Формирование и управление сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Ученая степень
кандидата экономических наук
Автор
Данилова, Мария Николаевна
Место защиты
Нижний Новгород
Год
2010
Шифр ВАК РФ
08.00.10

Автореферат диссертации по теме "Формирование и управление сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства"

На правах рукописи

003401791

Данилова Мария Николаевна

ФОРМИРОВАНИЕ И УПРАВЛЕНИЕ СБЕРЕГАТЕЛЬНО-ИНВЕСТИЦИОННЫМ ПОРТФЕЛЕМ ДОМОХОЗЯЙСТВА

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 1 ФЕ8 2010

Нижний Новгород 2010

003491791

Работа выполнена на кафедре «Финансы и кредит» Государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Волго-Вятская академия государственной службы»

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Малкина Марина Юрьевна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Плеханова Аяна Феликсовна

кандидат экономических наук Гришунина Инна Александровна

Ведущая организация: ГОУ ВПО Мордовский государственный

университет им. Н. П. Огарева

Защита состоится «4» марта 2010 г. в «16» часов на заседании диссертационного совета Д 212.166.18 при ГОУ ВПО «Нижегородский университет им. Н.И. Лобачевского» по адресу: 603000, г. Нижний Новгород, ул. Б. Покровская, д. 37, Финансовый факультет ННГУ, ауд. 315.

С диссертацией можно ознакомиться в фундаментальной библиотеке ГОУ ВПО «Нижегородский государственный университет им. Н.И. Лобачевского».

Электронная версия автореферата размещена на официальном сайте: http://www.unn.ru

Автореферат разослан «2» февраля 2010 года

Ученый секретарь

диссертационного совета

кандидат экономических наук, профессор

В.Н. Ясенев

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В рыночной экономике сбережения домо-хозяйств являются важным источником инвестиций фирм. Структура финансовых ресурсов фирм проецирует черты и особенности поведения домохозяйств. С другой стороны, доходность разных инструментов, отражающая результаты деятельности фирм, оказывает влияние на состав и структуру портфелей домохозяйств. Между тем, статистика свидетельствует о том, что сбережения в России являются слабым источником инвестиций фирм. Так, в 2007 году отношение сбережений населения во вкладах и ценных бумагах составляло лишь 4,2% ВВП.

В процессе эволюции рыночной экономики происходят изменения в институциональной среде и инфраструктуре финансового рынка, что мотивирует домохозяйства перестраивать стратегию и тактику, трансформировать устоявшиеся формы взаимодействия с другими хозяйствующими субъектами и институциональными системами и создавать новые формы взаимодействия для достижения ими поставленных сберегательных и/или инвестиционных целей. Меняются приоритеты выбора финансовых инструментов, способы трансформации сбережений в инвестиции, что вызывает необходимость изучения процесса формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйств, управления им и его оптимизации. Рост объема информации, ее асимметрия усложняют принятие сберегательно-инвестиционных решений домохозяйствами, повышают трансакционные издержки и сказываются на эффективности принимаемых домохозяйствами сберегательно-инвестиционных решений.

Усложнение финансово-экономических процессов, многообразие финансовых инструментов обусловливают значение формальных методов, позволяющих анализировать ситуацию, осуществлять критериальный, научный отбор финансовых инструментов, рационализировать осуществляемый домохозяйствами выбор, оптимизировать инвестиции в финансовые инструменты, осуществлять эффективное управление портфелем.

В то же время в теории сбережений требуется учет особенностей поведения домохозяйств и смещение с чисто технического подхода к формированию сбережений к институциональному. Необходимо изучение мотивов создания сбережений, воздействия факторов внешней среды на их направленность, особенностей принятия сберегательных и инвестиционных решений домохозяйствами, влияния государственного ре-

гулирования сберегательного и инвестиционного процессов на параметры и структуру сбережений.

Все эти обстоятельства обусловили актуальность совершенствования подходов к формированию и управлению сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства.

Степень научной разработанности проблемы. Категории сбережений и инвестиций были обязательными элементами в работах Д. Рикардо, Ж.-Б. Сэя, Дж.С. Милля, А. Маршалла, А. Пигу, Дж.М. Кейнса, Э. Хансена, П. Самуэльсона, М. Фрид-мена, Й. Шумпетера, Р.Ф. Харрода и других экономистов. Сбережения населения находятся в центре внимания современных направлений западной науки: теории «новой экономики домохозяйства» (Г. Беккер, Т. Шульц и др.), концепции семьи и рождаемости Дж. Колдуэлла, трансакционного подхода (МакЭлрой и др.).

Раскрытию важных составляющих личных и семейных финансов, механизмов формирования и расходования бюджетов домохозяйста, выявлению сберегательной функции домохозяйств, особенностей ее реализации в современной России, исследованию сберегательного поведения домохозяйств, источников и условий формирования частных сбережений в современных российских условиях способствовали работы Е.М. Авраамовой, A.M. Бабича, С.А. Белозерова, JI.A. Дробозиной, Ю.И. Кашина, JI.H. Красавиной, В.В. Ковалева, С.И. Лушина, В.А. Слепова, Г.И. Сухушиной, В.Д. Фетисова и других авторов.

Теоретические и методические основы формирования эффективного инвестиционного портфеля, прогнозирования рыночных цен финансовых инструментов разработаны в трудах отечественных и зарубежных ученых: Т. Андерсона, Д. Бриллиндже-ра, Дж. Бокса, Дж. Дженкинса, И.Г. Журбенко, Р. Отнеса, Г. Марковица, У. Шарпа, А.Н. Ширяева, JI. Эноксона.

Несмотря на то что теоретические направления исследований традиционно включали понятия «сбережение», «инвестиции», «портфельное инвестирование», проблема формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства остается малоизученной. При глубокой проработке мотивов и условий формирования сбережений в исследованиях отечественных и зарубежных ученых нет однозначного разделения целевого назначения сбережений. Кроме того, сами подходы к сбережениям домохозяйств, осуществляемых с инвестиционными целями в развитие домохо-

зяйства как определенной экономической системы, раскрыты, на наш взгляд, недостаточно полно и требуют уточнения.

Исследование сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства с позиций выявления этапов и методов его формирования и эффективного управления представляет собой относительно новое направление проблематики.

Цель диссертационного исследования - совершенствование теоретических и методических подходов к принятию эффективных сберегательно-инвестиционных решений домохозяйствами с учетом особенностей их институционального поведения и эволюции финансовых рынков.

Для достижения поставленной цели определены следующие задачи:

1. Уточнить понятийный аппарат сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства;

2. Выявить основные факторы, влияющие на сберегательно-инвестиционное поведение домохозяйства;

3. Разработать модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства на финансовом рынке с учетом выявленных факторов;

4. Адаптировать портфельный подход Г. Марковича и У. Шарпа к формированию сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфелей домохозяйств, на основе полученных результатов предложить собственную методику создания этих портфелей;

5. Разработать методику управления сберегательным и сберегательно-инвестиционным портфелями домохозяйства с учетом изменчивости финансовых рынков;

6. Разработать методические рекомендации для российского домохозяйства в области принятия финансовых сберегательно-инвестиционных решений и их последующей реализации.

Объектом исследования является сберегательно-инвестиционный портфель российского домохозяйства.

Предметом исследования являются финансовые стратегии, алгоритмы и методы формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства, подходы к управлению им и к его оптимизации.

Теоретической основой исследования послужили труды зарубежных и отечественных ученых в следующих областях: личные и семейные финансы, сбережения до-мохозяйств, финансовый и инвестиционный менеджмент, портфельная теория, теория рисков. В работе использованы материалы международных, всероссийских и региональных научных конференций, посвященных проблемам сбережений.

Методологической основой диссертационного исследования явились эмпирический метод, метод научного абстрагирования, методы анализа и синтеза, индукции и дедукции, аналогии, теории адаптивных и рациональных ожиданий, системного, сравнительного и графического анализа, моделирования экономических процессов, а также совокупность методического инструментария корпоративных и личных финансов, средств математической статистики. В исследовании применялся метод недоминируемых множеств Парето и портфельный подход У. Шарпа и Г. Марковича.

Нормативную и эмпирическую базы исследования составили нормативно-правовые акты Российской Федерации и ее субъектов, официальные данные Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации и Центрального Банка РФ, материалы министерств и ведомств экономического профиля, а также информационно-аналитические данные, публикуемые агентствами СЬопск и РосБизнесКонсалтинг, фондовыми биржами РТС и ММВБ.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:

1. Уточнен понятийный аппарат финансовой теории сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства. «Домохозяйство» определено как экономический субъект и институциональная система. Содержание понятия «сбережения» домохозяйства уточнено с позиций влияния на его формы и структуру ограничений по риску, ликвидности и доходности. Трактовка категории «сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства» дополняется наличием двух целевых функций при принятии решений: безопасности и получения дохода. .

2. Выявлено влияние основных факторов на процесс формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства таких, как: социально-демографические характеристики; уровень образования, квалификации и информированности; доходы домохозяйства и норма сбережений; психологическая, временная, финансовая и целевая чувствительности к выбору финансовых инструментов; уровень доверия к финансовым посредникам.

3. Предложена модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства, учитывающая его различную мотивацию и многокритериальность выбора, основанная на использовании метода недоминируемых множеств В. Парего для идентификации привлекательности финансовых инструментов и алгоритме принятия сберегательно-инвестиционных решений домохозяйством. Эта модель позволяет рационализировать выбор домохозяйства путем его поэтапной оптимизации.

4. Разработана комплексная методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства, а также две ее модификации: 1) методика формирования сберегательного портфеля, где целевой функцией является минимизация риска при ограничениях по ликвидности и доходности; 2) методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства трех типов: агрессивного, умеренного и консервативного, различающихся долями сберегательного и инвестиционного субпортфелей и гараничениями по ликвидности, в которой целевой функцией является максимизация доходности относительно риска. Методики позволяют сберегателям и инвесторам разных типов на основе прошлой информации и ее корректировки формировать близкие к оптимальным сберегательно-инвестиционные портфели.

5. Разработана методика управления сберегательным и сберегательно-инвестиционным портфелями, основанная на выявлении «порогов чувствительности» по доходности, риску и соотношению доходность/риск, при прохождении которых срабатывают психологические стоп-приказы, сигнализирующие о неудовлетворительности структуры портфеля или конкретного финансового инструмента, что предполагает пересмотр сберегательно-инвестиционного решения.

6. Выработаны рекомендации относительно формирования сберегательно-инвестиционного портфеля с удовлетворительной, а не оптимальной структурой, с учетом трансакционных затрат, связанных с его пересмотром.

Практическая значимость результатов исследования заключается в предложении новых подходов к формированию сберегательных и инвестиционных стратегий домохозяйств, к упорядочиванию их действий по созданию сберегательно-инвестиционных портфелей и эффективному управлению ими. Предложенные подходы могут использоваться органами государственной власти разных уровней при разработке программ государственной и региональной политики, направленных на под-

держку экономической деятельности домохозяйств. Они могут также применяться в образовательных программах финансово-экономического профиля, в организации работы коммерческих банков и инвестиционных компаний с населением.

Теоретические и методические положения диссертационного исследования используются при подготовке программ учебных курсов «Финансы», «Личные финансы», «Инвестиционный менеджмент», «Экономика домохозяйства», «Институциональная экономика», а также учебно-методических материалов этих курсов.

Разработанная модель сберегательно-инвестиционного портфеля и соответствующие вычислительные методы и алгоритмы позволяют домохозяйствам повысить эффективность управления семейным бюджетом. Обобщенный и универсальный характер разработанных моделей позволяет рекомендовать их к использованию в работе частных инвесторов, а также доверительных управляющих и инвестиционных компаний.

Апробация диссертационной работы. Основные положения диссертации опубликованы в статьях и сборниках и докладывались на научных и научно-практических конференциях. Результаты диссертационного исследования используются банком «Юниаструм банк» при разработке новых видов вкладов, в практике брокерской компании «Тройка Диалог» и доверительных управляющих, а также в учебном процессе Государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Волго-Вятская академия государственной службы» в курсах «Финансы и кредит», «Инвестиционный менеджмент», «Теория финансов», «Инвестиции», «Банковское дело», (имеются акты о внедрении).

