Определение стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте в условиях развития фондового рынка тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Определение стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте в условиях развития фондового рынка"



На правах рукописи

МОСКОВСКИЙ АВТОМОБИЛЬНО-ДОРОЖНЫИ ИНСТИТУТ (ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ТЕХНИЧЕСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ)

I

Сурков Денис Александрович

Определение стоимости привлечения акционерного капитала

для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте в условиях развития фондового

рынка

(Специальность 08.00.05 - «Экономика и управление народным хозяйством») (Научная область - «Экономика, организация и управление предприятиями, отраслями и комплексами (транспорт)») (Специальность 08.00.10 - «Финансы, денежное обращение, кредит»)

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2003

Работа выполнена на кафедре «Экономика автомобильного транспорта» Московского автомобильно-дорожного института (государственного технического университета)

Научный руководитель - кандидат экономических наук, доцент

Бочков С. П.

Официальные оппоненты - доктор экономических наук,

профессор Ландсман А.Я.

кандидат экономических наук, Воробьев М.Р.

Ведущая организация - Государственное унитарное предприятие «Мосавтотранс»

Защита диссертации состоится 23 декабря 2003 года в 14 часов на заседании диссертационного совета ВАК Д.212.126.01 в Московском автомобильно-дорожном институте (государственном техническом университете) по адресу: 125329 ГСГМ7, Москва, Ленинградский проспект, 64, МАДИ (ГТУ), ауд. №42

Справки по телефону: 155-03-28.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке МАДИ (ГТУ).

Отзывы в двух экземплярах, заверенные печатью, просим направлять в диссертационный совет университета.

Автореферат разослан «20» ноября 2003 года.

Ученый секретарь .

Диссертационного совета Д 212.126.01 Q (И О// ^^^ Кандидат технических наук, профессор '• 1 Луковецкий М. А.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ.

Актуальность исследования. В настоящее время существенно сократилась провозная способность грузового автомобильного транспорта РФ. Обновление грузового парка страны примерно в два раза отстает от количества списываемых транспортных средств. С момента начала рыночных реформ парк грузовых автомобилей неуклонно стареет. Если в 1994 году 36,8% грузового парка страны имело срок службы до 5 лет, то уже в 2002 году такие автомобили составляли только 8,4%. В то же самое время если грузовые автомобили со сроком службы более 10 лет в 1994 году составляли только 19%, то уже в 2002 году их доля равнялась 65,8%. Основные фонды грузового автомобильного транспорта изношены более чем на

Имеющегося в распоряжении грузовых автотранспортных предприятий (АТП) амортизационного фонда явно недостаточно для осуществления полномасштабного обновления парка подвижного состава. Одновременно в связи с низкой рентабельностью грузовых перевозок приобретение АТП достаточного количества транспортных средств за счет прибыли также является маловероятным.

В этих условиях все большую актуальность приобретает проблема использования привлеченных источников для финансирования капиталовложений предприятий отрасли. С переходом к рыночной экономике у грузовых АТП появилось множество возможностей для финансирования своих капиталовложений из привлеченных источников. Одним из таких источников является акционерный капитал. Однако инструменты для определения стоимости акционерного капитала как источника финансирования изложены в весьма ограниченном числе теоретических и практических работ российских авторов. В то же самое время имеется обширный

50%.

РОС. НАЦИОНАЛЬНАЯ БИБЛИОТЕКА

1

зарубежный опыт и теоретические исследования по порядку использования акционерного капитала. Но данный опыт и исследования в области определения стоимости привлечения акционерного капитала надо адаптировать к нашим условиям. В том числе это необходимо сделать для автотранспортных предприятий нашей страны. На наш взгляд, такая адаптация позволит предприятиям эффективно использовать акционерный капитал как источник финансирования своих капиталовложений и, как следствие, повысить капитализацию их бизнеса, что может послужить основой для оптимизации инвестиционного процесса на грузовом автомобильном транспорте. Это и предопределило актуальность и практическую значимость выбранной темы.

Цель исследования заключается в разработке методических положений и практических рекомендаций по определению стоимости привлечения акционерного капитала, используемого для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте, а также являющегося основным инструментом повышения капитализации автотранспортных предприятий. В соответствии с поставленной целью в диссертационной работе решаются следующие задачи:

• проведение анализа ситуации, которая имеет место в области финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте;

• описание основных подходов, которые в настоящее время используются для определения стоимости привлечения акционерного капитала;

• разработка методики по определению коэффициента бета;

• разработка методики по определению стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте.

Объектом исследования являются проблемы и методические основы определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений грузовых АТП.

Предметом исследования служат автотранспортные предприятия, осуществляющие грузовые перевозки и нуждающиеся в определении стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования своих капиталовложений, а также в увеличении капитализации своего бизнеса.

