Венчурное инвестирование в международном инвестиционном процессе тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Венчурное инвестирование в международном инвестиционном процессе"

На правах рукописи

КОМЛЕВА Оксана Олеговна

ВЕНЧУРНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ В МЕЖДУНАРОДНОМ ИНВЕСТИЦИОННОМ ПРОЦЕССЕ

Специальность 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2004

Работа выполнена на кафедре Мировой экономики Российского государственного торгово-экономического университета

Научный руководитель доктор экономических наук,

профессор Халевинская Елена Дмитриевна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук,

профессор Покровская Валентина Васильевна

кандидат экономических наук, доцент Юрга Валентина Андреевна

Ведущая организация Дипломатическая академия

Министерства иностранных дел Российской Федерации

Защита диссертации состоится 29 июня 2004 года в_часов на заседании Диссертационного совета Д.227.001.02 в Российском государственном торгово-экономическом университете по адресу: 125993, Москва, ул. Смольная, дом 36, зал заседаний Ученого совета.

Отзывы на автореферат в двух экземплярах, заверенные печатью, просим направлять по адресу: 125993, Москва, ул. Смольная, дом 36, ученому секретарю Диссертационного совета Д.227.001.02.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Российского государственного торгово-экономического университета.

Автореферат разослан_2004 года.

Ученый секретарь /

Диссертационного совета / ,

кандидат экономических наук, доцент Л А/ ) КрасюкИ.Н.

1. Общая характеристика работы

Актуальность темыдиссертационного исследования определяется значительными изменения в мировом хозяйстве, в том числе заметными сокращениями мировых потоков прямых иностранных инвестиций (ПИИ). В этих условиях особое значение приобретает роль различных селективных подходов к привлечению ПИИ на национальные рынки и увеличение их эффективности. Одним из таких подходов является венчурное инвестирование. Поскольку в этом случае инвестирование идет в быстрорастущие компании, эффективность ПИИ резко возрастает, а проблема инвестиционного риска, которая при венчурном инвестировании значительно увеличивается, требует аналитического исследования.

В то же время происходят значительные изменения в глобальной инновационной сфере, интеграция в которую стала важнейшим условием развития национального научно-технического потенциала. Заметное увеличение доли зарубежного финансирования НИОКР, прежде всего, в форме венчурного инвестирования, высокие темпы роста международной торговли наукоемкими товарами и услугами, постоянное расширение списка стран, производящих и экспортирующих наукоемкие товары позволяет говорить об эффективности такого подхода.

Очевидно, что российская экономика не может оставаться в стороне от глобальных изменений в международном инвестиционном процессе. Для привлечения венчурных инвестиций необходимо взять на вооружение наиболее эффективные методы выбора отдельных венчурных проектов и формирования венчурных портфелей.

Актуальность данной темы продиктована не только отставанием российской экономики в развитии венчурного инвестирования, но и широким спектром преимуществ его использования. Развитие венчурного инвестирования в России позволит не только более эффективно использовать ПИИ, но и увеличивать процент наукоемкой продукции в ВВП и в российском экспорте,

3 | рос национальная

i библиотека !

позволит выпускать более конкурентоспособную продукцию, расширить российскую позицию на мировых рынках.

Теоретическая и практическая актуальность проблематики, её недостаточная проработанность обусловили выбор диссертационного исследования.

Объектом исследования является венчурное инвестирование в развитых индустриальных странах и России. Предметом исследования являются экономические отношения, возникающие в процессе совершенствования и развития методов выбора венчурного проекта и формирования венчурного портфеля с точки зрения его оптимизации по критериям доходности и риска.

Цель диссертационного исследования состоит в разработке комплекса мер по развитию венчурного инвестирования в отечественной экономике и обосновании подходов к оптимизации венчурного портфеля с точки зрения доходности и риска.

Реализация поставленной цели предполагает решение следующих основных задач исследования:

- определить связь венчурного инвестирования с прямыми частными инвестициями и прямыми иностранными инвестициями;

- выявить особенность венчурного инвестирования в инновационной сфере в условиях глобализации;

- исследовать источники, организационные формы, этапы венчурного инвестирования;

- провести сравнительный анализ развития венчурного бизнеса в США, Западной Европе, выявить национальные особенности и предпочтения;

- исследовать становление венчурного бизнеса в России, определить основные проблемы, направления, тенденции и перспективы его развития;

- обосновать подходы оптимизации венчурного портфеля с точки зрения доходности и риска с учетом территориального фактора российских регионов.

Теоретическую базу исследования составили труды крупнейших экономистов, лауреатов Нобелевской премии Г. Марко-вица, Д. Тобина, У. Шарпа и их последователей Барда B.C., Булатова А.Н., Игониной Л.Л., Красса М.С., Ковалева В.В., Кра-

савиной Л.Н., Королева И.С., Рыбалкина В.Е., Слепова ВА, Смитиенко Б.М., Халевинской Е.Д., Щетинина В.Д., изучавших экономические процессы с количественной точки зрения, в том числе методами математического моделирования.

Кроме того, большую помощь в написании диссертационной работы оказало изучение работ, в том числе и диссертационных, отечественных экономистов Барбаумова В.Е., Белоусо-ва Д.Р., Бузулукова С.Н., Буренина А.Н., Валдайцева С.В, Вознесенской Н.Н., Гладких И.М., Дрогобыцкого И.Н., Колемаева ВА., Михайленко К.В., Попова В.М., Солнцева О.Г., Розена В.В., Шухгальтер М.Л., Щепетовой С.Е., Фальцмана В.К., Чуйко А.С., которые непосредственно занимались исследованиями венчурного инвестирования.

Информационную основу исследования составили материалы мировой и российской статистики, официальные материалы ООН, ЮНКТАД, МБРР, различных ассоциаций венчурного инвестирования, в частности, Национальной ассоциации венчурного инвестирования (США), Европейской ассоциации венчурного инвестирования, Российской ассоциации венчурного инвестирования, Британской ассоциации венчурного инвестирования и др.

Научнаяновизна диссертационного исследованиязаклю-чается в том, что автором предложен концептуальный подход к развитию венчурного инвестирования в России и сформулированы рекомендации по количественному анализу венчурного процесса с целью повышения эффективности использования ПИИ.

