Формирование и развитие срочного валютного рынка России

Рысь, Игорь Валерьевич

Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Формирование и развитие срочного валютного рынка России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень: кандидата экономических наук
Автор: Рысь, Игорь Валерьевич
Место защиты: Москва
Год: 2004
Шифр ВАК РФ: 08.00.10

Формирование и развитие срочного валютного рынка России - тема диссертации по экономике, скачайте бесплатно в экономической библиотеке

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Формирование и развитие срочного валютного рынка России"

На правах рукописи

Рысь Игорь Валерьевич

Формирование и развитие срочного валютного рынка России

Специальность 08.00.10 -«Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва-2004

Работа выполнена на кафедре «Финансы и цены» Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова

Ведущая организация - Академия народного хозяйства при Правительстве

Защита состоится 23 июня 2004 г., в 12 час. на заседании диссертационного совета К 212.196.02 в Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова по адресу: 115998, Москва, Стремянный переулок, 36.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке РЭА им Г.В. Плеханова.

Автореферат разослан 21 мая 2004 г. Ученый секретарь

Научный руководитель

- доктор экономических наук, профессор

СЛЕПОВ Владимир Александрович

Официальные оппоненты:

- доктор экономических наук, профессор

ГАЛАНОВ Владимир Александрович

кандидат экономических наук, доцент

ФЕДЮНИН Александр Сергеевич

Российской Федерации

диссертационного совета

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования обусловлена растущей значимостью срочного валютного рынка в функционировании современных экономических систем. В условиях глобализации мировой экономики одним из важнейших источников ее нестабильности становится валютный риск. Поэтому необходимым условием стабильного развития экономической системы является применение разнообразных эффективных инструментов страхования риска неблагоприятного изменения валютного курса, доступных всем категориям субъектов экономической деятельности.

В современной мировой практике основным инструментом страхования валютных рисков являются срочные валютные контракты, позволяющие зафиксировать курс совершения конверсионных валютных сделок в будущем и обеспечивающие предсказуемость движения денежных потоков. Благодаря простоте, универсальности и гибкости рынок срочных валютных контрактов (срочный валютный рынок) стал одним из ключевых сегментов мировой финансовой системы. Его обороты на протяжении последних лет устойчиво превышают обороты рынка текущих валютных операций.

Наряду со страхованием валютных рисков срочные контракты используются для осуществления спекулятивных и арбитражных операций. Заключение срочных контрактов стало элементом ряда стандартных финансовых схем. Поэтому отсутствие или неэффективное функционирование национального срочного рынка резко снижают привлекательность национальной экономики для ряда категорий нерезидентов.

Острота тематики настоящей работы обусловлена ограниченным развитием срочного валютного рынка России. Финансовый кризис 1998 г. привел к прекращению операций на всех сегментах срочного рынка и разрушению ряда элементов инфраструктуры срочного рынка. Восстановление рынка сопряжено с рядом трудностей, обусловленных утратой доверия к срочным контрактам со стороны участников рынка. Поэтому спектр инструментов рынка до сих пор узок, обороты торгов срочными валютными контрактами несопоставимы с оборотами текущего валютного рынка. Неполно национальное финансовое законодательство, регулирующее операции со срочными контрактами. Формирование эффективно функционирующего срочного валютного рынка в этих условиях требует

1РОС. НАЦИОНАЛЬНА» Г БИБЛИОТЕКА I

. ¿тар/а

ствий участников рынка и регулирующих органов. От действенности программ развития российского срочного рынка, реализуемых заинтересованными сторонами, зависит конкурентоспособность финансовой системы России и российской экономики в целом в долгосрочной перспективе. Таким образом, актуальность исследования исторической эволюции, современного состояния и перспектив развития срочного валютного рынка России обусловлена необходимостью

• выявления специфической роли срочного валютного рынка в современных экономических системах;

• количественной оценки механизмов функционирования российского рынка срочных валютных контрактов;

• выявления основных факторов, определяющих возможные направления развития российского срочного рынка;

• определения направлений воздействия участников рынка и регулирующих органов на развитие рынка и оценки их эффективности.

Степень научной разработки проблем функционирования срочного валютного рынка определяется высокой практической востребованностью этих исследований. В работах зарубежных авторов представлен глубокий и многосторонний анализ многих аспектов данной проблемы применительно к экономическим системам стран с развитой рыночной экономикой: деятельность отдельных участников срочного валютного рынка, механизмы его функционирования, государственное регулирование рынка, его взаимодействие с другими сегментами национальной экономики. В исследованиях отечественных экономистов наиболее полно представлен анализ деятельности отдельных участников и механизмов ценообразования на российском срочном рынке. Анализ макроэкономических механизмов функционирования российского срочного валютного рынка и его связей с другими сегментами рынка в большинстве исследований остается без внимания или подменяется механическим переносом концепций и моделей зарубежных экономистов в российскую практику.

В связи с этим представляется необходимым исследование российского срочного валютного рынка, основанное на принципах системного анализа. Такое исследование, содержащее анализ всех механизмов функционирования срочного валютного рынка в их органическом единстве, позволяет выявить специфические особенности российского срочного валютного рынка и определить основные направления

его развития, соответствующие приоритетам государственной экономической политики и индивидуальной финансовой тактики участников рынка.

В качестве объекта исследования в данной работе выступает комплекс отношений, связанных с обменом валютными ценностями между участниками финансового рынка на условиях отсроченной поставки. Предметом исследования являются тенденции развития срочного валютного рынка, механизмы формирования его ценовых и объемных показателей, а также методы государственного и корпоративного регулирования срочного валютного рынка.

Цель диссертации заключается в исследовании теоретических проблем срочного рынка, способствующим разработке целостной концепции развития срочного валютного рынка в России.

Исходя из целей диссертационного исследования, автором поставлены следующие задачи:

• разработать теоретическую модель функционирования срочного рынка, основанную на обобщении существующих моделей, предназначенных для решения частных задач теоретического моделирования;

• выявить основные тенденции развития мирового срочного валютного рынка и факторы, определяющие характер этого развития;

• определить характерные черты эволюции срочного валютного рынка России и причины различий в эволюции мирового и российского рынков;

• разработать формализованные количественные модели формирования основных ценовых характеристик срочного валютного рынка России;

• определить возможные направления дальнейшего развития срочного валютного рынка России для повышения эффективности его функционирования;

Методологической и теоретической основой исследования являются принципы системного анализа и математической логики, концепции рыночного равновесия и рационального поведения рыночных субъектов. При проведении исследования использовались общенаучные методы: индуктивный и дедуктивный анализ, классификация и фуппировка, исторический и экономико-статистический методы. Сочетание различных методов позволяет обеспечить необходимую степень глубины и универсальности исследования, обоснованность его выводов.

В основе исследования срочного валютного рынка лежат работы западных экономистов, посвященные теоретическому осмыслению срочной торговли, макроэкономическим механизмам срочного рынка и его взаимосвязи с другими сегментами национальной экономики, а также методам оптимизации операций со срочными валютными контрактами: Е. Бриса, Б. Вильямса, Р. Винса, Р. Вэйтилингэма, Н. Кавал-ла, Дж. Кейнса, С. Маккензи, Д. Мэрфи, X. Парри, М. Фитцджеральда, А. Хебста, А. Хикса. Кроме того, в работе использовались исследования ведущих российских специалистов в области функционирования финансовых рынков: А. Буренина, В. Галанова, А. Захарова, О. Кандинской, Г. Лушина, О. Овчинникова, Г. Салыча, В. Сле-пова, А. Фельдмана и других.

Эмпирическую основу исследования составили:

• законодательные акты Российской Федерации, ведомственные нормативные документы Министерства финансов Российской Федерации и Банка России, определяющие порядок осуществления операций со срочными контрактами;

• внутренние нормативные документы ведущих российских организаторов торгов срочными валютными контрактами (правила торгов, спецификации контрактов и другие);

• статистические и аналитические материалы органов государственной власти Российской Федерации (Центрального банка, Министерства финансов, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг), зарубежных государств (Комиссии по срочной торговле активами США), а также международных валютно-финансовых организаций (Банка международных расчетов);

• публикации в специальной периодической печати России и зарубежных государств.

Научная новизна работы заключается в следующем:

• обобщены и систематизированы теоретические модели функционирования срочного валютного рынка, для каждой модели определена область эффективного применения;

• развит понятийный аппарат экономической теории в части срочного рынка: уточнены понятия «срочный рынок» и «срочный контракт», обоснована неправомерность отождествления понятий «срочный контракт» и «производный финансовый инструмент»;

• выявлены закономерности эволюции мирового срочного валютного рынка и его взаимосвязи с другими сегментами мировой экономики;

• разработана авторская классификация форм срочных контрактов и сегментов срочного рынка на основе комплекса классификационных признаков;

• определены экономические, политические и организационно-технические предпосылки, обусловившие специфический характер развития российского срочного валютного рынка;

• на основе обширных статистических данных разработаны модели ценообразования на российском срочном валютного рынке;

• выявлены факторы, определена степень их влияния на формирование объемных характеристик срочного валютного рынка России;

• разработана сценарная модель развития российского срочного валютного рынка в средне- и долгосрочной перспективе.

Практическая значимость работы состоит в разработке:

• моделей ценообразования на срочном валютном рынке, учитывающих специфику стран с переходной экономикой;

• методики оценки тесноты связей между ценовыми и объемными индикаторами финансового рынка на основании равномерного упрощения неиросетевых моделей;

• рекомендаций по государственному стимулированию развития срочного валютного рынка через непосредственное участие в торгах на рынке, а также информационную и налоговую поддержку участников и организаторов рынка;

• предложений по повышению привлекательности срочных операций для всех слоев потенциальных участников рынка, для организаторов торгов срочными контрактами и профессиональных посредников;

• предложений по совершенствованию российского финансового права, регламентирующего функционирование срочного рынка.

Апробация работы. Основные положения и выводы диссертационной работы использованы аналитическими отделами МПИ-Банка и Инвестиционного банка «Бэлком» для выработки стратегии торговли срочными валютными контрактами на

российском финансовом рынке, в научно-исследовательских разработках Российской экономической академии им. Г. В. Плеханова и отражены в публикациях.

Рекомендации и предложения, представленные в диссертации, могут быть использованы Банком России, Министерством финансов РФ и Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг при регулировании срочного валютного рынка, а также российскими операторами срочного валютного рынка. Теоретические разработки автора могут быть использованы вузами при преподавании дисциплин «Международные финансы», «Международные финансовые операции», «Банковское дело» и «Биржевое дело».

Публикации. Основные положения диссертации отражены в четырех опубликованных работах общим объемом 2,0 п.л.

Логика и структура исследования. Логика исследования определяет структуру работы, которая состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений. Работа общим объемом 166 страниц содержит 12 таблиц и 10 рисунков. В списке использованной литературы приведено 61 наименование.

2. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В соответствии с целью и задачами диссертации необходимо выделить важнейшие группы исследованных в ней проблем.

Первая группа проблем связана с теорией функционирования срочного рынка в целом и особенно его валютного сегмента, исследованием закономерностей развития этих рынков.

