Экономический механизм управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Экономический механизм управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка"

На правах рукописи

005003792

Шульгина Ольга Викторовна

ЭКОНОМИЧЕСКИЙ МЕХАНИЗМ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ УГОЛЬНЫХ КОМПАНИЙ В УСЛОВИЯХ ИЗМЕНЕНИЯ КОНЪЮНКТУРЫ РЫНКА

Специальность 08.00.10 - "Финансы, денежное обращение и кредит"

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2011

- 8 ДЕК 2011

005003792

Диссертационная работа выполнена в ФГБОУ ВПО «Московский государственный горный университет».

Научный руководитель

доктор экономических наук, профессор Пешкова Марина Харлампиевна

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Галиев Жарылкасым Какитаевич;

кандидат экономических наук, доцент Гусева Наталия Михайловна

Ведущая организация - Российский государственный университет нефти и газа имени И.М. Губкина (г. Москва)

Защита диссертации состоится 23 декабря 2011г. в 12.30 часов на заседании диссертационного совета Д.212.128.01 при Московском государственном горном университете по адресу: 119991, Москва, Ленинский проспект, д.6.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Московского государственного горного университета.

Автореферат разослан 23 ноября 2011 г.

Ученый секретарь диссертационного совета доктор экономических наук, доцент

МЯСКОВ Александр Викторович

Общая характеристика работы

Актуальность работы. В соответствии с Энергетической стратегией России основной целью развития угольной отрасли является повышение ее эффективности и конкурентоспособности. Одним из перспективных научных направлений в данной области является формирование экономических механизмов устойчивого развития угольных компаний и увеличения их стоимости.

Интеграция России с мировой системой оборота энергоносителей, развитие международного сотрудничества в области использования топливных ресурсов определяют доминирующую роль топливно-энергетического комплекса в экономике страны. Увеличивая поставки как на российский рынок, так и на экспорт, угольная промышленность приобретает все большее значение наряду с ведущими отраслями ТЭК - нефтяной и газовой. Постоянный прирост объемов экспорта угля свидетельствует о возрастающем присутствии российской угольной промышленности на мировом рынке. Повышение эффективности внутренней и внешнеэкономической деятельности угольных компаний обусловливает необходимость учета изменяющейся конъюнктуры рынка, которая определяется в основном волатильностью цен на уголь и курса валют.

Сложившаяся в последние годы конъюнктура мирового и внутреннего рынков топливно-энергетических ресурсов отрицательно повлияла на финансовые потоки угольных компаний и тем самым вызвала снижение их стоимости. Известно, что стоимость компаний, или, выражаясь более точно, рост стоимости, является одним из основных критериев их инвестиционной привлекательности, что в итоге способствует повышению эффективности их функционирования. Неудовлетворительное финансовое состояние большинства угольных компаний и высокий уровень финансового риска свидетельствуют о трудностях управления финансовыми потоками и неготовности компаний к адекватной реакции на изменения конъюнктуры рынка.

Сложность прогнозирования конъюнктуры рынка, особенно в условиях нестабильной экономической ситуации, определяет высокий уровень финансового риска, для снижения которого существует ряд методов. Использование того или иного метода должно быть обосновано с позиций роста стоимости компании, а также с учетом ее финансовых возможностей и изменяющихся внутренних и внешних факторов.

Таким образом, формирование стратегии управления стоимостью угольных компаний с учетом изменения конъюнктуры рынка является актуальной научной задачей.

Цель диссертации - разработка экономического механизма повышения стоимости угольных компаний на основе экономико-математической модели управления финансовым риском в условиях изменения конъюнктуры рынка.

Идея работы заключается в необходимости вероятностной оценки стоимости компании с учетом значимости влияющих факторов и роста их неопределенности по мере увеличения прогнозного периода.

Предмет исследований. Стоимость компании, экономические отношения субъектов рынка, финансовые потоки, факторы, влияющие на них.

Объект исследований. Угольные компании и экономические условия их функционирования.

Научные положения, выносимые на защиту:

- стоимость компании необходимо оценивать с учетом изменения конъюнктуры рынка, определяемой в основном волатильностью цен на продукцию и валютного курса в зависимости от длительности прогнозного периода, который должен быть сопоставим со сроками контрактов, заключаемых компанией с потребителями произведенной продукции;

- в качестве целевой функции при ранжировании принимаемых решений по увеличению стоимости компании предлагается максимизация разработанного показателя приемлемости уровня риска, оценивающего

2

соотношение прироста стоимости компании и соответствующего прироста неопределенности ее оценки при приемлемой доверительной вероятности;

— формирование стратегии управления стоимостью угольных компаний необходимо осуществлять на основе разработанной экономико-математической модели, позволяющей учитывать значимость влияющих факторов, рост коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода, влияние выбора метода снижения финансового риска на отношение прироста стоимости компании к приросту неопределенности ее оценки.

Личный вклад соискателя состоит в постановке задач, их решении и анализе полученных результатов, разработке экономико-математической модели, позволяющей обосновать выбор метода снижения риска и повысить темп роста стоимости компании.

Научная новизна исследований:

— установлены зависимости, определяющие динамику возможного диапазона изменения мировых цен на уголь и курса доллара США, рост их волатилыюсти по мере увеличения прогнозного периода;

-установлено влияние методов снижения финансового риска на распределение плотности вероятности стоимости компании;

— установлены зависимости темпа прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода;

— выявлены зависимости величины стоимости компании от величины ее стандартного отклонения и определена приемлемая область соотношения данных показателей;

— предложен показатель вероятностной стоимости компании, учитывающий волатильность совокупности влияющих факторов;

— предложен коэффициент приемлемости уровня риска, характеризующий уровень эффективности различных методов снижения финансового риска угольных компаний;

— установлены закономерности, позволяющие определить области возможного использования различных методов снижения риска в зависимости от соотношения прироста стоимости и риска.

