Развитие инвестиционных механизмов российского фондового рынка тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Развитие инвестиционных механизмов российского фондового рынка"

На правах рукописи

ГОРОЩЕНКО Василий Борисович

РАЗВИТИЕ ИНВЕСТИЦИОННЫХ МЕХАНИЗМОВ РОССИЙСКОГО ФОНДОВОГО РЫНКА

Специальность: 08.00.10- Финансы, денежное обращение и кредит

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

14 ОКТ 2015

005563332

Москва-2015

005563332

Работа выполнена на кафедре экономики и финансов общественного сектора федерального государственного бюджетного образовательного учреждения высшего образования «Российская академия народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации».

Научный консультант: Полозков Михаил Геннадьевич

доктор экономических наук, доцент

Официальные оппоненты: Скобелева Инна Петровна

доктор экономических наук, профессор, ФГБОУ ВО «Государственный университет морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова», заведующая кафедрой финансов и кредита

Алимурадов Мурад Камилович

кандидат экономических наук, доцент, ФГБОУ ВО «Московский государственный университет имени М.В. Ломоносова», доцент кафедры финансовой стратегии Московской школы экономики МГУ им. М.В. Ломоносова

Ведущая организация: Федеральное государственное бюджетное

учреждение науки Институт экономики Российской академии наук

Защита диссертации состоится 17 ноября 2015 г. в 14.00 на заседании диссертационного совета Д 504.001.07 по экономическим наукам при ФГБОУ ВО «Российская академия народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации» по адресу: 119571, Россия, г. Москва, пр. Вернадского, 82, корп. 6, ауд. 2076.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ФГБОУ ВО «Российская академия народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации» и на официальном сайте академии www.ranepa.ru

Автореферат разослан «15» октября 2015 г.

Ученый секретарь

диссертационного совета В.М. Яковлев

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Современный этап функционирования мирового фондового рынка связан с более интенсивным и технически модернизированным включением в него Российской Федерации. Открытие экономических границ и вхождение в международный рынок, на котором происходит свободное движение товаров и капиталов, дало возможность российским предприятиям претендовать на получение инвестиций для своего развития. Однако отсутствие в стране благоприятного инвестиционного климата не позволило привлечь широкомасштабные прямые иностранные инвестиции, за исключением сырьевой и перерабатывающей отраслей промышленности.

С другой стороны, среди многочисленных банков, которые возникли в стране в результате рыночных реформ, практически нет частных инвестиционных банков, а величина процентов по кредитам, которые предлагают коммерческие банки, скорее тормозят, чем стимулируют развитие экономики.

Кроме этого, в условиях действующих санкций требуются инвестиционные механизмы, включающие совокупность институтов, инструментов и организационных структур, способны обеспечивать оптимальные и эффективные способы управления инвестиционными процессами на фондовом рынке.

Исследуя особенности экономического развития российского фондового рынка, необходимо учитывать кризисное положение экономики, высокий уровень зависимости от экспорта сырья, уязвимость финансовой системы от внешних факторов, а также относительно невысокую результативность реализации большинства программ по защите прав инвесторов.

Ускоренное развитие отечественного фондового рынка - вопрос не только теоретического, но и, прежде всего, практического значения для страны. Указанные обстоятельства, а также необходимость поиска более эффективных приоритетов развития национальной финансовой системы предопределили актуальность темы диссертационной работы.

Степень научной разработанности проблемы. Вопросы теории и методологии развития финансовых рынков и ценных бумаг, а также управления финансами и инвестициями привлекали внимание отечественных и

зарубежных ученых. В частности, отдельные вопросы в рамках инстшуци-

з

ональной теории рассматриваются в трудах таких ученых, как Р. Коуз, Д. Норт, Т. Веблен, а также его последователей и учеников - Г. Адамса, К. Эй-рса, Дж. К. Гелбрейта. Вопросы функционирования и организации рынка ценных бумаг исследованы такими учеными, как Г. Александер, 3. Боди, Р. Тьюлз, Э. Брэдли, X. Фольмут, М. Джонк, А. Кейн, Р. Линг, Ченг Ф. Ли, С. Майерс, А. Маркус, Р. Мертон, М. Миллер, Джозеф И. Финнерти, У. Шарп и др.

В современной России первые научные работы, посвященные рассматриваемым проблемам, появились после отказа от административно-командной системы управления, с появлением частной собственности и фондового рынка. Указанными вопросами занимаются российские ученые Е.Е. Алексеев, Б.И. Алехин, Н.И. Берзон, Т.Б. Бердникова, А.Я. Быстряков, М.П. Владимирова, A.M. Воловик, В.А. Галанов, В.А. Гуржиев, О.И. Дегтярева, C.B. Красножон, П.М. Лансков, Т.А. Малахова, Д.М. Мальцев, Я.М. Миркин, C.B. Павлов, Б.Б. Рубцов, В.К. Сенчагов, Л.А. Серябрякова, И.П. Скобелева, А.Т. Спицын, В.В. Твардовский, М.Ю.Тихомиров, A.C. Чесно-кова, М.М. Чистякова и др.

В то же время имеющиеся достижения в исследовании рассматриваемых проблем, отнюдь не снижают их актуальности. Требуют научного обоснования и разработки теоретические и методологические вопросы организации и функционирования фондового рынка в условиях российской специфики, динамики инвестиционных механизмов, определение стратегических приоритетов их развития в целях создания качественного и современного финансового рынка в России в условиях продолжающегося экономического кризиса для выхода на траекторию устойчивого экономического роста.

