Фондовый рынок Азербайджанской Республики тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Фондовый рынок Азербайджанской Республики"

На правах рукописи

Садыгов Эльнур Магомед оглы

ФОНДОВЫЙ РЫНОК АЗЕРБАЙДЖАНСКОЙ РЕСПУБЛИКИ: СТАНОВЛЕНИЕ, СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ И ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

Санкт-Петербург 2004

Работа выполнена в Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов»

доктор экономических наук, профессор Никифорова Вера Дмитриевна

доктор экономических наук, профессор Сабанти Борис Михайлович

доктор экономических наук, профессор Гончарук Ольга Васильевна

доктор экономических наук, профессор Сергеева Ирина Григорьевна

Ведущая организация - Уральский государственный экономический

университет

Защита состоится «_»_2004 г. в «_» часов

на заседании диссертационного совета Д 212.237.04 при Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов» по адресу: 191023, Санкт-Петербург, ул. Садовая, д. 21, ауд. 48.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов».

Автореферат разослан «_»_2004 г.

Научный консультант -

Официальные оппоненты:

Ученый секретарь диссертационного совета

Евдокимова Н.А.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Для Азербайджанской республики структурная перестройка экономики является объективной необходимостью. Низкая инвестиционная активность отечественного и иностранного капитала в республике вызывают необходимость осуществить комплекс преобразований в системе организации инвестиционного процесса, обосновать направления его активизации исходя из реальных условий состояния финансовой системы страны, приоритетных направлений ее совершенствования, ориентированных на использования рыночных инструментов финансирования экономики.

Тенденция возрастания роли фондового рынка в обеспечении государства и корпораций инвестициями проявляется, начиная с процессов приватизации, использования государством рыночных механизмов финансирования дефицита бюджета и инвестиционных программ. Мировой опыт инвестиционной деятельности показывает, что на основе создания и эффективного функционирования рынка ценных бумаг создаются предпосылки для финансового обеспечения экономического роста в стране.

Нужно отметить, что за период своего существования фондовый рынок в Азербайджанской республике не смог стать эффективным регулятором инвестиций и не характеризуется целостностью. Функционирование рынка государственных ценных бумаг обусловливает необходимость совершенствования законодательной базы, требует от профессиональных участников рынка правильной оценки инвестиционных рисков, свойственных данным инструментам. Снижение доходности по государственным ценным бумагам создает экономические предпосылки для повышения роли фондового рынка в обеспечении корпораций инвестициями; причем данная тенденция не является уникальной для Азербайджана. В этих условиях важное значение приобретает разработка модели корпоративного инвестирования, основанная на оптимальном сочетании потенциалов банковского сектора и рынка ценных бумаг.

В целом решение проблемы создания эффективного фондового рынка требует активных поисков и научного подхода к формированию основ его функционирования с учетом особенностей политического и экономического положения в Азербайджанской республике. Поэтому чрезвычайно актуальным становится комплексное решение вопросов, направленное на изменение действующего законодательства, широкое применение разнообразных форм финансирования государства и реального сектора экономики и

У *>ОС. НА)

ыивчмых втпошении.

ЦИОНЛЛЬИЛЯ БИБЛИОТЕКА С. Петербург а-П

оэ ш{*пДУ1 <,

Степень разработанности проблемы. За рубежом вопросам функционирования фондового рынка посвящены работы Дж. М. Кейн-са, Д. Милля, М. Фридмена, П, Самуэльсона, К. Макконела, С. Фишера, К. Викселя, Т. Виблена, Р. Коуза, Д. Иорта. Исследованием различных аспектов рынка ценных бумаг в России занимались такие ученые как Белов В.А., Бочаров В.В., Белоглазова Г.Н., Бердникова Т.Б., Влади-славлев Д.Н., Волков Л.В., Галанов В.А., Иванов А.П., Колесников В.И., Кураков В.Л., Леонтьев В.Е., Никифорова В.Д., Торкановский B.C., Руднев Е.В., Рубцов Б.Б., Сизов Ю.С. и другие. В работах этих авторов анализируются структура и экономическое значение фондового рынка; сущность и виды ценных бумаг, механизмы функционирования и факторы влияния рынка ценных бумаг на денежно-кредитную систему и экономические процессы в стране.

Вместе с тем, в недостаточной степени исследованы фондовые рынки стран СНГ; практически отсутствуют теоретические исследования рынка ценных бумаг Азербайджанской республики, в которых системно и комплексно обеспечивалось решение современных задач функционирования государственного и корпоративного секторов фондового рынка страны.

Изложенные обстоятельства, их актуальность и недостаточная разработанность теории организации фондового рынка в Азербайджанской республике обусловили выбор темы диссертации, ее цель, задачи и направления исследования.

Цель и задачи диссертационного исследования. Целью исследования является разработка научно обоснованного подхода к использованию инвестиционного потенциала фондового рынка Азербайджана, а также практических предложений по стабилизации экономики, выходу из инвестиционного кризиса, корректировке рыночных реформ с учетом особенностей хозяйствования в республике.

Указанная цель потребовала решения следующих групп задач: теоретико-методологических, относящихся к построению концептуальных основ становления фондового рынка в Азербайджанской республике; методических и организационных проблем по использованию инструментов фондового рынка, института профессионального посредничества, институциональных инвесторов, что определяет направления реформы экономической системы, важным элементом которой выступает рынок ценных бумаг.

Соответственно этому поставлены следующие задачи, определяющие логику и внутреннюю структуру исследования:

- определить концептуальные основы функционирования рынка ценных бумаг в республике и изменений в механизме государственного регулирования этого рынка;

- проанализировать состояние и определить тенденции изменения фондового рынка с учетом процессов трансформации экономической системы в республике;

- раскрыть механизмы эмиссии государственных ценных бумаг, управления государственным долгом исходя из зарубежного опыта и отечественной практики;

- исследовать конъюнктуру рынка государственных ценных бумаг, дать оценку доходности и инвестиционного риска в связи с их обращением;

- разработать теоретические аспекты использования института посредничества на рынке государственных ценных бумаг через разнообразные формы деятельности;

- сформулировать методологические и методические основы функционирования рынка корпоративных ценных бумаг в республике; обосновать поиск модели корпоративных инвесторов на основе ценных бумаг.

Объект и предмет исследования. Предметом исследования является теория и практика становления и функционирования рынка ценных бумаг в условиях экономических преобразований в Азербайджанской республике. Объектом исследования выбраны биржи, внебиржевые структуры, депозитарные и расчетные системы, и иные виды деятельности, составляющие или тесно взаимодействующие с фондовым рынком республики.

Структура диссертации. Диссертационная работа состоит из введения, четырех глав, заключения , списка литературы, 42 приложений, 14 рисунков, 20 таблиц.

Глава 1. Концептуальные основы становления фондового рынка.

1.1. Исторические предпосылки зарождения фондового рынка.

1.2. Формирование экономических основ современного фондового рынка.

1.3. Организация обращения государственных ценных бумаг на зарубежных фондовых рынках.

Глава 2. Государственные ценные бумаги и их влияние на экономические процессы.

2.1. Эмиссия государственных ценных бумаг и формирование модели управления государственным долгом.

2.2. Анализ доходности и инвестиционного риска.

Глава 3. Корпоративный сектор фондового рынка.

3.1.Особенности формирования рынка корпоративных ценных

бумаг.

3.2. Эмиссия и обращение корпоративных ценных бумаг.

Глава 4. Перспективы развития фондового рынка.

4.1. Формирование института посредничества на рынке государственных ценных бумаг.

4.2. Поиск модели корпоративных инвесторов на основе ценных бумаг.

ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ДИССЕРТАЦИОННОГО ИССЛЕДОВАНИЯ

1. Концептуальные основы становления фондового рынка:

Реформа собственности, проводимая в Азербайджанской республике с середины 90-х годов, содействовала процессу формирования рыночной системы хозяйства, неотъемлемым элементом которой выступает развивающихся фондовый рынок. Приватизация и акционирование создали предпосылки для коренных изменений в структуре общественных групп и отношений, изменению роли и места государства в многоукладной экономике. Как показало исследование, в республике идет процесс формирования рынка ценных бумаг, адекватного конкретным условиям азербайджанской экономики, национальным интересам и традициям, сориентированного на применение рациональных элементов зарубежных фондовых рынков и интеграцию в мировой фондовый рынок.

В диссертации делается вывод, что длительный период массовой приватизации и ее незавершенность обусловлены рядом причин. Поэтапное осуществление ваучерной приватизации предусматривалось в отношении вначале малых предприятий, а затем - средних предприятий. Поскольку по мере реализации приватизационных программ подъема экономики не произошло, то согласно второй государственной программе приватизации с середины 2000 г. ваучерную приватизацию сменил денежный этап, который имел целью пополнение государственного бюджета и оказание инвестиционной поддержки приватизированным предприятиям. Однако, на денежном этапе продажа акций не была массовой; на денежные аукционы выставлялись некрупные предприятия. Использование способа продажи в рассрочку оказалось неэффективным, поскольку ограничивало поступления средств в государственный бюджет, снижало инвестиционные возможности приватизируемых

предприятии, владельцам которых не предоставляло права получения ипотечного кредита. Кроме того, сдерживающее влияние на процесс приватизации оказали недостаточная законодательная поддержка прав собственности, отсутствие необходимой инфраструктуры посредников, социальная напряженность и экономическая нестабильность в обществе.

По мнению диссертанта, необходимо создание благоприятного инвестиционного климата в республике для дальнейшей реализации программы приватизации на основе более эффективного использования национального капитала и привлечения иностранного капитала. Анализ результатов приватизации, проведенный автором, свидетельствует о целесообразности повышения эффективности работы вовлечения в процессы рыночных преобразований предприятий, имеющих важное социально-экономическое значение. В этих условиях организация инвестиционных конкурсов, их информационная прозрачность, создание правовых и экономических условий для привлечения широкого круга стратегических и институциональных инвесторов на втором этапе приватизации позволит государству реализовать политику комплексного оздоровления национальной экономики.

Таблица 1

Динамика государственной формы собственности в экономике

Азербайджана (в % к ВВП)

Форма собственности 2000 г. 2001 г. 2002 г. 2003 г.

Государственная собственность 40,2 26,8 27,0 26,7

Не государственная собственность 59,8 73,2 73,0 73,3

Источник: Годовые отчеты Г осударственного комитета статистики Азербайджанской Республики. Баку. 2000,2001, 2005,2003гг.

В диссертации анализируется влияние процессов формирования «эффективного собственника» на экономический рост. Юридическая смена собственности на государственные активы не ведет автоматически к изменению экономических отношений в распределении ресурсов. Отсутствие в республике полноценного рынка собственности нередко ведет к несовпадению субъектов собственности и контроля над ней, что обусловливает неэффективный менеджмент на предприятии, использование инструментов управления не в целях накопления капитала. Соискатель считает необходимым для дальнейшего осуществления рыночных реформ создание института обеспечения реальных прав собственности на средства производства. В частности, рекомендуется ввести

законодательное ограничение на вывод активов из компании на основе усиления контроля за крупными сделками, сделками с аффилированными лицами, деятельностью инсайдеров, сокращения практики трансфертного ценообразования, манипулирования ценами и т.п.

Особое внимание в диссертации уделяется анализу накопления основного капитала. По нашему мнению, на уровень инвестиций в основной капитал, который явно недостаточен для обеспечения динамичных экономических преобразований в республике, оказывают существенное влияние такие факторы как снижение размеров участия государства в осуществлении инвестиций в экономику, затянувшаяся приватизация государственных предприятий, отсутствие налаженного рыночно-ориентированного механизма инвестирования реального сектора экономики, структурные изменения и направленность инвестиций в нефтяную и газовую отрасли, финансовые инструменты денежного рынка и др. В Азербайджане уменьшились не только капитальные вложения в сельское хозяйство, низкого уровня достигли инвестиции в строительство, машиностроение, наукоемкие отрасли. При этом, как отмечается в диссертации на основе анализа инвестиционного климата, в республике создаются организационно-правовые и экономические предпосылки для привлечения и использования прямых иностранных инвестиций в процессе реформирования национальной экономики. В результате соотношение прямых иностранных инвестиций и ВВП достигло 12% (По материалам доклада Европейской экономической комиссии ООН «Индустриальная реструктуризация с переходной экономикой», февраль 2002 г., Женева). Несмотря на эти обстоятельства, начиная с 1998-1999 г. в Азербайджане, как и во всех странах СНГ, отмечается снижение объемов иностранных инвестиций в экономику. 2000 г. характеризуется изменением данной тенденции.

Рис.1 . Динамика иностранных инвестиций в экономику Азербайджана

Источник: Годовые отчеты Министерства экономического развития Азербайджанской Республики. Баку, 2000,2001,2002,2003 гг

Опираясь на зарубежный опыт и считая приток иностранных инвестиции эффективной формой осуществления вложений в основной капитал, в диссертации обосновывается целесообразность совершенствования деятельности по использованию иностранных инвестиций на основе разработки стратегии их целенаправленного и оптимального применения, пересмотра ряда законодательных норм, обеспечивающих иностранным инвесторам реализацию своих прав.

Анализ происходящих изменений в структуре собственников акционерного капитала свидетельствует о тенденции вытеснения внутренних акционеров, являвшихся работниками компании, внешними инвесторами. При этом, с одной стороны, происходит последовательное сокращение доли государства и увеличение доли банков, поставщиков, покупателей акционерной компании и иностранных инвесторов, с другой стороны, отмечается рост доли администрации за счет уменьшения удельного веса работников компании во владении акциями. Этот процесс отражает объективные условия концентрации первоначально распыленного в ходе ваучерной приватизации акционерного капитала, не создавая, однако, предпосылок для формирования ликвидного рынка акций.

Таблица 2

Структура владельцев акций в акционерныхобществах

республики (в %)_

Владельцы акций 1997 г. 1999 г. 2002 г.

Внутренние, всего 51,6 51,3 50,9

Работники 39,5 36,3 36,8

Дирекция /' 12,1 15,0 14,1

Коллективный траст - - -

Внешние, всего 46,6 44,9 41,2

Юридические лица 23,6 22,8 21,6

Банки 1,2 1,7 1,9

Инвестиционные фонды 4,0 5,2 2,3

Поставщики и покупатели 12,9 11,8 11,5

Холдинги 4,9 3,4 3,9

Другие, всего 1.8 3,8 7,9

Всего 100 100 100

Источник: Годовые отчеты Государственного комитета статистики Азербайджанской Республики. Баку 1997,1999,2002 гг.

Рассматривая инвестиционные потребности реального сектора экономики, диссертант приходит к выводу о том, что не меньшее значение для приватизированных компаний приобретает нехватка оборотных средств для совершения текущих расчетов и погашения просроченной

задолженности бюджету, банку, контрагентам и другим кредиторам. И, если проблема списания долгов бюджету может быть решена путем вмешательства государства, то решение проблемы обеспечения компаний оборотными средствами предполагает, прежде всего, налаживание рыночных механизмов использования банковских кредитов, фондовых инструментов, бюджетных средств. По мнению диссертанта, в условиях перехода к рынку государственный бюджет сохраняет свою ведущую роль, меняются лишь методы его воздействия на общественное производство и режим расходования бюджетных средств. На основе бюджетной системы Азербайджана перераспределяется до 40% национального дохода республики и финансируются основные социально-экономические программы.