Наиболеесущественныенаучныерезультаты,полученные соискателем:

- проведено разграничение между венчурным инвестированием, которое специализируется на приобретении быстрорастущих компаний на начальной стадии их развития, и прямыми частными инвестициями, которые вкладываются в предприятие с целью повышения их эффективности и дальнейшего роста;

- выявлены основные тенденции развития венчурного инвестирования, в том числе стабильный рост доли инвестирования в инновационные процессы за рубежом в общем потоке ПИИ;

- определены основные предпосылки успешного развития венчурного инвестирования за счет ПИИ: развитие инфраструктуры рынков капитала для свободной продажи акций компаний-реципиентов, государственная поддержка малого и среднего бизнеса и инновационной сферы, формирование экономических отношений, при которых поощряется успех стартующих бизнесов;

- обосновано введение нового понятия «венчурный портфель», необходимого для исследования процессов венчурного инвестирования одновременно в несколько проектов, находящихся на различных стадиях разработки;

- проведена оценка рисков и эффективности венчурного инвестирования для одного проекта и для венчурного портфеля в целом путем сведения этой задачи к классической задаче «портфельной теории» для определенного периода владения;

- поставлена и в условиях российской экономики решена задача учета территориального фактора риска при оптимизации венчурного портфеля путем оценки инвестиционного климата российского региона за счет выбора соотношения инвестиционного потенциала и инвестиционного риска.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в том, что научные положения, выводы и рекомендации, содержащиеся в исследовании, могут быть использованы для решения практических задач выбора венчурного проекта и формирования венчурного портфеля. Разработанный автором подход по определению инвестиционного рейтинга регионов позволяет учесть территориальный фактор риска при принятии решений о выборе венчурного проекта.

Результаты исследования могут быть использованы государственными федеральными и региональными структурами, заинтересованными в привлечении иностранного, в том числе венчурного капитала, а также в учебном процессе при подготовке специалистов в области международных финансов. Диссертационная работа представляет интерес для руководителей венчурных фондов, а также для компаний-реципиентов, заинтересованных в иностранном капитале для реализации новых проектов.

Апробация основных положений работы проводилась на международных научно-практических конференциях РГТЭУ: Васильевские и Румянцевские чтения 2002-2004 гг. На основании предложенных подходов к использованию классической портфельной теории решена практическая задача оптимизации поэтапного финансирования с точки зрения соотношения доходности и риска конкретного проекта венчурного фонда Консорциума «Альфа-Групп».

Публикации. По теме диссертации опубликовано 6 работ на русском и 2 на английском языке общим объемом 8,7 печатных листов.

Структура диссертационной работы представляет 148

страниц текста, 17 таблиц, 44 рисунка, состоит из введения,-3 глав, списка использованной литературы, включающего 129 источников, 4 приложений.

В I главе диссертации «Теоретические основы венчурного инвестирования» рассматриваются источники, организационные формы, этапы венчурного инвестирования. При этом особое внимание уделяется выявлению его связей с прямыми частными инвестициями.

Во II главе «Тенденции развития венчурного бизнеса в мировом хозяйстве» выявляются особенности становления венчурного инвестирования в США и Западной Европе в зависимости от страновых условий. На основании анализа зарубежного опыта государственной поддержки венчурного инвестирования проводится оценка перспектив развития венчурного бизнеса в России.

В III главе «Оценка рисков и эффективность венчурного инвестирования» сформулирован подход оптимизации венчурного портфеля с точки зрения доходность-риск путем сведения классической «портфельной теории» к определенному периоду владения, а также предлагается методика учета регионального фактора при формировании конкретного венчурного портфеля.

2. Основное содержание работы

Венчурный капитал, как дополнительный источник финансирования частного бизнеса, зародился в США в середине 50-х годов. В Европе он появился только в конце 70-х годов. До возникновения венчурного инвестирования в мире были известны несколько источников финансирования малого и среднего бизнеса: банковский капитал, крупные корпорации и компании и состоятельные люди, которых американцы и англичане с присущей английскому языку многозначностью называют «ангелы бизнеса» (business angels). Начинающий предприниматель мог организовать свое дело, действую по принципу «все или ничего». Чтобы привлечь необходимые для развития бизнеса средства, он одалживал деньги у родственников, друзей, знакомых, в банках закладывал дом и имущество, надеясь только на успех и собственные силы.

За рубежом, главным образом в США и некоторых странах Западной Европы, механизмы венчурного инвестирования предпринимательских проектов широко используются на практике уже не одно десятилетие и получают в последние годы все более широкое распространение.

Венчурный бизнес является сегодня не самым большим сегментом отрасли прямых инвестиций в акционерный капитал, однако, значение его трудно переоценить, т.к. рисковый капитал является практически единственным источником финансовой поддержки малых инновационных предприятий на самых ранних стадиях существования - от идеи до выхода и закрепления их продукции на рынке. Венчурный капитал поддерживает наиболее динамично развивающиеся отрасли, обеспечивающие стране международную конкурентоспособность. Он сделал возможным развитие новых отраслей: таких, как полупроводниковая электроника, информационные технологии, персональные компьютеры и биотехнологии.

Средние мировые показатели годовой прибыли венчурных фондов составляли в 2002 г. 27%, что значительно превышает

показатели банковской доходности. Именно поэтому венчурный капитал стал центром формирования в развитых индустриальных странах, и, прежде всего в США, современной мощной индустрии прямых инвестиций.

При анализе венчурного инвестирования на современном этапе была показана необходимость учитывать фактор ПИИ. Национальные основы инновационной деятельности в условиях сложившегося в XX веке глобального перелива производственных, финансовых и трудовых ресурсов существенно модифицируются. Глобализация в инновационной сфере появляется, прежде всего, в растущей доле зарубежного инвестирования научных исследований в большинстве развитых индустриальных и новых индустриальных стран, в создании всё большего числа исследовательский подразделений ТНК и самостоятельных структур в благоприятных для такой деятельности регионах. В среднем в странах ОЭСР доля в инвестировании в инновационную деятельность составила в конце XX века около 10%. Этот процесс набирает силу последние 10 лет, однако идет неравномерно, и национальные различия весьма существенны. Полюсами этого процесса являются Япония (0,3% ПИИ в инвестировании в инновационную деятельность) и Великобритания (около 15%).

Мотивы, определяющие размещение исследовательских подразделений и самостоятельных структур за рубежом многообразны и зависят от профиля основных компаний, специфики отрасли, условий размещения ПИИ в принимающей стране. Как правило, инновационные проекты обеспечивают сначала потребности местного производства и национального рынка. Со временем наиболее удачные инновационные проекты превращаются в крупные самостоятельные структуры, обеспечивающие развитие отрасли за рамками национального производства и рынка.

В работе доказано, что существуют два основных вида фондов прямых инвестиций: венчурные, которые специализируются на покупке долей в быстро растущих компаниях на начальной стадии их развития, и фонды прямых частных инвестиций, которые инвестируют капитал в средние и крупные предприятия с целью повышения их эффективности и дальнейшего роста. В

работе за основу принято данное разделение как наиболее отвечающее суждениям автора, а также целям и содержанию практической части работы.

При исследовании механизма венчурного инвестирования было предложено ввести понятие «венчурного портфеля», которое в отличие от общепринятого «инвестиционного портфеля» учитывает специфику деятельности венчурных фондов, специализирующихся только на инвестировании в венчурные проекты, находящиеся на различных стадиях инвестирования: от ранних -с наибольшим риском до поздних - вплоть до реализации проекта с минимальным (нулевым) риском.

При анализе доходности венчурных инвестиций на различных этапах инвестирования был сделан вывод о том, что доминирующей стадией развития компании-реципиента, на которой венчурные фонды предпочитают осуществлять инвестиции, является стадия расширения. Практически идентичное распределение доходности инвестиций на различных стадиях являются подтверждением сбалансированности рынка венчурных инвестиций.

