Долговое финансирование в инвестиционной деятельности банков тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Долговое финансирование в инвестиционной деятельности банков"

На правах рукописи

4859280

Шаламова Дарья Владимировна

Долговое финансирование в инвестиционной деятельности банков: мировой опыт и российская практика

08.00.14 - Мировая экономика

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 О НОЯ 2011

Москва - 2011

4859280

Работа выполнена на кафедре «Мировая экономика и международный бизнес» в ФГОБУВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации»

Научный руководитель:

кандидат экономических наук, доцент Кабанова Ольга Николаевна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Стародубцева Елена Борисовна

Ведущая организация:

кандидат экономических наук Шведова Алла Анатольевна

ФГБОУ ВПО «Российский университет дружбы народов»

Защита состоится «01» декабря 2011г. в 14-30 часов на заседании совета по защите докторских и кандидатских диссертаций Д 505.001.01 при ФГОБУВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации» по адресу: 125993, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, ауд. 214.

С диссертацией можно ознакомиться в диссертационном зале Библиотечно-информационного комплекса ФГОБУВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации» по адресу: 125993, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, комн. 203.

Автореферат разослан «28» октября 2011г. Объявление о защите диссертации и автореферат диссертации «28» октября 2011г. размещены на официальном сайте ФГОБУВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации»: http://www.fa.ru и направлены для размещения в сети Интернет Министерством образования и науки Российской Федерации по адресу référât vak@mon.gov.ru

л

Ученый секретарь совета Д 505.001.01, > /, I

кандидат экономических наук, профессор 1'П М.Б.Медведева

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования

Инвестиции как форма капиталовложений в экономику выступают важнейшим источником ее роста и развития. Одним из ключевых посредников в реализации инвестиционного предложения является банковский сектор. В условиях экономической глобализации и интеграции мировых финансовых рынков происходит значительное расширение доступа банков к заемным ресурсам как внутреннего, так и международного рынка капиталов, что определяется расширением круга финансовых инструментов по привлечению финансирования. Значительно расширяется спектр долговых финансовых инструментов, которые могут быть использованы в инвестиционной банковской деятельности. В этой связи особую значимость приобретают вопросы, связанные с анализом места и роли долгового финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности, а также современных возможностей по использованию долговых финансовых инструментов банками.

Проблема использования международных долговых финансовых инструментов в инвестиционной банковской деятельности является актуальной и для России. За последние годы российские банки существенно нарастили объем внешних заимствований, улучшились условия займов, а также произошло расширение круга используемых финансовых инструментов. Вместе с тем, подавляющая часть российских банков имеет ограниченный доступ к внешним займам. По объемам размещенных евробумаг и привлеченных синдицированных кредитов банковский сектор России значительно отстает от аналогичных показателей в ведущих развитых странах. В то же время стоимость финансовых ресурсов на внутреннем рынке все еще превышает ставки на международных рынках, что служит сдерживающим фактором для российских банков при реализации программ долгового финансирования на внутреннем рынке.

Актуальность темы исследования определяется также и тем, что причины и последствия мирового финансово-экономического кризиса, а также вопросы,

связанные с привлечением финансовых ресурсов реальным сектором экономики России для ее модернизации, приобретают как практическое, так и теоретическое значение.

Степень разработанности проблемы

В экономической литературе, как зарубежной, так и отечественной, уделяется большое внимание исследованию проблем инвестиций в современной системе международных экономических отношений, а также содержанию понятия «инвестиционная банковская деятельность». Анализируются вопросы, связанные с привлечением внешних заимствований путем выпуска долговых ценных бумаг и синдицированных кредитов. Кроме того, достаточно полно исследованы различные актуальные вопросы, связанные с механизмом и инструментарием привлечения внешних заимствований.

Из российских и зарубежных авторов наибольший вклад в исследование теоретических и практических вопросов, связанных с инвестиционной деятельностью банков на международных рынках, внесли О.В. Буклемишев, С.А. Былиняк, Ю.А. Данилов, А.Ю. Казак, А.П. Киреев, П.П. Князев, В.И. Колесников, И.Н. Коньков, В.М. Коркин, А.О. Краев, Л.Н. Красавина, О.И. Лаврушин, П.Ю. Малеев, М.С. Марамыгин, В.Д. Миловидов, Я.М. Миркин, Д.М. Михайлов, Б .Б. Рубцов, А.Г. Саркисянц, A.A. Суэтин, B.C. Торкановский, В.М. Усоскин, Л.Н. Федякина, Н.С. Цыпина, В.Н. Шенаев, А.К. Шуркалин, Г.Д. Александер, Д.В. Бейли, И. Бернар, Д.У. Блэкуэлл, Ю.Ф .Бригхэм, Дж.Л. Гитман, Ж.О. Граббе, Б. Грэй, М.Д. Джонк, Д.С. Кидуэл, Ж.К. Колли, Ф. Лис, П. Массе, Л. Мауер, Н. Ордуэй, Р.Л. Петерсон, Т. Роде, Дж. М.Розенберг, П.С. Роуз, Ф. Фабоцци, Ф.Ж. Фишер, Дж. Фридман, У.Ф. Шарп, М. Энг.

Вместе с тем, следует отметить, что к настоящему времени целый ряд существенных аспектов, связанных с использованием международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных и российских банков не получил достаточно полного, всестороннего и углубленного анализа.

Прежде всего, это касается определения особенностей долгового финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности,

оценки привлекательности различных международных долговых инструментов, а также разработки рекомендаций по привлечению международного долгового финансирования российскими банками и небанковскими институтами с учетом последствий мирового финансово-экономического кризиса.

Актуальность и степень разработанности указанных проблем определили выбор темы, цель и основные задачи настоящего диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования

Цель диссертации состоит в выявлении особенностей использования долговых инструментов в международной инвестиционной деятельности банков и уточнении концепции их применения в российской экономике. В соответствии с указанной целью в работе решаются следующие основные задачи:

• раскрыть сущность, теоретические аспекты и особенности международной инвестиционной банковской деятельности в условиях глобализации экономики;

• уточнить специфику международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности российских и зарубежных банков в условиях мирового финансово-экономического кризиса;

• на базе сравнительного анализа международной инвестиционной деятельности банков в развитых странах уточнить механизм синдицирования кредитов и размещения еврооблигационных займов через банковские синдикаты в странах ЕС и США;

• выявить тенденции в использовании международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных банков (на примере банков США и стран ЕС);

• исследовать механизм применения и определить перспективы дальнейшего использования международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности российских банков в условиях модернизации национальной экономики.

Объектом исследования являются долговые инструменты в международной инвестиционной банковской деятельности.

Предметом исследования является комплекс экономических отношений, возникающих при использовании международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности российских и зарубежных банков.

Теоретическая и методологическая основа исследования

Теоретической и методологической основой диссертационной работы являются работы отечественных и зарубежных экономистов по теории и практике международной инвестиционной деятельности и долгового финансирования. При написании работы использованы законодательные и нормативные акты Российской Федерации, нормативные материалы Центрального Банка Российской Федерации. В качестве эмпирической базы исследования использованы документы и аналитические материалы Банка международных расчетов (БМР), Международного валютного фонда (МВФ) и других международных организаций.

В работе широко используются аналитические исследования рынка внешних заимствований, проведенные российскими и зарубежными банками, финансовыми и консалтинговыми компаниями, рейтинговыми агентствами, материалы сайтов Интернета, а также публикации отечественных и зарубежных экономистов в периодических изданиях.

При выполнении работы использовался комплексный подход, научные методы анализа, синтеза, группировки, сравнения, прогнозирования, аналитических и статистических выборок.

Диссертационная работа выполнена в соответствии с Паспортом специальности 08.00.14 - Мировая экономика.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в разработке и теоретическом обосновании положений по совершенствованию механизмов использования международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных и российских банков.

