Структурированные продукты на финансовом рынке России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Структурированные продукты на финансовом рынке России"

На правахфукописи

005060952

СУНДУКОВА Ольга Александровна

СТРУКТУРИРОВАННЫЕ ПРОДУКТЫ НА ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ РОССИИ

Специальность: 08.00.10 - "Финансы, денежное обращение и кредит"

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

6 тш

Саратов -2013

005060952

Работа выполнена в ФГБОУ ВПО "Саратовский государственный социально-экономический университет".

Научный руководитель - д-р экон. наук, профессор

Коваленко Сергей Борисович

Официальные оппоненты - д-р экон. наук, профессор

Якунин Сергей Вадимович, ФГБОУ ВПО "Саратовский государственный социально-экономический университет", профессор кафедры денег и кредита - канд. экон. наук, доцент Толстель Марина Сергеевна, ФГБОУ ВПО "Волгоградский государственный университет", доцент кафедры корпоративных финансов и банковского дела

Ведущая организация - НОУ ВПО Университет управления "ТИСБИ"

Защита состоится 21 июня 2013 года в 1300 час. на заседании диссертационного совета Д 212.241.03 при Саратовском государственном социально-экономическом университете по адресу: 410003, Саратов, Радищева, 89, Саратовский государственный социально-экономический университет, ауд. 843.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Саратовского государственного социально-экономического университета.

Автореферат разослан 21 мая 2013 года.

Ученый секретарь Богомолов диссертационного совет^_^— J ---э 3 Сергей Михайлович

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Решения в сфере регулирования финансовых рынков, которые принимают страны-участницы G7 и G20 в посткризисный период, позволяют предположить, что неолиберальная модель регулирования исчерпала себя и на наших глазах сменяется новой, более жесткой моделью, контуры которой пока еще едва очерчены. Однако уже сегодня становится очевидно, что в центре внимания регулирующих органов находится одна из наиболее ярких тенденций посткризисного развития - увеличение объемов сделок с экзотическими финансовыми инструментами. Таким образом, финансовый кризис 2008 года повлиял на развитие рынка финансовых инструментов двояко. С одной стороны, как российские, так зарубежные участники резко сократили свое участие в процессах инвестирования. С другой стороны, все большую популярность приобретают сложные финансовые инструменты, обеспечивающие гарантию минимальной доходности и/или возврата инвестированной суммы.

К традиционным инструментам с гарантированной доходностью (или гарантией возврата инвестированного капитала) относятся классические банковские депозиты и иные долговые инструменты (облигации, векселя, ноты и пр.). Однако интерес к данным инструментам со стороны потенциальных инвесторов ограничивается рядом факторов, а именно:

1) в целях борьбы с кризисными явлениями финансовые власти развитых и части развивающихся стран использовали механизм снижения процентных ставок, в результате чего реальные процентные ставки нередко ушли в отрицательную зону, что существенно ограничивает спрос на традиционные банковские депозиты, а также векселя, ноты и прочие долговые бумаги (в том числе и корпоративные);

2) ввиду трансформации финансового кризиса 2008 года в долговой кризис стран, входящих в зону евро, у участников рынка возникают все большие опасения относительно способности этих стран продолжать выплаты по своим облигационным займам, что способствует оттоку средств с рынка государственных долговых бумаг.

В этой связи инвесторы начинают проявлять все больший интерес к финансовым инструментам, которые способны гарантировать определенный финансовый результат и при этом способны генерировать доход, превышающий банковский процент. К подобным инструментам относятся структурированные продукты, представляющие из себя комбинацию долгового инструмента с гарантированной доходностью и одного или нескольких инструментов фондового рынка.

Рынок структурированных продуктов зародился в Европе в конце 1990-х годов и сегодня оценивается более чем в $500 млрд. Несмотря на некоторое снижение объемов сделок в предкризисном 2007 году, стабилизация рынка была зафиксирована уже в 2009 году, а начиная с 2010 года рынок структурированных

продуктов вновь возобновил рост объемов сделок и расширение спектра инструментов.

Российский рынок структурированных продуктов лишь незначительно отстал от своих зарубежных аналогов и, появившись в середине 2000-х годов, с первых же лет демонстрировал высокие темпы роста. Массовый характер сделки с инструментами данного сегмента финансового рынка приобрели в 2007 году.

Тем не менее, по причине сложности процессов инжиниринга структурированных продуктов, а также ввиду молодости этого финансового инструмента данный сегмент рынка исследован недостаточно глубоко. В частности, не в полной мере изучены теоретические основы функционирования и регулирования структурированных продуктов; нерешенными остаются вопросы определения сущности, понятийного аппарата, свойств, признаков, классификации структурированных продуктов.

В дополнительной проработке нуждается комплекс вопросов, связанный с инвестиционной привлекательностью структурированных продуктов.

Эти и иные проблемы рынка структурированных продуктов показывают острую необходимость их теоретического, методологического и практического решения. Даже фрагментарное перечисление существующих проблем свидетельствует об актуальности исследования.

Степень разработанности проблемы. Научный интерес к проблемам структурированных продуктов у исследователей возник в последнем десятилетии XX века.

Проблемы конструирования структурированных продуктов освещены в работах таких зарубежных исследователей, как С. Дас, Р. Кнопп и Р. Эрнандес. Некоторые проблемы рисков и доходности деривативной части структурированных продуктов нашли свое отражение в работах В.К. Бансала, Д. Каплана, Р.У. Колба, К. Коннолли, Т. Лофтона, Л. Макмиллана, Дж. Маршалла, Дж. Хал.

