Управление золотовалютными резервами Российской Федерации на современном этапе тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Управление золотовалютными резервами Российской Федерации на современном этапе"

€

На правах рукописи

003166419

ЛИХАНОВ Алексей Игоревич

УПРАВЛЕНИЕ ЗОЛОТОВАЛЮТНЫМИ РЕЗЕРВАМИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ НА СОВРЕМЕННОМ ЭТАПЕ

Специальность 08.00.10 - «Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

оз1г,):::8

Москва-2008

003168419

Работа выполнена в Российской экономической академии им Г В Плеханова, на кафедре «Банковское дело»

Научный руководитель - доктор экономических наук, профессор

Ляльков Михаил Иванович

Официальные оппоненты: - доктор экономических наук, профессор

Бурлачков Владимир Константинович

Защита состоится 21 мая 2008 года в 13 часов на заседании диссертационного совета Д212 196 02 при Российской экономической академии им Г В Плеханова по адресу 117997, Москва, Стремянный переулок, д 36, корп 3

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке РЭА им Г В Плеханова

Автореферат разослан 21 апреля 2008 г

Ученый секретарь

кандидат экономических наук Попов Константин Владимирович

Ведущая организация

Академия народного хозяйства при Правительстве Российской Федерации

диссертационного совета

Маршавина Л Я

1 ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования заключается в том, что оно направлено на определение принципов и механизмов эффективного управления золотовалютными резервами Банка России на современном этапе, характеризующемся следующими основными тенденциями

Кризисы 90-х гг XX века продемонстрировали уязвимость национальных финансовых систем развивающихся экономик В условиях финансовой глобализации гарантией стабильности для развивающихся стран в периоды мировых финансовых кризисов является формирование золотовалютных резервов, адекватных масштабам национальной экономики и степени ее вовлеченности в процесс международного движения капитала

Одной из наиболее заметных тенденций последних лет является существенный рост объемов золотовалютных резервов развивающихся стран мира В настоящее время 74% мировых валютных резервов приходится на центральные банки 10 стран (6 из которых являются развивающимися) Россия с золотовалютными резервами на уровне 506,97 млрд долларов США (по данным Банка России на 01 04 08) занимает третье место в мире

В настоящее время мы наблюдаем коренную перестройку мировой валютной системы, вызванную усилением долговременной тенденции движения к валютному полицентризму Макроэкономические дисбалансы и замедление темпов роста экономики США на фоне стабилизации экономического развития европейских стран обусловливают усиление позиций евро на мировой арене и сокращение доли доллара США

Концентрация значительных объемов валютных резервов на балансах центральных банков выдвинула национальные денежные власти в число крупнейших игроков на мировом финансовом рынке, способных оказывать мощнейшее воздействие на его состояние и динамику В настоящее время значительные объемы фондов, обращающихся на традиционных рынках резервных активов, консолидировано небольшим количеством крупных инвесторов в лице национальных органов денежно-кредитного регулиро-

вания, что является дополнительным дестабилизирующим фактором

В последние годы экономика России испытывает мощный приток иностранной валюты, обусловленный благоприятной конъюнктурой мировых рынков основных экспортных товаров (энергоносители, металлы) Стабильно высокое сальдо торгового баланса способствует быстрому накоплению золотовалютных резервов Изъятие дополнительных налоговых доходов из экспортно-ориентированных отраслей позволило достичь профицита бюджета, досрочно погасить большую часть внешнего суверенного долга, а также сформировать в значительных объемах резервные бюджетные фонды

В настоящее время актуальной проблемой является трансформация резервной политики Банка России в целях обеспечения стабильности функционирования национальной валютной и финансовой системы в условиях нарастающей неопределенности на мировых рынках, а также минимизацию издержек резервирования дополнительных доходов экономики для поддержания темпов экономического роста и минимизации влияния конъюнктуры сырьевых рынков на благосостояние нации

Степень научной разработанности темы. Проблемы развития мировых рынков капитала и международных кредитных и финансовых отношений освящены в работах таких авторов, как С М Борисов, И С Королев, Л Н Красавина, Д В Смыслов, В Н Шенаев, В В, Шмелев, Д Родрик, Дж. Стиглиц и др

Изучению более узкой проблемы влияния механизмов образования золотовалютных резервов на динамику валютных курсов и темпы экономического роста уделяют внимание такие авторы, как А Н Илларионов, В В Шмелев, В Выплож, К Графе, Д Доллар, В Истерли, Р Помфрет, Дж Холшер и др В работах указанных авторов обсуждается оправданность политики поддержания заниженного валютного курса национальной валюты и ее влияние на потенциал экономического роста Существенный теоретический вклад в изучение проблематики управления золотовалют-

ными резервами с точки зрения создания предпосылок для экономического роста внесли отечественные ученые В В Попов и В М Полтерович Указанными авторами вьивлена тесная статистическая взаимосвязь между темпами роста золотовалютных резервов и такими ключевыми макроэкономическими показателями, как темпы роста ВВП, доля инвестиций в ВВП, а также темпы роста прямых иностранных инвестиций

Вопросы определения уровня достаточности накопления золотовалютных резервов исследуются в работах А Бен-Бассета, Биссьери и Мал-дера, П Гвидотти, Д Готтлиба, А Гринспена, В Редди, Д Родрика Для наиболее поздних работ в указанной области характерен акцент на применении математических моделей, учитывающих прогнозные сценарии макроэкономического развития и альтернативные издержки накопления резервов

Важное прикладное значение для совершенствования международной практики управления золотовалютными резервами имеют методические разработки и рекомендации специалистов Международного валютного фонда

Последние 2-3 года характеризуются оживлением интереса отечественных экономистов к проблематике управления золотовалютными резервами Однако до сих пор почти не изученными остаются вопросы альтернативных издержек накопления резервов, а также их влияния на изменение темпов экономического роста и качественных характеристик развития национальной экономики

Целью исследования является обоснование основных принципов резервной политики Банка России для разработки механизмов их реализации с учетом современных тенденций трансформации мировых финансовых рынков, а также приоритетных направлений развития национальной экономики В соответствии с поставленной целью в диссертации решаются следующие взаимосвязанные задачи

• обобщить теоретические знания и методические подходы в области управления золотовалютными резервами, выделить наиболее прогрессивные тенденции в реформировании резервных политик центральных банков различных стран мира,

• определить приоритетные цели политики Банка России в области управления золотовалютными резервами, а также характер влияния динамики резервных активов на состояние денежно-кредитной сферы российской экономики,

• выявить характер связи между динамикой объемов золотовалютных резервов страны и основных макроэкономических индикаторов развития национальной экономики, оценить уровень и качество влияния резервной политики Банка России на темпы экономического роста,

• выбрать наиболее адекватный критерий уровня достаточности золотовалютных резервов Банка России, а также обозначить негативные последствия превышения указанного уровня,

• определить характер взаимосвязи резервных политик Банка России и Правительства России для согласования механизмов их реализации

Объектом исследования являются золотовалютные резервы Центрального банка Российской Федерации как значимый фактор стабильности национальной финансовой системы и основной канал размещения средств резервных бюджетных фондов

Предметом исследования выступает процесс управления золотовалютными резервами центрального банка, его факторы и закономерности, а также его воздействие на экономическое развитие страны

Методологическая основа исследования. Для решения поставленных задач в диссертации использовались общенаучные приемы и методы сравнения, обобщения, анализа и синтеза, сочетания в анализе логического и исторического принципов К изучению процессов трансформации основных принципов и механизмов реализации резервной политики органов денежно-кредитного регулирования России и зарубежных стран применялся диалектический подход При исследовании фактического материала использовались методы экономико-статистического анализа

