Фондовые рынки России и стран с переходной экономикой в условиях экономической неустойчивости тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Фондовые рынки России и стран с переходной экономикой в условиях экономической неустойчивости"

На

ГУ ЛИЕВ Алексей Эдуардович

ФОНДОВЫЕ РЫНКИ РОССИИ И СТРАН С ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКОЙ В УСЛОВИЯХ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ НЕУСТОЙЧИВОСТИ

Специальность: 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 1 с^В 2010

/ V

С

Москва - 2010 1

003491772

Работа выполнена в Центре финансово-банковских исследований Учреждения Российской академии наук Института экономики РАН.

Научный руководитель:

доктор экономических наук, профессор, академик РАЕН, Заслуженный экономист России Сенчагов Вячеслав Константинович

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор,

Козлов Николай Борисович

доктор экономических наук Бабичева Юлия Александровна

Ведущая организация:

Российская Академия государственной службы при Президенте РФ

Защита состоится 2 марта 2010 г. в 14.00 часов на заседании Диссертационного совета по защите докторских и кандидатских диссертаций Д.002.009.01 при Институте экономики РАН по адресу: 117218, Москва, Нахимовский проспект, д. 32.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Института экономики РАН по адресу: 117218, Москва, Нахимовский проспект, д. 32, а с авторефератом на сайте www.inecon.ru. Института экономики РАН.

Автореферат разослан 28 января 2010 г.

Ученый секретарь

Диссертационного совета Д.002.009г04^ кандидат экономических наук, доцегй

/

В.А. Потапс

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы. Геополитические изменения, произошедшие в мире в конце XX века, обусловили особенности развития мировой экономики в целом и фондового рынка, в частности. Широкое применение информационных технологий, увеличение скорости обмена информацией, технический прогресс способствовали формированию глобальной экономики и развитию глобализации. В этом процессе активную роль играют фондовые рынки. Интеграция национальных рынков ценных бумаг в глобальную систему способствует дальнейшей взаимной адаптации экономик как развитых, так и развивающихся стран.

Улучшение качества и объема возможностей, представляемых фондовым рынком, является одним из условий успешного экономического развития России.

Экономисты России и других стран с переходной экономикой активно исследуют процесс развития фондовых рынков стран с переходной экономикой, воздействие на них реалий глобальной экономики, что вызвало появление работ, рассматривающих и глобализацию, и интернационализацию рынков. Тем не менее, отдельные вопросы остаются до конца не раскрытыми. Это относится, в частности, и к оценке влияния глобализации на фондовый рынок России и других стран с переходной экономикой.

Развитие отечественной экономики нельзя рассматривать вне тенденций мирового рынка, поэтому, изучение связи мирового и отечественного рынков, взаимосвязей рынков развитых и развивающихся стран в целом является весьма актуальным. Особый интерес представляет исследование взаимовлияния фондовых рынков разных стран, с учетом общего воздействия глобального рынка на развивающиеся рынки.

Требуют раскрытия вопросы становления глобального и региональных фондовых рынков, технология работы глобальных финансовых институтов, особенности международного инвестирования, новые возможности, открываемые глобальными взаимосвязями рынков, и обусловленные этим сложности, особенно в условиях мирового финансового кризиса и в посткризизисном периоде. Ведь именно на фондовом рынке в России стали проявляться кризисные явления, которым

финансово-экономические властные структуры не придали большого значения даже после обвала российского фондового рынка в начале 2008 года. Практически весь 2009 год российскому фондовому рынку была присуща достаточно сильная волатильность, что свидетельствует об отсутствии надежного инструментария управления фондовыми рынками в странах с переходной экономикой и не только с переходной. В составе же финансовых ресурсов наибольшими рисками выделяются ресурсы фондового рынка, которые, к тому же, во-первых, обладают взрывоопасным характером, а во-вторых, не выполняют свою основную функцию, заключающуюся в эффективном распределении ресурсов между различными сферами экономической деятельности. Этим и обусловлена актуальность диссертационного исследования.

Исследовательской основой диссертации является практика инвестиционной деятельности с использованием ценных бумаг в странах с развитой и развивающейся экономикой, труды отечественных и западных экономистов, посвященные вопросам глобализации фондового рынка.

Степень разработанности проблем.

Особенно ценными для диссертации были труды известных зарубежных экономистов - С. Классепса, Дж. Кьеза, Г. Марковица, Дж. Сороса, Е. Фамы, У. Шарпа, а также российских экономистов, занимающихся данной проблемой -

A.A. Ведева, В.О. Захарова, C.B. Матросова, Я.М. Миркина,

B.В. Перской, К.Ю. Ратникова, Б.Б. Рубцова, В.К. Сенчагова, А.О. Шабалина и других авторов.

В настоящее время многими экономистами как в России, так и за рубежом исследуется вопрос функционирования фондовых рынков стран в условиях глобализации, международного движения финансовых потоков, усиления взаимного влияния экономик, неравномерного распределения финансовых ресурсов между странами, определены многие особенности глобализации фондовых рынков, разрабатывается теория финансовой глобализации (С. Классенс, Дж. Сорос, Е. Фама), при этом, без выделения специфики стран, осуществляющих трансформацию экономики.

Отечественные экономисты, сосредоточившись на проблемах функционирования экономики России, недостаточно внимания

уделяют проблемам адаптации фондовых рынков стран с переходной экономикой в эпоху глобализации, тем не менее, зачастую, отмечая необходимость изучения особенностей функционирования фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой в условиях макроэкономической нестабильности, в их работах даются предложения по формированию экономики стран с переходной экономикой, решению проблем финансовой самостоятельности и экономической безопасности, формирования фондового рынка в странах с переходной экономикой, тем не менее, оценка влияния глобального фондового рынка на фондовые рынки стран с переходной экономикой остается актуальной. (В.К. Сенчагов, А.О. Шабалин, A.A. Ведев, В.О. Захаров).

Также, многие специалисты, как в России, так и за рубежом, при изучении особенностей функционирования фондовых рынков изучили особенности функционирования глобальной экономики, транснациональных корпораций, менеджмента на международном уровне, при этом, зачастую не выделяя особенностей, присущих развитым и развивающимся рынкам. (С. Классенс, В.В. Перская).

