Эмиссия ценных бумаг в расширенном воспроизводстве основного капитала акционерного общества тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Эмиссия ценных бумаг в расширенном воспроизводстве основного капитала акционерного общества"

На правах рукописи

•

МУЗЫРЕВА АЛЕКСАНДРА ВЛАДИМИРОВНА

ЭМИССИЯ ЦЕННЫХ БУМАГ В РАСШИРЕННОМ ВОСПРОИЗВОДСТВЕ ОСНОВНОГО КАПИТАЛА АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА

Специальность 08.00.01. - Экономическая теория

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Самара 2005

Диссертационная работа выполнена в Самарском государственном экономическом университете

Научный руководитель -

доктор экономических наук, профессор Минин Алексей Иванович

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Семенов Георгий Виссарионович

кандидат экономических наук, доцент Помякшев Николай Филиппович

Ведущая организация -

Саратовский государственный социально-экономический университет

Защита состоится 15 декабря 2005 г. в 15.00 часов на заседании диссертационного совета Д 212.214.01 при Самарском государственном экономическом университете по адресу: ул. Советской Армии, 141, ауд. 325, г. Самара, 443090

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Самарского государственного экономического университета

Автореферат разослан 14 ноября 2005 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Капитонов А. А.

йОО£-</

ЛЛ 3 Я^УО

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Несмотря на экономический подъем 1999-2004 гг., в российской экономике по-прежнему сохраняется тенденция износа основных производственных фондов, что таит в себе перманентную угрозу техногенных катастроф. Степень износа основных фондов промышленности составляет в настоящее время 50% и продолжает расти. Не обеспечивается не только расширенное, но и простое воспроизводство основного капитала. В этих условиях проблема поиска наиболее оптимальных источников финансирования капиталовложений, определяющих перспективы производства и страны в целом, чрезвычайно важна.

Особенностью предприятий, организованных в форме акционерных обществ, является максимальное задействование источников финансирования капиталовложений. Это связано с возможностью выпуска акций как уникального инвестиционного источника. В силу особенностей функционирования акционерного общества процесс его финансирования приобретает индивидуальные черты.

Большие возможности привлечения инвестиций в реальный сектор экономики заложены в эффективном использовании инструментов фондового рынка. Преимущество данного механизма - прямая связь между инвестором и объектом инвестирования, которая обеспечивается самоорганизацией рынка ценных бумаг. С одной стороны, это минимизирует для инвестора трансакционные издержки, а с другой - возлагает на него весь риск инвестиционного решения. Рынок ценных бумаг совместно с кредитным рынком (рынком ссудных капиталов) выполняет в экономике функцию обеспечения перелива сбережений в инвестиции. Эта функция рынка ценных бумаг особенно важна сегодня, когда необходимо вовлекать в инвестиционный процесс всех потенциальных инвесторов, включая и тех, кто имеет хотя бы минимальные сбережения, но в массе своей может предоставить огромные инвестиционные ресурсы.

В этой связи тема данного диссертационного исследования по проблемам эмиссии ценных бумаг в расширенном воспроизводстве основного капитала является весьма актуальной как в плане дальнейшего развития экономической теории, так и с позиций современного функционирования российской экономики.

Степень научной разработанности проблемы. Вопросы воспроизводства основного капитала стали предметом анализа в ряде фундамен-

тальных исследований, посвященных основному капиталу. Они нашли отражение как в трудах зарубежных экономистов (Ф. Кенэ, А. Смит, Д. Рик-кардо, Ж.Б. Сэй, К. Маркс, А. Маршалл, Дж.М. Кейнс, Дж. Б. Кларк, И. Шумпетер, И. Фишер, Р. Харрод, Э. Хансен), так и в работах отечественных авторов (Д. Баранов, Ю. Бреусов, В. Будавей, В. Воротилов, В. Захаров, Е. Иванов, Л. Кантор, Я. Кваша, Ю. Любимцев, С. Мукасьян и др.). В них рассматриваются многие аспекты воспроизводства основного капитала: его кругооборот и оборот, цикл воспроизводства, износ, амортизация, возмещение, эффективность использования основного капитала.

Основные положения теории финансовых рынков, акционерного капитала, ценных бумаг и инвестиций заложены в трудах А. Смита, А. Маршала, Р. Гильфердинга, Дж.М. Кейнса, Р. Капелюшникова, А. Рады-гина, В. May и др. Вопросам функционирования и развития рынка ценных бумаг и его роли в экономической жизни промышленно развитых стран посвящены работы зарубежных авторов: Л.Дж Гитмана, У.Ф. Шарпа, Р.Дж. Тьюлза, Э.С. Брэдли. В работах М. Алексеева, Б. Алехина, Н. Берзо-на, В. Галанова, А. Захарова, А. Килячкова, И. Конькова, В. Колесникова, А. Краева, Б. Колтынюка, Я. Миркина, Б. Рубцова, Е. Рудневой, Е. Семен-ковой, Ю.Сизова и других ученых подчеркивается специфика российской практики фондовых операций.

Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в теоретическом обосновании ведущей роли эмиссии ценных бумаг в качестве источника привлечения средств для финансирования расширенного воспроизводства основного капитала акционерного общества на современном этапе.

В соответствии с целью исследования поставлены следующие конкретные задачи:

-определить экономическое содержание и сущность основного капитала;

-рассмотреть процесс кругооборота основного капитала; -раскрыть возможности использования различных источников инвестиций в основной капитал акционерного общества;

-исследовать экономическую природу акционерного капитала; -рассмотреть эмиссию ценных бумаг в качестве альтернативного источника инвестиций в основной капитал;

-проанализировать институциональные условия привлечения капитала акционерными обществами с помощью эмиссии ценных бумаг.

Область исследования. Диссертационное исследование проведено в рамках раздела 1.1 "Политическая экономия - воспроизводство общественного и индивидуального капитала; эффективность общественного производства; экономика ресурсов (рынков капитала, труда и финансов)" специальности 08.00.01. "Экономическая теория", Паспорта специальностей ВАК (экономические науки).

Объект исследования. Объектом диссертационного исследования является процесс использования механизма эмиссии ценных бумаг при привлечении инвестиций акционерными обществами.

Предмет исследования. Предметом диссертационной работы служат экономические и институциональные отношения, складывающиеся по поводу финансирования воспроизводства основного капитала акционерными обществами на основе выпуска эмиссионных ценных бумаг.

Методологическая основа. Методологической базой диссертации является совокупность общих методов познания: диалектического, исто-рико-генетического, институционального, структурно-функционального, системного. Результаты диссертационного исследования логически обоснованы, систематизированы на основе сочетания теоретического обобщения и эмпирического анализа экономических явлений.

Теоретическая основа. Теоретической основой диссертационного исследования служат фундаментальные труды классиков экономической теории, монографические работы и научные статьи современных зарубежных и российских авторов, представляющих разные школы и направления экономической науки, посвященные проблемам основного капитала, вопросам функционирования рынка ценных бумаг, акционерного капитала, инвестициям в системе общественного воспроизводства.

Информационно-эмпирическая база. Информационно-

эмпирическую базу исследования по данной проблеме составили статистические и аналитические материалы Федеральной службы государственной статистики РФ, Центрального банка РФ, Минфина РФ, данные первичной отчетности предприятий, ресурсы INTERNET, материалы периодической печати. Проанализированы и учтены федеральные и региональные законодательные и директивные документы и материалы.

Научная новизна результатов исследования. Научная новизна диссертационной работы состоит в следующем:

- выявлены особенности основных форм интенсивного воспроизводства основного капитала; доказано, что в качестве преобладающей формы

интенсивного воспроизводства основного капитала в современных российских условиях является реконструкция производства; обоснована зависимость показателя доходности основного капитала предприятия от важнейших интенсивных и экстенсивных показателей его использования;

- предложена формула кругооборота основного капитала с учетом процесса эмиссии ценных бумаг для его расширенного воспроизводства, включающая три стадии: ... П ...-» Тцб - Д-* Д - Т'(ОК). Начальной стадией кругооборота основного капитала является его производительное использование и перенесение стоимости средств труда на готовый продукт, то есть износ основного капитала (...П...); на второй стадии кругооборота (Тцб - Д) ценные бумаги (акции, облигации) как инвестиционный товар выступают средством аккумуляции капитала; третья заключительная стадия (Д - Т' (ОК)) характеризует осуществление инвестиций, прирост капитального имущества;

- доказана необходимость усиления роли эмиссии ценных бумаг как альтернативного источника инвестиций в расширенное воспроизводство основного капитала, что способствует улучшению отраслевой структуры экономики и увеличению значимости отраслей с высокой добавленной стоимостью; обоснована более высокая эффективность инструментов фондового рынка в расширенном воспроизводстве основного капитала по сравнению с банковским кредитованием в Российской Федерации на современном этапе;

- раскрыто противоречие российского акционерного капитала между собственностью на акцию как на документ, выступающий в качестве средства аккумуляции капитала, и собственностью на акцию как на документ, закрепляющий совокупность прав акционера (в том числе право на доход), которое субординирует совладельцев на ключевых совладельцев и на аутсайдеров и из которого вытекают два главных свойства акционерного капитала в Российской Федерации: мажоритарность и инсайдерский характер;

- обоснована необходимость изменения институциональных условий, структурирующих взаимодействие рынка ценных бумаг и реального сектора экономики, таких как содействие урегулированию структуры акционерной собственности и росту акционерных капиталов; создание механизма, формирующего интерес предприятий к выходу за денежными ресурсами на внутренний рынок ценных бумаг, обеспечивающего информационную открытость и оценку бизнеса на этом рынке; содействие переориентации рынка ценных бумаг на обслуживание инвестиций в основной капитал;

- определено, что существенным фактором, препятствующим эмитированию предприятиями ценных бумаг с целью привлечения средств, является величина налога на операции с ценными бумагами при первоначальном эмитировании.