Термин «срочные контракты» используется для обозначения сделок купли-продажи, поставка и оплата по которым осуществляются по истечении определенного срока после заключения сделки. Срочные контракты присутствуют в большинстве экономических систем, являясь неотъемлемым элементом средне- и долгосрочного экономического планирования. Если такие контракты носят рыночный характер (т.е. заключаются в рамках организованного механизма товарообмена, обеспечивающего реализацию действия закона спроса и предложения), в экономике формируется новый сегмент - срочный рынок, операции на котором во многих отношениях качественно отличаются от операций с немедленной поставкой.

Широкая распространенность срочных сделок, в т.ч. с валютными ценностями, многообразие их организационных и правовых форм предопределяют отсутствие

единых подходов к определению срочного рынка. Несогласованность методологических подходов к анализу срочного рынка и нестационарность его исторических форм привели к формированию широкого спектра теоретических моделей срочного рынка.

Существующие теоретические модели функционирования срочного рынка, в т.ч. его валютного сегмента, могут быть разделены на две основные группы. К первой группе относятся модели, описывающие механизмы ценообразования на срочном рынке. Как правило, модели этой группы наряду с общими закономерностями развития рынка учитывают особенности локальных срочных рынков: специфику местного законодательства, структуру участников рынка и доминирующие модели деловой практики. Многие из этих моделей ориентированы на решение узкоспециальных задач управления портфелями срочных контрактов и потому не включают анализа общетеоретических проблем срочной торговли. Ко второй группе относятся модели, ориентированные на анализ взаимного влияния срочного и текущего рынка, моделирующие как ценовые, так и объемные показатели рынка.

Основы теоретического анализа ценообразования на срочном валютном рынке были заложены Дж. М. Кейнсом. В его работах рассматриваются два типа срочного рынка, каждому из которых соответствует специфический механизм ценообразования. На срочных рынках (преимущественно товарных), на которых преобладают продавцы, хеджирующие будущие поставки посредством заключения срочных контрактов на продажу товара, и спекулянты-покупатели, котировки срочного рынка должны быть ниже ценовых ожиданий участников рынка на премию за риск, который принимают на себя спекулянты.

где:

- цена актива в соответствии с условиями срочного контракта; ер - прогнозируемая цена актива; Г - премия за риск, закладываемая в цену контракта.

На срочных рынках (преимущественно финансовых), характеризующихся высокой ликвидностью товара и равномерным присутствием хеджеров среди продавцов и покупателей, котировки срочных контрактов определяются соотношением инвестиционной привлекательности обращающихся на рынке товаров. При обмене двух сопоставимых активов а и Ь (например, доллара США и евро) котировка срочного кон-

тракта должна быть такова, что средства, которыми будет обладать инвестор в конце инвестиционного периода будут одинаковыми независимо от того, в какой актив он вкладывает свой капитал.

где:

- число единиц актива а, которыми оператор обладает на начало периода; ес - цена единицы актива b в единицах актива а на начало периода;

- цена единицы актива b в единицах актива а по срочному контракту;

са, Сь - затраты на осуществление операций и хранение активов а и b (единиц соответствующего актива);

Ра. Рь - прибыль от владения активом а и b (единиц соответствующего актива).

При обмене валютными активами затраты на осуществление операций, как правило, малы и основным фактором ценообразования на срочном рынке является соотношение процентных ставок по активам с номиналом в соответствующих валютах. Эта концепция получила название паритета процентных ставок.

В работах других авторов эти модели получили свое логическое развитие. В частности, Дж. Хиксом разработана модификация кейнсианской модели для рынков с преобладанием хеджеров-покупателей и спекулянтов-продавцов. Н. Калдором предложена обобщенная модель ценообразования, ориентированная на рынки с высоким уровнем ликвидности и эластичности цен по спросу и предложению. В рамках данной модели премия за риск является функцией от независимых переменных модели 2, уровень котировок на рынках обоих типов должен быть близок.

Существует также ряд моделей, предназначенных для анализа рынков с ограниченной информационной прозрачностью. В рамках данных моделей допускается присутствие на рынке различных участников, использующих широкий спектр индивидуальных финансовых тактик. Эти модели позволяют анализировать влияние отдельных участников на конъюнктуру рынка в целом и оценивать потенциальное воздействие субъективных факторов на функционирование рынка. К числу наиболее универсальных формализованных моделей данной группы относится модель Л. Телсера.

Модели второй группы рассматривают рынок базового актива как единое целое, включающее сегмент срочных операций и сегмент текущих операций. Модели данной группы, например модель Пестона-Йамея, предназначены для анализа взаимовлияния сегментов срочного рынка. Эти модели эффективны при анализе экономических систем с развитым срочным рынком.

Существующие теоретические модели срочного валютного рынка отражают различные стадии эволюции мирового срочного валютного рынка. В диссертации выявлены четыре основных этапа развития срочного валютного рынка, различающихся составом участников рынка, торгуемыми активами, степенью развития технической, организационной и правовой инфраструктуры рынка и соответственно механизмами функционирования рынка.

На этапе зарождения срочного рынка (середина XVIII в. - 20-е годы XX в.) формируются основные принципы срочной биржевой и внебиржевой торговли, начинают действовать первые центры организованной срочной торговли, арбитражные и спекулятивные операции на срочном рынке становятся самостоятельным видом деятельности. В первые десятилетия XX в. благодаря совершенствованию средств связи активизировались срочные сделки между резидентами различных стран. На этом этапе создаются организационные предпосылки формирования срочного валютного рынка.

Распад системы фиксированных золотых паритетов и создание Генуэзской валютной системы, допускавшей колебания валютных курсов, создал экономические предпосылки для возникновения рынка срочных валютных контрактов. Второй этап эволюции мирового срочного валютного рынка (20-е - 60-е гг. XX в.) характеризовался возникновением валютного и фондового сегментов срочного рынка и расширением многосторонних деловых связей между участниками рынка из разных стран.

В 20-х гг. XX в. внебиржевая срочная торговля валютой стала распространенной практикой. Однако распад системы международных расчетов и снижение конвертируемости большинства национальных валют, обусловленные экономическим кризисом 30-х гг., резко ограничили возможности дальнейшего функционирования срочного валютного рынка. Дестабилизация всех сегментов срочного рынка в этот период обусловила развитие форм государственного регулирования срочного рынка.

Третий этап развития мирового срочного рынка (70-е - 90-е гг. XX в.) связан с дестабилизацией мировой финансовой системы после распада Бреттон-Вудской ва-

лютной системы. Резкие колебания валютных курсов, процентных ставок и котировок ценных бумаг обусловили необходимость создания новых инструментов страхования финансовых рисков, прежде всего валютного риска.

Использование отлаженных технологий биржевых торгов срочными товарными контрактами и международных торговых расчетов позволило оперативно ввести в обращение срочные валютные контракты. Уже в 1972 г. начались торги фьючерсными контрактами на курсы ведущих мировых валют к доллару на Чикагской товарной бирже. Растущий спрос на фьючерсные валютные контракты со стороны экспортеров, импортеров, портфельных инвесторов и валютных спекулянтов привел к качественному и количественному росту рынка. На протяжении 70-х гг. обороты мирового срочного валютного рынка выросли в десятки раз, срочные контракты были введены в обращение на ведущих биржах США и Великобритании. В 80-х гг. начинается интенсивное развитие срочного биржевого валютного рынка стран Европы и Юго-Восточной Азии.

Одновременно с биржевым сегментом мирового срочного рынка интенсивно развивался и его внебиржевой сегмент. Это проявилось в росте оборотов рынка, вводе в обращение новых типов контрактов, расширении спектра валют и сроков расчета, развитии организационно-технической и информационной базы рынка.

Интенсивное развитие рынков срочных контрактов на финансовые активы в 70-х гг. потребовало соответствующего изменения сложившейся практики государственного регулирования срочного рынка. В США и Великобритании, а вслед за ними и в других экономически развитых странах были внесены изменения в национальное законодательство, регламентирующие операции на срочном рынке, и созданы государственные органы, контролирующие его.

Накопление количественных изменений на всех сегментах срочного рынка, совершенствование инфраструктуры рынка и изменение структуры рынка вследствие ввода в обращение единой европейской валюты привели к ряду качественных сдвигов, позволяющих рассматривать последние годы XX века и первые годы XXI как переход к четвертому этапу развития мирового срочного валютного рынка.

Современный мировой срочный валютный рынок характеризуется высокими оборотами, существенно превышающими реальные потребности мировой экономики в страховании валютных рисков. Среднедневной оборот мирового срочного валютного рынка в 2001-2003 гг. приближался к 1 трлн. долл. США, что почти вдвое пре-

вышает обороты текущего валютного рынка и многократно превосходит объемы международных торговых и кредитных операций, а также обороты первичного фондового рынка.

Рост оборотов связан с усиливающимся спекулятивным характером развития мирового срочного валютного рынка в последние десятилетия. Наиболее активны спекулянты на биржевом рынке. Это обусловлено как технологическими факторами, так и растущей ролью мелких спекулянтов, для которых возможности выхода на большинство сегментов внебиржевого рынка ограничены.

В условиях расширения операций спекулянтов на срочном валютном рынке прибыльность деятельности по организации торгов увеличивается. Это ведет к устареванию традиционной модели функционирования бирж как некоммерческих организаций и коммерциализации их деятельности. С 2000 г. ведутся работы по преобразованию ведущих бирж США в коммерческие организации в форме акционерных обществ.

Рост оборотов срочного валютного рынка, интернационализация экономик отдельных стран, совершенствование организационно-технической и правовой базы финансового рынка в последние годы обусловили интенсивное развитие новых форм организации торгов срочными валютными контрактами.

Глобализация мировой экономики обусловила все более тесное сотрудничество между профессиональными участниками мирового срочного валютного рынка, прежде всего биржами. Начиная с середины 90-х гг. XX века широко используются соглашения «linkage», в соответствии с которыми клиенты одной биржи получают доступ к осуществлению операций на других биржах, подписавших соглашение. Широкое распространение получила также практика создания совместных проектов нескольких бирж для обслуживания специфических сегментов рынка или совершенствования его технической инфраструктуры.

Сотрудничество между биржами может реализовываться также в форме создания новой биржи в результате слияния бирж-партнеров. Биржи NYBOT (США) и EUREX (общеевропейская), входящие в первую десятку мировых бирж, были образованы в результате слияний. Тенденция к укреплению сотрудничества между биржами в долгосрочной перспективе ведет к сглаживанию специфики отдельных торговых площадок и формированию единого организационно-правового пространства срочного валютного рынка.

Выход на рынок многочисленных мелких и средних спекулянтов привел к увеличению востребованности новых механизмов организации срочной валютной торговли. Широкое распространение получили системы электронной торговли и интернет-трейдинга, в том числе интегрированные в системы электронного банкинга. Популярность электронной торговли обусловлена высокой оперативностью сделок, удобством проведения торгов, сравнительно низкими издержками и ограниченным уровнем начальных вложений.