Среди отечественных исследователей, занимавшихся теоретическими проблемами конструирования структурированных продуктов, можно выделить З.А. Воробьеву, М.Ю. Глухова, Д.А. Литвиненко и В.В. Омельченко. В работках таких российских авторов, как А.Н. Буренин, В.А. Галанов, М.В. Киселев, Б.Б. Рубцов, A.C. Селивановский, A.C. Селищев, A.A. Суэтин, В.С.Уткин, А.Б. Фельдман раскрыты теоретические и практические аспекты обращения инструментов срочного финансового рынка, которые используются при конструировании деривативной части структурированных продуктов. Отдельными разработками частных вопросов в области конструирования и продвижения на рынок структурированных продуктов занимались И.А. Дарушин, М.С. Толстель, C.B. Якунин.

Несмотря на то, что проблемам структурированных продуктов посвящено множество работ, анализ научной литературы показал, что что многие теоретические, методологические и практические вопросы эмиссии и обращения структурированных финансовых продуктов остаются до настоящего времени дискуссионными или мало исследованными. Большинство отечественных и зарубежных исследователей не учитывают специфику обращения, рисков, доходности, методов конструирования и продвижения структурированных продуктов, эмити-

руемых коммерческими банками и инвестиционными компаниями. Кроме того, за пределами научных дискуссий остаются вопросы понятийного аппарата, подходов к пониманию сущности и особенностей структурированных продуктов. Так, до сих пор отсутствует общепринятое определение термина "структурированный продукт", не найден компромисс в отношении классификации видов структурированных продуктов, не были выявлены факторы, определяющие развитие рынка структурированных продуктов. Кроме того, крайне мало изучены особенности механизмов повышения инвестиционной привлекательности структурированных продуктов в российских условиях.

Актуальность проблемы, степень ее научной разработки и практической значимости определили выбор темы, цели и задачи диссертационного исследования.

Цели и задачи диссертационного исследования. Перед исследованием была поставлена цель определения перспективных направлений развития структурированных продуктов на финансовом рынке России.

Для достижения поставленной цели решались следующие задачи:

- проанализировать различные подходы к определению понятия "структурированные продукты" отечественных и зарубежных ученых-экономистов и дать авторское определение данному термину;

- разработать классификацию структурированных продуктов;

- выявить и охарактеризовать факторы, обуславливающие применение структурированных продуктов коммерческими банками и инвестиционными компаниями;

- охарактеризовать механизмы конструирования и использования структурированных продуктов инвестиционными компаниями, коммерческими банками и инвесторами;

- проследить эволюцию, а также выявить особенности современного этапа развития структурированных продуктов в России;

- выявить проблемы, препятствующие развитию российского рынка структурированных продуктов;

-предложить рекомендации инвестиционным компаниям и коммерческим банкам по повышению инвестиционной привлекательности структурированных продуктов в российских условиях;

- сформулировать условия оптимизации деривативной составляющей структурированных продуктов;

- обосновать направления совершенствования механизмов конструирования и использования структурированных финансовых продуктов инвестиционными компаниями, коммерческими банками и инвесторами;

-разработать рекомендации для эмитентов по использованию зарубежного опыта конструирования структурированных продуктов.

Предметом исследования в диссертационной работе стали организационно-экономические отношения, возникающие в процессе обращения структурированных продуктов.

Объект исследования - деятельность инвестиционных компаний и коммерческих банков по созданию и продвижению на рынок структурированных продуктов.

Теоретическую основу диссертационного исследования составили теория банковского дела, теория финансовых рынков и финансовых институтов в части теории рисков и ценообразования на финансовые активы, теории принятия финансовых решений в условиях риска и неопределенности. В диссертационном исследовании использовались фундаментальные труды российских и зарубежных исследователей в области теории и практики организации финансовых рынков, банковского дела, финансового менеджмента и фундаментальные положения о развитии рыночной экономики. Также в работе использовались методологические и прикладные разработки специалистов коммерческих банков и профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Методологической базой диссертации послужили диалектический, исторический и системный походы, позволяющие исследовать проблему в целом и отдельные ее вопросы в динамике, взаимосвязи и взаимообусловленности. В диссертационном исследовании использовались методы сравнительного, логического, функционально-структурного, финансового анализа. Также применялись различные приемы и методы статистико-математического анализа. Были задействованы статистические методы, в частности анализ динамических рядов.

Информационной базой диссертационного исследования выступили законодательные и нормативные акты о функционировании и регулировании российского финансового рынка, материалы Центрального Банка России и Федеральной службы по финансовым рынкам. При написании работы использовались научно-практические публикации в периодических изданиях и размещенные в сети Интернет, а также экспертные мнения представителей предприятий, кредитных организаций и профессиональных участников рынка ценных бумаг Саратовской области.

Научная новизна в целом состоит в формировании теоретического представления о структурированных продуктах и разработке на этой основе перспективных направлений их конструирования и продвижения на рынок.

