Применение стратегии вертикальной интеграции в управлении стоимостью бизнеса тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Применение стратегии вертикальной интеграции в управлении стоимостью бизнеса"

САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ

На правах рукописи

Лушанкин Павел Вячеславович

ПРИМЕНЕНИЕ СТРАТЕГИИ ВЕРТИКАЛЬНОЙ ИНТЕГРАЦИИ В УПРАВЛЕНИИ СТОИМОСТЬЮ БИЗНЕСА

Специальность 08 00 05 — экономика и управление народным хозяйством (специализация — теория управления экономическими системами)

АВТОРЕФЕРАТ на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Санкт-Петербург 2007

003069591

Работа выполнена на кафедре теории финансов факультета менеджмента Санкт-Петербургского государственного университета

Научный руководитель: кандидат экономических наук,

доцент

Волков Дмитрий Леонидович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук,

профессор Скляр Моисей Абрамович

кандидат экономических наук Балашов Олег Валерьевич

Ведущая организация: Санкт-Петербургский государственный

университет экономики и финансов

Защита состоится «3^» ■.д-'^а-Я, 2007 г в часов на заседании

Диссертационного совета Д-212 232 58 по защите диссертаций на соискание ученой степени доктора наук при Санкт-Петербургском государственном университете по адресу 199004, Санкт-Петербург, Волховский пер , д 3/1, ауд 309

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке СПбГУ им М Горького по адресу 199034, Санкт-Петербург, Университетская наб , 7/9

Автореферат разослан « » Си^-^Л^Я^ 2007 г

Ученый секретарь Диссертационного совета, кандидат экономических наук, доцент

Н В Комарова

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность исследования. Главными тенденциями институционального развития корпоративного сектора России в 2000-х гг стали процессы концентрации акционерного капитала, объединения предприятий и реорганизация уже созданных бизнес-групп При этом основной и позитивной тенденцией стал переход от многоотраслевых холдингов и конгломератов, типичных для 1990-х гг, к более структурированным и управляемым вертикально интегрированным компаниям

Происходящие в российском промышленном секторе интеграционные процессы вызваны в первую очередь стремлением предприятий перестроить свои границы в соответствии с новыми экономическими условиями Ситуация глобальной конкуренции, в которую вовлечена отечественная промышленность, требует от компаний постоянного повышения конкурентоспособности выпускаемой продукции и повышения эффективности производственного процесса Этим продиктован интерес со стороны отечественных предприятий к стратегии вертикальной интеграции Вертикальная интеграция представляет собой производственно-ориентированный тип стратегии, цель которой — повышение эффективности всей производственно-технологической цепочки

В сложившихся условиях становится актуальной задача по разработке методик анализа стратегии вертикальной интеграции, которые позволили бы оценить результативность данной стратегии и определить оптимальную глубину интеграции в конкретных рыночных условиях

Современная теория и практика корпоративного управления выдвигает также новые требования к критериям оценки результатов деятельности компаний Подход с позиции ценностно-ориентированного менеджмента предполагает, что результаты деятельности компании должны оцениваться с позиции интересов собственников, а основной целью менеджмента должна являться максимизация фундаментальной ценности

собственного (акционерного) капитала компании Поэтому в качестве темы исследования была выбрана актуальная для российских предприятий проблема применения стратегии вертикальной интеграции в целях максимизации фундаментальной ценности бизнеса

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является разработка научно обоснованных методов и рекомендаций по анализу результативности вертикально интегрированной компании на основе оценки фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала

Поставленная цель исследования определила потребность в решении следующих основных пяти задач

1 Выявить мотивы и стимулы к вертикальной интеграции

2 Определить условия применения стратегии вертикальной интеграции, при которых она дает лучшие результаты

3 Разработать инструментарий качественной оценки стратегии вертикальной интеграции

4 Выбрать наиболее адекватную модель расчета фундаментальной ценности собственного капитала компании в качестве инструмента количественной оценки эффекта от вертикальной интеграции

5 Адаптировать модель расчета фундаментальной ценности собственного капитала для применения в условиях вертикальной интеграции

Объект исследования. Объектом исследования диссертационной работы является вертикально интегрированная компания

Предмет исследования. Предметом исследования данной работы является влияние стратегии вертикальной интеграции на результаты деятельности компании с точки зрения ее собственников

Теоретическая и методологическая основа исследования. В работе использованы следующие методы сравнения, сценарный, эксперти-

4

зы, экспертных оценок, анализа, синтеза, анализа отраслевой структуры, а также специальные методы оценки фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала

Теоретической основой исследования является неоинституциональная экономическая теория В этом направлении можно отметить работы таких отечественных ученых, как С В Авдашева, В В Вольчик, Р И Ка-пелюшников, АЕ Шаститко, а также зарубежных авторов А Алчян, X Демсец, С Гроссман, M Дженсен, Р Коуз, П Милгром, Дж Роберте, Г Саймон, О. Уильямсон, Т Эггертссон и др

Вопросы вертикальной интеграции, изучаемые в диссертации, рассмотрены в работах таких авторов, как С Жильцов, П Друкер, Р Каплан, Д Нортон, К А Нордстрем, M Портер, Й Риддерстрале, Дж Стаки, Д Траут, Д Уайт

Методологической основой количественного анализа, примененного в диссертационной работе, является концепция ценностно-ориентированного менеджмента (Value-Based Management, VBM) Важный вклад в развитие данного направления внесли зарубежные ученые Г Арнольд, Р Брейли, Ю Бригхем, А Дамодаран, Т Коупленд, M Миллер, Ф. Модильяни, Дж Олсон, С Пинмен, Б Стюарт, Е Эдварде, а также отечественные ученые А В Бухвалов, ИГ Владимирова, С В Валдайцев, Д JI Волков, И А Егерев, И В Ивашковская, ЕВ Чиркова

Теоретическая значимость исследования заключается в разработке нового подхода к анализу результативности вертикальной интеграции Конкретные научные результаты, полученные автором в процессе проведения исследования, обладающие признаками научной новизны и являющиеся предметом защиты, заключаются в следующем

1 Проведен трансакционный анализ вертикальной интеграции и определено влияние параметров трансакций на мотивы к интеграции

2 Представлена новая классификация преимуществ вертикальной интеграции

3 На основе институционального анализа уточнены условия применения стратегии вертикальной интеграции, при которых она дает наилучшие результаты

4 Разработана новая аналитическая модель выявления и анализа стимулов к вертикальной интеграции