Цель диссертационного исследования - теоретико-методологическое обоснование развития инвестиционных механизмов отечественного фондового рынка, разработка методических и практических рекомендаций по их совершенствованию в современных условиях функционирования финансовой системы Российской Федерации.

Постановка данной цели обусловила необходимость решения следующих задач Теоретического и прикладного характера:

- определить содержательные характеристики инвестиционных механизмов фондового рынка;

- конкретизировать и детализировать теоретико-методологические принципы функционирования и структурные элементы фондового рынка;

- выявить проблемы и особенности функционирования фондового рынка в современных российских условиях;

- обосновать направления дальнейшего институционального развития российского фондового рынка на базе совершенствования управления инвестиционными потоками и улучшения показателей капитализации;

- оценить качество механизмов защиты инвесторов в стране с целью дальнейшей их оптимизации;

- сформулировать и предложить меры по повышению общественной эффективности инвестирования в инструменты фондового рынка в условиях финансовой нестабильности.

Объектом исследования является фондовый рынок как часть национальной финансовой системы Российской Федерации.

Предмет исследования - отношения, возникающие в процессе формирования, развития и функционирования инвестиционных механизмов российского фондового рынка.

Область исследования диссертации соответствует требованиям паспорта ВАК Минобрнауки РФ по специальности 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит: п. 6.1., 6.2., 6.5, 6.7.

Теоретическую базу диссертации составили принципы теории финансов, современной теории финансовых рынков, теоретические разработки научных школ по оценке эффективности инвестиционных проектов, институциональной экономической теории, теории корпоративного управления и управления организационными системами. В качестве методологической основы диссертационное исследование опирается на методы институционального, экономического, статистического и контент - анализа, структурного анализа, обобщения, сравнения, экспертной оценки.

Информационная база исследования: научные труды отечественных и зарубежных исследователей, нормативно-правовая база функционирования финансового сектора в России, аналитика Банка России, Министерства Финансов РФ и международных статистических и рейтинговых агентств; эмпирический материл, содержащийся в современных публикациях отечественных авторов по теме исследования.

Основные научные результаты, полученные лично соискателем, и их научная новизна заключаются в следующем:

5

- развита классификация инвестиционных институтов, в которой уточнены и выделены их типы по направлению деятельности, основным признакам и видам (п. 6.1. Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов);

- систематизированы и расширены виды стратегий инвестирования в ценные бумаги, в которых отражены циклы рыночной активности в зависимости от условий выбранного инвестиционного механизма (п. 6.1. Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов);

- определено, что в настоящее время финансовый рынок России нуждается в расширенном применении консервативных методов управления инвестиционными механизмами с целью снижения деструктивного воздействия спекулятивных проявлений на фондовый рынок в противовес либеральному подходу к формированию институциональных условий (п. 6.7. Государственное регулирование фондового рынка);

- аргументированы предложения по наращиванию капитализации отечественного фондового рынка за счет создания благоприятной институциональной среды и повышения конкурентоспособности биржевых систем, а также имплементации новых направлений его развития в интеграционные проекты с участием Российской Федерации (п. 6.2. Определение форм и способов интеграции России, регионов и корпораций в мировой рынок ценных бумаг);

- обосновано, что в условиях неопределенности развития российского фондового рынка в краткосрочном периоде, приоритетом должно стать его долгосрочное развитие, использующее в качестве ключевого критерия общественную эффективность инвестиционных проектов с применением государственно-частного партнерства, в рамках которого достигается повышение эффективности использования финансовых ресурсов государства (п. 6.5. Концепции и механизмы функционирования фондового рынка);

- предложен инвестиционный механизм развития российского фондового рынка на основе активизации государственной поддержки инвестиционной деятельности, что позволит смягчить последствия кризиса и поддержать российских эмитентов и индивидуальных инвесторов (п. 6.5. Концепции и механизмы функционирования фондового рынка, п. 6.7. Государственное регулирование фондового рынка).

Теоретическая и практическая значимость исследования состоит в том, что полученные результаты и разработанный комплекс мер развивают и дополняют теоретический и методологический аппарат организации и функционирования фондового рынка в России в условиях мирового финансового кризиса. Научный аппарат, авторские рекомендации имеют прикладное значение и могут быть использованы государственными органами, отвечающими за регулирование финансовой системы в РФ, и учтены при корректировке стратегий развития российской финансовой системы. Материалы диссертации могут быть использованы при подготовке и совершенствовании программ учреждений высшего и дополнительного профессионального образования по дисциплинам: «Рынок ценных бумаг», «Биржевое дело», «Финансовые рынки», «Финансовый менеджмент», «Государственное регулирование экономики».

Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации были представлены и обсуждались на всероссийских и международных научно-практических конференциях: «Молодежь и экономика» (Ярославль, 2006), «Актуальные проблемы экономической теории и экономической политики» (Санкт-Петербург, 2007), «Россия и СНГ: геополитическая и экономическая трансформация» (Москва, 2014 г.). Основные теоретические наработки и научно-практические результаты диссертационного исследования нашли отражение в семи научных статьях автора объемом 4,5 п.л., четыре из которых опубликованы в журналах из перечня ВАК Мино-брнауки РФ.

Структура диссертации состоит из введения, 3 глав, включающих 8 параграфов, заключения, списка использованных источников и литературы, работа иллюстрирована таблицами, рисунками и приложением.