Теоретической базой исследования послужили классические и современные фундаментальные труды, посвященные различным аспектам

управления золотовалютными резервами, таких отечественных и зарубежных авторов, как А Бен-Бассет, М Биссьери, В Выплож, К Графе, П Гвидотти, Д Готтлиб, А Гринспен, Д Доллар, В Истерли, К Малдер, В М Полтерович, Р Помфрет, В В Попов, В Редди, Д Родрик, Дж Холшер, В В Шмелев

Информационная база. В качестве статистической основы исследования тенденций изменения резервных политик стран мира использованы публикации и обзоры МВФ, Всемирного банка, Всемирного совета по золоту, а также данные официальных интернет-сайтов органов денежно-кредитного регулирования Норвегии, Южной Кореи, Сингапура

Исследование динамики основных индикаторов денежно-кредитной сферы России, а также показателей трансграничного движения капиталов базируется на статистике по платежному балансу, международной инвестиционной позиции и внешнему долгу, а также аналитических материалах, публикуемых Банком России Состояние бюджетных резервных фондов анализировалось с использованием данных Министерства финансов Статистические данные по динамике прочих макроэкономических показателей взяты из информационных материалов Росстата

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующих аспектах

1 На базе анализа текущего состояния мировых финансовых рынков и практики центральных банков по управлению золотовалютными резервами выявлены обоснованность и долгосрочный характер тенденций расширенной диверсификации резервных портфелей и выделения специальных фондов, целью которых является максимизация доходности вложений

2 По результатам анализа основных направлений денежно-кредитной политики Банка России доказан логический переход целей накопления золотовалютных резервов из оперативной в стратегическую плоскость, когда они начитают играть роль индикатора долгосрочной стабильности финансового сектора и инвестиционной привлекательности экономики

3 Анализ концепции инициации экономического роста путем накопления золотовалютных резервов позволил сформулировать дополнительные критерии, необходимые для ее успешного применения в России

4 Определены основные подходы к расчету уровня достаточности золотовалютных резервов для России Статистический анализ трансграничных финансовых потоков позволил выявить основные негативные последствия накопления избыточных объемов золотовалютных резервов

5 Выявление существенных взаимосвязей резервных политик Банка России и Правительства России позволило предложить модель управления золотовалютными резервами на базе применения более либеральных подходов к структурированию и размещению избыточных объемов резервных активов Применение модели позволит повысить эффективность антиинфляционной политики, в перспективе сократить налоговую нагрузку на реальный сектор экономики, реализовать механизм трансформации конъюнктурных доходов бюджета в реальный рост благосостояния нации

Практическая значимость исследования. Результаты диссертационного исследования могут быть использованы на практике органами государственного управления Практическое значение для разработки и реализации государственной финансовой и денежно-кредитной политики имеют методы определения уровня достаточности золотовалютных резервов, а также выводы о необходимости реформирования резервной политики путем внедрения либеральных принципов управления резервами в целях избежания прямых потерь национальной экономики и создания механизмов преумножения национального благосостояния без ущерба для уровня защищенности экономики от внешних негативных воздействий

Теоретические положения диссертационного исследования могут быть включены в курс одной из учебных дисциплин по специальности «Финансы, денежное обращение и кредит»

Апробация и внедрение результатов исследования. Ряд положений диссертационного исследования применяются на практике специалистами

Аналитического отдела Департамента финансовых рынков «ИНГ Банк (Евразия) ЗАО» Результаты диссертации изложены автором в 3 опубликованных печатных работах общим объемом в 1,43 п л Проблематика избыточности накапливаемых Банком России золотовалютных резервов освещалась автором на V Всероссийской научно-практической молодежной конференции «Антикризисное управление в России в современных условиях», проходившей в Российской экономической академии им Г В Плеханова и Московском государственном техническом университете им Н Э Баумана в 2003 году

Структура диссертации. Работа состоит из введения, 3 глав, заключения и библиографии Общий объем диссертации составляет 166 страниц Диссертация включает в себя 6 таблиц и 16 рисунков

2 ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИИ

Первая группа проблем, исследованных в диссертации, связана с систематизацией накопленных к настоящему моменту теоретических знаний о золотовалютных резервах и методологических рекомендаций в отношении формирования основ политики управления международными валютными активами, а также обозначением наиболее актуальных тенденций в мировой практике управления золотовалютными резервами и выявлением причин их возникновения

Различные определения термина «золотовалютные резервы» (а также тождественных терминов «международные резервы», «международные резервные активы») закреплены в ряде официальных документов Международного валютного фонда (МВФ) Отсутствие законодательно закрепленного определения золотовалютных резервов Банка России являете« существенным пробелом российского законодательства и обуславливает институциональную необеспеченность вопросов эффективного управления международными резервными активами

Классическая трактовка международных резервов, предлагаемая

МВФ, в качестве их приоритетных функций выделяет корректировку платежного баланса и поддержание устойчивости курса национальной валюты в периоды нестабильности на мировых финансовых рынках, что требует соблюдения принципов максимальной ликвидности и сохранности, в соответствии с которыми резервы должны размещаться в инструменты с низким уровнем кредитного риска, обращающиеся на эффективных рынках, важными характеристиками которых является глубина (показатель, характеризующий количество эмитентов и финансовых инструментов, представленных на рынке) и ликвидность (объем совершаемых на рынке сделок за определенный промежуток времени) При этом, несмотря на то, что получение дохода является важным результатом управления резервными активами и позволяет центральным банкам компенсировать затраты, связанные с другими аспектами политики центрального банка и денежно-кредитными операциями внутри страны, МВФ рассматривает принцип доходности размещения резервных активов как второстепенный по отношению к принципам сохранности и ликвидности

Однако анализ мировой практики управления золотовалютными резервами позволил выявить новые тенденции, противоречащие классической трактовке МВФ

- расширение диверсификации международных резервов, сопровождающееся некоторым снижением уровня ликвидности и надежности вложений в целях увеличения их доходности,

- выделение в составе резервов фондов национального благосостояния, в управлении которыми принцип доходности становится превалирующим.

Указанные тенденции обусловлены фундаментальными факторами, среди которых наиболее существенными являются

1 Переход к биполярной валютной системе с постепенным ростом влияния евро и усилением фундаментальных факторов девальвации доллара США относительно национальных валют как развитых, так и разви-

вающихся экономик Увеличение структурных дисбалансов (дефициты торгового баланса и государственного бюджета) а также угроза рецессии в экономике США (кризис строительной отрасли и ипотечного рынка, вызвавший замедление темпов роста ВВП), обусловливает ослабление позиций доллара США в качестве основной резервной валюты, что наиболее явно проявляется в изменении структуры резервных активов развивающихся стран Падение курса доллара США относительно большинства мировых валют выразилось в прямых потерях денежных властей, держащих большую часть резервных активов в инструментах, номинированных в указанной валюте

2 Консолидация рынка казначейских облигаций США (традиционный рынок для размещения резервов) и возрастающая неопределенность относительно дальнейших темпов роста экономики США В настоящее время, по различным оценкам, до 50% от общего объема госдолга США сконцентрировано на балансах центральных банков, являющихся крупнейшими держателями резервных активов (Китай, Япония, Россия, Тайвань, Южная Корея) Учитывая нарастающую геополитическую нестабильность, в особенности в отношениях между США и Китаем, любые шаги указанных выше стран по изменению состава резервных активов могут негативно отразиться на рейтингах казначейских облигаций США, являющихся основой мирового финансового рынка Любое радикальное изменение на рынке казначейских облигаций (к примеру - падение рейтингов федерального казначейства) может привести к глобальному финансовому кризису