Основные результаты диссертационного исследования, выносимые на защиту:

- в целях достижения стабильного экономического роста необходимо активное использование интенсивных форм расширенного воспроизводства основного капитала, таких как новое строительство, расширение действующих предприятий, их реконструкция и техническое перевооружение, модернизация оборудования. Из перечисленных форм решающей, определяющей стратегию обновления основного капитала в Российской Федерации на современном этапе является реконструкция, при которой основная часть капитальных вложений направляется на обновление активной части фондов при использовании старых производственных зданий и сооружений. В целях обеспечения комплексного анализа эффективности использования основного капитала предприятия оптимальным является применение взаимосвязи показателей использования основного капитала. Важнейшим показателем, характеризующим эффективность использования основного капитала, является доходность; его преимущество заключается в тесной взаимосвязи с другими экстенсивными и интенсивными показателями эффективности использования основного капитала, такими как рентабельность продаж, капиталоотдача действующей активной части основного капитала, уровень использования активной части основного капитала, доля активной части основного капитала в его общем объеме и др.;

- основной капитал относится к производительному капиталу, кругооборот которого выражается формулой П ... Т - Д - Т(р.с., с.п.)... П, следовательно, общую формулу кругооборота основного капитала можно представить как последовательность трех стадий: ... П ... -» Т - Д -»■ Д -Т(ОК), где первая стадия (...П...) - стадия потребления, экономического износа основного капитала; вторая стадия (Т - Д) отражает формирование амортизационного фонда; на третьей стадии (Д - Т(ОК)) осуществляется возмещение основного капитала. В основном по своему экономическому назначению амортизационный фонд является источником простого воспроизводства средств труда, поэтому формулу кругооборота основного капитала можно скорректировать с учетом процесса эмиссии ценных бумаг для его расширенного воспроизводства: ...П...-»Тцб - Д-»Д - Т'(ОК),

где первая стадия кругооборота основного капитала — экономический износ - сменяется второй стадией, на которой эмиссионные ценные бумаги как инвестиционный товар выступают средством аккумуляции капитала, а третья, заключительная, стадия кругооборота характеризует осуществление инвестиций и прирост капитального имущества;

- в настоящее время в Российской Федерации происходят структурные сдвиги в направлении повышения доли топливно-сырьевой и снижения доли перерабатывающей промышленности. В ходе проведенного исследования доказано, что доходы от сырьевого экспорта не являются "локомотивом" для других "слабых" отраслей с высокой добавленной стоимостью. Стихийное развитие инвестиционных процессов на основе собственных средств предприятий без формирования эффективной финансовой системы (банковского кредитования и рынка ценных бумаг) может в перспективе привести к упрощению отраслевой структуры экономики и к резкому уменьшению значимости таких отраслей, как машиностроение, металлообработка, производство строительных материалов и т.п. В настоящее вjpeмя наблюдается устойчивая тенденция снижения соотношения долгосрочных кредитов, выданных банками предприятиям, и всех долгосрочных привлеченных ресурсов банков (сейчас оно равно 1). Банки, являясь консервативными инвесторами, не заинтересованы в наращивании долгосрочного кредитования, которое увеличивает риск кредитного портфеля. Следовательно, акции и корпоративные облигации в данный момент являются более эффективным инструментом финансирования расширенного воспроизводства основного капитала, чем банковские кредиты;

- анализ особенностей российского акционерного капитала, ключевыми характеристиками которого являются стремление профессионального инвестора к обладанию контрольным участием в бизнесе (мажоритар-ность) и доминирование модели, основанной на сочетании функций значимого акционера компании и ее топ-менеджера (инсайдерский характер), позволил сделать вывод, что в современных условиях в Российской Федерации определяющим является противоречие между собственностью на акцию как на документ, выражающий право инвестора на совладение корпорацией, и собственностью на акцию как на документ, закрепляющий совокупность прав акционера, в отличие от распространенного в экономической литературе подхода, где делается акцент на противоречии в текущем управлении компанией и частным характером права собственности на акции;

- задачи, связанные с формированием фондового рынка России, не могут быть решены без регулирования трансакционных издержек его субъектов, что в первую очередь предполагает завершение институциона-лизации рынка. Активизация этих процессов возможна при изменениях действующего законодательства и создании соответствующей современной инфраструктуры, в том числе с учетом международных стандартов, возможности сетевых решений с использованием отработанных, реально существующих инвестиционных инструментов, механизмов, процедур и форматов. В этом случае, кроме широко известных мер по оздоровлению финансовой среды, улучшению корпоративного управления, защите прав собственников и инвесторов, необходимо принять активные меры по преодолению негативных последствий инсайдерского характера структуры собственности и укоренившейся инвестиционной невосприимчивости. Одной из наиболее важных задач для формирования российского рынка ценных бумаг является решение всей цепи правовых и судебных проблем, мешающих открытости рынка и защите прав инвесторов;

- при постановке задачи перелива капитала из сырьевых в наукоемкие отрасли необходимо создание дифференцированных (по норме передела) налоговых и иных экономических условий, мотивирующих поведение капитала и стимулирующих использование эмиссии ценных в качестве источника финансирования расширенного воспроизводства основного капитала.

Теоретическая и практическая значимость диссертационной работы состоит в дополнении и развитии ряда принципиальных положений экономической теории, связанных с анализом категорий акционерного капитала, основного капитала, инвестиций, ценных бумаг и их роли в современном хозяйственном механизме в условиях трансформации российской экономики, а также с учетом глобальных изменений в мировом хозяйстве. Диссертация направлена на решение принципиальных проблем экономической теории, связанных с анализом данных категорий.

Некоторые положения, выводы и рекомендации диссертационного исследования могут быть использованы государственными органами при разработке различных законов, а также ведомственных нормативных актов, учитываться при выборе принципиальных основ экономической политики корпораций.

Ряд положений диссертации может быть использован при проведении занятий в вузах по экономической теории и рынку ценных бумаг, а также при чтении лекций аспирантам.

Апробация результатов исследования. Основные положения и результаты диссертационного исследования докладывались на международных, всероссийских, межвузовских и внутривузовских конференциях, на заседаниях кафедры теоретической экономики и международных экономических отношений Самарского государственного экономического университета.

По теме диссертации опубликовано 7 работ авторским объемом 2,35 печатных листа.

Структура диссертации. Диссертационное исследование состоит из введения, двух глав, заключения, библиографического списка и приложений. Положения и выводы диссертации иллюстрируются таблицами.

2. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность темы, сформулированы цель и задачи диссертационного исследования, определены его предмет и объект, отражены научная новизна, основные результаты, теоретическая и практическая значимость диссертации.

В первой главе "Воспроизводство основного капитала на современном этапе" исследуются экономическое содержание и сущность основного капитала, характеризуется процесс его кругооборота, анализируются проблемы функционирования основного капитала акционерного общества в современных условиях российской экономики, а также рассматривается возможность использования различных источников финансирования расширенного воспроизводства основного капитала.

В условиях рыночного хозяйствования основной капитал является важнейшим элементом производственного процесса. Потребность в нем, условия его замещения неразрывно связаны с целями, задачами, масштабами всего процесса производства.

В работе исследованы различные подходы отечественных и зарубежных экономистов к определению экономической сущности основного капитала, проанализированы его отраслевая и поэлементная структура, его состав, охарактеризовано состояние основного капитала в Российской Федерации на современном этапе.

Одним из важнейших процессов, связанных с жизненным циклом основного капитала, является его воспроизводство. Воспроизводство - это непрерывно возобновляющийся с разной степенью эффективности и ин-

тенсивности процесс смены основного капитала предприятия. -Простое воспроизводство основного капитала осуществляется по мере его физического и морального износа в пределах накопленной амортизации, а расширенное воспроизводство предполагает также формирование новых видов основных средств, в том числе за счет прибыли, кредитов, эмиссии ценных бумаг и других источников финансирования.

