Развитие структурированных инвестиционных продуктов на российском рынке ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Развитие структурированных инвестиционных продуктов на российском рынке ценных бумаг"

На правах рукописи

РАЗВИТИЕ СТРУКТУРИРОВАННЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОДУКТОВ НА РОССИЙСКОМ РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

6 НС Я 2014

Санкт-Петербург - 2014

005554653

Работа выполнена в Федеральном государственном бюджетном учреждении высшего образования «Санкт-Петербургский государственный экономический университет»

Научный руководитель ■

доктор экономических наук, профессор Черненко Владимир Анатольевич

Официальные оппоненты:

Ведущая организация -

Гузикова Людмила Александровна

доктор экономических наук, доцент, Санкт-Петербургский государственный

политехнический университет, Инженерно-экономический институт, доцент кафедры «Финансы и денежное обращение» Лансков Петр Михаилович доктор экономических наук,

ООО «Инфраструктурный Институт ПАРТАД» (ИНФИ), генеральный директор Кафедра теории кредита и финансового менеджмента Федерального государственного бюджетного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет»

Защита состоится «_» _ 2014 г. в _:_ часов на заседании

диссертационного совета Д 212.354.05 - при Федеральном государственном бюджетном образовательном учреждении высшего образования «Санкт-Петербургский государственный экономический университет» по адресу: 191023, Санкт-Петербург, Садовая улица, дом 21, ауд._.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке и на сайте http://www.unecon.ru/dis-sovety Федерального государственного бюджетного образовательного учреждения высшего образования «Санкт-Петербургский государственный экономический университет».

Автореферат разослан «_»_201_г.

Учёный секретарь "С-С/Ь

диссертационного совета: кандидат экономических наук, доцент

Евдокимова Наталья Александровна

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы днссертацнонного исследования. Период высокой волатильности мировых фондовых площадок обуславливает актуальность вопроса сохранения стоимости инвестиционных активов. При формировании инвестиционной позиции, приоритетное значение для участников рынка ценных бумаг приобретает решение задач диверсификации активов, прогнозирования денежных потоков и снижения финансовых рисков.

Наибольшую остроту указанные тенденции приобрели в период перемен, обусловленный началом мирового экономического кризиса 20082009 гг., когда произошла активизация процесса смены базовой модели инвестирования. Ускоренный подъем мировой экономики, наблюдавшийся с начала 2000-х гг., способствовал существенному повышению стоимости всех без исключения групп активов. Широкое распространение на фондовом рынке получила стратегия вложений, основанная на покупке и среднесрочном сохранении инвестиционных позиций. Устойчивый рост стоимости финансовых активов определил практическую эффективность данной стратегии в докризисный период. В большинстве случаев инвесторы, успокоенные стабильной и высокой прибылью, забывали о существующих рисках, связанных с вложением средств в акции и в облигации с низким кредитным рейтингом. Коррекционные движения на мировых фондовых рынках в 2007 и 2008 гг. на практике подтвердили тезис о низком уровне защиты представленной выше стратегии от резкого колебания цен на финансовых рынках.

Существенное повышение геополитической напряженности в мире, военные столкновения на Ближнем Востоке, Северной Африке, в восточной части Украины, воздействие санкций США и Евросоюза, направленных против экономики РФ, обесценение национальной валюты обусловили неспособность российского фондового рынка сформировать стабильный растущий тренд аналогичный докризисному периоду. В подобной рыночной ситуации происходит кардинальный пересмотр подхода к инвестированию, диверсификации вложений, хеджированию и использованию широкого спектра комбинаций различных финансовых инструментов. Экзогенные факторы определили активное развитие на российском рынке принципиально новых инвестиционных продуктов - структурированных инвестиционных продуктов (structured investment products).

Структурированный инвестиционный продукт (далее СИП, англ. structured investment product) — сложный комплексный финансовый продукт, отражающий инвестиционную стратегию, которая сформирована посредством комбинации характеристик нескольких простых финансовых инструментов.

Сегмент, СИП-ов, появился за рубежом в 1969 г. и стал популярен в 2000-х гг. после кризиса интернет-компаний в США. В отдельных странах Европы объем инвестиций в структурированные инвестиционные продукты

стал сопоставим с объемами инвестиций в такой традиционный актив как акции. Стартовавшее в период 2009-2014 гг. неоднородное восстановление мировых фондовых площадок в очередной раз подтвердило тезис о неопределенности финансовых рынков. В пост-кризисный период фондовые индексы США и наиболее развитых стран ЕС смогли превысить либо вплотную приблизиться к своим историческим максимумам, в то время как динамика торгов на фондовых рынках развивающихся стран по-прежнему сопровождается периодами существенных коррекционных волн.

В России СИП-ы появились в 2004 г. как модная зарубежная новинка и не нашли своего широкого потребителя. Отсутствие экономических предпосылок возникновения продуктов определило их сравнительно низкую популярность до второй половины 2008 г. В конце 2008 г. - начале 2009 г. сформировались предпосылки ускоренного роста сегмента СИП-ов в России. Суммарная оценка данного сегмента превысила цифру в 1,5 млрд. долл. в 2013 г. Исследования показали, что основными потребителями СИП-ов в России являются индивидуальные инвесторы с капиталом более 1,0 млн. долл.

