Финансирование нефтехимических предприятий Республики Татарстан посредством размещения облигационных займов тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Финансирование нефтехимических предприятий Республики Татарстан посредством размещения облигационных займов"

Па правах рукописи

□□3452345

РАМАЗАНОВ АЛЬБЕРТ ВИЛЬДАНОВИЧ

ФИНАНСИРОВАНИЕ НЕФТЕХИМИЧЕСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ РЕСПУБЛИКИ ТАТАРСТАН ПОСРЕДСТВОМ РАЗМЕЩЕНИЯ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМОВ

Специальность 08.00Л0 - Финансы, денежное обращение и

кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Казань 2008

003452345

Диссертационная работа выполнена в Академии управления "ТИСБИ", г. Казань

Научный руководитель - кандидат экономических наук, доцент

Аюпов Айдар Айратович

Официальные оппоненты, доктор экономических наук, профессор

Бажуткина Лидия Павловна

кандидат экономических наук, доцент Левина Любовь Ивановна

Ведущая организация - Нижегородский государственный университет

им. Н.И. Лобачевского

Защита состоится 26 ноября 2008 г. в 15.00 на заседании диссертационного совета Д 212.214.01 при Самарском государственном экономическом университете по адресу: ул. Советской Армии, д. 141, ауд. 325, г. Самара, 443090

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Самарского государственного экономического университета

Автореферат разослан "Д5"~" октября 2008 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Капитонов А.А.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность гсмы исследования. В российской экономике в условиях кризиса ликвидности банковской системы, финансовой нестабильности, сопровождающейся нехваткой денежных средств для корпоративного и финансового секторов, необходимость поиска эффективных способов финансирования деятельности предприятий представляется весьма актуальной.

В данной связи особое значение приобретают поиск и научное обоснование эффективных способов и инструментов, гибких форм и приоритетных направлений привлечения средств для финансирования отечественных предприятий при решении различных задач в долгосрочной и среднесрочной перспективе.

Значимость рынка долговых инструментов как способа привлечения финансовых ресурсов в экономически развитых странах в последние годы значительно возросла. Однако большинство российских предприятий не используют в должной мере возможности отечественного фондового рынка и финансируют свои потребности либо за счет собственных средств, либо путем банковского кредитования.

Конструирование новых финансовых продуктов, соответствующих потребностям экономических субъектов в доходности, ликвидности и управлении рисками, представляется одним из ключевых элементов, обеспечивающих перераспределение фондовым рынком финансовых ресурсов между отраслями и сферами экономики.

Объективно существующие в Республике Татарстан и в других регионах России предпосылки для ускоренного экономического развития сдерживаются нехваткой финансовых ресурсов для обеспечения простого и расширенного воспроизводства.

Основным фактором, влияющим на развитие региональной экономической системы, способным дать первичный импульс для экономического роста, является наличие достаточного объема финансовых ресурсов. В сложившихся условиях, когда возможности финансирования отдельных регионов ограничены, а имеющиеся ресурсы часто используются нерационально, решение проблемы активизации инвестиционного процесса в регионе во многом зависит от разработки комплекса мероприятий по формированию финансовых ресурсов, которые составляют основу функционирования инвестиционной сферы в рыночной экономике.

В настоящее время к наиболее перспективным механизмам мобилизации долгосрочных средств на внутреннем рынке капитала относятся облигационные заимствования.

Степень научной разработанности проблемы. Анализ научной литературы по проблеме исследования показал, что вопросам корпоративно-

го привлечения финансовых ресурсов с использованием инструментов фондового рынка уделено достаточно много внимания. Исследованию рынка ценных бумаг и его роли в рыночной экономике посвящены работы М. Алексеева, А. Аюпова, А. Басова, В. Галанова, Е. Жукова, В. Колесникова, Я. Мелкумова, Я. Миркина, Е. Семенкова, А. Фельдмана; анализу международных финансовых рынков, и в частности рынка еврооблигаций, уделено значительное внимание в работах О. Буклемишева, А. Буренина, Б. Рубцова, О. Хмыза, Б. Ческидова, А. Шаталова и др. При этом имеются интересные научные разработки по решению локальных задач с применением долговых инструментов фондового рынка, среди них можно выделить работы Т. Бердниковой, Е. Безсмертной, А. Краева, С. Лялина, П. Малеева и других исследователей. Проблемы выпуска и обращения облигаций как источника финансирования деятельности предприятий рассмотрены в работах А. Абрамова, С. Амосова, И. Бланка, В. Бочарова, С. Лосева, А. Чигринской и других ученых.

В то же время в исследованиях отечественных экономистов уделено недостаточно внимания проблемам конструирования фондовых инструментов, обеспечивающих финансирование потребностей предприятий.

Различные аспекты проблем долгового финансирования корпораций рассматриваются в работах зарубежных экономистов Р. Брейли, Ю. Бригхема, Дж.К. Ван Хорна, Л.Дж. Гитмана, М.Д. Джонка, Д.В. Диа-монда, Р. Левайна, С. Майерса, К.И. Рэй, Дж.И. Финнерти, Н. Хакансона, У. Шарпа, Т. Эндо и др. В данных работах обобщены опыт и практика инвестиционной деятельности в странах с развитыми фондовыми рынками, где широко представлены разнообразные формы и методы привлечения финансовых ресурсов.

Однако следует отметить, что по-прежнему остаются дискуссионными вопросы выявления и анализа комплекса факторов, определяющих выбор компаниями инструмента финансирования, а также проблемы оценки места и роли корпоративных облигаций в стратегиях привлечения финансовых ресурсов в хозяйственную деятельность предприятия. Отсутствуют общепризнанные детерминированные методики разработки параметров корпоративных облигационных займов с учетом целей, условий и интересов всех участников, задействованных в инвестиционном процессе.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является разработка механизмов привлечения финансовых ресурсов нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан посредством облигационных займов для повышения эффективности функционирования производства в рыночных условиях.

Исходя из поставленной цели, в диссертации были сформулированы следующие задачи исследования:

- определить сущность инвестиционных ресурсов и их место в общей структуре финансовых ресурсов, дать авторское определение понятия "инвестиционные ресурсы";

- исследовать процессы привлечения финансовых ресурсов в российскую экономику, провести сравнительный анализ основных источников финансирования ведущими нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан;

- обосновать эффективность использования долговых инструментов фондового рынка в сравнении с традиционными способами заимствования;

- дать определение финансового инжиниринга применительно к долговому сектору рынка ценных бумаг в контексте проведенного исследования, раскрыть основные направления использования инструментов финансовой инженерии;

- обосновать и показать преимущества привлечения финансовых ресурсов посредством эмиссии облигаций;

- сконструировать универсальную модель облигационного займа для предприятий различных отраслей и сфер экономик» с учетом их текущего финансового состояния и потребностей в финансовых ресурсах;

- выработать рекомендации по созданию эффективных моделей конструирования параметров отдельных выпусков облигационных займов.

Область исследования. Исследование проведено по специальности 08.00.10 "Финансы, денежное обращение и кредит" Паспорта специальностей ВАК (экономические науки) в рамках раздела 3.7 "Источники финансирования компаний и проблемы оптимизации структуры капитала".

Объектом исследования является рынок корпоративных облигаций как источник финансирования отечественных предприятий.

Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе формирования финансовых ресурсов и оценки эффективности их использования нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан.

Теоретико-методологическая основа исследования базируется на системном подходе к исследованию теории и практики формирования финансовых ресурсов в условиях развития рыночных отношений. В качестве инструментов исследования применялись методы экономического, структурно-логического и статистического анализа, экспертных оценок.

В диссертационной работе использованы публикации отечественных и зарубежных авторов по рассматриваемой проблеме. Информационную базу исследования составили данные Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации, результаты производственной, инвестиционно-финансовой деятельности предприятии Республики Татарстан, нормативные и справочные материалы. Теоретической

базой исследования послужили труды российских и зарубежных экономистов, а также научные публикации, статистические и информационные материалы в периодических изданиях.

Основные положения исследования, выносимые на защиту.

1 В условиях недостаточности привлечения отечественными предприятиями долгосрочных финансовых ресурсов посредством традиционного банковского кредитования сегмент долговых ценных бумаг фондового рынка (в частности, корпоративных облигаций) становится одним из основных инструментов финансирования реального сектора экономики.

2. Корпоративным эмитентам необходимо четко определить цели и направления использования финансовых ресурсов, привлеченных посредством облигационных займов, обозначить преимущества и эффективность таких капиталовложений, что позволит увеличить привлекательность облигационного размещения среди инвесторов.