Для современного мирового срочного валютного рынка характерна высокая степень концентрации рынка по инструментам, значительно увеличившаяся с заменой валют европейских стран единой европейской валютой евро. Доля трех основных валютных пар (доллар к евро, иене и фунту стерлингов) в оборотах мирового срочного валютного рынка превысила 60%. Постепенно растет также концентрация рынка по торговым площадкам. Более 55% оборотов мирового биржевого рынка фьючерсных и опционных контрактов приходится на 4 крупнейшие биржи. На внебиржевом рынке доминируют крупнейшие профессиональные посредники, число которых постепенно сокращается.

Характерной чертой современного мирового рынка срочных валютных контрактов является также плавное сближение его биржевого и внебиржевого сегментов. Арбитражные операции и деятельность крупнейших дилеров, осуществляющих операции как на биржевом, так и на внебиржевом рынках, обеспечивают сближение котировок биржевых и внебиржевых контрактов и перемещение капитала между сегментами срочного валютного рынка. Многие современные срочные контракты объединяют элементы биржевых и внебиржевых инструментов.

Вторая группа проблем включает исследование специфики российского срочного валютного рынка и количественную оценку механизмов формирования его ценовых и объемных характеристик.

Российский срочный рынок в целом, особенно его валютный сегмент, формировался на основе заимствования отдельных элементов организационно-правовой и технической базы мирового срочного рынка. Такое заимствование позволило в краткие сроки создать систему срочной торговли товарными и финансовыми активами и обеспечить значительные темпы роста оборотов рынка на первых этапах его развития. Однако эклектичность и отсутствие устойчивых связей срочного валютного рын-

ка с реальным сектором экономики обусловили нестабильность рынка и неэффективность ряда форм срочной торговли.

В историческом развитии российского срочного валютного рынка следует выделить четыре основных этапа. На первом этапе (1991-1995 гг.) срочный рынок, как и другие сегменты финансового рынка России, развивался в условиях неполноты и противоречивости нормативной базы, несовершенства инфраструктуры рынка, отсутствия общепринятых обычаев деловой практики. Большинство секторов срочного рынка носило спекулятивный характер. Развитие рынка носило по преимуществу экстенсивный характер: росло число бирж, расширялся круг участников рынка, вводились в обращение новые инструменты.

Совершенствование нормативной базы срочного рынка и выход на срочный валютный рынок крупных институциональных участников предопределили переход ко второму этапу развития российского срочного валютного рынка (1996-1998 гг.). Для этого этапа характерны высокая степень концентрации операций со срочными валютными контрактами по торговым площадкам, срокам и валютам; интенсивное развитие инфраструктуры рынка; снижение волатильности срочных валютных котировок. Значимую роль в развития российского срочного валютного рынка играли операции нерезидентов, хеджировавших свои будущие доходы от вложений в государственные и корпоративные ценные бумаги. Приток краткосрочного капитала нерезидентов на российский срочный рынок в условиях неполноты финансового законодательства, отсутствия согласованной денежно-кредитной политики государственных органов и недостаточного присутствия на срочном валютном рынке предприятий реального сектора привел к значительному снижению устойчивости рынка.

Резервные фонды участников внебиржевого срочного рынка и вариационная маржа, вносимая участниками биржевого рынка, оказались недостаточными для компенсации потерь участников рынка, связанных с изменениями валютных курсов и фондовых котировок после финансового кризиса 1998 г. Дестабилизация российского финансового рынка привела к распаду сложившейся системы организации срочной торговли.

Третий этап развития российского срочного валютного рынка - восстановление срочного рынка (1999-2000 гг.) - сопровождался модернизацией организационной, технической и правовой инфраструктуры рынка. В условиях кризиса доверия между участниками рынка восстановление затронуло прежде всего биржевой сегмент рын-

ка, обеспечивающий равную защиту интересов всех его участников. Одновременно совершенствовалось российское финансовое законодательство, регулирующее функционирование срочного рынка.

Снижение волатильности котировок срочных контрактов и возвращение на рынок ряда крупных операторов способствовали развитию инфраструктуры рынка. В конце 2000 г. возобновились операции в секции стандартных контрактов ММВБ и начались торги фьючерсными контрактами на СПВБ. На базе ФБ «СП» и РТС была создана единая система торговли срочными контрактами FORTS (фьючерсы и опционы в РТС).

Переток средств участников срочного рынка на ММВБ и FORTS на фоне постепенного восстановления оборотов внебиржевого сегмента срочного валютного рынка может рассматриваться как переход к четвертому этапу развития российского срочного рынка (2001-2004 гг.). На этом этапе тенденции развития российского срочного рынка сближаются с тенденциями развития мирового срочного рынка на современном этапе его эволюции. В частности, интенсивно развиваются системы электронной торговли срочными биржевыми и внебиржевыми контрактами, а также системы интернет-трейдинга. На рынке действуют как специализированные системы, обеспечивающие доступ к торгам срочными контрактами на одной конкретной бирже, так и универсальные системы, позволяющие одновременно проводить операции на нескольких площадках. Расширяется сотрудничество между российскими срочными биржами. К их числу относятся создание системы FORTS, совместного проекта ФБ «СП» и РТС, соглашения «linkage» между ММВБ и рядом региональных бирж, механизмы оперативного обмена информацией между биржами. Практикуются также различные формы сотрудничества российских бирж с зарубежными.

Развитие срочного валютного рынка России сдерживается сохранением ряда серьезных нерешенных проблем. К их числу следует отнести прежде всего несовершенство российского финансового права, регламентирующего операции на срочном валютном рынке. Сохраняет свою остроту также проблема неурегулированной задолженности российских банков по неисполненным форвардным контрактам на поставку иностранной валюты, заключенным до финансового кризиса 1998 г.

Степень взаимосвязи биржевого и внебиржевого сегментов срочного валютного рынка в России остается низкой. На протяжении последних лет неоднократно имело

место разнонаправленное движение котировок по контрактам на сопоставимые сроки на биржевом и внебиржевом сегментах рынка.

Специфические особенности российского срочного валютного рынка обусловливают ограниченную применимость моделей, разработанных для анализа ценообразования на мировом срочном валютном рынке. Хотя в большинстве случаев характер воздействия факторов на котировки срочных валютных контрактов сохраняется, механизмы этого воздействия могут претерпевать существенные изменения.

В частности, моделирование механизмов ценообразования на российском срочном рынке на основе модели паритета процентных ставок не позволяет адекватно анализировать динамику котировок срочных валютных котировок. Основной причиной этого является невозможность реализации одного из основополагающих условий модели - эквивалентности сопоставляемых активов с номиналом в различных валютах. Уровень кредитного и ценового риска по активам, обращающимся на мировом рынке и задающим ориентиры доходности активов с номиналом в иностранной валюте для российского рынка, как правило, ниже, чем по сопоставимым активам российского рынка с номиналом в рублях.

Поэтому при анализе механизмов ценообразования на российском срочном валютном рынке целесообразно включать в модель корректирующие коэффициенты, отражающие различия в привлекательности активов для инвесторов. В работе использовалась модификация модели паритета процентных ставок с введением трех модифицирующих коэффициентов:

где:

е/— котировка срочного валютного контракта; ес-текущий валютный курс рубля;

- процентные ставки по сопоставимым активам с номиналом в рублях и иностранной валюте соответственно;

- корректирующие коэффициенты, отражающие сравнительную значимость соответствующих процентных ставок для ценообразования на российском срочном рынке;

- корректирующий коэффициент, отражающий устойчивые курсовые ожидания

(3)

участников российского срочного валютного рынка и премию за риск, включаемую в котировку срочного контракта.

Корректирующие коэффициенты ка и ко отражают степень влияния ставок по активам с номиналом в рублях и иностранной валюте на срочные валютные котировки. Их значение определяется мобильностью средств, вложенных в соответствующие активы, и инвестиционной привлекательностью этих активов. В большинстве моделей, основанных на модификации модели паритета процентных ставок, коэффициент заметно превышает коэффициент Это свидетельствует о ключевой роли рублевых ставок в сложившемся механизме ценообразования на российском срочном валютном рынке.

Коэффициент отражает устойчивое отклонение срочных котировок от паритетного значения. Во всех построенных моделях этот коэффициент превышает 1, что свидетельствует о преобладании хеджеров среди покупателей на российском срочном валютном рынке.

Модифицированная модель позволяет с удовлетворительной степенью точности оценивать динамику срочных валютных котировок (средняя ошибка моделей не превышает 0,5%).

Наиболее эффективны эти модели при сравнительной стабильности российского финансового рынка. В условиях заметного роста ставок рублевого рынка эластичность срочных валютных котировок по ставкам сокращается. Поэтому при росте уровня ставок целесообразен переход к модели нелинейной зависимости срочных валютных котировок от процентных ставок. Функционирование подобной модели ценообразования на российском срочном рынке может свидетельствовать об ослаблении связей между отдельными сегментами российского финансового рынка в периоды дестабилизации срочного рынка.

В достаточной степени адекватно отражает механизмы ценообразования на российском срочном валютном рынке также модель Кейнса-Хикса в авторегрессио-ной формулировке. В периоды сравнительно устойчивых краткосрочных ценовых трендов точность этой модели превышает точность любых модификаций модели паритета процентных ставок. В периоды значительных бессистемных колебаний курса точность этой модели резко снижается.

Проведенный в работе анализ механизмов ценообразования на российском срочном валютном рынке позволяет прийти к выводу о том, что этот механизм носит

нестационарный характер. В условиях сравнительной стабильности рынка котировки срочных валютных контрактов определяются преимущественно текущими курсовыми ожиданиями, причем преобладание хеджеров среди покупателей обусловливает стабильное превышение срочных котировок над текущим валютным курсом. В условиях нестабильности на основных сегментах финансового рынка растет влияние текущих факторов (процентные ставки, текущие валютные котировки) на котировки срочного валютного рынка.

В зависимости от волатильности текущих котировок и устойчивости краткосрочных ценовых трендов на текущем валютном рынке котировки срочного валютного рынка определяются одной из модификаций модели паритета процентных ставок или авторегрессионой моделью Кейнса-Хикса. Для выбора из трех моделей ценообразования наиболее корректно описывающей сложившуюся на российском срочном валютном рынке ситуацию могут использоваться методы численного анализа. В частности, построенная нейросетевая модель позволяет с высокой степенью точности оценивать динамику основных ценовых индикаторов российского срочного валютного рынка.

Закономерности формирования объемных характеристик российского срочного валютного рынка характеризуются высокой степенью нестационарности. Значительная волатильность оборотов и уровня открытых позиций по срочным валютным контрактам не позволяет строить формализованные модели формирования этих показателей. Однако, как показали исследования, комбинирование методов равномерного упрощения нейросетевых моделей и статистических коэффициентов позволяет выявить статистически значимые факторы и определить наиболее общие закономерности формирования объемных характеристик российского срочного валютного рынка.

