Совершенствование инвестиционной политики на основе оценки капитала тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Совершенствование инвестиционной политики на основе оценки капитала"

На правах рукописи

ШВЕЦОВА Ирина Николаевна

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПОЛИТИКИ НА ОСНОВЕ ОЦЕНКИ КАПИТАЛА

08 00 05 - Экономика и управление народным хозяйством (Региональная экономика)

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

003159054

Сыктывкар - 2007

003159054

Работа выполнена в государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Сыктывкарский государственный университет»

Научный руководитель- кандидат экономических наук, профессор

Бадокина Евгения Андреевна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Каюков Владимир Викторович (ГОУ ВПО «Ухтинский государственный технический университет»)

кандидат экономических наук, доцент Ружанская Наталья Вячеславовна (Сыктывкарский филиал AHO ВПО ЦС РФ «Российский университет кооперации»)

Ведущая организация: ГОУ ВПО «Казанский государственный

финансово-экономический институт»

Защита состоится а/9» октября 2007 г в 1430 на заседании диссертационного совета КМ 004 015 01 при Институте социально-экономических и энергетических проблем Севера Коми НЦ УрО РАН по адресу 167982, Республика Коми, г Сыктывкар, ул Коммунистическая, 26

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Института социально-экономических и энергетических проблем Севера Коми НЦ УрО РАН по адресу 167982, Республика Коми, г Сыктывкар, ул Коммунистическая, 26

Автореферат разослан «^т^» сентября 2007 г

Ученый секретарь диссертационного совета,

к э н, старший научный сотрудник ¿7Л.А.Кузиванова

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. . Современная российская экономика характеризуется ростом инвестиций в основной капитал, довольно высоким их удельным весом в ВВП и, как следствие, положительной динамикой коэффициента обновления основных фондов В то же время степень износа основных фондов остается довольно высокой, деятельность организаций (предприятий) во многих случаях убыточна, а большое их количество указывает на недостаток собственных средств для финансирования инвестиций и низкую прибыльность вложений в основной капитал Слабой стороной принятия инвестиционных управленческих решений на мини- и мезоуровнях является то, что цена капитала в качестве нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) используется при определении практических всех критериев эффективности инвестиций, однако оценки капитала в большинстве случаев носят интуитивный характер и слабо подкреплены комплексными экономическими расчетами, позволяющими учесть особенности российского финансового рынка, а также региональные и отраслевые особенности Порядок расчета цены капитала, определяемый действующими нормативными документами, носит рекомендательный характер и не дает ясного ответа на вопрос относительно подходов к оценке каждого компонента капитала Использование литературных источников вызывает затруднения в связи с разнообразием моделей оценки собственного капитала Важно сделать акцент на более обоснованном выборе альтернатив инвестирования и расширении методологической базы оценки эффективности и управления инвестициями за счет предложения и адаптации к российским условиям методического и математического аппарата определения цены капитала, сформированного в странах с рыночной экономикой

Степень разработанности темы. Проблема обоснованной оценки капитала достаточно полно представлена в работах зарубежных авторов Александера Г, Бансала В К., Бейли Дж., Брейли Р , Бригхема Ю , Ван Хорна Дж К, Гапенски Л, Дамодарана А, Зви Б, Йеа Т, Коласса Б, Крушвица Л, Маршалла Дж Ф , Модильяни Ф , Майерса С , Мертона Р, Миллера М, Шарпа У, Эстрада X, Gaffen Gr. S , Hardouvelis G, Lawrence D , Malharopulas D, Pastor L, Priestlly R, Reilly R, Schall С, Stambaugh R, Tham J , Velez-Pareja I При этом вопросы корректировки моделей на развивающихся рынках капитала (к которым относится российский финансовый рынок) обнаружены только в работе Эстрада X В современной российской экономической литературе проблема цены капитала поднимается в работах Бадокиной Е А, Бланка И А, Бочарова В В , Виленского П Л, Гуковой А В., Ковалева В В, Колягина А,

Лившица В Н, Лимитовского М А, Ломакиной Т П, Паламарчука В , Панферова Г, Синадского В, Смоляка С А, Тепловой Т В Однако вопросы обоснования прогнозной цены капитала и использования результатов оценки капитала при разработке инвестиционной политики в регионе не получили комплексного научного освещения и должной практической разработки

Цель и задачи исследования.

Цель работы состоит в том, чтобы на основе совершенствования методики определения цены капитала обосновать использование результатов оценки капитала для принятия управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях и предложить рекомендации по разработке инвестиционной политики в регионе

Реализация поставленной цели предусматривает решение следующих задач

- раскрыть экономическое содержание цены капитала, систематизировать факторы ее формирования и изменения,

- дать сравнительный анализ методов определения цены капитала в условиях развитого финансового рынка и исследовать влияние особенностей российского рынка на оценки капитала,

- раскрыть возможности использования цены капитала при обосновании инвестиционной политики в регионе и выявить комплекс региональных факторов, воздействующих на цену капитала,

- представить сравнительный анализ методов определения цены капитала в российских условиях и разработать методологическую и методическую базу определения цены капитала при обосновании управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях,

- построить экономико-математическую модель динамики цены капитала и инвестиций в регионе,

- определить направления совершенствования инвестиционной политики региона с использованием цены капитала

Объектом исследования является цена капитала как показатель, используемый при разработке инвестиционной политики в регионе

Предметом исследования являются подходы и методы определения цены капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях.

Теоретической и методологической базой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам развития региональной экономики, теории и практики инвестиций, работы по методологии оценки капитала В основе исследования лежит системный подход, позволяющий рассматривать регион в единстве его составных частей и неразрывной связи с внешней средой Проведение диссертационного исследования строилось с учетом исторического,

стратегического и ситуационного подходов В ходе исследования использовались общенаучные методы анализ и синтез, логическое моделирование, сравнительный анализ, а также методы специальных областей научного знания методы финансового анализа, экономико-математического моделирования, статистической обработки данных и прогнозирования

Информационно-аналитической базой диссертационного исследования послужили законодательные и нормативные акты Российской Федерации и регионов Северо-Западного федерального округа, инструктивные и методические материалы по оценке эффективности инвестиционных проектов, аналитические материалы Банка России, статистические данные Федеральной службы государственной статистики РФ, Территориального органа Федеральной службы государственной статистики по Республике Коми, данные Системы комплексного раскрытия информации по организациям России (СКРИН), оценки информационных агентств, инвестиционные расчеты Дамодарана А, Лимитовского МА, Тепловой ТВ и др, результаты анкетирования специалистов экономического профиля по Республике Коми

Научная новизна диссертационного исследования заключается в теоретической постановке, обосновании и решении вопроса использования цены капитала при разработке региональной инвестиционной политики с учетом особенностей социально-экономического развития территории

Диссертантом получены следующие теоретические и методические результаты, являющиеся предметом защиты:

- обоснованы научные предпосылки использования цены капитала в региональной экономике и определена роль цены капитала при разработке инвестиционной политики в регионе (п 5 1 сп 08.00 05),

- представлен комплекс региональных факторов, воздействующих на цену капитала и требующих учета в процессе ее определения (п 5 9 сп. 08 00 05),

- расширена методологическая база управления инвестициями за счет предложения и адаптации к российским условиям методического и математического аппарата определения цены капитала (п 5 16 сп 08 00 05),

- предложен алгоритм определения цены капитала для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов в регионе (п 5 16 сп 08 00 05),

- составлено экономико-математическое описание и построена модель зависимости инвестиционной активности от цены капитала, позволяющая

прогнозировать инвестиции в регионе от изменения цены капитала (п 5 14 сп 08 00 05),

- обоснован комплекс мероприятий по совершенствованию инвестиционной политики в регионе на основе оценки капитала, позволяющих оптимизировать структуру инвестиций в регионе и выделить приоритетные области инвестиций для их государственной поддержки (п 5 15 сп 08 00 05).

