Мировой рынок корпоративного контроля тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Мировой рынок корпоративного контроля"

На правах рукописи

<?л

Александр Григорьевич Писаренко

МИРОВОЙ РЫНОК КОРПОРАТИВНОГО КОНТРОЛЯ

Специальность 08.00.14 - Мировая экономика

2 2 ОКТ

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва-2009

003480123

Работа выполнена в Отделе глобальных экономических проблем и внешнеэкономической политики Учреждения Российской академии наук Института мировой экономики и международных отношений РАН.

Научный руководитель: доктор экономических наук

Владимир Рубенович Евстигнеев

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Ефим Самуилович Хесин

кандидат экономических наук, доцент Ольга Николаевна Кабанова

Ведущая организация: Московский государственный университет имени М.В. Ломоносова, экономический факультет

Защита состоится «//' » ноября 2009 г. в 14 часов на заседании диссертационного совета Д 002.003.01 при ИМЭМО РАН по адресу: 117997, г. Москва, ул. Профсоюзная, 23.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ИМЭМО РАН. Автореферат разослан « ^гоктября 2009 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

кандидат экономических наук ..ff- А.С.Четверикова

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность диссертационной работы обусловлена важной ролью рынка слияний и поглощений в диверсификации инвестиций и повышении конкурентоспособности национальных компаний.

В условиях глобализации и либерализации многих рынков, продолжающейся невзирая на мировой финансовый кризис, сделки слияний и поглощений играют важную роль в формировании конкурентоспособности компаний.

Формирование современных отраслей экономики и образование высоко капитализированных транснациональных корпораций в постиндустриальных регионах происходили именно путем приобретения корпоративного контроля компаний на внутреннем рынке или с помощью трансграничных трансакций в различных регионах мира1.

Стоит отметить, в период экономических кризисов многие компании объединяются для получения конкурентных преимуществ. Предприятия, ослабленные кризисом, поглощаются финансово сильными компаниями, таким образом, происходит перераспределение корпоративного контроля от неэффективных собственников к более эффективным. Компании с помощью сделок слияний и поглощений в период экономического спада получают возможность приобретать предприятия в развитых регионах, которые считались недоступными активами из-за высокой стоимости.

Исследование процессов слияний и поглощений представляет значительный интерес с точки зрения применения иностранного опыта российскими компаниями при выходе на международные рынки, а также с точки зрения развития отечественного рынка слияний и поглощений.

Особого внимания заслуживает определение взаимосвязи между трансграничной активностью компаний на мировом рынке слияний и поглощений и динамикой развития мировой экономики. Такая оценка позволит сделать вывод о вкладе трансакций слияний и поглощений в экономическое развитие.

Сделки слияний и поглощений - это механизм распространения новых технологий и передовых управленческих решений, что очень актуально для современного развития России. В этом контексте следует рассмотреть зарубежный опыт сделок слияний и поглощений, выявить основные препятствия выхода отечественных компаний на международный рынок корпоративного контроля2.

1 Справедливости ради заметим, дня многих предприятий и целых регионов единственным способом дальнейшего экономического развития и выхода на мировые рынки служат сделки слияний и поглощений.

2 В мировой практике механизмы корпоративного контроля разграничивают на внутренние и внешние. Под внутренним контролем обычно подразумевается кошроль, осуществляемый советом директоров компании. К внешнему контролю относится переход управленческого контроля над предприятием в случае покупки/продажи акционерного капитала или доли бизнеса, а также через процедуру банкротства. В данном исследовании рынок корпоративного контроля и рынок слияний и поглощений являются тожде-

Подробного анализа заслуживает роль государства в формировании рынка слияний и поглощений, как один из основополагающих факторов экономического развития страны.

Некоторые коррективы в развитие рынка корпоративного контроля во многих странах внес мировой финансово-экономический кризис, который начался в 2008 году. Это выразилось в значительном падении международной и внутренней инвестиционной активности хозяйствующих субъектов, а также повышение государственного капитала в корпорациях.

Но вместе с тем, с другой стороны, в трансграничных сделках стали активно участвовать суверенные фонды благосостояния из развивающихся стран, а также фонды прямых инвестиций, тем самым показывая высокую значимость рынка слияний и поглощений при перераспределении инвестиционного капитала.

Степень разработанности проблемы сравнительно высока, тем не менее требуется подробно исследовать процессы формирования рынков корпоративного контроля, их значимости в развитии компаний и регионов. Данным исследованием в свое время занимались как отечественные ученые-экономисты, так и ведущие зарубежные исследователи. Значительный вклад в решение проблемы внесли: А.Г. Грязнова, Т.Г. Долгопятова, В.Ф. Железова, В.Б. Кондратьев, И.С. Королев, JI.H. Красавина, A.B. Кузнецов, Я.Ш. Паппэ, А.Д. Радыгин, Б.А. Хейфец, Р. Вишни, М. Йенсен, С. Каплан, К. Лиухго, Р. Ла Порта, Э. Пенроуз, Р. Ролл, Ю. Фама, Б. Холмстром, А. Шлейфер.

Цель данной работы - исследование мирового опыта формирования рынка слияний и поглощений в развитых странах; определение взаимосвязи между активностью компаний на международном рынке слияний и поглощений и экономическими и финансовыми показателями, характеризующими динамику развития мировой экономики; определение особенностей формирования отечественного рынка слияний и поглощений и выявления барьеров при экспансии российского капитала на мировые рынки.

Для достижения этих целей были поставлены следующие задачи:

- выявить факторы развития рынка слияний и поглощений в национальных экономиках;

- определить взаимосвязь между активностью компаний на внутреннем рынке слияний и поглощений и особенностью национальной модели корпоративного управления компанией;

- выявить зависимость между активностью компаний на международном рынке слияний и поглощений и экономическими и финансовыми индикаторами развития мировой экономики;

ственными понятиями.

- выявить основные особенности развития отечественного рынка слияний и поглощений;

- дать характеристику основным препятствиям при экспансии российского капитала на мировой рынок слияний и поглощений;

- предложить рекомендации для формирования развитого рынка слияний и поглощений в России.

Объект исследования - рынок слияний и поглощений в мировой экономике.

Предмет исследования - процессы слияний и поглощений с участием российских и иностранных компаний.

Теоретические и методологические основы исследования. Теоретической и методологической основой исследования являются фундаментальные и прикладные работы сотрудников Института мировой экономики и международных отношений РАН, экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова, Государственного университета -Высшей школы экономики, Гарвардского и Лондонского университетов, Европейского центрального банка, международных организаций: ОЭСР, ЮНКТАД, МВФ, Всемирного банка.

Статистической базой исследования являются официальные справочные материалы Федеральной службы государственной статистики; данные международных исследовательских компаний, институтов и научных изданий: Mergerstat, Mergermarket, Merrill Corporation Data, Dealogic, Global Insight; разработки и аналитические отчеты ряда инвестиционных банков и консалтинговых компаний, включая Credit Suisse, Morgan Stanley, Deutsche Bank Group, Nomura Group, McKinsey&Co, Deloitte, White&Case, база данных Thomson/Reuters и Bloomberg. В работе использовались федеральные законодательные акты.

Научная новизна исследования заключается в следующем:

1. В работе определено, что развитые рынки слияний и поглощений сформировались в результате либерализации финансовой системы страны, активной под держки государством формирования рынка корпоративного контроля, наличия доступного финансирования слияний и поглощений, вовлечения в сделки профессиональных финансовых консультантов, которые способствуют как привлечению капитала, так и завершению трансакций.

