Совершенствование механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Совершенствование механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг"

На правах рукописи

КУЗОВОВ Владислав Сергеевич

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕХАНИЗМОВ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕСУРСОВ ПРОМЫШЛЕННЫМИ ПРЕДПРИЯТИЯМИ НА РЫНКЕ КОРПОРАТИВНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством: управление инновациями и инвестициями

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2003

Работа выполнена на кафедре теории и практики государственного регулирования рыночной экономики Российской академии государственной службы при Президенте Российской Федерации.

Научный руководитель:

доктор экономических наук, профессор Горланов Геннадий Васильевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук,

профессор Мехряков Владимир Дмитриевич

Ведущая организация:

кандидат экономических наук, Воробьев Матвей Романович

Московский государственный университет им. М.В. Ломоносова

Защита состоится «17» июня 2003 года в 1400 часов на заседании диссертационного совета К-502.006.01 по экономическим наукам в Российской академии государственной службы при Президенте Российской Федерации по адресу: 119606, г. Москва, пр-т Вернадского, д. 84,1 уч. корп., —..3304 •

С диссертацией можно ознакомиться на кафедре теории и практики государственного регулирования рыночной экономики РАГС при Президенте Российской Федерации (1 уч. корп. ауд. 2222)

Автореферат разослан «16» мм 2003 г. Ученый секретарь

иищндя I экономических наук, доцент

А.В. Бударина

^ ' ^ ^ I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность исследования. Важной предпосылкой экономического подъема страны, развития ее промышленного потенциала, повышения благосостояния граждан является успешное и экономически эффективное функционирование всех субъектов хозяйствования и прежде всего отечественных промышленных предприятий. Несмотря на то, что российская промышленность в последние годы развивается в относительно благоприятной экономической ситуации и показывает устойчивые темпы роста, по-прежнему вызывает тревогу слабое техническое вооружение промышленных предприятий, недостаточная конкурентоспособность производимой ими продукции, колоссальная изношенность основных фондов промышленных предприятий, достигающая в ряде случаев 70-90%. Подобные негативные факторы уже в неотдаленной перспективе могут привести к вытеснению России с мирового рынка продукции основных отраслей промышленности, сокращению рабочих мест, негативным социальным последствиям и угрозе экономической безопасности государства. Для преодоления этих тенденций отечественным промышленным предприятиям потребуются масштабные финансовые ресурсы, необходимые для финансирования приоритетных инвестиционных проектов, связанных прежде всего с модернизацией основных фондов, пополнением оборотных средств, обновлением и автоматизацией производства, повышением конкурентоспособности продукции и освоением новых рынков.

Как известно, финансирование названных выше мероприятий возможно за счет различных источников: нераспределенной прибыли, амортизационных фондов, субсидий, заемных средств и т.д.

Учитывая, что модернизация российской промышленности, по некоторым оценкам, в ближайшие 5-7 лет потребует порядка 150-200 млрд

РОС. НАЦИОНАЛЬНАЯ БИБЛИОТЕКА С Петербург „и 09 УЩьяяМГ

долл., становится очевидным, что полномасштабное финансирование указанных мероприятий за счет собственных средств для большинства предприятий не представляется возможным, а, кроме того, и не всегда целесообразно с экономической точки зрения. Добиться же целевого финансирования или бюджетных субсидий в современных экономических условиях практически невозможно. Говоря о привлечении банковских кредитов, важно отметить, что российская банковская система, с одной стороны, не обладает достаточными ресурсами для полномасштабного кредитования реального сектора экономики, а с другой - в условиях инфляции и при отсутствии определенных гарантий риски, связанные с долгосрочным кредитованием реального сектора, представляются высокими для отечественной банковской системы.

В условиях труднодоступности или недостаточности перечисленных выше источников средств одним из наиболее перспективных и эффективных механизмов привлечения инвестиционных ресурсов, необходимых для финансирования приоритетных инвестиционных проектов, может стать более активное использование промышленными предприятиями эмиссии корпоративных ценных бумаг - акций и облигаций.

На сегодняшний день в ряде промышленно развитых стран фондовые рынки являются главным механизмом привлечения и перераспределения капиталов между регионами, отраслями, компаниями, а также механизмом трансформации сбережений в инвестиции. По своей сути фондовые рынки предназначены для выявления справедливой цены инвестиционных ресурсов, предоставления равных условий субъектам хозяйствования и снижения рисков. Опыт экономического развития последних десятилетий наглядно показал, что роль рыночных инструментов в поиске источников финансирования любых инвестиционных проектов возрастает во всем мире, что подтверждается ростом капитализации мировых фондовых рынков,

объемов первичных выпусков ценных бумаг и динамикой портфельных инвестиций.

Анализ мирового опыта и изучение успешной практики реализации российскими промышленными предприятиями инвестиционных проектов, профинансированных за счет эмиссии корпоративных ценных бумаг в последние годы, позволяет сделать вывод, что привлечение инвестиций посредством выпуска корпоративных ценных бумаг, в отличие от банковского кредитования, позволяет предприятиям привлекать средства на более длительный срок с меньшими издержками среди большего круга потенциальных инвесторов и обеспечивает инвесторам большую гарантию возврата средств, снижая уровень системного риска. Вместе с тем вторичное обращение размещенных ценных бумаг позволяет эмитенту управлять долгом (капитализацией компании) через проведение операций с собственными ценными бумагами, в зависимости от внешних конъюнктурных и внутрикорпоративных факторов, что невозможно реализовать в случае привлечения банковских кредитов.

В таких условиях крайне актуальным становится разработка методов совершенствования механизмов привлечения отечественными промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов на рынке корпоративных ценных бумаг, а также мероприятий, направленных на превращение российского рынка ценных бумаг в высокоэффективный механизм привлечения и перераспределения финансовых ресурсов, способствующий существенному увеличению объемов финансирования предприятий реального сектора экономики.

Актуальность разработки данных методов, их практическая и теоретическая значимость, а также важность изучения связанных с разработкой данных методов проблем и вопросов, определили выбор темы и основные направления данного диссертационного исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Анализ отечественной литературы позволяет сделать вывод о том, что в последние годы проблемы развития рынка ценных бумаг как механизма привлечения инвестиционных ресурсов в реальный сектор экономики, привлекают все большее внимание видных российских экономистов, финансистов и государственных деятелей.

Следует отметить, что к настоящему моменту достаточно широко изучены особенности функционирования рынков капитала в России и за рубежом, рассмотрены и даны характеристики особенностям выпуска и обращения ценных бумаг как с экономической, так и с правовой точки зрения. Особое внимание данным проблемам уделено в работах Алексеева М.Ю., Буренина А.И., Колесникова В.И., Миркина Я.М., Рубцова Б.Б., Рудневой Е.В., Синенко А.Ю., Фельдмана А.Б., Брейли Р., Брю С., Мобиуса М., Рейли Ф., Сороса Дж., Шарпа У. и многих других. Большое внимание уделено вопросам государственного регулирования рынка ценных бумаг прежде всего в работах Редькина И.В., Никитинского В. Н., Сизова Ю.С., Шихвердиева А.П. и ряда других.

Достаточно широкое освещение получили вопросы правового обеспечения рынка ценных бумаг в России. Однако данные труды в большей степени направлены на характеристику нормативно-правовой базы, что делает их актуальными для специалистов в области юриспруденции.

