Теоретические положения и методы оценки эффективности управления инвестиционными проектами (на примере отдельных регионов Российской Федерации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Теоретические положения и методы оценки эффективности управления инвестиционными проектами (на примере отдельных регионов Российской Федерации"

«и4

На правах рукописи

Моисеева Елена Валерьевна

Теоретические положения и методы оценки эффективности управления инвестиционными проектами (на примере отдельных регионов РФ)

Специальность 08 00 05 - Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью)

АВТОРЕФЕРАТ

Диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

Санкт - Петербург

2007

003175495

Работа выполнена в ГОУ ВПО «Северо - Западная академия Государственной службы»

Научный консультант доктор экономических наук, профессор Ипатов Юрий Михайлович

Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор

Лабудин Александр Васильевич

(Санкт - Петербургский Государственный университет экономики и финансов)

доктор экономических наук, профессор Гусаков Михаил Александрович

(инсшгуг проблем региональной экономики РАН)

доктор экономических наук, профессор Абрамов Алексей Васильевич

(Санкт - Петербургский Государственный Морской Технический Университет)

Ведущая организация: ГОУ ВПО Саратовский государственный социально - экономический университет

Защита состоится «20» ноября 2007 года в 15 00 часов на заседании диссертационного совета Д 002 079 01 в Институте проблем региональной экономики РАН по адресу 190013, Санкт - Петербург, ул Серпуховская, д 38 , аудитория 20

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Института проблем региональной экономики РАН

Автореферат разослан «18» октября 2007 года

Ученый секретарь Диссертационного совета

кэн,доцент ЛЖ^М^А/ «— ТВ Шабунина

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы исследования

С переходом России к рынку и вследствие этого отменой государственного финансирования инвестиционных проектов, все большую активность приобретают вопросы, связанные с инвестиционной деятельностью и особенностями оценки эффективности проектов

Высокий уровень морального и физического износа материально-технической базы отечественной промышленности, который обусловлен низкими темпами обновления и выбытия основных фондов, а также устойчивая тенденция к росту этого показателя - явление, недопустимое в современную эпоху инноваций и быстрой смены технологий

Способность предприятия оставаться конкурентоспособным зависит от притока новых идей, в том числе в сфере инвестирования Реализуемые на предприятиях инвестиционные проекты в основном заключаются в

-замене основных фондов, с целью поддержания основного производства, -расходах на замещение изношенного или вышедшего из строя оборудования,

-замене основных фондов, с целью снижения производственных затрат или увеличения выпуска продукции на тех же производственных мощностях,

-создании новых производственных мощностей для увеличения выпуска ранее производимой или новой продукции

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью Для большинства предприятий существует множество относительно доступных инвестиционных проектов Каждый из них можно профинансировать, воспользовавшись одним из альтернативных вариантов привлечения денежных средств Основными финансовыми альтернативами, доступными финансовым менеджерам являются привлечение заемного капитала или использование собственных свободных средств Принятие решений по инвестиционным проектам осложняется различными факторами видом инвестиций, стоимостью инвестиционного проекта, множественностью доступных проектов, ограниченностью финансовых ресурсов, доступных для инвестирования, риском, связанным с принятием того или иного решения

Важной проблемой выступает теоретическое обоснование критериев эффективности инвестиционных затрат, взаимосвязи и взаимообусловленности капитальных вложений и структурных сдвигов в экономике, определения приоритетов в отраслевой структуре инвестиций, а также внутри основных народнохозяйственных сфер основного производства (собственно производства), производственной и социальной инфраструктур

Обострение проблем в сфере товарно-денежных отношений обусловило развитие ресурсного подхода, согласно которому инвестиции представляют собой «финансовые средства, предназначенные для воспроизводства основных фондов» Недостатком обоих подходов является акцент только на отдельных

элементах инвестиций (затрат или ресурсов), что не дает целостного представления об инвестиционном процессе и системе формирования и оценки инвестиционного потенциала предприятия

Развитие рыночных отношений в России привело к необходимости обратиться к трактовке инвестиций в западной экономической литературе Таким образом, создались предпосылки для развития рыночного подхода к анализу инвестиций, в рамках которого инвестиции понимаются как вложения потенциала с целью его увеличения в будущем Рыночный подход к анализу инвестиций позволяет рассмотреть их в единстве трех сторон ресурсов, вложений и дохода с учетом динамики данного процесса При этом отметим, что при анализе инвестиций речь идет именно об инвестиционных ресурсах, а не о совокупности всех ресурсов Последние представляют собой источники удовлетворения потребностей в целом всего народного хозяйства, а инвестиционные ресурсы направлены на удовлетворение только инвестиционных потребностей отдельной экономической системы

Инвестиционные ресурсы в своем движении обеспечивают формирование и рациональное использование инвестиционного потенциала предприятия Следовательно, инвестор авансирует ресурсы только с целью извлечения прибыли или дохода от реализации инвестиционного проекта, что отличает инвестиционный потенциал от простого инвестиционного вложения

В этой связи, ключевым направлением совершенствования российской экономики является повышение эффективности инвестиционной деятельности отечественных предприятий на основе улучшения методов формирования и эффективного использования инвестиционного потенциала исследуемых предприятий

В последние годы наметилась тенденция к кооперации добывающих отраслей с комплексом высокотехнологичных отраслей ВПК Процесс освоения предприятиями ВПК новых рынков требует средств, необходимых для проведения инноваций Необходимым условием успеха экономических преобразований на конверсионных предприятиях является их эффективная инновационная и инвестиционная деятельность

Одновременно проблему инвестирования нельзя рассматривать в отрыве от проблем реструктуризации Позитивные изменения в реальном секторе возможны на путях структурной перестройки экономики Привлечение инвестиций в промышленность облегчит принципиальный для хозяйства страны вопрос реструктуризации предприятий Необходима дальнейшая разработка механизмов селекции эффективных предприятий и инвестиционных проектов за счет стимулирования технологических инноваций, создания конкурентной хозяйственной среды, института банкротства неэффективных субъектов рынка При этом вопросы сравнительной экономической оценки альтернативных вариантов капиталовложений в современных условиях имеют исключительно важное значение

Необходимость совершенствования методологической базы инвестиционного анализа, а также потребность в новых методах обоснования инвестици-

онных проектов, обеспечивающих их объективную и достоверную оценку, и обусловливает актуальность диссертационного исследования

Степень разработанности проблемы Основы теории эффективности инвестиций в нашей стране были заложены еще в эпоху дорыночных отношений, в период, когда особое внимание уделялось глубокому анализу показателей эффективности капитальных вложений, вопросам отраслевой эффективности Существенный вклад в развитие методологических основ анализа эффективности капитальных вложений был внесен такими учеными, как 3 В Атлас, Л А Вааг, Л В Канторович, С А Кукель-Краевский, В Н Лившиц, А Л Лурье, Д С Львов, В В Новожилов, И Я Блехцин, В А Воротилов, М А Гусаков, А И Ноткин, А Г Первухин, С В Кузнецов, О П Литовка, Н М Межевич, Т С Хачатуров, М Ф Замятина, А А Румянцев И И Сигов, Л П Юшков

Основные положения теории эффективности инвестиций, заложенные советскими учеными, получили развитие в работах В М Аньшина, В С Баландина, В С Барда, А В Воронцовского, Д А Ендовицкого, Н В Игошина, В В Ковалева, М А Лимитовского, И В Липсица, Ю А Маленкова, А Н Плотникова, Д Э Старика, Е М Четыркина

Анализируя исторические этапы становления научной дисциплины «инвестиционный менеджмент» на западе, необходимо отметить, что в центре внимания зарубежных авторов долгое время оставались проблемы анализа эффективности инвестиций в финансовые активы Значительный вклад в исследование механизмов фондового рынка внесли Г Александер, Д Бэйли, Л Крув-швитц, М Миллер, М Мобиус, Ф Модильяни, С Росс, У Ф Шарп

Первые комплексные работы, систематизировавшие организационно -методические основы анализа промышленных инвестиций, появились в западной экономической литературе сравнительно недавно Проблемам научного обоснования эффективности инвестиций в реальном секторе экономики посвящены работы таких авторов, как В Беренс, Г Бирман, Р Брейли, М Бромвича, М Гордона, Ф Модильяни, М Миллера, Г Марковича Дж К Ван Хорн, Дж Дин, П Массе, С Сигела, П М Хавранек, Р Н Холт, Э Хелферта, У Шарпа, С Шмидт

В указанных работах и работах других авторов, посвященных рассматриваемой проблеме, недостаточно проанализированы вопросы оценки инвестиций по совокупности экономических, социальных и иных показателей и применения категорий рыночной экономики для управления проектами Решение об инвестировании средств должно приниматься с учетом значений всех критериев и интересов участников проекта Таким образом, выявляется наличие проблемы многокритериальности, так как наилучшие варианты, отобранные с помощью различных критериев в общем случае не будут совпадать Однако, в экономической литературе практически не указываются пути и методы решения данной проблемы Для практического применения указанных критериев в комплексе необходима разработка методов поиска компромиссных решений с учетом множества показателей

С переходом к рыночным методам хозяйствования на первое место выходят критерии, связанные с определением эффективности как сопоставления результатов и затрат по проекту В 1994 году (вторая расширенная редакция в 2000 г ) опубликованы "Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов" и их отбору для финансирования Эти рекомендации ориентированы на унификацию методов оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях перехода России к рыночным отношениям Рекомендации базируются на методологии, которая находит широкое применение в современной международной практике и подходах, выработанных при разработке отечественных методик Настоящие рекомендации впервые констатируют необходимость учета неопределенности Под неопределенностью понимается недостаток или отсутствие информации об условиях создания и функционирования рассматриваемого проекта, в частности, ожидаемые доходы и затраты по проекту

В качестве основного направления решения проблемы неопределенности рассматриваются подходы, связанные с определением вероятностей тех или иных сценариев функционирования проекта На практике определение указанных вероятностей бывает связано со значительными трудностями В условиях недостаточной статистической информации, ее невысокой достоверности и нестабильности экономических процессов разработка и оценка вероятных сценариев реализации инвестиционных проектов с использованием подобной информации может приводить к существенным ошибкам Кроме того, в ряде случаев статистическая информация просто отсутствует ввиду отсутствия в прошлом подобных проектов Однако в существующих научных исследованиях и методиках недостаточно полно рассмотрены вопросы оценки проектов при отсутствии информации о вероятностях отдельных условий реализации проектов Поэтому имеется необходимость разработки методов оценки эффективности проектов при условии, что указанные вероятности являются неизвестными