Важной особенностью российского фондового рынка является тот факт, что СИП-ы в России в чистом виде до сих пор так и не сформированы, при этом образовалось сравнительно большое количество переходных к структурированным инвестиционным продуктам форм. Данные переходные к СИП-ам формы образованы на базе традиционных инвестиционных инструментов и обладают отдельными признаками СИП-ов. Внебиржевой характер переходных к СИП-ам форм и отсутствие системы нормативно-правового регулирования сегмента данных продуктов определили ситуацию, при которой эмитенты СИП-ов, пользуясь авторитетом в глазах инвесторов, перекладывают на них всю полноту рисков СИП-ов.

Активный рост продаж переходных к СИП-ам форм со стороны крупнейших банков и брокерских домов, а также активизация спроса на них со стороны индивидуальных инвесторов обуславливают актуальность всестороннего научного исследования теоретических и практических вопросов построения структурированных инвестиционных продуктов на российском рынке ценных бумаг.

Степень разработанности проблемы. Несмотря на весьма значительное число фундаментальных трудов, посвященных исследованию функционирования и развития фондового рынка, проблема построения и продвижения СИП-ов изучена не достаточно. Ограниченное количество работ, сосредоточенных на тематике СИП-ов, обусловлено сравнительно недавним их появлением в широком обиходе профессиональных инвесторов, практической направленностью разработок в данной сфере, а также широтой поставленных вопросов. Большинство фундаментальных исследований СИПов, производимых аналитическими и инжиниринговыми подразделениями крупнейших иностранных инвестиционных банков, никогда не публиковались в открытом доступе, ограниченное за соглашениями о

неразглашении коммерческой информации. В результате, доступ к научным исследованиям феномена СИП-ов в существенной мере затруднен, а степень разработанности данной темы является недостаточной не только в РФ, но и за ее пределами. Данные обстоятельства обусловливают актуальность, цели и задачи настоящего диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования. Целью данного исследования выступает развитие теоретических аспектов формирования СИП-ов и разработка методических рекомендаций по построению структурированных инвестиционных продуктов на рынке ценных бумаг РФ.

Для достижения данной цели были поставлены следующие задачи:

1. Проанализировать научные и эмпирические исследования в сфере СИП-ов, определить нормативно-правовую базу СИП-ов;

2. Раскрыть научную проблематику СИП-ов;

3. Рассмотреть и модернизировать понятийный аппарат СИП-ов;

4. Проанализировать российский и мировой опыт развития СИП-ов и обосновать необходимость их развития на отечественном фондовом рынке;

5. Проанализировать цели и задачи построения СИП-ов, определить риски структурированных инвестиционных продуктов с точки зрения инвесторов;

6. Сформировать методические рекомендации по построению СИП-ов;

7. Провести апробацию работоспособности разработанного теоретико-методического инструментария на примере построения СИП-а, отвечающего потребностям российских индивидуальных инвесторов.

Объектом исследования выступает сегмент структурированных инвестиционных продуктов рынка ценных бумаг.

Предметом исследования является исследование экономических отношений, связанных с развитием СИП-ов в России, и выработка предложений по совершенствованию их форм.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической основой исследования послужили работы зарубежных исследователей Элианор Лейз и Мирея Матто, посвященных содержанию и классификации СИП-ов; работы Эрика Банкса и Роберта Кнопа, заложили в них основы разработки СИП-ов; труды Кэрол Бернард и Фелим Бойл, посвященные исследованию поведенческих аспектов розничного инвестора при выборе СИП-а. Практические методы формирования СИП-ов были раскрыты в документах Университета штата Иллинойс, Китайской академии наук, Рабочей группы бизнес-школы Касс в Лондоне, материалах инвестиционного банка Goldman Sachs и банка UBS. В России фундаментальная основа рынка СИП-ов и особенностей их жизненного цикла определена в работах Миркина Я.М. и Глухова М.Ю., а также в исследованиях специалистов банка КИТ Финанс.

Для решения поставленных задач использовались методы синтеза и анализа, сравнения и сопоставления, экономико-математического моделирования и системного анализа, а также статистические методы

обработки информации. Для достижения поставленных задач широко использовались индуктивный и дедуктивный методы.