Теоретической и методологической основой данной диссертационной работы являются зарубежные подходы к определению стоимости привлечения акционерного капитала, рассмотренные в трудах Дж. К. Ван Хорна, Р. Брейли, У. Ф. Шарпа и других ученых. В работе были использованы законы и нормативные акты, регулирующие использование предприятием акционерного капитала, которые в настоящее время приняты в Российской Федерации. Расчёты и оформление диссертации выполнены на основе применения методов статистического и экономико-математического моделирования с использованием персонального компьютера Pentium - 2400.

Научная новизна работы. В работе на основе теоретического обобщения решается актуальная задача по разработке методики для определения стоимости привлечения акционерного капитала, имеющая большое значение для повышения качества и объективности определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений АТП. К

числу основных сформулированных в работе положений и выводов, обладающих научной новизной, можно отнести следующие:

• Проанализирована структура источников финансирования автотранспортных предприятий г. Москвы для выявления имеющихся резервов;

• Выявлено наличие зависимости между коэффициентом бета и финансовыми результатами предприятия на единицу инвестированного капитала и дано ее теоретическое обоснование с целью определения основных факторов, влияющих на коэффициент бета;

• Разработана методика по определению коэффициента бета, которая позволяет определять ставку дисконтирования для инвестиционных проектов, связанных с таким же риском, что и существующий бизнес АТП;

• Разработана методика по определению стоимости привлечения акционерного капитала, которая дает возможность АТП определить стоимость данного источника финансирования, если его акции не обращаются на фондовом рынке или недостаточно ликвидны.

Практическая значимость результатов и выводов диссертационной работы состоит в разработке методики определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений на грузовых АТП, акции которых не обращаются на фондовом рынке. Кроме того, предложенный для такого случая способ определения коэффициента бета позволяет использовать модель оценки долгосрочных активов при расчете ставки дисконтирования инвестиционных проектов, сопряженных с такой же степенью риска, что и существующий бизнес АТП.

Апробация работы. Положения диссертационной работы были апробированы на ОАО «Автокомбинат №28» при принятии ряда инвестиционных решений по финансированию капиталовложений.

Публикации. По теме диссертации опубликованы три статьи, общим объемом в 0,97 печатных листа.

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, выводов, списка использованной литературы, насчитывающего 125 наименований, и 5 приложений. Объем работы составляет 141 страницу машинописного текста.

СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ.

В первой главе диссертационной работы дан анализ текущего состояния основных фондов грузового автомобильного транспорта, описана акционерная форма собственности как наиболее прогрессивная организационно-правовая форма средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий, а также дан анализ источников финансирования автотранспортных предприятий г. Москвы.

В настоящее время автомобильный транспорт в целом, и в частности грузовой автомобильный транспорт, остро нуждаются в перевооружении. В 2002 году обноЕЗление грузового парка страны составило около 5% вместо 10-12% по нормативу. В то же самое время было списано 13% парка. Лишь 8,4% автомобилей имело срок службы до 5 лет, 65,8% грузовых автомобилей были полностью самортизированы и имели срок службы более 10 лет.

Главной причиной такого состояния дел является недостаточное финансирование капиталовложений предприятиями отрасли. При среднем сроке полезного использования грузового автомобиля в 10 лет, ежегодно на их воспроизводство требуется не мене 4 млрд. руб. Однако сумма амортизационных отчислений на полное

восстановление грузовых автомобилей за 9 месяцев 2002 года составила лишь 716,9 млн. руб.

В результате приватизации автомобильного комплекса страны подавляющее большинство грузовых автотранспортных предприятий были преобразованы в акционерные общества. Данная форма собственности является наиболее прогрессивной организационно-правовой формой для средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий, так как она позволяет концентрировать крупные капиталы для решения сложных хозяйственных задач, а также дает возможность эффективно управлять предприятием. Таким образом, результатом приватизации грузовых АТП должен был бы стать приток капитала в отрасль и, как следствие, выход ее на новый качественный уровень. Однако этого не произошло.

Проведенный анализ источников финансирования показал, что автотранспортные предприятия недостаточно пользуются привлеченными источниками для финансирования своих капиталовложений. Такой привлеченный источник финансирования как акционерный капитал ими практически не используется.

Приняв во внимание тот факт, что большинство средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий являются акционерными обществами, и данная форма собственности является для них наиболее эффективной, был сделан вывод о целесообразности большего использования грузовыми АТП акционерного капиталя для финансирования их капиталовложений в условиях экономического подъема.

Во второй главе диссертационной работы было дано описание существующих методов, используемых для определения стоимости привлечения акционерного капитала, выявлены их недостатки и представлена собственная методика по определению стоимости

финансовых ресурсов, привлекаемых путем эмиссии обыкновенных акций.

Определение стоимости привлечения акционерного капитала в настоящее время осуществляется на основе:

1. прогнозирования уровня выплачиваемых акционерам дивидендов;

2. использования модели оценки долгосрочных активов - САРМ (Capital Asset Pricing Model).

