Проблемы портфельных инвестиций в условиях глобализации мировой экономики тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Давоян, Софья Николаевна

Введение

Глава 1. Конец 1980-х-1990-е гг. - новый этап развития международного портфельного инвестирования

1.1. Особенности развития международного портфельного инвестирования на современном этапе;

1.2. Масштабное вовлечение развивающихся рынков в систему международного портфельного инвестирования;

1.3. Процесс становления российского фондового рынка как части мирового рынка ценных 29 бумаг.

Глава 2. Кризисные явления в мировой Финансовой системе в конце 1990-х гг. и их последствия

2.1. Проблемы развития развивающихся рынков в условиях открытости для портфельных инвестиций;

2.2. Валютно-финансовые кризисы на развивающихся рынках во второй половине 1990-х гг., внутриэкономические причины их развития;

2.3. Новые характеристики международных рынков ценных бумаг и их роль в возникновении и развитии кризисов.

Глава 3. Проблемы и перспективы дальнейшего развития международного портфельного инвестирования

3.1. Основные направления развития международного портфельного инвестирования в ближайшем будущем;

3.2. Особенности формирования общего фондового рынка стран ЕС на базе единой валюты;

3.3. Восстановление развивающихся рынков и место России в системе международного портфельного инвестирования.

Выводы и обобщения

Диссертация: введение по экономике, на тему "Проблемы портфельных инвестиций в условиях глобализации мировой экономики"

В настоящее время в качестве нового объективного явления, определяющего развитие международных отношений в различных сферах, выступает глобализация. Ее можно определить как процесс постепенного вовлечения все большего числа субъектов (стран, неправительственных организаций, компаний различных сфер экономики, отдельных личностей и т.д.) в открытую систему экономических, финансовых, политических, социальных и культурных связей на основе новейших коммуникационных и информационных технологий, не ограниченных национальными рамками. При этом следует подчеркнуть такую характеристику данных связей, как устойчивость (а не эпизодичность, как в прошлом), которая способствует взаимному влиянию субъектов (хотя и в неодинаковой степени), приобретению ими новых черт, нехарактерных для них ранее. В рамках данного исследования нас особо интересует глобализация в сфере экономики, которая определяется следующими составляющими: экономической взаимозависимостью. Она представляет собой увеличение степени зависимости национального хозяйства отдельной страны от процессов в экономике других стран (главным образом расположенных в том же регионе и мировых экономических держав в первую очередь США), то есть от процессов, которые не контролируются правительством данной страны и происходят в отдаленных от нее географических ареалах; практически повсеместным признанием рыночной модели (хотя и несколько различных модификаций) наиболее эффективной формой функционирования экономики; постепенным формированием системы глобального экономического управления. Суверенитет национальных правительств над экономическим регламентированием перестает быть абсолютным, они постепенно передают часть своих полномочий различным международным организациям и подчиняются устанавливаемым последними правилам деятельности в экономической сфере; либерализацией - постепенным упразднением ограничений на деятельность нерезидентов как физических, так и юридических лиц в различных сферах экономик зарубежных стран: в сфере производства товаров и услуг, на внутренних рынках капиталов и в сфере оказания финансовых услуг; ужесточением условий конкурентной борьбы во всех сферах и на всех уровнях экономики. Открытость повышает значимость конкурентоспособности национального хозяйства, так как его субъекты постепенно лишаются иной защиты от вытеснения с рынка уже не только внутренними, но и внешними конкурентами, кроме собственной финансовой устойчивости и способности развиваться. Именно наиболее развитые государства и их компании больше всего выигрывают от поэтапного проведения в жизнь идеи единого глобального экономического пространства, что позволило бы им получить неограниченный доступ к рынкам товаров и услуг всех прочих стран.