Методы исследований: системный анализ и обобщение результатов исследований в области оценки стоимости горных компаний, статистический анализ, прогнозирование временных рядов, экономико-математическое моделирование с использованием современных программных продуктов.

Обоснованность и достоверность научных положений, выводов и рекомендаций подтверждаются:

— применением широко апробированных методов оценки экономической эффективности компаний и экономико-математического моделирования;

— представительным объемом статистической информации и корректным применением методов теории вероятностей и математической статистики;

— оценкой установленных зависимостей с высокой доверительной вероятностью.

Научное значение работы состоит в развитии методических подходов к управлению стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка на основе обоснованного выбора метода снижения финансового риска.

Практическое значение работы заключается в формировании стратегии управления стоимостью компании на основе разработанной экономико-математической модели, учитывающей изменение конъюнктуры рынка.

Реализация выводов и рекомендаций. Разработанный экономический механизм управления финансовым риском реализован на примере компании ОАО «СУЭК», что позволяет повысить стоимость и инвестиционную привлекательность компании.

Апробация результатов работы. Основные положения диссертационной работы были обсуждены и одобрены на семинарах, проводимых в рамках ежегодной научно-технической конференции «Неделя горняка» (2010, 2011 гг.) в Московском государственном горном университете; на Всероссийской научно-практической конференции «Экономические проблемы развития минерально-сырьевого и топливно-энергетического комплексов России» (2010г.) и на Международном форуме-конкурсе молодых ученых «Проблемы недропользования» (2011г.), состоявшихся в Санкт-Петербургском государственном горном институте им. Г.В. Плеханова (технический университет).

Публикации. Основное содержание диссертации опубликовано в 6 работах.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения и списка использованной литературы из 107 наименований, включает 26 рисунков и 12 таблиц.

Основное содержание работы

Достижение запланированного уровня добычи угля, а также повышение роли угольной промышленности в топливно-энергетическом комплексе, соответствующие Энергетической стратегии РФ, не представляются возможными без повышения инвестиционной привлекательности угольных компаний, которая определяется ростом их стоимости, достигаемого за счет управления финансовыми потоками. На основе проведенного анализа ключевых показателей финансового состояния угольной отрасли в целом можно сделать вывод о том, что угольная промышленность успешно прошла процесс реструктуризации и на данном этапе является динамично развивающейся отраслью топливно-энергетического комплекса. Несмотря на это, выявленное неудовлетворительное финансовое состояние большинства угольных компаний, а также сравнение их финансовых показателей с аналогичными показателями топливно-энергетического комплекса свидетельствуют о

5

трудностях управления финансовыми потоками, что в наибольшей степени определяется высоким уровнем финансового риска, обусловленного значительными изменениями конъюнктуры рынка.

Существенный вклад в развитие теории управления стоимостью компаний был сделан следующими зарубежными учеными: Р. Брейли, Дж. Бэйли, Дж. Л. Гордоном, А. Дамодараном, Д. Коуплендом, Т. Коллером, Дж. Муррином, Ф. Модильяни, М. Миллером, Т.П. Уэстом, Д. Фишменом, У. Шарпом и др., а также отечественными учеными: Архиповым H.A., Веленским П.Л., Галиевым Ж.К., Грязновой А.Г., Гусевой Н.М., Зубаревой В.Д., Колядовым Л.В., Качеянц М.Б., Качеянцем М.Г., Козырем Ю.В., Назаровой З.М., Окраинец Т.И., Пешковой М.Х., Петровым И.В., Петросовым A.A., Пономаревым В.П., Ревазовым М.А., Резниченко С.С., Романовым С.М., Рутгайзером В.М., Харченко В.А., Шибаевым Е.В., Щербаковым В.А., Ястребинским М.А. и другими учеными.

В результате проведенного анализа современных работ в области финансового менеджмента установлено, что в настоящее время существует большое количество эффективных схем и алгоритмов управления финансовыми потоками компаний, которые позволяют увеличивать их стоимость. Рассмотренные модели обобщают основные принципы организации финансовых потоков, однако они не учитывают специфики денежных потоков угольных компаний, которые в наибольшей степени определяются значительной волатильностью рыночных цен и валютных курсов. Данные факторы на фоне высокой неопределенности их прогнозирования на длительные периоды делают угольную промышленность одной из самых рисковых отраслей экономики, что необходимо учитывать при планировании финансовых потоков.

Таким образом, управление стоимостью угольных компаний с учетом

специфики финансовых потоков в условиях неопределенности конъюнктуры

рынка является актуальной задачей, решение которой позволит в

значительной степени повысить эффективность угольной отрасли и

6

увеличить долю угля в энергетическом балансе страны согласно Энергетической стратегии России.

В соответствии с поставленной целью в диссертации решены следующие задачи:

1. Анализ финансового состояния угольной промышленности

России;

2. Анализ существующих методов управления стоимостью компании;

3. Анализ методов управления финансовыми потоками, формирующими стоимость компании;

4. Выявление наиболее значимых факторов, влияющих на стоимость угольных компаний на основе анализа чувствительности;

5. Исследование мирового рынка угля и валютного курса;

6. Оценка динамики возможного диапазона изменения значений мировых цен на уголь и валютного курса с учетом роста коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода;

7. Анализ методов снижения финансового риска;

8. Определение вероятностной стоимости компаний и темпов роста уровня неопределенности ее оценки;

9. Применение метода оценки и учета риска, основанного на модели САРМ (Capital Assets Price Model);

10. Разработка критерия оценки приемлемости уровня риска;

11. Разработка алгоритма экономико-математической модели управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка;

12. Реализация разработанной экономико-математической модели на примере конкретной угольной компании.

