Инвестиционный бизнес на рынке ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: доктора экономических наук, Дегтярева, Ирина Викторовна

ВВЕДЕНИЕ

РАЗДЕЛ I. Инвестиционный бизнес: сущность, структура, организация

Глав? 1. Определение и методы анализа инвестиционного бизнеса

1.1. Определение инвестиционного бизнеса

1.2.Методология исследования инвестиционного бизнеса

Глава 2. Цели и функции инвестиционного бизнеса

2.1. Основные этапы развитии теории инвестиций как отражение эволюции инвестиционного процесса

2.2. Современное развитие инвестиционного бизнеса

Глава 3. Индивидуальные и коллективные инвесторы на российском фондовом рынке: сравнительный анализ 71 3.1 .Индивидуальные инвесторы как субъекты инвестиционной деятельности

3.2.Банки, страховые компании и пенсионные фонды: конкурентные отношения в инвестиционном бизнесе

3.3.Коллективные инвестиционные институты: мировой опыт и российская практика

РАЗДЕЛ И. Анализ потенциальных возможностей, ресурсов и рисков российского инвестиционного бизнеса

Глава 4. Условия роста инвестиционной активности

4.1. Кризис в инвестиционной сфере: причины, масштабы и пути преодоления

4.2. Инвестиционный потенциал российского рынка ценных бумаг

4.3. Законодательное обеспечение инвестиционной деятельности на рынке ценных бумаг

Глава 5. Источники финансирования инвестиционной деятельности

5.1. Собственные и привлеченные средства предприятий: оценка и возможности их использования в качестве инвестиционных ресурсов

5.2. Инвестиционная активность населения: современные проблемы

Глава 6. Риски на фондовом рынке и их влияние на инвестиционную активность

6.1. Инвестиционные риски: качественная и количественная определенность

6.2. Управление инвестиционными рисками на рынке ценных бумаг

РАЗДЕЛ III. Институциональные основы и эффективность инвестиционного бизнеса на российском фондовом рынке

Глава 7 Институциональная структура инвестиционного бизнеса: российская специфика

7.1. Инвестиционная деятельность коммерческих банков

7.2. Инвестиционные компании на российском фондовом рынке и возможности их трансформации в инвестиционные банки

7.3. Инфраструктура российского рынка ценных бумаг и инвестиционный бизнес

Глава 8. Эффективность инвестиционного бизнеса на российской фондовом рынке

8.1. Инвестиционный бизнес и проблема эффективности фондовых рынков

8.2. Финансовый анализ: значение для принятия инвестиционных решений

8.3. Проблема выбора эффективного портфеля ценных бумаг.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Инвестиционный бизнес на рынке ценных бумаг"

Актуальность темы. Переход России к рыночной системе ведения хозяйства сопряжен с формированием новой модели инвестиционного процесса. Если раньше он по сути монопольно осуществлялся государством, то теперь в этот процесс все более активно включаются частные структуры. Инвестиционная деятельность оформляется как область бизнеса, формируется фондовый рынок и разнообразные инвестиционные институты.

Однако процессы преобразований в инвестиционной сфере по мере продвижения по пути реформ не являются однонаправленными и однозначными, что вызывает необходимость исследования инвестиционного бизнеса в кратко-, средне- и долговременном аспектах, выявления особенностей и тенденций его развития.

Поскольку инвестиционная деятельность, с одной стороны, заключает в себе значительный синергетический потенциал экономического и социального развития, а, с другой, испытывает влияние различных факторов экономического и неэкономического порядка, постольку качественная определенность рыночных отношений в инвестиционной сфере представляет собой многоаспектный объект исследования.

Необходимую методологическую базу для всестороннего анализа инвестиционного бизнеса дает системный подход. Инвестиционный бизнес обладает всеми признаками системы: в нем всегда присутствует субъект (инвестор), объект (объект инвестиций), связь между ними (инвестирование с целью получения дохода - инвестиционный процесс) и среда, в которой они существуют (инвестиционная среда). При этом связь выступает системообразующим фактором, поскольку объединяет все остальные элементы в одно целое. Системный подход позволяет исчерпывающе описать сущность инвестиционного бизнеса и конкретизирует объект исследования.

Объект инвестиций - предмет, свойства которого позволяют инвестору получать посредством участия в нем определенный доход. В рамках нашего исследования таким объектом выступают ценные бумаги.

Инвестиционная среда характеризуется типами ценных бумаг, обращающихся на рынке, условиями их приобретения и продажи. В качестве таких рынков выступают фондовые рынки, представляющие собой механизмы, способствующие обмену финансовыми активами.

Инвесторами на фондовом рынке может выступать как население (индивидуальные инвесторы), так и финансовые посредники или институты (институциональные и коллективные инвесторы).

Инвестиционный процесс представляет собой принятие инвесторами решений по выбору ценных бумаг, объемам и срокам инвестирования.