Согласно первому подходу, для определения стоимости привлечения капитала путем эмиссии обыкновенных акций прогнозируется величина дивидендов по всему выпуску за период, как правило, год. Для этого используются следующие модели.

1. «Модель нулевого роста».

2. «Модель постоянного роста».

3. «Модель переменного роста».

4. «Двухэтапная модель».

5. «Трехэтапная модель».

При использовании модели оценки долгосрочных активов стоимость привлечения финансовых ресурсов путем эмиссии обыкновенных акций может быть описана следующим образом:

k06biK=rf+p*(rm -rf), (1)

где кобык - стоимость финансирования путем эмиссии обыкновенных акций;

rf - безрисковая процентная ставка;

Р - коэффициент бета (beta) который измеряет уровень реакции дохода данной акции на изменение дохода на рыночный

портфель и характеризует систематический риск (systematic risk), т.е. риск, связанный с колебаниями на рынке ценных бумаг, rm - доходность от рыночного портфеля.

Описанные два подхода, используемые для определения стоимости привлечения акционерного капитала, имеют существенный недостаток. В случае отсутствия у предприятия размещенных на фондовом рынке акций использование предложенных методик по определению стоимости привлечения акционерного капитала является довольно проблематичным. В частности, использование модели прогнозирования уровня дивидендов для определения стоимости привлечения капитала путем эмиссии обыкновенных акций в случае, если акции компании не обращаются на фондовой бирже некорректно. Это связано с тем, что практически невозможно точно спрогнозировать уровень дивидендов, который был бы для будущих акционеров приемлем, в случае размещения акций предприятия на фондовом рынке. Что касается использования модели оценки долгосрочных активов для определения стоимости привлечения акционерного капитала, если ценные бумаги предприятия не котируются на фондовой бирже, то здесь встает проблема расчета коэффициента бета. Т.е. в этом случае отсутствуют необходимые данные о котировках акций изучаемого предприятия, в связи с чем, не представляется возможным определить коэффициент бета, а значит и стоимость привлечения акционерного капитала.

Мы разработали собственную методику по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала, которой могут воспользоваться предприятия, акции которых не находятся в свободном обращении. Также данная методика может быть использована инвесторами для определения желаемого уровня доходности по акциям конкретной компании. 8

В основу разработанной методики по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала лег сравнительный подход, используемый для определения стоимости бизнеса.

Суть предложенной методологии по определению коэффициента бета заключается в следующем:

• предприятие, для которого определяется коэффициент бета, является открытой компанией (открытым акционерным обществом), чьи акции недостаточно ликвидны, т.е. они не обращаются на фондовом рынке или обращаются в незначительном объеме или же в ближайшее время будет преобразовано из закрытого акционерного общества в открытое;

• среди открытых компаний с ликвидными акциями отыскиваются компании-аналоги предприятия, для которого определяется коэффициент бета;

• определяются величины коэффициентов бета отобранных компаний-аналогов;

• по предприятию, для которого определяется коэффициент бета, и по компаниям-аналогам рассчитываются соотношения между финансовыми результатами их деятельности и инвестированным в них капиталом.

• далее фактические значения коэффициентов бета компаний-аналогов делятся на рассчитанные соотношения между их финансовыми результатами и инвестированным в эти предприятия капиталом и умножаются на соответствующие соотношения изучаемого предприятия. При этом оценивается вероятная величина коэффициента бета исследуемого

предприятия, которая будет наблюдаться на фондовом рынке, если его акции будут на этом рынке размещены.

Алгоритм действий разработанной методики по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала имеет следующий вид.

1. Поиск предприятий-аналогов (проводится в три этапа).

1.1 Формирование так называемого списка «подозреваемых», в который включаются компании, специализирующиеся на той же продуктовой группе, что и предприятие, для которого планируется определить коэффициент бета. На этом этапе в качестве первичного критерия отбора компаний-аналогов используется критерий той же отраслевой принадлежности, что и у изучаемого предприятия.

1.2 Составление списка «кандидатов». Для осуществления анализа компаний-аналогов требуется различная информация: их бухгалтерские балансы, отчеты о прибылях и убытках, отчеты о движении денежных средств и данные о коэффициентах бета. В результате первоначальный список предприятий-аналогов сокращается из-за отказа некоторых компаний в предоставлении необходимых сведений, а также плохого качества и недостоверности предоставленной ими информации.

1.3 Окончательное формирование состава компаний-аналогов. Здесь происходит отсеивание из сформированного выше списка предприятий, не удовлетворяющих дополнительным критериям сопоставимости с изучаемым предприятием. В зависимости от потенциального количества компаний-аналогов, которые могут таковыми являться, критерии отбора данных предприятий могут быть различными. К ним можно отнести:

ю

• размер предприятия;

• структура капитала предприятия;

• рынки сбыта и закупки;

• стадия жизненного цикла предприятия;

• степень независимости от финансово-промышленных групп; * • особенности применяемой системы бухгалтерского учета;

• другие критерии.