Цель и задачи исследования. Главной целью диссертации ставилась оценка специфики и анализ проблем функционирования развивающихся рынков ценных бумаг, в том числе, российского фондового рынка в условиях усиления взаимного влияния фондовых рынков, определить пути развития региональных фондовых рынков, сформировать предложения по осуществлению инвестиционной деятельности на рынках разных стран.

Для достижения этой цели поставлены следующие задачи:

• установить особенности формирования фондовых рынков развитых стран и стран с переходной экономикой и их функционирования в условиях глобализации, ограничивающие развитие фондовых рынков стран с переходной экономикой;

• оценить специфику дальнейшей трансформации фондовых рынков стран с переходной экономикой, их интеграции в глобальный финансовый рынок;

• исследовать особенности инвестиционной деятельности на фондовых рынках стран с переходной экономикой с учетом трансграничного перемещения капитала;

• обоснован, необходимость разработки механизма активизации российского и международного фондового рынка для привлечения денежных средств в малый бизнес России;

• усовершенствовать модель формирования финансового портфеля при формировании портфеля ценных бумаг из разных стран, российским инвестором, позволяющую оптимизировать показатели доходности и волатильности в соответствии с требованиями инвестора.

Объектом исследования являются фондовые рынки стран с переходной экономикой (Россия и другие страны, входящие в СНГ, страны ЦВЕ и Балтии).

Предмет исследования - особенности формирования и функционирования фондовых рынков стран с переходной экономикой в условиях глобализации мировых финансовых рынков.

Теоретической и методологической основой исследования

послужили труды отечественных и зарубежных экономистов в области теории и практики формирования и регулирования фондовых рынков.

Теоретические, методологические и практические аспекты представленной диссертации обусловлены необходимостью использования таких методов научного познания, как анализ и синтез, дедукция и индукция, математической статистики, а также элементы системного анализа процессов формирования и функционирования фондовых рынков.

Информационной базой исследования явилась нормативно-правовая база по формированию и развитию фондовых рынков, документы ФСФР, монографии отечественных и иностранных исследователей, аналитические исследования зарубежных и российских финансовых аналитических компаний, информация официальных сайтов фондовых бирж, финансовых компаний, участников фондового рынка в сети Интернет, официальные документы ФСФР данные российских периодических изданий, освещающих специфику работы фондового рынка,.

Научная новизна исследования заключается в раскрытии специфики функционирования фондового рынка стран с переходной экономикой, выявления особенностей воздействия на этот процесс глобализации мировых финансовых рынков, оценке

необходимости и возможностей использования переходными экономиками услуг глобального фондового рынка.

Это заключается в следующем:

1. Выявлены особенности формирования фондовых рынков стран с переходной экономикой, которые обусловили возникновение общих черт этих фондовых рынков, заключающиеся в применении различных подходов к трансформации форм собственности и к регулированию фондовых рынков стран с переходной экономикой. Определено существование на постсоветском пространстве нескольких форм формирования фондовых рынков (выпуск ценных бумаг большого количества компаний, в том числе, неликвидных; выпуск ценных бумаг небольшого количества компаний посредством 1РО; использование двух вышеперечисленных способов совместно). Обосновано, что выбранная модель формирования рынка определила специфику развития фондовых рынков стран с переходной экономикой, в частности, интеграцию в глобальный финансовый рынок.

2. Осуществлено усовершенствование модели формирования финансового портфеля по модели Марковица с целью применения в России механизмов портфельного моделирования при минимизации рисков международного инвестиционного портфеля из ценных бумаг разных стран, с учётом корреляции фондовых индексов и курсов национальных валют стран, ценные бумаги которых включаются в портфель, что позволяет обеспечивать адекватный уровень риска, оценивать волатильность сформированных портфелей и принимать соответствующие инвестиционные решения.

3. Проведена верификация этих методических подходов на примере портфеля из ценных бумаг России, США, Великобритании, Японии, Франции, Германии и Швейцарии, подтверждающая, что на данном этапе развития фондового рынка России формирование российским инвестором инвестиционного портфеля с использованием иностранных ценных бумаг может существенно снизить его волатильность без значительной потери доходности.

4. Определено влияние процессов глобализации на деятельность основных участников фондового рынка стран с переходной экономикой, заключающееся:

• в превращении основной массы инвесторов в корпоративных юридических лиц;

• в возрастании роли коллективных инвесторов (страховых компаний, пенсионных и инвестиционных фондов и нефинансовых организаций);

• в увеличении операций банков на фондовом рынке в качестве профессиональных посредников.

Обосновано, что возникновение новых элементов инфраструктуры фондовых рынков в сочетании с модификацией финансовых инструментов в условиях глобализации стимулируют трансформацию фондовых рынков стран с переходной экономикой.

5. Разработаны рекомендации по применению механизма, сочетающего возможности отечественного и международного фондового рынка для привлечения денежных средств малым бизнесом России, основанного на формировании регулируемых государством финансовых компаний для эмиссии долговых ценных бумаг малых предприятий, в том числе за рубежом, выступающих гарантом доходов будущих национальных и зарубежных инвесторов. Доказано, что предлагаемая схема обеспечит получение стартового и основного оборотного капиталов малыми предприятиями.

Теоретическая значимость. Результаты исследования могут быть использованы для регулирования фондового рынка, в организации учебного процесса по дисциплинам, связанным с инвестиционной деятельностью, а так же для осуществления дальнейших научных разработок по современным механизма и инструментам, касающимся глобализации фондового рынка.

Практическая значимость. Результаты исследования могуг быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями, специалистами, занимающимися проблематикой инвестирования и ценными бумагами.

Апробация работы. Ключевые аспекты диссертационной работы апробированы при осуществлении инвестиционной деятельности КБ «СДМ-Банк».

Публикации. По теме диссертации опубликованы 5 статей общим объемом 2,34 п.л., в том числе 3 в журналах, рекомендованных ВАК.