Степень разработанности проблемы. В последние годы в отечественной экономической науке растет интерес к исследованию особенностей организации и функционирования фондового рынка вообще, российского фондового рынка в особенности, к поиску направлений его развития и рационализации. При обобщении полученных результатов автор опирался на работы отечественных ученых по основам организации фондового дела: Алехина Б.И., Алексеева М.Ю., Басова А.И., Галанова В.А., Жукова Е.Ф., Колесникова В.И., Миркина Я.М., Рубцова Б.Б., Семенковой Е.В., Торкановского B.C.

Особое значение для автора имели работы по современной теории инвестирования, в которых с использованием количественных, теоретико-вероятностных методов исследовано влияние доходности и риска финансовых инструментов на принятие инвестиционных решений: Г.Александера, Ф.Блэка, К.Марковица, Дж.Тобина, У.Шарпа, М.Шоулза, а также работы отечественных авторов по применению математических методов в инвестиционном бизнесе: Балабанова И.Т, Буренина А.Н., Белых Л.П., Ковалева В.В., Лимитовского М.А., Первозванских A.A. и Т.Н., Стояновой Е.С., Четыркина Е.М.

При этом проблема формирования и развития российского инвестиционного бизнеса на системной основе, с необходимым понятийным аппаратом и методическим инструментарием, либо не получила в имеющихся публикациях должного освещения, либо была рассмотрена фрагментарно. Это обусловило, в свою очередь, конвенциональность и противоречивость в научных подходах, семантическом оформлении и методической проработке этой части инвестиционной проблематики.

Реалии объективно протекающих экономических процессов определяют актуальность и практическую значимость разработки проблем инвестиционного бизнеса как одного из главных направлений предпринимательской деятельности и особой области экономической науки, занимающейся исследованием этого бизнеса. Выявление количественной и качественной определенности и направленности трансформационных процессов в сфере инвестиционной деятельности является актуальной проблемой экономической теории. Вопросы взаимодействия государственного регулирования и механизма свободной регуляции рынка в сфере инвестиционной деятельности в современных условиях имеют важнейшее практическое значение. Все это определило выбор темы, цели и постановку задач диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования. Целью работы является исследование особенностей становления, организации и развития инвестиционного бизнеса в России и разработка практических рекомендаций по повышению его эффективности в национальных интересах страны.

Поставленная цель обусловила необходимость решения следующих основных задач:

- раскрыть содержание и структуру инвестиционного бизнеса, исследовать его роль и функции в социально-экономическом развитии общества;

- проанализировать потенциальные возможности, ресурсы и риски инвестиционного бизнеса на российском фондовом рынке;

- разработать возможный алгоритм дальнейшего развития российского инвестиционного бизнеса;

- вскрыть внутренние причины и внешние факторы, вызывавшие кризисную ситуацию в сфере инвестиционного бизнеса, взорвавшие российский фондовый рынок, наметить пути его стабилизации;

- проанализировать методы принятия инвестиционных решений и оценить их эффективность по отношению к российской экономике.

Предмет и объект исследования. Объектом исследования выступает инвестиционный бизнес как открытая нелинейно функционирующая система, взаимодействие субъектов которой по поводу объекта и между собой осуществляется в условиях рыночной самоорганизации и объективизации государственного регулирования и участия иных общественных институтов. Предметом исследования являются экономические отношения в сфере инвестиционного бизнеса, временной и пространственный аспекты функционирования фондового рынка в трансформирующейся системе.

Методологической основой исследования являются фундаментальные положения классической, неоклассической и эволюционно-институциональной теорий, обоснованные в трудах отечественных и зарубежных авторов, представителей различных школ экономической мысли.

В диссертации применялись современные методы экономического и статистического, в том числе факторного, анализа, экономического моделирования, системного подхода.

Информационную базу исследования составили законодательные акты РФ, нормативные документы Министерства финансов, ФКЦБ и ЦБ России, материалы правительственных и хозяйственных органов РФ, научно-практических конференций различных уровней, данные федеральной и региональной статистики, а также результаты опросов и социологических обследований академических институтов.

Научная новизна исследования. Настоящая работа является одной из первых в отечественной науке попыток комплексного исследования процессов становления, организации и развития инвестиционного бизнеса в России. Системность исследования сферы инвестиционного бизнеса, организаций основных сегментов фондового рынка, государственного регулирования инвестиционной деятельности во многом предопределила научную новизну работы, которая заключается в следующем:

- обобщены взгляды представителей различных школ и направлений экономической мысли относительно роли и функций кредитно-финансовых институтов и рынка ценных бумаг в процессе экономического роста;

- исследовано содержание категорий «инвестиции» и «инвестиционный бизнес»;

- определены преимущества коллективной формы инвестирования (коллективных инвестиционных институтов) с точки зрения теории трансакционных издержек и ассиметричной информации;

- дана классификация финансовых инструментов на основе анализа основных функций инвестиционного бизнеса;

- обоснован новый подход к исследованию фондового рынка в системе «эмитент-посредник-инвестор», а также положение о том, что уровень развития и эффективность функционирования инвестиционного бизнеса определяют благосостояние инвестора и его финансовую безопасность;