2. Динамика развитие рынка слияний и поглощений существенно зависит от национальных особенностей корпоративного управления. Правовые изменения и, в частности, смещение акцентов в корпоративном управлении с обеспечения эффективности на раскрытие внутренней информации предприятий и механизмов управления бизнесом, повышают инвестиционную привлекательность компаний.

3. Автор показывает вклад развитого рынка слияний и поглощений в развитие экономики и конкурентоспособности компаний. По результатам исследования при тестировании однопериодной эконометрической модели с запаздыванием на один временной интервал выявлено, что при высокой активности компаний в трансграничных слияниях и поглощениях повышается объем экспорта высокотехнологичной продукции в мировой экономике. Это можно объяснить повышением эффективности управления компаниями, ростом затрат на научные разработки и ростом выпуска высокотехнологичных товаров после реорганизации бизнеса.

При тестировании однопериодной эконометрической модели (без запаздывания) не обнаружено четкой зависимости между активностью компаний в сделках слияний и поглощений и показателями развития мировой экономики.

4. Сравнивая особенности формирование развитых рынков корпоративного контроля с отечественным рынком, автор приходит к выводу, что в российской практике сделки слияний и поглощений характеризуются слабым присутствием профессиональных участников, отсутствием доступного финансирования сделок и доминированием финансово-промышленных групп во многих трансакциях, что в свою очередь ограничивает процессы формирования конкурентоспособности предприятий.

5. В исследовании автор приходит к выводу, что отсутствие института страхования иностранных инвестиций, осуществленных российскими компаниями за границей, и слабое присутствие отечественных финансовых институтов на внешних рынках ограничивает экспорт отечественного капитала.

6. На основе результатов исследования предложены рекомендации по формированию развитого отечественного рынка слияний и поглощений.

Практическая значимость работы. Основные положения и выводы, полученные в ходе исследования, могут быть использованы при формировании нормативной базы для развития конкурентоспособного рынка корпоративного контроля в российской экономике.

Выявленные особенности сделок слияний и поглощений в западных экономиках, как и проблемы экспорта российских инвестиций, позволяют сформулировать конкретные рекомендации, которые будут помогать в дальнейшем избегать ошибок, появлявшиеся в процессе слияний и поглощений компаний.

Результаты работы могут быть использованы при подготовке специалистов в области финансов и мировой экономики.

Исследование может использоваться органами государственной власти для определения вектора развития рынка корпоративного контроля

в России и оказать помощь при формировании современной модели развития конкурентоспособной экономики.

Апробация результатов исследования. Результаты исследования были представлены на Всероссийской научной конференции «Место России в мировой экономике и международных отношениях», организованной при поддержке Совета молодых ученых ИМЭМО РАН и президиума РАН (октябрь 2008 г.). Часть исследования была представлена на ежегодной научной конференции в Кембриджском университете (июнь 2008 г.).

Публикации. Основные положения диссертационной работы изложены в 5 научных публикациях объемом 2,61 п.л.

Структура работы: Введение

Глава I. Сделки слияний и поглощений в национальной экономике

1.1 Базовые определения

1.2 Мотивы участия компаний в сделках слияний и поглощений

1.3 Особенности слияний и поглощений в постиндустриальных странах

1.4 Особенности моделей корпоративного управления как фактор роста рынка слияний и поглощений

Глава П. Трансграничные слияния и поглощения

2.1 Современные тенденции трансграничных слияний и поглощений

2.2 Мировые волны слияний и поглощений и показатели развития мировой экономики

2.3 Возрастающая роль фондов прямых инвестиций на рынке корпоративного контроля

2.4 Суверенные фонды благосостояния как активные участники в трансграничных слияниях и поглощениях

Глава Ш. Участие российских компаний на мировом рынке корпоративного контроля

3.1 Развитие внутреннего рынка корпоративного контроля в России как способ формирования конкурентоспособных предприятий

3.2 Основные мотивы экспансии российского капитала на мировой рынок корпоративного контроля

3.3 Экспансия российских банков за границу как способ поддержки отечественных компаний на мировом рынке слияний и поглощений

3.4 Роль государства в развитии отечественного рынка слияний и поглощений

Заключение

Библиография

Приложения

В заключении даны обобщающие выводы и рекомендации по и пользованию результатов, полученных в ходе научного исследования.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении отражена актуальность темы исследования, определены его цель и задачи, объект и предмет исследования, изложены основные научные результаты, обоснована их научная новизна и практическая значимость.

В первой главе показаны основные особенности развития рынка слияний и поглощений в развитых странах; исследованы принципы корпоративного управления компаниями, как один из движущих факторов развития рынка слияний и поглощений.

Выявлено, что большая часть сделок будет осуществляться профессиональными участниками рынка слияний, такими как фонды прямых инвестиций (ФПИ). Такие выводы основаны на тенденции развития сделок приобретения компаний с заемным финансированием (leveraged buy-outs, далее LBO) (см. график I)3.

График 1. Тенденции LBO сделок в США

у=0,0023х'-0.0416ш 7,069 |

t

Примечание. В графике указаны сделки стоимостью более 10 млн долларов, которые были завершены 12/28/ 2008, а также полиномиальный тренд этих значений. Интервал времени равен квартальным значениям; расчетный период 1986 - 2008 гг. Во всех сделках приобретался 100% корпоративный контроль компании.

Источник: расчеты автора на основе данных Thomson/Reuters

3 Результаты исследований показывают, что глобальное привлечение капитала на сделки слияний и поглощений с заемным финансированием повысилось с 87 млрд долл. в 2003 году до 700 млрд долл. в 2008 году.

Показано, что применение современных инвестиционных стратегий при реорганизации предприятий фондами прямых инвестиций и инвестиционными банками привносит огромный вклад в формирование ликвидного рынка слияний и поглощений.

Мы приходим к выводу, что наличие большого количества распыленного акционерного капитала, появление новых структурированных финансовых инструментов, предназначенных для финансирования сделок слияний и поглощений и разделения рисков, будут продолжать оказывать огромный вклад в развитие высокообъемного рынка корпоративного контроля в Северной Америке.

Дальнейшая активность компаний на этом рынке США, будет зависеть от наличия доступного финансирования таких трансакций, уровня конкуренции в отраслях промышленности и от наличия проблемных компаний в экономике, которые будут объектом для поглощения, как предприятий - конкурентов, так и инвестиционных фондов.

В работе определено, что изменение в правовой инфраструктуре корпоративного объединения сыграло немаловажную роль в росте активности на японском рынке слияний и поглощений.

Внедрение запрета на холдинговые компании и принятие акционерной трансфертной системы сделало возможной организацию новых компаний при сохранении контроля над дочерними предприятиями. Компании могли платить за приобретение бизнеса с помощью собственных акций и могли вынуждать миноритарных акционеров продавать активы. Такой механизм реструктуризации компаний подтолкнул дочерние предприятия отделяться от головных холдингов в отдельные, полностью независимые дочерние компании.

В японской экономике распространена практика выдачи материнской компанией гарантий по обязательствам дочерних структур. Это означает, что потенциальный приобретатель бизнеса оказывается незащищенным от огромных рисков, которые вызваны долговыми обязательствами дочерних предприятий. Предоставление консолидированной отчетности в соответствии с нормами ПТ^4 в 1999 году устранило много недочетов в отношении недостатка транспарентности финансового представления приобретаемой компании или контрольной доли акций.

Изменение в системе найма рабочих, в том числе сокращение количества постоянных работников и более гибкая рабочая система в Японии, при которой организация в случае необходимости могла сократить коли-

4Международные стандарты финансовой отчетности (International Financial Reporting Standards - IFRS, которые чаще называются International Accounting Standards - IAS) представляют собой сборник документов Комитета по международным стандартам финансовой отчетности (International Accounting Standards Committee Foundation - IASCF) по различным вопросам учета и финансовой отчетности предприятий.

