Секьюритизация страховых рисков тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Секьюритизация страховых рисков"

На правах рукописи

ДЕМЧЕНКО ОКСАНА ВЛАДИМИРОВНА

СЕКЬЮРИТИЗАЦИЯ СТРАХОВЫХ РИСКОВ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Санкт-Петербург -

ЯРЧЕ®

003455086

Работа выполнена в Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов»

Научный руководитель -

Официальные оппоненты:

Ведущая организация -

доктор экономических наук, профессор Федорова Татьяна Аркадьевна

доктор экономических наук, профессор Скобелева Инна Петровна

доктор экономических наук, профессор Чернова Галина Васильевна

Государственное образовательное

учреждение высшего

профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный

инженерно-экономический университет»

Защита состоится « года в /Г часов на

заседании диссертационного совета Д 212.237.04 в Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов» по адресу: 191023, г. Санкт-Петербург, ул. Садовая, д. 21, ауд. Т

С диссертацией и авторефератом можно ознакомиться в библиотеке Государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский

государственный университет экономики и финансов».

Автореферат разослан «_

/А, 2008 года

Ученый секретарь

диссертационного совета _— Н- А. Евдокимова

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования.

В последние годы остро встал вопрос ограниченности финансовых ресурсов, как мирового, так и российского рынков страхования и перестрахования в части возмещения убытков, полученных в результате наступления рисков катастроф.

В Российской Федерации такое положение отчасти вызвано неразвитостью институтов страхования, а также невысоким уровнем доходов и уровнем жизни основной массы населения. Вместе с тем, по оценкам специалистов при тенденции снижения общего числа природных бедствий и количества погибших в них в России, численность пострадавших в целом растет, а материальные потери увеличиваются еще более быстрыми темпами, по некоторым оценкам, на 10-15% в среднем в год. Экономический ущерб от стихийных бедствий составляет около 70% совокупных материальных потерь от чрезвычайных ситуаций природного и техногенного характера, среднегодовая величина которых в конце 1990-х - начале 2000-х годах оценивалась от 3% до 7% ВВП.1

Вместе с тем, если в экономически развитых странах совокупная доля страховой и перестраховочной защиты составляет около 45% от всех сп зсобов защиты и удержания рисков и за последние 25 лет имеет тенденцию к увеличению, то в развивающихся странах она достигает^ не более 3% и меняется незначительно. В России доля совокупной страховой премии в 2005 году составляла немногим более 2% ВВП2.

Таким образом, для покрытия катастрофических рисков необходимо искать способ привлечения ресурсов не только страхового, перестраховочного и государственного секторов экономики. Причем для Российской Федерации в целях национальной безопасности необходимо отойти от жестокой зависимости от западных перестраховочных обществ при передаче катастрофических рисков и найти способ привлекать для этих целей мировые и национальные финансовые рынки. В настоящее время в России применяется традиционный способ перенесения страховой ответственности по

1 http://www.kreml.orfi/opinions/109375295 Б. Порфирьев. Доклад на круглом столе Фонда "Единство во имя России"

2 Б. Порфирьев. Управление катастрофическими рисками - приоритет страхованию/Страховое дело. 04.2007

указанным рискам путем покупки перестраховочной защиты у западных компаний, преимущественно у Munich Re.

На наш взгляд, внедрение секьюритизации в страхование позволит частично решить эти проблемы. Как выход из финансовых трудностей, вызываемых крупномасштабными природными бедствиями, секьюритизация страховых рисков впервые была применена в США в 90-е годы. Речь идет о катастрофических облигациях, выпущенных рядом западных перестраховочных обществ. Они представляют собой структурированный финансовый инструмент. Покупателю облигации предлагается повышенная доходность, по сравнению с обычными облигациями, но если произойдет оговоренное катастрофическое событие (например, землетрясение или иное крупномасштабное природное бедствие), то он теряет и проценты, и часть вложенной суммы, а иногда и всю ее.

Страховщик-эмитент предлагает инвестору-держателю облигации сыграть в своеобразную рулетку: инвестор ставит на то, что землетрясения - это редкие явления, поэтому если повезет, то он может рассчитывать на повышенный доход. Существенно то, что в отличие от обычных портфельных инвестиционных рисков, вероятность катастроф абсолютно не зависит от динамики макроэкономического цикла. Следовательно, принятие в портфель "катастрофической" ценной бумаги позволяет диверсифицировать вложения и взаимно погасить риски. Страховщик же, наоборот, рассчитывает на то, что, если катастрофа произойдет, он гарантированно покроет убытки за счет привлеченных таким образом средств, оказывающихся более дешевыми, чем любые другие способы нейтрализации катастрофического риска, такие как привлечение кредитных ресурсов, перестрахование, отказ от принятия риска и др. Если страховой случай не произойдет, то страховщик не останется в большом убытке, так как он все равно должен был бы привлекать заемные средства инвесторов, пусть и немного на более выгодных для него условиях.

Степень разработанности научной проблемы. Теоретические исследования и разработка методологических основ секьюритизации страховых рисков в настоящее время находятся в начальной стадии, что отражается в недостаточном освещении этих вопросов в научной литературе, как отечественной, так и зарубежной. В то же время отдельным аспектам секьюритизации активов и страховых рисков посвящен ряд научных трудов.

Существенный вклад в исследование проблем секьюритизации внесли отечественные ученые-экономисты: Жуков Е. Ф., Казаков А. А., Исеев Р. М., Миркин Я. М., Рубцов Б. Б., Селивановский А., Усоскин В.

