Финансовое моделирование проектов государственно-частного партнерства тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Финансовое моделирование проектов государственно-частного партнерства"

САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ

На правах рукописи

АРЖАНИК ЕКАТЕРИНА ПЕТРОВНА

ФИНАНСОВОЕ МОДЕЛИРОВАНИЕ ПРОЕКТОВ ГОСУДАРСТВЕННО-ЧАСТНОГО ПАРТНЕРСТВА

Специальность 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

005559455

Санкт-Петербург - 2014

005559455

Диссертационное исследование выполнено в Федеральном государственном бюджетном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет».

Научный руководитель: Ключников Игорь Константинович,

доктор экономических наук, профессор

Официальные оппоненты: Леонтьев Владимир Евгеньевич,

доктор экономических наук, профессор, профессор кафедры корпоративных финансов и оценки бизнеса ФГБОУ ВПО «Санкт-Петербургский государственный экономический университет»

Скобелева Инна Петровна, доктор экономических наук, профессор, заведующая кафедрой финансов и кредита ФГБОУ ВО «Государственный университет морского и речного флота имени адмирала С.О. Макарова»

Ведущая организация: Федеральное государственное бюджетное

образовательное учреждение высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский национальный

исследовательский университет

информационных технологий, механики и оптики»

Защита состоится «20» января 2015 г. в «17:00» часов на заседании диссертационного совета Д 212.232.36 по защите докторских и кандидатских диссертаций при Санкт-Петербургском государственном университете по адресу: 191123, г. Санкт-Петербург, ул. Чайковского, д. 62, ауд. 415.

С диссертацией можно ознакомиться в Научной библиотеке им. М. Горького Санкт-Петербургского государственного университета

Автореферат разослан « » ¿^¿¿уСоР- 2014 г.

Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук, доцент

Н.А. Соколова

I. Общая характеристика работы

Актуальность темы диссертационного исследования. За последнее десятилетие финансирование в рамках государственно-частного партнерства становится все более востребованным во всем мире, как способ поддержания инфраструктуры в таких секторах, как транспорт (дороги, мосты, тоннели, железные дороги, порты, аэропорты), социальная инфраструктура (больницы, школы, социальное жилье), коммунальные услуги (водоснабжение, очистка сточных вод, утилизации отходов) и другие.

В России также разрабатываются механизмы взаимодействия государственного и частного секторов в финансировании социально значимых проектов. На протяжении всего жизненного цикла проекта государственно-частного партнерства возникает необходимость постоянного финансового управления. Несмотря на то, что аналитиками Всемирного Банка, а также Центрами государственно-частного партнерства разных стран подготовлены многочисленные публикации, посвященные теме партнерства государства и бизнеса, в отечественной литературе теоретические аспекты финансового планирования и прогнозирования проектов недостаточно раскрыты.

Отсутствие общей методологии финансового структурирования и моделирования препятствуют развитию данного механизма в нашей стране. Из-за недостаточно качественного анализа большое количество проектов, как правило, заканчиваются ситуациями, связанными с высоким финансовым риском и неэффективной коммерческой ценностью инвестиций.

Вышеуказанные обстоятельства обусловливают актуальность темы настоящего диссертационного исследования, в котором на основе комплексного подхода предлагается методика финансового моделирования для принятия решений в рамках государственно-частного партнерства.

Степень научной разработанности проблемы. В совершенствование процесса управления проектно-инвестиционной деятельностью, одной из форм которой является государственно-частное партнерство, большой вклад внесли: Баранов О., Бланк И.А., Бочаров В.В., Виленский П. JL, Глисин Ф.Ф., Дежина И.И., Игонина J1.JL, Иванов В.В., Ковалев В.В., Ковалев Вит.В., Лившиц В. Н., Лялин В.А. и др.

Проблемы формирования государственно-частного партнерства рассмотрены в трудах таких отечественных ученых и практиков как Белицкая А. В., Варнавский В.Г., Габдуллина Э.И., Дерябина М.А., Кабашкин В.А., Колесникова К.И., Ларин С.Н., Лившиц П.Л., Лысихина О.И., Михеев О.Л., Салихов Х.М., Холодная Н.Д., и др.

Учитывая международный характер темы диссертационного исследования, были использованы труды таких зарубежных ученых как Александер Г., Бейли Дж., Беренс В., Булт-Спиринг М., Бригхэм Ю., Ван Хам Р., Годж Г., Гримси Д., Девульф Г., Йескомб Э., Кляйн М., Коппеньян Я., Линдер С., Рейнхардт У., Род Р., Розенау П., Савас Э., Сенгупта Ч., Уильямсон О., Уиттакер Д., Уэбер Б., Шарп У., Эрхардт М. и др.

Тем не менее, чаще всего имеющиеся научные исследования посвящены отдельно экономико-правовым вопросам формирования государственно-частного партнерства или проблематике развития отраслевых рынков услуг. Вместе с тем, в российской науке существует необходимость комплексных исследований, посвященных вопросам финансового менеджмента проектов ГЧП. Не менее остро стоит вопрос о возможностях адаптации западного научного инструментария при разработке методической платформы для реализации инвестиционных проектов на условиях взаимовыгодного сотрудничества государственного и частного секторов.

Таким образом, актуальность темы, степень ее научной разработки и практической значимости определили выбор темы, цели и задачи диссертационного исследования.

Цель и задачи диссертационного исследования. Целью работы является разработка механизма построения финансовых моделей проектов государственно-частного партнерства с учетом особенностей их реализации в Российской Федерации.

Для достижения поставленной цели необходимо решение следующих задач:

1. Исследовать подходы к определению государственно-частного партнерства, систематизировать формы и модели взаимодействия государства и корпоративных финансов в России и за рубежом.

2. Выявить существующие проблемы финансирования проектов государственно-частного партнерства.

3. Раскрыть особенности механизмов, используемых органами государственной власти при финансовом планировании проекта ГЧП.

4. Систематизировать инструменты, используемые частным сектором при финансовом планировании проекта ГЧП.