3. Эффективное проведение эмиссии облигационного займа, заключающееся в размещении выпуска на условиях, максимально соответствующих финансовым потребностям эмитента, инвестиционным предпочтениям инвесторов с соблюдением требований регулятора, возможно только при соблюдении баланса интересов всех участников процесса и достигается методом конструирован™ соответствующих параметров выпуска облигаций.

4. Постольку рынок облигаций наиболее развит в США, целесообразно рассмотреть опыт конструирования долговых займов на зарубежном рынке и возможность применения некоторых моделей для российских эмитентов.

5. Базовые модели облигационных займов, сконструированные на основе зарубежных долговых инструментов и адаптированные к российским условиям, универсальны, что делает возможным их применение в практике широкого круга отечественных эмитентов.

6. В современных условиях зависимость менеджмента предприятия от воздействия государственного регулятора существенно влияет на способность предприятия быстро реагировать на изменения конъюнктуры рынка, использование инновационных механизмов привлечения финансовых ресурсов, что в целом значительно способствует повышению общей эффективности принимаемых решений.

Научная новизна диссертации находит свое отражение в постановке, теоретическом обосновании и практическом решении системы актуальных задач теории и практики привлечения и эффективного распределения финансовых ресурсов предприятий. На основе обобщения имеющегося теоретического и практического материала по проблеме исследования, анализа различных подходов к определению и классификации финансовых ресурсов диссертантом получены следующие научные результаты:

- дано авторское определение понятия "инвестиционные ресурсы", к которым автор относит инструменты финансового рынка, в том числе инструменты рынка ценных бумаг, сконструированные посредством методов финансового инжиниринга, используемые в хозяйственной деятельности субъекта экономических отношений в сфере расширенного воспроизводства для достижения поставленных им целей;

- создана классификация источников финансирования деятельности предприятия, в которой конкретизированы собственные и расширенно представлены привлеченные финансовые ресурсы, полученные посредством применения традиционных инструментов, а также сконструированные с использованием методов финансового инжиниринга;

- предложен применительно к рынку облигаций авторский вариант определения финансового инжиниринга как процесса конструирования и моделирования облигационных займов, обладающих конкурентными преимуществами, посредством которых первичное распределение займов среди инвесторов приводит к оптимальному соотношению конечного финансового результата и начальных затрат эмитента;

- доказаны объективность и закономерность появления финансового инжиниринга в теории и практике рынка долговых инструментов, выявлены доминирующие факторы, основные тенденции и направления развития финансовой инженерии при конструировании облигационных займов: мобилизация инвестиционных ресурсов, создание публичной кредитной истории путем распределения долговых займов среди неограниченного круга потенциальных инвесторов, конструирование параметров доходности, учитывающих текущее состояние эмитента и повышающих привлекательность транша при его первичном размещении, оптимизация структуры баланса эмитента посредством перераспределения денежных потоков;

- выявлены источники привлечения финансовых ресурсов нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан и доказано преимущество финансирования предприятий посредством эмиссии облигаций над банковским кредитованием вследствие увеличения срока заимствования, выбора характера денежных потоков, классификации групп инвесторов, создания публичной кредитной истории предприятия;

- предложены универсальные модели облигационного займа, разработанные с применением инструментов финансового инжиниринга для нефтехимических предприятий Республики Татарстан, с расчетом основных параметров и сметы затрат;

- представлена усовершенствованная схема первичного распределения облигационного займа эмитентом среди потенциальных инвесторов с привлечением коммерческих банков, позволяющая сократить сроки

размещения займа, повысить надежность обеспечения через залог ценных бумаг и снизить транзакционные издержки;

- разработаны инновационные модели определения параметров доходности (купонной ставки) облигационного займа, сконструированные на основе применения финансовой инженерии и адаптации зарубежных моделей долговых инструментов.

Теоретическая и практическая значимость исследования заключается в разработке рекомендаций к конструированию долговых финансовых инструментов на основе комплексного учета факторов и интересов всех участников процесса. Теоретические выводы, положения и рекомендации, полученные в результате исследования, могут быть использованы в учебном процессе в системе высшего и дополнительного профессионального образования при подготовке материалов к учебным курсам "Рынок ценных бумаг", "Финансовый менеджмент", "Инвестиции", а также при разработке государственных и региональных концепций развития фондового рынка.

Практическая значимость диссертационной работы заключается в возможности ее использования на предприятиях в качестве методических рекомендаций при выходе на рынок заимствований через облигационные займы. Реализация отдельных положений диссертации имеет вид практических рекомендаций по формированию и разработке определенных направлений экономической политики государства, способствующих усилению роли корпоративных ценных бумаг как инструмента финансирования нужд реального сектора экономики.

Апробация результатов работы. Полученные в результате исследования рекомендации по конструированию отдельных параметров облигационных займов в российской практике используются в работе ОАО "Казаньоргсинтез", ООО "Региональная компания по реализации газа в Республике Марий Эл" в качестве методического пособия при размещении эмитентами облигационных займов.

Предлагаемая в диссертации схема взаимодействия коммерческих банков и промышленных предприятий при первичном распределении облигационного займа одобрена и используется в работе Филиала ГПБ (ОАО) в г. Нижний Новгород.

Основные положения и выводы диссертации изложены и обсуждены на общероссийских и международных конференциях: "Развитие регионального туризма в городах всемирного культурного наследия: опыт и перспективы" (г. Казань, 2005), "Роль человеческого капитала в инновационном становлении России" (г. Казань, 2006), "Общество, государство, личность: проблемы взаимодействия в условиях рыночной экономики" (г. Казань, 2008).

По материалам диссертации опубликовано 7 работ общим объемом 2,43 печ. л. (из них авторских 2,11 печ. л.), в том числе в журналах и изданиях, рекомендованных ВАК Российской Федерации.

Структура и объем работы. Диссертационная работа изложена на 148 страницах, состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы, приложении. Работа иллюстрирована таблицами, рисунками и формулами.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В соответствии с целью и задачами исследования в диссертации рассматриваются следующие группы проблем.

Первая группа проблем посвящена раскрытию сущности инвестиционных ресурсов как источников финансирования деятельности предприятий.

Исследование содержания источников финансирования деятельности предприятий начинается с анализа дефиниций понятий "финансовые ресурсы", "инвестиционные ресурсы", "инвестиции", "капитал" и их экономической составляющей.

Теоретические вопросы сущности инвестиционных ресурсов, их классификации рассматривались многими зарубежными и отечественными учеными. Для определения места, роли и значимости инвестиционных ресурсов в отечественной экономической системе в работе изучен, прежде всего, генезис отношений по вопросам формирования и распределения финансовых ресурсов. Отмечено, что последние возникли еще в глубокой древности. Опираясь на имеющийся научный и практический материал, автор делает вывод, что различия в определении инвестиционных ресурсов и многообразие их видов, отмеченное разными исследователями, обусловлены степенью развития рыночных отношений.

Для лучшего понимания сущности инвестиционных ресурсов были проанализированы определения данного понятия в научной литературе.

Дифференциация экономических категорий "финансовые ресурсы", "инвестиционные ресурсы", "инвестиции", "капитал" отображена на рис. 1.

В работе отмечается, что инвестиционные ресурсы являются составной частью финансовых ресурсов. Инвестиции же представляют собой процесс кругооборота финансовых ресурсов, происходящий в сфере расширенного воспроизводства Финансовые ресурсы, как и инвестиции, являются базой для формирования собственного капитала предприятия.

Автор также уточняет, что финансовые ресурсы - это материальные активы, в том числе инструменты рынка ценных бумаг, посредством которых экономические субъекты осуществляют свою деятельность. На каждой стадии кругооборота финансовых ресурсов предприятие получает определенный результат в зависимости от ранее поставленных целей (это может быть либо расширение производства, либо наращивание собственного капитала).

Рис. I. Дифференциация понятий "финансовые ресурсы", "инвестиционные ресурсы", "инвестиции", капитал"

Под инвестиционными ресурсами понимаются инструменты финансового рынка, в том числе инструменты рынка ценных бумаг, сконструированные посредством методов финансового инжиниринга, используемые в хозяйственной деятельности субъекта экономических отношений в сфере расширенного воспроизводства для достижения поставленных целей.

Поскольку в исследовании акцентируется внимание на источниках финансирования деятельности предприятия, в работе отмечается, что необходимым атрибутом любой экономики рыночного типа является наличие развитого рынка ценных бумаг как механизма перераспределения свободных финансовых ресурсов и накоплений внутри экономики страны посредством выпуска и обращения ценных бумаг.