Структура диссертации. Структура работы определена целью и задачами исследования и состоит из введения, трех глав,

заключения, списка литературы и приложений, что изложено следующим образом:

ВВЕДЕНИЕ

Глава 1. Специфика формирования и интеграции в глобальный рынок фондовых рынков в России и других странах с переходной экономикой

1.1. Воздействие интеграционных процессов на мировые фондовые рынки

1.2. Характерные черты фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой

1.3. Особенности функционирования фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой

Глава 2. Основные направления дальнейшей трансформации фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой

2.1. Трансформация субъектов фондового рынка

2.2. Новые элементы инфраструктуры фондовых рынков

2.3. Модификация инструментов фондового рынка России и других стран с переходной экономикой в современных условиях

Глава 3. Особенности деятельности на фондовых рынках, обусловленные кризисными явлениями

3.1. Специфика формирования портфеля ценных бумаг в условиях экономической и финансовой нестабильности

3.2. Использование возможностей глобального фондового рынка для финансирования инвестиционного деятельности малых и средних предприятий

3.3. Воздействие финансовых кризисов на деятельность участников фондовых рынков

Заключение

Во введении обосновывается актуальность выбранной темы и степень ее проработанности, определены цели, задачи, объект и предмет исследования, представлены научная новизна, практическая значимость работы, обозначены теоретическая, методологическая основы, информационная база исследования.

Первая глава диссертационного исследования «Специфика формирования и интеграции в глобальный рынок фондовых рынков в России и других странах с переходной экономикой» раскрывает основные принципы глобализации, а также

свойственные этому процессу положительные черты и сопутствующие отрицательные явления, раскрываются особенности интеграции развитых фондовых рынков, в числе инициативы, связанные с необходимостью противодействия формированию финансовых пирамид на фондовых рынках.

Во второй главе «Основные направления дальнейшей трансформации фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой» проанализирована специфика трансформации фондовых рынков СПЭ в условиях глобализации, выделены некоторые особенности функционирования фондовых рынков в условиях глобализации, а именно, появление новых финансовых инструментов, трансформация основных участников фондового рынка. Рассмотрено влияние глобализационных процессов на фондовые рынки развитых стран и СПЭ, выявлены особенности трансформации участников и инструментов фондового рынка, способствующие интеграции в глобальный фондовый рынок.

Третья глава диссертационного исследования «Особенности деятельности на фондовых рынках, обусловленные кризисными явлениями» раскрывает особенности формирования отечественным инвестором портфеля ценных бумаг на глобальном фондовом рынке, причины кризисов на фондовых рынках, возможности глобального фондового рынка в финансировании предприятий малого и среднего бизнеса транзитивных стран. Предложены методические рекомендации по оценке финансовых показателей инвестиционного портфеля, сформированного из ценных бумаг разных стран с учетом колебаний курсов валют. Произведена проверка указанных рекомендаций. Предложена методика осуществления эмиссии ценных бумаг предприятиями малого и среднего бизнеса России и других стран с переходной экономикой на глобальном фондовом рынке, проанализирована мировая практика финансовой поддержки таких предприятий. Произведен краткий анализ причин возникновения и глобального распространения финансовых кризисов в ХХ-ХХ1 вв.

В заключении диссертационного исследования сформулированы основные выводы проведенного исследования, сформулированы основные направления трансформации фондовых рынков стран с учетом глобализационных процессов, оценена возможность практического применения предложенных

возможностей по финансированию российской экономики с помощью глобального фондового рынка, приведены основные итоги применения предложенных методик формирования инвестиционного портфеля.

II. ОСНОВНЫЕ НАУЧНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. Выявлены особенности формирования фондовых рынков стран с переходной экономикой, которые обусловили возникновение общих черт этих фондовых рынков, заключающиеся в применении различных подходов к трансформации форм собственности и к регулированию фондовых рынков стран с переходной экономикой. Определено существование на постсоветском пространстве нескольких форм формирования фондовых рынков:

• размещение значительного числа акций неликвидных компаний с целыо передачи прав владения приватизированными предприятиями в частные руки (Чехия, Словакия, Молдавия, Румыния, Болгария, Литва, Македония);

• выпуск ограниченного количества ценных бумаг посредством IPO (Хорватия, Эстония, Латвия, Польша, Словения);

• использование смешанных схем трансформации, сочетающих в разных пропорциях две первых формы (Армения, Азербайджан, Казахстан, Киргизия, Россия, Украина, Узбекистан).

В диссертации дано достаточно полное обоснование, что выбранная форма трансформации определила специфику развития фондовых рынков стран с переходной экономикой, в частности, интеграцию в глобальный финансовый рынок. Так, поскольку группа стран, придерживающаяся первой формы трансформации фондового рынка, была нацелена на обеспечение ускоренной смены прав собственности, то правовые основы трансформации были намеренно полулиберального типа, регуляторам рынков массовой приватизации приходилось следить за множеством компаний, и поэтому наблюдение было не всеобъемлющим. Более того, на некоторых рынках, СПЭ регулирующие органы вообще не были востребованы. Объясняется это тем, что многие предприятия, в том числе и в

России, не испытывали необходимость в получении денег с фондовой биржи и не видели цели эмиссии.

Существуют также другие факторы, которые объясняют решение корпораций не торговать открыто и прекратить размещение ценных бумаг на первичном рынке. Во-первых, разместив акции на фондовой бирже, корпорации теряли часть возможностей уходить от налогов. Во-вторых, цена внешнего капитала была достаточно высока по сравнению с ценой банковского займа. Это была отдельная проблема, в том числе и в России, из-за которой крупные компании могли заставить политические силы осуществлять прямое кредитование. Ко всему прочему, обширные требования по раскрытию информации котируемых компаний, делали управление нерыночными движениями средств сложнее. Во многих странах СПЭ в 1990-х гг., после массового размещения количество котируемых компаний упало, и неликвидные бумаги перестали торговаться на рынке.

В группе стран, придерживающихся третьей формы трансформации фондового рынка, в том числе и в России, как и на рынках первой группы, первоначально количество компаний, имеющих листинг, было существенно меньше, чем на рынках стран, прибегших к массовой приватизации. Их количество начало возрастать только во второй половине 90х гг. На этих рынках акции многих корпораций были проданы напрямую международным инвесторам путем свободно обращающегося внутреннего предложения.

Важным показателем, влияющим на процессы интеграции фондового рынка страны в глобальный фондовый рынок, является рыночная оборачиваемость, характеризующая, в конечном итоге, ликвидность фондового рынка. Рыночная оборачиваемость определяется как отношение объема торгов к капитализации рынка. Среди стран переходных экономик самый высокий рыночный оборот в Венгрии (93%), в Чехии (81%), в Польше (69%), Россия занимает 5-е место (45%). Большая часть фондовых рынков прочих стран с переходной экономикой неликвидна, особенно в странах Центральной Азии - рыночный оборот ниже 5% наблюдается в Казахстане, Киргизии и Узбекистане.