чество работников компании, также оказали положительное влияние на активность рынка слияний и поглощений.

Введение единой валюты на территории большинства стран Евросоюза способствовало усилению активности компаний европейских стран приобретать фирмы или доли бизнеса в менее развитых государствах, объединенные Маастрихтским договором.

В работе показано, что основные государственные инициативы в области регулирования рынка слияний и поглощений в Германии нацелены на защиту национальных компаний от враждебных поглощений со стороны иностранных инвесторов. С другой стороны, защита инвестиций является одним из приоритетных стимулов, которыми руководствуются иностранные инвесторы при инвестировании в германские предприятия.

Одним из примеров национальных особенностей внутреннего корпоративного контроля в Германии является голосование по доверенности на акционерном собрании компании. Это барьер при попытке недружественного поглощения.

Еще одним из эффективных инструментов, который компания может применять при попытке поглощения, служит выпуск именных акций. Часто такой вид контроля используется в финансовой отрасли Германии. Это условие позволяет сохранять контроль над предприятием, даже если компания имеет быстрый рост и является интересным объектом для поглощения со стороны различных бизнес структур. Такой механизм являлся в силе на протяжении исследуемого периода.

Правовые и экономические особенности помогают германским компаниям выбирать себе международных партнеров и инвесторов, которые будут действовать не только в интересах этих компаний, но и интересах германского общества.

Проблемы инвестиционной активности компаний на рынке слияний и поглощений проявляются при исследовании различных форм и моделей корпоративного управления в разных странах.

Модель управления компаниями в Англии и США (англосаксонская модель) нацелена на полное раскрытие информации о бизнесе и принятии решений руководством предприятий. Мониторинг за деятельностью компаний осуществляется рынком с помощью сделок слияний поглощений, т.е. корпоративный контроль неэффективных предприятий переходит в собственность более профессиональных участников рынка.

Модель корпоративного управления, применяемая в Японии и Германии (континентальная модель), имеет свои достоинства и недостатки. Такая система используется в основном на медленно растущих и традиционных рынках, где просматриваются тесные экономические связи финансовых компаний с промышленными корпорациями.

Осуществление в таких странах сделок слияний и поглощений является проблематичным из-за большого количества институциональных барьеров.

Как правило, на таких рынках доминирует инсайдерский тип контроля, который подразумевает мониторинг деятельности управленческого звена компаний со стороны финансовых институтов и промышленных групп, являющихся собственниками предприятий, а не рыночными силами, как в англосаксонской модели. Это в свою очередь объясняет меньшую активность компаний на рынке слияний и поглощений по сравнению с североамериканским рынком.

Во второй главе определены текущие тенденции развития трансграничных слияний и поглощений. Показана возрастающая роль профессиональных участников рынка корпоративного контроля, которые способствуют перемещению не только инвестиционного капитала, но и необходимых инновационных разработок и управленческих решений.

В работе определено, что большая часть трансграничных слияний и поглощений являются горизонтальными слияниями и такая тенденция является устойчивой на большом временном интервале. Это свидетельствует о том, что в связи с возросшей конкуренцией на внутреннем рынке, фирмы пытаются выйти на международный рынок посредством приобретения иностранной компании для захвата доли рынка или получения новых технологий .

Главными приобретателями компаний традиционно выступают фирмы и инвестиционные фонды из развитых стран, но за последние несколько лет такая тенденция изменилась. Теперь и компании из развивающихся экономик становятся активными участниками на развитых рынках корпоративного контроля.

Мы выдвинули предположение, что международная активность компаний в сделках слияний и поглощений зависит от циклов развития мирового фондового рынка, роста мирового ВВП и объема мировой торговли. Сама эта активность оказывает положительное влияние на индикаторы развития мировой экономики.

Для решения этих задач применен математический метод исследования и построены однопериодные эконометрические модели и однопериодные эконометрические модели с запаздыванием для получения прогнозных результатов.

В эконометрических моделях разделены независимые переменные, к которым относятся финансовые индикаторы развития мировой экономики

5 По результатам исследования, горизонтальные трансграничные слияния и поглощения остаются достаточно стабильными на большом временном интервале, находясь в среднем около отметки 51% от всех трансграничных слияний и поглощений, ранжированных от 45,1% в 1936 году до 51,5% и выше в 1996 году. Кроме того, за последнее время можно наблюдать небольшое снижение горизонтальных сделок слияний и поглощений.

и показатели, которые принято отождествлять с реальным сектором экономики.

В модели с финансовыми независимыми переменными были включены данные, показывающие уровень развития финансовой системы в мировой экономике. Это позволяет оценить вклад каждой переменной в формирование высоколиквидного рынка слияний и поглощений. Некоторые переменные не являются прямым отражением развития финансового рынка, а лишь отчасти помогают формировать конкурентоспособные отношения.

Наилучшим способом отражения мирового экономического роста может служить показатель роста объемов мирового ВВП и мировой торговли, а также прироста реального мирового ВВП. Кроме того, в экономет-рическую модель включен показатель объема мирового экспорта высокотехнологичной продукции. Это важно отметить, так как рост экспорта товаров с высокой долей инноваций показывает уровень развития высокотехнологичных отраслей и желание компаний вкладывать средства в НИОКР и новейшие разработки.

Считается, что активность компаний на рынке слияний и поглощений зависит от развития реального сектора в мировой экономике. Более того, мы выдвигаем гипотезу, что существует зависимость между уровнем развития рынка корпоративного контроля и экспортом высокотехнологичной продукции как одной из составляющей экономического роста и конкурентоспособности предприятий.

Модель I финансового сектора:

LnWaves М&А = а + p0VSRTBills(10Y) + p,LnWorldMSClBarra Index + +P2LnM2USA + p3WorldP/E + p^nWorldExternalDebt + e.

Данные объема слияний и поглощений были взяты за период с 1986 г. по 2008 г. и соответствуют годовым значениям общей стоимости всех сделок. Это связанно с тем, что в основных финансовых и экономических базах отсутствуют исторические данные за месяц или квартал за период 1986-2008 гг.

В качестве экзогенных независимых переменных выбираем следующие параметры. Мировой индекс World MSCI Barra показывает, как развивается мировой финансовый рынок и рост портфельных инвестиций и, как следствие, появление все больше финансово-устойчивых предприятий, которые могут участвовать в сделках слияний и поглощений.

В модели включены показатели прироста внешнего долга компаний в мировой экономике (WorldExternalDebt) и коэффициент Р/Е, который влияет на объемы слияний и поглощений как фактор инвестиционной привлекательности компаний. Кроме всех выше перечисленных независимых пе-

ременных, в модель включены процентные ставки обязательств казначейства США сроком 10 лет (USRTBilIs(IOY)), играющие важную роль в мировых финансовых отношениях и являющиеся важной отправной точкой при международных сделках, в качестве показателя условно - безрисковой ставки.

Согласно теории, чем больше условно - безрисковая ставка, тем выше будет премия за контроль предприятия (исходя из условия уравнения САРМ), тем выше будут издержки предприятий в сделках слияний и поглощений и, соответственно, снижение активности на мировом рынке корпоративного контроля. Высокие премии за контроль могут подтолкнуть руководство приобретаемой компании продать предприятие или объединиться с другой компанией, пока существуют высокие премии к равновесной цене бизнеса.

Модель I реального сектора:

LnWaves М&А = а + PCWorld GDP + faHighTech Exports + fi2 World Trade (GR average) +p3WorldReal GDP Growth + s.