5 Адаптирована модель дисконтированной остаточной чистой прибыли для оценки фундаментальной ценности вертикально интегрированной компании

6 Разработан алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции, позволяющий принимать решение об осуществлении интеграционной стратегии и о глубине вертикальной интеграции

Практическая значимость исследования заключается в том, что полученные в диссертации результаты могут использоваться руководством компаний при принятии решений об интеграции Результаты диссертации также могут быть использованы при создании системы управления вертикально интегрированной компанией, ориентированной на максимизацию ценности бизнеса

Научные результаты, полученные в диссертации, были применены на предприятии «Топ Бетон», работающем на рынке производителей строительных материалов Одним из стратегических направлений развития предприятия являлось создание вертикально интегрированной корпоративной структуры, состоящей из производственной компании и сети региональных торговых компаний Решение по этому вопросу обосновано в диссертации с использованием разработанных методических рекомендаций

1 Произведен расчет эффекта от вертикальной интеграции компании «Топ Бетон», который позволил сделать вывод о целесообразности осуществления интеграционной стратегии

2 Осуществлена проверка работоспособности методических рекомендаций на основе фактически достигнутых результатов компании «Топ Бетон»

3 Подтверждена практическая применимость разработанных методических рекомендаций Произведенные расчеты построены на данных, которые получены с помощью стандартных инструментов финансового и стратегического планирования.

Апробация результатов работы. Основные положения диссертационного исследования обсуждены на заседаниях кафедры теории финансов факультета менеджмента Санкт-Петербургского государственного университета, изложены в восьми публикациях общим объемом 2,5 п л, а также отражены в выступлениях на 5 научно-практических конференциях Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и библиографического списка использованной литературы Диссертация изложена на 160 стр , включает 14 рисунков и 30 таблиц Список литературы включает 177 наименований

Во введении обосновывается актуальность и значимость темы диссертации, определяются цели и задачи работы

В первой главе изучаются теоретические аспекты вертикальной интеграции

Во второй главе разрабатываются методические рекомендации по анализу результативности вертикально интегрированных компаний

В третьей главе анализируются результаты применения разработанных методических рекомендаций на практике

В заключении обобщаются научные результаты проведенного исследования, формулируются основные выводы и характеризуется практическая значимость работы

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Исследование вертикальной интеграции начинается с изучения ее теоретических моделей, разработанных в рамках неоинституциональной экономической теории На основе анализа литературы обобщаются следующие выводы

1 Стремление к экономии трансакционных издержек объясняет не только сам факт существования фирм, но и многие частные аспекты их функционирования организационную структуру, процессы получения и использования информации, внутрифирменные стимулы, механизмов внутрифирменного контроля и т п

2 Нетипичные с точки зрения неоклассической экономической теории формы деловой практики, в том числе и вертикальная интеграция, могут объясняться не столько погоней за монопольными преимуществами, а стремлением к экономии трансакционных издержек

3 В основе ограничения на размер вертикальной интеграции лежит общий принцип, исходя из которого дополнительные трансакции будут интернализироваться до тех пор, пока экономия на трансакционных издержках не начнет нивелироваться приростом издержек от организации дополнительных трансакций внутри вертикально интегрированной структуры Последние во многом зависят от используемых методик управления, организационной структуры и прочих компонентов менеджмента

В диссертации проводится сравнение вертикальной интеграции с альтернативными интеграционными стратегиями, такими как конгломерат и горизонтальная интеграция Обосновывается выбор вертикальной интеграции в качестве объекта исследования

Интегрированные корпоративные структуры, созданные на основе принципа вертикальной интеграции, можно отнести к производственно-

8

ориентированному типу В основе их формирования лежит цель повышения результативности производственно-технологической вертикали

Интегрированная корпоративная структура конгломератного типа представляет собой группу компаний различных отраслей без наличия производственной общности, т е компании внутри группы не являются ни поставщиками, ни клиентами, ни конкурентами друг другу Стимулами к такого рода интеграции являются в основном поиск новых выгодных сфер приложения капитала, а также необходимость снижения предпринимательского риска путем перераспределения капитала в многоотраслевом производстве

Горизонтальная интегрированная корпоративная структура представляет собой группу компаний одной отрасли, производящих одно и то же изделие или осуществляющих одни и те же стадии производства Основная цель, которую преследует данная форма объединения, заключается в увеличении доли рынка, обеспечении доступа к новым территориям и новым клиентам

Проводя сопоставление стратегий вертикальной и горизонтальной интеграции, можно констатировать, что они являются различными с точки зрения преследуемых целей и решаемых задач Тем не менее в своем основании они имеют общий принцип Этот принцип заключается в том, что для достижения лучших финансовых результатов необходимо одновременное сочетание таких характеристик бизнеса, как специализация и диверсификация

Компания должна быть диверсифицированной или в области своих товаров, рынков, конечных пользователей и обладать высокой степенью концентрации в своей базовой области интеллектуальных знаний, или она должна быть диверсифицированной в сферах своих интеллектуальных знаний и очень концентрированной в области своих товаров, рынков, конечных пользователей Стратегия горизонтальной интеграции является

следствием первого подхода, в то время как стратегия вертикальной интеграции является следствием второго

Интегрированная структура конгломератного типа является диверсифицированной как в области своих товаров, рынков и конечных пользователей, так и в сферах интеллектуальных знаний В рамках агентской теории обосновывается, что собственник может добиться диверсификации риска за счет диверсификации своих финансовых активов в соответствии с теорией портфеля. Топ-менеджмент компании также стремится к диверсификации своего риска, но для него возможность диверсификации ограничивается диверсификацией деятельности компании, что и приводит к появлению конгломератных форм При этом агентская теория однозначно объясняет, что при прочих равных условиях диверсификация снижает стоимость всей интегрированной корпоративной структуры

Приведенная теоретическая аргументация подтверждается данными эмпирических исследований Так, в частности, сравнение показателей прибыльности и удельной рыночной капитализации крупных зарубежных компаний за период 1999-2003 гг показывает, что вертикально интегрированные компании практически во всех случаях демонстрируют лучшие результаты Прибыльность продаж специализированных компаний в абсолютных значениях оказалась в 1,67 раза выше, чем у широко диверсифицированных компаний, прибыльность активов выше в 1,35 раза Если рассматривать степень доверия к компаниям на рынке, то можно увидеть, что отношение рыночной стоимости компании к объемам продаж для специализированных компаний выше в среднем в 1,92 раза, что говорит о том, что они пользуются на рынке большим доверием инвесторов1 Сравнение интеграционных стратегий представлено в табл 1.