Проведенный анализ финансового состояния угольных компаний

свидетельствует об улучшении их финансового положения, однако

неудовлетворительные значения коэффициентов автономии и

7

обеспеченности собственными основными средствами сигнализируют о сильной зависимости компаний от внешних источников финансирования и недостаточности собственных средств. Преобладание заемных средств над собственными и рост кредиторской задолженности могут привести к потере контроля над компаниями. Развитие угольной отрасли в рамках Энергетической стратегии страны требует от компаний все больших вливаний капитала как собственного, так и заемного, а также оптимизации имеющихся ресурсов и повышения эффективности их использования в условиях неопределенности конъюнктуры рынка. Вследствие этого возникает необходимость более обоснованного управления финансовыми потоками, учитывающего влияние конъюнктуры рынка и обеспечивающего рост стоимости угольных компаний.

Финансовый риск возникает при проведении финансовых операций и представляет собой возможность возникновения неблагоприятных финансовых последствий в условиях неопределенности конъюнктуры рынка. Согласно существующим классификациям к финансовому риску относятся валютный, процентный, ценовой, кредитный и риск упущенной выгоды. Анализ существующих видов финансового риска показывает, что на деятельность угольных компаний, особенно экспортно-ориентированных, наибольшее влияние оказывают два вида финансового риска: валютный и ценовой, - которые определяют конъюнктуру рынка.

Для снижения этих видов финансового риска существует ряд методов, к которым в первую очередь следует отнести диверсификацию, хеджирование, приобретение дополнительной информации, лимитирование, самострахование и др. Обоснование выбора метода должно проводиться с позиций роста стоимости компании, а также с учетом ее финансовых возможностей и изменяющихся как внутренних, так и внешних факторов. Многообразие воздействующих факторов, сложность их прогнозирования ввиду значительной волатильности привели к необходимости разработки

экономико-математической модели управления стоимостью угольных компаний в условиях неопределенности конъюнктуры рынка, алгоритм которой представлен на рис.1.

На первом этапе определяются составляющие денежного потока на основе данных бухгалтерского учета, технико-экономических показателей компании и основных параметров экономического развития страны.

Анализ структуры денежных потоков угольных компаний показывает, что основная доля в положительном потоке приходится на средства, полученные от покупателей, заказчиков и поступлений от займов и кредитов. Наибольший удельный вес в отрицательном денежном потоке приходится на оплату приобретенных товаров, работ, услуг, сырья, прочие выплаты и погашение займов и кредитов. Таким образом, основное влияние на формирование чистого денежного потока оказывает движение денежных средств по операционной и финансовой деятельности.

Инвестиционная деятельность угольных компаний находится в состоянии упадка, практически не обновляются основные фонды, лишь некоторые угольные компании приобретают дочерние организации, вкладывают средства в ценные бумаги. Это свидетельствует о недостаточности денежных средств для модернизации и расширения производства.

На эффективность денежных потоков угольных компаний, реализующих свою продукцию, как в пределах страны, так и за рубежом, оказывают влияние многочисленные внутренние и внешние факторы. На основе анализа чувствительности выявлены наиболее значимые факторы, которые оценены с учетом роста их коэффициента вариации по мере увеличения прогнозного периода.

Определение основных составляющих денежного потока по доле в положительном (отрицательном) денежном потоке

по операционной деятельности

инвестиционной

по финансовой деятельности

Анализ факторов, влияющих на основные составляющие денежного потока

внутренние факторы

И_

внешние факторы

Выявление наиболее значимых факторов на основе анализа чувствительности Прогноз значений каждого из факторов и определение их коэффициента вариации в зависимости от срока прогноза X

Определение длительности прогнозного периода Прогноз динамики денежного потока с учетом вариации влияющих факторов

Расчет вероятностной стоимости компании (РУв), темпа ее роста (к0) и уровня риска (р0)

Определение пути снижения риска по каждому из факторов

Самострахование

Расчет вероятностной стоимости компании темпа ее роста (Л/) и уровня риска (р[)

Установление зависимости стоимости от ее стандартного отклонения {РУаопт аопт)

—* Определение приемлемой области соотношения стоимости и риска, т.е. стандартного отклонения

Разработка рекомендаций по выбору методов снюксиия риска

Определение коэффициента приемлемости уровня риска К4=к/р1 —»тах

Рис. 1. Алгоритм экономико-математической модели управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка

Поступления от покупателей и заказчиков в наибольшей степени зависят от сложившихся цен на продукцию на мировом рынке и курса рубля по отношению к доллару США. Количественная оценка данных факторов проводится на основе исследования временных рядов, динамика уровня неопределенности которых оценивается приростом дисперсии или коэффициента вариации во времени посредством определения разностей их значений на различных временных интервалах. Такая оценка коэффициента вариации не является математически строгой, однако она характеризует изменение во времени ошибки принятых значений исходных экономических данных и позволяет выразить прирост неопределенности во времени одним числом.

На рис. 2 показана зависимость коэффициента вариации цены на уголь и курса доллара от интервалов времени, между которыми определялись разности значений случайного процесса изменения цены и курса доллара во времени.

а) б)

Интервал времени, годы Интервалы времени, голы

Рис. 2. Изменение коэффициента вариации цены на уголь (а) и курса доллара США (б)

Анализ графиков на рис. 2 показывает, что по мере увеличения периода прогнозирования возрастает коэффициент вариации факторов. Коэффициент уравнения регрессии при независимом аргументе позволяет

оценить прирост коэффициента вариации во времени. Для цен на уголь прирост коэффициента вариации составляет 0,76, для курса доллара - 0,51.

На основе анализа динамики средней мировой цены на уголь за последние 19 лет определена линия тренда с коэффициентом достоверности аппроксимации 63% и установлена динамика возможного диапазона изменения мировых цен на уголь с учетом роста коэффициента вариации в зависимости от длительности прогнозного периода (рис. 3).

Рис. 3. Динамика возможного диапазона изменения мировой цены на уголь

Анализ графика на рис. 3 показывает, что при увеличении прогнозного периода возрастает неопределенность значения фактора. Рост уровня неопределенности рассчитан с доверительной вероятностью 95%.