В модели реального сектора объемы слияний и поглощений соответствуют таким же данным, как и в финансовой модели. Индекс World GDP соответствует мировому развитию ВВП. Кроме того, был включен не менее важный индекс - экспорт высокотехнологичной продукции, как процентная доля от общего экспорта промышленных товаров в мировой экономике (HighTechExports). Это один из важных показателей развития инновационной составляющей экономики. Кроме того, в модель были включены индекс прироста мировой торговли {World Trade GR average), взятый как арифметическое среднее за год и индекс прироста реального ВВП в мировой экономике ( World Real GDP Growth).

Расчет выполнен на основе данных Thomson Financial/Reuters, MSCI Barra, данных Всемирного банка и международных организаций ОЭСР и ЮНКТАД, были взяты финансовые данные казначейства США для определения процентных ставок по обязательствам и денежной массы М2. Исторические данные соответствуют периоду с 1986 г. по 2008 г.

При тестировании финансовой модели, отсутствует взаимосвязь между ростом денежной массы (М2) в экономике США, приростом внешнего долга в мировой экономике и активностью компаний на мировом рынке корпоративного контроля, т.е. выполняется условие нулевой гипотезы.

В финансовой модели у двух независимых переменных дисперсия остатков является неоднородной, что в свою очередь проявляется свойство гетероскедастичности остатков. В этом случае необходимо пересчитать результаты с отдельно независимыми переменными при росте или, наоборот, снижении переменных. Результаты исследования приведены в таблице 1.

Результаты оценки одноперяодной эконометрической модели

Независимые переменные модели финансового сектора

Коэффициенты t-статистика (95%) R2 Б Гэмоскедастич-ность*

а -1,0333885 незначимая 0,49462185 0,32388056 -

fli 1,01251984 значимая Н

Ро 0,06625019 значимая Н

h 3,05438434 незначимая -

Рз 0,01763024 значимая О

р4 1,21228522 незначимая -

DW: Автокорреляция остатков отсутствует

Независимые переменные модели реального сектора

Коэффициенты t-статистика (95%) R2 £ Гомоскебасшич-ность'

а -0,750945903 значимая 0,314442317 0,365960471 -

Ро 4,949884148 незначимая -

Р> 0,001302672 незначимая -

Р? -0,034305356 значимая Н

Pi 0,243680606 значимая Н

DW: Автокорреляция остатков отсутствует

Примечание. *Н - неоднородная дисперсия, О - однородная дисперсия.

По аналогии было проведено исследование и для модели реального сектора, так как при оценке результатов было выявлено, что у двух независимых переменных - прирост мирового ВВП и экспорт высокотехнологической продукции в мировой экономике дисперсия остатков неоднородна.

Основные результаты исследования показывают, что при высоких значениях индекса World MSCI Barra выполняется условие нулевой гипотезы, а при низких значениях выявлена отчетливая взаимосвязь с волнами слияний и поглощений.

Вывод наблюдения заключается в следующем: при снижении капитализации фондовых рынков наблюдается снижение стоимости компании и меньшие затраты компаний для осуществления сделок слияний и поглощений, что, в свою очередь, оказывает влияние на активность предприятий на этом рынке.

В работе выявлено, что при максимальных значениях процентных ставок обязательств казначейства США активность рынка слияний и поглощений повышалась. Это можно объяснить в терминах премии за кон-

троль. Чем выше премия за контроль, а именно процентные ставки казначейских обязательств США, как правило, считаются условно - безрисковыми активами в мировой экономике для определения стоимости бизнеса, тем охотнее компании - «цели» продавали свои активы, так как цена поглощения являлась высокой.

Так же определено, что при активном приросте мирового ВВП и увеличении международной торговли, повышался объем трансграничных слияний и поглощений и наоборот. Мы приходим к выводу: возрастающие объемы международной торговли способствуют перемещению инвестиционного капитала.

Для понимания того, как волны слияний и поглощений влияют на уровень экономического развития, использована однопериодная экономет-рическая модель с запаздыванием как для финансового, так и для реального секторов экономики. Данные были использованы с изменением временного периода для независимых переменных, взятых с запаздыванием на один период, т.е. зависимая переменная записывается в этом случае как LnWavesM&A, и равняется независимым переменным, пересчитанными на один временной период меньше^,./). Изменения эконометрических моделей представлено ниже.

Модель II финансового сектора:

LnWavesMákA, = а + fi0USRTBills(IOY)t-i + PiLn World MSCI Barra Index,.¡ +p2LnM2USA,.¡ + PiWorldP/E,.! + PMWorldExternalDebt,.¡ + e.

Модель П реального сектора:

LnWavesM&A, = а + figLnWorld GDP,., + P,HighTech Exports t.¡ + EWorld Trade (GR average),., + EWorld Real GDP Growths + s.

При оценке вышеуказанных моделей, приходим к выводу, что такие независимые переменные, как прирост денежной массы М2 (LnM2USA) в США, объем внешнего долга в мировой экономике (LnWorldExternalDebt) и объем мирового ВВП (LnWorld GDP) не зависят от активности компаний на мировом рынке корпоративного контроля, т.е. выполняется условие нулевой гипотезы.

В исследовании выявили, что активность на мировом рынке корпоративного контроля положительно влияет на индексы MSCI Barra, финансовый коэффициент Р/Е и процентные ставки по казначейским обязательствам США. Основные результаты этой части исследования представлены в таблице 2.

Результаты оценки однопериодной эконометрнческой модели с запаздыванием на один период

Независимые переменные модели финансового сектора

Коэффициенты t-статистика (95%) R* е Гэмоскеда-стичность'

а -0,015062058 значимая 0,496884687 0,333743643 -

ßo 0,020795897 значимая О

ß2 -5,24347754 незначимая -

ß3 0,007279692 значимая О

ß4 -1,635049784 незначимая -

ßl 1,910346704 значимая о

DW: Автокорреляция остатков отсутствует

Независимые переменные модели реального сектора

Коэффициенты t-статистика (95%) R* £ Гомоскеда-стичность'

а 1,328062134 незначимая 0,178584076 0,412901472 -

ßo -9,423098493 незначимая -

ßi -0,050345676 значимая Н

ß2 0,052340002 значимая О

ßl -0,058274729 значимая н

DW: Автокорреляция остатков отсутствует

Примечание, *Н - неоднородная дисперсия, О - однородная дисперсия.

В однопериодной модели с запаздыванием для реального сектора у двух независимых переменных, таких как экспорт высокотехнологичной продукции, как процентная доля от общего экспорта промышленных товаров в мировой экономике (HighTechExports) и рост реального ВВП (World Real GDP Growth) дисперсия остатков является неоднородной. В этом случае необходимо протестировать модель с отдельно независимыми переменными при росте или, наоборот, при снижении переменных. Отдельные данные результатов исследования представлены в таблице 3.

Таблица 3

Результаты оценки однопериодной эконометрнческой модели с запаздыванием на один период для переменной HighTech Export

Наибольшие значения независимой переменной HighTech Export

Коэффициенты t-статистика (95%) ff е

а 5,709905501 незначимая 0,222502145 0,477322037

Продолжение табл.3

Plmax -0,265870002 значимая 0,222502145 0,477322037

Наименьшие значения независимой переменной HighTech Export

Коэффициенты t-статистика (95%) R2 £

а -0,057031599 незначимая 0,025556803 0,305624311

ßlmin 0,014356714 значимая

В исследовании получен результат: при повышении активности на рынке слияний и поглощений, увеличивается экспорт высокотехнологичной продукции в мировой экономике. Приходим к выводу, что перемещение корпоративного контроля стимулирует новых собственников увеличивать выпуск конкурентоспособных товаров и больше инвестировать в разработку инновационных продуктов.