В результате сравнительного анализа опыта США, где за несколько десятков лет достижения венчурного финансирования были наглядным образом продемонстрированы, с реалиями стран Европы, Азии и ряда развивающихся стран, выделены основные предпосылки успешного становления и развития этой разновидности инвестирования в дополнение хорошим макроэкономическим показателям и развитому частному сектору:

- должны существовать экономические условия, в которых предпринимательски настроенные личности будут в состоянии реализовать свой потенциал посредством создания и развития собственных бизнесов. Общественное отношение к успеху и бизнесу должны быть если не поощряющими, то, по крайней мере, не осуждающими. В этом контексте высокий уровень защищенности наемных работников (т.е. участие в системе социального страхования или разрыв трудовых отношений, практикуемые в странах Европы и некоторых развивающихся странах) оказывает не стимулирующее, а, напротив, расхолаживающее воздействие на предпринимателя;

- инвесторы должны иметь возможность свободно распоряжаться своими акциями. Хотя наличие хорошо развитых рынков капитала, в том числе «вторичных» и небиржевых, не является непременным условием, их появление может положительно повлиять на формирование системы венчурного финансирования;

- налоговый режим должен быть стимулирующим. Это не означает, что система налогообложения может полностью уничтожить венчурный капитал, однако поощрительные налоговые меры могут очень позитивно отразиться на состоянии его развития;

- некоторые формы организации венчурных фондов, такие как: фонд и управляющая компания или двухуровневая структура, - могут увеличить вероятность достижения успеха, однако, повсеместно существует дефицит грамотных и компетентных менеджеров венчурных фондов, организация их систематической подготовки не всегда приводит к желаемому результату. В качестве примера можно привести опыт США, где приблизительно через тридцать лет после начала работы этого бизнеса существовало не более 200-300 лиц, обладающих достаточными способностями, чтобы носить звание профессионального венчурного капиталиста;

- должна функционировать инфраструктура, нацеленная на поддержку создания и роста малого бизнеса. Она может включать в себя те или иные институты содействия, консультационные центры, гарантийные схемы и иные вспомогательные элементы. Более того, оказываемая поддержка должна распространяться за рамки услуг, оказываемых малому бизнесу, и включать в себя уничтожение бюрократических барьеров, ограничивающих доступ на рынок новых игроков.

В результате анализа развития венчурного инвестирования в России было выявлено, что, вопреки прогнозам некоторых аналитиков, предсказывающих сокращение объемов венчурных инвестиций в РФ на ближайшую временную перспективу, венчурная индустрия будет переживать «третью приливную волну», которая началась в 2002 году. Этот вывод подтверждается следующими фактами. Динамика венчурных инвестиций, начиная с

2001 года, демонстрирует восходящую тенденцию. 2001 - 2003 годы стали периодами начала «выходов» венчурных фондов из проинвестированных ими в предшествующие годы компаний. При этом показатели эффективности вложенных венчурных инвестиций в России являются одними из самых высоких в мире среди стран с развивающимися экономиками.

В этот же период наблюдается тенденция активного вовлечения отечественных капиталов в венчурный бизнес. Возникают и действуют чисто российские по источникам капитала и составам управляющих команд венчурные фонды и компании. В сфере прямых инвестиций российские финансово-промышленные структуры ведут себя достаточно независимо, а в некоторых случаях даже «агрессивно» по отношению к своим западным венчурным конкурентам.

- Если в начале своего проявления венчурная индустрия в России была представлена в основном венчурными фондами, возникшими вследствие той или иной правительственной, ведомственной или межгосударственной инициативы, то с течением времени к этим инвестиционным институтам добавились совершенно частные компании. Успехи, которые демонстрируют отдельные венчурные фонды и компании, позволяют им собирать новые, более крупные фонды, ориентирующиеся на российские предприятия. Правительство Российской Федерации в настоящее время рассматривает венчурную индустрию как серьезный и практически безальтернативный источник внебюджетного финансирования, в первую очередь, - отечественных инноваций, и предпринимает разумные и обоснованные шаги на пути сближения интересов и сотрудничества с венчурными инвесторами. Получила свое достойное признание и место в инновационной структуре страны Российская венчурная ярмарка - коммуникативная площадка, на которой встречаются малый бизнес вне зависимости от сферы деятельности и географии расположения, который позиционирует себя как объект инвестирования, и инвестор, который реализует свою заинтересованность в нахождении таких объектов. Начата реализация сетевой системы «Коучинг-центров по венчурному предпринимательству», которая должна почти в кратчайшие сроки в течение 2-3 лет охватить все регионы страны.

Настоящим «прорывом» в области государственного признания и встраивания венчурной индустрии в систему инвестиционных взаимоотношений в российской экономике стало Постановление Федеральной Комиссии Ценных Бумаг «Положение о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов». В нем впервые за всю историю деятельности венчурных институтов в России в числе прочих инвестиционных институтов упоминаются «венчурные» фонды. Факт включения категории венчурных фондов в число инвестиционных институтов, деятельность которых допускается на территории РФ, говорит о той роли и влиянии, которые успела приобрести эта достаточно молодая разновидность инвестиционной деятельности в отечественном бизнесе.

В диссертации предложена стратегия государственной поддержки развития венчурного инвестирования, которая отвечает специфическим условиям России и имеет наилучший потенциал для успеха. В развивающихся экономиках, к которой относится и Россия, состав потенциальных источников капитала для венчурной индустрии ничем не отличается от того, что существует на развитых рынках. Однако распределение удельных весов этих источников капитала в общем объеме инвестиций в венчурные фонды в экономически развитых и странах с переходной экономикой значительно различается. Если на развитых рынках основными источниками капитала являются средства пенсионных фондов и страховых компаний, в странах с переходной экономикой центр тяжести смещен в сторону банковского и государственного секторов. Как свидетельствует опыт США и европейских стран, обязательной предпосылкой становления национальной системы венчурного финансирования малого, в первую очередь технологического бизнеса является наличие действующей модели государственной финансовой поддержки. Правительство может очень эффективно подтолкнуть технологические старт-апы для того, чтобы страна быстро вошла в международный процесс венчурного инвестирования. Поэтому были проанализированы схемы государственной поддержки, реализованные в других странах, в результате чего для России была предложена гибрид-

ная программа, которая даст максимум инициативы частному сектору: сочетание SBIR (Small Business Investment Research) -программы, инициированной правительством США в 1982 г., в рамках которой начинающим технологичным компаниям этой страны была предоставлена финансовая помощь в виде грантов на проведение НИОКР, и Yozma - программы, инициированной в 1992 году правительством Израиля, в рамках которой венчурные инвестиции направлялись как во вновь создаваемые венчурные фонды, так и напрямую в начинающие высокотехнологичные компании, сопровождаясь при этом значительными налоговыми льготами.