Осуществить стабильный экономический рост можно за счет интенсивных форм расширенного воспроизводства основного капитала, таких как новое строительство, расширение действующих предприятий, их реконструкция и техническое перевооружение, модернизация оборудования. Все формы интенсивного воспроизводства основного капитала применимы к существующей экономике, но из них следует выделить решающую, занимающую больший удельный вес, определяющую политику обновления основного капитала. В стратегии развития Российской Федерации до 2010 г. приоритетной проблемой определена модернизация. Модернизация в классическом понятии есть форма расширенного воспроизводства за счет повышения технико-экономических характеристик действующего оборудования предприятия до уровня аналогичного оборудования более совершенных конструкций. В условиях высокой степени физического и морального износа основного капитала во всех отраслях национального хозяйства модернизация основного капитала не может занять место главного фактора в обновлении средств труда. В диссертации обосновывается вывод, что решающей формой воспроизводства основного капитала должна стать реконструкция, при которой основная часть капитальных вложений направляется на обновление активной части основного капитала при использовании старых производственных зданий и сооружений.

Формирование политики воспроизводства основного капитала направлено на достижение целей и задач, стоящих перед конкретным предприятием. Методика ее формирования базируется на комплексном анализе состояния движения, структуры и использования основного капитала. Все показатели использования основного капитала можно объединить в две группы: показатели экстенсивного использования основного капитала, отражающие уровень использования их по времени (коэффициент экстенсивного использования активной части, коэффициент сменности работы активной части, коэффициент загрузки активной части и др.) и показатели интенсивного использования основного капитала, отражающие уровень использования по мощности (производительности), коэффициент интенсивного использования активной части.

В целях обеспечения комплексного анализа эффективности использования основного капитала предприятия важно применять всю систему показателей. Определяющим показателем, характеризующим эффективность использования основного капитала, является доходность. В динамике уровня доходности основного капитала отражается динамика всестороннего использования средств труда; преимуществом использования этого показателя в качестве обобщающего является его тесная взаимосвязь с другими интенсивными и экстенсивными показателями эффективности использования средств труда. Взаимосвязь показателя доходности основного капитала предприятия и ряда основных экстенсивных и интенсивных показателей его использования можно представить следующей зависимостью: Док= РП*К* УИач* Дач+ НА, где Док - доходность основного капитала, коэф.; РП - рентабельность продаж, коэф.; К - капиталоотдача действующей активной части основного капитала, руб.; УИач - уровень использования активной части основного капитала, коэф.; Дач - доля активной части основного капитала в общем его объеме, коэф.; НА ~ средняя сложившаяся за отчетный период норма амортизации, коэф.

Применение данной зависимости при оценке эффективности использования основного капитала позволяет: проследить степень влияния каждого фактора на доходность основного капитала; выявить элементы, отрицательно влияющие на эффективное его использование; определить резервы повышения эффективности функционирования средств труда; на основании изученных тенденций разработать комплекс мероприятий, направленных на повышение доходности основного капитала, что будет способствовать стабилизации финансово-хозяйственной деятельности всего предприятия.

В диссертационной работе автором исследуется процесс кругооборота основного капитала в ходе его производительного использования на промышленном предприятии. На основе анализа различных мнений о последовательности стадий кругооборота основного капитала, приведенных в экономической литературе, в работе поддерживается точка зрения, согласно которой схема кругооборота представлена в следующем виде: начальная стадия - физический и моральный износ, вторая стадия - амортизация, третья стадия - возмещение в натуральной и стоимостной форме.

Начальной фазой кругооборота основного капитала является его производительное использование и перенесение стоимости средств труда на готовый продукт, т.е. износ основного капитала. В течение последних

тридцати лет наблюдается тенденция роста степени износа основного капитала (изменение основных фондов в процентах от общей стоимости фондов на конец года). Так, в 2004 г. степень износа основных фондов в промышленности России составила 52,8% (в 2000 г. - 51,6%, в 1992 г. -46,8%) (см. таблицу).

Основные фонды промышленности

Показатели 1992" 1995 2000 2001 2002 2003 2004

Наличие основных фондов

» (на начало года; по пол-

ной учетной стоимости), млрд. руб. (до 2000 г. -

* трлн. руб.) 0,7 1805,8 4101,3 4716,6 6753,0 7200,0 7745,2

Степень износа основных

фондов на начало года, % 46,8 47,9 51,6 52,3 54,0 52,7 52,8

Коэффициент обновления

(ввод в действие основных

фондов, % от наличия ос-

новных фовдов на конец

года в сопоставимых це-

нах) 2,8 1,3 1,3 1,5 1,5 1,5 1,7

Коэффициент выбытия '

(ликвидация основных фондов, % от наличия ос-

ч новных фондов на начало года в сопоставимых це-

нах) 0,8 1,3 1,2 1,1 1,0 1,1 1,1

Источник: Россия в цифрах - 2005 г. Федеральная служба государственной статистики. // www gks.ru

На второй фазе кругооборота основного капитала осуществляется его амортизация. Капитальная стоимость, воплощенная в средствах труда, которую основной капитал в его натуральной форме теряет вследствие износа, обращается как часть стоимости продукта. Посредством обращения товар превращается в деньги и стоимость основного капитала в виде денег выпадает из процесса обращения. Следовательно, стоимость основного капитала приобретает двоякое существование. Часть ее остается связанной

с потребительной стоимостью средств труда, другая же часть отделяется в виде денег. В процессе производственного потребления и износа средств труда соотношение между этими частями стоимости изменяется. Стоимость функционирующих средств труда уменьшается, а денежная форма увеличивается. Она будет увеличиваться до тех пор, пока потребительная стоимость основного капитала будет потреблена полностью и вся его стоимость превратится в деньги. Таким образом, амортизация представляет собой денежное выражение отделившейся от основного капитала его стоимости.

Завершающей фазой кругооборота основного капитала является возмещение. На этой стадии стоимость из амортизационного фонда переходит в производство, воплощаясь в новые материально-вещественные элементы основного капитала. При полном возмещении (новое строительство, расширение предприятий, замена устаревшего оборудования) эта стоимость воплощается в новые средства труда, а при частичном (реконструкция действующих предприятий, модернизация и капитальный ремонт машин) - в элементы действующих средств труда.

В основном по своему экономическому назначению амортизационный фонд является источником простого воспроизводства средств труда, поэтому формулу кругооборота основного капитала можно скорректировать с учетом процесса эмиссии ценных бумаг для его расширенного воспроизводства. В данном случае основной капитал также проходит три стадии: первая стадия отражает экономический износ основного капитала; на второй стадии кругооборота эмиссионные ценные бумаги как инвестиционный товар выступают средством аккумуляции капитала; третья, заключительная, стадия характеризует осуществление инвестиций и прирост капитального имущества.

Кругооборот основного капитала, рассматриваемый как периодически повторяющийся процесс, в результате которого его потребительная стоимость и совершившая ряд циклов стоимость полностью возвращаются к исходной точке движения, представляет его оборот. За годы реформ в Российской Федерации резко снизилась скорость оборота капитала. В настоящее время имеет место не только резко суженная база воспроизводства, но и существенное замедление самого воспроизводственного процесса.

Анализ основных макроэкономических показателей России свидетельствует о том, что экономические реформы, начатые в 1991 г., не обеспечили быстрого выхода экономики из кризисного состояния. Начавшиеся

в 1999 г. положительная динамика некоторых показателей и экономический рост не являются качественными, потому что они не связаны с инвестиционным процессом. В диссертационном исследовании доказано, что пределы развития, заложенные в рамках сырьевого сценария, исчерпаны. Так называемые "сильные отрасли" не являются "локомотивами" роста, так как они не отличаются широкими межотраслевыми связями и мультипликативный эффект их ограничен. Таким образом, стихийное развитие инвестиционных процессов на основе собственных средств предприятий без формирования эффективной финансовой системы в целом и фондового рынка в частности может привести в перспективе к значительному упрощению отраслевой структуры экономики и к резкому уменьшению доли отраслей с высокой добавленной стоимостью.

При анализе возможных источников инвестиционных ресурсов должны рассматриваться и решаться совместно, в комплексе, две проблемы — поиск источников денежных средств и выбор оптимальной формы их аккумуляции. Применение в работе этого теоретического положения с учетом зарубежного опыта и результатов исследований, проводившихся в Российской Федерации, позволило сделать вывод: наиболее перспективным инвестиционным ресурсом являются внутренние (национальные) сбережения, особенно средства частных лиц. Доля долгосрочных вкладов населения находится на достаточно высоком уровне (13 млрд. долл.) и сохраняет тенденцию к росту. При этом соотношение долгосрочных кредитов, выданных банками предприятиям, и всех долгосрочных привлеченных ресурсов банков (депозиты и вклады населения, депозиты предприятий, средства от размещения облигаций, депозитных и сберегательных сертификатов) устойчиво снижается в течение последних лет и в настоящее время стало практически равно 1. Российская банковская система, которая теоретически должна быть механизмом превращения относительно "коротких" денег в относительно "длинные" кредиты, сегодня вплотную приблизилась к тому пределу, за которым она будет характеризоваться как механизм, превращающий "длинные" деньги в "короткие" кредиты.

Фондовый рынок выступает эффективной альтернативой банковскому кредитованию в области долгосрочного финансирования. Так, например, корпоративные облигации являются более эффективным инструментом долгосрочного финансирования предприятий и активно замещают в этом качестве банковские кредиты. Данный вывод находит подтверждение в том, что банки, получая в свое распоряжение растущий объем долго-

срочных ресурсов, все более активно инвестируют эти ресурсы в корпоративные облигации, превращаясь в дополнительною посредника между инвесторами и реципиентами инвестиций.

