Срочный рынок в макроэкономическом регулировании тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: доктора экономических наук, Буренин, Алексей Николаевич

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА ПЕРВАЯ. Организация и функции срочного рынка.

§1. Общая характеристика срочного рынка.

§2. Инструмента срочного рынка и их функциональная роль.

2.1 Форвардные и фьючерсные контракты.

2.2.0пционы.

2.3.Свопы и другие инструменты срочного рынка.

2.4.Доходность и риск операций со срочными контрактами.

ГЛАВА ВТОРАЯ. Механизм функционирования срочного рынка.

§1. Теория ценообразования на срочном рынке.

1.1. Ценообразование и арбитраж на форвардном рынке.

1.2. Модель ценообразования Л.Г.Телсера.

1.3. Ценообразование и арбитраж на фьючерсном рынке.

1.4. Ценообразование и арбитраж на рынке опционов.

1.5. Ценообразование па рынке свопов.

§2. Теоретические вопросы хеджирования.

ГЛАВА ТРЕТЬЯ. Макроэкономические проблемы функционирования срочного рынка.

§1. Экономическая модель взаимодействия спотового и срочного рынков.

§2. Срочный рынок как фактор повышения эффективности функционирования экономики.

§3. Проблема адекватности срочной цены и будущей цены спот.

§4. Проблема использования инструментов срочного рынка в интересах государственного управления экономикой.

ГЛАВА ЧЕТВЕРТАЯ. Развитие срочного рынка на современном этапе.

§1.Тенденции развития срочного рынка западных стран.

§2. Проблемы срочного рынка России.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Срочный рынок в макроэкономическом регулировании"

Актуальность темы. Рыночная экономика представляет собой совокупность различных рынков. Это рынки факторов производства, товарные рынки, рынок ценных бумаг и т.д. Если посмотреть на нее во временном разрезе, то она предстанет только как слагаемое двух сегментов, а именно, спотового и срочного рынков. Срочный рынок получил стремительное развитие за последние 20 лет и в существенной степени определяет сейчас лицо современного мирового хозяйства.

Актуальность темы диктуется тем, что достигнутые масштабы и динамичность развития западного срочного рынка позволяют рассматривать его в качестве нового инструментария макроэкономической политики. Помимо этого, зарождение данного рынка в России требует ответа на вопрос о его характере, роли и перспективах развития в нашей стране, а также ставит задачу более глубокого изучения его теоретических основ.

Если посмотреть в прошлое, то можно отметить, что нестабильность рыночного хозяйства возникала раньше в связи с нарастанием кризисных явлений па микроуровне. В XX веке решение данной проблемы стали связывать с регулированием экономики на макроуровне. Как показывают события нашего столетия, сам макроуровень также является источником экономической нестабильности. В качестве примеров можно привести потрясения в валютно-финансовой сфере, проблемы инфляции. Поэтому необходим поиск новых инструментов регулирования экономики, которые бы позволили более комплексно решать экономические проблемы. Как выясняется в настоящем исследовании, именно таким потенциалом обладает срочный рынок.

Предмет исследовании. Предметом исследования в настоящей работе является механизм функционирования срочного рынка и макроэкономические аспекты взаимодействия спотового и срочного рынков.

Объект исследовании. Объектом исследования выступают экономические отношения в рамках функционирования срочного рынка и экономические отношения между спотовым и срочным рынками.

Задами исследовании. Актуальность темы диктует и задачи, которые диссертант ставит перед собой в рамках настоящей работы. Они состоят в том, чтобы на основе анализа механизма функционирования и современного состояния срочного рынка в западных странах теоретически обосновать и показать возможность использования его инструментов в качестве новых рычагов государственного регулирования экономики, а также охарактеризовать состояние и перспективы развития срочного рынка в России. В этой связи в диссертации раскрываются и формулируются следующие позиции.

1 .Раскрывается роль и функции срочного рынка, положение о том, что он позволяет определять будущий профиль экономики уже в настоящий момент времени.

2.Приводится механизм использования инструментов фьючерсного рынка для государственного регулирования экономики.