В качестве методологической основы диссертационного исследования послужили труды Айвазяна С.А., Аюпова А., Балабанов И. Т., Белоглазовой Г. Н., Боди 3., Бочарова В.В., Брауна Дж., Бригхема Ю., Бровкина A.B., Буренина А. Н., Вайна С., Винса Р., Вострокнутовой А.И., Врублевской О.В., Гапенски Л., Геращенко А., Грэхема Б., Цвейга Д., Дамодарана А., Добровольского Е., Друзь И.А., Забулонова А., Ипполитова В., Касимова Ю., Клетина В., Ковалева В.В., Колба Р.У., Коупленда Т., Крицмена М., Кроливецкой Л.П., Кузина О., Куршакова Н., Ларионова О., Лукасевича И., Лялина В.А., Мазняка В., Максимова В., Малиновской О.В., Маршалла Дж. Ф., Меньшикова И., Михайлова Д. Д., Никифоровой В.Д., Пикуза В., Поповой Е.М., Платонова Ю., Решетникова Ю., Рогова М., Романовского М. В., Вестерфилда Р., Рубцова Б. Б., Рэдхэда К., Савинской H.A., Селищева A.C., Скобелевой И.П., Тарасевича Л. С., Фабоцци Ф., Фельдмана А. Б., Халла Дж.К., Черненко В.А., Шарпа У., Шкодинского В. и прочих российских и зарубежных ученых.

Информационную базу исследования составили: 1) работы ученых и специалистов в изучаемой области, 2) нормативно-правовые документы, 3) статистические данные, собранные в периодических изданиях, 4) материалы периодической печати, 5) ресурсы сети Интернет, 6) информационные и расчетные данные систем Reuters, Bloomberg, 7) стратегические исследования крупнейших мировых инвестиционных банков.

Соответствие диссертации паспорту научной специальности. Исследование проведено по специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит» паспорта специальности ВАК в рамках раздела 6. Рынок ценных бумаг и валютный рынок подразделов, соответствует пунктам: 6.1. Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов; 6.4. Теория и методология проблемы портфельной политики в области ценных бумаг; 6.7. Государственное регулирование фондового рынка; 6.8. Методология оценки доходности финансовых инструментов; 6.18. Специфика функционирования, институциональные основы и механизмы различных сегментов рынка ценных бумаг.

Обоснованность и достоверность результатов исследования определяется развитием теоретических положений и практических рекомендаций по вопросу структурированных инвестиционных продуктов на российском рынке ценных бумаг. В процессе исследования были проанализированы научные и практические труды по вопросам структурированных инвестиционных продуктов.

Научная новнзна диссертационного исследования заключается в разработке универсальных теоретических и методических рекомендаций по построению СИП-ов для российского инвестиционного рынка.

Наиболее существенные результаты, обладающие научной новнзной, заключаются в следующем:

1. Предложено определение СИП-а, как сложного комплексного финансового продукта, отражающего инвестиционную стратегию, которая сформирована посредством комбинации характеристик нескольких простых финансовых инструментов для решения задач, выполнение которых невозможно за счет использования простых финансовых инструментов ввиду наличия противоречий между их базовыми характеристиками и задачами стратегии.

2. Разработана классификационная матрица целей и задач построения и использования структурированных инвестиционных продуктов.

3. Выявлены и обоснованы основные этапы формирования и развития мирового и российского рынков СИП-ов, идентифицированы основные тенденции развития рынка структурированных инвестиционных продуктов, определены основные проблемы развития рынка СИП-ов. Установлено, что в практике работы российского инвестиционного рынка наименование «структурированный инвестиционный продукт» используется в качестве торгового названия целой группы продуктов, юридически представляющих собой иные инвестиционные продукты. Данные инвестиционные продукты обладают лишь некоторыми характеристиками структурированных инвестиционных продуктов и определяются в работе как переходные к СИПам формы. Разработаны предложения по совершенствованию нормативно-правовой базы, определяющей движение от переходных форм к полноценным СИП-ам.

4. Выявлены риски СИП-ов, представлена их классификация, дополняющая предложенные в зарубежных источниках классификации. Проанализирован характер влияния риска ликвидности и выработкой предложения по снижению степени его воздействия на СИП.

5. Обобщены и сопоставлены применяемые в мировой практике методы структурирования активов при построении СИП-ов, предложены рекомендации по их альтернативному использованию в СИП-е.

6. Разработан комплексный алгоритм построения СИП-ов. Предложенный в работе алгоритм учитывает недостатки существующих продуктов на российском рынке и тенденции мирового рынка СИП-ов.

7. Проведен эксперимент по построению СИП-а, отвечающего требованиям российского розничного инвестора. Разработанный СИП использован при формировании продуктовой линейки инвестиционной компании.

Теоретическая и практическая значимость исследования

Разработка универсальных теоретических и методических рекомендаций по построению СИП-ов для российского инвестиционного рынка вносит существенный вклад в развитие теории и методологии исследования, совершенствования знаний в отношении феномена СИП-ов.

Результаты данной работы могут найти применение в практической деятельности инвестиционных компаний и банков; в образовательных учреждениях при подготовке специалистов в инвестиционной сфере;

научных исследованиях и изысканиях в области новых инвестиционных продуктов и решений.

Апробация результатов исследования. Основные результаты исследования на разных этапах его проведения представлялись в форме научных статей. Всего 13 публикаций, из них 4, в изданиях, рекомендованных ВАК.

Основные итоги и выводы диссертационного исследования были доложены и обсуждены на региональных, российских и международных научно-практических конференциях. Результаты работы использованы в практической деятельности ЗАО «Инвестиционная компания «Энергокапитал», управляющая компания «SPI Management» (Швейцария).