Рассмотрев понятие риска, возникающее вследствие неопределенности финансовых операций, при венчурном инвестировании автор показывает, что венчурные проекты зависят фактически от двух параметров: доходности (потенциала) и риска.

Важнейшее отличие венчурного инвестирования, выделенное автором, от классического «портфельного инвестирования» состоит в невозможности продажи активов в любое время. При этом наиболее рискованные инвестиции, но и наиболее прибыльные, возникают при выборе проекта, осуществление которого планируется с начального этапа до завершения проекта. Разделение финансовых потоков по этапам вызвано как стремлением снизить финансовый риск инвестора при отклонении от намеченного бизнес-плана, так и необходимостью привлечения дополнительных средств по мере успешного продвижения к поставленной цели.

В работе был использован аппарат математического моделирования, разработанный нобелевскими лауреатами Г. Марко-вицем, Д. Тобиным и У. Шарпом, которые с его помощью проводили анализ инвестиционного портфеля. В диссертации на базе аппарата математического моделирования был проведен анализ процессов поэтапного венчурного инвестирования в отдельный проект и оптимизации венчурного портфеля.

В результате проведенных в работе расчетов выявлено, что к окончанию проекта происходит падение доходности, но одновременно происходит уменьшение риска. Очевидно, основной

вклад в окончательные величины доходности и риска вносит этап с наибольшей величиной финансирования.

Показано, что, решив задачу определения ожидаемых до-ходностей и рисков одного венчурного проекта в зависимости от этапа его реализации, можно перейти к общей задаче оптимизации венчурного портфеля с точки зрения «доходность - риск».

Доказано, что в обобщенном виде методы классической теории для венчурного портфеля приводят к задаче Д. Тобина для комбинированного портфеля с наличием безрисковых активов. Безрисковым активам соответствуют завершающие этапы венчурных проектов. Решив эту задачу и учтя особенность венчурных проектов (невозможность продажи активов в любое время), в работе формируется модель оптимального венчурного портфеля с точки зрения «доходность-риск».

В диссертации также отмечается, что специфика российской экономики заключается в том, что анализ проектов необходимо проводить не только с точки зрения источников финансирования и отрасли применения, но и с точки зрения региона, где этот проект реализуется.

При оценке инвестиционного климата (привлекательности) регионов в качестве оценочных факторов в диссертации предложено использовать две комплексные характеристики: инвестиционный потенциал и инвестиционный риск. При этом одним из критериев оценки инвестиционного климата в работе предложено использовать объем ПИИ, накопленных в регионе за определенный период.

Автором обобщено и проанализировано большое количество подходов различных авторов по оценке инвестиционного климата. Сделан вывод о том, что главным недостатком этих исследований является отсутствие методик по распределению российских регионов по рейтингу инвестиционной привлекательности.

В работе предложено рейтинг инвестиционной привлекательности определять с помощью предпочтений инвестора, которые задаются положением кривых безразличия. В портфельной теории кривые безразличия - это геометрическое место точек на

плоскости «потенциал-риск», которые задаются предпочтениями инвестора, т.е. его готовностью к определенному риску.

Автором доказано, что фактически рейтинг инвестиционной привлекательности региона является функцией трех факторов: два характеризуют регион - потенциал и риск, а третий характеризует инвестора.

Предложенная методика использована в работе для оценки инвестиционной привлекательности федеральных округов и регионов России на основе средних показателей инвестиционных потенциалов и рисков регионов, входящих в округ.

В результате проведенного в диссертационном исследовании анализа инвестиционного климата федеральных округов автор показывает, что практически бесперспективны в целом для венчурных инвесторов Северный, Дальневосточный и Южный округа, а практически равнозначными лидерами являются Центральный, Поволжский и Северо-Западный федеральные округа. При этом Центральный федеральный округ рассматривается без Москвы, инвестиционная оценка которой весьма условна.

Предложенный в диссертации подход по использованию венчурного инвестирования как дополнительного источника финансирования и сформулированные рекомендации по количественному анализу отдельного венчурного проекта и венчурного портфеля в целом будут способствовать росту эффективности использования инвестиций, в том числе ПИИ, в российской экономике.

Предложенная методика определения инвестиционного рейтинга регионов позволяет, с одной стороны, снизить риск инвестора при венчурном инвестировании, с другой стороны, позволяет регионам с низким инвестиционным рейтингом провести мероприятия, увеличивающие их привлекательность для венчурных инвесторов.

В заключении диссертации приведены основные теоретические и практические выводы, вытекающие из логики и результатов исследований.

Основные результаты исследования нашли свое отражение в следующих публикациях автора:

1. Комлева О.О. Оценка имущества предприятия. - Справочник по аудиту под редакцией Уткина Э.А. - Финансовая академия при Правительстве РФ, 1999 г. - 1,2 п.л.

2. Комлева О.О. Оценка рыночной стоимости пакетов акций (из российская практики). - Аудит и финансовый анализ, № 4 - Москва: ЗАО «1с: Компьютерный аудит». - 2002 г. - 3,4 п.л.

3. Komleva О.О. Evaluation of The Market Cost of Share Portfolios (from Russian Practice). - Audit and Financial Analysis, №4, Moscow: Joint-Stock Company «1c: Computer Audit», - 2002 - 3,1 п.л.

4. Комлева О.О. Риски иностранного инвестора в России -Материалы международной научно-практической конференции «Румянцевские чтения». - РГТЭУ, 2004. - 0,2 п.л.

5. Комлева О.О. Оценка рисков и эффективности венчурного инвестирования. - Аудит и финансовый анализ, - №2 - Москва: ЗАО «1с: Компьютерный Аудит», - 2004. - 0,2 п.л.

6. Komleva О.О. Evaluation of Risks and Effectiveness of Venture Investment. - Audit and Financial Analysis, №4, Moscow: Joint-Stock Company «lc: Computer Audit», - 2004 - 0,4 п.л.

Подписано в печать 24.05.04. Формат 60x84/16. Бумага офсетная. Гарнитура Times New Roman. Объём 1,25 п.л. Тираж 100 экз. Зак. № 301

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Комлева, Оксана Олеговна

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ.

1.1. Общая характеристика венчурного инвестирования и его связь с прямыми иностранными инвестициями.

1.2. Венчурное инвестирование и его механизмы.

1.2.1. Общие понятия и определения.

1.2.2. Источники венчурного капитала.

1.2.3. Организационные формы венчурного инвестирования.

1.2.4. Этапы венчурного инвестирования.

Выводы:.

ГЛАВА 2. ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ ВЕНЧУРНОГО БИЗНЕСА В МИРОВОМ ХОЗЯЙСТВЕ.

2.1. Развитие и состояние венчурного бизнеса в США.

2.2. Особенности венчурного бизнеса в Европе.

2.3. Государственная поддержка венчурного бизнеса за рубежом.

2.4. Проблемы становления венчурного бизнеса в России.

2.4.1. Развитие венчурного инвестирования в России.

2.4.2. Проблемы развития венчурного бизнеса в России.

2.4.3. Современные тенденции развития венчурного бизнеса в России.