Аналогично на основе анализа динамики курса доллара США определена линия его тренда с коэффициентом достоверности аппроксимации 67% и установлена динамика возможного диапазона изменения курса доллара США с учетом роста коэффициента вариации в зависимости от длительности прогнозного периода (рис. 4).

а

и

20

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Годы

* - - - Минимальное значение

—■— Среднее значене

--Максимальное значение

-Рост уровня неопределенности

Рис. 4. Динамика возможного диапазона изменения курса доллара США

Анализ графика, представленного на рис. 4, показывает, что прогнозируется снижение валютного курса, однако неопределенность данного прогноза возрастает по мере удаления от настоящего момента времени.

На следующем этапе рассчитываются значения денежного потока и определяется коэффициент их вариации. Динамика денежного потока и волатильность его значений оказывают прямое влияние на стоимость компании. Целью управления денежными потоками является обеспечение максимального и стабильного роста стоимости компании.

Известно, что факторы, определяющие стоимость компании, являются прогнозными, следовательно, можно ожидать, что в условиях нестабильной рыночной экономики и изменения конъюнктуры рынка они значительно меняются во времени. В связи с этим предлагается выражать их не в детерминированной, а в вероятностной форме. Соответственно стоимость компании также будет выражена в вероятностном исчислении как в прогнозном, так и в постпрогнозном периодах. Принимая во внимание вышеизложенное, расчет вероятностной стоимости компании (РУ„) может быть произведен по формуле:

pv(FCF(t = T + \)±а,Лщ(1 = T + X))l(i-z)

" h (i+/)' (i+or+'

где FCF, - среднее значение свободного денежного потока в прогнозном периоде, ст0бЩ - стандартное отклонение, вызванное общим воздействием стандартных отклонений совокупности факторов на составляющие свободного денежного потока, i - ставка дисконтирования, t — интервал периода прогнозирования, Т - прогнозный период, g -среднегодовые темпы прироста свободного денежного потока, и, -количество факторов, сг„ - стандартное отклонение каждого из факторов.

Однако стоимость компании, являющаяся абсолютной величиной, не дает представления о динамике и перспективах развития компании, что особенно важно для принятия инвестиционных решений. Поэтому представляется целесообразным использование в качестве критерия эффективности принимаемых решений темп роста стоимости компании, а в качестве меры риска - темп роста ее стандартного отклонения.

На заключительном этапе проводится оценка возможных путей снижения риска. Среди приемлемых путей снижения риска, связанного с изменением цены на уголь и валютного курса можно выделить хеджирование и диверсификацию, заключение долгосрочных контрактов.

Рассмотрим один из способов снижения ценового риска - заключение долгосрочных контрактов, в которых оговорена фиксированная цена. С заключением долгосрочных контрактов возрастает определенность получаемых доходов, однако если рыночная цена будет выше законтрактованной, возникает риск недополучения части прибыли.

На рис. 5 показано, что при заключении долгосрочных контрактов вероятность получения запланированных доходов значительно возрастает, а вместе с ней и определенность стоимости компании. Однако ожидаемая величина стоимости снижается из-за того, что контрактные цены могут быть

ниже, чем средние ожидаемые цены на уголь на мировом рынке. При этом очень важно найти оптимальное для компании соотношение риска и доходности.

0.00035----------------------- -.......|

Стоимость

^ 0.0003компании без учета

вдолгосрочных

5 0.00025контрактов 2

нСтоимость

о 0.0002компании с учетом

Ддолгосрочных

£ 0.00015контрактов о

X

о 0.0001

а

0.00005 0

Стоимость компании, тыс. руб.

Рис. 5. Распределение плотности вероятности стоимости компании с учетом и без учета долгосрочных контрактов

Один из методов хеджирования — фьючерсный контракт, который устанавливает дату и цену (курс) покупки актива в момент заключения контракта. С применением данного инструмента возрастает вероятность получения доходов, а следовательно, и определенность стоимости компании, однако ожидаемая величина стоимости может быть снижена из-за того, что законтрактованная цена (курс) будет ниже, чем прогнозируемая.

Хеджирование с использованием опционов представляет собой сделку с премией, уплачиваемой за право продать или купить в течение предусмотренного опционным контрактом срока актив в обусловленном количестве и по заранее оговоренной цене (курсу).

Хеджирование с использованием операции "своп" - это механизм нейтрализации рисков, в основе которого лежит обмен (покупка—продажа) соответствующих финансовых активов с целью улучшения их структуры и

Стоимость компании без учета долгосрочных контрактов

Стоимость компании с учетом долгосрочных контрактов

снижения возможных потерь. Валютный своп представляет собой обмен будущих обязательств в одной валюте на соответствующие обязательства в другой валюте.

Механизм диверсификации используется прежде всего для нейтрализации негативных финансовых последствий несистематических видов рисков. Вместе с тем он позволяет минимизировать в определенной степени и отдельные виды систематических рисков — валютного, процентного и некоторых других. Принцип действия механизма диверсификации основан на разделении рисков, препятствующем их концентрации.

Диверсификация валютного портфеля предприятия предусматривает выбор для проведения внешнеэкономических операций нескольких видов валют. В процессе этого направления диверсификации обеспечивается снижение финансовых потерь по валютному риску предприятия. Исторически сложилось, что угольные компании продают свою продукцию за доллары США. Диверсификация валютного портфеля возможна при заключении международных контрактов в евро или иной валюте.

Применяемые в рамках данной работы методы хеджирования и диверсификации рисков должны быть оценены с двух позиций: во-первых, каким образом применение данного метода повлияет на величину стоимости компании (PVa), во-вторых, как при этом изменится ее стандартное отклонение (ст). Если стоимость компании увеличивается (PV„i>PVM), а риск снижается (а;<а0/), то данный метод использовать целесообразно. При иных результатах встает вопрос о нахождении оптимального соотношения доходности и риска. Для этого может быть использован метод оценки и учета риска, основанный на модели САРМ (Capital Assets Price Model) (рис. 6).

