Долговые ценные бумаги в системе ресурсов ипотечного кредитования тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Долговые ценные бумаги в системе ресурсов ипотечного кредитования"

На правах рукописи

Пискунов Алексей Владимирович

ДОЛГОВЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ В СИСТЕМЕ РЕСУРСОВ ИПОТЕЧНОГО КРЕДИТОВАНИЯ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание учёной степени кандидата экономических наук

Екатеринбург - 2004

Работа выполнена на кафедре финансов, денежного обращения и кредита Уральского государственного экономического университета

Научный руководитель

доктор экономических наук, профессор

Казак Александр Юрьевич

Официальные оппоненты

доктор экономических наук, профессор

Барулин Сергей Владимирович

кандидат экономических наук, профессор

Решетникова Татьяна Владимировна

Ведущая организация

Байкальский государственный университет экономики и права

Защита состоится 18 февраля 2004 года в 12:30 часов на заседании диссертационного совета Д 212.287.02 при Уральском государственном экономическом университете по адресу: 620219, г. Екатеринбург, ул. 8-е Марта, д. 62, ауд. 357, зал заседаний учёного совета.

С диссертацией можно ознакомиться в научной библиотеке Уральского государственного экономического университета.

Автореферат разослан 30 декабря 2003 г.

Учёный секретарь диссертационного совета, кандидат экономических наук, доцент

Князева Е.Г.

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность исследования. В развитой рыночной экономике рынок долговых ценных бумаг играет важную роль. Он является посредником между отдельными субъектами рыночных отношений, с одной стороны, нуждающихся в финансировании и, с другой стороны, изыскивающих возможность размещения своих денег. Кроме этою, он активно используется центральными банками для управления такими макроэкономическими показателями, как объём предложения денег в экономике, процентные ставки, инфляция. Это и определяет его непосредственное влияние как па отдельных участников экономической системы, так и на всю систему.

Актуальность выбранной темы для российской экономики высока, так как она постоянно испытывает дефицит денежных ресурсов для своего развития. Рынок ипотечных займов не является исключением, так как в России с их помощью совершаются сделки с очень незначительным объемом жилья, около 1%. Вместе с тем, западный опыт показывает, что рынок долговых ценных бумаг является серьёзным источником денежных ресурсов для ипотеки. Ипотечные займы требуют длительных сроков погашения и низких процентных ставок, что предъявляет определенные требования к структуре и надёжности финансовой инфраструктуры, а также к макроэкономической политике государства.

Актуальность темы определила цель работы и рассматриваемые в ней вопросы.

Целью исследования является исследование и обобщение теоретических основ сущности финансового рынка, рынка долговых ценных бумаг и рынка ссудных капиталов, анализ текущего состояния займов, связанных с жилой недвижимостью, в России и разработка механизма финансирования ипотечных жилищных займов через рынок долговых ценных бумаг.

Задачи исследования. Поставленная в работе цель определила задачи исследования:

1. Определить место рынка долговых ценных бумаг в структуре финансового рынка.

2. Проанализировать общую структуру рынка долговых ценных бумаг в России и в развитых странах и исследовать крупные сегменты рынка.

3. Изучить крупнейшие сегменты и крупнейших финансовых посредников долгового рынка развитых странах, составляющих основу его институциональной инфраструктуры.

4. Оценить степень участия государства в организации и поддержке рынка долговых ценных бумаг в экономически развитых странах.

5. Обобщить опыт работы создаваемых государством финансовых учреждений на рынке долговых ценных бумаг развитых стран в части управления рисками.

6. Изучить долговые финансовые инструменты, используемые в процессе секьюритизации займов.

7. Проанализировать источники денежных средств, поступающих на российский рынок долговых ценных бумаг.

8. Сформулировать предложения по совершенствованию механизма финансирования ипотечных жилищных займов в России.

Объектом исследования являются рынки долговых ценфшо&уМзиЦИфМьПДОЛЯ ипотечных займов России и США.

Предметом исследования являются экономические отношения, функции и риски участников процесса перераспределения денежных ресурсов с рынка долговых ценных бумаг на первичный рынок ипотечных кредитов.

Теоретической и методологической основой исследования является разработанная в трудах российских и зарубежных учёных-экономистов и специалистов теория и практика работы финансового рынка, рынка долговых ценных бумаг и рынка ссудных капиталов.

В процессе написания работы использованы труды следующих российских и зарубежных учёных и исследователей: Басова А.И., Волынского B.C., Галанова В.А., Гитмана Л.Дж. и Джонка М.Д., Дробозиной Л.А., Казака А.Ю., Ковалёвой A.M., Колесникова В.И., Меркель В. и Шёнхерр Г., Родионовой В.М., Торкановско-го B.C., Филаточева И., Шарро Ж., специалистов исследовательских отделов агентств федерального правительства США, Ассоциации Рынка Облигаций (США) и российских профессиональных участников финансовых рынков.

Исторический материал исследован на основе работ российских экономистов Боголепова М.И., Евзлина З.П. и Кузовкова Д., изданных в 1920-1930-х годах, которые интересны тем, что рассматривают ситуацию в экономике в период крупных изменений.

Информационная база исследования. Информационной базой исследования являются материалы организаций и компаний, которые являются основными регуляторами и участниками финансового рынка в России и в США: «Бюллетень банковской статистики» Центрального Банка РФ; статистика Госкомстата РФ; годовые отчёты и материалы агентств федерального правительства США; статистика, исследования, образовательные материалы и отчёты Ассоциации Рынка Облигаций; отчёты об итогах торгов на российских биржах; исследования российских профессиональных участников финансового рынка, а также статьи из периодических изданий.

При оценке и обработке материала использовались математические и статистические модели и методы, такие как метод группировки, сравнительного анализа, средних величин, методы классификации и графических изображений, а также метод описания.

Научная новизна. В процессе исследования получены следующие результаты, характеризующие научную новизну диссертационной работы:

1. Приведена авторская трактовка понятий «финансовый рынок» и «рынок долговых ценных бумаг».

2. Дано авторское определение понятия «секьюритизация».

3. Показана взаимосвязь доли кредитной задолженности в национальной экономике от валового внутреннего продукта и благосостояния граждан для оценки необходимости развития рынка кредитов.

4. Определены приоритетные направления и механизмы кредитования жилой недвижимости в России в текущих макроэкономических условиях.

5. Выявлены ключевые элементы, оценка которых позволяет распределить функции и риски между участниками цепочки перераспределения денежных средств с рынка долговых ценных бумаг в ипотечные займы в соответствии с их компетенцией и финансовыми возможностями.

6. Систематизированы схемы финансирования ипотечных займов со стороны государства и его агентств в развитых странах с точки зрения выявленных элементов распределения функций и рисков.

7. Выделены два принципа покрытия кредитного риска секьюризизированных займов со стороны эмитентов.

8. Разработана методика финансирования жилищных ипотечных займов в России и предложен механизм её внедрения.

Практическая значимость исследования заключается в возможности:

- использования результатов работы при разработке механизмов финансирования ипотеки на федеральном уровне;

- внедрения выводов исследования коммерческими банками в технологию привлечения и размещения денежных ресурсов на рынке долговых инструментов. Особый интерес может представлять та часть работы, где рассматривается управление рисками;

- целенаправленного развития независимо друг от друга двух сегментов рынка ссудного капитала, связанных с жилой недвижимостью: ипотечных займов и займов, выдаваемых на реконструкцию многосемейного жилья. Данный результат работы может быть интересен как банкам, так и товариществам собственников, которые нуждаются в реконструкции своего жилья;

- применения рекомендаций исследования в законодательном процессе при разработке и принятии законодательных актов, связанных с ипотекой.

Апробация результатов исследования. Некоторые положения данного исследования в части управления рисками прошли апробацию при управлении ликвидностью ОАО «Челябинвестбанк» и при анализе надёжности его банков-контрагентов.

Результаты работы также одобрены Комитетом по экономической политике Законодательного собрания Челябинской области и рядом коммерческих банков г. Челябинска: ОАО «Челябинвестбанк» и ОАО «Челиндбанк».

Результаты апробации подтверждены соответствующими документами.

Публикации. По теме диссертации опубликовано семь научных работ общим объёмом 4,5 п.л.

Состав и структура работы. Диссертация состоит из введения, трёх глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Работа включает 11 таблиц и 5 рисунков. Список использованной литературы содержит 105 наименований.

Во введении обосновываются актуальность темы диссертационного исследования, определяются основные цели и задачи, раскрывается научная новизна и практическая значимость.