3.Доказывается, что срочный рынок способствует повышению эффективности функционирования рыночной экономики, стимулирует развитие условий совершенной конкуренции.

4.Раскрываются причины быстрого развития срочного рынка в западных странах на современном этапе.

5.Раскрываются особенности современного российского срочного рынка.

6.Формулируется "классическая" теория срочного рынка, представленная в работах классиков экономической теории.

Степень изученности проблемы и научная новизна выдвигаемых положений. Вопросы функционирования срочного рынка исследовались как отечественными, так и зарубежными учеными. Среди отечественных авторов данная проблематика поднимается прежде всего в работах А.Ю.Апексеева, Б.И.Алехина, А.В.Аникина, В.В.Ачаркана, А.И.Ачкасова, И.П.Боженко, Е.Ю.Бусалова, Л.П.Бухряковой, А.М.Воловика, В.А.Галанова, И.Н.Герчиковой, З.К.Голда, О.В.Грачевой, Г.И.Грековой, О.А.Грншина, В.В.Гросса, А.Г.Грязновой, С.Н.Днго, С.Н.Драчева, О.Б.Зубковой, К.В.Иванова, А.А.Иващенко, Р.В.Корнеевой, Л.Н.Красавиной, Я.М.Миркина, А.Н.Митрофанова, В.Б.Могутина, А.Х.Муратова, В.Т.Мусатова, И.Е.Осокиной, А.А.Первозванского, Т.Н.Первозванской, И.В.Рожковой, Л.В.Сабельникова, Е.В.Семенкова, А.А.Ступникова, В.Я.Узуна, Б.Г.Федорова, Д.К.Халилова, А.С.Чеснокова и других авторов.

Исследования структурно развивались по двум направлениям. Первое из них представлено анализом функционирования товарных бирж, второе -срочных рынков отдельных базисных инструментов.

В работах отечественных авторов рассматривается история возникновения, организация и функции срочных бирж, характеристика западных и отечественных товарных бирж, срочных контрактов, приводится техника хеджирования, анализируется развитие таких срочных рынков как валютного, драгоценных металлов, сельскохозяйственных и сырьевых товаров. Наиболее важные теоретические обобщения и выводы сводятся к следующему. Практически во всех работах говорится о функциях срочной торговли, которые заключаются в хеджировании ценовых рисков и ценообразовании. В ряде работ содержатся и другие выводы и положения, наиболее значимые из которых мы приводим ниже.

1.В развитии рынка срочных сделок проявляется процесс интернационализации производства и капитала и формирования мирового рынка (А.А.Аникин, В.В.Гросс, В.Т.Мусатов).

2.Подчеркивается тенденция быстрой интернационализации срочной торговли в 80-е годы (Б.Г.Федоров).

З.Отмечается сближение двух основных типов бирж - товарных н фондовых в связи с развитием срочных операций (Б.Г.Федоров, В.Т.Мусатов, И.Е.Осокина).

4.Срочные контракты рассматриваются в качестве фиктивного капитала (А.А.Иващенко, Л.Н.Красавина, В.Т.Мусатов, Б.Г.Федоров).

5.Раскрываются положения современной теории хеджирования (А.А.Иващенко, В.В.Гросс).

6.Хеджирование удешевляет внутрифирменное планирование (А.А.Иващенко).

7.Товарная биржа превращается в финансовый институт (А.А.Иващенко, В.Т.Мусатов, И.Е.Осокина, Б.Г.Федоров).

8.Спекуляция снижает колебания цеп (А.А.Иващенко).

Функционирование рынка опционов зависит от движения вторичного рынка базисного актива (В.Т.Мусатов).

10.Биржа позволяет гибко согласовывать планы на поставку продукции (В.Я.Узун).

Интерес к срочному рынку среди западных ученых активно проявился в послевоенное время. Были проанализированы как общетеоретические основы, так и различные аспекты его функционирования. Практически первыми исследователями данного сегмента экономики выступили Дж.М.Кейнс, Дж.Хикс и Н.Калдор. Они обратили внимание на важность изучения срочного рынка, определили главные функциональные зависимости механизма срочной торговли, ее роль в координации будущих планов хозяйствующих субъектов. Работы других авторов носили преимущественно прикладной характер.