Основным фактором формирования оборотов российского срочного валютного рынка является степень неустойчивости и непредсказуемости текущего валютного курса. Рост основных индикаторов волатильности курса рубля к доллару США и евро, как правило, сопряжен со снижением активности участников российского срочного валютного рынка. Хотя в условиях снижения устойчивости курса заинтересован -ность хеджеров в использовании срочных контрактов для страхования курсового риска и потенциальная спекулятивная прибыль растет, при ограниченной ликвидно-

сти рынка заметно увеличивается и уровень риска по операциям со срочными контрактами. Это приводит к сокращению объемов срочных валютных операций.

В то же время рост премии за риск, не сопровождающийся существенным ростом текущей курсовой волатильности, связан с заметным увеличением активности операторов рынка. Это проявляется в устойчивой положительной корреляции котировок по срочным контрактам (прежде всего внебиржевым) и оборотов российского срочного валютного рынка. Данная корреляция обусловлена резким снижением привлекательности срочных валютных контрактов для спекулянтов в условиях снижения премии за риск и соответствующим снижением ликвидности рынка.

Этим же может быть объяснена устойчивая связь между оборотами срочного валютного рынка и процентными ставками по сопоставимым активам с номиналом в рублях и долларах США. При этом корреляция ставок по валютным активам с оборотами рынка является отрицательной, а ставок по рублевым активам - положительной. В соответствии с моделью паритета процентных ставок снижение ставок по активам с номиналом в иностранной валюте и рост ставок по активам с номиналом в рублях сопровождаются повышением котировок срочных валютных контрактов. Как следствие растет премия за риск, включаемая в котировки срочных валютных контрактов.

Открытые позиции по срочным валютным контрактам, обращающимся на российском валютном рынке, характеризуются еще большей волатильностью, чем обороты рынка. Диапазон колебаний данного показателя весьма широк, отсутствуют устойчивые тенденции его изменения. В течение двух последних лет неоднократно отмечались двух-трехдневные пики открытых позиций, связанные с ростом спекулятивного спроса на срочные валютные контракты.

Для российского срочного валютного рынка характерно устойчивое отрицательное влияние основных индикаторов процентных ставок по активам с номиналом в рублях и в иностранной валюте на уровень открытых позиций по срочным валютным контрактам. Это может свидетельствовать о том, что срочные валютные контракты на российском рынке выступают преимущественно в качестве краткосрочного спекулятивного инструмента. Альтернативой срочным контрактам могут служить традиционные финансовые инструменты (краткосрочные кредиты, депозиты, ценные бумаги). Рост доходности этих инструментов ведет к снижению сравнительной привлекательности срочных контрактов и сокращению объемов вложений в них. Проведен-

ный анализ свидетельствует, что рост текущей рублевой ликвидности одновременно ведет к росту оборотов срочного валютного рынка и снижению открытых позиций по ним, т.е. увеличению оборачиваемости контрактов. Это также характерно для спекулятивных инструментов.

Рост волатильности текущего сегмента российского валютного рынка, как правило, ведет к некоторому росту открытых позиций по срочным валютным контрактам. Поскольку в условиях снижения стабильности текущего валютного рынка обороты рынка сокращаются, оборачиваемость открытых позиций также снижается. Возможности закрытия позиций в конце операционного дня ограничены. Вследствие этого ранее открытые позиции сохраняются, а операции новых участников рынка увеличивают сложившийся уровень открытых позиций. Эта особенность спекулятивной тактики участников российского рынка делает маловероятным характерное для мировых рынков лавинообразное усиление нестабильности рынка вследствие панического закрытия открытых позиций участниками рынка.

Специфические особенности российского срочного валютного рынка и неопределенность среднесрочных тенденций развития реального сектора российской экономики делают невозможным механический перенос в российскую практику методов государственного и корпоративного стимулирования срочного валютного рынка, используемых в мировой практике.

Третья группа проблем, исследуемых в работе, связана со среднесрочными тенденциями развития российской экономики в целом и срочного валютного рынка в частности, а также с основными направлениями действий всех заинтересованных лиц по поддержке российского срочного валютного рынка.

При оценке среднесрочных перспектив развития российской экономики в работе используются результаты сценарного моделирования, представленные в докладе Министерства экономического развития и торговли России (МЭРТ) «Сценарные условия экономического развития Российской Федерации на 2004 год и на период до 2006 года». Основными факторами развития российской экономики в соответствии с данным докладом являются конъюнктура мирового рынка энергоносителей и степень реализации правительственной программы структурных реформ российской экономики.

Таблица 1

Основные сценарии развития российской экономики в соответствии с докладом Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации

Уровень цен на нефть «Urals», долл. США за баррель Реализация правительственной программы структурных реформ Название и код сценария Вероятность реализации

18,5 Отказ от реализации программы Умеренный. Инерционно-консервативный (1К) Низкая

Постепенная реализация программы Умеренный (1а) Высокая

Ускоренная реализация программы Умеренный. Радикальный (16) Средняя

22,0-23,0 Отказ от реализации -программы Благоприятный. Инерционный (2К) Низкая

Постепенная реализация программы Благоприятный (2а) Высокая

Ускоренная реализация программы Благоприятный. Радикальный (26) Средняя

13,0-13,5 Ускоренная реализация программы Критический (К) Крайне низкая

По оценкам МЭРТ, динамика цен мирового рынка энергоносителей является одним из ключевых факторов формирования курса рубля. Она определяет прибыльность экспортных и импортных операций и активность спекулянтов на срочном валютном рынке. Степень реализации программы структурных реформ определяет отраслевую структуру экономики, структуру внешней торговли по товарным группам и регионам и соответственно оборотов срочного рынка.

При реализации наиболее вероятных, по оценке МЭРТ, сценариев (1а, 16, 2а, 26) рост роли несырьевых отраслей, активизация импорта производственного оборудования и выход на внешние рынки новых российских предприятий ведут к росту оборотов срочного валютного рынка, диверсификации его структуры по валютам, срокам и инструментам. Наибольший рост оборотов рынка наблюдается при реализации умеренного сценария (1а), поскольку рост реального курса рубля при высоких ценах мирового рынка энергоносителей (2а, 26) ограничивает потенциал расширения несырьевого экспорта, а интенсивная реализация программы структурных реформ (16,26) ведет к нестационарности всех сегментов валютного рынка.

При реализации сценариев 1К, 2К и К потенциал развития рынка в среднесрочной перспективе ограничен, возможно возникновение структурного дисбаланса на рынке. В то же время в долгосрочной перспективе и при реализации этих сценариев можно ожидать восстановления востребованности срочных валютных контрактов.

В сложившейся ситуации важнейшей задачей государственных органов и организаторов торгов срочными контрактами является обеспечение благоприятных условий для реализации потенциала развития рынка.

Основным направлением государственной поддержки срочного валютного рынка является совершенствование финансового законодательства в части срочного валютного рынка. Существует два наиболее общих подхода к решению проблемы правового регулирования срочного валютного рынка. Первый подход предполагает правовое регулирование срочного валютного рынка через внесение изменений в существующие нормативные акты (Гражданский кодекс, отраслевое законодательство). В соответствии со вторым подходом рынок срочных валютных контрактов должен регулироваться самостоятельным нормативным актом.

Первый подход, позволяющий оперативно разрешать наиболее острые правовые проблемы срочного валютного рынка, соответствует тактическим задачам стимулирования текущего развития рынка. Второй подход дает возможность обеспечить цельность и эффективность функционирования всех сегментов российского срочного рынка и в большей степени соответствует стратегическим задачам создания благоприятных предпосылок для развития рынка в долгосрочной перспективе. Представляется целесообразным сочетать эти два подхода. Внесение поправок, регулирующих срочные сделки, в существующее законодательство позволяет обеспечить резерв времени, необходимый для разработки и поэтапного внедрения единого законодательства о срочном рынке.

Наряду с совершенствованием финансового законодательства существует и ряд других потенциальных направлений государственной поддержки срочного рынка. Налоговое стимулирование, зачастую рассматриваемое в таком качестве в российской экономической публицистике, малоэффективно. Потенциальные издержки, связанные с деформацией срочного рынка вследствие использования срочных контрактов для ухода от налогообложения, превышают выгоды, связанные с интенсификацией роста рынка. При сложившихся в современной России условиях может быть оправданно лишь налоговое стимулирование деятельности участников рынка

по снижению уровня рисков (предоставление организаторам рынка и профессиональным посредникам налоговых льгот в части сумм, направляемых на расширение резервных фондов и затрат на страхование рисков по проводимым операциям).

Более значимым направлением стимулирования развития срочного рынка в современной России является информационная поддержка рынка. Недостаточная информационная прозрачность срочного рынка, по оценкам ряда крупных участников рынка, является главным фактором, сдерживающим его развитие. Основными направлениями политики увеличения информационной прозрачности срочного рынка являются оперативное раскрытие информации о готовящихся изменениях финансового права, регулярная публикация программных материалов о текущих приоритетах государственного регулирования срочного рынка, а также статистических данных о функционировании основных сегментов срочного рынка.

Эффективным инструментом государственного регулирования срочного валютного рынка является также непосредственное участие государственных органов в торгах на срочном рынке. Такие операции позволяют эффективно решать задачи сверхкраткосрочного регулирования рынка: сглаживание колебаний котировок, обеспечение ликвидности рынка, воздействие на конъюнктуру текущего валютного рынка. Однако в долгосрочной перспективе подобные меры малоэффективны.

Действий государственных органов недостаточно для решения поставленной задачи. Необходимым условием формирования эффективного рынка срочных контрактов является активное участие организаторов торгов и операторов в процессе совершенствования российского срочного рынка. В мировой практике государственные органы функционируют в тесном взаимодействии с ними. Это позволяет эффективно сочетать мощность и универсальность государственного регулирования рынка с гибкостью и оперативностью рыночного саморегулирования.

Участники российского срочного рынка вплоть до настоящего времени не имеют саморегулируемой организации, позволяющей координировать усилия отдельных участников рынка. Одной из важнейших задач участников российского срочного рынка является создание Ассоциации участников рынка срочных контрактов (АУРСК).

АУРСК могла бы принять на себя функции разработки и внедрения отраслевых стандартов, компенсирующих неполноту и недостаточную универсальность действующего российского финансового законодательства. Отраслевые стандарты могут снизить расходы на проведение операций на срочном валютном рынке и увеличить

его привлекательность для широких слоев мелких и средних операторов текущего валютного рынка. Кроме того, вплоть до создания централизованной системы государственной сертификации профессиональных участников рынка в число задач АУРСК может входить также контроль за деятельностью профессиональных участников. Такой контроль будет способствовать снижению общего уровня рисков на срочном рынке и увеличению качества обслуживания клиентов. Разработанные АУРСК отраслевые стандарты, в т.ч. критерии сертификации профессиональных участников рынка, могут в дальнейшем использоваться государственными органами при разработке нормативных актов, регулирующих срочную торговлю.

Значимой задачей АУРСК может стать также обеспечение информационной прозрачности рынка за счет распространения информации о процедурах торгов, условиях сделок, доходности вложений в срочные контракты, динамике ценовых и объемных характеристик рынка.