Публикации. По теме диссертации опубликовано 23 работы, общим объемом 14,05 п.л., в том числе вклад соискателя - 11,7 п.л. Три из них, объемом 3,9 п.л. (вклад соискателя - 3,0 п.л.), опубликованы в рецензируемых научных изданиях, рекомендованных ВАК.

Структура работы отражает процесс решения поставленных задач и состоит из введения, трех глав, заключения, 170 источников, 16 приложений, 16 таблиц и 49 рисунков. Работа изложена на 156 страницах машинописного текста.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность темы исследования, степень разработанности проблемы, сформулированы цель и задачи, определены предмет и объект ис-

следования, теоретическая и методологическая база, показана научная новизна и практическая значимость полученных в работе результатов, приведены сведения об апробации работы.

В первой главе - «Теоретические н методологические аспекты исследования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства» - выявлены основные подходы к понятиям «домохозяйство», «сбережения», «сберегательно-инвестиционный портфель» и «сберегательно-инвестиционное решение домохозяйства», уточнены их трактовки с финансовой точки зрения. Проанализ1фованы динамика и структура сбережений и сберегательной квоты как в Российской Федерации, так и в других странах. Выявлены проблемы формирования сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфелей домохозяйств.

Во второй главе - «Совершенствование методических подходов к формированию и управлению сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства» - предложена модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства, алгоритм выбора финансовых альтернатив на основе многокритериального подхода и метода недоминируемых множеств Парето, разработана методика формирования сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфелей домохозяйства с выделением трех их типов с учетом уровня риска и ликвидности. Предложена методика управления сберегательным и сберегательно-инвестиционным портфелями домохозяйства, их рисками на основе установления верхних и нижних порогов чувствительности.

В третьей главе - «Управление сберегательно-инвестиционным портфелем российского домохозяйства в современных условиях» - предложенные методики апробированы на фактическом материале, проведена оптимизация сберегательного и сберегательно-инвестиционных портфелей идеального российского домохозяйства, реализован способ управления удовлетворительным портфелем на основе психологических стоп-приказов и доверительных интервалов, разработаны конкретные предложения по совершенствованию сберегательно-инвестиционного поведения российских домохозяйств с учетом современного состояния и динамики финансовых рынков.

В заключении диссертации сформулированы основные выводы и рекомендации по результатам проведенного исследования.

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА

ЗАЩИТУ

1. Уточнен понятийный аппарат финансовой теории сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйств.

Под домохозяйством, с финансовой точки зрения, следует понимать экономический субъект, основой функционирования которого является совместное проживание, общий семейный бюджет, доходы которого формируются главным образом от продажи факторов производства (труд и капитал), а расходы представлены потреблением и сбережением, и в то же время институциональную систему, внутри которой действуют правила и которая взаимодействует с другими институциональными системами в соответствии с правилами.

Сбережения домохозяйства - это социально-экономический процесс, выражающийся в формировании ликвидного резерва по разным мотивам в различных формах в конкретной институциональной среде, с целью достижения внутренней устойчивости и управления будущими потребностями.

Сберегательно-инвестиционный портфель домохозяйства - совокупность финансовых инструментов, объединенных по определенным признакам в определенных пропорциях с целью, во-первых, сохранить сбережения, во-вторых, получить доход в результате инвестирования и за счет реализации стратегий управления (рис. 1.).

Вход: институциональная среда,

доходы, являющиеся < новой сбережений, финансовые инструменты финансовых посредников.

юся ос- рД

й, Ц-у

Проблемная ситуация как ускоритель принятия решений, доступная информация как предаю- к сылка эффективности принятая Ц., сберегательно-инвестиционных решений, алгоритмы и методы принятия решений.

Выход-сберегательно-

инвестиционный портфель как совокупность вложений в финансовые инструменты.

Рис.1. Процесс формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства При принятии сберегательно-инвестиционного решения домохозяйством логично выделить две группы стратегий: сберегательную и инвестиционную. Цель сберегательной стратегии - на основе разработанного пошагового процесса принятия решений создать резерв, который бы мог быть использован при наступлении неблагоприятных событий и способствовал реализации текущих целей домохозяйства. Цель инвестиционной стратегии - формирование структуры сбережений, которая обеспечивала бы максимальный прирост стоимости относительно риска и издержек, а также являлась источником повышения социального комфорта домохозяйства. Существуют

10

также домохозяйства, чья стратегия будет представлять собой комбинацию двух указанных. Сберегательная и инвестиционная цели предполагают разные требования к ликвидности, доходности и риску, которым соответствуют различные финансовые инструменты, и они требуют различного управления.

Особенности домохозяйств как сберегателей и инвесторов:

1. Инерционность в принятии сберегательно-ишестиционных решений;

2. Рациональная ограниченность доступа к информации;

3. Неотработанность средств и методов принятия рациональных решений;

4. Ограниченность доступа к некоторым финансовым инструментам или полное отсутствие доступа;

5. Высокая доля субъективности при принятии решений;

6. Повышенные, по сравнению с финансовыми посредниками, трансакционные издержки принятия сберегательно-инвестиционных решений, в том числе в силу невозможности получения преимуществ отдачи от масштаба;

7. Предпочтение сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфеля и отказ от формирования спекулятивного инвестиционного портфеля, так как первичная цель домохозяйства - обеспечить сохранность дохода;

8. Ограниченные возможности управления ликвидностью, что влияет на большее предпочтение ликвидности.

2. Выявлены основные факторы, влияющие на процесс формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства.

Мотивы формирования сбережений домохозяйствами можно разделить на:

1. Мотивы выживания. Включают сбережения: на оплату ранее заключенных контрактов; на случай возникновения непредвиденной сшуации; для замены физически изношенных товаров длительного пользования; на случай возникновения кризисов.

2. Мотивы обеспечения социальной комфортности. Включают сбережения: на покупку новых товаров длительного пользования; на медицинское обслуживание и образовательные услуги; на культурно-развлекательные мероприятия; на пенсионное обеспечение; на реализацию инвестиционных целей.

Факторами, влияющими на принятие сберегательно-инвестиционных решений, являются:

1. Доходы домохозяйства и объем сбережений (при небольших объемах проблема

составления оптимального портфеля стоит не так остро). Структура распределения сбережений в России неравномерна. Согласно статистическим исследованиям, на долю 10% наиболее обеспеченных граждан в 2008 году приходилась почти треть всех денежных доходов, в то время как 10% наиболее бедных россиян могли распоряжаться 1,8% их объема.1

2. Уровень доверия к финансовым посредникам (чем выше доверие, тем больше объем инвестиций). По данным социологических исследований, почти 60% являются вкладчиками Сбербанка РФ, 27% - других коммерческих банков, 6,5% - иностранных банков, находящихся за пределами России. Более того, 2/3 вкладчиков разместили свои средства на срок до года и до востребования, что может быть вызвано не только неуверенностью в системе, но и невыгодностью долгосрочных вложений.2

3. Уровень образования, квалификации и информированности сберегателя (чем они выше, тем разнообразнее используемые инструменты). Так, на одного банковского клиента со средним специальным образованием приходится четыре клиента с высшим образованием.3 Согласно исследованиям,4 респонденты лучше всего осведомлены о традиционных инструментах: банковских вкладах, инвестициях в недвижимость, акциях; менее известны ПИФы, корпоративные облигации, ОФБУ. В то же время большинство имеет лишь базовые сведения о современных инструментах и плохо осведомлены о закономерностях финансового рынка, его институтах, формально-процессуальной стороне и законодательстве.

4. Временная, финансовая, целевая, психологическая чувствительность. Временная чувствительность определяет срок инвестирования: чем она выше, тем меньше период инвестирования и выше требование к уровню ликвидности инструментов. Целевая чувствительность определяет важность достижения цели, ради которой формируются сбережения и портфель: чем она важнее, тем меньше степень свободы в выборе используемых инструментов. Психологическая чувствительность связана с субъективным отношением к риску. Финансовая чувствительность обусловлена ограниченной квалификацией домохозяйства, несовершенством его способностей в получении и ра-

1 Мы и Мир. Обзоры, аналитика, новости. http://weandworId.ru/russia/! 1-Ы^а1уе-пе-Ье<1пеу1й-Ье<Зпуе-пе-пШауиШт!

2 Капелюш А.К. Социально-демографическая структура российской банковской клиентуры // Финансы и кредит. - 2007. - №7(247). - С. 12.

'Тамже.-С.12.

4 Население России нуждается в повышении инвестиционной грамотности // Биржевое обозрение. - 2008. -№1(51).-С. 18-21.

циональной обработке информации, а также влиянием накопленного опыта. 5. Социально-демографические характеристики: пол, возраст. Женщины более активны в отношении рублевых вкладов (46,7% - в Сбербанке и 10% - в других коммерческих банках), чем мужчины (34,2% и 4,3%, соответственно). По валютным вкладам доля мужчин значительно превышает долю женщин.5

3. Разработана модель сберегательно-инвестиционного поведения домохо-зяйств, учитывающая его различную мотивацию в многофакторность. Предложен алгоритм идентификации привлекательности финансовых инструментов на основе метода недоминируемых множеств В. Парето.

Процесс принятия сберегательно-инвестиционного решения домохозяйства, с учетом начальных условий, управляемых и неуправляемых факторов, характеристик проблемной ситуации, чувствительности домохозяйств может быть представлен в виде алгоритма (Рис. 2.)

Для выбора инструментов, включаемых в портфель, предлагается использование метода множества недоминируемых вариантов В. Парето. Необходимость определения множества вызвана несравнимостью инструментов по их характеристикам. Применение метода включает следующие действия (шаги): 1) домохозяйство определяет начальное множество сопоставляемых инструментов; 2) осуществляет упорядочивание факторов по степени их значимости; 3) ранжирует инструменты по каждому из факторов; 4) упорядочивает инструменты по степени достижения цели (табл. 1).

Таблица 1.

Критерии отбора инструментов для недоминирующего множества В. Парето

Инструмент Доходность Риск Ликвидность Рекомендуемый срок инвестирования

1 Ш1 Г1 1! П1

.1. ...

п тп Гп 1„ П„

По окончании этапа домохозяйство принимает решение о финансовых инструментах, включаемых в состав сберегательного или сберегательно-инвестиционного портфеля.

'Тамже.-С.13.

Инспауцион адьная среда

Социалызо-демаграфиче

Онрвдлявзаы начальных ^слошппшшш оспоткх шшак а «щцшк факторов

-~<Доходыдошмпияйсста

Образование

1 —\ \

_Уровень потр е бленияЗ^ Квалификация

г Ч ' ......• <Инф ^-1

Направления использования сбережениив будущем.

^ Дпочддцм

Удовлетворение отложенного спроса

дробленной, ситуация

Выход на пенсию

Образователь вые расходы

Медацинсхие расходы

Отдых

Инвестиционные цепи

Адаптация. иртАшоои ситуации е сошбшшпш с чуотидимммсщ»

£

1

ЗЗкеменнаячувствительность Цедевая чувствитедьность_^> <^^Фица11соваячувствителънос^^> <^ТсихологичесхаячуБствительность

~ "I -1 ------—

Высокая?

1Йет

Ж

Высокая? !

Высокая?

-м-

,_*Нет_

Пршвтпы решетя_«_

| Формирование сберегательного портфеля

Высока^?

¿Нет

Формирование сберегательно-инвестиционного портфеля

Рис. 2. Модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства

4. Предложена комплексная методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства, включающая две модификации.

Таблица 2.

Методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства

№ этапа Наименование этапа Характеристика этапа Формула

I этап Определение суммы свободных денежных средств Оценивается объем располагаемых ресурсов после обязательных платежей и расходов на потребление

II этап Определение направлений использования сбережений в будущем Мотивации к созданию сбережений—»цель портфеля-угип портфеля: • сберегательный - сохранение сбережений и их пассивный рост; • консервативный - сохранение имеющихся сбережений и минимальное управление; • умеренный - сохранение имеющихся сбережений и активное управление частью портфеля для получения по ней повышенной доходности; • агрессивный - достижение повышенной доходности в ущерб безопасности вложений.