Одна из ключевых составляющих экономической глобализации - интернационализация инвестиционной деятельности, то есть формирование условий (в первую очередь, за счет отмеченной выше либерализации хозяйственной деятельности)- в которых для инвесторов фактически исчезают различия между осуществлением инвестиций в собственной стране и за рубежом в силу упразднения неэкономических барьеров. Это относится к обеим составляющим инвестиционной деятельности, прямым и портфельным инвестициям. В рамках настоящего исследования термином иностранные портфельные инвестиции будут определяться вложения иностранных физических и юридических лиц в ценные бумаги эмитентов (частных и суверенных) и валюту той или иной страны. Процесс осуществления таких инвестиций можно определить как иностранное (международное) портфельное инвестирование. При этом понятие «ценные бумаги» в рамках данного исследования будет ограничено такими их видами, как акции (долевые инструменты) и облигации (долговые инструменты), а также их производными (фьючерсы, опционы ADR, GDR и т.д.). Несомненно, экономическая природа вложений в акции и облигации различна: первые представляют собой долевое участие в капитале компании, а вторые - фактически являются кредитом. Однако их объединяет форма осуществления этих вложений - приобретение на фондовом рынке ценных бумаг в целях формирования инвестиционного портфеля, что позволяет выделить их как особый вид инвестиций - портфельные. При этом, приобретая корпоративные ценные бумаги, портфельные инвесторы, в отличие от прямых, не ставят себе целью оперативное управление и постоянный прямой контроль за деятельностью компании. Важной особенностью портфельного инвестирования является масштабное использование фондового рынка, его институтов и инфраструктуры в процессе формирования и реструктуризации инвестиционных портфелей.

В настоящее время ряд факторов позволяет говорить об активном формировании международного (мирового/глобального) фондового рынка. Это, прежде всего :

- рост на внутренних фондовых рынках объемов операций, совершаемых инвесторами-нерезидентами;

- увеличения объемов торговли бумагами эмитентов той или иной страны на внешних фондовых рынках (в первую очередь, в мировых финансовых центрах - Лондон, Нью-Йорк, Франкфурт-на-Майне и др.);

- увеличение объемов выпуска эмитентами разных стран долевых и долговых инструментов, специально предназначенных для размещения на фондовых рынках других стран (так называемых иностранных акций и облигаций, которые деноминированы и доходы по которым выплачиваются в валюте отличной от валюты страны эмитента), а также евробондов, корпоративных и суверенных.

В результате существенно возросли возможности корпораций в плане привлечения капитала. В настоящее время они могут привлекать средства, используя как внутренний фондовый рынок, так и внешние, выпуская долговые или долевые инструменты, деноминированные в национальной или иностранной валюте. То есть компании имеют больше альтернативных вариантов финансирования, чем когда-либо прежде. Это же можно сказать и о суверенных эмитентах - правительствах отдельных стран. Более того, расширение допуска внешних портфельных инвесторов к операциям с государственными ценными бумагами на внутренних фондовых рынках и рост выпуска евробондов (которые активно приобретаются и резидентами страны-эмитента) практически нивелировали различия между бумагами, представляющими внутренний и внешний суверенный долг.

Объект данного исследования - международные портфельные инвестиции, то есть приобретение ценных бумаг (вышеуказанных видов) зарубежными инвесторами в целях включения их в свои инвестиционные портфели. Предмет работы - новые возможности и проблемы, возникающие в связи с ростом масштабов международных портфельных инвестиций и влияющие на эффективность функционирования и устойчивость экономик отдельных стран и мировой экономики в целом.

Актуальность темы диссертации определяется тем, что в настоящее время роль фондового рынка в процессе привлечения необходимых средств компаниями и правительствами постоянно растет. Более того, как указывалось выше, имеются условия для придания этому процессу глобального характера, участия в нем поставщиков и получателей капитала из разных стран и регионов. Это обеспечивается, с одной стороны, инновациями в сфере телекоммуникаций и их активным использованием при осуществлении международных портфельных инвестиций. С другой стороны, - либерализацией движения портфельного капитала между странами. Портфельный капитал в данном случае означает часть средств, аккумулированных институциональными инвесторами, а также принадлежащих компаниям и частным лицам, которая предназначена для вложения в ценные бумаги, на внутреннем или международном фондовом рынке. Это, несомненно, открывает новые возможности в плане привлечения финансовых ресурсов перед компаниями как развитых стран, так и так называемых развивающихся рынков, к которым относится и Россия. Постепенно происходит переход от опоры предприятий исключительно на кредиты национальных банков к финансированию посредством выхода на фондовые рынки как внутренние, так и внешние. Тем не менее, эти новые возможности связаны с рядом рисков, что продемонстрировали валютнофинансовые кризисы 1997-98 гг. Поэтому необходимо найти пути нивелирования рисков связанных с масштабным движением портфельного капитала в рамках мировой экономики с одновременным сохранением возможности использовать все преимущества с этим движением связанные.