5. Разработать методический подход к финансовому моделированию проектов государственно-частного партнерства на основе принципов и инструментов инвестиционного анализа.

6. Построить и обосновать методику оценки рисков финансирования проектов государственно-частного партнерства.

Объект и предмет диссертационного исследования. Объектом диссертационного исследования являются инструменты финансового анализа и планирования проектов государственно-частного партнерства. Предметом диссертационного исследования служат формы и методы организации экономических отношений, возникающих в процессе финансового управления проектами государственно-частного партнерства.

Теоретическая и методологическая основы диссертационного исследования. Теоретической и методологической основой диссертационного исследования послужили труды ведущих российских и зарубежных специалистов в области теории государственно-частного партнерства, инвестиционного анализа, финансового планирования, отечественные и зарубежные разработки, ориентированные на развитие инструментов государственно-частного партнерства и проектного финансирования.

В ходе исследования использовались исторический, системный, функциональный, комплексный подходы, а также такие методы научного познания, как выборочное наблюдение, группировка, сравнительный анализ, обобщение и систематизация статистических данных.

Информационно-эмпприческая основа диссертационного исследования. Информационно-эмпирической основой диссертационного исследования являются статистические данные, аналитические отчёты государственных экономических и финансовых институтов, международных экономических организаций, мировых рейтинговых агентств, литературные источники, федеральные и региональные программы социально-экономического развития, нормативно-правовые акты государственных органов Российской Федерации и ее субъектов в области государственно-частного партнерства, а также Интернет-ресурсы.

Область диссертационного исследования. Тема диссертационного исследования и его содержание соответствуют требованиям паспорта специальности ВАК 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит» (экономические науки) по следующим пунктам:

3.12. Структура и взаимосвязь механизма финансового взаимодействия государства и корпоративных финансов в рыночных условиях.

3.19. Теория принятия решений и методы управления финансовыми и налоговыми рисками.

3.22. Формирование эффективной системы проектного финансирования.

3.25. Финансы инвестиционного и инновационного процессов, финансовый инструментарий инвестирования.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке методического подхода к финансовому моделированию проекта государственно-частного партнерства с учетом основных факторов, влияющих на финансовые потоки по проекту, а также с использованием инструментов риск-менеджмента.

Основные научные результаты диссертационного исследования, полученные лично автором, состоят в следующем:

1. Сформулировано понятие государственно-частного партнерства, а также систематизированы формы и модели государственно-частного партнерства.

2. Выявлены проблемы финансирования проектов государственно-частного партнерства, где одной из существенных является отсутствие методологической проработки финансового управления, что приводит к неэффективности использования механизма ГЧП. Также предложены пути решения данных проблем.

3. Доказано, что оценка денежных потоков в финансовом планировании проекта государственно-частного партнерства является ключевым аспектом и должна проводиться всеми участниками партнерства, а также на всех этапах реализации проекта. В связи с чем рассмотрены и проанализированы особенности использования инструментов инвестиционного анализа, которые могут быть использованы в данном процессе.

4. Предложены механизмы финансового анализа для принятия решения о государственно-частном партнерстве как публичным органом власти, так и частным сектором. А также обосновано, что существенной проблемой при использовании различных инструментов при планировании проектов ГЧП является определение величины ставки дисконтирования. Аргументировано, что для получения более полного понимания ситуации необходимо рассматривать различные значения ставки дисконтирования и анализировать динамику изменений результатов.

5. Разработана методика финансового моделирования проекта государственно-частного партнерства, где определены требования, в рамках которых эта модель должна строиться, а также результаты прогнозирования, которые возможно на ее основании получить.

6. Обоснован методический подход к идентификации рисков проектов государственно-частного партнерства, который сочетает количественные и качественные критерии оценки и позволяет делать выводы об эффективности финансирования проектов, являющихся социально значимыми и способными в будущем обеспечить возврат инвестиционных вложений.

Теоретическая и практическая значимость диссертационного исследования. Теоретическая значимость диссертационного исследования определяется актуальностью поставленных задач и достигнутым уровнем разработанности проблем.

Практическая значимость диссертации состоит в возможности использования материалов диссертации в процессе совершенствования существующей системы взаимодействия публичного и частного секторов; разработке мероприятий для улучшения инвестиционного климата и использованию инструмента государственно-частного партнерства для решения приоритетных социально-экономических задач; оптимизации работы институтов развития по финансовому и организационному сопровождению проектов ГЧП, в том числе создании методических материалов. Также материалы диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе в ходе преподавания таких курсов как «Инвестиции», «Финансовый анализ», «Финансовый менеджмент», «Финансовое планирование», а также в рамках других курсов по дисциплинам, затрагивающим взаимодействие государственного и частного капитала в процессе инвестиционной деятельности.

Апробация результатов диссертационного исследования. Основные положения диссертационного исследования обсуждались на международной научно-практической конференции «Электронная коммерция 2011: управление цепями поставок» (Санкт-Петербург, май 2011 г.); на международной конференции молодых ученых-экономистов «Предпринимательство и реформы в России» (Санкт-Петербург, ноябрь 2011 г.); на научно-практической конференции молодых ученых-экономистов «Инвестиционный климат: влияние на экономику» (Санкт-Петербург, апрель 2012 г.); на международной научно-практической конференции «Устойчивое развитие: общество и экономика»; на научно-практической конференции молодых ученых-экономистов «Интеграционные

процессы: влияние на экономическое развитие» (Санкт-Петербург, апрель 2013 г.); на конференции молодых ученых-экономистов «Предпринимательство и реформы в России» (Санкт-Петербург, ноябрь 2013 г.).

Публикации. По теме диссертационного исследования автором опубликованы 9 работ общим объемом 3 усл.п.л. (авторских - 3 усл.п.л.), в том числе в изданиях, рекомендованных ВАК Минобрнауки России 3 статьи общим объемом 1,6 усл.п.л. (авторских- 1,6 усл.п.л.)