В первой главе «Экономическая природа, назначение и роль рынков долговых ценных бумаг» определены категории, составляющие теоретическую базу исследования. Рассмотрена сущность рынка долговых ценных бумаг как составной части финансового рынка. Для этого проанализированы различные подходы к определению сущности финансового рынка и дана его авторская трактовка. Раскрыта сущность рынка ссудных капиталов и его связь с рынком долговых ценных бумаг в рамках базовых отношений, возникающих на финансовом рынке - отношений займа. Определено, что рынок долговых цепных бумаг является частью рынка ссудных капиталов, а ценные бумаги являются удобной для вторичного рынка формой предоставления займов. На основе статистики Мирового Банка делается вывод о значительном влиянии рынка ссудных капиталов на благосостояние населения в различных странах, и что создание источников поступления денежных средств в кредит-

ную систему должно быть одной из основных задач экономической политики государства. Изучена секьюритизация как механизм перераспределения капитала с рынка долговых ценных бумаг на рынок некрупных займов, в том числе на рынок жилищных ипотечных кредитов. Дано авторское определение секьюритизации.

Во второй главе «Анализ механизма кредитования жилой недвижимости через рынок долговых ценных бумаг в России и в экономически развитых странах» проводится анализ и исследуются проблемы организации кредитования жилой недвижимости в России и в США. Рассмотрены существующие в настоящее время в России программы ипотечного кредитования и определён круг проблем, препятствующих его развитию. Проанализирована денежно-кредитная система России с точки зрения возможности наращивания кредитов в экономике. На примере США изучена инфраструктура ипотечного рынка и выделены базовые функции и риски, которые необходимо выполнять и которыми необходимо управлять при построении финансовых систем ипотечного кредитования разной степени сложности.

В третьей главе «Направления адаптации инфраструктуры и источников формирования ресурсной базы рынка ипотечных займов в России к мировому опыту» автором предложены варианты решений ряда поднятых во второй главе проблем и представлена методика формирования системы ипотечного кредитования на федеральном уровне в условиях неустойчивого рынка.

В заключении изложены основные теоретические и практические результаты, полученные в ходе диссертационного исследования, а также вытекающие из них новые научные и практические задачи.

II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДИССЕРТАЦИОННОГО ИССЛЕДОВАНИЯ

1. Приведена авторская трактовка понятий «финансовый рынок» и «рынок долговых ценных бумаг».

В работе рынок долговых ценных бумаг рассматривается как сегмент финансового рынка, для чего детально изучена сущность финансового рынка и его функции.

В экономической литературе автором встречено три основных подхода к определению сущности финансового рынка.

Первая группа исследователей рассматривает финансовый рынок как источник всех денежных ресурсов в экономике, находящихся в постоянном движении, распределении и перераспределении, меняющихся под влиянием соотношения спроса и предложения на эти ресурсы со стороны различных субъектов экономики. Он состоит из трёх взаимосвязанных сегментов: сегмента наличных денег, рынка ссудных капиталов, к которым отнесены кредиты, и рынка ценных бумаг.

Понятие рынка подразумевает, что осуществляется купля-продажа товаров, услуг или капитала. И, с точки зрения автора работы, в рассмотренном подходе размывается суть финансового рынка как рынка, где в разных формах осуществляется купля-продажа денежных ресурсов, так как здесь включаются наличные деньги.

Вторая и третья группы исследователей сходятся в том, что на финансовом рынке происходит купля-продажа денежных ресурсов.

Разночтения между этими двумя группами возникают на уровне определения того, насколько широкий круг операций по купле-продаже денег можно отнести к финансовому рынку.

Одна из них относит к финансовому рынку все операции на рынке кредитов, на рынке долговых ценных бумаг, на рынке акций, на рынке прямых инвестиций и на рынке обмена валют, а также перераспределение денег через страховую отрасль и операции на рынке тех производных инструментов, которые привязаны к акциям и облигациям, так как они перераспределяют эффект от возможного владения этими инструментами. Данной позиции придерживаются в основном российские авторы и специалисты Мирового банка.

Во внимание при этом принимаются все операции, вне зависимости от размера участников рынка.

В целом, при таком подходе выстраивается достаточно прозрачная система, когда финансовый рынок охватывает все операции по перераспределению денежных ресурсов в рамках отношений займа и собственности. В его рамках уже как частные случаи выделяются, например, денежный рынок и рынок капиталов, организованный и неорганизованный (внебиржевой) сегменты.

Другая группа, к которой относятся в основном западные специалисты, определяет, что к финансовому рынку относятся рынок акций, рынок облигаций, рынок обмена валют и рынок производных инструментов.

Ограничением при этом является минимальный размер сделок и участников рынка, а также возможность оборота финансовых инструментов на вторичном рынке.

Данный подход рассматривает финансовый рынок скорее с точки зрения внешних признаков, хотя, стоит признать, именно здесь совершается наибольший объём сделок. Вместе с тем, возникает вопрос, а как называть остальные операции, схожие по смыслу, но не подпадающие под эти критерии? Иногда в данном случае говорят о рынке капиталов в широком смысле.

Автор делает вывод, что и тот, и другой общий подход имеет право на существование, но больше импонирует первый в связи со своей большей прозрачностью и универсальностью.

В рассмотренных автором определениях финансового рынка нет чёткой границы между формой и содержанием проводимых на нём операций, что выразилось в размытом определении его структуры, хотя и не отразилось на общем понимании его функций. Автор считает, что логично исходить из сути операций, а не из внешнего характера их проявлений. Например, кредиты и долговые ценные бумаги являются лишь формами движения заёмного капитала. При этом рынок ценных бумаг в целом (долговые ценные бумаги и акции) почти всегда выделяется как отдельный сегмент финансового рынка.

С точки зрения автора, подход, определяющий финансовый рынок с точки зрения базовых отношений, возникающих на нём - отношений собственности и отношений займа - вне зависимости от того, в каком виде представлены эти отношения, в виде ценных бумаг или в виде прямых договоров между участниками сделок., является более универсальным.

В результате проведённого анализа автором уточнено понятие «финансовый рынок»:

«Финансовый рынок представляет собой совокупность рыночных отношений, обеспечивающих в рамках отношений займа и отношений прав собственности мобилизацию и перераспределение на платной основе временно свободных денежных средств участников экономической системы».

На основе определения финансового рынка автором уточнено понятие «рынок долговых ценных бумаг»:

«Рынок долговых ценных бумаг представляет собой совокупность рыночных отношений, обеспечивающих мобилизацию и перераспределение на платной основе временно свободных денежных средств участников экономической системы путём купли-продажи облигаций и прочих долговых финансовых инструментов».

2. Рассмотрена секьюритизация как механизм связи рынка кредитов и рынка долговых ценных бумаг и дано её авторское определение.

В течение последних двадцати пяти лет в экономически развитых странах секьюритизация является важным фактором роста рынка долговых ценных бумаг. На нём, в первую очередь в США, в виде облигаций обращается большой объём жилищных ипотечных кредитов и прочих потребительских займов. В последние пять лет в Европе также наблюдается рост рынка секыоритизированных займов.

В результате изучения различных источников автором делается вывод, что секьюритизация проявляется с двух сторон: количественной и качественной.

Количественная сторона секьюритизации проявляется в том, что права собственности и займы всё больше оформляются в различных странах в виде ценных бумаг. Это повышает ликвидность прав, закреплённых в ценных бумагах, и делает возможным их оборот на вторичном рынке с помощью стандартной рыночной инфраструктуры. А это, в свою очередь, снижает издержки обращения и облегчает привлечение ресурсов.

Качественная сторона секьюритизации проявляется в том, что в форму облигаций преобразуются не стандартные для рынка ценных бумаг обязательства, приносящие постоянный текущий доход. Преобразование позволяет за счёт стандартизации обращения и стандартизации оценки стоимости новых полученных финансовых инструментов связать крупные оптовые рынки долговых ценных бумаг и рынки розничного кредитования, а также прочие типы долгосрочных договорённостей. Таким образом, денежные потоки переправляются с низкими издержками в соответствии со структурой текущих потребностей населения и производства. Примером долгосрочных договорённостей - не кредитов являются долгосрочные контракты на поставку электроэнергии, страховые накопительные контракты и пр.

Исходя из двойной природы секьюритизации, автор диссертационной работы даёт ей следующее определение:

«Секьюритизация - это тенденция на расширение использования участниками экономической системы в своих операциях ценных бумаг, при которой с помощью ценных бумаг оформляются как прямые долговые отношения и отношения прав собственности, так и проводятся операции но преобразованию не стандартных для рынка ценных бумаг активов и контрактных обязательств, приносящих постоянный текущий доход, в облигации, обеспеченные этими же активами и обязательствами».

В диссертационной работе секьюритизация рассматривается с качественной стороны, то есть с точки зрения преобразования ипотечных кредитов в облигации.

3. Показана взаимосвязь доли кредитной задолженности в национальной экономике от валового внутреннего продукта и благосостояния граждан для оценки необходимости развития рынка кредитов.

Структура рынка ссудных капиталов, как и структура финансового рынка, также оценивается исследователями с различных позиций. Российские экономисты традиционно относят к этому рынку только банковские кредиты. Ряд западных экономистов, в частности, специалисты Мирового банка, относят к рынку ссудных капиталов вес долговые инструменты, обращающиеся на финансовом рынке.