Цель настоящего исследования - определить направления, по которым будет развиваться международное портфельное инвестирование, и пути решения проблемы негативного воздействия роста объемов и мобильности портфельного капитала на устойчивость экономик и фондовых рынков отдельных стран (особенно развивающихся рынков), регионов и всей мировой экономики.

Постановка общих целей работы предполагает разработку следующих конкретных вопросов:

1. определение особенностей развития международного портфельного инвестирования на современном этапе и доказательство правомерности определения его как этапа глобализации в данной сфере; Л. рассмотрение процесса становления российского фондового рынка и начала его интеграции в мировой;

3. выявление основных проблем, с которыми могут столкнуться развивающиеся экономики при либерализации ими движения портфельного капитала;

4. установление причин возникновения валютно-финансовых кризисов на развивающихся рынках во второй половине 1990-х гг.: внутриэкономических и связанных с характеристиками глобально интегрированных рынков ценных бумаг;

5. определение наиболее вероятных, по мнению автора, направлений дальнейшего развития международного портфельного инвестирования, трансформации его участников;

6. исследование перспектив и методов повышения эффективности участия развивающихся рынков, в частности России, в международном портфельном инвестировании.

Научная новизна работы определяется тем, что в ней вопрос обеспечения компаниям той или иной страны доступа к международному портфельному капиталу рассматривается в совокупности с проблемами нивелирования рисков для национальной экономики, связанных с ее открытостью для внешних портфельных инвесторов. В этих целях детально рассматривается механизм развития валютно-финансовых кризисов, поражающих целые регионы и группы стран. Обосновывается тезис о том, что данные кризисы являются результатом наложения, проблем функционирования экономик и фондовых рынков отдельных стран на возможности свободного перемещения портфельного капитала в масштабах всего мирового хозяйства и некоторые новые характеристики глобально интегрированных фондовых рынков. Определяются пути предупреждения развития подобных кризисов в будущем.

Практическая значимость исследования заключается в том, что изучение вопросов повышения эффективности участия развивающихся рынков в международном портфельном инвестировании необходимо в целях облегчения отечественным компаниям доступа к относительно дешевым источникам финансирования при одновременной минимизации рисков, связанных с масштабными вложениями нерезидентов в бумаги отечественных эмитентов. Данное исследование позволяет определить первоочередные действия, которые необходимо предпринять для достижения этой цели. Кроме того, некоторые представленные данные и результаты исследования могут использоваться в учебном процессе.

Структура работы и план изложения материала определяются вышеуказанными целями.

В главе 1. "Конец 1980-x-l990-е гт. - новый этап развития международного портфельного инвестирования" рассматриваются основные особенности развития этой сферы инвестиционной деятельности в период с конца 1980-х гг. до 1996 г., то есть до начала азиатского финансового кризиса. Особое внимание уделено вопросу стремительной интеграции развивающихся рынков и России как одного из них в систему международных рынков ценных бумаг.

В главе 2. "Кризисные явления в мировой финансовой системе в конце 1990-х гг. и их последствия" исследуется система рисков для развивающихся экономик, связанных с либерализацией движения портфельного капитала. Кроме того, указываются причины развития валютно-финансовых кризисов на развивающихся рынках в 1997-98 гг. в разрезе внутриэкономических проблем отдельных стран и системных проблем, характерных для глобально интегрированных фондовых рынков.

В главе 3. "Проблемы и перспективы дальнейшего развития международного портфельного инвестирования" определяются направления развития международного портфельного инвестирования в ближайшие годы с учетом негативного опыта вышеупомянутого кризиса. Особое внимание уделяется вопросу формирования единого фондового рынка в 11 странах зоны евро, а также методам повышения эффективности участия развивающихся рынков, в частности России, в международном портфельном инвестировании.