Эмиссия ценных бумаг - один из наиболее удобных и эффективных способов привлечения дополнительных инвестиционных ресурсов корпорациями. В рыночной экономике инвестиции, обеспечиваемые рынком ценных бумаг, значительно превосходят по объемам все другие источники финансирования, в частности, банковские кредиты и бюджетные средства. Кредиты банков в современных условиях обычно служат вспомогательным механизмом стабилизации денежных потоков, а бюджетные средства используются лишь для создания гарантий при привлечении инвестиций на общественно значимые объекты.

Во второй главе "Эмиссия ценных бумаг как альтернативный источник инвестиций в основной капитал акционерного общества" раскрывается содержание категории акционерного капитала, рассматривается вопрос соотношения капитала в форме ценных бумаг (фиктивного капитала) и реального капитала в акционерном обществе; исследуется порядок принятия решений по эмиссии корпоративных ценных бумаг; на основе анализа основных нормативных теорий капитальной структуры анализируются основные финансово-экономические аспекты эмиссионной деятельности акционерного общества, а также институциональные условия привлечения акционерными обществами капитала с помощью эмиссии ценных бумаг.

Характерной чертой акционерного капитала является то, что, с одной стороны, он является капиталом привлеченным, поскольку формируется за счет внешних источников, а с другой стороны, капиталом собственным, так как принадлежит акционерному обществу в целом. Такая особенность позволяет акционерному обществу быстро аккумулировать необходимые для осуществления хозяйственной деятельности объемы капитала из различных источников и использовать его с максимальной эффективностью как единый собственный капитал. Это становится возможным благодаря двойственному характеру акции, на который обращал внимание еще К. Маркс: "Акции представляют собой титул владения действительным капиталом, принадлежащим какой-либо корпорации, и свидетельство на получение прибавочной стоимости, ежегодно приносимой этим капиталом"1.

Двойственная роль акции в инвестиционном процессе, являющейся то свидетельством об инвестициях, то инвестиционным товаром, опреде-

1 Маркс К. Капитал Т 2 // Маркс К , Энгельс Ф Соч 2-е изд. Т 24 С 392

ляет своеобразие ее свойств. С одной стороны, она является для предприятия средством дополнительного привлечения внешних финансовых источников, и с этой целью оно выступает как эмитент ценных бумаг. С другой стороны, для инвесторов является важным такое свойство акции, как право на доход, которое, обеспечивая их заинтересованность, позволяет поддерживать бесперебойность внешнего финансирования и тем самым непрерывность кругооборота реального капитала. Возникает два центра экономических отношений, образованных эмитентами ценных бумаг и инвесторами, обособляются функции акции: как форма инвестиций она выступает на первичных рынках, которые условно можно также назвать рынками эмитентов, а как инвестиционный товар — на вторичных рынках (рынках инвесторов). Такое разграничение рынков характеризует их главные задачи - обслуживать процесс мобилизации капитала на производственные цели или осуществлять переливы капиталов в соответствии с критериями доходности и риска. Происходит процесс отделения капитала-собственности от капитала-функции. Капитал-функция, или реальный капитал, работает в производстве, а капитал-собственность (фиктивный капитал) - на фондовом рынке.

Фондовый рынок является важным институтом рынка капитала и имеет особое значение в системе воспроизводственного процесса, обеспечивая свободное движение денежрых ресурсов. С помощью ценных бумаг осуществляется аккумуляция средств от внутренних и внешних сберегателей и передача их для инвестирования предприятиям. Посредством операций на первичном рынке удовлетворяется спрос на капитал со стороны предприятий. На основе эмиссии и размещения новых выпусков ценных бумаг происходит переток капитала в отраслях промышленности.

Скорость мобилизации капитала, т.е. быстрота и сама возможность размещения вновь эмитируемых ценных бумаг, определяется двумя группами факторов. Во-первых, конъюнктурой финансового рынка: доходностью, размером процента по облигациям, ожидаемыми размерами дивиденда; величиной ссудного процента; наличием альтернативных объектов приложения средств; ликвидностью рынка. Во-вторых, возможность размещения ценных бумаг и ее оперативность находятся под влиянием условий конкретного бизнеса, т.е. под воздействием: экономической ситуации в отрасли; уровня конкуренции (степени монополизации) в отрасли эмитента; технологии производства (по основной деятельности) эмитента, его зависимости от поставщиков сырья, энергии, материалов и т.д.; характера

рыночного спроса на продукцию эмитента, его зависимости от потребителей; государственного регулирования и налогообложения бизнеса эмитента.

Важной проблемой, стоящей перед предприятием-эмитентом, является поиск таких решений по эмиссии ценных бумаг, которые обеспечили бы максимальную эффективность привлечения денежных ресурсов. В этом случае принципиальным является решение, на какой основе предприятие хочет привлечь финансирование: на долговой (выпуск облигаций), на долевой (выпуск акций) или оно хочет использовать гибридную форму. В диссертационной работе рассмотрены основные нормативные теории капитальной структуры корпорации. Главные выводы, которые были сделаны автором в ходе их анализа следующие: фирмы не стараются поддерживать оптимальный баланс между долговым и акционерным капиталом и не следуют жесткому иерархическому порядку в привлечении внешнего капитала. Однако они стремятся минимизировать стоимость внешнего капитала и варьируют между акционерным и долговым капиталом, а также между различными видами долгового капитала в зависимости от их относительной стоимости. Стоимость капитала, как акционерного, так и заемного, может быть снижена использованием колебаний рынка.

Вместе с тем рыночная стоимость ценных бумаг в немалой степени определяется ожиданиями инвесторов относительно трансакционных издержек, которые они вынуждены будут нести, приобретая данные бумаги, и которые являются следствием конфликтов интересов между экономическими агентами на предприятии. Выбирая ценные бумаги, инвесторы ориентируются на факторы, которые "сигнализируют" о наличии данных издержек, что позволяет инвесторам сопоставить ценные бумаги различных эмитентов по уровню трансакционных издержек. Учет указанной системы факторов позволяет эмитенту произвести анализ своих ценных бумаг с точки зрения трансакционных издержек инвесторов и выработать решения по эмиссии, которые бы приводили не к увеличению данных издержек, а к их снижению.

В России интенсивное становление рынка ценных бумаг происходило в процессе приватизации и рассматривалось в качестве одной из ее целевых функций. Реализованный на практике способ приватизации открыл простор для интенсивного роста концентрации капитала. На сегодняшний день крупнейший собственник контролирует в среднем 24% (на предприятиях, где такой собственник располагает более чем 1% акций, эта доля

составляет 40%)2. Для сравнения, в США примерно половина всех акций находится непосредственно у населения (физических лиц), а доля трех крупнейших акционеров составляет 12%. Еще одной отличительной характеристикой российских акционерных компаний является соединение функций собственника и менеджера. При этом собственник-менеджер имеет приоритет в управлении по отношению к другим акционерам, позиции которых в контроле над менеджментом корпораций ослаблены. Замкнуто-корпоративный характер российских компаний и их непрозрачность не позволяют инвесторам (особенно портфельным) делать обоснованный выбор фондовых ценностей, в которые можно эффективно вложить средства.

На основании вышеизложенных характеристик российского акционерного капитала в современных условиях в диссертационном исследовании аргументируется вывод, что в данный момент в Российской Федерации определяющим является противоречие между собственностью на акцию как на документ выражающий право инвестора на совладение корпорацией, и собственностью на акцию, как на документ, закрепляющий совокупность прав акционера (в том числе право на доход), которое субординирует совладельцев на ключевых совладельцев и на аутсайдеров, что приводит к ущемлению прав акционеров - физических и юридических лиц, государства; в отличие от распространенного в экономической литературе подхода, где в качестве главного несовершенства акционерной собственности обычно называется связанное с феноменом отделения капитала-функции от капитала-собственности и с "революцией управляющих", дискреционное поведение менеджеров, при этом делается акцент на противоречии между доминированиием единоналичия в текущем управлении компанией и частным характером права собственности на акции.

С точки зрения теории институционализма, постоянный рост количества корпоративных конфликтов можно объяснить несформированностью структуры собственности. Оперативному перераспределению легально специфицированных полномочий мешает фактор трансакционных издержек - издержек, связанных с обменом и защитой правомочий. Высокие трансакционные издержки на обмен легально зафиксированными полномочиями мешают попаданию правомочий в руки собственников, которые смогут ими распорядиться наиболее эффективно, т.е. возникает "теневая

2 Гуриев С, Лазарева О Корпоративное управление в российской промышленности // Carnegie Endowment for International Peace 2003 №2 / С www cainegie ru)

экономика". Таким образом, задачи, связанные с функционированием акционерного капитала и рынка ценных бумаг в Российской Федерации, не могут быть решены без регулирования трансакционных издержек субъектов, что в первую очередь предполагает завершение институционализации рынка.