К наиболее существенным научным результатам исследования можно отнести следующие:

• на теоретическом уровне обоснована специфика дефиниции «инвестиционная банковская деятельность», которая заключается в том, что инвестиционная банковская деятельность не предусматривает привлечение средств во вклады и их последующее размещение на платной основе, в то же время она не является в полной мере инвестиционной деятельностью, представляющей собой деятельность по направлению средств в объекты инвестирования с целью получения дохода, а не финансовое консультирование; определено место долгового финансирования в структуре международной инвестиционной банковской деятельности;

• в результате анализа особенностей использования зарубежными банками международных долговых инструментов в условиях мирового финансово-экономического кризиса выявлен противоречивый характер их применения: с одной стороны, возможности банков были расширены за счет использования гарантированных долговых обязательств, с другой стороны, доступ к финансированию определялся уровнем рейтинга страны-эмитента, что существенно ограничивало возможности отдельных банков;

• на основе сопоставления механизмов привлечения долгового финансирования путем выпуска отдельных видов евробумаг, а также синдицированных кредитов оценена эффективность использования данных инструментов заемщиками и кредиторами на международном рынке капитала; установлено, что еврооблигации и синдицированные кредиты могут служить в качестве взаимозаменяемых инструментов привлечения финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности;

• осуществлена периодизация заимствований российских банков и коммерческих структур с использованием международных долговых финансовых инструментов на международных рынках; раскрыт комплекс проблем современного этапа данных заимствований;

• разработаны и научно обоснованы рекомендации по совершенствованию инвестиционных стратегий российских банков, связанных с эффективным использованием инструментов международного долгового финансирования в условиях модернизации российской экономики.

Практическая значимость исследования

Практическое значение проведенного исследования состоит в том, что выводы и рекомендации, содержащиеся в диссертации, могут быть использованы российскими компаниями и банками для выбора наиболее приемлемых для них международных инструментов долгового финансирования.

Существенное практическое значение имеют следующие положения диссертации:

• выявленные особенности использования международных инструментов долгового финансирования на международном рынке капитала могут быть применены при разработке инвестиционной стратегии российских банков;

• выявление ограничений участия банковского сектора в финансировании экономик развитых стран в условиях глобального финансово-экономического кризиса может способствовать созданию более благоприятных условий финансирования реального сектора экономики российскими государственными и коммерческими банками;

• разработанные в диссертации рекомендации по совершенствованию законодательства в сфере международной инвестиционной деятельности российских банков могут быть использованы государственными структурами управления (Министерство экономического развития Российской Федерации, Министерство финансов, Центральный Банк Российской Федерации).

Материалы диссертации могут использоваться в процессе преподавания учебных дисциплин «Мировая экономика», «Международный бизнес», «Международные экономические отношения» и др., а также в научно-исследовательской работе.

Апробация и внедрение результатов исследования

Диссертация связана с исследованиями, проведенными в Финансовом университете в рамках общеуниверситетской комплексной темы «Инновационное развитие России: социально-экономическая стратегия и финансовая политика» по кафедральной подтеме «Внешнеэкономические аспекты инновационного развития: мировой опыт и российская практика».

Основные положения и результаты проведенного исследования докладывались и обсуждались на различных научных мероприятиях, в том числе: на заседании «круглого стола» на тему: «Роль финансовой, банковской и валютной систем в инновационном развитии экономики», проводимого Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, март 2009 г.), на заседании «круглого стола» на тему: «Мировой финансово-экономический кризис и перспективы инновационного развития экономики России: финансовый, кредитный, валютный аспекты», проводимого Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, март 2010 г.), на заседании «круглого стола» на тему: «Мировая экономика в условиях кризиса и посткризисного развития», проводимого Финансовым университетом при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, ноябрь 2010 г.).

Материалы диссертационного исследования используются в практической деятельности Департамента финансовых институтов и внешних заимствований ОАО АКБ «Связь-Банк», в частности используются рассматриваемые в диссертации механизмы привлечения международного долгового финансирования путем выпуска еврооблигаций и синдицированных кредитов. По материалам исследования внедрена система сравнительной оценки возможных форм внешних заимствований для выбора наиболее оптимальных инструментов международного долгового финансирования в условиях существующей рыночной конъюнктуры. Выводы и основные положения диссертации используются в практической работе Департамента финансовых институтов и внешних заимствований и способствуют расширению ресурсной базы Банка.

Материалы диссертации используются кафедрой «Мировая экономика и международный бизнес» в преподавании учебных дисциплин «Мировая экономика» и «Международные экономические отношения», «Международный бизнес».

Результаты внедрения подтверждены соответствующими справками о внедрении.

Публикации

По теме диссертационной работы опубликовано 4 (четыре) научных работы общим объемом 2,65 п.л. (весь объем авторский), в том числе две работы авторским объемом 1,4 п.л. опубликованы в журналах, определенных ВАК.

Структура работы обусловлена целью, задачами и логикой исследования. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Диссертация включает 9 таблиц и 1 рисунок. Общий объем работы составляет 167 страниц.

II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность темы, определяется степень разработанности темы, формулируются цели, задачи и предмет диссертационного исследования, научная новизна исследования, практическая значимость полученных результатов.

В соответствии с поставленными задачами в диссертации рассматриваются три группы проблем.

Первая группа проблем связана с выявлением теоретических подходов к международной инвестиционной деятельности банков, места долгового финансирования в ее структуре, а также существующего инструментария долгового финансирования на кредитных рынках и мировом финансовом рынке.

В работе отмечается, что, несмотря на широкое использование в теории и на практике, понятия «инвестиции», «инвестиционная деятельность банков» и «долговое финансирование» не имеют однозначного толкования. В результате анализа позиций ряда зарубежных и отечественных ученых обосновано, что

разделение понятия «инвестиции» на реальные инвестиции и финансовые инвестиции представляется целесообразным, так как оно отражает историческое и логическое развитие инвестиционного процесса от прямых вложений в производство (вложений в реальные активы) к инвестициям в цепные бумаги. В современной мировой экономике большая часть инвестиций представлена финансовыми инвестициями, и масштабы финансового инвестирования прямо связаны с развитием рынка ценных бумаг, в первую очередь в развитых странах.

В работе показано, что вопрос отнесения инвестиционной деятельности к банковской деятельности носит дискуссионный характер. Инвестиционная банковская деятельность не предусматривает привлечение средств во вклады и их последующее размещение на платной основе. Нельзя се в полной мере назвать и инвестиционной деятельностью, которая представляет собой деятельность по направлению средств в объекты инвестирования с целью получения дохода, а не финансовое консультирование. Обосновано, что содержание термина «инвестиционная банковская деятельность» целесообразно отдельно рассматривать в рамках коммерческого и инвестиционного банковского дела, что отражает специфику российской и зарубежной практики ведения инвестиционного банковского бизнеса. В России инвестиционная банковская деятельность отождествляется с долгосрочными вложениями в ценные бумаги. В широком смысле она предусматривает все направления размещения ресурсов коммерческими банками. В зарубежной банковской практике (в странах ЕС и США) содержание инвестиционной банковской деятельности связывают, в первую очередь, с сущностью инвестиционного банка, основными направлениями деятельности которого являются андеррайтинговые услуги, услуги по проведению слияний и поглощений и прочие консультационные услуги корпоративным клиентам и правительствам.

В работе отмечается, что, несмотря на отсутствие какого-либо законодательного закрепления понятия инвестиционного банка в России, в последние годы происходит дальнейшее развитие содержания данного понятия,

что позволяет приблизить толкование сущности инвестиционной банковской деятельности в России и за рубежом.

Многими зарубежными и российскими экономистами особо отмечается значимость направления в международной инвестиционной банковской деятельности, связанного с привлечением финансирования для клиентов со стороны как отечественных, так и зарубежных кредитных организаций. Привлечение финансирования возможно путем размещения корпоративных ценных бумаг или путем использования кредитных механизмов. Данное обстоятельство позволяет выделить долговое финансирование в составе международной инвестиционной банковской деятельности. В основе такого финансирования лежит кредит, и, вследствие этого, оно является частью инвестиционного процесса банка.