В процессе работы применялись такие общенаучные методы познания, как анализ (системный и сравнительный), синтез, а также исторический и логический методы. При рассмотрении отдельных вопросов автор опирался на работы отечественных экономистов, занимающихся проблемами иностранных инвестиций Бычкова А.П., Козлова НИ., Овчинникова В.В., Ратникова К.Ю., Рыбалкина В.Е., Толмачева П.И., Щербанина Ю.А., Щетинина В.Д., а также зарубежных авторов: Гитмана Л. Дж. и Джонка М. Д., Грузона М. И Хаттера С., Фишера С., Фоли Б., Энга М.В. и др. Кроме того, при написании диссертации автором использовались законы РФ, указы Президента РФ, постановления Правительства РФ, нормативные акты ФКЦБ РФ и других министерств и ведомств РФ, которые регламентируют инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг. Информационную базу работы также составили доклады и статистические материалы международных экономических организаций, в частности МВФ, Всемирного банка, ЕБРР, ОЭСР, а также статистические данные, публикующиеся в российских и зарубежных периодических экономических изданиях и распространяемые информационно-аналитическими агентствами.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Давоян, Софья Николаевна

ВЫВОДЫ И ОБОБЩЕНИЯ

Проведенное в работе комплексное исследование проблемы развития в ближайшие годы международного портфельного инвестирования позволяет сделать следующие обобщения и выводы, которые, по мнению автора, могут использоваться при выработке концепции повышения эффективности участия в этом процессе России как одного из развивающихся фондовых рынков.

1. Начало 1990-х гг. можно определить как новый период развития международного портфельного инвестирования - этап его глобализации. То есть, начиная с указанного периода, по мнению автора, стало правомочно говорить о том, что постоянными активными участниками данного процесса являются эмитенты и инвесторы практически из всех регионов и из большинства стран мира. Более того, развитие ситуации таким образом - объективный процесс, так как в целях роста эффективности своего приложения портфельный капитал стремится к диверсификации вложений. Ключевыми факторами формирования международного рынка ценных бумаг явились достигнутый к этому времени уровень дерегулирования национальных фондовых рынков, достижения в сфере телекоммуникационных и информационных технологий, успешное развитие еврорынков, а также концентрация инвестиционных капиталов, так называемая институционализация портфельных инвесторов. В результате для современного международного фондового рынка характерны рост объемов межстрановой торговли ценными бумагами, ускорение инновационных процессов, масштабная концентрация в сфере оказания услуг по формированию и управлению портфелями ценных бумаг, а также поступление значительных объемов иностранных портфельных инвестиций на так называемые развивающиеся рынки. Разумеется, роли индустриальных стран и развивающихся рынков в международном портфельном инвестировании различаются. Первые являются как реципиентами портфельного капитала, так и его поставщиками. Роль вторых в целом односторонняя - импортеров капитала. Новым в 1990-е гг. стали масштабы и интенсивность их участия в международном портфельном инвестировании.

2. В целом, можно отметить ряд позитивных аспектов интенсификации вложений иностранного портфельного капитала в ценные бумаги развивающихся рынков: рост объемов торговли на их внутренних фондовых рынках и, следовательно, повышение ликвидности последних; рост котировок недооцененных ценных бумаг; увеличение капитализации рынка и числа компаний, бумаги которых активно торгуются. Это очень важно, так как если все большее число крупных и средних компаний будет иметь доступ к финансированию посредством фондового рынка, на котором действуют национальные и внешние инвесторы, то расширится доступ к финансированию и более мелких местных компаний за счет большей доступности кредитов национальных банков. Кроме того, развивающиеся экономики за несколько лет смогли создать мощную современную инфраструктуру рынков ценных бумаг. Ее наличие очень важно для эффективного развития экономики любой страны, так как значение фондового рынка как механизма финансирования национального хозяйства постоянно растет. Все вышеописанные процессы благоприятно сказываются и на возможностях внутренних инвесторов осуществлять различные операции с ценными бумагами. Развитие сети инвестиционных фондов, в том числе негосударственных пенсионных, предоставляет населению альтернативную от банков возможность осуществлять сбережения. Кроме того, наличие большого количества иностранных облигационеров и акционеров способно стимулировать развитие в стране акционерной культуры и усилить систему защиты прав инвесторов.