М., Ясеновец И. А., Турбина Е. К.; и зарубежные ученые: Берри Р., Бэр X., Джобст А., Кокс С., Маршалл Дж., Лэйн М., Миллер Р. А., Педерсен X., Синки Дж., Фабоцци Ф., Фрэнкел Т., Фрэнс Дж., Фэерчайлд Дж., и другие. Обобщение результатов теоретических изысканий, накопленного научного материала необходимы для методологического обоснования и развития практики секъюритизации катастрофических рисков в России.

Недостаточная разработанность вопросов эффективной организации страховой защиты и финансирования ущербов от наступления катастрофических событий в России в современных условиях определили актуальность диссертационного исследования, а также его цели и задачи.

Цель и задачи исследования.

Основной целью диссертационной работы является теоретическое исследование сложившейся за рубежом системы секьюритизации катастрофических рисков и обоснование предложений по использованию этого опыта в Российской Федерации.

В соответствии с поставленной целью были определены следующие задачи:

Определить содержание понятий: секьюритизация, секьюритизация страховых рисков, облигации, привязанные к страховым рискам и катастрафические облигации;

Раскрыть экономическое содержание, основные ^направления и формы секьюритизации страховых рисков;

Исследовать механизмы и определить особенности секьюритизации страховых рисков в развитых странах;

Выявить предпосылки и проблемы развития процесса секьюритизации страховых рисков в России и обосновать предложения по их решению.

Объект и предмет исследования.

Объектом исследования является организация системы секьюритизации страховых рисков и функции её участников.

Предметом исследования является деятельность мировых страховых (перестраховочных) компаний по передаче рисков катастроф на финансовые рынки путем выпуска ценных бумаг (облигаций).

Теоретическая и методологическая основа исследования.

Теоретическую базу исследования составили научные, периодические издания, учебная и справочная литература, труды российских и зарубежных ученых по финансовым инструментам, страхованию, перестрахованию, проблемам ограниченности финансовых ресурсов страхового сектора экономики.

Информационной , базой исследования послужили законодательные акты, регламентирующие порядок выпуска ценных бумаг, материалы и рекомендации научно-практических конференций и семинаров, материалы периодической печати, статистические материалы.

Методологической основой данного диссертационного исследования являются принципы диалектической логики и системного подхода. Процесс секьюритизации страховых рисков рассматривается в диалектическом единстве с процессами развития рынков ценных бумаг, страхования и перестрахования.

Научная новизна диссертационной работы состоит в раскрытии содержания, форм и систематизации процессов секьюритизации страховых рисков как эффективного метода дополнительного финансирования катастрофических рисков, весьма актуального для Российской Федерации.

В процессе исследования получены следующие наиболее существенные научные результаты.

Раскрыты сущность и экономическое содержание секьюритизации применительно к страховым рискам как дополнительного способа обеспечения финансовой устойчивости страховой (перестраховочной) компании путем выпуска ценных бумаг для передачи риска, связанного с возникновением катастрофических или иных крупных убытков, на фондовый рынок.

Определены преимущества и недостатки секьюритизации страховых рисков как альтернативного способа перестрахования;

Исследован процесс становления рынка катастрофических облигаций, его современное состояние, тенденции и проблемы развития;

Разработана классификация основных видов рисков, которые могут быть обеспечены выпусками катастрофических облигаций;

Исследованы законодательные и организационные предпосылки использования секьюритизации на российском

страховом рынке, обоснованы предложения по внедрению методов секьюритизации в практику работы страховщиков;

Разработана модель секьюритизации , рисков наводнений в России, основанная на создании перестраховочной компании, задачей которой будет передача катастрофических рисков на внутренний и международные фондовые рынки путем выпуска катастрофических облигаций.

Практическая значимость и апробация результатов диссертационного исследования состоит в адаптации существующих технологий секьюритизации страховых рисков к российской практике и расширении возможностей их использования государством, страховыми компаниями, участниками финансовых рынков.

Материалы и результаты исследования могут быть использованы учебными заведениями при преподавании таких дисциплин как «Перестрахование», «Рынок ценных бумаг».

Структура работы:

Работа состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка использованной литературы и приложений.

Во введении обосновывается актуальность поставленной проблемы исследования, определяются цель, задачи, предмет, объект исследования, указываются теоретические основы и методы исследования, формулируется научная новизна, практическая значимость работы.

В главе 1 «Секьюритизация как способ альтернативного перестрахования» исследованы сущность и экономическое значение секьюритизации в целом и секьюритизации страховых рисков в частности. Выработаны определения секьюритизации страховых рисков и катастрофических облигаций. Исследована история развития указанных процессов в мировой экономике. Рассмотрены преимущества и недостатки секьюритизации страховых рисков.

В главе 2 «Международная практика проведения секьюритизации в страховании» осуществлен обзор международных рынков катастрофических облигаций, проанализирована процедура присвоения рейтингов этим ценным бумагам. Представлена классификация рисков, которые могут передаваться на финансовый рынок посредством секьюритизации.

В главе 3 «Предпосылки использования секьюритизации страховых рисков в России» выявлены особенности секьюритизации активов в странах с развивающимися

финансовыми рынками, обоснована целесообразность применения этого способа альтернативного перестрахования в Российской Федерации. С этой целью проведен анализ существующего рынка структурированных финансовых инструментов в России, определены основные его участники, охарактеризованы этапы процедуры эмиссии облигаций.