Пути формирования фондовых рынков в странах с переходной экономикой обусловили и другую проблему, оказывающую влияние на интеграционные процессы - высокую концентрацию рыночного оборота на ценных бумагах нескольких (в среднем пяти - десяти крупнейших) фирм, имеющих листинг. На большинстве фондовых рынков развивающихся стран до 75% оборота котируемых ценных бумаг представлено именно так. Имея около 40 % рыночного оборота, Польша является страной с наименее концентрированным рынком. Армения, Азербайджан, Болгария, Казахстан, Латвия, Македония, Молдова, Румыния, Украина и Узбекистан имеют этот показатель на уровне 85%, Россия - 67%.

Для оценки качества законодательной базы регулирования финансового рынка можно использовать специальные индикаторы. Например, индикаторы защиты прав инвесторов показывают, что, начав с отсутствия, как такового, правового скелета, многие страны с переходной экономикой осуществили заметные изменения (по крайней мере, законодательно) в пользу инвесторов. Все страны, за исключением Азербайджана, Хорватии, Киргизии, Македонии, Словакии и Украины имеют законодательство по защите инвесторов лучшее, чем Египет, Мексика и Турция. Относительно высокие показатели индикаторов восточноевропейских стран не должны удивлять: эти страны изначально согласовывали свое законодательство с законодательством ЕС. Похожее законодательство и в странах бывшего СССР.

Неэффективные действия по защите прав инвесторов можно объяснить коррупцией, слабостью правовой системы и ограниченным раскрытием информации. Например, по качеству законодательства Армения соответствует США, но возможность выполнять свои законы она показывает на уровне 1/5 от США -даже когда на рынке обращаются акции всего четырех армянских компаний.

В России индекс реальной защиты инвесторов находятся на уровне 50%, основные права собственности, основанные на законах о компаниях, часто нарушаются. «Тройка Диалог» в своих сообщениях о корпоративном управлении в России показала, что как у мелких, так и крупных инвесторов прибыль

уменьшается недобросовестными менеджерами или правительством.

2. Осуществлено усовершенствование модели формирования финансового портфеля с целью применения существующих механизмов портфельного моделирования при снижении рисков международного инвестиционного портфеля из ценных бумаг разных стран, с учётом корреляции фондовых индексов и курсов национальных валют стран, ценные бумаги которых включаются в портфель, что позволяет обеспечивать адекватный уровень риска, оценивать волатилыюсть сформированных портфелей и принимать соответствующие инвестиционные решения.

В диссертации подчеркивается, что серьезной проблемой развивающихся фондовых рынков является невысокая капитализация и низкая рыночная оборачиваемость, присущая, в том числе, и российскому рынку. Решение этой проблемы, по нашему мнению, состоит в создании как правовой и экономической, так и методологической базы инвесторам на фондовом рынке.

Современному инвестору на развивающемся фондовом рынке, которым, в том числе, является и российский, для осуществления успешной инвестиционной деятельности необходим достаточный объем инвестиционных инструментов и услуг, которые на данный момент представляется, как показано в работе, сформированными и достаточно капиталоемкими фондовыми рынками. В этой связи, а также, принимая во внимания феномен «Домашнего смещения», описанный в первой главе диссертационного исследования, авторы считают необходимым представить для современного инвестора из стран с развивающимся фондовым рынкам, к которым относится и Россия, в первую очередь, эффективный инструмент по оценке финансовых показателей инвестиционного портфеля, формируемого из инвестиционных инструментов различных стран. По нашему мнению, появление возможности по использованию как отечественных, так и иностранных инструментов фондового рынка существенно повысит доверие и заинтересованность потенциальных частных инвесторов и организаций в услугах отечественного фондового рынка, что станет основным способом повышения капиталоемкости и ликвидности фондового рынка России.

Планируя инвестиции в иностранные ценные бумаги, инвестор сталкивается с проблемами расчета рисков и доходностей

выбранных им инструментов, а также с проблемой кросс-корреляции. Так, вкладывая средства в иностранные финансовые инструменты, инвестор, в любом случае, прибыль будет получать в местной валюте. То есть, в той валюте, в которой будет осуществлять дальнейшие сделки с местными контрагентами.

Для усовершенствования существующей модели оценки финансовых показателей инвестиционного портфеля при формировании инвестором портфеля ценных бумаг из разных стран предложены следующие изменения:

1) предложено производить оценку изменения курса валюты стран, ценные бумаги которых использует инвестор;

2) приведена модель расчета и прогнозирования финансовых показателей инвестиционного инструмента с учетом влияния на них состояния валютного рынка;

3) обоснована возможность применения скорректированных предложенным образом финансовых показателей иностранной ценной бумаги при формировании портфеля ценных бумаг;

4) обоснована необходимость диверсификации портфеля ценных бумаг более чем одним инструментом с рынка каждой из стран, представленных в портфеле;

5) обосновано, что при формировании портфеля ценных бумаг из бумаг разных стран в целях снижения взаимного влияния рынков разных стран необходимо оценить корреляцию между фондовыми и валютными рынками стран, участвующих в формируемом портфеле ценных бумаг.

3. Проведена верификация этих методических подходов на примере портфеля из ценных бумаг России, США, Великобритании, Японии, Франции, Германии и Швейцарии. Обосновано, что на данном этапе развития фондового рынка России формирование российским инвестором инвестиционного портфеля с использованием иностранных ценных бумаг может существенно снизить его волатильность без значительной потери доходности.

При формировании инвестиционного портфеля из ценных бумаг разных стран возникает необходимость определить - имеет ли смысл для российского инвестора диверсифицировать портфель, и какова цена хеджирования валютных рисков. Для этого предлагается рассмотреть несколько классов активов: российские акции и облигации, некий пакет иностранных акций и

облигаций, нехеджированный от валютного риска, и такой же иностранный пакет, хеджированный от валютного риска. С этой целью авторами приводится анализ финансовых показателей портфеля ценных бумаг, сформированного из ценных бумаг разных стран и российских ценных бумаг.