Публикации результатов исследования. Основные положения диссертационной работы опубликованы в 13 научных работах общим объемом 5,9 п. л., в том числе авторский вклад 5,9 п. л.

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения, списка литературы и приложений. В общей сложности 165 печатных листов.

II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

Структурированный инвестиционный продукт - относительно новое понятие, как для российской экономической науки, так и для западных исследователей. Широкое распространением СИП-ов на практике сопровождается крайне ограниченной областью их теоретического изучения. В работе проанализированы подходы к определению феномена и характеристик СИП-а, предложено авторское определение. Структурированный инвестиционный продукт - сложный комплексный финансовый продукт, отражающий инвестиционную стратегию, которая сформирована посредством комбинации характеристик нескольких простых финансовых инструментов для решения задач, выполнение которых невозможно за счет использования простых финансовых инструментов ввиду наличия противоречий между их базовыми характеристиками и задачами стратегии. В исследовании дана рекомендация о необходимости юридического закрепления данного термина, а также необходимости формирования нормативно-правовой базы СИП-ов.

Сложное внутреннее устройство СИП-ов определяет воздействие на них широкого спектра рисков, описание которых приводится в научной и периодической литературе.

В экономической литературе определено воздействие на СИП кредитного риска. Во-первых, это риск дефолта компании, предоставляющей инструмент с фиксированной доходностью. Во-вторых, риск дефолта компании-эмитента самого СИП-а. Наряду с кредитным риском, на СИП-ы воздействует рыночный риск, валютный риск, ценовой риск, риск производных финансовых инструментов и специфические налоговые риски.

Классификация, полученная из научных источников, дополнена в работе определением специфического воздействия на СИП риска ликвидности. Большинство переходных к СИП-ам форм на российском рынке выпускаются с коротким сроком погашения, ограниченным тремя-шестью месяцами. Несмотря на относительную ликвидность компонентов, составляющих СИП, сами СИП-ы, как правило, не обращаются на организованном биржевом рынке, либо емкость их биржевого рынка крайне ограничена. Вопрос организованного рынка для отдельно взятых СИП-ов также решается по-разному это либо отсутствие рынка как такового, либо его появление ввиду наступления строго оговоренных обстоятельств, либо появление так называемых «окон ликвидности» через определенные временные интервалы, либо постоянное поддержание рынка СИП-а. Для того чтобы снизить воздействие риска ликвидности предлагается, чтобы маркет-мейкером вторичного рынка СИП-ов выступал эмитент данных продуктов.

Отсутствие правого регулирования сегмента СИП-ов делает инвесторов главным бенефициаром перечисленных выше рисков, так как эмитент сам решает каким образом и о каких рисках сообщает инвестору. В работе указано на тот факт, что сопроводительная правовая документация продукта в обязательном порядке должна устанавливать базовые характеристики ликвидности вторичного рынка СИП-а, либо возможность и условия раннего погашения, размер компенсации за досрочное погашение СИП-а должен также быть четко указан в параметрах эмиссии и сопроводительной документации.

СИП-ы используются для достижения целей и выполнению задач как базовых для всех инвестиционных продуктов, так и специфических, несущий в себе присущие только им уникальные свойства. В исследовании разработана собственная классификация целей и задач построения и использования структурированных инвестиционных продуктов. Классификационная матрица представлена в табл. 1.

Таблица 1.

Классификационная матрица целей и задач построения и использования СИП-ов.___

Субъект Цели Задачи

Эмитент Базовые

Формирование нового подсегмента инвестиционного рынка. > величенне прис\тствия на нем и закрепление своих рыночных позиции Привлечение клиента, удержание клиента, привлечение дополнительных активов клиента

Эмитент Специфические

Расширение собственно! о |>ес> рсного потенциала Привлечение финансирован им, расширение инвестиционного инстру ментарим

Инвестор Базовые

Д1я индивнд\ альных инвесторов: пол\ ченне дохода на вложенный капитал, накопление капитала, формирование фонда

Формирование, поддержание и расширение > ровни благосостояния капитала, обеспечение регулярных выплат. Для институциональных инвесторов: сохранение капитала, обеспечение доходности на вложенные средства выше определенного \ ровня, диверсификация вложении

Инвестор Специфические

Комбинирование инвестиционных свойств традиционных инвестиционных инструментов Фиксация уровня инвестиционных рисков, организация дост} па к ранее недоступным рынкам / инструментам, инвестиционный менеджмент

СИП-ы впервые появились в США в 1969 г. Появление СИП-ов было обусловлено желанием финансовых инженеров преодолеть недостатки деривативов, дополнив их свойства элементами свойств инструментов с фиксированной доходностью. В исследовании выделено четыре этапа развития рынка СИП-ов, связывает их с изменением конъюнктур фондового рынка. В табл. 2. представлены характеристики ключевых этапов развития рынка СИП-ов.

Таблица 2

Ключевые этапы развития мирового рынка СИП.