Вместе с тем анализ трудов перечисленных ученых показывает сохраняющуюся недостаточную проработанность экономических аспектов проблемы совершенствования механизмов привлечения инвестиций отечественными промышленными предприятиями на рынке ценных бумаг, а также выработки мер, направленных на активизацию превращения российского фондового рынка в высокоэффективный механизм мобилизации и перераспределения финансовых ресурсов, способствующий существенному увеличению объемов финансирования предприятий реального сектора

экономики. Недостаточно изучены вопросы развития региональных рынков корпоративных ценных бумаг, деятельности компаний (прежде всего региональных) по привлечению инвестиций на фондовых рынках, мало исследованы объемы и динамика эмиссионной деятельности отечественных промышленных предприятий.

Возросшая теоретическая и практическая значимость проблемы, при относительно слабой методологии ее исследования, обусловила выбор темы, цель и задачи диссертационного исследования.

Целью данного научного исследования является разработка методологических подходов и практических рекомендаций по совершенствованию механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг.

Для достижения цели исследования поставлены следующие задачи:

• дать характеристику теоретических основ современного рынка корпоративных ценных бумаг и обозначить его роль в привлечении инвестиций в реальный сектор экономики в России и за рубежом;

• выявить методологические основы государственного регулирования рынка ценных бумаг и особенности государственной политики в области регулирования и правового обеспечения рынка ценных бумаг на современном этапе его развития;

• проанализировать и обобщить опыт привлечения российскими промышленными предприятиями финансовых ресурсов посредством эмиссии корпоративных ценных бумаг, а также выявить основные причины и факторы, препятствующие более активному использованию предприятиями данного механизма привлечения инвестиций;

• разработать и обосновать:

а) основные направления комплексного подхода к организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг;

б) экономико-математическую модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг с учетом ограничений экономического, нормативно-правового и внутрикорпоративного характера;

в) механизм организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии корпоративных облигаций в целях финансирования инвестиционных проектов при участии финансовых консультантов на рынке ценных бумаг, позволяющий оптимизировать график обслуживания облигационного займа с учетом особенностей реализации финансируемых инвестиционных проектов.

Объектом исследования является процесс привлечения промышленными предприятиями финансовых ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг.

Предметом исследования являются социально-экономические отношения, возникающие между субъектами рынка корпоративных ценных бумаг в процессе привлечения инвестиционных ресурсов.

Теоретической и методологической базой данного научного исследования являются положения и выводы, отраженные в работах ведущих российских и зарубежных ученых по рассматриваемому кругу проблем.

Исследование базируется на системном подходе, применении совокупности экономических, экономико-математических и статистических методов анализа и синтеза, методов прогнозирования и программирования.

В процессе исследования автор опирался также на законодательные и нормативно-правовые акты, включая федеральные законы, указы Президента России, постановления и распоряжения Правительства Российской Федерации, федеральных министерств и ведомств, официальные концепции,

целевые программы и другие материалы. Активно использовались статистические и аналитические материалы Госкомстата России, периодической печати, современных электронных информационных систем, ведущих российских и мировых инвестиционных и информационно-аналитических агентств, регулирующих органов в области рынка ценных бумаг и саморегулируемых организаций.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем.

1. Раскрыт и теоретически обоснован дуализм эмиссии ценных бумаг, выраженный в ее двойственной природе - правовой (заключающейся в законодательно регламентированной последовательности действий эмитента по размещению ценных бумаг) и экономической (заключающейся в необходимости реализации комплекса мероприятий финансового и экономического характера, результаты которого отражаются в эмиссионных документах, регистрация которых является неотъемлемой частью эмиссии ценных бумаг). На основе доказанного дуализма эмиссии ценных бумаг, предложена новая авторская трактовка определения данного понятия, что позволило определить основные направления комплексного подхода к организации привлечения инвестиционных ресурсов предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг.

2. В результате проведенного анализа практики государственного регулирования рынка ценных бумаг с учетом особенностей его правового обеспечения выявлено, что существующая система территориальных органов Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ России) существенно затрудняет регистрацию эмиссий ценных бумаг предприятиями в ряде субъектов Российской Федерации, не обеспечивает эффективного контроля за участниками фондового рынка, что снижает

С

привлекательность рынка ценных бумаг как механизма привлечения инвестиций в реальный сектор экономики. В работе обоснована необходимость совершенствования структуры территориальных органов ФКЦБ России, выработаны основные направления ее совершенствования и предложена новая структура системы территориальных органов Федеральной комиссии на основе делегирования ряда полномочий представительствам региональных отделений ФКЦБ России в субъектах Российской Федерации.

3. На основе анализа опыта привлечения отечественными промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии ценных бумаг выявлены ключевые факторы, препятствующие привлечению промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов на рынке ценных бумаг и основные тенденции в эмиссионной деятельности отечественных промышленных предприятий. Сформулированы и классифицированы основные требования, которым должны соответствовать предприятия, впервые размещающие ценные бумаги в целях привлечения инвестиций.

4. На основе комплексного подхода к организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг, предложена эмиссионная программа промышленного предприятия, разработка которой позволит повысить эффективность организации выпуска и размещения ценных бумаг, минимизировать издержки, связанные с эмиссией, определить наиболее оптимальные варианты эмиссии и ее параметры, а также определить наиболее оптимальный момент выхода предприятия на фондовый рынок. В рамках предложенной эмиссионной программы, разработана экономико-математическая модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг промышленного предприятия с учетом

ограничений нормативно-правового, экономического и

внутрикорпоративного характера. 5. Разработан механизм организации привлечения инвестиционных ресурсов промышленных предприятий посредством эмиссии рублевых корпоративных облигаций при участии инвестиционного банка, позволяющий выработать график обслуживания облигационного займа эмитентом с учетом особенностей реализации инвестиционного проекта. Доказано, что реализация данного механизма позволит расширить возможности промышленных предприятий по привлечению I инвестиционных ресурсов и повысит гарантии исполнения обязательств

по ценным бумагам для внешних инвесторов. ( Практическая значимость исследования определяется прежде всего

тем, что его результаты доведены до конкретных рекомендаций по совершенствованию механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями путем эмиссии корпоративных ценных бумаг.

Теоретические и практические рекомендации могут быть использованы эмитентами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также государственными регулирующими органами в процессе решения задач ^ привлечения инвестиционных ресурсов в реальный сектор экономики.

Основные теоретические и методические рекомендации могут быть также использованы в учебном процессе и при подготовке материалов

г

соответствующих спецкурсов и учебных пособий.

Апробация результатов работы. Достоверность результатов исследования подтверждается их апробацией на:

• I Международной межвузовской конференции аспирантов «Государственность и государственная служба России: пути развития» (Москва, 2002);

• Всероссийской научной конференции "Потребительская кооперация России в XXI веке" (Москва, 2001);

• Международной научной конференции "Потребительская кооперация: опыт и проблемы управления" (Москва, 2002);

• Научно-практической конференции «Кадровая политика в сфере государственного управления: региональный аспект» (Псков, 2003).

По теме данного диссертационного исследования опубликовано 10 работ общим объемом более 2 п.л.

Структура работы. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и соответствующих приложений к диссертации. Работа иллюстрирована таблицами, графиками и схемами.

Н. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ Во введении обоснована актуальность темы исследования, определены его цель, главные задачи, степень научной разработанности проблемы, новизна и практическая значимость работы.

В первой главе «Рынок ценных бумаг как источник привлечения инвестиций в реальный сектор экономики» систематизированы и уточнены основные термины, используемые в ходе исследования, раскрыты основные функции рынка ценных бумаг, рассмотрены исторические аспекты его зарождения.

Проведенные в первой главе исследования показали, что несмотря на рост промышленного производства, по-прежнему вызывает тревогу колоссальная изношенность основных фондов промышленных предприятий, их слабое техническое вооружение, недостаточная конкурентоспособность производимой ими продукции.