1 По данным исследования, проведенного ИКФ «Альт» Д Сироткин, В Гусаков Реструктуризация российских компаний потенциал концентрации http //www altrc ru

Таблица 1

Сравнение интеграционных стратегий

Интеграционная стратегия Тип стратегии Сочетание характеристик диверсификации и специализации Цель стратегии

Товары, рынки, потребители Базовая область интеллектуальных знаний

Конгломерат Инвестиционный Диверсификация Диверсификация Снижение риска путем перераспределения капитала в многоотраслевом производстве

Горизонтальная интеграция Ориентированный на рыночную экспансию Диверсификация Специализация Увеличение доли рынка, обеспечение доступа к новым территориям и новым клиентам

Вертикальная интеграция Производственно-ориентированный Специализация Диверсификация Повышение результативности цикла производства и реализации продукции

Обобщая сказанное, можно сделать вывод, что вышеперечисленные стратегии интеграции нельзя в полной мере назвать альтернативными, так как каждая преследует свои особые цели и поэтому занимает свое исключительное место в наборе стратегических инструментов менеджмента Тем не менее вертикальная интеграция является единственной формой интеграции, нацеленной на повышение результативности производственного процесса, что объясняет ее выбор в качестве объекта диссертационного исследования

В диссертации автором разработана классификация преимуществ вертикальной интеграции Все преимущества вертикальной интеграции разделены на две группы структурные и операционные. Структурные преимущества — это положительные свойства, которые проявляются и делают вертикальную интеграцию предпочтительнее группы независимых компаний в условиях несовершенной структуры рынков

К структурным преимуществам следует отнести следующие элементы

• контроль над источниками сырья;

• контроль над дистрибьюцией собственной продукции, а также возможность получения доступа к новым сетям продвижения товара на рынок,

• возможность успешной реализации единой стратегии развития с обеспечением высокого уровня централизации управления,

• защита собственной технологии,

• возможность получения доступа к новым технологиям,

• возможность применения единых стандартов качества и возможность контролировать их соблюдение на всех стадиях технологической цепочки,

• лучший доступ к мировым рынкам по сравнению с независимыми компаниями

В тех случаях, когда можно сказать, что рыночный механизм работает хорошо, т е рынок поставщиков или покупателей конкурентен, то построение технологической вертикали под единым контролем не даст каких-либо структурных преимуществ Основная причина этого заключается в том, что рыночный механизм обладает лучшими стимулами для производства с низкими издержками

Вторая группа — это операционные преимущества Эти преимущества вытекают из механизма функционирования интегрированной струк-

туры, а их реализация не зависит напрямую от структуры рынков К ним можно отнести следующие элементы

• реализация эффекта экономии от масштаба благодаря концентрации капитала и производства, единой инфраструктуре,

• экономия на коммерческих расходах предприятий, находящихся внутри технологической цепочки,

• возможность оптимизации налогообложения,

• лучший доступ к кредитным и инвестиционным ресурсам по сравнению с независимыми компаниями

Однако вертикальная интеграция — стратегия сложная и капиталоемкая, ей свойственны определенные характеристики, сужающие границы ее эффективного применения Основными из них являются

• уменьшение стимулов производства с низкими издержками у компаний, производящих продукцию для потребления внутри вертикально интегрированной структуры,

• возникновение дополнительных операционных издержек из-за увеличившейся сложности бизнеса,

• предрасположенность к бюрократизации процесса управления, снижению мобильности и адаптивности к быстрым изменениям на рынке

В том случае, когда вертикальная интеграция используется как инструмент противодействия несовершенствам рынка, имеется большой потенциал получения положительного эффекта Положительный эффект, выраженный приростом фундаментальной ценности собственного капитала, достигается за счет реализации как операционных, так и структурных преимуществ и перекрывает недостатки, присущие данной стратегии

Для оценки величины этого эффекта автором разработан алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции, на основе которого

13

принимается решение о целесообразности осуществления интеграционной стратегии Алгоритм предполагает последовательное прохождение следующих этапов

• Этап 1 Описание технологической вертикали Выделение стадий вертикальной цепочки, трансакции между которыми могут быть организованы посредством рыночного механизма

• Этап 2 Анализ условий конкуренции на рынках вертикальной цепочки

• Этап 3 Анализ трансакций, осуществляемых на рынках вертикальной цепочки, с помощью модели трансакционного анализа вертикальной интеграции

• Этап 4 Выявление стратегических преимуществ интеграции звеньев вертикальной цепочки на основе модели анализа стимулов к вертикальной интеграции

• Этап 5 Анализ цепочки создания ценности вертикально интегрированной компании Выявление сильных сторон и проблемных зон в цепочке создания ценности, формирование плана внутренних улучшений и прогнозирование результата реализации этого плана

• Этап 6 Расчет фундаментальной ценности собственного капитала проектируемой вертикально интегрированной компании

• Этап 7 Расчет фундаментальной ценности собственного капитала компании при отказе от осуществления интеграции

• Этап 8 Выявление чистого эффекта от вертикальной интеграции вывод о целесообразности осуществления интеграционной стратегии

Алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции наглядно представлен в виде следующей схемы (рис 1)

Этап 1

Рис 1 Алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции

В рамках данного алгоритма анализ вертикальной интеграции начинается с подробного описания всей вертикальной цепочки, выделяются все производственно-технологические стадии, которые могут быть обособлены в самостоятельные бизнес-единицы Хорошим критерием такого разделения может служить фактическое существование внешних рынков для продукции, производимой потенциально самостоятельными бизнес-единицами

Следующим шагом алгоритма является анализ относительной привлекательности выделенных рыночных сегментов Основная задача на данном этапе состоит в том, чтобы определить условия конкуренции в отрасли, а затем решить, какая стратегическая позиция на этом рынке позволит бизнес-единице максимизировать фундаментальную ценность всей вертикально интегрированной корпоративной структуры и в состоянии ли она занять такую позицию

Решение этой задачи может быть найдено с помощью модели анализа структуры отрасли и стратегии компании, разработанной М Портером, в которой обобщены основные характеристики конкуренции

• угроза вхождения новых участников,

• рыночная власть поставщика,

• рыночная власть покупателя,

• угроза появления продуктов заменителей,

• состояние соперничества между существующими конкурентами

Важным моментом анализа является то, что изучение структуры

отрасли следует проводить в двух сценариях Во-первых, нужно проанализировать условия конкуренции в отрасли в статике, т е в ситуации «как есть», а во-вторых, что более важно, необходимо построить прогноз изменений условий конкуренции в будущем Данный подход позволит выявить стратегические преимущества или угрозы для бизнес-единиц, функционирующих на каждой стадии вертикальной цепочки, и позволит определить их роль при включении в состав вертикально интегрированной корпоративной структуры