Период Характеристика динамнкн фондового рынка Характеристика рынка СИП

1 этап 1970-е-1 пол. 1980-х гг. Устойчивая расту щая динамика Единичные сделки, понятие СИП известно ограниченному кру гу инвестиционных технологов

П этап II пол. 19Ж)-х -1990-е гг. Устойчивый рост с несколькими периодами существенных коррекций Появление СИИ с «защитой капитала», распространение СИП на рынке розничных инвестиционных продуктов

III этап 2000-2007 гг. Боковая динамика, резкие коррекционные волны Б\ рное развитие С11П в Европе, новые СИП занимают до половины рынка розничных инвестиций некоторых стран

VI этап 2007 г. - наст. вр. Период чрезвычайно высокой фондовой волатнльности. длительный финансовый кризис Переоценка рисков, связанных с инвестированием в различные группы активов. констр\ ирование СИП со сложной структурой, повсеместная экспансия СИП

Для мирового рынка СИП-ов характерны следующие тенденции: 1. ускоренный рост емкости рынка СИП-ов; 2. неравномерное распределение объемов инвестиций в СИП-ы в пользу европейских инвесторов с постепенным увеличением доли продаж новых контрактов на рынке США; 3. увеличение количества компонентов, используемых при создании продуктов; 4. повышение доли продуктов, с ограниченной гарантией защиты капитала.

Согласно выводам, представленным в работе, феномены, называемые в России «структурированные инвестиционные продукты» нельзя назвать СИП-ами в чистом виде. В настоящем исследовании под СИП в чистом виде понимается продукт, соответствующий определению, и именуемый «структурированный инвестиционный продукт» в сопровождающих его эмиссию маркетинговых материалах и документах.

В настоящее время понятие СИП в России используется в качестве торгового названия целой группы продуктов, юридически представляющих собой такие формы инвестиционных продуктов как облигация, вексель, депозит, договор доверительного управления и прочие. Существующие в России инвестиционные продукты обладают лишь некоторыми характеристиками, описанными нами в определении СИП-ов. Сравнительный анализ переходных к СИП-ам форм и их примеры представлены в табл. 3.

Таблица 3.

Виды переходных к СИП-ам форм в РФ.

Юридическая форма Доля рынка, % Эмитенты Ключевые отличая

Договор доверительного управления 4К% Фннам. Открытие, Атон. мелкие инвестиционные компании Эмитент несет ответственность только в случае, если не проявил должной заботливости об интересах инвестора

Индексируемый депозит 35Го ВТБ. Банк Санкт-Петерб> рг. Раифанзен банк, банк КИТ Финанс. пр банки Доля средств СИП до 700 тыс. застрахована АСВ

Эм1ггент несет дополнительную ответственность, инвестор

Облигация 8% Сбербанк SI В получает дополнительные гарантии возврата вложенного капитала, контракт обладает высокими показателями ликвидности

Иностранная нота 6% Credit Suisse. BNP Panbas. UBS. Ренессанс Капитал. Goldman Saches и др. Приобретаются квалифицированными инвесторами. мог\т быть максимально вариативны за счет выбора юрисдикции •эмитента

Внебиржевой договор 3% БКС. Ренессанс Капитал. Энергокашггал Эмитент несет дополнительна к» ответственность, инвестор пол) чает дополнительные гарантии возврата вложенного капитала, вторичный рынок для контракта отс\ тств\ ет

Г3м1ттент несет дополнительную ответственность, инвестор

Вексель 1% Еврофинансы получает дополнительные гарантии возврата вложенного

капитала, контраст может быть реализован на вторичном рынке

Сегмент СИП-ов в России ориентирован на состоятельных индивидуальных инвесторов. В своей истории данный сегмент прошел две важные стадии развития, определивших текущее состояние и перспективы. СИП-ы, которые появились в 2004 г. как модная зарубежная новинка и не нашли своего широкого потребителя, сумели в конце 2008 г. - начале 2009 г. приобрели фундаментальные предпосылки своего развития, базирующиеся на достижении целей и решении актуальных задач, характерных как для их эмитентов, так и для инвесторов. Сегмент СИП-ов в России стал развиваться по собственному характерному сценарию. Как показали исследования, СИПы в России за счет возможности комбинирования характеристик простых инвестиционных инструментов по направлениям риск, доходность, срок инвестирования являются одним из наиболее востребованных предложений на инвестиционном рынке. Тем не менее, дальнейшее развитие рынка СИПов связано с необходимостью преодоления проблем, связанных в первую очередь с отсутствием правовой защиты интересов инвестор данных продуктов. Второй ключевой проблемой российского рынка СИП-ов является узость продуктовой линейки. У российских профессиональных участников рынка ценных бумаг пока еще слишком мало опыта в области построения сложных СИП-ов, которые могут всесторонне учесть интересы инвесторов.

Данные недостатки частично компенсируются обилием промежуточных к СИП-ам форм, что с одной стороны означает готовность рынка к приему полноценных СИП-ов, а с другой - порождает значительное количество нетипичных для западных СИП-ов правовых рисков.