Практическая значимость исследования состоит в обосновании того, что теория цены капитала может быть реализована на региональном уровне и использована для принятия управленческих решений, сформулированные концептуальные подходы и основные научные решения исследования доведены до конкретных рекомендаций и разработок по оценке капитала и использованию цены капитала в региональной инвестиционной политике Это может стать предпосылкой привлечения новых инвесторов и повышения эффективности инвестиционной политики в регионе

Работа выполнена в рамках госбюджетной темы кафедры финансового менеджмента ГОУ ВПО «СыктГУ» «Эффективный финансовый менеджмент» (№ГР 01 20 02 11753) и поддержана грантами Конкурсного центра фундаментального естествознания г Санкт-Петербурга (2003 г, шифр гранта М03-1 2К-17 и 2004 г, шифр гранта М04-1 2К-188 )

Апробация работы. Основные положения диссертации докладывались и обсуждались на ХЫУ международной научной студенческой конференции «Студент и научно-технический прогресс» (Новосибирск, 2006), международной конференции «Актуальные проблемы развития лесного комплекса» (Вологда, 2006), VI международной научной конференции «Наука и образование» (Белово, 2006), VI и IX всероссийских форумах молодых ученых и студентов «Конкурентоспособность территорий и предприятий во взаимозависимом мире» (Екатеринбург, 2003, 2006), I и IV всероссийских научно-технических конференциях «Вузовская наука - региону» (Вологда, 2003, 2006), V всероссийской научно-теоретической конференции «Политические, экономические и социокультурные аспекты регионального управления на Европейском Севере» (Сыктывкар, 2006), межрегиональной молодежная научной конференции «Севергеоэкотех-2003» (Ухта, 2003), региональной научной конференции «Управление государственной собственностью, корпоративное управление и экономический рост» (Сыктывкар, 2003), региональной научной конференции «Развитие реального сектора экономики региона финансовый и управленческий аспекты» (Сыктывкар, 2007), были представлены на летней школе «Экономический рост содержание, факторы, источники Мировой опыт и повестка дня для России» (Москва, 2003), использовались в работе экспертной группы «Процесс

экономической интеграции» III всероссийской молодежной школы «Взаимодействие России и Европы» (Калининград, 2003), а также в научной работе для Всероссийской олимпиады развития народного хозяйства (Москва, 2006)

Автором опубликовано 18 работ, в том числе по теме диссертации 16 Структура и основное содержание работы.

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений

Во введении отражены актуальность темы, степень разработанности проблемы, определены цель, задачи, объект, предмет, методология исследования, научная новизна, практическая значимость и апробация полученных результатов

В первой главе «Теоретические основы определения цены капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений» раскрыто экономическое содержание цены капитала, определены и систематизированы факторы ее формирования и изменения, раскрыты методы оценки капитала в условиях развитого финансового рынка, исследовано влияние особенностей российского финансового рынка на определение цены капитала, проведено исследование использования цены капитала при разработке инвестиционной политики в регионе

Во второй главе «Подходы к определению цены капитала в российских условиях» выполнен анализ состава и структуры капитала, представлена оценка методов определения цены капитала в условиях российского финансового рынка, представлены основные методические положения по определению цены капитала и проведены расчеты цены капитала в региональном и отраслевом разрезах

В третьей главе «Использование цены капитала при разработке инвестиционной политики в Республике Коми» проанализированы основные направления региональной инвестиционной политики, показаны возможности использования цены капитала в качестве нормы дисконта для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов Республики Коми, проведен корреляционно-регрессионный анализ зависимости цены капитала и инвестиций в Республике Коми, определены мероприятия по совершенствованию инвестиционной политики в регионе на основе оценки капитала

В заключении диссертации сформулированы теоретические и практические выводы и рекомендации по результатам выполненного исследования

Основной текст диссертации изложен на 152 страницах и содержит 51 таблицу, 15 рисунков и 2 схемы Список литературы включает 191 наименование

И. ОСНОВНЫЕ ЗАЩИЩАЕМЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ

1. Формирование региональных финансовых рынков и рынков инвестиционных ресурсов, научно обоснованная парадигма региона как квазикорпорации позволяют поставить вопрос об использовании цены капитала в региональном разрезе. Это требует наполнения новым содержанием сложившейся методологической базы оценки капитала.

Формирование региональных финансовых рынков и рынков инвестиционных ресурсов, обусловленное имеющим место в России региональным разбросом, с одной стороны, и существование цены капитала в некотором пространстве, с другой стороны, позволяют цену капитала рассмотреть в пределах отдельного региона Перераспределение финансовых и инвестиционных ресурсов на региональном рынке осуществляется посредством цены капитала

Научно обоснованная парадигма региона как квазикорпорации предполагает, что регион является не подсистемой государственной и национальной экономики, а крупным субъектом собственности и экономической деятельности, обладает ресурсным потенциалом для саморазвития, становится участником конкурентной борьбы

Реализация инвестиционной модели развития региона и соблюдение принципа инвестиционной обеспеченности в таких условиях ведут к тому, что регион рассматривается как портфель инвестиций и задача состоит в оптимизации структуры инвестиций в регионе для его устойчивого развития

Региональная инвестиционная политика как система способов управления инвестиционными ресурсами должна использовать цену капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений на мини-уровне (те уровне отдельного инвестиционного проекта) и на мезоуровне (в качестве фактора, воздействующего на инвестиционную активность в регионе) Однако задачи и методы реализации инвестиционной политики меняются в разных фазах экономического цикла, зависят от стратегии экономического развития региона, и, соответственно, изменяется роль цены капитала (табл 1)

Таблица 1

Фаза экономического развития, цели инвестиционной политики и роль цены капитала

Фазы экономического развития Стратегия Цели инвестиционной политики Роль цены капитала

Кризис и депрессия Выживания Сохранение, поддержка и укрепление части основного капитала, наиболее жизнеспособной и перспективной, пригодной для производства конкурентоспособной продукции Цена капитала как индикатор издержек капитала для финансирования принципиально новых инвестиционных проектов

Оживление и подъем Прорыва, инвестицион ный бум Своевременное и комплексное осуществление инвестиций и инноваций, способствующих расширению освоенных рыночных ниш и завоеванию новых Цена капитала как инструмент выбора приоритетных инвестиций и инноваций и оценки эффективности инвестиционных проектов на региональном уровне

Зрелость Стабильное развитие Государственная политика минимальна, инновации и инвестиции реализуются обычным рыночным путем в соответствии с выработанной на микро уровне политикой Инвестиционная политика должна своевременно учитывать перемены курса на различных фазах экономического цикла Цена капитала для принятия инвестиционных решений на мини-уровне и информационное сопровождение инвестиционного процесса со стороны региональных властей

Цена капитала выступает отдельным показателем наряду с инвестиционным климатом, инвестиционной привлекательностью, инвестиционным потенциалом Основное отличие заключается в том, что цена капитала показывает альтернативные затраты вложения в данное направление инвестиционной деятельности, с ее помощью возможно оценить требуемую инвестором норму доходности и учесть ее как норму дисконта

2. Для адаптации методического и математического аппарата определения цены капитала к условиям развития российских регионов необходимо учитывать комплекс региональных факторов, таких как состав и структура капитала, удельный вес убыточных организаций, отраслевая структура производства промышленной продукции, оборачиваемость собственных средств.