Организационно-технические и правовые инновации на срочном рынке могут исходить также от отдельных участников рынка, прежде всего организаторов торгов и профессиональных посредников. Одним из способов облегчения доступа к торгам на срочном рынке является развитие электронных расчетных систем. Использование таких систем снижает временные и финансовые затраты на проведение сделок, увеличивает информационную прозрачность рынка, расширяет клиентскую базу организаторов торгов за счет мелких и средних операторов. Рост числа участников сделок не только способствует повышению оборотов рынка, но и увеличивает ликвидность рынка, а также снижает потенциальные возможности манипуляции рынком и инсайдерской торговли.

Важным источником расширения состава участников срочного валютного рынка является использование соглашений «linkage», позволяющих клиентам одних торговых площадок заключать сделки на других. В частности, заключение соглашений «linkage» между крупнейшими центральными биржами и региональными биржами, не имеющими секции срочного рынка, может содействовать привлечению к операциям на срочном валютном рынке региональных операторов. Кроме того, интенсивное внедрение соглашений «linkage» может способствовать увеличению спектра инструментов, с которыми может осуществлять операции каждый отдельный оператор рынка.

Расширению числа участников российского срочного валютного рынка способствует также расширение инструментальной базы рынка. Ввод в обращение контрактов на курсы валют стран ближнего зарубежья и кросс-курсы иностранных валют может способствовать привлечению к торгам на срочном рынке новых категорий участников. Поскольку большинство этих контрактов востребованы сравнительно узкой группой операторов, их ввод в обращение целесообразно осуществлять во взаимодействии с потенциальными участниками рынка.

Серьезной задачей, стоящей перед организаторами торгов и профессиональными посредниками, является также сокращение уровня рисков по операциям со срочными контрактами. Одним из направлений решения этой задачи является совершенствование организации торговли, методов внесения резервных депозитов, расширения собственных резервных фондов, контроля рисков по операциям отдельных участников рынка. Другим направлением является снижение рисков по операциям мелких спекулянтов посредством предоставления информационных и консультационных услуг, а также создания системы доверительного управления средствами мелких операторов срочного валютного рынка.

В заключении обобщены результаты проведенного исследования, сформулированы выводы и предложения.

Основные результаты исследования нашли свое отражение в следующих публикациях автора:

1. Рысь И.В. «Основные тенденции развития мирового срочного валютного рынка». - Статья в журнале «Современные проблемы экономики». - СПб, 2003 г., № 15, 0,6 п.л.

2. Рысь И.В. «Система управления рисками организатора торгов срочными валютными контрактами». - Статья в журнале «Современные проблемы экономики». -СПб, 2003 г., №18, 0,6 п. л.

3. Рысь И.В. «Формирование российского срочного рынка». - Статья в журнале «Современные проблемы экономики». - СПб, 2004 г., № 21, 0,7 п.л.

4. Рысь И.В. «Основные направления развития срочного валютного рынка России». Семнадцатые Международные Плехановские чтения: Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных работников. - М.: Изд-во Рос. экон. акад. им. Г.В. Плеханова, 2004 г., 0,1 п.л.

Отпечатано в типографии Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова Заказ № 84 Тираж 100 экз.

««14215

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Рысь, Игорь Валерьевич

Введение

Глава 1. Сущность и функции срочного валютного рынка

1.1. Теории срочного валютного рынка

1.2. Эволюция мирового срочного валютного рынка

1.3. Современное состояние и тенденции развития мирового 42 срочного рынка

Глава 2. Срочный валютный рынок России

2.1. Эволюция и современное состояние российского срочного 54 валютного рынка

2.2. Механизмы формирования ценовых характеристик рынка

2.3. Особенности формирования объемных характеристик 92 рынка

Глава 3. Направления дальнейшего развития срочного валютного 109 рынка в России

3.1. Сценарии развития российского срочного валютного рынка

3.2. Возможные направления государственного регулирования 122 срочного рынка

3.3. Стратегии основных корпоративных участников срочного 138 валютного рынка

Диссертация: введение по экономике, на тему "Формирование и развитие срочного валютного рынка России"

Формирование эффективно функционирующего срочного валютного рынка в этих условиях требует согласованных и последовательных действий участников рынка и регулирующих органов. От действенности программ развития российского срочного рынка, реализуемых заинтересованными сторонами, зависит конкурентоспособность финансовой системы России и российской экономики в целом в долгосрочной перспективе. Таким образом, актуальность исследования исторической эволюции, современного состояния и перспектив развития срочного валютного рынка России обусловлена необходимостью:

• выявления специфической роли срочного валютного рынка в современных экономических системах;

• количественной оценки механизмов функционирования российского рынка срочных валютных контрактов;

• выявления основных факторов, определяющих возможные направления развития российского срочного рынка;

• определения направлений воздействия участников рынка и регулирующих органов на развитие рынка и оценка их эффективности.

Степень научной разработки проблем функционирования срочного валютного рынка определяется высокой практической востребованностью этих исследований. В работах зарубежных авторов представлен глубокий и многосторонний анализ многих аспектов данной - проблемы применительно к экономическим системам стран с развитой рыночной экономикой: деятельность отдельных участников срочного валютного рынка, механизмы его функционирования, государственное регулирование рынка, его взаимодействие с другими сегментами национальной экономики. В исследованиях отечественных экономистов наиболее полно представлен анализ деятельности отдельных участников и механизмов ценообразования на российском срочном рынке. Анализ макроэкономических механизмов функционирования российского срочного валютного рынка и его связей с другими сегментами рынка в большинстве исследований остается без внимания или подменяется механическим переносом концепций и моделей зарубежных экономистов в российскую практику.

Основные цели диссертационного исследования заключаются в исследовании теоретических проблем срочного рынка; определении ? закономерностей эволюции мирового срочного рынка; выявлении характерных особенностей функционирования российского срочного валютного рынка; разработке целостной концепции развития срочного валютного рынка в России.

Исходя из целей диссертационного исследования, автором поставлены следующие задачи:

Методологической и теоретической основой исследования стали принципы системного анализа и математической логики, концепции рыночного равновесия и рационального поведения рыночных субъектов. При проведении исследования использовались общенаучные методы: индуктивный и дедуктивный анализ, классификация и группировка, исторический и экономико-статистический методы. Сочетание различных методов позволяет обеспечить необходимую степень глубины и универсальности исследования, обоснованность его выводов.

В основе исследования срочного валютного рынка лежат работы западных экономистов, посвященные теоретическому осмыслению срочной торговли, макроэкономическим механизмам срочного рынка и его взаимосвязи с другими сегментами национальной экономики, а также методам оптимизации операций со срочными валютными контрактами: Е. Бриса, Б. Вильямса, Р. Винса, Р. Вэйтилингэма, Н. Кавалла, Дж. Кейнса, С. Маккензи, Д. Мэрфи, X. Парри, М. Фицжеральда, А. Хебста, А. Хикса. Кроме того, в работе использовались исследования ведущих российских специалистов в области функционирования финансовых рынков: А. Буренина, В. Галанова, А. Захарова, О. Кандинской, Г. Лушина, О. Овчинникова, Г. Салыча, В. Слепова, А. Фельдмана и других.

Эмпирическую основу исследования составили:

• внутренние нормативные документы ведущих российских организаторов торгов срочными г валютными контрактами (правила торгов, спецификации контрактов и другие);

• статистические и аналитические материалы органов государственной власти Российской Федерации > (Центрального Банка, Министерства финансов, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг), зарубежных государств (Комиссии по срочной торговле активами США), а также международных валютно-финансовых организаций (Банка международных расчетов);

• публикации в специальной периодической печати России и зарубежных государств.

Научная новизна работы заключается в следующем:

• обобщены и систематизированы теоретические модели функционирования срочного валютного рынка, для ка>кдой модели определена область эффективного применения;

• выявлены факторы и определена степень их влияния на формирование объемных характеристик срочного валютного рынка России;

Практическая значимость работы состоит в разработке:

• моделей ценообразования на срочном валютном рынке, учитывающих специфику стран с переходной экономикой;

• методики оценки тесноты связей между ценовыми и объемными индикаторами финансового рынка на основании равномерного упрощения нейросетевых моделей;

• предложений по совершенствованию российского финансового права, регламентирующего функционирование срочного рынка;

Апробация работы. Основные положения и выводы диссертационной работы использованы аналитическими отделами МПИ-Банка и Инвестиционного банка «Бэлком» для доработки стратегии торговли срочными валютными контрактами на российском финансовом рынке, в научно-исследовательских разработках Российской экономической академии им. Г.В. Плеханова и отражены в публикациях.

Рекомендации и предложения, представленные в диссертации, могут быть использованы Банком России, Министерством финансов РФ и Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг при регулировании срочного валютного рынка, а также российскими операторами срочного валютного рынка. Теоретические разработки автора могут быть использованы ВУЗами при преподавании дисциплин «Международные финансы», «Международные финансовые операции», «Банковское дело» и «Биржевое дело».

Публикации. Основные положения диссертации отражены в трех опубликованных работах общим объемом 1,9 п.л.

В первой главе диссертационной работы исследуются проблемы теории и методологии анализа срочного валютного рынка. Особое внимание при анализе уделяется теоретическим моделям ценообразования на срочном валютном рынке. Кроме того, в этой главе исследуются закономерности эволюции мирового срочного валютного рынка, его текущее состояние и перспективы развития.

Вторая глава работы связана с исследованием; специфики российского срочного валютного рынка. В ней анализируется историческая эволюция и современное состояние срочного валютного рынка России, особенности правовой и организационно-технической инфраструктуры рынка, а также осуществляется моделирование механизмов формирования ценовых и объемных характеристик срочного валютного рынка России.

В третьей главе оцениваются возможные направления дальнейшей эволюции российского срочного валютного рынка при реализации наиболее вероятных сценариев развития российской экономики. На основе этой оценки разрабатывается пакет инициатив по государственной и корпоративной политике совершенствования российского срочного валютного рынка.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Рысь, Игорь Валерьевич

Результаты исследования подтверждают выводы, полученные при анализе механизмов ценообразования на срочном валютном рынке. Основным фактором формирования оборотов срочного валютного рынка является степень неустойчивости и непредсказуемости текущего валютного курса. Для большей части индикаторов неустойчивости валютного курса коэффициенты корреляции отрицательны, т.е. рост волатильности курса рубля к доллару приводит к снижению оборотов срочного рынка. Эти выводы подтверждаются результатами эмпирических наблюдений за функционированием срочного рынка. В условиях роста волатильности курса рубля к основным мировым валютам растет заинтересованность хеджеров в использовании срочных контрактов для страхования курсового риска и потенциальная спекулятивная прибыль. Однако повышение риска ликвидности по срочным валютным контрактам при снижении стабильности рынка в большинстве случаев резко снижает заинтересованность участников рынка в использовании срочных валютных контрактов.