- доказана необходимость анализа и регулирования российского фондового рынка на основе положений и с использованием концептуальных понятий эволюционно-институциональной теории;

- дана оценка состояния современного российского инвестиционного бизнеса, выдвинуты предложения о путях повышения его эффективности на фондовом рынке;

- на основе исследования с использование методов непараметрической статистики сделан вывод о наличии определенной степени неэффективности современного российского рынка акций, а, следовательно, и стимулов для разработки новых финансовых инструментов и стратегий, которые способны более эффективно использовать те потенциальные возможности, которые существуют на фондовом рынке;

- исследованы особенности использования технического и фундаментального анализа в условиях российского фондового рынка, сделаны предложения по их совершенствованию;

- предложена авторская интерпретация проблемы формирования эффективного инвестиционного портфеля и предпринята попытка моделирования этого портфеля состоящего из акций российских эмитентов.

Теоретическая и практическая значимость работы состоит в том, что выполненное исследование развивает новое и малоразработанное в экономической науке направление - теорию функционирования инвестиционного бизнеса на рынке ценных бумаг в трансформирующихся системах. Выводы, к которым пришел автор в результате диссертационного исследования, уточняют и дополняют ряд методических положений по проблемам инвестиционной деятельности и ее рыночной организации, раскрывают особенности формирования фондового рынка в отечественной экономике. В диссертации разработаны подходы и методы исследования инвестиционной деятельности с позиций концепции «эмитент-посредник-инвестор» и обоснована необходимость совершенствования фондового рынка с целью преодоления кризисной ситуации в России. Анализ проводимых мероприятий по рыночному реформированию сферы инвестиционной деятельности свидетельствует о в его противоречивости, отсутствии системности и стратегической ориентированности.

Выводы и результаты исследования доведены до уровня практических рекомендаций, направленных на повышение роли государственного регулирования в процессе радикальных рыночных преобразований и повышение эффективности самого инвестиционного бизнеса.

Практическая значимость работы обусловлена также возможностью ее использования в процессе преподавания курса «Экономической теории» и спецкурсов «Рынок ценных бумаг и фондовая биржа», «Теория и практика предпринимательства».

Апробация исследования. Основные результаты исследования изложены в авторских трудах «Рынок ценных бумаг и его финансовые инструменты» (Уфа, 1998) и «Эффективность инвестиционного бизнеса на российском фондовом рынке» (СПб, 1999). Многие положения диссертации отражены в статьях автора и его докладах на российских и международных теоретических и научно-практических конференциях. Общий объем 30 публикаций автора - 27,0 п.л.

Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех разделов, включающих восемь глав, заключения и библиографии.

Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Дегтярева, Ирина Викторовна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В современном мире необходимый экономический рост страны — это не только увеличение показателей объема ВВП и национального дохода, а прежде всего развитие передовых, наукоемких отраслей производства, определяющих повышение производительности труда. Важнейшей функцией финансово-кредитной системы, в том числе и рынка ценных бумаг, является создание условий для перелива капитала в наиболее важные отрасли, определяющие научно-технический прогресс. Одновременно развитая система финансово-кредитных институтов должна помочь инвестированным капиталам быстрее покинуть потерявшие свое значение, устаревающие отрасли народного хозяйства.

В советской экономической литературе, особенно в трудах по политической экономии, господствовала точка зрения, согласно которой все социально-экономическое развитие страны определяется почти исключительно сферой ее материального производства, а потому преимущественно разрабатывалось только одно из направлений теории инвестиций - теория капитальных вложений. Это было во многом обосновано тем, что в условиях отсутствия финансового и фондового рынков анализировать иные виды инвестиций, кроме как в воспроизводство основных фондов, было практически невозможно.

В результате рыночных преобразований в современной России возникли финансовый и фондовый рынки, появились соответствующие им финансовые инструменты. Постепенно финансовое инвестирование институционально стало осуществляться целой системой новых кредитно-финансовых учреждений, которая стала неотъемлемой частью экономики страны. Поэтому исследование реальной роли финансового инвестирования является насущной задачей, оно необходимо для улучшения функционирования российской экономики, ее производственного и финансового секторов.

Как показывает мировой опыт, сфера производства нематериальных форм богатства, включая ценные бумаги и торговлю деньгами, развивается более высокими темпами, чем экономика в целом. В США, например, в этой сфере занято 60-70% всех работающих и хотя «индустрия инвестиций» по количеству занятых является в ней не преобладающей, ее абсолютный и относительный размеры постоянно возрастают. В 1992 г. примерно 1 из 16 занятых был связан с инвестиционным бизнесом (в широком смысле)1. При этом одни занимались инвестиционным консультированием, другие - практической деятельностью на рынке ценных бумаг, третьи обеспечивали переход финансового имущества от одного инвестора к другому, четвертые занимались трастовыми операциями, пятые осуществляли учет и регистрацию операций в этой сфере и т.д.