2.4.4. Перспективы развития венчурного бизнеса в России.

2.4.5. Правовое регулирование венчурного инвестирования за рубежом и в России.

Выводы:.

ГЛАВА 3. ОЦЕНКА РИСКОВ И ЭФФЕКТИВНОСТИ ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ.

3.1. Венчурные инвестиции в условиях неопределенности.

3.1.1. Определение и сущность риска.

3.1.2. Риски и стадии венчурного инвестирования.

3.1.3. Риски иностранного инвестора.

3.1.4. Риск и иностранное венчурное инвестирование в России.

3.2.Определение доходности и риска венчурного проекта.

3.3. Оптимизация доходности и риска венчурного портфеля.

Выводы:.

3.4. Учет территориального фактора при оптимизации венчурного портфеля.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Венчурное инвестирование в международном инвестиционном процессе"

Актуальность темы диссертационного исследования определяется значительными изменения в мировом хозяйстве, в том числе заметными сокращениями мировых потоков прямых иностранных инвестиций (ПИИ). В этих условиях особое значение приобретает роль различных селективных подходов к привлечению ПИИ на национальные рынки и увеличение их эффективности. Одним из таких подходов является венчурное инвестирование. Поскольку в этом случае инвестирование идет в быстрорастущие компании, эффективность ПИИ резко возрастает, а проблема инвестиционного риска, которая при венчурном инвестировании значительно увеличивается, требует аналитического исследования.

В то же время происходят значительные изменения в глобальной инновационной сфере, интеграция в которую стала важнейшим- условием развития национального научно-технического потенциала. Заметное увеличение доли зарубежного финансирования НИОКР, прежде всего, в форме венчурного инвестирования, высокие темпы роста международной торговли наукоемкими товарами и услугами, постоянное расширение списка стран, производящих и экспортирующих наукоемкие товары позволяет говорить об эффективности такого подхода.

Очевидно, что российская экономика не может оставаться в стороне от глобальных изменений в международном инвестиционном процессе. Для привлечения венчурных инвестиций необходимо взять на вооружение наиболее эффективные методы выбора отдельных венчурных проектов и формирования венчурных портфелей.

Актуальность данной темы продиктована не только отставанием российской экономики в развитии венчурного инвестирования, но и широким спектром преимуществ его использования. Развитие венчурного инвестирования в России позволит не только более эффективно использовать ПИИ, но и увеличивать процент наукоемкой продукции в ВВП и в российском экспорте, позволит выпускать более конкурентоспособную продукцию, расширить российскую позицию на мировых рынках.

Теоретическая и практическая актуальность проблематики, её недостаточная проработанность обусловили выбор диссертационного исследования.

Объектом исследования является венчурное инвестирование в развитых индустриальных странах и России. Предметом исследования являются экономические отношения, возникающие в процессе совершенствования и развития методов выбора венчурного проекта и формирования венчурного портфеля с точки зрения его оптимизации по критериям доходности и риска.

Цель диссертационного исследования состоит в разработке комплекса мер по развитию венчурного инвестирования в отечественной экономике и обосновании подходов к оптимизации венчурного портфеля с точки зрения доходности и риска.

Реализация поставленной цели предполагает решение следующих основных задач исследования: определить связь венчурного инвестирования с прямыми частными инвестициями и прямыми иностранными инвестициями; выявить особенность венчурного инвестирования в инновационной сфере в условиях глобализации;

- исследовать источники, организационные формы, этапы венчурного инвестирования; провести сравнительный анализ развития венчурного бизнеса в США, Западной Европе, выявить национальные особенности и предпочтения; исследовать становление венчурного бизнеса в России, определить основные проблемы, направления, тенденции и перспективы его развития; обосновать подходы оптимизации венчурного портфеля с точки зрения доходности и риска с учетом территориального фактора российских регионов.

Теоретическую базу исследования составили труды крупнейших экономистов, лауреатов Нобелевской премии Г. Марковица, Д. Тобина, У. Шарпа и их последователей Барда B.C., Булатова А.Н., Игониной Л.Л., Красса М.С., Ковалева.В.В., Красавиной J1.H., Королева И.С., Рыбалкина В.Е., Слепова В.А., Смитиенко Б.М., Халевинской Е.Д., Щетинина В.Д., изучавших экономические процессы с количественной точки зрения, в том числе методами математического моделирования.

Кроме того, большую помощь в написании диссертационной работы оказало изучение работ, в том числе и диссертационных, отечественных экономистов Барбаумова В.Е., Белоусова Д.Р., Бузулукова С.Н., Буренина А.Н., Валдайцева С.В, Вознесенской H.H., Гладких И.М., Дрогобыцкого И.Н., Колемаева В.А., Михайленко К.В., Попова В.М., Солнцева О.Г., Розена В.В., Шухгальтер M.J1., Щепетовой С.Е., Фальцмана В.К., Чуйко A.C., которые непосредственно занимались исследованиями венчурного инвестирования.

Информационную основу исследования составили материалы мировой и российской статистики, официальные материалы ООН, ЮНКТАД, МБРР, различных ассоциаций венчурного инвестирования, в частности, Национальной ассоциации венчурного инвестирования (США), Европейской ассоциации венчурного инвестирования, Российской ассоциации венчурного инвестирования, Британской ассоциации венчурного инвестирования и др.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в том, что автором предложен концептуальный подход к развитию венчурного инвестирования в России и сформулированы рекомендации по количественному анализу венчурного процесса с целью повышения эффективности использования ПИИ.

Наиболее существенные научные результаты, полученные соискателем:

- проведено разграничение между венчурным инвестированием, которое специализируется на приобретении быстрорастущих компаний на начальной стадии их развития, и прямыми частными инвестициями, которые вкладываются в предприятие с целью повышения их эффективности и дальнейшего роста;

- выявлены основные тенденции развития венчурного инвестирования, в том числе стабильный рост доли инвестирования в инновационные процессы за рубежом в общем потоке ПИИ; определены основные предпосылки успешного развития венчурного инвестирования за счет ПИИ: развитие инфраструктуры рынков капитала для свободной продажи акций компаний-реципиентов, государственная поддержка малого и среднего бизнеса и инновационной сферы, формирование экономических отношений, при которых поощряется успех стартующих бизнесов; обосновано введение нового понятия «венчурный портфель», необходимого для исследования процессов венчурного инвестирования одновременно в несколько проектов, находящихся на различных стадиях разработки; проведена оценка рисков и эффективности венчурного инвестирования для одного проекта и для венчурного портфеля в целом путем сведения этой задачи к классической задаче «портфельной теории» для определенного периода владения; поставлена и в условиях российской экономики решена задача учета территориального фактора риска при оптимизации венчурного портфеля путем оценки инвестиционного климата российского региона за счет выбора соотношения инвестиционного потенциала и инвестиционного риска.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в том, что научные положения, выводы и рекомендации, содержащиеся в исследовании, могут быть использованы для решения практических задач выбора венчурного проекта и формирования венчурного портфеля. Разработанный автором подход по определению инвестиционного рейтинга регионов позволяет учесть территориальный фактор риска при принятии решений о выборе венчурного проекта.