Полученные в диссертационном исследовании выводы показывают, что при очень высокой доходности отечественного рынка, волатильность его не сопоставима с волатильностью иностранных фондовых рынков (проведен анализ показателей фондового рынка на основании финансовых показателей, полученных «между» финансовыми потрясениями 1998 и 2007 гг. - в промежуток 2000-2007 гг.). Показатель волатилыюсти российских акций достаточно высок - 8,06 и иностранный рынок акции показывает себя в 2,5 раза более предсказуемым. Тем не менее, доходность отечественного рынка акций, как и любого развивающегося, очень высока - 51,8% в год, в сравнении с иностранным, 4,15% в год. Как показал нынешний кризис (мировой финансовый кризис 2007 г.), имеемый рост был связан с изменением политической ситуации (если использовать данные за 10 или за 15 лег, то есть с учетом предшествующего финансового кризиса, цифры будут куда менее привлекательными), смотрящий в будущее инвестор уделил бы внимание хеджированию.

4. Определено влияние процессов глобализации на деятельность основных участников фондового рынка стран с переходной экономикой, заключающееся:

• в превращении основной массы инвесторов в корпоративных юридических лиц;

• в возрастании роли коллективных инвесторов (страховых компаний, пенсионных и инвестиционных фондов и нефинансовых организаций);

• в увеличении операций банков на фондовом рынке в качестве профессиональных посредников.

Обосновано, что возникновение новых элементов инфраструктуры фондовых рынков в сочетании с модификацией финансовых инструментов в условиях глобализации стимулируют трансформацию фондовых рынков стран с переходной экономикой.

В работе доказано, что эти особенности в сочетании с возникновением новых элементов инфраструктуры фондовых рынков и модификацией финансовых инструментов в условиях

глобализации, воздействуют на процессы трансформации фондовых рынков СПЭ.

Так, трансформацию эмитентов на современном фондовом рынке можно описать изменениями в составе учредителей или владельцев эмитентов, где наметился явный сдвиг в сторону институциональных инвесторов, взамен частных владельцев и государства. Другим фактором, повлиявшим на состав владельцев стала либерализация экономической деятельности, связанная с широкомасштабной приватизацией госсобственности. Изменилась структура эмитентов облигаций. На внутреннем рынке частный сектор становится основным эмитентом облигаций, а государство стало размещать часть своих облигаций на международном рынке. Выпуск коммерческих бумаг становится популярным инструментом привлечения инвестиций на многих финансовых рынках. Очевидна тенденция увеличения количества эмитентов акций и облигаций.

Принципиальных изменений в составе и способах работы инвесторов на фондовых рынках в связи с глобализацией не произошло. Однако необходимо отметить тенденции роста влияния институциональных инвесторов на фондовых рынках. Институциональные инвесторы показывают заметный рост в объемах инвестиций и стали ведущими участниками фондового рынка. Изменения коснулись всех типов институциональных инвесторов. На развивающихся рынках также идет процесс формирования институциональных инвесторов. Характерен интерес институциональных инвесторов к глобальному фондовому рынку.

Либерализация финансовых рынков и частичное дерегулирование финансовых посредников в последние годы привели к трансформации брокеров и других посредников на фондовом рынке. Произошли изменения в структуре услуг, оказываемых финансовыми учреждениями. Коммерческим банкам стача доступна работа на фондовых рынках, в сфере страхования, брокерской и иной, ранее не свойственной им деятельности. Последнее десятилетие отмечено слияниями и поглощениями банками иных финансовых компаний и образованием банками дочерних структур для предоставления небанковских услуг.

5. Разработаны рекомендации по применению механизма сочетающего возможности отечественного и международного фондового рынка для привлечения денежных средств малым бизнесом России, в основе которого предусмотрено формирование спонсируемых государством финансовых компаний для эмиссии долговых ценных бумаг малых предприятий, в том числе за рубежом, выступающих гарантом доходов будущих национальных и зарубежных инвесторов. Доказано, что данный механизм обеспечит получение стартового и основного оборотного капиталов малыми предприятиями.

Создаваемые глобализацией новые условия на фондовых рынках можно успешно использовать для совершенствования деятельности малых предприятий транзитивных стран. Проблема в том, что предприятия малого и среднего бизнеса в развивающихся странах, за редким исключением, не имеют листинга на фондовых биржах. Хотя наибольшие проблемы с финансированием, организацией и ведением хозяйственной деятельности, взаимодействием с государством предприятия малого и среднего бизнеса (МСП) имеют именно в развивающихся странах.

Для создания условий по привлечению малым и средним бизнесом транзитивных стран финансовых средств с фондовых рынков, в диссертации даны рекомендации по созданию под эгидой государства специальной финансовой корпорации. Ключевой задачей такой государственной корпорации должно стать осуществление финансирования и кредитования предприятий МСП на условиях, более выгодных, чем банковский кредит, что, в свою очередь, активизирует участие банков в этом виде услуг- и усилит межбанковскую конкуренцию.

Очевидно, что задачу резкого увеличения роли МСП на российском рынке невозможно решить, привлекая средства только с регионального рынка. Для этого также необходимо использовать займы на глобальном фондовом рынке, что позволит организовать финансирование МСП, например, в сферах ЖКХ или сельского хозяйства, охране окружающей среды, высокотехнических разработках, машиностроении и так далее.

Для этой цели государственной корпорации необходимо систематизировать и объединить займы предприятий по отраслям, срокам и иным сходным параметрам в группы, создавая портфели определенной длительности, доходности и рисковости с

целыо размещения как единой долговой ценной бумаги на фондовом рынке. Гарантом выполнения обязательств по данной бумаге будет выступать государственная корпорация, осуществляющая контроль над хозяйственной деятельностью МСП, объединенных в портфели. Ценная бумага государственной корпорации за счет большого количества МСП - членов портфеля будет иметь больше гарантий стабильности, будет менее рисковая, чем заем конкретного МСП.

В диссертации показано, что если общий портфель государственной корпорации будет максимально диверсифицирован, то он будет соответствовать средней рисковости ведения бизнеса в конкретной стране. За счет формирования таких портфелей с помощью МСП разных стран, в которых это возможно, риск дефолта портфеля будет стремиться к нулю. Благодаря широкому спектру предприятий, осуществляющих хозяйственную деятельность на территории страны, возможно появление портфелей с самыми разнообразными показателями волатильности и доходности. При наличии государственных гарантий по портфелям, размещаемым государственной корпорацией, такие инвестиционные инструменты обязательно займут место в портфелях инвесторов. Государство, в таком случае, может избежать кредитования международными финансовыми организациями.