Объем и структура диссертационного исследования. Цель работы и поставленные задачи определили структуру диссертационного исследования, которое состоит из введения, трех глав, восьми параграфов, заключения, библиографического списка и 8 приложений. Основное ее содержание изложено на 133 страницах печатного текста и включает 23 таблицы, 4 схемы и 2 диаграммы.

И. Основные научные результаты диссертационного исследования

Основная часть диссертационного исследования, логика изложения которого определена поставленной целью и конкретизирующими ее задачами, содержит выносимые на защиту наиболее значимые выводы и результаты, составляющие научную новизну и личный вклад автора.

1. Сформулировано определение понятия государственно-частного партнерства, а также систематизированы формы и модели государственно-частного партнерства.

В настоящее время в России не существует Федерального Закона о государственно-частном партнерстве. Проект Федерального Закона № 238827-6 «Об основах государственно-частного партнерства в Российской Федерации» прошел первое чтение, и в настоящее время Комитет Государственной Думы по вопросам собственности разрабатывает предложения для рассмотрения проекта во втором чтении. Не существует и принятого определения государственно-частного партнерства. Таким образом, экономисты и политики вкладывают свой собственный смысл в данный термин.

Анализ литературы позволяет все толкования понятия государственно-частного партнерства (ГЧП) объединить двумя подходами - «широким» и «узким». «Широкий» подход рассматривает определение ГЧП с позиции различных вариантов партнерства государства и бизнеса. «Узкий», как правило, основывается на отделении ГЧП от других схожих по смыслу инструментов, таких как приватизация и прокъюремент.

Мы полагаем, что целесообразно трактовать понятие государственно-частного партнерства исходя из «широкого» подхода, как особой формы конструктивного взаимодействия публичного и частного сектора не только в экономике и политике, но и других сферах общественной жизни, в том числе здравоохранении, культуре, науке. Однако необходимо разграничивать понятие ГЧП и других схожих форм взаимодействия. К примеру, обслуживание объекта инфраструктуры частным сектором, при котором не требуются крупные инвестиции в активы (и, следовательно, нет необходимости в инвестировании частным сектором), подпадает скорее под категорию аутсорсинга, нежели государственно-частного партнерства. Таким образом, понятие необходимо ограничить следующими признаками:

• совместная деятельность, организованная для осуществления какого-либо проекта через контрактный договор или венчурное предприятие;

• долгосрочное сотрудничество, длящееся 10-15 лет;

• финансирование проекта полностью или частично за счет частного партнера;

• государственный сектор получает доступ к управленческим ресурсам и экспертам частного сектора, обеспечивающим в итоге оптимальное соотношение цены и качества;

• платежи за услуги (например, плата за проезд по платной дороге), осуществляются государственным органом или конечными пользователями;

• риски между сторонами распределены таким образом, чтобы для каждой из участвующих сторон издержки по контролю над данным риском была меньшими, чем, если бы этот риск несла другая сторона, а компетенции в понимании и управлении большими.

Исходя из принятой нами расширенной трактовки партнерства и некоторую ограниченность вышеприведенных определений, мы сформулировали дефиницию государственно-частного партнерства как долгосрочного сотрудничества между государством и бизнесом с целью решения общественно значимых задач на национальном, региональном и местном уровнях, при котором основная доля риска и ответственность за проектный менеджмент ложится на частную компанию, а оплата за пользование объектом осуществляются административными органами или конечными пользователями.

Следует отметить, что единой классификации форм государственно-частного партнерства не существует, однако в литературе выделяется такое понятие, как «ГЧП-институты». ГЧП-институтами в Российской Федерации являются Государственная корпорация «Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)», Инвестиционный фонд РФ, Российская венчурная компания, Агентство по ипотечному жилищному кредитованию, Фонд содействия развитию малых форм предприятий, Фонд ЖКХ, государственные корпорации и др.

Основным институтом государственно-частного партнерства является Внешэкономбанк, целью которого является стимулирование инвестиционной деятельности в проекты общенационального, регионального и муниципального значения через использование инструментов ГЧП. Остальные же ГЧП-институты в той или иной мере зависят от финансирования и/или гарантий ВЭБа. В связи с этим мы считаем необходимым развивать и другие институты, такие как, например, институт инфраструктурных облигаций.

В ходе исследования было выявлено, что формы государственно-частного партнерства по источникам финансирования можно разделить на:

• бюджетное инвестирование (федеральные целевые, федеральные адресные инвестиционные программы, особые экономические зоны);

• бюджетное финансирование (сервисные контракты, контракты жизненного цикла);

• частное инвестирование (концессионные соглашения, иные виды инвестиционных соглашений с условиями инвестирования стороной частного сектора);

• смешанное финансирование (инвестиционные соглашения, реализуемые с участием средств Инвестиционного фонда РФ).

В мировой практике проекты ГЧП реализуются при помощи различных моделей, из которых в российском законодательстве пока закреплены лишь три — ВОТ (Build, Operate, Transfer - строительство, управление, передача), ВТО (Build, Transfer, Operate - строительство, передача, управление), BOO (Build, Own, Operate). Отличаются они объемом передаваемых частному партнеру правомочий собственности государственно-частного партнерства.

К сожалению, в рамках существующего российского законодательства в области государственно-частного партнерства невозможно использование большинства весьма перспективных форм и моделей ГЧП, активно применяющихся в высокоразвитых странах Западной Европы и Северной Америки.

С принятием Федерального Закона «Об основах государственно-частного партнерства в Российской Федерации» может быть введена одна из моделей реализации ГЧП-проектов, когда ГЧП-соглашение со стороны публичного партнера реализует госкомпания, а со стороны частного специально созданная проектная компания (Special Purpose Vehicle / SPV) с участием публичного партнера.

2. Выявлены существующие проблемы финансирования проектов государственно-частного партнерства, где одной из существенных является отсутствие методологической проработки финансового управления, что приводит к неэффективности использования механизма ГЧП. Также были предложены пути решения данных проблем.

Мы считаем, что Россия обладает большим потенциалом для развития различных форм государственно-частного партнерства, однако для его практической реализации необходимо решение ряда проблем. Основные проблемы, выявленные в ходе исследования и пути их решения представлены в таблице 1.