Этот вывод дает основания для попытки адаптировать модель ценообразования на срочном рынке, основанную на доминировании i на рынке хеджеров-покупателей, для моделирования оборотов рынка. Функция 2.2.5 в этом случае трансформируется к форме а - базовый уровень оборотов рынка; b - коэффициент, определяющий степень влияния курсовой неустойчивости на активность операторов рынка; к - коэффициент, отражающий ослабление влияния предшествующих изменений курса на активность участников рынка по мере их отдаления в прошлое.

В рамках данной модели оборот срочного валютного рынка определяется исключительно уровнем волатильности текущего валютного курса. При положительном значении коэффициента b рост волатильности текущих котировок валютного курса ведет к увеличению оборотов срочного валютного рынка. При отрицательном - к снижению.

Количественное моделирование оборотов российского срочного валютного рынка на основе данной модели вследствие высокого уровня краткосрочной волатильности оборотов не позволило достичь удовлетворительной степени

2.3.1) точности. Однако данная модель адекватно описывает наиболее общие тенденции функционирования рынка и может использоваться для выявления периодов устойчивого повышения активности операторов рынка, обусловленных снижением волатильности курса доллара США к рублю. Во всех построенных моделях коэффициент b отрицателен. Это подтверждает вывод об обратной зависимости неустойчивости валютного курса и активности участников рынка.

В то же время в условиях определенности курсовых ожиданий, прежде всего девальвационных ожиданий в отношении российского рубля и ожиданий изменения кросс-курса доллар/евро, активность операторов российского срочного валютного рынка заметно увеличивается. Рост текущего курса евро/рубль ведет к активизации операций на срочном валютном рынке. Это обусловлено рядом факторов. Во-первых, колебания курсов евро и рубля к доллару США создают благоприятные условия для тройственного арбитража и сверхкраткосрочной спекуляции, а также более сложных финансовых схем. В условиях информационной непрозрачности внебиржевого сегмента срочного валютного рынка арбитражные операции между биржевым и внебиржевым сегментами рынка могут приносить значительный доход. Как показано в параграфе 2.2., расхождение между котировками фьючерсных и форвардных контрактов на сопоставимый срок может достигать 1,5%, что при действующей на большинстве российских бирж норме резервного депозита в 10-20% от суммы контракта эквивалентно прибыли в 5-10% на срок операции или до 40% годовых.

Кроме того, фьючерсные контракты на курс доллара США к рублю в ряде случаев могут замещать фьючерсы на курс евро (т.н. «операции кросс-хеджинга»). Это связано с тем, что несмотря на ввод в обращение фьючерсных контрактов на курс евро к рублю, объем операций с этими контрактами крайне низок, ликвидность рынка фьючерсных контрактов на евро ограничена. Соответственно в периоды сравнительно стабильного соотношения курсов доллара США и евро фьючерсы на доллар США могут использоваться для страхования курсового риска по открытым позициям в евро.

Обороты срочного валютного рынка устойчиво связаны с динамикой процентных ставок по сопоставимым валютным и рублевым активам (российским гособлигациям). При этом корреляция ставок по валютным активам с оборотами рынка является отрицательной, а ставок по рублевым активам - положительной.

Таким образом, данные коэффициентного анализа подтверждают вывод о значимости механизма паритета процентных ставок для функционирования срочного валютного рынка России. Снижение ставок по активам с номиналом в иностранной валюте и рост ставок по активам с номиналом в рублях ведут к повышению котировок валютных контрактов. В условиях определенности курсовых ожиданий в активизации' операций заинтересованы как хеджеры, опасающиеся того, что в будущем им придется страховать открытые позиции по невыгодному курсу, так и спекулянты, пытающиеся использовать ожидаемый рост курса в своих интересах.

Тесная связь оборотов срочного валютного рынка с уровнем текущей банковской ликвидности, выявленная в результате анализа, представляется естественной. Избыточная рублевая ликвидность участников финансового рынка, в т.ч. коммерческих банков, как правило иммобилизуется в форме краткосрочных финансовых вложений в ликвидные активы. При значительном уровне избыточной банковской ликвидности в портфель активов могут включаться и спекулятивные инструменты, характеризующиеся высоким уровнем риска и потенциальной прибыльности, в частности срочные валютные контракты.

Как показывает приведенный анализ, обороты российского срочного валютного рынка в значительной степени определяются степенью стабильности ситуации на других сегментах финансового рынка. Рост оборотов рынка корпоративных ценных бумаг, повышение ставок денежного рынка и фондовых индексов сопряжено с увеличением активности участников срочного валютного рынка. Как представляется, в данном случае имеет место не причинно-следственная связь, а синхронное развитие независимых процессов, имеющих общие предпосылки.

Рост котировок корпоративных ценных бумаг, как правило, сопровождающийся активизацией операций с этими бумагами, в российской практике чаще всего связан с формированием краткосрочных ожиданий увеличения валютной» доходности г рублевых вложений. Важнейшим фактором этого является ослабление девальвационных ожиданий в отношении курса рубля, обусловленное макроэкономическими факторами. Другим возможным источником роста фондовых индексов и оборотов фондового рынка может быть увеличение текущих цен на мировом рынке энергоносителей и, соответственно рост ожиданий повышения котировок акций предприятий ТЭК, доминирующих на российском рынке. Поскольку экспортная выручка от продажи энергоносителей является одним из ключевых источников предложения на внутреннем валютном рынке России, рост цен на нефть и другие сырьевые товары также ведет к ослаблению девальвационных ожиданий относительно курса рубля. Следствием роста определенности курсовых ожиданий участников рынка является активизация операций со срочными контрактами на курс доллара США.

Развитие названных процессов на фондовом рынке может быть обусловлено также возникновением дефицита среднесрочных инвестиционных инструментов в условиях избыточной рублевой ликвидности участников рынка. Как было показано выше, рост рублевой ликвидности участников рынка способствует активизации операций на срочном валютном рынке.

Положительная корреляция оборотов срочного рынка и ставок межбанковского кредитования, как представляется, обусловлена не только исследованным ранее действием механизма паритета процентных ставок. Межбанковские кредиты являются одним из основных инструментов управления сверхкраткосрочными рублевыми ресурсами в условиях текущего дисбаланса банковской ликвидности. В современной российской практике возникновение такого дисбаланса может быть обусловлено либо аккумуляцией средств для осуществления значительных объемов платежей (налоговые выплаты, подготовка к аукционам по размещению ГКО-ОФЗ), либо активизацией краткосрочных спекулятивных операций на валютном рынке. В последнем случае, как правило, наблюдается одновременная активизация спекулянтов на срочном сегменте валютного рынка.

В контексте данного исследования наиболее интересна тесная корреляция между котировками срочных валютных контрактов и оборотами срочного валютного рынка. При этом, хотя в рамках проведенного анализа в качестве индикатора оборота срочного рынка использовались данные по биржевому сегменту рынка, наиболее тесна связь оборотов срочных биржевых валютных торгов с котировками внебиржевого сегмента срочного валютного рынка. Эта связь не носит конъюнктурного характера и не может быть объяснена спецификой спекулятивной тактики участников биржевого сегмента рынка. Поскольку биржевой и внебиржевой сегмент рынка в российской практике связаны крайне слабо, выявленная связь не может быть объяснена также взаимовлиянием смежных сегментов рынка.

Данная корреляция может быть объяснена исключительно влиянием общих предпосылок на независимые процессы ценообразования и формирование объемов торгов на различных сегментах валютного рынка. Как было показано выше, основными факторами ценообразования на российском срочном валютном рынке являются текущий курс иностранной валюты, соотношение процентных ставок по активам в рублях и иностранной валюте и степень волатильности курса соответствующей валюты. Роль первых двух факторов для биржевого и внебиржевого сегментов российского валютного рынка сопоставима. Роль же третьего фактора для внебиржевого сегмента рынка заметно больше. Таким образом, основным фактором, обусловливающим однонаправленное движение оборотов биржевого сегмента валютного рынка и котировок внебиржевого его сегмента является активизация операций на срочном рынке при увеличении премии за риск, включаемой в котировки срочных валютных контрактов.

Поскольку в настоящее время издержки на проведение операций на российском срочном валютном; рынке довольно значительны, снижение активности участников этого рынка при сокращении премии за риск может объясняться несопоставимостью потерь хеджеров при неблагоприятных изменениях курса рубля к основным иностранным валютам и возможной выгоды спекулянтов с учетом затрат на осуществление операций.

Выявление устойчивых механизмов формирования оборотов российского срочного валютного рынка (при переходе к сглаженным рядам, т.е. исключении из анализа локальных пиков, обусловленных случайными факторами) дает основания перейти от дневной динамики оборотов к месячной. Это не только позволяет использовать преимущества анализа. сглаженных рядов, но и дает возможность нивелировать внутримесячную цикличность в развитии рынка. Переход к среднемесячным значениям показателей независимых переменных позволяет смягчить искажающее влияние локальных колебаний? переменных. Переход к анализу месячных данных позволяет исследовать не только рынок фьючерсных контрактов на доллар США, но и рынок контрактов на евро, характеризующийся предельной нестабильностью дневной динамики оборотов и нерегулярностью операций.

Результаты анализа (табл. 10) подтверждают сделанные ранее выводы о характере взаимосвязей между анализируемыми показателями: прямая связь между котировками и объемами российского срочного валютного рынка; однонаправленное изменение котировок и оборотов рынка корпоративных ценных бумаг и оборотов рынка валютных фьючерсов; сдерживающее влияние курсовой нестабильности на активность операторов срочного рынка. Лишь характер связи оборотов срочного валютного рынка и процентных ставок по активам с номиналом в рублях существенно изменился. Однако как представляется, в данном случае нет противоречия.

Отрицательная корреляция доходности ГКО-ОФЗ и оборотов рынка фьючерсов на евро может объясняться ложной корреляцией: на протяжении анализируемого периода преобладали тенденции к снижению доходности государственных ценных бумаг и росту оборотов операций с фьючерсами на евро. Поскольку внутримесячный параллелизм динамики оборотов и ставок при переходе к среднемесячным показателям нивелируется, полученные результаты не отражают реальные экономические процессы. Этим же объясняется и ослабление связи ставок межбанковского кредитования с оборотами рынка.

Сопоставление результатов анализа оборотов торгов фьючерсами на евро и доллар США дает основания для вывода о наличии существенных различий в механизмах функционирования этих сегментов российского валютного рынка. Прежде всего, они связаны с качественным различием роли текущих курсов доллара США и евро. Первый является одним из ключевых макроэкономических индикаторов, оказывающим влияние на оба сегмента рынка. Курс евро является важным фактором для формирования оборотов в сегменте фьючерсов на евро, но на этом сегменте его роль не столь существенна, как роль курса доллара США. Спекулятивная функция в большей степени характерна для фьючерсов на доллар США. Связь оборотов торгов фьючерсами; на; евро и остатков на корреспондентских счетах банков незначительна.

Таким образом, количественный анализ подтверждает эмпирические выводы о вторичном характере срочных контрактов на курс евро к доллару США в современной российской экономике. Эти контракты в значительной степени используются в качестве альтернативы контрактам на курс доллар/евро вплоть до середины 2003 г., недоступных большинству участников российского финансового рынка. Можно предполагать, что при сохранении сложившегося уровня долларизации экономики России, роль контрактов на курс евро к рублю будет снижаться по мере развития рынка; срочных контрактов доллар/евро, обращающихся на российских биржах.