В условиях административно-командной системы управления народным хозяйством, когда роль товарно-денежных отношений всячески ограничивалась и была невелика, инвестиционный бизнес оказался одним из самых неразвитых секторов российской экономики. Догматизм в теории, ошибочные действия в практике «социалистического» хозяйствования взаимно дополняли и усиливали друг друга. На протяжении многих десятилетий главенствовал тезис о ненужности и вредности частно-предпринимательской деятельности вообще, в том числе и на рынках капитала. В то же время в западных странах благодаря рационально функционирующему институту частной собственности, развитой и разветвленной кредитной системе и рынку ценных бумаг, оказалась возможной и стала реальной (при минимальном административно-государственном вмешательстве) быстро растущая концентрация финансовых средств в кредитно-банковской системе, а затем и в ключевых, технически наиболее прогрессивных, отраслях производства.

С точки зрения практики инвестиционный бизнес охватывает множество различных областей. Это аккумулирование сбережений населения и накоплений компаний, а также «государственного капитала», управление долгосроч Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции/Пер. с англ. - М.: ИНФРА-М, 1997, с. 16, ными и краткосрочными инвестициями, а также сопровождающими их рисками.

Инвестиционный бизнес является сравнительно новым и одним из наиболее перспективных направлений предпринимательской деятельности. Й.Шумпетер справедливо писал, что главным для предпринимательской деятельности является новаторство1. Это утверждение справедливо и для инвестиционного бизнеса. Институты инвестиционного бизнеса разрабатывают новую «инвестиционную продукцию», как с целью удовлетворения собственных потребностей, так и пожеланий своих потребителей. Нововведения в этой сфере деятельности стимулируются во многом теми же факторами, которые стимулируют инновации в других сферах деятельности. В силу того, что институты инвестиционного бизнеса сталкиваются с более жестким ограничительным законодательством, чем большинство институтов в других сферах, то желание «обойти» его является дополнительным фактором, стимулирующим финансовые нововведения. В диссертации приведена классификация финансовых инноваций, разработанная в западной экономической науке, а также дана их авторская классификация, применимая к российским условиям. Показано, что повсеместно развитие инвестиционного процесса связано с инновационной деятельностью финансово-кредитных институтов.

В рамках новоинституциональной теории разработан ряд моделей фирмы, восходящих к идеям И.Шумпетера об эндогенном технологическом прогрессе. Согласно модели Нельсона-Уинтера2, фирма-фенотип является носителем «генов» - устойчивых технологических, управленческих и других операций. Эти операции названы «рутинами» и выделены три их типа: стандартные управленческо-технологические операции; стандартные инвестиционные операции; операции поиск. Первые два типа «рутин» определяются прошлым опытом или внешней средой (существующие технологии, цены, спрос и т.д.). Ин

1 См.: Шумпетер Й. Теория экономического развития - М,: Прогресс, 1982.

2 Nelson R., Winter S. An Evolutionary Theory of Economic Change. - Cambridge, Harvard University Press, 1982. новационную деятельность в собственном смысле слова представляет только третья «рутина» - поиск. Фирма может вести его постоянно или только тогда, когда другие «рутины» перестают обеспечивать прибыль. Поиск обеспечивает рост не только самой компании, но и отрасли, в которой компания функционирует, а также макроэкономики в целом. Компания, добившаяся успеха в поиске, увеличивает свой капитал, объем предоставляемых товаров и услуг, а также расширяет рынок.

Как показывает анализ фондовых рынков развитых стран толчком к появлению финансовых инноваций послужило развитие информационных технологий. Если вначале информационные технологии ограничивались обработкой информации и отслеживанием сделок, то в дальнейшем центр приложения новых информационных технологий сместился в сторону анализа данных и выполнения сложных вычислений, что позволило крупным брокерам и дилерам распознавать расхождение цен на финансовых рынках значительно быстрее тех, кто такими технологиями не обладает, и использовать эти расхождения для увеличения прибыли. Быстрое развитие информационных аналитических систем в 80-е годы существенно сократило время разработки финансовых программ и продуктов, ускорило принятие решений при торговле финансовыми инструментами, позволило давать надежную оценку любым производным инструментам. Результатом этого стало лавинообразное увеличение количества финансовых продуктов, их разнообразия и сложности. В структуре инвестиционных институтов стали появляться отделы (службы), которые специально занимаются проектированием и разработкой новых видов ценных бумаг, в том числе производных, что способствует привлечению свободного капитала в крупные компании, правительственные учреждения и различные межнациональные организации.

В российских условиях, когда инвестиционный бизнес находится в стадии становления, имеет место развитие и распространение тех финансовых продуктов и технологий, которые уже применяются на западных рынках. Недоиспользование всего возможного спектра инструментов (прежде всего корпоративных облигаций, краткосрочных коммерческих бумаг, обязательств ЦБ РФ) сдерживает развитие фондового рынка. Особенности функционирования российского фондового рынка, проявляющиеся прежде всего в его нестабильности, снижающейся доходности и высоких рисках, стимулируют его участников к разработке новых финансовых продуктов (товарные и складские свидетельства и др.) и созданию необходимых для развивающихся финансовых рынков технологий.