Таблица 1

Проблемы финансового обеспечения проектов ГЧП Проблема Решение

Несовершенство правового поля для ; Конкретизация понятия ГЧП, реализации проектов ГЧП определение конкретных механизмов

взаимодействия органов власти и | инвестора

Совершенствование механизма;

управления программой развития ГЧП государственным органом Создание системы коммуникаций и; оперативного обмена информацией по ; проектам ГЧП

Обеспечение законодательно

возможности использования

инфраструктурных облигаций

Затяжной характер принятия решений государственным сектором

Отсутствие рынка проектов ГЧП

эффективных привлечения финансирования

Недостаток инструментов долгосрочного проектов ГЧП

Лимит финансирования проектов, что является ограничением для региональных проектов

Отсутствие доверия со стороны Развитие инструментов гарантирования частного сектора ; / страхования проектов от рисков

Объединение нескольких

региональных заказов в единый лот

Проблема Решение

Низкий уровень квалификации кадров Проведение курсов повышения государственного управления квалификации, тренингов, круглых

столов

Отсутствие методических материалов Разработка методических материалов по практическому инструментарию по финансовому управлению финансового управления проектами проектами ГЧП с учетом российской ГЧП специфики

Источник: составлено автором.

Одной из наиболее острых для России проблем является низкий уровень качества подготовки проектов. Отсутствует стандартизация документов, критериев и методик, процессов.

В такой ситуации необходимым является создание центров ГЧП (Public-Private Partnership Units). В настоящее время в России существует центр государственно-частного партнерства при Внешэкономбанке. Задачей данного подразделения является консультирование органов местного самоуправления по вопросам реализации проектов ГЧП. Мы считаем, что частным инвесторам также необходима поддержка со стороны центра и консультирование в области государственно-частного партнерства.

На данный момент финансовым консультированием в области государственно-частного партнерства в России в основном занимаются иностранные консалтинговые компании, при этом большинство крупнейших организаций работают в стране еще с начала 1990-х годов и имеют богатый опыт взаимодействия как с госкомпаниями, так и с органами власти. Такими международными компаниями являются Deloitte, KPMG, PricewaterhouseCoopers, Ernst & Young, McKinsey & Company.

Несмотря на то, что лидерство международных, в том числе американских, консалтинговых компаний не является отличительной особенностью России, в сложившейся экономической ситуации мы видим целесообразным переход на более национально ориентированные экономические и финансовые институты. В связи с этим необходима разработка методических материалов по реализации и финансовому управлению проектов ГЧП. Например, в Великобритании ключевым документом в области ГЧП служит даже не законодательный и не подзаконный акт, а так называемые стандарты контрактов ГЧП (Standardisation of PFI Contracts / SoPC). В этом документе, который носит рекомендательный характер, министерство финансов Великобритании объясняет отраслевым ведомствам, как реализовывать проекты ГЧП.

3. Обосновано, что оценка денежных потоков в финансовом моделировании проекта государственно-частного партнерства является ключевым аспектом и должна проводиться всеми участниками партнерства, а также на всех этапах реализации проекта. В связи с чем систематизированы инструменты инвестиционного анализа, которые могут быть использованы в данном процессе.

В западной литературе по финансовому планированию проектов государственно-частного партнерства существенное значение уделяется анализу денежных потоков. И это оправдано тем, что денежный поток используется для обслуживания долговых обязательств. Именно поэтому первым шагом в выполнении финансовой оценки является разработка модели движения денежных средств. Как правило, она осуществляется с использованием таких инструментов инвестиционного анализа, как расчет дисконтированного денежного потока (DCF), который показывает сегодняшнюю стоимость, или чистой приведенной стоимости (NPV), которая показывает стоимость в будущем, а также расчет внутренней нормы прибыли (IRR), которая определяет максимально приемлемую ставку дисконтирования, при которой можно инвестировать средства без каких-либо потерь для собственника.

Расчеты дисконтированного денежного потока и внутренней нормы прибыли используются различными способами всеми сторонами проекта ГЧП. Тем не менее, все эти расчеты включают оценки будущих потоков денежных средств.

Расчет дисконтированного денежного потока может использоваться публичным сектором:

• При принятии решения приступить к прокъюременту проекта;

• При построении «публичного компаратора» (Public Sector Comparator / PSC);

При оценке предложений на тендере для ГЧП.

Внутренняя норма прибыли проекта (то есть IRR денежного потока до обслуживания долга или доходность акционерного капитала) может быть использована для доступа к общей финансовой жизнеспособности проекта без учета его финансовой структуры. Однако основным показателем для инвесторов является внутренняя норма прибыли акционерного капитала, то есть 1RR денежного потока для инвестированного капитала в сравнении с первоначальными инвестициями в акционерный капитал. Она обычно используется в качестве пороговой ставки для инвестиций, то есть для того, чтобы инвестиции были оправданы, 1RR инвестированного капитала должна быть не ниже определенного уровня.

Внутренняя норма прибыли на инвестированный капитал может быть использована для расчета:

Первоначальных платежей за услуги;

Пересмотренных платежей за услуги или компенсаций за расходы при определенных обстоятельствах на протяжении всего договора ГЧП;

Прибыли от рефинансирования;

• Компенсации инвесторам за досрочное расторжение договора.

Если в проекте участвуют лендеры, то они используют внутреннюю норму прибыли проекта для расчета коэффициента покрытия кредиторской задолженности.

4. Раскрыта специфика использования инструментов инвестиционного анализа при принятии решения о государственно-частном партнерстве как публичным органом власти, так и частным сектором.

В странах, успешно применяющих государственно-частное партнерство, основной целью государственных органов власти при реализации проекта государственно-частного партнерства является выполнение критерия «цена-качество» (Value for money / VfM), то есть достижение оптимального соотношения между выгодами проекта и затратами, при предоставлении желаемого потребителями качества услуг. Сравнение с вариантом реализации проекта посредством бюджетного финансирования может быть выполнено количественно и качественно.