Преодоление таких негативных факторов уже в ближайшие годы потребует привлечения отечественными промышленными предприятиями значительных инвестиционных ресурсов в целях финансирования инвестиционных проектов, связанных с модернизацией основных фондов, пополнением оборотных средств, обновлением и автоматизацией производства, повышением конкурентоспособности производимой продукции и освоением новых рынков.

В условиях труднодоступности или недостаточности таких источников финансирования как собственные средства предприятий, банковское кредитование и бюджетные субсидии, одним из наиболее перспективных и эффективных механизмов привлечения инвестиционных ресурсов в целях финансирования долгосрочных инвестиционных проектов промышленными предприятиями может стать эмиссия корпоративных ценных бумаг - акций и облигаций.

Раскрывая сущность эмиссии корпоративных ценных бумаг как механизма привлечения инвестиционных ресурсов, автором на основе анализа отечественной литературы доказано, что предлагаемые определения эмиссии ценных бумаг (в том числе и законодательно закрепленное определение данного понятия) отражают лишь правовую сущность эмиссии ценных бумаг. В этой связи в работе обосновывается необходимость учитывать цели эмиссии, достижение которых предполагает решение экономических, финансовых и иных задач. Их результаты находят отражение в эмиссионных документах, регистрация которых является неотъемлемым этапом эмиссии. Поэтому, автором делается вывод о дуализме понятия эмиссия ценных бумаг, который выражается в его двойственной - правовой и экономической сущности и предлагается новая трактовка эмиссии корпоративных генных бумаг, под которой понимается система мероприятии экономического, финансового, организационного характера, а

также совокупность гражданско-правовых сделок, совершаемых эмитентом и иными лицами в определенном законом порядке, направленных на размещение ценных бумаг в целях решения эмитентом экономических и иных задач.

Автором доказывается, что рынок корпоративных ценных бумаг является одним из наиболее привлекательных механизмов привлечения инвестиционных ресурсов в большинстве промышленно-развитых и ряде развивающихся стран, о чем свидетельствуют результаты анализа капитализации фондовых рынков (см. рис. 1), динамики объемов эмиссии ценных бумаг в корпоративном секторе ряда стран, а также динамики показателей соотношения капитализации и ВВП, капитализации национальных эмитентов и ВВП, доли новых эмиссий в валовых инвест п^иях.

Динамика нячгиския квтичггтга эмитенте® и сл-ммэ^нвй капитализации иирв>ог( фнщт ринка

Рис. 1 Динамика изменения количества эмитентов и суммарной капитализации мирового фондового рынка.

Анализ особенностей развития российского рынка корпоративных ценных бумаг и его современного состояния показал, что в настоящий момент созданы базовые элементы инфраструктуры отечественного фондового рынка, сформирована его нормативно-правовая база и система

регулирующих органов. Профессиональные участники рынка ценных бумаг функционируют достаточно эффективно на уровне мировых стандартов, активно применяются самые передовые технологии. Кроме того, в настоящее время на рынке ценных бумаг сконцентрированы наиболее квалифицированные специалисты, уверенно ориентирующиеся в практике функционирования отечественного и мирового финансовых рынков. Вместе с тем отмечено, что для российского рынка корпоративных ценных бумаг по-прежнему характерны определенные негативные черты, препятствующие активному использованию его инструментов в целях долгосрочного финансирования деятельности промышленных предприятий.

Прежде всего обращает на себя внимание высокая концентрация фондового рынка на акциях ограниченного числа предприятий. Несмотря на то, что на организованном рынке обращаются акции более 200 российских компаний, порядка 80-90% оборота рынка на протяжении нескольких лет приходится на долю акций 20 - 25 компаний. Кроме того, рынок сверхконцентрирован в Москве. В частности выявлено, что на эмитентов Центрального федерального округа по итогам 2001 г. приходилось почти 50% всех регистрируемых ФКЦБ России выпусков ценных бумаг.

Отдельной проблемой остается низкий уровень капитализации российского рынка ценных бумаг. Несмотря на то, что соотношение капитализации к ВВП в 2001 г. выросло до 26,6% против 4% в 1998 г., капитализация рынка не превышает 100 - 150 млрд долл., что является угрозой экономической безопасности страны и делает недооцененные отечественные предприятия мишенью недружественных поглощений со стороны спекулятивных фондов.

Кроме того, отраслевая структура фондового рынка не соответствует структуре экономики. Основную долю капитализации составляет небольшое число крупных компаний, преимущественно топливно-энергетического

комплекса (75%), а также предприятий металлургии (6%) и телекоммуникационной отрасли (3%). На предприятия машиностроительного комплекса приходится не более 2% капитализации фондового рынка.

Другой характерной особенностью российского рынка ценных бумаг является его высокая зависимость от мировых цен на энергоносители, а также динамики мировых фондовых рынков. Несмотря на то, что в последние годы эта зависимость существенно снизилась (а в отдельные моменты носила отрицательный характер), влияние мировых конъюнктурных колебаний по-прежнему велико.

Определенное беспокойство вызывает низкая прозрачность фондового рынка в России, отсутствие полной достоверной информации о деятельности предприятий, их акционерах и аффилированных с ними лицах. Слабой остается система корпоративного управления. Установлено, что свыше половины реально действующих акционерных обществ до сих пор не зарегистрировали первичные выпуски ценных бумаг, что является благодатной почвой для возможного передела собственности в будущем.

На основе проведенного анализа особенностей правового обеспечения и государственного регулирования рынка ценных бумаг выявлено, что существующая система территориальных органов ФКЦБ России существенно затрудняет регистрацию эмиссий ценных бумаг предприятиями в большинстве субъектов Российской Федерации, не обеспечивает эффективного контроля за участниками фондового рынка, что в целом снижает привлекательность рынка ценных бумаг. В данном контексте доказана необходимость совершенствования структуры территориальных органов ФКЦБ России, а также выработаны и обоснованы основные направления ее совершенствования. В частности, предложено осуществить расширение функций представительств региональных отделений ФКЦБ России в части предварительной экспертизы документов, подаваемых

эмитентами на регистрацию выпусков ценных бумаг, а также оптимизировать существующую структуру территориальных органов ФКЦБ России путем создания дополнительно пяти региональных отделений в отдаленных от центров федеральных округов субъектах Федерации, на территории которых количество акционерных обществ превышает 3-4 тысячи. В остальных субъектах Федерации предлагается дополнительно открывать представительства региональных отделений. Тогда механизм регистрации эмиссий ценных бумаг можно представить следующим образом (см. рис.2):

Рис.2 «Схема регистрации эмиссий ценных бумаг через представительство регионального отделения»

Как следует из схемы, эмитентом подаются документы на государственную регистрацию выпуска ценных бумаг в представительство регионального отделения (1), либо непосредственно в региональное отделение (1а). После предварительной экспертизы поданных в представительство документов на регистрацию выпуска ценных бумаг, проверки полноты сведений и соответствия их закону, представительством составляется соответствующее заключение и документы передаются в региональное отделение (2), либо, в случае выявления несоответствия процедуры эмиссии законодательству, производится возврат (либо дополнительный запрос) документов (3). На основании переданных из представительства документов, региональное отделение регистрирует

выпуск ценных бумаг, направляет эмитенту соответствующее уведомление (4), информирует Центральный аппарат ФКЦБ России в рамках регулярной отчетности (5) и обеспечивает раскрытие информации.