Х.Вокнпг отстаивал положение о том, что участвующие на рынке лица преследуют одновременно две цели - получение некоторого выигрыша и снижение риска. Дж.Л.Стсйн и Л.Л.Джонсон рассматривали вопрос, в каком сочетании с точки зрения теории портфеля участники рынка комбинируют спотовые позиции и фьючерсные контракты. Д.Дж.Рутледж и К.Дусак моделировали подобные портфели для хеджеров. Л.Х.Эдерипгтон, Н.Кахл исследовали вопрос оптимального числа хеджированных позиций при портфельном подходе к инвестированию. Л.Г.Телсер и Х.Н.Хигинботам нашли, что фьючерсные рынки становятся более активными при большей нестабильности цен. Исследования Х.С.Хоутаккера показали, что профессиональные спекулянты иногда получали выигрыши за счет крупных хеджеров, однако большей частью это случалось за счет мелких спекулянтов. К.Дусак исследовала с помощью модели оценки стоимости активов Шарпа-Линтсрна вопрос доходности по отдельным фьючерсным контрактам (на пшеницу, кукурузу, сою-бобы) относительно рыночного портфеля, представленного индексом S&P500, и определила, что премия, соответствующая системному риску, была близка к нулю. М.Х.Пестон, Б.С.Йамей, ДжЛ.Стейн, Б.Л.Госс предложили теоретические модели определения срочных цен. Д.Фридман, Г.В.Харрисон и Дж.В.Салмон нашли, что спотовые цены быстрее возвращаются к состоянию равновесия при наличии срочного рынка. Х.Вокинг определил, что ценовой спрэд между различными срочными ценами должен равняться цене доставки. В.М.Бнар, Р.М.Леутхолд исследовали динамику срочных цен с точки зрения подтверждения гипотезы свободного блуждания. Дж.Кокс, С.Росс и М.Рубинштейн разработали биномиальную модель оценки премии американских опционов. Ф.Блэк и М.Шолес предложили модель оценки премии европейского опциона колл для акций, по которым не выплачиваются дивиденды. Данную модель Р.С.Мертон модифицировал для акций, по которым выплачиваются дивиденды и т.д.

Несмотря на значительный спектр рассмотренных вопросов, диссертант решил остановиться именно на данной тематике, поскольку, как представляется, стремительное развитие срочного рынка в западной экономике за последние десять лет позволяет сделать более глубокие теоретические обобщения по сравнению с уже представленными в литературе и в первую очередь с точки зрения макроэкономики.

Новизну предлагаемой диссертации можно рассматривать по трем направлениям. Во-первых, данная работа является попыткой представить общую теорию срочного рынка так как она видится на современном этапе развития отечественной экономической мысли. Во-вторых, на основе уже существующих исследований и собственного анализа автор делает новые общетеоретические обобщения. В-третьих, анализируются современные тенденции развития данного рынка, в том числе срочного рынка России.

Конкретно вклад диссертанта в разработку рассматриваемой проблемы сводятся к следующим положениям.

1.Объектом государственного регулирования в экономике должны выступать ожидания хозяйствующих субъектов в отношении будущей конъюнктуры рынка.

2.С точки зрения макроэкономики главная функция срочного рынка состоит в формировании профиля будущей хозяйственной конъюнктуры.

3.Инструменты срочного рынка можно рассматривать в качестве потенциальных рычагов государственного регулирования экономики. Государство может регулировать процентную ставку, заключая фьючерсные контракты на процентные инструменты. Операции на фьючерсном рынке позволяют снижать ставку процента без увеличения денежной массы, а также одновременно контролировать и денежное предложение и процентную ставку.

Разработан передаточный механизм данного процесса. Операции на срочном рынке исключают проблему лагов при государственном регулировании экономики. С помощью операций государства на фьючерсном рынке можно стабилизировать ситуацию на фондовой бирже.

4. Развитие срочного рынка повышает эффективность экономики, способствует углублению в ней черт совершенной конкуренции.