Инвестиционный бизнес в России проходит лишь первоначальную стадию своего развития в силу чего пока не удалось реализовать преимущества фондового рынка в финансовом обеспечении производственного процесса по сравнению с методами командно-административной системы. Опыт стран с развитой рыночной экономикой свидетельствует о том, что одним из таких преимуществ является более оперативное удовлетворение потребностей хозяйствующих субъектов в денежных средствах. К анализу причин такого явления необходимо подходить с нескольких позиций, в том числе с точки зрения исторической реальности.

Форсированный процесс разгосударствления собственности в России отличался по своим методам и средствам от тех, которые применялись при приватизации многими странами мира. Их опыт свидетельствует о том, что наделение работника правом владения частью капитала компании и предоставление ему реальной возможности участия в управлении ею, позволяет успешно решать многие проблемы и, прежде всего, повышать эффективность производства и расширять источники получения финансовых ресурсов. В ходе ваучерной приватизации не возник средний класс предпринимателей как реальная, в том числе в инвестиционном бизнесе, экономическая сила.

Происходившая в 1993 г., одновременно с приватизацией, скрытая денежная реформа ликвидировала денежные сбережения значительной массы населения, в результате чего его доходы не могли стать основным источником средств для фондового рынка. Имевшая место в этот период инфляция и ошибки в реформировании экономики обескровили государственные финансы, что в свою очередь породило огромный дефицит федерального бюджета и вынудило власти проводить крайне жесткую, основанную на концепции монетаризма, политику финансовой стабилизации. Следствием этого стало преимущественное развитие не корпоративных а государственных ценных бумаг.

Утверждение, что слишком высокие процентные ставки в России препятствуют инвестициям в реальный сектор экономики, получило широкое распространение (в экономической литературе, многих дискуссиях). В качестве объяснения этого утверждения обычно приводился «эффект вытеснения» - большой объем и высокая доходность государственных заимствований. Это объяснение безусловно содержало в себе зерно истины, тем не менее указанной причины недостаточно для объяснения особенностей ситуации на российском рынке капитала.

Инвестиционный спад во многом обусловлен ограниченными возможностями внутренних накоплений - решающим фактором динамики процентной ставки, а также высоким уровнем рисков.

Отрицательная чистая норма накопления во всей экономике России имеет место с 1995 г., в производственном секторе - с 1993 г. Между тем потребность в обновлении основных фондов практически во всех отраслях народного хозяйства велика и становится все больше в связи с их прогрессирующим старением.

Тот факт, что динамика доли прибыли, направляемой в последние годы на инвестирование, имеет тенденцию к росту, не может считаться благоприятным, поскольку происходит значительное сокращение объема прибыли и, как следствие, сокращение возможностей предприятий и корпораций по ее реинвестированию в производство. Что касается амортизации, то она фактически большей частью используется для пополнения оборотных средств и не влияет на инвестиционный процесс. Следовательно, как приоритетная должна рассматриваться задача нормализации финансового состояния предприятий, решение которой является частью общей проблемы стабилизации и подъема экономики.

Если бы инвестиции в России не были столь высокорискованными, экономические субъекты активнее занимались бы инвестированием. Однако высокие инвестиционные риски формируют такие пороговые значения нормы доходности операций, которые реальный сектор экономики обеспечить не может, что ведет к ограничению инвестиций. Поэтому для оживления инвестиционного процесса на микро- и макроуровне необходимо снижение уровня риска. Ключ к решению этой проблемы в реструктуризации предприятий, которая с одной стороны, придаст их финансовой деятельности большую прозрачность, а с другой - позволит инвесторам реализовывать свои намерения без боязни за будущее своих капиталов.

Для развития инвестиционного процесса в России необходим учет его институциональных составляющих, который позволяет дать объективную оценку состояния отечественного бизнеса. Использование нетрадиционных для нашей экономической науки подходов, по сути, представляет собой попытку расширения научных построений, основанных на базовых моделях теоретической экономики, с целью повышения степени адекватности описания реально протекающих экономических процессов.

При конкретизации понятийного аппарата институциональной теории применительно к отношениям в сфере инвестиционного бизнеса в качестве формальных норм принимаются законодательно-правовые нормы и степень либерализации инвестиционной деятельности на фондовом рынке; институт неформальных правил представлен системой элементов поведенческого характера - стандартов, норм, культуры и мотивации инвестиционного поведения; характеристики принуждения в инвестиционной сфере - параметрами и уровнем ответственности за нарушение установленных правил поведения.

Осуществленный в диссертации поэлементный анализ институциональных составляющих рынка ценных бумаг позволил выявить ряд присущих ему нерешенных проблем, сдерживающих стабилизацию и развитие этого рынка:

- отсутствие четко выраженных целей и осознанных интересов у части субъектов фондового рынка;

- недостаточное развитие нормативно-правовой базы, регулирующей отношения на рынке, деятельность его профессиональных участников и устанавливающей меру ответственности за правонарушения;

- отставание в развитии инфраструктуры рынка с точки зрения комплекса предоставляемых услуг, оптимизации и снижения рисков.