^ Состав критериев сопоставимости определяется условиями

оценки и наличием необходимой информации для определения коэффициента бета изучаемого предприятия.

2. По компаниям-аналогам и исследуемому предприятию составляются соотношения. Для расчета этих соотношений необходимо: вычислить финансовые результаты (выручку от реализации, прибыль и т.д.) компаний-аналогов и изучаемого предприятия, что даст величину числителя. Определить значение инвестированного в них капитала, которое принимается равным сумме собственного и долгосрочного заемного капитала, что даст величину знаменателя.

Для определения коэффициента бета должны быть использованы следующие соотношения:

• «Выручка от реализации / Инвестированный капитал»;

• «Прибыль до уплаты процентов и налогов / Инвестированный капитал»;

• «Прибыль до уплаты налогов/ Инвестированный капитал»;

• «Чистая прибыль / Инвестированный капитал»;

• «Денежный поток / Инвестированный капитал»;

• «Дивидендные выплаты / Инвестированный капитал».

3. Вычисляются оценочные величины коэффициентов бета изучаемой компании, которые определяются как частное

коэффициентов бета и соответствующих соотношений компаний-аналогов умноженное на соответствующие величины соотношений изучаемого предприятия. Например,

Р изучаемого предприятия ~ Р компании-аналога I (Прибыль ДО ВЫПЛЭТЫ процентов и налогов / Инвестированный капитал) компании-аналога * (Прибыль до выплаты процентов и налогов / Инвестированный Капитал) изучаемого предприятия

(2)

Общая идея описываемого подхода к определению коэффициента бета сводится к тому, что определение сегодняшней или прогнозируемой величины коэффициента бета изучаемого предприятия осуществляется на основе сравнения с коэффициентами бета аналогичных компаний, по которым уже выявились относительно устойчивые пропорции, характеризуемые соответствующими соотношениями.

По второму и третьему пунктам предложенного алгоритма определения коэффициента бета необходимо осуществить ряд корректировок.

• Имея доступ к внутренней информации изучаемого предприятия необходимо пересчитать прибыль рассматриваемой компании в соответствии с тем методом учета товарно-материальных ценностей (методом учета стоимости приобретенных ресурсов в себестоимости реализованной продукции), который применяется в фирмах-аналогах для расчета объявляемых ими прибылей.

• На основе имеющейся информации о том, какой метод амортизации по значительной части своих активов применяется

в компаниях-аналогах, по изучаемому предприятию соответствующим образом пересчитываются амортизационные отчисления. При этом необходимые корректировки вносятся в прибыль и балансовую стоимость изучаемой компании.

• Пересчитывается и прибыль изучаемого предприятия, если системы бухгалтерского учета этой компании и фирм-аналогов отличаются по критериям отнесения продукции к проданной в том, что касается зачисления в объем реализованной продукции товаров, работ или услуг поставленных заказчикам согласно различным базисам.

Также, если компании-аналоги и изучаемое предприятие имеют различное соотношение заемного и собственного капитала, то коэффициенты бета фирм-аналогов приводятся в сопоставимый вид с изучаемым предприятием путем соответствующих корректировок. Такие корректировки проводятся, основываясь на базисных положениях модели оценки долгосрочных активов. Сначала для компаний-аналогов определяются коэффициенты бета, которые бы они имели при отсутствии заемного капитала. Эти вычисления производятся по формуле:

Э = Ри / ( 1 + Оа / ва * (1 - Т», (3)

где ри - фактическое значение коэффициента бета при имеющемся у компании-аналога соотношении заемных и собственных средств; Оа - величина заемного капитала у компании-аналога; Ба - величина собственного капитала у компании-аналога; Т - ставка налога на прибыль.

Далее для компаний-аналогов определяются значения коэффициентов р, которые бы они имели, если бы у них существовало соотношение заемного и собственного капитала аналогичное изучаемому предприятию Расчет производится по формуле:

р, = Р * (1 + О / Б* (1 - Т)), (4)

где О - величина заемного капитала у изучаемого предприятия;

Б - величина собственного капитала у изучаемого предприятия.

4. Формирование итоговой величины коэффициента бета изучаемого предприятия. Определение итоговой величины коэффициента бета изучаемого предприятия производится путем расчета средневзвешенного значения на основе оценочных значений коэффициентов бета, полученных на третьем этапе. Эксперт, в зависимости от конкретных условий, целей и объекта, для которого определяется коэффициент бета, придает каждому оценочному значению коэффициента бета свой вес. 5. Далее определяется стоимость привлечения акционерного капитала для изучаемого предприятия путем подстановки рассчитанного в предыдущем пункте коэффициента бета в формулу модели оценки долгосрочных активов (1).

Таким образом, методику по определению стоимости привлечения акционерного капитала можно представить в виде следующей блок-схемы.

Методика по определению стоимости привлечения акционерного капитала.