Но, несмотря на большое количество работ, посвященных проблемам оценки эффективности инвестиций, до сих пор имеется определенное отставание разработки теоретических основ и методологии обоснования инвестиционных проектов от потребностей рыночной экономики В частности, многие фундаментальные положения современной концепции оценки инвестиционных проектов зачастую возводятся в ранг аксиомы и переходят из одной научной работы в другую, не подвергаясь какому-либо критическому анализу При этом некоторые из них (например, метод расчета дисконтной ставки, основанный на суммировании доходности по альтернативным вложениям, инфляционной и рисковой составляющей) в результате более детального анализа обнаруживают свою методологическую несостоятельность

Хотя в отечественных и зарубежных публикациях рассматриваются отдельные недостатки современных методов оценки эффективности проектов, тем не менее, путей, позволяющих устранить все из них, не предложено Также отечественные и зарубежные авторы преимущественно исследуют вопросы внедрения систем управления организацией на основе ее стоимости, и мало внимания

уделяют детализации принципов управления организацией на основе ее стоимости применительно к задачам управления инвестиционными проектами Непроработанность затронутых проблем и их чрезвычайная актуальность в российских условиях обусловили выбор темы для настоящего исследования

Цель диссертационной работы - исследование теоретических и методологических положений оценки эффективности управления инвестиционными проектами

Поставленная цель диссертационного исследования предопределила необходимость решения следующих задач

- анализ адекватности развития методик оценки эффективности инвестиционных проектов,

- систематизация существующих методов расчета дисконтной ставки, предлагаемых в научной и методической литературе,

- анализа недостатков чистого дисконтированного дохода (ЧДД) и строящихся на его основе показателей эффективности инвестиционных проектов (внутренняя норма доходности, индекс доходности и т д),

- разработка методики оценки эффективности инвестиционных проектов, позволяющей позитивно изменить масштабы и характер инвестиционной деятельности в промышленности в современной России

- разработка методических принципов, обеспечивающих увязку оценки эффективности инвестиционных проектов на уровне отдельно взятого проекта, на уровне реализации инвестиционного проекта в рамках организации,

- разработка показателей, позволяющих осуществлять оценку сравнительной эффективности инвестиционного проекта, объективно отражающих вклад проекта в создание стоимости организации

Объектом исследования являются организационно-экономические отношения, возникающие между предприятием и иными хозяйствующими субъектами при использовании инвестиционного потенциала (на примере предприятий Санкт-Петербурга и Саратовской области)

Предметом исследования являются оценка факторов и критериев, а также показателей оценки эффективности управления инвестиционными проектами

Методологические и теоретические основы исследования Методологической базой исследования является диалектический метод познания, принципы системного похода к рассмотрению объекта исследования, а также такие гносеологические приемы, как анализ и синтез, индукция и дедукция В качестве теоретической основы исследования выступают объективные экономические законы, современные экономические теории и фундаментальные труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам инвестиционного менеджмента

Законодательная база диссертационной работы включает Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», положения по бухгалтерскому учету и методики определения экономической эффективности инвестиций

Информационная база, положенная в основу диссертационного исследования, включает нормативные акты, методические материалы, материалы научных исследований, данные Государственного комитета по статистике РФ, сведения об инвестиционной деятельности предприятий Санкт-Петербурга, представленные в форме инвестиционных проектов, а также материалы периодических изданий, научно-практических конференций и всемирной сета Интернет

Научная новизна

Степень новизны научных результатов состоит в постановке проблемы, теоретическом обосновании и разработке методических положений, направленных на совершенствование теоретико-методологического аппарата оценки эффективности инвестиционных проектов, позволяющих группировать и синтезировать информацию, необходимую для принятия эффективных решений по управлению и оценке инвестиционных проектов, выявлять и использовать благоприятные сегменты для инвестора Конкретно это подтверждается следующими результатами

1 Разработана концепция оценки инвестиционных проектов на основе многокритериального подхода

2 Внесены предложения по уточнению понятия и классификации инвестиций с учетом существующих видов

3 Разработаны рекомендации по формированию состава и структуры дисконтной ставки, в соответствии с которыми из трех общепринятых составляющих (стоимости капитала, инфляционной и рисковой поправки) в ее состав предлагается включать только одну - инфляционную компоненту

4 Сформулирована классификация форм конкуренции инвестиционных проектов

5 Разработана авторская методологическая схема оценки эффективности инвестиционного проекта на действующем предприятии

6 Автором разработаны методы оценки коммерческой состоятельности инвестиционного проекта

7 Разработаны методы учета инвестиционных рисков, сформированные на корректировке денежных потоков, и признанные более предпочтительными, чем методы, построенные на корректировке дисконтной ставки, так как страхование и резервирование являются основой и служат не только для учета риска, но и для снижения потерь по проекту

8 Разработан авторский вариант рекомендаций по оценке эффективности инвестиционного проекта на основе реальных опционов, предложена их классификация

Теоретическая значимость диссертационного исследования состоит в развитии методологии и методики оценки эффективности проектов, что позволяет повысить качество принимаемых решений и сделать инвестиционную деятельность важным инструментом создания стоимости предприятий

Практическая значимость работы заключается в том, что ее результаты могут быть использованы при осуществлении комплексной оценки научно-технических, экономических, организационных и иных проектов в условиях

недостаточной информации, а также применены для повышения экономической эффективности управления проектами по нескольким показателям

Применение разработанных в диссертации принципов, методов и методик позволит повысить объективность принимаемых решений и экономическую эффективность управления проектами, при недостаточной информации о внешней среде на базе нескольких критериев оптимальности Апробация и внедрение результатов исследования

Основные положения, выводы и результаты исследования получили апробацию в выступлениях на научно - практических конференциях По теме диссертационного исследования автором опубликовано 3 монографии, 4 статьи Общий объем опубликованных работ составляет 33,5 п л

Структура и объем работы обусловлены целью и задачами исследования Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы, приложений

Структура работы

ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1 Общая характеристика и проблемы инвестиционного процесса в России

1 1 Инвестиции понятие, сущность, классификация 1 2 Особенности инвестиционной деятельности организаций, осуществляемой в форме инвестиционных проектов Виды инвестиционных проектов 1 3 Организация инвестиционного анализа на предприятиях 1 4 Информационная база инвестиционного анализа проектов

1 5 Современные проблемы оценки эффективности управления инвестиционной деятельности

ГЛАВА 2 Теоретические основы инвестиционной деятельности организаций в форме инвестиционных проектов

2 1 Теоретические основы развития инвестиционных процессов в России

2 2 Конкурентоспособность инвестиционного проекта 2 3 Исследование фаз формирования инвестиционного проекта

2 4 Проблемы обеспечения стратегической ориентации инвестиционного проекта на прединвестиционной фазе его разработки

ГЛАВА 3 Критериальный анализ современных отечественных методик оценки эффективности инвестиционных проектов

3 1 Основные принципы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов

3 2 Сравнительный анализ отечественных методик оценки эффективности инвестиционных проектов

3 3 Специфика оценки экономической эффективности инвестиций в реальные активы на разных этапах управления инвестиционным проектом

ГЛАВА 4 Анализ адекватности развития современных отечественных методик оценки эффективности и управление инвестиционными проектами

4 1 Статические методы определения затрат и результатов по инвестиционным проектам

4 2 Динамические методы оценки эффективности инвестиционных проектов

4 3 Использование стоимостной оценки бизнеса для оценки эффективности инвестиционных проектов в рамках действующей организации

4 4 Системный подход к управлению риск-факторами инвестиционного проекта и систематизация методов оценки инвестиционных проектов

4 5 Методы количественного анализа рисков инвестиционного проекта ГЛАВА 5 Перспективы развития реальных опционов в инвестиционных

проекта

5 1 Методологические основы опционов

5 2 Модели с дискретным изменением цены актива 5 3 Оценка реальных опционов ЗАКЛЮЧЕНИЕ

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ ПРИЛОЖЕНИЯ

II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Развитие российской экономики в 2006 году началось с замедления в январе-феврале, вызванного снижением производственной и инвестиционной активности (отчасти причиной этому послужили небывало сильные морозы и длительный праздничный период в начале года), оно сменилось быстрым ростом во втором квартале и продолжилось далее

Наблюдалась высокая активность в инвестиционной сфере, опережающим рост ВВП был темп увеличения инвестиций По оценке МЭРТ, годовой рост инвестиций в основной капитал составит 11% (в 2005 г -10,7%)

В общем объеме инвестиций растет доля обрабатывающих отраслей промышленности, что является позитивной тенденцией с точки зрения обеспечения условий дальнейшего развития и модернизации экономики В значительной мере источники инвестиций связаны с поступающими в экономику доходами от экспорта По данным Росгосста, за январь — июль в структуре источников инвестиций наибольшую долю, как и прежде, составляли собственные средства предприятий 47,0% (в 2005 г — 47,2%) Доля банковских кредитов хотя и выросла, но составляла всего 9,3% (в 2005 г — 6,0%) В российской экономике финансовые институты пока неэффективно трансформируют имеющиеся инвестиционные ресурсы (сбережения) в капиталовложения Быстрый рост в 2006 г показывали иностранные инвестиции за первые два квартала их объем составил 23,41 млрд долл, что почти на 41,9% выше, чем в первом полугодии 2005 г Это, безусловно, позитивная тенденция, но объем капиталовложений незначителен по сравнению с инвестиционными потребностями российской экономики Следует отметить, что в структуре данной категории инвестиций не произошло значительных изменений 70,4% —

доля прочих инвестиций, 27,5% — прямых и 2,1% — портфельных (хотя в номинальном исчислении эта категория капиталовложений выросла в 2,9 раза и составила 499 млн долл )

Значительных инвестиций требует дальнейшее развитие российского ТЭКа Капиталовложения необходимы для замены и ввода дополнительных генерирующих мощностей в электроэнергетике, для освоения новых нефтяных месторождений в Восточной Сибири, на Сахалине, на арктическом шельфе, газовых — на Ямале, Сахалине и в Восточной Сибири, а также на Шток-мановском месторождении, для модернизации НПЗ, развития транспортной инфраструктуры (магистральные электросети и трубопроводы), геологоразведки

Но большинство инвестиционных проектов в ТЭКе отличается длительным сроком реализации при значительных затратах Для привлечения необходимых капиталовложений в энергетический сектор потребуется создание особо привлекательного инвестиционного климата и обеспечение его стабильности