5. Сформулированы причины быстрого развития западного срочного рынка на современном этапе. Представлен анализ российского срочного рынка и обоснован вывод о его преимущественно спекулятивном характере.

6. Сформулирована "классическая" теория срочного рынка.

Первое положение, выдвигаемое диссертантом, явилось результатом анализа существующих взглядов основных школ экономической мысли на проблемы макроэкономического регулирования в совокупности с изучением современного состояния срочного рынка. В итоге диссертант делает шаг вперед в развитии данного вопроса, утверждая, что главным объектом государственного регулирования должны выступать не традиционные макроэкономические переменные, такие как совокупный спрос, совокупное предложение или предложение денег, а ожидания экономических субъектов в отношении будущей хозяйственной конъюнктуры. Концепция ожиданий является одним из магистральных направлений исследования современной экономической мысли. На важную роль ожиданий указывал еще Дж.М.Кейнс. Дальнейшее развитие концепция получила в рамках монетаризма и новой классической школы. Особую роль с точки зрения государственного регулирования экономики имеют положения новой классической школы о наличии у хозяйствующих субъектов рациональных ожиданий. Однако в экономической политике, на взгляд диссертанта, следует исходить не только из положения о наличии у хозяйствующих субъектов ожиданий, но стремиться активно формировать их в интересах обеспечения желаемых значений переменных экономической системы. Как доказывает диссертант, одним из возможных шагов на пути решения указанной проблемы может явиться использование государством инструментария срочного рынка.

Второе положение сформировалось под влиянием мысли Дж.Хнкса о том, что срочный рынок служит механизмом согласования будущих хозяйственных планов предпринимателей, а также анализа современного состояния западного срочного рынка. В данной позиции новым моментом является вывод диссертанта о том, что в условиях стремительного расширения масштабов срочного рынка он не только позволяет отдельным предпринимателям страховать ценовые риски посредством согласования хозяйственных планов, но открывает возможность в существенной степени определять весь будущий профиль экономики.

Третье положение непосредственно возникло на базе трех компонентов: теории ценообразования на срочном рынке и арбитражной зависимости между к* срочной и спотовой ценами, анализа модели М.Х.Пестона и Б.С.Иамея и современного состояния западного срочного рынка. В результате диссертант приходит к мысли о том, что возможно определять конъюнктуру спотового рынка путем изменения фьючерсных цен с помощью участия государства во фьючерсных операциях. На основе данной посылки диссертант разрабатывает механизм регулирования процентной ставки с помощью фьючерсного контракта на казначейский вексель и показывает потенциальную возможность решения центральным банком проблемы "дилеммы целей", то есть одновременного контроля процентной ставки и предложения денег при изменении ВНП. Анализ динамики биржевого краха 1987г. в США позволяет диссертанту сделать вывод о возможности стабилизации государством положения на фондовой бирже с помощью фьючерсных операций и показать пути решения проблемы.

Четвертое положение явилось результатом обобщения фактов и выводов, представленных в существующей научной литературе по срочному рынку.

Пятая позиция представляет собой итог анализа диссертантом современного развития срочного рынка западных стран, прежде всего па основе материалов международных организаций. Выводы относительно состояния российского срочного рынка являются результатом осмысления диссертантом существующего экономического положения в России, а также практического опыта, полученного в период участия во фьючерсных торгах на Московской Товарной Бирже.

Шестая позиция возникла как итог изучения и обобщения взглядов основоположников анализа срочного рынка - Дж.М.Кейнса, Дж.Хикса и Н.Калдора которые диссертант объединил под названием "классической" теории срочного рынка.

Как представляется, наиболее важная практическая значимость работы заключается в том, что определен новый объект государственного регулирования экономики - ожидания хозяйствующих субъектов и показана возможность формирования новых рычагов государственного управления экономикой на основе использования инструментов срочного рынка. Воплощение представленных в диссертации идей в жизнь потребует образования соответствующих институциональных организмов и отработки па практике собственно механизма управления. Для экономики России необходимым условием выступает также достижение определенных качественных и количественных параметров развития срочного и спотового рынков.

Материалы диссертации могут быть использованы в высших учебных заведениях при чтении лекционных курсов по макроэкономическому регулированию и срочному рынку.

