Рынок субфедеральных и муниципальных ценных бумаг и его роль в решении социально-экономических проблем региона тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Волкова, Наталья Михайловна

Введение.

Глава 1. Субфедеральные и муниципальные ценные бумаги как особый вид ценных бумаг.

1.1. Место субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в составе финансовых рынков.

1.2. История выпуска муниципальных облигационных займов в дореволюционной России.

1.3. Международный опыт выпуска муниципальных ценных бумаг.

Глава 2. Особенности российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований.

2.1. Основные этапы развития рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований.

2.2. Использование заемных средств эмитентами.91 ^

2.3. Особенности размещения субфедеральных и муниципальных облигаций и их обращения на вторичном рынке.

Глава 3. Перспективы и основные направления развития российского рынка облигаций субъектов РФ и муниципальных образований.

3.1. Анализ состояния государственных финансов и государственного долга Тверской области.

3.2. Характеристика и анализ результатов эмиссии облигаций администрации Тверской области.

3.3. Перспективы и пути развития рынка субфедеральных и муниципальных облигаций.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Рынок субфедеральных и муниципальных ценных бумаг и его роль в решении социально-экономических проблем региона"

Актуальность темы исследования. Одними из важнейших факторов, противодействующих достижению финансовой стабилизации и созданию реальной основы для начала экономического роста в России, являются состояние государственных финансов и неурегулированность принципов бюджетного федерализма.

Основными проблемами, с которыми сталкиваются как федеральные органы власти России, так и органы власти субъектов Федерации и муниципальных образований являются: низкая инвестиционная активность; низкий уровень собираемости налогов; острота социальных проблем. Данные проблемы наряду с уменьшением централизованного финансирования, высокой стоимостью и короткими сроками банковских кредитов, привели к сокращению внутренней ресурсной базы субъектов Федерации и муниципальных образований, что вынудило территориальные органы власти искать дополнительные источники привлечения финансовых ресурсов.

Как и федеральные органы власти, органы власти субъектов Федерации и муниципальных образований одним из основных методов решения финансовых проблем выбирают выпуск ценных бумаг. При этом выпуск субфедеральных и муниципальных ценных бумаг помогает решить не только проблемы финансирования дефицита территориальных бюджетов, но и является средством привлечения финансовых ресурсов для выполнения инвестиционных (экономических и социальных) программ территориальн их органов власти. Это означает, что ценные бумаги субъектов Федерации и муниципальных образований, являясь средством увеличения финансовых возможностей территориальных органов власти, могут выступать важным фактором ускорения социально-экономического развития регионов.

Субфедеральные и муниципальные ценные бумаги являются инструментом денежно-кредитной и инвестиционной политики на региональном и местном уровнях, а также способствуют перераспределению инвестиций как между центром и регионами, так и между самими регионами. Кроме того, ценные бумаги субъектов Федерации и муниципальных образований выступают в качестве своеобразной альтернативы рынку государственных ценных бумаг федеральных органов власти и канала вовлечения средств населения в активный внутрирегиональный оборот.

В современных условиях поступления от субфедеральных и муниципальных ценных бумаг стали вторым после налогов методом финансирования расходов территориальных бюджетов, что объясняется более быстрым темпом роста расходов по сравнению с увеличением налоговых поступлений.

Значимость исследования проблем рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг вытекает из ситуации, сложившейся в России, когда постепенный выход из кризиса на базе структурной перестройки экономики исполнительная власть связывает с более полным использованием отечественного финансового рынка, концентрируя свое внимание на инвестиционных возможностях регионов, средствах населения, проживающего в них, а также на использовании материальных ресурсов, находящихся в распоряжении региональных и местных органов власти.

В этом плане тема настоящего диссертационного исследования связана с анализом проблем российского рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, за счет чего регионы могут реально получить инвестиции для решения своих социально-экономических проблем.

Степень разработанности проблемы. Практический опыт и проблемы в области муниципальных ценных бумаг достаточно детально исследованы в работах таких зарубежных специалистов, как Л.С. Брю, Д. Гарнер, Дж. Капеччи, Г. Клафф, Р. Ковей, Т. Мортон, K.P. Макко-нел, К.-Г. Мун, Р. Оуэн, Дж. Стоцки, Ф. Фабоцци, П. Фрэнхэм.