На третьем этапе алгоритма проводится траисакционный анализ вертикальной интеграции, в результате которого определяется влияние параметров трансакций, осуществляемых между предприятиями в вертикальной цепочке, на мотивы к интеграции

Содержание трансакционного анализа вертикальной интеграции кратко представлены в табл 2

Таблица 2

Траисакционный анализ вертикальной интеграции

Параметры трансакции Влияние на вертикальную интеграцию

Частота и долговременность Высокая частота и продолжительность трансакций, только в совокупности с другими атрибутами трансакции, может создать стимулы для ее интернализации

Сложность и неопределенность При прочих равных условиях сложные трансакции будут активнее интернализироваться фирмами Интеграция снимает потребность в гарантиях и существенно облегчает контроль

Трудность измерения результатов В случаях, когда измерение результатов трансакции является важным, но предполагает наличие высоких расходов, возникают стимулы к интеграции Интеграция, в этом случае, сможет упростить процедуру измерения результатов за счет гармонизации интересов и позволит избежать затянутых и дорогих обсуждений этих вопросов

Взаимосвязь с другими трансакциями Важную роль взаимозависимость трансакций начинает играть тогда, например, когда срыв сроков поставок или несовместимость характеристик различных компонентов может повлечь за собой значительные издержки Одной из возможных реакций фирм на тесную взаимосвязь сделок является интеграция

Инвестиции в специфические активы В отсутствие трансакционной специфичности активов рыночные контракты, связывающие смежные производственные стадии, обычно обладают хорошими возможностями минимизации издержек С ростом специфичности активов происходит сдвиг предпочтений в пользу интеграции

На четвертом этапе алгоритма определяется целесообразность интеграции отдельных стадий технологического цикла, а также происходит ранжирование объектов интеграции по их относительной значимости для

17

всей вертикальной интегрированной корпоративной структуры Для этого автором разработана модель выявления и анализа стимулов к вертикальной интеграции Стимулы к интеграции стадий вертикальной цепочки выявляются путем сопоставления параметров трансакций, осуществляемых между предприятиями в вертикальной цепочке, с факторами конкуренции, существующими на рассматриваемых рынках (рыночная власть поставщика, рыночная власть покупателя) Основная идея разработанной модели представлена в табл 3

Таблица 3

Модель анализа стимулов к вертикальной интеграции

N. Параметры Ч^ трансакции Факторы конкуренции N. Частота и долговременность Неопределенность и сложность Трудность измерения результатов Взаимосвязь с другими трансакциями Специфичность активов

Часто Редко Сложные Простые Трудно Легко Сильная Слабая Специфический Неспецифический

Рыночная власть поставщика Сильная А С А С А С А С А С

Слабая В В С В С В С В С В

Рыночная власть покупателя Сильная А С А С А С А С А С

Слабая В В С В С В С В С В

А — данное сочетание параметра трансакции и фактора конкуренции создает стимул к вертикальной интеграции

В — данное сочетание параметра трансакции и фактора конкуренции не создает стимула к вертикальной интеграции

С — при данном сочетании параметра трансакции и фактора конкуренции требуется дополнительная экспертная оценка стимулов к вертикальной интеграции

Следует еще раз подчеркнуть, что важным моментом анализа является не столько изучение текущей ситуации, сколько прогнозирование возможных изменений как в структуре отрасли, так и в параметрах трансакций

После проведения подробного анализа стимулов к вертикальной интеграции результаты необходимо свести в единую таблицу по каждому поставщику и покупателю отдельно В ходе анализа могут быть получены следующие результаты

1 Нет ни одного стимула к интеграции Такой результат может быть получен, когда поставщик (покупатель) либо не обладает сильной рыночной властью, либо обладает, но параметры совершаемых с ним трансакций не создают значительных трансакционных издержек В этом случае очевидно, что интеграцию проводить нецелесообразно

2 Есть стимулы к интеграции Наличие стимула к интеграции возможно только в сочетании сильной рыночной власти с параметрами трансакции, создающими значительные трансакционные издержки В этом случае решение об интеграции данной стадии в производственно-технологическую цепочку нужно принимать на основе показателя фундаментальной ценности собственного капитала

Данную модель анализа стимулов к вертикальной интеграции следует рассматривать прежде всего как аналитический инструмент, структурирующий процесс принятия решений, поэтому при ее использовании неизбежно появление неопределенности В таких случаях решение о продолжении анализа лежит на аналитике, использующем данные методические рекомендации

Необходимо заметить, что такие характеристики конкуренции, как угроза вхождения новых участников, угроза появления продуктов-заменителей и состояние соперничества между существующими конкурентами, также оказывают влияние на решение о вертикальной интеграции В этих случаях целесообразность применения вертикальной страте-

гии рассматривается с позиции таких факторов, как, например, создание барьеров для вхождения в отрасль потенциальных конкурентов или блокирования уже существующих и т д Кроме того, указанные характеристики конкуренции могут оказывать влияние на параметры трансакций в отношениях с поставщиками и/или покупателями Аналитику, использующему методические рекомендации, необходимо учитывать это обстоятельство при анализе стимулов к вертикальной интеграции

Как было показано, аналитическая модель позволяет выявить стимулы к интеграции стадий вертикальной цепочки и, что самое важное, позволяет понять природу этих стимулов Следующий вопрос состоит в том, насколько успешно компании, функционирующие на стадиях вертикальной цепочки, удовлетворяют потребности рынка и возможно ли посредством стратегии вертикальной интеграции улучшить удовлетворение этих потребностей Для ответа на этот вопрос нужно хорошо знать присущую вертикально интегрированной корпоративной структуре цепочку создания ценности

Все бизнес-единицы, входящие в интегрированные корпоративные структуры, имеют цепочки создания ценности Управление каждым звеном цепочки требует определенной стратегии, которая должна обеспечивать бесперебойность процесса создания ценности интегрированной корпоративной структуры в целом Бизнес-единицы, показывающие высокие результаты в каком-то сегменте рынка, добиваются этого не просто за счет превосходства в том или ином звене цепочки, а благодаря тому, что вся цепочка создания ценности в целом способствует усилению специфических достоинств бизнес-единиц Способность компании интегрировать все функциональные навыки, объединив их вокруг одной цели, дает значительное конкурентное преимущество