В диссертации отмечается, что следствием значительного возрастания масштабов и усиления роли мирового финансового рынка, сопровождаемого расширением спектра предоставляемых финансовых услуг в развитых и развивающихся странах, а также их внедрением в странах с переходной экономикой, стало существенное расширение возможностей эмитентов и инвесторов по привлечению международного долгового финансирования. Показано, что среди инструментов, обращающихся на мировом финансовом рынке, наибольшая доля приходится именно на долговые инструменты. По своим масштабам рынок долговых инструментов, прежде всего облигаций, заметно превосходит рынок акций. При этом наиболее быстрыми темпами растет задолженность по долговым ценным бумагам, размещаемым на международном рынке капитала. Еще в 1990-е годы темпы роста задолженности по долговым ценным бумагам, хотя и уступали темпам роста капитализации акций, но были выше темпов роста ВВП. По данным Банка Международных Расчетов за последние десятилетия размеры общей мировой задолженности по ценным бумагам относительно ВВП выросли с 73% до 143%. При этом 95% мировой задолженности приходится на облигации (долгосрочные, среднесрочные и краткосрочные), оставшаяся часть - на инструменты денежного рынка.

Критерием классификации долговых инструментов международного рынка ценных бумаг в работе выступает срок их обращения. Все инструменты разделены на долговые инструменты денежного рынка и долговые инструменты рынка капиталов. Подчеркивается, что среди краткосрочных инструментов денежного рынка наиболее востребованными у эмитентов являются коммерческие бумаги. Кроме того, широкое распространение получают также выпуски долговых обязательств на возобновляемой основе - программы эмиссий. Ключевым преимуществом данных инструментов является то, что они предусматривают использование единого пакета документации, что позволяет эмитентам многократно выходить на рынок и осуществлять регулярные заимствования. Среди программ эмиссий на международном рынке широко распространены выпуски евровекселей (euro-CP), еврокоммерческих бумаг (ЕСР) и среднесрочных евронот (MTN's, EMTN's). Подчеркивается, что, несмотря на описанные преимущества долговых инструментов денежного рынка, для удовлетворения крупных потребностей в финансировании эмитенты все же предпочитают выпускать облигации.

В работе отмечается, что по данным Банка Международных Расчетов наибольшая доля международного рынка облигаций (80-90%) приходится на еврооблигации. Вместе с тем, классическим типом финансовых инструментов на мировом облигационном рынке выступают иностранные облигации. На их основе возникли другие альтернативные виды долговых обязательств, в том числе глобальные и еврооблигации. Возникновение международного рынка облигаций экономисты связывают с периодом интенсивной либерализации национальных рынков иностранных облигаций, которая проявлялась в виде отмены налогообложения нерезидентов и устранения ряда фискальных и других регулирующих препятствий.

В работе систематизированы основные характеристики, присущие еврооблигациям, позволяющие оценить их привлекательность для потенциальных эмитентов и инвесторов, как на внутреннем, так и на международном рынках. К долговым ценным бумагам относятся также и конвертируемые облигации,

которые выступают как переходная форма между заемным и собственным капиталом. В работе аргументирована их принадлежность к классу облигаций, о чем свидетельствуют их следующие характеристики: наличие купонных платежей, долговая природа эмиссий данных бумаг, стоимостные показатели, устанавливаемые на базе процентных ставок и кредитного рейтинга эмитента. В отдельный класс международных долговых инструментов выделены инструменты привлечения финансирования с использованием кредитных механизмов.

В результате анализа современных тенденций на международном кредитном рынке обосновано, что синдицированный кредит выступает как важнейший инструмент привлечения долгового финансирования для повышения эффективности экономической деятельности корпораций. В работе на основе сравнительного анализа инвестиционной деятельности банков стран ЕС и США оценены сравнительные преимущества синдицированных кредитов по отношению к долговым ценным бумагам и другим альтернативным источникам кредитных ресурсов. Отмечено, что при организации синдицированного кредита отсутствует необходимость в государственной регистрации сделки, что необходимо при эмиссии акций и облигаций. Синдицированные кредиты позволяют привлечь гораздо больший объем денежных средств, чем при использовании стандартных форм кредитования и при этом избежать проблем, связанных с неустойчивостью как внутреннего, так и мирового кредитного рынка.

Вторая группа проблем связана с раскрытием действующих в мировой практике методов привлечения долгового финансирования, а также уточнением современных тенденций в использовании инструментов международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности зарубежных банков с учетом последствий мирового финансово-экономического кризиса.

В результате анализа мирового опыта механизмов размещения долговых ценных бумаг отмечено, что основными его формами являются:

• полностью гарантированный андеррайтинг (bought deal): банки, размещающие эмиссию, дают гарантию выкупить у заемщика весь выпуск на дату закрытия сделки (иногда дается не полная, а частичная гарантия такого выкупа);

• -банки обязуются приложить максимальные усилия для продажи облигаций, но не дают никаких формальных обязательств по выкупу эмиссии за счет собственных средств (best effort basis);

• «Все или ничего» (all or nothing) - данная форма размещения предусматривает отзыв выпуска, если не удается продать его полностью.

В работе отмечено, что тенденции в использовании международных инструментов долгового финансирования в банковской практике целесообразно рассматривать, исходя из структуры финансовой системы, принятой в конкретной стране. Отмечено, что по данным Евростат в 2007 г. до наступления мирового финансово-экономического кризиса рынок капиталов США составлял 375% ВВП против 311% ВВП зоны евро, а банковские кредиты в зоне евро составляли 145% ВВП против 63% ВВП в США. Происходящие в последние десятилетия процессы быстрого развития финансовых инноваций и секьюритизации в зоне евро привели к повышению отношения объема долговых обязательств к ВВП с 45% в 1998 г. до 81% в 2007 г. Они способствовали снижению издержек финансирования и расширению возможностей банков в области кредитования.

Рассматривая участие стран ЕС и США в международном долговом финансировании можно констатировать, что до наступления мирового финансово-экономического кризиса США занимали ведущее место среди развитых стран по объему предоставленных международных синдицированных кредитов, а также среди эмитентов международных долговых бумаг.

В целом, характеризуя участие банковского сектора в международном инвестиционном процессе в докризисный период, следует отметить, что, несмотря на различия в темпах развития отдельных развитых стран, продолжающиеся процессы расширения международных финансовых рынков способствовали тому, что объем операций ведущих банковских групп значительно вырос. Совокупный чистый банковский продукт ведущих банков по данным Евростат составил в 2005 г. 745 млрд. евро, увеличившись за год на 11,5% (в предыдущие два года этот рост составлял 5,5%). Частично этот результат объясняется внедрением Международных стандартов финансовой отчетности

(МСФО), которое было осуществлено в странах ЕС и ЕАСТ в 2005 г. При этом в наибольшей степени возрос чистый банковский продукт у банков, занимающихся финансированием инвестиций и управлением активами. Чистый продукт, связанный с посредническими функциями банков, увеличился на 7,3% (до 347 млрд. евро). Процентная маржа во всех рассматриваемых странах снижалась, тогда как доходы от операций, связанных с торговлей ценными бумагами, возрастали.

В работе рассмотрены также особенности привлечения международного долгового финансирования банками стран с развивающимися рынками. В частности, отмечено, что в докризисный период объемы притока и оттока капитала в указанных странах были сопоставимы. Основной объем инвестиций поступал в форме прямых и прочих инвестиций, доля портфельных инвестиций была незначительна. Основной объем финансовых ресурсов привлекался путем выпуска акций. Отмечен рост доли международных кредитов, привлеченных указанной группой стран. Однако в целом их доля участия в процессах финансирования на международных рынках капитала весьма ограничена. По данным .Банка Международных Расчетов общий объем привлеченных средств с международного рынка долговых ценных бумаг на конец 2006 г. в развитых странах в 20 раз превысил соответствующий показатель в развивающихся странах. В то же время показано, что внутренние рынки облигаций выступают наименьшими по значимости в структуре заимствований указанных стран. При этом систематизированы критерии, препятствующие развитию рынков облигаций в указанных странах, основными из которых являются зависимость рынков облигаций от притока иностранного капитала, неопределенность развития рынков облигаций, отсутствие ликвидности на рынках облигаций, низкий объем эмиссий корпоративных облигаций, а также недостаточное развитие местных инвесторов.