В диссертации обобщается зарубежный опыт и роль государства в поддержании основных макроэкономических пропорций, рассматриваются модели управления государственным долгом. Особое внимание уделяется анализу таких элементов системы управления государственным долгом как информационное обеспечение и управление рисками. По мнению автора, для финансирования государственных расходов в республике ограничена возможность увеличения налогового бремени, либо эмиссии денежной массы, использование дополнительного потенциала которых может не оказать существенного позитивного воздействия на функционирование всей национальной экономики. В сложившейся ситуации более предпочтительным можно считать финансирование государством расходов за счет заимствования средств. На основе исследования делается вывод о том, что рынок государственных ценных бумаг играет не только значительную роль в обеспечении финансирования государственных расходов, но и в поддержании ликвидности банковской системы, развитии экономики в целом. Такой подход предполагает определение оптимального набора долговых инструментов, временной и валютной структуры государственного долга в целях достижения минимизации бюджетного риска и стоимости обслуживания долга.

В ходе исследования структуры внутреннего государственного долга Азербайджанской республики автором рассмотрены облигационные формы заимствования. Невысокий уровень дефицита государственного бюджета, спрогнозированный на текущий год исходя из ценового коридора 22-24 доллара США за баррель нефти, обусловливает умеренный рост заимствований государства на рынке ценных бумаг в кратко-, срочной перспективе. Как показал анализ, биржевая аукционная форма торговли выступает основной на рынке государственного долга, а банки - основными дилерами, которые используют государственные крат-

косрочные облигации в качестве инструмента повышения ликвидности своей деятельности. В условиях роста денежной массы считается целесообразной отмена права покупки банками государственных краткосрочных облигаций за счет 50% обязательных резервов. Отмена подобной практики позволит более эффективно осуществлять функцию монетарного контроля за денежной массой, а также использовать механизм выявления реальной цены на рынке государственных облигаций.

Автор отмечает, что потенциал развития рынка государственного долга республики недостаточно используется, хотя, начиная с 1996 г., фондовый рынок постепенно наполняется выпущенными в обращение государственными краткосрочными облигациями. За счет доходов от продажи этих ценных бумаг обеспечивается финансирование бюджетного дефицита, погашение ранее размещенных займов, кассовое исполнение государственного бюджета, финансирование целевых программ, финансовая поддержка социально значимых учреждений. Изучение зарубежного опыта функционирования рынка государственных ценных бумаг позволило диссертанту раскрыть значение внутреннего валового накопления страны для поддержания устойчивости, ликвидности этого рынка. В то же время для республики, имеющей масштабные планы по развитию собственной экономики и финансовой системы, рынок внутреннего государственного долга должен стать макроэкономическим индикатором внутренних процентных ставок на финансовом рынке страны.

II. Государственные ценные бумаги и их влияние на экономические процессы

Исследование проблем выпуска и обращения государственных внутренних облигационных займов в республике показало, что их организацию целесообразно строить исходя из следующих основных положений: во-первых, государство заинтересовано в развитии рынка государственного внутреннего долга как основы финансового рынка; во-вторых, оно способно спрогнозировать объем привлечения средств на рынке на перспективу; в-третьих, государство активно влияет на инвестиционный процесс. Что касается макроэкономической нестабильности внутри страны, выражающейся в инфляции и неустойчивости валютного курса, то она способна усилить спекулятивные настроения инвесторов на рынке государственных ценных бумаг, а движение мировой конъюнктуры вынуждает инвесторов находится в короткой позиции. Эти обстоятельства, ведущие к повышению уровня риска проявления негативных тенденций, несомненно, следует учитывать при по-

строении механизма функционирования рынка государственного внутреннего долга.

Рис.2. Динамика темпов прироста вкладов населения и индекса доходности рынка государственных краткосрочных облигаций

□ Доходность рынка ГКО

В Остатки на вкладах населения

2000 2001 2002 2003

И сточник: Бюллетень Бакинской Фондовой Биржи. Баку 2000, 2001, 2002,2003 гг.

Анализ фондовых операций на рынке государственного внутреннего долга республики позволил сделать вывод о том, что в настоящее время государство стремиться создать режим благоприятствования для инвестора, в том числе иностранных инвестиций посредством активизации вторичного рынка, ведущей к росту уровня его капитализации, на основе использования механизма репо-операций. Однако недостаточная активность инвесторов на рынке в определенной мере обусловлена отсутствием привлекательных финансовых инструментов, снижением ставки доходности, устанавливаемой Министерством финансов, и стремлением к удлинению сроков заимствования, которые способствуют увеличению дюрации на рынке государственных облигаций. По мнению диссертанта, если ставка доходности достигнет 10%, либо будут проводиться доразмещения, можно ожидать некоторой стабилизации объемов инвестиций в государственные краткосрочные облигации. Умеренный рост объемов рынка внутренних займов государства и повышение его ликвидности может обеспечиваться также за счет размещения более привлекательных для инвесторов финансовых инструментов, таких как инфляционно-индексируемых облигаций, облигаций с плавающей процентной ставкой.

Рассматривая взаимное влияние операций на рынке государственных краткосрочных облигаций и операций Национального банка республики по регулированию денежной массы, автор отмечает, что

изменение денежной массы воздействует на конъюнктуру рынка облигаций достаточно оперативно, поскольку банки выступают не только проводником денежно-кредитной политики, но и основными дилерами на рынке государственного внутреннего долга. Проведенный ретроспективный анализ динамики индекса обобщенной доходности рынка государственных краткосрочных облигаций и темпов прироста денежной массы (агрегат М 2) позволил выявить четкую взаимную зависимость этих показателей; коэффициент корреляции находится на уровне 0,5-0,6. Кроме того, в работе анализируется значение инфляционного ожидания, которое способно оказать не меньшее влияние на рынок государственных краткосрочных облигаций. При этом отмечается, что рынок достаточно оперативно реагирует на ухудшение инфляционной обстановки в республике, но при снижении темпов роста цен на нем не всегда отмечается снижение ставок доходности.

Как показало исследование, для участника рынка государственных краткосрочных облигаций при принятии решения о вложении денежных средств в ценные бумаги важно учитывать возникающие при этом инвестиционные риски, а также оценить, насколько их уровень получил отражение в уровне доходности облигаций. Автор анализирует проблемы управления соотношением риск/доходность на основе портфельных инвестиций, отмечая недостаточный контроль за рисками со стороны государственных органов. Тем не менее, на рынке государственных ценных бумаг, по мнению диссертанта, инвестиционный риск достаточно велик и обусловлен, в первую очередь, слабостью законодательной и нормативной базы, недостаточным развитием механизмов регулирования рынка и отсутствием завершенной государственной системы защиты прав инвесторов. В этих условиях необходимо создание компенсационных механизмов покрытия инвестиционных рисков на внутреннем рынке государственного долга, использование которых позволило бы увеличить приток денежных средств на этот рынок. В диссертации предлагается использовать практику создания резервов, установления лимитов в качестве таких механизмов, в частности, считается целесообразным создание стабилизационного нефтяного фонда для восполнения дефицита государственного бюджета в случае снижения мировых цен на нефть.

Анализируя модели формализации инвестиционного риска, автор раскрывает преимущества и недостатки использования методов математической статистики. Диссертант придерживается точки зрения, согласно которой согласованность в вариации переменных может выражаться в достаточно высоком коэффициенте корреляции, однако, не -является основанием для утверждения о причинной зависимости между

изучаемыми переменными, поскольку этот показатель может отражать случайное совпадение в изменении явлений, либо выступать ' ледствиием влияния условий, отличных от средних или нормальных условий функционирования рынка государственных облигаций Поэтому при раскрытии экономического содержания существующей взаимосвязи и взаимозависимости между доходностью, ценой, риском и другими параметрами рынка облигаций, прежде всего, следует опираться на систему экономических аргументов, основывающуюся на глубоком знании теории изучаемой проблемы Наряду с этим в работе рассматриваются риски, связанные с депозитарной деятельностью и осуществлением иных операций на рынке государственных ценных бумаг, по которым априорно невозможно определить форму зависимости с показателями доходности

Рис. 3. Динамика дефицита государственного бюджета республики

Источник: Годовые отчеты Министерства Финансов Азербайджанской Республики. Баку 1992-2003 г.г.