В ежегодных исследованиях Мирового банка по состоянию мировой экономики используется такой показатель как внутренний кредит. По определению банка, «к внутреннему кредиту относятся финансовые ресурсы, выданные частному сектору экономики [со стороны банковской системы], такие как кредиты, покупка не долевых ценных бумаг, торговые кредиты и прочие счета к получению, по которым имеются обязательства по погашению». Этот подход, с точки зрения автора, более универсален, чем отнесение к ссудному капиталу только банковских кредитов, и соответствует авторской трактовке понятия «финансовый рынок», данной в работе.

Для оценки взаимосвязи объёма займов, размера экономики и благосостояния её граждан был проанализирован отчёт Мирового банка за 1999 год. В отчёте имеются данные по номинальному валовому внутреннему продукту (ВВП), по доле внутреннего кредита от ВВП и данные по валовому национальному продукту на 1 жителя страны, рассчитанному по паритету покупательной способности. Для расчетов использованы данные 79 стран за 1997 год.

На основе анализа сделаны следующие выводы:

1. Всем крупным экономикам присущ развитый рынок внутреннего кредита.

2. Все экономически развитые страны с высоким доходом на 1 жителя имеют долю внутреннего кредита не менее 60% от ВВП.

В России в 1997 году объём внутреннего кредита составил около 10% от ВВП, а на конец 2002 года - 19% от ВВП.

Автором сделан вывод, что объём внутреннего кредита в национальной экономике является не единственным определяющим, но существенным фактором формирования благосостояния граждан, и что нет ни одной страны с высоким благосостоянием граждан, где была бы низкой доля внутреннего кредита от ВВП.

Таким образом, наличие собственной развитой кредитной системы положительно влияет на экономическое развитие страны. И создание источников поступления в неё денежных средств должно быть одной из основных задач экономической политики государства в России.

4. Определены приоритетные направления и механизмы кредитования жилой недвижимости в России в текущих макроэкономических условиях.

В России имеется широкая база для развития кредитования, связанного с жилой недвижимостью. По состоянию на 2001 год1 жилищный фонд в России составлял 2818 млн. кв. метров. Состояние жилищного фонда было следующим: 11% жилищного фонда нуждалось в капитальном ремонте, 9% нуждалось в реконструкции

1 Цифры ожосшельно состояния жилищного фонда в России взяты из доклада статс-секрстаря -заместителя председателя Госстроя России Пономарёва В.Н. "О мерах по развитию ипотечного жилищного кредитования", подготовленного к заседанию Правительства РФ от 06.09.2002 года.

и 3% находилось в ветхом и аварийном состоянии. 20% городского жилищного фонда не благоустроено, а в малых городах каждый второй дом не имеет инженерного обеспечения.

Объём строительства в 2001 году составил 31,7 млн.кв. метров, то есть 1,1% от общей площади жилья.

Доля операций с использованием ипотечных кредитов при покупке жилья на первичном и вторичном рынках составляет в настоящее время, по оценкам профессиональных участников рынка жилой недвижимости Москвы и Санкт-Петербурга, не более 1%. 80%-90% процентов жилья продаётся с рассрочкой платежа максимум на 2-3 года. Источником кредита (не формально, а по факту) при этом являются денежные средства строительных компаний, риэлтеров или участвующих в строительных проектах банков. В этом случае недополученная за счёт отвлечения денег прибыль закладывается в стоимость жилья.

Среди крупных программ, по которым в России можно получить ипотечные кредиты, на конец 2002 года выделены следующие (см. таблицу 2 ниже). Основные параметры программ, которые интересны для исследования - это количество и обь-ем кредитов в обращении, ставка кредитования, срок кредитования, основной владелец и источник финансирования.

К проблемам, препятствующим широкому развитию ипотечного кредитования в России, автором отнесены неэффективный с точки зрения кредиторов законодательный порядок взыскания по просроченной ипотечной задолженности, недостаточно проработанный с точки зрения эмитентов облигаций Закон «Об ипотечных ценных бумагах», высокие долгосрочные процентные ставки и отсутствие достаточного объёма частных долгосрочных ресурсов внутри страны.

Для привлечения долгосрочных инвесторов необходимо соблюдать следующее стандартное соотношение ставок на рынке долговых обязательств и инфляции (по степени роста): инфляция - государственные облигации - прочие займы. В то же время возможность заёмщиков воспользоваться долгосрочными ипотечными кредитами зависит от процентной ставки, которая влияет на минимально необходимый доход заёмщиков, что подтверждается расчётом (см. таблицу 1 ниже). В настоящее время долгосрочные ставки в России слишком высоки, поэтому широкое распространение ипотеки маловероятно, если не поменять естественным или искусственным образом это базовое условие. Для развития массового ипотечного кредитования, с точки зрения автора, необходимо иметь ставки не выше 10% годовых.

Таблица 1.

Размер ежемесячных платежей по ипотечному кредиту в зависимости от

процентной ставки. Минимально необходимый ежемесячный _доход домашнего хозяйства при 40% расходов на кредит2___

Период обращения - 30 лет Объём кредита -1 млн.руб.

0%

Ставка по кредиту, % годовых

5%

10%

15%

20%

25%

Ежемесячный платёж, руб.

2778

5368

8776

12644

16710

20846

Минимально необходимый доход ломашнего хозяйст ва, руб._

6944

13421

21939

31611

41775

52114

• Рассчитано автором.

Таблица 2.

Состояние российских жилищных ипотечных программ на ноябрь-декабрь 2002 года3

Кредитор/ Кол-во Объём С1авка Срок Основной владелец и

Про! рамма выдан- выданных кредито- кредито- источник

ных кредитов вания вания финансирования

креди-

тов

Федеральная про! рамма

«А| ентство по 110 48 млн.руб. 19% в руб. до 10 лет ПравительС1во РФ

ипотечному жи-

лищному креди-

тованию»*

Муниципальные программы

Все муници- 40000 н/д н/д н/д Муниципальные

пальные про- бюджеты или средст-

граммы по Рос- ва связанных с ними

сии местных финансовых организаций

«Московское н/д 6 млн.руб. 15% в вал. до 10 лет г. Москва

ипо1ечное

агсн!С1во»

Крупнейшие про1раммы коммерческих банков

«Сбербанк» н/д 150 млн. долл 22% в руб. 11 % в вал. до 15 лет Средства «Сбербанка»

«Дельта- «2000 45 млн. 12-15% до 15 лет Фонд «США-Россия»

Кредит» долл. в вал. федерального прави-тельа ва США; кредитная линия ЕБРР

«Райффайзенбанк» н/д 13 млн. долл. 12% в вал. до 10 лет Средства «Райффайзенбанка»

* Осенью 2003 г. ода «АИЖК» выкупало займы под 15% годовых в рублях со сроком погашения 20 лет.

В качестве дополнительного результата исследования рассмотрен потенциально крупный сегмен1 финансового рынка - займы товариществ собственников на реконструкцию многосемейного жилья. Этот сегмент близок к ипотечному кредитованию, и оба они важны для поддержания рынка недвижимости, так как один из них стимулирует новое строительство, а другой обеспечивает её сохранность и своевременную модернизацию.

Развитие данного направления кредитования, с точки зрения автора, имеет в 1екущих макроэкономических условиях больше перспектив по сравнению с ипотекой, так как займы на реконструкцию позволяют получать более высокую доход' Составлено автором.

ность при более коротких сроках возврата. Хотя спрос и предложение пока ни со стороны банковской системы, ни со стороны заёмщиков не сформированы.

1-3 года 10-30 лет время

Рис. 1. Сравнение условий ипотечных займов и займов на реконструкцию4.

Основным препятствием в развитии указанного направления кредитования является 10, что в настоящее время юридический статус различных помещений даже в пределах одного многосемейного жилого здания может быть разным. Часть квартир может быть приватизирована, а часть может принадлежать государству. Эта неоднородность не позволяет использовать возможности банковской системы по финансированию улучшения жилищных условий, ремонту и реконструкции зданий. Однородность юридического статуса всего здания важна для банка с точки зрения того, что необходимо знать, с кем заключать договор и с кого получать текущие платежи по кредитам. Если владельцы приватизированных квартир в сегодняшних условиях и захотели бы сделать ремонт или реконструкцию с использованием кредитов, то это невозможно. Во-первых, необходимо согласовывать свои действия с муниципальными властями, которые могут быть против. Во-вторых, нет определённости, из каких источников платить и какое обеспечение предоставлять банку. Закладывать недвижимость отдельных собственников для того, чтобы сделать реконструкцию - слишком рискованно.

Оптимальным, с точки зрения автора, видится строгое деление многосемейных жилых зданий на товарищества собственников и на полностью арендуемые здания. При этом предметом залога при осуществлении займов может быть не сама недвижимость, а текущие платежи её жильцов. В настоящее время существенную долю текущих платежей населения за жильё составляет статья «Обслуживание и ремонт», примерно 40%-50%. Причём уже зарегистрированные товарищества собственников обычно платят в пользу городского коммунального хозяйства те же суммы, что и прочие жители. Если товарищество собственников (владелец сдаваемого в аренду жилого здания) примет решение платить только за фактически сделанные работы или оказанные услуги и не платить в пользу городских служб по статье «Об-

4 Соствлено авюром,

служивание и ремонт», то оно может заключить договор с банком о предоставлении ему займов по мере необходимости.