Содержание диссертационной работы раскрывается в следующей последовательности: Введение

Глава 1. Теоретико-методологические аспекты функционирования инвестиционных механизмов фондового рынка

1.1 Типология и основные характеристики институтов фондового рынка

1.2 Модели функционирования инвестиционных механизмов современного фондового рынка

1.2 Институциональные аспекты организации фондового рынка в Российской Федерации Глава 2. Реализация инвестиционных механизмов фондового

7

рынка в современных российских условиях

2.1 Развитие инструментария регулирования российского фондового рынка

2.2 Свойства, характеристики и стратегии инвестиционных механизмов фондового рынка

2.3 Функционирование биржевой системы как фактор развития инвестиционной среды

Глава 3. Направления развития инвестиционных механизмов российского фондового рынка

3.1 Совершенствование инвестиционных механизмов и повышение капитализации российского фондового рынка

3.2 Улучшение механизмов защиты инвесторов и повышение качества инвестиционной среды фондового рынка

Заключение

Список использованных источников и литературы Приложение

II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ 1. Развита классификация инвестиционных институтов с уточнением и выделением их типов по направлению деятельности, основным признакам и видам.

В традициях отечественной и зарубежной науки принято оперировать различными типологиями и классификациями элементов его инфраструктуры. Обобщая большинство подходов, распространенных в источниках, автор предлагает проведение классификации субъектов фондового рынка в три этапа. На первом этапе инвестиционные институты типологизируются по признаку направления деятельности. На втором этапе в каждой из выделенных групп определяются основные признаки (вид деятельности, инструменты, которыми оперирует участник, форма, клиенты и т.п.), на базе которых на третьем этапе определяются виды инвестиционных институтов. Это позволяет всесторонне и многокритериально осветить их принадлежность к тем или иным группам участников и дает возможность более точного определения в дальнейшем роли конкретных категорий лиц на фондовом рынке.

Основываясь на обзоре большого числа отечественных и зарубежных источников, диссертант предлагает для общетеоретического анализа использовать авторскую типологию инвестиционных институтов, осуществ-

ляющих деятельность на фондовом рынке (табл. 1).

Таблица 1

Типология инвестиционных институтов, осуществляющих свою деятель-

№ п/п Тип инвестиционного института Направление деятельности Признак Виды

1 Финансовый посредник (брокер или дилер) Оказание посреднических услуг при купле-продаже ценных бумаг за счет и по поручению клиента Вид деятельности - биржевые посредники, - страховые посредники, - государственные посредники, - инвестиционные посредники, - вексельные посредники и др.

Финансовый рынок и финансовые инструменты • посредники, торгующие на фондовом рынке, - посредники, торгующие на рынке драгоценных металлов; - посредники, торгующие на сырьевых рынках.

Форма - финансовые учреждения депозитного типа (коммерческие банки, сберегательные институты и кредитные союзы); - договорные сберегательные учреждения; - иные финансовые организации (финансовые компании, инвестиционные банки, венчурные и хеджевые фонды и др.).

2 Инвестиционный консультант Оказание консультационных услуг по поводу выпуска и обращения ценных бумаг Виды работ - только экспертиза инвестиционных проектов; - только правовые услуги и т.п.

Сфера деятельности - работа только по правительственным заказам и на уровне правительства, - работа исключительно на ассоциацию финансовых брокеров и т.п.

Клиенты - консультанты физических лиц, - консультанты институциональных инвесторов и т.д.

3 Инвестицио иная компания Организация выпуска ценных бумаг и выдача гарантий по их размещению в пользу третьих лиц; операции с ценными бумагами от своего имени и за свой счет Капитал - Инвестиционные компании с постоянным капиталом по операциям с ценными бумагами; - Инвестиционные компании с переменным капиталом по операциям с ценными бумагами; • Инвестиционные компании по операциям с недвижимостью.

Правовая форма - корпоративные инвестиционные компании; - трасты.

4 Инвестиционный фонд Аккумулирование средств мелких инвесторов путем продажи собственных ценных бумаг Порядок осуществления деятельности - открытые фонды; - закрытые фонды; - фонды интервального типа.

Срок создания - срочные фонды; • бессрочные фонды.

Запрещенные / разрешенные виды активов и максимальные значения инвестиций в эти активы -диверсифицированные фонды; - недиверсифицированные фонды.

*Составлена автором

2. Систематизированы и расширены виды стратегий инвестирования в ценные бумаги, в которых отражены циклы рыночной активности в зависимости от условий выбранного инвестиционного механизма.

Современная экономика создает условия для деятельности не только институциональных, но и частных инвесторов. В настоящее время на отечественном фондовом рынке существуют несколько основных продуктов для разных групп частных инвесторов. Проведенный в процессе работы над диссертацией анализ теоретических источников по методам и принятию решений по инвестированию позволил автору систематизировать и расширить состав основных стратегий инвестирования в ценные бумаги, краткие характеристики которых представлены в табл. 2.

Таблица 2

Стратегии инвестиций в ценные бумаги_

№ п/п Группа Источник дохода, преимущества и недостатки

1 Пассивные стратегии В основе положение о том, что в длительной перспективе фондовый рынок растущий. Эта стратегия применима на длительный промежуток времени от 3-х лет. Доходность инвестиций в акции образуется из роста рыночной стоимости акций и начисленных дивидендов за период удержания бумаги.

2 Активные стратегии В основе - краткосрочные колебания рынка и активное участие человека на фондовом рынке, торговля в течение дня, недели, месяца. Стратегия позволяет получать более высокую доходность, но также предполагает гораздо более высокие риски, постоянный мониторинг фондового рынка

2.1 Ситуационные стратегии Неверная оценка акций эмитента рынком в силу неопределенности ситуации или по причинам связанным с психологией участников рынка. Преимущества: доходность стратегий имеет низкий коэффициент корреляции с эталонными индексами. Недостатки: высокие расходы на осуществление операций, сложность оценки рисков, связанных с возможностью постоянной недооценки рынком купленных бумаг эмитента, отсутствие надежной модели, позволяющей оценивать синергетический эффект от слияния, и предсказывать стоимость эмитента по завершении поглощения.