Введено уточнение системных понятий и экономических категорий

В Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов (Методические рекомендации 2000), инвестиции представляют собой экономические ресурсы Аналогичную точку зрения высказывают и разработчики Федерального Закона «Об инвестиционной деятельности» «инвестиции — денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта»

Основываясь на результатах проведенного исследования в диссертации дается авторское понятие инвестиций и разработана их классификация

В диссертации дано более полное понятие инвестиций Инвестиции -это долгосрочные вложения денежных или материальных средств, интеллектуальных ценностей внутри страны или за рубежом в различные отрасли (предприятия, программы, отдельные мероприятия и т п ) с целью развития производства, предпринимательства, получения прибыли или других конечных результатов

В научной литературе и нормативной документации предлагаются самые разнообразные варианты классификации инвестиций, но все они так или иначе отталкиваются от механизма финансирования и направленности использования инвестиций, в следствие чего автором разработана иная группа классификации инвестиций, которая представлена в систематизированной таблице (табл 1)

Таблица 1

Классификация инвестиций

Классификационный признак Вид инвестиций

Сфера приложения реальные финансовые нематериальные

Вид инвестиционных ресурсов инвестиции в денежной форме инвестиции в натурально-вещественной форме инвестиции в форме нематериальных активов

Источники финансирования собственные заемные привлеченные

Механизм финансирования и кредитования прямые косвенные инвестиции в покупку обособленных имущественных комплексов

Срок окупаемости быстроокупаемые среднесрочно окупаемые долгосрочно окупаемые

Направление использования инвестиций новое строительство расширение производства реконструкция действующих предприятий капитальный ремонт текущий ремонт техническое перевооружение действующих предприятий

Фаза проектного цикла нетто-инвестиции реинвестиции брутто-инвестиции

По виду собственности государственные частные

Градация инвестиционных вложений в зависимости от того, финансируются ли они за счет средств частных или институциональных инвесторов, имеет важное значение для целей макроэкономического регулирования инвестиционных процессов Для управления инвестициями на уровне предприятия более важную роль играет классификация инвестиций в зависимости от вида имущественных прав, которые приобретает инвестор в процессе финансирования инвестиционного проекта По мнению автора приведенная классификация представляет определенную ценность для государственного контроля за инвестиционной деятельностью, так как позволяет отслеживать потоки финансовых ресурсов и активность различных субъектов инвестиционного рынка Любые изменения прав собственности приводят к изменению структуры капитала, следовательно, нормы дисконта и показателей эффективности инвестиционного проекта Кроме того, эти изменения вызывают перераспределе-

ние потоков между участниками инвестиционного проекта, следовательно, изменение доходности инвестиционных вложений

Инвестиционная деятельность представляет собой вложение инвестиций и практические действия по реализации инвестиций, то в инвестиционной деятельности могут участвовать физические и юридические лица, в том числе иностранные, а также государства и международные организации На основе выше изложенного автором в диссертации предлагается модернизированная схема инвестиционной деятельности организации (см рис 1)

Инвестиционная деятельность

Субъекты инвестиционной деятельности

Инвесторы

Юридические лица

Заказчики

Граждане РФ

Иностранные юридические и физические лица

Международные организации

население

Центральный банк

государство

Прибыль от реализации ИП

Объекты инвестиционной деятельности

Сфера капитального строительства

Инновационная сфера

Сфера реализации имущественных прав

Культура

Медицина

Рис 1 Управление инвестиционной деятельностью

На первый взгляд может показаться, что инвестиционное проектирование - явление относительно новое в отечественной экономической науке, особенно если отождествлять инвестиционный проект с технико-экономическим обоснованием или бизнес планом Но экономическое обоснование инвестиционных проектов новых изделий было обязательным во все времена, и оно всегда проводилось по определенным правилам, регламентированным официальными методическими материалами Таким образом, действительно новой является только форма документального оформления инвестиционного проекта

- форма технико-экономического обоснования или бизнес-плана

В научной литературе до сих пор не выработано единого мнения относительно экономической сущности инвестиционного проекта Например, разработчики Методических рекомендации трактуют понятие «инвестиционный проект» как «систему организационно-правовых и расчетно-финансовых документов, необходимых для осуществления каких-либо действий или описывающих эти действия»

Существенным недостатком данного определения является отсутствие каких-либо указаний на то, что названные в нем действия производятся в рамках инвестиционной деятельности физических и юридических лиц Кроме того, ничего не сказано о целевой направленности этих действий Таким образом, руководствуясь приведенным выше определением, к инвестиционному проекту можно отнести документальное оформление действий, преследующих совершенно произвольные цели

Прямым следствием отсутствия четкой формулировки понятия инвестиционного проекта является то, что его зачастую отождествляют с другими экономическими категориями, что на наш взгляд, является абсолютно недопустимым В следствии этого автором предлагается наиболее обобщенное определение инвестиционного проекта, которое вытекает из разработанной автором классификации инвестиций инвестиционный проект - документально оформленное проявление инвестиционной инициативы организации и частных лиц, которая предусматривает вложение капитала в определенный объект реального инвестирования, направленный на реализацию инвестиционных целей

Усовершенствована классификация видов инвестиций.

Не менее важным классификационным признаком, которому в научной литературе уделяется недостаточно внимания, является признак целевой ориентации инвестиционного проекта По мнению автора необходимость дифференциации инвестиционного проекта зависит от поставленных целей обусловленных следующими причинами

Во - первых, проекты каждой из классификационных групп требуют различных подходов к оценке ассоциированных с ними результатов и затрат

Во - вторых, инвестиционные проекты различных видов в принципе не могут обеспечить одинаковый уровень доходности, для каждого из них необходимо установить индивидуальные требования к минимальной норме прибыли

Универсальные инвестиционные проекты, которые в случае неблагоприятных изменений факторов внутренней и внешней среды могут быть легко перепрофилированы на выпуск новой продукции, на новые источники сырья, отличаются меньшей степенью риска, чем специфические инвестиционные проекты Поэтому для оценки значимости инвестиционного проекта автором предлагается использовать критерий востребованности товаров и продуктов, производимых в рамках инвестиционного проекта

Обобщая вышеизложенное, автором предлагается модернизированная

схема классификации инвестиционных проектов адаптированных к современным условиям, (см. рис. 2).

I

По пнвсстициопиым целям

/--N

Проекты, преследующие: 1 .Экономически е цели;

2.Социально-экономические цели

3. Иные цели

Ч_У

По направлению проектирования

/^Проект разработ-^ ки нового продукта (товара, услуги);

2.Инжиниринговый проект

3.Проект, связанный с выяснением конкурентного статуса фирмы.

По типу развития предприятия

1. Проекты, предусматривающие интенсивный путь развития производства

2. Проекты, направленные на интенсификацию производствен-

ного процесса

Виды инвестиционных проектов

По объекту инвестирования

Проекты направленные на инвестиции в: 1 .Основное производство

2.Вспомогательно е производство

3 .В непроизводств енную сферу

Проекты, связанные с инвестированием в: 1 .Определяющие процесс производства основные фонды;

2.Не определяющие процесс производства основные фонды;

3.Необязаительные основные фонды

4.Специфические объекты

В разрезе отраслей экономики

' Проекты, реализуемые^

Промышленности; Строительстве; Сельском хозяйстве Отраслях социального

1. 2.

3.

4.

значения

5. Других отраслях

По сферам применения

/^Финансовое оз^ доровление деятельности;

2. Развитие новых направлений предпринимательской деятельности (инновационные проекты);

3.Развитие регионов, территорий и т.д.

По расположенности риску

1. Рисковые

2. Безрисковые

По потребителям резуль-

По востребованности

результатов , *

1 .Востребованный 2.Не востребованный 3.Частично востребованный

По необходимости составления бизнес-плана

Проекты, для которых бизнес-план:

1.Не требуется

2.Желателен 3.Обязателен

1 .Для руководства предприятия, реализующего проект;

2.Для органов государственной исполнительной власти и местного самоуправления З.Для финансово-кредитных учреждений; 4.Для отечественных предприятий-инвесторов 5.Для страховых компаний; б.Для рекламных целей 7.Для иностранных инвесторов 8.Для партнеров по кооперации (для всех участников

пеяпичяпии ИНЙРГТИГГИПННПГО пппрктя-» У

Рис. 2. Виды инвестиционных проектов. Несмотря на разнообразие классификационных признаков, и соответст-

вующих классификаций проектов, остается не исследованным признак многоразовое™ осуществления инвестиций в течение жизненного цикла проектов Именно этот признак можно считать основанием для предложенной автором новой классификации

На основании проведенного нами исследования инвестиционных проектов различных компаний, нами предлагается следующая градация проектов

- одноразовые инвестиции,

- многоразовые инвестиции

Разработана концепция системного подхода к управлению риск-факторами, которая используется для создания методики управления рисками, обосновывая природу риск-факторов вложения капитала, обеспечивающего требуемую доходность

Анализ научной и методической литературы по инвестиционному менеджменту показал, что основные проблемы информационного обеспечения деятельности по обоснованию эффективности инвестиционного проекта сводятся к следующему

- выбор исходной информации для расчета показателей эффективности инвестиций (использовать данные бухгалтерского учета и отчетности, или предприятию параллельно с бухгалтерским учетом следует вести учет инвестиционной деятельности на основе потокового анализа),

- возможность преобразования данных бухгалтерского отчета в элементы денежного потока от инвестиционной деятельности,

- выбор элементов которые следует учитывать в составе потока наличности, порождаемого инвестиционного проекта

На наш взгляд, данные аналитического учета, используемые в качестве источника исходной информации для проектирования потока реальных денег, так же не лишены некоторых недостатков

Таким образом, по результатам постатейного сопоставления структуры потока реальных денег и схемы формирования чистой прибыли нами было установлено, что помимо амортизации существует достаточно большое количество статей доходов и затрат, обуславливающих различия между чистой прибылью и сальдо потока реальных денег На основании чего можно сделать вывод о том, что корректировки финансовых результата на величину амортизационных отчислений явно недостаточно для адекватного отражения потока наличности, ассоциированного с инвестиционным проектом

На основе сравнительного анализа схемы формирования финансового результата хозяйственной деятельности предприятия и интегрального эффекта от реализации инвестиционного проекта, нами предлагается усовершенствованный механизм трансформации чистой прибыли в сальдо потока реальных денег (см рис 3)

Не менее важной проблемой методологии оценки эффективности инвестиционной деятельности является проблема, связанная с формированием потока реальных денег Как показывает проведенный анализ, расхождение во взглядах по структуре потока реальных денег, касается четырех элементов ин-