Состав и структура капитала выступают важнейшими факторами изменения его цены Динамика коэффициента финансового левериджа за 2000-2005 гг по организациям Республики Коми свидетельствует об увеличении финансовой зависимости организаций региона Преобладание в структуре капитала источников с более низкой ценой (обязательств) ведет к снижению цены капитала В то же время оценки выгодности привлечения обязательства показывают, что складывается отрицательный эффект финансового левериджа, то есть привлечение обязательств снижает рентабельность собственного капитала Факторами отрицательного эффекта финансового левериджа послужили низкая рентабельность активов и проданных товаров при высокой расчетной ставке процента, а факторами его изменения в течение анализируемого периода - изменение ставки налога на прибыль, изменение расчетной ставки процента и коэффициента финансового левериджа (табл 2)

Таблица 2

Динамика рентабельности, финансового левериджа и удельного веса убыточных организаций в Республике Коми за 2000-2005 гг., %

Показатели Годы

2000 2001 2002 2003 2004 2005

Рентабельность активов 7 00 6 70 3 30 3 30 6 30 9 30

Рентабельность проданных товаров 23 00 18 00 9 00 11 40 14 80 15 00

Коэффициент финансового левериджа, в долях 017 0 34 0 39 0 59 0 74 0 57

Эффект финансового левериджа по рентабельности активов -2 12 -3 52 -5 13 -6 59 -6 39 -3 29

Эффект финансового левериджа по рентабельности проданных товаров -022 -104 -3 45 -2 96 -1 64 -0 81

Финансовый результат, скорректированный на ИПЦ, к капиталу и резервам 12 09 10 72 5 30 6 92 15 19 22 01

Удельный вес убыточных организаций 47 45 47 45 41 41

Справочно ставка налога на прибыль 30 35 24 24 24 24

Справочно средняя расчетная ставка.процента 24 88 22 76 20 70 18 00 17 73 16 86

Снижение средней расчетной ставки процента и положительное отношение финансового результата к капиталу и резервам (табл 2) формирует потенциал снижения цены капитала в регионе Однако высокий удельный вес убыточных организаций требует предоставления

инвесторам дополнительной премии за риск убытков Убыточность организаций выступает главным показателем, который может отпугнуть инвесторов, ориентированных на высокие прибыли региона, а включение в оценки капитала премии за риск убытков отразит риск инвестирования в региональные компании, обладающие меньшим капиталом и прозрачностью

Отраслевая структура производства промышленной продукции в регионах Северо-Западного федерального округа различна Можно предположить, что, чем меньше в регионе удельный вес отраслей с более высоким уровнем риска, тем ниже будет совокупный риск и ниже требуемая норма доходности

Большинство организаций Республики Коми имеют слабо выраженную рыночную ориентацию, низкую прозрачность и высокую концентрацию собственности Так, на биржевом рынке торговля акциями эмитентов Республики Коми практически не ведется либо носит спонтанный характер За период 2000-2005 гг соотношение капитализации и собственного капитала компаний составляло не более 40% В СКРИН на начало 2006 г представлена информация по 204 открытым акционерным обществам, зарегистрированным на территории Республики Коми, по 97% из них нет полной информации либо она отсутствует; в выборке из 25 обществ, доля организаций, находящихся в собственности одного лица, владеющего более 25% уставного капитала, составляла в среднем 44%. В этой ситуации наиболее точно отразить отраслевую специфику региона возможно через коэффициент оборачиваемости собственных средств Увеличение скорости оборота собственных средств будет снижать цену капитала, т к сокращает период возврата инвестированных ресурсов

3. Методика расчета и прогнозирования цены капитала основана на модели оценки капитальных активов, включает корректировки на отраслевую структуру производства промышленной продукции, премию за риск убытков и премию (скидку) за оборачиваемость собственных средств. Результаты оценок капитала выявили снижение риска региональных инвестиций и большую рискованность инвестиций в Республику Коми по сравнению с другими регионами Северо-Западного федерального округа Полученные значения цены капитала позволяют ранжировать регионы по цене капитала и определить виды экономической деятельности с отрицательным покрытием цены капитала.

В российской практике применяются различные подходы к определению цены капитала Однако такие подходы слабо учитывают особенности российского финансового рынка, изолированы от региональной и отраслевой специфики, в большей части не являются

рыночными, а следовательно, в полной мере обоснованными для принятия управленческих инвестиционных решений.

В работе предложена методика расчета и прогнозирования цены капитала Суть подхода, на котором строится методика, заключается в том, что проведение оценок на данных региональной статистики не только позволит дополнительно учесть региональные особенности, но и обеспечит инвестора данными по динамике нормативного базового значения цены капитала Прогнозы цены капитала для принятия перспективных решений будут строиться на выявлении тенденций ее изменения в расчетных периодах Предлагаемая методика является комплексной, т к затрагивает все этапы оценки капитала оценку собственного и заемного капитала, определение средневзвешенной цены капитала, корректировку на риск (региональный и отраслевой)

Цена капитала на основе предложенной методики определяется по формуле (1)

№'АСС' = г'е»ае+г1»<11+к (1),

в том числе г'е - г^ + Р'(гт -?у) + гаг (2)

и р = £ й *Т (3),

1 = 1 1 1

где IVАС С' - цена капитала, рассчитанная как средневзвешенная величина, г'е- цена собственного капиталам по модели оценки капитальных активов, ту- безрисковая ставка доходности,./?' - коэффициент систематического риска «бета», отражающий изменение доходности компании по сравнению с доходностью рынка и скорректированный на отраслевую структуру производства промышленной продукции в регионе, (гт-г)- премия за рыночный риск, гаг - процент премии за риск убытков; й, - удельный вес объема промышленной продукции отрасли г в регионе, А -среднее значение «бета»-коэффициента в отрасли г, с1е - доля собственного капитала в объеме инвестируемого капитала; п - цена заемного капитала, ¿1 - доля заемного капитала в объеме инвестируемого капитала, к - премия (скидка) за оборачиваемость собственного капитала в отрасли

По методике расчета и прогнозирования цены капитала были получены оценки капитала по регионам Северо-Западного федерального округа за 2003-2007 гг Результаты расчетов позволяют выявить тенденцию снижения цены капитала, что указывает на снижение риска региональных инвестиций Более высокая цена капитала в Республике Коми означает, что инвесторы, которые планируют вложение средств в регион, будут идти на более высокие риски и при этом требовать более высокую норму доходности (табл 4 и 5)

Таблица 4

Динамика средневзвешенной стоимости капитала, рассчитанной на посленалоговой базе с учетом премии за риск убытков по регионам СевероЗападного федерального округа за 2003-2007 гг., %

Регионы Годы

2003 2004 2005 2006 2007*

Архангельская область 2094 17 76 16 57 16 39 15 35

Вологодская область 16 89 13 47 12 06 11 64 10 43

Калининградская область 15 63 16 56 15 49 14 42 13 96

Ленинградская область 17 05 14 26 12 47 11 68 11 08

Мурманская область 17 74 15 83 14 91 13 00 12 08

Новгородская область 16 15 15 89 15 64 15 38 15 13

Псковская область 16 99 16 01 15 03 14 05 13 07

Республика Коми 18 13 16 82 15 52 1421 12 91

г Санкт-Петербург 9 86 13 59 12 58 10 82 10 33

* Для получения прогнозных оценок 2007 г была построена линейная модель средневзвешенной цены капитала (у=-0 0131Х+01944), рассчитано значение величины достоверности аппроксимации (й2=1), которое позволяет говорить о точности ее построения

Таблица 5

Ранжирование регионов Северо-Западного федерального округа в 2007 г. по цене капитала

Зона низкой цены капитала (до 12%) Зона средней цены капитала (от 12% до 14%) Зона высокой цены капитала (более 14%)

Вологодская область Ленинградская область г Санкт-Петербург Калининградская область Мурманская область Псковская область Республика Коми Архангельская область Новгородская область

Виды экономической деятельности региона, в которых наблюдается более высокая скорость оборота собственных средств, имеют более низкую цену капитала по сравнению со средневзвешенной ценой капитала в регионе, что отражает более низкий базовый уровень доходности при эквивалентно невысоком риске Однако по отдельным видам экономической деятельности рентабельность капитала не покрывает его цену, и такие виды деятельности не могут формировать положительную добавленную стоимость Это должно быть учтено при разработке региональной инвестиционной политики (табл 6)

Таблица б

Рентабельность и цена капитала по видам экономической деятельности в Республике Коми в 2005 г., %

Виды экономической деятельности Рентабельность капитала* Коэффициент оборачиваемости собственных средств*, в долях Цена капитала Покрытие цены капитала*

Добыча сырой нефти и природного газа, предоставление услуг в этих областях 19 12 3 09 1179 7 33

Добыча полезных ископаемых, кроме топливно-энергетических 3 39 1 64 13 23 -9 84

Производство пищевых продуктов, включая напитки 9 34 2 14 12 74 -3 40

Текстильное и швейное производство 7 93 2 97 1190 -3 97

Обработка древесины и производство изделий из дерева, кроме производства мебели 12 69 196 12 91 -0 22

Производство целлюлозы, древесной массы, бумаги, картона и изделий из них 18 53 1 52 13 35 5 18

Производство нефтепродуктов 12 91 817 6 70 621

Производство прочих неметаллических минеральных продуктов 3 29 9 14 5 73 -2 44

Производство готовых металлических изделий 1195 3 22 И 65 0 30

Производство машин и оборудования 17 52 193 12 95 4 57

Производство, передача и распределение электроэнергии 3 00 0 87 14 00 -11 00

Производство, передача и распределение пара и горячей воды (тепловой энергии) -6 84 103 13 84 -20 68

* Рентабельность капитала = (Прибыль от продаж/Капитал всего)* 100%, Коэффициент оборачиваемости собственных средств = Выручка от продаж/Собственные средства, Покрытие цены капитала = Рентабельность капитала - Цена капитала

4. Разработанные методические рекомендации по определению цены капитала для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов в регионе повысят качество их экспертизы и позволят предупредить реализацию убыточных проектов.