В целом отмечается, что в ходе мирового финансово-экономического кризиса возможности по привлечению долгового финансирования были существенно ограничены. При этом среди форм организации долгового финансирования наибольшее развитие получил полностью гарантированный

андеррайтинг (bought deal). С ноября 2008 г. в США гарантированные эмиссии долговых обязательств полностью «вытеснили» негарантированные выпуски. В странах ЕС объемы выпущенных гарантированных облигаций в указанный период были сопоставимы с объемами негарантированных эмиссий.

По данным Dealogic по состоянию на 01 мая 2009 г. 140 финансовых институтов разместили около 900 выпусков гарантированных облигаций общим объемом около 700 млрд. евро. Однако значительная доля гарантированных облигаций была размещена крупными банками, что свидетельствует о том, что антикризисные меры были направлены, в первую очередь, на обеспечение стабильности ведущих финансовых институтов. При этом финансовые ресурсы от размещенных бумаг направлялись в банковский сектор, что позволяет сделать вывод о том, что антикризисная политика не способствовала расширению кредитования реального сектора экономики. Негативный аспект использования гарантий по облигациям был также связан с размером спрэдов, уплачиваемых банками при размещении облигаций. «Слабые» банки из «сильных» стран могли получить доступ к более дешевому финансированию, чем «сильные» банки из «слабых» стран, что существенно ограничивало финансовые возможности отдельных банков.

Улучшение ситуации на мировых финансовых рынках, прямо влияющее на международное долговое финансирование, стало наблюдаться в середине 2009 г. При этом характерно, что занимающие активные позиции на международном рынке банки предоставили наибольший объем финансовых ресурсов экономикам тех стран, которые менее всего пострадали от последствий мирового финансово-экономического кризиса.

Наибольшая доля ресурсов была предоставлена в форме международных кредитов. В большинстве случаев объем требований, связанных с выпуском долговых обязательств в пользу финансовых институтов существенно превышал объем требований, связанных с выпуском обязательств по привлечению финансирования реальным сектором экономики. Характерно, что среди международных долговых инструментов наибольшую долю стали занимать

среднесрочные и долгосрочные инструменты, что позволяет сделать вывод о том, что в условиях выхода из мирового финансово-экономического кризиса стали формироваться благоприятные тенденции для привлечения долгосрочного долгового финансирования. Доминирующей валютой выпущенных долговых обязательств в настоящее время становится не доллар США, а евро, что является доказательством нестабильного положения доллара США как мировой резервной валюты.

Вместе с тем, структура эмитентов долговых ценных бумаг свидетельствует о том, что последствия кризиса еще сказываются на долговых рынках. В роли главных заемщиков на национальных рынках стали выступать правительства стран. Объем выпущенных государственных долговых обязательств в развитых и развивающихся странах за период с 2008-20U гг. существенно возрос. На долю финансовых институтов приходилось 21,897 млрд. долл., на долю корпоративных заемщиков - 6,564 млрд. долл. В целях снижения финансовых рисков происходит также переориентация банков с модели глобального банкинга на модель «местного» банкинга. Мировой финансово-экономический кризис показал, что рост экономической активности банков, обеспечиваемый за счет наращивания их трансграничных требований, приводит к значительным финансовым убыткам, что свидетельствует о недостаточной эффективности существующей модели вёдения инвестиционного банковского бизнеса.

Третья группа проблем связана с выявлением особенностей долгового финансирования в международной инвестиционной деятельности российских банков. Ограниченность ресурсов внутреннего рынка в конце XX в., сопровождаемая их высокой стоимостью, обусловили необходимость выхода России на международный рынок капитала. Впервые выход российских банков на рынок внешних заимствований был осуществлен в 1996 г. В это же время был осуществлен первый выпуск Россией суверенных еврооблигаций, в результате которого России были присвоены 3 кредитных рейтинга в крупнейших международных рейтинговых агентствах («ВВ» агентства «Standard&Poor's», «Ва2» агентства «Moody's» и «ВВ+» агентства «IBCA Ltd»). Данный факт

обусловил стремительный выход российских банков и предприятий реального сектора на рынки евробумаг и синдицированных кредитов. В целом, емкость российского рынка внешних заимствований в указанный период была очень низкой. В частности, в 1997 г. объем мирового рынка синдицированных кредитов составил около 1,5 трлн. долл., при этом только 7,2 млрд. долл. (около 0.5%) были предоставлены заемщикам из России. Коллапс рынка внешних заимствований в России произошел в результате мирового кризиса в августе 1998 г.

С 1999г. по 2001г. эмиссия российскими банками еврооблигаций не производилась. В работе отмечается, что кризис послужил для российских заемщиков стимулом к диверсификации источников финансирования. Рост спрздов по еврооблигациям развивающихся рынков послужил толчком к подготовке рядом российских банков программ выпуска еврокоммерческих бумаг и коммерческих бумаг США. В полной мере возрождение рынка внешних заимствований в России стало наблюдаться с середины 2003 г. Ограниченная степень участия компаний в международном долговом финансировании была обусловлена такими проблемами, как отсутствие финансовой отчетности, составленной в соответствии с требованиями МСФО, невыполнение обязательств по поддержке кредитоспособности, отсутствие высоколиквидного залога, а также рядом ограничений на возможность распоряжаться собственными активами, в частности, ограничением на продажу активов. Однако в целом, можно констатировать, что в указанный период произошло снижение стоимости заимствований на международном рынке капитала для российских корпоративных заемщиков.

С 2004 г. в России получает свое развитие рынок секьюритизированных активов. В работе отмечается, что для развития данного рынка необходимо дальнейшее совершенствование нормативно-правовой базы, поскольку в настоящее время на законодательном уровне закреплены лишь вопросы, связанные с секьюритизацией ипотечных кредитов, что явно недостаточно для эффективной работы рыночных механизмов.

В 2005-2006гт. наблюдался рост заимствований российских банков и корпоративных заемщиков за рубежом, так как экономика России в указанный период демонстрировала достаточно высокие темпы экономического развития.

Последствия мирового финансово-экономического кризиса не могли не сказаться на возможностях использования инструментов долгового финансирования в инвестиционной банковской деятельности. В период кризиса для российских заемщиков, фактически, полностью закрылся международный рынок капитала. Поэтому первоочередной задачей стало не привлечение ресурсов, а управление существующим долгом. В работе проанализированы современные процедуры по управлению внешним долгом российскими заемщиками. Отмечено, что наиболее распространенной формой досрочного погашения внешнего корпоративного долга стал выкуп еврооблигаций. Во-первых, данный механизм является наиболее простым в процедурном отношении механизмом досрочного погашения внешних обязательств, не требующим заключения дополнительных соглашений с кредитором. Во-вторых, в условиях ухудшения конъюнктуры мирового фондового рынка в период мирового финансово-экономического кризиса котировки облигаций значительно снизились, что позволило российским заемщикам существенно уменьшить издержки на погашение своих обязательств.

В работе отмечается, что в России проявились свои специфические последствия кризиса. Ускоренный рост российского банковского рынка и кредитования нефинансового сектора происходил при нарастающем дефиците внутренних ресурсов. Объем задолженности нефинансового сектора значительно превышал объем банковских депозитов физических и юридических лиц. Ситуация в банковском секторе полностью зависела от финансирования извне - либо за счет притока иностранного капитала, либо за счет государственной поддержки.