3 Существенные темпы роста объемов валютных резервов со значительным превышением уровней достаточности, обусловленные проведением развивающимися государствами целенаправленной политики сдерживания темпов укрепления национальных валют для стимулирования экспорта и экономического роста в условиях сильного торгового баланса

Банк России в целом следует общемировой тенденции сокращения доли доллара США в валютной структуре резервных активов На 01 04 07

в золотовалютных резервах страны примерно 49% приходилось на доллары, 40% - евро, около 10% - фунты стерлингов и около 1% - японские иены и швейцарские франки1 В дальнейшем Банк России планирует следовать курсу диверсификации валютной корзины резервных активов

Стратегия Банка России в отношении формирования структуры валютных резервов России в целом адекватна складывающейся макроэкономической обстановке и вполне удовлетворяет совокупности критериев сохранности, ликвидности и доходности Дальнейшее управление валютной корзиной резервов следует осуществлять исходя из состояния мировых финансовых рынков, структуры внешнего долга и внешней торговли (в основном импорта), сохраняя тенденцию к плавной валютной диверсификации резервов

Вторая группа проблем, исследованных в работе, включает в себя детальный анализ и критическое осмысление основных положений денежно-кредитной политики Банка России, а также результатов её реализации на современном этапе При этом основное внимание уделяется изучению влияния политики Банка России по управлению золотовалютными резервами на денежно-кредитную сферу Кроме этого изучение второй группы проблем подразумевает анализ концепции инициации экономического роста путем реализации политики наращивания золотовалютных резервов, а также обоснование условий ее применения в России

Для современного этапа характерен ряд тенденций, важных с точки зрения управления резервными активами, в том числе

• устойчивый профицит торгового баланса, обусловленный благоприятной конъюнктурой на мировых рынках основных товаров российского экспорта, который компенсирует отрицательное сальдо по всем остальным статьям платежного баланса и способствует притоку в страну значительных объемов иностранной валюты,

1 Обзор деятельности по управлению резервными валютными активами Выпуск №4, Банк России

• стабильный профицит государственного бюджета, позволивший досрочно погасить большую часть суверенного долга, а также сформировать Стабилизационный фонд (впоследствии разделенный на Резервный фонд и Фонд национального благосостояния) в целях нейтрализации последствий ухудшения конъюнктуры мировых сырьевых рынков для государственного бюджета,

• улучшение инвестиционного климата, присвоение России кредитного рейтинга инвестиционного уровня (с последующим повышением) способствовали стабильному притоку иностранных инвестиций и достижению профицита по счету операций с капиталом в 2006 году, на фоне улучшения инвестиционного климата отмечается динамичный рост задолженности российских компаний перед иностранными инвесторами, что, несмотря на сокращение суверенного долга, ведет к росту совокупных объемов внешнего долга России

В целом макроэкономические условия современного этапа способствовали накоплению Банком России значительных объемов золотовалютных резервов

Анализ результатов реализации денежно-кредитной политики Банка России, проведенный на базе обширного статистического материала, показал, что накопление золотовалютных резервов играет ключевую роль на современном этапе, выступая основным источником денежного предложения Приобретение Банком России валютной выручки российских экспортеров путем дополнительной эмиссии ставит внутреннее денежное обращение в зависимость от внешних конъюнктурных факторов При этом вплоть до второй половины 2007 года слабо развивались такие важные инструменты управления денежной массой, как рефинансирование банков и операции центрального банка на рынке долговых бумаг, которые обеспечивают большую стабильность, так как находятся под контролем центрального банка Однако необходимо отметить последние позитивные изменения в политике Банка России по управления ликвидностью В целях

минимизации воздействия на российскую банковскую систему мирового финансового кризиса, толчком к которому послужили коренные проблемы ипотечного сектора США, Банк России предпринял ряд оперативных мер

- существенно расширен инструментарий рефинансирования банков за счет увеличения списка облигаций, принимаемых по операциям РЕПО,

- совместно с Министерством Финансов разработан порядок размещения временно свободных денежных средств на депозитах в коммерческих банках, первые операции ожидаются в апреле 2008 года

Политика накопления резервов и сдерживания темпов укрепления рубля преследует цель поддержания конкурентоспособности отечественных производителей и эффективности экспортных операций Однако масштабные интервенции Банка России на валютном рынке сопровождались эмиссией денег в объемах, избыточных с позиций антиинфляционной политики Банк России, проводя курсовую политику сдерживания темпов реального укрепления рубля посредством массированных интервенций на внутреннем валютном рынке, монетарными методами решает макроэкономические задачи, которые должно в первую очередь решать Правительство методами структурной, промышленной, бюджетной и таможенной политик Кроме этого, скупка иностранной валюты приводит к избыточной эмиссии и ускоряет темпы инфляции, сдерживание которых является для Банка России приоритетной задачей

Анализ основных принципов и целей денежно-кредитной и валютной политик Банка России выявил, что по мере роста объемов золотовалютных резервов цели их накопления и использования из оперативной плоскости, когда сохранение и пополнение резервов требовалось для сдерживания де-вальвационных тенденций на внутреннем валютном рынке и финансирования выплат по внешнему государственному долгу, перешли в стратегическую плоскость, когда валютные резервы рассматриваются в качестве индикатора долгосрочной стабильности, инвестиционной привлекательности и независимости национальной экономики от политики

внешних кредиторов

Целенаправленная политика Банка России по сдерживанию реального укрепления курса рубля внесла существенный вклад в ускорение темпов роста российской экономики В диссертации утверждается, что концепция инициации экономического роста путем целенаправленного накопления валютных резервов, предложенная В Полтеровичем и В Поповым, включает действенные меры для стран со слабыми государственными институтами (что подтверждается на примере большинства развивающихся стран) Политика последовательного накопления резервов позволяет задействовать три механизма, способных инициировать экономический рост 1) увеличение рентабельности за счет девальвации национальной валюты, приводящей к падению относительных цен на неторгуемые товары и реальных размеров заработной платы, 2) стимулирование экспорта и создание преимуществ от экспортной экстерналии, 3) улучшение инвестиционного климата

С точки зрения применения указанной концепции, существенной особенностью российской экономики является преимущественно сырьевая направленность экспорта, что создает препятствия для использования преимуществ экспортной экстерналии Применение указанной политики в России должно сопровождаться реализацией активной промышленной политики, обеспечивающей технологическую модернизацию основных отраслей, а также укреплением институтов и движением к правовому государству Решение проблемы ускорения темпов экономического роста и улучшения его качественной составляющей не может быть обеспечено применением только лишь монетарных мер Фундаментальная задача государственной политики состоит в создании эффективных механизмов использования прибыли от экспорта сырья для развития отраслей глубокой переработки и диверсификации структуры промышленности

Третья группа проблем, исследованных в диссертации, связана с разработкой практических рекомендаций, направленных на повышение

эффективности политики Банка России по управлению золотовалютными резервами, и ее согласование с общей макроэкономической политикой

В мировой практике наиболее распространенными являются следующие критерии определения уровня достаточности золотовалютных резер-

вов

Таблица 1

_Критерии определения уровня достаточности резервов_

Критерий Применимость

1 резервы / внешние краткосрочные долговые обязательства Наиболее важный критерий адекватности резервов для стран со значительным, но неопределенным доступом на рынки капитала

2 резервы / импорт Критерий достаточности резервов для стран с ограниченным доступом на рынки капитала В комбинации с названным выше критерием дает наибольшую уверенность в способности страны противостоять внешним шокам

3 резервы / денежная база Используется для поддержания доверия к национальной валюте Применим при слабом банковском секторе и высоких рисках бегства капитала