Следующим этапом становления рынка СИП-ов в России по мнению автора должно стать появление полноценного СИП-а. Формирование правого поля, определяющего отношения связанные со СИП-ами: закрепление понятия СИП-ов, раскрытие информации, эмиссия СИП-ов, перечень документов, сопровождающих эмиссию, обращение СИП-ов, их погашение, а также права и обязанности инвесторов и эмитентов СИП-ов, -может быть закреплено посредством формирования нового Положения Банка России.

Для систематизации комплекса знаний, собранных относительно вопросов построения СИП-ов автором составлен алгоритм по построению СИП-ов. Схематическое изображение алгоритма по построению СИП-а, представлено на Рис. 2.

Инвестцнонная стратегия клиента

Отношения клнента к риску

Сравнение эффективности повеления

ичффиткш Шфи. J——j К.иф4ищ|ьнт инф-цщпи....«!» |—■ ффицшнтИ.

Отбор баювого акт ива

Рис. 2. Алгоритм по построению СИП-а.

Разработанный алгоритм состоит из четырех шагов. На первом шаге процесса построения СИП-а необходимо построить базовый риск-профиль инвестора. На втором шаге алгоритма по построению СИП-а необходимо проанализировать доходность инвестиций в различные классы фондовых активов, определить базовый актив СИП-а. На следующем шаге определяется метод работы механизма СИП-а. Последний шаг алгоритма посвящен подготовке стратегии реализации и описанию каналов распространения структурированного инвестиционного продукта.

В исследовании приведены и впервые сопоставлены два метода структурирования активов, применяемые в мировой практике при построении СИП-ов:

• CPPI (англ. constant proportion portfolio insurance) - структурирование за счет поддержания постоянных пропорций;

• ОВР (англ. option based protection) - методика, основанная на использовании опционов в качестве инвестиционной составляющей СИП-а.

Метод структурирования активов инвестиционного продукта за счет поддержания постоянных пропорций (далее CPPI) позволяет принять участие в росте стоимости активов с высоким уровнем риска, ограничив потенциальные потери от инвестиций. Для этого фонд инвестирует максимально возможный объем средств в рискованные активы в течение всего инвестиционного периода. Второй метод построения СИП-а носит название ОВР или метод, основанный на модели Блека-Шоулза. Ключевое

отличие схемы методов ОВР от СРР1 заключается в том, что в случае с ОВР эмитент не осуществляет прямого инвестирования в фонд.

Схемы организации метода CPPI,OBD представлены на Рис1.

CPPI OBD

Рис. 1. Схемы организации методов CPPI и OBD.

Целью экспериментальной части диссертационного исследования является создание оптимального СИП-а для российского индивидуального инвестора. Сформированный СИП призван улучшить качество, предлагаемых российскими банками СИП-ов, посредством исправления недостатков российского рынка СИП-ов.

Для определения предпочтений инвестора СИП-а автор воспользовался исследованием, описывающим инвестиционные предпочтения типичного российского розничного инвестора, согласно которому инвестор предпочитает: инвестиции с уровнем риска 0-10%, доходностью более 10%, сроком 1-1,5 года, предпочтительная валюта - доллар США, инвестор предпочитает иностранные активы, объем инвестиций до 8 млн. долл.

В качестве базового актива СИП-а использованы наиболее ликвидные иностранные инструменты, номинированные в долларах США. Для удобства расчетов объем создаваемого СИП-а определен в 1 млн. долл. Для идентификации созданного СИП-а на рынке продукту присвоено рабочее наименование «Миллион».

Руководствуясь принципом снижения риска путем диверсификации активов, для составления инвестиционной части СИП-а выберем наиболее привлекательные активы трех различных классов: акции, облигации, товарные активы. Основываясь на фундаментальных факторах описывающих состояние экономики, для первой компоненты инвестиционной части СИП-а автор принял решение выбрать акции компаний Японии, Европы, Китая и США ориентиром стоимости которых выступают фондовые индексы Nikkei 225, Hang Seng, Stoxx 50 и S&P 500. Используя принцип индексации, для второй компоненты использован глобальный облигационный индекс PIMCO Total Return Index, третьей компоненты - Thomson Reuters JefFeries CRB Index. После отбора активов по фундаментальным характеристикам проведен расчет ожидаемой доходности портфеля инструментов, представляющего собой инвестиционную часть СИП-а. Данные по прогнозным уровням доходности активов и значениям показателя дисперсии за период с

01.07.2013 г. по 01.07.2014 г. по расчетам системы Reuters представлены в табл. 4.

Таблица 4.

Сценарная матрица уровней доходности и волатильности по классам активов инвестиционной части СИП-а.

Акции Облигации Сырье

Сценарий Прогнозная доходнность 0 Прогнозная доходнность а Прогнозная доходнность б

Позитивным 12.10% 5,6(1% 7,61% 2,20% 12,33% 12,50%

Базовый 11,46% 5,60% 7,18% 2,20% 10.%% 12,50%

Негативный 10.82% 5,60% 6.75% 2.2(1% У,5К% 12.5(1%

Для определения оптимального распределения весов для портфеля из трех классов активов проводится расчет ковариационной матрицы и определяется решением оптимизационной задачи на основании модели Марковица.