Результаты исследования могут быть использованы государственными федеральными и региональными структурами, заинтересованными в привлечении иностранного, в том числе венчурного капитала, а также в учебном процессе при подготовке специалистов в области международных финансов. Диссертационная работа представляет интерес для руководителей венчурных фондов, а также для компаний-реципиентов, заинтересованных в иностранном капитале для реализации новых проектов.

Апробация основных положений работы проводилась на международных научно-практических конференциях РГТЭУ: Васильевские и Румянцевские чтения 2002-2004 гг. На основании предложенных подходов к использованию классической портфельной теории решена практическая задача оптимизации поэтапного финансирования с точки зрения соотношения доходности и риска конкретного проекта венчурного фонда Консорциума «Альфа-Групп».

Публикации. По теме диссертации опубликовано 6 работ на русском и 2 на английском языке общим объемом 8,7 печатных листов.

Структура диссертационной работы представляет 148 страниц текста, 17 таблиц, 44 рисунка, состоит из введения, 3 глав, списка использованной литературы, включающего 129 источников, 4 приложений.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Комлева, Оксана Олеговна

Выводы:

1. Рассмотрение задачи об оптимизации портфеля венчурного инвестора можно свести к классическим задачам Г.Марковица и Д.Тобина для определенного периода владения.

2. В случае одного венчурного проекта ожидаемая доходность является средневзвешенной ожидаемых доходностей отдельных этапов, составляющих проект.

3. Для одного венчурного проекта его стандартное отклонение (риск) зависит от рисков и пропорций отдельных этапов. Коэффициенты корреляции для всех этапов, кроме завершающего равны единице. Завершающий этап является безрисковым.

4. Для венчурного портфеля, содержащего несколько проектов, возможно применять решение задачи Д.Тобина, где в качестве безрискового актива рассматриваются завершающие этапы венчурных проектов.

3.4. Учет территориального фактора при оптимизации венчурного портфеля.

Говоря о привлечении иностранного венчурного капитала в российскую экономику, необходимо решить задачу оценки инвестиционной привлекательности регионов РФ. Как будет показано ниже, к этой проблеме можно применить стандартные подходы оценки инвестиционного портфеля. Очевидно, что инвестиции в первую очередь будут направлены в регионы с наибольшей инвестиционной привлекательностью. Соответственно, регионы с низким инвестиционным климатом смогут провести мероприятия, увеличивающие их привлекательность для венчурных инвесторов.

Анализ состояния регионов - сложный и многофакторный процесс, требующий обобщения большого количества данных, разработку специальных методов их интеграции. Данные региональной и общероссийской статистики позволяют выявить и оценить масштабы и направления внутренних процессов. Однако цели определения приоритетных направлений инвестирования требуют сопоставления уровней развития регионов, их ранжирования и группировку по необходимым параметрам.

Особенности развития регионов связаны с различиями в объективных (региональных) факторах, определяемых географией и историей региона. Способы воздействия на них весьма ограничены. В то же время эти факторы существенно влияют на возможности развития регионов. Полный учет региональных факторов позволяет фиксировать начальное распределение регионов по их естественному потенциалу, но ограничен сложностью их формализации. В целях должного анализа могут использоваться следующие группы факторов: экономико-географическое положение региона: оценка территории (размера, расположения) и природных условий (климата, возможностей опасных явлений природы и стихийных бедствий); ^ наличие природных ресурсов: земельных, водных, биологических, минерально-сырьевых; ^ население: численность и динамика, размещение, демографическая структура, образовательно-квалификационная структура, трудовые ресурсы и занятость; хозяйство: отраслевая структура, доля в общероссийском производстве товаров и услуг.

Целенаправленная деятельность структур государственных органов власти и управления, пытающихся влиять на ход развития региона и происходящие в нем процессы, изменяет естественное состояние региона. Эти действия определяют субъективные различия в региональных условиях развития. Суть объективных факторов проявляется в многообразии форм и методов проводимой политики. Анализ этих факторов позволяет оценить перспективы развития региона, создать предпосылки для оживления производства и инвестиционной активности. Качество результатов межрегионального анализа зависит от полноты привлечения формализованных данных о параметрах следующих направлений региональной политики: ^ налоговая политика: оценка налогового режима в целом и различных его элементов - перечня действующих налогов, их ставок, налоговых льгот, экономической обоснованности и предсказуемости налоговой политики; бюджетная политика: оценка уровня и способов покрытия дефицита и направлений распределения бюджетных ассигнований; S ценовая (тарифная) политика: оценка степени либерализации ценовой политики;

S инвестиционная политика: оценка степени и форм поддержки инвестиционной активности субъектов хозяйственной деятельности, размеров привлеченных инвестиционных средств; •S институциональная политика: оценка структуры собственности, результатов приватизации, хода земельной реформы, а также особенностей регистрации и лицензирования предпринимательской деятельности, поддержки малого бизнеса; социальная политика: оценка уровня жизни, доходов и занятости населения, развития рынка труда, состояния охраны труда, социальной защиты населения, хода реформы жилищно-коммунального хозяйства.

Результаты взаимодействия объективных факторов и условий и проводимой региональной политики является складывающаяся в регионе ситуация. Именно она аккумулирует в себе действие различных факторов, определяет различия в уровнях развития регионов и их дальнейшие перспективы. Для оценки региональной ситуации могут использоваться следующие группы факторов:

S экономическая ситуация: динамика производства, состояние рынка труда, инвестиционная и внешнеэкономическая активность; ^ социальная ситуация: уровень жизни населения, миграционная ситуация; ■S финансовая ситуация: состояние государственных финансов, корпоративных финансов, финансов населения; S политическая ситуация: политические предпочтения электората, структура и влиятельность региональных элит; ^ экологическая ситуация: состояние окружающей среды с точки зрения её воздействия на население и хозяйство; ■S социальная напряженность: внешние и внутренние факторы (социальные, экономические, экологические, политические, этнические, административно-территориальные, криминогенные).

Анализ региональных условий, в той или иной степени благоприятствующих инвестициям, имеет в России довольно давнюю историю. Такой анализ проводился и в доперестроечное время при плановой экономике, в ходе учета региональных особенностей при определении показателей эффективности капитальных вложений, и в постперестроечное время - в ходе применения для оценки регионального инвестиционного климата различных, в основном зарубежных, методик (индексы Доу-Джонса, БЕРИ, промышленной активности, системы компьютерных опросов руководителей предприятий, методики Гарвардской школы бизнеса, Тейна-Уотерса, Котлера-Хейзлера, Журналов «The Economist», «Fortune», «Euromoney» и др.).