Предложенные направления позволят создать систему территориальных органов ФКЦБ России во всех субъектах Федерации, что сократит расходы на содержание отдельных региональных отделений, повысит эффективность контроля и существенно упростит процедуру регистрации эмиссий ценных бумаг для региональных эмитентов.

Во второй главе «Пути совершенствования механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями» в целях изучения особенностей практической деятельности отечественных промышленных предприятий по привлечению инвестиционных ресурсов на рынке корпоративных ценных бумаг проведен анализ эмиссионной деятельности ряда крупных и средних промышленных предприятий за период с 1992 по 2002 год. В результате анализа выявлено, что за рассмотренный период из общего количества эмиссий акций порядка 60-65% выпусков было связано с регистрацией вновь учреждаемых акционерных обществ. Около 10-14% выпусков пришлось на, так называемые, «технические эмиссии» — эмиссии, связанные с реорганизацией акционерных обществ, изменением структуры собственников и т.д. На эмиссии, связанные с увеличением уставных капиталов, пришлось порядка 15-20%, из которых не более половины были связаны непосредственно с привлечением инвестиционных ресурсов. Эмиссий привилегированных акций за анализируемый период рассмотренными предприятиями практически не осуществлялось, в связи с чем, делается вывод о крайне низкой популярности эмиссии обыкновенных и привилегированных акций в привлечении инвестиций. Вместе с тем отмечается, что наиболее эффективным механизмом привлечения инвестиционных ресурсов в последние 3-4 года

стала эмиссия рублевых облигаций, посредством которой за рассматриваемый период отечественными эмитентами привлечено свыше 60 млрд руб.

На основе анализа опыта привлечения отечественными промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов путем эмиссии ценных бумаг выработаны и сформулированы основные группы требований (критериев), которым должны соответствовать предприятия, впервые размещающие ценные бумаги в целях финансирования инвестиционных проектов:

1. требования нормативно-правового характера (требования, предъявляемые к эмитентам законодательством Российской Федерации, нормативными актами ФКЦБ России и иных правомочных ведомств);

2. требования экономического и внутрикорпоративного характера, среди которых наиболее существенное значение имеют особенности предприятия-эмитента, специфика его деятельности, минимальный размер уставного капитала и структура его собственников, квалификация персонала, наличие технико-экономического обоснования инвестиционного проекта, для финансирования которого привлекаются инвестиционные ресурсы, а также требования к рентабельности основной деятельности, наличию рынков сбыта и уровню корпоративного управления эмитента.

На основе анализа эмиссионной деятельности промышленных предприятий выявлены основные факторы, препятствующие привлечению промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов на рынке ценных бумаг, среди которых особо выделяется необходимость нести высокие издержки при подготовке эмиссии (прежде всего уплата налога на операции с ценными бумагами, оплата услуг финансового консультанта, андеррайтера и т.д.). Кроме того, структура отечественного рынка акционерного капитала такова, что большинство предприятий

контролируется небольшой группой акционеров (являющихся зачастую руководителями этих компаний), в связи с чем присутствует угроза утраты контроля тех или иных акционеров в случае дополнительной эмиссии акций. Указывается на нехватку квалифицированных кадров, являющихся одновременно специалистами как в области экономики и финансов, так и в области корпоративного права, способных профессионально подойти к вопросу организации эмиссии ценных бумаг.

В работе доказывается, что эмиссия - сложный и многогранный механизм, реализация которого требует глубоких знаний как в области экономики и финансов, так и в области корпоративного права. Отмечается, что для успешного выхода предприятия на рынок ценных бумаг потребуется проведение комплекса мероприятий, связанных с оценкой объемов потребности предприятия в финансовых ресурсах, выбором механизма финансирования инвестиционных проектов, подготовкой и регистрацией необходимых документов, размещением выпуска, регистрацией отчета об итогах выпуска и раскрытием информации.

Опираясь на данные выводы, предложены основные направления комплексного подхода к решению задачи организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии корпоративных ценных бумаг на основе разработанной автором эмиссионной программы предприятия, представляющей собой совокупность информационно-аналитических данных, включающих характеристику внешней среды эмитента, результаты оценки его инвестиционной привлекательности, а также структурирования выпуска ценных бумаг и разработки схемы размещения ценных бумаг. В разработке эмиссионной программы автором выделяются четыре основных этапа, на каждом из которых, решается определенный комплекс задач: 1. Оценка внешней среды эмитента:

• макроэкономический анализ;

• отраслевой анализ.

2. Оценка инвестиционной привлекательности эмитента:

• оценка финансового состояния;

• оценка конкурентоспособности;

• оценка организационно-технического и кадрового обеспечения;

• оценка эффективности использования ресурсов;

• анализ положения предприятия на рынке ценных бумаг.

3. Структурирование эмиссии ценных бумаг:

• определение оптимального объема привлекаемых инвестиционных ресурсов;

• определение оптимального варианта эмиссии;

• определение параметров эмиссии.

4. Разработка варианта размещения ценных бумаг:

• организация биржевого обращения ценных бумаг;

• организация внебиржевого обращения ценных бумаг. Представляется, что разработка предложенной автором эмиссионной

программы промышленного предприятия позволит повысить эффективность организации выпуска и размещения ценных бумаг, минимизировать издержки, связанные с эмиссией, определить наиболее оптимальные варианты эмиссии и ее параметры, а также определить наиболее оптимальный момент выхода предприятия на фондовый рынок.

Отмечено, что на этапе структурирования выпуска ценных бумаг наиболее важное значение имеет определение оптимального варианта эмиссии, особенно в случае реализации смешанных стратегий, то есть эмиссии нескольких категорий ценных бумаг.

В рамках предложенной автором эмиссионной программы, разработана экономико-математическая модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг промышленного предприятия с учетом ограничений нормативно-правового, экономического и внутрикорпоративного характера. Для определения наиболее оптимального варианта эмиссии ценных бумаг при реализации смешанных стратегий предлагается формулировать и решать следующую задачу линейного программирования:

• критерий минимизации средневзвешенной стоимости капитала:

B,(l-Fb)rb + Pi(l-Fp)rp + C|(l-Fc)rc min;

• условие привлечения капитала в объеме, необходимом для финансирования инвестиционного проекта:

В1 (1 -Fb)+P| (1 -Fp)+C i (1-FC) = D;

• ограничение допустимого объема эмиссии облигаций:

В0 + В| < (Р0 + Р| + Со + С^кь;

• ограничение допустимого объема эмиссии привилегированных акций:

Po + Pi < (Po + P| + Со + C|)kp;

• ограничение допустимого объема вновь размещаемых обыкновенных акций:

С,<(Со + С,)кс;

• условие неотрицательности управляемых переменных - объемов привлекаемых финансовых ресурсов посредством эмиссии различных ценных бумаг:

В|>0,Р|>0, С, > О,

где Во - объем размещенных и непогашенных облигаций на момент разработки эмиссионной программы;

Ро - объем размещенных привилегированных акций на момент разработки эмиссионной программы;

Со - объем размещенных обыкновенных акций на момент разработки эмиссионной программы;

В|. Р|, С| - объем вновь размещаемых облигаций, привилегированных акций и обыкновенных акций соответственно;

гь. гр, гс - стоимость облигаций, привилегированных акций и обыкновенных акций соответственно;

Р|„ Кр, Кс - относительные издержки по размещению соответственно облигаций, привилегированных акций и обыкновенных акций, в процентах от номинального объема выпуска соответствующего финансового инструмента; О - требуемый объем инвестиционных ресурсов;

кь - максимально допустимое отношение номинальной стоимости облигаций к номинальной стоимости размещенных обыкновенных и привилегированных акций (кь=1 при отсутствии обеспечения, предоставленного третьими лицами для целей выпуска); кр - максимально допустимое отношение номинальной стоимости привилегированных акций к номинальной стоимости обыкновенных акций (кр= 0,25 : 0,75 = 1/3); кс - максимально допустимая доля вновь размещаемых обыкновенных акций в номинальной стоимости голосующих акций.