Количественная оценка, как правило, осуществляется сравнением скорректированных на риск затрат государства при обычных бюджетных закупках с ожидаемыми затратами государства при выборе проекта государственно-частного партнерства или с реальными предложениями участников тендера на выполнение проекта. Альтернативой является сравнение двух вариантов на основании экономического анализа «затраты-выгоды» (cost-benefit), что означает количественно сравнить ожидаемые преимущества проекта ГЧП с традиционным бюджетным финансированием с учетом дополнительных затрат.

Государственный орган для оценки затрат и выгод от реализации проекта государственно-частного партнерства, как правило, использует либо расчет дисконтированных денежных потоков (DCF), либо расчет внутренней нормы прибыли (IRR), допуская различные сроки.

За рубежом большинство программ государственно-частного партнерства требуют количественной оценки критерия «цена-качество», которая обычно включает сравнение выбранного метода ГЧП с «публичным компаратором» (Public Sector Comparator / PSC). PSC — это альтернативное представление проекта ГЧП - так, как если бы он был реализован в рамках традиционного бюджетного финансирования.

Необходимо отметить, что существуют нюансы использования данных инструментов инвестиционного анализа (см. таблицу 2), одним из которых является эффект долгосрочного планирования дисконтированных затрат, что особенно характерно для проектов государственно-частного партнерства, которые отличаются длительностью срока. Проблема недооценки будущих платежей при расчете IRR может быть скорректирована путем изменения ставки реинвестирования в дисконтированной ставке публичного сектора через расчет модифицированной внутренней нормы прибыли (MIRR), чтобы лучше отразить реальность.

Одним из справедливых замечаний в адрес PCS является то, что он фокусируется только на финансовых затратах для государства в проектах государственно-частного партнерства. Мы считаем, что, так как расчет данного инструмента является сложной и дорогостоящей процедурой, его использование не всегда является целесообразным. Кроме того, сравнение чистых

экономических эффектов от ГЧП является необходимым действием в отношении проектов, в которых финансовая составляющая не является приоритетной. Так, например, если одной из задач государственных органов власти является то, чтобы дороги лучше и дольше эксплуатировались, тогда передача сервисного обслуживания частному сектору может являться необходимой для торгового и экономического развития.

Исходным показателем, который использует инвестор при принятии решення инвестировать в проект, как правило, является средневзвешенная стоимость капитала (WACC). На наш взгляд, WACC может быть не подходящим показателем для проектной компании, так как представляет собой начальное состояние проекта (предполагая, что это состояние будет постоянным). Альтернативной мерой стоимости капитала для проектов ГЧП является IRR проекта, который основан на прогнозировании всего срока жизни проекта (и, следовательно, позволяет изменять леверидж и конечное состояние проекта) и, таким образом, дает более точное представление о предполагаемой стоимости капитала в течение всего срока действия проекта ГЧП.

Таблица 2

Проблемы использования инструментов инвестиционного анализа в проектах государственно-частного партнерства Государственный партнер Частный партнер

Коэффициент Проблема ; Коэффициент Проблема

DCF/ | Выбор ставки WACC

NPV дисконтирования

Принятие начального состояния проекта за постоянное Недооценка будущих платежей

Эффект долгосрочного IRR планирования дисконтированных : затрат

IRR Недооценка будущих

платежей PSC Фокусировка на

финансовых затратах для государства Источник: составлено автором.

Существенной проблемой при использовании различных инструментов при планировании проектов ГЧП является определение величины ставки дисконтирования. Международный консенсус о том, как определить ставку дисконтирования публичного сектора, отсутствует. Таким образом, мы считаем, что для получения более полного понимания ситуации необходимо рассматривать диапазон значений ставки дисконтирования и анализировать динамику изменений результатов.

5. Предложен методический подход к финансовому моделированию проектов государственно-частного партнерства, где определены требования, в рамках которых эта модель должна строиться, а также результаты прогнозирования, которые возможно на ее основанин получить.

Финансовое моделирование является ключевой частью всех проектов ГЧП, начиная с этапа конкурсных торгов и заканчивая этапом подведения финансовых итогов по завершении сделки. Привлечение внимания к стратегически важным расчетам для получения точной и хорошо структурированной финансовой модели является одной из главных задач в процессе реализации проекта государственно-частного партнерства.

Если в проекте участвуют три стороны - орган государственной власти, инвесторы и лендеры, то теоретически могут иметь место три параллельные финансовые модели, но это довольно редкий случай. Чаще всего, на этапе переговоров финансовый консультант со стороны государственного органа власти и лендеры делают обзор финансовой модели, подготовленной компанией, претендующей на участие в проекте (или ее финансовым консультантом), сверяют ее результаты с моделью ожидаемого тендерного предложения, и в дальнейшем используют ее.

Нами была предложена финансовая модель, учитывающая интересы всех сторон соглашения. Она основана на изучении зарубежного опыта реализации проектов государственно-частного партнерства, а также адаптирована под российские реалии. Этапы реализации модели представлены на рисунке 1.

Построение финансовой модели проекта государственно-частного партнерства предполагается в программном обеспечении, в частности, Microsoft Excel.

При вводе исходных данных (допущений), производятся расчеты денежных потоков, которые, в свою очередь, служат основанием для расчета доходов инвесторов и коэффициентов долгового покрытия для лендеров. Конечной целью модели является расчет платежа за услуги, основанный на различных блоках исходных данных.

Контроль версиип изменений в финансовой модели

Этап Процесс

Определение функлноназьности Определение назначения, ключевых выходных данных, функциональности, периода прогнозирования, дискретности

Ф Ф

Спецификация Разработка н согласование спецификации финансовой модели

■! 4,

Проектирование Разработка структуры финансовой модели (листы, модули расчетов, панель управления)

Ф Ф

Разработка Осуществление расчетов в Microsoft Excel, создание VBA макросов, внедрение проверок финансовой модели

Ф Ф

Документация Руководство пользователя, книга финансовых предположений

ф ф

Тестирование Независимая проверка, анализ чувствительности, обзор выходных данных

Ф Ф

Передача / использование Сессия передачи финансовой модели

Рисунок 1. Этапы реализации финансовой модели проекта ГЧП

Источник: составлено автором.