вестиционных затрат амортизации, процентов за представленный кредит, дивидендов и стоимости существующего оборудования, которое не может быть реализовано или использовано

В настоящее время в научной литературе доминирует точка зрения том, что амортизацию не следует рассматривать в качестве элемента оттока реальных денег, связанного с реализацией инвестиционного проекта Главным аргументом сторонников данной точки зрения то, что одновременный учет единовременных затрат на создание основных средств и текущих затрат на их амортизацию ведет к повторному счету последних

Рис 3 Усовершенствованная схема преобразования чистой прибыли в сальдо потока реальных денег

Как показали результаты проведенных исследований, между величиной налогооблагаемой прибыли и величиной сальдо потока реальных денег, рассчитанного без учета налоговых выплат и амортизации, имеются существенные различия Поэтому использование в качестве налогооблагаемой базы разности между притоками и оттоками по проекту может значительно исказить результаты оценки эффективности инвестиционных вложений

Аналогичная ситуация имеет место и в отношении дивидендов, которые по своему экономическому смыслу являются платой за предоставляемый капитал

На наш взгляд, действующий порядок учета дивидендов, в соответствии с которым реальные расходы по обслуживанию привлеченного капитала не учитываются в составе денежных оттоков для расчета ЧДД, следует признать методически некорректными, поскольку его применение ведет к необоснованному занижению величины инвестиционных затрат

Чтобы избежать двойного счета инвестиционных затрат, финансовые издержки следует учитывать либо в составе денежных потоков, либо в дисконтной ставке Поскольку проценты за кредит и дивиденды представляют собой выплаты, сопровождающиеся реальными денежными платежами, их целесообразнее учитывать в составе оттоков по проекту Кроме того, результаты выполненных нами расчетов, показали, что метод корректировки дисконтной ставки на стоимость капитала не идентичен методу прямого учета финансовых издержек в составе денежных потоков

Поскольку корректировка дисконтной ставки на стоимость капитала искажает результаты оценки эффективности инвестиционного проекта, проценты за кредит и дивиденды рекомендуется учитывать в составе потоков реальных денег

Результаты расчетов показали, что отклонение схемы потока реальных денег, применяемой для расчета показателей эффективности инвестиционного проекта, от реального графика выплаты финансовых издержек служит одной из причин искажения результатов оценки эффективности инвестиционного проекта Если в рассматриваемом нами примере выплаты в погашение обязательств перед кредиторами учитываются в составе оттоков реальных денег, то ЧДД проекта составит 16,8 тысяч рублей, если прибегнуть к корректировке нормы дисконта на стоимость заемных средств, то накопленный нтегральный эффект по проекту будет равен 29,9 тысяч рублей На наш взгляд, выбор того или иного варианта учета невозвратных затрат в составе денежного потока напрямую зависит от выбора метода расчета потока реальных денег - приро-стног или в целом по предприятию

В диссертации показано, что активное вмешательство государства ускорит решение глобальных экономических задач в России Особенность российской экономики состоит в том, что она представляет собой экономику про-мышленно-индустриального типа с большим удельным весом сырьевых и передельных отраслей, а также предприятий военно- промышленного комплекса Упадок инвестиционного процесса в годы реформирования экономики приводит к распаду многих видов производств, включая предприятия оборонного комплекса с высокими технологиями, к деградации важных научных направлений

Авторская методика многокритериальной оценки эффективности инвестиционного проекта, позволяющая инвесторам при принятии инвесгицион-

ного решения более детально проанализировать влияние различных факторов на окупаемость и востребованность инвестиционного проекта.

В диссертации автор анализирует эффективность инвестиционного проекта на основе выявления конкурентных позиций предприятия на рынке, вследствие чего автором разработаны следующие формы конкуренции, которые условно можно разделить на видимые и «неосязаемые» в свою очередь под «неосязаемыми» понимаются неценовые формы конкуренции, под видимыми ценовые и управленческие (см рис 4)

Ценовые

-снижение цены на товар (дисконт), -рассрочка платежа, -кредитование, -предложение товаров различной категории,

-гибкие условия гарантированного обслуживания

Формы конкуренции

Неценовые

-контроль за рынками сбыта,

-контроль за производственными ресурсами (сырье, материалы и т д ), -контроль за трудовыми ресурсами (квалификация работников предприятия),

-система управления деятельностью предприятия (административная, либеральная, демократическая')

Управленческие

I

-внедрение новых технологий, -модернизация старых проектов и активов,

-увеличение качества товара, -увеличение спектра товара

Рис 4 - Формы видимой и «неосязаемой» конкуренции организаций

При оценке конкурентоспособности экспортируемых отечественных товаров необходимо учитывать наличие таких факторов, как недостаточность технической и экономической информации (изготовителями в основном используются проспекты и каталоги конкурентов), длительность сроков и частые сбои при исполнении заказов, отсутствие развитых и приближенных к иностранным потребителям сетей сбыта, отсутствие объективной оценки уровня издержек потребления у конкурентов Влияние этих факторов должно быть по возможности сведено к минимуму

Каждый субъект инвестиционного процесса имеет собственную точку зрения на его необходимость и способы реализации, на методы измерения и показатели его эффективности Поэтому проблема оценки эффективности инвестиционного проекта носит многофакторный характер

Отрицательные значения эффективности могут отражать недоверие к подходам и методам расчетов, влияние личных, ведомственных и местных интересов, неполнота состава показателей и т д

На основе анализа обоснованности оценки принимается решение о приоритетности положительной или отрицательной оценки либо об экспертизе полученных оценок В результате анализа выявляются как недооценка так и переоценка предлагаемой идеи, иными словами определяется коммерческая состоятельность проекта

Под коммерческой состоятельностью инвестиционного проекта предлагается понимать совокупность параметров, отражающую его текущее и предполагаемое финансовое состояние и делающую проект привлекательным для потенциальных инвесторов

Основываясь на выше изложенном автором сформулированы основные методы оценки коммерческой состоятельности инвестиционных проектов которые представлены в таблице № 2

Таблица 2

Методы оценки коммерческой состоятельности инвестиционных про-

ектов

Метод оценки Особенности метода

Сгруюурный Целью оценки является финансовое состояние предприятия и возможность принятия инвестиционного проекта

Плановый Производится предварительный анализ эффективности инвестиционного проекта Затем анализируются возможности предприятия по изменению движения денежных потоков и их влияние на основную деятельность

Финансово-результативный Оценка экономической эффективности ИП (оценка производится по итогам осуществления проекта

Таким образом, смысл коммерческой оценки инвестиционного проекта заключается в предоставлении всей информации в таком виде, который позволит лицу, принимающему решение, сделать заключение об экономической целесообразности (нецелесообразности) осуществления проекта

Оценка инвестиционного проекта на действующем предприятии должна осуществляться как составная часть общей методики анализа коммерческой состоятельности инвестиционных проектов при этом отдельно эффективность проекта и финансовую состоятельность компании, осуществляющей проект

Система показателей оценки имеют свои преимущества и недостатки, поэтому их следует использовать в сочетании друг с другом Вместе с этим в силу своей различной природы они могут противоречить друг другу

В диссертации представлена авторская схема оценки эффективности инвестиционного проекта на действующем предприятии (см рис 7)

При оценке экономической эффективности проектов ключевую роль играет оценка коммерческой эффективности инвестиционного проекта, так как именно ее результаты служат обоснованием решений, связанных с отбором и

реализацией инвестиционных проектов Инвестиционная деятельность в форме инвестирования в реальные активы выражается в отборе и осуществлении организацией инвестиционных проектов

Особое внимание коммерческой эффективности, уделяется в диссертационном исследовании, поскольку оценка экономической эффективности инвестиционного проекта должна проводится с позицией какой либо из заинтересованных сторон Так для общества в целом оценивается социальная эффективность проекта, для государства — бюджетная, а для собственников инвестированного в проект капитала - коммерческая Таким образом, с позиции инвесторов и организации - участника для обоснования решения об участии в проекте используется оценка его коммерческой эффективности

Рис 7 Схема оценки эффективности инвестиционного проекта на действующем предприятии

Основываясь на результатах диссертационного исследования, необходимо указать, что специфика и разнообразие видов социальных инвестиций оказывают существенное влияние на, методические подходы к коммерческой оценки их эффективности В меньшей степени это касается тех проектов, которые предлагают получение прямой коммерческой выгоды Специфические риски этих проектов должны оцениваться экспертным путем и учитываться в ставке дисконтирования Оценка финансовой эффективности социальных инвестиций, не предполагающих получения прямой коммерческой выгоды, основываются, на принципе альтернативной стоимости

Рассматривая социальные инвестиции, стоит остановиться на потребительской и общественной эффективности данного вида инвестиций

Оценка потребительской эффективности социальных инвестиций в зависимости от того, на каком этапе инвестирования она осуществляется, может быть проведена посредством двух подходов

На этапе инвестиционного проектирования можно оценить, социальные потребности какого числа потребителей из общей численности целевой группы будут удовлетворены в результате реализации инвестиционного проекта, либо какая степень удовлетворения этих потребностей будет достигнута в сравнении с минимальным социальным стандартом Так как в данном случае речь идет об объеме социальных услуг, то для количественной оценки могут быть использованы объемные показатели в натуральном и стоимостном выражении, а также соответствующие им относительные показатели структуры

Второй подход к оценке потребительской эффективности может быть реализован только на эксплуатационной стадии инвестиционного проекта и состоит в количественной оценке качества социальных услуг Для ее получения необходимо прибегнуть к маркетинговым приемам исследования рынка, в основе которых лежат выборочные опросы с последующей обработкой данных статистическими методами

Количественная оценка потребительской эффективности представляет собой средний балл, выставленный респондентами по каждому критерию качества социальной услуги При этом результаты опроса должны подвергаться статистической проверке их значимости, чтобы выводы, сделанные на основе ограниченного числа наблюдений, были репрезентативными Частные оценки могут быть сведены в интегральный показатель одним из известных методов

Для учета ценового фактора, который для большинства российских потребителей продолжает играть важную роль, интегральный показатель качества может быть скорректирован следующим образом

■Чтах (1)

где К— интегральный показатель качества, у - значимость цены услуги для ее потребителя, уе [0, 1 ], у = 0, если цена не имеет значения, у = 0,5 отражает равенство предпочтений, Цф — фактическая цена анализируемой соци-