3. Однако концентрация значительных объемов бумаг эмитентов из ведущих развивающихся стран в портфелях международных инвесторов влечет и ряд рисков для эффективности развивающихся фондовых рынков. Постепенно ключевым параметром при ценообразовании на их бумаги становятся ожидания иностранных инвесторов, что способствует: завышению реального обменного курса национальной валюты и котировок на фондовом рынке до уровня, не оправданного экономическими показателями, при притоке капитала и резкое их падение при его значительном вывозе. Возрастает влияние на динамику внутреннего фондового рынка изменений в котировках международных ценных бумаг эмитентов данной страны, прежде всего евробондов. При этом степень влияния фундаментальных показателей развития экономики, состояния государственных финансов, деятельности отраслей и компаний имеет меньшее значение, чем на зрелых фондовых рынках. То есть, как правило, не делается существенных различий между развивающимися рынками и бумагами отдельных их эмитентов на основе фундаментальных показателей, и инвестиционные решения принимаются в отношении бумаг развивающихся рынков в целом как особого класса.

4. До начала азиатского валютно-финансового кризиса российский фондовый рынок являлся одним из ведущих и наиболее динамичным среди развивающихся. Однако направление его развития имело ряд негативных аспектов, косвенно способствовавших нарастанию проблем, приведших к кризису августа 1998 г. Он был слабо ориентирован на выполнение своей ключевой задачи - аккумулирование средства инвесторов и обеспечение доступа к ним широкого круга предприятий реального сектора экономики. Он использовался в большей степени иностранными и внутренними инвесторами для спекулятивных операций с акциями крупнейших акционерных обществ и с государственными долговыми бумагами. Его отличал низкий уровень участия частный инвесторов-физических лиц, аккумулятором средств которых он так и не стал. Это делало динамику котировок более нестабильной. Он также характеризовался беспрецедентным соотношением между секторами государственных и корпоративных бумаг, 11:1 соответственно. Главной функцией российского фондового рынка стало финансирование огромного дефицита государственного бюджета, а не производственного сектора экономики. Более того, среди государственных облигаций превалировали либо бескупонные бумаги (ГКО), либо купонные с небольшим периодом обращения, то есть государство наращивало свою краткосрочную задолженность, что делало уязвимой всю экономику страны.

5. Детальный анализ развития экономик стран ЮВА позволяет утверждать, что к середине 1990-х гг. в них сформировались определенные диспропорции и узкие места как на макро-, так и на микроуровне. Эти проблемы порождали и усугубляли негативные последствия друг друга, создавая механизм развития кризиса. К ним, прежде всего, следует отнести: половинчатый характер реформ в финансовом секторе, либерализацию движения краткосрочного капитала без повышения конкурентоспособность местных финансовых институтов и эффективности надзора за их деятельностью; неэффективные фондовые рынки, для которых были характерны непрозрачность операций и масштабная инсайдерская деятельность; завышение реального обменного курса национальных валют в результате массированного притока внешних финансовых средств и попытки его защиты; замедление темпов роста экспорта в долларовом выражении в 1995-96 гг., что требовало постоянного компенсирующего притока иностранного капитала для поддержания относительной стабильности валютного курса.

6. В 1998 г. фактически впервые была ясно продемонстрирована уязвимость позиции России в условиях финансовых кризисов. При этом можно выделить два принципиальных различия в предкризисном экономическом положении стран ЮВА и России: в отличие от азиатского финансового кризиса, которому предшествовали десятилетия роста и огромных инвестиций в инфраструктуру и развитие реального производства, Россия вступила в свой кризис после десятилетия экономического спада, с огромными структурными проблемами в экономике; ее отличала чрезмерная зависимость от внешних вложений в бумаги внутреннего государственного долга, то есть основной объем долга нерезидентам сосредоточился в суверенных облигациях, а не в частном секторе, как это было в ЮВА. Причем существенной негативной чертой российского рынка суверенного долга являлось то, что на нем явно доминировали краткосрочные бескупонные облигации - ГКО, которые являются наиболее волатильными и рисковыми инструментами, чье преобладание на фондовом рынке повышает его нестабильность. Кроме того, российские облигации отличались спекулятивным уровнем доходности. Эти факторы предопределили уязвимость системы государственных финансов.

Хотя общие цифры, характеризующие суверенный долг, были не так велики, портфель российских государственных обязательств был крайне несбалансированным по срокам.