Основные научные результаты и их новизна состоят в следующем:

- дано авторское определение структурированного продукта как комбинированного финансового продукта, который сочетает в себе рисковую и безрисковую составляющие в пропорциях, установленных в момент выпуска, и который имеет заранее определенный коэффициент участия инвестора и выпускается эмитентами в целях удовлетворения собственных хозяйственных потребностей;

-предложена классификация структурированных продуктов, дополняющая традиционные классификационные признаки специфическими критериями: степень гарантированности возврата капитала, сложность структуры, коэффициент участия, тип инвестора, форма продукта, функции, определяющие выплаты по продукту, место и роль деривативов в структуре продукта, решаемые в результате эмиссии продукта задачи;

- уточнен состав и дана комплексная характеристика факторов, обуславливающих применение структурированных продуктов инвестиционными компаниями и коммерческими банками (конкуренция между финансовыми организациями за новых клиентов; необходимость в расширении продуктовой линейки эмитентов структурированных продуктов в части инвестиционных услуг; повышение

финансовой грамотности российского населения; количественное и качественное развитие отечественного фондового рынка, возможность встраивания в гарантированную и деривативную составляющие структурированных продуктов инструментов этого рынка);

- дана комплексная характеристика механизмов конструирования и использования структурированных финансовых продуктов инвестиционными компаниями, коммерческими банками и инвесторами. Выявлен спектр предназначения данных инструментов (со стороны инвесторов - получение инвестиционного дохода, управление рисками, перемещение капитала, вхождение в новые рынки и новые финансовые инструменты; со стороны эмитентов - привлечение капитала, развитие новых направлений бизнеса, повышения конкурентоспособности);

- раскрыто содержание эволюции структурированных продуктов на финансовом рынке России, выявлены особенности новейшего этапа развития структурированных продуктов, обращающихся на финансовом рынке России: простота представленных структур продуктов и низкий спектр встраиваемых в них дери-вативов; низкая доля структурированных продуктов в продуктовой линейке банков и инвестиционных компаний; устойчивый рост объемов рынка структурированных продуктов; отсутствие нормативной базы конструирования структурированных продуктов; эмиссия структурированных продуктов в России коммерческими банками и инвестиционными компаниями в отличие от преобладающей роли в эмиссии этих продуктов в зарубежных странах небанковскими финансовыми институтами;

-выявлены проблемы, препятствующие количественному и качественному развитию рынка структурированных финансовых продуктов России (ограниченное число и низкая ликвидность инструментов, наполняющих деривативную составляющую структурированных продуктов, и, соответственно, высокие затраты на их выпуск и обслуживание, краткосрочность инструментов срочного финансового рынка, низкая доходность структурированных продуктов относительно альтернативных инструментов финансового рынка);

- разработаны рекомендации инвестиционным компаниям и банкам по повышению инвестиционной привлекательности структурированных финансовых продуктов (инвестировать деривативную составляющую продукта в менее вола-тильные финансовые инструменты, повысить коэффициент участия за счет использования оптимальных деривативных спрэдов, хеджировать риски неблагоприятной динамики на рынке деривативов за счет покупки или продажи форвардных контрактов на базисные активы, входящие в деривативную составляющую структурированных продуктов, отказаться от гарантии минимальной доходности по структурированному продукту);

- сформулированы условия оптимизации деривативной составляющей структурированных продуктов, на которые должны быть направлены усилия регулирующих органов и организаторов торговли деривативами (ввод в биржевое обращение деривативов с нестандартными сроками экспирации, ужесточение требований к маркетмейкерам на рынке деривативов, льготный режим налогообложения сделок с деривативами, заканчивающихся реальной поставкой базисных активов);

- разработан алгоритм конструирования новых структурированных продуктов, позволяющий эмитентам создавать наиболее востребованные рынком продукты и оптимизировать соотношение риска и доходности по данным продуктам;

-даны рекомендации для эмитентов по использованию зарубежного опыта конструирования структурированных продуктов и, в частности, предложены к применению структурированные финансовые продукты, обладающие такими свойствами, как присутствие эффекта владения долговыми инструментами и множеством деривативов, наличие возможности полного возврата инвестированной суммы или ее большей части, прозрачная процедура ценообразования и возможность самостоятельно отслеживать динамику цен на финансовые инструменты, которые наполняют деривативную составляющую структурированных финансовых продуктов.

Теоретическая и практическая значимость. Теоретическая значимость диссертационного исследования состоит в развитии недостаточно разработанного направления современных экономических исследований, связанного с проблемами развития структурированных продуктов, формировании его методологического и методического аппарата. Представленные в работе новые научные результаты могут послужить основой для дальнейших прикладных исследований проблем развития структурированных продуктов.

Практическая значимость исследования заключается в разработке конкретных методических и практических рекомендаций по развитию структурированных продуктов в России.

Разработанные в диссертации научные положения и практические рекомендации могут быть использованы:

- органами законодательной власти при разработке правового поля регулирования структурированных продуктов;

- коммерческими банками и инвестиционными компаниями при конструировании и продвижении на рынок структурированных продуктов;

- в учебном процессе в высших учебных заведениях при преподавании курсов "Организация деятельности коммерческого банка", "Банковские риски", "Рынок ценных бумаг", "Организация рынка ценных бумаг и операции с ценными бумагами".

Апробация результатов исследования. Основные положения и результаты диссертационного исследования были доложены, обсуждены и одобрены на научно-практических конференциях по итогам научно-исследовательской работы Саратовского государственного социально-экономического университета за 2011 и 2012 гг. и международных научно-практических конференция, проходивших в городах Пензе (2012 г.), Саратове (2012 г.) и Севастополе (2013 г.).

Наиболее существенные положения и результаты исследования нашли свое отражение в 10 публикациях автора общим объемом 3,7 пл., в том числе в 3 публикациях объемом 1,5 пл. в изданиях, рекомендованных ВАК.