В диссертации осуществлен качественный анализ ликвидности рынка государственных ценных бумаг, которая, по мнению автора, выступает достаточно сложным и многогранным понятием Для инвестора уровень ликвидности рынка государственных облигаций дает представление о рисках осуществления инвестиций в данные инструменты в форме финансовых потерь при их последующей реализации Анализ экономических представлений о ликвидности фондового рынка, проведенный диссертантом, свидетельствует о трансформации взглядов и отсутствии четкого определения ликвидности При этом более убеди-

тельными признаются взгляды, согласно которым на ликвидном рынке, во-первых, совершение сделки не требует длительного периода времени, во-вторых, спрэды между ценой спроса и ценой предложения финансового инструмента минимальны, в-третьих, крупная сделка (сделка с большим объемом ценных бумаг) не способна оказать существенного воздействия на рыночную цену. В этой связи в диссертации рассматриваются статистические и динамические показатели, характеризующие ликвидность на рынке государственных ценных бумаг. При этом для рынка государственных облигаций Азербайджана значение и влияние изменения этих показателей на ценовую функцию рынка будет усиливаться по мере увеличения торгового оборота рынка, количества заключенных сделок, снижения среднего размера сделки, расширения вторичного рынка облигаций, практики использования сделок репо и т.д.

Особое место в диссертации уделяется анализу зарубежного и отечественного опыта организации рынка муниципальных облигаций. Пополнение местных бюджетов путем выпуска долговых обязательств считается нормой финансовой политики для стран с развитой рыночной экономикой. Как показывает зарубежный опыт, муниципальные облигации торгуются преимущественно на внебиржевых площадках и считаются надежными долговыми инструментами,- уступающими по этому критерию только правительственным ценным бумагам. При этом в диссертации отмечается, что наиболее надежными выступают облигации, обеспеченные устойчивыми налоговыми поступлениями, в частности налогами на недвижимость, а льготное налогообложение, либо освобождение дохода по муниципальным облигациям от налога стимулирует привлечение инвестиций в эти облигации. Автор анализирует рынок муниципальных облигаций США, стран ЕС в зависимости от вида обеспечения, формы удостоверения прав собственности на ценные бумаги, сроков и сферы обращения; дает рекомендации по формированию рынка муниципальных займов в Азербайджанской республике с учетом национальных особенностей и исторического опыта.

Можно предполагать, что по мере снижения темпов инфляции, банковских депозитных ставок и ставок доходности государственных краткосрочных облигаций облигации, доход по которым и возврат вложенных средств будут гарантированы местными органами власти, смогут представлять интерес как для частных, так и институциональных инвесторов. В годы новой экономической политики местным Советам на территории Азербайджанской республики предоставлялась возможность осуществлять заимствования целевого назначения под обеспечение отдельными видами доходов или имущества. При этом муниципальные займы преимущественно были краткосрочными и получены от

коммунальных и городских банков, а закрепленные в качестве обеспечения займа доходы не подлежали изъятию до полного погашения задолженности банку. Что касается облигационных займов, то в этот период местные Советы их не выпускали.

В современных условиях в Азербайджане существуют проблемы, решение которых было бы наиболее эффективным с участием муниципалитетов. Опираясь на анализ зарубежной практики, диссертантом обосновывается целесообразность организации выпуска и обращения муниципальных облигаций общего покрытия для финансирования бюджетного дефицита и текущих расходов, а также доходных облигаций для финансирования конкретных инвестиционных проектов с погашением доходами от их реализации. По мнению автора, с помощью жилищных займов и займов, предназначенных для развития социальной инфраструктуры на территории муниципалитета, возможно обеспечить вовлечение и использование ресурсов внутреннего накопления в республике в интересах населения, стремящегося сохранить сбережения и улучшить жилищные и другие социально-экономические условия жизни.

Организация выпуска муниципальных займов для размещения на фондовом рынке с привлечением не только отечественных, но иностранных инвесторов, проявляющих экономический интерес к муниципальным ценным бумагам, требует создания законодательного поля в рамках общегосударственных требований и контроля за местными финансами. С другой стороны, муниципалитеты, обеспечивая доступность рынка своих инвестиционных проектов, смогут активнее использовать экономические стимулы, организовывать публичные торги, предусматривать гарантии для иностранного инвестора при осуществлении вложений в инвестиционный проект. В области реализации инвестиционной политики муниципалитетов существенное значение может представлять развитие системы государственных гарантий республиканского уровня по ценным бумагам, эмитируемым муниципалитетами с целью привлечения средств для финансирования инвестиционных проектов, входящих в систему государственных приоритетов.

Анализируя сложившуюся макроэкономическую ситуацию в республике, диссертант делает вывод о том, что происходящие за последние годы изменения в экономике, а также на рынке государственных ценных бумаг, создают благоприятные предпосылки для функционирования корпоративного сектора фондового рынка республики. Как показал анализ, наметилась тенденция роста объемов капитализации на рынке корпоративных ценных бумаг, несмотря на то, что в целом рынок ценных бумаг Азербайджана отличается незначительными объемами

торговли и неразвитостью инфраструктуры. Структурным изменениям на фондовом рынке в определенной мере способствуют снижение доходности по государственным облигациям, возросшие инвестиционные потребности реального сектора экономики в инвестиционных ресурсах, объем которых по оценкам Министерства экономического развития достигает 10 млрд. манат в год, а также повышение ликвидности рынка акций приватизированных компаний на основе организации биржевой торговли корпоративными финансовыми инструментами.

Диссертантом анализируется формирование института посредничества на фондовом рынке республики. В работе рассматриваются исторические аспекты создания Национальной депозитарной системы, обосновывается необходимость организации централизованного хранения ценных бумаг акционерного обществ, созданных в ходе приватизации, а также при выпуске и обращении ценных бумаг в бездокументарной форме. По мнению автора, на рынке депозитарных услуг целесообразно поддержание процессов саморегулирования, определяющих нормы, разработку единых стандартов депозитарной деятельности.

Особое внимание соискатель уделяет анализу деятельности брокеров и дилеров на Бакинской фондовой бирже и на внебиржевом рынке, организации клиринга при совершение сделок с ценными бумагами и системы регистрации имущественных прав владельцев ценных бумаг. Оценивая перспективы интеграции региональных рынков, в диссертации отмечается, что определенные предпосылки этому процессу может создавать организация торговой, учетной и депозитарной систем, ориентированная на обращение депозитарных расписок на акции национальных компаний. В этой связи автором определяются направления совершенствования законодательной базы, регулирующей деятельность профессиональных участников фондового рынка республики.

Ш.' Корпоративный сектор фондового рынка и перспективы его развития

В диссертации обращается внимание на то, что на фондовом рынке Азербайджана по-прежнему основной удельный вес занимают государственные краткосрочные облигации, по которым организуется вторичное обращение, и акции приватизированных компаний, обращающиеся преимущественно на первичном рынке. Характеризуя рынок акций как недостаточно ликвидный, автор отмечает, что на этом рынке покупка акций, как правило, не ведет к их дальнейшей перепродаже и нацелена на увеличение пакета акций отдельных акционеров. На этом основывается вывод о том, что использование механизма торговли ак-

циями приватизированных компаний и приватизационными паями (ваучерами) при первичном размещении на Бакинской фондовой бирже будет способствовать формированию реальной рыночной цены акционерного капитала компании, выявлению инвестиционного потенциала рынка на основе привлечения массового инвестора (населения), ориентированного на долгосрочные вложения в реальный сектор экономики.