III этап Оценка чувствительности Определение зоны допустимых решений на основе временной, целевой, финансовой и психологической чувствительности.

IV этап Сравнительный анализ характеристик доступных финансовых инструментов Оценка доходности, риска, ликвидности, минимальной цены финансовых инструментов и требований законодательства Ожидаемая доходность за три месяца, Риск - среднеквадратическое отклонение ежедневной доходности за три месяца, Ликвидность может задаваться двумя способами: 1) как коэффициент от 0 до 1 в порядке возрастания; 2) через установление верхних и нижних ограничений по долям инвестирования

V этап Разделение на субпортфели Определение критического уровня сбережений, потеря которых считается несущественной, исходя из доходов домохозяйства, суммы сбережений и субъективных оценок Нахождение долей сберегательного и инвестиционного субпортфелей в сберегательно-инвестиционном портфеле внутри области допустимых решений (4 подхода): •теоретический; • эмпирический; • экспертный; •аналитический.

VI этап Отбор доступных финансовых инструментов для субпортфелей Алгоритм нахождения множества недоминируемых вариантов Таблица 1 и пояснение к ней.

VII этап Определение внутренних параметров портфеля Выявление взаимозависимости инструментов и требований к внутренней структуре портфеля Оценка ковариации инструментов

Оценка корреляции инструментов Cav(dd'\ гДе-Р(/ - Корреляция п _ ] ) го и ¡-го финансовых "Ч 0. ф. инструментов; а, и о, ' 1 - риск ¡-го и .¡-го финансовых инструментов.

Введение ограничений на ликвидность портфелей: сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфеля (таблица 3).

Продолжение таблицы 2

VIII этап Определение оптимальной структуры портфеля на основе адаптированного подхода Г. Марковича и У. Шарпа. Формирование портфелей трех видов: • оптимальный портфель -портфель, структура которого позволяет получить максимальное соотношение доходности и риска в будущем периоде принятия решения; • сформированный портфель -портфель, структура которого оптимальна для предыдущего периода принятия решений, а доходность и риск предполагаются без изменений; • реальный портфель - портфель, структура которого соответствует структуре сформированного портфеля, но рассчитывается по показателям текущего периода. Оценка доходности портфеля где (¡р - доходность портфеля; $ -я доходность .¡-го финансового ин-й = отрумента за период; ^ - доля > р ^ го финансового инструмента в портфеле.

Оценка риска портфеля Г /=1 м где X] - доля .¡-го финансового инструмента в портфеле; XI - доля ¡-го финансового инструмента в портфеле; ^ и ^ - их доходности; соу ((^ ) - их ковариация.

Коэффициент Шарпа:

1-ая модификация методики Оптимизация сберегательного портфеля Целевая функция - минимизация риска портфеля, ограничения по доходности и ликвидности Сберегательный портфель: 0йх1йу1 ар ->тю где >!>...у 4 -максимально установленный домохозяйством уровень ликвидности, ^р - заданная домохозяйством доходность по портфелю

2-ая модификация методики Оптимизация сберегательно-инве-стици-онного портфеля Целевая функция - максимизация коэффициента Шарпа, ограничения по доходности и ликвидности ГХ] + х2 + х3 + х4 =Ни х5 +х6 +х1 + х8+х9 =#2> Я,+Я2 =1, 1 Х^ + хгйг + Хъс1ъ + Х^ь + + + Хбаб + Х7с/7 + + < йр Ойх, ^ V, Ж = —->пзах V ' сгр где Ц - доля сберегательного субпортфеля в сберегательно-инвестиционном портфеле, Н2 - доля инвестиционного субпортфеля в сберегательно-инвестиционном портфеле.

К этап Управление сберегательным исбере-гатель-но-инве-стици-онным Обоснование порогов чувствительности по доходности, риску или их соотношению для инструментов и портфеля в целом; управление портфелем на основе психологических стоп-приказов. 1) Установление верхних ограничений по риску для сберегательного портфеля и нижних ограничений по коэффициенту Шарпа для сберегательно-инвестиционного портфеля на основе медианных значений в пределах цикла. Определение зоны удовлетворительности портфеля. 2) Выявление доверительного интервала - периода, в течение которого пересмотр структуры сформированного портфеля не производится. Принятие решения о пересмотре:

Продолжение таблицы 2

портфелем а) части портфеля. Осуществляется путем размещения накопленного (за счет чистого потока доходов и «сброса» неудовлетворительных инструментов) запаса свободных денежных средств в финансовые инструменты; предполагает определение остаточных ограничений по ликвидности; б) всего портфеля и его оптимизации.

Соотношение сберегательного и инвестиционного субпортфелей в портфелях разных типов (агрессивном, умеренном и консервативном) определяется с использованием четырех подходов:

1. Теоретический - предполагает выявление предпочтений домохозяйств относительно долей субпортфелей на основе теории потребительского поведения.

2. Эмпирический - основанный на данных социологических опросов. Проведенное социально-экономическое интервьюирование свидетельствует о том, что домохозяйство допускает возможное снижение стоимости портфеля в размере 30%. Следовательно, данную часть можно рассматривать как психологическую отметку при выделении инвестиционного субпортфеля.

3. Экспертный - практика работы брокеров ИК «Тройка Диалог» показывает целесообразность следующих долей инвестиционного субпортфеля: для агрессивного типа - 70%, для умеренного - 50%, для консервативного - 30%.

4. Аналитический - на основе метода У. Шарпа рассчитывается средний за период оптимальный портфель с разными ограничениями по риску. Повышение приемлемого уровня риска приводит к автоматическому увеличению доли высоковолатиль-ных инструментов с нестабильной ликвидностью.

Эти же подходы можно использовать для выявления границ изменения внутренней структуры портфелей разных типов (табл. 3).

На основе предложенной методики определена оптимальная структура всех типов портфелей в динамике (рис.3 - изменение структуры агрессивного портфеля). Относительная стабильность структуры обеспечивается как за счет ограничений по ликвидности (часто оптимальной долей оказывается значение на границе ликвидности), так и за счет стабильности доходности финансовых инструментов.

Для оценки эффективности действующей структуры портфеля проведено сопоставление значений целевой функции оптимального и сформированного портфелей всех типов (рис.4. - коэффициент У. Шарпа для агрессивного портфеля). Значительные отклонения свидетельствуют об изменении доходности, волатальности и смене

трендов в периоде, что приводит к ухудшению структуры сформированного портфеля и требует управления им.

Таблица 3.

Требования домохозяйств к ликвидности портфеля для имитационной модели

Сберегательный портфель Сберегательно-инвестиционный портфель

Консервативный Умеренный Агрессивный

1.иностранная валюта 0<=Xj <=50% 2. депозиты в рублях 20%<=Х; <=70% 3. депозиты в валюте 0<= Xj <= 50% 4. ОГСЗ 0<=Xj <=40% 1. иностранная валюта 0<=Х; <=40% 2. депозиты в рублях 20%«= X} <=40% 3. депозиты в валюте 0<= X] <=30% 4. ОГСЗ 0<= х; <=30% 5. недвижимость 0<=Х] <=12% 6. паиПИФов 0<= X, <= 12% 7. драгоценные металлы 0<= Xj <= 12% 8. корпоративные облигации 0<= Xj <= 12% 9. акции 0<=Х| <=12% 1. иностранная валюта 0<=>Х] о=20% 2. депозиты в рублях 20%«= X] <=30% 3. депозиты в валюте 0<=Х] <=20% 4. ОГСЗ 0<= X] <=20% 5. недвижимость 0<=Х; <=20% 6. паи ПИФов 0<= Xj <= 20% 7. драгоценные металлы 0<=Xj <=20% 8. корпоративные облигации 0<= Xj <= 20% 9. акции 0<= Х| <=20% 1. иностранная валюта 0<= Xj <= 20% 2. депозиты в рублях 10%<=^ <=15% 3. депозиты в валюте 0<=Х] <=20% 4. ОГСЗО^ <=20% 5. недвижимость 0<= Xj <= 20% 6. паи ПИФов 0<^ <=40% 7. драгоценные металлы 0<=Xj <=40% 8. корпоративные облигации 0<= Xj <= 20% 9. акции 0<= Х| <=20%

5. Разработана методика управления сберегательным и сберегательно-

инвестиционным портфелями, включающая пороги чувствительности по доходности, риску и соотношению доходность/риск.

На этапе оптимизации структуры сформированного портфеля домохозяйство учитывает рыночные тренды предыдущего периода и «доверяет» им в пределах какого-то интервала времени в будущем. С течением времени домохозяйства сталкиваются с нестабильностью финансовых рынков и институциональной среды, появлением новых инструментов и исчезновением старых, что все больше отклоняет их портфельный выбор от оптимального. Поэтому важным является обоснование сроков пересмотра портфеля. Нами предложены два подхода к решению этого вопроса.

1. Технический подход. Специалисты считают, что для профессиональных брокеров после формирования портфеля необходимо не реже одного раза в месяц осуществлять финансовый анализ его состава и структуры. Для домохозяйства, на наш взгляд, минимальный срок пересмотра портфеля может быть определен как 3 месяца - тот период, когда можно, во-первых, получить доход по банковскому вкладу, во-вторых, накопить необходимую сумму денег для доформирования портфеля.

2. Аналитический подход. Момент кардинального пересмотра портфеля определяется достижением некой психологической отметки, назовем ее линией стоп-приказа, ограничивающий зону удовлетворительности инструмента или портфеля в целом. Однако и при выходе за эту границу домохозяйство, в силу инерционности, склонно к выжиданию в течение некоторого периода времени и наблюдению за трендом. Это наиболее характерно для иностранной валюты и недвижимости.

Сберегательный портфель домохозяйства. Линией етоп-приказа будет максимально допустимое значение риска (рис. 5). Определим его как медианное значение риска оптимального сберегательного портфеля за 2 года.

Сберегательно-инвестиционный портфель домохозяйства.

1 вариант. Агрессивный тип портфеля. Аналогично расчетам по сберегательному портфелю, установим линию стоп-приказа на уровне медианного значения коэффициента Шарпа оптимального портфеля 811=7,53, что в среднем означает принятие высокого уровня риска. У агрессивного портфеля момент пересмотра будет определяться также пересечением линии-медианы доходности за период.

2 вариант. Умеренный тип портфеля. Сбалансированность этого типа портфеля предполагает, что домохозяйство более чувствительно к изменениям соотношения доходность/риск. Линия стоп-приказа оказывается выше, чем при агрессивной стратегии (значение медианы коэффициента Шарпа составляет 14,9).

3 вариант. Консервативный тип портфеля. Основная характеристика этого типа портфеля - невысокий риск, домохозяйства сильно чувствительны к снижению коэффициента Шарпа, медиана которого составляет 24,5.

Сопоставление динамики целевого параметра реального портфеля с линией стоп-приказа позволяет выявить продолжительность доверительного интервала, когда сформированный портфель является удовлетворительным. Согласно расчетам, для сберегательного портфеля и консервативного типа сберегательно-инвестиционного портфеля она составляет более 1,5 лет, для умеренного типа портфеля - 1 год, для агрессивного типа портфеля - 6-8 месяцев. В период повышенной нестабильности доверительный интервал сокращается до 1,5-2 месяцев, увеличение волатильносги и смена тренда делают необходимым более частый пересмотр сберегательно-инвестиционного решения.

09.01.07 29.05.07 16.10.07 04.03.08 22.07.08 09.12.08

■ Доллар □ ПИФ И Индекс РТС

ЕЭ Корпоративные облигации

В Евро

□ Рублевый депозит 0 ЙИФ Недвижимость ■ Золото

Рис. 3. Изменение структуры оптимального сберегательно-инвестиционного портфеля (Агрессивный тип) 0,14%

| 0,07%

О

и

в р-

0,00%

09.04.07 07.08.07 05.12.07 03.04.08 01.08.08 29.11.08 Ш Зона удовлетворительности Дята принятия решения

—Риск сформированного портфеля — Риск реального портфеля Рис. 5. Динамика риска сберегательного портфеля в сравнении с линией стоп-приказа при стабильной структуре

-20

—оптимальный —реальный

Дата принятия решения Рис. 4. Динамика трехмесячного скользящего коэффициента Шарпа оптимального и реального сберегательно-инвестиционного портфелей (Агрессивный тип)

Дата принятия решения

Рис. 6. Динамика доходности консервативного, умеренного и агрессивного типов сберегательно-инвестиционного портфеля в период с 01.01.2007 по 31.03.2009

В силу изменчивости рыночной конъюнктуры риск оптимального портфеля при заданных 01раничениях по ликвидности может превысить пороговые значения. В этом случае домохозяйство стоит перед выбором: 1) пересмотреть отношение к риску и поднять линию стоп-приказа; 2) изменить ограничения по ликвидности, установленные для финансовых инструментов.