По мнению автора, на таком формирующемся рынке, каким является Россия, государство не может выполнять только те задачи, которые свойственны ему на развитых рынках (раскрытие информации, предупреждение конфликтов интересов, защита прав акционеров). В настоящее время необходимо осуществление политики государства, относящейся непосредственно к эмитентам, к работе с ними, к формированию стимулов, которые, при прочих равных условиях, подталкивали бы российские предприятия к поиску денежных ресурсов на рынке ценных бумаг, к снижению за счет этого своих издержек на привлечение финансирования (в сравнении, например, с банковскими кредитами), к получению преимуществ ликвидности ценных бумаг при приемлемых уровнях риска и доходности.

Масштабы проблемы (отделенность российских предприятий от внутреннего фондового рынка) предполагают, что в рамках долгосрочной программы развития фондового рынка должна существовать как ее часть программа выхода предприятий на фондовый рынок, целью которой являлось бы привлечение через рынок массовых инвестиций, прежде всего долгосрочных.

В международной практике известны административные решения, используемые государством и обеспечивающие рост публичного обращения корпоративных ценных бумаг: обязанность для приватизированных компаний публичного обращения акций на бирже (Чехия); установление для эмитента минимальной доли акционерного капитала, которая должна быть публично размещена; обязанность при приватизации разместить часть акций среди розничных инвесторов (Аргентина, ЮАР); обязанность при размещении акций продавать установленную часть розничным инвесторам (Сингапур) и др.

С точки зрения автора в современных российских условиях необходимо создание специальной программы выхода предприятий на фондовый рынок, которая обеспечивала бы эмитентам, инвесторам и другим участникам инвестиционных проектов содействие со стороны государства на всех стадиях организации и финансирования проектов, в том числе при размещении на первичном рынке. В ней могут содержаться такие элемен-

ты, как создание специальных баз данных по раскрытию информации о предприятиях, являющихся объектами инвестирования; формирование пулов банков и брокерских компаний по поддержанию ликвидности рынка; программы работ с инвесторами, включая образовательную часть; управление пакетами акций выводимых предприятий, находящихся в государственной собственности; заключение соглашений с предприятиями и подготовка для них программ выхода, которые будут включать раскрытие финансовых и производственных политик предприятий, дивидендной политики, политики в области корпоративного управления, инвестиционных проектов и планов привлечения под них средств, в том числе на основе выпуска ценных бумаг, обязательства по раскрытию информации, планы по переходу на международные стандарты учета; дополнительные выпуски финансовых инструментов, предназначенные для публичного обращения и ориентированные на конкретные группы инвесторов, и т.д.

Лучшей защитой инвесторов было бы не дальнейшее утяжеление регулятивной инфраструктуры рынка, а содействие росту эмиссий под инвестиции в расширенное воспроизводство основного капитала, подъему фондового рынка до свойственного состоянию экономического роста. При этом важное значение имеет налоговое стимулирование предприятий-эмитентов, налоговое стимулирование выпуска корпоративных ценных бумаг (снижение или отмена налога на операции с ценными бумагами, взимаемого при их эмиссиях, связанных с расширенным воспроизводством основного капитала), а также налоговое стимулирование инвестиций в ценные бумаги.

Список публикаций по теме диссертации

1.Музырева, A.B. Эмиссия ценных бумаг как источник инвестиций [Текст]/А.В. Музырева // Проблемы и практика функционирования рынка ценных бумаг: материалы Междунар. науч.-метод. конф., 25-26 февраля 2003г. - Орел: ОГУ, 2003. (0,35 печ. л.).

2. Музырева, A.B. Ключевые тенденции в развитии международного фондового рынка в современных условиях [Текст]/А.В. Музырева // Экономические особенности развития стран мирового сообщества на рубеже веков: сб. науч. материалов Междунар. науч.-пракг. конф. /под ред. проф. О.А.Стратулата.-Киров: Изд-во ВятГУ, 2003. (0,2 печ. л.).

3.Музырева, A.B. Финансовые стратегии корпорации на рынке цен-

ных бумаг [Текст]/А.В. Музырева // Проблемы совершенствования организации производства и управления промышленными предприятиями: межвуз. сб. науч. тр., вып 1 / под ред. H.A. Чечина. - Самара: Изд-во Са-мар. гос. экон. акад., 2004. (0,4 печ. л.).

4. Музырева, A.B. Рынок ценных бумаг и проблемы финансирования инновационной деятельности в промышленном комплексе [Текст]/А.В. Музырева // Проблемы совершенствования организации производства и управления промышленными предприятиями: межвуз. сб. науч. тр., вып 2 / под ред. H.A. Чечина. - Самара: Изд-во Самар. гос. экон. акад., 2004. (0,4 печ. л.).

5. Музырева, A.B. Привлечение инвестиций российскими предприятиями на основе выхода на рынок ценных бумаг [Текст]/А.В.Музырева // Проблемы развития предприятий: теория и практика: материалы 4-й Меж-дунар. науч.-практ. конф., 25-26 ноября 2004 г. Ч. 1. - Самара: Изд-во Самар. гос. экон. акад., 2004. (0,2 печ. л.).

6. Музырева, A.B. Ключевое противоречие акционерной собственности как институциональной формы предпринимательской деятельности [Текст] /A.B. Музырева // Проблемы совершенствования организации производства и управления промышленными предприятиями: межвуз. сб. науч. тр., вып. 1 / под ред. H.A. Чечина. - Самара: Изд-во Самар. гос. экон. акад., 2005. (0,3 печ. л.).

7.Музырева, A.B. Институциональные условия формирования национальной модели российского рынка ценных бумаг [Текст]/А.В. Музырева // Вестн. молодых ученых Самар. гос. экон. акад. - 2005. - №1. (0,5 печ. л.).

Формат 60x84/16. Бум. писч. бел. Печать офсетная. Гарнитура "Times". Объем 1 печ. л. Тираж 100 экз. Заказ № 365. 443090, Самара, ул. Советской Армии, 141. Отпечатано в типографии СГЭА.

Р23 0 23

РНБ Русский фонд

2006-4 24496

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Музырева, Александра Владимировна

Введение.

1.ВОСПРОИЗВОДСТВО ОСНОВНОГО КАПИТАЛА

НА СОВРЕМЕННОМ ЭТАПЕ.

1.1 .Экономическое содержание и сущность основного капитала.

1.2.Стадии кругооборота основного капитала.

1.3 .Источники инвестиций в основной капитал.

2. ЭМИССИЯ ЦЕННЫХ БУМАГ КАК АЛЬТЕРНАТИВНЫЙ ИСТОЧНИК ИНВЕСТИЦИЙ В ОСНОВНОЙ КАПИТАЛ АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА.

2.1. Экономическая природа акционерного капитала.

2.2. Экономическая оценка оптимального соотношения эмиссионных ценных бумаг акционерного общества.

2.3. Институциональные условия привлечения капитала путем эмиссии ценных бумаг акционерными обществами.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Эмиссия ценных бумаг в расширенном воспроизводстве основного капитала акционерного общества"

Актуальность темы исследования. Несмотря на экономический подъем 1999-2004 гг., в российской экономике по-прежнему сохраняется тенденция износа основных производственных фондов, что таит в себе перманентную угрозу техногенных катастроф. Степень износа основных фондов промышленности составляет в настоящее время 50% и продолжает расти. Не обеспечивается не только расширенное, но и простое воспроизводство основного капитала. В этих условиях проблема поиска наиболее оптимальных источников финансирования капиталовложений, определяющих перспективы производства и страны в целом, чрезвычайно важна.

Особенностью предприятий, организованных в форме акционерных обществ, является максимальное задействование источников финансирования капиталовложений. Это связано с возможностью выпуска акций как уникального инвестиционного источника. В силу особенностей функционирования акционерного общества процесс его финансирования приобретает индивидуальные черты.

Большие возможности привлечения инвестиций в реальный сектор экономики заложены в эффективном использовании инструментов фондового рынка. Преимущество данного механизма - прямая связь между инвестором и объектом инвестирования, которая обеспечивается самоорганизацией рынка ценных бумаг. С одной стороны, это минимизирует для инвестора трансакционные издержки, а с другой - возлагает на него весь риск инвестиционного решения. Рынок ценных бумаг совместно с кредитным рынком (рынком ссудных капиталов) выполняет в экономике функцию обеспечения перелива сбережений в инвестиции. Эта функция рынка ценных бумаг особенно важна сегодня, когда необходимо вовлекать в инвестиционный процесс всех потенциальных инвесторов, включая и тех, кто имеет хотя бы минимальные сбережения, но в массе своей может предоставить огромные инвестиционные ресурсы.

В этой связи тема данного диссертационного исследования по проблемам эмиссии ценных бумаг в расширенном воспроизводстве основного капитала является весьма актуальной как в плане дальнейшего развития экономической теории, так и с позиций современного функционирования российской экономики.