О 20000 40000 60000 80000 100000

Стандартное отклонение, млн. руб.

♦ Соотношение стоимости компании и риска после применения методов хеджирования и диверсификации —■— Оптимальное соотношение стоимости компании и риска

— — Безрисковая стоимость

Рис. 6. Зависимость стоимости компании от стандартного отклонения

В данном случае «безрисковая» стоимость компании определяется при условии, когда значения факторов зафиксированы в контрактах или иных финансовых инструментах на весь прогнозный период, а обратной ситуации (отсутствию таковых контрактов) соответствует стоимость с максимальным риском. Выбор метода хеджирования считается обоснованным, если показатель стоимости компании «расположен» на прямой или выше нее (рис. 6). В данном случае диверсификация и покупка опциона являются предпочтительными методами снижения финансового риска, в то время как заключение фьючерсного контракта не обосновано.

Как было отмечено ранее, представляется целесообразным

использование в качестве критериев оценки приемлемости разрабатываемых

решений не абсолютные, а относительные показатели роста стоимости

компании. Так как уровень риска определяется величиной стандартного

отклонения, для выбора наиболее эффективного решения из

предпочтительных вариантов предлагается коэффициент приемлемости

уровня риска (Кл), который оценивает величину прироста стоимости

компании, приходящуюся на 1% прироста ее стандартного отклонения:

17

—> шах.

Чем больше коэффициент приемлемости риска, тем более эффективен метод его снижения. На этой основе разрабатываются рекомендации по выбору методов снижения риска.

Разработанная экономико-математическая модель реализована на примере ОАО «Сибирская угольная энергетическая компания», являющегося одной из наиболее перспективных и развивающихся угольных компаний России. Одновременно ОАО «СУЭК» занимает 7-е место в мире по объему добычи и по экспорту энергетического угля и является крупнейшим российским экспортером угля.

Основной объем добытого угля реализуется на внутреннем рынке, однако объем поставок на экспорт постоянно увеличивался до 2009 года. По результатам 2010 года объем экспорта снизился на 6% и в натуральном выражении составил 29,1 млн. т, при этом объем поставок на внутренний рынок за год увеличился на 3%. Однако выручка от продаж угля на экспорт с 2004 года росла непрерывными темпами и в 2008 году превысила аналогичный показатель для внутреннего рынка, такое соотношение сохранилось до 2010 года. Динамика объема выручки от продаж угля представлена на рис. 7.

80000 ю 70000 ^ 60000

53772

I

50000

«Г 40000

Ц зоооо

Я 20000

43345

10000 . о

11308

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Годы

Внутренний рынок Экспорт

Рис. 7. Динамика объема выручки от продаж компании

ОАО «СУЭК» 18

В денежном выражении объем экспорта, увеличиваясь на протяжении 5 лет, в 2008 году составил 74041 млн. руб., что в 1,85 раза больше поставок на внутренний рынок. Уровень рентабельности продаж на внутреннем рынке составляет 18,02%, в то время как рентабельность экспортных продаж за 2008 год приблизилась к 39%.

Такая разница в показателях эффективности в первую очередь обусловлена высокими ценами на уголь, сложившимися летом 2008 года на внешнем рынке, а также значительным ростом курса доллара США по отношению к рублю. Однако уже в начале 2009 года наблюдалось падение мировых цен на уголь и снижение курса доллара, поэтому необходимо оценить влияние данных показателей на стоимость компании и рассмотреть возможные пути снижения риска, связанного с изменением курсов валют и мировых цен на уголь.

Проведен анализ влияния прогнозного периода на величину стоимости компании и на величину ее стандартного отклонения, а следовательно, и на уровень риска. Оценка стоимости компании в зависимости от длительности прогнозного периода представлена на рис. 8.

12 3 4 5 6 7 8

Гол прощенного периода

Рис. 8. Зависимость величины стоимости компании ОАО «СУЭК» от длительности прогнозного периода

Как видно из рис. 8, стоимость компании растет с увеличением прогнозного периода. Данная тенденция обусловлена тем, что при росте

прогнозных значений чистого денежного потока, темпы их прироста в результате повышения цен на уголь превышают темпы их уменьшения по мере увеличения коэффициента дисконтирования. Однако при увеличении длительности прогнозного периода величина стандартного отклонения и коэффициент вариации также увеличиваются. Оценка изменения темпов прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода показана на рис. 9.

25

е о | 1 20

И*

■ 1» а х 1

11 1 10

7. е Н о

2 3 4 5

Длительность прогнозного периода, лет

—Темп прироста стомости компании —♦—Темп прироста стапаргпого отклонения -А—Темп прироста коэффценга вариации

6.25 6.2 6.15 6.1 ; 6.05 6

5.95 5.9 5.85 5.8 ' 5.75

Рис. 9. Зависимость темпов прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения, коэффициента вариации от длительности прогнозного периода

Как видно из графиков, представленных на рис.8, темп прироста стоимости компании и стандартного отклонения снижается с увеличением прогнозного периода, при этом темп прироста коэффициента вариации увеличивается, это объясняется тем, что темпы роста стандартного отклонения опережают темпы роста стоимости компании.

Данная зависимость должна приниматься во внимание при определении сроков контрактов и, соответственно, при определении длительности прогнозного периода для расчета стоимости компании. При 5-летних сроках контрактов, заключаемых на товарных и биржевых рынках,

величина прогнозного периода при определении стоимости компании также не должна превышать 5 лет.

Для условий рассматриваемой компании ОАО «СУЭК» установлено, что коэффициент приемлемости риска с использованием опционов составляет 3,32, в то время как при диверсификации он равен 5,79. Это свидетельствует о том, что в данных условиях наиболее эффективным решением при выборе метода снижения финансового риска является заключение контрактов с контрагентами в валюте, отличной от долларов США. Однако заключение опционных контрактов предусматривает право отказа от поставки угля по фиксированной цене, поэтому данный метод снижения финансового риска также должен быть принят во внимание менеджментом компании.