Проблемной стороной инвестиционной политики Республики Коми являются недостаточная проработанность экспертизы инвестиционных проектов и процедуры подтверждения целесообразности участия республиканского бюджета в реализации коммерческих инвестиционных проектов в условиях его дефицита

Разработанные методические рекомендации по определению цены капитала для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов предусматривают

- использование цены капитала в качестве нормы дисконта проектов и составлены с учетом методики расчета и прогнозирования цены капитала,

- проведение многовариантных расчетов чистого дисконтированного (приведенного) дохода (NPV) проекта по различным нормам дисконта с целью оценки чувствительности к изменению нормы дисконта и рисков,

- на основе полученных многовариантных оценок NPV рассчитывается относительный размах вариации по NPV (4)

Rm=(NPVmw/NPVmm)*100% (4),

где Rm - относительный размах вариации NPV, NPV^ - максимальное значение NPV при различных ставках дисконта, NPVmm - минимальное значение NPV при различных ставках дисконта

Если Rm больше 100%, то проект высоко чувствителен к изменению нормы дисконта и обладает высоким уровнем риска Если Rm меньше 100%, но больше 50%, то проект умеренно чувствителен к изменению нормы дисконта и обладает нормальным уровнем риска Если Rm меньше 50%, то проект слабо чувствителен к изменению нормы дисконта и обладает низким уровнем риска,

- сравнение цены капитала с внутренней нормой доходности (IRR) проектов или нормой рентабельности (PI) для определения запаса финансовой прочности проекта,

- в систему балльной оценки эффективности инвестиционных проектов (Приложение 4 Постановления Правительства Республики Коми «О порядке принятия решений о финансировании инвестиционных проектов за счет средств республиканского бюджета Республики Коми» №187от 30 июня 2005 г) включается п 43 6 «Размах вариации NPV проекта» Границы значения и величина оценочного балла устанавливаются следующие- 0<Rm>50% - 6 баллов, 50%<Rm>100% - 4 балла, Rm>500% - 2 балла

Возможность эффективного использования данных методических рекомендаций подтверждена экспериментальными расчетами на примере инвестиционного проекта строительства дополнительных двух секций нового золоотвала ТЭЦ в Республике Коми (проект 1) и сдвоенного проекта строительства жилых домов в г Сыктывкаре, результатами обследования каталогов инвестиционных проектов регионов СевероЗападного федерального округа в апреле - июле 2007 г

5. С достаточной степенью достоверности математически описана зависимость между ценой капитала и инвестиционной активностью в регионе. Снижение цены капитала сопровождается более высокими темпами прироста инвестиций в основной капитал. Выявленная зависимость может быть использована для прогнозирования инвестиций в основной капитал в регионе при изменении цены капитала.

Корреляционно-регрессионный анализ взаимосвязи цены капитала (как факторного признака) и инвестиционной активности в регионе, определяемой через объем инвестиций в основной капитал, долю инвестиций в основной капитал в ВРП и объем иностранных инвестиций (как результативных признаков) по Республике Коми, показал, что связь между признаками сильная и обратная (линейные коэффициенты корреляции равны, соответственно, - 0 9199, -0 7661, -0 9787), выбранные линейные уравнения регрессии просты и имеют высокие оценки достоверности, а отклонение прогнозных показателей инвестиционной активности, полученных по данным уравнениям, от индикативного плана Стратегии экономического и социального развития Республики Коми на 2006-2010 годы и на период до 2015 года находится в пределах 8 00%

Линейная зависимость инвестиций в основной капитал от цены капитала в Республике Коми показывает, что при снижении цены капитала на 1 00% инвестиции в основной капитал увеличиваются на 4 86% (рис 1)

60000

50000

я

у = -773547х+ 166866 Я2 =0 3461

10000

к

0 -,-,-,-.

12 00% 14 00% 16 00% 18 00% 20 00%

цена капитала

1 Инвестиции в основной капитал 'Линейный (Инвестиции в основной капитал)

Рис 1 Зависимость инвестиций в основной капитал от цены капитала по Республике Коми за 2003-2006 гг.

Линейная зависимость доли инвестиций в основной капитал в ВРП от цены капитала в Республике Коми (у=-2 7376х+0 7218) показывает, что при снижении цены капитала на 1 00% доля инвестиции в основной капитал в ВРП увеличивается на 2 74% Линейная зависимость иностранных инвестиций в основной капитал от цены капитала в Республике Коми (у=-1880 40х+420 44) показывает, что при снижении цены капитала на 1 00% инвестиции увеличиваются на 4 68%

6. Комплекс предложений по совершенствованию инвестиционной политики в регионе на основе оценки капитала включает экономические и административные мероприятия при значительном внимании к инфраструктуре и кадровому потенциалу Это позволит выделить приоритетные области инвестиций для их государственной поддержки, обеспечит оптимизацию структуры инвестиций в регионе и ускорит переход к инвестиционной модели развития региона.

Экономические мероприятия

- возмещение части затрат по дополнительной эмиссии акций, чтобы стимулировать увеличение собственных источников финансирования инвестиций и повышать кредитоспособность организаций региона,

- дифференцировать меры государственной поддержки определенного вида экономической деятельности в зависимости от цены капитала и ее покрытия (рис 2),

т ТГ Г* Положительное - Добыча сырой нефти и природного газа, предоставление услуг в этих областях - Производство машин и оборудования - Производство целлюлозы, древесной массы, бумаги, картона и изделий из них - Производство нефтепродуктов

Я ч я я в я ы 3 X О о о - Производство готовых металлических изделий - Обработка древесины и производство изделий из дерева, кроме производства мебели -

а V № о. и о В 0) о а « а £ Ведущие виды экономической деятельности региона, выступающие ориентирами инвестиционной политики Республики Коми, для них необходимо развитие нормативно-правовой базы, административная и информационная поддержка, что даже более важно, чем финансовая поддержка из бюджета региона

Низкая Средняя Высокая

Цена капитала (12.91%*)

Покрытие цены капитала (-2.44%*) Отрицательное - Текстильное и швейное производство - Производство прочих неметаллических минеральных продуктов - Производство пищевых продуктов, включая напитки - Добыча полезных ископаемых, кроме топливно-энергетических - Производство, передача и распределение электроэнергии - Производство, передача и распределение пара и горячей воды (тепловой энергии) - Сбор, очистка и распределение воды

Создание стимулов для повышения эффективности финансового управления. Субсидирование процентных ставок по кредитам. Механизмы снижения затрат привлечения капитала. Государственные гарантии

Низкая 1 Средняя Высокая

Цена капитала (12.91%*)

* - медианы

Рис. 2 Принятие управленческих инвестиционных решений в зависимости от величины покрытия цены капитала

- предусмотреть в бюджете Республики Коми на 2008 г реальные суммы для финансирования инвестиционных расходов для фактической реализации форм и методов государственной поддержки инвестиционной деятельности в соответствие с Законом Республики Коми «Об инвестиционной деятельности на территории Республики Коми» №71-РЗ от 16 июня 2005 г

Административные мероприятия заключаются в расширении методической и информационной поддержки принятия управленческих инвестиционных решений