Степень научной разработанности проблемы. Вопросы воспроизводства основного капитала стали предметом анализа в ряде фундаментальных исследований, посвященных основному капиталу. Они нашли отражение как в трудах зарубежных экономистов (Ф.Кенэ, А.Смит, Д.Риккардо, Ж.Б.Сэй, К.Маркс,

A.Маршалл, Дж.М.Кейнс, Дж.Б. Кларк, И.Шумпетер, И.Фишер, Р.Харрод, Э.Хансен), так и в работах отечественных авторов (Д.Баранов, Ю.Бреусов,

B.Будавей, В.Воротилов, В.Захаров, Е.Иванов, Л.Кантор, Я.Кваша, Ю.Любимцев,

C.Мукасьян и др.). В них рассматриваются многие аспекты воспроизводства основного капитала: его кругооборот и оборот, цикл воспроизводства, износ, амортизация, возмещение, эффективность использования основного капитала.

Основные положения теории финансовых рынков, акционерного капитала, ценных бумаг и инвестиций заложены в трудах А.Смита, А.Маршала, Р.Гильфердинга, Дж.М.Кейнса, Р.Капелюшникова, А.Радыгина, В.May и др. Вопросам функционирования и развития рынка ценных бумаг и его роли в экономической жизни промышленно развитых стран посвящены работы зарубежных авторов: Л.ДжГитмана, У.Ф.Шарпа, Р.Дж.Тьюлза, Э.С.Брэдли. В работах М.Алексеева, Б.Алехина, Н.Берзона, В.Галанова, А.Захарова, А.Килячкова, И.Конькова, В.Колесникова, А.Краева, Б.Колтынюка, Я.Миркина, Б.Рубцова, Е.Рудневой, Е.Семенковой, Ю.Сизова и других ученых подчеркивается специфика российской практики фондовых операций.

Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в теоретическом обосновании ведущей роли эмиссии ценных бумаг в качестве источника привлечения средств для финансирования расширенного воспроизводства основного капитала акционерного общества на современном этапе. В соответствии с целью исследования поставлены следующие конкретные задачи:

-определить экономическое содержание и сущность основного капитала; -рассмотреть процесс кругооборота основного капитала; -раскрыть возможности использования различных источников инвестиций в основной капитал акционерного общества;

-исследовать экономическую природу акционерного капитала; -рассмотреть эмиссию ценных бумаг в качестве альтернативного источника инвестиций в основной капитал;

-проанализировать институциональные условия привлечения капитала акционерными обществами с помощью эмиссии ценных бумаг.

Область исследования. Диссертационное исследование проведено в рамках раздела 1.1 «Политическая экономия - воспроизводство общественного и индивидуального капитала; эффективность общественного производства; экономика ресурсов (рынков капитала, труда и финансов)» специальности 08.00.01 «Экономическая теория» Паспорта специальностей ВАК (экономические науки).

Объект исследования. Объектом диссертационного исследования является процесс использования механизма эмиссии ценных бумаг при привлечении инвестиций акционерными обществами.

Предмет исследования. Предметом диссертационной работы служат экономические и институциональные отношения, складывающиеся по поводу финансирования воспроизводства основного капитала акционерными обществами на основе выпуска эмиссионных ценных бумаг.

Методологическая основа. Методологической базой диссертации является совокупность общих методов познания: диалектического, историко-генетического, институционального, структурно-функционального, системного. Результаты диссертационного исследования логически обоснованы, систематизированы на основе сочетания теоретического обобщения и эмпирического анализа экономических явлений.

Теоретическая основа. Теоретической основой диссертационного исследования служат фундаментальные труды классиков экономической теории, монографические работы и научные статьи современных зарубежных и российских авторов, представляющих разные школы и направления экономической науки, посвященные проблемам основного капитала, вопросам функционирования рынка ценных бумаг, акционерного капитала, инвестициям в системе общественного воспроизводства.

Информационно-эмпирическая база. Информационно-эмпирическую базу исследования по данной проблеме составили статистические и аналитические материалы Федеральной службы государственной статистики РФ, Центрального банка РФ, Минфина РФ, данные первичной отчетности предприятий, ресурсы INTERNET, материалы периодической печати. Проанализированы и учтены федеральные и региональные законодательные и директивные документы и материалы.

Научная новизна результатов исследования. Научная новизна диссертационной работы состоит в следующем:

- выявлены особенности основных форм интенсивного воспроизводства основного капитала; доказано, что в качестве преобладающей формы интенсивного воспроизводства основного капитала в современных российских условиях является реконструкция производства; обоснована зависимость показателя доходности основного капитала предприятия от важнейших интенсивных и экстенсивных показателей его использования;

- предложена формула кругооборота основного капитала с учетом процесса эмиссии ценных бумаг для его расширенного воспроизводства, включающая три стадии: . П .—>Тцб - Д—>Д - Т'(ОК). Начальной стадией кругооборота основного капитала является его производительное использование и перенесение стоимости средств труда на готовый продукт, то есть износ основного капитала (.П.); на второй стадии кругооборота (Тцб - Д) ценные бумаги (акции, облигации) как инвестиционный товар выступают средством аккумуляции капитала; третья заключительная стадия (Д - Т (ОК)) характеризует осуществление инвестиций, прирост капитального имущества;

- доказана необходимость усиления роли эмиссии ценных бумаг как альтернативного источника инвестиций в расширенное воспроизводство основного капитала, что способствует улучшению отраслевой структуры экономики и увеличению значимости отраслей с высокой добавленной стоимостью; обоснована более высокая эффективность инструментов фондового рынка в расширенном воспроизводстве основного капитала по сравнению с банковским кредитованием в Российской Федерации на современном этапе;

- раскрыто противоречие российского акционерного капитала между собственностью на акцию как на документ, выступающий в качестве средства аккумуляции капитала, и собственностью на акцию как на документ, закрепляющий совокупность прав акционера (в том числе право на доход), которое субординирует совладельцев на ключевых совладельцев и на аутсайдеров и из которого вытекают два главных свойства акционерного капитала в Российской Федерации: мажоритарность и инсайдерский характер;

- обоснована необходимость изменения институциональных условий, структурирующих взаимодействие рынка ценных бумаг и реального сектора экономики, таких как содействие урегулированию структуры акционерной собственности и росту акционерных капиталов; создание механизма, формирующего интерес предприятий к выходу за денежными ресурсами на внутренний рынок ценных бумаг, обеспечивающего информационную открытость и оценку бизнеса на этом рынке; содействие переориентации рынка ценных бумаг на обслуживание инвестиций в основной капитал;

- определено, что существенным фактором препятствующим эмитированию предприятиями ценных бумаг с целью привлечения средств, является величина налога на операции с ценными бумагами при первоначальном эмитировании.

Основные результаты диссертационного исследования, выносимые на защиту:

- в целях достижения стабильного экономического роста необходимо активное использование интенсивных форм расширенного воспроизводства основного капитала, таких как новое строительство, расширение действующих предприятий, их реконструкция и техническое перевооружение, модернизация оборудования. Из перечисленных форм решающей, определяющей стратегию обновления основного капитала в Российской Федерации на современном этапе является реконструкция, при которой основная часть капитальных вложений направляется на обновление активной части фондов при использовании старых производственных зданий и сооружений. В целях обеспечения комплексного анализа эффективности использования основного капитала предприятия оптимальным является применение взаимосвязи показателей использования основного капитала. Важнейшим показателем, характеризующим эффективность использования основного капитала, является доходность; его преимущество заключается в тесной взаимосвязи с другими экстенсивными и интенсивными показателями эффективности использования основного капитала, такими как рентабельность продаж, капиталоотдача действующей активной части основного капитала, уровень использования активной части основного капитала, доля активной части основного капитала в его общем объеме и др.;

- основной капитал относится к производительному капиталу, кругооборот t I I которого выражается формулой П . Т - Д - Т(р.с., с.п.) . П, следовательно, общую формулу кругооборота основного капитала можно представить как последовательность трех стадий: . П . —>Т - Д —>Д - Т(ОК), где первая стадия (.П.) — стадия потребления, экономического износа основного капитала; вторая стадия (Т - Д) отражает формирование амортизационного фонда; на третьей стадии (Д - Т(ОК)) осуществляется возмещение основного капитала. В основном по своему экономическому назначению амортизационный фонд является источником простого воспроизводства средств труда, поэтому формулу кругооборота основного капитала можно скорректировать с учетом процесса эмиссии ценных бумаг для его расширенного воспроизводства: .П.—>Тцб - Д—>Д - Т'(ОК), где первая стадия кругооборота основного капитала - экономический износ - сменяется второй стадией, на которой эмиссионные ценные бумаги как инвестиционный товар выступают средством аккумуляции капитала, а третья, заключительная, стадия кругооборота характеризует осуществление инвестиций и прирост капитального имущества;

- в настоящее время в Российской Федерации происходят структурные сдвиги в направлении повышения доли топливно-сырьевой и снижения доли перерабатывающей промышленности. В ходе проведенного исследования доказано, что доходы от сырьевого экспорта не являются «локомотивом» для других «слабых» отраслей с высокой добавленной стоимостью. Стихийное развитие инвестиционных процессов на основе собственных средств предприятий без формирования эффективной финансовой системы (банковского кредитования и рынка ценных бумаг) может в перспективе привести к упрощению отраслевой структуры экономики и к резкому уменьшению значимости таких отраслей, как машиностроение, металлообработка, производство строительных материалов и т.п. В настоящее время наблюдается устойчивая тенденция снижения соотношения долгосрочных кредитов, выданных банками предприятиям, и всех долгосрочных привлеченных ресурсов банков (сейчас оно равно 1). Банки, являясь консервативными инвесторами, не заинтересованы в наращивании долгосрочного кредитования, которое увеличивает риск кредитного портфеля. Следовательно, акции и корпоративные облигации в данный момент являются более эффективным инструментом финансирования расширенного воспроизводства основного капитала, чем банковские кредиты;