2.2 Стратегии относительной стоимости Концентрация исключительно на ценовых аномалиях, использование арбитражных возможностей, исключение рыночного риска. Преимущества: технологичность и научная обоснованность. Недостатки: чувствительны к выбору моделей, лежащих в основе стратегий.

2.3 Стратегии хеджирования рынка Изоляция доходности стратегии от доходности основного класса активов. Преимущество: хорошая сочетаемость с любыми другими стратегиями. Недостатки: невозможность полного исключения риска, что не позволяет использовать такие стратегии в качестве самостоятельного средства.

2.4 Спекулятивные стратегии Инвестирование в производные инструменты, однако могут быть стратегии и для акций. Источник доходности для таких стратегий - растущая волатильность, краткосрочный импульс и краткосрочные откаты на основной тенденции. Преимущество: использование фундаментального анализа, поведенческой теории ценообразования на рынке ценных бумаг, теории хаоса, нелинейной оценки временного ряда, высокочастотного анализа и др. Недостатки: Модели, лежащие в основе таких стратегий, как правило, отличаются сложностью и современностью как с академической, так и с практической точек зрения. Все без исключения используемые алгоритмы являются «черными ящиками». Чувствительность к человеческому фактору - к аналитическим навыкам принимающего решения менеджера

*Составлена автором

Автором отмечено, что, несмотря на многообразие существующих стратегий, нет единого понимания о применимости каждой из них в современных условиях, и не все они находят должное применение инвесторами. Между тем, предложенная систематизация позволяет инвестору выбрать максимально приемлемую для себя стратегию, а также использовать их комбинацию в рамках инвестиционного механизма, опираясь на информацию об их преимуществах и недостатках.

Обобщение и критический анализ точек зрения разных авторов на понимание содержания инвестиционного механизма позволили автору предложить следующее его определение: инвестиционный механизм - система управления инвестициями, включающая совокупность институтов, инструментов регулирования и организационных структур управления инвестиционным процессом, используемая для определения потребностей в инвестициях и в оценке проектов, которые могут удовлетворить эти потребности, а также обеспечить оптимальные способы финансирования проектов с целью достижения общественной эффективности и минимального риска их реализации.

3. Вывод о том, что в настоящее время финансовый рынок России нуждается в расширенном применении консервативных методов управления инвестиционными механизмами с целью снижения деструктивного воздействия спекулятивных проявлений на фондовый рынок, в противовес либеральному подходу к формированию институциональных условий.

Российскому фондовому рынку присуща смешанная модель управления, так как в качестве регулирующих инстанций выступает Центральный банк Российской Федерации (Банк России) и саморегулируемые ассоциации профессиональных участников рынка ценных бумаг.1 В период мировой рецессии 2008-2009 гг., в конце 2008 года в РФ была принята «Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года». В рамках этого документа были сформулированы задачи развития финансового рынка, такие как: обеспечение эффективности рыночной инфраструктуры; формирование благоприятного налогового климата для его

1 Например, Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер-агентов и депозитариев (ПАРТАД), Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР), Саморегулируемая организация «Национальная фондовая ассоциация» (СРО НФА).

И

участников; совершенствование правового регулирования на финансовом рынке.

При этом, в постановке первой задачи отражено влияние новой институциональной теории с положениями, которые обосновали еще Р. Коуз и Д. Норт, а в реализации второй и третьей задач очевидна приверженность принципам достижения экономического блага в рамках парадигмы классического подхода основоположника направления - Т. Веблена, а также его последователей и учеников - Г. Адамса, К. Эйрса, Дж. К. Гелбрейта и др.

Российская нормативно-правовая база, касающаяся раскрытия информации по ценным бумагам и деятельности акционерных обществ, является одной из наиболее подвижных и развивающихся. Внесение последних изменений в законодательство отвечает требованиям времени и течению общеэкономического развития России. Еще несколько лет назад в научных работах часто озвучивалась мысль, что законодательство по ценным бумагам требует унификации и гармонизации. Между тем, в конце 2012 г. был принят Федеральный закон от 29.12.2012 №282-ФЗ (ред. от 21.07.2014) «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации». Этим законом внесены дополнения в ст. закона 24.2, согласно которой предусматривается отказ эмитента от размещения эмиссионных ценных бумаг после государственной регистрации выпуска. В 2013 г. был принят Федеральный закон «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в связи с передачей Центральному банку Российской Федерации полномочий по регулированию, контролю и надзору в сфере финансовых рынков», который фактически передал в Службу Банка России по финансовым рынкам и ее межрегиональные управления те полномочия, которыми ранее располагала Федеральная комиссия по финансовым рынкам (ФСФР).

Отношение к реформе сферы регулирования российского рынка ценных бумаг, в результате которой Банк России становится мегарегулятором рынка, в научном сообществе разное. К примеру, есть авторы, считающие, что переход к такому уровню интеграции регулирования и надзора произошел без учета экономико-финансовых особенностей страны, что создает риски усиленного административного давления на слабые финансовые ор-

ганизации1.

По мнению автора диссертации, в последнее время финансовый рынок России в большей степени нуждается в консервативных методах регулирования. Либеральный подход к формированию институциональной среды оправдан в бескризисные периоды и тогда, когда национальная финансовая система достаточно стабильна, чтобы спекулятивные проявления или состояние валютного рынка не оказывали деструктивного воздействия на индексы фондового рынка, как в последние месяцы 2014 года.