Предложенная модель позволяет обосновать выбор наиболее оптимального варианта эмиссии ценных бумаг с учетом требуемого объема инвестиционных ресурсов, стоимости капитала, ограничений в отношении эмиссии привилегированных и обыкновенных акций, определенных законодательством о ценных бумагах, а также ограничений в отношении обыкновенных акций, определяемых эмитентом самостоятельно.

В третьей главе «Совершенствование эмиссии корпоративных облигаций как механизма финансирования инвестиционных проектов промышленных предприятий» разработан механизм организации привлечения инвестиционных ресурсов в целях финансирования инвестиционных проектов промышленных предприятий путем эмиссии рублевых корпоративных облигаций при участии инвестиционного банка -финансового консультанта на рынке ценных бумаг, позволяющий разработать график обслуживания облигационного займа эмитентом с учетом особенностей реализации финансируемого инвестиционного проекта. Схема и основные этапы реализации данного механизма могут быть представлены следующим образом (см. рис. 3):

Рис. 3 Схема организации финансирования инвестиционного проекта *

посредством эмиссии корпоративных облигаций.

Эмитент разрабатывает инвестиционный проект и согласовывает с *

инвестиционным банком - финансовым консультантом его основные технико-экономические параметры, а также заключает с ним пакет соответствующих договоров (I). Эмитент размещает облигационный выпуск среди инвесторов (2) и направляет привлеченные средства (3) на финансирование соответствующего инвестиционного проекта (4). При наступлении периода купонных платежей инвестиционный банк, выступая в качестве платежного агента, выплачивает держателям облигаций купонный доход (выкупает предъявленные по оферте облигации), кредитуя тем самым ,

эмитента (5). Денежные поступления, генерируемые от реализации инвестиционного проекта, поступают на счет эмитента (6). Эмитент самостоятельно оплачивает купонный доход (выкупает предъявленные по оферте облигации) в оставшийся период обращения облигаций (7). По окончании периода обращения облигационного займа, эмитентом осуществляется погашение облигаций (8). Часть прибыли от реализации

инвестиционного проекта поступает инвестиционному посреднику в счет погашения кредита (9).

Поскольку на практике зачастую расходы по обслуживанию займа (выплата купонных платежей и выкуп облигаций по оферте) начинаются уже в первые полгода (год), т.е. в период освоения привлеченных инвестиций, существенно возрастает долговая нагрузка эмитента и ее разбалансированность. Предложенный механизм позволяет на период освоения инвестиций минимизировать расходы эмитента, связанные с обслуживанием облигационного займа и оптимизировать долговую нагрузку с учетом особенностей реализации инвестиционного проекта, что расширит возможности многих промышленных предприятий по привлечению инвестиционных ресурсов посредством эмиссии облигационных займов.

Выявлены преимущества и недостатки реализации данного механизма для всех его участников, а также сформулированы и обоснованы экономические, правовые и организационные аспекты его реализации.

В заключении автором сформулированы основные выводы и предложения, полученные в результате проведенного исследования.

По теме исследования автором опубликованы следующие работы:

1. Кузовов B.C. Проблемы открытости и протекционизма российского фондового рынка // Потребительская кооперация России в XXI веке. Материалы Всероссийской научной конференции, ч. 2. - М.: "Наука и кооперативное образование", 2001. (0,15 п.л.);

2. Кузовов B.C. Фондовые рынки развивающихся стран на пороге третьего тысячелетия // Потребительская кооперация России в XXI веке. Материалы Всероссийской научной конференции, ч. 2. - М.: "Наука и кооперативное образование", 2001. (0,15 п.л.);

3. Кузовов B.C. Особенности государственного регулирования рынка ценных бумаг в современных экономических условиях // Государственность и

государственная служба России: пути развития. Материалы I международной межвузовской конференции аспирантов. М.: РАГС, 2002. (0,15 пл.);

4. Кузовов B.C. Особенности и пути развития региональных фондовых бирж в России и за рубежом // Потребительская кооперация: опыт и проблемы управления. Материалы Международной научной конференции, ч. 1,- М.: "Наука и кооперативное образование", 2002. (0,2 п.л.);

5. Кузовов B.C. Методы реализации инвестиционных программ промышленных предприятий на рынке корпоративных ценных бумаг // Потребительская кооперация: опыт и проблемы управления. Материалы Международной научной конференции, ч. 1.- М.: "Наука и кооперативное образование", 2002. (0,2 п.л.);

6. Кузовов B.C. Депозитарные расписки - реальные механизмы выхода акций российских эмитентов на зарубежные рынки капитала // Биржевые ведомости юга России № 35-36 от 23.09.2002. (0,3 п.л.);

7. Кузовов B.C. Корпоративные облигации как инструмент финансирования реального сектора экономики. // Биржевые ведомости юга России № 41-42 от 11.11.2002. (0,3 п.л.);

8. Кузовов B.C. Корпоративные облигации - особенности андеррайтинга в мировой и отечественной практике // Биржевые ведомости юга России №

13-14 от 14.04.2003. (0,3 п.л.);

9. Кузовов B.C. Особенности и проблемы корпоративного управления в развивающихся странах // Биржевые ведомости юга России № 15-16 от 28.04.2003, 0,3 п.л.

\0.Кузовов B.C. Государственное регулирование рынка ценных бумаг в современных экономических условиях // Кадровая политика в сфере государственного управления: региональный аспект. Материалы научно-практической конференции. Псков, 2003, 0,3 п.л. (в печати).

Автореферат

Диссертации на соискание ученой степени кандидата наук

Кузовова Владислава Сергеевича

«Совершенствование механизмов привлечения инвестиционных ресурсов

промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг»

Научный руководитель

Горланов Геннадий Васильевич

Изготовление оригинал-макета

Кузовов Владислав Сергеевич

Подписано в печать 6 мая 2003г. Тираж 80 экз.

Усл. п. л. 1,5.

Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации

отпечатано ОПМГ РАГС. Заказ № 119606 Москва, пр-т Вернадского, 84

&S8 -я 1 58

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Кузовов, Владислав Сергеевич

Введение.

ГЛАВА 1. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ КАК ИСТОЧНИК ПРИВЛЕЧЕНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ В РЕАЛЬНЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ.

1.1. Теоретические основы функционирования современного рынка ценных бумаг. Его место и роль в финансовой системе государства.

1.2. Эмиссия корпоративных ценных бумаг как механизм инвестиционного обеспечения модернизации производства промышленных предприятий.

1.3. Особенности государственного регулирования и правового обеспечения рынка ценных бумаг.

ГЛАВА 2. ПУТИ СОВЕРШЕНСТВОВАНИЯ МЕХАНИЗМОВ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕСУРСОВ ПРОМЫШЛЕННЫМИ ПРЕДПРИЯТИЯМИ.

2.1. Анализ практики эмиссии корпоративных ценных бумаг как механизма долгосрочного финансирования деятельности промышленных предприятий.

2.2. Подготовка и реализации комплекса мероприятий по привлечению г, * инвестиционных ресурсов на рынке корпоративных ценных бумаг.