- анализ особенностей российского акционерного капитала, ключевыми характеристиками которого являются стремление профессионального инвестора к обладанию контрольным участием в бизнесе (мажоритарность) и доминирование модели, основанной на сочетании функций значимого акционера компании и ее топ-менеджера (инсайдерский характер), позволил сделать вывод, что в современных условиях в Российской Федерации определяющим является противоречие между собственностью на акцию как на документ, выражающий право инвестора на совладение корпорацией, и собственностью на акцию как на документ, закрепляющий совокупность прав акционера; в отличие от распространенного в экономической литературе подхода, где делается акцент на противоречии в текущем управлении компанией и частным характером права собственности на акции;

- задачи, связанные с формированием фондового рынка России, не могут быть решены без регулирования трансакционных издержек его субъектов, что в первую очередь предполагает завершение институционализации рынка. Активизация этих процессов возможна при изменениях действующего законодательства и создании соответствующей современной инфраструктуры, в том числе с учетом международных стандартов, возможности сетевых решений с использованием отработанных, реально существующих инвестиционных инструментов, механизмов, процедур и форматов. В этом случае, кроме широко известных мер по оздоровлению финансовой среды, улучшению корпоративного управления, защите прав собственников и инвесторов, необходимо принять активные меры по преодолению негативных последствий инсайдерского характера структуры собственности и укоренившейся инвестиционной невосприимчивости. Одной из наиболее важных задач для формирования российского рынка ценных бумаг является решение всей цепи правовых и судебных проблем, мешающих открытости рынка и защите прав инвесторов;

- при постановке задачи перелива капитала из сырьевых в наукоемкие отрасли необходимо создание дифференцированных (по норме передела) налоговых и иных экономических условий, мотивирующих поведение капитала и стимулирующих использование эмиссии ценных в качестве источника финансирования расширенного воспроизводства основного капитала.

Теоретическая и практическая значимость диссертационной работы состоит в дополнении и развитии ряда принципиальных положений экономической теории, связанных с анализом категорий акционерного капитала, основного капитала, инвестиций, ценных бумаг и их роли в современном хозяйственном механизме в условиях трансформации российской экономики, а также с учетом глобальных изменений в мировом хозяйстве. Диссертация направлена на решение принципиальных проблем экономической теории, связанных с анализом данных категорий.

Некоторые положения, выводы и рекомендации диссертационного исследования могут быть использованы государственными органами при разработке различных законов, а также ведомственных нормативных актов, учитываться при выборе принципиальных основ экономической политики корпораций. Ряд положений диссертации может быть использован при проведении занятий в вузах по экономической теории и рынку ценных бумаг, а также при чтении лекций аспирантам.

Апробация результатов исследования. Основные положения и результаты диссертационного исследования докладывались на международных, всероссийских, межвузовских и в ну тр иву з о в с ких конференциях, на заседаниях кафедры теоретической экономики и международных экономических отношений Самарского государственного экономического университета.

По теме диссертации опубликовано 7 работ авторским объемом 2,35 печатных листа.

Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Музырева, Александра Владимировна

Заключение

За годы подъема (1999-2004) российская экономика продемонстрировала высокие показатели роста: среднегодовой темп роста ВВП составил 6,8 процента, а капиталовложений превысил 10 процентов. Между тем физический объем накопления основного капитала упал по сравнению с 1990 годом на 63 процента, коэффициент обновления фондов не выходит за рамки 2 процентов в год, едва покрывая их выбытие, а норма накопления основного капитала остается в пределах 19 процентов ВВП, при среднемировых показателях нормы накопления - 22-25 процентов, а в странах с высокими темпами роста - 28-30 процентов (так в Китае -лидере развития за последние полвека - накопление основного капитала исчисляется в 37 процентов ВВП - вдвое больше, чем в нашей стране).

Если до недавнего времени рост производства был возможен за счет увеличения загрузки мощностей (по опросам ИЭПП, в 1997-1998 годах она оценивалась в 48 процентов), то сейчас их избыток снизился (до 11 процентов в

108

2004 году) . Это означает, что дальнейший экономический рост зависит от динамики инвестиций и в среднесрочном плане трудно представить серьезную модернизацию при низкой норме накопления. При изношенной технологической базе обеспечить конкурентоспособность экономики возможно единственным способом - путем проведения широкомасштабной замены большей части производственного аппарата на новый, отвечающий современным стандартам.

В экономике любой страны место и роль инвестиций трудно переоценить. Приток инвестиционных ресурсов обеспечивает общественное воспроизводство в постоянных или расширяющихся масштабах, делает принципиально возможным существование экономической системы и ее выход на качественно новую ступень своего развития. Базовыми составляющими инвестиционного процесса являются

108 Гурвич Е., Григорьев Л. «Российская экономика стоит перед проблемой кардинального обновления основного капитала».//Российская бизнес-газета. 24 мая 2005 г Л www.rg.ru/2005/05/24/investicii.html сбережения, выступающие в качестве инвестиционных ресурсов, и инвестиции. Подробный терминологический анализ позволил выявить и обосновать связи между сбережениями, накоплением и инвестициями. В работе предложены два подхода к трактовке инвестиций. Во-первых, как вложения всех видов ценностей (денежных средств, любого имущества, интеллектуальных ценностей), имеющих денежную оценку, в объекты предпринимательской и других видов деятельности, а также в ценные бумаги и иные активы с целью получения прибыли или достижения положительного (социального) эффекта. При таком подходе учитывается, что инвестиции могут осуществляться как в реальные, так и в финансовые активы; во-вторых, инвестиции рассматриваются как вложения, но не любых ценностей, а сбережений. Сбережениями определяется потенциально возможный объем инвестиций, поэтому ключевая роль в системе инвестиционного процесса принадлежит механизмам, обеспечивающим трансформацию сбережений в инвестиции.

Объем и структура будущих инвестиций определяются в первую очередь общей моделью развития экономики. С некоторой условностью можно выделить два основных вектора ее развития. Один вектор — характеризуется закреплением сегодняшней структуры экономики. Анализ проведенный в исследовании показал, что в последние годы рост в сырьевых отраслях намного превышал средние темпы, при этом доходы от сырьевого экспорта не послужили локомотивом для других «слабых отраслей» отраслей.

Таким образом, если выбор будет сделан в пользу указанной стратегии, то при сохранении сложившегося уровня инвестиционной активности в условиях преобладания использования собственных средств предприятий как источника инвестиций уже через три года объем основных производственных фондов сократится на четверть, а еще через три года — наполовину. Будет закреплена сырьевая специализация российской экономики с характерной для нее зависимостью от внешнего рынка, низкими темпами роста, соответственно, утратой внутренних возможностей самостоятельного развития. Расчеты Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования ИНП РАН показывают, что развитие экономики по этому сценарию характеризуется следующим прогнозом: «Общие темпы роста экономики за период 2005-2006 гг. не превысят 1% в год (в 2007-2010 гг. - 1,5%). Основной вклад в экономическую динамику внесут энерго-сырьевые отрасли промышленности, обладающие экспортным потенциалом - их ежегодные темпы роста составят 1,6 - 1,8%. В потребительски ориентированных отраслях (легкая и пищевая промышленность) темпы будут близки к нулю»109.

Второй сценарий - политики экономического роста - основывается на активизации имеющегося научно-производственного потенциала и сравнительных конкурентных преимуществ российской экономией. В современных условиях повышение конкурентоспособности промышленности за счет ее технологического переоснащения и подъема наукоемких отраслей производства является одной из наиболее актуальных проблем российской экономики. В общей системе экономических отношений инновационной деятельности принадлежит ключевое место, поскольку ее конечными результатами (повышением эффективности производства, ростом объемов выпуска наукоемкой продукции) определяется экономическая мощь страны. Таким образом, Россия должна не только обеспечивать жизнеспособность экономики, рабочее состояние изношенного оборудования, но и стимулировать качественные сдвиги в технологиях и структуре производства.

Задача развития высокотехнологичных обрабатывающих производств со значительной добавленной стоимостью неизбежно стоит и будет стоять перед нашей экономикой, однако практическое движение в эту сторону пока остается чрезвычайно медленным.

109 См.: Белоусов А.Р. Экономика России: стратегические угрозы и альтернативы развития. // Экономические стратегии. № 2, 2000, стр. 56-57.