Выбор наиболее приемлемого критерия для России осуществлялся с учетом результатов исследований МВФ, продемонстрировавших тесную связь между соответствием размеров накопленных резервов текущему объему обязательств по внешнему долгу и глубиной финансовых кризисов, а также индивидуальных особенностей России как участника международной торговли и движения капиталов Принимая во внимание рост внешнего долга российской экономики, а также зависимость состояния платежного баланса от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, оптимальным показателем достаточности для России является модифицированный критерий Редди, базирующийся на следующих требованиях

- покрытие величины совокупного краткосрочного внешнего долга (как государственного, так и корпоративного),

- покрытие 3-6 месячного объема импорта (для большей надежности можно использовать величину совокупных исходящих потоков по счету текущих операций платежного баланса),

- формирование запаса, обеспечивающего инвестиционную привлекательность (не более 10% от суммы двух вышеуказанных показателей)

В соотвествии с указанным критерием около 50% сформированных в настоящее время валютных резервов России являются избыточными Накопление сверхдостаточных резервов оборачивается для национальной экономики следующими негативными последствиями

1 Эмиссия денежных средств в результате интервенций на валютном рынке ускоряет темпы инфляции Частично указанный эффект удается погасить путем применения механизма стерилизации избыточной ликвидности по каналам накопления денежных средств на бюджетных счетах Мультипликативный эффект эмиссии снижается в силу неразвитости банковской системы Также следует отметить, что на рост темпов инфляции в России существенное влияние оказывают немонетарные факторы

2 Аккумулируемые в резервных активах посредством механизма резервных бюджетных фондов дополнительные конъюнктурные доходы экономики размещаются в инструменты, характеризующиеся крайне низкой доходностью (не более 4% годовых), что приводит к перераспределению дохода национальной экономики в пользу нерезидентов, так как российские компании и банки вынуждены привлекать заемные ресурсы на мировом рынке по более высоким ставкам (6,5-9% годовых) С учетом объемов трансграничного движения капитала (около 95 млрд долларов США) в количественном выражении недополученный доход российской экономики условно оценивался только в 2007 г а 4-5 млрд долларов США

Резервная политика Банка России и Правительства России тесно взаимосвязаны Указанная взаимосвязь проявляется на этапе формирования золотовалютных и бюджетных резервов Компании-экспортеры нефти продают большую часть валютной выручки для осуществления расчетов на внутреннем рынке и уплаты налогов Банк России скупает избыточное предложение валюты на внутреннем валютном рынке, пополняя золотовалютные резервы Значительные суммы, поступающие от нефтяных компаний в оплату таможенных пошлин и НДПИ, аккумулируются на счетах резервных фондов бюджета, открытых в Банке России С середины 2006 года указанные средства конверти-

руются в иностранную валюту в рамках внутренних операций Банка России

Указанный выше механизм ограничивает инвестиционный потенциала частного сектора и препятствует вливанию капитала на внутренний финансовый рынок При этом на фоне крайне благоприятной мировой конъюнктуры цен на нефть вследствие высокой налоговой нагрузки российские нефтяные компании испытывают недостаток инвестиционных ресурсов, что приводит к падению объемов геологоразведочных работ, снижению темпов добычи нефти, отсутствию возможности модернизировать до уровня мировых стандартов действующие и создавать новые нефтеперерабатывающие мощности Недостаток ресурсов компенсируется осуществлением заимствований, что приводит к чистым потерям российской экономики в виде трансферта в пользу остального мира Ситуация выглядит еще более парадоксально, учитывая высокую долю государственной собственности в данном секторе промышленности

Таким образом, накопление резервных активов без совершенствования системы управления ими ведет к снижению инвестиционных ресурсов частного сектора российской экономики, препятствует ускорению темпов роста ВВП, консервирует неразвитость внутреннего финансового рынка

В условиях превышения резервами Банка России уровня достаточности созданы предпосылки для трансформации резервной политики и применения более либеральных подходов к процессу размещения резервных активов

В диссертации предложена модель управления золотовалютными резервами, позволяющая решать как традиционные для золотовалютных резервов задачи, так и стратегически важные задачи эффективного управления средствами резервных бюджетных фондов Модель включает механизмы параллельного управления золотовалютными резервами и резервными бюджетными фондами на этапе их формирования и использования

Предлагаемая модель основывается на разделении золотовалютных резервов на три функционально обособленных транша

1 Ликвидный транш, средства которого призваны обеспечить ста-

бильность платежного баланса, валютного курса и национальной финансовой системы в периоды мировых финансовых кризисов Размер указанного транша должен определяться на базе применения модифицированного критерия Редди Управление указанным траншем следует осуществлять в соответствии с применяемой в настоящее время Банком России стратегией размещения резервных активов, базирующейся на приоритете принципов ликвидности и сохранности

2 Среднесрочный транш, основной задачей управления которым должно стать сохранение покупательной способности средств Резервного фонда для обеспечения сбалансированности государственного бюджета в среднесрочной перспективе Размер указанного транша должен быть не менее 10% от прогнозируемых объемов ВВП Решение задачи сохранения покупательной способности активов транша потребует более глубокой диверсификации резервного портфеля за счет включения более рисковых инструментов с умеренным уровнем доходности (долговые бумаги широкого круга государств (с суверенным рейтингом не ниже ВВВ), крупных корпораций, обеспеченные ценные бумага, производные финансовые инструменты)

3 Инвестиционный транш для размещения средств Фонда национального благосостояния в целях преумножения национального благосостояния в долгосрочном периоде Наиболее логичным представляется использование средств указанного транша для увеличения пенсионных накоплений российских граждан Доходность вложений должна превышать темпы инфляции, что позволит добиться увеличения реального размера потенциальных пенсий, а также создаст предпосылки для реинвестирования получаемых доходов и сокращения потребности в пополнении фонда из внешних источников

Инвестиционный транш должен представлять собой глобально диверсифицированный портфель, включающий широкий набор финансовых инструментов Инструментарий инвестиционного фонда следует расширить за счет акций, долговых инструментов с более низким кредитным рейтингом, а также

биржевых товарных контрактов При этом эмитенты ценных бумаг, входящих в портфель, могут представлять как развитые, так и динамично развивающиеся страны Превышение фактических показателей доходности в рамках соблюдения закрепленных лимитов риска должно стать важной оценкой качества и эффективности управления инвестиционным траншем

Возможность успешной реализации инвестиционных стратегий размещения средств последних двух траншей подтверждается опытом Банка Норвегии по управлению золотовалютными резервами и средствами национального пенсионного фонда, формирующимися из сверхприбыли топливного сектора экономики Доходность фондов в норвежских кронах за последние 10 лет колебалась в пределах 5,1%-9,85% годовых, при этом годовые темпы инфляции не превышали 2,5% (данные официального интернет-сайта Банка Норвегии www norges-bank no)

В последнее время Банком России предприняты значительные шаги в направлении повышение уровня транспарентности в вопросах формирования и использования международных резервов, включая публикацию на регулярной основе «Обзоров деятельности по управлению резервными валютными активами» Указанный шаг является важным аспектом трансформации резервной политики Банка России, так как способствует повышению уровня доверия экономических агентов к деятельности Банка России В дополнение к публикуемой информации следует также рассматривать возможность раскрытия таких аспектов резервной политики, как основные цели формирования и использования резервов, обоснование целевых ориентиров по параметрам эталонных портфелей, более подробная детализация структуры портфелей

Построение системы управления валютными резервами в соответствии с предложенной моделью позволит

- сократить инфляционный эффект и снизить интервенционную активность Банка России на внутреннем рынке (что особо актуально в свете планируемого перехода к режиму валютного таргетирования),

- в перспективе сократить объемы перераспределения инвестиционных ресурсов в государственные резервы, при этом значительный вклад в формирование резервов будут вносить доходы от их размещения, что увеличит инвестиционный потенциал частного сектора экономики,

- сформировать эффективный механизм трансформации конъюнктурных доходов национальной экономики в реальный рост благосостояния нации и инвестиции, направленные на качественный экономический рост

В заключении диссертации сформулированы основные положения, выводы и результаты исследования

Основные результаты диссертации изложены в следующих публикациях

1 К вопросу о повышении эффективности управления международными резервными активами Банка России // Деньги и кредит, 2007, №10(0,13 пл)

2 Выбор принципов формирования валютной корзины международных резервных активов // Современные гуманитарные исследования, 2007, №5 (0,5 п л)

3 Золотовалютные резервы и экономический рост // Проблемы экономики, 2007, №5 (0,8 п л)

Отпечатано в типографии Российской экономической академии им Г В Плеханова Заказ № 33 Тираж 100 экз

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Лиханов, Алексей Игоревич

Введение.