ГЛАВА 3. СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ ЭМИССИИ КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ КАК МЕХАНИЗМА ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ ПРОМЫШЛЕННЫХ ПРЕДПРИЯТИЙ.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг"

Актуальность исследования. Важной предпосылкой экономического подъема страны, развития ее промышленного потенциала, повышения благосостояния граждан является успешное и экономически эффективное функционирование всех субъектов хозяйствования и, прежде всего, отечественных предприятий, занятых в реальном секторе экономики.

Ключевым звеном в современной экономике, как известно, является промышленность, особенно обрабатывающая, поскольку научно-технический прогресс преимущественно реализуется через индустриальные информационные технологии, а их производство и распределение концентрируется в отраслях промышленности. Промышленная продукция используется практически во всех секторах экономики, составляет значительную часть государственного и личного потребления, а также 4г экспорта. В промышленности сосредоточено около 30% основных производственных фондов. В России, по данным Госкомстата, численность промышленно-производственного персонала составляет свыше 25% общей численности занятых в экономике, а число действующих промышленных предприятий превышает 160 тысяч. В свою очередь порядка 85% общего числа этих предприятий находятся в частной собственности, на них производится около 75% ВВП, занято свыше 40% численности промышленного персонала и выпускается порядка 30% промышленной продукции. Поэтому от устойчивости работы промышленности в большей степени зависит устойчивость экономики страны в целом.

В таких условиях, залогом развития отечественной промышленности, повышения конкурентоспособности производимой ею продукции, является наличие не только достаточной сырьевой базы, но и обновленных производственных мощностей, оборудования, наукоемких технологий, высококвалифицированных кадров.

В последние годы ряд отраслей российской промышленности развивается в относительно благоприятной экономической ситуации, и демонстрируют заметный рост. Однако длительный спад, наблюдавшийся в отечественной промышленности на протяжении 90-х годов привел к колоссальным негативным последствиям, выражающимся в потере хозяйственных связей, выбытию и старению основных фондов, слабому технического вооружению предприятий, что не могло не отразиться на снижении конкурентоспособности продукции промышленных предприятий, падении прибыли, сокращении рабочих мест, налоговых поступлений и т.д. Несмотря на некоторые положительные сдвиги в развитии отечественной промышленности, темпы выбытия основных фондов составляют порядка 20%, в то время как введение новых не превышает 3-5%. Дальнейшее сохранение подобной тенденции может не только привести к падению производства, полной потери конкурентоспособности продукции, сокращению рабочих мест и налоговых поступлений, но и полному вытеснению России с мирового рынка продукции основных отраслей промышленности, сделает экономику зависимой от сырьевого экспорта и создаст угрозу экономической безопасности государства.

Для преодоления подобных тенденций, отечественным промышленным предприятиям потребуются масштабные финансовые ресурсы, необходимые для финансирования приоритетных инвестиционных проектов, связанных прежде всего с обновлением основных фондов, пополнением оборотных средств, модернизацией и автоматизацией основного производства, повышением конкурентоспособности продукции и освоением новых рынков.

Как известно, финансирование обозначенных выше мероприятий возможно за счет различных источников: нераспределенной прибыли, амортизационных фондов предприятия, субсидий, заемных средств и т.д.

Принимая во внимание, что модернизация российской промышленности, по некоторым оценкам, уже в ближайшие годы потребует порядка 150-200 млрд. долл. США, становится очевидным, что финансирование данных мероприятий за счет собственных средств, для большинства предприятий не представляется возможным, а, кроме того, не всегда целесообразно с экономической точки зрения. Добиться же целевого финансирования или бюджетных субсидий в современных экономических условиях практически невозможно.

Что касается привлечения банковских кредитов, то важно отметить, что российская банковская система, с одной стороны, не обладает достаточными ресурсами для полномасштабного кредитования реального сектора экономики, а с другой — в условиях инфляции и при отсутствии определенных гарантий, риски, связанные с долгосрочным кредитованием реального сектора представляются высокими для отечественной банковской системы.

В условиях труднодоступности или недостаточности перечисленных выше источников средств одним из наиболее перспективных и эффективных механизмов привлечения инвестиционных ресурсов, необходимых для финансирования приоритетных инвестиционных проектов, может стать более активное использование промышленными предприятиями инструментов рынка корпоративных ценных бумаг - эмиссии акций и облигаций.

На сегодняшний день в ряде промышленно развитых стран фондовые рынки являются главным механизмом привлечения и перераспределения капиталов между регионами, отраслями, компаниями, а также механизмом трансформации сбережений в инвестиции. По своей сути фондовые рынки предназначены для выявления справедливой цены инвестиционных ресурсов, предоставления равных условий субъектам хозяйствования и снижения рисков. Опыт экономического развития последних десятилетий наглядно показал, что роль рыночных инструментов в поиске источников финансирования любых инвестиционных проектов возрастает во всем мире, что подтверждается ростом капитализации мировых фондовых рынков, объемов первичных выпусков ценных бумаг и динамикой портфельных инвестиций.

Анализ особенностей развития российского рынка акционерного капитала за последние 10 лет позволяет сделать вывод о противоречивом и несистемном характере такого развития. Появление первых акционерных обществ носило спонтанный, практически нерегулируемый процесс, следствием которого стало появление широкого слоя акционеров в лице трудовых коллективов приватизируемых предприятий.

Специфика российского рынка корпоративных ценных бумаг определяется прежде всего тем, что он зачастую не выполняет свою прямую функцию - привлечения финансовых ресурсов в реальный сектор экономики, мобилизации капитала и его перераспределения. Напротив, он рассматривается, в том числе самими эмитентами, главным образом как механизм перераспределения контроля над материально-вещественными потоками там, где эта задача не может быть решена другими способами, практически очень редко, как механизм финансирования инвестиционных проектов и текущей деятельности предприятий. Со специфическим восприятием фондового рынка субъектами российской экономики связаны также и такие две его фундаментальные черты, такие как, во-первых, почти нулевая (а порой и отрицательная) реальная доходность бумаг, а значит, абсолютное преобладание спекулятивного (основанного на динамике котировок) стимула инвестирования в корпоративные ценные бумаги над собственно инвестиционным (основанным на доходности бумаг) стимулом, а во-вторых, отсутствие связи между эффективностью компаний и движением стоимости эмитированных ими бумаг. Низкая суммарная капитализация российского рынка корпоративных ценных бумаг, которая, составляет порядка 80-100 млрд долл., создает высокий риск манипуляции российским рынком со стороны спекулятивных фондов, что в наибольшей степени и проявилось в период кризиса 1998 года.

Тем не менее, важно отметить и положительные сдвиги в развитии российского фондового рынка. Так в относительно короткие сроки создана базовая инфраструктура рынка, принят ряд федеральных законов, изданы ф указы Президента РФ и постановления Правительства РФ которые определили нормативно-правовую основу фондового рынка, образован единый государственный орган для его регулирования - ФКЦБ России. Следует также отметить существенное улучшение культуры корпоративного управления среди ряда крупных и средних предприятий, направленной на предотвращение нарушений прав акционеров и инвесторов. Подъем российской экономики, начавшийся в 1999 году, сопровождался ростом промышленного производства, повышением конкурентоспособности отечественной продукции, ростом рентабельности отечественных компаний занятых в реальном секторе экономики. Это, в свою очередь, увеличило спрос на инвестиционные ресурсы.

Анализ мирового опыта, а также успешной практики финансирования промышленными предприятиями инвестиционных проектов, реализованных посредством механизмов рынка ценных бумаг за последние 2-3 года, позволяет сделать вывод, что привлечение инвестиций посредством выпуска корпоративных ценных бумаг, в отличие от банковского кредитования, позволяет предприятиям привлекать средства на более длительный* срок с меньшими издержками среди более широкого круга потенциальных ^ инвесторов и обеспечивает инвесторам большую гарантию возврата средств, снижая уровень системного риска.