Новые финансовые продукты, существующие в настоящее время в отечественной экономике (инструменты рынка ценных бумаг и дерива-тивов, лизинг, факторинг, форфейтинг и др.), открывают возможности для формирования механизмов привлечения финансовых ресурсов по принципу наибольшей эффективности.

Для повышения эффективности производства в условиях развитой экономики особое значение имеет способность предприятий гибко использовать различные рыночные инструменты и механизмы в процессе финансирования своей хозяйственной деятельности.

При привлечении средств на долгосрочной основе предприятия вынуждены обращаться к рынку капитала как к универсальному источнику привлечения финансовых ресурсов.

Анализ имеющихся классификаций источников финансирования деятельности предприятий позволяет сделать вывод, что большинство исследователей разделяет источники финансирования на заемные и собственные.

С точки зрения автора диссертации, источники финансирования деятельности предприятия классифицируются как собственные и привлеченные, к отдельной группе относятся инструменты, сконструированные посредством методов финансового инжиниринга.

Анализируя структуру внешних источников финансирования предприятий, автор исследования приходит к выводу, что важное .место в структуре внешних источников финансирования предприятий имеет эмиссия ценных бумаг - акций и облигаций, которые являются наиболее удобным инструментом привлечения финансовых ресурсов на длительный срок и на приемлемых для экономических субъектов основаниях.

Рынок долговых ценных бумаг позволяет пополнять основные и оборотные средства, решать задачи как стратегического, так и текущего, оперативного финансового менеджмента организационно-производственных систем.

С экономической точки зрения, облигация - долговая ценная бумага, удостоверяющая (опосредующая) отношения займа между ее владельцем (кредитором или инвестором) и лицом, выпустившим ее (заемщиком или эмитентом).

Анализируя специфику облигаций как инструмента для привлечения финансовых ресурсов предприятиями, автор отмечает, что облигации отличаются значительным многообразием и в настоящее время существует множество критериев для их классификации.

В работе облигация определяется как ценная бумага, опосредующая кредитные отношения и позволяющая предприятиям аккумулировать значительные объемы финансовых ресурсов на длительный срок и с наибольшей эффективностью.

Для учета индивидуальных потребностей конкретного эмитента и его текущего финансового состояния при конструировании облигаций в исследовании делается акцент на необходимости применения инструментов и методов финансового инжиниринга. В этой связи раскрывается содержание финансового инжиниринга, а также его основные методы и инструменты с учетом его специфики на облигационном рынке.

В исследовании отмечается, что финансовый инжиниринг как деятельность по созданию новых финансовых продуктов является еще недостаточно изученной областью экономической науки.

Приведенный в работе анализ показывает, что применение финансового инжиниринга было обусловлено как необходимостью создания дополнительных инструментов управления рисками, возросшими в связи с отменой Бреттон-Вудской системы твердых валютных паритетов, так и быстрым развитием глобализационных процессов, ростом конкуренции на финансовых рынках и т.д.

В настоящее время определению понятия "финансовый инжиниринг", его роли в системе финансовых отношений уделено много внимания со стороны и зарубежных, и отечественных исследователей.

В работе финансовый инжиниринг применительно к рынку облигаций характеризуется автором как процесс конструирования и моделирования облигационных займов, обладающих определенными конкурентными преимуществами, посредством которых первичное их распределение среди инвесторов имеет наиболее эффективное решение задачи достижения оптимального соотношения конечного финансового результата и начальных затрат эмитента. Также автором были определены задачи финансового инжиниринга на рынке облигаций, к которым были отнесены: мобилизация инвестиционных ресурсов, создание публичной кредитной истории путем распределения долговых займов среди неограниченного круга потенциальных инвесторов, конструирование параметров доходности, учитывающих текущее состояние эмитента и повышающих привлекательность транша при его первичном размещении, оптимизация структуры баланса эмитента посредством перераспределения денежных потоков.

Для лучшего понимания специфики облигационного рынка, особенностей его развития, структуры в работе были рассмотрены сконструированные посредством инструментов финансовой инженерии облигации, обращаемые на зарубежных фондовых рынках.

Рассмотренные теоретические аспекты сущности финансовых ресурсов, классификации источников финансирования деятельности предприятий и основные формы привлечения финансовых ресурсов создали основу для рассмотрения второй группы проблем, раскрывающих структуру источников финансирования нефтехимических предприятий Республики Татарстан и оценку эффективности использования привлеченных финансовых ресурсов.

В работе процесс формирования финансовых ресурсов на предприятии рассмотрен непрерывно в виде поступлений от осуществления им основной и внереализазионной деятельности, посредством осуществления заимствований и т.п.

В исследовании отмечается, что формируемые из разных источников финансовые ресурсы дают возможность предприятию своевременно инвестировать средства в новое производство, обеспечить при необходимости расширение и техническое перевооружение действующего предприятия, финансировать научные исследования, разработки и их внедрение в производственный процесс.

Анализ структуры источников финансирования деятельности предприятий в целом по Российской Федерации показывает, что ресурсы

предприятия в равной мере распределены между привлеченными и собственными средствами, при этом данное соотношение в динамике практически неизменно. Наблюдается тенденция к увеличению доли банковских кредитов и прочих источников привлечения дополнительных финансовых ресурсов предприятиями.

Поскольку бюджетообразующими предприятиями Республики Татарстан являются нефтехимические предприятия, представляется актуальным, по мнению автора, то, каким образом они решают вопросы финансирования своей деятельности при наличии у них потребности в дополнительных финансовых ресурсах.

По данным о финансово-экономическом состоянии эмитентов -ОАО "Нижнекамскнефтехим", ОАО "Татнефть", ОАО "Нижнекамскши-на" и ОАО "Казаньоргсинтез" - было проведено исследование их деятельности для определения эффективности использования имеющихся финансовых ресурсов.

Рассмотрев способы привлечения дополнительных финансовых ресурсов нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан для реализации своих проектов, автор получил следующие результаты:

- ОАО "Нижнекамскнефтехим" активно использует как кредиты (в основном, иностранных банков), так и облигационные размещения; при этом кредиты привлекаются на срок более трех лет, а облигационные заимствования до трех. Текущая деятельность компании и реализация инвестиционных программ требуют постоянного привлечения дополнительных внешних финансовых ресурсов. Поэтому задачу выбора наиболее эффективных источников и механизмов финансирования инвестиционной и производственно-хозяйственной деятельности можно признать одной из первостепенных для предприятия. До последнего времени основными источниками финансирования компании были банковские и коммерческие кредиты. Однако данные способы внешних заимствований являются дорогостоящими. В целях снижения стоимости заемных ресурсов предприятие приняло решение привлечь финансовые ресурсы посредством эмиссии корпоративных облигаций;

- ОАО "Нижнекамскшина" не имело дополнительных финансовых ресурсов за счет выпуска облигационных займов. Объем отдельно привлекаемых кредитов ОАО "Нижнекамскшина" колеблется в среднем от 50 до 150 млн. руб. Данные заимствования предприятие погашало вовремя и досрочно, но объем их невелик;

- ОАО "Татнефть" для финансирования своей деятельности использует финансовые ресурсы, привлеченные посредством банковских кредитов и инструментов фондового рынка. Основная цель, которую преследует данное предприятие, заимствуя средства путем выпуска и размещения

облигаций среди инвесторов, б краткосрочной перспективе - сглаживание кассовых разрывов, а в долгосрочном плане - пополнение оборотных средств, связанных с отвлечением их части на другие проекты.

На основании проанализированных данных автор исследования отмечает активное использование различных видов финансирования ОАО "Нижнекамскнефгехим", ОАО "Казаньоргсинтез" и ОАО "Татнефть". В отличие от них ОАО "Нижнекамскшина" дополнительные внешние финансовые ресурсы привлекает в основном посредством банковских кредитов.

В работе отмечается, что одним из показателей эффективности использования финансовых ресурсов, привлеченных предприятиями за определенный период, может быть то, как оно выплачивает дивиденды своим акционерам. В связи с этим были проанализированы данные по финансовым ресурсам, привлеченным предприятиями посредством облигационных займов, и размер выплаченных дивидендов по итогам года, следующего за эмиссией долговых обязательств. Результаты анализа представлены на рис. 2 и 3, которые показывают, что:

- точки роста дивидендных выплат ОАО "Нижнекамскнефтехим" и ОАО "Татнефть" практически идентичны моментам размещения эмитентами облигационных заимствований;

- наблюдается прямая корреляционная зависимость между привлеченными средствами посредством облигационных займов и дивидендными выплатами эмитентов, что, с точки зрения автора исследования, свидетельствует о стабильных дивидендных выплатах данными предприятиями при эффективном использовании ими финансовых ресурсов, привлеченных посредством эмиссии облигаций.