-совершенствование экспертизы инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов за счет разработанных автором методических рекомендаций по определению цены капитала Рекомендуется дифференциация форм и методов государственной поддержки в зависимости от эффективности проекта (табл 7)

Таблица 7

Формы и методы государственного регулирования инвестиционной деятельности в Республики Коми в зависимости от эффективности проекта

Варианты Коммерческая Бюджетная Социальная Государственная поддержка

1 + + + Режим благоприятствования и предоставление государственных гарантий по кредитам

2 - + + Субсидирование процентных ставок

3 + _ + Проведение дополнительной экспертизы инвестиционного проекта

4 - - +

- предоставление инвесторам информации о цене капитала в регионе и отрасли,

- разработка специальных образовательных программ по инвестиционному менеджменту и статистическим методам анализа инвестиций,

- в части создания благоприятных условий по привлечению иностранных инвестиций презентация стратегически важных инвестиционных проектов для Республики Коми путем сравнительной их оценки с другими проектами по цене капитала

Реализация мероприятий по совершенствованию инвестиционной политики на основе оценки капитала должна сопровождаться развитием инфраструктуры и кадрового потенциала как основ регионального уклада экономики

III. ОСНОВНЫЕ ВЫВОДЫ И РЕКОМЕНДАЦИИ

Исследование методик определения цены капитала и региональной инвестиционной политики позволило автору сформулировать следующие выводы

1 Цена капитала представляет собой альтернативные затраты его привлечения из различных источников для финансирования инвестиций и находится под влиянием внешних и внутренних факторов, отраслевых особенностей, стадии жизненного цикла и типа рынка

2. На развитом финансовом рынке цена капитала определяется как средневзвешенная величина с учетом цены собственного и заемного капитала, а также структуры капитала Особенности российского финансового рынка увеличивают цену капитала и усложняют использование моделей развитого финансового рынка

3 Использование цены капитала в региональной инвестиционной политике обусловлено формированием региональных финансовых рынков и рынков инвестиционных ресурсов, научно обоснованной парадигмой региона как квазикорпорации и сводится на мини-уровне к оценке инвестиционных проектов для формирования перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов, а на мезо-уровне - к исследованию цены капитала в качестве фактора инвестиционной активности в регионе

4 Состав и структура капитала, удельный вес убыточных организаций, отраслевая структура производства промышленной продукции, оборачиваемость собственных средств определяют комплекс региональных факторов, требующих учета при оценке капитала

5 Для получения достоверных и обоснованных оценок капитала в региональном и отраслевом разрезах при принятии управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях рекомендуется использовать методику расчета и прогнозирования цены капитала, основанную на использовании модели оценки капитальных активов с корректировкой на отраслевую структуру производства промышленной продукции, премию за риск убытков и премию (скидку) за оборачиваемость собственных средств.

6 При проведении экспертизы инвестиционных проектов для формирования перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов в регионе помимо существующей нормативной базы необходимо руководствоваться методическими рекомендациями по определению цены капитала

7 Влияние цены капитала на показатели инвестиционной активности в регионе достаточно точно описывается линейной моделью Для ускорения темпов прироста инвестиций в основной капитал в регионе необходимо добиваться более значительного снижения цены капитала

8 Реализации предложенных дополнений к региональной инвестиционной политике на основе оценки капитала обеспечит оптимизацию структуры инвестиций и ускорит переход к инвестиционной модели развития в регионе

Содержание диссертации отражено в следующих публикациях:

1 Стоимость капитала и инвестиции на региональном уровне (статья) [Текст] // Регионализация и глобализация общественные процессы в России и на Европейском Севере в ХХ-ХХ1 веках Сборник научных статей - Архангельск Поморский государственный университет имени М В Ломоносова, 2007 0,9 п л

2 Влияние цены капитала на экономическое развитие региона [Текст] // Стратегическое планирование и прогнозирование в области социально-экономического развития северных территорий (методология, научное и

технологическое обеспечение, информационная открытость и формы контроля, поддержка малого и среднего бизнеса) материалы Второго Северного социально-экологического конгресса «Горизонты экономического и культурного развития» / КРАГСиУ - Сыктывкар, 2007 0,4 п л

3 Вопросы стратегического управления ценой капитала организации [Текст] // Стратегическое планирование и прогнозирование в области социально-экономического развития северных территорий (методология, научное и технологическое обеспечение, информационная открытость и формы контроля, поддержка малого и среднего бизнеса) материалы Второго Северного социально-экологического конгресса «Горизонты экономического и культурного развития» / КРАГСиУ - Сыктывкар, 2007 0,4 п л (в соавторстве, авторских - 0 2 п л)

4 Моделирование динамики стоимости капитала и инвестиций на региональном уровне [Текст] // Вестник Поморского университета Серия «Гуманитарные и социальные науки» Научный журнал - 2006 - №5 0,5 п л 1

5 Необходимость стратегического управления стоимостью капитала компании [Текст] // Четвертая всероссийская научно-техническая конференция «Вузовская наука - региону» материалы конференции / ВоГТУ - Вологда, 2006 0,4 п л

6 Особенности российского финансового рынка и их влияние на стоимость капитала организаций [Текст] // VI Международная научная конференция «Наука и образование» материалы конференции / Кемеровский государственный университет Беловский институт (филиал) - Белово Беловский полиграфист, 2006 4 1 0,4 п л

7 Цена капитала как фактор инвестиционной активности в регионе [Текст] // V всероссийская научно-теоретическая конференция «Политические, экономические и социокультурные аспекты регионального управления на Европейском Севере» материалы конференции - Сыктывкар, 2006 0,4 п л

8 Оценка стоимости финансирования предприятий целлюлозно-бумажной промышленности Республики Коми [Текст] // Международная конференция «Актуальные проблемы развития лесного комплекса» материалы конференции / ВоГТ - Вологда, 2006 0,3 п л

9 Стоимость капитала как фактор конкурентоспособности предприятий в отрасли Конкурентоспособность территорий и предприятий во взаимозависимом мире [Текст] // IX Всероссийский форум молодых ученых и студентов материалы конференции 4 4/ Урал гос экон ун-т - Екатеринбург, 2006 0,3 п л

10 Оценка стоимости капитала организации [Текст] // XLIV Международная научная студенческая конференция «Студент и научно-технический прогресс» Экономика материалы конференции / Новосиб гос ун-т - Новосибирск, 2006 0 1 п л

11 Использование модификации модели Леонтьева «Продуктивные матрицы» для определения продуктивности капитала организации [Текст] //

1 Журнал входит в перечень изданий, рекомендованных ВАК

21

Молодежный вестник Сыктывкарского государственного университета Выпуск

2 - Сыктывкар, 2004 0,2 п л

12 Концепция управления стоимостью капитала организации как элемент стратегического менеджмента [Текст] // Девятая Санкт-Петербургская Ассамблея молодых ученых и специалистов аннотации работ по грантам Санкт-Петербургского конкурса 2004 года для студентов, аспирантов и молодых специалистов - СПб, 2004 0 1 п л

13 Методика оценки стоимости собственного капитала организации, функционирующей в условиях российского финансового рынка [Текст] // Первая общероссийская научно-техническая конференция «Вузовская наука - региону» материалы конференции / ВоГТУ - Вологда, 2003 0,2 п л

14 Проблемы расчета цены собственного капитала организации в условиях функционирования российского финансового рынка [Текст] // Межрегиональная молодежная научная конференция «Севергеоэкотех-2003» материалы конференции - Ухта, 2003 0,2 п л

15 Подходы к оценке стоимости капитала организации, функционирующей в условиях российского финансового рынка [Текст] // Восьмая Санкт-Петербургская Ассамблея молодых ученых и специалистов аннотации работ по грантам Санкт-Петербургского конкурса 2003 года для студентов, аспирантов и молодых специалистов - СПб, 2003 0 1 п л

16 Оценка инвестиционной привлекательности Республики Коми [Текст] // Экономические исследования молодых ученых сборник научных работ Вып 2 / ВНКЦЦЭМИРАН -Вологда,2001 0,2пл