В решении этих проблем заключаются потенциальные возможности для дальнейшего развития инвестиционного бизнеса и выполнения им своих функций.

Общей целью регистраторов, депозитариев, клиринговых компаний и трансфер-агентов является обеспечение быстрой перерегистрации прав собственности, своевременной оплаты и поставки ценных бумаг новым владельцам. Выполнение таких функций требует предъявления к реестродержателям и депозитариям высоких требований по финансовой устойчивости и надежности используемых ими технологий.

Проводимая ФКЦБ политика направлена на формирование крупных регистрационных компаний с большим уставным капиталом, что позволяет обеспечить подлинную независимость регистратора. Однако далеко не все меры по регулированию регистраторской деятельности, которые предлагает ФКЦБ имеют рациональное обоснование. Находящейся на этапе своего формирования системе регистраторства необходимо экономическое стимулирование, а не ограничительные меры. Поэтому укрупнение и объединение регистраторских компаний должно происходить прежде всего под влиянием рыночных факторов, а не только административного регулирования.

Контроль за деятельностью регистраторов, безусловно необходим, но его следует осуществлять прежде всего путем совершенствования законодательства. Институты фондового рынка обходят законодательство не всегда потому, что действуют недобросовестно, а чаще всего по причине несоответствия некоторых документов реальной практике. Необходимо внесение поправок в Закон «О рынке ценных бумаг», предусматривающих конфиденциальность информации о реестре акционеров, который ведется независимым реестродержателем и о проводимых им в реестре операциях; отнесение к профессиональным видам деятельности на фондовом рынке таких функций как организация андеррайтинга или публичного тендера, что автоматически включает их в виды деятельности, которые не могут быть совмещены с деятельностью по ведению реестра.

Решению проблемы конфиденциальности информации в интересах акционеров будет способствовать также создание централизованной депозитарно-клиринговой системы на российском фондовом рынке.

Дискуссия о важном значении рынков капитала для России обычно сводится к неотложным финансовым потребностям предприятий. При этом упускается из виду другой аспект проблемы. Никакое государство, для которого благополучие его граждан не является приоритетом, никогда не добьется стабильного экономического роста, а его рынок ценных бумаг не привлечет массового притока сбережений населения, если оно не будет учитывать интересы физических лиц, создавать для них понятные и благоприятные условия инвестирования капитала. В России при стимулировании развития рынка целесообразно исследовать потребности (объем и структуру) населения в целом. Создание системы надежных финансовых услуг для граждан станет важным элементов трансформации российской экономики: население страны нуждается в различных способах приобретения имущества и обеспечения своей финансовой безопасности. С экономической точки зрения необходимы надежные механизмы накопления, чтобы направить национальные сбережения на цели инвестирования. Если население не может инвестировать свои средства, чтобы получать доход от сбережений, то ему остается лишь держать эти деньги при себе, не получая от них никаких доходов.

В диссертации приведена статистика по развитым странам, доказывающая, что высокая доля мелких и средних инвесторов в структуре акционерного капитала обеспечивает надежность и ликвидность рынка в целом. Вот почему российское государство и профессиональные участники рынка должны подготовить население страны к выходу в цивилизованное фондовое пространство и организовать розничный рынок всех финансовых инструментов. Для этого необходимы:

- разработка и внедрение государственных программ защиты прав инвесторов с применением страховых схем;

- развитие различных институциональных форм, апробированных на рынках других стран, таких как брокерские компании, инвестиционные и пенсионные фонды, страховые компании и других;

- создание многообразия финансовых инструментов, чтобы предоставить инвесторам возможность их выбора.

К 1998 г. в России сформировались не только условия для подобных преобразований, но и необходимая широкая институциональная система, в том числе в сферах кредита, страхования и пенсионного обеспечения (частные пенсионные фонды). События 17 августа отбросили российский фондовый рынок и его институты на несколько лет назад. Поэтому сегодня речь должна идти о восстановлении этих институтов и создании надежных условий для их инвестиционной деятельности. В диссертации показано, что в качестве надежного финансового инструмента для населения в настоящее время выступают разные формы ипотечного кредитования.

В российской науке существуют различные мнения в отношении будущей модели рынка ценных бумаг, его структуры и форм организации (особенно по таким вопросам как институциональная структура; роль государства в формировании отдельных секторов фондового рынка; конкуренция между частными рыночными структурами; границах саморегулирования рынка его участниками и федеральными и региональными органами власти регулирования).

В экономике России формируется смешанная модель фондового рынка, в структуре которой одновременно и с равными правами присутствуют коммерческие банки и небанковские финансовые институты. В рамках такой модели должно быть место инвестиционным банкам, которые выступают в роли учредителей, организаторов эмиссии ценных бумаг, а также ее гарантов. По поручению корпораций и государства, инвестиционные банки берут на себя определение размера, условий, срока эмиссии, выбор типа ценных бумаг, а также обязанности по размещению и организации их вторичного обращения.