В итоговой части работы представлены результаты всего исследования, предложения и рекомендации по внедрению методов секъюритизации в практику работы российских страховых компаний.

II. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. На данный момент не существует однозначного определения секьюритизации. По оценкам экспертов всего десять лет назад только в английской научной литературе использовалось около 279 определений секьюритизации.3 Изучив различные определения секьюритизации мы выделили в качестве базового следующее определение Ханса Питера Бэра.

Секьюритизации активов - это инновационная техника (способ) финансирования, при которой диверсифицированный пул активов:

^ Выделяется (списывается) с баланса банка или иного предприятия

^ Передается специально созданной компании с целью

приобретения юридической самостоятельности; ^ Рефинансируется на международном рынке капиталов или денежном рынке посредством выпуска ценных бумаг от лица созданной компании.

При этом результатом является превращение малоликвидного, не обращающегося на рынке имущества в форму финансовых инструментов денежного рынка и рынка капиталов.

На основании анализа существующей терминологии секьюритизации активов мы вывели основные определения секьюритизации страховых рисков и её участников.

Секьюритизация страховых рисков - это привлечение страховой (перестраховочной) компанией денежных средств для финансирования страховых резервов и повышения собственной

3 http://www.iik-cfs.de/papers/02 13.pdf Andreas A. Jobst. Collateralised Loan Obligations (CLOs)- A Primer; France I., Berry R. Pan-European Securitization. 1992

финансовой устойчивости путем действительной продажи премий по договорам страхования другому юридическому лицу (Фондовому перестраховщику), которое размещает на финансовых рынках ценные бумаги, источником выплат по которым является данные премии.

Ценные бумаги, обеспеченные поступлениями по договорам страхования (далее - Облигации, привязанные к страховым рискам) - ценные бумаги, секьюритизирующие премии по договорам страхования.

Катастрофические облигации - облигации, привязанные к страховым рискам, секьюритизирующие премии по договорам страхования от рисков наступления катастрофических событий -ураганов, штормов, землетрясений и лесных пожаров. Катастрофические облигации имеют следующие особенности. Во-первых, в качестве обеспечения по облигациям выступает поручительство Эмитента (страховой или перестраховочной компании передающей риск). Во-вторых, купонная ставка, а иногда и номинал по катастрофическим облигациям выплачивается только в случае, если страховой случай не произошел. В-третьих, срок погашения катастрофических облигаций не превышает 5 лет.

Организатор выпуска - сторона, которая консультирует Эмитента по юридическим вопросам и оформлению и проведению сделки по секьюритизации активов.

Фондовый перестраховщик - самостоятельное и экономически независимое юридическое лицо, созданное специально с целью привлечения финансирования путем секьюритизации страховых рисков. Фондовый перестраховщик может создаваться в форме траста или хозяйственного общества. Необходимо, чтобы не было аффилированное™ Фондового перестраховщика с Эмитентом. В отношении Фондового перестраховщика по возможности также должен использоваться критерий налоговой нейтральности.

Активы - отраженное на балансе имущество, которое генерирует определенный поток платежей.

Эмитент - страховщик (перестраховщик), который продает Фондовому перестраховщику из своего портфеля часть активов, обеспеченных премиями по договорам страхования, соответствующих заданным критериям.

Гарант - сторона, которая обеспечивает повышение надежности ценных бумаг. В этой роли может выступать государство, банки, специализированные страховые компании.

Инвестор - покупатель ценных бумаг, обеспеченных активами. Он обладает определенными правомочиями в отношении

секьюритизируемого имущества (долевые ценные бумаги) или правами на получение платежей, порождаемых принадлежащим Фондовому перестраховщику имуществом.

Доверенное лицо, траст - сторона, которая обладает преимущественным правом в отношении активов, т.е. при определенных условиях вправе распоряжаться активами от собственного имени, но в чужих интересах (в пользу инвесторов). Траст следит за осуществлением прав владельцев ценных бумаг.

2. Исследована система финансовых потоков, возникающих между участниками процесса секьюритизации катастрофических рисков, показанная на схеме 1.

Каждая стрелка на этом рисунке означает движение денежных средств в соответствии с контрактными обязательствами. При этом время возникновения этих потоков различно для каждого из участников. Например, для страхователи платят страховщику деньги при оформлении договора страхования. Впоследствии деньги текут в обратную сторону к пострадавшим страхователям в виде страховых выплат. Страховщик вначале платит Фондовому перестраховщику за обязательства по договору перестрахования. После, в случае возможной катастрофы, финансовый поток будет иметь обратную направленность. Инвесторы сначала платят Фондовому перестраховщику за получение облигаций, потом они получают купоны и номинал облигаций, (в случае с катастрофическими облигациями - при условии, что катастроф не произошло). Фондовый перестраховщик инвестирует полученные премии и суммы, полученные от продажи катастрофических облигаций, в безрисковые бумаги.