В условиях несовершенного финансового рынка, отсутствия отлаженной системы государственного регулирования условий и ставок налогообложения доходов от использования различных источников финансирования для акционерной компании важное значение приобретает выбор формы привлечения инвестиций с учетом оптимизации поставленных целей, включая соотношение дохода и риска. На основе проведенного анализа, диссертант делает вывод о достаточно высоком инвестиционном потенциале коммерческих банков республики. В работе исследуются процессы привлечения иностранного капитала в банковский сектор на основе снятия ограничений Национальным банком на участие иностранного капитала в банковской системе республики, что обусловило рост суммарного уставного капитала банков на 10% за 2003 год. Автор анализирует изменения в структуре собственности банковской системы Азербайджана, которые отражают существенное увеличение доли частных банков, в том с участием иностранного капитала - до уровня 36,3%, и снижение доли государственных банков до 10,3%.

Что касается использования всего инвестиционного потенциала банковской системы республики, то, как показал анализ, банки предпочитают вложения ресурсов в краткосрочные инвестиционные проекты, а из них основной удельный вес составляют кредиты в сферу торговли, услуг, транспорта, связи, энергетики, природных ресурсов, а также физическим лицам. В то же время отмечается насыщение денежного рынка безналичной денежной массой на основе централизованных кредитов Национального банка республики, спрос на который со стороны банков наблюдается невысокий несмотря на ставку рефинансирования на уровне 7% годовых. Эти явления обусловлены, по мнению диссертанта, во-первых, наличием у банков и увеличением объемов не размещенных ресурсов, во-вторых, существованием проблемы залога, который необходимо предоставить Национальному банку при получении централизованных кредитов. В этой связи в диссертации рассматриваются некоторые аспекты совершенствования банковского менеджмента, ориентированного на увеличение объемов и сроков кредитования предприятий реального сектора экономики; вносятся рекомендации по осуществлению приватизации государственных банков и централизации банковского капитала.

Рис.4. Кредитные вложения по секторам экономики Азербайджанской республики за 2002 г.

Источник: Бюллетень Бакинской Фондовой Биржи. Баку 2002г.

Автор отмечает, что для осуществления долгосрочных, крупномасштабных инвестиционных проектов, как правило, собственных источников у компаний недостаточно, кредиты банков на развитие производства сопряжены с высокими рисками, а потому ограничены и предоставляются на неприемлемых условиях для большинства компаний. В свою очередь, направление бюджетных инвестиций на подъем реального сектора экономики в условиях дефицита бюджета даже на основе контролируемой денежной эмиссии в большей мере будет способствовать росту инфляции, чем решению задачи развития отечественного производства. Поэтому целесообразным для компаний в этих условиях становится привлечение инвестиций на основе выпуска собственных ценных бумаг, затраты на осуществление которого должны быть не выше затрат, связанных с получением долгосрочного кредита в банке, либо другого альтернативного источника финансирования.

В ходе исследования процесса организации эмиссии корпоративных ценных бумаг диссертантом рассмотрены вопросы разработки концепции эмиссионной политики, привлечения профессиональных участников для осуществления размещения и проведения сделок на биржевом и внебиржевом рынках. Привлечение инвестиций посредством эмиссии обыкновенных и привилегированных акций позволяет

компании увеличить уставный капитал, размеры которого имеют значение для осуществления определенных видов деятельности, в качестве гарантии интересов кредиторов, в том числе и банка при оценке кредитного риска. Такой подход закладывает основу разработки стратегии и тактики поведения инвесторов в целью получения контрольного (50% уставного капитала плюс одна акция) или блокирующего (25% голосующих акций плюс одна акция) пакета акций. Как показывает опыт, уставные капитала многих акционерных обществ, созданных на основе приватизации, существенно занижены, одной из реалий фондового рынка становится скупка акций у мелких инвесторов, в результате возрастает риск изменения структуры собственности и контроля за деятельностью компании, особенно в отношении приватизированных компаний.

Современное состояние рынка корпоративных ценных бумаг, отражая зависимость от рынка государственных ценных бумаг, характеризуется незначительным ростом спроса и цен на акции, увеличением количества и объемов заключаемых сделок на внебиржевом рынке, на котором активно работают не более десятка брокерских компаний, появлением корпоративных облигаций небольшого числа эмитентов. При этом объектом исследования диссертант выбирает деятельность Бакинской фондовой биржи по реализации проекта TACIS, которая направлена на оказание поддержки корпоративному сектору рынка ценных бумаг республики в форме организации обращения корпоративных ценных бумаг на бирже. В работе отмечается, что листинг по облигациям компании Europen Tobacco Baku, облигациям Kocbank Azerbaycan и Azer Yapi Market на БФБ носит в основном имиджевый характер, поскольку эти ценные бумаги обращаются на внебиржевом рынке.

Таблица 3

Эмиссия акций акционерными обществами в Азербайджане

Годы Акционерные общества Кол-во эмиссий Объемы эмиссии в национальной валюте

1999 АО, созданные на основе приватизации 36 35.458.392.000.A3M

Прочие АО 17 27.269.650.000.АЗМ

2000 АО, созданные на основе приватизации 73 254.857.027.500. АЗМ

Прочие АО 30 48.872.167.600. АЗМ 19.069.00.USD

2001 АО, созданные на основе приватизации 181 679.627.880.000.АЗМ

Прочие АО 16 27.975.920.000. АЗМ . 400.000 ЫБО

2002 АО, созданные на основе приватизации 129 895.700.000.000. АЗМ

Прочие АО . 46 292.300.000.000.A3M 6.100.000

Источник: Годовые отчеты Комитета ценных бумаг при Президенте Азербайджанской Республики. Баку 1999,2000, 2001,2002гг.

Рассматривая эмиссию ценных бумаг, которая может проводиться в связи с погашением задолженности компании по платежам в республиканский бюджет, в диссертации анализируется механизм реструктуризации этой задолженности, в котором акции или облигации выступают в качестве обеспечения погашения основного долга и передаются уполномоченному государственному органу в количестве, обеспечивающем на собрании акционеров не менее 50% голосов плюс один голос. При выполнении компанией-эмитентом обязательств по договору о реструктуризации акции подлежат возврату эмитенту, а при неуплате текущих платежей в бюджет, либо несвоевременном и не в полном объеме осуществлении платежей по договору о реструктуризации уполномоченный орган может организовать продажу акций на аукционе. Если компании выбирает в качестве обеспечения основного долга бюджету выпуск облигаций, то здесь необходимо учитывать, что он не может превышать объема уставного капитала, а потому может осуществляться траншами, погашение которых предусматривается с одновременной выплатой купонного дохода, или потребуется дополнительная эмиссия акций перед выпуском облигаций с целью увеличения уставного капитала компании до необходимых размеров. При этом, по мнению диссертанта, возможно аналогичное решение проблемы реструктуризации просроченной задолженности другим кредиторам, в частности, в работе предлагается в счет погашения задолженности местному бюджету производить обмен акций компании, в том числе дополнительно выпущенных, на муниципальные облигации.

В диссертации обосновывается целесообразность использования компаниями для привлечения инвестиций эмиссии корпоративных облигаций по мере улучшения финансовых показателей их деятельности, повышения ликвидности и информационной прозрачности рынка своих акций. Автор отмечает, что в сложившейся ситуации преимуще-

ства корпоративных облигаций как финансового инструмента по сравнению с векселем и кредитом банка позволят компании снизить стоимость и увеличить сроки заимствования за счет эффекта секьюритиза-ции займа и обращения к более широкому кругу кредиторов. Выпуск облигаций может осуществляться без обеспечения, а гарантией погашения облигационного займа может стать финансовая устойчивость и кредитная история компании-эмитента. Кроме того, эмиссия корпоративных облигаций имеет преимущества по сравнению с акциями, поскольку в этом случае у их владельцев отсутствуют риски, связанные с нарушением прав акционеров, а при использовании бездокументарной формы выпуска облигаций снижаются риски, связанные с осуществлением транзакционных операций.