В работе показано, что одним из главных последствий кризиса стал чрезмерный рост внешней задолженности российских корпораций, что не могло не отразиться на международной инвестиционной деятельности российских банков. Чрезмерное привлечение внутренних или внешних заимствований

одинаково негативным образом сказывается на состоянии экономики в целом, в первую очередь реального сектора. Усиленный рост кредитования в условиях более низкого внутреннего спроса на кредиты повышает инфляцию. Кроме того, рост внешней задолженности усугубляет проблемы обслуживания корпоративного долга. В качестве меры, препятствующей чрезмерному накоплению внешней корпоративной задолженности, в диссертационной работе предложено введение для банков дифференцированных обязательных нормативов по категориям «резидент/нерезидент» и «краткосрочные/долгосрочные обязательства». На основе анализа мирового опыта, в первую очередь стран ЕС и США, в работе также предложено ввести изменения в российское законодательство, касающееся выпуска корпоративных облигаций, и использовать дополнительные оговорки, предусмотренные при выпуске еврооблигаций. Это позволит ограничить возможности бесконтрольного наращивания задолженности эмитентами, что особенно негативно проявляется в условиях кризиса. Кроме того, меры по оптимизации долговой политики, предусматривающие восстановление пороговых величин внешних заимствований, должны реализовываться путем участия представителей государства в советах директоров крупнейших нефинансовых корпораций. Они должны предотвращать избыточные заимствования на внешних рынках, совмещая долговую политику отдельных корпораций и банков с макроэкономическими ориентирами государственной кредитно-денежной политики страны.

В работе отмечено, что мировой финансово-экономический кризис выявил наиболее острые проблемы международной инвестиционной деятельности российских банков, среди которых выделены такие проблемы, как отсутствие долгосрочных внутренних инвесторов, дефицит доверия вследствие низкого уровня риск-менеджмента в банках и их низкой капитализации, резкий рост волатильности рынка в период кризиса, являющийся следствием низкой ликвидности большинства финансовых инструментов. Представляется, что на законодательном уровне следует ввести антикризисные нормативные акты по ключевым аспектам деятельности банков (объем собственного капитала,

обязательные нормативы, управление рисками, создание и использование резервов). До настоящего времени практические шаги по вливанию финансовых ресурсов носили «преференциальный характер». Ресурсы направлялись в пользу системообразующих банков и ключевых промышленных предприятий. Кризис также показал, что в последние годы в России переставлены акценты между международным рынком капитала и национальной финансовой системой.

В работе отмечен противоречивый характер роли крупных банков в финансировании реального сектора экономики, что является дополнительным фактором нестабильности в стране. С одной стороны, мировой финансово-экономический кризис показал, что угрозы системной финансовой нестабильности исходят в основном от крупных банков. С другой стороны, именно крупные банки способны наиболее эффективным образом реализовывать программы долгового финансирования. Серьезной проблемой в развитии финансовой системы страны является то, что концентрация банков в России меньше среднемировой. Рыночная доля пяти ведущих банков достигает 46%, в то время как в Европе она колеблется вокруг 60%. В работе отмечены преимущества использования модели крупного банковского бизнеса в России, такие как снижение стоимости заемных ресурсов для экономики, увеличение денежного предложения за счет роста кредитного мультипликатора, повышение эффективности распределения финансовых ресурсов.

На посткризисном этапе для российской экономики существуют благоприятные предпосылки для дальнейшего расширения возможностей по привлечению международного долгового финансирования субъектами рынка. Происходит диверсификация заимствований в форме еврооблигаций с точки зрения валюты займа и вида бумаг. Поддерживается устойчивый спрос со стороны эмитентов на еврооблигации в рублях. Несмотря на то, что доля рубля пока еще незначительна, начало практики эмиссии международных облигаций в рублях следует признать чрезвычайно позитивным фактором, отчасти компенсирующим фактическое отсутствие, рубля во внешнеторговых операциях. В работе сформулированы основные преимущества для российской экономики,

связанные с развитием рынка международных облигаций в рублях, в частности, более длительные сроки выпуска и более низкая стоимость заимствований в сравнении с облигациями, обращающимися на внутреннем рынке.

Однако в целом международная инвестиционная деятельность российских банков испытывает ряд трудностей и перспективы ее дальнейшего развития являются неоднозначными. В настоящее время доминирующая роль среди организаторов выпуска международных долговых инструментов на российском рынке принадлежит ведущим зарубежным банкам. Большинство российских банков соорганизаторов и участников выпусков международных долговых ценных бумаг и синдицированных кредитов являются дочерними банками зарубежных банков с преобладающим или полным участием иностранного капитала, что существенно снижает круг российских банков, осуществляющих финансирование реального сектора экономики страны путем выпуска международных долговых инструментов. Кризисные явления в мировой экономике, негативно влияющие на состояние российской банковской системы, препятствуют росту взаимного доверия между российскими банками и установлению устойчивых межбанковских корреспондентских отношений, что в значительной мере ограничивает возможности российских банков по реализации программ долгового финансирования на международном рынке капитала. В условиях предстоящего вступления России в ВТО следует ожидать усиление присутствия в России иностранных банков, что осложнит экономическую ситуацию для определенной группы российских банков.

В Заключении работы обобщены научные результаты исследования, сформулированы основные научные выводы, предложения и рекомендации, вытекающие из содержания диссертации.

Основные положения диссертации изложены в следующих публикациях автора:

Публикации в журналах, определенных ВАК: 1. Шаламова Д.В. Использование инструментов долгового финансирования в инвестиционно-банковской деятельности: современные тенденции [текст] /

Д.В. Шаламова // Экономические науки. - М„ 2011. - № 2(75). - С.380-383. (0,5 п.л.)

2. Шаламова Д.В, Долговое финансирование в условиях мирового финансово-экономического кризиса и посткризисный период: опыт зарубежных банков [текст] / Д.В. Шаламова // Экономические науки. - М., 2011. - № 5(78). -С.З 96-404. (0,9 п. л.).

Публикации в других научных изданиях и журналах:

3. Шаламова Д.В. Долговое финансирование: инструменты и особенности организации на российском рынке [текст] / Д.В. Шаламова // Внешнеэкономические аспекты инновационной стратегии развития российской экономики: сборник статей / под ред. Н.В. Лукьяновича и С.Э. Цвирко. - М.: MAKCIlpecc, 2008. С. 182-188. (0,35 пл.).

4. Шаламова Д.В. Долговое финансирование в инвестиционной деятельности банков как способ финансирования инвестиций в экономику России [текст] / Д.В. Шаламова // Мировая экономика в условиях кризиса и посткризисного развития: сборник статей / Под ред. A.A. Абалкиной и Н.В. Лукьяновича. - М.: МАКСПресс, 2010. С, 226-243. (0,9 п.л.).

Подписано в печать:

21.10.2011

Заказ № 6128 Тираж -110 экз. Печать трафаретная. Типография «11-й ФОРМАТ» ИНН 7726330900 115230, Москва, Варшавское ш., 36 (499) 788-78-56 www.autoreferat.ru

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Шаламова, Дарья Владимировна

ВВЕДЕНИЕ.

Глава 1. Теоретические аспекты международной инвестиционной деятельности банков.

1.1. Сравнительный анализ теоретических подходов к инвестиционной деятельности банков.

1.2. Характеристика международных долговых инструментов рынка ценных бумаг.

1.3. Инвестиционная деятельность банков на рынке международных долгосрочных кредитов.

Глава 2. Мировой опыт долгового финансирования в международной инвестиционной деятельности банков.

2.1. Особенности долгового финансирования на международном рынке ценных бумаг.

2.2. Особенности долгового финансирования на международном рынке синдицированных кредитов.

2.3. Тенденции в использовании инструментов международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности зарубежных банков.75'

Глава 3. Российская практика международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности банков.

3.1.Особенности международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности российских банков.