В качестве первого шага Эмитент - Страховщик продает Фондовому перестраховщику часть своих премий по договорам страхования, отбираемых на основании четко установленных критериев. Иными словами происходит продажа требований по заключенным договорам. Продавая требования, Эмитент получает денежную сумму, равную цене покупки за вычетом расходов на структурирование сделки. Фондовый перестраховщик финансирует стоимость покупки за счет выпуска ценных бумаг - катастрофических облигаций. Эти бумаги размещаются на рынке при посредничестве банковских консорциумов, расположенных в мировых финансовых центрах. Так как Фондовый перестраховщик по правовым и операционным соображениям не владеет активами и, кроме того, обладает минимальным капиталом, то сам по себе он не может получить доступ на рынок капиталов. Поэтому структура сделки предусматривает дополнительные гарантии от

Гаранта сделки. С помощью механизмов повышения надежности ценных бумаг, а также благодаря тщательному структурированию сделки становится возможным получение от Рейтинговых агентств кредитных рейтингов высокого инвестиционного качества. Сохранение обслуживания договоров страхования за Эмитентом достигается путем заключения специального договора поручения с Фондовым перестраховщиком.

Рейтинговое агентство

Инвестиционная деятельность Фондового перестраховщика

Эмитент - Страховщик

Продажа взносов по

договорам -*

2

Фондовый перестраховщик

Возмещение уиррбапри наступлении страхуемого риска

Уплата покупной цены + доходы от инвестиций

И

Гарант

Траст

Взносы по договорам страхования жизни, имуи(ества

Выплата купонной

Страхователи

Покупка катастро фических облигаций

Инвесторы - держатели катастрофических

облигаций _

Схема 1. Направления финансовых потоков для участников секьюритизации катастрофических рисков.

Инвесторы приобретают выпускаемые Фондовым перестраховщиком облигации, которые удостоверяют права требования, возникшие из долгового обязательства Эмитента. Этим ценным бумагам свойственен очень незначительный риск, сравнимый с риском государственных займов. В то же время их доходность превышает доходность последних. Из-за сложности схем финансирования и больших объемов покупателями таких ценных бумаг являются институциональные инвесторы.

Решающее значение в обеспечении надежности сделки имеет юридическая и экономическая независимость Фондового

перестраховщика, осуществляемая в результате уступки прав требования (активов). Таким образом, надежность катастрофических облигаций не зависит от состояния и уровня общего предпринимательского риска Эмитента и не отражается на его балансе. В случае со страховыми компаниями это позволяет смягчить требования к собственному капиталу, предъявляемые органами страхового надзора. Кроме того, путем отделения активов Эмитент передает третьей стороне часть рисков, таких как риск неисполнения обязательств, риск ликвидности, валютный риск и риск изменения процентных ставок.

Еще одним ключевым фактором надежности всей схемы секъюритизации, является соответствие входящих и исходящих потоков платежей как по суммам, так и по срокам. В течение всего срока трансакции выплаты процентов и основного долга осуществляются за счет денежных потоков, порождаемых уступленными финансовыми активами.

При секьюритизации страховых рисков применяются следующие дополнительные механизмы повышения надежности: ^ Резервный счет; ^ Счет денежного обеспечения.

Резервный счет является сравнительно новым способом повышения надежности. Для того чтобы аккумулировать на резервном счете начальную сумму, Эмитент перечисляет на него часть продажной цены активов или предоставляет Фондовому перестраховщику заем, средства которого поступают на этот счет. Далее после выпуска облигаций, привязанных к страховым рискам, эти счета регулярно пополняются в течение сделки за счет разницы (спреда) между входящим потоком платежей и выплатами инвесторам. Траст, который управляет резервным счетом, вправе использовать аккумулированные денежные средства на выплаты по ценным бумагам, покрывая тем самым возникшие из-за неплатежей убытки или преодолевая кассовые разрывы. Средства, оставшиеся по окончании сделки на резервном счете, возвращаются Эмитенту.

Счета денежного обеспечения впервые начали применяться в сентябре 1990 г.4 При использовании счета денежного обеспечения Траст получает кредит у банка и размещает полученные средства, обычно через тот же банк, в высоконадежных краткосрочных финансовых инструментах. Если в течение срока сделки рейтинг банка ухудшится, то средства будут из него изъяты и переведены в другую,

4 Hsu L., Mohebbi С. Credit Enhancement in ABS Structures. 1996

более надежную организацию. Благодаря залогу таких счетов в пользу Фондового перестраховщика Траст получает возможность аккумулировать средства для обслуживания облигаций, привязанных к страховым рискам, а именно продать это краткосрочное ликвидное имущество и использовать денежные средства для покрытия убытков, возникающих в результате неисполнения требований.

3. На развитие процесса секьюритизации страховых рисков влияют различные факторы: правовая система, финансовый рынок, валютные ограничения, налоговая политика, правила бухгалтерского учета. Влияние этих факторов сказывается не только на объемах сделок, но и на уровне государственной поддержки участников сделки, механизмах проведения сделок, видах используемых ценных бумаг.

Специалисты отмечают следующие преимущества, получаемые Эмитентом от использования секьюритизации активов:5

^ Повышение гибкости корпоративного финансирования;

^ Сокращение средней срочности финансовых активов;

^ Уменьшение нагрузки на собственный капитал и его эффективное использование;

^ Повышение ликвидности;

^ Превращение процентных доходов в комиссионные (финансирование, обеспечивающее списание активов с баланса);

^ Привлекательные условия финансирования с использованием возможностей арбитража;

^ Улучшение экономических показателей

(рентабельности основного капитала, ликвидности, долговой нагрузки и т.д.);

^ Передача или минимизация процентных, валютных и кредитных рисков - инструмент управления рисками;

V Диверсификация источников финансирования, расширение круга инвесторов посредством выхода на международные рынки денег и капитала.