Ряд положений, содержащихся в диссертации и высказанных в опубликованных работах, внедрены в деятельности ОАО АКБ "Росбанк" и ООО "Брокерский Дом "Открытие", а также используются в учебном процессе в Саратовском госу-

дарственном социально-экономическом университете при преподавании дисциплин "Организация деятельности коммерческого банка", "Банковские риски", "Рынок ценных бумаг", "Организация рынка ценных бумаг и операции с ценными бумагами". Практическое использование результатов исследования подтверждено справками о внедрении.

Объем и структура работы. Работа имеет следующую структуру, определенную логикой исследования и совокупностью решаемых в нем задач.

Введение

Глава 1. Теоретический анализ структурированных продуктов

1.1. Сущность структурированных продуктов

1.2. Классификация структурированных продуктов

1.3. Факторы, обуславливающие применение структурированных продуктов инвестиционными компаниями и коммерческими банками

Глава 2. Практика развития структурированных продуктов в России

2.1. Основные этапы и современные особенности развития структурированных продуктов в России

2.2. Проблемы развития структурированных финансовых продуктов в России

Глава 3. Направления развития структурированных продуктов на финансовом рынке России

3.1. Повышение инвестиционной привлекательности и оптимизация деривативной составляющей структурированных продуктов

3.2. Совершенствование механизмов конструирования и использования структурированных продуктов

3.3. Возможности применения зарубежных структурированных продуктов на финансовом рынке России

Заключение

Список использованных источников

Приложения

Объем диссертации составляет 141 страница. Список использованной литературы содержит 148 источников. В работе представлено 9 рисунков, 8 таблиц и 2 приложения.

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

Результаты диссертационного исследования представлены в трех группах взаимосвязанных между собой научно-практических проблем.

Первая группа проблем связана с теоретическим анализом, а также с уточнением и дополнением теоретических и организационно-методологических основ структурированных продуктов.

Структурированный продукт представляет из себя комбинацию продуктов с гарантированным уровнем доходности (срочный банковский депозит, долговая ценная бумага и пр.) и одного или нескольких инструментов финансового рынка, по которым не гарантируется ни минимальный уровень доходности, ни возврат первоначально инвестированной суммы. Потенциальная доходность структури-

рованных продуктов выше, чем доходность срочного банковского депозита, однако риски владения данными видом финансовых продуктов также выше.

Критический анализ существующих взглядов на структурированные продукты позволил сделать вывод о том, что в мировой практике представлено множество определений данного термина. Большинство исследователей трактуют структурированные финансовые продукты как продукты с неопределенной доходностью и по которым существует гарантия выплаты всей инвестированной суммы. Ряд экономистов относит к структурированным финансовым продуктам гибридные продукты, состоящие из классического банковского депозита и одного или нескольких деривативов. В работе было предложено авторское определение: структурированные продукты представляют из себя комбинацию финансовых продуктов, сочетающую в себе рисковую и безрисковую составляющие в пропорциях, установленных в момент выпуска, имеющую заранее определенный коэффициент участия инвестора и выпускаемую эмитентами в целях удовлетворения собственных хозяйственных потребностей. Та часть средств инвестора, которая инвестируется в безрисковые активы (классический срочный депозит, долговые ценные бумаги и пр.) носит название гарантированная часть продукта, так как по ней существует гарантия возврата основной суммы, а также накопленного процента. Возврат оставшейся части средств инвестора (деривативной части) не гарантируется ни эмитентом продукта (банком, инвестиционной компаний), ни государством.

При конструировании структурированных продуктов эмитент в качестве гарантированной части может использовать долговые инструменты, обращающиеся на фондовом рынке (облигации) или классические срочные депозиты, а в качестве деривативной части - инструменты фондового рынка, не имеющие гарантированной доходности (ценные бумаги, деривативы, различные расчетные показатели - индексы, курсы валют, драгоценных металлов и пр.).

В работе было выявлено, что структурированные продукты имеют следующие отличительные особенности:

-комбинированная структура, предполагающая разделение инструмента на рисковую и безрисковую составляющие;

- производность доходности от некоторой величины (ценовой, индексной и пр.);

- наличие коэффициента участия, следствием чего является либо частичная вовлеченность всей инвестируемой суммы, либо наличие финансового рычага;

- наличие у эмитента структурированного продукта кредитного риска;

- цель выпуска структурированных продуктов в первую очередь определяется потребностями эмитента и только во вторую - запросами инвесторов.

Структурированные продукты эмитируется как инвестиционными компаниями, так и коммерческими банками. В первом случае сама инвестиционная компания определяет структуру данного вида продукта и управляет им на всем протяжении жизненного цикла продукта (от момента создания до погашения обязательств перед инвестором).

Коммерческие банки передают функцию управления деривативной частью структурированного продукта трастовой компании. При этом гарантированная

часть формируется за счет инвестиций вкладчика в классический срочный депозит данного банка.

Состав и специфика финансовых инструментов, наполняющих структурированный продукт, определяют его отличие от иных продуктов финансового рынка. Структурированные продукты как по уровню риска, так и по уровню ожидаемой доходности занимают промежуточное положение между классическим срочным депозитом и вложениями в высокорисковые финансовые инструменты.

В работе были выявлены основные отличия структурированного продукта от иных, наиболее распространенных инструментов финансового рынка (см. табли-ДУ1).