17 Цена капитала как условие инвестиционной активности в регионе (на примере Республики Коми) [Электронный ресурс] // Электронное научное издание «Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера Вестник Научно-исследовательского центра корпоративного права, управления и венчурного инвестирования Сыктывкарского государственного университета. Регистрационное свидетельство №058 от 16 ноября 2006 г в ФГУП НТЦ «Информрегистр» Вестник - 2006 - №3 - Режим доступа http //www syktsu ru/vestmk/2006/2006-3/3 htm 1 п л (в соавторстве, авторских -0 5 п л)

18 Учебно-методический комплекс по дисциплине «Финансы организаций (предприятий)» для студентов очного и заочного отделения специальности «Финансы и кредит» [Электронный ресурс] - М ВНТИЦ, 2006 №50200601079

3 п л

ШВЕЦОВА Ирина Николаевна

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПОЛИТИКИ НА ОСНОВЕ ОЦЕНКИ КАПИТАЛА

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Научный руководитель: к.э.н., профессор Бадокина Евгения Андреевна

Сыктывкар - 2007

РИОСыктГУ Усл-печл 1,5 Тираж!00экз

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Швецова, Ирина Николаевна

Введение

1. Теоретические основы определения цены капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений

1.1 .Цена капитала: факторы ее формирования и изменения

1.2.Методы определения цены капитала в условиях развитого финансового рынка

1.3.Влияние особенностей российского финансового рынка на определение цены капитала

1.4.Цена капитала и обоснование инвестиционной политики в регионе

2. Подходы к определению цены капитала в российских условиях 63 2.1 .Анализ состава и структуры капитала как факторов изменения его цены в Республике Коми

2.2.Оценка методов определения цены капитала в условиях российского финансового рынка

2.3.Совершенствование методики определения цены капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений

3. Использование цены капитала при разработке инвестиционной политики в Республике Коми

3.1.Анализ и оценка основных направлений инвестиционной политики в регионе

3.2. Оценка инвестиционных проектов с использованием цены капитала при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов

3.3.Анализ и прогнозирование инвестиций в основной капитал в регионе

3.4.Предложения по совершенствованию региональной инвестиционной политики на основе оценки капитала

Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование инвестиционной политики на основе оценки капитала"

Аетуальность темы исследования. Современная российская экономика характеризуется ростом инвестиций в основной капитал, довольно высоким их удельным весом в ВВП и, как следствие, положительной динамикой коэффициента обновления основных фондов. В то же время степень износа основных фондов остается довольно высокой, деятельность организаций (предприятий) во многих случаях убыточна, а большое их количество указывает на недостаток собственных средств для финансирования инвестиций и низкую прибыльность вложений в основной капитал. Слабой стороной принятия инвестиционных управленческих решений на мини- и мезоуровнях является то, что цена капитала в качестве нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) используется при определении практических всех критериев эффективности инвестиций, однако оценки капитала в большинстве случаев носят интуитивный характер и слабо подкреплены комплексными экономическими расчетами, позволяющими учесть особенности российского финансового рынка, а также региональные и отраслевые особенности. Порядок расчета цены капитала, определяемый действующими нормативными документами, носит рекомендательный характер и не дает ясного ответа на вопрос относительно подходов к оценке каждого компонента капитала. Использование литературных источников вызывает затруднения в связи с разнообразием моделей оценки собственного капитала. Важно сделать акцент на более обоснованном выборе альтернатив инвестирования и расширении методологической базы оценки эффективности и управления инвестициями за счет предложения и адаптации к российским условиям методического и математического аппарата определения цены капитала, сформированного в странах с рыночной экономикой.

Степень разработанности темы. Проблема обоснованной оценки капитала достаточно полно представлена в работах зарубежных авторов: Александера .Г., Бансала В. К., Бейли Дж., Брейли Р., Бригхема Ю., Ван Хорна Дж.К., Гапенски JL, Дамодарана А., Зви Б., Йеа Т., Коласса Б., Крушвица JL, Маршалла Дж. Ф., Модильяни Ф., Майерса С., Мертона Р., Миллера М., Шарпа У., Эстрада X., Gaffen Gr. S., Hardouvelis G., Lawrence D., Malliaropulas D., Pastor L., Priestlly R., Reilly R.,

Schall С., Stambaugh R., Tham J., Velez-Pareja I. При этом вопросы корректировки моделей на развивающихся рынках капитала (к которым относится российский финансовый рынок) обнаружены только в работе Эстрада X. В современной российской экономической литературе проблема цены капитала поднимается в работах Бадокиной Е.А., Бланка И.А., Бочарова В.В., Виленского П.Л., Гуковой А.В., Ковалева В.В, Колягина А., Лившица В.Н., Лимитовского М.А., Ломакиной Т.П., Паламарчука В., Панферова Г., Синадского В., Смоляка С.А., Тепловой Т.В. Однако вопросы обоснования прогнозной цены капитала и использования результатов оценки капитала при разработке инвестиционной политики в регионе не получили комплексного научного освещения и должной практической разработки.

Цель и задачи исследования.

Цель работы состоит в том, чтобы на основе совершенствования методики определения цены капитала обосновать использование результатов оценки капитала для принятия управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях и предложить рекомендации по разработке инвестиционной политики в регионе.

Реализация поставленной цели предусматривает решение следующих задач: раскрыть экономическое содержание цены капитала, систематизировать факторы ее формирования и изменения; дать сравнительный анализ методов определения цены капитала в условиях развитого финансового рынка и исследовать влияние особенностей российского рынка на оценки капитала; раскрыть возможности использования цены капитала при обосновании инвестиционной политики в регионе и выявить комплекс региональных факторов, воздействующих на цену капитала; представить сравнительный анализ методов определения цены капитала в российских условиях и разработать методологическую и методическую базу определения цены капитала при обосновании управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях; построить экономико-математическую модель динамики цены капитала и инвестиций в регионе; определить направления совершенствования инвестиционной политики региона с использованием цены капитала.

Объектом исследования является цена капитала как показатель, используемый при разработке инвестиционной политики в регионе.

Предметом исследования являются подходы и методы определения цены капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений на мини- и мезоуровнях.

Теоретической и методологической базой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам развития региональной экономики, теории и практики инвестиций, работы по методологии оценки капитала. В основе исследования лежит системный подход, позволяющий рассматривать регион в единстве его составных частей и неразрывной связи с внешней средой. Проведение диссертационного исследования строилось с учетом исторического, стратегического и ситуационного подходов. В ходе исследования использовались общенаучные методы: анализ и синтез, логическое моделирование, сравнительный анализ, а также методы специальных областей научного знания: методы финансового анализа, экономико-математического моделирования, статистической обработки данных и прогнозирования.

Информационно-аналитической базой диссертационного исследования послужили законодательные и нормативные акты Российской Федерации и регионов Северо-Западного федерального округа, инструктивные и методические материалы по оценке эффективности инвестиционных проектов, аналитические материалы Банка России, статистические данные Федеральной службы государственной статистики РФ, Территориального органа Федеральной службы государственной статистики по Республике Коми, данные Системы комплексного раскрытия информации по организациям России (СКРИН), оценки информационных агентств, инвестиционные расчеты Дамодарана А., Лимитовского М.А., Тепловой Т.В. и др., результаты анкетирования специалистов экономического профиля по Республике Коми.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в теоретической постановке, обосновании и решении вопроса использования цены капитала при разработке региональной инвестиционной политики с учетом особенностей социально-экономического развития территории.

Диссертантом получены следующие теоретические и методические результаты, являющиеся предметом защиты: обоснованы научные предпосылки использования цены капитала в региональной экономике и определена роль цены капитала при разработке инвестиционной политики в регионе (п. 5.1. сп. 08.00.05); представлен комплекс региональных факторов, воздействующих на цену капитала и требующих учета в процессе ее определения (п. 5.9. сп. 08.00.05); расширена методологическая база управления инвестициями за счет предложения и адаптации к российским условиям методического и математического аппарата определения цены капитала (п. 5.16. сп. 08.00.05); предложен алгоритм определения цены капитала для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов в регионе (п. 5.16. сп. 08.00.05); составлено экономико-математическое описание и построена модель зависимости инвестиционной активности от цены капитала, позволяющая прогнозировать инвестиции в регионе от изменения цены капитала (п. 5.14. сп.08.00.05); обоснован комплекс мероприятий по совершенствованию инвестиционной политики в регионе на основе оценки капитала, позволяющих оптимизировать структуру инвестиций в регионе и выделить приоритетные области инвестиций для их государственной поддержки (п. 5.15. сп. 08.00.05).