3.2. Перспективы международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности российских банков.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Долговое финансирование в инвестиционной деятельности банков"

Актуальность темы исследования

Инвестиции как форма капиталовложений в экономику выступают важнейшим источником ее роста и развития. Одним из ключевых посредников в реализации инвестиционного предложения является банковский сектор. В условиях экономической глобализации и интеграции мировых финансовых рынков происходит значительное расширение доступа банков к заемным ресурсам как внутреннего, так и международного рынка капиталов, что определяется расширением круга финансовых инструментов по привлечению финансирования. Значительно расширяется спектр долговых финансовых инструментов, которые могут быть использованы в инвестиционной банковской деятельности. В этой связи, особую значимость приобретают вопросы, связанные с анализом места и роли долгового финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности, а также современных возможностей по использованию долговых финансовых инструментов банками.

Проблема использования международных долговых финансовых инструментов в инвестиционной банковской деятельности является актуальной и для России. За последние годы российские банки существенно нарастили объем внешних заимствований, улучшились условия займов, а также произошло расширение круга используемых финансовых инструментов. Вместе с тем, подавляющая часть российских банков имеет ограниченный доступ к внешним займам. По объемам размещенных евробумаг и привлеченных синдицированных кредитов банковский сектор России значительно отстает от аналогичных показателей в ведущих развитых странах. В то же время стоимость финансовых ресурсов на внутреннем рынке все еще превышает ставки на международных рынках, что служит сдерживающим фактором для российских банков при реализации программ долгового финансирования на внутреннем рынке.

Актуальность темы исследования определяется также и тем, что причины и последствия мирового финансово-экономического кризиса, а также вопросы, связанные с привлечением финансовых ресурсов реальным сектором экономики России для ее модернизации, приобретают как практическое, так и теоретическое значение.

Степень разработанности проблемы

В экономической литературе, как зарубежной, так и отечественной, уделяется большое внимание исследованию проблем инвестиций в современной системе международных экономических отношений, а также содержанию понятия «инвестиционная банковская деятельность». Анализируются вопросы, связанные с привлечением внешних заимствований путем выпуска долговых ценных бумаг и синдицированных кредитов. Кроме того, достаточно полно исследованы различные актуальные вопросы, связанные с механизмом и инструментарием привлечения внешних заимствований.

Из российских и зарубежных авторов наибольший вклад в исследование теоретических и практических вопросов, связанных с инвестиционной деятельностью банков на международных рынках, внесли О.В.Буклемишев, С.А.Былиняк, Ю.А.Данилов, А.Ю.Казак, А.П.Киреев, П.П.Князев, В.И.Колесников, И.Н.Коньков, В.М.Коркин, А.О.Краев, Л.Н.Красавина, О.И.Лаврушин, П.Ю.Малеев, М.С.Марамыгин, В.Д.Миловидов, Я.М.Миркин, Д.М.Михайлов, Б.Б.Рубцов, А.Г.Саркисянц, А.А.Суэтин, В.С.Торкановский, В.М.Усоскин, Л.Н.Федякина, Н.С.Цыпина, В.Н.Шенаев, А.К.Шуркалин, Г.Д.Александер, Д.В.Бейли, И.Бернар, Д.У.Блэкуэлл, Ю.Ф.Бригхэм, Дж.Л.Гитман, Ж.О.Граббе, Б.Грэй, М.Д.Джонк, Д.С.Кидуэл, Ж.К.Колли, Ф.Лис, П.Массе, Л.Мауер, Н.Ордуэй, Р.Л.Петерсон , Т.Родс, Дж.М.Розенберг, П.С.Роуз, Ф.Фабоцци, Ф.Ж.Фишер, Дж.Фридман, У.Ф.Шарп, М.Энг.

Вместе с тем, следует отметить, что к настоящему времени целый ряд существенных аспектов, связанных с использованием международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных и российских банков не получил достаточно полного, всестороннего и углубленного анализа.

Прежде всего, это касается определения особенностей долгового финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности, оценки привлекательности различных международных долговых инструментов, а также разработки рекомендаций по привлечению международного долгового финансирования российскими банками и небанковскими институтами с учетом последствий мирового финансово-экономического кризиса.

Актуальность и степень разработанности указанных проблем определили выбор темы, цель и основные задачи настоящего диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования

Цель диссертации состоит в выявлении особенностей использования долговых инструментов в международной инвестиционной деятельности банков и уточнении концепции их применения в российской экономике. В соответствии с указанной целью в работе решаются следующие основные задачи:

• раскрыть сущность, теоретические аспекты и особенности международной инвестиционной банковской деятельности в условиях глобализации экономики;

• уточнить специфику международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности российских и зарубежных банков в условиях мирового финансово-экономического кризиса;

• на базе сравнительного анализа международной инвестиционной деятельности банков в развитых странах уточнить механизм синдицирования кредитов и размещения еврооблигационных займов через банковские синдикаты в странах ЕС и США;

• выявить тенденции в использовании международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных банков (на примере банков США и стран ЕС);

• исследовать механизм применения и определить перспективы дальнейшего использования международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности российских банков в условиях модернизации национальной экономики.

Объектом исследования являются долговые инструменты в международной инвестиционной банковской деятельности.

Предметом исследования является комплекс экономических отношений, возникающих при использовании международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности российских и зарубежных банков.

Теоретическая и методологическая основа исследования

Теоретической и методологической основой диссертационной работы являются работы отечественных и зарубежных экономистов по теории и практике международной инвестиционной деятельности и долгового финансирования. При написании работы использованы законодательные и нормативные акты Российской Федерации, нормативные материалы Центрального Банка Российской Федерации. В качестве эмпирической базы исследования использованы документы и аналитические материалы Банка международных расчетов (БМР), Международного валютного фонда (МВФ) и других международных организаций.

В работе широко используются аналитические исследования рынка внешних заимствований, проведенные российскими и зарубежными банками, финансовыми и консалтинговыми компаниями, рейтинговыми агентствами, материалы сайтов Интернета, а также публикации отечественных и зарубежных экономистов в периодических изданиях.

При выполнении работы использовался комплексный подход, научные методы анализа, синтеза, группировки, сравнения, прогнозирования, аналитических и статистических выборок.

Диссертационное исследование выполнено в соответствии с Паспортом специальности 08.00.14 — Мировая экономика.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в разработке и теоретическом обосновании положений по совершенствованию механизмов использования международных долговых инструментов в инвестиционной деятельности зарубежных и российских банков.

К наиболее существенным научным результатам исследования можно отнести следующие:

• на теоретическом уровне обоснована специфика дефиниции «инвестиционная банковская деятельность», которая заключается в том, что инвестиционная банковская деятельность не предусматривает привлечение средств во вклады и их последующее размещение на платной основе, в то же время она не является в полной мере инвестиционной деятельностью, представляющей собой деятельность по направлению средств в объекты инвестирования с целью получения дохода, а не финансовое консультирование; определено место долгового финансирования в структуре международной инвестиционной банковской деятельности;

• в результате анализа особенностей использования зарубежными банками международных долговых инструментов в условиях мирового финансово-экономического кризиса выявлен противоречивый характер их применения: с одной стороны, возможности банков были расширены за счет использования гарантированных долговых обязательств, с другой стороны, доступ к финансированию определялся уровнем рейтинга страны-эмитента, что существенно ограничивало возможности отдельных банков;

• на основе сопоставления механизмов привлечения долгового финансирования путем выпуска отдельных видов евробумаг, а также синдицированных кредитов оценена эффективность использования данных инструментов заемщиками и кредиторами на международном рынке капитала; установлено, что еврооблигации и синдицированные кредиты могут служить в качестве взаимозаменяемых инструментов привлечения финансирования в международной инвестиционной банковской деятельности;

• осуществлена периодизация заимствований российских банков и коммерческих структур с использованием международных долговых финансовых инструментов на международных рынках; раскрыт комплекс проблем современного этапа данных заимствований;

• разработаны и научно обоснованы рекомендации по совершенствованию инвестиционных стратегий российских банков, связанных с эффективным использованием инструментов международного долгового финансирования в условиях модернизации российской экономики. Практическая значимость исследования

Практическое значение проведенного исследования состоит в том, что выводы и рекомендации, содержащиеся в диссертации, могут быть использованы российскими компаниями и банками для выбора наиболее приемлемых для них международных инструментов долгового финансирования.