Товарищества собственников могут производить с использованием кредитов работы любой сложности: ремонт крыши, благоустройство территории, покупка качественного электро- и электронного оборудования, замена лифтов, установка водо-и теплосчётчиков на всё здание и на каждую квартиру, подключение интернета и прочие более серьёзные работы. Преимущество данной системы состоит в том, что все работы делаются по мере необходимости и по текущим ценам. Жильцы сами могут решать, когда и какие работы нужно проводить. Но, с другой стороны, это повышает их ответственность за состояние своих домов, за содержание и планирование текущих и капитальных ремонтов, а также поднимает вопросы страхования недвижимости.

Решение вопроса юридической однородности многосемейного жилья может решить проблемы с реконструкцией и улучшением качества уже существующего жилого фонда, а это потенциально 20%-25% от его объёма.

В настоящее время весь многосемейный жилой фонд не может быть поделен на арендуемое жильё и на товарищества собственников. Но постоянно строятся новые дома, часть уже построенного жилья имеет преимущественно приватизированные квартиры или, наоборот, находится в городской собственности. Необходимо только завершить процесс в ту или в другую сторону. Этим могут заниматься как сами жильцы, так и заинтересованные компании и банки.

Займы на реконструкцию могут быть секьюритизированы уже в настоящее время, так как ставки по ним могут быть на уровне текущих рыночных, в отличие от ипотечных займов. За счёт относительно коротких сроков погашения и ставок на уровне рыночных облигации, обеспеченные займами на реконструкцию, должны быть интересны инвесторам на рынке капиталов. Потенциально они могут составить существенный по объёму сегмент рынка долговых цепных бумаг.

5. Выявлены ключевые элементы, оценка которых позволяет распределить функции и риски между участниками цепочки перераспределения денежных средств с рынка долговых ценных бумаг в ипотечные займы в соответствии с их компетенцией и финансовыми возможностями. Систематизированы схемы финансирования ипотечных займов со стороны государства и его агентств в развитых странах с точки зрения выявленных элементов распределения функций и рисков.

В качестве примера организации системы финансирования жилищных ипотечных займов в развитых странах рассматривается рынок США.

Относительно общей характеристики жилищных ипотечных займов в этой стране можно сказать, что они составляют существенную долю от общей задолженности в стране, сопоставимую с объёмом государственного долга. На начало 2003 года объём этого рынка составил 7,0 трлн.долл., и примерно 60% жилищных ипотечных займов обращалось в виде облигаций, обеспеченных закладными.

На рынке долговых ценных бумаг США с жилищными ипотечными займами связано более 25% его объёма. Количество займов в обращении, которое поддерживает вся система ипотечных займов США, составляет более 50 млн.штук.

С 1998 года, на который приходится основной объём данных по рынку США в исследовании, по 2002 год, за 4 года, объём жилищных ипотечных займов на волне

снижения ставок Федеральной резервной системой вырос с 4,7 до 7,0 трлн.долл., на 48%. Такой серьёзный рост невозможен без отлаженной финансовой инфраструктуры и системы управления рисками.

При изучении общей структуры рынка долговых ценных бумаг США внимание автора было привлечено к юму, что существенную долю рынка, примерно 20%, занимают прямые займы ипотечных федеральных агентств и сскьюритизированные ими ипотечные займы. В настоящее время с их программами связано более 55% всех жилищных ипотечных займов в стране. Часть займов они держат на своем балансе за счет выпуска своих облигаций, а часть преобразуют в облигации и продают инвесторам.

Вместе с тем, несмотря на статус федеральных, 3 из 4 агентств работают как обычные финансовые корпорации. Они не имеют гарантий правительства, ведут стандартный учет операций, выплачивают владельцам дивиденды и конкурируют на равных с прочими участниками рынка, крупными коммерческими банками и финансовыми компаниями. Одно агентство не является корпоративным и занимается гарантированием облигаций, обеспеченных определёнными типами закладных, от имени федерального правительства. Эти облигации выпускаются уполномоченными эмитентами-частными компаниями. Вместе с тем, и это агентство является самоокупаемым за счет сбора комиссии за выдаваемую гарантию.

Роль государства в США состоит в организации системы привлечения денежных ресурсов в отрасль ипо1ечного кредитования, так как ни один частный участник рынка не справился бы с подобной задачей.

Суть организации всей системы финансирования жилищных ипотечных займов в США состоит в том, чтобы позволить не квалифицированным в ипотечном кредитовании инвесторам и маленьким финансовым учреждениям, не имеющим доступа на крупные рынки капиталов, участвовать в процессе финансирования займов и ограничить их системные риски. И первую роль здесь играют агентства федерального правительства.

В процессе исследования выделено следующее. При создании механизма финансирования ипотеки с участием федеральных агентств учитываются пять элементов. Оценка этих элементов позволяет распределить функции и риски между участниками процесса кредитования в соответствии С ИХ компетенцией и возможностями. При этом возможны варианты с использованием и без использования секыоритиза-ции.

К этим обязательным элементам относятся:

1. Выполнение функций первичного кредитора.

2. Выполнение функций по обслуживанию займов в процессе их обращения.

3. Определение носителя кредитного риска.

4 Определение носителя процентного риска.

5. Определение конечною инвестора.

Все 4 рассмотренные в исследовании федеральные агентства правительства США работают исходя из разной комбинации выделенных элементов функционирования системы. Эти комбинации и определяют схемы федеральной поддержки ипотеки в США. Всего таких схем было выделено три (см. таблицу 3 ниже).

Таблица 3.

Распределение функций и рисков между участниками процесса ипотечного кредитования в США, где участвуют агентства федерального правительства5

Функции и риски Пер- Обслу- Кре- Про- Конеч-

вич- жива- дит- цент- ный

ный ние ный ный инве-

Участники кредитования кредитор займа риск риск стор

Схема 1 (Федеральная система банков ипотечного кредитования (ФСБИК))

Первичные кредиторы X X X X

Агентство X X

Инвесторы на рынке капиталов

Схема 2 (Джинни Мэй)

Первичные кредиторы X X

Агентство X

Инвесторы на рынке капиталов X X

Схема 3 (Фанни Мэй и Фредди Мак)

Первичные кредиторы X X

Агентство X X X

Инвесторы на рынке капиталов X X

Схема 1 устойчива в условиях экономической неопределённости, когда нет единых стандартов оценки конечных заёмщиков, и когда их финансовое состояние может внезапно ухудшаться. Агентство финансирует розничных кредиторов под залог стандартных ипотечных займов за счёт выпуска своих облигаций, имеет право требовать смены обеспечения, имеет право требовать дополнительное обеспечение и имеет право обращать взыскание на акции агентства, которые обязан покупать каждый кредитор-участник схемы. При использовании этой схемы необходимо следить только за финансовым состоянием розничных кредиторов. У реализующего эту схему агентства за всё время его работы не было кредитных потерь. Оно начало функционировать в 1932 году и является первым из работающих ныне. В настоящее время оно обеспечивает финансирование примерно 5% жилищных ипотечных займов в стране.

В соответствии со Схемой 2 при участии агентства в ипотечные облигации консолидируются займы, гарантированные или застрахованные прочими специализированными агентствами государства. Консолидацию проводят уполномоченные частные компании-эмитенты, которые затем продают облигации инвесторам. Эта схема использует гарантии правительства США, поэтому считается на рынке полностью безрисковой. Плюсы этой схемы состоят в том, что она не использует напрямую денежные ресурсы бюджета, а оценивает заёмщиков и выдаёт гарантии. Имея

5 Составлено автором на основе материалов агентств.

гарантии, частные инвесторы решаются покупать облигации. Для государства эта схема также может не представлять риск, если оно будет выдавать гаранши тем заемщикам, текущие доходы которых зависят от самого государства

Схема 3 максимально эффективна уже на зрелом финансовом рынке, где спрос и предложение денег является постоянным. Два агентства, работающие по этой схеме, выкупают закладные на рынке на свой баланс и либо оставляют их у себя, либо сскьюритизируют и продают инвесторам. При работе по этой схеме для агентств возрастет роль кредитного качества ипотечных займов и роль критериев при их предварительной оценке.

Все три агентства, занимающиеся выпуском облигаций, обеспеченных закладными, несут перед инвесторами обязательства своевременных и полных выплат по ним, что и обеспечивает в конечном итоге большой интерес.

Для текущих условий российской экономики, с точки зрения автора, Схема 1 более всего приемлема для реализации, так как очень устойчива и концентрируется в первую очередь на отслеживании финансовой надёжности банков-кредиторов, а не конечных заёмщиков.

6. В процессе исследования автором выявлено два принципа покрытия кредитного риска секьюритизированных займов со стороны эмитентов.