Глава I. Теоретические основы управления золотовалютными резервами

1.1. Определение золотовалютных резервов, их функции.

1.2. Состав золотовалютных резервов.

1.3. Принципы управления золотовалютными резервами.

1.4. Основы формирования структуры золотовалютных резервов.

Глава II. Влияние политики Банка России по управлению золотовалютными резервами на основные макроэкономические показатели

2.1. Краткая характеристика современного этапа (основные тенденции).

2.2. Приоритетные цели создания и использования золотовалютных резервов РФ на современном этапе.

2.3. Роль золотовалютных резервов в денежно-кредитной политике Банка России.

2.4. Влияние размеров золотовалютных резервов на макроэкономическую ситуацию.

Глава III. Трансформация политики по управлению золотовалютными резервами: мировой опыт и российские перспективы

3.1. Показатели достаточности золотовалютных резервов.

3.2. Оценка достаточности золотовалютных резервов РФ.

3.3. Современные тенденции управления международными резервными активами

3.4. Направления использования золотовалютных резервов ЦБ РФ на современном этапе.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Управление золотовалютными резервами Российской Федерации на современном этапе"

В последние годы усиление процесса финансовой глобализации проявляется, прежде всего, в активизации международного движения капитала. Нарастание интенсивности трансграничных финансовых потоков и существенный рост доли спекулятивного капитала на мировых финансовых рынках, с одной стороны, а также стремление правительств стан с формирующимися рынками к созданию условий для привлечения иностранных инвестиций в национальную экономику в целях решения проблем развития и увеличения темпов роста производства ВВП, с другой стороны, являются основными тенденциями, определяющими вектор развития мировой финансовой системы.

Россия с начала 1990-х гг. активно интегрируется в мировую* кредитно-финансовую систему. Экономическое развитие страны на посткризисном, этапе, начавшемся после дефолта 1998 года, характеризуется значительным уровнем зависимости национальной экономики от состояния мировых рынков, что требует создания эффективных механизмов.защиты как реального^ так и финансового секторов экономики от негативного влияния внешних конъюнктурных и финансовых шоков.

Актуальность темы исследования

Актуальность темы диссертационного исследования заключается в том, что оно направлено на определение принципов и механизмов эффективного управления золотовалютными резервами Центрального Банка РФ на современном этапе, характеризующемся следующими основными тенденциями.

Финансовые кризисы 90-х гг. XX столетия продемонстрировали уязвимость национальных финансовых, систем развивающихся экономик в условиях глобальных финансовых кризисов. Основными характеристиками развивающихся экономик в данном контексте являются низкий уровень развития национальной банковской системы и валютного рынка, ограниченный доступ большинства экономических агентов на международные рынки капиталов, отсутствие возможности привлекать заимствования на международном рынке в неконвертируемой национальной валюте. В условиях интеграции национальных и мировой финансовых систем единственным условием обеспечения стабильности для стран с формирующимися рынками в периоды мировых финансовых кризисов является формирование золотовалютных резервов, адекватных масштабам национальной экономики и степени её вовлеченности в процесс международного движения капитала.

Одной из наиболее, заметных тенденций последних лет является существенный рост объёмов золотовалютных резервов развивающихся стран мира. В настоящее время 74% мировых валютных резервов сконцентрировано на балансах 10 стран (6 из которых являются развивающимися), лидирующих по объёму накопленных резервов, в том числе 62% приходится на страны Юго-Восточной Азии1. Россия с валютными резервами на уровне 506 млрд. долларов США1 (по состоянию на 28.03.08) занимает третье место в мире. ъ

Современный этап характеризуется коренной перестройкой мировой валютной системы, вызванной усилением долговременной тенденции движения к валютному полицентризму. Нарастающие макроэкономические дисбалансы в экономике США (значительный дефицит торгового баланса и бюджетный дефицит, серьезные проблемы финансовой системы, переживающей один из серьезнейших кризисов ликвидности) на фоне стабилизации темпов экономического развития европейских стран обуславливают усиление позиций единой европейской валюты на мировой арене за счет сокращения доли доллара США.

Концентрация значительных объёмов валютных резервов на балансах центральных банков выдвинула, национальные денежные власти в число крупнейших игроков на мировом финансовом рынке, действия которых способны оказывать мощнейшее воздействие на его состояние и динамику. В настоящее время значительные объёмы.фондов, обращающихся на традиционных рынках резервных активов, консолидировано небольшим количеством крупных институциональных инвесторов в лице национальных органов денежно-кредитного регулирования, что является дополнительным дестабилизирующим фактором. По материалам Международного валютного фонда (http://www.imf.0rg/cxtOTal/np/sta/cofCT/cng/cof1.T.pdf) н Банка России (http://www.cbr.nl/publ/0bzor/2007-03res.pdf)

Современный этап развития для экономики России характеризовался мощным притоком иностранной валюты, обусловленным крайне благоприятной конъюнктурой на мировых рынках основных экспортных товаров (энергоносители, металлы). Стабильно высокое сальдо торгового баланса способствовало быстрому накоплению золотовалютных резервов. Благоприятная внешняя конъюнктура позволила также стабилизировать ситуацию в бюджетной сфере. Изъятие дополнительных налоговых доходов из экспортно-ориентированных отраслей промышленности позволило достичь профицита бюджета, досрочно погасить большую часть внешнего суверенного долга, а также сформировать в значительных объёмах бюджетные резервные фонды (около 3,84 трлн. руб. по г) состоянию на 01.04.08")

Приоритетными направлениями государственной политики в условиях формирования значительных резервов обозначены «повышение качества жизни людей, улучшение благосостояния как будущих, так и нынешних поколений, а также создание конкурентоспособной, основанной на интеллекте и знаниях, экономики, где основным двигателем являются не темпы освоения природных ресурсов, а именно идеи, изобретения и умение быстрее других внедрять их в повседневную жизнь3». На начальном этапе основными задачами должны стать «устранение инфраструктурных ограничений роста, повышение эффективности использования природных ресурсов, модернизация и развитие высокотехнологичных промышленных производств3». К сожалению, указанная выше социальная и инновационная направленность политики государства в большей степени остается декларацией намерений и не находит практических решений.

Таким образом, на современном этапе актуальной проблемой является трансформация резервной политики Банка России, направленная на совмещение механизмов решения задач обеспечения стабильности функционирования национальной валютной и финансовой системы в условиях нарастающей нестабильности мирового финансового рынка, а также минимизацию издержек резервирования дополнительных доходов экономики в целях недопущения 2

По данным Министерства финансов РФ \vwwl minfin ru

3 Послание Федеральном) Собранию Российской Федерации Президента России Российская Газета, №4353 от 27 01 2007 г 5 снижения темпов экономического роста и обеспечения независимости благосостояния нации от конъюнктуры сырьевых рынков.