6. Выработаны рекомендации относительно формирования сберегательно-инвестиционного портфеля с удовлетворительной, а не оптимальной структурой.

Анализ трех типов портфеля предполагает сопоставление их по доходности и риску. Рис. 6 показывает более высокую волатильность доходности реального портфеля агрессивного типа, что вызвано как значительной долей в нем рисковых инвестиционных инструментов, так и большей подвижностью структуры. Доходность консервативного типа портфеля находилась преимущественно в положительной зоне и изменялась в меньшей степени. В период роста неопределенности он приносил более высокую доходность, чем другие типы портфеля. В период нестабильности для домохозяйства рекомендуется пересмотр внутренней структуры агрессивного типа портфеля (табл. 3) и перевод некоторых инструментов (например, иностранной валюты) из разряда сберегательных в инвестиционные. Анализ структуры оптимального портфеля с 09.01.2007 по 31.03.2009 выявил также диапазон изменения долей финансовых инструментов, характеризующих конкретные типы портфелей и сделать рекомендации по формированию структуры портфелей разных типов (табл. 4).

1. В сберегательном портфеле домохозяйству для минимизации риска целесообразно поддерживать стабильный процент рублевых депозитов, так как рассеивание вокруг данного значения минимально, а также необходимо равномерно диверсифицировать сбережения по видам иностранной валюты.

2. В сберегательно-инвестиционном портфеле всех типов важно проводить независимый анализ сберегательного и инвестиционного субпортфелей.

А) в сберегательном субпортфеле агрессивного типа портфеля наиболее часто встречающимся распределением стало: 10% - евро, 0% - доллар, 20% - рублевые депозиты. В инвестиционном субпортфеле показатель моды свидетельствует о приоритетности вложений в недвижимость, золото и корпоративные облигации над акциями и паями ПИФа.

Б) особенности умеренного типа портфеля следующие: меньший риск портфеля обеспечивается большей степенью диверсификации; доля волатильных инструментов ниже (например, мода золота 15% при 20% для агрессивного типа портфеля); интервал колебания доли облигаций сократился с 10% до 5%.

В) безопасность консервативного типа сберегательно-инвестиционного портфеля на 70% обеспечивается его сберегательным субпортфелем с основной структурой: 10% - евро, 0% - доллар, 60% - рублевые депозиты, а также сбалансированной структурой инвестиционного субпортфеля. В данном типе приоритетным над акциями становится покупка паев ПИФов (более широкий диапазон колебания).

Таблица 4.

Диапазон колебаний оптимальной доли финансовых инструментов в портфелях

Инструменты Евро Доллар Рублевые депозиты Паи ПИФов Недвижимость Акции Золото (ОМС*) Корпоративные облигации

Сберегательный портфель:

Среднее 17% 13% 70%

Медиана 17% 14% 70%

Мода 15% 15% 70%

Минимум 13% 9% 70%

Максимум 21% 17% 70%

Сберегательно-инвестиционный портфель:

Ал эессивный тип

Среднее 10% 5% 15% 2% 34% 4% 12% 19%

Медиана 10% 0% 16% 0% 40% 3% 10% 20%

Мода 10% 0% 20% 0% 40% 0% 20% 20%

Минимум 0% 0% 10% 0% 9% 0% 0% 10%

Максимум 20% 20% 20% 17% 40% 20% 20% 20%

Умеренный тип

Среднее 11% 10% 29% 1% 19% 3% 8% 20%

Медиана 10% 5% 30% 0% 20% 3% 7% 20%

Мода 0% 0% 40% 0% 20% 0% 15% 20%

Минимум 0% 0% 15% 0% 3% 0% 0% 15%

Максимум 30% 30% 40% 11% 20% 6% 15% 20%

Консервативный тип

Среднее 10% 10% 50% 1% 10% 2% 6% 12%

Медиана 10% 3% 60% 0% 12% 1% 6% 12%

Мода 10% 0% 60% 0% 12% 0% 12% 12%

Минимум 0% 0% 20% 0% 0% 0% 0% 6%

Максимум 40% 40% 60% 6% 12% 3% 12% 12%

* ОМС - обезличенные металлические счета.

Таким образом, формирование сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства зависит от его мотивов, целей, характеристик институциональной среды и состояния финансовых рынков. Особенности домохозяйств обусловливают их предпочтения относительно сочетания сберегательных и инвестиционных стратегий, по

сравнению с комбинированием инвестиционных и спекулятивных стратегий профессиональными инвесторами. Выработка правил и стандартов поведения домохозяйств позволяет им снизить трансакционные издержки при формировании и управлении сберегательно-инвестиционным портфелем.

СПИСОК ПУБЛИКАЦИЙ ПО ТЕМЕ ИССЛЕДОВАНИЯ Публикации в изданиях, рекомендованных ВАК

1. Данилова, М.Н. Связи с инвесторами как способ преодоления асимметрии информации между агентами и принципалами / М.Н. Данилова // Финансы и кредит. - 2009. -№2(338). - С. 64-71. -1,0 п.л. (вклад соискателя 1,0 п.л.)

2. Данилова, М.Н. Сравнительный анализ финансовых инструментов как объектов инвестиционных вложений домохозяйств / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Финансы и кредит. -2007. - №38(278). - С.7-17. - 1,6 п.л. (вклад соискателя 1,0 п.л.)

3. Данилова, М.Н. Институциональный аспект сберегательных решений населения / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Финансы и кредит. - 2006. - №12(216). - С. 14-24. - 1,3 п.л. (вклад соискателя 1,0 п.л.)

Прочие публикации

4. Данилова, М.Н. Влияние финансовой глобализации на финансовый рынок России / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Экономика России в меняющемся мире: Сборник научных статей / Под. ред. Л.В. Новокшоновой. - Нижний Новгород: Изд-во Нижегородского госуниверситета, 2009. - С. 424-431. (0,75 пл., авт. 0,5 п.л.)

5. Данилова, М.Н. Границы применимости классической парадигмы в портфельном инвестировании российских домохозяйств / М.Н. Данилова // Российские регионы на современном этапе: культура, политика, экономика, управление. Материалы V региональной научно-практической конференции. - Чебоксары: «Новое Время», 2009. - С. 307-312 (0,4 п.л., авт. 0,4 п.л.)

6. Данилова, М.Н. Основы формирования оптимального сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства / М.Н. Данилова // Электронный научный журнал «Вестник ВВАГС». - 2009. - №3. - http://nauka.wags.ru/mdex.php?name=art&a=r_art&id=158 (1,0 пл., авт. 1,0 п.л.)

7. Данилова, М.Н. Риск банков США на срочном рынке / М.Н. Данилова // Труды молодых ученых и аспирантов. - Вып. 8 / Науч. ред. A.B. Дахин; сост. А.Н. Сидоров. - Н. Новгород: Изд-во Волго-Вятской академии государственной службы, 2009. - С. 29-32. (0,4 пл., авт. 0,4 пл.)

8. Данилова, М.Н. Сбережения населения - уникальный ресурс экономического роста / М.Н, Данилова // Сборник "Россия: общество, экономика, место в современном мире. т.6. -М.:ИНИОН РАН, 2009.

http://vww.rkpr.mion.ru/inion/items.html7page==4&category=100002652 (0,6 пл., авт. 0,6 пл.)

9. Данилова, М.Н. Финансовая нестабильность как фактор торможения инновационного развития экономики России / М.Н. Данилова // Материалы Международной научно-практической конференции (Нижний Новгород 22-23 апреля 2009 г.) - Н.Новгород: Нижегородский госуниверситет им. Н. Лобачевского, 2009. - С. 110-112 (0,2 пл., авт. 0,2 п.л.)

10. Данилова, М.Н. Особенности сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйств / М.Н. Данилова // Материалы региональной научно-практической конференции - Чебоксары, 2008. - С. 257-262 (0,4 пл., авт. 0,4 п.л.)

П.Данилова, М.Н. Анализ доходности финансовых инструментов и процедура их оптимального использования индивидуальными инвесторами I М.Н. Данилова // Материалы

VI конференции «Человек и общество в противоречиях и согласиях» - Нижний Новгород, 2007. - С. 69-73 (0,4 пл., авт. 0,4 пл.)

12. Данилова, М.Н. Банковская система как государственный институт регулирования экономического роста / М.Н. Данилова // Материалы студенческой конференции «Студенческий гений - 2007» - Нижний Новгород: Департамент образования Нижегородской области, Московский гуманитарно-экономический институт, Нижегородский филиал Московского гуманитарно-экономического института, 2007. - С. 128-131 (0,3 пл., авт. 0,3 пл.)

13. Данилова, М.Н. Влияние финансовых посредников на уровень благосостояния населения / М.Н. Данилова // Материалы международной конференции - Екатеринбург, 2007. - С. 197-202 (0,45 пл., авт. 0,45 п.л.)

14. Данилова, М.Н. Особенности банковского кредитования в теории финансового посредничества / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Материалы международной конференции, посвященной 90-летию ННГУ - Нижний Новгород, 2007. - С. 177-179 (0,2 пл., авт. 0,1 п.л.)

15. Данилова, М.Н. Роль кредитных организаций на срочном рынке России / М.Н. Данилова // Материалы Всероссийской научно-практической студенческой конференции на тему. -Екатеринбург: УРАГС, 2007. - С. 99-102 (0,3 п.л,, авт. 0,3 пл.)

16. Данилова, М.Н. Фьючерсные опционы как инструмент долгосрочного финансирования российских компаний / М.Н. Данилова // Материалы III региональной научно-практической конференции «Управление развитием региона: традиции и инновации» -Чебоксары, 2007. - С. 243-246 (0,25 пл., авт. 0,25 пл.)

17. Данилова, М.Н. Направления размещения средств паевого инвестиционного фонда (на примере фонда «Дружина» УК «Тройка Диалог» / М.Н. Данилова // Материалы студенческой конференции «Студенческий гений - 2006» - Нижний Новгород: Департамент образования Нижегородской области, Московский гуманитарно-экономический институт, Нижегородский филиал Московского гуманитарно-экономического института, 2006. -С.264-270 (0,4 пл., авт. 0,4 пл.)

18. Данилова, М.Н. Решение проблемы экономического роста в свете реализации национального проекта «Образование» (на примере Нижегородской области / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Международная конференция «Современный этап реформирования российской системы государственной власти и местного самоуправления» - Екатеринбург: УРАГС, 2006. - С. 140-144 (0,5 пл., авт. 0,3 п.л.)

19. Данилова, М.Н. Стратегическое управление сберегательным потенциалом населения региона / М.Н. Данилова // Материалы II региональной научно-практической конференции - Чебоксары: Новое время, 2006. - С. 152-156 (0,3 п.л., авт. 0,3 пл.)

20. Данилова, М.Н. Стратегия поиска инвестиционного решения / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Экономический анализ. - 2006. -15(72). - С. 11-20 (1,3 пл., авт. 1,0 пл.)

21. Данилова, М.Н. Влияние инфляции на сбережения населения / М.Н. Данилова // Вестник научного студенческого общества - Нижний Новгород: Волго-Вятская академия государственной службы, 2005. - С. 54-57 (0,2 пл., авт. 0,2 п.л.)

22. Данилова, М.Н. Влияние сбережений населения на экономический рост / М.Н. Данилова // Вольное экономическое общество, 2005. - С, 194-207. (Публикация работ победителей всероссийского конкурса научных работ «Экономический рост России») (1,6 пл., авт. 1,6 пл.)