Апробация исследования. Основные идеи диссертации нашли свое отражение в работах диссертанта: "Рынки производных финансовых инструментов", М.: ИНФРА-М, 1996; "Фьючерсные, форвардные и опционные рынки", М.: Тривола, 1995 - 2-е издание, дополненное и переработанное; Тривола, 1994 - 1-е издание; "Контракты с опционами на акции", М.: Руссико, 1992; в выступлении па конференции "Срочные финансовые рынки России", которая состоялась в 1996г. в Москве и была организована Финансовой Академией при Правительстве РФ и "Московским агенством ценных бумаг", а также в ряде журнальных публикаций. Позитивная оценка научной общественностью основных идей работы нашла отражение в рецензии на монографию автора "Рынки производных финансовых инструментов", опубликованную в журнале "Финансовый бизнес" (№1, 1997г.)

Теоретические и методологические основы диссертации. Основой научного анализа рассматриваемых в диссертации вопросов послужили прежде всего работы Дж.М.Кейнса, Дж.Хикса, Н.Калдора, а также приемы исследования экономических процессов, используемые в рамках экономической теории, а именно, экономическое моделирование, метод научной абстракции, дедукция и индукция, восхождение от простого к сложному. В работе широко применяется математический аппарат. С его помощью описываются функциональные зависимости между спотовым и срочным рынками, анализ которых в существенной степени позволяет решить главную задачу настоящей диссертации, то есть сделать вывод о возможности использования инструментов срочного рынка в качестве нового элемента экономической политики государства. Существенное значение при разработке темы диссертации имели документальные источники информации. Для понимания сущности современного отечественного срочного рынка большое значение имел практический опыт, полученный диссертантом на Московской Товарной Бирже и знакомство с работой Российской Биржи.

Структура диссертации. Задачи исследования и его логика определили следующую структуру работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав и заключения. В первой главе дается общая характеристика срочного рынка, его структуры, функций и инструментов. Во второй главе рассматривается теория ценообразования па срочном рынке, определяются основные арбитражные зависимости, выясняется роль каждой категории участников рынка в определении срочной цены, анализируются теоретические аспекты хеджирования. Третья глава посвящена макроэкономическим проблемам функционирования срочного рынка. Они включают развитие на основе модели М.Х.Пестопа и Б.С.Йамея модели макроэкономического равновесия с учетом енотового и срочного рынков, определение нового объекта государственного регулирования экономики, результатов влияния срочного рынка па функционирование экономики. Рассматривается теоретическая и практическая возможность использования инструментов срочного рынка для государственного управления экономикой. В четвертой главе дается характеристика западного срочного рынка на современном этапе, рассматриваются причины, обусловившие его бурный рост за последние десять лет. Анализируется состояние отечественного срочного рынка, доказывается его преимущественно спекулятивный характер. В заключении диссертации содержатся обобщающие выводы, вытекающие из проделанной работы. К диссертации приложена отечественная и зарубежная библиография основных источников, изученных диссертантом в процессе проведенного исследования, а также данные статистики по объемам и гео1рафии биржевой срочной торговли с 1986 по 1994 годы. В целях большей теоретической стройности работы в приложение вынесен анализ взглядов классиков экономической теории -Дж.М.Кейпса, дж.Хикса и Н.Калдора и примеры арбитражных зависимостей на рынке опционов.

Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Буренин, Алексей Николаевич

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведенные неследовапия позволяют сделать ряд выводов, соответствующих задачам, поставленным в диссертации, и предложить несколько положений для практического использования.

1 .Развитие рыночной экономики идет по пути зарождения новых рынков и определения их специализации. Срочный рынок возник в качестве надстройки над спотовым, поскольку последний пе мог решить такие проблемы как координация планов хозяйствующих субъектов и страхование их от ценовых рисков. Предметной основой срочного рынка выступают срочные контракты. Сам рынок является местом, где уторговывается цена риска и приводится в соответствие будущий спрос и предложение товарных и финансовых активов. Участники рынка по-преимуществу представлены хеджерами и спекулянтами.