Степень научной разработанности темы

Изучению проблем мировых рынков капитала в условиях финансовой глобализации и международных кредитных и финансовых отношений посвящены работы таких авторов, как С.М. Борисов, И.С. Королёв, JI.H. Красавина, Д.В. Смыслов, В.Н. Шенаев, В.В. Шмелёв, Д. Родрик, Дж. Стиглиц и др.

Изучению более узкой проблемы влияния механизмов образования золотовалютных резервов на динамику валютных курсов и темпы роста национальных экономик уделяли внимание такие авторы как В.В. Шмелев, В1. Выплож, К. Графе, Д. Доллар, В. Истерли, Р. Помфрет, Дж. Холшер и др. В работах указанных авторов главным образом обсуждалась оправданность политики поддержания заниженного валютного курса национальной валюты и её влияние на потенциал экономйческого^роста. Существенный теоретический" вклад в изучен л ' ние проблематики управления золотовалютными резервами с точки зрения создания предпосылок для экономического роста внесли отечественные ученые В.В. Попов и В.М'. Полтерович. Указанными авторами выявлена тесная статистическая взаимосвязь между темпами роста золотовалютных резервов и такими ключевыми макроэкономическими показателями как темпы роста ВВП, доля инвестиций в ВВП, а также темпы роста прямых иностранных инвестиций. Путем построения регрессионных моделей авторы доказывают действенность политики накопления резервов как универсального средства инициации экономического роста в развивающихся странах.

Вопросы, определения адекватного (достаточного) уровня накопления золотовалютных резервов иccлeдyютcя^ в работах А. Бен-Бассета, Биссьери и Малдера, П. Гвидотти, Д. Готтлиба, А. Гринспена, В. Редди, Д. Родрика. Для наиболее современных работ в указанной области характерен акцент на состоянии счета движения капитала платежного баланса страны и применении сложных математических моделей, учитывающих прогнозные сценарии макроэкономического развития и альтернативные издержки накопления резервов.

Важное прикладное значение для совершенствования международной практики управления золотовалютными резервами имеют методические разработки и рекомендации специалистов Международного валютного фонда.

Последние 2-3 года характеризуются оживлением интереса отечественных ученых и экономистов к проблематике управления золотовалютными резервами. Однако следует отметить, что практически не изученными остаются вопросы альтернативных издержек накопления резервов, а также их влияния на изменение темпов экономического роста и качественных характеристик развития национальной экономики.

Цель и задачи исследования

Целью исследования является обоснование основных принципов резервной политики Банка России для разработки механизмов их реализации с учетом современных тенденций трансформации мировых финансовых рынков, а также приоритетных направлений развития национальной экономики на современном этапе. В соответствии с поставленной целью решаются следующие взаимосвязанные задачи:

• обобщить накопленные теоретические знания и методологические подходы в области управления золотовалютными резервами, выделить наиболее прогрессивные тенденции в реформировании резервных политик центральных банков различных стран мира на современном этапе;

• определить приоритетные цели политики Банка России в области управления золотовалютными резервами, а также характер влияния динамики резервных активов на состояние денежно-кредитной сферы российской экономики;

• выявить характер связи между динамикой объёмов золотовалютных резервов страны и основных макроэкономических индикаторов развития национальной экономики, оценить уровень и качество влияния резервной политики Банка России на темпы экономического роста РФ;

• осуществить выбор наиболее адекватных критериев для расчета уровня достаточности золотовалютных резервов Банка России, а также обозначить негативные последствия превышения указанного уровня; • определить характер взаимосвязи резервных политик Банка России и Правительства РФ в целях согласования механизмов их реализации.

Область исследования

Содержание диссертационной работы соответствует следующим пунктам паспорта специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит» ВАК: п.2.5. «Оптимизация бюджетного процесса: совершенствование системы управления доходами и расходами бюджетной системы и внебюджетных фондов, бюджетного планирования и долгосрочного прогнозирования»; п.8.4. «Денежно-кредитная и валютная политика. Особенности формирования денежно-кредитной политики РФ и механизмов ее реализации в современных условиях»; п.8.9. «Интеграция денежно-кредитной и валютной систем российской экономики" вмировую—рыночнуюсистему»;п.8710Г7<Приоритетысовременнойдё:г нежно-кредитной политики и реакция реального сектора на ее осуществление»; п.8.13. «Регулирование устойчивости национальной валюты и влияние современной денежно-кредитной политики (политики рефинансирования банков-. Банком России) на стабильность деятельности банковского сектора и развитие кредитных отношений, экономический рост».

Объект исследования

Объектом исследования являются золотовалютные резервы Центрального банка Российской Федерации как значимый фактор стабильности национальной финансовой системы и основной канал размещения средств бюджетных резервных фондов.

Предмет исследования

Предметом исследования выступает процесс управления золотовалютными резервами центрального банка, его факторы и закономерности в современных условиях, а также его воздействие на экономическое развитие страны.

Теоретико-методологическая основа исследования

Теоретической основой исследования и исходным положением для определения принципов управления золотовалютными резервами Банка России послужила концепция институционализма, полагающая необходимым для эффективного функционирования экономики создание сильных институтов, а также оправданность активного государственного вмешательства в экономику в тех сферах, где рынок на данной стадии развития не в состоянии обеспечивать стабильность, эффективный рост и справедливое распределение социальных благ. Анализ влияния резервной политики на макроэкономические условия экономического роста проводится исходя из необходимости целенаправленного поддержания стабильности реального валютного курса в целях создания предпосылок для конкурентоспособности отечественного производства.

Для решения поставленных задач в диссертации использовались общенаучные приёмы и методы: сравнения, обобщения, анализа и синтеза, сочетания в анализе логического и исторического принципов. К изучению процессов трансформации основных принципов и механизмов реализации резервной политики органов денежно-кредитного регулирования России и зарубежных стран применялся диалектический подход. При исследовании фактического материала использовались методы экономико-статистического анализа.

Информационная база

В качестве статистической основы исследования тенденций изменения резервных политик стран мира использованы публикации и экономические обзоры, электронные статистические базы МВФ, Всемирного банка, Всемирного совета по золоту, а также данные официальных интернет-сайтов органов денежно-кредитного регулирования Норвегии, Южной Кореи, Сингапура.

Исследование динамики основных индикаторов денежно-кредитной сферы РФ, а также показателей трансграничного движения капиталов, в частности характеризующих размещение валютных резервов Банка России, базируется на статистике по платёжному балансу, международной инвестиционной позиции и внешнему долгу, а также обобщающих и аналитических материалах, публикуемых Центральным Банком РФ. Государственный внешний долг и бюджетные резервные фонды рассматривались также с использованием данных Министерства финансов РФ. Статистические данные по динамике прочих макроэкономических показателей взяты из информационных материалов, публикуемых Росстатом.

Ряд сведений был почерпнут из публикаций в отечественных и зарубежных деловых газетах и журналах. Для получения ценовой информации о рынках капитала и финансовых инструментах использовались информационные системы Reuters и Bloomberg.

Научная новизна работы

Новизна положений диссертационного исследования заключается в следующих аспектах.

1. На базе анализа текущего состояния мировых финансовых рынков и практики-центральных банков по управлению золотовалютными резервами доказана. обоснованность и долгосрочный характер тенденций'расширенной диверсификации резервных портфелей и выделения специальных фондов, целью которых является максимизация доходности вложений.