ю 7000000000 1 (X 6000000000

5000000000 -1 4000000000 -3 000000000 -2000000000 -Iооооооооо -о -

2001 2002 2003 2004 2005 2006 —♦—Выпуск облигаций

—в—Дивиденды по привилегированным акциям —4— Дивиденды по обыкновенным акциям ----Выпуск облигаций отсутствует

Рис 2 Дивидендные выплаты н выпуски облигаций ОАО "Нижнекамскнефтехим"

ю 2500000000 -

~ 2000000000

2

1500000000

1000000000

500000000 -

*

2001

2002

2003

2004

—О— Выпуск облигаций А Дивиденды по обыкновенным акциям X Дивиденды по привилегированным акциям Рис 3 Дивидендные выплаты и выпуски облигаций ОАО "Татнефть"

Рассмотрев структуру внутренних источников финансирования текущей и инвестиционной деятельности в разрезе амортизационных отчислений в ОЛО "Нижнекамскнефтехим", автор отмечает, что с ростом стоимости основных средств происходило увеличение амортизационных отчислений. Это было связано с модернизацией этиленового комплекса и с завершением строительства производства галобутилкаучука. Финансирование данных мероприятий происходило посредством размещения облигационных займов серий А1 и А2. Данное обстоятельство свидетельствует об эффективном использовании предприятием внешних источников финансирования для реализации своих производственных проектов.

Анализ источников финансирования деятельности ОАО "Нижне-камскшина" показал, что, помимо банковских кредитов, эмитент привлекает необходимые финансовые ресурсы посредством дополнительного выпуска акций и внутренних амортизационных отчислений.

В исследовании отмечается, что предприятия, привлекавшие дополнительные источники финансирования посредством облигационных займов, характеризуются устойчивым ростом всех финансово-экономических показателей за предыдущие пять лет в сравнении с предприятиями, применяющим! традиционные краткосрочные способы финансирования. В связи с тем, что все анализируемые в работе предприятия в определенной мере нуждаются во внешнем финансировании, автор исследования рекомендует для привлечения финансовых ресурсов использовать облигационные займы.

По данным, полученным в результате исследования, доказывается, что у промышленных предприятий Республики Татарстан существуют схожие проблемы и потребности в привлечении дополнительных финан-

совых ресурсов. В связи с этим разработанная модель облигационного займа для ОАО "Нижнекамскшина", с точки зрения автора исследования, применима и для других предприятий.

Третья группа проблем, рассмотренных в диссертации, посвящена конструированию моделей облигационных займов эмитентами на отечественном фондовом рынке. В этой связи было проанализировано текущее финансовое состояние, возможности ОАО "Нижнекамскшина" для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, выработаны методические рекомендации при конструировании параметров облигационного займа для эмитента.

Процесс конструирования финансового инструмента, обобщенный автором с учетом существующих моделей, представлен следующими этапами:

- определение целей и задач, стоящих перед эмитентом;

- анализ текущего состояния эмитента;

- оценка предпочтений инвесторов;

- поиск существующего или создание нового финансового инструмента;

- доработка инструмента с учетом текущих потребностей эмитента и инвестора (степень учета соотношения интересов эмитента и инвестора устанавливается индивидуально).

На основании данных официальной финансовой отчетности эмитента (табл. 1) в работе сделаны выводы о том, что собственные оборотные средства у исследуемого предприятия отсутствуют, коэффициент автономии собственных средств, характеризующий зависимость предприятия от заемных источников финансирования, низкий, а значения коэффициентов ликвидности ниже нормативных.

Таблица 1

Финансовые показатели ОАО "Нижнекамскшина"

Показатель Ед.изм. 01.07.2007 01.07.2006

Собственные оборотные средства руб. отсутствуют отсутствуют

Индекс постоянного актива коэф. 2,55 2,39

Коэффициент текущей ликвидности коэф. 0,58 0,70

Коэффициент быстрой ликвидности коэф. 0,28 0,42

Коэффициент автономии собственных средств коэф. 0,24 0,21

Поскольку сроки привлеченных ОАО "Нижнекамскшина" кредитов невелики и составляют от года до трех лет, это негативно отражается на финансовом состоянии эмитента. По мнению автора, восстановление оборотных средств и платежеспособности предприятия возможно за счет изменения структуры источников финансирования. Данную процедуру предлагается осуществить посредством снижения доли банковских кре-

днтов и увеличения доли финансирования за счет выпуска облигаций. В работе даны конкретные рекомендации по привлечению дополнительных источников финансирования посредством эмиссии облигаций ОАО "Нижнекамскшина".

В исследовании путем моделирования соответствующей ситуации была произведена оценка эффективности использования финансовых ресурсов эмитента, привлекаемых посредством облигационных заимствований, в сравнении с банковским кредитованием. В результате автор пришел к выводу, что при привлечении ОАО "Нижнекамскшина" заемного капитала с помощью облигационных заимствований предприятие получит возможность увеличения рентабельности собственного капитала на 6,62%. Это позволит на каждый вложенный рубль собственных средств получить дополнительно 6,62 коп. чистой прибыли.

Проанализировав практику конструирования долговых займов на зарубежном рынке и возможность применения некоторых моделей для российских эмитентов, в работе делается вывод о том, что конструирование облигаций необходимо осуществить, применяя основные принципы финансового инжиниринга. Это обеспечит конкурентоспособность облигаций конкретного эмитента на рынке по сравнению с выпусками других предприятий и иными источниками привлечения финансовых ресурсов.

В процессе моделирования дебютного облигационного займа автором выработаны нижеследующие рекомендации.

1. Исходя из среднегодового объема привлекаемых ОАО "Нижнекамскшина" на кредитном рынке денежных средств, эмитенту необходимо разместить облигационный заем на сумму не менее 1 млрд. руб.

2. Средний срок, на который ОАО "Нижнекамскшина" привлекало кредиты, составлял 1 год. Для облегчения долговой нагрузки на предприятие и оптимизации финансовых потоков при выпуске облигационного займа необходимо учесть данные особенности. В рассматриваемом случае для потенциальной эмиссии, исходя из средних сроков привлечения облигационных заимствований эмитентами Республики Татарстан, рекомендуется установить срок не менее трех лет.

3. Обеспечение займа является одним из способов снижения кредитного риска, связанного с выпуском облигаций, что повышает инвестиционную привлекательность ценных бумаг и может осуществляться путем непосредственного предоставления обеспечения эмитентом или за счет использования гарантий и поручительств третьих лиц. Это позволяет перенести часть или полную ответственность за осуществление выплат по облигациям на третьих лиц в случае, если самостоятельное осуществление выплат по займу эмитентом будет невозможно. Рассмотрев, каким образом отдельные эмитенты Республики Татарстан обеспечивали облигаци-

онные выпуски для повышения своей надежности в глазах инвесторов, автор диссертации обоснованно доказал, что, независимо от наличия обеспечения при профессиональной подготовке выпуска и финансовой надежности эмитента, облигационные займы успешно распределяются среди потенциальных инвесторов. Оптимальным обеспечением для анализируемого эмитента при дебютной эмиссии может быть поручительство заинтересованной организации (например, ОАО "Татнефть").

4. Купонная доходность по облигациям эмитентов нефтехимической отрасли Республики Татарстан, имеющих положительную кредитную историю на долговом рынке ценных бумаг, согласно данным РТС, составляет в среднем 7% годовых. Исходя из данного параметра для возможной эмиссии облигаций ОАО "Нижнекамскшина", необходимо установить ставку, превышающую среднерыночную, в связи с отсутствием у эмитента кредитной истории на долговом сегменте рынка ценных бумаг.

По проведенным в работе расчетам, предполагаемая рентабельность собственного капитала при привлечении облигационного займа эмитентом составит 15,6%, т.е. устанавливаемая ставка будет находиться в диапазоне от 7 до 15,6% годовых. Среднее значение в данном диапазоне составит 11 %. данная ставка и была принята в качестве базовой фиксированной для потенциальной эмиссии.