1. В соответствии с первым принципом эмитенты продают инвесторам весь секыоритизированный долг и выдают гарантии полных и своевременных выплат. Распределение кредитного риска между эмитентом облигаций и первичным кредитором может быть при этом следующим: кредитный риск полностью ложится на эмитента; кредитный риск сверх определенного процента потерь ложится и на первичного кредитора. Второй вариант обычно используется в случаях с очень крупной задолженностью, такой как ипотечные кредиты по многосемейным домам. В этом случае каждый кредит рассматривается как отдельный крупный проект, который может сильно повлиять на финансовое состояние эмитента облигаций. За покрытие кредитного риска эмитент взимает комиссионное вознаграждение. В США по секь-юритизированным ипотечным займам комиссия составляет обычно 0,2-0,3% от долга в обращении в год

2. В соответствии со вторым принципом эмитенты продают инвесторам облигации, обеспеченные частью долга, платежи по которой идут в первую очередь, а оставшаяся у эмитента часть несет на себе весь риск непогашения. Облигации такого типа Могут иметь и не иметь гарантии пла1ежей по ним. При отсутствии гарантий инвесторы в случае частичного погашения долга имеют поступления в первую очередь. Например, таким образом секьюритизируется задолженность малого бизнеса в США. Сумма той части долга малого бизнеса, платежи по которой идут в последнюю очередь, на балансах эмитентов в 1998 году составляла в районе 13-15% от суммы займов. Это тот уровень, который, скорее всего, может достигнуть предполагаемая просрочка платежей в самой неблагоприятной ситуации

Первый способ покрытия кредитного риска секьюритизированного долга намного более популярен, так как его преимущества для инвесторов очевидны. По-эюму основной объём операций на рынке происходит именно с его использованием.

7. Основным итогом исследования является авторская методика финансирования жилищных ипотечных займов в России на федеральном уровне, в которой использовался как российский, так и зарубежный опыт, рассмотренный в работе.

Схема предложенной методики находится па страницах 18-19.

Основным исполнителем предлагаемой методики является корпоративное федеральное Агентство.

Ключевые ограничения, которые необходимо преодолеть при создании системы финансирования ипотеки в России:

С точки зрения заёмщиков:

1. Отсутствие долгосрочных (10-30 лет) частных накоплений в экономике.

2. Текущие высокие процентные ставки по кредитам.

С точки зрения Агентства:

3. Риск выдачи некачественных займов кредитными организациями и, соответственно, снижение устойчивости всей системы.

С точки зрения государства:

4. Риск роста инфляции за счёт роста стоимости жилья, покупаемого в кредит, так как платёжеспособный спрос возрастает и влияние стоимости жилья на решение о покупке снижается.

5. Риск валютных спекуляций со стороны кредитной системы, если государство использует централизованные источники для предоставления кредитов, так как возрастут свободные остатки на корсчетах банков. А также риск снижения золотовалютных резервов ЦБ РФ и падения курса рубля к иностранным валютам, если кредит в большом объёме будут использованы на покупку импортных составляющих жилья.

Общая схема:

Агентство кредитует коммерческие банки-участников системы под 5% годовых, которые кредитуют конечных заёмщиков (домашние хозяйства) под 10% годовых. Агентство кредитует банки после выдачи ими кредитов конечным заёмщикам. Банки выплачивают Агентству суммы по первоначально оговоренному графику платежей заёмщиков. Таким образом, они несут на себе все риски по просроченным платежам. Вознаграждением банков является процентный доход минус потери по кредитам.

Источником ресурсов для Агентства на первоначальном этапе является Центральный Банк РФ, который кредитует его под 4% годовых. Агентство, в свою очередь, также выплачивает в пользу ЦБ РФ суммы по первоначально оговоренному графику платежей конечных заёмщиков. На втором этапе Агентство начинает занимать ресурсы на денежном рынке по рыночным ставкам. На третьем Агентство начинает выпускать среднесрочные и долгосрочные облигации. Доля Центрального Банка должна постоянно снижаться, но он должен быть «страховкой» для Агентства на случай снижения предложения денежных ресурсов и резкого роста ставок на открытом рынке. Целью Агентства является поддержание ставки по кредитам для конечных заёмщиков на уровне не выше 10% годовых. На четвёртом этапе Агентство выкупает у банков-участников ипотечные кредиты и секьюритизирует их для продажи на рынке.

| Центральный банк РФ |

4%

годовых

управление % риском на уровне ЦБ РФ на Этапе 1

300 млрд.

руб-

Этап 1: кредитование за счет средств ЦБ РФ

Этап 2: выпуск обязательств на денежном рынке

Этап 3 выпуск долгосрочных облигаций

Федеральное агентство рс-ппотечного кредитования I

Этап 4- выкуп закладных у банков-участников и их секьюритизация

., 1....................: '..................................1-...

Страхование

1. жизни, здоровья, трудоспособности заемщиков,

2. жилья от пожаров, несчастных случаев и от стихийных бедствий,

3. проектных недостатков и качества строительства.

кредитование банков - участников под 5% годовых (возврат сумм по плановому графику платежей конечных заемщиков)

I

Коммерческие банки

X

кредитование конечных заёмщиков под 10% годовых

(вознаграждение банков = процентный доход - кредитные потери) ^ ^ ^ ^ ^ ^ ^

Заёмщики Заёмщики Заёмщики

управление кр едитным риск ом на уровне банков

управление кредитным риском

на уровне конечных заёмщиков

Рис. 2. Предлагаемая схема ипотечного кредитования в России

Ограничения и требования к системе

Требования к стандартам жилья Односемейное жильё: 1 Стоимость - < 1,25 млн руб 2 Площадь - > 200 кв м Многосемейное жильё: 1 Стоимость - < 625 ты с руб 2 Площадь - > 120 кв и Ограничение по размеру 1 кредита Односемейное жилье - 1 млн руб , Многосемейное жилье - 500 тыс руб Максимальный коэффициент "з аем-к-и муще ству" = 80% Жильё, строящееся по программе, продаётся заёмщикам только в качестве основного и не имеющим другого Требования к минимальному легальному доходу домашних хозяйств -заёмщиков

Запрет на досрочное погашение кредитов в течение первых 5 лет во избежание спекуляций с недвижимостью Требования к банкам -участникам

; ф

Поступление рублей в экономическую систему и возникновение следующих рисков:

1 Риск краткосрочных валютных спекуляций со стсроны финансовой системы, возможности которой в этом плане возрастают,

2 Риск крупного отрицательного сальдо торгового баланса, падения курса рубля и снижения зол ото-валютных резервов ЦБ РФ в случае использования потенциально большого объема кредитных рублей на покупку импортных составляющих жилья

Для управления этими рисками необходимо ввести ограничения на использование поступивших в экономику рублей для валютных операций и стимулировать использование предпринимателями рублей на покупку продукции внутреннего производства. Управление риском 1 - административные ограничения на уровне банксБЫ ой системы Управление риском 2 - административные ограничения на уровне правил работы со счетами предпринимателей

Рис. 2. Предлагаемая схема ипотечного кредитования в России (продолжение)

Примерный объём выделяемых ресурсов со стороны Центрального Банка РФ на первом этапе - 300 млрд руб., которые расходуются по мере выдачи кредитов банками-участниками системы. Это примерно 5% от требуемого объёма, если за критерий принять, что 40% домашних хозяйств в будущем воспользуются ипотечным кредиюванием, среднее число членов домашнего хозяйства составляет 5 человек и средний размер кредита составит 500 тыс.руб. Таким образом, выделяемый объем ресурсов является только толчком для развития системы жилищного ипотечного кредитования в стране.

Жильё, покупаемое по программе, должно быть ограничено по цене за 1 квадратный метр (с учётом климатического пояса), так как отсутствие ограничения вызовет спекулятивный подъём цен на недвижимость, поддерживаемый мощным спросом за счёт кредитов. Строительные компании при этом условии должны будут снижать издержки и зарабатывать за счёт объёма строительства. На макроэкономическом уровне это требование ограничит инфляцию и заставит все компании, так или иначе связанные со строительством, заниматься своими издержками, а не поднимать цены.

Во избежание ухудшения сальдо платёжного баланса и снижения золотовалютных резервов Центральный Банк в процессе реализации программы часть кредитов должен выделять с ограниченной возможностью обращения, чтобы эти деньги пошли на покупку продукции российского производства. Эта условие необходимо, так как на полученные по кредитам деньги строители и их подрядчики в большом объёме могут покупать импортные комплектующие жилья. А одним из приоритетов государственной программы должно быть не только строительство жилья, но и развитие собственной промышленности.

Для разграничения выдаваемых в кредит денег ЦБ РФ должен разделить безналичные счета предпринимателей на уровне банковской системы на «внешние» и «внутренние» субсчета. Продаваемое по программе жильё оплачивается между «внешней» и «внутренней» частью кредита в пропорции 30% на 70%, так как не все комплектующие могут производиться в России.