Таблица 1. Отличия структурированных продуктов от иных инструментов финансового рынка

Критерий Структурированный продукт Инструменты фондового рынка (ценные бумаги, деривативы) Банковские депозиты

Уровень риска Определяется структурой конкретного продукта, в среднем приближен к 0 Высокий риск Отсутствует

Гарантия доходности Присутствует Отсутствует Присутствует

Величина гарантированного процента Уровень процента выше, чем в случае банковских депозитов Отсутствует Банковский процент

Сроки инвестиций Краткосрочные вложения без возможности пролонгаций Любые Любые с возможностью пролонгации

Наличие системы страхования Отсутствует Отсутствует Присутствует (страхуются депозиты на сумму не более 700 ООО рублей)

Из представленной таблицы видно, что инвесторы в структурированные продукты принимают на себя риск невозврата только той части капитала, которая была вложена в высокорисковые инструменты финансового рынка. Та часть, которая была инвестирована в гарантированную часть продукта, будет выплачена инвестору либо в первоначальном размере, либо вместе с накопленными процентами.

На основе анализа действующей практики конструирования и продвижения структурированных финансовых продуктов в работе сделан вывод о том, что процентная ставка, которая приходится на гарантированную часть структурированного продукта, несколько выше, чем процент в классическом банковском депозите. Тем самым эмитенты структурированных продуктов обеспечивают инвесторам дополнительную премию, связанную с новизной и повышенным риском данного продукта.

Сроки инвестиций в структурированные продукты не превышают 6 месяцев (без возможности пролонгации). Таким образом, данный инструмент предполагает разовую акцию инвестиционной компании или коммерческого банка, преследующих цель познакомить клиентов со своими продуктами и привлечь новых клиентов за счет повышенной процентной ставки по гарантированной части структурированного продукта.

В настоящее время в мире представлено множество вариантов структурированных продуктов, в связи с чем возникает необходимость их классификации. В диссертационной работе предложен следующий вариант классификации структурированных продуктов, дополняющий традиционные классификационные признаки специфическими критериями, обозначенными в таблице 2.

Таблица 2. Классификация структурированных продуктов

Критерий классификации Виды структурированных продуктов

Эмитент Структурированные продукты, эмитируемые инвестиционными компаниями и эмитируемые коммерческими банками (структурированные депозиты)

Степень гарантированное™ возврата капитала Продукты с гарантированным возвратом капитала, продукты с частично гарантированным возвратом капитала

Сложность структуры Однопеременные и многопеременные продукты

Коэффициент участия Структурированные продукты с низким и с высоким коэффициентов участия

Тип инвестора Продукты, предназначенные для розничных инвесторов, для институциональных инвесторов и для индивидуальных инвесторов

Форма продукта Инвестиционный продукт, индексируемый продукт

Функции, определяющие выплаты по продукту Продукты с функциями следования, левериджа, барьерными выплатами, с изменяющимися параметрами по выплатам, сво-повые выплаты, с фиксированными выплатами.

Место и роль деривативов в структуре продукта Продукты, в которых деривативная составляющая преследует цель хеджирования рисков; продукты, в которых деривативная составляющая используется для генерации прибыли

Решаемые в результате эмиссии продукта задачи Продукты, преследующие цели оптимизации налогообложения, формирования эффекта финансового рычага, облегчения доступа к новым рынкам, новым источникам финансирования и т.д.

В работе были выявлены и охарактеризованы факторы, обуславливающие применение структурированных депозитов инвестиционными компаниями и коммерческими банками. К ним были отнесены:

1) конкуренция между финансовыми организациями (инвестиционными компаниями и банками) за новых клиентов. Ввиду ограничений ценовых способов конкуренции, на первый план выходят иные методы, а именно - разработка и внедрение новых продуктов, в том числе удовлетворяющих специфические потребности потенциальных инвесторов, а также создание эффективной системы управления качеством структурированных продуктов. Создание и продвижение структурированных продуктов является одним из наиболее значимых элементов конкуренции между финансовыми организациями;

2) узкая продуктовая линейка эмитентов структурированных продуктов в части инвестиционных услуг. В работе доказано, что, несмотря на то, что структурированные продукты занимают лишь 1-2% в общем объеме услуг банков и инвестиционных компаний, в России на данный момент времени создан благоприятный климат для их развития. Так, инвестиционные компании имеют накопленный положительный опыт продвижения на рынке услуг доверительного управления активами. Коммерческие банки имеют опыт работы на разнообразных сегментах финансового рынка и отсутствуют прямые законодательные препят-

ствия для их проникновения на рынки высокорисковых финансовых инструментов, наполняющих банковские структурированные депозиты.

В работе были выявлены причины, стимулирующие развитие диверсификации услуг финансовых организаций в части эмиссии структурированных продуктов. Во-первых, посредством диверсификации увеличивается маржа за счет практики привлечения ресурсов через рынок ценных бумаг. Во-вторых, посредством диверсификации снижаются риски финансовых организаций. В-третьих, за счет диверсификации эмитенты структурированных продуктов получают дополнительные источники прибыли, не коррелирующие с традиционными источниками;

3) повышение финансовой грамотности российского населения. Растущая финансовая грамотность населения (наличие навыков управления личными финансами, инвестиционными рисками и их страхования, базовых знаний в области организации рынка ценных бумаг и операций на финансовых рынках, налогообложения и пр.) позволяет инвестировать денежные средства во все более сложные финансовые продукты, в том числе и структурированные;

4) количественное и качественное развитие отечественного финансового рынка. Расширение спектра инструментов финансового рынка, которые могут быть встроены в гарантированную и деривативную составляющие структурированных прЬдуктов. Развитие отечественного финансового рынка сопровождается увеличением обращаемых на нем финансовых инструментов. Многие из них могут служить базой гарантированной и деривативной составляющих структурированных продуктов.