Согласно официальной отчетности, текущее финансовое состояние ОАО "Нижнекамскшина" не позволяет при рассчитанном значении процентного дохода осуществлять стандартные полугодовые выплаты по купонам. В этом случае предлагается выбрать облигации с выплатой процентов в конце погашения. Данный финансовый инструмент характеризуется тем, что в течение всего срока инвестирования на основную сумму долга (номинал) периодически начисляются (но не выплачиваются) проценты. По истечении срока операции начисленные проценты выплачиваются одной суммой вместе с номиналом.

Поскольку процентные выплаты будут получены только в момент погашения, то текущую доходность данных обязательств можно считать равной нулю. Такой вариант позволит эмитенту перенести финансовую нагрузку на более поздние периоды и значительно перераспределить ее.

Так как ОАО "Нижнекамскшина" является производителем шинной продукции и основным сырьем для этого служит каучук, автор исследования предлагает привязать изменение процентной ставки по облигациям к изменению цены на каучук на мировом рынке или к среднему изменению цены за квартал на двух ведущих предприятиях, производящих каучук в Республике Татарстан: ОАО "Нижнекамскнефтехим" и ОАО "Казаньоргсинтез". В данной связи в работе был произведен анализ ценообразования на синтетический каучук.

Купон по облигациям предлагается также привязать к индексу цен на акции исследуемых предприятий (ОАО "Нижнекамскнефтехим", ОАО "Татнефть" и ОАО "Казаньоргсинтез"). Для конструирования нового индекса была изучена динамика курсов акций исследуемых предприятий за несколько месяцев (табл. 2).

Таблица 2

Средневзвешенная цена акций предприятий за IV квартал 2007 г., руб.

Предприятие Октябрь | Ноябрь Декабрь

ОАО "Нижнекамскнефтехим" 7.745 824 7.672 758 9,675 952

ОАО "Татнефть" 141,6428 147,25 144,966

ОАО "Казаньоргсинтез" 12,41 046 12,37 157 13.68 036

За анализируемый период рассчитанный индекс демонстрирует положительные темпы роста, а значит, доходность инвестиционных вложений для инвесторов будет расти при привязке купонного дохода по планируемому облигационному траншу к среднему изменению цен на акции ведущих предприятий нефтехимической отрасли Республики Татарстан.

Для оценки степени соответствия рассчитанного в табл. 2 индекса рыночной конъюнктуре была рассмотрена корреляционно-регрессионная зависимость индексов акций рассматриваемых предприятий в динамике с индексом РТС "Нефть и Газ (RTSog)", который наиболее точно отражает экономическую конъюнктуру предприятий нефтегазохимического сектора Российской Федерации. В работе была прослежена тесная взаимосвязь изменения цен на акции нефтехимических предприятий Республики Татарстан в зависимости от изменения конъюнктуры в данной отрасли в целом по Российской Федерации.

5. В исследовании отмечается, что одним из существенных моментов при эмиссии облигаций является способ их размещения - по открытой или закрытой подписке. Эмитенты, рассмотренные в исследовании, размещают облигационные транши посредством открытой подписки.

Используемая при открытой подписке классическая схема сделки с участием финансового посредника (андеррайтера) в упрощенном виде представлена на рис. 4.

Рис 4 Классическая схема распределения облигаций эмитента посредством андеррайтера

В качестве дополнительного механизма распределения эмитируемого выпуска автор исследования предлагает другую модель (рис. 5), которая характеризуется следующими особенностями:

- на первом этапе происходит аккумуляция банком денежных средств как физических, так и юридических лиц. Аккумуляцию банк может осуществить, например, посредством вклада (вклад может называться "инвестиционный" или "облигационный депозит"), который будет гарантировать доходность и выплаты согласно проспекту эмиссии облигаций;

- второй этап предполагает залог эмитированных долговых обязательств эмитента в банке. Таким образом, финансирование банком потребностей эмитента будет обеспечено залогом ценных бумаг;

- на третьем этапе банк под залог ценных бумаг предоставляет эмитенту денежные средства в виде кредита на условиях проспекта эмиссии заложенных облигаций. Также банком возможно взимание с эмитента маржи за посреднические услуги (официально формулировка может звучать как "комиссия за расчетно-кассовое обслуживание" или "за выдачу кредита"). В итоге банк становится основным кредитором эмитента;

- четвертый этап заключается в том, что клиенты банка по истечении определенного срока забирают свои вложения.

Рис 5 Инновационная схема распределения облигаций с участием банков

В предложенной автором модели первичного размещения облигационного займа присутствуют следующие элементы, характеризующие ее эффективность и отличающие ее от классической модели распределения, а именно:

- происходит сокращение сроков размещения займа;

- присутствует элемент залога ценных бумаг;

- эмитированные ценные бумаги не распределяются среди неопределенного круга лиц, а сосредоточены в руках одного держателя;

- не требуется дополнительных затрат при практической реализации данной схемы.

Погашение облигаций и выплату процентов планируется производить за счет доходов, полученных от инвестирования полученных взаймы средств или из общей выручки предприятия. Если направить доходы от возможного размещения облигационного выпуска ОАО "Нижнекам-скшина" на модернизацию существующих мощностей, повышение качества выпускаемой продукции, то можно ожидать увеличения спроса на продукцию. В связи с этим в решении о выпуске облигаций автор реко-20

мендует указать, что выплата доходов по облигациям будет производиться из прибыли, полученной от продажи модернизированной высококачественной шинной продукции.

В результате рассмотрения зарубежных моделей облигационных займов и целесообразности их применения отечественными эмитентами в работе были сделаны следующие обобщающие выводы:

- зарубежные модели при соответствующей адаптации к российской практике будут интересны и востребованы среди инвесторов;

- имеющиеся технологии конструирования позволяют создать безграничное количество облигационных моделей, которые будут обладать различными характеристиками.

На основании вышеизложенного в работе сделан вывод, что для рассматриваемого эмитента дебютная эмиссия облигаций позволит получить следующие конкурентные преимущества:

- предприятию представится возможность доступа к значительному объему финансовых ресурсов на более длительные сроки (относительно кредитного рынка);

- конструирование параметров облигационного займа может осуществляться с учетом как характера денежных потоков предприятия, так и предпочтений той группы инвесторов, на которых этот заем ориентирован;

- в ходе обслуживания займа создастся кредитная история предприятия, которая обеспечит последующее привлечение средств на рынке ценных бумаг и кредитном рынке по более низкой процентной ставке.

Использование предложенных автором моделей облигационных займов как источника финансирования предприятий позволит им увеличить эффективность своей деятельности и сократить транзакционные издержки при выходе на рынок заимствований.

ПУБЛИКАЦИИ АВТОРА ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в изданиях, рекомендованных ВАК России для публикаций результатов научных исследований

1. Рамазанов А В Конструирование оптимальной модели облигационного займа посредством инструментов финансовой инженерии (на примере ОАО "Нижнекамскшина") [Текст] / А А. Аюпов, A.B. Рамазанов // Вести. Казан, гос. технол. ун-та - 2007. - № 6. - С. 106-109. - 0,4/0,19 печ. л.

2. Рамазанов А В Инновационные аспекты формирования параме тров облигационных займов для предприятий нефтехимической отрасли Республики Татарстан [Текст] / A.B. Рамазанов, А.А Аюпов // Экон. вести. Республики Татарстан. - 2008. - № 4. - С. 93-96. - 0,41/03 печ. л.

Пубчикации в других изданиях

3. Рамазанов А В Анализ регионального рынка корпоративных облигаций на примере ОАО "Нижнекамскнефтехим" [Текст] / A.B. Рамазанов // Сб. тр. молодых ученых акад управления "ТИСБИ" - Казань, 2005. - С. 184-190. - 0,42 печ. л.

4. Рамазанов А В Состояние рынка корпоративных займов в Приволжском регионе [Текст] / A.B. Рамазанов // Развитие регионального туризма в городах всемирного культурного наследия: опыт и перспективы: материалы Междунар. науч.-практ. конф., 6-8 окт. 2005 г.: в 2 ч / Акад. управления "ТИСБИ". - Казань, 2005. - Ч. 2. - С. 185-189. - 0,28 печ. л.

5. Рамазанов А В Человеческий фактор в конструировании выпуска корпоративных облигаций как инструмента привлечения предприятиями долгового финансирования [Тезисы] / А.В Рамазанов // Роль человеческого капитала в инновационном становлении России: материалы Междунар. науч.-практ. конф., 22-24 нояб. 2006 г.: в 2 ч. / Акад. управления "ТИСБИ". - Казань, 2006. - Ч. 2. -С. 219-221.-0.17 печ. л.