Важным способом финансирования обновления основного капитала и технико-технологической модернизации экономики деятельности в условиях рынка должна стать трансформация сбережений в инновационные инвестиции посредством фондового рынка. Преимущество данного механизма - прямая связь между инвестором и объектом инвестирования, которая обеспечивается самоорганизацией рынка ценных бумаг. С одной стороны, это минимизирует для инвестора трансакционные издержки, а с другой - возлагает на него весь риск инвестиционного решения. Посредством обращения ценных бумаг обеспечивается высокая степень и качество удовлетворения потребностей предприятий, организаций и других пользователей в необходимых им инвестиционных ресурсах. Перераспределение капиталов, осуществляемое на рынке ценных бумаг, их межотраслевой перелив способствуют ускорению научно-технического прогресса, быстрейшему внедрению современных технологий и достижений в производство, обеспечивая эффективное использование ограниченных ресурсов и оптимальные пропорции воспроизводства. Рынок ценных бумаг может вносить вклад в финансовое обслуживание экономики и стимулировать инвестирование производства путем выпуска акций, а также путем эмиссии корпоративных облигаций.

Эмиссия ценных бумаг один из наиболее удобных и эффективных способов привлечения дополнительных инвестиционных ресурсов корпорациями. В рыночной экономике инвестиции, обеспечиваемые рынком ценных бумаг, значительно превосходят по объемам все другие источники финансирования, в частности, банковские кредиты и бюджетные средства. Кредиты банков в современных условиях обычно служат вспомогательным механизмом стабилизации денежных потоков, а бюджетные средства используются лишь для создания гарантий при привлечении инвестиций на общественно значимые объекты.

Анализ динамики становления и современного состояния рынка ценных бумаг в нашей стране показал достаточно низкий (по западным меркам) уровень его развития и темпов роста, что в немалой степени обусловлено особенностями его формирования в 1990-е гт. Положительные итоги реформ в области рынка ценных бумаг — создание за относительно короткий срок законодательной базы, постоянное развитие его инфраструктуры, формирование класса эмитентов и инвесторов. Однако российская действительность, условия переходного периода, безусловно, наложили свой отпечаток на процессы использования финансовых инструментов рынка ценных бумаг в целях привлечения инвестиций.

В России все наиболее значимые для рынка компании, как правило, имеют одного крупного акционера-контролера, который не склонен выпускать на рынок значимый объем акций. Это мотивируется тем, что, пока есть перспективы существенного роста капитализации компании, главный акционер стремится избежать появления в совете директоров представителей других влиятельных акционеров. Другая причина - желание избежать недружественного поглощения. В России эта проблема не урегулирована должным образом на законодательном уровне и плохо защищается судебной и правоохранительной системами.

Замкнуто-корпоративный характер российских компаний, и их непрозрачность наряду с недостаточностью и неточностью информации о потенциальных эмитентах, оборачивается в конечном итоге отсутствием реальных инвесторов, так как не позволяет им, делать обоснованный выбор фондовых ценностей, в которые можно эффективно вложить средства. Рынки ценных бумаг — это фактически рынки информации. Все инвестиционные решения на рынке ценных бумаг принимаются на основе доступной инвестору информации с учетом индивидуальных рисковых предпочтений каждого инвестора. Отсутствие необходимой для анализа информации, равно как и привилегированный доступ к ней, ведет к образованию информационной асимметрии, нарушению рыночных механизмов конкуренции, что снижает привлекательность рынка для многих частных инвесторов.

Прозрачность рынка и доступность полной и достоверной информации для принятия обоснованного инвестиционного решения способствуют укреплению доверия общества к рынку капитала, оптимизации процесса преобразования сбережений в инвестиции, перетоку капитала в наиболее эффективные отрасли и компании и, в конечном счете, экономическому росту и повышению благосостояния общества. В совместном докладе Мирового банка и Международной финансовой корпорации «Бизнес в 2005 году: устранение препятствий для роста» отмечается, что если бы Россия повысила степень раскрытия информации до уровня, существующего в Словакии и Чехии, капитализация рынка могла бы вырасти более чем наполовину.

Таким образом, на сегодняшний день российский рынок ценных бумаг не дает должного мобилизационного эффекта для увеличения инвестиций в производственный сектор. Поэтому перспективы его дальнейшего развития во многом зависят от правильного понимания всеми участниками экономической системы его места и роли в инвестиционной сфере. Только на этой основе можно будет определить пути усиления его значения в инвестиционном процессе, создать необходимые условия для выхода нашей страны из затянувшегося хозяйственного кризиса в различных формах его проявления и стагнации на траекторию устойчивого экономического роста.

Несмотря на многообразие проблем, стоящих перед рынком ценных бумаг в России, потенциал его неисчерпан, нереализован. Он может рассматриваться как перспективный рынок, имеющий реальный шанс на динамичное развитие. Для этого необходимо осуществление соответствующих мер, направленных на качественное совершенствование рынка ценных бумаг, и активное участие в этом процессе государственных органов.

В работе проведен развернутый анализ главных проблем рынка ценных бумаг в России, тормозящих его развитие и практическое задействование инвестиционного потенциала, и предложены меры по исправлению сложившейся ситуации и по его совершенствованию. В этом направлении необходимо:

• развивать работу с отечественными эмитентами; обеспечить разработку методических материалов и практических рекомендаций по проведению эмиссии корпоративных ценных бумаг (акций, облигаций);

• распространить на корпоративные ценные бумаги льготы, предусмотренные для инвесторов (в том числе физических лиц) на рынке государственных ценных бумаг (льготное налогообложение доходов по акциям и корпоративным облигациям);

• обеспечить поэтапное сокращение объемов внутренних заимствований, осуществляемых посредством эмиссии государственных долговых обязательств, и перелив свободных денежных средств инвесторов на рынок корпоративных ценных бумаг;

• обеспечить возможность свободного доступа всем заинтересованным лицам, в том числе нвестиционным агентствам ко всем публичным документам и материалам, связанным с эмиссией корпоративных ценных бумаг;

• обеспечить дальнейшее развитие и совершенствование инфраструктуры рынка корпоративных ценных бумаг (в том числе в части организации биржевой торговли ценными бумагами корпоративных эмитентов, а также информационного обеспечения участников рынка ценных бумаг);

• создать условия для развития системы коллективного инвестирования, наиболее полного вовлечения через механизм рынка ценных бумаг свободных денежных средств населения в процессы производственного инвестирования;

• обеспечить организационное единство государственного регулирования рынка ценных бумаг, наладить четкое взаимодействие отдельных министерств и ведомств в процессе их деятельности.

Эффективность привлечения ресурсов на финансовых рынках зависит от уровня трансакционных издержек инвесторов и компаний, обращающихся к возможностям привлечения ресурсов на финансовом рынке. В настоящее время существует ряд решений, которые могли бы существенно снизить эти издержки.

В части налогообложения объем привлекаемых на рынках ценных бумаг инвестиций сдерживается отсутствием унификации налогообложения доходов от финансовых инструментов различного типа. Налоговая дискриминация основных инструментов привлечения инвестиций на рынках ценных бумаг предприятиями реального сектора - акций и корпоративных облигаций - смягчена, но далеко еще не преодолена. В настоящее время Налоговым кодексом Российской Федерации установлены различные налоговые ставки на процентный доход по государственным и корпоративным облигациям, что затрудняет, по мнению Банка России, оперативное сопоставление участниками рынка уровня доходности по различным инструментам. В этой связи следует унифицировать налоговую ставку, установив единую ставку налога на процентный доход по государственным и корпоративным облигациям.

В области корпоративного законодательства необходимо ликвидировать излишние, неоправданные с точки зрения защиты интересов инвесторов, ограничения на выпуск ценных бумаг акционерными обществами такие как ограничения для акционерных обществ при определении максимально возможного объема эмиссии, а именно, отменить требование о том, что номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала либо величину обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для цели выпуска облигаций.

Еще одним фактором стимулирования обращения российских предприятий к возможностям фондового рынка для привлечения инвестиций является повышение уровня защиты интересов предпринимателей, обращающихся к возможностям привлечения ресурсов на фондовом рынке. Привлечение инвестиций на фондовом рынке связано с более высокой информационной прозрачностью, которая может способствовать также возникновению интереса к предприятию-реципиенту со стороны недобросовестных корпоративных агрессоров. Увеличение объема ценных бумаг, обращающихся на рынке, может способствовать повышению эффективности технологий недобросовестных корпоративных захватов. Поэтому составной частью политики по привлечению потенциальных реципиентов инвестиций на финансовый рынок должны стать меры, направленные на развитие технологий защиты от недобросовестных корпоративных захватов, в том числе совершенствование законодательства.

Также необходимо кардинально пересмотреть роль и значение государственного регулирования на рынке ценных бумаг России. Продолжение курса реформ требует, чтобы развитие рынка ценных бумаг в нашей стране стало элементом общегосударственной стратегии проводимых социально-экономических преобразований. Приоритетное развитие рынка ценных бумаг есть не самоцель, а один из основных факторов экономического возрождения России. В первоочередном порядке следует пересмотреть концепцию государственной политики в отношении рынка ценных бумаг, переориентировать ее на достижение целей проводимых экономических реформ путем эффективного использования всех его возможностей. Проводимая в настоящее время государством политика в области рынка ценных бумаг не достаточно эффективна и характеризуется высокой степенью фрагментарности, поэтому существует объективная необходимость пересмотра и обновления всей системы государственного регулирования в этой области, ориентирования его на долгосрочную перспективу в интересах развития реального сектора.