23. Данилова, М.Н. Институциональный аспект инфляционного процесса / М.Н. Данилова // Вестник научного студенческого общества - Нижний Новгород: Волго-Вятская академия государственной службы, 2005. - С.87-91 (0,2 пл., авт. 0,2 п.л.)

Отпечатано с готового оригинала-макета в ООП Волго-Вятской академии гос. службы Лицензия ИД №04568 от 20 апреля 2001 г.

Лицензия ПД №18-0140 от 8 октября 2001 г._

Подписано в печать 25.01.10.

Формат 60x84/16. Печать офсетная. Бумага офсетная.

Уч.-изд. л. 1,0. Тираж 120 экз. Зак. 5835._

Издательство Волго-Вятской академии государственной службы 603950, Нижний Новгород-292, пр. Гагарина, 46 тел./факс: (831) 412-33-01

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Данилова, Мария Николаевна

Введение

Глава I. Теоретические и методологические аспекты исследования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства

1.1. Сбережения домохозяйств как финансово-экономическая категория

1.2. Сберегательно-инвестиционная система и ее институты

1.3. Особенности сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйств

1.4. Теоретические подходы к формированию сберегательноинвестиционного портфеля домохозяйства

Глава П. Совершенствование методических подходов к формированию и управлению сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства

2.1. Модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства

2.2. Методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства

2.3. Методика управления сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства

Глава Ш. Управление сберегательно-инвестиционным портфелем российского домохозяйства в современных условиях

3.1. Практическое применение методики формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства

3.2. Управление сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства

3.3. Рекомендации по рационализации сберегательноинвестиционного портфеля домохозяйства Заключение

Диссертация: введение по экономике, на тему "Формирование и управление сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства"

Актуальность темы исследования. В рыночной экономике сбережения домохозяйств являются важным источником инвестиций фирм. Структура финансовых ресурсов фирм проецирует черты и особенности поведения домохозяйств. С другой стороны, доходность разных инструментов, отражающая результаты деятельности фирм, оказывает влияние на состав и структуру портфелей домохозяйств. Между тем, статистика свидетельствует о том, что сбережения в России являются слабым источником инвестиций фирм. Так, в 2007 году отношение сбережений населения во вкладах и ценных бумагах составляло лишь 4,2% ВВП.

В процессе эволюции рыночной экономики происходят изменения в институциональной среде и инфраструктуре финансового рынка, что мотивирует домохозяйства перестраивать стратегию и тактику, трансформировать устоявшиеся формы взаимодействия с другими хозяйствующими субъектами и институциональными системами и создавать новые формы взаимодействия для достижения ими поставленных сберегательных и/или инвестиционных целей. Меняются приоритеты выбора финансовых инструментов, способы трансформации сбережений в инвестиции, что вызывает необходимость изучения процесса формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйств, управления им и его оптимизации. Рост объема информации, ее асимметрия усложняют принятие сберегательно-инвестиционных решений домохозяйствами, повышают трансакционные издержки и сказываются на эффективности принимаемых домохозяйствами сберегательно-инвестиционных решений.

Усложнение финансово-экономических процессов, многообразие финансовых инструментов обусловливают значение формальных методов, позволяющих анализировать ситуацию, осуществлять критериальный, научный отбор финансовых инструментов, рационализировать осуществляемый домохозяйствами выбор, оптимизировать инвестиции в финансовые инструменты, осуществлять эффективное управление портфелем.

В то же время в теории сбережений требуется учет особенностей поведения домохозяйств и смещение с чисто технического подхода к формированию сбережений к институциональному. Необходимо изучение мотивов создания сбережений, воздействия факторов внешней среды на их направленность, особенностей принятия сберегательных и инвестиционных решений домохозяйствами, влияния государственного регулирования сберегательного и инвестиционного процессов на параметры и структуру сбережений.

Все эти обстоятельства обусловили актуальность совершенствования подходов к формированию и управлению сберегательно-инвестиционным портфелем домохозяйства.

Степень научной разработанности проблемы. Категории сбережений и инвестиций были обязательными элементами в работах Д. Рикардо, Ж.-Б. Сэя, Дж.С. Милля, А. Маршалла, А. Пигу, Дж.М. Кейнса, Э. Хансена, П. Самуэльсона, М. Фридмена, И. Шумпетера, Р.Ф. Харрода и других экономистов. Сбережения населения находятся в центре внимания современных направлений западной науки: теории «новой, экономики домохозяйства» (Г. Беккер, Т. Шульц и др.), концепции семьи и рождаемости Дж. Колдуэлла, трансакционного подхода (МакЭлрой и др.).

Раскрытию важных составляющих личных и семейных финансов, механизмов формирования и расходования бюджетов домохозяйств, выявлению сберегательной функции домохозяйств, особенностей ее реализации в современной России, исследованию сберегательного поведения домохозяйств, источников и условий формирования частных сбережений в современных российских условиях способствовали работы Е.М. Авраамовой,

A.М: Бабича, С.А. Белозерова, Л.А. Дробозиной, Ю:И. Кашина, Л.Н. Красавиной, В.В. Ковалева, С.И. Лушина, В.А. Слепова, Г.И. Сухушиной,

B.Д. Фетисова и других авторов.

Теоретические и методические основы формирования эффективного инвестиционного портфеля, прогнозирования рыночных цен финансовых инструментов разработаны в трудах отечественных и зарубежных ученых: Т. Андерсона, Д. Бриллинджера, Дж. Бокса, Дж. Дженкинса, И.Г. Журбенко, Р. Отнеса, Г. Марковича, У. Шарпа, А.Н. Ширяева, Л. Эноксона.

Несмотря на то что теоретические направления исследований традиционно включали понятия «сбережение», «инвестиции», «портфельное инвестирование», проблема формирования сберегательно-инвестиционного портфеля»домохозяйства остается малоизученной. При глубокой проработке мотивов и условий формирования сбережений в исследованиях отечественных и зарубежных ученых нет однозначного разделения целевого назначения- сбережений. Кроме того, сами подходы к сбережениям домохозяйств, осуществляемых с инвестиционными целями в развитие домохозяйства как определенной экономической системы, раскрыты, на наш взгляд, недостаточно полно и требуют уточнения.

Исследование сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства с позиций выявления этапов и методов его формирования и эффективного управления представляет собой относительно новое направление проблематики.

Цель диссертационного исследования - совершенствование теоретических и методических подходов к принятию эффективных сберегательно-инвестиционных решений домохозяйствами с учетом особенностей их институционального поведения и эволюции финансовых рынков.

Для достижения поставленной цели определены следующие задачи:

1. Уточнить понятийный аппарат сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства;

2. Выявить основные факторы, влияющие на сберегательно-инвестиционное поведение домохозяйства;

3. Разработать модель сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства на финансовом рынке с учетом выявленных факторов;

4. Адаптировать портфельный подход Г. Марковица и У. Шарпа к формированию сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфелей домохозяйств, на основе полученных результатов предложить собственную методику создания этих портфелей;

5. Разработать методику управления сберегательным и сберегательно-инвестиционным портфелями домохозяйства с учетом изменчивости финансовых рынков;

6. Разработать методические рекомендации для российского домохозяйства в области принятия финансовых сберегательно-инвестиционных решений и их последующей реализации.

Объектом исследования, является сберегательно-инвестиционный портфель российского домохозяйства.

Предметом исследования являются финансовые стратегии, алгоритмы и методы формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства, подходы к управлению им и к его оптимизации.

Теоретической, основой исследования послужили труды зарубежных и отечественных ученых в следующих областях: личные и семейные финансы, сбережения домохозяйств, финансовый и инвестиционный менеджмент, портфельная теория, теория рисков. В работе использованы материалы международных, всероссийских и региональных научных конференций, посвященных проблемам сбережений.

Методологической основой диссертационного исследования явились эмпирический метод, метод научного абстрагирования, методы анализа и синтеза, индукции и дедукции, аналогии, теории адаптивных и рациональных ожиданий, системного, сравнительного и графического анализа, моделирования экономических процессов, а также совокупность методического инструментария корпоративных и личных финансов, средств математической статистики. В исследовании применялся метод недоминируемых множеств Парето и портфельный подход У. Шарпа и Г. Марковича.

Нормативную и эмпирическую базы исследования составили нормативно-правовые акты Российской Федерации и ее субъектов, официальные данные Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации и Центрального Банка РФ, материалы министерств и ведомств экономического профиля, а также информационно-аналитические данные, публикуемые агентствами СЬопёв и РосБизнесКонсалтинг, фондовыми биржами РТС и ММВБ.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:

Г. Уточнен понятийный аппарат финансовой теории сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства: «Домохозяйство» определено как экономический субъект и институциональная система. Содержание понятия «сбережения» домохозяйства уточнено с позиций влияния на его формы и структуру ограничений по риску, ликвидности и доходности. Трактовка категории «сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства» дополняется наличием двух целевых функций при принятии решений: безопасности.и получения дохода.

2. Выявлено влияние основных факторов на процесс формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства таких, как: социально-демографические характеристики; уровень образования; квалификации и информированности; доходы домохозяйства и норма сбережений; психологическая, временная, финансовая и целевая чувствительности к выбору финансовых инструментов; уровень доверия к финансовым посредникам.

3. Предложена модель. сберегательно-инвестиционного поведения домохозяйства, учитывающая его различную мотивацию и многокритериальность выбора, основанная на использовании метода недоминируемых множеств В. Парето для идентификации привлекательности финансовых инструментов и алгоритме принятия сберегательно-инвестиционных решений домохозяйством. Эта модель позволяет рационализировать выбор домохозяйства путем его поэтапной оптимизации.

4. Разработана комплексная методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства, а также две ее модификации: 1) методика формирования сберегательного портфеля, где целевой функцией является минимизация риска при ограничениях по ликвидности и доходности; 2) методика формирования сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства трех типов: агрессивного, умеренного и консервативного, различающихся долями сберегательного и инвестиционного субпортфелей и ограничениями по ликвидности, в которой целевой функцией является максимизация доходности относительно риска. Методики позволяют сберегателям и инвесторам разных типов на основе прошлой информации и ее корректировки формировать близкие к оптимальным сберегательно-инвестиционные портфели.

5. Разработана методика управления сберегательным и сберегательно-инвестиционным портфелями, основанная на выявлении «порогов чувствительности» по доходности, риску и соотношению доходность/риск, при прохождении которых срабатывают психологические стоп-приказы, сигнализирующие о неудовлетворительности структуры портфеля или конкретного финансового инструмента, что предполагает пересмотр сберегательно-инвестиционного решения.

6. Выработаны рекомендации относительно формирования сберегательно-инвестиционного портфеля с удовлетворительной, а не оптимальной структурой, с учетом трансакционных затрат, связанных с его пересмотром.

Практическая значимость результатов исследования заключается в предложении новых подходов к формированию сберегательных и инвестиционных стратегий домохозяйств, к упорядочиванию их действий по созданию сберегательно-инвестиционных портфелей и эффективному управлению ими. Предложенные подходы могут использоваться органами государственной власти разных уровней при разработке программ государственной и региональной политики, направленных на поддержку экономической деятельности домохозяйств. Они могут также применяться в образовательных программах финансово-экономического профиля, в организации работы коммерческих банков и инвестиционных компаний с населением.

Теоретические и методические положения диссертационного исследования используются при подготовке программ учебных курсов «Финансы», «Личные финансы», «Инвестиционный менеджмент», «Экономика домохозяйства», «Институциональная экономика», а также учебно-методических материалов этих курсов.

Разработанная модель сберегательно-инвестиционного портфеля и соответствующие вычислительные методы и алгоритмы позволяют домохозяйствам повысить эффективность.управления семейным бюджетом. Обобщенный и универсальный характер1 разработанных моделей позволяет рекомендовать их к использованию5 в работе частных инвесторов, а также доверительных управляющих и инвестиционных компаний.

Апробация диссертационной работы. Основные положения диссертации опубликованы в статьях и сборниках и докладывались на научных и научно-практических конференциях. Результаты диссертационного исследования используются банком «Юниаструм банк» при разработке новых видов вкладов, в практике брокерской компании «Тройка Диалог» и доверительных управляющих, а также в учебном процессе Государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Волго-Вятская академия государственной службы» в курсах «Финансы, и кредит», «Инвестиционный менеджмент», «Теория финансов», «Инвестиции», «Банковское дело», (имеются акты о внедрении).