6. Рамазанов А В Теоретические аспекты формирования и распределения инвестиционных ресурсов [Текст] / A.B. Рамазанов // Сб. тр. молодых ученых акад. управления "ТИСБИ". - Казань, 2007. - С. 90-95. - 0,34 печ. л.

7. Рамазанов А В Финансовый инжиниринг на рынке облигаций как способ формирования доходов домохозяйств [Текст] / A.B. Рамазанов // Общество, государство, личность: проблемы взаимодействия в условиях рыночной экономики: материалы IX межвуз. науч.-практ. конф., 25-26 апр. 2008 г. / Акад. управления "ТИСБИ". - Казань, 2008. - С. 345-351. - 0,41 печ. л.

Формат 60 <84/16. Бум писч. бел. Печать офсетная. rapimTypa"Times New Roman" Объем 1 печ л. Тираж 120 экз Заказ Отпечатано в типографии СГЭУ Самара, ул. Советской Армии, 141

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Рамазанов, Альберт Вильданович

ВВЕДЕНИЕ.

Глава 1. ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕСУРСЫ КАК ИСТОЧНИК ФИНАНСИРОВАНИЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ.

1.1. Теоретические аспекты сущности инвестиционных ресурсов.

1.2. Облигации как форма привлечения финансовых ресурсов через механизмы фондового рынка.

1.3. Финансовый инжиниринг на рынке облигаций.

Глава 2. ФИНАНСИРОВАНИЕ НЕФТЕХИМИЧЕСКИХ ПРЕДПРИЯТИЙ РЕСПУБЛИКИ ТАТАРСТАН ПОСРЕДСТВОМ РАЗМЕЩЕНИЯ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМОВ И ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИХ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ.

2.1. Анализ источников финансирования нефтехимических предприятий Республики Татарстан.

2.2. Исследование эффективности привлекаемых ресурсов нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан.

Глава 3. КОНСТРУИРОВАНИЕ МОДЕЛЕЙ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМОВ ЭМИТЕНТАМИ НА ОТЕЧЕСТВЕННОМ ФОНДОВОМ РЫНКЕ.

3.1. Моделирование облигационного займа на основе оценки финансового состояния эмитента.

3.2. Методические рекомендации при конструировании параметров облигаций

Диссертация: введение по экономике, на тему "Финансирование нефтехимических предприятий Республики Татарстан посредством размещения облигационных займов"

В условиях кризиса ликвидности банковской системы, общей финансовой нестабильности в российской экономике, сопровождающейся нехваткой денежных средств для корпоративного и финансового секторов, необходимость поиска эффективных способов финансирования деятельности предприятий представляется весьма актуальной.

В этой связи особое значение приобретает поиск и научное обоснование эффективных способов и инструментов, гибких форм и приоритетных направлений привлечения средств для финансирования отечественных предприятий при решении различных задач в долгосрочной и среднесрочной перспективе.

Значимость рынка долговых инструментов как способа привлечения финансовых ресурсов в экономически развитых странах в последние годы значительно возросла. Однако большинство российских предприятий не используют в должной мере возможности отечественного фондового рынка и финансируют свои потребности либо за счет собственных средств, либо посредством банковского кредитования.

Финансовые рынки инновационны по своей природе. Финансовых инноваций требует и современная экономика, подверженная высоким рискам, постоянно обновляющая свой продуктовый и технологический базис. Усиление волатильности и открытости финансовых рынков в 70-е — 80-е годы XX века, устойчивый рост объемов денежных ресурсов, поступающих на них, насыщение хозяйственного оборота финансовыми активами, обострение конкуренции за инвестиционные ресурсы, - все эти факторы привели к тому, что финансовый инжиниринг стал фундаментальной составляющей бизнеса на современном рынке ценных бумаг.

Конструирование новых финансовых продуктов, соответствующих потребностям экономических субъектов в доходности, ликвидности и управлении рисками, представляется одним из ключевых элементов, обеспечивающих перераспределение фондовым рынком финансовых ресурсов между отраслями и сферами экономики.

Объективно существующие в Республике Татарстан и других российских регионах предпосылки для ускоренного экономического развития сдерживаются нехваткой финансовых ресурсов для обеспечения простого и расширенного воспроизводства.

Основным фактором, влияющим на развитие региональной экономической системы, способным дать первичный импульс для экономического роста, является наличие достаточного объема финансовых ресурсов. В сложившихся условиях, когда возможности финансирования в отдельные регионы ограничены, а имеющиеся ресурсы часто используются нерационально, решение проблемы активизации инвестиционного процесса в регионе во многом зависит от разработки комплекса мероприятий по формированию финансовых ресурсов, которые составляют основу функционирования инвестиционной сферы в рыночной экономике.

В настоящее время к наиболее перспективным механизмам мобилизации относительно дешевых долгосрочных средств на внутреннем рынке капитала относятся облигационные заимствования.

Анализ научной литературы по проблеме исследования показал, что вопросам корпоративного привлечения финансовых ресурсов с использованием инструментов фондового рынка уделено достаточно много внимания. Исследованию рынка ценных бумаг и его роли в рыночной экономике посвящены работы М. Алексеева, А. Аюпова, А. Басова, В. Галанова, Е. Жукова, В. Колесникова, Я. Мелкумова, Я. Миркина, Е. Семенкова, А. Фельдмана; вопросам международных финансовых рынков и, в частности, рынку еврооблигаций уделено значительное внимание в работах О. Буклемишева, А. Буренина, Б. Рубцова, О. Хмыза, Б. Ческидова, А. Шаталова и др. При этом имеются интересные научные разработки по решению локальных задач с применением долговых инструментов фондового рынка, среди них можно выделить работы Т. Бердниковой, Е. Безсмертной, А. Краева, С. Лялина, П. Малеева и др. Проблемы выпуска и обращения облигаций как источника финансирования деятельности предприятия рассмотрены в работах А. Абрамова, С. Амосова, И. Бланка, В. Бочарова, С. Лосева, А. Чигринской и др.

В то же время в исследованиях отечественных экономистов в недостаточной степени уделено внимание проблемам конструирования фондовых инструментов, обеспечивающих финансирование потребностей предприятий.

Различные аспекты проблем долгового финансирования корпораций рассматриваются в работах зарубежных экономистов: Р. Брейли, ГО. Бригхема, Дж.К. Ван Хорна, Л.Дж. Гитмана, М.Д. Джонка, Д.В. Диамонда, Р. Левайна, С. Майерса, К.И. Рэй, Дж.И. Финнерти, Н.Хакансона, У. Шарпа, Т. Эндо и др. В данных работах обобщен опыт и практика инвестиционной деятельности в странах с развитыми инвестиционными рынками, где широко представлены разнообразные формы и методы привлечения финансовых ресурсов.

При этом следует отметить, что по-прежнему остается дискуссионным вопрос о выявлении и анализе комплекса факторов, определяющих выбор компаниями инструмента финансирования, об оценке места и роли корпоративных облигаций в стратегиях привлечения финансовых ресурсов в хозяйственную деятельность предприятия. Отсутствуют общепризнанные детерминированные методики разработки параметров корпоративных облигационных займов с учетом целей, условий и интересов всех участников, задействованных в инвестиционном процессе.

Целью диссертационной работы является разработка механизмов привлечения финансовых ресурсов нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан посредством облигационных займов для повышения эффективности функционирования в рыночных условиях.

Исходя из поставленной цели, в диссертации были сформулированы следующие задачи исследования:

- определить сущность инвестиционных ресурсов и их место в общей структуре финансовых ресурсов, дать авторское определение понятия «инвестиционные ресурсы»;

- исследовать процессы привлечения финансовых ресурсов в российскую экономику, провести сравнительный анализ основных источников финансирования ведущих нефтехимических предприятий Республики Татарстан;

- обосновать эффективность использования долговых инструментов фондового рынка в сравнении с традиционными способами заимствования;

- дать определение финансового инжиниринга применительно к долговому сектору рынка ценных бумаг в контексте проведенного исследования, раскрыть основные направления использования инструментов финансовой инженерии;

- обосновать и показать преимущества привлечения финансовых ресурсов посредством эмиссии облигаций;

- сконструировать универсальные модели облигационных займов для предприятий различных отраслей и сфер экономики с учетом их текущего финансового состояния и потребностей в финансовых ресурсах;

- выработать рекомендации по созданию эффективных моделей конструирования параметров отдельных выпусков облигационных займов.