альной услуги, Цтах — максимальное значение цены среди сравниваемых услуг

Важность оценки потребительской эффективности обусловлена тем, что она позволяет получить представление о структурной динамике общественных потребностей, выявить приоритетные направления вложений и, таким образом, уже на стадии инвестиционного проектирования запланировать высокую эффективность общественных затрат Общественные эффекты оцениваются через показатели вклада в человеческий капитал и через показатели вклада в экономический рост страны и региона

Общественную эффективность социальных инвестиций предлагается оценивать по их вкладу в прирост человеческого капитала Прежде чем перейти к перечню конкретных показателей, целесообразно осветить созданную экономической наукой методологию оценки величины человеческого капитала и его эффективности Отметим, что преобладающее большинство исследователей концентрирует свое внимание на проблемах эффективности вложений в образование, таким образом сужая само понятие человеческого капитала и номенклатуру затрат, признаваемых инвестициями в него

Как было доказано, оценка эффективности инвестиционного проекта может производиться на любых стадиях его разработки и реализации Сам процесс оценки эффективности осуществляется в два этапа, включая общую оценку проекта в целом и конкретную оценку эффективности участия каждого из участников в проекте

Среди статических методов оценки эффективности инвестиционного проекта самым популярным, как показано в диссертации является метод, основанный на определении простого срока окупаемости, который рекомендуется к применению и авторами всех трех исследованных нами методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционного проекта

Отсутствие единого мнения по вопросу определения понятия риска и неопределенности дает основание для предположения, что сложившийся в практике подход к управлению рисками не является системным, а следовательно, не отражает инвариантности управления для получения однозначного ответа на вопрос возможно ли достижение требуемой доходности

Принципы оценки риска имеют трехуровневую иерархию анализа методологические принципы, т е принципы, определяющие концептуальные положения, являющиеся наиболее общими, методические и операциональные Инвестиционные проекты, которые предполагают возможность управленческой гибкости, более эффективны, чем такие же проекты без управленческой гибкости Таким образом, сама по себе управленческая гибкость создает дополнительную стоимость

Ценность управленческой гибкости тем больше, чем больше способность менеджмента проекта реагировать в будущем на те или иные изменения, связанные с проектом, а также тем больше, чем больше неопределенность относительно возможных сценариев реализации проекта и велика вероятность получения новой информации с течением времени Кроме того, учет управ-

ленческой гибкости (учет опционного характера проекта) наиболее важен для проектов, которые без учета управленческой гибкости либо неэффективны, либо КРУ которых близок к О

Авторский подход к оценке инвестиционного проекта на основе реальных опционов, позволяющий инвесторам адекватно оценивать движение денежных потоков в различный период времени

В диссертации автором была разработана классификация реальных опционов приведенная в таблице 3

Таблица 3

Классификация реальных опционов

метод характеристика отклонения

«Стоп» опцион Данный опцион дает возможность инвестору приостановить процесс инвестирования или отказа от инвестируемого проекта в целом При появлении неблагоприятных отклонениях в процессе реализации ИП, у инвестор появляется возможность скорректировать свой денежный поток

«Управленческий» опцион Дает возможность инвестору сократить или увеличить инвестиции в инвестиционный проект в зависимости от конъюнктуры рынка и поведение проекта в сложившейся ситуации В зависимости от востребова-тельности результатов инвестиционного проекта инвестор корректирует денежные потоки

Опцион «реконструкция» Дает возможность инвестору возобновить операции по ранее замороженному проекту или начать инвестирование нового проекта В соответствии с конъюнктурой рынка, инвестор получает дельту по сокращению затратной части

«Поэтапный» опцион Дает возможность инвестору производить инвестирование поэтапно, оценивая уровень неопределенности проекта на рынке с учетом технологического и технического прогресса Долевое участие инвестора в ИП по различным этапам в соотношении с востребоваельно-стью результатов инвестиционного проекта

Традиционные методы оценки опционов, основанные на предположении о безарбитражности рынка и на идее создания имитирующего портфеля непригодны для оценки реальных опционов, поскольку инвестиционные проекты, а тем более денежные потоки проекта после осуществления инвестиций являются непубличными активами, т е они (а тем более их доли) не продаются и не покупаются свободно на рынке

В этой связи для оценки инвестиционных проектов необходимо применять другие методы метод оценки реальных опционов на основе критерия математического ожидания и метод на основе критерия Массе

Метод на основе критерия математического ожидания применим для оценки инвестиционных проектов инвесторами либо с очень большим собственным капиталом или инвесторами нейтральными к риску Модель на

основе критерия математического ожидания в целом дает такой же результат, как и модель Блэка-Шоулза

Более универсальной является модель оценки реальных опционов на основе критерия Массе Эта модель учитывает специфику инвестора, который принимает решение об участии в проекте, а именно учитывает размер его собственного капитала и его уровень неприемлемости риска

Принципиальный вывод, который получается в рамках модели Массе оценки опционов является вывод о том, что эффективность инвестиционного проекта зависит от размера собственного капитала инвестора Чем больше собственный капитал инвестора (или чем меньше его уровень неприемлемости риска), тем больше его способность идти на риск и тем больше при прочих равных условиях ожидаемый эффект проекта

Зависимость ожидаемого эффекта проекта (стоимости реального опциона) от размера собственного капитала (и от уровня неприемлемости риска) является монотонной В пределе инвесторов с очень большим собственным капиталом (или для нейтральных к риску инвесторов) эффект проекта асимптотически стремится к "традиционному" выражению, определяемому моделью Блэка-Шоулза

Однако при всей универсальности модели Блэка-Шоулза очевидным недостатком рассмотренной нами модели является то, что размер требуемых инвестиций остается неизменным за весь временной период от текущего момента 1=0 до окончания срока действия опциона 1=Т Очевидно, что затраты на реализацию проекта так же подвержены инфляции Автором предлагается принять во внимание изменения уровня инфляции, тогда следует считать, что инвестирование будет осуществляться не в начальный момент времени, а в момент времени I 0<£<<Т, для реализации проекта потребуются уже большие инвестиции в размере

Щ=10е"', (2)

где г„ - годовой темп прироста требуемых инвестиций Величина г, вообще говоря, отличается от среднего темпа прироста цен, поскольку отражает удорожание товаров и услуг, связанных с инвестициями (например, строительные материалы, оборудование, строительные работы и так далее) Кроме того, величина г, не равна безрисковой ставке процента Г[ У нас появляется возможность смоделировать две ситуации одна при которой ^ и гг имеют значительную разницу, а вторая при которой разница между ^ и г„ невелика, следовательно для второго случая сделаем допущение, что г,= ^ При первой поставленном условии получили формулу

= 80б(^(Т))-10е^'б(с12(Т)), (3)

При втором условии Произведя ряд замен получим

(4)

где

т==4(0 - ^ (5)

В полученной модифицированной формуле (при рассмотрении второго варианта условий) Блэка-Шоулза мы избавились от безрисковой ставки процента гг и, таким образом, упростили итоговую формулу для дальнейшего анализа

Нормируя ожидаемый эффект проекта в и приведенную стоимость ожидаемых денежных потоков 8о на величину требуемых в начальный момент инвестиций 1о, а также вводя безразмерное время, получим

^ = (6) где

VI-

Здесь £уч = £'//„- ожидаемый эффект проекта, нормированный на начальные инвестиции 1о, во=8оЯо - приведенная стоимость ожидаемого денежного потока, нормированная на начальные инвестиции 1о, т = агТ - безразмерное время (эту величину можно также рассматривать, как дисперсию доходности актива за период Т Г)=а2Т - эта величина характеризует величину неопределенности эффекта проекта)

В отсутствие неопределенности (г=0) ожидаемый эффект проекта равен

*« = «.-! (7)

Зависимость стоимости реального опциона на отсрочку инвестиций (ожидаемый эффект проекта) от характеристики неопределенности (годовой дисперсии о2) и от максимального срока отсрочки инвестиций (срока жизни опциона) не является строго монотонной, как в случае "традиционной" модели Блэка-Шоулза Рост неопределенности ведет к росту ожидаемого эффекта проекта лишь до определенного предела, а далее инвестор перестает ценить неопределенность, поскольку характерный разброс эффекта проекта становится сравнимым со стоимостью собственного капитала инвестора Этот предел зависит от размера собственного капитала и от эффекта проекта в отсутствии управленческой гибкости с ростом собственного капитала этот предел всегда возрастает или, по крайней мере, не уменьшается

Таблица 4

Сравнительная характеристика моделей реальных опционов

Авторы Формула Положительные стороны Отрицательные стороны

Массе Учитывает специфику капитала инвестора Размер требуемого инвестирования остается неизменным за весь период действия опцион, Затраты на реализацию проекта подвержены инфляции

Блэк-Шоулз Р = Б * е " * 1ВД)-Х * е (<12) Неопределенность ожидаемых денежных потоков, приведенная стоимость ожидаемых денежных потоков, доходность безрискового актива и период, в течение которого данная инвестиционная возможность может быть реализована, положительно связаны со стоимостью реального опциона Размер требуемых инвестиций оставался неизменным за весь временной период от текущего момента до окончания срока действия опциона 1=Т

Авторская модель Позволяет определить временной интервал при котором инвестору целесообразно продолжить инвестирование проекта, сократить инвестиционные потоки или вообще приостановить инвестирование проекта Достаточно объемная и требует дополнительных показателей к вышеприведенным формулам

Для проектов, которые исходно (без управленческой гибкости) были неэффективны, управленческая гибкость всегда создает дополнительную стоимость Для проектов, которые исходно были эффективны, дополнительная ценность управленческой гибкости зависит от собственного капитала инвестора (и от его уровня неприемлемости риска) Инвесторы с небольшим размером собственного капитала (или с большим уровнем неприемлемости риска) несклонны рисковать и предпочитают реализовывать эффективный проект

без отсрочки Инвесторы с большим собственным капиталом (или с маленьким уровнем неприемлемости риска) могут пойти на отсрочку осуществления инвестиций даже эффективного проекта, поскольку такие инвесторы надеются получить выгоду от ожидания и принятия проекта в будущем периоде Общие результаты и выводы, полученные в этой главе для реальных опционов па отсрочку применимы и к другим видам реальных опционов Методы на основе критерия математического ожидания и на основе критерия Массе также могут применяться для оценки не только реальных опционов на отсрочку, но также и других видов реальных опционов

III. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ

1 Разработана концепция системного подхода к управлению риск-факторами, которая используется для создания методики управления рисками, обосновывая природу риск-факторов вложения капитала, обеспечивающего требуемую доходность,