Исходные данные для финансовой модели можно классифицировать по пяти блокам (см. рисунок 2):

1) Прогноз спроса на услуги;

2) Объемы и нормативы;

3) Ресурсы и затраты на одну единицу;

4) Макроэкономические допущения;

5) Финансовые допущения.

Результаты финансового моделирования представляются в виде таблиц и графиков. Они должны содержать структуру источников и направлений использования средств компании, ключевые инвестиционные показатели (чистая приведенная стоимость, внутренняя норма прибыли, прочие коэффициенты в соответствии с Приказом Министерства Регионального Развития РФ №493, такие

как период окупаемости проекта, остаточная стоимость активов и другие), а также ключевые показатели по долгу (срок кредита, единовременный платеж).

Финансовая модель проекта государственно-частного партнерства должна рассчитать приемлемое число сценариев чувствительности. Анализ чувствительности определяет финансовые последствия различных уровней финансового и коммерческого рисков для проекта, который не обеспечивает прогнозируемых показателей.

С начала реализации проекта необходимо осуществлять контроль денежных потоков, например, через механизм каскада денежных потоков, с определением требуемого порядка приоритетов для расходования этих потоков.

Исходные

Расчеты в модели Данные на выходе

Рисунок 2. Структура финансовой модели проекта ГЧП Источник: составлено автором.

Хотя предлагаемая финансовая модель основывается на оценке денежного потока, необходимо учитывать бухгалтерские и налоговые показатели, то есть включать прогноз бухгалтерского баланса, отчета о прибылях и убытках и отчета о движении денежных средств.

Прогноз отчета о прибылях и убытках предлагается составлять по методу начисления. Необходимо включить в него следующие финансовые показатели: выручка, валовая прибыль, валовая рентабельность, операционная прибыль до вычета амортизации, процентов и налогов (EBITDA), операционная прибыль до вычета процентов и налогов (EBIT), чистая прибыль, чистая рентабельность.

Прогнозный отчет о движении денежных средств должен включать денежные потоки от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.

В случае долгового финансирования должны быть приведены свободные денежные потоки до обслуживания долга (CFADS).

Прогноз баланса должен быть привязан к отчету о прибылях и убытках и отчету о движении денежных средств, в том числе по статьям денежных средств, остаточной стоимости основных средств, нераспределенной прибыли, задолженности по кредитам, статьям оборотного капитала и другим.

Необходимо проверить финансовую модель, подставляя различные исходные данные. Остаток, который получается на конец периода в прогнозе денежных потоков, должен соответствовать тому, что указано в статье в прогнозе баланса. Необходимо также проверить, что активы равны пассивам, не возникают отрицательные денежные средства в строке баланса и т.д.

Также мы рекомендуем проконтролировать учет результатов прибыли инвесторов. Так как налоговые платежи рассчитываются на основании бухгалтерских показателей, а не величины денежного потока. Более того, бухгалтерские показатели определяют возможности проектной компании выплачивать дивиденды и могут оказывать влияние на ее способность продавать акции.

Необходимо учитывать ограничения, в условиях которых должна работать финансовая модель проекта государственно-частного партнерства:

• требования государственного органа власти к условиям контракта ГЧП и к условиям оплаты услуг;

требования лендеров к условиям и графику погашения задолженности;

требования лендеров к коэффициенту покрытия долга (Cover Ratio); требования инвесторов к внутренней норме прибыли капитала (IRR).

Органы государственной власти, как правило, ограничивают размер оплаты услуг. Из этого вытекает ограничение выручки. В финансовой модели это требование учитывается при построении доходной части проекта. Мы предлагаем через анализ чувствительности проверить эффективность проекта с учетом данного ограничения.

Условия и график погашения задолженности непосредственно связаны с коэффициентами покрытия долга. Мы предлагаем учитывать эти требования при помощи сценарного анализа, в ходе которого будут рассматриваться три сценария: оптимистический, пессимистический и наиболее вероятный. В каждом из сценариев предлагается фиксировать соответствующие пороги значений факторов, определенных в требованиях, а именно коэффициентов IRR, PLCR, LLCR, ADSCR. После чего рассчитывается чистая приведенная стоимость и проводится анализ эффективности проекта государственно-частного партнерства.

Для каждого проекта государственно-частного партнерства финансовая модель имеет свои особенности, которые возникают в связи со спецификой деятельности в различных отраслях. Например, в гостиничном бизнесе используется такой показатель, как «Выручка на один номер». Более того, особенности могут также возникнуть в связи с географическим местоположением, как, например, в Республике Коми, где 90% стоимости продуктов составляет

доставка. Также специфика построения финансовой модели проекта ГЧП может существовать в предприятиях разного масштаба. Например, в компании Кока-Кола расходы на рекламу составляют до 45% прибыли.

Финансовая модель проекта государственно-частного партнерства также может иметь особенности из-за влияния различных специфических факторов. К таким факторам могут относиться политические (например, проекты, имеющие отношение к Олимпиаде «Сочи-2014», имеют более высокий приоритет перед другими проектами, при заметно более низкой или даже отрицательной рентабельности), экономические, социальные, технологические и другие виды факторов.

Необходимо регулярно пересматривать финансовую модель, а также при необходимости вносить изменения в первоначально заложенные исходные данные и корректировать финансовые прогнозы в случае внесения таких изменений. Также модель должна быть построена так, чтобы была возможность проведения анализа чувствительности результатов финансовых прогнозов к изменению всех допущений модели.

7. Обоснован методический подход к структурированию рисков проектов государственно-частного партнерства, который сочетает количественные и качественные критерии оценки и позволяет также оценивать, с учётом специфических особенностей, эффективность их финансирования.

Риск-менеджмент является ключевым аспектом при построении финансовой модели, так как риск является неотъемлемой частью любого проекта государственно-частного партнерства. Для обеспечения удачного исхода проекта, необходимо эффективное управление риском.