Заключение

Проведенное исследование дает основания для следующих выводов:

1. Срочные контракты, т.е. сделки купли-продажи, исполнение обязательств по которым осуществляется по истечении определенного условиями сделки срока после ее заключения, являются неотъемлемым элементом большинства экономических систем. Если срочные контракты носят рыночный характер (заключаются в рамках организованного механизма обмена, обеспечивающего реализацию действия закона спроса и предложения) в экономической системе возникает новый сегмент - срочный рынок. В силу экономических, правовых и организационно-технических особенностей срочного рынка, состав участников и их мотивации, а также механизмы формирования объемных и ценовых характеристик рынка могут качественно отличаться от аналогичных свойств рынка текущих операций.

2. Срочный валютный рынок, т.е. рынок срочных контрактов на валюту, является одним из ключевых элементов современных экономических систем. Его основной функцией является перераспределение рисков неблагоприятного изменения валютного курса между участниками валютного рынка, как правило, способствующее уменьшению агрегатного валютного риска национальной экономики. Кроме того, котировки срочного валютного рынка являются важнейшим индикатором кратко- и среднесрочных курсовых ожиданий, используемым участниками валютного рынка при планировании операций.

3. В основе теоретического анализа срочного валютного рынка лежит модель Дж. Кейнса. В его работах выделяются два типа ценообразования на срочном рынке, различающиеся структурой участников торгов. На рынках с преобладанием среди продавцов операторов, страхующих себя от непредсказуемого снижения цен, котировки срочного рынка ниже ценовых ожиданий участников рынка на премию за риск, принимаемый на себя спекулянтами-покупателями. На рынках со сравнительно равномерной структурой спроса и предложения, котировки срочных контрактов определяется соотношением инвестиционной привлекательности торгуемых активов. Модели Дж. Хикса, Н. Калдора, Л. Телсера и ряд других представляют собой логическое развитие положений, содержащихся в модели Дж. Кейнса.

4. Мировой срочный валютный рынок развивался как сегмент мирового срочного рынка в целом. В периоды действия валютных систем, основанных на принципе фиксированных курсовых паритетов (Парижская и Бреттон-вудская системы) срочные валютные сделки на заключались. Если действующая валютная система допускала колебания курсов валют друг к другу (Генуэзская и Ямайская валютные системы), срочный валютный рынок использовал те же принципы организации торговли, технические средства и правовую базу, что и товарный сегмент срочного рынка. Это обусловило неравномерность и дискретность исторического развития мирового срочного валютного рынка.

5. Современный мировой срочный рынок носит спекулятивный характер. В наибольшей степени спекулятивная активность характерна для биржевого сегмента срочного валютного рынка. Гибкость, универсальность и высокая ликвидность срочных биржевых валютных контрактов делают их одним из наиболее привлекательных спекулятивных инструментов. Кроме того, возможности выхода мелких спекулянтов на большинство сегментов внебиржевого рынка ограничены. Растущая доходность деятельности по организации торгов срочными контрактами проявляется в постепенной коммерциализации основных срочных биржевых площадок, в т.ч. к отказу от традиционной правовой модели бирж как некоммерческих организаций и преобразованию их в акционерные общества.

6. Устойчивый рост оборотов срочного валютного рынка в сочетании с интернационализацией и глобализацией мировой экономики и совершенствованием технической и правовой инфраструктуры мирового финансового рынка способствуют развитию новых форм срочной валютной торговли. Это проявляется во внедрении систем электронной торговли и интернет-трейдинга, создании новых бирж, расширении спектра форм сотрудничества между существующими биржами, постепенном сближении биржевого и внебиржевого сегментов рынка.

7. В отличие от стран с развитой рыночной экономикой, срочный рынок которых формировался в процессе исторической эволюции, формирование срочного рынка России осуществлялось государственными органами и участниками торгов через заимствование отдельных элементов организационно-правовой и технической базы мирового срочного рынка. Это позволило в кратчайшие сроки создать систему срочной торговли товарными и финансовыми активами. Однако низкая степень согласованности элементов российского срочного рынка друг с другом и с исторически сложившимися формами российской экономики обусловили нестабильность рынка и его высокую уязвимость к внешним дестабилизирующим воздействиям. В процессе эволюции российского срочного валютного рынка часть негативных черт рынка была преодолена, однако его стабильность оставалась недостаточной. Финансовый кризис 1998 г. привел к распаду российского срочного валютного рынка.

8. Восстановление российского срочного валютного рынка после финансового кризиса 1998 г. позволило создать более сбалансированную и устойчивую систему. На послекризисном этапе развития российского срочного рынка намечается постепенное сближение тенденций развития российского м мирового срочного валютного рынка. В частности, интенсивно развиваются системы электронной торговли срочными биржевыми и внебиржевыми валютными контрактами. Расширяется сотрудничество между российскими биржами, ведущими торги срочными валютными контрактами (вплоть до соглашений «linkage» и создания совместных проектов).

9. Количественный анализ котировок российского срочного валютного рынка дает основания для вывода о нестационарности механизма ценообразования на этом рынке. В зависимости от конъюнктуры текущего валютного рынка меняется состав факторов, влияющих на котировки срочного валютного рынка, и характер связей между факторами и котировками. При стабильности ценовых трендов текущего валютного рынка основными факторами ценообразования на срочном валютном рынке являются краткосрочные курсовые ожидания и премия за риск, определяемая волатильностью текущих котировок. Снижение предсказуемости динамики текущего валютного рынка ведет к росту влияния инвестиционной сравнительной привлекательности активов с номиналом в рублях и иностранной валюте на котировки срочного валютного рынка.

10. Количественная оценка степени влияния различных индикаторов доходности активов с номиналом в рублях и иностранной валюте на котировки срочного валютного рынка свидетельствует об ограниченности интеграции российского финансового рынка в мировую финансовую систему. В большинстве исследованных модификаций модели паритета процентных ставок изменение доходности активов с номиналом в рублях вызывает большее изменение срочных котировок, нежели аналогичное изменение доходности активов с номиналом в иностранной валюте. Сравнительная автономность российского срочного валютного рынка снижает риск системного кризиса, обусловленного дестабилизацией одного из сегментов мирового финансового рынка. Однако несоответствие срочных котировок российского валютного рынка соотношению доходности активов с номиналом в различных валютах создает предпосылки для активизации операций валютно-процентного арбитража и возникновения структурного дисбаланса на большинстве сегментов российского финансового рынка.

11. Моделирование динамики котировок российского срочного валютного рынка в соответствии с моделью соотношения курсовых ожиданий и премии за риск дает основания для вывода о крайне низкой инерционности российского срочного рынка. На формирование курсовых ожиданий и премии за риск оказывает влияние динамика текущих валютных котировок за предшествующие 5-6 дней, влияние динамики котировок большей давности, как правило, мало. Эта особенность способствует снижению уязвимости срочного валютного рынка к краткосрочным дестабилизирующим факторам, обеспечивая быстрое восстановление равновесия на рынке после устранения источника дестабилизации. В то же время потенциальное деструктивное воздействие средне- и долгосрочных факторов на функционирование российского срочного валютного рынка вследствие низкой инерционности увеличивается.

12. На основании анализа динамики оборотов Hi открытых позиций российского срочного валютного рынка обосновывается вывод об использовании срочных валютных контрактов преимущественно в качестве сверхкраткосрочног спекулятивного инструмента. Об этом свидетельствуют устойчивое повышени оборачиваемости открытых позиций по срочным валютным контрактам при рост банковской ликвидности и наличие локальных пиков открытых позиций. Сделанный вывод подтверждается устойчивой отрицательной зависимость открытых позиций по срочным валютным контрактам от основных индикаторо процентных ставок по российским активам (независимо от валюты номинала)

Снижение объемов вложений в срочные валютные контракты при увеличении доходности традиционных инструментов краткосрочных вложений средств свидетельствует о том, что эти инструменты являются альтернативой друг другу.

13. Количественный анализ российского срочного валютного рынка свидетельствует о сравнительно консервативной спекулятивной тактике участников рынка. Основным фактором, влияющим > на обороты срочного валютного рынка, является неустойчивость и непредсказуемость текущего валютного курса. Рост волатильности текущего курса рубля к основным мировым валютам сопровождается заметным снижением активности участников российского срочного валютного рынка. Как представляется, это связано с ростом курсового риска и риска ликвидности на срочном валютном рынке в условиях непредсказуемости конъюнктуры текущего валютного рынка.

Поскольку снижение оборотов срочного валютного рынка ограничивает возможности участников рынка закрывать ранее открытые позиции, снижение устойчивости текущего валютного рынка сопровождается умеренным ростом открытых позиций по срочным валютным контрактам. Эта особенность спекулятивных операций на российском срочном валютном рынке ограничивает возможности дестабилизации рынка вследствие панического закрытия открытых позиций участниками рынка.

14. Сценарный анализ развития российского срочного рынка, построенный на основе оценок экспертами Министерства экономического развития и торговли наиболее вероятных направлений развития российской экономики в целом, позволяет ожидать в среднесрочной перспективе дальнейшего качественного и количественного роста российского срочного рынка. При реализации программы структурной; реформы российской экономики увеличение доли несырьевых отраслей в ВВП и диверсификация структуры внешней торговли ведут к расширению спектра сроков, валют и инструментов срочного валютного рынка, а также увеличению его оборотов. При сохранении благоприятной конъюнктуры мирового рынка энергоносителей можно ожидать дальнейшего укрепления курса рубля в реальном выражении, планомерной интеграции России в мировую экономику и соответствующего роста востребованности срочных валютных контрактов.

15. Эффективная реализация потенциала развития российского срочного валютного рынка требует адекватной государственной политики регулирования срочного рынка в целом и его валютного сегмента в частности. Основным направлением государственного стимулирования развития срочного валютного рынка является совершенствование российского финансового права, регулирующего срочный рынок, направленное на преодоление его неполноты и противоречивости. Для обеспечения планомерности и системности внедрения новых правовых норм целесообразно предварить внедрение единого законодательного акта, регулирующего функционирование срочного рынка, внесением изменений в отдельные нормативные акты (Гражданский Кодекс, отраслевое законодательство). Поэтапное внедрение нового законодательства о срочном рынке обеспечивает эффективное сочетание гибкости и оперативности локальных изменений существующего законодательства с систематичностью и универсальностью принятия новых законодательных актов.

16. Одним; из ключевых направлений государственного регулирования срочного валютного рынка является информационная политика. Распространение информации о существующих законодательных инициативах в области регулирования срочного валютного рынка, готовящихся законопроектах, оперативная подготовка комментариев и подзаконных актов к новым федеральным законам могут способствовать легкой адаптации участников срочного рынка к изменения законодательства. Повышению информационной прозрачности российского срочного рынка может также способствовать регулярная публикация статистических данных о функционировании срочного рынка и в особенности его валютного сегмента.