Публикации. По теме диссертации опубликовано 23 работы, общим объемом 14,05 п.л., в том числе вклад соискателя — 11,7 п.л. Три из них, объемом 3,9 п.л. (вклад соискателя - 3,0 п.л.), опубликованы в рецензируемых научных изданиях, рекомендованных ВАК.

Структура работы отражает процесс решения поставленных задач и состоит из введения, трех глав, заключения, 170 источников, 16 приложений, 16 таблиц и 49 рисунков. Работа изложена на 156 страницах машинописного текста.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Данилова, Мария Николаевна

Заключение

В результате проведенного исследования нами сделаны выводы:

1. Под домохозяйством, с финансовой точки зрения, следует понимать экономический субъект, основой функционирования которого является совместное проживание, общий семейный бюджет, доходы которого формируются главным образом от продажи факторов производства (труд и капитал), а расходы представлены потреблением и сбережением, и в то же время институциональную систему, внутри которой действуют правила и которая взаимодействует с другими с институциональными системами в соответствии с правилами.

Сбережения домохозяйства — это социально-экономический процесс, выражающийся в формировании ликвидного резерва по разным мотивам в различных формах в конкретной институциональной среде, с целью достижения внутренней, устойчивости и управления будущими потребностями.

Сберегательно-инвестиционный портфель домохозяйства — совокупность финансовых инструментов, объединенных по определенным признакам в определенных пропорциях с целью, во-первых, сохранить сбережения, во-вторых, получить доход в результате инвестирования и за счет реализации стратегий управления.

2. В процессе формирования сбережений домохозяйство' преследует мотивы:

1. Выживания, включающие сбережения на оплату ранее заключенных контрактов; на случай возникновения непредвиденной ситуации; для замены физически изношенных товаров длительного пользования; на случай возникновения кризисов.

2. Обеспечения социальной комфортности, включающие сбережения на покупку новых товаров длительного пользования; на медицинское обслуживание и образовательные услуги; на культурно-развлекательные мероприятия; на пенсионное обеспечение; на реализацию инвестиционных целей.

3. В исследовании выявлены особенности домохозяйств, осуществляющих инвестиционные действия, в отличие от других инвесторов:

• Инерционность в принятии сберегательно-инвестиционных решений;

• Рациональная ограниченность доступа к информации;

• Неотработанность средств, и методов для принятия рациональных решений;

• Ограниченность доступа к некоторым финансовым инструментам или полное отсутствие доступа;

• Высокая доля субъективности при принятии решений;

• Повышенные по сравнению с финансовыми посредниками трансакционные издержки принятия финансовых (в т.ч. сберегательно-инвестиционных) решений, в том числе в силу невозможности получения преимуществ отдачи от масштаба;

• Предпочтение сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфеля и отказ от формирования спекулятивного инвестиционного портфеля, так как первичная цель домохозяйства - обеспечить сохранность дохода;

• Ограниченные возможности управления ликвидностью, что влияет на большее предпочтение ликвидности.

4. При принятии сберегательно-инвестиционного решения домохозяйством логично выделить две группы стратегий в соответствии с мотивацией к созданию сбережений: 1) сберегательную стратегию, 2) инвестиционную стратегию. Цель сберегательной стратегии — на основе разработанного пошагового процесса принятия решений обеспечить создание резерва, который может быть использован при наступлении неблагоприятных событий для реализации текущих целей домохозяйства. Цель инвестиционной стратегии - формирование структуры сбережений, обеспечивающей максимальный прирост стоимости при минимальном риске и издержках, и являющейся источником повышения социального комфорта домохозяйства.

5. Предложенный метод выбора финансовых инструментов, основанная на множестве недоминируемых вариантов Парето, позволяет домохозяйству рационально отбирать финансовые альтернативы для включения в портфель тех, которые максимально отвечают заданным требованиям.

6. Специфика домохозяйств как инвесторов определила внутренний алгоритм аналитической модели принятия сберегательно-инвестиционного решения домохозяйства, включающей поэтапную оптимизацию его поведения. Создана и апробирована методика принятия сберегательно-инвестиционного решения, которая подразумевает введение ограничений на ликвидность портфеля за счет установления диапазона колебания долей инструментов: В ходе исследования была доказана необходимость обособленного формирования. сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства исходя из внутренних и внешних факторов. Структура сберегательно-инвестиционного портфеля определяется чувствительностью домохозяйства (временной, финансовой, целевой и психологической) и выражается в трех типах портфелей: агрессивном, умеренном и консервативном. При оптимизации данных типов портфелей максимизировалась целевая функция, которой стал коэффициент Шарпа. В свою очередь, в сберегательном портфеле проводилась оптимизация по минимальному риску как при минимальном уровне требуемой доходности, так и при отсутствии данного условия.

7. Ввиду высоких трансакционных издержек, домохозяйство не ставит целью формирование портфеля с оптимальной структурой. Методика управления сберегательным и. сберегательно-инвестиционным портфелями включает пороги чувствительности по доходности, риску и соотношению доходность/риск. При выходе за пределы этих границ срабатывают психологические стоп-приказы, дающие сигнал о неудовлетворительности структуры портфеля или конкретного финансового инструмента и необходимости пересмотра сберегательно-инвестиционного решения.

8. Анализ показателей портфелей позволил выявить продолжительность доверительного интервала, когда сформированный портфель является удовлетворительным. Согласно расчетам, для сберегательного портфеля и консервативного типа сберегательно-инвестиционного портфеля она составляет более 1,5 лет, для умеренного типа портфеля — 1 год, для агрессивного типа портфеля — 6-8 месяцев. В период повышенной нестабильности доверительный интервал сокращается до 1,5-2 месяцев, увеличение волатильности и смена тренда делают необходимым более частый пересмотр сберегательно-инвестиционного решения.

9. В результате составления сберегательного и сберегательно-инвестиционного портфеля различных типов были сформулированы рекомендации домохозяйству по оптимальной структуре инструментов в портфеле. Величина долей находится также под влиянием установленных в процессе принятия сберегательно-инвестиционного решения ограничений на ликвидность. Мы рекомендуем формировать структуру портфелей разных типов на основе показателя моды оптимального портфеля следующим образом.

1) В сберегательном портфеле домохозяйству для минимизации риска целесообразно поддерживать стабильный процент рублевых депозитов, так как рассеивание вокруг данного значения минимально, а также необходимо равномерно диверсифицировать сбережения по видам иностранной валюты.

2) В сберегательно-инвестиционном портфеле всех типов важно проводить независимый анализ сберегательного и инвестиционного субпортфелей.

А) в сберегательном субпортфеле агрессивного типа портфеля наиболее часто встречающимся распределением стало: 10% - евро, 0% - доллар, 20% -рублевые депозиты. В инвестиционном субпортфеле показатель моды свидетельствует о приоритетности вложений в недвижимость, золото и корпоративные облигации над акциями и паями ПИФа.

Б) особенности умеренного типа портфеля следующие: меньший риск портфеля обеспечивается большей степенью диверсификации; доля волатильных инструментов ниже (например, золота 15% при 20% для агрессивного типа портфеля); интервал колебания доли облигаций сократился с 10% до 5%.

В) безопасность консервативного типа сберегательно-инвестиционного портфеля на 70% обеспечивается его сберегательным субпортфелем с основной структурой: 10% - евро, 0% - доллар, 60% - рублевые депозиты, а также сбалансированной структурой инвестиционного субпортфеля. В данном типе приоритетным над акциями становится покупка паев ПИФов (более широкий диапазон колебания).

Таким образом, формирование сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства зависит от его мотивов, целей, характеристик институциональной среды и состояния финансовых рынков. Особенности домохозяйств обусловливают их предпочтения относительно сочетания сберегательных и инвестиционных стратегий, по сравнению с комбинированием инвестиционных и спекулятивных стратегий профессиональными инвесторами. Выработка правил и стандартов поведения домохозяйств позволяет им снизить трансакционные издержки при формировании и управлении сберегательно-инвестиционным портфелем.

Диссертация: библиография по экономике, кандидата экономических наук, Данилова, Мария Николаевна, Нижний Новгород

1. Гражданский кодекс Российской Федерации. Части первая, вторая, третья и четвертая. Текст с изменениями и дополнениями на 10.05.2009 // СПС «Гарант».

2. Налоговый кодекс РФ. Ч. 1,2. - Текст с изменениями и дополнениями на 15.11.2008 // СПС «Гарант».

3. О-банках и банковской деятельности: закон РФ №395 от 02.12.1990. Текст с изменениями и дополнениями на 28.04.2009 // СПС «Гарант».

4. О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг: закон РФ №46 от 05.03.1999 г. Текст с изменениями и дополнениями на 19.07.2009 // СПС «Гарант».

5. О негосударственных пенсионных фондах: закон РФ №75 от 07.05.1998. Текст с изменениями« и дополнениями на 18.07.2009 // СПС «Гарант».

6. О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций: закон РФ №40 от 25.02.1999. Текст с изменениями и дополнениями на 19.07.2009 // СПС «Гарант».

7. О рынке ценных бумаг: закон РФ №39 от 22.04.1996. Текст с изменениями и дополнениями на19.07.2006 // СПС «Гарант».

8. О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации: закон РФ № 177 от 27.12.2003. Текст с изменениями и дополнениями на 14.10.2008 // СПС «Гарант».

9. О Центральном банке Российской Федерации (Банке России: закон РФ №86 от 10.07.2002. Текст с изменениями ^ дополнениями на 22.09.2009 // СПС «Гарант».

10. Об акционерных обществах: закон РФ №208 от 26.1211995. Текст с изменениями и дополнениями на 19.07.2009 // СПС «Консультант Плюс».

11. Об инвестиционных фондах: закон РФ №156 от 29.11.2001. Текст с изменениями и дополнениями на 23.07.2008 // СПС «Консультант Плюс».

12. Об обязательном пенсионном страховании, в Российской Федерации: закон РФ №167 от 15.12.2001. Текст с изменениями и дополнениями на 18.07.2009 // СПС «Консультант Плюс».

13. Об организации страхового дела в Российской Федерации: закон РФ №172 от 10.12.2003. Текст с изменениями и дополнениями на 01.12.2007 // СПС «Гарант».

14. Инструкция о порядке проведения микропереписи населения 1994 г.и заполнения бланков микропереписи. Госкомстат России. -М., 1993.

15. Авраамова, Е.М. Сберегательные установки россиян / Е.М. Аврамова // Общественные науки и современность. — 1998. №1. - С.27-41.

16. Авраамова, Е.М. Сбережения населения: перспективы частного инвестирования / Е.М. Аврамова, Л.Н. Овчарова // Социологические исследования. 1998. - №1. - С.62-67.

17. Авуаров, С. Управление инвестиционным портфелем / С. Авуаров // Институт инвестирования. 2006: - №3-4 (76).

18. Банк, С.В: Финансовые инструменты как важнейшее условие регулирования хозяйственной деятельности в рыночной экономике / С.В: Банк // Финансы и кредит. 2005. - №9(177). - С.64-73.

19. Банковское дело: розничный бизнес: учебное, пособие / кол. Авторов под ред; Г.Н. Белоглазовой и Л.П. Кроливецкой. М.: Кнорус, 2010. -416 с.

20. Батракова, А.Г. Сбережения домашних хозяйств: сущность, группировки и; роль в современной экономике / А.Е. Батракова // Деньги и кредит. 2006. - №11. - С 66-72.

21. Беккер, Г.С. Человеческое поведение: экономический подход / Пер. с англ. Е.В. Батракова, Р.И. Капелюшников, и др. / Г.С. Беккер // М.: ГУ ВШЭ, 2003. ISBN: 5-7598-0173-2

22. Белозеров С.А. Финансы домашнего хозяйства. Инвестиционный аспект / С.А. Белозеров // Изд-во Санкт-Петербургского университета, 2006. 194 с. ISBN: 5-288-04076-1

23. Белозеров С.А. Финансы домашних хозяйств как элемент финансовой системы / С.А. Белозеров // Финансы и кредит. 2008. -№1(289).-С.29-37.