7. Детальное рассмотрение кризисов на развивающихся рынках в конце века позволяет утверждать, что к середине 1990-х годов мировые рынки ценных бумаг приобрели ряд характеристик, которые способствовали снижению их устойчивости к кризисам, росту глубины последних и масштабов их распространению между странами и регионами. К ним следует отнести: усиление негативных последствий модели массового поведения портфельных инвесторов, вследствие роста объемов управляемых ими средств и интернационализации их деятельности; неспособность внутренних систем управления и контроля риска инвестиционных институтов и ведущих рейтинговых агентств эффективно оценивать риски, связанные с вложениями в ценные бумаги эмитентов из разных стран; быстрое отражение изменений мнения большинства инвесторов об уровне рискованности той или иной ценной бумаги на ее рыночном курсе, что делает конъюнктуру фондовых рынков очень подвижной, неустойчивой; возникновение явления распространения кризисов, начавшихся на фондовых рынках одних стран, на аналогичные рынки других государств, как правило, находящихся на одинаковом уровне развития экономики и испытывающих сходные макроэкономические проблемы; стремительный рост масштабов использования производных инструментов внебиржевого рынка, позволяющих инвестиционным институтам приобретать ценные бумаги за счет заемных средств, которые не отражаются в их балансах. Это способствует снижению устойчивости фондовых рынков, а также сильно усложняет процесс мониторинга государственными органами масштабов использования левереджа; значительное повышение уровня рискованности вложений, который рассматривается инвестиционными институтами как приемлемый, в условиях благоприятной конъюнктуры фондовых рынков и ужесточения конкуренции за средства вкладчиков. При этом финансовые, технологические и информационные возможности органов регулирования, как национальных, так и международных все больше отстают от возможностей крупных участников фондовых рынков.

В результате рынки ценных бумаг, устойчивость которых сильно подорвана всеми вышеописанными явлениями, нуждаются лишь в небольшом объеме негативной информации о платежеспособности эмитента, частного или суверенного, об ухудшении прогнозов макроэкономического развития и т.д., чтобы включился самовоспроизводящийся механизм финансовой паники.

8. Вопрос об основных направлениях развития международного портфельного инвестирования в ближайшие годы, по мнению автора, целесообразно разбить на два крупных блока вопросов: региональный (положение того или иного региона или группы стран в международном портфельном инвестировании) и институционально-технологический (направления структурных и организационных преобразований основных участников портфельного инвестирования - институциональных инвесторов различных типов, разнообразных финансовых посредников, а также организаторов торговли).

Основные положения регионального блока вопросов следующие: ведущим экспортером портфельного капитала останутся США с их мощной системой инвестиционных институтов, а ситуация на американском фондовом рынке будет важным ориентиром для всего мирового рынка ценных бумаг; активизируется деятельность европейских инвесторов, в портфелях которых будет повышаться доля бумаг иностранных эмитентов, прежде всего из других стран Союза; в ближайшие годы будет наблюдаться некоторое перераспределение потоков портфельного капитала в пользу фондовых рынков развитых стран, в первую очередь ЕС, особенно стран зоны евро; можно прогнозировать рост вложений иностранных портфельных инвесторов в ценные бумаги Японии, прежде всего корпоративные; в среднесрочном плане объемы портфельного капитала, поступающего на развивающиеся рынки, снизятся.

Что касается вопросов второго блока, то, по мнению автора, можно предположить, что трансформация организаций инфраструктуры фондовых рынков будет происходить по следующим основным направлениям: концентрация в сфере инвест-бэнкинга в целях создания организаций, конкурентоспособных в условиях глобализации портфельного инвестирования; повышение степени универсализации инвестиционных компаний, рост числа организаций, предоставляющих полный спектр финансовых услуг; объединение усилий организаторов торговли (как бирж, так и электронных торговых систем) разных, прежде всего развитых, стран в целях создания общемировых систем торговли ценными бумагами; постепенная виртуализация инвестиционного бизнеса: дальнейший рост числа компаний, оказывающих финансовые услуги через Internet, и постепенный переход к этой системе традиционных инвестиционных банков.