2 В контексте поставленных задач диссертационного исследования введено уточнение системных понятий и экономических категорий (инвестиционного проекта, а так же введено новое понятие востребованность результатов инвестиционного проекта)

3 Основываясь на результатах проведенного анализа в диссертационном исследован™, усовершенствована классификация видов инвестиций,

4 Разработана и обоснована авторская методика многокритериальной оценки эффективности инвестиционного проекта, позволяющая инвесторам при принятии инвестиционного решения более детально проанализировать влияние различных факторов на окупаемость и востребованность инвестиционного проекта

5 Проанализирован и усовершенствован подход к оценке инвестиционного проекта на основе реальных опционов, позволяющий инвесторам адекватно оценивать движение денежных потоков в различный период времени

По теме диссертационного исследования опубликованы следующие

работы:

Монографии и брошюры:

1 Моисеева Е В «Особенности управления и методы оценки эффективности инвестиционных проектов» - Изд-во Саратов Научная книга, 2005 - 10,5 п л

2 Моисеева Е В «Оценка эффективности и перспективы развития реальных опционов в инвестиционных проектах» - Изд-во Саратов Научная книга, 2006 - 9,3 п л

3. Моисеева Е В «Управление затратами инвестиционного проекта» - Изд-во Саратов Научная книга, 2007 - 9 п л

Статьи опубликованные в журналах, включенных в реестр Высшей аттестационной комиссии Российской Федерации

4 Моисеева ЕВ «Информационное обеспечение инвестиционного анализа проектов» // Вестник Саратовского государственного аграрного университета им НИ Вавилова - 2007 — вып 3 - № 1 -1 п л

5 Моисеева Е В «Оценки экономической эффективности инвестиций в реальные активы» // Вестник Саратовского государственного аграрного университета им Н И Вавилова - 2007г — вып №3 - 0,8п л

6 Моисеева Е В , Лабудин А В «Система Оценки показателей эффективности инвестиционного проекта» //Известие Санкт -Петербургский Государственный университет экономики и финансов - 2007г, №3 - 1п л (участие автора - 0,6п л )

Статьи в научных журналах, доклады

7 Моисеева Е В , Лабудин А В «Реформирование бюджетного учета и отчетности как путь повышения эффективности государственного управления» Материалы международной научно - практической конференции — СПб Изд-во Северо - Западная академия государственной службы, 2006 — 1п л (участие автора - 0,7п л )

8 Моисеева Е В «Управление инвестиционными процессами на регионалом уровне» //Актуальные проблемы управления региона Санкт — Петербургский инженерно — экономический университет - 2007г — п л - 0,3

9 Моисеева ЕВ «Роль рекламы в маркетинговой деятельности предприятия» // Сборник научных статей по материалам Всероссийской научно — практической конференции Проблемы развития маркетинговой деятельности в России - Саратов Изд-во Научная книга, 2007 - 0,3п л

10 Моисеева Е В «Динамика затрат на предприятии водоснабжения и водоотведения» // Региональная торговля и подготовка коммерсантов история и современность Изд Саратовский институт (филиал) Московского государственного университета коммерции Саратов, 2000 - 0,6п л

11 Моисеева Е В «Информационная база себестоимости реализации воды» // Современные проблемы коммерческой деятельности Изд Саратовский институт (филиал) Московского государственного университета коммерции Саратов, 1999 - 0,3 п л

Подписано в печать 25 06 07 Формат 60x80 1/16 Бумага офсетная Уел /печ л 1,75 Заказ № 1043 Тираж 100 шт

Издательство "Энерготех" 199178, Санкт-Петербург, В О средний пр , д 69, литер "Б", тел /факс (812) 327-99-17, e-mail izdat@energotex ru www energotex ru

Отпечатано в типографии "Поли-Арт" Способ печати - ризография

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: доктора экономических наук, Моисеева, Елена Валерьевна

ВВЕДЕНИЕ. :

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА И ПРОБЛЕМЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЦЕССА В РОССИИ.

1.1. Инвестиции: понятие, сущность, классификация.

1.2. Особенности инвестиционной деятельности организаций, осуществляемой в форме инвестиционных проектов. Виды инвестиционных проектов.

1.3. Организация инвестиционного анализа на предприятиях.

1.4. Информационная база инвестиционного анализа проектов.

1.5. Современные проблемы оценки эффективности управления 7 инвестиционной деятельности

2. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ОРГАНИЗАЦИЙ В ФОРМЕ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ.

2.1. Теоретические основы развития инвестиционных процессов в России.

2.2. Конкурентоспособность инвестиционного проекта.

2.3. Исследование фаз формирования инвестиционного 1! проекта.

2.4. Проблемы обеспечения стратегической ориентации инвестиционного проекта на прединвестиционной фазе его разработки. 1:

3. Критериальный анализ современных отечественных методик оценки эффективности инвестиционных проектов 1(

3.1. Основные принципы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов. 1(

3.2. Сравнительный анализ отечественных методик оценки эффективности инвестиционных проектов. 1'

3.3. Специфика оценки экономической эффективности инвестиций в реальные активы на разных этапах управления инвестиционным проектом. 2(

4. анализ адекватности развития современных отечественных методик оценки эффективности и управление инвестиционными x проектами.

4.1. Статические методы определения затрат и результатов по инвестиционным проектам. Т.

4.2. Динамические методы оценки эффективности инвестиционных проектов.

4.3. Использование стоимостной оценки бизнеса для оценки эффективности инвестиционных проектов в рамках действующей организации. 2i

4.4. Системный подход к управлению риск-факторами инвестиционного проекта и систематизация методов оценки инвестиционных проектов 2'

4.5. Методы количественного анализа рисков инвестиционного проекта.

5. перспективы развития реальных опционов в инвестиционных проектах. з:

5.1 Методологические основы опционов.3,

5.2. Модели с дискретным изменением цены актива.3:

5.3. Оценка реальных опционов.Ъ

Диссертация: введение по экономике, на тему "Теоретические положения и методы оценки эффективности управления инвестиционными проектами (на примере отдельных регионов Российской Федерации"

Актуальность темы исследования. С переходом России к рынку и вследствие этого, отменой государственного финансирования инвестиционных проектов, все большую активность приобретают вопросы, связанные с инвестиционной деятельностью и особенностями оценки эффективности проектов.

Высокий уровень морального и физического износа материально-технической базы отечественной промышленности, который обусловлен низкими темпами обновления и выбытия основных фондов, а также устойчивая тенденция к росту этого показателя - явление, недопустимое в современную эпоху инноваций и быстрой смены технологий.

Способность предприятия оставаться конкурентоспособным зависит от притока новых идей, в том числе в сфере инвестирования. Реализуемые на предприятиях инвестиционные проекты в основном заключаются:

-замене основных фондов, с целью поддержания основного производства;

-расходы на замещение изношенного или вышедшего из строя оборудования; -замены основных фондов, с целью снижения производственных затрат или увеличения выпуска продукции на тех же производственных мощностях;

-создание новых производственных мощностей для увеличения выпуска ранее производимой или новой продукции.

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью. Для большинства предприятий существует множество относительно доступных инвестиционных проектов. Каждый из них можно профинансировать, воспользовавшись одним из альтернативных вариантов привлечения денежных средств. Основными финансовыми альтернативами, доступными финансовым менеджерам являются привлечение заемного капитала или использование собственных свободных средств. Принятие решений по инвестиционным проектам осложняется различными факторами: видом инвестиций, стоимостью инвестиционного проекта, множественностью доступных проектов, ограниченностью финансовых ресурсов, доступных для инвестирования, риском, связанным с принятием того или иного решения.

Важной проблемой выступает теоретическое обоснование критериев эффективности инвестиционных затрат, взаимосвязи и взаимообусловленности капитальных вложений и структурных сдвигов в экономике, определения приоритетов в отраслевой структуре инвестиций, а также внутри основных народнохозяйственных сфер: основного производства (собственно производства), производственной и социальной инфраструктур.

Обострение проблем в сфере товарно-денежных отношений обусловило развитие ресурсного подхода, согласно которому инвестиции представляют собой «финансовые средства, предназначенные для воспроизводства основных фондов». Недостатком обоих подходов является акцент только на отдельных элементах инвестиций (затрат или ресурсов), что не дает целостного представления об инвестиционном процессе и системе формирования и оценки инвестиционного потенциала предприятия.

Развитие рыночных отношений в России привело к необходимости обратиться к трактовке инвестиций в западной экономической литературе. Таким образом, создались предпосылки для развития рыночного подхода к анализу инвестиций, в рамках которого инвестиции понимаются как вложения потенциала с целью его увеличения в будущем. Рыночный подход к анализу инвестиций позволяет рассмотреть их в единстве трех сторон: ресурсов, вложений и дохода с учетом динамики данного процесса. При этом отметим, что при анализе инвестиций речь идет именно об инвестиционных ресурсах, а не о совокупности всех ресурсов. Последние представляют собой источники удовлетворения потребностей в целом всего народного хозяйства, а инвестиционные ресурсы направлены на удовлетворение только инвестиционных потребностей отдельной экономической системы.

Инвестиционные ресурсы в своем движении обеспечивают формирование и рациональное использование инвестиционного потенциала предприятия. Следовательно, инвестор авансирует ресурсы только с целью 4 извлечения прибыли или дохода от реализации инвестиционного проекта, что отличает инвестиционный потенциал от простого инвестиционного вложения.

В этой связи, ключевым направлением совершенствования российской экономики является повышение эффективности инвестиционной деятельности отечественных предприятий на основе улучшения методов формирования и эффективного использования инвестиционного потенциала исследуемых предприятий.

В последние годы наметилась тенденция к кооперации добывающих отраслей с комплексом высокотехнологичных отраслей ВПК. Процесс освоения предприятиями ВПК новых рынков требует средств, необходимых для проведения инноваций. Необходимым условием успеха экономических преобразований на конверсионных предприятиях является их эффективная инновационная и инвестиционная деятельность.

Одновременно проблему инвестирования нельзя рассматривать в отрыве от проблем реструктуризации. Позитивные изменения в реальном секторе возможны на путях структурной перестройки экономики. Привлечение инвестиций в промышленность облегчит принципиальный для хозяйства страны вопрос реструктуризации предприятий. Необходима дальнейшая разработка механизмов селекции эффективных предприятий и инвестиционных проектов за счет стимулирования технологических инноваций, создания конкурентной хозяйственной среды, института банкротства неэффективных субъектов рынка. При этом вопросы сравнительной экономической оценки альтернативных вариантов капиталовложений в современных условиях имеют исключительно важное значение.