«Внешние» субсчета являются ныне действующими счетами и не имеют ограничений по использованию предпринимателями.

Деньги с «внутренних» субсчетов могут использоваться только в безналичных расчётах между «внутренними» субсчетами предпринимателей, на выплату зарплаты, налогов, связанных с зарплатой, и вложений в финансовые активы по определённым правилам, изложенным в работе, препятствующим переходу этих денег в наличный вид и в иностранную валюту. Таким образом, эти деньги замкнутся на российский производственный сектор и будут стимулировать развитие внутреннего производства, так как их невозможно будет использовать иначе.

Предусмотренные правила обращения денег на «внутренних» субсчетах относительно просты для исполнения и контроля со стороны банковской системы. Физических лиц они не касаются ни в коей мере, и люди не ограничены в выборе направления использования своих личных денег.

С точки зрения доступа к ресурсам программы по ипотечному кредитованию стоит отметить, что те компании, которые захотят удовлетворять всем выставляемым требованиям относительно использования российской продукции, смогут их получить. Тот, кто не захочет, будет работать так же, как он работал и раньше, не используя «внугренние» субсчета. Таким образом, первоначальный приток денег в

экономику произойдёт за счёт разового дополнительного объёма работы, а их дальнейшее использование будет определяться уже тем, какой ещё объём работы будет сделан. По сути, это сдвигает предпочтения при покупке товаров и услуг, как минимум на стадии производства, в пользу российских производителей.

Предложенная система работы с эмитируемыми в экономику рублями может быть действенна и при высоком, и при низком уровне золотовалютных резервов. Она также может быть одним из инструментов макроэкономического регулирования, когда Центральный Банк для стимулирования внутреннего производства может регулировать уровень денег на «внутренних» субсчетах в экономике.

Для повышения ликвидности денег с «внутренних» субсчетов необходимо ввести механизм их взаимного обмена на деньги с «внешних» субсчетов через стандартный биржевой механизм, например, на ММВБ.

Для исключения валютных спекуляций со стороны банковской системы с использованием поступивших в экономику рублей Центральный Банк РФ должен организовать ежедневный контроль за «внутренними» субсчетами в кредитных организациях по двум показателям:

а). Позиция по «внутренним» субсчетам кредитных организаций (по аналогии с валютной позицией) ежедневно должна быть не менее 0%, то есть «внутренние» активы всегда должны быть не менее «внутренних» пассивов. Если активы меньше, то позиция должна «добираться» за счёт остатков на «внешних» высоколиквидных субсчетах, которые уменьшат обязательный экономический норматив Н2 «Мгновенная ликвидность» для «внешних» субсчетов.

б). Обязательный экономический норматив Н2 «Мгновенная ликвидность» для «внешних» субсчетов ежедневно должен быть не меньше 20%.

Риски, связанные с заёмщиками и заложенным жильём, страхуются по общим стандартам частными страховыми компаниями и перестраховываются в государственной ипотечной перестраховочной компании, которая может быть самостоятельной или принадлежать Агентству.

Среди мер, усиливающих программу, автором было предложено следующее:

1). Позволить банкам, участвующим в программе, весь процентный доход, получаемый по ней (за минусом потерь по невозвратам), в течение первых 5 лет действия программы реинвестировать в ипотечные кредиты с идентичными характеристиками, не взимая с них налог на прибыль на полученные проценты. Это дополнительный канал наращивания капитализации банковской системы и не инфляционный способ инвестиций в ипотечное кредитование.

2). Для устранения риска покупки дешёвого жилья и досрочного погашения кредитов в очень короткий срок, что может быть одним из способов спекуляции на недвижимости, заёмщики не должны иметь право досрочно погашать кредиты в течение первых 5 лет с момента выдачи.

Общей целью при реализации любых мероприятий и требований в рамках программы должна быть ее успешная реализация. Любые требования не должны быть чрезмерными, но при этом должны быть достаточными, чтобы не подвергать риску всю систему.

Успешная реализация предложенной программы, с точки зрения автора, позволяет решать в комплексе три задачи:

1). Легализация части скрытых доходов населения как необходимое условие получения ипотечных займов.

2). Рост капитализации банковской системы за счёт проделанной полезной для экономики работы.

3). Создание системы финансирования ипотеки и строительство большого обьёма жилья.

Публикации

По теме диссертации опубликовано:

1. Пискунов А.В. Слоёный американский пирог. // Эксперт, № 39 (299) от 22.10.2001.- 0,5 п.л.

2. Пискунов А.В. Роль институциональной инфраструктуры на рынках долговых ценных бумаг США. // Вестник Челябинского гос. университета. №2, 2002. -0,4 п.л.

3. Казак А.Ю., Пискунов А.В. История и общие принципы функционирования Джинни Мэй. Финансы, денежное обращение и кредит: Науч. зап. / Отв. ред. академик А.Ю.Казак. - Екатеринбург: Изд-во Урал. гос. экон. ун-та, 2002. Вып. 12. -198 с.-0,2 п.л./0,2 п.л.

4. Пискунов А.В. Общие принципы функционирования Системы фермерского кредита (США). Финансы, денежное обращение и кредит: Науч. зап. / Отв. ред. академик А.Ю.Казак. - Екатеринбург: Изд-во Урал. гос. экон. ун-та, 2002. Вып. 12. -198с.-0,9 п.л.

5. Пискунов А.В. Федеральная система банков ипотечного кредитования. // Банковское обозрение, №1 за 2003 год - 0,3 п.л.

6. Пискунов А.В. Учреждения, обеспечивающие финансовую устойчивость Системе фермерского кредита (США) и правила их работы. Финансы, денежное обращение и кредит: Науч. зап. / Отв. ред. академик А.Ю.Казак. - Екатеринбург: Изд-во Урал. гос. экон. ун-та, 2003. Вып. 13. - 251 с. - 0,9 п.л.

7. Казак А.Ю., Пискунов А.В. Финансовый инструментарий, используемый Федеральной национальной ипотечной ассоциацией (Фанни Мэй). Финансы, денежное обращение и кредит: Науч. зап. / Отв. ред. академик А.Ю.Казак. - Екатеринбург: Изд-во Урал. гос. экон. ун-та, 2003. Вып. 13.-251 с. - 0,6 п.л./0,5 п.л.

Поз. 324. Подписано в печать 29.12.2003 Формат бумаги 60 х 841/16. Бумага для множительных аппаратов. Печать плоская. Усл. печ. л. 1,4

Заказ 195 Тираж 150 Издательство Уральского государственного экономического университета Екатеринбург, ул. 8 Марта, 62

УОП УрГЭУ

© Уральский государственный экономический университет

»--779

РНБ Русский фонд

2004-4 21935

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Пискунов, Алексей Владимирович

ВВЕДЕНИЕ

1. ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПРИРОДА, НАЗНАЧЕНИЕ И РОЛЬ РЫНКА ДОЛГОВЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ

1.1. Сущность рынка долговых ценных бумаг как сегмента финансового рынка

1.2. Влияние займов негосударственного сектора на развитие национальной экономики

1.3. Секьюритизация как механизм связи рынка долговых ценных бумаг и первичного рынка ипотечного кредитования

2. АНАЛИЗ МЕХАНИЗМА КРЕДИТОВАНИЯ ЖИЛОЙ НЕДВИЖИМОСТИ ЧЕРЕЗ РЫНОК ДОЛГОВЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ В РОССИИ И

В ЭКОНОМИЧЕСКИ РАЗВИТЫХ СТРАНАХ

2.1. Состояние и организация жилищных ипотечных программ в России

2.2. Схемы кредитования жилищной ипотеки в рамках экономики США и перераспределение функций и рисков между участниками процесса кредитования

3. НАПРАВЛЕНИЯ АДАПТАЦИИ ИНФРАСТРУКТУРЫ И ИСТОЧНИКОВ ФОРМИРОВАНИЯ РЕСУРСНОЙ БАЗЫ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЗАЙМОВ

В РОССИИ К МИРОВОМУ ОПЫТУ

3.1. Основные пути развития рынка жилищных кредитов в России

3.2. Методика формирования системы ипотечного кредитования в условиях неустойчивого рынка

Диссертация: введение по экономике, на тему "Долговые ценные бумаги в системе ресурсов ипотечного кредитования"

Актуальность исследования. В развитой рыночной экономике рынок долговых ценных бумаг играет важную роль. Он является посредником между отдельными субъектами рыночных отношений, с одной стороны, нуждающихся в финансировании и, с другой стороны, изыскивающих возможность размещения своих денег. Кроме этого, он активно используется центральными банками для управления такими макроэкономическими показателями, как объём предложения денег в экономике, процентные ставки, инфляция. Это и определяет его непосредственное влияние как на отдельных участников экономической системы, так и на всю систему.

Актуальность выбранной темы для российской экономики высока, так как она постоянно испытывает дефицит денежных ресурсов для своего развития. Рынок ипотечных займов не является исключением, так как в России с их помощью продаётся очень незначительный объём жилья. Вместе с тем, западный опыт показывает, что рынок долговых ценных бумаг является серьёзным источником денежных ресурсов для ипотеки. Ипотечные займы требуют длительных сроков погашения и низких процентных ставок, что предъявляет определённые требования к структуре и надёжности финансовой инфраструктуры, а также к макроэкономической политике государства.