Поэтому консолидация функции мегарегулятора у Банка России, по мнению автора диссертации, с одной стороны, оказалась своевременным решением, которое служит способом удержания российского фондового рынка от преодоления верхних и нижних границ референсных значений его нормального функционирования. С другой стороны, Банку России, в деятельности которого преобладают рыночные методы регулирования финансового рынка, следует создавать и использовать механизмы адресной поддержки банковской системой перспективных инвестиционных проектов под контролем мегарегулятора, а также механизмы более жесткого регулирования инвестиционных процессов.

Таким образом, автор пришел к выводу, что на сегодняшний день отраслевая нормативная база в РФ является лаконичной, в достаточной степени гармонизированной и отвечающей стадии развития национальной финансовой системы. В условиях экономико-политической ситуации в мире в целом, и в России в частности, когда в результате санкций ведение экономической деятельности для хозяйствующих субъектов становится трудно предсказуемым, усиление регулирования и консолидация функций надзора необходима для защиты инвесторов.

4. Аргументированы предложения по наращиванию капитализации отечественного фондового рынка за счет создания благоприятной институциональной среды и повышения конкурентоспособности биржевых систем, а также имплементации новых направлений его развития в интеграционные проекты с участием Российской Федерации.

В диссертации доказано, что в силу естественных причин российский рынок развивался на начальном этапе как симбиоз европейской и американской моделей. В итоге, и инфраструктура рынка акций в России, и реализа-

' См., например, Абрамов А., Радыгин А., Чернова М. Регулирование финансовых рынков: модели, эволюция, эффективность //Вопросы экономики. - 2014. - №. 2. - С. 33-49.

13

ция права собственности на именные ценные бумаги, и крупные инвестиционные фирмы в нашей стране были сформированы по американской модели.

Как и другие страны, Россия заинтересована в притоке прямых иностранных инвестиций, роль которых для нашей экономики определена такими факторами, как получение возможности дополнительного финансирования крупных инвестиционных проектов; доступ к новейшим разработкам, технологиям и технике, передовым методам организации производства посредством вложения капитала в инновационные проекты. При этом возникает необходимость в создании благоприятных политических и экономических условий для инвесторов, как иностранных, так и российских, а также объективная потребность в постепенном наращивании капитализации отечественного фондового рынка за счет планомерного создания благоприятной институциональной среды и повышения конкурентоспособности российских биржевых систем.

Сравнивая объем инвестиций из России, накопленных за рубежом, с объемом накопленных иностранных инвестиций, ввезенных в страну, становится ясно, что часть ввезенных инвестиций имеет происхождение из переведенных вложений в оффшоры (табл. 4 и 5).

Таблица 4

Объем накопленных иностранных инвестиций в экономике России по ос_новным странам-инвесторам, млн. долл.'__

Накоплено на конец декабря 2013 г. В том числе Сгтоавочно поступило в 2013г.

всего в%к итогу прямые портфельные иные*

Всего инвестиций 384117 100 126051 5691 252375 170180

из них по основным странам-инвесторам 321456 83,7 94163 3870 223423 115850

в том числе: Кипр 69075 18,0 44781 1565 22729 22683

Нидерланды 68176 17,8 23723 153 44300 14779

Люксембург 49192 12,8 1195 213 47784 16996

Китай 32130 8,4 1679 15 30436 5027

Соединенное Королевство (Великобритания) 27977 7,3 2726 928 24323 18862

Германия 21309 5,5 12704 16 8589 9157

Ирландия 20087 5,2 482 2 19603 6757

Франция 13227 3,4 2746 34 10447 10309

США 103О5 2,7 2831 938 6536 8656

Япония 9978 2,6 1296 6 8676 2624

1 Данные Росстата // [Электронный ресурс] URL: http://www.gks.ru/

2 Остальные типы международного движения капитала, показываемые в финансовом счете платежного баланса

Как видим, первые строки в таблицах 4 и 5 (объема накопленных иностранных инвестиций в экономике Российской Федерации и объема инвестиций из России, накопленных за рубежом) занимают идентичные государства.

Эти данные приводят к выводу о том, что значительная часть иностранных инвестиций из-за рубежа вовсе не иностранные, а имеют российское происхождение. Приток иностранных инвестиций (ПИИ) в Россию, между тем, имеет негативные особенности. Прежде всего, это оффшорное происхождение существенной доли поступающих в Россию ПИИ и нерав-

номерное распределение ПИИ между отдельными регионами России.

Таблица 5

Объем инвестиций из России, накопленных за рубежом, млн. долларов 1

Накоплено на конец декабря 2013 г. В том числе Справочно поступило в 2013г.

всего в% к итогу Прямые портфельные иные

Всего инвестиций 176411 100 126066 12515 37830 201640

из них в страны -крупнейшие получатели инвестиций 158654 89,9 116795 11529 30330 171454

в том числе: Виргинские о-ва (Брит.) 59753 33,9 55463 270 4020 61588

Кипр 33041 18,7 19697 3062 10282 19477

Нидерланды 23306 13,2 19140 2154 2012 8690

Соединенное Королевство (Великобритания) 9105 5,2 2390 3229 3486 4621

Швейцария 8265 4,7 2934 51 5280 48488

Люксембург 7092 4,0 4083 2414 595 1132

Австрия 6364 3,6 4596 3 1765 21986

Беларусь 5510 3,1 5270 2 238 3391

США 4069 2,3 3200 134 735 731

Бермуды 2149 1,2 22 210 1917 1350

В июне 2013 г. Президентом РФ В.В. Путиным было сделано заявление о начале разработки национального плана борьбы с оффшорами, которые наносят существенный вред российской экономике и препятствуют привлечению иностранных инвестиций. В рамках такого плана был принят закон № 134-ФЭ, направленный, в том числе, на борьбу с выводом капиталов в оффшорные зоны. В декабре 2014 г. в ежегодном обращении к Федеральному собранию В.В. Путин предложил провести полную амнистию капиталов, возвращающихся в Россию. Это необходимая и своевременная ме-