Однако за последние годы появилось значительное число отечественных или специально адаптированных к российским реалиям зарубежных методик оценки инвестиционной ситуации, складывающейся в различных регионах России. Среди них: методика мониторинга социально-политического климата российских регионов аналитиков журнала «Коммерсант»; обзоры инвестиционной привлекательности экономических регионов агентства «Юниверс», основанные на выведении результирующего показателя регионального предпринимательского риска; анализ инвестиционных особенностей регионов России, осуществленных группой авторов под руководством A.C. Мартынова1 с использованием программы «Datagraf»; работа И.Тихомирова2 «Инвестиционный климат в России: региональные риски» «Методика оценки инвестиционного климата регионов России» ИЭ РАН; «Методика оценки региональных рисков в России», выполненная Institute for Advanced Studies (IAS) по заказу Банка Австрии; «Рейтинг инвестиционной привлекательности регионов России», ежегодно выполняемый «РА - Эксперт»3; «Комплексная оценка инвестиционной привлекательности и инвестиционной активности российских регионов: методика определения и анализ взаимосвязей» под руководством И. Ройзмана4; «Инвестиционный потенциал Российской экономики» Барда B.C. и соавторов5, и ряд других работ.

Во всех перечисленных работах обрабатываются огромные массивы статистически, информационных, экспертных материалов для оценки каждого из учитываемых факторов. В большинстве методик при определении качества инвестиционного климата регионов- предпочтение отдается балльным, преимущественно экспертным, оценкам каждого из учитываемых факторов. Другой метод, получивший большое распространение, - статистические (а не экспертные) балльные оценки. Он часто применяется с использованием приведения числовых значений статистических показателей к балльным оценкам по какой-либо шкале и также не может в полной мере отразить степень дифференциации статистических показателей по регионам. По существу - оба метода игнорируют реальный разброс соответствующих физических, не зависящих от воли и симпатии авторов, характеристик.

Итак, интегральные рейтинги, составленные с использованием указанных выше методов оценки множества частных факторов, показывают лишь то, что один регион лучше или хуже другого по определенному признаку (или множеству признаков).

Многие авторы пытаются определиться, насколько один регион отличается от другого, применяя различные весовые коэффициенты значимости частных показателей (или весовых баллов). Определение величин весовых коэффициентов значимости опять-таки производится экспертным путем, дополняя субъективную балльную оценку показателей не менее субъективной оценкой их значимости.

Иногда эта борьба за или против весовых коэффициентов принимает просто очевидно ненаучный характер. Приведем для примера абзац из работы И. Гришина и др.6: «В настоящее время нами не применяется никакой дифференциации весов отдельных показателей при определении текущей инвестиционной привлекательности ввиду отсутствия достаточно обоснованной

1 А. Мартынов. Активизация инвестиционной политики. - Экономист, №9, - 1997 г.

2 И.В. Тихомиров. Инвестиционный климат в России: региональные риски. - Москва, Издатцентр. - 1997 г.

3 Г. Марченко, О. Мачульская. Рейтинг инвестиционной привлекательности российских регионов: 2002-2003 годы. —Эксперт, №43. -2003.

4 И. Гришина, А. Шахназаров, И. Ройзман. Комплексная оценка инвестиционной привлекательности и инвестиционной активности российских регионов: методика определения и анализ взаимосвязей. - Совет по изучению производительных сил Минэкономразвития России

5 B.C. Бард и др. Инвестиционный потенциал российской экономики. - Москва. - 2003.

6 И. Гришина, А. Шахназаров, И. Ройзман. Комплексная оценка инвестиционной привлекательности и инвестиционной активности российских регионов: методика определения и анализ взаимосвязей. - Совет по изучению производительных сил Минэкономразвития России и РАН, - 2000 г. методики такой дифференциации. Но отсутствие «весов» - лучше наличия субъективных «экспертных весов». В данных методических рекомендациях для всех показателей применяются одинаковые весовые коэффициенты в размере 1, т.е. равно количеству интегрируемых показателей (в данном случае 23.)».

В своей работе мы полагаем, что инвестиционный климат региона формируется двумя группами факторов, или двумя комплексными факторами, -инвестиционным потенциалом региона и региональным инвестиционным риском. Поэтому при оценке инвестиционного климата мы будем опираться на данные, приведенные в работах Г. Марченко, О. Мачульской1 и B.C. Барда2, в которых применяются эти показатели.

Сначала рассмотрим результаты работы Г. Марченко, О. Мачульской, которые публикуются уже много лет и можно говорить о хорошо проработанной методике исследования, к тому же здесь имеются свежие результаты. Данные статьи приводятся в таблицах 3.4.1, 3.4.2 и на рисунке 3.4.1. Отметим, что в этой работе величина инвестиционного потенциала определяется из анализа восьми частных факторов: трудовой, потребительский, производственный, финансовый, институциональный, инновационный, инфраструктурный и природно-ресурсный. Инвестиционный риск региона включает в себя исследование семи параметров: законодательный, политический, экономический, финансовый, социальный, криминальный и экономический. Полученные значения инвестиционного потенциала и средневзвешенного индекса риска приведены в столбцах 8 и 4 табл. 3.4.1 соответственно. Далее строится рисунок 3.4.1, где показывается положение каждого региона на плоскости с коэффициентами инвестиционного потенциала и риска. Анализируя рисунок 3.4.1, авторы делают вывод о распределении российских регионов по рейтингу инвестиционного климата (табл. 3.4.2) и вот здесь кроется самое слабое место всей работы. На каком основании формируется табл. 3.4.2 остается загадкой, почему вдруг на рис. 3.4.1 появилась вертикальная кривая со значениями инвестиционного риска 0,8 и 1,2 остается загадкой. Интересно, что в разделе «Информация и методы» приведены. категории инвестиционного климата уже в другом порядке: 1А — 1В - 1С - 2А -2В-2С-ЗА-ЗВ1 -ЗС1 -3B2-3C2-3D.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.

В результате проведенного исследования связей венчурного инвестирования с прямыми частными иностранными инвестициями были получены следующие результаты. Было доказано, что существуют два основных вида фондов прямых инвестиций: венчурные, которые специализируются на покупке долей в быстро растущих компаниях на начальной стадии их развития, и фонды прямых частных инвестиций, которые инвестируют капитал в средние и крупные предприятия с целью повышения их эффективности и дальнейшего роста. В работе за основу принято данное разделение как наиболее отвечающее суждениям автора, а также целям и содержанию практической части диссертации.

При исследовании механизма венчурного инвестирования было предложено ввести понятие «венчурного портфеля», которое в отличие от общепринятого «инвестиционного портфеля» учитывает специфику деятельности венчурных фондов, специализирующихся только на инвестировании в венчурные проекты, находящиеся на различных стадиях инвестирования от ранних стадий с наибольшим риском до поздних стадий вплоть до реализации,проекта с минимальным (нулевым) риском.

При анализе доходности венчурных инвестиций на различных этапах (стадиях) инвестирования был сделан вывод о том, что доминирующей стадией развития компании-реципиента, на которой венчурные фонды предпочитают осуществлять инвестиции, является стадия расширения. Практически идентичное стадийное распределение на протяженном промежутке времени и достаточно близкие значения доходности инвестиций на различных стадиях являются подтверждением сбалансированности рынка венчурных инвестиций.