Таким образом, разработанная экономико-математическая модель позволяет управлять стоимостью угольных компаний с позиции обеспечения максимального темпа ее прироста при приемлемом уровне вероятности, что в конечном итоге позволит повысить финансовую устойчивость и инвестиционную привлекательность угольной отрасли, в соответствии с положением Энергетической стратегии России об увеличении доли угля в энергетическом балансе страны.

В результате реализации разработанной экономико-математической модели на примере ОАО «СУЭК» установлено, что наиболее эффективным методом снижения финансового риска в рассматриваемых условиях является диверсификация международных контрактов по валюте, при которой с доверительной вероятностью 84% стоимость компании может быть увеличена на 41104,33 млн. руб., что составит 23%, а также средний темп прироста стоимости составит 21,02% при среднем темпе прироста стандартного отклонения в 3,63%.

Заключение

В диссертационной работе на основании выполненных автором исследований разработан экономический механизм управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка, а также обоснованы научные положения, совокупность которых представляет собой решение актуальной научной задачи роста стоимости компаний угольной отрасли, способствующего повышению их инвестиционной привлекательности и эффективности в соответствии с положением Энергетической стратегии РФ об увеличении доли угля в энергетическом балансе страны.

Проведенные исследования позволяют сделать следующие выводы и рекомендации:

1. В результате проведенного анализа финансового состояния угольных компаний установлено, что большинство из них имеют неудовлетворительные значения финансовых показателей, что свидетельствует о трудностях управления финансовыми потоками и неготовности компаний к адекватной реакции на изменение конъюнктуры рынка.

2. Анализ структуры денежных потоков угольных компаний показывает, что основная доля в положительном потоке приходится на средства, полученные от потребителей, которые, как было доказано, в наибольшей степени зависят от сложившихся цен на продукцию на мировом рынке и курса рубля по отношению к доллару США. Проведена оценка динамики возможного диапазона данных факторов с учетом установленного роста коэффициента вариации по мере увеличения длительности прогнозного периода.

3. Предложена формула расчета вероятностной стоимости компании, которая учитывает воздействие стандартных отклонений совокупности факторов на составляющие свободного денежного потока и

уровень достоверности определения влияющих факторов как в прогнозном, так и в постпрогнозном периодах.

4. Произведена оценка методов снижения риска с позиций их влияния на стоимость компаний, а также определены приемлемые области соотношения величины стоимости компаний и ее возможной вариации.

5. Разработан показатель приемлемости уровня риска, позволяющий определять эффективность принимаемых решений по выбору метода снижения риска, оценивающий соотношение прироста стоимости компании и соответствующего прироста неопределенности ее оценки при приемлемой доверительной вероятности.

6. Установлены зависимости изменения коэффициента вариации факторов от интервалов времени, темпа прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода, которые необходимо принимать во внимание при определении сроков контрактов на товарном и биржевом рынках.

7. Разработана экономико-математическая модель управления стоимостью угольных компаний, позволяющая учитывать значимость показателей, определяющих конъюнктуру рынка, рост коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода, влияние выбора метода снижения финансового риска на отношение прироста стоимости компании к приросту неопределенности ее оценки.

8. В результате реализации разработанной экономико-математической модели на примере ОАО «СУЭК» установлено, что для рассматриваемых условий наиболее эффективным методом снижения риска является диверсификация международных контрактов по валюте, при которой с доверительной вероятностью 84% стоимость компании может быть увеличена на 41104,33 млн. руб., что составит 23%, а также средний темп прироста стоимости составит 21,02% при среднем темпе прироста стандартного отклонения в 3,63%.

Основное содержание диссертации опубликовано в следующих работах:

1. Шульгина О.В. Исследование влияния мировых цен на эффективность экспортной деятельности угольной компании// Горный информационно-аналитический бюллетень. - 2010 - № 2. - С. 225 - 232.

2. Шульгина О.В. Исследование влияния макроэкономических факторов на эффективность деятельности угольных компаний в целях реализации основных положений энергетической стратегии развития Российской Федерации // Записки Горного института. - 2011 - том 191 -С. 227-231.

3. Пешкова М.Х., Шульгина О.В. Оценка влияния методов снижения финансовых рисков на стоимость угольных компаний // Вестник Университета (Государственный университет управления). -2011 - № 9. - С. 187-192.

4 Пешкова М.Х., Шульгина О.В. Оценка влияния методов диверсификации и хеджирования валютного риска на рост стоимости угольных компаний // Вестник Университета (Государственный университет управления). -2011 -№ 15. -С. 27-31.

5. Шульгина О.В. Анализ финансового состояния угольной отрасли и теоретические аспекты управления финансовыми потоками угольных компаний// Горный информационно-аналитический бюллетень. - 2011 — №11.-С. 321-328.

6. Пешкова М.Х., Шульгина О.В. Экономико-математическая модель обоснования методов снижения финансового риска угольных компаний// Горный информационно-аналитический бюллетень. - 2011 - №10. - С. 312-321.

Подписано в печать 22.11.2011г. Формат 60x90/16 Объем Ц) п.л. Тираж 100 экз. Заказ

ОИУП МГГУ. Москва, Ленинский пр., 6

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Шульгина, Ольга Викторовна

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. АНАЛИЗ СОСТОЯНИЯ УГОЛЬНОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ РОССИИ И СОВРЕМЕННЫХ МЕТОДОВ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИЙ.

1.1. Анализ финансового состояния угольной промышленности России.

1.2. Анализ существующих методов управления стоимостью компании.

1.3. Анализ методов управления финансовыми потоками, формирующими стоимость компании.

1.4. Цель, задачи и методы исследований.

ГЛАВА 2. ИССЛЕДОВАНИЕ ФАКТОРОВ, ВЛИЯЮЩИХ НА

СТОИМОСТЬ УГОЛЬНЫХ КОМПАНИЙ, И ИХ ОЦЕНКА С УЧЕТОМ РОСТА НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ.