Далее автор перешел непосредственно к определению оптимального соотношения инвестиционной и фиксированной части СИП-а. Так как инвестиционные инструменты, используемые для формирования инвестиционной части СИП-а, обладают высокой ликвидностью и опционы на них обращаются на биржевом рынке, в работе принято решение для структурирования активов использовать метод ОВР. На основании формулы Блэка-Шоулза рассчитана стоимость опциона call на сформированный портфель инвестиционных активов. При суммарном уровне инвестиций в 1 млн. долл., сроке инвестиций в 1 год и безрисковой ставке 3,5% расчетная стоимость опциона на инвестиционную часть СИП-а составит 39 153,51 долл.

Для обеспечения 100% уровня защиты капитала в защитную часть СИП-а необходимо подобрать активы с уровнем доходности более 3,92%, то есть за счет доходности защитной части покрыть стоимость опционных контрактов.

Для построения защитной части СИП-а автор обратился к суверенным еврооблигациям Российской Федерации, а также квази-государственным еврооблигациям, номинированным в долларах США.

Наиболее защищенные бумаги российских эмитентов с фиксированной доходностью могут обеспечить доходность в 4,54% годовых. Другими словами, портфель фиксированных активов сформирует дополнительную доходность в 0,62%. Скорректированный на долю облигаций, уровень гарантии возврата капитала составит 100,60%.

Таким образом, составленный в результате эксперимента СИП, обладающий следующими характеристиками: валюта долл. США; состав -зарубежные активы, либо активы, обладающие ликвидностью за границей РФ; срок обращения 1 год; объем инвестиций 1 млн. долл.; инвестиционный риск 0%; уровень защиты капитала 100,60%; потенциальная доходность составляет 11,14% годовых в долл. США. Также стоит отметить, низкую зависимость СИП-а от геополитических рисков, связанных со сменой политического руководства и обострения национальных противоречий на Украине весной 2014 г., а также усилением напряженности на Ближнем Востоке. По сравнению с локальными российскими инвестиционными

инструментами, номннированными в рублях, разработанный СИП не подвержен рискам экономических санкций, направленных против экономики РФ со стороны ЕС и США. Сформированный СИП представлен в табл. 5.

Таблица. 5.

СИП «Миллион»

Инструмент Тип Доля, % Доля в лолл. США

Nikkei 225 Opt. опцион 0.45% 4 4SI

Hang Seng Opt. опцнон 0.9О% 8 961

Stow 511 Opt. ОПЦИОН 0.67% 6 721

S&P 51)11 Opt. опцион 0.22% 2 240

Thomson Reuters/JerTeries CRB Index Opt. опцион 0.119% «943

PIMCO Total Return Index Opt. опцнон 0.78% 7 807

Итого инвестипноннан часть: 3,92% 39 154

РФ 3(1 - 11 bond облигация 19.22% 192 169

Россель\оэбанк 17 bond облигация 19.22% 192 169

ВЭБ Dl bond облигация 19.22% 192 169

Газпром 15 bond облигация 19.22% 192 169

РЖД 22 bond облигация 19.22% 192 169

Итого 1ашнтпая часть: 96,08% 960 846

Итого по пролукту: 100,00% 1 000 000

Доходность по продукту, % Гарантия вотврата капитала, %

11,14%

100,60%

В итоге, в исследовании предложен концептуально новый для российского рынка СИП «Миллион», ориентированный на удовлетворение потребностей типичного для Российской Федерации розничного индивидуального инвестора. Проведенный в работе анализ российского инвестиционного рынка, показал более высокую эффективность разработанного продукта «Миллион» с точки зрения показателя доходности по сравнению с иными инвестиционными продуктами и инструментами с аналогичным уровнем инвестиционного риска, представленными на рынке.

Апробация сформированного СИП-а «Миллион» проведена на базе ЗАО «Инвестиционная компания «Энергокапитал» с января 2013 г. по декабрь 2013 г. и управляющей компании «SPI Management» (Швейцария) с марта 2013 г. по февраль 2014 г. По результатам апробации руководителями данный компаний сделаны следующие выводы: 1. Разработанный с применением авторского алгоритма СИП «Миллион» использован в продуктовой линейке компании ЗАО «ИК «Энергокапитал». Данный СИП позволил повысить качество предоставляемых услуг компании, а также повысить эффективность инвестиционных решений для клиентов компании. 2. Продукт «Миллион» по результатам апробации в компании «SPI Management» признан успешным проектом СИП-а с «защитой капитала», нацеленного на индивидуальных инвесторов.