Вместе с тем вторичное обращение размещенных ценных бумаг позволяет эмитенту управлять долгом (капитализацией компании) через проведение операций с собственными ценными бумагами, в зависимости от внешних конъюнктурных и внутрикорпоративных факторов, что невозможно реализовать в случае привлечения банковских кредитов.

Таким образом, основной целью развития рынка корпоративных ценных бумаг России должно стать превращение его в высокоэффективный механизм привлечения и перераспределения финансовых ресурсов, ф способствующий существенному увеличению объемов инвестирования в российские предприятия и снижению стоимости инвестиционных ресурсов.

Степень научной разработанности проблемы. Анализ отечественной литературы позволяет сделать вывод о том, что в последние годы проблемы развития рынка ценных бумаг как механизма привлечения инвестиционных ресурсов в реальный сектор экономики, привлекают все большее внимание видных российских экономистов, финансистов и государственных деятелей.

Следует отметить, что к настоящему моменту достаточно широко изучены особенности функционирования рынков капитала в России и за рубежом, рассмотрены и даны характеристики особенностям выпуска и обращения ценных бумаг как с экономической, так и с правовой точки зрения. Особое внимание данным проблемам уделено в работах Алексеева М.Ю., Буренина А.И., Колесникова В.И., Миркина Я.М., Рубцова Б.Б., Рудневой Е.В., Синенко А.Ю., Фельдмана А.Б., Брейли Р., Брю С., Мобиуса М., Рейли Ф., Сороса Дж., Шарпа У. и многих других. Большое внимание уделено вопросам государственного регулирования рынка ценных бумаг прежде всего в работах Редькина И.В., Никитинского В. Н., Сизова Ю.С., Шихвердиева А.П. и ряда других. ♦ Достаточно широкое освещение получили вопросы правового обеспечения рынка ценных бумаг в России. Однако данные труды в большей степени направлены на характеристику нормативно-правовой базы, что делает их актуальными для специалистов в области юриспруденции.

Вместе с тем анализ трудов перечисленных ученых показывает сохраняющуюся недостаточную проработанность экономических аспектов проблемы совершенствования механизмов привлечения инвестиций отечественными промышленными предприятиями на рынке ценных бумаг, а также выработки мер, направленных на активизацию превращения российского фондового рынка в высокоэффективный механизм мобилизации и перераспределения финансовых ресурсов, способствующий существенному увеличению объемов финансирования предприятий реального сектора экономики. Недостаточно изучены вопросы развития региональных рынков корпоративных ценных бумаг, деятельности компаний (прежде всего региональных; по привлечению инвестиций па фондовых рынках, мало исследованы объемы и динамика эмиссионной деятельности отечественных промышленных предприятий.

Возросшая теоретическая и практическая значимость проблемы, при относительно слабой методологии ее исследования, обусловила выбор темы, цель и задачи диссертационного исследования.

Целью данного научного исследования является разработка методологических подходов и практических рекомендаций по совершенствованию механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг.

Для достижения цели исследования поставлены следующие задачи:

• дать характеристику теоретических основ современного рынка корпоративных ценных бумаг и обозначить его роль в привлечении инвестиций в реальный сектор экономики в России и за рубежом;

• выявить методологические основы государственного регулирования рынка ценных бумаг и особенности государственной политики в области регулирования и правового обеспечения рынка ценных бумаг на современном этапе его развития;

• проанализировать и обобщить опыт привлечения российскими промышленными предприятиями финансовых ресурсов посредством эмиссии корпоративных ценных бумаг, а также выявить основные причины и факторы, препятствующие более активному использованию предприятиями данного механизма привлечения инвестиций; • разработать и обосновать: а) основные направления комплексного подхода к организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг; б) экономико-математическую модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг с учетом ограничений экономического, нормативно-правового и внутрикорпоративного характера; в) механизм организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии корпоративных облигаций в целях финансирования инвестиционных проектов при участии финансовых консультантов на рынке ценных бумаг, позволяющий оптимизировать график обслуживания облигационного займа с учетом особенностей реализации финансируемых инвестиционных проектов.

Объектом исследования является процесс привлечения промышленными предприятиями финансовых ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг.

Предметом исследования являются социально-экономические отношения, возникающие между субъектами рынка корпоративных ценных бумаг в процессе привлечения инвестиционных ресурсов.

Теоретической и методологической базой данного научного исследования являются положения и выводы, отраженные в работах ведущих российских и зарубежных ученых по рассматриваемому кругу проблем.

Исследование базируется на системном подходе, применении совокупности экономических, экономико-математических и статистических методов анализа и синтеза, методов прогнозирования и программирования.

В процессе исследования автор опирался также на законодательные и нормативно-правовые акты, включая федеральные законы, указы Президента

России, постановления и распоряжения Правительства Российской Федерации, федеральных министерств и ведомств, официальные концепции, целевые программы и другие материалы. Активно использовались статистические и аналитические материалы Госкомстата России, периодической печати, современных электронных информационных систем, Ф ведущих российских и мировых инвестиционных и информационноаналитических агентств, регулирующих органов в области рынка ценных бумаг и саморегулируемых организаций.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем.

1. Раскрыт и теоретически обоснован дуализм эмиссии ценных бумаг, выраженный в ее двойственной природе - правовой (заключающейся в законодательно регламентированной последовательности действий эмитента по размещению ценных бумаг) и экономической (заключающейся в необходимости реализации комплекса мероприятий финансового и экономического характера, результаты которого. отражаются в эмиссионных документах, регистрация которых является ^ неотъемлемой частью эмиссии ценных бумаг). На основе доказанного дуализма эмиссии ценных бумаг, предложена новая авторская трактовка определения данного понятия, что позволило определить основные направления комплексного подхода к организации привлечения инвестиционных ресурсов предприятиями на рынке корпоративных ценных бумаг.

2. В результате проведенного анализа практики государственного регулирования рынка ценных бумаг с учетом особенностей его правового обеспечения выявлено, что существующая система территориальных органов Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ России) существенно затрудняет регистрацию эмиссий ценных бумаг предприятиями в ряде субъектов Российской Федерации, не обеспечивает эффективного контроля за участниками фондового рынка, что снижает привлекательность рынка ценных бумаг как механизма привлечения инвестиций в реальный сектор экономики. В работе обоснована необходимость совершенствования структуры территориальных органов ФКЦБ России, выработаны основные направления ее совершенствования и предложена новая структура системы территориальных органов Федеральной комиссии на основе делегирования ряда полномочий представительствам региональных отделений ФКЦБ России в субъектах Российской Федерации.

На основе анализа опыта привлечения отечественными промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии ценных бумаг выявлены ключевые факторы, препятствующие привлечению промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов на рынке ценных бумаг и основные тенденции в эмиссионной деятельности отечественных промышленных предприятий. Сформулированы и классифицированы основные требования, которым должны соответствовать предприятия, впервые размещающие ценные бумаги в целях привлечения инвестиций.