2. Обзор результатов реализации денежно-кредитной политики за период с 1998 по 2006 годы позволил выявить несовместимость параллельного достижения приоритетных для ЦБ РФ целей снижения темпов инфляции и сдерживания курса укрепления рубля без согласования мер политики Банка России с бюджетной и налоговой политикой Правительства РФ в части аккумулирования конъюнктурных налоговых доходов на счетах бюджетных резервных фондов.

3. По итогам комплексного анализа основных направлений денежно-кредитной политики Банка России доказан логический переход целей накопления. и использования золотовалютных резервов из оперативной в стратегическую плоскость, когда они выступают индикатором долгосрочной стабильности и инвестиционной привлекательности национальной экономики.

4. Анализ концепции инициации экономического роста по средствам накопления золотовалютных резервов позволил сформулировать необходимые до

10 полнительные критерии успешного применения данного подхода в России на современном этапе.

5. Определены основные подходы к расчету уровня достаточности золотовалютных резервов для России, учитывающие размер краткосрочного внешнего долга национальной экономики, а также высокий уровень зависимости платежного баланса от конъюнктуры мировых сырьевых рынков. Анализ трансграничных финансовых потоков позволил выявить наиболее существенные негативные последствия накопления избыточных объёмов валютных резервов.

6. Выявление существенных взаимосвязей резервных политик Центрального Банка и Правительства РФ позволило предложить модель управления золотовалютными резервами на базе применения более либеральных подходов к структурированию и размещению резервных активов с учетом их избыточности. Применение указанной модели позволит повысить эффективность антиинфляционной политики, в перспективе сократить налоговую нагрузку на реальный сектор экономики, создать механизм трансформации конъюнктурных доходов национальной экономики в реальный рост благосостояния нации.

Практическая значимость исследования

Результаты диссертационного исследования могут быть применены на практике Банком России и органами государственного управления (Правительство РФ, Министерство финансов РФ), а также использованы для дальнейших научных работ в этой области.

Для разработки и реализации государственной финансовой и денежно-кредитной политики практическое значение имеют методы определения уровня достаточности золотовалютных резервов, а также выводы о необходимости реформирования резервной политики путем внедрения либеральных принципов управления резервами в целях избежания прямых потерь национальной экономики и создания механизмов повышения инвестиционного потенциала частного сектора и преумножения национального благосостояния без ущерба для уровня защищенности финансовой и бюджетных сфер от внешних негативных воздействий.

Значение теоретических положений исследования для дальнейших научных работ состоит в обосновании необходимости разграничения функций золотовалютных резервов и механизмов их размещения в зависимости от уровня их достаточности, а также оценки эффективности резервной политики Центрального банка с точки зрения текущей макроэкономической ситуации и приоритетных задач, стоящих перед национальной экономикой в целом.

Кроме этого, теоретические положения настоящего исследования могут быть включены в курс одной из учебных финансовых дисциплин. Следует отметить, что, несмотря на актуальность вопросов управления золотовалютными резервами, содержание учебных курсов по финансовым специальностям обходит их стороной.

Апробация и внедрение результатов исследования

Проблематика избыточности накапливаемых Банком России золотовалютных резервов поднималась автором-на ^Всероссийской научно-практической молодежной конференции «Антикризисное управление в России в современных условиях», проходившей в Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова и Московском государственном техническом университете им. Н.Э. Баумана в 2003 году.

Частично выводы диссертационного исследования излагались в аналитическом отчете, подготовленном по результатам научно-практического исследования, выполненного по заказу Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова в 2003 году в рамках конкурса на выделение грантов.

Основные положения диссертации опубликованы в 3 печатных работах общим объёмом 1,43 п.л. (весь объём авторский).

Структура работы

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и библиографии. Материал изложен на 157 страницах текста, содержит 6 таблиц, 16 рисунков и библиографический список.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Лиханов, Алексей Игоревич

Выводы по главе III:

1. Официальная концепция управления валютными-резервами, предлагаемая МВФ, базируется в настоящее время на постулате о первостепенной важности обеспечения адекватности резервов состоянию счета капитальных операций платежного баланса страны в части размеров краткосрочного долга с факультативным учетом других факторов^ применительно к индивидуальным особенностям национальной экономики. Превышение объёмами резервов уровня достаточности предоставляет возможность денежными властям более либерально подходить к выбору стратегии, размещения избыточной-части резервов, смещая акцент в сторону обеспечения максимальной доходности размещения резервов, в рамках соблюдения-умеренных уровней кредитного риска и риска ликвидности. Наиболее распространенной реакцией денежных властей на избыточный рост резервов'в условиях усложняющейся ситуации на традиционных рынках размещения резервов является диверсификация резервных портфелей за счет включения новых финансовых инструментов, увеличение дюрации портфелей и применение активного подхода-к управлению резервов; предоставляющего возможность отклонений от параметров эталонных портфелей в рамках устанавливаемых лимитов рисков.

2. Около 50% от накопленного в-настоящее время объёма;международных валютных резервов РФ являются избыточными по отношению к оперативным целям управления валютными резервами: Валютная и бюджетная политики российских властей, базирующиеся на необходимости формирования резервов на случай финансовых кризисов; приводит к формированию избыточного денежного предложения и инфляционному давлению, а также перераспрёделению части доходов российской экономики в пользу остального мира, а точнее, - в пользу государств-эмитентов валют и финансовых инструментов, в которые размещаются резервные активы РФ. В; итоге, накопление резервных активов без совершенствования^ системы управления ими приводит к снижению инвестиционного потенциала российской экономики, препятствует ускорению темпов роста ВВП, консервирует неразвитость внутреннего финансового рынка.

3. Анализ наиболее актуальных тенденций в сфере: управления; резервами, являющимися избыточными по отношению к текущим; целям их использования, свидетельствует о распространяющейся? практике формирования* фондов национального благосостояния. Приоритетными целями: создания указанных фондов является максимизация; доходности использования, резервных активов} сохранение и преумножение их реальной стоимости в интересах будущих поколений. Кроме этого в;, ряде случаев резервы фондов; направляются непосредственно на, развитие—и.диверсификацию!структуры промышленности и; финансового сектора в целях снижения'чувствительности национальной экономики к внешним шокам.

4. Политика Банка, России по управлению золотовалютными резервами' должна осуществляться в тесной взаимосвязи с механизмами формирования и расходования Резервного фонда и. Фонда национального благосостояния. Указанная. взаимосвязь позволит минимизировать масштабы валютных интервенций Банка России, а также осуществлять эффективное управление резервными фондами бюджета В' целях преумножения, национального благосостояния и формирования надежной защиты от колебаний мировой конъюнктуры рынков экспортных товаров и внешних финансовых шоков.

Для-эффективного? управления» международными валютными активами необходимо выделить: в их составе несколько; траншей с четким разграничением конечных целей их формирования и использования. Для достижения указанных целей Банку России следует осуществить трансформацию резервной политики путем внедрения более либеральных подходов к управлению резервными портфелями с применением накопленной мировой практики.

Заключение

По результатам проведённого исследования можно сделать следующие выводы и рекомендации.

1. Классическая трактовка международных резервов, предлагаемая Международным валютным фондом, обозначает их приоритетной функцией корректировку платежного баланса и поддержание устойчивости курса национальной валюты в периоды нестабильности на мировых финансовых рынках, что требует соблюдения принципов максимальной ликвидности и сохранности, в соответствии с которыми резервы должны размещаться в инструменты с низким уровнем кредитного риска, обращающиеся на эффективных рынках, важными характеристиками которых является' значительная глубина и ликвидность. Однако проведенный анализ мировой практики управления валютными резервами позволил выявить новые тенденции, противоречащие классической трактовке:

- усиление диверсификации международных валютных резервов как в разрезе валют, так и инструментов размещения, сопровождающееся некоторым снижением уровня ликвидности и надежности вложений;

- выделение в составе резервов фонды национального благосостояния, в управлении которыми принцип доходности становится превалирующим.