Традиционные функции срочного рынка заключаются в том, что он открывает предпринимателям возможность хеджировать свое финансовое положение, согласовывать производственные планы и формировать ожидания в отношении будущей цены спот. Современное развитие западного срочного рынка позволяет поставить вопрос о его новом экономическом качестве, которое проявляется в новых общеэкономических функциях.

С макроэкономической точки зрения главная функция срочного рынка сводится к тому, что он открывает возможность формировать будущий профиль экономики уже в настоящий момент времени, в результате чего возникает механизм разрешения противоречия между изначально стихийным характером рынка и потребностью общества в определенной организации и предсказуемости экономических процессов.

Если сравнить концепции социалистической организации хозяйства и рыночной экономики, то первая представляет собой систему, призванную исключить неопределенность будущего путем всеобъемлющего и директивного планирования. Однако она не может уберечь от определенных сбоев в силу тех причин неопределенности , на которые указывал Дж.Хикс, не говоря уже о субъективных просчетах и непредвиденных обстоятельствах. В силу жесткости своей организации она не обладает механизмом внутренней настройки на изменяющиеся условия общества.

Срочный рынок также является системой планирования будущего, однако гибкость характера его функционирования, и непосредственная ответственность участников экономических отношений за принимаемые решения позволяют динамично и с наименьшими затратами для общества проводить корректировку планов на будущее. Можно отметить, что с развитием широкого и высоколиквидного срочного рынка такая корректировка по основным хозяйственным позициям приобретает непрерывный и поэтому более плавный характер.

Следующая макроэкономическая функция срочного рынка состоит в том, что он препятствует сокращению совокупных расходов в экономике и тем самым содействует сглаживанию цикличности ее развития. Возможность хеджировать цеповые, процентные и валютные риски и обеспечить запланированный объем сбыта способствует инвестиционной активности предпринимателей и поддержанию определенного уровня потребления домашних хозяйств. Наличие срочного рынка препятствует сокращению совокупных расходов при формировании пессимистических ожиданий конъюнктуры на финансовом рынке.

Другая общеэкономическая функция срочного рынка состоит в том, что он способствует формированию более интегрированной экономики как в национальных рамках, так и в международном масштабе.

2.Направленность экономических процессов в обществе во многом зависит от ожиданий участников экономических отношений, поэтому объектом государственного регулирования должны стать ожидания хозяйствующих субъектов в отношении будущих параметров совокупного спроса и предложения как в экономике в целом, так и на отдельных рынках. Срочный рынок выступает предметной основой таких ожиданий. Широкое развитие срочного рынка и интегрированность в общий экономический механизм позволяют теоретически поставить вопрос об использовании его инструментов в качестве нового рычага государственного регулирования экономики. Операции государства па данном рынке открывают возможность целенаправленно управлять ожиданиями экономических агентов , динамично изменять хозяйственную конъюнктуру, в результате чего снимается проблема лагов при проведении макроэкономической политики.

Операции государства с финансовыми срочными контрактами теоретически открывают возможность влиять на процентную ставку без изменения предложения денежной массы. Таким образом, возникает механизм стимулирования экономической активности без одновременного стимулирования инфляционных процессов.

Чтобы обеспечить формирование более динамичной и управляемой экономики, государству необходимо содействовать расширению поля функционирования срочного рынка, развивать и оттачивать инструментарий своих действий на нем.

3.Наличие срочного рынка способствует оптимизации функционирования рыночной экономики и развитию у нее черт совершенной конкуренции. Наиболее очевидно это проявляется в следующем. Во-первых, срочный рынок вносит специализацию между рынком срочным и енотовым, оставляя последнему только задачу текущего распределения экономических благ и принимая на себя функцию исключения риска изменения цены. Возможность страхования финансовых рисков участниками экономических отношений устраняет сбои рыночного механизма, которые могут возникать в связи с неплатежеспособностью и банкротством контрагентов. Во-вторых, срочный рынок, позволяя согласовывать будущий спрос и предложение на товары, услуги и финансовые средства, приводит к более рациональному распределению ресурсов между текущим и будущем потреблением. В-третьих, он позволяет более оптимально распределять ресурсы в масштабах мировой экономики вследствие преодоления валютных рисков. В-четвертых, снижает монопольную власть крупных фирм и улучшает конкурентные позиции средних и мелких предпринимателей за счет обеспечения более широкой информированности участников рынка о состоянии спроса и предложения. В-пятых, лучшая информированность участников хозяйственных отношений приводит к уменьшению трансакционных издержек в экономике.

