрения и справками о научной и практической значимости результатов исследования.