Таким образом, пятый этап алгоритма анализа результативности вертикальной интеграции предполагает анализ цепочки создания ценности вертикально интегрированной компании Понимание цепочек созда-

ния ценности интегрированных бизнес-единиц, их сильных сторон, а самое главное — проблемных зон создает фундамент для формирования плана внутренних улучшений и его последующей реализации

Только после этого можно переходить к шестому и седьмому этапам алгоритма Шестой этап — расчет фундаментальной ценности собственного капитала проектируемой вертикально интегрированной корпоративной структуры Седьмой этап — расчет фундаментальной ценности собственного капитала компании при отказе от осуществления интеграционной стратегии На данном этапе алгоритма аналитику предстоит также проанализировать различные варианты создания вертикально интегрированной компании В рассматриваемый спектр следует включить все варианты, начиная от создания интегрируемых предприятий «с нуля» до покупки их как действующих бизнесов Варианты интеграции звеньев вертикальной цепочки будут различаться размерами осуществленных инвестиций, сроками получения доходов и рисками, сопряженными с реализацией того или иного варианта

Заключительный этап алгоритма состоит в сравнении полученных результатов и выявлении чистого эффекта от вертикальной интеграции Чистым эффектом, с точки зрения акционеров, будет являться прирост фундаментальной ценности собственного капитала, скорректированный на величину дополнительных инвестиций, которые требуется осуществить собственникам для обеспечения этого прироста (т е чистым эффектом будет являться создание новой ценности) Результатом данного этапа является решение об осуществлении либо об отказе от осуществления стратегии вертикальной интеграции

В диссертации количественный анализ эффекта от вертикальной интеграции строится на основе концепции ценностно-ориентированного менеджмента (Value-Based Management, VBM) — это подход к управлению, при котором основной целью руководства компании является максимизация благосостояния ее собственников

Концепция ценностно-ориентированного менеджмента включает в себя три ключевых элемента

1 Благосостояние акционеров определяется как основная цель Этот взгляд обусловливает все стороны жизни компании

2 Дополнительная ценность для акционеров создается только тогда, когда отдача от инвестированных в компанию средств превышает их альтернативную стоимость

3 Внутренние показатели, используемые компанией для прогнозирования и измерения результатов деятельности, должны мотивировать менеджеров на максимизацию благосостояния акционеров и информировать их о степени выполнения этой основной цели Внешние показатели деятельности компаний должны позволять проводить прозрачную и правильную оценку достигнутого и отражать потенциал создания ценности в будущем

Важным понятием в данной концепции является фундаментальная ценность компании

В самом общем виде под фундаментальной ценностью актива, обязательства или капитала компании понимается оценка данного элемента на основе прогнозируемых поступлений и/или выплат, связанных с ним Таким образом, фундаментальная ценность компании — это стоимость чистых (после налогообложения) денежных потоков, которые получат все инвесторы (как кредиторы, так и акционеры) в течение предполагаемого срока существования компании

Отдельно можно выделить фундаментальную ценность собственного (акционерного) капитала компании, в этом случае в расчет следует принимать только стоимость чистых денежных потоков для удовлетворения требований акционеров.

Оценка фундаментальной ценности основана на концепции, согласно которой новая ценность создается лишь тогда, когда компания получает такую отдачу от инвестированного капитала, которая превышает затраты на привлечение этого капитала

Рыночная стоимость является воплощением фундаментальной ценности компании на организованном рынке ценных бумаг При этом важная особенность рыночной стоимости состоит в том, что ее изменение тесно связано с ожиданиями участников рынка относительно будущих перспектив компании, будущей доходности инвестиций и зависит от того, как компания осуществляет информационное взаимодействие с участниками рынка ценных бумаг Ожидания участников рынка и реальная доходность могут отличаться, что приводит к расхождениям между этими показателями То есть рыночная стоимость будет равна фундаментальной только в условиях совершенного финансового рынка, когда можно будет сказать, что «рынок не обманешь»

По-другому обстоят дела с балансовой стоимостью Основное различие между фундаментальной и балансовой стоимостью заключается в «историческом» характере последней

Ограниченность бухгалтерской модели заключается в том, что принцип «фактически проведенных операций и фактических расходов» доминирует не только на этапе сбора информации в учете, но и в логике последующего анализа и принятия решений Успешный результат по логике бухгалтерской модели — это ситуация, в которой заработанная выручка превышает понесенные фактические (явные) расходы Данный подход не отражает создание фундаментальной ценности Оставаясь в рамках бухгалтерской модели, нельзя дать ответ на вопрос сравнима ли бухгалтерская прибыль этой компании с ее инвестиционным риском, компенсирует ли она риск и в этом смысле достаточна ли она для инвестора Наконец, прибыли и денежные потоки, фактические и прогнозируемые, рассматриваются здесь без учета временного фактора их получения, т е без учета эффекта изменения ценности денег во времени

Отсюда следует, что в обосновании ключевых решений об инвестициях невозможно оперировать данными, рассчитанными на базе бухгалтерских стандартов Бухгалтерская модель и, в частности, балансовая

стоимость не может являться основой для корректной аналитической оценки операций компании

Таким образом, фундаментальная ценность является базисным показателем, максимизация которого должна являться целью менеджмента и критерием качества принимаемых управленческих решений Данный показатель является предпочтительным для оценки финансового результата деятельности, поскольку он обладает следующими свойствами

• отражает долгосрочные последствия принимаемых решений и способен дать количественную оценку стратегическим альтернативам компании,

• отражает экономические цели владельцев капитала,

• учитывает риски компании,

• учитывает не только объемы, но и сроки возникновения доходов (учитывает эффект ценности денег во времени в отличие от показателей, основанных на исторических бухгалтерских данных),

• позволяет объективно, количественно оценивать деятельность топ-менеджмента компании,

• не противоречит интересам третьих сторон (т е принятие решений на основе показателя фундаментальной ценности не вступает в противоречие с интересами потребителей, работников, государства и поставщиков заемного капитала)

Цели и задачи оценки фундаментальной ценности применительно непосредственно к вертикально интегрированным корпоративным структурам состоят в следующем

1 Максимизация фундаментальной ценности вертикально интегрированной компании Оценка интегрированной корпоративной структуры, построенная на раздельных оценках фундаментальной ценности входящих в нее компаний, позволяет глубже разобраться в деятельности группы и более полно определить возможности для максимизации ее фундаментальной ценности, нежели оценка ее как единой организации