4.Срочный рынок - это эффективный рынок по крайней мере в ее средней форме. Поэтому дальнейшее как экстенсивное (за счет торговли уже существующими срочными контрактами), так и интенсивное (в связи с появлением новых контрактов) расширение срочного рынка способствует развитию гибкости цен базисных активов.

5.3ападный срочный рынок стал активно развиваться в 70-е годы нашего века. Его рост был вызван усилением нестабильности рыночной конъюнктуры. Дальнейшие импульсы развитию возникли в связи с либерализацией финансового сектора экономики западных стран, значительным увеличением активов институциональных инвесторов, прогрессом в области информационных технологий. За последние десять лет объем рынка, считая по контрактному номиналу, вырос в 28 раз. За этот период существенные изменения претерпела география биржевой срочной торговли. Удельный вес США в мировой биржевой торговле по стоимости открытых позиций снизился с 83,38% в 1986г. до 52,77% в 1995г., в то время как удельный вес Европы вырос соответственно с 2,12% до 24,40%.

Рост срочного рынка повлиял на изменение структуры деятельности крупнейших банков западных стран. В общем объеме их операций растет удельный вес операций с производными инструментами.

6.С переходом к рыночной экономике в России получил развитие срочный рынок. Он носит сейчас преимущественно спекулятивный оттенок, отражая общий характер настроений в экономике. Функция хеджирования еще не скоро приобретет на нем доминирующее место, и его дальнейший рост пойдет в первую очередь по пути наращивания спекулятивной составляющей. Активное участие Российского государства на срочном рынке в форме создания государственной срочной биржи или оказание всесторонней поддержки одной из уже существующих бирж, например, ММВБ, позволило бы придать импульс развитию данного сегмента российской экономики. Организация срочного рынка только на условиях частного предпринимательства в определенной степени препятствует его должному становлению уже в силу того факта, что современные отечественные биржи и расчетные палаты несут в ссбс значительную долю кредитного риска.

7.0дной из центральных проблем функционирования срочного рынка является проблема ценообразования производных инструментов. Цепа производного актива определяется ожиданиями участников срочного рынка. Наличие арбитражеров 01раничивает колебания срочной цены, поэтому она формируется как средневзвешенная ожидаемая цена в рамках арбитражного коридора. В связи с портфельным подходом к проблеме инвестирования данный коридор может сужаться. Преимущественное влияние па срочную цену оказывают спекулянты, хеджеры занимают пассивную позицию, принимая или нет цену, предлагаемую спекулянтами. При равновесии на спотовом рынке срочная цена на ближайшие месяцы формируется под большим влиянием арбитражеров, а на средние и дальние - спекулянтов. При отсутствии периодических сильных изменений срочной цены спекулянты начнут уходить с рынка, что вызовет уменьшение его ликвидности. Поэтому, чтобы удержать спекулянтов на рынке, срочная цена время от времени должна испытывать сильные колебания. Если спекулянты широко представлены как на стороне покупателей, так и продавцов, то срочная цепа будет быстро возвращаться к состоянию равновесия после дестабилизации рынка. Такая ситуация прежде всего характеризует рынок финансовых производных инструментов.

Если срочная цена часто испытывает сильные изменения, то хеджеры начнут покидать рынок, и перспективы его развития окажутся ограниченными.

Срочная цена - это результат ожиданий будущей цены спот. Однако, как правило, она не дает точный прогноз данной цены. О значении будущей цены спот можно говорить только с определенной степенью вероятности. Прогноз такой вероятностной оценки формируется на рынке опционов.