24. Берукин Ю.М. О социально-экономической природе денежных сбережений населения / Ю.М. Берукин // Финансы и кредит. 2002. - №8.

25. Бибикова, Е.А. Сберегательная политика основных участников сберегательной системы / Е.А. Бибикова // Финансы и кредит. 2005. — №15(183).-С.37-44.

26. Бибикова, Е.А. Проблемы формирования сберегательной системы РФ / Е.А. Бибикова, О.В. Котина // Научное издание. Иваново: Референт, 2003.

27. Бибикова, Е.А. Сберегательная система: подход к определению состава и содержания основных элементов / Е.А. Бибикова, О.В. Котина // Деньги и кредит. 2003. - № 6. - С. 48-54.

28. Блинов А. Управление личными финансами: как выжать максимум из банка, ПИФа и акций / А. Блинов // М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. ISBN: 978-5-9614-0668-9

29. Бобков, В. Качество и уровень жизни населения: территориальный разрез (по данным за 2007 год) / В. Бобков, В. Васильев и др. // Экономист. -2009.-№1.- С. 27-37.

30. Бобков, В. Структура общества (по доходам и жилищной обеспеченности) / В. Бобков, И. Канаев // Экономист. 2006. - №9.- С. 42-52.

31. Большой экономический словарь / Под ред. А.Н. Азрилияна. 6-е изд., доп. - М.: Институт новой экономики, 2004. - 1376 с. ISBN: 5-89378012-4

32. Бондаренко, Е.А. ВВП России и других стран в разрезе бюджетного спроса (по уточненным данным 1999 г.) / Е.А. Бондаренко, П.М. Золин, И.И. Костусенко // Финансы и кредит. 2003 - №23(137). - С.24-35.

33. Брейли, Р. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. Н. Барышниковой / Р. Брейли, С. Майерс // М.: Олимп-Бизнес, 2006. 1008 с. ISBN: 978-5969-300897

34. Бригхем, Ю. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалева / Ю. Бригхем, JI. Гапенски // СПб.: Экономическая школа, 1998. ISBN: 0-03-075482-8, 5-900428-31-1

35. Бригхем, Ю. Финансовый менеджмент / Ю. Бригхем, М. Эрхардт // СПб: Питер, 2007. 960 с. ISBN: 5-94723-537-4

36. Верников, A.B. Частные сбережения и иностранные банки / A.B. Верников // Деньги и кредит. 2005. - №2. - С. 37-43.

37. Вилкова Т.Б. Брокерская деятельность на рынке ценных бумаг: учебное пособие / Т.Б. Вилкова // М.: КНОРУС, 2010. 168 с. ISBN: 978-5406-00206-3

38. Воронцовский, A.B. Управление рисками / A.B. Воронцовский // Учебное пособие. 3-е изд. СПб.: Изд-в СпбГУ; ОЦЭиМ, 2005.

39. Геронина, Н.Р. Теоретико-методологические основы исследования инвестиционного потенциала финансовых ресурсов домашних хозяйств в методологии системы национальных счетов / Н.Р. Геронина // Финансы и кредит. 2005. - №8(176). - С. 74-80.

40. Геронина, Н.Р. Современное биение сберегательной мысли / Н.Р. Геронина, Н.М. Легонькова // Банковские услуги. 2001. - №4. - С. 25-30.

41. Глухов, В.В. Сбережения и инвестиции домашних хозяйств / В.В. Глухов // Финансы и кредит. 2008. - №19(307). - С. 59-63.

42. Год, когда всплыли ПИФы // Финансы России. 2004. - №2. - С. 29-31.

43. Гуртов, В.К. Инвестиционные ресурсы / В.К. Гуртов // М.: Экзамен, 2002. 384 с. ISBN: 5-8212-0296-5

44. Данилова, М.Н. Влияние инфляции на сбережения населения / М.Н. Данилова // Вестник научного студенческого общества Нижний Новгород: Волго-Вятская академия государственной службы, 2005. - С. 54-57.

45. Данилова, М.Н. Влияние сбережений населения на экономический рост / М.Н. Данилова // Вольное экономическое общество, 2005. С. 194-207. (Публикация работ победителей всероссийского конкурса научных работ «Экономический рост России»).

46. Данилова, М.Н. Влияние финансовых посредников на уровень благосостояния, населения / М.Н. Данилова // Материалы международной конференции Екатеринбург, 2007. - С. 197-202.

47. Данилова, М.Н: Институциональный аспект инфляционного процесса / М.Н. Данилова // Вестник научного студенческого общества — Нижний Новгород: Волго-Вятская академия государственной службы, 2005. -С. 87-91.

48. Данилова; М.Н. Институциональный аспект сберегательных решений населения / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Финансы и кредит. — 2006. -№12(216). G. 14-24.

49. Данилова, М.Н. Основы инвестиционного менеджмента компании / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Нижний Новгород: Волго-Вятская академия государственной: службы, 2008. 282 с. ISBN: 978-5-85152-721-0

50. Данилова, М.Н: Основы формирования оптимального сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйства / М.Н. Данилова // Электронный научный журнал «Вестник ВВАГС». 2009: - №3. http://nauka.vvags.ru/index.php?name=art&a=rart&id=158

51. Данилова; М.Н: Особенности банковского кредитования в теории финансового посредничества / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Материалы международной! конференции, посвященной 90-летию 11НГУ Нижний Новгород, 2007. - С. 177-179:

52. Данилова, М.Н. Особенности сберегательно-инвестиционного портфеля домохозяйств / М.Н: Данилова // Материалы региональной научно-практической конференции Чебоксары, 2008. - С. 257-262.

53. Данилова; М.Н. Решение проблемы экономического роста в свете реализации национального проекта «Образование» (на примере

54. Нижегородской области / М:Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Международная конференция «Современный этап реформирования российской системы государственной власти и местного самоуправления» Екатеринбург: УРАГС, 2006; - С. 140-144.

55. Данилова, М.Н. Роль кредитных организаций на срочном рынке России / М.Н. Данилова // Материалы Всероссийской научно-практической студенческой конференции на тему. Екатеринбург: УРАГС, 2007. - С. 99102.

56. Данилова, М.Н. Связи с инвесторами как способ преодоления асимметрии информации между агентами и принципалами / М.Н. Данилова // Финансы и кредит. 2009. - №2(338). - С. 64-71.

57. Данилова- М.Н. Сравнительный анализ финансовых инструментов как объектов инвестиционных вложений домохозяйств / М.Н. Данилова; Т.Н. Данилова// Финансы и кредит. 2007 - №38(278). - С.7-17.

58. Данилова, М.Н. Стратегическое управление сберегательным потенциалом населения региона / М.Н. Данилова // Материалы П" региональной научно-практической,конференции Чебоксары: Новое время, 2006. - С.152-156.

59. Данилова, М.Н. Стратегия поиска инвестиционного решения / М.Н. Данилова, Т.Н. Данилова // Экономический анализ. — 2006. 15(72). — С. 1120.

60. Данилова, М.Н. Фьючерсные опционы как инструмент долгосрочного финансирования российских компаний / М.Н. Данилова // Материалы Ш региональной научно-практической конференции

61. Управление развитием региона: традиции и инновации» Чебоксары, 2007. - С. 243-246.

62. Денисов, Д.А. Влияние скачков цен рисковых активов на оптимальные портфельные решения и на асимметрию и эксцесс распределения их доходности / Д.А. Денисов, И.Г. Наталуха // Финансы и кредит. 2008. - №23(311). - С.24-29.

63. Едронова, В.Н. Инвестиционные стратегии банка на рынке ценных бумаг: схема формирования и реализации стратегии как формализованного документа / В.Н. Едронова, Г.Р. Бикулов // Финансы и кредит. 2008. -№40(328).-С. 8-14.

64. Калабихина, И.Е. Некоторые аспекты теоретического анализа домохозяйства / И.Е. Калабихина // Вестник Московского университета. -1995. №5. - С.28-40.

65. Кандинская, O.A. Управление финансовыми рисками: поиск оптимальной стратегии / O.A. Кандинская // М.: Консалтбанкир, 2000.

66. Капелюш, А.К. Социально-демографическая структура российской банковской клиентуры / А.К. Капелюш // Финансы и кредит. 2007. -№7(247).-С. 10-18.

67. Кашин, Ю.И. Научные труды: Сб. в 3 т. / Т.2. Сбережения. Сберегательный процесс / Ю. И. Кашин // М.: МБИ, 2003.

68. Кашин, Ю.И. Сберегательный процесс и Сберегательный банк / Ю. И. Кашин // Вопросы экономики. 2000. - №5. - С. 120-131.

69. Кашин, Ю.И. О» мониторинге сберегательного процесса / Ю. И. Кашин // Вопросы экономики. 2003. - №6. - С. 100-110.

70. Кашин, Ю.И. Финансовые активы населения: опыт макроанализа и оперативного мониторинга / Ю. И. Кашин // Финансы. 2002. - №8. - С. 6569.

71. Кашин, Ю.И. Сбережения населения в макроэкономике крупнейших зарубежных стран. Состояние и современные тенденции / Ю. И. Кашин // Банковские услуги. 1999. - №8-9. - С. 27-41.

72. Кейнс, Дж. M. Общая теория занятости, процента и денег / Дж.М. Кейнс // М.: Гелиос АРВ, 2002. 352 с. ISBN: 5-85438-052-8

73. Клишова, Е. В. Теория экономической рациональности как основа, институциональной парадигмы экономической теории / Е.В. Клишова // Экономический Вестник Ростовского государственного университета. — 2006.- Т.4. №4. - С 69-80.

74. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности / В.В. Ковалев // 2-е изд., перераб. и доп.— М.: Финансы и статистика, 1998.—512 с. ISBN: 5-279-02043-5

75. Котляров, М.А. Ипотека и системные проблемы рынка недвижимости в России / М.А. Котляров // Финансы и кредит. 2004. — №17(155). -С.45-48.

76. Коуз, Р. Фирма, рынок и право / Р. Коуз // Ml: Новое Издательство, 2007. ISBN: 978-5-98379-087

77. Крюков, C.B. Байесовы сети как инструмент моделирования неопределенности при принятии инвестиционных решений / C.B. Крюков // Экономический Вестник Ростовского государственного университета. — 2007.- Т.5. — №1. С. 106-111.

78. Луценко, A.B. Сбережения средних слоев населения / A.B. Луценко, В.В. Радаев // Экономика и организация производства. — 2001. №6. — С. 15.

79. Луценко, A.B. Сбережения работающего населения / A.B. Луценко, В.В. Радаев // Экономист. 1996. - №1. - С.63-75.

80. Макконел, K.P. Экономикс / K.P. Макконел, С.Л. Брю // М.: ИНФРА-М, 2009. ISBN: 978-5-16-003470-6, 0-07-312663-2

81. Малкина М.Ю. Экономическая теория: Учебное пособие / М.Ю. Малкина // Нижний Новгород: Издательство Нижегородского госуниверситета им. Н.И. Лобачевского, 2005. 425 с. ISBN: 5-85746-814-0

82. Маримото, Т. Большая банковская тайна / Т. Маримото // М.: Мысль, 1981.

83. Материал социологического исследования Агентства по страхованию вкладов // Бизнес и банки. 2005. - №23(759). - С. 5-8.

84. Михайлов, Д.М. Мировой финансовый рынок тенденции и инструменты / Д.М. Михайлов // М.: Экзамен, 2000.89: Мицек, С.А. Ликвидность и теория экономического роста / С.А. Мицек // Финансы и кредит. 2005. - №24(192). - С.31-35.

85. Морозов, C.JI. Почему Россия инвестирует Запад? / C.J1. Морозов // Бизнес и банки. 2005. - №28(764). - С.6-8:

86. Наталуха, И.Г. Свойства оптимальных портфельных стратегий^ с учетом текущего потребления в стохастических условиях / И.Г. Наталуха // Финансы и кредит 2006. - №24(228). - С.15-19.