24

2 Выбор объекта поглощения и определение его стоимости при формировании вертикально интегрированной корпоративной структуры

Практическое применение концепции ценностно-ориентированного менеджмента предполагает выбор методики измерения фундаментальной ценности В диссертации рассмотрен сравнительный, затратный и доходный подходы к оценке ценности компании Проведен анализ основных методик оценки ценности (в рамках каждого из подходов) с целью выбора наиболее адекватной из них для использования в качестве инструмента количественной оценки экономического эффекта от вертикальной интеграции Так, в частности, были рассмотрены следующие методы

1 Сравнительный подход

а Метод рынка капитала

Ь Метод сделок

с Метод отраслевых коэффициентов

2 Затратный подход

а Метод чистых активов

Ь Метод ликвидационной стоимости

3 Доходный подход

а Метод дисконтирования денежных потоков, в том числе 1 метод дисконтирования дивидендов, и метод дисконтирования денежных потоков фирмы

Ь Метод дисконтирования остаточной прибыли, в том числе 1 метод дисконтирования остаточной операционной прибыли, и метод дисконтирования остаточной чистой прибыли

В результате анализа методов обосновано применение модели дисконтирования остаточной чистой прибыли как наиболее адекватной целям оценки вертикально интегрированной компании Данная модель наилучшим образом соответствует критериям достоверности и применимости в отличие от других моделей оценки фундаментальной ценности собственного капитала

Модель дисконтирования остаточной чистой прибыли (ИКЕМ) предполагает, что фундаментальная ценность собственного капитала компании (у£НЕМ) складывается из двух элементов балансовой стоимости собственного капитала на момент оценки (Е0) и величины прироста фундаментальной ценности над балансовой, определяемой, в свою очередь, как бесконечный поток остаточных чистых прибылей (ЯЕ;), дисконтированных по ставке затрат на собственный капитал (кЕ) В самом общем виде данную модель можно выразить следующим образом

Остаточная чистая прибыль в данной модели — есть чистая прибыль организации (М) за вычетом затрат на собственный капитал (кЕ)

Выразив чистую прибыль компании (N1) через показатель рентабельности собственного капитала (ROE) и подставив полученный результат в формулу (2), остаточную чистую прибыль можно переписать следующим образом

В диссертации автором решена задача адаптации модели дисконтирования остаточной чистой прибыли (рЯЕМ) для оценки вертикально интегрированной компании Адаптированная модель позволяет получить оценку фундаментальной ценности вертикально интегрированной компании, построенную на раздельных оценках бизнес-единиц, входящих в ее состав Для этого необходимо выполнить следующие требования

1 Размер инвестированного капитала для каждой бизнес-единцы следует определять на основе концепции потребления капитала, а не на основе традиционной материально-учетной концепции

Концепция материально-учетной ответственности функционально предназначена для распределения ответственности за физическую сохранность объекта по признакам его физического нахождения и операци-

(1)

RE,=NI,- kF Е

J J * j

(2)

RE} = (ROE- кЕ).

(3)

онного управления Оператор бизнес-процесса, ответственный за физическую сохранность и функционирование элемента капитала, может отличаться от потребителя капитала вследствие технологических и логистических особенностей процессов

Основными элементами капитала, для которых атрибуты материальной ответственности и потребления капитала являются различными, являются межоперационные ресурсы К ним, в частности, можно отнести

• межоперационные запасы;

• промежуточные накопители (площади и оборудование, используемые для хранения межоперационных запасов),

• неотъемлемые элементы технологической цепочки, физически находящиеся в одном подразделении, но управляемые персоналом других подразделений,

• совместно используемые ресурсы

2 Требуемую норму доходности следует определять отдельно для каждой бизнес-единицы

В отличие от традиционных методов учета стоимости капитала, в которых последний рассматривается как единый финансовый ресурс с одной ценой, здесь величина капитала не может быть оценена единым блоком на основе финансовой отчетности В данной постановке проблемы подвергается сомнению тезис о единстве показателя цены капитала для всех бизнес-единиц вертикально интегрированной компании при существенном отличии параметров бизнес-процессов и связанных с ними операционных рисков

3 Перед проведением расчета фундаментальной ценности интегрированной бизнес-единицы необходимо провести углубленный анализ параметров, которые могут претерпеть изменения в результате вертикальной интеграции. К таким параметрам, в частности, относятся запасы, риски, специфические инвестиции, дополнительные продажи и затраты На этом этапе задача аналитика будет состоять в корректном учете изменений данных параметров в модели расчета фундаментальной ценности собственного капитала

4 Размер выручки, зарабатываемой каждой интегрированной бизнес-единицей, следует определять на основе модели трансфертного ценообразования построенной на рыночных корреляторах (оценках)

В случае отличий объекта трансфертной операции от рыночных аналогов для определения цены операции может использоваться рыночная информация, подвергнутая ряду корректировок, основными из которых являются

• корректировки по параметрам продукта,

• корректировки по налогам,

• корректировки по рыночным условиям продажи

В случае отсутствия рыночной цены возможно условное конструирование трансфертной цены на основе алгоритма покрытия полных нормативных затрат стадии-поставщика и включения в цену согласованной величины прибыли При этом закладываемая в цену норма прибыли может формироваться на основе норматива рентабельности капитала

Основное содержание проведенного исследования заключается в создании целостного подхода к анализу результативности вертикально интегрированной компании В ходе диссертационной работы исследованы теоретические модели вертикальной интеграции, проведено сравнение вертикальной интеграции с альтернативными интеграционными стратегиями, проведен анализ преимуществ и недостатков стратегии вертикальной интеграции, разработана модель выявления и анализа стимулов к вертикальной интеграции, исследована концепция ценностно-ориентированного менеджмента и обоснована адекватность данной концепции целям управления вертикально интегрированной компанией, модифицирована модель дисконтирования остаточной чистой прибыли (РЯЕМ) для оценки стоимости вертикально интегрированной компании; разработаны методические рекомендации по анализу результативности вертикальной интеграции, проведен анализ результативности вертикальной интеграции на примере компании отрасли производителей строительных материалов

Список опубликованных работ по теме диссертации

1 Лушанкин П В Стратегический анализ вертикальной интеграции на основе концепции оценки стоимости компании // Вестник Инжэкона Серия «Экономика», № 4 (13), СПб Изд-во СПбГИЭУ, 2006 С 409^12

2 Лушанкин П В Стратегия вертикальной интеграции условия эффективного применения // Развитие отрасли, региона, компании Сборник статей / Под ред С Э Пивоварова, А И Майзеля СПб Изд-во СПбГУЭФ, 2005 С 72-81