Большинство компаний в России, пытающихся заниматься инвестиционной деятельностью, являются небанковскими структурами. При отсутствии законодательства об инвестиционных банках, те предприятия, которые развились в структуры, соответствующие по своим характеристикам понятию инвестиционного банка, в большинстве своем имели лицензию инвестиционной компании. Небольшие размеры их собственного капитала ограничивают предоставление ими андеррайтинговых услуг, ведут к тому, что они в основном являются дилерами на вторичном рынке ценных бумаг. Для привлечения же масштабных средств в качестве инвестиций в реальный сектор экономики необходимо расширять присутствие финансовых институтов именно на первичном рынке.

Будущее российского рынка ценных бумаг неотделимо от перспектив развития инвестиционных компаний1. Профессиональные участники непосредственным образом заинтересованы в качественном развитии рынка ценных бумаг, появлении новых финансовых инструментов, развитии новых сегментов, так как от этого зависит и их собственная судьба. Очевидно, что инвестиционные компании должны принять активное участие в восстановлении и создании

1 Термин «инвестиционная компания» был введен «Положением о лицензировании деятельности на рынке ценных бумаг в качестве инвестиционных институтов» утвержденным постановлением Министерства финансов РФ №91 от 21.09.92г. В принятом в 1996 г. законе «О рынке ценных бумаг» в числе профессиональных участников рынка инвестиционная компания не упоминается, что является ошибкой и должно быть исправлено. качественно нового отечественного фондового рынка. В настоящее время эмиссионная активность акционерных обществ крайне невелика, а это означает что не работает один из основных каналов поступления средств в российскую экономику.

Причин, по которым предприятия не спешат выходить на фондовый рынок достаточно много. Это неблагоприятная экономическая ситуация в стране, боязнь потерять контроль над предприятием, незнание принципов и механизмов размещения ценных бумаг на открытом рынке. В последнем случае должна быть особенно велика роль инвестиционных компаний. Тем более, что многие из них все более приближаются по своим функциям к инвестиционным банкам.

Ближайшая стадия развития фондового рынка России - это становление и развитие инвестиционных банков. Реальные процессы в этом направлении уже идут. Государство должно активно влиять на институциональную среду, ибо спонтанная селекция ее институтов, не всегда отбирает лучшие, оптимальные варианты. Более того, она может сохранять такие институты, деятельность которых противоречит интересам общества.

Для создания условий необходимых для повышения уровня накопления и трансформации сбережений населения и доходов компаний в инвестиции, укрепления устойчивости фондового рынка, стимулирования национальных и зарубежных инвестиций в российские предприятия необходимо:

- активное проведение государственной политики, направленной на дальнейшее развитие российского рынка ценных бумаг, интеграции его в мировой рынок, что является условием прогресса всего процесса инвестирования;

- совершенствование законодательной базы рынка ценных бумаг, путем принятия следующих законодательных актов: Закона об инвестиционных фондах, Закона об инвестиционных банках, поправок к Закону об акционерных обществах, Закону о рынке ценных бумаг, Гражданско-процессуальному и Административному кодексам, предусматривающих, в частности, наказания за правонарушения на фондовом рынке;

- формирование благоприятного налогового климата для развития финансового и фондового рынков путем отмены двойного налогообложения всех видов коллективного инвестирования, унификации ставок налогообложения по операциям со всеми финансовыми инструментами и обеспечения профессиональным участникам рынка ценных бумаг возможности создания резерва под их обесценение из прибыли до ее налогообложения;

- проведение политики, направленной на укрепление и повышение финансовой стабильности в стране, регламентирования деятельности всех финансовых посредников, создание механизма саморегулирования и контроля над рынком из числа его участников, увеличение собственных средств финансовых посредников;

- развитие коллективных инвестиций, создание надежных инструментов сбережения, доступных основной массе населения, прежде всего путем развития паевых и специальных фондов;

- расширение спектра финансовых инструментов, дифференцированных по степени риска и доходности.

Наблюдается парадоксальная ситуация: есть российские частные инвесторы, готовые вкладывать свои средства, есть инфраструктура, способная профессионально обслуживать инвесторов на рынке ценных бумаг, нет только самих финансовых инструментов, позволяющих привлечь капиталы населения и юридических лиц в реальный сектор экономики.

В первую очередь это касается ипотечных облигационных займов, которые опосредованно, через предоставление ипотечных кредитов частным лицам позволяет направить средства в строительство - реальный производственный сектор нашей экономики; государственных ценных бумаг, схожих по своим характеристикам с ГКО-ОФЗ, и корпоративных акций и облигаций.

Эффективность инвестиционного бизнеса во многом определяется эффективностью фондового рынка в целом.