На основе комплексного подхода к организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов путем эмиссии корпоративных ценных бумаг, предложена эмиссионная программа промышленного предприятия, разработка которой позволит повысить эффективность организации выпуска и размещения ценных бумаг, минимизировать издержки, связанные с эмиссией, определить наиболее оптимальные варианты эмиссии и ее параметры, а также определить наиболее оптимальный момент выхода предприятия на фондовый рынок. В рамках предложенной эмиссионной программы, разработана экономико-математическая модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг промышленного предприятия с учетом ограничений нормативно-правового, экономического и внутрикорпоративного характера. 5. Разработан механизм организации привлечения инвестиционных ресурсов промышленных предприятий посредством эмиссии рублевых корпоративных облигаций при участии инвестиционного банка, ф позволяющий выработать график обслуживания облигационного займа эмитентом с учетом особенностей реализации инвестиционного проекта. Доказано, что реализация данного механизма позволит расширить возможности промышленных предприятий по привлечению инвестиционных ресурсов и повысит гарантии исполнения обязательств по ценным бумагам для внешних инвесторов.

Практическая значимость исследования определяется прежде всего тем, что его результаты доведены до конкретных рекомендаций по совершенствованию механизмов привлечения инвестиционных ресурсов промышленными предприятиями путем эмиссии корпоративных ценных бумаг.

Теоретические и практические рекомендации могут быть использованы эмитентами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также государственными регулирующими органами в процессе решения задач привлечения инвестиционных ресурсов в реальный сектор экономики.

Основные теоретические и методические рекомендации могут быть также использованы в учебном процессе и при подготовке материалов соответствующих спецкурсов и учебных пособий. & Апробация результатов работы. Достоверность результатов исследования подтверждается их апробацией на:

• I Международной межвузовской конференции аспирантов «Государственность и государственная служба России: пути развития» (Москва, 2002);

• Всероссийской научной конференции "Потребительская кооперация России в XXI веке" (Москва, 2001);

• Международной научной конференции "Потребительская кооперация: опыт и проблемы управления" (Москва, 2002);

• Научно-практической конференции «Кадровая политика в сфере государственного управления: региональный аспект» (Псков, 2003).

По теме данного диссертационного исследования опубликовано 10 работ общим объемом более 2 п.л.

Структура работы. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и соответствующих приложений к диссертации. Работа иллюстрирована таблицами, графиками и схемами.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Кузовов, Владислав Сергеевич

Заключение.

Исследования, проведенные в рамках данной научной работы, позволяют сделать следующие основные выводы:

1. Развитие отечественной промышленности, является неотъемлемым условием экономического подъема страны, обеспечения экономической безопасности государства, повышения благосостояния ее граждан. Принимая во внимание современное состояние российской промышленности, становится очевидным, что обеспечение минимально необходимого роста промышленного производства на уровне 4-7% в год, потребует реализации широкомасштабных и капиталоемких инвестиционных проектов, на финансирование которых уже в ближайшие годы потребуется порядка 150-200 млрд. долл. В таких условиях, одним из наиболее перспективных и эффективных механизмов привлечения инвестиционных ресурсов, необходимых для финансирования приоритетных инвестиционных проектов, может стать более активное использование промышленными предприятиями инструментов рынка корпоративных ценных бумаг — эмиссии акций и облигаций.

2. Роль рынка ценных бумаг в привлечении инвестиционных ресурсов в последнем десятилетии имела все возрастающее значение в большинстве промышленно развитых стран, а также в ряде стран с формирующейся рыночной экономикой, о чем свидетельствует проведенный анализ капитализации фондовых рынков, динамики объемов эмиссии ценных бумаг в корпоративном секторе ряда стран, а также динамика показателей капитализация/ВВП и доли новых эмиссий в валовых инвестициях.

3. Анализ особенностей развития российского рынка ценных бумаг, позволил сделать вывод, что в настоящий момент созданы базовые элементы инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, сформирована его нормативно-правовая база, структура регулирующих органов. Вместе с тем отечественному фондовому рынку, по-прежнему характерные определенные негативные черты, среди которых - низкая капитализация рынка ценных бумаг, высокая концентрация рынка на акциях ограниченного числа предприятий, несоответствие отраслевой структуры фондового рынка структуре экономики, высокая зависимость от мировых цен на нефть, а также динамики мировых фондовых рынков, низкая прозрачность фондового рынка, отсутствие полной достоверной информации о деятельности предприятий, их акционерах и аффилированных с ними лицах.

Анализ особенностей системы государственного регулирования рынка ценных бумаг, показал, что за относительно короткий период существования рынка ценных бумаг в России созданы и эффективно функционируют обе ее подсистемы - организационная и нормативно-правовая. Вместе с тем выявлены определенные недостатки в системе регулирующих органов. В частности установлено, что существующая система территориальных органов Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг не обеспечивает эффективного контроля за субъектами фондового рынка, существенно затрудняет регистрацию эмиссий ценных бумаг предприятиями в ряде субъектов РФ и снижает привлекательность рынка ценных бумаг в целом. Доказана необходимость совершенствования структуры территориальных органов ФКЦБ России, выработаны и обоснованы основные направления ее совершенствования и предложена новая структура системы территориальных органов Федеральной комиссии.

По результатам проведенного анализа эмиссионной деятельности ряда крупных и средних российских промышленных предприятий начиная с 1992 по конец первого полугодия 2002 гг. установлено, что большинство акционерных обществ, как правило, последовательно проходят определенные этапы в своей эмиссионной политике, прежде чем смогут успешно организовать финансирование инвестиционных проектов посредством эмиссии ценных бумаг. В частности, выделено четыре этапа, каждому из которых характерны определенные виды эмиссий:

• на первом этапе - эмиссии, связанные с учреждением (реорганизацией) акционерного общества;

• на втором этапе - эмиссии, связанные с увеличением уставного капитала;

• на третьем этапе - эмиссии, связанные с размещением ценных бумаг среди ограниченного числа стратегических инвесторов;

• на четвертом этапе — публичное размещение ценных бумаг (в том числе размещение облигационных займов).

6. На основе анализа опыта привлечения отечественными промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии ценных бумаг выявлены ключевые факторы, препятствующие привлечению промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов на рынке ценных бумаг и основные тенденции в эмиссионной деятельности отечественных промышленных предприятий. Сформулированы и классифицированы основные требования, которым должны соответствовать предприятия, впервые размещающие ценные бумаги в целях привлечения инвестиций.

7. Предложен комплексный подход к решению задачи организации привлечения промышленными предприятиями инвестиционных ресурсов посредством эмиссии корпоративных ценных бумаг, материализацией которого стала предложенная эмиссионная программа. Предложены и научно обоснованы этапы разработки предложенной эмиссионной программы промышленного предприятия, что позволит обеспечить эффективность организации выпуска и размещения ценных бумаг, минимизировать транзакционные издержки, определить наиболее оптимальные варианты эмиссии и ее параметры, а также определить наиболее оптимальный момент выхода предприятия на фондовый рынок.

8. В рамках предложенной эмиссионной программы, разработана экономико-математическая модель оптимизации структуры эмиссии ценных бумаг промышленного предприятия с учетом ограничений нормативно-правового, экономического и внутрикорпоративного характера.

9. Предложен механизм взаимодействия структурных подразделений эмитента и финансового консультанта, позволяющий обеспечить повышение качества разработки эмиссионной программы и снижение риска эмитента. Доказано, что привлечение профессиональных участников рынка ценных бумаг в качестве финансовых консультантов способствует повышению результативности проектов привлечения инвестиционных ресурсов посредством размещения ценных бумаг на организованных рынках.

10.Разработан механизм организации финансирования инвестиционных проектов промышленных предприятий посредством эмиссии рублевых корпоративных облигаций при участии инвестиционного банка, позволяющий оптимизировать график обслуживания облигационного займа эмитентом с учетом особенностей реализации инвестиционного проекта. Доказано, что реализация данного механизма позволит расширить возможности промышленных предприятий по привлечению инвестиционных ресурсов, и повысит гарантии исполнения обязательств по ценным бумагам для внешних инвесторов.