Таблица 4

Выпуск корпоративных облигаций в Азербайджане

Дата Эмитент Цена размещения, АЗМ Объем выпуска, млн.АЗМ Брокер

07.02. 2003 ОАО «Баку железо бе-тон-7» 8,137 2,976,3 Мост-Банк, Международный Банк

14.02. 2003 КБ «Юнибанк» 10,000 374,0 Юнибанк

28.02. 2003 КБ «Юнибанк» 5,000 268,5 Юнибанк

13.03. 2003 ОАО «Азин-транс» 10,000 0,25 Мост-Банк

Источник: Бюллетень Бакинской Фондовой Бирже. Баку 2003 г.

На основе анализа экономических условий и действующих механизмов регулирования выпуска и обращения корпоративных облигаций диссертант приходит к выводу о том, что необходимо совершенствовать налоговое законодательство, поскольку разные условия налогообложения доходов от акционерного капитала в виде дивидендов и доходов по корпоративным облигациям не способствуют активному использованию облигаций для привлечения инвестиций на развитие производства. Наряду с этим, определенными условиями стимулирования рынка корпоративных облигаций могут стать формирование рыночной

инфраструктуры, обеспечивающей создание и поддержание не только первичного, но и вторичного рынка облигаций; соблюдение компанией приоритета интересов инвесторов над своими интересами для обеспечения доверия инвесторов, а также обеспечение инвесторов необходимой информацией о своей хозяйственной деятельности и финансовом положении. В то же время компании, которые в состоянии предложить надежное обеспечение, предоставить информацию о себе согласно международным стандартам отчетности, смогут получить дополнительные преимущества на фондовом рынке республике, либо выход на зарубежные рынки.

Диссертант анализирует модели корпоративного финансирования, одна из которых характеризуется высокой долей банковского кредита, а другая ориентирована на использование публичных форм финансирования компаний, основанных на функционировании фондового рынка. Необходимым условием эффективной реализации второй модели выступает осуществление биржевых котировок акций компании, наличие неограниченного числа собственников и неучастие банковского сектора во владении акциями нефинансовых компаний. По мнению автора, при этих условиях использование инструментов фондового рынка позволяет превратить компанию в более независимую хозяйственную единицу национальной экономики, характеризующейся более совершенной конкуренцией и механизмом рыночного ценообразования. С другой стороны, недостаточная информационная прозрачность рынка способствует инсайдерскому бизнесу, организации контроля за деятельностью компаний со стороны крупных инвесторов, преимущественно банков, формированию финансово-промышленных групп. В работе анализируется европейский опыт использования банками своего права владения акциями нефинансовых корпораций, делаются выводы в отношении выбора модели корпоративного финансирования для Азербайджанских компаний.

Поскольку современный рынок банковских услуг в республике более развит, чем фондовый рынок, представляется целесообразным построение такой модели корпоративного финансирования, которая сочетала бы использование инвестиционного потенциала банковской системы и рынка ценных бумаг, на котором возможно введение некоторых ограничений для банков на осуществление активных операций с негосударственными ценными бумагами. Данное ограничение в большей мере связано со стремлением избежать высоких банковских рисков, связанных с инвестиционной деятельностью банков, увеличение которых в условиях макроэкономической нестабильности способно привести к системному кризису в банковском секторе экономики. В то же вре-

мя национальная модель корпоративного инвестирования должна предусматривать возможность получения инвестиций от частного инвестора, включая население, основная доля сбережений которых размещена в иностранной валюте.

В условиях поиска модели корпоративного инвестирования, сопровождающегося сменой приоритетов в направлении снижения объемов иностранных инвестиций за счет увеличения объемов внутренних источников инвестиций, особое внимание начинает уделяться анализу современного состояния и перспектив развития форм коллективного инвестирования в республике. Диссертант отмечает, что попытки привлечения иностранных инвестиций не всегда сопровождаются достижением баланса интересов иностранных инвесторов и азербайджанского правительства, о чем свидетельствует опыт приватизации, когда те компании, которые правительство выставляет на продажу не пользуются спросом со стороны иностранцев, а те компании, к которым иностранные инвесторы проявляют интерес, правительство продавать не намерено. Последнее обстоятельство, по мнению соискателя, делает настоятельно необходимым выход на рынок корпоративных ценных бумаг участников, представляющих внутренних институциональных инвесторов, прежде всего, пенсионных фондов, страховых компаний, инвестиционных фондов, которые заинтересованы в надежных долгосрочных финансовых инструментах с доходом, позволяющим сбалансировать выплаты по обязательствам этих инвесторов с поступлениями по корпоративным ценным бумагам.

Изменения, внесенные в законодательные акты, регулирующие рынок страхования в республике, позволяют страховым компаниям активнее вкладывать страховые резервы в негосударственные ценные бумаги - в объеме не более 30%, хотя основной удельный вес - до 70-80% страховых резервов рекомендуется инвестировать в государственные ценные бумаги, депозиты банков, до 50% - на покупку недвижимости и земли. Как показал анализ практики, ежегодно страховые компании имеют потенциальные возможности осуществления инвестиций в объеме 6-6,5 млн. долларов США. Считая управляемыми риски по инвестициям в корпоративные ценные бумаги, особенно ценные бумаги, выраженные в иностранной валюте, либо инфляционно-индексируемые, а также исходя из задач мобилизации внутренних ресурсов на цели подъема реального сектора экономики, автором вносятся предложения по увеличению уровня лимита на вложение резервов страховых компаний в негосударственные ценные бумаги до 50%.

Анализируя отдельные страховые программы, диссертантом осуществляются обоснование и расчеты инвестиционного потенциала

страхового бизнеса для осуществления вложении в корпоративные ценные бумаги. По мнению автора, страхование авиа-, железнодорожных, морских перевозок, внедрение системы накопительного страхования жизни и другие страховые программы, разрабатываемые в настоящее время, в частности, обязательное страхование имущества предпринимателей, недвижимости физических лиц, создают экономические предпосылки для расширения объемов страховых сборов, которые могут направляться в виде инвестиций в негосударственные ценные бумаги. Посредством формирования финансового потока на основе вложений в ценные бумаги инвесторы получают доход от функционирующего капитала компании, который представляется более стабильным, чем накопление национальной валюты на счетах в банке. Причем социальное обеспечение лиц пожилого возраста за счет доходов от ценных бумаг снижает соответствующую нагрузку на государственный бюджет, поддерживая стабильность финансирования социальных процессов несмотря на сокращение прямого объемов финансирования социальной сферы со стороны государства, за которым сохраняется функция контроля и регулирования процессов распределения корпоративных доходов.

Систематизация в диссертации научных подходов к формированию потоков заработной платы населения, представленных в виде денежного потока для оплаты потребительских товаров и услуг и инвестиционного потока для превращения в капитал, вложение в который осуществляется на фондовом рынке, показала, что инвестиционный поток как предпосылка умножения национального богатства не может быть эффективным в условиях недостаточного государственного контроля и отсутствия отлаженной системы его регулирования государством. Государственный контроль призван обеспечить защиту инвестиционного потока, способствовать взаимному стимулирующему росту экономики и личных сбережений населения, не допуская спекулятивные обороты на фондовом рынке, стимулирующие инфляционные процессы. Предполагается, что данная система динамического накопления и аккумулирования капиталов отдельных инвесторов обслуживается институтом профессиональных посредников, образующих инфраструктуру фондового рынка, деятельность которых находится под воздействием согласованной системы регулирования и саморегулирования рынка ценных бумаг.