Исследованию проблем развития рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг посвящены работы таких авторов, как Б.И. Алехин, В.Т. Баринов, Е. Безсмертная, Т. Бондарь, Е. Быкова, М. Висков, В. Вольперт, В.А. Галанов, А.Н. Данков, С. Довбня, Б.И. Златкис, А.Г. Каратуев, Г.А. Ковалева, И.В. Костиков, В. Кравченко, Н.М. Красильникова, В. Куценко, В. Лексин, Н. Майорова, Я.М. Миркин, Е.М. Намсараева, М. Натурина, В.А. Тарачев, Е. Тышкевич, Е. Чеканова, С. Чижов, А. Шадрин, Г. Шилина, М. Яндиев и др. Значительная часть этих трудов посвящена хотя и важным, но в основном отдельным аспектам выбранной соискателем темы (в их работах рассматриваются в основном общие вопросы развития, история, некоторые особенности субфедеральных и муниципальных ценных бумаг).

На настоящий момент времени ощущается недостаточность научных исследований, всесторонне изучающих такой обширный сегмент российского рынка государственных ценных бумаг как субфедеральные и муниципальные ценные бумаги.

Актуальность рассматриваемой проблемы, ее практическая значимость, а также недостаточная разработанность вопросов функционирования рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в отечественной научной литературе обусловили выбор темы настоящего диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования. Цель настоящей диссертационной работы состоит в раскрытии теоретических основ функционирования, анализе особенностей, структуры и динамики развития российского рынка субфедеральных и муниципальных облигационных займов, определении перспектив и основных направлений развития российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований.

В соответствии с поставленной целью в диссертационной работе основное внимание уделено постановке и решению следующих задач: определить роль, значение, экономическую обусловленность и преимущества субфедеральных и муниципальных облигационных займов; систематизировать классификацию субфедеральных и муниципальных ценных бумаг; проанализировать опыт использования муниципальных облигационных займов в дореволюционной России, а также в Соединенных Штатах Америки и других развитых странах с целью использования имеющегося положительного опыта в современной России; провести периодизацию развития российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований, определить характерные черты и проблемы, стоявшие перед рынком субфедеральных и муниципальных облигаций на каждом этапе развития; проанализировать использование средств, привлеченных в результате размещения субфедеральных и муниципальных облигационных займов; определить особенности первичного размещения и обращения субфедеральных и муниципальных облигационных займов; проанализировать риски эмитента и инвестора на рынке субфедеральных и муниципальных облигационных займов, привлекательность данных ценных бумаг для эмитентов и инвесторов; проанализировать состояние государственного долга и результаты эмиссионной деятельности администрации Тверской области как типичного субъекта РФ, имеющего незначительный опыт облигационных заимствований и проблемы с управлением государственным долгом; определить рекомендации по развитию облигационных заимствований Тверской области; определить перспективы и основные направления развития российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований.

Объект и предмет исследования. Объектом исследования является рынок субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Предметом исследования является природа, структура и объем облигационных займов субъектов Федерации и муниципальных образований, а также отношения, возникающие на указанном рынке.

Методологическую и теоретическую основы исследования составили труды ведущих зарубежных и отечественных авторов в области финансов, кредита и ценных бумаг, законодательные и нормативно-правовые акты Российской Федерации и Тверской области.

Выводы, рекомендации и предложения обоснованы применяемыми методами, непосредственным образом связанными с объектом и предметом исследования. При работе над диссертацией использовались следующие методы: метод наблюдения, метод индукции и дедукции, метод сравнения, анализа и синтеза, метод исторического и логического анализа, теоретический метод, метод обобщений, причинно-следственный метод, экономико-статистический метод, метод научной абстракции и функциональный метод.

Информационной базой исследования послужили следующие информационные источники, систематизированные и обработанные автором: официальные документы - кодексы законов, законодательные и нормативные акты, положения, инструкции, доклады, проекты; научные источники - книги, монографии, информационно-аналитические журналы, научные доклады и отчеты, материалы научных конференций, семинаров; статистические источники - статистические материалы, фактические данные Министерства финансов Российской Федерации, отчеты и данные органов государственной власти Тверской области, материалы разных организаций, фондов, институтов; базы данных компьютерной сети Интернет.