Существуют пять подходов к управлению рисками:

• Избежание - ведет к изменению параметров и даже к отмене проекта

ГЧП;

• Перенос - передача риска той стороне ГЧП, которая будет наилучшим образом контролировать риск при наименьших затратах. Это подразумевает свободу стороны в принятии решений по методам контроля за риском, если таковой риск эта сторона на себя принимает. Перенос рисков является ключевым аспектом максимизации УШ;

• Минимизация — например, страхование, передача субподрядчикам, получение гарантий от инвесторов проекта ГЧП;

• Принятие риска — целесообразно как для несущественных рисков, так и для тех рисков, которыми частный партнер не сможет эффективно управлять при приемлемом уровне премии за риск;

• Резервирование — создание резервных счетов на ремонт, обслуживание долга.

Основным инструментом управления рисками является матрица рисков (см. таблицу 3), целью построения которой является снижение потенциальных негативных последствий реализации рисков.

Таблица 3

Этап риска Категория риска

Матрица рисков

Природа возникновения риска

« 5

3 ю О

Политический Политическое противостояние проекту

Изменения в законе

о а н о л е; <и н

и

Экономический

Земельный участок

Строительство

Ввод в

эксплуатацию

Эксплуатация

«к я я

га

К

О

Завершение проекта

Изменения в процентных ставках Инфляция

Приобретение участка Состояние земельного участка Публичный протест Договор субподряда Субподрядчик Изменение цен

Изменения, сделанные публичным органом Строительные риски субподрядчика Доходы во время строительства Задержки субподрядчика Другие причины задержек Ошибки проектирования Падение спроса Работоспособность

Превышение прогнозных операционных затрат

Техническое обслуживание Банкротство проектной компании Принудительное завершение деятельности Форс-мажор

Остаточная стоимость активов при передаче государству

Источник: составлено автором.

Процесс управления рисками на этапе разработки проекта может быть разбит на следующие итерации:

1) Выявление и подробное описание рисков проекта;

2) Анализ возможных последствий идентифицированных рисков;

3) Оценка вероятности реализации рисков (т.е. их последствий);

4) Оценка, при возможности, в денежном эквиваленте последствий реализации рисков;

5) Разработка стратегий управления рисками (механизмы защиты);

6) Запись результатов этого процесса (1) - (5) в матрицу рисков.

В зависимости от количества доступной информации риск может быть оценен качественно или количественно.

Качественный анализ рисков включает методы определения приоритетности выявленных рисков для планирования дальнейших действий. Оценивается приоритет выявленных рисков с использованием вероятности их возникновения, соответствующее влияние на цели проекта, если имеют место риски, а также другие факторы, такие как сроки и толерантность проекта к риску.

Ожидаемое влияние риска на стоимость и сроки реализации проекта разбито на категории (таблица 4, таблица 5).

Таблица 4

Качественный анализ влияния риска на затраты Влияние на затраты

Более 25% 10%-25% 3%-10% : 1%-3% Менее 1%

Шкала 5 4 3 ___ 2 1

Колее 70% 5 O'u-iii, мысикам В' ИОк.Ш Высокая Средняя Низкая

40%-70% 4 ВЫСО:..I>1 Bl.lCOK.III : Средняя Средняя Низкая

20%-40% 3 ВЫСОКИЙ Средняя Средняя Низкая Низкая

5%-20% 2 Средняя Средняя Низкая Низкая Низкая

0%-5% 1 Низкая I1изкая Низкая Низкая Очень низкая

Источник: составлено автором.

Таблица 5

Качественный анализ влияния риска на сроки реализации Влияние на сроки реализации

Шкала Более 70% 40%-70% 20%-40% 5%-20% 0%-5%

5 4 3 2 1

Более 52 пел. 5

Очень высокая Высокая Высокая Средняя Низкая

16-52 нед. _ 4

В', со». 1л Высокая Средняя Средняя Низкая

4-16 нед. 3 _

Высокая Средняя Средняя Низкая I1изкая

1-4 нед. 2

Средняя Средняя Низкая Низкая Низкая

0-1 нед. 1

I1изкая I1изкая I1изкая Низкая Очень низкая

Источник: составлено автором.

На данном этапе оценки влияние может быть классифицировано как очень высокое, высокое, среднее, низкое или очень низкое.

Диапазон вероятностей: Любое рисковое событие, которое имеет вероятность возникновения 90% или выше, будет включено в оценку стоимости, а не в реестр рисков. Один из следующих вариантов выбран определить вероятность риска:1

Более 70% (и менее 90%) 40% - 70% 20% - 40% 5% - 20% 0% - 5%

1 Предложенная интервальная группировка сформирована на основании методического материала по государственно-частному партнерству, разработанному Транспортным Комитетом США (Virginia DOT's РРТА Risk Analysis Guidance, September 2011).

Влияние на затраты: Один из следующих вариантов выбирается, чтобы определить влияние на затраты в процентах от базовой оценки стоимости проекта:

• Более 25%

• 10% - 25%

• 3% - 10%

• 1%-3%

• Менее 1%

Влияние на сроки реализации: Один из следующих вариантов выбирается, чтобы определить влияние на сроки реализации с точки зрения периода времени, на который проект будет отложен (или ускорен), если произойдет определенное рисковое событие:

• Более 52 недель

• От 16 до 52 недель

• От 4 до 16 недель

• От 1 до 4 недель

• От 0 до 1 недели

Количественный анализ рисков осуществляется по рискам, которые были приоритетными для анализа качественного риска, как потенциально и существенно влияющим на проект. Количественный анализ рисков осуществляется в целях расчета рисков с точки зрения стоимости и влияния времени.

Существуют различные методы количественного анализа риска, однако мы считаем, что за основу вычислений целесообразно принимать безрисковую ставку дохода, которая будет корректироваться на величину различных премий за риск, связанных с конкретным проектом, то есть поправки, учитывающие риски, связанные с масштабом инвестирования, ликвидностью объектов, компенсацией за предпринимательский риск и т.д.