Область исследования. Исследование проведено в рамках п.3.7 «Источники финансирования компаний и проблемы оптимизации структуры капитала» Паспорта специальностей ВАК (экономические науки) 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».

Объектом исследования является рынок корпоративных облигаций как источник финансирования отечественных предприятий.

Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе формирования финансовых ресурсов и оценки эффективности их использования нефтехимическими предприятиями Республики Татарстан.

Теоретико-методологические основы исследования базируются на системном подходе к исследованию теории и практики формирования финансовых ресурсов в условиях развития рыночных отношений. В качестве инструментов исследования применялись методы экономического, структурно-логического и статистического анализа, экспертных оценок.

В диссертационной работе использована литература отечественных и зарубежных авторов по исследуемой проблеме. Информационную базу исследования составили материалы Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации, результаты производственной, инвестиционно-финансовой деятельности предприятий Республики Татарстан, нормативные и справочные материалы. Теоретическую базу исследования составили труды российских и зарубежных экономистов, а также научные публикации, статистические и информационные материалы в периодических изданиях.

Научная новизна диссертации находит свое отражение в постановке, теоретическом обосновании и практическом решении системы актуальных задач теории и практики привлечения и эффективного распределения финансовых ресурсов. На основе обобщения имеющегося теоретического и практического материала по проблеме исследования, анализа различных подходов к определению и классификации видов финансовых ресурсов диссертантом получены следующие научные результаты:

- дано авторское определение понятия «инвестиционные ресурсы», к которым автор относит инструменты финансового рынка, в том числе инструменты рынка ценных бумаг, сконструированные посредством методов финансового инжиниринга, используемые в хозяйственной деятельности субъекта экономических отношений в сфере расширенного воспроизводства для достижения поставленных им целей;

- создана классификация источников финансирования деятельности предприятия, в которой конкретизированы собственные и расширенно представлены привлеченные финансовые ресурсы, полученные посредством применения традиционных инструментов, а также сконструированные с использованием методов финансового инжиниринга; предложен авторский вариант определения финансового инжиниринга применительно к рынку облигаций, под которым понимается процесс конструирования и моделирования облигационных займов, обладающих определенными конкурентными преимуществами, посредством которых первичное их распределение среди инвесторов имеет наиболее эффективное решение задачи соотношения конечного финансового результата и начальных затрат эмитента;

- доказана объективность и закономерность появления финансового инжиниринга в теории и практике рынка долговых инструментов, выявлены доминирующие факторы, основные тенденции и направления развития финансовой инженерии при конструировании облигационных займов: мобилизация инвестиционных ресурсов, создание публичной кредитной истории путем распределения долговых займов среди неограниченного круга потенциальных инвесторов, конструирование параметров доходности, учитывающих текущее состояние эмитента и повышающих привлекательность транша при его первичном размещении, оптимизация структуры баланса эмитента посредством перераспределения денежных потоков;

- выявлены источники привлечения финансовых ресурсов нефтехимических предприятий Республики Татарстан и доказано преимущество финансирования предприятий посредством эмиссии облигаций перед банковским кредитованием вследствие увеличения срока заимствования, выбора характера денежных потоков, классификации групп инвесторов, создания кредитной истории предприятия;

- предложены универсальные модели облигационных займов, разработанные с применением инструментов финансового инжиниринга, для нефтехимических предприятий Республики Татарстан, с расчетом основных параметров и сметы затрат;

- предложена усовершенствованная схема первичного распределения облигационного займа эмитентом среди потенциальных инвесторов с привлечением коммерческих банков, позволяющая сократить сроки размещения, повысить надежность обеспечения через залог ценных бумаг и снизить транзакционные издержки;

- разработаны инновационные модели определения параметров доходности (купонной ставки) облигационного займа, сконструированные на основе применения финансовой инженерии и адаптации зарубежных моделей долговых инструментов.

Теоретическая значимость исследования заключается в разработке рекомендаций к конструированию долговых финансовых инструментов на основе комплексного учета факторов и интересов всех участников процесса. Теоретические выводы, положения и рекомендации, полученные в результате исследования, могут быть использованы в учебном процессе в системе высшего и дополнительного профессионального образования при подготовке материалов к учебным курсам «Рынок ценных бумаг», «Финансовый менеджмент», «Инвестиции», при разработке государственных и региональных концепций развития фондового рынка.

Практическая значимость диссертационной работы заключается в возможности ее использования на предприятии в качестве методических рекомендаций при выходе на рынок заимствований через облигационные займы. Реализация отдельных положений диссертации имеет вид практических рекомендаций по формированию и разработке определенных направлений экономической политики государства, способствующих усилению роли корпоративных ценных бумаг как инструмента финансирования нужд реального сектора экономики.

Апробация результатов работы. Полученные в результате исследования рекомендации по конструированию отдельных параметров облигационных займов в российской практике используются в работе ОАО "Казаньоргсинтез" (г.Казань), ООО «Региональная компания по реализации газа в Республике Марий Эл» (г. Йошкар-Ола) в качестве методического пособия при размещении эмитентами облигационных займов.

Предлагаемая в диссертации схема взаимодействия коммерческих банков и промышленных предприятий при первичном распределении облигационного займа используется в работе Ф-ла ГПБ (ОАО) - (филиала Газпромбанка) - в г.Нижний Новгород.

Основные положения и выводы диссертации изложены и обсуждены на конференциях: международная научно-практическая конференция «Развитие регионального туризма в городах всемирного культурного наследия: опыт и перспективы» (г.Казань, 2005 г.), международная научно-практическая конференция «Роль человеческого капитала в инновационном становлении России» (г.Казань, 2006 г.), 9-ая межвузовская научно-практическая конференция «Общество, государство, личность: проблемы взаимодействия в условиях рыночной экономики» (г.Казань, 2008 г.).

По материалам диссертации опубликовано 7 работ общим объёмом 2,43 печ.л., в том числе авторских 2,11 печ.л., в том числе в журналах и изданиях, рекомендованных ВАК Российской Федерации.

Структура и объем диссертационного исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы, приложений и изложена на 148 страницах. Работа иллюстрирована таблицами, рисунками и формулами.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Рамазанов, Альберт Вильданович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В процессе проведенного диссертационного исследования нами были сделаны следующие обобщающие выводы:

1. Дано определение понятия «инвестиционные ресурсы», к которым автор относит инструменты финансового рынка, в том числе инструменты рынка ценных бумаг, сконструированные посредством методов финансового инжиниринга, используемые в хозяйственной деятельности субъекта экономических отношений в сфере расширенного воспроизводства для достижения поставленных им целей.

2. Предложена классификация источников финансирования деятельности предприятия, в которой конкретизированы собственные и расширенно представлены заемные ресурсы, полученные посредством применения традиционных инструментов, а также сконструированные с использованием методов финансового инжиниринга.

Относительно источников формирования финансовых ресурсов можно отметить, что большинство исследователей разделяют их на внешние и внутренние, причем к внешним дополнительно относят облигации.

С нашей точки зрения, облигацией является ценная бумага, опосредующая кредитные отношения и позволяющая предприятиям аккумулировать большие объемы финансовых ресурсов на длительный срок и с наибольшей эффективностью.

3. Предложен авторский вариант определения финансового инжиниринга применительно к рынку облигаций, под которым понимается процесс конструирования и моделирования облигационных займов, обладающих определенными конкурентными преимуществами, посредством которых первичное их распределение среди инвесторов имеет наиболее эффективное решение задачи достижения оптимального соотношения конечного финансового результата и начальных затрат эмитента.

4. Нами были выявлены доминирующие факторы, основные тенденции и направления развития финансовой инженерии при конструировании облигационных займов:

- мобилизация финансовых ресурсов;

-создание публичной кредитной истории путем распределения долговых займов среди неограниченного круга потенциальных инвесторов;

-конструирование параметров доходности, учитывающих текущее состояние эмитента и повышающих привлекательность транша при его первичном размещении;

-оптимизация структуры баланса эмитента посредством перераспределения денежных потоков и др.

5. Выявлены источники привлечения финансовых ресурсов нефтехимических предприятий Республики Татарстан и доказано преимущество формирования дополнительных финансовых ресурсов посредством эмиссии облигаций перед банковским кредитованием вследствие увеличения срока заимствования, выбора характера денежных потоков, классификации групп инвесторов, создания публичной кредитной истории предприятия.

В работе была проанализирована взаимосвязь между размещением облигационных займов и распределением дивидендных выплат среди акционеров.

По ОАО «Нижнекамскнефтехим» мы обнаружили, что точки роста дивидендных выплат практически идентичны моментам размещения эмитентом облигационных заимствований.