МСП при работе с данной государственной корпорацией получает широчайший спектр поддержки и услуг, необходимых для ведения хозяйственной деятельности. Становится возможным получение доступных денежных средств на условиях, существенно отличающихся от условий банковского кредитования в необходимом количестве, в желаемые сроки, с желаемым сроком погашения.

Государство, создающее подобные корпорации, получает рычаги воздействия на экономическую ситуацию в какой-либо отрасли, или регионе, а стимулирование правовыми и фискальными средствами ускорит развитие отстающих регионов и отраслей. Кроме повышения уровня занятости, уменьшения социальной напряженности, в государственную казну увеличиться поток налоговых поступлений.

Работы по теме диссертации, опубликованные в изданиях, рекомендованных ВАК:

1. Гулиев А.Э. Об особенностях формирования портфеля иностранных ценных бумаг / А.Э. Гулиев // Экономические науки. 2007. №9. - 0,44 пл.

2. Гулиев А.Э. Финансовые кризисы в мировой экономике / А.Э. Гулиев // Экономические науки. 2009. №4.- 0,5 п.л.

3. Гулиев А.Э. О формировании портфеля ценных бумаг на глобальном рынке / А.Э. Гулиев // Экономические науки. 2009. №5.-0,5 п.л.

Работы по теме диссертации, опубликованные в других изданиях:

4. Гулиев А.Э. К вопросам о развитии инвестиционного бизнеса в России в эпоху глобализации / Роль бизнеса в трансформации российского общества / А.Э. Гулиев. М.: МФПА, 2007. - 0,45 п.л.

5. Гулиев А.Э. О перспективах фондового рынка России / Роль бизнеса в трансформации российского общества / А.Э. Гулиев. М.: МФПА, 2006. - 0,45 пл.

Подписано в печать 25.01.2010г. Зак. 05. Тир. 100 экз. Объем 1,3 пл. Отпечатано в ИЭ РАН

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Гулиев, Алексей Эдуардович

ВВЕДЕНИЕ.

Глава 1. Специфика формирования и интеграции в глобальный рынок фондовых рынков в России и других странах с переходной экономикой.

1.1. Воздействие интеграционных процессов на мировые фондовые рынки

1.2 Характерные черты фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой.

1.3. Особенности функционирования фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой.

Глава 2. Основные направления дальнейшей трансформации фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой.

2.1. Трансформация субъектов фондового рынка.

2.2. Новые элементы инфраструктуры фондовых рынков.

2.3. Модификация инструментов фондового рынка России и других стран с переходной экономикой в современных условиях.

Глава 3. Особенности деятельности на фондовых рынках, обусловленные кризисными явлениями.

3.1. Специфика формирования портфеля ценных бумаг в условиях экономической и финансовой нестабильности.

3.2. Использование возможностей глобального фондового рынка для финансирования инвестиционного деятельности малых и средних предприятий

3.3. Воздействие финансовых кризисов на деятельность участников фондовых рынков.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Фондовые рынки России и стран с переходной экономикой в условиях экономической неустойчивости"

Актуальность темы. Геополитические изменения, произошедшие в мире в конце XX века, обусловили особенности развития мировой экономики в целом и фондового рынка, в частности. Широкое применение информационных технологий, увеличение скорости обмена информацией, технический прогресс способствовали формированию глобальной экономики и развитию глобализации. В этом процессе активную роль играют фондовые рынки. Интеграция национальных рынков ценных бумаг в глобальную систему способствует дальнейшей взаимной адаптации экономик как развитых, так и развивающихся стран.

Улучшение качества и объема возможностей, представляемых фондовым рынком, является одним из условий успешного экономического развития России.

Экономисты России и других стран с переходной экономикой активно исследуют процесс развития фондовых рынков стран с переходной экономикой, воздействие на них реалий глобальной, экономики, что вызвало появление работ, рассматривающих и глобализацию, и интернационализацию рынков. Тем не менее, отдельные вопросы остаются до конца не раскрытыми. Это относится, в частности, и к оценке влияния глобализации на фондовый рынок России и других стран с переходной экономикой.

Развитие отечественной экономики нельзя рассматривать вне тенденций мирового рынка, поэтому, изучение связи мирового и отечественного рынков, взаимосвязей рынков развитых и развивающихся стран в целом является весьма актуальным. Особый интерес представляет исследование взаимовлияния фондовых рынков разных стран, с учетом общего воздействия глобального рынка на развивающиеся рынки.

Требуют раскрытия вопросы становления глобального и региональных фондовых рынков, технология работы глобальных финансовых институтов, особенности международного инвестирования, новые возможности, открываемые глобальными взаимосвязями рынков, и обусловленные этим сложности, особенно в условиях мирового финансового кризиса и в посткризизисном периоде. Ведь именно на фондовом рынке в России стали проявляться кризисные явления, которым финансово-экономические властные структуры не придали большого значения даже после обвала российского фондового рынка в начале 2008 года. Практически весь 2009 год российскому фондовому рынку была присуща достаточно сильная волатильность, что свидетельствует об отсутствии надежного инструментария управления фондовыми рынками в странах с переходной экономикой и не только с переходной. В составе же финансовых ресурсов наибольшими рисками выделяются ресурсы фондового рынка, которые, к тому же, во-первых, обладают взрывоопасным характером, а во-вторых, не выполняют свою основную функцию, заключающуюся в эффективном распределении ресурсов между различными сферами экономической деятельности. Этим и обусловлена актуальность диссертационного исследования.

Исследовательской основой диссертации является практика инвестиционной деятельности с использованием ценных бумаг в странах с развитой и развивающейся экономикой, труды отечественных и западных экономистов, посвященные вопросам глобализации фондового рынка.

Степень разработанности проблем.

Особенно ценными для диссертации были труды известных зарубежных экономистов - С. Классенса, Дж. Кьеза, Г. Марковича, Дж. Сороса, Е. Фамы, У. Шарпа, а также российских экономистов, занимающихся данной проблемой -А.А. Ведева, В.О. Захарова, С.В. Матросова, Я.М. Миркина, В.В. Перской, К.Ю. Ратникова, Б.Б. Рубцова, В.К. Сенчагова, А.О. Шабалина и других авторов.

В настоящее время многими экономистами как в России, так и за рубежом исследуется вопрос функционирования фондовых рынков стран в условиях глобализации, международного движения финансовых потоков, усиления взаимного влияния экономик, неравномерного распределения финансовых ресурсов между странами, определены многие особенности глобализации фондовых рынков, разрабатывается теория финансовой глобализации (С. Классенс, Дж. Сорос, Е. Фама), при этом, без выделения специфики стран, осуществляющих трансформацию экономики.