В третьей главе диссертационной работы методика по определению стоимости привлечения акционерного капитала была апробирована на грузовом АТП ОАО «Автокомбинат №28». 1. На первом этапе были осуществлены поиски предприятий-аналогов для ОАО «Автокомбинат №28» Среди российских, европейских и азиатских автотранспортных предприятий компаний-аналогов для ОАО «Автокомбинат №28» найти не удалось. Только на фондовом рынке США были найдены автотранспортные предприятия, которые могли быть использованы в качестве предприятий-аналогов для исследуемого предприятия. Таковыми предприятиями, после проведения работ в соответствии с методикой по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала, стали следующие компании:

• «Roadway Express»;

• «USA Truck»;

• «U.S. Xpress Enterprises»;

• «U.S. Freightways».

Для проведения расчетов по отобранным американским грузовым автотранспортным компаниям были получены их ежегодные финансовые отчеты (annual reports) и коэффициенты бета. По компании «Roadway Express» удалось получить финансовые отчеты и средние значения коэффициентов бета за 2001 -1997 годы, по «USA Truck» за 2001 - 2000 годы, по «U.S. Xpress Enterprises» за 1999 -1997 годы и по «U.S.'Freightways» за 2001 -1999 годы. Разница в датах финансовых отчетов не является критическим фактором для производимых расчетов, так как коэффициенты бета взяты для каждого предприятия-аналога за период времени, который соответствует дате предоставления отчетности.

Перед проведением расчетов по разработанной методике мы подтвердили гипотезу о наличии связи между коэффициентом бета и отношением финансовых результатов к инвестированному в предприятие капиталу. Для этого были произведены расчеты коэффициентов корреляции между коэффициентом бета и следующими соотношениями по отобранным компаниям-аналогам:

• «Выручка от реализации / Инвестированный капитал»;

• «Прибыль до уплаты процентов и налогов / Инвестированный капитал»;

• «Прибыль до уплаты налогов / Инвестированный капитал»;

• «Чистая прибыль / Инвестированный капитал»;

• «Денежный поток (Чистая прибыль + амортизация) / Инвестированный капитал»;

В результате произведенных расчетов стало ясно, что наибольшая корреляция имеет место между коэффициентом бета и соотношениями:

• «Прибыль до уплаты процентов и налогов / Инвестированный капитал» - коэффициент корреляции составляет 0,9974;

• «Прибыль до уплаты налогов / Инвестированный капитал» -коэффициент корреляции составляет 0,9799;

• «Чистая прибыль / Инвестированный капитал» - коэффициент корреляции составляет 0,9838.

Меньшая величина корреляции имеет место между коэффициентом бета и соотношениями:

• «Выручка от реализации / Инвестированный капитал» -коэффициент корреляции составляет 0,6146;

• «Денежный поток (Чистая прибыль + амортизация) / Инвестированный капитал» - коэффициент корреляции составляет 0,7888.

Принимая во внимание наибольшую корреляцию между показателями: «Прибыль до уплаты процентов и налогов / Инвестированный капитал», «Прибыль до уплаты налогов / Инвестированный капитал», «Чистая прибыль / Инвестированный капитал» и коэффициентом бета а, также учитывая тот факт, что именно показатели прибыли в конечном итоге определяют доходность акций, а значит и коэффициент бета, мы провели дальнейшие расчеты коэффициента бета для ОАО «Автокомбинат №28» только на основе данных соотношений.

3. Для выяснения соответствия бухгалтерского учета предприятий-аналогов и ОАО «Автокомбинат №28» был проведен финансовый анализ их бухгалтерской отчетности, в результате которого был сделан вывод о соответствии бухгалтерского учета предприятий-аналогов и ОАО «Автокомбинат №28». Также по четырем американским автоперевозчикам с использованием формул (3) и (4) были соответственно рассчитаны коэффициенты бета без заемного капитала и коэффициенты бета с уровнем заемного капитала как у ОАО «Автокомбинат №28». При осуществлении расчетов уровень налога на прибыль для американских компаний составлял 40% и для ОАО «Автокомбинат №28» 24% соответственно. Необходимые для расчетов соотношений показатели финансовой отчетности ОАО «Автокомбинат №28» за 2001 год были переведены из стоимостного выражения в рублях в американские доллары. При этом перевод был осуществлен исходя из следующих предположений. Показатели отчета о прибылях и убытках ОАО «Автокомбинат №28» за 2001 год были переведены в доллары США по среднегодовому курсу ЦБ РФ, который составил 29,99 руб. за один доллар США.

Показатели бухгалтерского баланса ОАО «Автокомбинат №28» за 2001 год были переведены в доллары США по курсу ЦБ РФ на 31.12.2001 - 30,1372 руб. за один доллар США. Далее по ОАО «Автокомбинат №28» на основе финансового отчета за 2001 год были рассчитаны соотношения:

• «Прибыль до уплаты процентов и налогов / Инвестированный капитал»;

• «Прибыль до уплаты налогов / Инвестированный капитал»;

• «Чистая прибыль / Инвестированный капитал».