Указанные тенденции должны иметь долгосрочный характер, так как обусловлены фундаментальными факторами:

- переход к биполярной валютной системе с постепенным ростом влияния евро и усилением фундаментальных факторов девальвации доллара США относительно национальных валют как развитых, так и развивающихся экономик;

- консолидация рынка казначейских облигаций. США (традиционный рынок для размещения резервов) и возрастающая* неопределенность относительно дальнейших темпов роста экономики США;

- существенные темпы роста объёмов валютных резервов со значительным превышением уровней достаточности, рассчитанных на базе наиболее консервативных критериев, обусловленные проведением развивающимися государствами целенаправленной политики сдерживания темпов укрепления национальных валют для стимулирования экспорта и экономического роста.

2. Анализ результатов реализации мер денежно-кредитной политики Банка России, проведенный на базе обширного статистического материала, показал, что накопление золотовалютных резервов играло ключевую роль на современном этапе, выступая основным источником денежного предложения. Накоплению валютных резервов, способствовало стабильное положительное сальдо торгового баланса, обусловленное благоприятной конъюнктурой на мировых рынках основных российских экспортных товаров; Политика накопления резервов в первую очередь преследует цель поддержания конкурентоспособности отечественных производителей и эффективности экспортных операций. Однако масштабные интервенции Банка России на валютном рынке сопровождались эмиссией денег в объёмах, избыточных с позиций антиинфляционной политики. Единственным действенным.инструментом стерилизации вранном контексте выступает увеличение остатков на счетах Правительства РФ, а именно на' счетах Стабилизационного фонда, аккумулирующего большую часть профицита государственного бюджета.

При этом анализ основных принципов-и целей денежно-кредитной и валютной политик Банка России продемонстрировал, что по мере роста объёмов золотовалютных резервов РФ цели их накопления и использования из оперативной плоскости, когда сохранение и пополнение официальных валютных резервов требовалось для сдерживания девальвационных тенденций на внутреннем валютном рынке и финансирования выплат по внешнему государственному долгу, перешли в стратегическую плоскость, когда валютные резервы рассматриваются в. качестве индикатора долгосрочной стабильности финансового сектора, инвестиционной привлекательности национальной экономики и независимости от политики международных кредиторов.

3. Целенаправленная политика Банка России по сдерживанию реального укрепления курса рубля внесла существенный вклад в ускорение темпов роста российской экономики. Критически осмысленная в данной работе концепция инициации экономического роста за счет целенаправленное накопление валютных резервов, предложенная В. Поповым и В. Полтеровичем, является действенной мерой для стран, характеризующихся слабыми государственными институтами, и получает практическое обоснование на примере большинства развивающихся стран, в число которых входит и Россия.

Политика последовательного накопления резервов позволяет задействовать три механизма, способных инициировать экономический рост: 1) увеличение рентабельности за счет девальвации национальной валюты, приводящей к падению относительных цен на неторгуемые товары и реальных размеров заработной платы, 2) стимулирование экспорта и создание преимуществ от экспортной экстерналии, 3) улучшение инвестиционного климата и привлечение иностранных инвестиций.

Для. успешного использования указанной политики в России она должна сопровождаться активной промышленной, политикой, обеспечивающей обновление производственного аппарата основных отраслей на основе взаимодействия государства и бизнеса, а также укреплением институтов и движением к правовому государству. Решение проблемы ускорения темпов «роста и улучшения качественной составляющей экономического роста не может быть ограничено применением монетарных мер. Фундаментальная> задача государственной политики состоит в создании эффективных механизмов использования прибыли от экспорта сырья для развития отраслей глубокой переработки и диверсификации структуры отечественной промышленности.

4. Одним из промежуточных результатов, диссертационного исследования явилось обоснование наиболее приемлемого показателя достаточности золотовалютных резервов ■ для- России. Выбор критерия осуществлялся с учетом результатов исследований МВФ; продемонстрировавших тесную связь между обеспеченностью резервами текущих обязательств по внешнему долгу и глубиной финансовых кризисов, а также индивидуальных особенностей РФ как участника мировой торговли. С учетом роста внешнего долга российской экономики, а также высокой степени зависимости состояния платежного баланса от конъюнктуры-мировых сырьевых рынков, оптимальным показателем достаточности для России является модифицированный критерий Редди.

Статистический анализ, динамики релевантных показателей позволил определить, что порядка 50% сформированных в настоящее время валютных резервов РФ являются избыточными по отношению к оперативным целям управления. Накопление сверхдостаточных резервов. оборачивается,для национальной экономики следующими негативными последствиями:

- эмиссия денежных средств в результате интервенций на валютном: рынке оказывает дополнительное повышательное давление на темпы инфляции;

- аккумулируемые в резервных активах по средствам механизма резервных фондов бюджета дополнительные конъюнктурные доходы экономики; размещаются, в инструменты, характеризующиеся; крайне низкой доходностью (не более 4%), что приводит к перераспределению дохода национальной экономики; впользу.нерезидентов,таккакроссийскиекомпанииибанкив влекать заёмные ресурсы на мировом рынке по ставкам (6,5-9%), существенно превышающим уровень доходности валютных резервов.

Таким образом, накопление резервных активов без совершенствования системы управления ими приводит к снижению инвестиционного потенциала частного сектора'российской экономики, препятствует ускорению темпов роста ВВП, консервирует неразвитостывнутреннего финансового рынка.

5. В условиях значительного превышения-резервами Банка России уровня достаточности, адекватного текущей; макроэкономической обстановке, созданы предпосылки для трансформации резервной политики ЦБ РФ путем применения более либеральных подходов к процессу размещения.резервных активов.

Предложенная* в*, настоящей; работе; модель управлениям золотовалютными, резервами предполагает выделение в их составе трех траншей, управление каждым из которых должно преследовать решение конкретного круга задач. Политика Банка России по управлению золотовалютными резервами и определение количественных параметров каждого транша должна базироваться на применении системы показателей достаточности резервов и осуществляться в тесной взаимосвязи с механизмами формирования и расходования Резервного фонда и Фонда национального благосостояния. Предлагаемая модель основывается на разделении золотовалютных резервов на три транша:

- ликвидный, транш, средства которого должны обеспечить стабильность платежного баланса, валютного курса и национальной финансовой системы в случае мировых финансовых кризисов и негативных конъюнктурных сдвигов;

- среднесрочный транш, основной задачей управления которым должно стать сохранение покупательной способности средств Резервного фонда для гарантирования бюджетной стабильности в среднесрочной'перспективе;

- инвестиционный транш для размещения, средств Фонда национального благосостояния в высокодоходные активы в целях преумножения национального благосостояния в долгосрочной перспективе.

Построение системы управления валютными резервами в соответствии с предложенноймод елью, позволит:

- сократить инфляционный эффект и снизить интервенционную активность Центрального Банка на внутреннем валютном рынке (что особо актуально в свете планируемого перехода к режиму инфляционного таргетирования);

- увеличить уровень доходности размещения «сверхдостаточной» части резервов и в перспективе сократить налоговую нагрузку на реальный сектор экономики, когда значительный вклад в формирование резервов будут вносить доходы от их размещения, что позволит увеличить внутренний инвестиционный потенциал частных предприятий;

- сформировать эффективный механизм трансформации конъюнктурных доходов национальной экономики в.реальный рост благосостоянияч нации и инвестиции; направленные на^диверсификацию отечественной промышленности.