87. Нельсон, Р. Эволюционная теория экономических изменений / Р. Нельсон, С. Уинтер // Ми.Дело, 2002. 536 с. ISBN: 5-7749-0215-3, 0-67427228-5

88. Норт, Д. Вклад неоинституционализма в понимание проблем переходной экономики7 Д. Норт//http://www.wide.unu.edu.

89. Нуреев, P.M. Деньги, банки и денежно-кредитная политика: Учебное пособие / Р.М: Нуреев // М.: Финстатинформ, 1995.

90. Нуреев, P.M. Теория общественного выбора / P.M. Нуреев // Курс лекций М.: ГУ ВШЭ, 2005. - 536 с. ISBN: 5-7598-0249-6

91. Опалева, О.И. Проблемы перехода к новому качеству экономического роста российской экономики^ / О.И. Опалева, Ю.В. Черенкова // Финансы и кредит. 2003. - №18(132). - С.77-83.

92. Оценка финансовых и банковских рисков / сост. Е.А. Ломоносова // Сборник статей, ЦПП ЦБ РФ, 2003.

93. Петере, Э. Хаос и порядок на рынках капитала / Э. Петере // М.: Книжный мир, 2000. ISBN: 5-03-003356-4, 0-471-13938-6

94. Проскурин, A.M. Взаимодействие страхования вкладов и режима их безотзывности / А.М: Проскурин // Бизнес и банки. 2006. - №17(803). - 0.12.

95. Проскурин, А.М: О сдерживании, базовой инфляции / A.M. Проскурин // Бизнес и банки. 2005. - №23(759). - С. 1-2.

96. Проскурин, A.M. Проблемы инфляции в условиях финансового и экономического кризиса / А.М1 Проскурин // Бизнес и банки. 2009. -№5(938). -С. 1-2.

97. Резник, Г.А. Мотивы формирования сбережений в реформируемом обществе / Г.А. Резник, С.Г. Спирина // Социологические исследования. -2006. №9 (269). - С.120-122.

98. Римашевская, Н.М. Экономическая стратификация / Н.М. Римашевская // Банковское дело. 2004 - №4. - С.2-8:

99. Рогова, О.Л. Валютная петля для российской экономики / 0:JI. Рогова // Бизнес и банки. 2005. - №15(751). - С.1-6.

100. Рожанковский, В. Уроки кризиса / В. Рожанковский // Рынок ценных бумаг. 1997. - №22: - С. 51-53.

101. Розмаинский И.В. Институциональный анализ рациональности домохозяйств и. критика проведения политики шоковой терапии в переходной экономике России. / И.В! Розмаинский // http://ie.boom.ru/Rozmainsky/instshock.htm

102. Романов, Н. FOREX: хороший способ заработать или потерять деньги / Н. Романов // Наши деньги. 2006. - №5. - С. 28-31.

103. Романов, Н. Индексные фонды: минимум управления / Н. Романов // Наши деньги. 2006. - №6. - С. 18г20.

104. Рыжановская, Л.Ю. Население и рынок.финансовых услуг: линии, защиты сбережений / Л.Ю. Рыжановская // Финансы и кредит. — 2009. -№10(347).-С. 64-72.

105. Савеличев, М. В: Как производительно задействовать сбережения населения / М.В. Савеличев // Российский экономический журнал. 1995. -№10. - С. 28-30.'

106. Саркисянц, А.Г. Рынок коллективных инвестиций: ОФБУ на смену ПИФам? / А.Г. Саркисянц // Бизнес и банки. 2007. - №37 (873). - С.4-5.

107. Сбережения населения Российской Федерации. М.: ИСЭПН РАН, 1997.

108. Скляров, Е. Специфика работы ипотечных фондов: тенденции и прогнозы / Е. Скляров, А. Скоморохин // Рынок ценных бумаг. 2006. - №17.- С. 75-78.

109. Слепов, В.А. Влияние эффекта асимметричности информации на, персональные финансы / В.А. Слепов, P.C. Екшембиев // Финансы и кредит.- 2008. №34(322). - С. 2-8.

110. Смит, А. Исследование о природе и причинах богатства народов // Классика экономической мысли: сочинения. М.: ЭКСМО,8 2007. — 960s с. ISBN: 978-5-699-18389-0

111. Состояние банковского сектора России в 2008 году // Вестник Банка России, 2009. №20(4111). - С. 6-15.

112. Социальное положение и уровень жизни, населения России: Стат. сборник, 2007; Госкомстат России // М., 2007.

113. Стародубцева, Е.Б. Особенности развития сбережений в России / Е.Б. Стародубцева// Финансы и кредит. 2008. - №23(311). - С.58-62.

114. Стахович, JI.В. Основные тенденции и факторы, влияющие на сберегательный процесс и формирование сберегательной политики на государственном уровне / JI.B. Стахович, A.A. Столярова // Финансы и кредит. 2005. -№12(180). - С. 32-41.

115. Стахович, JI.BI Оценка сберегательного процесса России и направления совершенствования рынка государственных заимствований / JI.B. Стахович, Г.Э. Шахназарян // Финансы и кредит. 2005. - №15(183). -С. 45-51.

116. Стиглер, Дж. Экономика информации / Дж. Стиглер //1961.

117. Страхование вкладов и инвестиционное поведение населения / Материал социологического исследования подготовлен Агентством по страхованию вкладов // Бизнес и банки. 2005. - №23(759). - С. 5-8.

118. Фабоцци, Ф.Дж. Управление инвестициями / Ф.Дж. Фабоцци // Ml: ИНФРА-М, 2000. 932 с. ISBN: 5-86225-864-7

119. Фетисов, В.Д. Неформальные финансы / В.Д. Фетисов, Т.В. Фетисова // Монография. Нижний Новгород: Изд-во ННГУ им. Н.И. Лобачевского, 2004. 136 с. ISBN: 5-85746-789-6

120. Фетисов, В.Д. Финансовый менеджмент физических лиц / В.Д. Фетисов, Т.В. Фетисова«// М.: Юнити-Дана, 2009. 167 с. ISBN: 978-5-23801700-6

121. Фетисов, ВД. Финансы и кредит / В.Д. Фетисов // М.: Юнити-Дана, 2003. 335 с. ISBN: 5-238-00619-5

122. Фетисов, В.Д. Финансы и кредит / В.Д. Фетисов, Т.В. Фетисова // М.: Юнити-Дана, 2006. 399 с. ISBN: 5-238-00992-5

123. Классики кейнсианства / Под ред. Басыровой З.А. / Р. Харрод // М.: Экономика, 1997.

124. Хоминич, И.П. Финансовые активы домашних хозяйств в структуре инвестиционных ресурсов / И.П. Хоминич // Банковские услуги. — 2003. № 9. - С. 24.

125. Чекмарева, E.H. Финансовый рынок и> экономический рост / E.H. Чекмарева, O.A. Лакшина, И.Л. Меркурьев // Деньги и кредит. 2004. - №8. -С. 15-20.

126. Шапиро, В.Я. Моделирование портфельных инвестиций в условиях негативных сценариев* развития фондового рынка / В.Я. Шапиро, H.A. Шапиро // Финансы и кредит. 2008. - №15(303). - С.39-51.

127. Шарп, У.Ф. Инвестиции / У.Ф. Шарп, Г. Алексадер, Дж. Бейли // М.: Инфра-М, 2006. 1028 с. ISBN: 5-16-002595-2

128. Шаститко, А.Е. Новая институциональная теория / А.Е. Шаститко // М.: Теис, 2009. ISBN: 978-5-7218-1110-4

129. Шахназарян, Г.Э. Формы и методы государственного регулирования, сбережений / Г.Э. Шахназарян, A.A. Столярова // Финансы и кредит. 2005. -№9(177). - С. 9-15.

130. Шахова, Г.Я. Государственные расходы и социально-экономическое развитие / Г.Я. Шахова, И.П. Боженко // Финансы. 2005. -№8.-С. 61-66.

131. Шевченко, И.В*. Система факторов экономического роста российской экономики / И.В. Шевченко, E.H. Александрова // Финансы и кредит. 2005. -№12(180). - С. 8-17.

132. Шишкин, И.М. Золото как финансовый инструмент банковского бизнеса/ И.М. Шишкин // Дисс. канд. экон. н. М., 2007.

133. Шишкин, И.М. Развитие «золотых» финансовых инструментов / И.М. Шишкин // Финансы и кредит. -2007. №9(249). - С. 62-68.

134. Ширяев, А.Н. Основы стохастической финансовой математики / А.Н. Ширяев // М.: ФАЗИС, 2004. ISBN: 5-7036-0092-8, 5-7036-0093-6

135. Якунин, С.В. Роль банков как финансовых посредников в современной экономике / С.В. Якунин // Деньги и кредит. 2006. - №4. — С. 31-34.

136. Яшина, Н.М. Основные принципы управления риском / Н.М. Яшина // Финансы и кредит. -2006. №36(240). - С. 79-82.

137. Ящуркина, Г.Г. Бухгалтерский учет и оценка эффективности вложений в финансовые активы / Г.Г. Ящуркина // Дисс. канд. экон. н. Казань, 1999.

138. Akerlof, G. Behavioral Macroeconomics and Macroeconomic Behavior / G. Akerlof // The American Economic Review, vol.92, №3, June, 2002.

139. Campbell, J.Y. Consumption and portfolio decisions when expected returns are time-varying / J.Y. Campbell, L.M. Viceira // Quarterly Journal' of Economics. 1999. - V. 114 - №2. - P.433-495.

140. Clifford, W.S. Managing Financial Risk / W.S. Clifford, W.S. Charles, D.W. Sykes // New York: Harper & Row Publishers, 1990.

141. Commons, John R. Institutional Economics / John R. Commons // American economic Review. 1931. - Vol.21. - P. 648-657. http://socserv.mcmaster.ca/econ/ugcm/3113/commons/institutional.txt

142. Comparison of household savings ratios OECD // www.oecd.org

143. Duesenberry, I. S. Income, Saving and the Theory of Consumer Behavior / I.S. Duesenberry // Cambridge, 1949. http://www.nber.org/chapters/c4403.pdf

144. Fisher, I.' The theory of Interest / I. Fisher // New York: Macmillan, 1930. http://www.econlib.org/library/YPDBooks/Fisher/fshToLhtml

145. Friedman, M.A. Theory of the consumption / M.A. Friedman // Princeton, 1957. http://www.nber.org/books/frie57-l

146. Galbraith, G.K. The New Industrial State / G.K. Galbraith // Harmondsworth, Penguin, 1969. http://www.australianreview.net/digest/2006/12/jones.html

147. Hodgson, G. The Ubiquity of Habits and Rules / G. Hodgson // Cambridge Journal of Economics. 1997. - Vol. 21. - P. 663-684.

148. Katona, G. Phycological Economics / G. Katona // New York., 1975.

149. Modiglani, F. Life Cycle, Individual Thrift and the Wealth of Nations / F. Modiglani // American Economic Review. 1976. - №6. - P.297-313.

150. Nelson, D., Silberberg, E. Ideology and Legislator Shirking / D. Nelson, and E. Silberberg // Economic Inquiry. 1987. - Vol.25. - P. 15-25.

151. Rutherford, M. Institutions in Economics. The Old and the New Institutionalism / M. Rutherford // Cambridge. Cambridge University Press, 1995.

152. Simon, H. A. Rationality as Process and as Product of Thought. American Economic Review, May 1978, v.68, №2, P.l-16.

153. Stiglitz, J. Information and the change in the paradigm in economics / J. Stiglitz / The American Economic Review, Vol.92, №3, June, 2002.

154. Studies in Income and Wealth, NBER, vol.10, 1947, P. 246-266.

155. Tversky A., Kathneman D. Advances in Prospect Theory: Cumulative Presentation of Uncertainty / A. Tversky, D. Kathneman // Journal of Risk and Uncertainty. 1992. - Vol. 5. - №4.

156. Официальный сайт журнала «Эксперт» www.expert.ru

157. Официальный сайт аналитики европейской инвестиционной компании FxPro Securuties & Financial Services Ltd. www.elitetrader.ru

158. Официальный сайт Федеральной службы государственной статистики www.gks.ru

159. Официальный сайт Информационного агентства Cbonds www.investfunds.ru

160. Мы и Мир. Обзоры, аналитика, новости, www.weandworld.ruif