В работе показана возрастающая роль профессиональных участников рынка слияний и поглощений. К таким предприятиям в первую очередь относятся фонды прямых инвестиций и суверенные фонды благосостояния (СФБ). На графике 2 отражены тенденции на рынке слияний и поглощений с участием только фондов прямых инвестиций.

График 2. Тенденции активности фондов прямых инвестиций в различных регионах

— • ФПП В США°оМ&А .......ФПИ в АБОретпп • о М&Л

- - ФПИ в Ве.такобрпганпп" и М&А — -ФПИ в Европе" о МЛА

Примечание. Данные рассчитаны за период 1985 г. по июнь 2009 г. На графике показана процентная часть объема сделок слияний и поглощений с участием инвестиционных фондов от общего объема рынка слияний и поглощений, ранжированного по странам, а также построен полиномиальный тренд медианы значений объемов слияний и поглощений с участием ФПИ, как процентная часть от общих трансакций слияний и поглощений в развитых странах.

Источник: на основе данных OECD, Thomson /Reuters, Dealogic, IFSL

Инвестиционные фонды помогают реорганизовать бизнес и используют рынок корпоративного контроля для осуществления поглощения плохо функционирующих компаний или предприятий, которые имеют потенциал роста. В качестве примера механизма покупки активов -это выкуп компании с фондовой биржи (public to private buyout, РТР buyout) и дальнейшая ее реструктуризация.

Конечно, такие сделки не могут отражать развитость национального рынка слияний и поглощений, но могут послужить хорошим индикатором развития финансовой системы. Динамика этого рода сделок отчётливо скоррелирована с проблемами, возникающими в финансовом и реальном секторах страны.

В развитых экономиках мы можем наблюдать переменную динамику таких трансакций, но на развивающихся рынках такие сделки вовсе отсутствуют. В качестве примера представлена тенденция повышения количества сделок РТР buy-outs, осуществленные в США (см. график 3).

График 3. Тенденции сделок РТР buy-outs в США

■ с ' !

S .

13 r

i

л

о +-

1 1 v= 0,0025хг- 9,9395x4 9377,1 j ; ¡ R1 = 0,1617 ; ;

1 ! S ' __________j 7

I ч/ if ч' \

—If-— ! \ * f ~ T7" ; "X' ; ! i ■ ! I 1 I

^/Г V \ < 1 j f ¡ T !

i j i ! j !

198П 1983 1986 1989 1492 1995 1998 2001 2004 7(107 2С10 — — Логззифм значений о&ъеш сделок

Примечание. На графике показаны логарифмы значений количества сделок и полиномиальный тренд этих значений. Интервал времени равен одному году; расчетный период 1981 - 2008 гг.

Источник: расчеты автора на основе данных Thomson/Reuters, CMBOR

На графике отчетливо отображена квази-цикличностъ таких трансакций. По нашим наблюдениям, количество сделок РТР buy-outs повышается в период нестабильной ситуации в реальном и финансовом секторах экономики, а в период экономического роста можно наблюдать снижение преобразований публичных компании в частные.

В работе исследовано участие суверенных фондов благосостояния в

трансграничных сделках слияний и поглощений. Одна из особенностей международной активности суверенных фондов в международных трансакциях - это то, что большая часть инвестиций фондов сконцентрированы в финансовых компаниях. Это может объясняться тем, что наличие долгосрочных финансовых ресурсов под управлением фондов и проблемы в мировой финансовой системе, которые ослабили международные банки, способствовали покупке суверенными фондами банковских активов. Также отмечено, что после покупки доли активов финансовой компании суверенным фондом стоимость акций банка возрастала. В этой роли фонды выступили как стабилизирующая сила на мировом рынке капитала и как финансовые инвесторы6.

Учитывая текущую экономическую ситуацию в мировой экономике и задачи дальнейшего развития экономики РФ, мы предлагаем использовать международную практику создания модели суверенных фондов в регионах России.

Считаем, что создание фондов в субъектах РФ будет способствовать развитию региона, средства этих фондов могут вкладываться - в зависимости от своих уставных задач - в акции, облигации на мировых рынках. Кроме того, фонды смогут участвовать в трансграничных сделках слияний и поглощений. Это поможет регионам активно принимать участие в международных инвестиционных процессах, тем самым повышая свою деловую активность и инвестиционную привлекательность для иностранных инвесторов. В качестве модели создания таких фондов можно использовать многолетний опыт американских региональных фондов.

В третьей главе исследуются мотивы участия российских компаний в сделках слияний и поглощений. Кроме того, определены основные барьеры при экспансии российского капитала на международные рынки. Также выявлены препятствия развития конкурентоспособного и высоколиквидного отечественного рынка слияний и поглощений.

Агрессивная стратегия выхода на мировые рынки российских компаний преобладала во времена высокой стоимости акций отечественных предприятий, которые являлись залогом в западных банках при привлечении капитала на сделки слияний и поглощений.

Активный период экспансии российского бизнеса стал недолгим в силу множества барьеров, которые являются общими для всей российской экономики. В частности, отмечено слабое представление российских банков в различных регионах, которые могли бы оказать консультационную и финансовую помощь отечественным предприятиям на международном

6 По нашим наблюдениям, за период январь 2006 - апрель 2008 гг., когда суверенные фонды объявляли о приобретении доли в глобальных банках, стоимость их акций повышалась, а спрэды свопов на неисполнение обязательств (credit default swap) снижались, невзирая на негативное воздействие паники на финансовом рынке.

рынке. Отсутствие развитого внутреннего рынка корпоративного контроля создает условия для формирования неконкурентоспособных отечественных предприятий, которым трудно закрепиться на западных рынках.

Слабое присутствие профессиональных западных финансовых инвесторов на российском рынке слияний и поглощений служит показателем недоверия к отечественной экономике и снижения качества прямых инвестиций .

В целях поддержки экспорта инвестиций государством предлагается развивать программу не прямой господдержки, а именно разработать правовую основу для международной деятельности отечественных компаний и рычаги стимулирования заграничной экспансии, включая страхование зарубежных инвестиций от политических рисков и создание специализированных агентств, которые будут консультировать отечественные компании при выходе на мировые рынке. Кроме того, такие агентства будут помогать прогнозировать политические и экономические риски в разных странах, с которыми могут столкнуться предприятия.

Отмечена важная роль развития международной сети отечественных финансовых организаций. Это позволит российским банкам развивать инвестиционный бизнес, который будет оказывать профессиональные консультации предприятиям при выходе на международные рынки.

В работе показано, что международная активность российских компаний на рынке слияний и поглощений способствует продвижению интересов отечественной экономики на мировом рынке. Участие российских компаний в развитом рынке слияний и поглощений будет способствовать созданию эффективных российских холдингов, освоению высокотехнологичных отраслей промышленности и, следовательно, повышению доли отечественного бизнеса в инновационных секторах экономики.

По нашим наблюдениям, международная деятельность повышает финансовую прозрачность компании и инвестиционную привлекательность для инвесторов. Отечественные предприятия смогут повысить свою конкурентоспособность путём получения новых технологий и опыта корпоративного управления предприятиями.

В заключении подведены итоги исследования, сформулированы выводы, рекомендации, использование которых поможет отечественным предприятиям лучше ориентироваться на международных рынках корпоративного контроля.

Работа может быть ориентиром для проведения эффективной инвестиционной политики государства.

7 Для сравнения, в США сделки слияний и поглощений с участием ФПИ составляли 27% от внутреннего объема трансакций, в Великобритании около 35%, в континентальной Европе 26%, в России около 5% за 2007 г. по данным Thomson/Reuters и Deloitte.

ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ ОПУБЛИКОВАНЫ СЛЕДУЮЩИЕ РАБОТЫ

Публикации в периодических научных журналах, рекомендованных ВАК РФ:

1. Писаренко А.Г. Мировые волны слияний и поглощений И Экономические науки. 2008. №11. - 0.6 п.л.

2. Писаренко А.Г. Развитие фондов прямых инвестиций в России // Вестник ФГУ ГРП при Минюсте России. 2009. №3. - 0.56 п.л.

Другие публикации:

1. Писаренко А.Г. Движущие силы активности фондов прямых инвестиций в сделках слияний и поглощений // Вестник НАУФОР. 2008. №12. - 0.6 п.л.

2. Писаренко А.Г. Российские компании, как активные участники в трансграничных сделках слияний и поглощений И ИМЭМО РАН «Мировое развитие». 2009. №5 - 0.4 пл.

3. Писаренко А.Г. Новые финансовые инвесторы на мировом рынке корпоративного контроля // Экономика XXI века. 2009. №2 - 0.45 п.л.

Подписано в печать 02.10.2009 Формат 60x84/15 Гарнитура «Ариал». Печать офсетная. Объем 1,25 п.л. 1,0 а.л. Тираж 100 экз. Заказ 40 ИМЭМО РАН

117997, Москва, Профсоюзная, 23

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Писаренко, Александр Григорьевич

ГЛАВА I. СДЕЛКИ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ В НАЦИОНАЛЬНОЙ ЭКОНОМИКЕ.

1.1 Базовые определения.

1.2 Мотивы участия компаний в сделках слияний и поглощений.

1.3 Особенности слияний и поглощений в постиндустриальных странах.

1.4 Особенности моделей корпоративного управления как фактор роста рынка слияний и поглощений.

ГЛАВА II. ТРАНСГРАНИЧНЫЕ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ.

2.1 Современные тенденции трансграничных слияний и поглощений.

2.2 Мировые волны слияний и поглощений и показатели развития мировой экономики.

2.3 Возрастающая роль фондов прямых инвестиций на рынке корпоративного контроля.

2.4 Суверенные фонды благосостояния как активные участники в трансграничных слияниях и поглощениях.

ГЛАВА П1. УЧАСТИЕ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ НА МИРОВОМ РЫНКЕ КОРПОРАТИВНОГО КОНТРОЛЯ.

3.1 Развитие внутреннего рынка корпоративного контроля в России как способ формирования конкурентоспособных предприятий.

3.2 Основные мотивы экспансии российского капитала на мировой рынок корпоративного контроля.

3.3 Экспансия российских банков за границу как способ поддержки отечественных компаний на мировом рынке слияний и поглощений.

3.4 Роль государства в развитии отечественного рынка слияний и поглощений.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Мировой рынок корпоративного контроля"

Актуальность темы диссертационной работы обусловлена важной ролью рынка слияний и поглощений в диверсификации инвестиций и повышении конкурентоспособности национальных компаний.

В условиях глобализации и либерализации многих рынков, продолжающейся невзирая на мировой финансовый кризис, сделки слияний и поглощений играют важную роль в формировании конкурентоспособности компаний.

Формирование современных отраслей экономики и образование высоко капитализированных транснациональных корпораций в постиндустриальных регионах происходили именно путем приобретения корпоративного контроля компаний на внутреннем рынке или с помощью трансграничных трансакций в различных регионах мира1.

Стоит отметить, в период экономических кризисов многие компании объединяются для получения конкурентных преимуществ. Предприятия, ослабленные кризисом, поглощаются финансово сильными компаниями, таким образом, происходит перераспределение корпоративного контроля от неэффективных собственников к более эффективным. Компании с помощью сделок слияний и поглощений в период экономического спада получают возможность приобретать предприятия в развитых регионах, которые считались не доступными активами из-за высокой стоимости.

Исследование процессов слияний и поглощений представляет значительный интерес с точки зрения применения иностранного опыта российскими компаниями при выходе на международные рынки, а также с точки зрения развития отечественного рынка слияний и поглощений.

1 Справедливости ради заметим, для многих предприятий и целых регионов единственным способом дальнейшего экономического развития и выхода на мировые рынки служат сделки слияний и поглощений.

Особого внимания заслуживает определение взаимосвязи между трансграничной активностью компаний на мировом рынке слияний и поглощений и динамикой развития мировой экономики. Такая оценка позволит сделать вывод о вкладе трансакций слияний и поглощений в экономическое развитие.

Сделки слияний и поглощений - это механизм распространения новых технологий и передовых управленческих решений, что очень актуально для современного развития России. В этом контексте следует рассмотреть зарубежный опыт сделок слияний и поглощений, выявить основные препятствия выхода отечественных компаний на международный рынок корпоративного контроля1.

Подробного анализа заслуживает роль государства в формировании рынка слияний и поглощений, как один из основополагающих факторов экономического развития страны.

Некоторые коррективы в развитие рынка корпоративного контроля во многих странах внес мировой финансовый кризис 2008 года. Это выразилось в значительном падении международной и внутренней инвестиционной активности хозяйствующих субъектов, а также повышение государственного капитала в корпорациях.

Но вместе с тем, с другой стороны, в трансграничных сделках стали активно участвовать суверенные фонды благосостояния из развивающихся стран, а также фонды прямых инвестиций, тем самым показывая высокую значимость рынка слияний и поглощений при перераспределении инвестиционного капитала.

Именно эти проблемы предопределили выбор темы работы.

1 В мировой практике механизмы корпоративного контроля разграничивают на внутренние и внешние. Под внутренним контролем обычно подразумевается контроль, осуществляемый советом директоров компании. К внешнему контролю относится переход управленческого контроля над предприятием в случае покупки/продажи акционерного капитала или доли бизнеса, а также через процедуру банкротства. В данном исследовании рынок корпоративного контроля и рынок слияний и поглощений являются тождественными понятиями.

Степень разработанности проблемы сравнительно высока, тем не менее требуется подробно исследовать процессы формирования рынков корпоративного контроля, их значимости в развитии компаний и регионов. Данным исследованием в свое время занимались как отечественные ученые-экономисты, так и ведущие зарубежные исследователи. Значительный вклад в решение проблемы внесли: А.Г. Грязнова, Т.Г. Долгопятова, В.Ф. Железова, В.Б. Кондратьев, И.С. Королев, JI.H. Красавина, А.В. Кузнецов, Я.Ш. Паппэ, А.Д. Радыгин, Б.А. Хейфец, Р. Вишни, М. Йенсен, С. Каплан, К. Лиухто, Р. Ла Порта, Э. Пенроуз, Р. Ролл, Ю. Фама, Б. Холмстром, А. Шлейфер.

Актуальность темы диссертационной работы определяет ее цели, задачи и предмет исследования.

Цель данной работы — исследование мирового опыта формирования рынка слияний и поглощений в развитых странах; определение взаимосвязи между активностью компаний на международном рынке слияний и поглощений и экономическими и финансовыми показателями, характеризующими динамику развития мировой экономики; определение особенностей формирования отечественного рынка слияний и поглощений и выявления барьеров при экспансии российского капитала на мировые рынки. Для достижения этих целей были поставлены следующие задачи:

1) выявить факторы развития рынка слияний и поглощений в национальных экономиках;

2) определить взаимосвязь между активностью компаний на внутреннем рынке слияний и поглощений и особенностью национальной модели корпоративного управления компанией;

3) выявить зависимость между активностью компаний на международном рынке слияний и поглощений и экономическими и финансовыми индикаторами развития мировой экономики;

4) выявить основные особенности развития отечественного рынка слияний и поглощений;

5) дать характеристику основным препятствиям при экспансии российского капитала на мировой рынок слияний и поглощений;

6) предложить рекомендации для формирования развитого рынка слияний и поглощений в России.