Научная новизна исследования заключается в том, что автором проведено комплексное исследование российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований и предложены основные направления совершенствования эмиссионной деятельности органов государственной власти субъектов РФ и муниципальных образований на рынке ценных бумаг:

1. Выявлена экономическая обусловленность и роль субфедеральных и муниципальных облигационных займов. Их существование обусловлено постоянным несоответствием между величиной финансовых ресурсов, которыми располагают территориальные органы власти, и потребностями региона. Указанные ценные бумаги являются наиболее приемлемым и экономически целесообразным методом финансирования расходов территориальных органов власти, широко распространенным в мире способом удовлетворения финансовых потребностей административно-территориальных единиц государства.

2. Определены основные функции субфедеральных и муниципальных облигационных займов как финансовой категории: 1). распределительная, благодаря которой осуществляется формирование централизованных денежных фондов территориальных органов власти и их использование на принципах срочности, платности и возвратности; 2). регулирующая, суть которой состоит в том, что, выступая в качестве заемщика на рынке ценных бумаг, территориальный орган власти оказывает воздействие на состояние денежного обращения, уровень процентных ставок на денежном рынке и рынке капиталов; 3). контрольная, благодаря которой осуществляется контроль за целевым использованием заемных средств, привлеченных путем выпуска облигаций, за сроками их возврата и своевременностью уплаты процентов.

3. Определены этапы развития российского рынка субфедеральных и муниципальных облигаций: этап становления (1992-1996 гг.), этап развития (с 1997 г. по 17 августа 1998 г.), кризисный этап ( с 17 августа по 31 декабря 1998 г.), посткризисный этап (с 1999 г. по настоящее время); характерные черты каждого этапа развития данного рынка и проблемы, стоявшие перед рынком субфедеральных и муниципальных облигаций на каждом этапе развития.

4. Сделан ряд важных выводов в отношении целевого использования облигационных займов субъектов РФ и муниципальных образований: 1). основная масса субфедеральных и муниципальных облигаций носит нецелевой характер; 2). эффективность использования большинства облигационных займов субъектов Федерации и муниципальных образований является достаточно низкой; 3). отсутствуют механизмы защиты прав кредиторов по контролю за целевым использованием заемных средств, привлеченных путем выпуска облигаций, управлению средствами резервных фондов займов (что ведет к их неэффективному и/или неправомерному использованию); 4). отсутствует развитая система мониторинга реализации инвестиционных проектов и оценки величины кредитных рисков по ним.

5. Выявлены недостатки первичного размещения и вторичного рынка облигаций субъектов РФ и муниципальных образований: 1). почти все субфедеральные и муниципальные облигационные займы отличает несовершенная система размещения и обращения данных ценных бумаг; 2). вторичный рынок облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований находится в начальной стадии формирования и отличается низкой ликвидностью, что сильно снижает привлекательность данных ценных бумаг для крупных институциональных инвесторов.

6. Предложены основные направления совершенствования эмиссионной деятельности органов власти субъектов РФ и муниципальных образований на рынке ценных бумаг. К ним относятся предложения по снижению проектного, кадрового и кредитного рисков, риска непривлекательности займа, повышению ликвидности субфедеральных и муниципальных облигаций, преодолению информационной закрытости субъектов Федерации и муниципальных образований, созданию институциональных механизмов защиты прав кредиторов, финансирующих региональные и местные органы власти, а также по формированию новых категорий инвесторов.

Степень обоснованности научных положений, рекомендаций и выводов, полученных соискателем. Все выводы и предложения соискателя обоснованы и базируются на анализе федеральных законов, законодательных и нормативных актов, положений, инструкций, монографий, информационно-аналитических журналов, научных докладов и отчетов по теме диссертации, а также фактических данных Министерства финансов РФ, органов государственной власти Тверской области, материалов различных организаций, фондов, институтов и базы данных компьютерной сети Интернет.

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные теоретические и практические результаты исследования апробированы соискателем в открытой печати, обсуждены в процессе дискуссии в Научно-исследовательском финансовом институте Министерства финансов Российской Федерации. Опубликованные автором работы достаточно полно отражают основные теоретические положения диссертационного исследования, практические результаты и рекомендации, сделанные автором. Основные выводы и положения диссертации отражены в 3 научных работах (без соавторства) общим объемом 2,8 п.л.

Теоретические выводы и практические рекомендации, содержащиеся в исследовании, используются в деятельности администрации Тверской области, что подтверждается справкой о внедрении.