4. По формуле (2) были определены коэффициенты бета для ОАО «Автокомбинат №28» по каждому из четырех предприятий-аналогов на основе каждого из представленных в предыдущем пункте трех соотношений. Таким образом, всего для ОАО «Автокомбинат №28» было получено двенадцать разных значений коэффициента бета. Среди рассчитанных значений коэффициента бета экстремальных величин выявлено не было.

5. Далее был рассчитан итоговый коэффициент бета для ОАО «Автокомбинат №28» как среднее значение двенадцати коэффициентов бета, рассчитанных в предыдущем пункте (т.е. каждому из двенадцати значений коэффициента бета был присвоен одинаковый вес). В результате произведенных на данном этапе расчетов, мы получили величину коэффициента бета для ОАО «Автокомбинат №28» в 0,66. Данный коэффициент бета отражает величину систематических рисков для акций ОАО «Автокомбинат №28» относительно американского фондового индекса Nasdaq Composite и безрисковой процентной ставки США (все предыдущие расчеты по определению коэффициента бета для ОАО «Автокомбинат №28» проводились на основе коэффициентов бета

американских компаний-перевозчиков, которые входят в Nasdaq Composite). Полученный для ОАО «Автокомбинат №28» коэффициент бета величиной в 0,66 также отражает систематический риск относительно российского фондового рынка и отечественной безрисковой ставки. Это связано с тем, что систематический риск по отраслям экономики в относительном выражении в развитых странах мира примерно одинаков. Последний вывод мы можем подтвердить тем, что рентабельность инвестированного капитала предприятий-аналогов и ОАО «Автокомбинат №28» сопоставима. Средняя рентабельность инвестированного капитала американских предприятий-аналогов составляет порядка 8%, а

рентабельность инвестированного капитала ОАО «Автокомбинат №28» равна 5%. При этом нужно отметить, что именно рентабельность инвестированного капитала в значительной степени определяет величину коэффициента бета.

В соответствии с разработанной методикой была определена стоимость привлечения акционерного капитала для ОАО «Автокомбинат №28» с использованием модели оценки долгосрочных активов (1).-В данную формулу кроме-уже рассчитанного коэффициента бета были подставлены следующие значения.

В качестве безрисковой процентной ставки (rf) была взята годовая процентная ставка Сбербанка по депозитам в рублях в 16,5% годовых, имеющая место в 2002 году, т.е. на момент проведения расчетов. В качестве безрисковой процентной ставки корректно брать процентную ставку Сбербанка в связи с тем, что контрольный пакет акций данного банка принадлежит

ЦБ РФ, а значит вклады в данном кредитном учреждении гарантированы государством. Т.е. размещение вкладов в Сбербанке является для инвесторов безрисковым инвестированием.

• В качестве средней доходности рынка акций российских предприятий (гт) была взята среднегодовая доходность индекса РТС с момента его существования, которая составила 33,39%.

В результате произведенных вычислений была получена расчетная стоимость привлечения акционерного капитала на российском фондовом рынке для ОАО «Автокомбинат №28» в 27,7 % годовых в рублях.

ВЫВОДЫ.

1. Проведенный анализ состояния основных фондов на грузовом автомобильном транспорте показал, что предприятия отрасли остро нуждаются в перевооружении. Уровень износа основных фондов отрасли превышает 50 процентов. Основной причиной такого состояния дел является недостаточность финансирования капиталовложений грузовыми АТП.

2. Принимая 6о внимание анализ источников финансирования и наиболее прогрессивную и превалирующую организационно-правовую форму средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий (акционерное общество), был сделан вывод о том, что предприятия отрасли недостаточно пользуются акционерным капиталом для финансирования своих капиталовложений.

3. При описании существующих методик по определению стоимости привлечения акционерного капитала было выявлено, что определение стоимости привлечения финансовых ресурсов путем эмиссии обыкновенных акций для предприятия, ценные

бумаги которого свободно не обращаются на фондовом рынке, не представляется возможным.

4. Для определения коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала предприятия, акции которого свободно не обращаются на фондовом рынке, нами была разработана методика, которая базируется на сравнительном подходе, используемом для определения стоимости предприятия.

5. Разработанная методика по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала была апробирована на ОАО «Автокомбинат №28». В рамках произведенных работ был рассчитан коэффициент бета для ОАО «Автокомбинат №28», который составил 0,66. Также была определена стоимость привлечения акционерного капитала для исследуемого предприятия, которая составила 27,7% годовых в рублях.

6. На основе апробации предложенной методики по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала был сделан вывод о целесообразности использования разработанных теоретических и методических основ на других предприятиях отрасли, а также инвесторами для определения желаемого уровня доходности- по акциям конкретного предприятия. Также разработанная методика по определению коэффициента бета может быть использована грузовыми АТП для расчета ставки дисконтирования для инвестиционных проектов, которые планируется финансировать за счет акционерного капитала и связанных с тем же уровнем риска, что и существующий бизнес АТП.