Концепция эффективных рынков представляет собой приложение теории рациональных ожиданий к проблеме формирования цен на финансовые активы. Текущие котировки ценных бумаг будут полностью отражать всю доступную информацию, поскольку на эффективном рынке исключены неучтенные возможности получения прибыли. Конфиденциальная информация, рекомендации консультантов по инвестициям, фундаментальный и технический анализы не должны помогать инвестору получать сверхвысокую прибыль. Инвесторам нужно следовать стратегии «купил и держи», т.е. покупать акции и сохранять их в своем портфеле в течение длительного времени.

Эмпирические данные по российскому фондовому рынку и проведенные с помощью методов непараметрической статистики исследования не подтверждают выводов концепции эффективного рынка для российского рынка акций. На рынке присутствуют условия, необходимые для того, чтобы обеспечить доход инвесторам и создать стимулы для разработки новых финансовых инструментов и стратегий, которые были бы способны эффективно использовать те потенциальные возможности, которые на этом рынке существуют. В свою очередь рост профессионализма участников российского рынка, использование ими современных методов научного анализа будут способствовать повышению степени эффективности рынка, а курсы и цены акций в большей мере будут отражать их реальную стоимость.

В ходе трансформационных процессов в российской экономике обнаружилось ускоренное развитие финансового сектора, что было вполне логичным и объяснялось близким к нулевому его стартовым уровнем. За годы реформ финансовый сектор пережил несколько волн бурного роста количества профессиональных участников финансового и фондового рынков, обращающихся на нем инструментов, а также объемов операций. При этом доходность операций на финансовом рынке зачастую превосходила доходность операций по кредитованию реального сектора, объективно ограниченную уровнем рентабельности предприятий-заемщиков.

Упор на первоочередное достижение финансовой стабилизации при проведении денежно-кредитной и валютной политики в 1993-1997 гг. позволил получить к середине 1997 г. впечатляющие результаты: низкую инфляцию, низкие процентные ставки, низкие темпы снижения обменного курса рубля, рост золотовалютных резервов. В то же время обнаружилось, что политика в области процентных ставок непригодна для долговременной стабилизации обменного курса национальной валюты: возникли проблемы с получением предприятиями кредитов и утечкой капитала за рубеж. Капитал уходит из России не столько от недостатка эффективности инвестиций, сколько от недостатка их надежности и неуверенности в существующей политической и экономической ситуации.

Только политика экономического роста, в условиях дефицита внутренних денежных ресурсов и кризиса доверия иностранных и отечественных инвесторов, способна создать в обществе и экономике доверие к будущему страны, атмосферу стабильности и прогресса, которая будет притягивать денежные ресурсы. Только такая политика способна возродить фондовый рынок и создать у собственников российских предприятий стимулы к инвестициям.

Для обеспечения стабильности фондового рынка помимо разработки и совершенствования законодательной базы, необходимо внести определенные коррективы в формирование его инфраструктуры. Долгое время в составе последней доминируют институты, обслуживающие операции с ценными бумагами. В то же время органы, задачей которых является аккумулирование свободных денежных средств для дальнейшего их вложения в ценные бумаги находятся в зачаточном состоянии. Это пенсионные, страховые, инвестиционные фонды.

Проведение в жизнь указанных мероприятий позволит повысить устойчивость фондового рынка и создать более благоприятные условия для накопления и миграции капитала, обеспечить гарантии лицам, участвующим в операциях с ценными бумагами.

Российский фондовый рынок в 1998 г. уже пережил наиболее разрушительный для себя период. В его текущих рыночных ценах отражены все основные политические и экономические риски. Поэтому в дальнейшем, особенно с учетом наметившегося экономического роста и санации бюджетной системы, возможно оживление как на рынке корпоративных , так и на рынке государственных ценных бумаг.

В течение 1999 г. происходило восстановление рынка государственных ценных бумаг. Проблема реструктуризации ГКО/ОФЗ, замороженных в августе 1998 г. решена полностью: завершена их новация, не осталось неурегулированных отношений между эмитентом и инвесторами. Бюджетная ситуация сегодня позволяет сделать вывод о том, что государственный долг может обслуживаться без чрезмерных усилий со стороны эмитента. А это означает, что создается достаточно прочный фундамент для дальнейшего развития, т.е. наращивания объема операций и расширения круга участников, рынка государственных ценных бумаг. Этому должно способствовать формирование рыночного уровня доходности, сопоставимого с существующими темпами инфляции и динамикой обменного курса рубля.

Существуют достаточные основания надеяться, что в перспективе заработает и рынок корпоративных ценных бумаг, предприятия будут испытывать меньше проблем с финансовыми расчетами, получая больше прибыли и своевременно уплачивая налоги. Этому будет способствовать деятельность профессиональных участников рынка, разрабатывающих проекты выпуска корпоративных ценных бумаг, в том числе бумаг, которые призваны обслуживать не только основные, но и оборотные средства.

Дальнейшее развитие финансового (и, как его части, фондового) рынка -важнейшее условие роста реального сектора экономики, а потому продолжение в России экономических реформ становится все более необходимым.