Развитие цивилизованного рынка жилья напрямую связано с развитием рынка ипотечного кредитования. Ипотечные кредиты обеспечивают свободу передвижения по стране при выборе места жительства, а с точки зрения экономики - мобильность рабочей силы. Развитие среднего класса, как показывает мировой опыт, также напрямую связано с возможностью покупки собственного жилья.

Всё вышеперечисленное и определило цель работы и рассматриваемые в ней вопросы.

Целью исследования является исследование и обобщение теоретических основ сущности финансового рынка, рынка долговых ценных бумаг и рынка ссудных капиталов, анализ текущего состояния займов, связанных с жилой недвижимостью, в России и разработка механизма финансирования ипотечных жилищных займов через рынок долговых ценных бумаг.

Задачи исследования. Поставленная в работе цель определила задачи исследования:

1. Определить место рынка долговых ценных бумаг в структуре финансового рынка.

2. Проанализировать общую структуру рынка долговых ценных бумаг в России и в развитых странах и исследовать крупные сегменты рынка.

3. Изучить крупнейшие сегменты и крупнейших финансовых посредников долгового рынка развитых странах, составляющих основу его институциональной инфраструктуры.

4. Оценить степень участия государства в организации и поддержке рынка долговых ценных бумаг в экономически развитых странах.

5. Обобщить опыт работы создаваемых государством финансовых учреждений на рынке долговых ценных бумаг развитых стран в части управления рисками.

6. Изучить долговые финансовые инструменты, используемые в процессе секьюритизации займов.

7. Проанализировать источники денежных средств, поступающих на российский рынок долговых ценных бумаг.

8. Сформулировать предложения по совершенствованию механизма финансирования ипотечных жилищных займов в России.

Объектом исследования являются рынки долговых ценных бумаг и рынки ипотечных займов России и США. Исследование по экономике России охватывают данные с 1997 по 2002 год включительно. Исследование по экономике США охватывает временной период за 1997 и за 1998 год, так как на него приходится наибольшая концентрация статистических и аналитических данных, позволяющих максимально полно установить взаимосвязи и механизм работы рынка долговых ценных бумаг в этой стране. Текущие данные по рынку США для целей нашего исследования менее важны, так как за последние несколько лет система его функционирования оставалась прежней, и изменения коснулись только его объёмов.

Предметом исследования являются экономические отношения, функции и риски участников процесса перераспределения денежных ресурсов с рынка долговых ценных бумаг на первичный рынок ипотечных кредитов.

Теоретической и методологической основой исследования является разработанная в трудах российских и зарубежных учёных-экономистов и специалистов теория и практика работы финансового рынка, рынка долговых ценных бумаг и рынка ссудных капиталов.

В процессе написания работы были рассмотрены труды следующих российских и зарубежных учёных и исследователей: Басова А.И., Волынского B.C., Галанова В.А., Гитмана Л.Дж. и Джонка М.Д., Дробозиной JLA., Казака А.Ю., Ковалёвой A.M., Колесникова В.И., Меркель В. и Шёнхерр Г., Родионовой В.М., Торкановского B.C., Филаточева И., Шарро Ж., специалистов исследовательских отделов агентств федерального правительства США, Ассоциации Рынка Облигаций (США) и российских профессиональных участников финансовых рынков. Исторический материал был рассмотрен на основе работ российских экономистов Боголепова М.И., Евзлина З.П. и Кузовкова Д., изданных в 1920-1930-х годах.

Информационная база исследования. Информационной базой исследования являются материалы организаций и компаний, которые являются основными регуляторами и участниками финансовых рынков в России и в США: «Бюллетень банковской статистики» Центрального Банка РФ; статистика Госкомстата РФ; годовые отчёты и материалы агентств федерального правительства США; статистика, исследования, образовательные материалы и отчёты Ассоциации Рынка Облигаций; отчёты об итогах торгов на российских биржах; исследования российских профессиональных участников финансовых рынков, а также статьи из периодических изданий.

При оценке и обработке материала использовались математические и статистические модели и методы, такие как метод группировки, сравнительного анализа, средних величин, методы классификации и графических изображений, а также метод описания.

Научная новизна. В процессе исследования получены следующие результаты, характеризующие научную новизну диссертационной работы:

1. Приведена авторская трактовка понятий «финансовый рынок» и «рынок долговых ценных бумаг».

2. Дано авторское определение понятия «секьюритизация».

3. Показана взаимосвязь доли кредитной задолженности в национальной экономике от валового внутреннего продукта и благосостояния граждан для оценки необходимости развития рынка кредитов.

4. Определены приоритетные направления и механизмы кредитования жилой недвижимости в России в текущих макроэкономических условиях.

5. Выявлены ключевые элементы, оценка которых позволяет распределить функции и риски между участниками цепочки перераспределения денежных средств с рынка долговых ценных бумаг в ипотечные займы в соответствии с их компетенцией и финансовыми возможностями.

6. Систематизированы схемы финансирования ипотечных займов со стороны государства и его агентств в развитых странах с точки зрения выявленных элементов распределения функций и рисков.

7. Выделено два принципа обеспечения кредитной надёжности преобразованных в облигации займов со стороны эмитентов.

8. Разработана методика финансирования жилищных ипотечных займов в России и предложен механизм её внедрения.

Практическая значимость исследования заключается в следующем:

1. Возможность использования результатов работы при разработке механизмов финансирования ипотеки на федеральном уровне.

2. Возможность использования результатов работы при разработке коммерческими банками механизмов привлечения денежных ресурсов для финансирования своей деятельности. Особый интерес может представлять та часть работы, где рассматривается управление рисками.

3. Деление займов, связанных с жилой недвижимостью, на ипотечные займы и на займы, выдаваемые на реконструкцию многосемейного жилья, позволяет развивать независимо друг от друга эти два сегмента рынка ссудного капитала. Данный результат работы может быть интересен как банкам, так и товариществам собственников, которые нуждаются в реконструкции своего жилья.

В текущих макроэкономических условиях займы на реконструкцию должны быть более востребованы кредиторами по сравнению с ипотечными займами, так как имеют потенциально более короткий срок погашения и более высокую процентную ставку. При законодательном решении вопроса о механизме секью-ритизации преобразование займов на реконструкцию в облигации в текущих условиях также может представлять интерес для инвесторов рынка долговых ценных бумаг. Потенциально эти облигации могут составить существенный по объёму сегмент финансового рынка.

4. Выводы исследования могут быть использованы в законодательном процессе при разработке и принятии законодательных актов, связанных с ипотекой.

Апробация результатов исследования. Некоторые положения данного исследования в части управления рисками прошли апробацию при управлении ликвидностью ОАО «Челябинвестбанк» и при анализе надёжности его банков-контрагентов.

Результаты работы были также одобрены Комитетом по экономической политике Законодательного собрания Челябинской области и рядом коммерческих банков г. Челябинска: ОАО «Челябинвестбанк» и ОАО «Челиндбанк».

Результаты апробации подтверждены соответствующими актами об использовании (внедрении) результатов диссертационной работы.

Состав и структура работы. Диссертация состоит из введения, трёх глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Работа включает 11 таблиц и 5 рисунков. Список использованной литературы содержит 105 наименований.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Пискунов, Алексей Владимирович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Рыночная экономика России требует создания адекватной системы её финансирования, которая позволяла бы поддерживать экономические операции на всех этапах создания товаров и услуг, от момента начала их производства до момента получения конечными потребителями.

Рынок долговых ценных бумаг обеспечивает стандартизацию процесса осуществления государственных и корпоративных займов, обеспечивает их ликвидность, а с недавнего времени с помощью процесса секьюритизации в экономически развитых странах обеспечивает инвесторам доступ в сектор потребительских и нестандартных корпоративных займов, которые раньше были прерогативой только профессиональных кредиторов. Основной объём секьюритизированных займов в мире приходится на ипотечные кредиты.

В процессе исследования были рассмотрены теоретические и практические вопросы организации рынка долговых ценных бумаг и рынка ипотечных займов в России и за рубежом.

Были определены категории, составляющие теоретическую базу исследования. Была рассмотрена сущность рынка долговых ценных бумаг как составной части финансового рынка. Для этого рассмотрены различные подходы к определению сущности финансового рынка и дана его авторская трактовка. Рассмотрена сущность рынка ссудных капиталов и его связь с рынком долговых ценных бумаг в рамках базовых отношений, возникающих на финансовом рынке - отношений займа. Определено, что рынок долговых ценных бумаг является частью рынка ссудных капиталов, а ценные бумаги являются удобной для вторичного рынка формой предоставления займов.