Основные положения диссертационной работы были изложены в следующих публикациях.

Сурков Д.А. Описание отдельного случая определения средневзвешенных затрат на привлеченный капитап.//Финансово-экономические проблемы автомобильного транспорта: сборник научных трудов. Выпуск шестой МАДИ (ГТУ). - М„ 2003 г. - с. 75 - 81.

Сурков Д.А. Новая область использования сравнительного подхода, применяемого для оценки стоимости предприятия.//Финансово-экономические проблемы

автомобильного транспорта: сборник научных трудов. Выпуск седьмой МАДИ (ГТУ). - М„ 2003 г. - с. 79 - 85. Бочков С., Сурков Д. Финансирование инвестиций на автомобильном транспорте //Автоперевозчик. Выпуск одиннадцатый. - М., 2003 г. - с. 40 - 44.

Подписано в печать Ю.И.тосзг.

Печать офсетная Усл. печ. л. 1,3

Тираж 100 экз._Заказ 520

Ротапринт МАДИ(ГТУ). 125319, Москва, Ленинградский просп., 64

Формат 60x84/16 Уч.-изд-л. I,i

!

! i

i j

j

1

'i

4 i

I

II

I

I

J

2о о?-А

116957

I

i

!

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Сурков, Денис Александрович

Введение.

Глава 1. Финансирование капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте.

1.1. Описание состояния основных фондов на 9 грузовом автомобильном транспорте.

1.2. Акционерное общество как основная 14 организационно-правовая форма средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий.

1.3. Анализ источников финансирования инвестиций 22 автотранспортных предприятий г. Москвы.

Глава 2. Методические основы определения стоимости привлечения акционерного капитала.

2.1. Существующие методы, используемые для 30 определения стоимости привлечения акционерного капитала.

2.2. Сравнительный подход как способ определения стоимости предприятия,

2.3. Методика по определению стоимости 52 привлечения акционерного капитала.

Глава 3. Апробация методики по определению стоимости привлечения акционерного капитала.

3.1. Поиск и обоснование предприятий-аналогов для 59 ОАО «Автокомбинат №28».

3.2. Подтверждение гипотезы о наличии связи 66 между коэффициентом бета и отношением финансовых результатов к инвестированному в предприятие капиталу.

3.3. Определение коэффициента бета и стоимости 77 привлечения акционерного капитала для ОАО «Автокомбинат Л»28».

Диссертация: введение по экономике, на тему "Определение стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте в условиях развития фондового рынка"

Актуальность исследования. В настоящее время существенно сократилась провозная способность грузового автомобильного транспорта РФ. Обновление грузового парка страны примерно в два раза отстает от количества списываемых транспортных средств. С момента начала рыночных реформ парк грузовых автомобилей неуклонно стареет. Если в 1994 году 36,8% грузового парка страны имело срок службы до 5 лет, то уже в 2002 году такие автомобили составляли только 8,4%. В то же самое время если грузовые автомобили со сроком службы более 10 лет в 1994 году составляли только 19%, то уже в 2002 году их доля равнялась 65,8%. Основные фонды грузового автомобильного транспорга изношены более чем на 50%.

Имеющегося в распоряжении грузовых автотранспортных предприятий (ЛТП) амортизационного фонда явно недостаточно для осуществления полномасштабного обновления парка подвижного состава. Одновременно в связи с низкой рентабельностью грузовых перевозок приобретение ЛТП достаточного количества транспортных средств за счет прибыли также является маловероятным.

В этих условиях все большую актуальность приобретает проблема использования привлеченных источников для финансирования капиталовложений предприятий отрасли. С переходом к рыночной экономике у грузовых АТП появилось множество возможностей для финансирования своих капиталовложений из внешних источников. Одним из таких источников является акционерный капитал. Однако инструменты для определения стоимости акционерного капитала как источника финансирования изложены в весьма ограниченном числе теоретических и практических работ российских авторов. В то же самое время имеется обширный зарубежный опыт и теоретические исследования по порядку использования акционерного капитала. По данный опыт и исследования в области определения стоимости привлечения акционерного капитала надо адаптировать к нашим условиям. В том числе это необходимо сделать для автотранспортных предприятий нашей страны. На наш взгляд, такая адаптация позволит предприятиям эффективно использовать акционерный капитал как источник финансирования своих капиталовложений и, как следствие, повысить капитализацию их бизнеса, что может послужить основой для оптимизации инвестиционного процесса на грузовом автомобильном транспорте. Это и предопределило актуальность и практическую значимость выбранной темы.

Цель исследования заключаегся в разработке методических положений и практических рекомендаций по определению стоимости привлечения акционерного капитала, используемого для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте, а также являющегося основным инструментом повышения капитализации автотранспортных предприятий. В соответствии с поставленной целью в диссертационной работе решаются следующие задачи:

• проведение анализа ситуации, которая имеет место в области финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте;

• описание основных подходов, которые в настоящее время используются для определения стоимости привлечения акционерного капитала;

• разработка методики по определению коэффициента бета;

• разработка методики по определению стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования капиталовложений на грузовом автомобильном транспорте.