'Данные Росстата // [Электронный ресурс] 1ЖЬ: Ькр:/Ау\улу. gks.ru/

15

ра должна помочь преодолеть последствия того, что ситуация на российском рынке акций в 2013 году оставалась неустойчивой и определялась действием тех же факторов, что и в предыдущие годы, а именно: нестабильностью конъюнктуры глобального рынка капитала, существенными колебаниями мировых цен на нефть, доминированием спекулятивных операций на внутреннем рынке акций и умеренным интересом консервативных инвесторов к его инструментам.

В условиях инерционности восприятия изменений в нашей стране необходимо предпринимать более интенсивные усилия, чем другим государствам, для убеждения инвесторов в том, что происходящие в ней позитивные преобразования жизнеспособны и будут продолжаться. Повышение капитализации российского фондового рынка невозможно без развития биржевой системы и связанных институтов в целом.

В числе факторов, ухудшающих инвестиционный климат в России можно назвать неразвитость фондового рынка. В диссертации сформулированы предложения по наращиванию капитализации отечественного фондового рынка за счет планомерного создания благоприятной институциональной среды и повышения конкурентоспособности российских биржевых систем. В этих целях, автором предложено создание новых торговых площадок для размещения акций небольших предприятий в технологической сфере; введение государственных финансовых гарантий для новых инновационных предприятий при первичном размещении их акций; развитие биржевой торговли долговыми ценными бумагами; субсидирование расходов эмитента по первичному публичному размещению (это расходы на оплату услуг листингового агента - организатора размещения акций; на процесс подготовки и непосредственно на государственную регистрацию эмиссионных документов; на оплату услуг депозитария и биржи; на формирование финансовой отчетности эмитента согласно МСФО и проведение аудита и др.). Развитие инвестиционных механизмов будет способствовать выходу российского фондового рынка на траекторию устойчивого экономического роста.

В ходе исследования также выявлено, что на дальнейшее формирование российского фондового рынка вообще, и отдельных его институтов в частности, влияет не только внутренние экономические сценарии развития, но и геополитическая конъюнктура, от которой зависит участие Российской Федерации в международных интеграционных проектах.

16

5. В условиях неопределенности современных краткосрочных перспектив развития фондового рынка в России необходимо делать ставку на долгосрочное развитие, принимая за ключевой критерий общественную эффективность инвестиционных проектов с применением государственно-частного партнерства, в рамках которого будет достигнуто повышение эффективности использования финансовых ресурсов государства.

В научной литературе достаточно хорошо освещен вопрос определения общественной эффективности в инвестиционном анализе. Основополагающим принципом принятия решения по проекту при этом является определение дополнительных благ, которые получит население, а затем и оценка того, какую коммерческую выгоду принесет проект. В литературе отмечаются сложности оценки общественной эффективности инвестиционных проектов. В тех случаях, когда использование количественных методов затруднено, рекомендуется использовать качественные методы и экспертные оценки1.

Понятие общественной эффективности инвестиционной деятельности затрагивает последствия от осуществления инвестиционного проекта для общества в целом. Другими словами, этот критерий характеризует соотношение условных затрат по проекту с теми благами в непосредственном и смежных секторах, которые достигаются в результате его реализации. К положительным последствиям, получаемым смежными секторами, в частности, относят социальные, финансовые, внешнеэкономические и другие мультипликативные эффекты.

Вопрос финансового обеспечения ГЧП является, с одной стороны, одним из важнейших условий поддержки инвестиционной деятельности, с другой — наиболее сложной проблемой для решения. Не всякий коммерческий проект будет нести общую социальную пользу. Напротив, чем выше общественная эффективность инвестиционного проекта, тем меньшую прибыль по сравнению с высокодоходными альтернативами вложения денежных средств он потенциально может принести инвестору в краткосрочном периоде. В связи с этим ведущая роль принадлежит государству для поддержки проектов, которые в перспективе обеспечат высокий уровень обще-

1 Например, Сенюкова М.А., Фролова М.В. Критерии оценки эффективности лизинговых проектов // Электронное научное издание «Ученые заметки ТОГУ». - 2014, Том 5, №1, С. 85 - 90 [Электронный ресурс] URL: http://pnu.edu.ru/media/eioiimal/articles-2014/TGU 5 10.pdf

17

ственной эффективности на краткосрочных и среднесрочных отрезках инвестиционного периода. Поэтому та организационно-управленческая нагрузка, которую возьмет на себя ГЧП, должна одновременно увеличивать общественную эффективность, уменьшать риск перспективных инвестиционных размещений, развивать правовое регулирование и сократить нецелевое использование долговых инструментов участниками фондового рынка.

Автором также сделан вывод о том, что в условиях неравномерного социально-экономического развития российских регионов принципиальное значение имеет оценка эффективности региональных инвестиционных проектов.

6. В качестве меры, которая смягчит последствия кризиса и поддержит российских эмитентов и индивидуальных инвесторов, предложен инвестиционный механизм развития российского фондового рынка, предусматривающий усиление государственной поддержки инвестиционной деятельности.