В работе были проанализированы механизмы конструирования и использования структурированных финансовых продуктов инвестиционными компаниями, коммерческими банками и инвесторами, на основании чего были получены выводы о том, что спектр предназначения данных инструментов не ограничивается инвестиционной составляющей. Инвесторы в структурированные продукты помимо получения инвестиционного дохода решают задачи управление рисками, перемещения капитала, вхождения в новые рынки и новые финансовые инструменты. Эмитенты при выпуске структурированных продуктов решают задачи привлечения капитала, развития новых направлений бизнеса, повышения конкурентоспособности.

Вторая группа проблем посвящена исследованию практических аспектов развития структурированных продуктов в России.

В работе был осуществлен анализ действующей практики функционирования отечественного рынка структурированных продуктов. В результате проведенного анализа вся история становления и развития данного сегмента финансового рынка была разбита на три этапа.

Первый этап (начало 2000 г. - осень 2008) характеризуется тем, что большую часть структурированных финансовых продуктов на рынок выводили дочерние структуры крупных зарубежных банков, а также некоторые российские инвестиционные компании.

Второй период формирования и развития российского рынка структурированных продуктов (осень 2008 г. - 2010 г.) характеризуется свертыванием активности населения и эмитентов данного вида инструментов, резким сокращением спектра предлагаемых эмитентами инструментов и осознанием с их стороны необходимости хеджировать свои обязательства.

Третий период развития российского рынка структурированных продуктов начинается с 2011 года и продолжается по настоящее время. В данный период времени на российском рынке появляется множество новых структурированных продуктов, усложняется их структура, наблюдается активная работа эмитентов по продвижению структурированных продуктов среди розничных инвесторов. Данный этап можно охарактеризовать как период второго рождения рынка структурированных продуктов России.

В целях анализа особенностей новейшего периода развития российского рынка структурированных продуктов в диссертационной работе были охарактеризованы структурированные продукты, эмитируемые крупнейшими российскими инвестиционными компаниями и банками (таблица 3).

Таблица 3. Условия структурированных продуктов в крупнейших инвестиционных компаниях и банках РФ в 2012 г.

Банк Мин. сумма, тыс. руб. Срок продукта, мес. Ожидаемая доходность, % Мин. доходность гарантированной части, % Объект размещения деривативной части депозита Субъект управления деривативной частью продукта

ИФКСолид 1000 3 30-40 - Ценные бумаги ИФК "Солид"|

Тройка диалог 1 18 30-100 0,01 Опционы УК Тройка - диалог

Риком-траст 5 000 3 20-80 0,01 Опционы ЗАО ИК "Риком-

Траст" |

Фи нам 3 000 3 - - Опционы УК Финам

Альфа-Банк 100 б 18 7,5 Паи, ценные бумаги, деривативы ОАО "Альфа-Банк"

Банк Москвы 100 12 16 5,1 Паи, ценные бумаги, деривативы АО "БМ Банк"

Райффайзенбанк 15 3 20 6,8 Паи УК "Райффайзен Капитал"

"Ренессанс Кредит" 100 9 14 9,5 Паи ООО "Ренессанс Управление Инвестициями"

"Уралсиб" 50 9 14-16- 9,5 Паи ЗАО УК "УРАЛСИБ"

БКС-банк 500 3-6 18 11,5 Опционы на золото и доллары США ЗАО УК "БКС"

ЮниКредит Банк 100 6 - 7,5 Паи ТКБ БНП Париба Ин-вестмент Партнере

"Открытие" 120 12 14 8 Паи ООО УК "Открытие"

Из представленной таблицы видно, что подавляющая доля эмитируемых российскими инвестиционными компаниями и банками структурированных продуктов является краткосрочными (до одного года), имеет в качестве переменной составляющей либо деривативы, либо паи инвестиционных фондов, а также преду-

сматривает гарантшо минимального доходности на уровне классического срочного банковского депозита (от 7,5% до 11,5% годовых).

В работе были выявлены основные особенности новейшего периода развития российского рынка структурированных продуктов:

1) простота представленных структур продуктов, проявляющаяся в узком спектре встраиваемых в продукты деривативов. Анализ представленных структур продуктов позволяет сделать вывод о том, что до 95% структурированных продуктов, обращающихся в России, имеют в своей структуре встроенный опцион пут или колл на ценные бумаги или активы, обращающиеся на биржах (нефть, золото, валюты). Остальные 5% приходятся на барьерные схемы, а также азиатские и иные, более сложные опционы. В диссертационной работе доказано, что столь узкая линейка структурированных продуктов в России объясняется, с одной стороны, отсутствием опыта у российских инвестиционных компаний и коммерческих банков по ценообразованию и хеджированию рисков выпуска подобных продуктов, а также низким уровнем финансовой грамотности населения;

2) крайне низкая доля структурированных продуктов в продуктовой линейке инвестиционных компаний и банков (не более 2%), причиной чего является неразвитость данного вида финансовых инструментов, а также их недостаточно высокая доходность относительно альтернативных финансовых продуктов, прежде всего срочных депозитов коммерческих банков;

3) высокие темпы роста рынка структурированных продуктов (более 1000% в год). В диссертационной работе доказано, что столь высокие темпы роста объясняются низким стартом данного сегмента рынка (фактически рынок структурированных финансовых продуктов появился в России лишь в середине прошлого десятилетия, а для частных инвесторов данные продукты стали доступны лишь с 2011 года), а также успехами маркетинговых служб коммерческих банков и инвестиционных компаний по продвижению структурированных продуктов среди частных и институциональных инвесторов;

4) отсутствие законодательной базы конструирования и обращения структурированных продуктов (структурированные продукты, в том числе их разновидности, не входят в список финансовых инструментов, содержащийся в Федеральном законе РФ "О рынке ценных бумаг");

5) структурированные финансовые продукты эмитируются в России как коммерческими банками, так и инвестиционными компаниями, в то время как в зарубежной практике определяющую роль на данном сегменте рынка играют небанковские финансовые институты.