17. В качестве временной меры оправданно также прямое участие государственных органов в торгах на срочном рынке. Такие операции являются эффективным; средством локализации краткосрочной дестабилизации рынка, сглаживания колебаний срочных валютных котировок, обеспечения ликвидности рынка. Благодаря значительным финансовым ресурсам, государственные органы могут через операции на срочном валютном рынке формировать любую заданную структуру спроса и предложения с меньшими временными затратами, нежели при использовании мер косвенного воздействия на конъюнктуру срочного валютного рынка. По мере развития срочного валютного рынка, роста его ликвидности, снижения ценовой волатильности и совершенствования механизмов рыночного саморегулирования непосредственное присутствие государственных органов на срочном валютном рынке должно сокращаться.

18. Необходимым условием эффективного развития российского срочного валютного рынка является взаимодействие участников рынка с регулирующими органами. Прямое сотрудничество государственных органов с отдельными участниками рынка служило бы для последних источником неправомерных конкурентных преимуществ и вело бы к возникновению дисбаланса на рынке. Поэтому одной из важнейших задач участников российского срочного рынка является создание саморегулируемой организации участников рынка, к примеру, Ассоциации участников рынка срочных контрактов (АУРСК).

Основной функцией АУРСК является разработка отраслевых стандартов, дополняющих и расширяющих действующее финансовое законодательство. Внедрение отраслевых стандартов позволяет снизить временные и финансовые затраты на проведение операций на срочном валютном рынке, увеличить информационную прозрачность рынка, облегчить перемещение капиталов между участниками рынка. В российской практике многие отраслевые стандарты, разработанные саморегулируемыми организациями участников тех или иных секторов финансового рынка, неоднократно становились основой для нормативных актов государственных органов. Эту же роль могут сыграть и стандарты, разработанные АУРСК.

19. Действующие нормативные акты и отраслевые стандарты саморегулируемых организаций участников рынка оставляют определенные возможности адаптации методов организации срочной валютной торговли и условий срочных контрактов к специфике локальных рынков или операций предприятий, относящихся к определенной отрасли промышленности. Разработку форм торговли, адаптированных к специфическим запросам; той или иной категории участников рынка, в современной практике следует возложить на биржи и профессиональных посредников.

Основным направлением деятельности бирж является расширение спектра торгуемых срочных контрактов. В условиях актививизации внешнеторговых операций: со странами ближнего зарубежья и диверсификации валютной структуры экспортно-импортных операций растет востребованность контрактов на кросс-курсы иностранных валют и курсы валют стран ближнего зарубежья к рублю. Это может способствовать привлечению к торгам на срочном рынке новых категорий участников. В целях расширения спектра контрактов, доступных каждому отдельному участнику рынка, могут использоваться также соглашения «linkage», предоставляющие клиентам одних бирж доступ к контрактам, обращающимся на других.

Одной из задач бирж и профессиональных посредников является увеличение доступности операций со срочными контрактами для всех категорий участников. Для решения этой задачи может использоваться широкий спектр методов: ценовая политика (регулирование уровня комиссионных платежей), внедрение электронных расчетных систем, снижение уровня рисков по операциям со срочными валютными контрактами через совершенствование технологии организации торговли срочными валютными контрактами и увеличение информационной прозрачности рынка. Расширение круга участников рынка способствует росту оборотов рынка, увеличению его ликвидности, ограничению потенциальных возможностей манипулирования рынком, и через это -дальнейшему росту привлекательности операций со срочными валютными контрактами.

Диссертация: библиография по экономике, кандидата экономических наук, Рысь, Игорь Валерьевич, Москва

1. Балабанов И.Т. «Деньги и финансовые институты». СПб.: «Питер», 20005. «Банковское дело и финансирование инвестиций». Вашингтон: «Всемирный банк», 1995

2. Буренин А.Н. «Рынки производных финансовых инструментов». М.: «ИНФРА-М», 1996

3. Буренин А.Н. «Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов». М.: «Федеративная Книготорговая Компания», 1998

4. Буренин А.Н. «Фьючерсные, форвардные и опционные рынки». М.: «Научно-техническое общество имени академика С.И.Вавилова», 20039. «Валютный портфель». М.: «Соминтэк», 1995

5. Ю.Вейсвейллер Р. «Арбитраж: возможности и техника операций на финансовых и торговых рынках». М.: «Церих-ПЭЛ», 1995

6. Вильяме Б. «Новые измерения в биржевой торговле: как извлечь прибыль из хаоса. Рынки акций, облигаций и фьючерсов». М.: «Аналитика», 2000

7. Вине Р. «Математика управления капиталом: методы анализа риска для трейдеров и портфельных менеджеров». М.: «Альпина», 2000

8. Воловик A.M. «Рынок товарных фьючерсных контрактов в России». М.: «Финансы и статистика», 1997

9. Вэйтилингэм Р. «Руководство по использованию финансовой информации». М.: «Финансы и статистика», 1999

10. Галанов В.А. «Производные инструменты срочного рынка: фьючерсы, опционы, свопы». М.: «Финансы и статистика», 2002

11. Галиц Л. «Финансовая инженерия: инструменты и способы управления финансовым риском». М.: «ТВП», 1998

12. Грязнова А.Г., Корнеева Р.В., Галанов В.А. «Биржевая деятельность». -М.: «Финансы и статистика», 1995

13. Захаров А.В., Кириченко Д.А., Челмодеева Е.В. «Валютные и универсальные биржи XXI века как антикризисный механизм финансового рынка». М.: «ММВБ», 2002

14. Ибрагимова Л.Ф. «Рынки срочных сделок». М.: «Русская деловая литература», 1999

15. Кандинская О.А. «Управление финансовыми рисками: поиск оптимальной стратегии». М.: «Консалтбанкир», 2000

16. Кейнс Дж. М. «Трактат о денежной реформе». М.: 1993

17. Ковни Ш. «Стратегии хеджирования». -М.: «ИНФРА-М», 1996

18. Колб Р.У. «Финансовые деривативы». М.: «Филинъ», 1997

19. ЛеБо Ч. «Компьютерный анализ фьючерсных рынков». М.: «Альпина», 1998

20. Лофтон Т. «Основы торговли фьючерсами». М.: «Аналитика», 2001

21. Лялин В.А., Воробьев П.В. «Ценные бумаги и фондовая биржа». М.: «Филинъ», 199827.«Международные финансовые рынки». Новосибирск: «Экор», 1995

22. Меньшиков И.С. «Финансовый анализ ценных бумаг». М.: «Финансы и статистика», 1998

23. Мэрфи Д.Д. «Технический анализ фьючерсных рынков: теория и практика». М.: «Диаграмма», 1998

24. ЗО.О'Брайен Дж. «Финансовый анализ и торговля ценными бумагами». М.: «Дело Лтд», 1995

25. Овчинников О.Г. «Игры на рынке валютных фьючерсов: основные факторы курса фьючерсов, оптимизация принятых решений». М.: «ИНФРА-М», 1995

26. Рубцов Б.Б. «Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования». М.: «ИНФРА-М», 1996

27. Рэдхэд К. «Управление финансовыми рисками». М.: «ИНФРА-М», 1996

28. Салыч Г.Г. «Опционные, фьючерсные и форвардные контракты: сверхприбыльные инвестиции в период инфляции». М.: «Изд-во МГУ», 1994

29. Саркисян A.M. «Как читать финансовую информацию». М.: «Прогресс», 2000

30. Сафонова Т.Ю. «Биржевая торговля производными инструментами». М.: «Дело», 200037. «Современные финансовые инструменты: зарубежный опыт». М.: «ИНИОН», 1999

31. Сурен J1. «Валютные операции: основы теории и практики». М.: «Дело», 1998

32. Фельдман А.Б. «Основы рынка производных ценных бумаг». М.: «ИНФРА-М», 1996

33. Фельдман А.Б. «Производные финансовые и товарные инструменты». М.: «Финансы и статистика», 2003

34. Хмыз О.В. «Международный рынок капиталов». М.: «Приор», 2002

35. Хэррис Д.М. «Международные финансы». М.: «Филинъ», 199643.«Ценообразование на финансовом рынке». СПб.: «СПбГУЭФ», 1998

36. Чекулаев М.В. «Загадки и тайны опционной торговли: Механика биржевого успеха». М.: «Аналитика», 2001

37. Чесноков А.С. «Инвестиционная стратегия, опционы и фьючерсы». М.: «ПАИМС», 1995

38. Чесноков А.С. «Инвестиционная стратегия и финансовые игры». М.: «ПАИМС», 1994

39. Шарп У.Ф., Александер Г.Д., Бэйли Д.В. «Инвестиции». М.: «ИНФРА-М», 1997

40. Швагер Д. «Технический анализ». М.: «Альпина», 2001

41. Briys E.t Bellalah М., Mai Н.М. «Options, Futures and Exotic Drivatives: Theory, Application and Practice». Chichester: «J.Wiley & Sons», 1998

42. Cavalla N. «ОТС Markets in Derivative Instruments». London: «Macmillan Publishers Ltd», 1993

43. Daigler R.T. «Managing Risk With Financial Futures: Hedging, Pricing, and Arbitrage». USA: «Probus», 1993

44. DeRosa D.F. «Managing Foreign Exchange Risk: Strategies for Global Portfolios». Chicago: «Probus Publishing Company», 1991

45. Fitzgerald M.D. «Financial Futures». London: «Euromoney Books», 1993

46. Herbst A.F. «Analyzing and Forecasting Futures Prices: A Guide for Hedgers, Speculators, and Traders». New York: «J.Wiley & Sons», 1992

47. Hicks A. «Foreign Exchange Options: An International Guide to Options Trading and Practice». Cambridge: «Woodhead Publ. Ltd», 199556. «Instruments of the Money Market». Richmond: «Federal Reserve Bank of Richmond», 1986.

48. Keynes J.M. «А Treatise on Money. The Applied Theory of Money». — London: 197958. «Management of Currency Risk». London: «Euromoney Publications», 1989

49. McKenzie S.«Risk Management with Derivatives». London: «Macmillan», 1992

50. Parry H. «Futures Trading Law and Regulation». London: «Longman», 199361. «Practical Readings in Financial Derivatives». Oxford: «Blackwell Business», 1998

51. Официальный сайт Банка России: www.cbr.ru

52. Официальный сайт ММВБ: www.micex.ru

53. Официальный сайт РТС: www.rts.ru

54. Официальный сайт СПВБ: www.spcex.ru

55. Официальный сайт ФБ "СП": www.spbex.

56. Официальный сайт CFTC: www.cftc.gov 68.Официальный сайт LIFFE: liffe.com

Формирование и развитие срочного валютного рынка России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Формирование и развитие срочного валютного рынка России"

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Рысь, Игорь Валерьевич

Диссертация: введение по экономике, на тему "Формирование и развитие срочного валютного рынка России"

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Рысь, Игорь Валерьевич

Диссертация: библиография по экономике, кандидата экономических наук, Рысь, Игорь Валерьевич, Москва

Похожие диссертации

Каталог диссертаций