ОАО «Татнефть» также имеет опыт привлечения дополнительных финансовых ресурсов посредством выхода на рынок облигационных займов. Эмитент эффективно использовал привлеченные средства, его деятельность прибыльна, дивидендные выплаты стабильны.

По полученным в исследовании данным наблюдается корреляционная зависимость между привлеченными облигационными заимствованиями и дивидендными выплатами эмитентов.

По итогам проведенного анализа структуры привлеченных финансовых ресурсов предприятиями Республики Татарстан нами были получены следующие выводы:

- Предприятия, активно использующие возможности фондового рынка, в частности посредством эмиссии облигаций, для привлечения дополнительных финансовых ресурсов, характеризуются хорошей финансовой устойчивостью, показатели ликвидности и платежеспособности данных предприятий соответствуют нормативным или выше них. Данное обстоятельство свидетельствует об эффективности использования эмитентами привлеченных финансовых ресурсов.

- Промышленные предприятия Республики Татарстан имеют схожие проблемы и потребности в привлечении дополнительных финансовых ресурсов.

6. Предложены универсальные модели облигационных займов, разработанные с применением инструментов финансового инжиниринга, для нефтехимических предприятий Республики Татарстан с расчетом основных параметров и сметы затрат.

Обеспечение займа является одним из способов снижения кредитного риска, связанного с выпуском облигаций, что повышает инвестиционную привлекательность ценных бумаг. С нашей точки зрения, оптимальным обеспечением для анализируемого эмитента при дебютной эмиссии может быть поручительство заинтересованной организации (например, ОАО «Татнефть»).

Одним из существенных условий облигационного выпуска выступает доходность. Необходимо подобрать ставку с учетом противоположных интересов эмитента и инвесторов, т.е. определить минимальную ставку, при которой инвесторы будут готовы вложить средства в ценные бумаги выпуска.

Купонная доходность по облигациям нефтехимических предприятий Республики Татарстан, имеющих положительную кредитную историю на долговом рынке ценных бумаг, составляет в среднем 7 % годовых. Исходя из данного параметра для возможной эмиссии облигаций ОАО «Нижнекамскшина» необходимо установить ставку, превышающую среднерыночную, в связи с отсутствием у эмитента кредитной истории на долговом секторе рынка ценных бумаг.

По данным, полученным исходя из анализа табл. 3.1.18., предполагаемая рентабельность собственного капитала при привлечении облигационного займа эмитентом составит 15,6%. Т.е. устанавливаемая нами ставка будет находиться в диапазоне от 7 до 15,6% годовых. Среднее значение в данном диапазоне составит 11%, данную ставку мы и примем в качестве базовой фиксированной для потенциальной эмиссии.

При использовании плавающей процентной ставки можно применить облигации Mini-Max Floater, где границы изменения купонного дохода будут варьироваться от 7 до 15,6% годовых.

Для ОАО «Нижнекамскшина» текущее финансовое состояние не позволяет при рассчитанном нами значении процентного дохода осуществлять полугодовые и тем более годовые выплаты по купонам.

В данном случае одним из вариантов может стать выбор облигаций с выплатой процентов в конце погашения. Данный финансовый инструмент характеризуется тем, что в течение всего срока инвестирования на основную сумму долга (номинал) периодически начисляются (но не выплачиваются) проценты. По истечении срока операции начисленные проценты выплачиваются одной суммой вместе с номиналом. Поскольку процентные выплаты будут получены только в момент погашения, то текущую доходность данных обязательств можно считать равной нулю.

Данный вариант позволит эмитенту перенести финансовую нагрузку на более поздние периоды и значительно перераспределить ее.

Inflation Adjusted Principal целесообразно применить при выпуске облигаций ОАО «Нижнекамскшина» для повышения интереса к эмиссии со стороны инвесторов, которые помимо получения купонного дохода, получат индексированный номинал в конце срока обращения облигации.

Trigger Note позволит заинтересовать консервативных инвесторов, недостаточно уверенных в эффективности эмиссионного проекта ОАО «Нижнекамскшина». В качестве «спускового крючка» может выступить значительное ухудшение финансового состояния эмитента, которое скажется на выплатах по облигациям.

SPINs являются интересным рыночным инструментом. Для российской практики сумму выплаты при погашении можно установить в зависимости от индекса РТС.

Необходимо избегать сложных структур облигаций, сконструированные модели должны быть понятно инвесторам.

В связи с активным ростом в России рынка страховых услуг, в частности, страхования финансовых рисков, Surety Bond как новый инструмент на российском долговом рынке будет интересен потенциальным инвесторам облигационного займа ОАО «Нижнекамскшина».

Погашение облигаций и выплата процентов могут производиться за счет доходов, полученных от инвестирования полученных взаймы средств или из общей выручки предприятия.

Если направить доходы от возможного размещения облигационного выпуска ОАО «Нижнекамскшина» на модернизацию существующих мощностей, повышение качества выпускаемой продукции, то можно ожидать увеличение спроса на продукцию. В связи с этим в решении о выпуске облигаций необходимо указать, что выплата доходов по облигациям будет производиться из прибыли, полученной от продажи модернизированной высококачественной шинной продукции.

7. Предложена усовершенствованная схема распределения первичного облигационного займа эмитентом среди потенциальных инвесторов с привлечением коммерческого банка, позволяющая сократить сроки размещения, повысить обеспечение через залог ценных бумаг и снизить транзакционные издержки.

Схема распределения займа состоит в следующем:

На первом этапе происходит аккумуляция банком денежных средств как физических, так и юридических лиц. Второй этап предполагает залог эмитированных долговых обязательств эмитента в банке. На третьем этапе банк под залог ценных бумаг предоставляет эмитенту денежные средства в виде кредита на условиях проспекта эмиссии заложенных облигаций плюс берет с эмитента комиссию за посреднические услуги (официально формулировка может звучать как «комиссия за расчетно-кассовое обслуживание» или «за выдачу кредита»).

В итоге банк становится основным кредитором эмитента. Четвертый этап заключается в том, что клиенты банка по истечении определенного срока забирают свои вложения.

8. Разработаны инновационные модели определения параметров доходности (купонной ставки) облигационного займа, сконструированные на основе применения финансовой инженерии и адаптации зарубежных моделей долговых инструментов.

Например, в связи с тем, что ОАО «Нижнекамскшина» является производителем шинной продукции и основным сырьем для этого является каучук, то мы можем привязать изменение процентной ставки по облигациям к изменению цены на каучук на мировом рынке или к среднему изменению цены за квартал на двух ведущих предприятиях, которые производят каучук в Республике Татарстан: ОАО «Нижнекамскнефтехим» и ОАО «Казаньоргсинтез». В связи с этим был произведен анализ ценообразования синтетического каучука.

Купон по облигациям также можно привязать к индексу цен на акции исследуемых предприятий (ОАО «Нижнекамскнефтехим», ОАО «Татнефть» и ОАО «Казаньоргсинтез»). Для конструирования нового индекса была изучена динамика курсов акций исследуемых предприятий за несколько месяцев.

За анализируемый период рассчитанный индекс продемонстрировал положительные темпы роста, что может являться важным фактором того, что доходность инвестиционных вложений для инвесторов будет расти при привязке купонного дохода по планируемому облигационному траншу к среднему изменению цен на акции ведущих нефтехимических предприятий Республики Татарстан.

Для оценки степени соответствия рассчитанного выше индекса рыночной конъюнктуре была рассмотрена корреляционно-регрессионная зависимость индексов акций рассматриваемых предприятий в динамике с индексом РТС - Нефть и Газ (ЯТ8о§), который наиболее точно отражает экономическую конъюнктуру предприятий нефтегазохимического сектора Российской Федерации. Мы проследили тесную взаимосвязь изменения цен на акции нефтехимических предприятий Республики Татарстан в зависимости от изменения конъюнктуры в данной отрасли в целом по Российской Федерации.

В целом можно отметить, что для эмитента дебютная эмиссия облигаций предоставит следующие особенности: предприятию представится возможность доступа к более значительному объему финансовых ресурсов на более длительные сроки (относительно кредитного рынка); конструирование параметров облигационного займа может осуществляться как с учетом характера денежных потоков предприятия, так и предпочтений той группы инвесторов, на которых этот займ ориентирован;

- в ходе обслуживания займа создастся публичная кредитная история предприятия, которая обеспечит последующее привлечение средств на рынке ценных бумаг и кредитном рынке по более низкой процентной ставке.