На основе проведённого анализа статистики Мирового Банка автором был сделан вывод о существенном влиянии рынка ссудных капиталов на благосостояние населения в различных странах, и что создание источников поступления денежных средств в кредитную систему должно быть одной из основных задач экономической политики государства, в том числе на рынок ипотечных займов.

Как механизм связи рынка долговых ценных бумаг и первичного рынка ипотечных займов была рассмотрена секьюритизация в различных теоретических и практических аспектах. Были исследованы различные типы облигаций, получаемые в процессе секьюритизации займов, и было выделено два принципа покрытия кредитного риска по ним со стороны эмитентов.

В работе проведён анализ российских ипотечных программ и определён круг проблем, препятствующих его развитию. В настоящее время с помощью ипотечных займов на рынке жилья в России совершается всего около 1% сделок. Были рассмотрены федеральные и муниципальные ипотечные программы и крупнейшие программы коммерческих банков. Отмечено, что рынок долговых ценных бумаг в нашей стране не используется в качестве источника денежных средств для ипотечных займов.

Среди результатов работы можно отметить выделение потенциально крупного сегмента финансового рынка в России - рынка займов на реконструкцию многосемейного жилья. Развитие этого направления кредитования недвижимости, с точки зрения автора, имеет в текущих макроэкономических условиях даже большие перспективы для роста, чем ипотечное кредитование, так как позволяет получать более высокую доходность при более коротких сроках возврата. Обеспечением по данным кредитам может быть не сама недвижимость, а текущие платежи жильцов по статье «Обслуживание и ремонт», которые сейчас обычно поступают в пользу городских коммунальных служб. Ограничением развития данного сегмента является сложившаяся неоднородность юридического статуса жилья, когда в рамках одного здания может быть жильё в собственности и арендуемое жильё, обычно муниципальное. Однородность юридического статуса всего здания важна с точки зрения регистрации жильцов как товарищества собственников, так как банку-кредитору необходимо знать, с кем договариваться и с кого спрашивать текущие платежи. Займы на реконструкцию также можно секьюритизировать, так как ставки по ним в настоящее время могут быть на уровне текущих рыночных, в отличие от ипотеки.

Проблемы, препятствующих развитию ипотечного кредитования в России, можно разделить на организационные и макроэкономические. К организационным проблемам можно отнести неудобный для кредиторов законодательный порядок взыскания по просроченной ипотечной задолженности (автором предложен механизм, учитывающий интересы и кредиторов, и заёмщиков) и недостаточная проработка «Закона об ипотечных ценных бумагах», который неудобен для кредиторов и не позволяет секьюритизировать прочие виды задолженности, связанные с рынком недвижимости, например, займы на реконструкцию многосемейного жилья. К макроэкономическим проблемам относятся высокая инфляция, которая ограничивает снижение ставок по долгосрочным ипотечным займам, и отсутствие собственных частных долгосрочных ресурсов внутри страны. Чувствительность ипотечных заёмщиков к уровню процентных ставок является очень высокой, так как ставка в существенной степени определяет минимально необходимый доход заёмщиков. Максимальный уровень ставок, с точки зрения автора, для 30-летних кредитов должен составлять не более 10% годовых.

В качестве примера организации системы финансирования жилищных ипотечных займов в развитых странах был рассмотрен рынок США.

Относительно общей характеристики жилищных ипотечных займов в этой стране можно сказать, что они составляют существенную долю от общей задолженности в стране, сопоставимую с объёмом государственного долга. На начало 2003 года объём рынка составлял 7,0 трлн.долл. и примерно 60% жилищных ипотечных займов обращалось на рынке в виде облигаций, обеспеченных закладными. На рынке долговых ценных бумаг США с жилищными ипотечными займами связано более 25% объёма рынка. Количество займов в обращении, которое поддерживает вся система ипотечных займов США, составляет более 50 млн.штук.

При изучении общей структуры рынка долговых ценных бумаг США внимание автора было привлечено тем, что существенную долю рынка, примерно

20%, занимают прямые займы ипотечных федеральных агентств и секьюритизи-рованные ими ипотечные займы. В настоящее время с их программами связано более 55% всех жилищных ипотечных займов в стране. Часть займов они держат на своём балансе за счёт выпуска своих облигаций, а часть преобразуют в облигации и продают инвесторам.

Роль государства в США состоит в организации и запуске системы привлечения денежных ресурсов в отрасль ипотечного кредитования, так как ни один частный участник рынка не справился бы с подобной задачей. Суть организации всей системы финансирования ипотечных займов в США состоит в том, чтобы позволить не квалифицированным в ипотечном кредитовании инвесторам и маленьким финансовым учреждениям, не имеющим доступа на крупные рынки капиталов, участвовать в процессе финансирования займов и ограничить их системные риски.

В процессе исследования было выделено, что при создании механизма финансирования ипотеки, в котором участвует федеральные агентства США, учитываются пять элементов, оценка которых позволяет распределить функции и риски в цепочке "первичный кредитор - федеральное агентство - инвестор рынка капиталов" в соответствии с компетенцией и возможностями участников.

К этим обязательным элементам относятся:

1. Выполнение функций первичного кредитора.

2. Выполнение функций по обслуживанию займов.

3. Определение носителя кредитного риска.

4. Определение носителя процентного риска.

5. Определение конечного инвестора.

Все четыре рассмотренных в исследовании федеральных агентств правительства США, работающие в области ипотечного кредитования, работают исходя из разной комбинации выделенных элементов, что и определяет схемы федеральной поддержки ипотеки. Всего таких схем было выделено три, одна из которых наиболее устойчива к системным рискам и была использована в модифицированном виде в предложенной авторской методике по финансированию ипотеки в России.

В настоящее время основное поступление денежных ресурсов в рамках российской экономики происходит в сырьевые отрасли, занимающиеся экспортными операциями, и далее по цепочке они распространяются в остальные секторы экономики. Рублёвые ресурсы создаются существенным образом через выкуп Центральным банком РФ валютной выручки у экспортёров. Это создаёт неравномерный доступ к капиталу разным отраслям и зависимость экономики в целом от состояния мировых сырьевых рынков. Эти факторы приводят к дисбалансу развития экономики. Для других отраслей в нашей стране не созданы и не поддерживаются каналы поступления в них денег. Чтобы не было дисбаланса, нужно создать каналы, через которые рубли поступали бы в неэкспортоориентирован-ные отрасли. Наилучшим способом, с точки зрения автора, является создание специализированных агентств в ключевых отраслях и их финансирование через рынок ссудных капиталов, в том числе через кредиты и через рынок долговых ценных бумаг. В кризисные периоды агентства являются лучшей защитой от прекращения финансирования отраслей, когда относительно мелкие инвесторы предпочитают избавляться от рискованных вложений, тем самым ещё больше ухудшая ситуацию. Кроме непосредственно финансирования, эта система позволит создать достаточно большой в денежном выражении объём долговых финансовых инструментов, которые позволят создавать и хранить сбережения.

Расчёты, проведённые автором, показывают, что в российской финансовой системе недостаточно рублей для существенного наращивания займов. При этом она функционирует таким образом, что безналичные рубли легко покидают её, преобразуясь в наличные рубли и в иностранную валюту. Оба этих фактора легко могут спровоцировать кризис ликвидности. Существенная часть денег, обращающихся в России, номинирована в иностранной валюте (на конец 2001 года 46,2%, по расчётам автора) и обращается в наличном виде (56,7%, в том числе 38,7% - иностранная валюта). Таким образом, Центральный банк РФ должен наращивать объём денежной базы, но так, чтобы деньги попадали в каналы финансирования ключевых отраслей и оставались преимущественно в безналичном виде, чтобы финансовая система могла расширяться.

Рассмотренный в работе опыт финансирования жилищных ипотечных займов в России и в развитых странах был использован автором при разработке методики формирования системы ипотечного кредитования. Она предусматривает:

1. Использование корпоративного агентства на федеральном уровне, которое финансирует для выдачи ипотечных кредитов те коммерческие банки, которые согласны удовлетворять предложенным требованиям. Кредитные риски по выданным займам будут нести банки, а агентство будет следить уже за их финансовым состоянием. Выставляемые к банкам требования и ограничения позволят постоянно сохранять высокий уровень надёжности всей системы.

2. Введение определённых правил денежного обращения для того, чтобы вновь поступившие в экономику деньги (и только они) не вышли за пределы российской экономики и не были переведены в наличную форму. Это необходимо для того, чтобы избежать дестабилизации курса рубля и снижения золотовалютных резервов Центрального банка РФ, так как большой объём вновь поступивших в экономику рублей может быть использован на валютные спекуляции и покупку импортных товаров. Не имея возможности тратить эти деньги иным способом, предприятия потратят их на внутренние инвестиции и на покупку товаров, произведённых в России.

Успешная реализация предложенной программы, с точки зрения автора, позволяет решать в комплексе три задачи:

1). Легализация части скрытых доходов населения как необходимое условие получения ипотечных займов.

2). Рост капитализации банковской системы за счёт проделанной полезной для экономики работы.

3). Создание системы финансирования ипотеки и строительство большого объёма жилья.