В диссертации исследуются деятельность государственного пенсионного фонда и механизм управления его активами, делаются выводы в отношении укрепления его позиций на рынке ценных бумаг, несмотря на то, что ввиду повышенной социальной значимости данного Фонда в республике на его инвестиционную деятельность введены ог-

раничения, допускающие осуществление инвестиций только в надежные финансовые инструменты, безопасность которых гарантирована государством. Среди объектов инвестирования пенсионного фонда основное место занимают вложения в государственные ценные бумаги, посредством которых инвестиционная деятельность Фонда включается в механизм не инфляционного финансирования дефицита бюджета на республиканском и местном уровнях, а сам фонд становится вынужденным кредитором государства. В то же время вряд ли можно считать целесообразными вложения пенсионного фонда в долгосрочные финансовые инструменты, включая долгосрочные долговые обязательства государства, поскольку в последнем случае может стимулироваться увеличение государственной задолженности, связанной с обеспечением необходимого уровня доходности за счет бюджетных поступлений, не основанного на росте доходов реального сектора экономики. Таким образом, стремление к повышению инвестиционных доходов пенсионного фонда может привести к увеличению налоговой нагрузки, росту цен и, в конечном итоге, снижению реальных доходов пенсионеров. Использование же ресурсной базы пенсионного фонда в интересах подъема национальной экономики в форме инвестиций в корпоративные ценные бумаги, прежде всего, облигации корпораций, возможно, по мнению автора, только под гарантию государства.

Появление на фондовом рынке инвестиционных фондов создает больше экономических предпосылок для осуществления инвестиций в корпоративные финансовые инструменты, однако, эффективность этой инвестиционной деятельности во многом определяется необходимыми знаниями специалистов и опытом работы фондов на рынке ценных бумаг. Соискателем на основе деятельности ПИФ «Марс Инвестмент» анализируются преимущества вложения частными инвесторами средств в инвестиционные паи Фонда по сравнению с самостоятельным осуществлением инвестиций в акции и облигации разных компаний, которые состоят в том, что, во-первых, средствами Фонда управляют профессионалы, во-вторых, пайщик, вкладывая минимальную сумму, может существенно снизить свой инвестиционный риск за счет участия в определенной доле в формировании диверсифицированного фондового портфеля. В диссертации обобщается законодательная база, регламентирующая деятельность управляющей компании, депозитария, регистратора, аудитора и обеспечивающая государственную защиту прав инвесторов, выступающими участниками рынка коллективных инвестиций, а также раскрываются причины недостаточного распространения инвестиционных фондов в республике, среди которых выступают ори-

ентация Фондов на инвестиции в валюту, недвижимость, отсутствие опыта работы.

ВКЛАД АВТОРА В ПРОВЕДЕННОЕ ИССЛЕДОВАНИЕ

Определение целей, постановка задач, методологический подход, теоретические положения, методические разработки, практические рекомендации и выводы, содержащиеся в диссертации являются результатом самостоятельного исследования автора.

Теоретической основой диссертационной работы послужили труды исследователей в области экономической теории, теории денег, финансов, кредита, а также исследования ученых фондового рынка, имевшие концептуальное значение для актуализации теоретических разработок в области формирования основ становления рынка ценных бумаг, оценки современного состояния и определения перспектив развития государственного и корпоративного секторов фондового рынка в Азербайджанской республике.

В диссертации обобщаются и анализируются законодательные и нормативные акты органов государственного управления, инструктивно-методические документы по инвестиционной деятельности банков, деятельности профессиональных посредников рынка ценных бумаг республики. Для решения поставленных в работе задач применялись методы системного анализа, синтеза социально-экономических процессов, диалектический метод и другие методы познания сущности экономических явлений.

СТЕПЕНЬ НОВИЗНЫ И ПРАКТИЧЕСКАЯ ЗНАЧИМОСТЬ РЕЗУЛЬТАТОВ ИССЛЕДОВАНИЯ

Научная новизна исследования состоит в разработке авторской концепции функционирования фондового рынка в Азербайджанской республике, адекватному процессам рыночных преобразований в национальной экономике.

В результате диссертационного исследования получены следующие основные выводы и положения, определяющие его научную новизну:

- проанализированы исторические предпосылки зарождения фондового рынка в Азербайджанской республике, определены экономические основы его становления на современном этапе, выявлена специфика рынка с учетом макроэкономического состояния республики в переходный период и особенностей национальной экономики;

- обобщен процесс приватизации, ведущий к изменению структуры собственников в республике, выделены этапы этого процесса, исследованы закономерности развития в рамках каждого этапа и предпосылки поэтапных переходов;

- дан комплексный анализ влияния государственных ценных бумаг на экономические процессы, обобщаются модели управления государственным долгом с учетом оптимизации набора долговых инструментов, временной и валютной структуры государственного долга, достижения минимизации бюджетного риска и стоимости обслуживания долга;

- осуществлен анализ зарубежного опыта организации выпуска и обращения муниципальных займов, систематизированы способы и механизмы эмиссии муниципальных займов, определены экономические условия организации муниципальных займов в республике;

- обоснованы конкретные пути и механизмы изыскания ресурсов внутреннего накопления в республике на основе становления института коллективных инвесторов, доказана необходимость создания благоприятного инвестиционного климата для иностранных инвесторов без ущерба экономической безопасности республике, аргументирована необходимость развития института профессионального посредничества через разнообразные формы деятельности для повышения инвестиционного потенциала рынка ценных бумаг;

- сформулированы методологические основы функционирования рынка корпоративных ценных бумаг, проанализированы модели корпоративного финансирования, предложены стратегии эмиссионной политики корпораций с учетом поведения инвесторов для осуществления размещения и проведения сделок на биржевом и внебиржевом рынках республики;

- даны рекомендации по совершенствованию законодательной базы, регламентирующей деятельность участников фондового бумаг, направленные на усиление государственной защиты прав инвесторов, на более широкое использование государством экономических форм регулирования рынка ценных бумаг в республике.

Теоретические и практические основы исследования. Исследование базируется на традиционных методах научного познания: дедуктивного и индуктивного анализа, абстракции, исторического метода, системного подхода, сравнительного анализа и др. Обоснованность выводов и предложений, полученных в процессе исследования обусловливается выбранной методологией исследования.

В процессе исследования были изучены и обобщены научные и практические разработки по проблемам инвестирования экономики,

функционирования фондового рынка, государственной экономической политики, управления государственным долгом, формирования корпоративного сектора рынка ценных бумаг и ряда других. Проанализированы законодательные и нормативные акты, касающиеся исследуемого круга проблем, включая постановления правительства Азербайджанской республики, информационные материалы участников фондового рынка, интернет-ресурсы.

Практическая значимость исследования заключается в том, что его результаты могут быть использованы для выработки стратегии стимулирования инвестиционной активности, необходимой для экономики Азербайджанской республики. Анализ макроэкономической ситуации в республике с позиций выводов и положений исследования позволяет адекватно оценить осуществляемую сегодня государственную инвестиционную политику и наметить пути смены приоритетов этой политики и определить меры, направленные на повышение эффективности реальной экономики республики.

Результаты исследования могут быть использованы при обучении студентов экономических специальностей по курсам ценные бумаги и биржевое дело, государственные и муниципальные ценные бумаги, корпоративные ценные бумаги.

Апробация работы. Основные выводы и положения диссертационного исследования обсуждались на международных научно-практических и методических конференциях в Донецком государственном техническом университете (2001 г.), в Азербайджанском государственном экономическом университете (2002 г.), в Санкт-Петербургском государственном университете экономики и финансов (2003 г.), а также на семинарах и конференциях Государственного Комитета ценных бумаг при Президенте Азербайджанской республики.

Отдельные рекомендации автора, связанные с разработкой стратегии эмиссионной политики корпорации и учитывающей поведение инвесторов на биржевом и внебиржевом рынках, получили применение в деятельности Объединённого универсального акционерного банка Азербайджана. Получили одобрение и подтверждение практической значимости в Государственном комитете ценных бумаг при Президенте Азербайджанской республики рекомендации, направленные на изменение законодательства в области регламентации деятельности профессиональных участников фондового рынка, обеспечения прав инвесторов.

Получили апробацию результаты исследования в Азербайджанском государственном экономическом университете при преподавании дисциплины «Ценные бумаги».