В диссертации рассмотрен комплекс вопросов, касающихся развития регулятивных принципов фондового рынка, улучшения национальной инвестиционной среды, повышения привлекательности инвестиционных инструментов, роста капитализации отечественного вторичного рынка, развития механизмов выплат компенсации инвесторам и т.д. Вместе с тем, основной дискурс, в котором необходимо обсуждать сегодняшний уровень развития российских инструментов инвестирования на фондовом рынке -это, безусловно, кризис и его последствия для рынка. В. May называет 4 долгосрочные проблемы развития в России, наличие которых ведет к снижению темпов роста экономики:

1. Отсутствие модернизационных сдвигов;

2. Значительный отток капитала, превышающий его приток;

3. Низкий уровень безработицы;

4. Настроенность значительной части образованных слоев населения (креативного класса) на отъезд из страны1.

Преодоление этих проблем в национальном масштабе — вопрос будущего, требующий комплексного подхода уже сегодня. Вместе с тем, ситуация на мировом рынке энергоносителей может уже сегодня существенно воспрепятствовать решению этой задачи, поскольку кризис и его послед-

'Мау В. Четыре долгосрочные проблемы развития. - 20 февраля 2013 г. // [Электронный ресурс] URL: http://www.vedomosri.ru/opinion/news/9291791/mezhdu stabilnostvu i zastoem

ствия кардинально меняют набор приоритетов российский социально-экономической политики.

Состояние российской экономики в целом, и перспективы развития ее фондового рынка в частности, в значительной мере зависят от динамики цен на нефть. При этом нельзя не отметить, что цена на нефть почти не зависит от действий ее производителей и иногда очень мало коррелирует с усилиями членов ОПЕК и других нефтедобывающих стран. Часто на ее формирование может воздействовать сговор участников финансовых рынков, торгующих связанными с поставками нефти вторичными финансовыми инструментами1.

В связи с этим автор работы считает, что даже в условиях неопределенности краткосрочных перспектив развития фондового рынка в России в связи с кризисом необходимо делать ставку на долгосрочное развитие, взяв за ключевой критерий общественную эффективность инвестиционных проектов. Эта стратегия может оказаться коммерчески неоправданной в настоящем, как для малого и среднего, так и для крупного бизнеса. Поэтому необходима активная государственная поддержка стабильности и развития фондового рынка как поставщика инвестиционных ресурсов.

В диссертации предложен механизм государственной поддержки фондового рынка как поставщика инвестиционных ресурсов, в который включаются три элемента:

1. Разработка государственной программы поддержки ключевых российских эмитентов на этапе IPO. В большей степени эта программа должна быть направлена на помощь региональным предпринимателям из-за их лимитированного доступа к финансовым ресурсам и ограниченного выбора профессиональных институтов при выходе на первичный рынок.

2. Создание компенсационных фондов, которые должны играть ведущую роль в возмещении убытков клиентов фондового рынка. При этом важно определить источники их финансирования. Предложение автора работы базируется на ведущей роли Банка России в этом вопросе. Мегарегу-лятор должен инициировать создание крупнейшими российскими банками такого рода фондов для поддержки российских предпринимателей, особенно пострадавших от роста цен на импортное сырье и колебаний валютных курсов. Даже в условиях изменения ключевой ставки Банком России в

'May В. Экономический кризис в мире и России: первые уроки // Общество и экономика,- 2009.-№ 11/12.-С.5-25.

стране должна сохраняться под держка для тех предпринимателей, которые работают в сферах, кумулятивно повышающих уровень общественного благосостояния. Тем более им следует её оказывать при выходе на отечественный фондовый рынок, поскольку государственная поддержка национальных эмитентов косвенно станет защитой тех инвесторов, которые будут приобретать их ценные бумаги. Контроль над аккумулированием, распределением и целевым расходованием средств такого рода фондов должен выполнять мегарегулятор.

3. Следует усилить оказание государственной поддержки в период кризиса представителям среднего класса, который, как известно, резко беднеет в России из-за кризисных явлений и снижения покупательной способности национальной валюты. Автором диссертации предложены меры по предоставлению льгот на банковские продукты при условии инвестирования средств гражданами в ценные бумаги отечественных эмитентов, вошедших в перечень тех, кто будет включен в программу поддержки на этапе IPO, а также широкое использование налоговых вычетов в качестве стимулирующих мер для долгосрочных инвестиций граждан.

Если механизм государственной поддержки фондового рынка получит скорую реализацию в России, то опосредованно поддержку государства получат не только отечественные производители, выходящие на IPO, но и те коммерческие структуры, результаты деятельности которых принесут наибольшую общественную эффективность.

Таким образом, разработка инвестиционных механизмов развития фондового рынка станет той мерой, которая смягчит последствия кризиса, поддержит российских эмитентов и индивидуальных инвесторов.

III. ОСНОВНЫЕ КРАТКИЕ ВЫВОДЫ

В целом, результаты диссертационного исследования позволили сделать следующие выводы.

1. В диссертации доказано, что в настоящее время некоторые положения «Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года» необходимо пересмотреть, поскольку новая волна мирового кризиса имеет отличную от рецессии 2008-2009 гг. природу, причины и вероятные последствия. В работе неоднократно отмечено, что в текущем периоде в России должны быть усилены консервативные методы управления фондовым рынком, которые минимизируют риски. Либеральный подход к формированию институциональной базы оправдан в бескри-

20

зисные периоды и тогда, когда национальная финансовая система достаточно стабильна, чтобы спекулятивные проявления или состояние валютного рынка не оказывали деструктивного воздействия на индексы фондового рынка. Поэтому консолидация функции мегарегулятора у Банка России оказалась своевременным решением, которое в какой-то мере служит средством удержания российского фондового рынка в рамках верхних и нижних границ референсных значений нормального функционирования отрасли.

