Фондирование венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Фондирование венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России"

0034Э13Э0 СЫСОЕВА Елена Васильевна

ФОНДИРОВАНИЕ ВЕНЧУРНЫХ ПРОЕКТОВ В ВЫСОКОТЕХНОЛОГИЧНЫХ СЕКТОРАХ ЭКОНОМИКИ РОССИИ

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью)

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

4 ФЕЗ 2010

Москва 2009

003491398

Диссертация выполнена на кафедре менеджмента НОУ ВПО «Московский экономический институт»

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Штейн Елена Михайловна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор - • -- • Яковлев Владимир Михайлович

кандидат экономических наук Дьяков Максим Максимович

Ведущая организация: НОУ ВПО «Московская финансово-

промышленная академия»

Защита состоится «15» декабря 2009 г. в 13.00 на заседании диссертационного совета Д 222.020.01 по экономическим наукам при ФГУП «Российский научно-технический центр информации по стандартизации, метрологии и оценке соответствия» по адресу: 123995, г. Москва, К-1, ГСП-5, Гранатный пер., д. 4.

С диссертацией можно ознакомиться в читальном зале Российского научно-технического центра информации по стандартизации, метрологии и оценке соответствия по адресу: 123995, г. Москва, Нахимовский проспект, д.31, корп. 2, с авторефератом диссертации дополнительно - на официальном сайте Российского научно-технического центра информации по стандартизации, метрологии и оценке соответствия www.gostinfo.ru.

Автореферат разослан 13 ноября 2009 г.

Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук

А. А. Стреха

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования

Проблема повышения эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России актуальна в настоящее время по следующим основным причинам:

Во-первых, в условиях кризиса-существенно сокращается количество ресурсов, направляемых для реализации инновационных проектов. При этом существенно возрастает вероятность успешной реализации проекта. На практике это означает, что большинство инновационных проектов переходит в разряд венчурных, то есть имеющих боле высокий по сравнению со среднеотраслевым риск успешной реализации. С точки зрения инвестора данная ситуация предполагает более жесткие условия распределения ресурсов.

Во-вторых, высокотехнологичные отрасли в силу специфики производимой продукции постоянно находятся под прессом необходимости обновления не только продуктового ряда, но и технологий производства продукции. Как правило, данное обновление носит ярко выраженный инновационный характер, так как сопряжено не только с обновлением оборудования, но и с обновлением всей технологии производства. Последствия экономического кризиса еще раз подтвердили тезис о том, что опора в экономической политике только на экспорт энергоресурсов не оправдала себя. Одним из главных инструментов повышения экономической безопасности страны является усиление диверсификации и создания предпосылок для развития новых производств.

В-третьих, в условиях сокращения имеющихся ресурсов венчурные проекты переходят в разряд низкоприоритетных и обеспечиваются по остаточному принципу, причем это касается не только финансового обеспечения, но и выделения материально-технических ресурсов, кадрового обеспечения, информации и средств связи. Таким образом, фондирование венчурных проектов приобретает более высокую значимость, так как позволяет создавать минимально требуемые резервы по наиболее важным ресурсам. Необходимость создания резерва обусловлена тем, что по окончании кризиса в экономики наступает стадия роста, в которой наилучшие перспективы имеют компании, накопившие интеллектуальный потенциал для технологического прорыва и имеющие резервы ресурсов для реализации накопленного потенциала. Зарубежный опыт свидетельствует о том, что отраслевые лидеры даже в условиях кризиса не прекращают

инновационную деятельность. Особенно это качается компаний, действующих в высокотехнологичных секторах промышленности. Пример компании Microsoft, HP, Intel лишь подтверждает тезис о том, что новые продукты и технологии появляются вне зависимости от текущего состояния мировой экономики. Такая ситуация свидетельствует о том, что венчурные проекты необходимы для развития конкретной компании вне зависимости от текущего состояния ее внешней и внутренней среды.

На основании приведенных аргументов можно заключить, что выбранная тема диссертационного исследования в настоящее время актуальна, в ее рамках существует проблемное поле, разработка которого может дать новые научные результаты, важные для национальной экономики России.

Степень изученности проблемы

Теоретической и методологической основой исследования явились теории управления венчурными проектами, рассмотренные в трудах ведущих отечественных ученых: Аксенов В. П., ДавидюкГ. В., Любова Т. Г., Малахов В. В., Новоселов М. В., Орлова А. В., Петренко Д. П., Пинюгин К. О., Ряшенцев В. А., Савицкий А. Г., Ситохова Т. Е., Стальченко А. Ю., Старцева Т. Г., Юкин Ю. А. и др. Отдельными проблемам фондирования венчурных проектов были посвящены труды следующих отечественных ученых: Бешкинский M. Е., Гатауллина Е. В., Городнова О. П., Дрантусова Н. В., Иванов О. В., Лаурита Т., Потатуев В. М., Савенков М. В., Сулимова Е. А. и др. Однако в данных исследованиях не учитывается особенность фондирования в высокотехнологичных секторах экономики России. Отдельные аспекты венчурных проектов в данной отрасли рассматривались в работах Ананова С. К., Бендикова М. А., Давыденко А. С., Дуфала В., Желябовского Ю. А., Клочая В. В., Кузыка Е. Б., Орехова С. А., Фраса Л. В. и др.

Так, результаты проведенных исследований свидетельствуют о том, что решению проблем фондирования венчурных проетов посвящены работы известных зарубежных ученых, таких как Г. Бирман, Ю. Бригхэм, Б. Карлофф, У. Кинг, Д. Клиланд, Г. Кунц, Р. Уотермен, Ф. Фабоцци, Р. Фостер, С. Шмидт и др. Таким образом, можно заключить, что на сегодняшний день проблема фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России является крайне актуальной и малоизученной проблемой национальной экономики России.