Теоретическая и практическая значимость работы состоит в том, что положения, рекомендации и выводы, сформулированные в диссертационной работе, могут быть использованы: для дальнейшего более глубокого исследования механизма рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг; при разработке предложений по совершенствованию использования субфедеральных и муниципальных ценных бумаг с целью решения социально-экономических проблем регионов; органами государственной власти при разработке нормативно-правовых актов и рекомендаций по развитию рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг; в учебном процессе при совершенствовании программ учебных курсов и чтении лекций по специальностям «Экономическая теория», «Финансы, денежное обращение и кредит», «Биржевое дело и рынок ценных бумаг», «Государственное управление». Ряд положений может быть полезен в качестве методического руководства работникам научно-исследовательских институтов, а также студентам и аспирантам экономических специальностей.

Структура и объем диссертации обусловлены целями и задачами, поставленными в процессе исследования. Структура работы обеспечила логическое развитие темы исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы (236 наименований), 7 таблиц, 12 диаграмм и И приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Волкова, Наталья Михайловна

Выводы, содержащиеся в диссертационной работе, не претендуют на исчерпывающую полноту раскрытия всех аспектов российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований. В тоже время результаты анализа, теоретические выводы и практические рекомендации могут способствовать развитию российского рынка субфедеральных и муниципальных облигаций, а также совершенствованию эмиссионной деятельности органов власти субъектов РФ и муниципальных образований на рынке ценных бумаг, и соответственно социальному и экономическому развитию регионов.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведенный в диссертационной работе анализ развития рынка субфедеральных и муниципальных облигаций позволил сделать следующие основные выводы.

Субфедеральные и муниципальные облигационные займы занимают свое особое место на рынке ценных бумаг и в структуре экономических механизмов, инициирующих экономическую активность и тем самым стабилизир\тощи.\ социальную и политическую ситуацию в государстве и регионах.

Субфедеральные и муниципальные облигационные займы экономически обусловлены постоянным несоответствием между величиной финансовых ресурсов, которыми располагают территориальные органы власти, и потребностями региона. Поэтому наряду с традиционными источниками территориальные органы власти вынуждены привлекать заемные ресу рсы. Субфедеральные и муниципальные облигационные займы позволяют территориальным органам власти привлекать дешевые заемные ресурсы на максимально длительный срок.

Таким образом, субфедеральные и муниципальные ценные бумаги являются наиболее приемлемым и экономически целесообразным методом финансирования расходов территориальных органов власти, широко распространенным в мире способом удовлетворения финансовых потребностей административно-территориальных единиц государства.

В работе автором определены функции субфедеральных и муниципальных облигационных займов как финансовой категории: 1). распределительная, благодаря которой осуществляется формирование централизованных денежных фондов территориальных органов власти и их использование на принципах срочности, платности и возвратности; 2). регулирующая, суть которой состоит в том, что, выступая в качестве заемщика на рынке ценных бумаг, территориальный орган власти оказывает воздействие на состояние денежного обращения, уровень процентных ставок на денежном рынке и рынке капиталов; 3). контрольная, благодаря которой осуществляется контроль за целевым использованием заемных средств, привлеченных путем выпуска облигаций, за сроками их возврата и своевременностью уплаты процентов.

Субфедеральные и муниципальные облигационные займы являются средством привлечения финансовых ресурсов для финансирования дефицита бюджета и инвестиционных программ территориальных органов власти, инструментом денежно-кредитной и инвестиционной политики на региональном уровне. Это означает, что субфедеральные и муниципальные облигационные займы могут выступать важным фактором ускорения социально-экономического развития регионов. Кроме того, субфедеральные и му ниципальные облигации выступают в качестве своеобразной альтернативы рынку государственных ценных бумаг федеральных органов власти и канала вовлечения средств населения в активный внутрирегиональный оборот.