9. Процесс формирования единого фондового рынка в еврозоне окажет значительное влияние на других участников международного портфельного инвестирования. Во-первых, у глобально активных портфельных инвесторов из других развитых стран, в первую очередь из Японии и США, возникнут новые возможности для прибыльного и в то же время менее рискового, чем на развивающихся рынках, приложения их капитала. Во-вторых, создание рядом крупного фондового рынка, сопоставимого в перспективе с американским, будет иметь двоякие последствия для развивающихся рынков Восточной Европы: единый европейский фондовый рынок, несомненно, стане* для них очень серьезным конкурентом, которого они не скоро смогут превзойти по качеству предлагаемых бумаг. Это заставит их поднимать доходность своих ценных бумаг в качестве метода конкурентной борьбы; с другой стороны, единых фондовый рынок ЕС для них - новые возможности, так как его возникновение стимулирует рост индустрии институциональных инвесторов и находящихся в их управлении капиталов. Последние могут в будущем направляться на довольно хорошо знакомые европейцам соседние развивающиеся рынки, где доходность будет выше. К активно формирующейся в еврозоне мощной инфраструктуре (в виде электронных торговых систем) для привлечения средств средними по размерам компаниями из сферы высоких технологий в перспективе могут подключиться, в том или ином виде (в силу присутствия валютного и более высокого рыночного риска) аналогичные компании из Восточной Европы, в том числе и из РФ. Кроме того, в долгосрочном плане развития мировой экономики опыт формирования единого фондового рынка на базе валютного союза может оказаться очень важным при создании других объединений такого типа.

10. Резкое ограничение доступа к международному портфельному капиталу не отвечает интересам развития экономик развивающихся рынков. Однако в свете наличия рисков, связанных с его массированным притоком, перед их правительствами стоит задача обеспечить изменение структуры международных портфельных инвестиций в бумаги эмитентов из этих стран в пользу более консервативных инвесторов и ограничить масштабы спекулятивных операций с бумагами развивающихся рынков. Иными словами, развивающимся рынкам необходимо разработать новые подходы к интеграции в мировые рынки портфельного капитала. В этой связи было бы целесообразно сконцентрировать усилия на следующих направлениях: обеспечить повышение качества бумаг, предлагаемых международным инвесторам; повысить устойчивость рынков ценных бумаг (государственных и корпоративных) и ограничить возможности крупных международных инвестиционных институтов манипулировать ими и осуществлять крупномасштабные спекулятивные операции; пересмотреть типовые условия международных выпусков суверенных облигаций, в части упрощения процедуры их реструктуризации, которая в настоящее время фактически не предусматривается.

11. Основные проблемы, которые могут препятствовать повышению эффективности взаимодействия российской экономики и международных портфельных инвесторов (рост среди последних числа консервативных институтов и существенное увеличение количества отечественных компаний, привлекательных для внешних инвесторов), можно определить следующим образом: а) в случае с акциями предприятий, которые в посткризисных условиях являются наиболее привлекательными российскими бумагами, инвесторы фактически могут рассчитывать только на одну из двух составляющих дохода - курсовой прирост. Такое положение может устраивать главным образом рисковых инвесторов, склонных к спекулятивным операциям и игре на движении курсов. Для консервативных ш институтов и индивидуальных инвесторов важно наличие и второй дивидендов. Причем внешние консервативные инвесторы ориентируются инвестиционных на размеры дивидендов, которые российским предприятиям в ближайшие годы будут сложно обеспечить. б) необходимо обеспечить определенный уровень стабильности фондового рынка, снижение его спекулятивной составляющей. Это может обеспечить активная деятельность на нем большого числа инвестиционных институтов (в том числе и российских) с различными предпочтениями относительно структуры портфелей, а также индивидуальных местных инвесторов, которые могут иметь противоположные мнения о перспективах развития компании и динамике ее бумаг. Чтобы обеспечить это необходимо приступить к решению ряда вопросов. Должно улучшиться качество менеджмента компаний и измениться его подходы к работе с акционерами и облигационерами. Необходимо повышение эффективности судебной системы, которая в своем нынешнем виде даже при условии внесения необходимых поправок в законодательство не в состоянии будет оперативно защищать права держателей ценных бумаг. Очень важен постепенный переход на международные стандарты бухгалтерского учета. в) большинство российских «голубых фишек», исходя из реалий развития мирового хозяйства, не являются акциями роста (в современных условиях это бумаги компаний сфер телекоммуникации, других отраслей высоких технологий, а также компаний, связанных с Internet). Даже при благоприятных макроэкономических условиях потенциал их роста ограничен. Поэтому для привлекательности российского фондового рынка важно, чтобы в его ведущих индексах постоянно повышалась доля компаний, которые относятся к вышеуказанным отраслям-лидерам мировой экономики, отличающимся наиболее динамичным развитием.

1Z.Z.