III. ВЫВОДЫ И РЕКОМЕНДАЦИИ

Одним из наиболее быстро растущих сегментов российского фондового рынка является сегмент СИП-ов, предназначенных для индивидуальных инвесторов. Определение теоретических аспектов формирования СИП-ов и разработка методических рекомендаций по построению СИП-ов на рынке ценных бумаг РФ позволят обеспечить прогрессивное развитие данного сегмента, обеспечивающего защу интересов эмитентов и инвесторов, учитывающего недостатки существующих продуктов на российском рынке и тенденции мирового рынка СИП-ов. В

рамках поставленных задач в диссертации: представлено авторское определение СИП-а; сформирована многоуровневая классификация целей и задач СИП-ов; определены и обоснованы основные этапы развития мирового и российского рынков СИП-ов, основные тенденции рынка СИП-ов, основные проблемы рынка СИП-ов; разработаны предложения по совершенствованию нормативно-правовой базы, определяющей движение от переходных форм к полноценным СИП-ам; охарактеризованы риски СИП-ов, разработана их классификация; сопоставлены применяемые в мировой практике методы структурирования активов при формировании СИП-ов, предложены рекомендации по их использованию; представлен комплексный алгоритм построения СИП-ов; осуществлен эксперимент по построению СИП-а, отвечающего требованиям российского розничного инвестора.

IV. ОСНОВНЫЕ НАУЧНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИОННОГО ИССЛЕДОВАНИЯ

1. Игнатюк А. Проблемы и перспективы рынка структурированных инвестиционных продуктов в России // Современные исследования социальных проблем (электронный научный журнал). - Красноярск: Научно-инновационный центр. — 2012. - № 9(17). - Режим доступа: http://sisp.nkras.rU/e-ru/issues/2012/9/ignatyuk.pdf (дата обращения: 01.07.2014). - 0,5 п.л.

2. Игнатюк А. Риски инвестирования в структурированные инвестиционные продукты, критерии выбора СИП // Современные исследования социальных проблем (электронный научный журнал). — Красноярск: Научно-инновационный центр. - 2013. - № 5(25). - Режим доступа: http://journal-s.org/index.php/sisp/article/view/5201323 (дата обращения: 01.07.2014). - 0,6 п.л.

3. Игнатюк А. Тенденции развития мирового рынка структурированных инвестиционных продуктов // Современные исследования социальных проблем (электронный научный журнал). Красноярск: Научно-инновационный центр. -2012. -№ 10(18). - Режим доступа: http://sisp.nkras.ru/e-ru/issues/2012/10/ignatyuk.pdf (дата обращения: 01.07.2014) . - 0,45 п.л.

4. Игнатюк А. Формирование универсального алгоритма создания структурированного инвестиционного продукта // Финансы и кредит. — 2014. - № 27 (603) . - с. 56-66. - 1,5 п.л.

5. Игнатюк А. Архитектура структурированных инвестиционных продуктов // Актуальные проблемы экономики в XXI веке: причины и решения: Сборник тезисов XXII Международной научно-практической конференции для студентов, аспирантов и молодых ученых (г. Санкт-Петербург 14.06.2014 г.). - Санкт-Петербург: Центр экономических исследований. -2014 - с. 112-114. - 0,25 п.л.

6. Игнатюк А. Методические основы формирования структурированных инвестиционных продуктов // Проблемы экономики и менеджмента.-

Ижевск: Издательский центр научного просвещения. - 2013. - № 12 (28) -127 с.-0,3 п.л.

7. Игнатюк А. Методические положения формирования структурированных инвестиционных продуктов // Труды СПбГТУ,- Санкт-Петербург: Издательство Политехнического университета. — 2013. — № 515 — 122 с.-0,45 п.л.

8. Игнатюк А. Применение методики CPPI в процессе эмиссии структурированных инвестиционных продуктов // Современные тенденции в экономике и управлении: новый взгляд: сборник материалов XXVI Международной научно-практической конференции / Под. Общ. Ред. С.С. Чернова. - Новосибирск: Издательство ЦРНС. - 2014 - 150 с. - 0,3 п.л.

9. Игнатюк А. Применение методики ОВР в процессе эмиссии структурированных инвестиционных продуктов // Научно-практический журнал «Проблемы экономики и менеджмента» - 2014. - № 6 (34) - с. 58-60. -0,2 п.л.

10. Игнатюк А. Проблемы и альтернативные пути улучшения качества управления состоянием для российских инвесторов // Журнал «Рынок ценных бумаг» - 2014. - № 2 (439) - 34 с. - 0,5 п.л.

11. Игнатюк А. Специфические приемы маркетинга структурированных инвестиционных продуктов в России // Современные тенденции в экономике и управлении: новый взгляд: сборник материалов ХХШ Международной научно-практической конференции / Под. Общ. Ред. С.С. Чернова. -Новосибирск: Издательство ЦРНС. - 2013 - 201 с. - 0,35 п.л.

12. Игнатюк А. Формирование риск-профиля инвестора в процессе эмиссии структурированных инвестиционных продуктов // Интеллектуальный потенциал XXI века: ступени познания: сборник материалов XXII Международной научно-практической конференции / Под. Общ. Ред. С.С. Чернова. - Новосибирск: Издательство ЦРНС. - 2014. - 162 с. - 0,2 п.л.

13. Игнатюк А. Формы эмиссии структурированных инвестиционных продуктов в России // Современные тенденции в экономике и управлении: новый взгляд: сборник материалов XXI Международной научно-практической конференции / Под. Общ. Ред. С.С. Чернова. - Новосибирск: Издательство ЦРНС. - 2013. - 2 18 с. - 0,3 п.л.