Необходимость совершенствования методологической базы инвестиционного анализа, а также потребность в новых методах обоснования инвестиционных проектов, обеспечивающих их объективную и достоверную оценку, и обусловливает актуальность диссертационного исследования.

Степень разработанности проблемы. Основы теории эффективности инвестиций в нашей стране были заложены еще в эпоху дорыночных 5 отношений, в период, когда особое внимание уделялось глубокому анализу показателей эффективности капитальных вложений, вопросам отраслевой эффективности. Существенный вклад в развитие методологических основ анализа эффективности капитальных вложений был внесен такими учеными, как З.В. Атлас, Л.А. Вааг, JI.B. Канторович, С.А. Кукель-Краевский, В.Н. Лившиц, А.Л. Лурье, Д.С. Львов, В.В. Новожилов, И.Я. Блехцин, В.А. Воротилов, М.А. Гусаков, А.И. Ноткин, А.Г. Первухин, С.В. Кузнецов, О.П. Литовка, Н.М. Межевич, Т.С. Хачатуров, М.Ф. Замятина, А.А. Румянцев. И.И. Сигов, Л.П. Юшков.

Основные положения теории эффективности инвестиций, заложенные советскими учеными, получили развитие в работах В.М. Аныиина, B.C. Баландина, B.C. Барда, А.В. Воронцовского, Д.А. Ендовицкого, Н.В. Игошина, В.В. Ковалева, М.А. Лимитовского, И.В. Липсица, Ю.А. Маленкова, А.Н. Плотникова, Д.Э. Старика, Е.М. Четыркина.

Анализируя исторические этапы становления научной дисциплины «инвестиционный менеджмент» на западе, необходимо отметить, что в центре внимания зарубежных авторов долгое время оставались проблемы анализа эффективности инвестиций в финансовые активы. Значительный вклад в исследование механизмов фондового рынка внесли Г. Александер, Д. Бэйли, Л. Крувшвитц, М. Миллер, М. Мобиус, Ф. Модильяни, С. Росс, У.Ф. Шарп.

Первые комплексные работы, систематизировавшие организационно -методические основы анализа промышленных инвестиций, появились в западной экономической литературе сравнительно недавно. Проблемам научного обоснования эффективности инвестиций в реальном секторе экономики посвящены работы таких авторов, как В.Беренс, Г. Бирман, Р.Брейли, М. Бромвича, М. Гордона, Ф. Модильяни, М. Миллера, Г. Марковича.Дж. К. Ван Хорн, Дж. Дин, П. Массе, С. Сигела, П.М. Хавранек, Р.Н. Холт,.Э. Хелферта, У. Шарпа, С. Шмидт.

В указанных работах и работах других авторов, посвященных рассматриваемой проблеме, недостаточно проанализированы вопросы оценки инвестиций по совокупности экономических, социальных и иных показателей 6 и применения категорий рыночной экономики для управления проектами. Решение об инвестировании средств должно приниматься с учетом значений всех критериев и интересов участников проекта. Таким образом, выявляется наличие проблемы многокритериальности, так как наилучшие варианты, отобранные с помощью различных критериев в общем случае не будут совпадать. Однако, в экономической литературе практически не указываются пути и методы решения данной проблемы. Для практического применения указанных критериев в комплексе необходима разработка методов поиска компромиссных решений с учетом множества показателей.

С переходом к рыночным методам хозяйствования на первое место выходят критерии, связанные с определением эффективности как сопоставления результатов и затрат по проекту. В 1994 году (вторая расширенная редакция в 2000г.) опубликованы "Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов" и их отбору для финансирования. Эти рекомендации ориентированы на унификацию методов оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях перехода России к рыночным отношениям. Рекомендации базируются на методологии, которая находит широкое применение в современной международной практике и подходах, выработанных при разработке отечественных методик. Настоящие рекомендации впервые констатируют необходимость учета неопределенности. Под неопределенностью понимается недостаток или отсутствие информации об условиях создания и функционирования рассматриваемого проекта, в частности, ожидаемые доходы и затраты по проекту.

В качестве основного направления решения проблемы неопределенности рассматриваются подходы, связанные с определением вероятностей тех или иных сценариев функционирования проекта. На практике определение указанных вероятностей бывает связано со значительными трудностями. В условиях недостаточной статистической информации, ее невысокой достоверности и нестабильности экономических процессов разработка и оценка вероятных сценариев реализации инвестиционных проектов с использованием подобной информации может 7 приводить к существенным ошибкам. Кроме того, в ряде случаев статистическая информация просто отсутствует ввиду отсутствия в прошлом подобных проектов. Однако в существующих научных исследованиях и методиках недостаточно полно рассмотрены вопросы оценки проектов при отсутствии информации о вероятностях отдельных условий реализации проектов. Поэтому имеется необходимость разработки методов оценки эффективности проектов при условии, что указанные вероятности являются неизвестными.

Но, несмотря на большое количество работ, посвященных проблемам оценки эффективности инвестиций, до сих пор имеется определенное отставание разработки теоретических основ и методологии обоснования инвестиционных проектов от потребностей рыночной экономики. В частности, многие фундаментальные положения современной концепции оценки инвестиционных проектов зачастую возводятся в ранг аксиомы и переходят из одной научной работы в другую, не подвергаясь какому-либо критическому анализу. При этом некоторые из них (например, метод расчета дисконтной ставки, основанный на суммировании доходности по альтернативным вложениям, инфляционной и рисковой составляющей) в результате более детального анализа обнаруживают свою методологическую несостоятельность.

Хотя в отечественных и зарубежных публикациях рассматриваются отдельные недостатки современных методов оценки эффективности проектов, тем не менее, путей, позволяющих устранить все из них, не предложено. Также отечественные и зарубежные авторы преимущественно исследуют вопросы внедрения систем управления организацией на основе ее стоимости, и мало внимания уделяют детализации принципов управления организацией на основе ее стоимости применительно к задачам управления инвестиционными проектами. Непроработанность затронутых проблем и их чрезвычайная актуальность в российских условиях обусловили выбор темы для настоящего исследования.

Цель диссертационной работы - исследование теоретических и методологических положений оценки эффективности управления инвестиционными проектами.

Поставленная цель диссертационного исследования предопределила необходимость решения следующих задач:

- анализ адекватности развития методик оценки эффективности инвестиционных проектов;

- систематизация существующих методов расчета дисконтной ставки, предлагаемых в научной и методической литературе;

- анализа недостатков чистого дисконтированного дохода (ЧДЦ) и строящихся на его основе показателей эффективности инвестиционных проектов (внутренняя норма доходности, индекс доходности и т.д.);

- разработка методики оценки эффективности инвестиционных проектов, позволяющей позитивно изменить масштабы и характер инвестиционной деятельности в промышленности в современной России.

- разработка методических принципов, обеспечивающих увязку оценю! эффективности инвестиционных проектов на уровне отдельно взятого проекта, на уровне реализации инвестиционного проекта в рамках организации;

- разработка показателей, позволяющих осуществлять оценку сравнительной эффективности инвестиционного проекта, объективно отражающих вклад проекта в создание стоимости организации.

Объектом исследования являются организационно-экономические отношения, возникающие между предприятием и иными хозяйствующими субъектами при использовании инвестиционного потенциала (на примере предприятий Северо-Западного региона и Поволжского региона).

Предметом исследования являются оценка факторов и критериев, а также показателей оценки эффективности управления инвестиционными проектами.

Методологические и теоретические основы исследования.

Методологической базой исследования является диалектический метод познания, принципы системного похода к рассмотрению объекта исследования, а также 9 такие гносеологические приемы, как анализ и синтез, индукция и дедукция. В качестве теоретической основы исследования выступают объективные экономические законы, современные экономические теории и фундаментальные труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам инвестиционного менеджмента.

Законодательная база диссертационной работы включает Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», положения по бухгалтерскому учету и методики определения экономической эффективности инвестиций

Информационная база, положенная в основу диссертационного исследования, включает нормативные акты, методические материалы, материалы научных исследований, данные Государственного комитета по статистике РФ, сведения об инвестиционной деятельности предприятий Санкт-Петербурга, представленные в форме инвестиционных проектов, а также материалы периодических изданий, научно-практических конференций и всемирной сети Интернет.

Научная новизна. Степень новизны научных результатов состоит в постановке проблемы, теоретическом обосновании и разработке методических положений, направленных на совершенствование теоретико-методологического аппарата оценки эффективности инвестиционных проектов, позволяющих группировать и синтезировать информацию, необходимую для принятия эффективных решений по управлению и оценке инвестиционных проектов, выявлять и использовать благоприятные сегменты для инвестора. Конкретно это подтверждается следующими результатами.

1 .Разработана концепция оценки инвестиционных проектов на основе многокритериального подхода.

2.Внесены предложения по уточнению понятия и классификации инвестиций с учетом существующих видов.

3.Разработаны рекомендации по формированию состава и структуры дисконтной ставки, в соответствии с которыми из трех общепринятых составляющих (стоимости капитала, инфляционной и рисковой поправки) в ее состав предлагается включать только одну - инфляционную компоненту.

4.Сформулирована классификация форм конкуренции инвестиционных проектов.

5.Разработана авторская методологическая схема оценки эффективности инвестиционного проекта на действующем предприятии.

6.Автором разработаны методы оценю! коммерческой состоятельности инвестиционного проекта.

7.Разработаны методы учета инвестиционных рисков, сформированные на корректировке денежных потоков, и признанные более предпочтительными, чем методы, построенные на корректировке дисконтной ставки, так как страхование и резервирование являются основой и служат не только для учета риска, но и для снижения потерь по проекту.

8.Разработан авторский вариант рекомендаций по оценке эффективности инвестиционного проекта на основе реальных опционов, предложена их классификация.

Теоретическая значимость диссертационного исследования состоит в развитии методологии и методики оценю! эффективности проектов, что позволяет повысить качество принимаемых решений и сделать инвестиционную деятельность важным инструментом создания стоимости предприятий.

Практическая значимость работы заключается в том, что се результаты могут быть использованы при осуществлении комплексной оценки научно-технических, экономических, организационных и иных проектов в условиях недостаточной информации, а также применены для повышения экономической эффективности управления проектами по нескольким показателям.

Применение разработанных в диссертации принципов, методов и методик позволит повысить объективность принимаемых решений и экономическую эффективность управления проектами, при недостаточной информации о внешней среде на базе нескольких критериев оптимальности.