В работе выявлены факторы, способствующие развитию секьюритизации страховых рисков как альтернативного способа перестрахования на современном этапе. В частности, секъюритизация позволяет использовать нестандартные условия договора. Так катастрофические облигации созданы с целью перераспределения со страхового рынка на другие финансовые рынки риски, вероятность

5 Бэр, Ханс Питер. Секьюритизация активов - инновационная техника финансирования банков. - М.: Волтере Кувер, 2006, стр. 34

наступления которых варьируется от 0,4 до 1% в год, и которые не активно используются в традиционном перестраховании. При секьюритиацзии страховых рисков может быть предоставлен больший объем перестраховочной защиты (в перестраховании рисков повреждения имущества при катастрофах), а также защита от рисков, не покрываемых традиционным перестрахованием (долгосрочные риски смертности), защита от необычных рисков. Далее, секъюритизация исключает контрактный риск. Эта сделка создает структуру, в которой цена облигаций, уплаченная инвесторами, перестраховочная премия, уплаченная страховщиком, и инвестиционный доход полностью и наверняка покрывают катастрофический риск. С точки зрения выплаты купонного дохода, можно назвать эту сделку полностью обеспеченной. Кроме того, секьюритизация может подпадать под более выгодный режим налогообложения. Фондовый перестраховщик может располагаться в местах с более выгодным налогообложением резервов. Наконец, перестраховочная защита посредством секьюритизации имеет более долгосрочный характер по сравнению со стандартными договорами перестрахования. Традиционное перестрахование, предоставляя перестраховочную защиту в отношении отдельного или группы однородных рисков, основано на годовом сроке действия договора и фиксированной плате за перестрахование.

Учитывая отмеченные характеристики секьюритизации страховых рисков можно следующим образом определить экономическое значение ее развития для мирового страхового и перестраховочного рынков. Во-первых, секьюритизация позволяет в определенной степени сгладить негативные тенденции в развитии страхового цикла. Во-вторых, она предоставляет возможность управления ранее наступившими, но незаявленными убытками. В-третьих, формируются дополнительные перестраховочные емкости для перестрахования традиционно «нестрахуемых» рисков таких как, например, экологические и даже политические. В-четвертых, страховщики получают доступ на рынок ссудного капитала, необходимого для формирования дополнительных емкостей в целях перераспределения принятых на страхование (перестрахование) рисков.6

Вместе с тем, существует ряд недостатков, которые присущи как секьюритизации активов в целом, так и секьюритизации страховых рисков:

6 Е. К. Турбина. Современный перестраховочный рынок в условиях глобализации мировой экономики //Финансы № 6,2001 г.

^ Юридическая сложность и высокая стоимость данного вида финансирования;

^ Длительность процесса секьюритизации активов и необходимость стратегического подхода;

^ Возможное влияние на отношения с клиентами, так как после сделки секьюритизации отношение Эмитента к клиенту становится более строгим (формализованным); Инерционное отношение к облигациям, привязанным к страховым рискам, со стороны основной массы инвесторов.

Кроме того, секьюритизация страховых рисков ставит новые проблемы перед системой государственного страхового надзора. Прежде всего, в сферу регулирования страхового надзора должны войти Фондовые перестраховщики, созданные для проведения секьюритизации страховых рисков. Также возникает необходимость обеспечения страхового надзора за активами в случае их продажи Фондовому перестраховщику, созданному за рубежом.

Вместе с тем следует признать, что секьюритизация страховых рисков, если она проводится добросовестно и с должной осмотрительностью, выгодна для страхового, фондового и денежного секторов экономики.

Важнейшим фактором успеха при внедрении секьюритизации страховых рисков является следование трем аксиомам, от которых отталкивалась американская Комиссия по ценным бумагам7, и нарушение которых стало одной из причин мирового финансового кризиса: ,

^ Стороны-участники секьюритизации должны обеспечивать надлежащее оформление и проведение сделок.

^ Рейтинговые агентства и обеспечители обязаны тщательно проверять состав передаваемых посредством секьюритизации активов, прежде чем присвоить рейтинг или предоставить обеспечение;

^ Инвесторы, как правило, институциональные, обязаны располагать достаточно квалифицированным персоналом, способным оценить риски, присущие облигациям, обеспеченным активами, и работать с ними.

7 http://www.ifc-cfs.de/papers/02 13 pdf Securities and Exchange commission. Protection Investors: A Half Sentury of Investment Company Regulation. 1992 - Andreas A. Jobst. Collateralised Loan Obligations (CLOs)/

4. В диссертации проведен анализ соответствия секьюритизации катастрофических рисков существующим критериям сеьюритизации активов. В качестве таковых в научной и аналитической литературе выделяют следующие8:

1. Денежный поток, порождаемый активами, должен быть вычисляем, моделируем и поддаваться точному прогнозированию;

2. Активы должны быть юридически и технически отделены от эмитента;

3. Достаточный объем активов должен соответствовать для одного Эмитента 80-120 млн. долларов, для пула эмитентов: 10-20 млн. долларов на каждого;

4. Структура платежей должна быть хорошо диверсифицированной географически и демографически;

5. Вероятность дефолта, досрочного возврата и задержки по активам должна находиться на низком уровне;

6. Входящий денежный поток должен быть достаточен для покрытия неплатежей, затрат на проведение сделки и удовлетворения требований инвесторов.

Секьюритизация катастрофических рисков удовлетворяет всем перечисленным критериям. Определенные особенности существуют по отношению к третьему и шестому критериям. В частности, достаточный объем активов для Эмитента-страховщика обеспечивается при большой территории покрытия. Достаточность денежных потоков для покрытия неплатежей и затрат достигается при условии более низкой цены катастрофических облигаций по сравнению с ценой страхования.