Отечественные экономисты, сосредоточившись на проблемах функционирования экономики России, недостаточно внимания уделяют проблемам адаптации фондовых рынков стран с переходной экономикой в эпоху глобализации, тем не менее, зачастую, отмечая необходимость изучения особенностей функционирования фондовых рынков России и других стран с переходной экономикой в условиях макроэкономической нестабильности, в их работах даются предложения по формированию экономики стран с переходной экономикой, решению проблем финансовой самостоятельности и экономической безопасности, формирования фондового рынка в странах с переходной экономикой, тем не менее, оценка влияния глобального фондового рынка на фондовые рынки стран с переходной экономикой остается актуальной. (В.К. Сенчагов, А.О. Шабалин, А.А. Ведев, В.О. Захаров).

Также, многие специалисты, как в России, так и за рубежом, при изучении особенностей функционирования фондовых рынков изучили особенности функционирования глобальной экономики, транснациональных корпораций, менеджмента на международном уровне, при этом, зачастую не выделяя особенностей, присущих развитым и развивающимся рынкам. (С. Классенс, В.В. Перская).

Цель и задачи исследования. Главной целью диссертации ставилась оценка специфики и анализ проблем функционирования развивающихся рынков ценных бумаг, в том числе, российского фондового рынка в условиях усиления взаимного влияния фондовых рынков, определить пути развития региональных фондовых рынков, сформировать предложения по осуществлению инвестиционной деятельности на рынках разных стран. Для достижения этой цели поставлены следующие задачи: • установить особенности формирования фондовых рынков развитых стран и стран с переходной экономикой и их функционирования в условиях глобализации, ограничивающие развитие фондовых рынков стран с переходной экономикой;

• оценить специфику дальнейшей трансформации фондовых рынков стран с переходной экономикой, их интеграции в глобальный финансовый рынок;

• исследовать особенности инвестиционной деятельности на фондовых рынках стран с переходной экономикой с учетом трансграничного перемещения капитала;

• обосновать необходимость разработки механизма активизации российского и международного фондового рынка для привлечения денежных средств в малый бизнес России;

• усовершенствовать модель формирования финансового портфеля при формировании портфеля ценных бумаг из разных стран, российским инвестором, позволяющую оптимизировать показатели доходности и волатильности в соответствии с требованиями инвестора.

Объектом исследования являются фондовые рынки стран с переходной экономикой (Россия и другие страны, входящие в СНГ, страны ЦВЕ и Балтии).

Предмет исследования — особенности формирования и функционирования фондовых рынков стран с переходной экономикой в условиях глобализации мировых финансовых рынков.

Теоретической и методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных экономистов в области теории и практики формирования и регулирования фондовых рынков.

Теоретические, методологические и практические аспекты представленной диссертации обусловлены необходимостью использования таких методов научного познания, как анализ и синтез, дедукция и индукция, математической статистики, а также элементы системного анализа процессов формирования и функционирования фондовых рынков.

Информационной базой исследования явилась нормативно-правовая база по формированию и развитию фондовых рынков, документы ФСФР, монографии отечественных и иностранных исследователей, аналитические исследования зарубежных и российских финансовых аналитических компаний, информация официальных сайтов фондовых бирж, финансовых компаний, участников фондового рынка в сети Интернет, официальные документы ФСФР данные российских периодических изданий, освещающих специфику работы фондового рынка,.

Научная новизна исследования заключается в раскрытии специфики функционирования фондового рынка стран с переходной экономикой, выявления особенностей воздействия на этот процесс глобализации мировых финансовых рынков, оценке необходимости и возможностей использования переходными экономиками услуг глобального фондового рынка.

Это заключается в следующем:

1. Выявлены особенности формирования фондовых рынков стран с переходной экономикой, которые обусловили возникновение общих черт этих фондовых рынков, заключающиеся в применении различных подходов к трансформации форм собственности и к регулированию фондовых рынков стран с переходной экономикой. Определено существование на постсоветском пространстве нескольких форм формирования фондовых рынков (выпуск ценных бумаг большого количества компаний, в том числе, неликвидных; выпуск ценных бумаг небольшого количества компаний посредством IPO; использование двух вышеперечисленных способов совместно). Обосновано, что выбранная модель формирования рынка определила специфику развития фондовых рынков стран с переходной экономикой, в частности, интеграцию в глобальный финансовый рынок.

2. Осуществлено усовершенствование модели формирования финансового портфеля по модели Марковича с целью применения в России механизмов портфельного моделирования при минимизации рисков международного инвестиционного портфеля из ценных бумаг разных стран, с учётом корреляции фондовых индексов и курсов национальных валют стран, ценные бумаги которых включаются в портфель, что позволяет обеспечивать адекватный уровень риска, оценивать волатильность сформированных портфелей и принимать соответствующие инвестиционные решения.

3. Проведена верификация этих методических подходов на примере портфеля из ценных бумаг России, США, Великобритании, Японии, Франции, Германии и Швейцарии, подтверждающая, что на данном этапе развития фондового рынка России формирование российским инвестором инвестиционного портфеля с использованием иностранных ценных бумаг может существенно снизить его волатильность без значительной потери доходности.

4. Определено влияние процессов глобализации на деятельность основных участников фондового рынка стран с переходной экономикой, заключающееся:

• в превращении основной массы инвесторов в корпоративных юридических лиц;

• в возрастании роли коллективных инвесторов (страховых компаний, ■ пенсионных и инвестиционных фондов и нефинансовых организаций);

• в увеличении операций банков на фондовом рынке в качестве профессиональных посредников.

Обосновано, что возникновение новых элементов инфраструктуры фондовых рынков в сочетании с модификацией финансовых инструментов в условиях глобализации стимулируют трансформацию фондовых рынков стран с переходной экономикой.

5. Разработаны рекомендации по применению механизма, сочетающего возможности отечественного и международного фондового рынка для привлечения денежных средств малым бизнесом России, основанного на формировании регулируемых государством финансовых компаний для эмиссии долговых ценных бумаг малых предприятий, в том числе за рубежом, выступающих гарантом доходов будущих национальных и зарубежных инвесторов. Доказано, что предлагаемая схема обеспечит получение стартового и основного оборотного капиталов малыми предприятиями.