3 Лушанкин П В Теоретические аспекты вертикальной интеграции Неоинституциональная экономическая теория как альтернатива неоклассической экономической теории // Развитие отрасли, региона, компании Сборник статей / Под ред С Э Пивоварова, А И Майзеля СПб Изд-во СПбГУЭФ, 2005 С 82-93

4 Лушанкин П В Некоторые аспекты функционирования холдинговых компаний в условиях недостаточного правового регулирования // Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе (материалы III межвузовской конференции аспирантов и докторантов) СПб Издательство Санкт-Петербургского государственного инженерно-экономического университета, 2001 С 456-458

5 Лушанкин П В Организационное проектирование предприятия // Тезисы докладов Весенней конференции молодых ученых-экономистов-1999 В 4 ч Ч 3 СПб Издательство Санкт-Петербургского университета, 1999 С 35-36

6 Лушанкин П В Рональд Коуз — история и причины успеха // Экономическая школа Вып 5, СПб , 1999 С 223-229

7 Лушанкин П В Постановка бюджетного управления на предприятии // Тезисы докладов Четвертой международной конференции студентов и аспирантов «Предпринимательство и реформы в России» В 4 ч Ч 1 СПб Издательство Санкт-Петербургского университета 1998 С 53-54

8 Лушанкин П В Проектирование структуры управления предприятием // Сократовские чтения Материалы второй ежегодной научной конференции Вып 2 М Международный университет, 1999 С 31

29

Подписано в печать 13 04 2007 г Формат 60 х 90Лб Печать ризографическая Заказ № 147 Объем 1,27 уел п. л Тираж 100 экз

Издательский центр факультета менеджмента СПбГУ 199155, С -Петербург, пер Декабристов, д 16 Тел (812) 350 8155, факс (812) 350 0406

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Лушанкин, Павел Вячеславович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА I. УСЛОВИЯ СОЗДАНИЯ ВЕРТИКАЛЬНО ИНТЕГРИРОВАННЫХ КОРПОРАТИВНЫХ СТРУКТУР.

§1.1 Теоретические модели вертикальной интеграции.

§1.2 Стратегия вертикальной интеграции.

§1.3 Концепция ценностно-ориентированного менеджмента в управлении вертикально интегрированной компанией.

ГЛАВА II. АНАЛИЗ РЕЗУЛЬТАТИВНОСТИ СТРАТЕГИИ ВЕРТИКАЛЬНОЙ ИНТЕГРАЦИИ НА ОСНОВЕ ОЦЕНКИ ФУНДАМЕНТАЛЬНОЙ ЦЕННОСТИ СОБСТВЕННОГО

КАПИТАЛА.

§2.1 Алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции.

§2.2 Анализ подходов к оценке ценности вертикально интегрированных корпоративных структур.

§2.3 Адаптация модели БЯЕМдля анализа и управления вертикально интегрированными корпоративными структурами.

ГЛАВА III. ОЦЕНКА СТРАТЕГИИ ВЕРТИКАЛЬНОЙ ИНТЕГРАЦИИ НА ПРИМЕРЕ КОМПАНИИ ОТРАСЛИ ПРОИЗВОДИТЕЛЕЙ СТРОИТЕЛЬНЫХ МАТЕРИАЛОВ.

§3.1 Разработка сценариев развития компании «Топ Бетон».

§3.2 Оценка эффекта от вертикальной интеграции для компании «Топ Бетон».

Диссертация: введение по экономике, на тему "Применение стратегии вертикальной интеграции в управлении стоимостью бизнеса"

Главными тенденциями институционального развития корпоративного сектора России в 2000-х гг. стали процессы концентрации акционерного капитала, объединения предприятий и реорганизация уже созданных бизнес-групп. При этом основной и позитивной тенденцией стал переход от многоотраслевых холдингов и конгломератов, типичных для 1990-х гг., к более структурированным и управляемым вертикально интегрированным компаниям.

Происходящие в российском промышленном секторе интеграционные процессы вызваны в первую очередь стремлением предприятий перестроить свои границы в соответствии с новыми экономическими условиями. Ситуация глобальной конкуренции, в которую вовлечена отечественная промышленность, требует от компаний постоянного повышения конкурентоспособности выпускаемой продукции и повышения эффективности производственного процесса. Этим продиктован интерес со стороны отечественных предприятий к стратегии вертикальной интеграции. Вертикальная интеграция представляет собой производственно-ориентированный тип стратегии, цель которой - повышение эффективности всей производственно-технологической цепочки. Это отличает вертикальную интеграцию от альтернативных интеграционных стратегий, таких как конгломерат, цель которого - снижение риска путем перераспределения капитала в многоотраслевом производстве, и горизонтальной интеграции, цель которой - увеличение доли рынка и обеспечение доступа к новым территориям и новым клиентам.

В сложившихся условиях становится актуальной задача по разработке методик анализа стратегии вертикальной интеграции, которые позволили бы оценить результативность данной стратегии и определить оптимальную глубину интеграции в конкретных рыночных условиях.

Современная теория и практика корпоративного управления выдвигает также новые требования к критериям оценки результатов деятельности компаний. Современный подход предполагает, что результаты деятельности компании должны оцениваться с позиции интересов собственников, а основной целью менеджмента должна являться максимизация фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала компании. Поэтому в качестве темы исследования была выбрана актуальная для российских предприятий проблема применения стратегии вертикальной интеграции в целях максимизации фундаментальной ценности бизнеса.

Целью диссертационной работы является разработка научно обоснованных методов и рекомендаций по анализу результативности вертикально интегрированной компании на основе оценки фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала.

Поставленная цель исследования определила потребность в решении следующих основных пяти задач.

1. Выявить мотивы и стимулы к вертикальной интеграции.

2. Определить условия применения стратегии вертикальной интеграции, при которых она дает лучшие результаты.

3. Разработать инструментарий качественной оценки стратегии вертикальной интеграции.

4. Выбрать наиболее адекватную модель расчета фундаментальной ценности собственного капитала компании в качестве инструмента количественной оценки эффекта от вертикальной интеграции.

5. Адаптировать модель расчета фундаментальной ценности собственного капитала для применения в условиях вертикальной интеграции.

Объектом исследования настоящей диссертационной работы является вертикально интегрированная компания.

Предметом исследования данной работы является влияние стратегии вертикальной интеграции на результаты деятельности компании с точки зрения ее собственников.