Институтом геоэкологии РАН разработана общая классификация неблагоприятных и опасных природных и техногенных явлений и процессов. На ее основе нами предложена следующая классификация рисков, в отношении которых может применяться секьюритизация. 1. Риски природных катастроф:

1.1. Геофизические опасные явления

1.2. Геологические опасные явления

1.3. Метеорологические и агрометеорологические опасные явления

1.4. Морские гидрологические опасные явления

1.5. Гидрологические опасные явления

8 Бэр, Ханс Питер. Секьюритизация активов - инновационная техника финансирования банков. - М.: Волтерс Кувер, 2006, стр. 181

1.6. Природные пожары

2. Риски экологического страхования:

2.1. Транспортные аварии-,

2.2. Пожары, взрывы (в зданиях, сооружениях, на объектах добычи, в шахтах, химически-опасных объектах и т.п.)

3. Риск смертности9

5. С момента возникновения рынка ценных бумаг, привязанных к страховым рискам (с 1994 года), объем суммарных эмиссий в мировой экономике достиг 9,5 млрд. долларов. Основным сегментом рынка облигаций, привязанных к страховым рискам, являются катастрофические облигации. Вложения в эти ценные бумаги оцениваются участниками фондового рынка как исключительно надежные. Вместе с тем необходимо иметь в виду, что данный сегмент финансового рынка существует относительно недавно и масштаб сделок, а также их цена пока не позволяют перераспределять риски на широкий круг покупателей ценных бумаг. В связи с этим число сделок и их статистика в мировом масштабе финансовых рынков относительно не велика и перечень четких регламентированных правил проведения таких сделок в мире до конца не определен.

Так в 2006 году осуществлено 12 выпусков катастрофических облигаций с максимальным количеством траншей в одном выпуске - 7 штук и на общую сумму 1334,6 млн. долларов США. По нашим расчетам, общий объем рынка катастрофических облигаций за пять лет, начиная с 2001 года, увеличился на 28%. В 2007 году объем выпусков страховых облигаций продолжил тенденцию к увеличению, начатую после сезона ураганов в США в 2004 году и урагана Катрина в 2005 году. В целом, число выпусков катастрофических облигаций удвоилось в 2006 году по отношению к 2004 году. В будущем ожидается дальнейший рост выпусков всех страховых облигаций и в особенности катастрофических облигаций, так как страховщики видят в таких выпусках надежную защиту от рисков10.

Среди основных факторов, способствующих росту рынка, можно выделить:

^ Рост цен на рынке традиционного перестрахования. Спрос на более полную защиту от риска, в связи с ростом кредитного риска на страховом рынке.

9 Необходимо отметить, что данный перечень не является исчерпывающим.

10 www.fitchratings.com Global Structured finance outlook - Economic and Sectorbysector Analisis, 15.01.2008

^ Ухудшение состояния финансового рынка, которое привело к росту потребности страховщиков в оборотном капитале.

^ Стремление инвесторов диверсифицировать свои портфели долговых инструментов.

^ Рост хеджевых фондов в этом секторе.

Анализ недостатков и преимуществ, факторов развития секьюритизации страховых рисков за рубежом, позволил сделать заключение о том, что эффективность этих операций во многом зависит от качества рейтинговой оценки эмитентов и ценных бумаг, как фактора повышения надежности по таким сделкам. На наш взгляд, в целях обеспечения надежности облигаций, покрывающих страховые риски, необходимо пересмотреть существующую структуру отношений между участниками сделок по секьюритизции: рейтинговым агентством, эмитентом, инвестором.

За работу по присвоению рейтинга агентства взимают определенное вознаграждение, которое обычно уплачивает Эмитент. Это создает определенный конфликт интересов. Так как конечным потребителем услуг рейтинговых агентств, является инвестор, то он, на наш взгляд, и должен оплачивать услуги рейтинговых агентств. С другой стороны необходимо регулирование деятельности рейтинговых агентств со стороны всех государств-участников рынка секьюритизации, так как на данный момент мировой рейтинговый бизнес является де-факто монополией США. Например, возможно приобретение контрольных пакетов таких агентств мега-государственным синдикатом, с целью регулирования системы оценки ценных бумаг.

6. Россия по уровню природной опасности занимает 172 место в мире из 207 (в анализ включены страны с площадью территории более 50 кв. км. и населением более 25 тыс. человек). Её положение аналогично таким странам как Ангола, Ливия, Монголия, Словакия, Греция, Литва. По защищенности от стихийных бедствий Россия находится на 102 месте в мире, что также относительно благополучно. Среди европейских стран по уровню природной опасности Россия занимает 33 место из 44, но по защищенности от стихийных бедствий — значительно хуже — 38 место. По последнему показателю более угрожающе обстоят дела только в странах Балканского региона —

Боснии и Герцеговине, Югославии, Албании, Молдове, находящихся в течение последних десяти лет в состоянии гражданской войны.11.

Основные причины повышенной (по сравнению с развитыми странами) уязвимости отечественной экономики к природным опасностям кроются в группе проблем, связанных уровнем жизни населения. Что же касается общей динамики и уязвимости по отношению к природным рискам, то России присущи те же угрожающие тенденции, что и миру в целом.12

Политика снижения природных рисков должна быть неотъемлемой частью стратегии устойчивого развития государства. Это принципиальное положение в качестве краеугольного камня глобальной стратегии устойчивого развития было закреплено мировым сообществом в декларации ООН, принятой в январе 2005 года на международной конференции в Хиого (Япония).

В Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на 2006-2008 гг., утвержденной распоряжением Правительства Российской Федерации от 1 июня 2006 г. № 793-р, отмечено, что одним из главных направлений государственной политики по развитию финансового рынка в среднесрочной перспективе наряду с развитием страховых институтов является развитие инструментов секьюритизации финансовых активов. Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) - ведомство, ответственное за составление Стратегии, считает, что секьюритизация страховых рисков полезна и интересна участникам как страхового рынка, так и всего финансового рынка. Для страховщиков это, прежде всего, увеличение емкости по удержанию крупных рисков. Для операторов фондового рынка - это новый диверсифицированный инструмент, параметры которого со статистической точки зрения поддаются точной оценке и обладают просчитываемой вероятностью. ФСФР планировала совместно со страховым сообществом провести комплексное исследование проблем внедрения секъюритизированных страховых продуктов на финансовый рынок. Однако на данный момент, по нашим данным, практических действий по осуществлению намеченных планов со стороны ФСФР в отношении развития секьюритизации страховых рисков в России не ведется.

"ЬцрУ/уу\у\у.е15а.ш/20928.Ыт1 Кузьмин С.Б. Глобальные данные по риску от стихийных бедствий; Институт географии СО РАН, Иркутск. Материалы 9-ой Всероссийской конференции «Проблемы ввода и обновления пространственных данных»

'2http://www.kreml.oгg/opinions/109375295 Б. Порфирьев. Доклад на круглом столе Фонда "Единство во имя России", 01.02.2006.

Особенностью финансовой системы Российской Федерации, как развивающегося рынка, является то, что она более волатильна, чем в развитых странах Европы и США, а также имеет иной уровень качества бизнеса, регулятивной и правовой среды. В результате отрицательное воздействие макроэкономической волатильности и глобальных финансовых дисбалансов на показатели базисных активов при проведении сделок секьюритизации на рынке в России может быть более существенным, чем на развитых рынках. Волатильность может проявляться через действие макроэкономических факторов, которые могут заметно уменьшать или сдерживать показатели активов, а также через событийные риски, которые могут отрицательно влиять на структурную целостность сделки. Кроме того, для сделок по секьюритизации на развивающихся рынках характерны более высокие системные событийные риски, такие как политическая нестабильность, вмешательство со стороны государства и неэффективность правовой системы.

Многие страны развивающихся рынков имеют специальное законодательство по секьюритизации, а также благоприятную историю проведения таких сделок. Детализированное специальное законодательство по секьюритизации позволяет управлять процессом секьюритизации и снизить вероятность неправильной интерпретации документации по сделке или возникновения проблем, касающихся возможности обеспечения ее правовой силы со стороны соответствующих юридических органов.

В Российском законодательстве пока отсутствуют специальные нормы, регулирующие рынок секьюритизации, за исключением, Закона «Об ипотечных ценных бумагах», который содержит некоторые понятия - ипотечное покрытие, ипотечный агент, доверительное управление ипотечным покрытием - необходимые для внедрения секьюритизации ипотечных активов.

В целом секьюритизация неипотечных активов регулируется общими нормами российского законодательства. В частности, Гражданский кодекс содержит нормы, связанные с продажей (уступкой) прав требования, предоставлением обеспечения, банковского законодательства и законодательства о рынке ценных бумаг. Несмотря на то, что реализация сделок по секьюритизации возможна в рамках существующего правового режима, для развития данного сегмента финансового рынка необходима разработка специальной законодательной базы,

К основным направлениям совершенствования законодательства в этой сфере следует отнести:

^ определение перечня видов активов, которые могут быть использованы для целей секьюритизации; расширение круга прав требований, которые могут использоваться для целей секьюритизации; ^ введение законодательных ограничений на возможность признания уступки прав требования недействительной; ^ определение требований к эмитентам ценных бумаг,

выпускаемых при секьюритизации; ^ создание механизмов повышения кредитного качества; ^ уточнение законодательства о ценных бумагах в части

специфики ценных бумаг, обеспеченных активами; ^ уточнение правил налогообложения операций, связанных с секъюритизацией активов.13

Решение обозначенных выше вопросов сопряжено с внесением изменений в ряд законодательных и нормативных правовых актов, в том числе Гражданский кодекс Российской Федерации, Налоговый кодекс Российской Федерации, Федеральные законы «О рынке ценных бумаг», «О несостоятельности (банкротстве)», «Об инвестиционных фондах».

7. Роль секьюритизации страховых рисков, как альтернативного механизма перестрахования с использованием фондового и денежного рынков, должна возрасти, и по нашим оценкам в России может составить не менее 5% сегмента перестрахования катастрофических рисков. На наш взгляд, в России применение секьюритизации наиболее целесообразно по отношению к риску наводнений, так как этим рискам подвержена большая часть территории нашей страны, и от ущерба страдают важные сектора экономики (сельскохозяйственные, жилищно-коммунальные и др.).

Предлагается создание Фондового перестраховщика, основной функцией которого будет являться выпуск и размещение катастрофических облигаций покрывающих риски наводнений в определенных регионах (например, риск наводнения в Ставропольском крае), а также другие катастрофические риски, синдицированные по договорам страхования всех страховых компаний, страхующих риски по территориальной принадлежности. Данные катастрофические облигации могут размещаться на финансовых рынках, как России, так и других стран, то есть, доступ к таким облигациям получают российские

15 Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на 2006-2008 гг., утверждена распоряжением Правительства Российской Федерации от 1 июня 2006 г. № 793-р

компании, западные перестраховочные экономические субъекты.