Теоретическая значимость. Результаты исследования могут быть использованы для регулирования фондового рынка, в организации учебного процесса по дисциплинам, связанным с инвестиционной деятельностью, а так же для осуществления дальнейших научных разработок по современным механизма и инструментам, касающимся глобализации фондового рынка.

Практическая значимость. Результаты исследования могут быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями, специалистами, занимающимися проблематикой инвестирования и ценными бумагами.

Апробация работы. Ключевые аспекты диссертационной работы апробированы при осуществлении инвестиционной деятельности КБ «СДМ-Банк».

Публикации. По теме диссертации опубликованы 5 статей общим объемом 2,34 п.л., в том числе 3 в журналах, рекомендованных ВАК.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Гулиев, Алексей Эдуардович

Заключение

Таким образом, в результате диссертационного исследования получены следующие основные выводы о специфике воздействия глобализации на фондовые рынки стран с переходной экономикой:

1. Наблюдается три основные формы создания и трансформации фондовых рынков на постсоветском пространстве: в одной группе стран (Чехия, Словакия, Молдавия, Румыния, Болгария, Литва и Македония) пошли по пути размещения большого количества акций неликвидных компаний с целью передачи прав владения приватизированными компаниями в частные руки. Другой тип рынка, который сформировался в Хорватии, Эстонии, Болгарии, Латвии, Польше и Словении, начинался с небольшого количества ценных бумаг, размещенных традиционно через IPO. Третья группа стран (Армения, Азербайджан, Казахстан, Киргизия, Россия, Украина и Узбекистан) на своих фондовых рынках попытались смешать первый и второй тип. Выбранный путь определяет как отличительные особенности развития фондовых рынков транзитивных стран, в частности, их интеграцию в глобальный финансовый рынок, так и общие черты — низкую рыночную оборачиваемость; существенное воздействие на темпы развития фондовых рынков высокого уровня инфляции; достаточно проработанное законодательство в сфере защиты прав инвесторов на РЦБ; слабое участие переходных экономик (за исключением Литвы, Латвии и Эстонии) в процессе глобализации фондовых рынков.

2. Важнейшей тенденцией глобализации является то, что одновременно с трансформацией фондового рынка претерпевает изменения и состав применяемых инвестиционных инструментов. Укрупнение и консолидация, рынков ценных бумаг не в состоянии удовлетворить требования участников фондового рынка, вследствие чего появилась необходимость в создании новых инструментов — Еврооблигаций, Глобальных депозитарных расписок, Зарубежных облигаций, Глобальных облигаций, Международных фондов, торгуемые на биржах.

Одновременно, совершенствование методов хеджирования рисков стало

132 возможным с применением постоянно совершенствующихся производных финансовых инструментов (деривативов), позволивших делить и минимизировать риски инвестирования. На биржах постоянно возникают новые инструменты управления риском, позволяющие, в частности, страховым компаниям перераспределять риски по страхованию имущества и жизни между различными регионами.

3. Под воздействием глобализации меняется структура основных участников фондового рынка. Так, на структуру эмитентов акций воздействует превалирование юридических лиц, а не частных владельцев или государства, в составе учредителей АО. Для эмитентов облигаций характерно преобладание частного сектора на внутреннем рынке и размещение основной части государственных облигаций на международном рынке. В структуре инвесторов существенно возрастает доля и роль институциональных инвесторов, расширяется участие в операциях с ценными бумагами юридических лиц и нефинансовых организаций. Для структуры профессиональных посредников на РЦБ характерно расширение операций банков на фондовом рынке, образование банками дочерних структур для предоставления небанковских услуг, прежде всего, на фондовом рынке.

4. Формирующийся глобальный фондовый рынок можно использовать для организации финансирования малых и средних предприятий (МСП) за счёт средств не только национального рынка, но и глобального фондового рынка.

Этого можно достичь, создав под эгидой государства специальную финансовую корпорацию, которая сможет систематизировать и объединить займы предприятий, создавая портфели определенной длительности, доходности и рисковости с целью размещения единой долговой ценной бумаги на фондовом рынке. Ценная бумага государственной корпорации за счет большого количества участников портфеля будет иметь больше гарантий стабильности, чем заем конкретной МСП. При работе с данной государственной корпорацией МСП получает спектр поддержки и услуг, необходимых для ведения хозяйственной

133 деятельности. В свою очередь, государство получает рычаги воздействия на экономическую ситуацию в какой-либо отрасли, или регионе, а стимулирование л правовыми и фискальными средствами ускорит развитие отстающих регионов и отраслей.

5. Глобальный фондовый рынок позволяет успешно оптимизировать инвестиционные портфели, сформированные из ценных бумаг нескольких стран. Внутренний рынок акций мгновенно реагирует на любые местные макроэкономические потрясения, поэтому в периоды потрясений корреляция между акциями на региональном рынке увеличивается. Соответственно, эффект от диверсификации на внутреннем рынке будет уменьшаться. Международно диверсифицированный портфель не так чувствителен к местным потрясениям. Поэтому, формируя портфель из активов различных стран, важно изучить N корреляции между различными фондовыми индексами. При расчетах также необходима информация о других видах корреляции, играющих роль в суммарном риске портфеля, прежде всего, между изменениями валютных курсов и между колебаниями валютного рынка и рынка акций.

Разработанная методика формирования международного портфеля учитывает данные корреляции. Применение предложенной методики для оптимизации портфеля, сформированного из акций семи стран, показывает, что российский инвестор, формируя международный портфель ценных бумаг, может получить существенное снижение волатильности доходности портфеля. Корреляция отечественного рынка акций с иностранными рынками очень низка, что предопределяет многообразие путей для снижения риска. Доходность

••Vvr" отечественного рынка в настоящее время, в свою очередь, позволит получить достаточно высокий уровень прибыли смешанного портфеля.

Сделанные выводы позволяют определить направления последующих исследований:

- раскрытие возможностей интеграции национальных фондовых рынков стран на постсоветском пространстве и создания единой торговой площадки;

- оценка перспектив дальнейшего встраивания фондовых рынков стран с переходной экономикой в глобальный рынок ценных бумаг;

- совершенствование теории формирования инвестиционного портфеля из ценных бумаг различных стран;

- анализ форм и способов дальнейшего продвижения российских инвесторов и эмитентов на международный фондовый рынок.