Научные результаты, полученные автором, изложены в следующих публикациях:

Монографии, учебники и учебные пособия -

1. Садыгов Э.М. Рынок ценных бумаг Азербайджана и перспективы его развития: Монография. СПбГУЭФ, 2003. - 11,5 п.л.

2. Садыгов Э.М., Никифорова В.Д. Операции с ценными бумагами: Учебное пособие Баку: Изд-во «Адилоглы», 2002. - 9,6 п.л., (вклад автора 4,8 п.л.).

3. Садыгов Э.М.', Никифорова В.Д. Биржевые и внебиржевые фондовые рынки: зарубежный опыт: Учебное пособие - Баку: Изд-во «Адилоглы», 2002. - 36,75 п.л., (вклад автора 18,3 п.л.).

4: Деньги, кредит, банки: Учебник Баку: Изд-во «Закон», 2000. - коллектив авторов 13,5 п.л. (вклад автора 2,1 п.л.)

Статьи и тезисы докладов

5. Садыгов Э.М. Создание корпоративного сектора фондового рынка Азербайджана // Современные аспекты экономики. - 2004. № 1(52). 0,63 п.л.

6. Садыгов Э.М. Фондовый рынок Азербайджана и перспективы его развития - Финансовый рынок и кредитно-банковская система России: вопросы теории и практики: Сб. научных трудов. Вып. 5 - СПб.: Изд-во «Инфо-да», 2004. - 0,4 п.л.

7. Садыгов Э.М. Поиск модели корпоративных инвесторов на фондовом рынке Азербайджана. Финансовый рынок и кредитно-банковская система России: вопросы теории и практики: Сб. научных трудов. Вып. 5 - СПб: Изд-во «Инфо-да», 2004. 0,5 п.л.

8. Садыгов Э.М. Состояние фондового рынка в Азербайджане и проблемы развития ценных бумаг. Научная сессия профессорско-преподавательского состава, научных сотрудников и аспирантов по итогам НИР 2002 г.: Краткие тезисы докладов. - СПбГУЭФ, 2003. -0,36 п.л.

9. Садыгов Э.М. Состояние рынка ценных бумаг в Азербайджане. Научная сессия профессорско-преподавательского состава Азербайджанского государственного экономического университета: Сб. научных трудов. - Баку: АзГЭУ, 2003. - 0,3 п.л.

10. Садыгов Э.М. Торговля международными облигациями на современном этапе.//Азербайджан в переходном периоде: годы социально-экономического развития и строительство правового государства: Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во Бакинского филиала Дагестанского государственного университета, 2003. - 0,35 п.л.

1 1. Садыгов Э.М. Аспекты международной торговли ценными бумагами и анализ интеграции фондового рынка. Средняя Азия и Кавказ в процессе глобализации: Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во «Альянс», 2003.-0,15 п.л.

12. Садыгов Э.М. Мировой фондовый рынок. // Финансы и кредит. -2003.-№ 13.-0,2п.л.

13. Садыгов Э.М. Биржевые и внебиржевые фондовые рынки ценных бумаг на современном этапе. // Эксперт. (Баку), - 2003. -№ 3. 1,1 п.л.

14. Садыгов Э.М. Способы размещения и доходность государственных ценных бумаг // Известия Уральского государственного экономического университета. - 2003. - № 7. 0,6 п.л.

15. Садыгов Э.М. Казначейские векселя - инструменты, оживления экономики на современном этапе. - Финансовый рынок и кредитно-банковская система России: вопросы теории и практики: Сб. научных трудов. Вып. 4. - СПб.: Изд-во «Инфо-да», 2003. 0,25 п.л.

16. Садыгов Э.М. Рынок ценных бумаг. - Баку: Изд-во АзГЭУ, 2003. -1,1 п.л.

17. Садыгов Э.М. Регулирование и развитие рынка ценных бумаг в Азербайджане. Итоги научно-исследовательской работы профессорско-преподавательского состава АзГЭУ, 2003. - 0,2 п.л.

18. Садыгов Э.М. Муниципальные фондовые рынки в Азербайджане. Проблемы обеспечения конкурентоспособности в современных условиях развития: Сб. научных трудов. - СПб: Изд-во «Инфода», 2002.-0,1 п.л.

19. Садыгов Э.М. Международные расчеты по экспортно-импортным операциям и пути их совершенствования. Итоги научно-исследовательской работы профессорско-преподавательского состава АзГЭУ. Баку: Изд-во АзГЭУ, 2002. - 0,2 п.л.

20. Садыгов Э.М. Теоретические основы и мировая практика рынка государственных ценных бумаг Финансовый рынок и кредитно-банковская система России: вопросы теории и практики (). Сб. научных трудов вып. третий. - СПб: Изд-во «Инфо-да», 2002. - 0,3 п.л.

21. Садыгов Э.М. Формирование рынка ценных бумаг: Баку: Изд-во «Республика». - 29.12. 2002. № 300. - 0,2 п.л.

22. Садыгов Э.М. Азербайджан в международных валютно-кредитных отношениях. К 70-летию университета: Сб. научных трудов. Баку: Изд-во АзГЭУ, 2001. - 0,2 пл.

23.Садыгов Э.М., Мисиров А. Международные финансы в современном интеграционном процессе. - Проблемы обеспечения экономического роста: Сб. научных трудов. - Донецк: Изд-во ДГТУ, 2001. -0,1 п.л., (вклад автора 0,05 п.л.).

24.Садыгов Э.М. Валютный рынок и валютные операции на современном этапе. Проблемы обеспечения экономического роста. Сб. - научных трудов. - Донецк: Изд-во ДГТУ, 2001. - 0,2 п.л.

25.Садыгов Э.М., Мамедов Н. В. Ценные бумаги и рынок ценных бумаг. Экономика и маркетинг XXI века: Материалы Международной студенческой научной конференции. Том 2. - Донецк: Изд-во ДГТУ, 2000. - 0,1 п.л., (вклад автора - 0,05 п.л.)

26.Садыгов Э.М. Валютно-кредитные рынки и пути их интеграции. Переход к рынку: проблемы и перспективы: Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во АзГЭИ, 2000. - 0,2 п.л.

27. Садыгов Э.М. Значение коллективных валют стран третьего мира. Проблемы регулирования перехода экономики на рыночные условия. Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во «Агрыдаг», 1998. - 0,2 п.л.

28. Садыгов Э.М. Проблемы внешних долгов. - Переход экономики на рыночные условия в Х1Х-ХХ в.в.. Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во БУТ, 1998.-0,3 п.л.

29.Садыгов Э.М. О валютно-кредитных проблемах Международного банка Азербайджана. - Проблемы и регулирование экономики Азербайджана: Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во «Гартал», 1996. - 0,2 пл.

30. Садыгов Э.М. Кредитные операции Международного Валютного Фонда. - Проблемы теории и методологии переходной экономики. Сб. научных трудов. - Баку: Изд-во АзГЭИ, 1996. - 0,2 п.л.

31. Садыгов Э.М. Современный валютный, рынок. Материалы научно-практической конференции. Сб. тезисов научных докладов. - Баку: Изд-во АзГЭИ, 1995. - 0,3 пл.

32. Садыгов Э.М. Финансово-кредитный механизм АПК в новых условиях хозяйствования // Народное хозяйство Азербайджана. - 1990. - № 3. -0,4 п.л.

САДЫГОВ ЭЛЬНУР МАГОМЕД ОГЛЫ

АВТОРЕФЕРАТ

Лицензия ЛР № 020412 от 12.02.97

Подписано в печать 4.03.04. Формат 60x84 1/16. Бум. офсетная. Печ. л. 2,0. Бум. л. 1,0. РТП изд-ва СПбГУЭФ. Тираж 100 экз. Заказ 185.

Издательство Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов 191023, Санкт-Петербург, ул. Садовая, 21.

»-751?