В ходе анализа опыта использования муниципальных облигационных займов в дореволюционной России удалось установить следующие особенности данного вида ценных бумаг. Появление муниципальных ценных бумаг в дореволюционной России диктовалось острой нехваткой средств для развития местной культурно-хозяйственной жизни. Облигационные займы, составляющие главную базу довоенного муниципального кредита в России, были досту пны только крупным и средним городам. Практически все выпуски муниципальных облигационных займов носили целевой характер, являлись доходными и долгосрочными. Значительная часть муниципальных облигационных займов размещалась на зарубежных рынках в связи с отсутствием необходимых финансовых ресурсов на местах. Поэтому основная часть облигаций имела привязку к валютное паритету. Погашение муниципальных облигационных займов осуществлялось как в России, так и за рубежом обычно путем тиража и скупки облигаций на биржах. В большинстве случаев биржевой курс (продажная цена) муниципальных облигаций оказывался ниже их номинальной стоимости, эмиссионный курс данных ценных бумаг - ниже курса государственных займов, а доходность по муниципальным облигациям обычно устанавливать выше, чем по государственным ценным бумагам. Несмотря на то, что в дореволюционной России значительная часть муниципатьных облигационных займов заключалась на невыгодных условиях, средства, мобилизуемые в результате размещения муниципальных облигаций, позволяли органам местного самоуправления удовлетворять назревшие нужды местной жизни и решать социально-экономические проблемы российских городов.

В результате проведенного анализа международного опыта выпуска муниципальных облигационных займов удалось установить, что Соединенные Штаты являются бесспорным лидером в сфере муниципальных ценных бумаг среди развитых стран по своим объемам, количеству и разнообразию обращающихся на нем фондовых инструментов. Это связано, в первую очередь, с историческими особенностями государственного устройства и с традиционно лидирующей позицией рынка ценных бумаг среди механизмов перераспределения капитала. Эффективность заимствований территориальных органов власти в США определяет гибкая система контроля за процессом заимствований и высокая степень самостоятельности территориальных органов власти как хозяйствующих субъектов. В США рынок муниципальных облигаций является важным сектором рынка ценных бумаг, который по объему сопоставим с рынками корпоративных акций и облигаций и составляет более половины рынка государственных долговых обязательств.

Несмотря на то, что по многим параметрам рынки муниципальных ценных бумаг стран Европы и Японии уступают американскому, нельзя сделать вывод о том, что финансовая деятельность территориальных органов власти стран Европы и Японии является неэффективной: наоборот, при высоком соотношении величины заемного капитала к собственным доходам бюджета европейские и японские территориальные органы власти имеют не менее высокие кредитные рейтинги, чем американские муниципалитеты.

В результате исследования развития российского рынка субфедеральных и муниципальных облигаций автором сделан вывод о том. что рынок облигаций субъектов РФ и муниципальных образований прошел четыре качественно различных этапа: этап становления (19921996 гг.), этап развития (с 1997 г. до 17 августа 1998 г.). кризисный этап (с 17 августа по 31 декабря 1998 г.) и посткризисньш этап (с 1999 г. по настоящее время).

В целом для рынка субфедератьных и муниципальных облигаций на этапе становления было характерно небольшое число выпусков ценных бумаг, отсутствие у эмитентов четких и грамотно подготовленных планов, ограниченное присутствие на региональных рынках внешних по отношению к региону инвесторов, низкая ликвидность данных ценных бумаг, отсутствие общепринятых классических схем гарантий погашения облигаций.

Рынок облигаций субъектов РФ и муниципальных образований на этапе развития характеризовался бурным ростом общего количества и объемов эмиссии ценных бумаг, появлением новых типов облигаций - еврооблигаций и «сельских» облигаций, преобладанием нецелевых займов, «пилотным» характером большинства облигационных займов, небольшим объемом рынка субфедеральных и муниципальных облигаций по сравнению с рынком государственных ценных бумаг федерального правительства, выходом на данный рынок новых эмитентов, зависимостью числа выпусков облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований и доходности по этим облигациям от объемов эмиссии государственных ценных бумаг федерального правительства и доходности по ним.

В целом для рынка субфедеральных и муниципальных облигаций в кризисном этапе было характерно невыполнение обязательств субъектами РФ и муниципальными образованиями по своим облигациям, свертывание программ выпуска облигаций, увеличение числа эмитентов, проводящих реструктуризацию задолженности по своим ценным бумагам, постепенное изменение формы погашения облигаций от денежной к неденежной, обострение проблемы ликвидности уже обращающихся ценных бумаг, резкое снижение спроса на субфедеральные и муниципальные облигации.

Рынок облигаций субъектов РФ и муниципальных образований в посткризисном этапе характеризовался сокращением объемов эмиссии и оборотов биржевых торгов, значительным снижением доходности данных ценных бумаг, появлением на этом рынке новых эмитентов, укреплением роли рынка облигаций администрации г. Санкт-Петербурга как ведущего сегмента данного рынка.