Практическая значимость исследования состоит в обосновании того, что теория цены капитала может быть реализована на региональном уровне и использована для принятия управленческих решений, сформулированные концептуальные подходы и основные научные решения исследования доведены до конкретных рекомендаций и разработок по оценке капитала и использованию цены капитала в региональной инвестиционной политике. Это может стать предпосылкой привлечения новых инвесторов и повышения эффективности инвестиционной политики в регионе.

Работа выполнена в рамках госбюджетной темы кафедры финансового менеджмента ГОУ ВПО «СыктГУ» «Эффективный финансовый менеджмент» (№ГР 01.20.02 11753) и поддержана грантами Конкурсного центра фундаментального естествознания г. Санкт-Петербурга (2003 г., шифр гранта М03-1.2К-17 и 2004 г., шифр гранта М04-1.2К-188.).

Апробация работы. Основные положения диссертации докладывались и обсуждались на XLIV международной научной студенческой конференции «Студент и научно-технический прогресс» (Новосибирск, 2006), международной конференции «Актуальные проблемы развития лесного комплекса» (Вологда, 2006), VI международной научной конференции «Наука и образование» (Белово, 2006), VI и IX всероссийских форумах молодых ученых и студентов «Конкурентоспособность территорий и предприятий во взаимозависимом мире» (Екатеринбург, 2003, 2006), I и IV всероссийских научно-технических конференциях «Вузовская наука - региону» (Вологда, 2003, 2006), V всероссийской научно-теоретической конференции «Политические, экономические и социокультурные аспекты регионального управления на Европейском Севере» (Сыктывкар, 2006), межрегиональной молодежная научной конференции «Севергеоэкотех-2003» (Ухта, 2003), региональной научной конференции «Управление государственной собственностью, корпоративное управление и экономический рост» (Сыктывкар, 2003), региональной научной конференции «Развитие реального сектора экономики региона: финансовый и управленческий аспекты» (Сыктывкар, 2007), были представлены на летней школе «Экономический рост: содержание, факторы, источники. Мировой опыт и повестка дня для России» (Москва, 2003), использовались в работе экспертной группы «Процесс экономической интеграции» III всероссийской молодежной школы «Взаимодействие России и Европы» (Калининград, 2003), а также в научной работе для Всероссийской олимпиады развития народного хозяйства (Москва, 2006).

Автором опубликовано 18 работ, в том числе по теме диссертации 16.

Структура и основное содержание работы.

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Швецова, Ирина Николаевна

Результаты исследования, проведенного автором, показало, что собственность по организациям (предприятиям) Республики Коми является довольно концентрированной (см. таблицу 2).

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Цена капитала по своей экономической сути представляет собой затраты на капитал (альтернативные затраты, затраты благоприятных возможностей, ценность наилучшей из отвергнутых альтернатив), которые формируются в процессе его привлечения с финансового рынка под воздействием законов спроса и предложения, факторов внутреннего характера (структура капитала, срок использования, риск, дивидендная политика, сочетаемость интересов субъектов инвестиционного процесса), а также факторов внешнего характера (средняя ставка ссудного процента, ставка налогообложения прибыли, доступность источников финансирования, сдвиги в мировой экономике и институциональные изменения в финансовой системе). На цену капитала влияют аномалии финансовых рынков, отраслевые особенности, соотношение объемов капитала в операционной и инвестиционной деятельности, стадия жизненного цикла и тип рынка.

На развитом финансовом рынке цена капитала определяется как средневзвешенная величина с учетом цены собственного и заемного капитала, а также структуры капитала. Оценка собственного капитала основывается исключительно на рыночных моделях, в том числе равновесных (модель оценки капитальных активов (САРМ), модель рыночной оценки капитала (МСРМ), метод кумулятивного построения (BUM), модели арбитражного ценообразования (APT)) и неравновесных моделях (факторные модели, метод долевой премии, модель дивидендного роста (DCM), метод Финка Р.). Оценка заемного капитала основывается на определении процентных выплат. В зарубежной и российской литературе наибольшее внимание уделяется оценке собственного капитала, что и определяет многообразие моделей. Однако, теоретические и эмпирические исследования свидетельствуют о применении на развитом финансовом рынке в большей мере модели оценки капитальных активов (САРМ) в силу ее простоты и доступности информации для расчетов параметров модели. В то же время для целей оценки собственного капитала привлекаемого из различных источников по модели оценки капитальных активов (САРМ) необходимо уточнение положений данной модели и адаптация ее свойств. В частности, оценка капитала должна опираться на требуемые инвесторами нормы доходности, их нежелание рисковать, однородность ожиданий инвесторов и существование возможности учесть все аспекты их поведения.

Особенности российского финансового рынка заключаются в низкой степени информационной эффективности, высокой концентрации собственности, слабой защите прав собственности инвесторов, пессимизме инвесторов, неоднозначности государственного вмешательства в экономическую жизнь. Это влечет повышенный риск инвестора и должно быть отражено в требуемой им норме доходности, а, следовательно, увеличивает цену капитала и усложняет использование моделей оценки капитала развитого финансового рынка.

Формирование региональных финансовых рынков и рынков инвестиционных ресурсов, научно обоснованная парадигма региона как квазикоропрации позволяют поставить вопрос об использовании цены капитала в региональном разрезе. Регион рассматривается как портфель инвестиций и задача состоит в оптимизации структуры инвестиций в регионе для его устойчивого развития. Региональная инвестиционная полтика как система способов управления инвестиционными ресурсами должна использовать цену капитала для обоснования управленческих инвестиционных решений на мини уровне (т.е. уровне отдельного инвестиционного проекта) и на мезо уровне (в качестве фактора, воздействующего на инвестиционную активность в регионе).

Цена капитала по Республике Коми по рыночным оценкам значительно ниже цены капитала по балансовым оценкам. Предпочтение отдается заемному капиталу, даже несмотря на отрицательный эффект финансового левериджа, рассчитываемого по коэффициентам рентабельности активов и рентабельности проданных товаров. Выгодность привлечения заемного капитала, определяется относительно средневзвешены процентных ставок по кредитам при сопоставлении с результатами оценок собственного капитала по балансовыми показателям, что в большей мере соответствует условиям развивающегося российского финансового рынка.

В российских условиях возможно говорить о шести подходах к определению цены капитала: в качестве минимальной цены капитала рассматривается темп роста цен (индекс инфляции); минимальной ценой капитала в форме нераспределенной прибыли является средневзвешенная процентная ставка по депозитам организаций (предприятий) в валюте РФ; корректировка стоимости заемного капитала; прямой расчет стоимости собственного капитала, в том числе оценка потребности в предполагаемой прибыли; определение цены собственного капитала по рыночным моделям и цены заемного капитала, а также расчет средневзвешенной цены капитала; определение цены капитала в соответствии с нормативными документами РФ и Республики Коми. Однако такие методы слабо учитывают особенности российского финансового рынка, региональную и отраслевую специфику, в большей части не являются рыночными, а, следовательно, недостаточно обоснованными для принятия управленческих инвестиционных решений.

В работе предложены направления совершенствования традиционной методики оценки капитала с учетом единого и комплексного подхода к определению цены капитала и разработана методика расчета и прогнозирования цены капитала. В данную методику включены такие дополнения как: корректировка коэффициента систематического риска «13» по отраслевой структуре производства промышленной продукции в регионе (видам экономической деятельности), определение надбавки (скидки) к цене собственного капитала в виде премии за риск убытков на основе удельного веса убыточных организаций в регионе, а также корректировка на оборачиваемость собственных средств по отраслям (видам экономической деятельности) в ходе применения методики к расчету нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) инвестиционных проектов.