Для большинства стран базовыми ставками являются ставки по долгосрочным государственным облигациям, либо аналогичным безрисковым вложениям. Мы считаем, что в России целесообразно использовать за безрисковую ставку рефинансирования ЦБ РФ.

Величина каждой из корректировок определяется экспертным путем и зависит от финансового состояния инвестиционно-строительного сектора экономики в целом, состояния строительной отрасли региона, города, особенностей территории предполагаемого освоения (ее локальными характеристиками), сложностью и спецификой инвестиционного проекта, стадией, для которой проводятся прогнозные расчеты и т.д.

Таким образом, поправки должны включать:

• индивидуальный риск проекта;

• компенсацию эффектов резких изменений уровня ликвидности;

• предпринимательский риск;

• прочие.

Мы предлагаем использовать следующую формулу поправки на риск:

п 1=1

где:

Ур - базовая ставка поправки на риск;

с1У1 - ¡-тая поправка на риск.

При оценке рисков кумулятивным методом мы считаем необходимым учитывать:

• Риск неликвидности (диапазон от 0 до 5%), связанный с периодом возврата вложенных средств.

• Риск управления проектом (диапазон от 0 до 5%) связан с организацией и проведением работ по реализации инвестиционно-строительного проекта.

• Риск конкуренции (диапазон от 0 до 5%) связан с возможностью появления проектов, «оттягивающих» финансовые и материально-технические ресурсы.

• Прочие риски, связанные с наличием экономических, юридических, . градостроительных, экологических факторов.

Данная методика предполагает введение поправки к ставке дисконтирования, поскольку в формуле основного критерия оценки — ЫРУ увеличение ставки дисконтирования приводит к уменьшению приведенной стоимости возвратного потока, а, следовательно, к более осторожной оценке в отношении анализируемого потока.

Методика состоит в следующем:

1. Определяется расчетная ставка дисконта;

2. Вводится поправка на риск, ассоциируемый с данным проектом;

3. Рассчитывается NPV со ставкой дисконтирования, откорректированной на величину поправки;

4. Определяется диапазон значений ставки дисконтирования, в пределах которого ЫРУ>0;

5. Проводится оценка диапазона значений ставки дисконтирования, в котором ОТУ имеет отрицательное значение;

6. По результатам проведенных расчетов принимается решение об инвестировании в проект.

Практическая апробация предложенной методики учета рисков проводилась на проекте, реализуемом в Санкт-Петербурге «Комплексное освоение территории в целях жилищного и иного строительства». Исходные данные и результаты расчетов по проекту приведены в Приложениях 1 -8 к диссертации.

Таким образом, проведенное исследование позволило разработать методический подход к финансовому моделированию проектов государственно-частного партнерства с учетом рисков, что является необходимым аспектом для принятия эффективных решений по управлешюэ проектами ГЧП.

III. Публикации по теме диссертационного исследования

Статьи в рецензируемых научных журналах, рекомендованных ВАК:

1. Аржаник Е.П. Анализ факторов при формировании структуры финансирования проектов государственно-частного партнерства//Научное мнение. Экономика.-№4, 2013. С. 223-226. — 0,5 усл.п.л.

2. Аржаник Е.П. Проблемы развития государственно-частного партнерства в России//Научно-технические ведомости Санкт-Петербургского государственного политехнического университета. Экономические науки.-№6, 2012. С. 22-26. - 0,7 усл.п.л.

3. Аржаник Е.П. Финансовое моделирование в управлении проектами государственно-частного партнерства//Вестник Санкт-Петербургского государственного экономического университета. Экономика.-№ 5 (72), 2014. С. 97-99,- 0,4 усл.пл.

Статьи и тезисы докладов:

4. Аржаник Е.П. Государственно-частное партнерство в инвестиционной сфере//Инвестиционный климат: влияние на экономику: материалы весенней конференции молодых ученых-экономистов, 27 апреля 2012 г. СПб.: Издат. центр экон. ф-та СПбГУ, 2012. С. 48-49. - 0,2 усл.п.л.

5. Аржаник Е.П. Государственно-частное партнерство как источник развития финансовых рынков//Устойчивое развитие: общество и экономика: материалы международной научно - практической конференция, 13—26 апреля 2014 г. СПб.: ЭФ СПбГУ, 2014. С .66 - 67. - 0,2 усл.п.л.

6. Аржаник Е.П. Интеграция государства и частного бизнеса в развитии социальной инфраструктуры//Интеграционные процессы: влияние на экономическое развитие: материалы весенней конференции молодых ученых-экономистов, 19 апреля 2013 г. СПб.: ЭФ СПбГУ, 2013. С. 207 - 208.-0,2 усл.п.л.

7. Аржаник Е.П. Квазиинфраструктурные облигации как инструмент инвестирования проектов государственно-частного партнерства//Предпринимательство и реформы в России: материалы семнадцатой международной конференции молодых ученых-экономистов, 24—25 ноября 2011 г. СПб.: ЭФ СПбГУ, 2011. С .143 - 144. - 0,2 усл.п.л.

8. Аржаник Е.П. Практика и перспективы развития электронных торгов государственных заказов в России//Электронная коммерция 2011: управление цепями поставок: материалы международной научно-практической конференции, 12-13 мая 2011 г. СПб.: Изд-во СЗТУ, 2011. С. 13-15. - 0,4 усл.п.л.

9. Аржаник Е.П. Теория кооперативных игр в моделировании проектов государственно-частного партнерства//Предпринимательство и реформы в России: материалы осенней конференции молодых ученых-экономистов, 21-22 ноября 2013 г. СПб.: Издат. центр экон. ф-та СПбГУ, 2013. С. 305 - 306. - 0,2 усл.п.л.

Подписано в печать 10.11.2014г. Формат 60x84/16 У.п.л. 1,5 Уч.-изд.л 1,5 Тир. 120экз. Отпечатано в типографии ООО «Турусел» 197376, Санкт-Петербург, ул. Профессора Попова д.38. toroussel@mail.ru Зак. № 13561 от 10.11.2014г.