В результате анализа использования заемных средств, привлеченных органами исполнительной власти субъектов РФ и муниципальных образований в ходе размещения облигаций, автором сделаны следующие выводы. В России основная масса облигационных займов субъектов Федерации и муниципальных образований, в отличие от муниципальных облигационных займов дореволюционной России и развитых стран, приходится на нецелевые (бюджетные) займы. Опыт субъектов РФ и муниципальных образований показывает, что заемные средства, привлеченные в результате размещения облигаций, используются в трех основных направлениях: на финансирование дефицита бюджета, рефинансирование предыдущих заимствований и кредитование коммерческих предприятий. Причем эффективность использования большинства облигационных займов субъектов Федерации и муниципальных образований является достаточно низкой.

Облигационные займы субъектов Федерации и муниципальных образований в незначительной степени способствуют решению социально-экономических проблем регионов: незначительный объем средств, привлеченных в результате размещения облигаций, направляется на финансирование жилищного строительства, социальных программ, инвестиционных проектов в промышленности и других отраслях народного хозяйства.

В России отсутствуют механизмы защиты прав кредиторов по контролю за целевым использованием заемных средств, привлеченных путем выпуска облигаций, управлению средствами резервных фондов займов (что ведет к их неэффективному и/или неправомерному использованию), а также развитая система мониторинга реализации инвестиционных проектов и оценки величины кредитных рисков по ним.

В результате анализа особенностей российжой специфики первичного размещения и вторичного рынка субфедеральных и муниципальных облигаций автором сделаны следующие выводы. В России, также как и в других странах, в процессе эмиссии и обращения субфедеральных и муниципальных облигаций задействованы три стороны: эмитенты, инвесторы и посредники - профессиональные участники рынка ценных бумаг. Как правило, первичное размещение облигаций субъектов РФ и муниципальных образований осуществляет генеральный агент, который размещает ценные бумаги следующими способами: путем создания эмиссионного синдиката; путем продажи облигаций дилерам; путем продажи облигаций через агентов: путем продажи облигаций на фондовых биржах через брокеров; путем прямой продажи облигаций крупным инвесторам: путем розничной продажи облигаций юридическим и физическим лицам; путем продажи облигаций генеральным агентом или другими агентами на биржевом и внебиржевом рынках. Следует отметить, что почти все субфедеральные и муниципальные облигационные займы отличает несовершенная система размещения и обращения данных ценных бумаг.

В России вторичный рынок облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований складывается из биржевого и внебиржевого оборотов этих ценных бумаг. Вторичные торги субфедеральными и муниципальными облигациями проходят как на региональных, так и на центральных биржах - в городах Москве и Санкт-Петербурге, которые имеют преимущества перед первыми по количеству участников и объему операций. Несмотря на рост биржевого оборота в торговле облигациями субъектов РФ и муниципальных образований существует круг данных ценных бумаг, обращающихся на внебиржевом рынке. Следует отметить, что вторичный рынок облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований находится в начальной стадии формирования и отличается низкой ликвидностью, что сильно снижает привлекательность данных ценных бумаг для крупных институциональных инвесторов.

В результате проведенного анатиза государственных финансов и государственного долга, а также результатов эмиссионной деятельности администрации Тверской области автором сделаны следующие выводы. Данные об исполнении областного бюджета Тверской области за 1997-2001 годы свидетельствуют о том. что бюджетная система Тверской области достаточно стабильна и устойчива. Тверская область имеет проблемы с управлением государственным долгом, просроченные долговые обязательства что, безусловно, отрицательно сказывается на кредитном риске, сопряженном с инвестициями в государственные ценные бумаги области.

За период с 1995 по 2001 годы администрацией Тверской области осуществлены эмиссии двух облигационных займов: жилищных и «сельских» облигаций. Жилищный облигационный заем администрации Тверской области нельзя считать успешным, потому что значительная часть облигаций не была размещена среди инвесторов. Однако погашение облигаций в полном объеме и в установленные сроки позволило сформировать положительную кредитную историю администрации Тверской области на рынке ценных бумаг.

Следует отметить, что жилищный облигационный заем администрации Тверской области оказат положительное влияние на решение социально-экономических проблем области: средства, полученные в результате размещения облигаций, направлялись на строительство жилых домов, что позволило инвесторам решить свои жилищные проблемы.