Объект исследования - рынок слияний и поглощений в мировой экономике.

Предмет исследования - процессы слияний и поглощений с участием российских и иностранных компаний.

Теоретические и методологические основы исследования. Теоретической и методологической основой исследования являются фундаментальные и прикладные работы сотрудников Института мировой экономики и международных отношений РАН, экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова, Государственного университета - Высшей школы экономики, Гарвардского и Лондонского университетов, Европейского центрального банка, международных организаций: ОЭСР, ЮНКТАД, МВФ, Всемирного банка.

Статистической базой исследования являются официальные справочные материалы Федеральной службы государственной статистики; данные международных исследовательских компаний, институтов и научных изданий: Mergerstat, Mergermarket, Merrill Corporation Data, Dealogic, Global Insight; разработки и аналитические отчеты ряда инвестиционных банков и консалтинговых компаний, включая Credit Suisse, Morgan Stanley, Deutsche Bank Group, Nomura Group, McKinsey&Co, Deloitte, White&Case, база данных Thomson/Reuters и Bloomberg. В работе использовались федеральные законодательные акты.

Научная новизна исследования заключается в следующем:

1. В работе определено, что развитые рынки слияний и поглощений сформировались в результате либерализации финансовой системы страны, активной поддержки государством формирования рынка корпоративного контроля, наличия доступного финансирования слияний и поглощений, вовлечения в сделки профессиональных финансовых консультантов, которые способствуют как привлечению капитала, так и завершению трансакций.

2. Динамика развитие рынка слияний и поглощений существенно зависит от национальных особенностей корпоративного управления. Правовые изменения и, в частности, смещение акцентов в корпоративном управлении с обеспечения эффективности на раскрытие внутренней информации предприятий и механизмов управления бизнесом, повышают инвестиционную привлекательность компаний.

3. Автор показывает вклад развитого рынка слияний и поглощений в развитие экономики и конкурентоспособности компаний. По результатам исследования при тестировании однопериодной эконометрической модели с запаздыванием на один временной интервал выявлено, что при высокой активности компаний в трансграничных слияниях и поглощениях повышается объем экспорта высокотехнологичной продукции в мировой экономике. Это можно объяснить повышением эффективности управления компаниями, ростом затрат на научные разработки и ростом выпуска высокотехнологичных товаров после реорганизации бизнеса.

При тестировании однопериодной эконометрической модели (без запаздывания) не обнаружено четкой зависимости между активностью компаний в сделках слияний и поглощений и показателями развития мировой экономики.

4. Сравнивая особенности формирование развитых рынков корпоративного контроля с отечественным рынком, автор приходит к выводу, что в российской практике сделки слияний и поглощений характеризуются слабым присутствием профессиональных участников, отсутствием доступного финансирования сделок и доминированием финансово-промышленных групп во многих трансакциях, что в свою очередь ограничивает процессы формирования конкурентоспособности предприятий.

5. В исследовании автор приходит к выводу, что отсутствие института страхования иностранных инвестиций, осуществленных российскими компаниями за границей, и слабое присутствие отечественных финансовых институтов на внешних рынках ограничивает экспорт отечественного капитала.

6. На основе результатов исследования предложены рекомендации по формированию развитого отечественного рынка слияний и поглощений.

Практическая значимость работы. Основные положения и выводы, полученные в ходе исследования, могут быть использованы при формировании нормативной базы для развития конкурентоспособного рынка корпоративного контроля в российской экономике.

Выявленные особенности сделок слияний и поглощений в западных экономиках, как и проблемы экспорта российских инвестиций, позволяют сформулировать конкретные рекомендации, которые будут помогать в дальнейшем избегать ошибок, появлявшиеся в процессе слияний и поглощений компаний.

Результаты работы могут быть использованы при подготовке специалистов в области финансов и мировой экономики.

Исследование может использоваться органами государственной власти для определения вектора развития рынка корпоративного контроля в России и оказать помощь при формировании современной модели развития конкурентоспособной экономики.

Логика исследования. Работа состоит из введения, трех глав и заключения.

В первой главе даны основные определения слияний и поглощений. Исследованы особенности осуществления сделок слияний и поглощений в развитых странах и формирование национальных рынков корпоративного контроля.

Во второй главе исследованы процессы трансграничных слияний и поглощений в мировой экономике и взаимосвязь мировых волн слияний и поглощений с показателями развития финансового и реального секторов мировой экономики. Проведено исследование текущих тенденций мирового рынка слияний и поглощений.

В третьей главе представлены перспективы выхода российских компаний на мировой рынок слияний и поглощений. Выявлены проблемы развития отечественного рынка корпоративного контроля и предложены основные меры для стимулирования выхода российских компаний на международный рынок; подведены основные результаты исследования.

Апробация результатов исследования. Результаты исследования были представлены на Всероссийской научной конференции «Место России в мировой экономике и международных отношениях», организованной при поддержке Совета молодых ученых ИМЭМО РАН и президиума РАН (октябрь 2008 г.). Часть исследования была представлена на ежегодной научной конференции в Кембриджском университете (июнь 2008 г.).

Публикации. Основные положения диссертационного исследования изложены в 5 научных публикациях объемом 2,61 п.л.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Писаренко, Александр Григорьевич

Основные выводы исследования можно сформулировать следующим образом:

1. В работе выявлены существенные региональные различия рынков корпоративного контроля. В большей степени это результат государственного регулирования рынка.

Практика компаний США, участвующих в сделках М&А, показывает эффективность такого способа реорганизации предприятий и повышения инвестиционного потенциала предприятий.

Стоит отметить, что за последние несколько десятилетий в Америке впервые появились многие нетрадиционные формы инвестиций, такие как ФПИ и различные финансовые стратегии, с помощью которых осуществляется финансирование сделок М&А.

Активное развитие японского рынка корпоративного контроля осуществлялась под воздействием американского и европейского рынка. Вмешательство государства в экономические процессы, наличие крупных финансово-промышленных конгломератов ограничивает сделки слияний и поглощений как на внутреннем рынке, так и участие японских компаний в трансграничных слияниях и поглощениях.

Либеральная реформа корпоративной системы и внедрение правовых норм, заимствованных из американской корпоративной практики, также позволили японским компаниям привлекать иностранных инвесторов в свой капитал и самим участвовать в международных сделках. Это касается внедрения международных стандартов финансовой отчетности, разрешения обмениваться акциями при слияниях, снятия ограничений на перемещение капитала между странами.

С началом либерализации экономики ' и снятия многих бюрократических ограничений для активности иностранных компаний на японском рынке отмечается переориентация японской экономики в сторону повышения внедрения инноваций. Компании получили больше возможностей инвестировать НИОКР. Это отражается на высокой активности сделок М&А в высокотехнологичных отраслях промышленности.

Сделки слияний и поглощений на европейском рынке получили новое развитие после введения евровалюты на большей части территории Европейского союза.

Многие трансакции М&А осуществлялись внутри стран Европы, и корпоративный контроль перемещался от менее развитых стран ЕС к более экономически сильным странам. Более того, за последнее десятилетие наблюдается сильная консолидация отраслей промышленности, т.е. большинство сделок слияний и поглощений происходит внутри отрасли. Из этого следует сделать вывод, что предприятия стремятся быть более конкурентоспособными не за счет диверсификации бизнеса, а путем повышения производительности и эффективности своих компаний.

С ростом активности трансграничных слияний и поглощений страны ЕС пытаются защитить свои предприятия и отрасли промышленности от недружественного поглощения. Это касается принятия законодательных инициатив для защиты компаний от враждебных поглощений и передачи больших полномочий руководству предприятий при противостоянии таким попыткам.