Анализ практических аспектов обращения структурированных продуктов в России позволил выявить проблемы, снижающие их инвестиционную привлекательность:

1) ограниченность российского фондового рынка (узкий спектр торгуемых инструментов, повышенная волатильность котировок, высокая концентрация торгов);

2) низкая ликвидность инструментов, наполняющих деривативную составляющую структурированных продуктов, что приводит к повышенным издержкам

при инвестировании средств клиентов в деривативную часть структурированного продукта;

3) краткосрочность инструментов срочного финансового рынка (деривативы со сроком обращения более трех месяцев являются неликвидными и не могут использоваться при создании структурированных продуктов);

4) низкая доходность структурированных продуктов относительно альтернативных инструментов финансового рынка, прежде всего срочных банковских депозитов, по которым в посткризисный период гарантируется процентная ставка, опережающая уровень инфляции.

Третья группа проблем, исследованных в диссертационной работе, связана с обоснованием направлений развития структурированных продуктов на финансовом рынке России.

В работе был сформулирован ряд рекомендаций эмитентам структурированных продуктов, направленных на повышение инвестиционной привлекательности данного вида финансовых продуктов:

1) направлять деривативную составляющую продукта в менее волатильные финансовые инструменты, например, фьючерсы и опционы на золото, нефть марки Brent. Данная мера, по нашему мнению, должна привести к снижению рисков инвестиций в структурированные продукты и, следовательно, увеличить их инвестиционную привлекательность;

2) повысить коэффициент участия за счет использования оптимальных дери-вативных спрэдов (колл-спрэд, вертикальный спрэд, стеллаж и пр.). Использование стратегий спрэд при формировании деривативной составляющей структурированных продуктов обеспечит экономию средств инвестора, так как покупка опционов будет финансироваться за счет сделок по продаже других опционов, но не за счет ресурсов инвестора, которые были направлены в деривативную соъставляющую структурированного продукта;

3) хеджировать риски неблагоприятной динамики на рынке деривативов за счет покупки или продажи форвардных контрактов на базисные активы, входящие в деривативную составляющую структурированных продуктов;

4) отказаться от гарантии минимальной доходности по структурированному продукту. Данная мера обеспечивает увеличение части продукта, которая может быть направлена на деривативную транзакцию, что, в итоге, сказывается на увеличении потенциальной доходности всего структурированного продукта.

В диссертационной работе сформулированы условия оптимизации деривативной составляющей структурированных финансовых продуктов, на которые должны быть направлены усилия регулирующих органов и организаторов торговли деривативами:

1) ввод в биржевое обращение деривативов с нестандартными сроками экспирации, что позволит эмитентам конструировать структурированные продукты, отвечающие разнообразным потребностям инвесторов (получение инвестиционного дохода, хеджирование рисков, проникновение на новые рынки и пр.);

2) ужесточение требований к маркетмейкерам на рынке деривативов, что обеспечит рост ликвидности российского рынка срочных финансовых инстру-

ментов. Данное предложение реализуется но основе мониторинга зарубежного опыта, продвижения идей срочного рыка посредством обучающих семинаров, круглых столов, улучшения имиджа российского финансового рынка с целью привлечения иностранных участников торгов, вынесения на обсуждение законопроектов, касающихся появления и развития новых деривативов;

3) льготный режим налогообложения сделок с деривативами, заканчивающихся реальной поставкой базисных активов, в частности освобождение данных сделок от НДС.

В работе было установлено, что применяемые российскими инвестиционными компаниями и коммерческими банками алгоритмы создания новых структурированных продуктов обладают рядом недостатков: отсутствие этапа, выявления потребностей потенциальных инвесторов, хеджирования рисков эмитентов, механизмов досрочного погашения продуктов. В частности, в работе продемонстрировано, что эмитентам структурированных финансовых продуктов на этапе определения потребностей инвесторов необходимо выявить факторы, влияющие на их предпочтения. Среди таких факторов в диссертационной работе были отмечены: налогообложение доходов от владения продуктами, особенности регулирование обращения продуктов, легкость доступа и возможность быстрой реализации продуктов, распространенность и узнаваемость структурированных продуктов, возможность самостоятельно отслеживать текущую рыночную стоимость структурированного продукта.

На втором этапе, при определении структуры продукта эмитент должен исходить из того, что инвесторы предпочитают инструменты, которые могут сохранить их средства (или уберечь от инфляции) в случае неблагоприятной рыночной конъюнктуры и принести доход в условиях стабильного и предсказуемого рынка. В работе сформулированы следующие параметры структурированного продукта, которые должны быть учтены при его конструировании: базовый актив рисковой составляющей (дериватив, индекс, пай паевого инвестиционного фонда, ценная бумага, биржевой товар и пр.), коэффициент участия (насколько эластична доходность нового структурированного продукта от итогового значения рисковой составляющей), функция выплат (будут ли выплаты зависеть от итогового значения рисковой составляющей, либо от факта достижения какой-либо отметки, либо от иных факторов) и наличие гарантий (будут ли по данному структурированному финансовому продукту предусмотрены гарантии выплаты основной суммы, минимальной доходности и пр.).