Определение цены капитала по методике расчета и прогнозирования позволила получить оценки капитала по регионам Северо-Западного федерального округа за 2003-2007 гг. и ранжировать их по ее величине. Было получено, что Вологодская, Ленинградская области и г. Санкт-Петербург попадают в зону низкой цены капитала (до 12%), Калининградская, Мурманская, Псковская области и Республика Коми - в зону средней цены капитала (от 12% до 14%), Архангельская и Новгородская области - в зону высокой цены капитала (более 14%).

Определение цены капитала по видам экономической деятельности в Республике Коми с учетом скорости оборота собственных средств, а также позиционирование видов экономической деятельности Республики Коми по цене капитала и покрытию цены капитала позволило прийти к выводу, что обрабатывающие производства в основном обеспечивают положительную или близкую к положительной величину покрытия цены капитала. Положительное покрытие цены капитала формирует добыча сырой нефти и природного газа, предоставление услуг в этих областях. В то же время, существуют отдельные обрабатывающие производства (текстильное и швейное производство, производство пищевых продуктов, включая напитки), где складывается отрицательная величина покрытия при низкой и средней цене капитала. По таким видам экономической деятельности как: добыча полезных ископаемых, кроме топливно - энергетических, производство и распределение электроэнергии и тепловой энергии, сбор, очистка и распределение воды складывается не только высокая цена капитала, но и отрицательная величина покрытия.

По своим качественным характеристикам, методика расчета и прогнозирования цены капитала при использовании рыночной модели оценки капитала отражает особенности российского финансового рынка, поправки в расчеты позволяют отразить региональную и отраслевую специфику и предоставляет субъектам инвестиционной деятельности единую и комплексную методическую основу для обоснования инвестиционных управленческих решений на мини - и мезо уровнях. Полученные оценки капитала возможно рассматривать как нормативные базовые значения. Кроме того, данная методика позволяет использовать доступную статистическую информацию.

Проблема разработки и реализации инвестиционной политики в Республике Коми сводится к обоснованной оценке эффективности инвестиционных проектов, которые могли бы считаться приоритетными на региональном уровне, а, соответственно, к аргументированному участию бюджета Республики Коми в коммерческих инвестиционных проектов, обеспечивающих в последующем его доходную базу и возможность реализации положений Закона Республики Коми «Об инвестиционной деятельности на территории Республики Коми» от 16 июня 2005 г. №71-РЗ в условиях сохраняющегося в течение 2000-2007 гг. дефицита бюджета.

Разработанная нами методика расчета цены капитала на мини уровне позволяет эффективно использовать показатель цены капитала в качестве нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) инвестиционных проектов Республики Коми и других регионов Северо-Западного федерального округа, дает представление о нормативном базовом значении нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) в региональном и отраслевом разрезах, позволяет оценить альтернативные места осуществления проекта, а в сопоставлении с внутренней номой доходностью проекта (IRR) формирует показатель запаса его финансовой прочности. Используя обоснованную цену капитала возможно получить более точные результаты оценок инвестиционных проектов, а, следовательно, выявить национальные приоритеты.

Нами проведена оценка обоснованности реализации двух инвестиционных проектов с использованием цены капитала, определенной по предложенной методике расчета и прогнозирования. Результаты расчетов показали, что данные проекты обладают высоким запасом финансовой прочности при различных нормах дисконта (ставках сравнения, коэффициентах дисконтирования), однако в силу высокого размаха вариации чистого приведенного (дисконтированного) дохода (NPV) данные проекты высоко чувствительны к изменению нормы дисконта и высокорисковые.

Полученные оценки капитала возможно использовать для определения степени приоритетности проектов на региональном уровне. Обследование данных по инвестиционным проектам, реализуемым на территории Республике Коми, показало, что на 2007 год можно говорить о 58 инвестиционных проектах в таких отраслях как строительство, электроэнергетика, целлюлозно-бумажная промышленность, добыча полезных ископаемых, теплоснабжение, сельское хозяйств. Диапазон устанавливаемых норм дисконта (ставок сравнения, коэффициентов дисконтирования) составляет от 11% до 18%, при этом в строительстве возможны проекты как с дисконтированными (норма дисконта 11%), так и недисконтированными денежными потоками, в электроэнергетике норма дисконта находится в диапазоне 13%-15%, в угольной отрасли - 18%, в целлюлозно-бумажной отрасли и лесопереработке - 12%, в сельском хозяйстве не устанавливается, добыча полезных ископаемых 10%, теплоснабжение - 14%. Использование спрогнозированной нами нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) для Республики Коми на уровне 12.91% говорит о том, что ряд проектов, с более низкой нормой дисконта (ставкой сравнения, коэффициентов дисконтирования) могут и не обладать требуемой нормой эффективности. Полученная по данным проектам внутренняя норма доходности находится в диапазоне от 9% до 145%. С учетом полученной нами нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования), проекты, имеющие внутреннюю норму доходности ниже 12.91%, не обладают запасом финансовой прочности и не могут считаться приоритетными на региональном уровне.

Разработанная нами методика расчета и прогнозирования цены капитала на мезо уровне выявляет мультипликативный эффект изменения инвестиционной активности относительно цены капитала, позволяет анализировать и прогнозировать инвестиционную активность в регионе и использовать цену капитала для совершенствования инвестиционной политики субъектов Российской Федерации.

За период 2000-2005 гт. по регионам Северо-Западного федерального округа наблюдается рост инвестиций в основной капитала и повышение их доли в валовом региональном продукте (ВРП).

Проведение корреляционно-регрессионного анализа позволило установить достаточно сильную тесноту связи между ценой капитала и показателями инвестиционной активности в регионе, определить обратно пропорциональный характер связи, а также установить аналитическую форму связи по Республике Коми.

В результате расчетов были получены следующие линейные уравнения регрессии, характеризующие связь между ценой капитала и объемами инвестиций в основной капитал, связь между ценой капитала и объемами иностранных инвестиций, ценой капитала и долей инвестиций в основной капитал в ВРП по Республике Коми: зависимость объемов инвестиций в основной капитал от цены капитал у = -773547х + 166866; зависимость иностранных инвестиций от цены капитала у = -1880.4х + 420.44; зависимость доли инвестиций в основной капитал в ВРП у = -2.7376х + 0.7218. Линейная зависимость инвестиций в основной капитал от цены капитала в Республике Коми показывает, что при снижении цены капитала на 1% инвестиции в основной капитал увеличиваются на 4.86%. Линейная зависимость иностранных инвестиций в основной капитал от цены капитала в

Республике Коми показывает, что при снижении цены капитала на 1% инвестиции в основной капитал увеличиваются на 4.68%. Линейная зависимость доли инвестиций в основной капитал в ВРП от цены капитала в Республике Коми показывает, что при снижении цены капитала на 1% доля инвестиции в основной капитал в ВРП увеличивается на 2.74%.

Возможность по эффективному использованию цены капитала в качестве нормы дисконта (ставки сравнения, коэффициента дисконтирования) инвестиционных проектов, а также существование зависимости инвестиций в основной капитал от цены капитала и мультипликативный эффект делают актуальным ряд предложения по совершенствованию региональной инвестиционной политики на основе цены капитала: расширение объемов предоставляемой информации за счет цены капитала, усовершенствование экспертизы инвестиционных проектов на основе разработанных методических рекомендаций по определению цены капитала по определению цены капитала для оценки инвестиционных проектов при формировании перечня (реестра) приоритетных инвестиционных проектов, разработка образовательных программ по инвестиционному менеджменту, создание стимулов по увеличению собственных источников финансирования инвестиций посредством увеличения уставного капитала, дифференциация форм и методов государственного регулирования инвестиционной деятельности по видам экономической деятельности, в том числе дифференциация субсидирования процентных ставок по кредитам в зависимости от разницы между рентабельностью продаж и ценой капитала (покрытием цены капитала), обеспечение более высокой густоты транспортного сообщения и увеличение кадрового потенциала региона.

Представленные в диссертационном исследовании дополнения к инвестиционной политике в регионе на основе оценки капитала позволяют в действительности перейти от традиционной инвестиционной политике региона, к инвестиционной политике, использующей современные формы и методы управления инвестициями и источниками их финансирования и тем самым обеспечить оптимизацию структуры инвестиций в регионе и его устойчивое развитие.