8.Начало исследованию срочного рынка положили такие экономисты как Дж.М.Ксйнс, Дж.Хикс и Н.Калдор. Их взгляды можно объединить под общим названием "классической теории" срочного рынка. Ее важнейшие положения сводятся к следующему. Главная функция срочного рынка состоит в стабилизации финансового положения хозяйствующих субъектов в условиях нестабильности конъюнктуры экономики. Срочный рынок служит механизмом координации будущих планов предпринимателей. Разница между спотовой и срочной ценами представляет собой издержки предпринимателей по согласованию хозяйственных планов. Размеры срочного рынка объективно ограничены неопределенностью планов, которые могут возникнуть у предпринимателей в будущем.

Участники срочной торговли - это хеджеры, спекулянты и арбитражеры. На товарных рынках хеджеры преимущественно выступают продавцами, так как более сложной является задача сбыта готовой продукции, чем приобретения материалов для ее производства. На других рынках хеджеры в равной степени распределены между продавцами и покупателями. Если хеджеры большей частью представлены продавцами или покупателями, то противоположной стороной сделок выступают спекуля1ггы. Они принимают риск изменения цены па себя. В результате он перекладывается на тех лиц, которые могут и готовы рисковать, а предприниматели получают возможность действовать без риска в ситуации экономической неопределенности. Спекулянты заключают контракты, если они рассчитывают получить соответствующую премию за риск. Арбитражеры вступают в сделки, когда разница между спотовой и срочной ценами становится больше или меньше цены доставки, то есть возникает неравенство

FP Ф CP + i + с - q1

Действия арбитражеров и спекулянтов приводят к стабилизации срочной цены. Хеджеры в вопросе ценообразования занимают подчиненную роль.

Срочная цена служит для общества индикатором будущей экономической конъюнктуры и определяет решения предпринимателей. Она должна равняться сумме спотовой цены и цены доставки. В зависимости от состояния спотового рынка и ожиданий будущей конъюнктуры возможна различная ценовая динамика. При равенстве текущей и ожидаемой цен срочная цена должна быть ниже спотовой на размер премии за риск (ситуация бэкуордейши). Если иа спотовом рынке наблюдается дефицит товарных запасов, то возникает случай чрезмерного бэкуордейшн. При наличии избытка товарных запасов срочная цена выше спотовой (ситуация контаиго), но ниже ожидаемой цены спот.

Для срочных контрактов, базисными активами которых выступают ценные бумаги, преобладающей является ситуация контаиго. Величина контанго и бэкуордейшн не должна превышать арбитражной премии, поскольку в противном случае арбитражеры своими действиями вернут срочную цену к ее теоретическому значению. Спекулянты участвуют в сделках, когда срочная цена отличается от ожидаемой цены спот на размер не меньший их предельной премии за риск. При одинаковых ожиданиях участников рынка срочная цена должна равняться ЕР - г. В условиях различных ожиданий она изменяется в пределах ЕР ± г2. На рынке с преобладанием хеджеров-продавцов наблюдается тенденция к понижению срочной цены, а на рынке хеджеров-покупателей - к повышению срочной цены относительно ситуации, когда хеджеры распределены равномерно между продавцами и покупателями.

Проведенные исследования позволяют сделать следующие рекомендации для практического применения.

1. Инструменты срочного рынка можно использовать для государственного управления экономикой в целях формирования соответствующих ожиданий в отношении состояния будущей конъюнктуры. Осуществление этой задачи предполагает формирование широкого срочного рынка и соответствующих государственных институтов. Поскольку срочный рынок России занимает еще малый удельный вес в экономике, то такая ситуация представляет собой неплохие условия для отработки действий государства на данном рынке. Уже в настоящее время Центральный Банк России мог бы использовать фьючерсные контракты на государственные ценные бумаги для регулирования уровня их доходности и снижения бремени обслуживания государственного долга.

2.Для стимулирования функции хеджирования на российском срочном рынке необходимо разработать и принять соответствующее налоговое законодательство. Главным элементом его должно быть положение о том, что положительная вариационная маржа не рассматривается в качестве прибыли хеджера, а отрицательная вариационная маржа вычитается из его прибыли по соответствующей спотовой операции. Для более цивилизованного и динамичного развития рыночной экономики было бы целесообразно образовать государственную срочную биржу.