Теоретической основой диссертационной работы является неоинституциональная экономическая теория. В этом направлении можно отметить работы таких отечественных ученых, как С.В. Авдашева, В.В. Вольчик, Р.И. Капелюшников, А.Е. Шаститко, а также зарубежных авторов: А. Алчян, X. Демсец, С. Гроссман, М. Дженсен, Р. Коуз, П. Милгром, Дж. Роберте, Г. Саймон, О. Уильямсон, Т. Эггертссон и др.

Вопросы вертикальной интеграции, изучаемые в диссертации, рассмотрены в работах таких авторов, как С. Жильцов, П. Друкер, Р. Каплан, Д. Нортон, К.А. Нордстрем, М. Портер, И. Риддерстрале, Дж. Стаки, Д. Траут, Д. Уайт.

Методической основой количественного анализа, примененного в диссертационной работе, является концепция ценностно-ориентированного менеджмента (Value-Based Management, VBM). Важный вклад в развитие данного направления внесли зарубежные ученые: Г. Арнольд, Р. Брейли, Ю. Бригхем, А. Дамодаран, Т. Коупленд, М. Миллер, Ф. Модильяни, Дж. Олсон, С. Пинмен, Б. Стюарт, Е. Эдварде, а также отечественные ученые: А.В. Бухвалов, И.Г. Владимирова, С.В. Валдайцев, Д.Л. Волков, И.А. Егерев, И.В. Ивашковская, Е.В. Чиркова.

Материалом исследования послужил опыт российских компаний и вертикально интегрированных корпоративных структур. В работе были использованы следующие методы: сравнения, сценарный, экспертизы, экспертных оценок, анализа, синтеза, построения классификации, анализа отраслевой структуры, а также специальные методы оценки фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала.

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и библиографического списка использованной литературы.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Лушанкин, Павел Вячеславович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.

В диссертации разработан новый подход к анализу результативности вертикальной интеграции. Конкретные научные результаты, полученные автором в процессе проведения исследования, обладающие признаками научной новизны, заключаются в следующем.

1. Проведен трансакционный анализ вертикальной интеграции. Смысл проведенного автором анализа заключается в изучении влияния параметров трансакций, осуществляемых между предприятиями в вертикальной цепочке, на мотивы к интеграции.

2. Построена новая классификация преимуществ вертикальной интеграции. Критерием классификации является наличие зависимости между успешной реализацией этих преимуществ и структурой рынков, на которых оперируют интегрированные бизнес-единицы. В соответствии с критерием классификации вся совокупность преимуществ вертикальной интеграции разделена на две группы: структурные и операционные.

Структурные преимущества делают вертикально интегрированную корпоративную структуру предпочтительнее группы независимых компаний в условиях несовершенной структуры рынка.

Операционные преимущества вытекают из механизма функционирования интегрированной структуры и не зависят напрямую от структуры рынка.

3. На основе институционального анализа автором уточнены условия применения стратегии вертикальной интеграции, при которых она дает наилучшие результаты. Обосновано, что стратегия вертикальной интеграции наиболее успешна, когда она используется как инструмент противодействия несовершенствам рынка, т.к. в этом случае имеется возможность реализации, как операционных, так и структурных преимуществ.

4. На основе анализа факторов конкуренции разработана новая аналитическая модель выявления и анализа стимулов к вертикальной интеграции. В предложенной автором модели стимулы к интеграции выявляются путем сопоставления параметров трансакций, осуществляемых между предприятиями в вертикальной цепочке, с факторами конкуренции, существующими на рассматриваемых рынках (рыночная власть поставщика, рыночная власть покупателя).

Разработанная автором модель является аналитическим инструментом, при помощи которого определяется целесообразность интеграции отдельных стадий технологического цикла и ранжируются объекты интеграции по их относительной значимости для вертикальной интегрированной корпоративной структуры.

5. Адаптирована модель дисконтированной остаточной чистой прибыли для оценки фундаментальной ценности вертикально интегрированной компании. Адаптированная автором модель, позволяет получить оценку ценности вертикально интегрированной компании, построенную на раздельных оценках бизнес-единиц входящих в ее состав. Адаптация состоит в том, что:

- размер инвестированного капитала для каждой бизнес-единицы определяется на основе концепции потребления капитала, а не на основе традиционной материально-учетной концепции;

- требуемая норма доходности определяется отдельно для каждой бизнес-единицы;

- подвергаются анализу изменения таких параметров, как запасы, риски, специфические инвестиции, дополнительные продажи и затраты, для корректного учета в модели расчета фундаментальной ценности собственного капитала;

- размер выручки, зарабатываемой каждой интегрированной бизнес-единицей, определяется на основе модели трансфертного ценообразования построенной на рыночных оценках.

6. В диссертации разработан алгоритм анализа результативности вертикальной интеграции. Созданный автором алгоритм позволяет принимать решение об осуществлении интеграционной стратегии, о глубине и структуре вертикальной интеграции. В процессе прохождения этапов алгоритма дается как качественная оценка эффекта от вертикальной интеграции, так и его количественная оценка. Чистым эффектом от вертикальной интеграции является прирост фундаментальной ценности собственного капитала, скорректированный на величину дополнительных инвестиций, которые требуется осуществить собственникам для обеспечения этого прироста.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в том, что полученные в диссертации результаты могут использоваться руководством компаний при принятии решений об интеграции. Разработанный алгоритм анализа позволяет получить количественную оценку эффекта от вертикальной интеграции выраженную показателем фундаментальной ценности собственного (акционерного) капитала компании. Эти результаты также могут быть эффективно использованы при создании системы управления вертикально интегрированной компанией, ориентированной на максимизацию фундаментальной ценности бизнеса.

Научные результаты, полученные в диссертации, были применены на предприятии «Топ Бетон», работающем на рынке производителей строительных материалов. Одним из важных стратегических направлений развития предприятия являлось создание вертикально интегрированной корпоративной структуры, состоящей из производственной компании и сети региональных торговых компаний. Решение по этому вопросу обосновано в диссертации с использованием разработанных методических рекомендаций.

1. Произведен расчет эффекта от вертикальной интеграции компании «Топ Бетон», который позволил сделать вывод о целесообразности осуществления интеграционной стратегии.

2. Осуществлена проверка работоспособности методических рекомендаций на основе фактически достигнутых результатов компании «Топ Бетон».

3. Подтверждена практическая применимость разработанных методических рекомендаций. Произведенные расчеты построены на данных, которые получены с помощью стандартных инструментов финансового и стратегического планирования.