В результате сравнительного анализа опыта США, где за несколько десятков лет достижения венчурного финансирования были наглядным образом продемонстрированы, с реалиями стран Европы, Азии и ряда развивающихся стран, выделены предпосылки успешного становления и развития этой разновидности инвестирования в дополнение хорошим макроэкономическим показателям и здоровому частному сектору:

Прежде всего должна существовать соответствующая атмосфера, в которой предпринимательски настроенные личности будут в состоянии реализовать свой потенциал посредством создания и развития собственных бизнесов. Общественное отношение к успеху и бизнесу должны быть если не поощряющими, то, по крайней мере, не осуждающими. Гражданское сообщество должно ощущать себя бенефициаром, а не жертвой успеха стартующих бизнесов. В этом контексте высокий уровень защищенности наемных работников (т.е. участие в системе социального страхования или разрыв трудовых отношений, практикуемые в странах Европы и некоторых развивающихся странах) оказывает не стимулирующее, а, напротив, расхолаживающее воздействие на предпринимателя; Во-вторых, инвесторы должны иметь возможность свободно распоряжаться своими акциями. Хотя наличие хорошо развитых рынков капитала не является непременным условием, их появление может положительно повлиять на формирование системы венчурного финансирования. Помимо таких способов "выхода", как захваты, слияния или выкуп управляющими, условие создания соответствующим образом организованных "вторичных" • или внебиржевых рынков должно быть непременно реализовано; В-третьих, налоговый режим должен быть стимулирующим. Это не означает, что система достаточного или даже карательного налогообложения может полностью уничтожить венчурный капитал, однако поощрительная система налогообложения может очень позитивно отразиться на состоянии его развития; В-четвертых, как показывает опыт, некоторые формы организации венчурных фондов, как-то: фонд и управляющая компания или двухуровневая структура, - могут увеличить вероятность достижения успеха. Хотя, что тоже явствует из практики, практически повсеместно существует дефицит грамотных и компетентных менеджеров венчурных фондов, организация их систематической подготовки не всегда приводит к желаемому результату. В качестве примера можно привести опыт США, где приблизительно через тридцать лет после начала работы этого бизнеса существовало не более 200-300 лиц, обладающих достаточными способностями, чтобы носить звание профессионального венчурного капиталиста; В-пятых, должна функционировать инфраструктура, нацеленная на поддержку создания и роста малого бизнеса. Она может включать в себя те или иные институты содействия, консультационные центры, гарантийные схемы и иные вспомогательные элементы. Более того, оказываемая поддержка должна распространяться за рамки услуг, оказываемых малому бизнесу, и включать в себя уничтожение бюрократических барьеров, ограничивающих доступ на рынок новых игроков;

Вопреки прогнозам некоторых аналитиков, предсказывающих сокращение объемов венчурных инвестиций в РФ на ближайшую временную перспективу, венчурная индустрия будет переживать "третью приливную волну", начиная с 2002 года. В этом нас убеждают следующие факты: Динамика венчурных инвестиций, начиная с 2001 года, демонстрирует восходящую тенденцию;

2001 — 2003 годы стали периодами начала "выходов" венчурных фондов из проинвестированных ими в предшествующие годы компаний. При этом показатели эффективности вложенных венчурных инвестиций в. России являются одними из самых высоких в мире среди стран с развивающимися экономиками;

Успехи, которые демонстрируют отдельные венчурные фонды и компании, позволяют им собирать новые, более крупные фонды, ориентирующиеся на российские предприятия; Если в начале своего проявления венчурная индустрия в России была представлена в основном венчурными фондами, возникшими вследствие той или иной правительственной, ведомственной или межгосударственной инициативы, то с течением времени к этим инвестиционным институтам добавились совершенно частные образования; В последние годы наблюдается тенденция активного вовлечения российских по происхождению капиталов в венчурный бизнес. Уже возникают и действуют чисто российские по источникам капитала и составам управляющих команд венчурные фонды и компании. В сфере прямых инвестиций российские финансово-промышленные структуры ведут себя достаточно независимо, а. в некоторых случаях даже "агрессивно" по отношению к своим западным венчурным конкурентам;

Российское правительство в настоящее время рассматривает венчурную индустрию как серьезный и практически безальтернативный источник внебюджетного финансирования, в первую очередь, - отечественных инноваций, и предпринимает разумные и обоснованные шаги на пути сближения интересов и сотрудничества с венчурными инвесторами;

Получила свое достойное признание и место в инновационной структуре страны Российская Венчурная Ярмарка - коммуникативная площадка, на которой встречаются малый бизнес вне зависимости от сферы деятельности и географии расположения, который позиционирует себя как объект инвестирования, и инвестор, который реализует свою заинтересованность в нахождении таких объектов; Начата реализация сетевой системы "Коучинг-центров по венчурному предпринимательству", которая должна почти в кратчайшие сроки в течение 2-3 лет охватить все регионы страны; Сообщество профессионалов, работающих в венчурном бизнесе, уже окрепло настолько, что смогло сформулировать, высказать и донести Правительству Российской Федерации самостоятельную, весомую и аргументированную позицию в виде Концепции развития венчурной индустрии в России.

Анализ существующего положения позволяет сделать логическое заключение о благоприятных перспективах развития венчурной индустрии в Российской Федерации на ближайшие несколько лет при условии достигнутой динамики развития, углублении и упрочении наметившихся позитивных тенденций в экономической жизни страны.

При оценке инвестиционного климата (привлекательности) регионов в качестве оценочных факторов предложено использовать две комплексные характеристики: инвестиционный потенциал и инвестиционный риск.

Оценка инвестиционной привлекательности федеральных округов России может производиться на основе средних показателей инвестиционных потенциалов и рисков регионов, входящих в округ.

Одним из критериев оценки инвестиционного климата с высокой степенью точности может служить объем иностранных инвестиций, накопленных в регионе за определенный период.

Анализ инвестиционного климата федеральных округов показывает, что практически бесперспективны в целом для инвесторов Северный,

Дальневосточный и Южный округа. Практически равнозначны для инвестора лидеры Центральный, Поволжский и Северо-Западный федеральные округа. Отметим, что в этом случае ЦФО рассматривается без Москвы, инвестиционная оценка которой весьма условна. ЦФО может занимать в рейтинге по отношению к лидерам любое положение в зависимости от рисковых предпочтений инвестора.

Предложенный в диссертации подход к использованию венчурного инвестирования как дополнительного источника финансирования и сформулированные рекомендации по количественному анализу отдельного венчурного проекта и «венчурного портфеля» в целом будут способствовать росту эффективности использования инвестиций, в том числе и ПИИ, в российской экономике. Сформулированный подход к определению инвестиционного рейтинга регионов позволит, с одной стороны, снизить риск инвестора при венчурном инвестировании, с другой стороны, позволит регионам с низким инвестиционным рейтингом провести мероприятия, увеличивающие их привлекательность для венчурных инвесторов.