2. На сегодняшний день нормативно-правовая база в РФ является лаконичной, в достаточной степени гармонизированной и отвечающей стадии развития национальной финансовой системы. В условиях сложной экономико-политической ситуации в мире, когда в результате санкций ведение экономической деятельности для хозяйствующих субъектов становится трудно предсказуемым, обоснованно усиление регулирования и консолидация функций надзора мегарегулятора для защиты интересов инвесторов.

3. Выбор стратегии инвестирования в инструменты российского фондового рынка зависит от большого количества факторов. В России уровень информированности и компетенции потенциальных частных инвесторов остаются пока еще на очень низком уровне. Поэтому предельно детальная систематизация возможных вариантов стратегий с описанием их характеристик, преимуществ и недостатков, приведенная в работе, должна послужить одним из инициативных методических вспомогательных документов для принятия обоснованных инвестиционных решений.

4. В работе подчеркивается, что приток прямых иностранных инвестиций в Россию, кроме позитивных, имеет и негативные особенности. Прежде всего, это оффшорное происхождение существенной доли поступающих в Россию ПИИ и крайне неравномерное распределение ПИИ между отдельными регионами России.

5. В работе сформулированы предложения по наращиванию капитализации отечественного фондового рынка за счет планомерного создания благоприятной отраслевой среды и повышения конкурентоспособности российских биржевых систем.

6. Поскольку ни одна из предусмотренных российским законодательством компенсационных схем не является полностью разработанной, необходимо создание системы компенсационных фондов для защиты интересов инвесторов. При этом требуется определить, какие риски потерь и в каких размерах будут компенсироваться благодаря данному механизму.

2!

7. В условиях неопределенности краткосрочных перспектив развития фондового рынка в России в связи с кризисом, приоритетным должно стать долгосрочное развитие, а ключевым критерием - общественная эффективность инвестиционных проектов. В результате реальный импульс для развития получат именно те коммерческие структуры, результаты деятельности которых принесут наибольшую общественную эффективность.

8. В работе предложен механизм государственной поддержки стабильности и развития фондового рынка как поставщика инвестиционных ресурсов, включающий три элемента: государственную программу поддержки российских эмитентов на этапе IPO; создание компенсационных фондов поддержки инвестиционной деятельности под контролем мегарегу-лятора; государственную программу поддержки российских инвесторов в отечественные инвестиционные продукты фондового рынка.

IV. ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИОННОГО

ИССЛЕДОВАНИЯ

Основные положения диссертационного исследования опубликованы в следующих работах автора:

Статьи, опубликованные в изданиях, рекомендованных ВАК Минобразования и науки РФ:

1. Горощенко, В.Б. Проблемы создания международного финансового центра в Москве. / В.Б. Горощенко // Государственная служба. - 2014,-№5.-С.116-120. (0,5 пл.).

2. Горощенко, В.Б. Динамика инвестиционной активности и оценка эффективности деятельности фондовых бирж. / В.Б. Горощенко // МИР: Модернизация. Инновации. Развитие. - 2013.-№1. - С.134-137. (0,5 п.л.).

3. Горощенко, В.Б. Модели функционирования фондового рынка в развивающихся странах и их применимость к российским условиям. / В.Б. Горощенко // «Управление экономическими системами»: электронный научный журнал. - 2012. - №12 (48). - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: URL: http://uecs.rU/rnarketing/item/l 887-2012-12-26-08-26-32 (0.5 п.л.).

4. Горощенко, В.Б. Совершенствование защиты прав инвесторов как важный фактор улучшения инвестиционного климата в Российской Федерации / В.Б. Горощенко // «Управление экономическими системами»: электронный научный журнал. - 2013. - №4. (52). - [Электронный ресурс].

- Режим доступа: URL: http://uecs.ru/uecs52-522013/item/2100-2013-04-23-05-35-40 (0.5 пл.).

Статьи в других изданиях и научных журналах, сборниках научных трудов

5. Горощенко, В.Б. Москва на пути к международному финансовому центру. / В.Б. Горощенко // Россия и СНГ: геополитическая и экономическая трансформация. Сборник научных статей РАНХиГС, ИСИИП ЕВРАЗЭС, ФБС СНГ. Выпуск 3. Часть 1. / Под общей редакцией Быстряко-ва А.Я., Лариной С.Е., Рыбаковой O.B. - М.: Изд-во «Спецкнига». - 2014. -С. 44-48. (0,5 п.л.).

6. Горощенко, В.Б. Как выбрать лучший паевой инвестиционный фонд? / В.Б. Горощенко // в Сб. статей IX Межвузовской студенческой научной конференции «Актуальные проблемы экономической теории и экономической политики» том 1, СПб.-2007. - С. 114-116. (0,5 пл.).

7. Горощенко, В.Б. Паевые инвестиционные фонды как эффективное вложение средств / В.Б. Горощенко // в Сб.статей научно-практической конференции «Молодежь и экономика» ЯВФЭА, Ярославль. - 2006. -С.116-120. (0,5 пл.).

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Горощенко Василий Борисович

Тема диссертационного исследования: Развитие инвестиционных механизмов российского фондового рынка

Научный руководитель: доктор экономических наук, доцент Полозков Михаил Геннадьевич

Изготовление оригинал-макета Горощенко Василий Борисович

Подписано в печать: 22.09.2015 Объем: 1,0 п.л. Тираж 80 экз. Заказ №433 Отпечатано в типографии «Реглет» 119526, г. Москва, пр-т Вернадского, д. 39