Публикация результатов работы. Основные положения, выводы и результаты исследования получили апробацию в выступлениях на научно -практических конференциях. По теме диссертационного исследования автором опубликовано 11 научных работ, общий объем - 33,5 п.л.

Объем и структура диссертационного исследования. Диссертация состоит из введения, пяти глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Работа изложена на 371 страницах компьютерного текста, включающего 16 таблицу, 20 рисунков. Приложения представлены на 32 странице. Список использованной литературы содержит 305 наименований.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Моисеева, Елена Валерьевна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Во введении диссертационного исследования работы обоснована актуальность поднятых в ней проблем; сформулирована цель диссертационного исследования; определены задачи, решение которых является необходимым условием достижения поставленной цели.

Актуальность темы исследования обусловлена необходимостью критического анализа и пересмотра современных методов оценки эффективности инвестиций, широкое применение которых послужило одной из причин глобальных структурных сдвигов в финансово-инвестиционной сфере.добавить управление

Чтобы обосновать предложения по совершенствованию современных методов инвестиционного анализа, разработка которых является целыо настоящего диссертационного исследования, нами были поставлены и решены такие задачи, как анализ структуры денежных потоков, обоснование целесообразности применения метода их проектирования, основанного иа суммировании чистой прибыли и амортизационных отчислений; систематизация методов расчета дисконтной ставки проекта и оптимизация ее структуры; сопоставление темпов обесценивания денежных средств с достигнутыми и прогнозируемыми темпами экономического роста.

Первая глава посвящена терминологической и информационной базе инвестиционного анализа, в частности, уточнению экономической сущности основных категорий, которыми принято оперировать в обосновании ИП, а также проблемам формирования денежных потоков, которые служат в качестве исходной информации для оценки эффективности инвестиций.

В ходе выполнения данной работы в первую очередь потребовалось уточнить экономический смысл таких категорий понятийного аппарата инвестиционного менеджмента, как инвестиции и инвестиционный проект.

Среди вопросов, касающихся экономической сущности понятия «инвестиции», наиболее дискуссионными являются вопросы о том, что следует рассматривать в качестве объекта, предмета и цели инвестиционных вложений, за счет каких средств могут формироваться инвестиционные ресурсы, вложения какой продолжительности можно считать инвестиционными. По результатам анализа современных научных и методических публикаций мы пришли к выводу о том, что инвестиции представляют собой вложения всех видов имущественных и интеллектуальных ценностей в факторы производства па период любой продолжительности, осуществляемые за счет собственного, заемного и привлеченного капитала с целью получения предпринимательского дохода.

Из-за отсутствия четкой формулировки понятия «инвестиционный проект» его зачастую отождествляют с другими экономическими категориями, что, на наш взгляд, является абсолютно недопустимым. Анализ содержания процесса инвестиционного проектирования дает основания считать, что более всего сущности понятия «инвестиционный проект» соответствует следующее определение. ИП - документально оформленное проявление инвестиционной инициативы хозяйствующего , субъекта, предусматривающей вложение капитала в определенный объект реального инвестирования, направленный на реализацию детерминированных во времени инвестиционных целей.

Основной формой представления исходных данных в практике обоснования инвестиционных проектов являются денежные потоки, структура которых оказывает существенное влияние на результаты оценки эффективности инвестиционной деятельности. Сравнительный анализ схем потоков реальных денег, предложенных в методической литературе, а также результаты проведенных нами расчетов показали, что реальное движение денежных средств точнее всего отражает поток, в составе оттоков которого помимо статей, предусмотренных действующими официальными методиками, дополнительно учтены дивиденды и расходы, связанные со страхованием инвестиционных рисков.

Необходимость представления исходной информации в виде денежного потока, тем не менее, не исключает возможности использования учетных данных в рамках бухгалтерского метода проектирования потока реальных денег. В соответствии с указанным методом сальдо потока рассчитывается путем суммирования чистой прибыли и амортизационных отчислений. Результаты постатейного сопоставления схемы формирования чистой прибыли и потока реальных денег показали, что сальдо потока наличности отличается от финансового результата деятельности предприятия не только на сумму амортизационных отчислений. С учетом выявленных различий нами был разработан усовершенствованный метод преобразования чистой прибыли в сальдо потока реальных денег.

Вторая глава посвящена исследованию теоретических основ определения затрат и результатов по инвестиционным проектам, в частности, раскрыта экономическая сущность категории «эффективность инвестиционной деятельности», а также проанализированы принципы, положенные в основу современных методов ее оценки.

Анализ методических и научных публикаций, посвященных проблемам инвестиционного анализа, позволил нам сделать вывод о том, что подход, в соответствии с которым эффективность трактуется как соответствие проекта целям и интересам его участников, является более обоснованным, чем подход, в соответствии с которым под эффективностью понимают отношение экономического эффекта к необходимым для его достижения затратам. Если руководствоваться вторым из перечисленных выше подходов, то из системы показателей, используемых для анализа ИП, выпадает показатель приведенных затрат, широко применявшийся в условиях плановой экономики, а также практически все показатели, рекомендуемые современными методиками для оценки эффективности инвестиций.

Главный принцип, положенный в основу статических методов оценки эффективности ИП, в соответствии с которым денежные поступления и выплаты, возникающие в разные моменты времени, оцениваются как равноценные, в качестве необходимого условия применения указанных методов требует, чтобы срок реализации инвестиционного проекта не превышал одного года (в противном случае долгосрочный проект должен без особого ущерба описываться среднегодовыми показателями). Поскольку приведенные выше условия практически не выполнимы в сфере реального производства, то методами, которые в большей мере отвечают сущности инвестиционного процесса, следует признать динамические методы, базирующиеся на принципе неравноценности разновременных затрат и/или результатов.

Несмотря на сказанное выше, в числе показателей эффективности ИП мы рекомендуем предусмотреть простой срок окупаемости, рассчитываемый методом прямого счета. Свое мнение мы аргументируем тем, что в случае, когда срок окупаемости определяется методом прямого счета, игнорирование учета фактора времени не имеет значения, так как непосредственное суммирование или сопоставление разномоментных компонент потока при этом не производится. Кроме того, результаты проведенных нами расчетов показали, что дисконтирование потока реальных денег в целях определения точки безубыточности искажает ее действительное значение, поскольку вызывает отклонение схемы денежного потока кредитной организации от действительного графика погашения обязательств перед кредиторами, а значит и сдвиг момента окончательного расчета за предоставленный заем.

В третьей главе изложены рекомендации по совершенствованию методики дисконтирования денежных потоков инвестиционных проектов. Результаты исследования методических рекомендаций по оценке эффективности ИП показали, что основными методами обоснования инвестиций являются динамические методы инвестиционного анализа. Поэтому особое внимание нами было уделено совершенствованию механизма дисконтирования денежных потоков, положенного в основу указанных методов.

Важнейшими элементами механизма дисконтирования потоков реальных денег следует признать методику расчета дисконтной ставки и отдельных ее составляющих. По результатам проведенных нами исследований можно сделать вывод о том, что в структуре дисконтной ставки из трех ее составляющих следует учитывать только одну -инфляционную компоненту. Свое мнение мы аргументируем следующим образом.

Поскольку дисконтная ставка по своему экономическому смыслу представляет собой меру изменения стоимости денег во времени, ее структура, на наш взгляд, должна определяться факторами временной стоимости денег.

Так как стоимость капитала, будучи элементом затрат, ассоциированных с ИП, никоим образом не отражает изменение стоимости денежной единицы во времени, мы считаем, что ее не следует учитывать в структуре дисконтной ставки, применяемой для приведения разномоментных элементов денежного потока к сопоставимому виду.

Несмотря на то, что инвестиционный риск нельзя не признать в качестве фактора изменения стоимости денежной единицы во времени, мы не рекомендуем включать рисковую компоненту в структуру дисконтной ставки. На наш взгляд, для учета проектного риска целесообразнее применять методы, основанные на корректировке потоков реальных денег.

Во-первых, преимуществом методов учета инвестиционных рисков, основанных на корректировке потоков реальных денег, является то, что они служат не только для учета фактора риска, но и для его снижения.

Во-вторых, порядок расчета рисковой компоненты дисконтной ставки, предусмотренный действующими методическими рекомендациями и основанный на применении экспертных оценок, превращает показатели эффективности ИП из стоимостных в условные оценки, что совершенно недопустимо в инвестиционных расчетах.

В-третьих, инвестиционные проекты, потоки которых скорректированы на сумму страховых платежей, обладают характеристиками, более привлекательными для инвесторов, чем проекты, риск по которым учтен путем введения соответствующей поправки в дисконтную ставку. Инфляционную составляющую ставки дисконта мы предлагаем определять, исходя из принципа дифференциации ее значений во временном и отраслевом разрезе, в соответствии с которым для каждого временного отрезка расчетного периода рекомендуется определять ее индивидуальное значение, прогнозируемое методом экстраполяции сложившихся тенденций роста отраслевых цен.

Применение метода установления инфляционной компоненты дисконтной ставки по величине агрегированных индексов цен в условиях современной российской экономики нецелесообразно потому, что ее инфляционная среда характеризуется высокой степенью неоднородности.

Усреднять значение инфляционной компоненты дисконтной ставки во временном разрезе мы также считаем нецелесообразным, из-за того, что годовые темпы роста цен на отдельные »виды товаров и услуг в нашей стране подвержены существенным колебаниям, между уровнем цен, зафиксированным на отдельном отрезке расчетного периода, и их среднегодовым значением имеются значительные различия. Поэтому средняя геометрическая темпов роста цен в настоящее время не может служить в качестве меры инфляционного изменения стоимости денежных средств.

Прогноз, произведенный с применением метода экстраполяции и методом скользящей средней, показал, что ожидаемые темпы экономического роста, не выдерживают сопоставления со ставкой приведения, рассчитанной путем усреднения и фактически сложившихся, и прогнозируемых темпов инфляции. Из рассмотренных в работе методов проектирования дисконтной ставки только один метод обеспечивает соизмеримость ожидаемых темпов экономического роста и темпов обесценивания денежных средств. Этот метод, основанный на определении индивидуальных значений нормы дисконта для каждого шага расчетного периода посредством экстраполяции сложившихся тенденций изменения темпов инфляции, мы и рекомендуем к применению в современных условиях. Настоящее заключение содержит краткие выводы и рекомендации, сформулированные нами исходя из результатов, полученных в ходе проведенных исследований.