Существенное практическое значение имеют следующие положения диссертации:

- выявленные особенности использования международных инструментов долгового финансирования на международном рынке капитала могут быть применены при разработке инвестиционной стратегии российских банков;

- выявление ограничений участия банковского сектора в финансировании экономик развитых стран в условиях глобального финансово-экономического кризиса может способствовать созданию более благоприятных условий финансирования реального сектора экономики российскими государственными и коммерческими банками;

- разработанные в диссертации рекомендации по совершенствованию законодательства в сфере международной инвестиционной деятельности российских банков могут быть использованы государственными структурами управления (Министерство экономического развития Российской Федерации, Министерство финансов, Центральный Банк Российской Федерации).

Материалы диссертации могут использоваться в процессе преподавания учебных дисциплин «Мировая экономика», «Международный бизнес», «Международные экономические отношения» и др., а также в научно-исследовательской работе.

Апробация и внедрение результатов исследования

Диссертация связана с исследованиями, проведенными в Финансовом университете в рамках общеуниверситетской комплексной темы «Инновационное развитие России: социально-экономическая стратегия и финансовая политика» по кафедральной подтеме «Внешнеэкономические аспекты инновационного развития: мировой опыт и российская практика».

Основные положения и результаты проведенного исследования докладывались и обсуждались на различных научных мероприятиях, в том числе: на заседании круглого стола на тему: «Роль финансовой, банковской и валютной систем в инновационном развитии экономики», проводимого Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, март 2009 г.), на заседании круглого стола на тему: «Мировой финансово-экономический кризис и перспективы инновационного развития экономики России: финансовый, кредитный, валютный аспекты», проводимого Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, март 2010 г.), на заседании круглого стола на тему: «Мировая экономика в условиях кризиса и посткризисного развития», проводимого Финансовым университетом при Правительстве Российской Федерации (г. Москва, ноябрь 2010 г.).

Материалы диссертационного исследования используются в практической деятельности Департамента финансовых институтов и внешних заимствований ОАО АКБ «Связь-Банк», в частности используются рассматриваемые в диссертации механизмы привлечения международного долгового финансирования путем выпуска еврооблигаций и синдицированных кредитов. По материалам исследования внедрена система сравнительной оценки возможных форм внешних заимствований для выбора наиболее оптимальных инструментов международного долгового финансирования в условиях существующей рыночной конъюнктуры. Выводы и основные положения диссертации используются в практической работе Департамента финансовых институтов и внешних заимствований и способствуют расширению ресурсной базы Банка.

Материалы диссертации используются кафедрой «Мировая экономика и международный бизнес» в преподавании учебных дисциплин «Мировая экономика» и «Международные экономические отношения», «Международный бизнес».

Результаты внедрения подтверждены соответствующими справками о внедрении.

Публикации

По теме диссертационной работы опубликовано 4 (четыре) научных работы общим объемом 2,65 п.л. (весь объем авторский), в том числе две работы общим объемом 1,4 п.л. опубликованы в журналах, определенных ВАК.

Структура работы обусловлена ее целью и задачами. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Шаламова, Дарья Владимировна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проведенного исследования можно сделать следующие выводы. В настоящее время экономистами используется достаточно широкая трактовка понятий «инвестиции» и «инвестиционная банковская деятельность». Вместе с тем, наиболее целесообразным представляется разделение понятия «инвестиции» на реальные инвестиции и финансовые инвестиции, так как оно отражает историческое и логическое развитие инвестиционного процесса от прямых вложений в производство (вложений в реальные активы) к инвестициям в ценные бумаги. В современной экономике большая часть инвестиций представлена финансовыми инвестициями. Масштабы финансового инвестирования прямо связаны с развитием рынка ценных бумаг.

Международную инвестиционную банковскую деятельность можно рассматривать как деятельность, которая охватывает все стороны рынка капитала, включает все виды операций на рынке ценных бумаг, за исключением розничных операций с ценными бумагами, управление инвестиционными компаниями и фондами венчурного капитала, а также операции в сфере страхования и торговли недвижимостью. Зарубежными экономистами особо подчеркивается значимость направления в международной инвестиционной банковской деятельности, связанного с привлечением финансирования для клиентов, что позволяет определить место долгового финансирования в структуре международной инвестиционной банковской деятельности. Долговое финансирование является частью инвестиционного процесса банка. В основе такого финансирования лежит кредит, что означает ссуда, долг.

В мировой практике известны два основных способа привлечения предприятием внешнего финансирования — на долевой и на долговой основе. Вместе с тем, в настоящее время в условиях расширения финансовых рынков в развитых и развивающихся странах, а также их воссоздания в странах с переходной экономикой, значительного возрастания масштабов, укрепления единства и усиления роли мирового финансового рынка наблюдается тенденция значительного возрастания доли долговых инструментов в структуре заимствований. Задолженность по долговым ценным бумагам, размещаемым на международном рынке капитала, растет наиболее быстрыми темпами. Как показывает мировой опыт, по своим масштабам рынок долговых инструментов, прежде всего, облигаций, заметно превосходит рынок акций, что придает особую значимость проблеме анализа и исследования рынков международных долговых инструментов.

Мировой опыт показывает, что для финансирования своих потребностей заемщиками может быть использован широкий круг долговых инструментов международного рынка капитала. Это могут быть как краткосрочные, так и долгосрочные инструменты. Наиболее распространенными инструментами денежного рынка являются векселя и коммерческие бумаги. На еврорынке для эмитента также существует возможность привлечь долговое финансирование с помощью программ эмиссий, яркими примерами которых выступают программы выпуска евровекселей (euro-CP), еврокоммерческих бумаг (ЕСР) и среднесрочных евронот (MTN's, EMTN's). Преимущество данных программ заключается в том, что они позволяют осуществлять несколько эмиссий, используя единый пакет документации. Программы эмиссий предусматривают многократный выход эмитента на рынок с ценными бумагами и предлагают гибкие и динамичные формы реализации стратегии регулярных заимствований.

Анализ рынков еврооблигаций как международных инструментов долгосрочного долгового финансирования показал, что в настоящее время к еврооблигациям относят достаточно широкий класс бумаг, как с плавающей, так и с фиксированной процентной ставкой, а также гибридных инструментов. О расширении понятия «еврооблигация» свидетельствует отнесение к ним в России таких бумаг, как CLN (credit linked note), кредитные ноты, и LPN (loan participation note) — ноты участия в кредите.

CLN представляют собой облигацию с купонным доходом, который зависит от выплат по кредитным деривативам. Иными словами, это облигация, купонная ставка по которой уменьшается пропорционально выплате по конкретному кредитному деривативу. Фактически, это означает, что указанные бумаги могут быть отнесены к классу производных ценных бумаг, так как их стоимость определяется стоимостью других (базисных) активов или обязательств. В сравнении с традиционными еврооблигациями кредитные ноты имеют меньший объем номинала и более короткий период обращения. Кроме того, при выпуске кредитных нот предъявляются более низкие требования по раскрытию информации.

LPN - это сертификаты участия в кредите, разновидность среднесрочных бумаг, именуемых евронотами. Их выпускает крупный банк, дающий кредит эмитенту. Покупатели LPN финансируют данный кредит. В отличие от традиционных еврооблигаций, евроноты являются именными ценными бумагами и имеют более короткий срок обращения.

Таким образом, можно заключить, что в современных условиях понятие «еврооблигация» может рассматриваться в узком и широком смысле. В узком смысле — это классические еврооблигации с фиксированной процентной ставкой и долгосрочным характером обращения, в широком — любые средне- и долгосрочные евробумаги.

Размещение выпусков еврооблигаций может осуществляться в нескольких формах:

1. Полностью гарантированный андеррайтинг (bought deal): банки, размещающие эмиссию, дают гарантию выкупить у заемщика весь выпуск на дату закрытия сделки (иногда дается не полная, а частичная гарантия такого выкупа).