Объектом исследования являются проблемы и методология определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений АТП.

Предметом исследования служат автотранспортные предприятия, осуществляющие грузовые перевозки и нуждающиеся в определении стоимости привлечения акционерного капитала для финансирования своих капиталовложений, а также в увеличении капитализации своего бизнеса.

Теоретической и методологической основой данной диссертационной работы являются зарубежные подходы к определению стоимости привлечения акционерного капитала, рассмотренные в трудах Дж. К. Ван Хорна, Р. Брейли, У. Ф. Шарпа и других ученых. В работе были использованы законы и нормативные акты, регулирующие использование предприятием акционерного капитала, которые в настоящее время приняты в Российской Федерации. Расчеты и оформление диссертации выполнены на основе применения методов статистического и экономико-математического моделирования с использованием персонального компьютера Pentium - 2400.

Научная новизна работы. В работе на основе теоретического обобщения решается актуальная задача но разработке методики для определения стоимости привлечения акционерного капитала, имеющая большое значение для повышения качества и объективности определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений АТП. К числу основных сформулированных в работе положений и выводов, обладающих научной новизной, можно отнести следующие:

• Проанализирована структура источников финансирования автотранспортных предприятий г. Москвы для выявления имеющихся резервов;

• Выявлено наличие зависимости между коэффициентом бета и финансовыми результатами предприятия на единицу инвестированного капитала и дано ее теоретическое обоснование с целью определения основных факторов, влияющих на коэффициент бета;

• Разработана методика по определению коэффициента бета, которая позволяет определить ставку дисконтирования для инвестиционных проектов АТП, которые связаны с аналогичным уровнем риска, что и основной бизнес предприятия;

• Разработана методика по определению стоимости привлечения акционерного капитала, которая дает возможность АТП определить стоимость данного источника финансирования, если его акции не обращаются на фондовом рынке или недостаточно ликвидны.

Апробация работы. Положения диссертационной работы были апробированы на ОАО «Автокомбинат №28» при принятии ряда инвестиционных решений по финансированию капиталовложений.

Практическая значимость результатов и выводов диссертационной работы состоит в разработке методики определения стоимости привлечения акционерного капитала как источника финансирования капиталовложений на грузовых АТП, акции которых не обращаются на фондовом рынке. Кроме того, предложенный для такого случая способ определения коэффициента бета позволяет использовать модель оценки долгосрочных активов при расчете ставки дисконтирования инвестиционных проектов, сопряженных с такой же степенью риска, что и существующий бизнес АТП.

Публикации. По теме диссертации опубликованы три статьи, общим объемом в 0,97 печатных листа.

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, выводов, списка использованной литературы, насчитывающего 125 наименований, и 5 приложений. Объем работы составляет 141 страницу машинописного текста.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Сурков, Денис Александрович

Общие выводы и результаты.

1. Проведенный анализ состояния основных фондов на грузовом автомобильном транспорте показал, что предприятия отрасли остро нуждаются в перевооружении. Уровень износа основных фондов отрасли превышает 50 процентов. Основной причиной такого состояния дел является недостаточность финансирования капиталовложений грузовыми АТП.

2. Принимая во внимание анализ источников финансирования и наиболее прогрессивную и превалирующую организационно-правовую форму средних и крупных грузовых автотранспортных предприятий (акционерное общество), был сделан вывод о том, что предприятия отрасли недостаточно пользуются акционерным капиталом для финансирования своих капиталовложений.

3. При описании существующих методик по определению стоимости привлечения акционерного капитала было выявлено, что определение стоимости привлечения финансовых ресурсов путем эмиссии обыкновенных акций для предприятия, ценные бумаги которого свободно не обращаются на фондовом рынке, не представляется возможным.

4. Для определения коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала предприятия, акции которого свободно не обращаются на фондовом рынке, нами была разработана методика, которая базируется на сравнительном подходе, используемом для определения стоимости предприятия.

5. Разработанная методика по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала была апробирована на ОАО «Автокомбинат №28». В рамках произведенных работ был рассчитан коэффициент бета для ОАО «Автокомбинат №28», который составил 0,66. Также была определена стоимость привлечения акционерного капитала для исследуемого предприятия, которая составила 27,7% годовых в рублях.

6. На основе апробации предложенной методики по определению коэффициента бета и стоимости привлечения акционерного капитала был сделан вывод о целесообразности использования разработанных теоретических и методических основ на других предприятиях отрасли, а также инвесторами для определения желаемого уровня доходности по акциям конкретного предприятия. Также разработанная методика по определению коэффициента бета может быть использована грузовыми АТП для расчета ставки дисконтирования для инвестиционных проектов, которые планируется финансировать за счет акционерного капитала и связанных с тем же уровнем риска, что и существующий бизнес ATIL