общества и другие

Действительная продажа активов (премий по договорам страхования)

Пул страховщиков, страхующих риск наводнений

Премии по "ч договорам ^ страхования

Уплата

покупной

цены

Фондовый перестраховщик (располагается в

льготной налоговой зоне) _

/

Возмещение ущерба

Договора страхования имущества от наводнений

Выручка от Л юдажи Кат.

Финансирование Облигаций в случае наводнения

. N *......

I

Инвестиционный Траст-государственная

управляющая компания -

Гарантии

Покупка катастрофи

чсских облигаций

7

Выплата

купонной

ставки

А

Покупка ликвидных фин. инструментов

Фондовые и денежные рынки

Институциональные инвесторы: банки, перестраховочные компании, строительные организации и др.

-Р*

Схема 2. Секьюритизация риска наводнений в России

Поступающие от продажи катастрофических облигаций средства за вычетом затрат на текущее обслуживание долга по облигациям (выплаты купонной ставки) и текущих расходов Фондовый перестраховщик передает Инвестиционному Трасту, учрежденному государством. Функцией Инвестиционного Траста, который выступает как дополнительный гарант выпуска, является обеспечение надежности выпускаемых катастрофических облигаций. Это достигается путем размещения средств, полученных от продажи облигаций в ликвидные финансовые инструменты, используя резервные счета и счета денежного обеспечения. Это позволит обеспечить финансирование облигационного займа в случае недостаточной ликвидности у Фондового перестраховщика. В случае наступления катастрофического события (наводнения), полученные от реализации данных финансовых инструментов средства направляются на покрытие ущерба.

Государство также имеет возможность выкупить часть катастрофических облигаций и тем самым выделить средства на развитие отечественного рынка страхования, получая при этом процентные платежи по облигациям. В случае наступления катастрофического события частичное финансирование ущерба осуществляется через страховые компании за счет, в том числе, и государственных средств, размещенных в катастрофические облигации. Это позволит не только более эффективно использовать государственные средства, так как вся система страховых выплат налажена через местные страховые компании, но и, еще раз подчеркнем, - поднять рынок страхования на существенно иной уровень, не теряя при этом рычагов контроля за использованием государственных резервов и частных средств, вложенных в катастрофические облигации.

Известно, что после катастрофических событий некоторые секторы экономики (строительные, телекоммуникационные компании) получают дополнительный доход в связи с увеличением объемов работ, связанных с восстановлением экономики пострадавших регионов. При секьюритизации возможно проведение тендера на проведение строительных работ в том или ином пострадавшем регионе на льготных условиях, при условии, что строительная компания владеет определенным пакетом катастрофических облигаций по рискам, застрахованным в каком-либо регионе России. Это не является рыночной мерой регулирования, но на первом этапе подобные механизмы позволят перейти на новую систему финансирования катастрофических событий более быстрыми темпами.

Последние несколько лет стали настоящим испытанием для мировых финансовых рынков. Кризис, вызванный неспособностью американской ипотечной системы справиться с подавляющим числом неплатежей по ипотечным кредитам, подорвал основы финансового рынка США и отразился на всей мировой финансовой системе. Но благодаря этому мы имеем уникальную возможность учесть ошибки стран Европы и США при построении рынка секьюритизации активов в России и тем самым предотвратить их последствия.

III. ПЕРЕЧЕНЬ ОПУБЛИКОВАННЫХ РАБОТ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

По теме диссертации автором опубликовано 3 печатные работы объемом 1,0 п. л.

1. Демченко (Ткачук) О. В. Мировая практика присвоения рейтингов катастрофическим облигациям// Известия Санкт-Петербургского университета экономики и финансов. - 2008. - № 3 (55) - 0,5 п. л.

2. Ткачук О. В. Секьюритизация страховых рисков// Научная сессия профессорско-преподавательского состава, научных сотрудников и аспирантов по итогам НИР за 2005 год. Март-апрель 2006. Факультет финансовых, кредитных и международных экономических отношений: Сборник лучших докладов./ Под ред. д.э.н., профессора С. Г. Ковалева - СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2005. - 0,25 п.л.

3. Ткачук О. В. Международный рынок катастрофических облигаций//Научная сессия профессорско-преподавательского состава, научных сотрудников и аспирантов по итогам НИР 2004 г. Март-Апрель 2005. Факультет финансово-кредитных и международных экономических отношений: Сборник докладов. Тенденции развития финансово-кредитных и международных экономических отношений в условиях глобализации экономики./ Под ред. д.э.н., профессора Е. С. Вылковой, к.э.н., проф. Л. П. Давиденко. - СПб.: Изд-во СПбГУЭФ 2005. -0,25 п. л.

ДЕМЧЕНКО ОКСАНА ВЛАДИМИРОВНА АВТОРЕФЕРАТ

Лицензия ЛР № 020412 от 12.02.97

Подписано в печать 14.11.08. Формат 60x84 1/16. Бум. офсетная. Печ. л. 1,5. Бум. л .0,75. РТП изд-ва СПбГУЭФ. Тираж 70 экз. Заказ 699.

Издательство Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов 191023, Санкт-Петербург, Садовая ул., д. 21.