2.1. Выявление наиболее значимых факторов, влияющих на стоимость угольных компаний, на основе анализа чувствительности.

2.2. Исследование мирового рынка угля и валютного курса.

2.3. Оценка динамики возможного диапазона изменения значений мировых цен и валютного курса с учетом роста коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода.

2.4. Выводы по главе.

ГЛАВА 3. ИССЛЕДОВАНИЕ МЕТОДОВ УПРАВЛЕНИЯ

РИСКОМ И РАЗРАБОТКА КРИТЕРИЯ ОЦЕНКИ УРОВНЯ ЕГО ПРИЕМЛЕМОСТИ ДЛЯ УГОЛЬНЫХ КОМПАНИЙ.

3.1. Анализ методов снижения финансового риска.

3.2. Определение вероятностной стоимости компаний и темпов роста уровня неопределенности ее оценки.

3.3. Разработка критерия приемлемости уровня риска.

3.4. Выводы по главе.

ГЛАВА 4. РАЗРАБОТКА АЛГОРИТМА ЭКОНОМИКО-МАТЕМАТИЧЕСКОЙ МОДЕЛИ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ УГОЛЬНЫХ КОМПАНИЙ В УСЛОВИЯХ ИЗМЕНЕНИЯ КОНЪЮНКТУРЫ РЫНКА.

4.1. Разработка алгоритма экономико-математической модели управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка.

4.3. Реализация разработанной экономико-математической модели на примере компании ОАО «СУЭК».

4.4. Выводы по главе.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Экономический механизм управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка"

Актуальность работы. В соответствии с Энергетической стратегией России основной целью развития угольной отрасли является повышение ее эффективности и конкурентоспособности. Одним из перспективных научных направлений в данной области является формирование экономических механизмов устойчивого развития угольных компаний и увеличения их стоимости.

Интеграция России с мировой системой оборота энергоносителей, развитие международного сотрудничества в области использования топливных ресурсов определяют доминирующую роль топливно-энергетического комплекса в экономике страны. Увеличивая поставки как на российский рынок, так и на экспорт, угольная промышленность приобретает все большее значение наряду с ведущими отраслями ТЭК - нефтяной и газовой. Постоянный прирост объемов экспорта угля свидетельствует о возрастающем присутствии российской угольной промышленности на мировом рынке. Повышение эффективности внутренней и внешнеэкономической деятельности угольных компаний обусловливает необходимость учета изменяющейся конъюнктуры рынка, которая определяется в основном волатильностью цен на уголь и курса валют.

Сложившаяся в последние годы конъюнктура мирового и внутреннего рынков топливно-энергетических ресурсов отрицательно повлияла на финансовые потоки угольных компаний и тем самым вызвала снижение их стоимости. Известно, что стоимость компаний, или, выражаясь более точно, рост стоимости, является одним из основных критериев их инвестиционной привлекательности, что в итоге способствует повышению эффективности их функционирования. Неудовлетворительное финансовое состояние большинства угольных компаний и высокий уровень финансового риска свидетельствуют о трудностях управления финансовыми потоками и неготовности компаний к адекватной реакции на изменения конъюнктуры рынка.

I 4

Сложность прогнозирования конъюнктуры рынка, особенно в условиях нестабильной экономической ситуации, определяет высокий уровень финансового риска, для снижения которого существует ряд методов. Использование того или иного метода должно быть обосновано с позиций роста стоимости компании, а также с учетом ее финансовых возможностей и изменяющихся внутренних и внешних факторов.

Таким образом, формирование стратегии управления стоимостью угольных компаний с учетом изменения конъюнктуры рынка является актуальной научной задачей.

Цель диссертации - разработка экономического механизма повышения стоимости угольных компаний на основе экономико-математической модели управления финансовым риском в условиях изменения конъюнктуры рынка.

Идея работы заключается в необходимости вероятностной оценки стоимости компании с учетом значимости влияющих факторов и роста их неопределенности по мере увеличения прогнозного периода.

Предмет исследований. Стоимость компании, экономические V отношения субъектов рынка, финансовые потоки, факторы, влияющие на них.

Объект исследований. Угольные компании и экономические условия их функционирования.

Научные положения, выносимые на защиту:

- стоимость компании необходимо оценивать с учетом изменения конъюнктуры рынка, определяемой в основном волатильностью цен на продукцию и валютного курса в зависимости от длительности прогнозного периода, который должен быть сопоставим со сроками контрактов, заключаемых компанией с потребителями произведенной продукции;

- в качестве целевой функции при ранжировании принимаемых решений по увеличению стоимости компании предлагается максимизация разработанного показателя приемлемости уровня риска, оценивающего 5 соотношение прироста стоимости компании и соответствующего прироста неопределенности ее оценки при приемлемой доверительной вероятности;

- формирование стратегии управления стоимостью угольных компаний необходимо осуществлять на основе разработанной экономико-математической модели, позволяющей учитывать значимость влияющих факторов, рост коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода, влияние выбора метода снижения финансового риска на отношение прироста стоимости компании к приросту неопределенности ее оценки.

Личный вклад соискателя состоит в постановке задач, их решении и анализе полученных результатов, разработке экономико-математической модели, позволяющей обосновать выбор метода снижения риска и повысить темп роста стоимости компании.

Научная новизна исследований:

-установлены зависимости, определяющие динамику возможного диапазона изменения мировых цен на уголь и курса доллара США, рост их волатильности по мере увеличения прогнозного периода;

- установлено влияние методов снижения финансового риска на распределение плотности вероятности стоимости компании;

-установлены зависимости темпа прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода;

- выявлены зависимости величины стоимости компании от величины ее стандартного отклонения и определена приемлемая область соотношения данных показателей;

- предложен показатель вероятностной стоимости компании, учитывающий волатильность совокупности влияющих факторов;

- предложен коэффициент приемлемости уровня риска, характеризующий уровень эффективности различных методов снижения финансового риска угольных компаний; установлены закономерности, позволяющие определить области возможного использования различных методов снижения риска в зависимости от соотношения прироста стоимости и риска.