Имеющиеся у администрации Тверской области проблемы с погашением и обслуживанием «сельских» облигаций оказывают отрицательное влияние на кредитную историю Тверской области и увеличивают кредитный риск, сопряженный с инвестициями в государственные ценные бумаги области. Негативное алияние на кредитный риск, сопряженный с инвестициями в государственные ценные бумаги Тверской области, оказывает информационная закрытость и отсутствие кредитного рейтинга области.

Автором дан комплекс рекомендаций по развитию облигационных заимствований Тверской области, предложены мероприятия, направленные на снижение кредитного риска, сопряженного с инвестициями в государственные ценные бумаги, на формирование положительной кредитной истории области. Наиболее перспективным для проведения экономической и социальной политики на территории Тверской области является выпуск администрацией области доходных облигаций для финансирования реконструкции и развития объектов жилищно-коммунального хозяйства и социальной сферы.

Несмотря на препятствия, которые возникли в последнее время на пути развития российского рынка облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований в связи с полномасштабным экономическим кризисом, можно предположить, что через определенное время выпуск данного вида ценных бумаг выйдет на свой прежний уровень. Это положение основывается на следующих тенденциях развития финансовой сферы, наблюдаемых в последнее время: недостаточный размер финансовых ресурсов, имеющихся в распоряжении органов исполнительной власти субъектов РФ и муниципальных образований; инвесторы потенциально заинтересованы в появлении на рынке ценных бумаг новых инструментов для инвестирования; резкое снижение процентных ставок на финансовом рынке страны; текущая ситуация позволяет проводить заимствования на более длительный срок: если до кризиса инвесторы не проявляли готовности вкладывать средства на срок более одного года, то сейчас прослеживается интерес к вложениям на срок до 3-5 лет; субъекты Федерации и муниципальные образования, которые смогли выполнить свои обязательства по погашению облигаций и выплате дохода по ним на фоне тяжёлой ситуации на рынке государственных ценных бумаг Российской Федерации, упрочили свой авторитет в глазах инвесторов и могут рассчитывать на успешное размещение новых эмиссий своих ценных бумаг; относительно небольшие размеры долга основной массы субъектов РФ и муниципальных образований позволяют им и в будущем прибегать к привлечению новых крупных заимствований; создание единых систем биржевой торговли облигациями субъектов Федерации и муниципальных образований в городах Москве и Санкт-Петербурге способствуют привлечению более широкого круга инвесторов, повышая ликвидность и снижая уровень процентных ставок по указанным облигациям.

В диссертационной работе автором предложены основные направления совершенствования эмиссионной деятельности органов власти субъектов РФ и муниципальных образований на рынке ценных бумаг, к которым относятся:

Проведение органами исполнительной власти субъектов РФ и муниципальных образований мероприятий по снижению проектного, кадрового и кредитного рисков, а также риска непривлекательности займа.

Преодоление информационной закрытости субъектов Федерации и муниципальных образований, стоящей перед инвесторами, путем присвоения субъектам РФ и муниципальным образованиям кредитного рейтинга, предоставляющего необходимую информацию о качестве и надежности эмитента по отношению к предлагаемым им на рынке ценным бумагам.

Повышение ликвидности облигаций субъектов Федерации и муниципальных образований путем проведения следующих мероприятий: проведение двухсторонних котировок облигаций; выпуск опционов по досрочному выкупу облигаций; продажа фьючерсных контрактов на облигации; проведение сделок peno: выдача кредитов под залог облигаций.

Формирование новых категорий инвесторов. Наиболее вероятными кандидатами на роль мощных в финансовом отношении институциональных инвесторов могли бы выступить пенсионные и инвестиционные фонды, а также страховые компании. Кроме того, довольно большой потенциал имеют иностранные инвесторы.

Разработка механизмов защиты прав кредиторов, приобретающих субфедеральные и муниципальные облигации путем проведения следующих мероприятий: законодательная проработка вопроса реструктуризации задолженности субъектов РФ и муниципальных образований; создание институтов мониторинга финансового положения эмитентов и контроля за целевым использованием заемных средств: отработка механизмов секьюритизации субфедеральных и муниципальных облигационных заимствований; организация структуры рынка субфедеральных и муниципальных облигаций.