2. Банки обязуются приложить максимальные усилия для продажи облигаций, но не дают никаких формальных обязательств по выкупу эмиссии за счет собственных средств (best effort basis).

3. «Все или ничего» (all or nothing) — данная форма размещения предусматривает отзыв выпуска, если не удается продать его полностью.

Преобладающей формой является гарантированный андеррайтинг, что повышает ценность еврооблигаций для эмитента как формы займа. В современных условиях стандартом при размещении еврооблигаций стал полностью гарантированный андеррайтинг, что объясняется увеличением финансовой мощи банков, занимающихся размещением еврооблигаций и усилением конкуренции между ними в последние годы. При таком размещении генеральный управляющий покупает все ценные бумаги у эмитента на заранее установленных условиях (объем, купонная ставка, цена размещения) до объявления о выпуске.

В этом состоит принципиальное отличие при размещении еврооблигаций и других видов евробумаг. Среднесрочные ноты MTN, как правило, реализуются без гарантии выкупа ценных бумаг (на основе принципа «best efforts basis»). Иными словами, андеррайтинг среднесрочных нот не производится, и заемщик не получает никаких гарантий, связанных с предоставлением финансирования. Это объясняется, в первую очередь, тем, что при выпуске MTN, предусматривающих программу эмиссий, процедура управления рисками для банков усложняется и требуется выполнение ими требований регулирующих органов по созданию капитальных резервов под обязательства подобного типа. Та же схема используется и при выпуске еврокоммерческих бумаг.

Таким образом, можно констатировать, что, несмотря- на ряд преимуществ в ходе реализации процедур выпуска программ эмиссий международных долговых ценных бумаг, связанных с возможностью сокращения совокупных издержек по таким статьям, как листинг и синдикация, они все же несут более высокие риски для эмитентов и, как следствие, не всегда могут выступать для них в качестве альтернативной формы заимствований.

Сопоставляя механизмы привлечения долгового финансирования путем выпуска еврооблигаций и синдицированных кредитов, в целом, можно констатировать, что наблюдаются определенные сходства. И в том, и в другом случае в процессе размещения принимает участие синдикат банков. При этом доход от участия для* каждого из банков определяется в соответствии с его долей участия в синдикате. Основными дополнительными условиями в целях снижения рисков инвесторов при выпуске данных долговых инструментов являются следующие условия:

• негативный залог (negative pledge) — обязательство эмитента не выпускать более инструменты, обладающие преимущественным правом погашения;

• дефолт (default) - досрочное погашение при невыполнении обязательств эмитентом;.

• кросс-дефолт (cross-default) — досрочное погашение обязательств при наступлении случая дефолта по другим долговым обязательствам эмитента;

• максимальный уровень финансового рычага (financial leverage) - выпуск долговых обязательств обусловлен обязательствами эмитента поддерживать определенное соотношение собственного и заемного капитала, ограничивать выпуск прочих долговых обязательств в течение оговоренного периода времени.

Сходства также наблюдаются и- при анализе системы вознаграждений банков при выпуске еврооблигаций и синдицированных кредитов. Однако еврооблигации все же являются более дорогим способом привлечения средств по сравнению с синдицированными кредитами, так как предполагают поддержание ликвидного рынка долговых инструментов .и фиксированную ставку привлечения. Более высокие ставки по еврооблигациям компенсируются! другими преимуществами еврооблигаций: возможность выбора более гибких схем погашения вплоть до досрочного прекращения обязательств. Имеется в виду, что такие займы часто идут с опционом пут. Досрочное погашение синдицированных кредитов по инициативе заемщика возможно лишь при- согласии кредиторов и при этом — со штрафом.

Анализируя современные тенденции в использовании инструментов международного долгового финансирования в инвестиционной деятельности зарубежных банков, можно констатировать, что до наступления мирового финансово-экономического кризиса 2007-2009гг. наблюдалась положительная динамика долговых рынков ведущих развитых стран, что отражает общую тенденцию роста капитализации мировых рынков долговых ценных бумаг по отношению к мировым рынкам акций. Несмотря на различия в темпах развития отдельных промышленно развитых стран, в целом, продолжающиеся процессы расширения международных финансовых рынков способствовали тому, что объем операций ведущих банковских групп значительно вырос. При этом следует особо подчеркнуть, что в наибольшей степени возрос чистый банковский продукт у банков, занимающихся финансированием инвестиций и управлением активами.

Вместе с тем, значительные ограничения по привлечению долгового финанси1 рования странами с формирующимися рынками все еще существуют.

Серьезным дестабилизирующим фактором в развитии всей мировой экономики стал мировой финансово-экономический кризис 2007-2009 гг. Он напрямую затронул высокоразвитые страны, финансовые системы которых считались способными противостоять кризису. Кризис изменил подход участников рынка к реализации программ международного долгового финансирования. На смену необеспеченным инструментам пришли гарантированные выпуски. В период кризиса проводилась масштабная эмиссия гарантированных облигаций. Вместе с тем, негативным аспектом служил тот факт, что владельцами таких облигаций становились банки, что в определенной степени препятствовало использованию такого дополнительного финансирования на расширение кредитования реального сектора экономик стран. Кроме того, на размер спрэда по облигациям оказывали влияние характеристики суверенного гаранта, что ставило в неравное положение банки с высоким кредитным рейтингом.

Улучшение ситуации на мировых финансовых рынках стало наблюдаться в середине 2009г. Можно констатировать, что, начиная с этого периода, рынки краткосрочного капитала начали возвращаться к предкризисному состоянию. Следует подчеркнуть, что занимающие активные позиции на международном рынке банки предоставили наибольший объем средств экономикам тех стран, которые менее всего пострадали от последствий мирового финансово-экономического кризиса.

В разрезе инструментов наибольшая доля финансовых ресурсов была предоставлена в форме международных кредитов. При этом объем требований, связанных с выпуском долговых обязательств в пользу финансовых институтов превышал объем требований, связанных с выпуском обязательств по привлечению финансирования реальным сектором экономик стран. Что касается сроков, то наибольшую долю среди инструментов стали занимать среднесрочные и долгосрочные инструменты, т.е. ноты и облигации, что свидетельствует о том, что в условиях выхода из мирового финансово-экономического кризиса формируются благоприятные тенденции для привлечения долгосрочного долгового финансирования. Важно подчеркнуть, что доминирующей валютой выпущенных долговых обязательств становится не доллар США, а евро, что ослабляет позиции доллара США как мировой резервной валюты.

Необходимость диверсификации источников долгового финансирования, объясняемая ограниченностью финансовых ресурсов внутреннего рынка и их высокой стоимостью, обусловила выход России на международный рынок капитала. Анализируя особенности международного долгового финансирования российских банков, можно констатировать, что в настоящее время в ходе реализации программ международного долгового финансирования ими используется, фактически, весь спектр международных долговых инструментов. Это касается как традиционных инструментов — краткосрочных и долгосрочных ценных бумаг, так и специфических гибридных инструментов, таких как кредитные ноты (CLN) и ноты участия в кредите (LPN).

Вместе с тем, перспективы международной инвестиционной деятельности российских банков являются неоднозначными. В настоящее время доминирующая роль среди организаторов выпуска международных долговых инструментов на российском рынке принадлежит ведущим зарубежным банкам. Большинство российских банков соорганизаторов и участников выпусков международных долговых ценных бумаг и синдицированных кредитов являются дочерними банками зарубежных банков с преобладающим или полным участием иностранного капитала, что существенно сужает круг российских банков, осуществляющих финансирование реального сектора экономики страны путем выпуска международных долговых инструментов. Препятствием для активного участия банковской системы России в программах международного долгового финансирования является также фактор снижения доверия между российскими банками в условиях мирового финансово-экономического кризиса. В предстоящие годы высока вероятность интенсивного притока на внутренний рынок России иностранного капитала, что может значительно ослабить позиции российских банков на мировом финансовом рынке.