Принимая во внимание международный опыт при инвестировании капитала в предприятия, находящиеся в странах ЕС, следует учитывать интересы работников компании, а также сильное влияние миноритарных акционеров на решение руководства компании.

Важно отметь, что, с одной стороны, - государство защищает интересы германского общества и крупных холдингов, а с другой — одобряет сделки, которые нацелены на развитие конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности среднего бизнеса.

2. Текущие реформы корпоративного управления во многих странах свидетельствуют об их значимости для развития экономики страны. Англосаксонская и континентальная модели управления за последнее время были сильно модифицированы и стали отвечать новым тенденциям инвестиционного процесса в мировой экономики (привлечение иностранного капитала, более гибкое и не затратное управление предприятиями и оперативное принятие важных управленческих решений в компаниях).

3. Трансграничные слияния и поглощения стали движущими силами развития целых регионов. К этому относится перемещение инновационных разработок и капитала для развития предприятий между странами. В результате проведенного исследования можно сделать вывод, что трансграничные М&А в большинстве случаев являлись горизонтальными. Это позволяет прийти к выводу о том, что в условиях возросшей конкуренции на внутреннем и внешнем рынке компании стали участвовать в сделках со своими конкурентами для усиления рыночных позиций и для того, чтобы быть более конкурентоспособными в текущей экономической среде.

4. В работе получены результаты, которые позволяют сделать некоторые выводы о влиянии рынка корпоративного контроля на показатели развития реального сектора экономики.

В частности, были протестированы две эконометрические модели для выявления зависимости между активностью компаний на мировом рынке слияний и поглощений и показателями развития мировой экономики.

В результате тестирования эконометрической модели с однопериодным запаздыванием сделано следующее заключение: при высокой активности компаний в трансграничных слияниях и поглощениях повышается объем экспорта высокотехнологичной продукции в мировой экономике. Это можно объяснить повышением эффективности управления компаниями, ростом затрат на научные разработки и ростом выпуска высокотехнологичных товаров после реорганизации бизнеса.

Это важно отметить, поскольку итоговый вывод можно сформулировать так - активность и либерализация рынка слияний и поглощений, а также развитие финансового рынка может служить стимулирующим фактором при инвестировании компаний в наукоемкие технологии и НИОКР, а значит, от развитости этого рынка зависит повышение конкурентоспособности компаний.

5. Мировой рынок корпоративного контроля сильно изменился как по количеству сделок, так и по составу участников рынка. Впервые появившиеся фонды прямых инвестиций в США в 1970-х гг., которые покупали в основном небольшие частные компании с целью их перепродажи, в 2000-х гг. стали источником огромного капитала и активными инвесторами, принимающими участие в трансграничных сделках М&А.

Инвестиционные фонды стали выкупать не только частные компании, но и публичные предприятия, находящиеся в затруднительном финансовом положении. Исследования показывают эффективность модели управления предприятиями, которые используют инвестиционные фонды.

Кроме того, сделки М&А с участием фондов растут с каждым годом по сравнению с традиционными участниками рынка. Наличие полноценной отрасли ФПИ в стране может свидетельствовать о наличии огромного количества объектов для поглощения, огромного спроса на венчурное финансирование предприятий и рыночно - ориентированной модели экономики страны.

Суверенные фонды национального благосостояния, образовавшиеся в начале 1970-х гг. как стабилизирующие фонды (преимущественно в арабских странах - экспортеров нефти), стали также полноценными участниками мирового рынка слияний и поглощений в 2000-х годах. Они выступали в роли финансовых инвесторов и стабилизирующей силой при финансовом кризисе. Как правило, покупка корпоративного контроля этими фондами осуществлялась в финансовых корпорациях и высокотехнологичных предприятиях по всему миру.

Самые активные фонды - из арабских стран и Азии. Это объясняется тем, что, не обладая достаточно качественными объектами для инвестирования внутри своих стран, арабские страны с помощью своих фондов получали необходимую прибыль от зарубежных инвестиций и реинвестировали капитал на решение внутренних проблем.

6. Российским компаниям следует активно принимать участие в международных сделках М&А. Без экспансии в глобальное конкурентное пространство у России не будет шансов выйти на новый уровень своего развития, и она может превратиться в страну с замкнутой экономикой с неконкурентоспособными товарами.

К наиболее важным способам преодоления таких проблем относится создание совместных предприятий с зарубежными партнерами в различных секторах экономики и покупка долей иностранных фирм. Тем более, что накопился огромный мировой опыт в осуществлении таких шагов многими государствами, и механизмы слияний и поглощений доказали свою эффективность для повышения капитализации компаний. Более того, топливно-сырьевому сектору необходимо активно участвовать в покупке предприятий, работающих в высокотехнологичных отраслях мировой экономики. Такой подход облегчит задачу развития инновационной экономики в России.

7. Поскольку Россия находится на стадии формирования развитой финансовой системы, необходимо сделать определенные шаги в создании конкурентоспособной банковской системы, в частности, помогать отечественным финансовым группам участвовать в расширении сети на мировом рынке, в том числе через покупку финансовых компаний.

Кроме того, необходимо разработать ясную стратегию развития финансового рынка России, поскольку мировой опыт показывает, что неразвитость финансовой системы в стране является огромным барьером при перестройке экономики на инновационный путь развития.

В диссертации предлагается создать региональные инвестиционные фонды, которые смогут принимать участие в международных инвестиционных процессах.

8. Среди основных проблем развития российского рынка слияний и поглощений, с которыми сталкиваются фонды прямых инвестиций, можно выделить следующие: во-первых, отсутствует полноценная доступная информационная поддержка для участников рынка корпоративного контроля;

- во-вторых, классическим ФПИ составляют конкуренцию фонды, связанные с финансово-промышленными группами, которые имеют огромные суммы под управлением;

- в-третьих, ни российские, ни западные фонды инвестиций не предоставляют полного набора финансовых продуктов для полноценного развития проблемных предприятий в России;

- в-четвертых, отсутствует рынок вторичных трансакций;

- в-пятых, отсутствие развитого внутреннего рынка долгов препятствует развитию сделок слияний и поглощений с участием инвестиционных фондов.

Процессы слияний и поглощений, как в мировой экономике, так и российской, стали важными движущими силами современного инвестиционного процесса за последнее время.

Российская экономика переживает новый этап своего развития, при котором формирование конкурентоспособных компаний и развитие финансовой системы является важной государственной задачей. С одной стороны, для отечественной экономики необходимо развивать внутренний рынок корпоративного контроля и привлекать профессиональных иностранных инвесторов, с другой, отечественным предприятиям следует вести активную экспансию на мировой рынок корпоративного контроля для участия в международных инвестиционных процессах. Эта связка, составные части которой не существуют порознь в текущих условиях и обеспечивают современное развитие экономики.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Система мировой экономики сильно изменилась за последнее десятилетие. Наибольший вклад в изменение сложившегося миропорядка внесли процессы глобализации и либерализации многих региональных рынков. Системообразующая роль этих процессов для современной мировой экономики сохраняется, несмотря на дискуссии об оптимальном уровне либерализации финансовых рынков, связанные со всемирным финансовым кризисом. Движущим фактором мирового экономического развития служит перемещение капитала между регионами. Как правило, это прямые иностранные инвестиции в виде трансграничных сделок слияний и поглощений. Такие инвестиции являются долгосрочными и во многих случаях имеют стратегический характер.

Кроме того, все чаще компании выбирают стратегическое развитие с помощью сделок слияний и поглощений, которые уже не ограничиваются внутренним рынком.