Методы исследований: системный анализ и обобщение результатов исследований в области оценки стоимости горных компаний, статистический анализ, прогнозирование временных рядов, экономико-математическое моделирование с использованием современных программных продуктов.

Обоснованность и достоверность научных положений, выводов и рекомендаций подтверждаются: применением широко апробированных методов оценки экономической эффективности компаний и экономико-математического моделирования; представительным объемом статистической информации и корректным применением методов теории вероятностей и математической статистики; оценкой установленных зависимостей с высокой доверительной вероятностью.

Научное значение работы состоит в развитии методических подходов к управлению стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка на основе обоснованного выбора метода снижения финансового риска.

Практическое значение работы заключается в формировании стратегии управления стоимостью компании на основе разработанной экономико-математической модели, учитывающей изменение конъюнктуры рынка.

Реализация выводов и рекомендаций. Разработанный экономический механизм управления финансовым риском реализован на примере компании ОАО «СУЭК», что позволяет повысить стоимость и инвестиционную привлекательность компании.

Апробация результатов работы. Основные положения диссертационной работы были обсуждены и одобрены на семинарах, проводимых в рамках ежегодной научно-технической конференции «Неделя горняка» (2010, 2011 гг.) в Московском государственном горном университете; на Всероссийской научно-практической конференции «Экономические проблемы развития минерально-сырьевого и топливно-энергетического комплексов России» (2010г.) и на Международном форуме-конкурсе молодых ученых «Проблемы недропользования» (2011г.), состоявшихся в Санкт-Петербургском государственном горном институте им. Г.В. Плеханова (технический университет).

Публикации. Основное содержание диссертации опубликовано в 6 работах.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения и списка использованной литературы из 107 наименований, включает 26 рисунков и 12 таблиц.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Шульгина, Ольга Викторовна

4.3. Выводы по главе

1. Разработана экономико-математическая модель управления стоимостью угольных компаний, позволяющая учитывать значимость показателей, определяющих конъюнктуру рынка, рост коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода, влияние выбора метода снижения финансового риска на отношение прироста стоимости компании к приросту неопределенности ее оценки.

2. Установлены зависимости изменения коэффициента вариации факторов от интервалов времени, темпа прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода, которые необходимо принимать во внимание при определении сроков контрактов на товарном и биржевом рынках.

3. В результате реализации разработанной экономико-математической модели на примере ОАО «СУЭК» установлено, что наиболее эффективным методом снижения финансового риска является диверсификация международных контрактов по валюте, при которой с доверительной вероятностью 84% стоимость компании может быть увеличена на 41104,33 млн. руб., что составит 23%, а также средний темп прироста стоимости составит 21,02% при среднем темпе прироста стандартного отклонения в 3,63%.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В диссертационной работе на основании выполненных автором исследований разработан экономический механизм управления стоимостью угольных компаний в условиях изменения конъюнктуры рынка, а также обоснованы научные положения, совокупность которых представляет собой решение актуальной научной задачи роста стоимости компаний угольной отрасли, способствующего повышению их инвестиционной привлекательности и эффективности в соответствии с положением Энергетической стратегии РФ об увеличении доли угля в энергетическом балансе страны.

Проведенные исследования позволяют сделать следующие выводы и рекомендации:

1. В результате проведенного анализа финансового состояния угольных компаний установлено, что большинство из них имеют неудовлетворительные значения финансовых показателей, что свидетельствует о трудностях управления финансовыми потоками и неготовности компаний к адекватной реакции на изменение конъюнктуры рынка.

2. Анализ структуры денежных потоков угольных компаний показывает, что основная доля в положительном потоке приходится на средства, полученные от потребителей, которые, как было доказано, в наибольшей степени зависят от сложившихся цен на продукцию на мировом рынке и курса рубля по отношению к доллару США. Проведена оценка динамики возможного диапазона данных факторов с учетом установленного роста коэффициента вариации по мере увеличения длительности прогнозного периода.

3. Предложена формула расчета вероятностной стоимости компании, которая учитывает воздействие стандартных отклонений совокупности факторов на составляющие свободного денежного потока и уровень достоверности определения влияющих факторов как в прогнозном, так и в постпрогнозном периодах.

4. Произведена оценка методов снижения риска с позиций их влияния на стоимость компаний, а также определены приемлемые области соотношения величины стоимости компаний и ее возможной вариации.

5. Разработан показатель приемлемости уровня риска, позволяющий определять эффективность принимаемых решений по выбору метода снижения риска, оценивающий соотношение прироста стоимости компании и соответствующего прироста неопределенности ее оценки при приемлемой доверительной вероятности.

6. Установлены зависимости изменения коэффициента вариации факторов от интервалов времени, темпа прироста стоимости компании, ее стандартного отклонения и коэффициента вариации от длительности прогнозного периода, которые необходимо принимать во внимание при определении, сроков контрактов на товарном и биржевом рынках.

7. Разработана экономико-математическая модель управления стоимостью угольных компаний, позволяющая учитывать значимость показателей, определяющих конъюнктуру рынка, рост коэффициента их вариации по мере увеличения прогнозного периода, влияние выбора метода снижения финансового риска на отношение прироста стоимости компании к приросту неопределенности ее оценки.

8. В результате реализации разработанной экономико-математической модели на примере ОАО «СУЭК» установлено, что для рассматриваемых условий наиболее эффективным методом снижения риска является диверсификация международных контрактов по валюте, при которой с доверительной вероятностью 84% стоимость компании может быть увеличена на 41104,33 млн. руб., что составит 23%, а также средний темп прироста стоимости составит 21,02% при среднем темпе прироста стандартного отклонения в 3,63%.