На третьем этапе выпуска структурированного продукта, при хеджировании рисков, эмитент может открыть противоположную позицию на биржевом, либо внебиржевом срочном рынке в размере дельты. Данный способ хеджирования признан в работе более эффективен, так как в этом случае эмитент может оперативно регулировать свою позицию при резких колебаниях рыночной цены дери-ватива, наполняющего структурированный финансовый продукт. Другой вариант хеджирования предполагает заключение внебиржевой сделки СВОП, однако данный подход менее эффективен ввиду наличия комиссии за сделку и сложностей в поиске контрагентов.

На последнем этапе эмитентам структурированных финансовых продуктов рекомендовано заранее зафиксировать параметры досрочного погашения структурированного продукта. На основе анализа зарубежного опыта в диссертационной работе предложено ограничивать максимальный размер спрэда между рыночной ценой деривативной части продукта и той ценой, по которой данный продукт может быть закрыт досрочно, величиной 5 %. Таким образом, потенциальный инвестор заранее получает информацию о максимальных потерях в тех случаях, когда он примет решение досрочно реализовать свой структурированный продукт.

На основе анализа зарубежного опыта становления и развития рынка структурированных продуктов в работе были предложены к применению наиболее перспективные с точки зрения российского финансового рынка варианты структурированных продуктов инвестиционных компаний и коммерческих банков: продукт французского банка Credit Mutuel, привязанный к индексу DJ Eurostoxx 50, а также структурированные продукты Equity Protection with Cap Certificate и Fortis В Fix 2007 Equity 24 Best of Click.

Данные структурированные продукты были рекомендованы к применению на российском рынке по причине наличия у них следующих свойств:

1) эффект владения продуктом равнозначен эффекту владения долгового инструмента и множества деривативов;

2) данные структурированные продукты предполагают либо полный возврат инвестированной суммы, либо ее большей части;

3) процедура ценообразования данных структурированных продуктов достаточно прозрачна;

4) инвесторы могут самостоятельно отслеживать динамику цен на финансовые инструменты, наполняющие деривативную составляющую данных структурированных продуктов.

Выявленные ранее проблемы развития российского рынка структурированных продуктов, а также условия повышения их инвестиционной привлекательности позволяют сделать вывод о том, что внедрение в российскую практику структурированных продуктов с указанными свойствами должно способствовать значительному росту популярности данного вида продуктов среди потенциальных инвесторов.

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в рецензируемых научных журналах и изданиях:

1. Сундукова O.A. Понятие и сущность структурированных финансовых продуктов // Теория и практика общественного развития. 2012. №11. - 0,5 пл.

2. Сундукова O.A. Продвижение банковских структурированных депозитов на российском рынке: проблемы и перспективы // Теория и практика общественного развития. 2012. №12. - 0,5 п.л.

3. Сундукова O.A. Разработка новых банковских структурированных депозитов // Теория и практика общественного развития. 2013. №1. - 0,5 п.л.

4. Сундукова O.A. Классификация структурированных финансовых продуктов // Наука и общество. 2012. №4. - 0,5 п.л.

Статьи и тезисы докладов в других изданиях:

5. Сундукова O.A. Российский опыт становления и развития рынка структурированных депозитов /Актуальные проблемы теории и практики банковского дела в современной России: Сборник научных статей. Саратовский государственный социально-экономический университет. Саратов: Издательство "КУБиК", 2012. - 0,3 п.л.

6. Сундукова O.A. Тенденции развития российского рынка банковских структурированных депозитов / Актуальные проблемы теории и практики банковского дела в современной России: Сборник научных статей. Саратовский государственный социально-экономический университет. Саратов: Издательство "КУБиК", 2012.-0,3 п.л.

7. Сундукова O.A. Проблемы терминологии структурированных продуктов коммерческих банков / Формирование и реализация стратегии устойчивого экономического развития Российской Федерации: Сборник статей по итогам международной научно-практической конференции. Пенза: РИО ПГСХА, 2012. - 0,3 пл.

8. Сундукова O.A. Понятие и сущность инвестиционных банковских депозитов / Столыпинские чтения-2012: Материалы международной научной конференции студентов и молодых ученых / Под ред. И.А Шевчука, О.С. Зенцовой. Севастополь: РА "Телескоп", 2012. - 0,3 п.л.

9. Сундукова O.A. Возможности использования зарубежного опыта создания и внедрения банковских структурированных депозитов / Человек в условиях модернизации современного общества. Саратов. Изд-во "Кубик". 2013.-0,3 п.л.

10. Сундукова O.A. Факторы развития структурированных продуктов на российском финансовом рынке/ "Альянс наук: ученый - ученому": сборник статей по итогам научной интернет-конференции. Саратов: Издательство "КУБиК", 2013.-0,2 п.л.

Автореферат

Подписано в печать ¿(.05 ¿СА5г Формат 60x84 Vie

Бумага тиггагр. № 1 Гарнитура "Times"

Печать офсетная Уч.-изд. л. 1,0

Заказ Тираж 100 экз.

Издательский центр Саратовского государственного социально-экономического университета. 410003, Саратов, Радищева, 89.