Цель и задачи диссертации

Цель работы заключается в решении научной задачи по разработке направлений повышения эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики

России. В соответствии с поставленной целью в диссертации сформулированы следующие задачи:

1. Конкретизировать понятие «фондирование венчурных проектов» и разработать его классификацию.

2. Предложить основные этапы процесса принятия решения о структуре фондов и предоставлении ресурсного обеспечения для реализации венчурного проекта.

3. Выявить основные особенности развития фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики.

4. Разработать методику оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов.

5. Обосновать программу снижения рисков фондирования для венчурного инвестора.

Объект и предмет исследования

Объектом исследования являются венчурные инвесторы, осуществляющие фондирование венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России.

Предмет исследования - организационно-экономические отношения, возникающие между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства в процессе фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России.

Теоретическая основа исследования

Методической и теоретической основой проведения настоящего диссертационного исследования послужили научные труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам инвестирования технического перевооружения промышленного производства. При решении поставленных задач автором использованы различные экономические и статистические методы, в частности: графический и табличный методы; методы прогнозирования, методы финансового, инвестиционного и экономического анализа, экономической оценки эффективности венчурного инвестирования, экспертные методы.

Информационно-эмпирическую базу исследования составили официальные данные Федеральной службы государственной статистики, факты, выводы и положения, опубликованные в научной литературе и финансово-экономических изданиях России и других стран, ряда субъектов РФ, информация сети Интернет, аналитические отчеты экспертов, а также результаты собственных исследований и расчетов автора диссертации.

Научная новизна и положения, выносимые на защиту

Научная новизна диссертационного исследования заключается в решении научной задачи по разработке инструментов

ресурсного обеспечения венчурных проектов на основе использования фондирования (механизма создания специализированных ресурсных портфелей), с учетом основных особенностей управления рисками в рамках алгоритма принятия решения на основе матрицы приоритетов. Научная новизна диссертации содержится в следующих результатах:

1. Конкретизировано понятие и дана развернутая классификация фондирования как механизма создания специализированных ресурсных портфелей для обеспечения реализации венчурных (высокорискованных инновационных) проектов в высокотехнологичных секторах национальной экономики. Для распределения ресурсов в процессе фондирования венчурный инвестор может использовать следующие критерии: проектный (ресурсный портфель распределяется в привязке к конкретным инновационным проектам); продуктовый (фондируется группа субъектов, занимающаяся разработкой или производством определенного продукта); ресурсный (фондируется конкретный ресурс, в котором у субъектов венчурного предпринимательства имеется наибольшая потребность); временной (реализация проекта фондируется на определенный период вне зависимости от стадии реализации проекта).

2. Обоснованы основные этапы принятия решения о предоставлении ресурсного обеспечения для реализации венчурного проекта. Для принятия решения используется матрица приоритетов отношений в системе «венчурный инвестор - субъект венчурного предпринимательства», позволяющая распределить ответственность за успешную реализацию проекта между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства. На основании матрицы приоритетов строится дерево решений венчурного инвестора по размерам ресурсного обеспечения каждого венчурного проекта.

3. Выявлены основные особенности развития фондирования венчурных проектов. В работе показано, что упорядоченность формирования и обновления реестра программ венчурного инвестора основывается на использовании интегральной оценки венчурных проектов по трем группам критериев, позволяющих провести анализ: а) степени инновационной и производственно-технической кооперации в процессе разработки новой высокотехнологичной продукции, отвечающей современным и перспективным требованиям надежности, безопасности и качества; б) коммерческого потенциала проекта в части создания новых рабочих мест, завоевания новых рынков с высокотехнологичной продукцией и видами услуг, повышения экономической устойчивости инвестора и субъекта венчурного предпринимательства; в) эффективности, срока окупаемости

инвестиций и обновления имеющихся знаний о рынке, конкурентах и продукции.

4. Разработана методика оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов, основанная на оценке справедливой стоимости субъектов венчурного предпринимательства. Оценка справедливой стоимости осуществляется с использованием следующих подходов: а) подход на основе сопоставимых оценок. На основании расчета поправочных коэффициентов по всем измеряемым показателям устанавливается интегральный поправочный коэффициент, на который корректируется текущее расчетное значение стоимости анализируемого субъекта; б) подход на основе дисконтированного денежного потока, учитывающий средневзвешенную стоимость капитала и поправку на венчурные риски проекта; в) подход на основе венчурных ставок, в котором прогнозируемая стоимость субъекта венчурного предпринимательства на момент коммерциализации проекта напрямую зависит от «венчурной» ставки дисконтирования; г) подход на основе реальных опционов.

5. Разработана программа снижения рисков фондирования, на основе расчета показателя денежного потока возврата инвестиций (СЯКО!). Если значение показателя превышает заданный венчурным инвестором уровень, то фондирование позволяет создать стоимость и наоборот, если СРРЮ1 ниже требуемого уровня, то риски фондирования выходят за рамки приемлемых. В рамках указанных значений проводится сценарный анализ изменения СРР01 и рассчитываются предельные значения данного показателя, не приводящие к катастрофическим последствиям для венчурного инвестора. После анализа из всех вариантов фондирования выбирается наиболее привлекательный, позволяющий максимизировать значение СРЯ01.

По своему содержанию диссертация соответствует п. 4.2 «Развитие методологии и методов оценки, анализа, моделирования и прогнозирования инновационной деятельности в экономических системах» и п. 4.4 «Осуществление инвестирования технологического переоснащения и подготовки производства для выпуска новой продукции или освоения высоких технологий» паспорта специальности 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью).

Практическая значимость работы

Практическая значимость диссертации заключается в том, что результаты исследования могут быть использованы руководителями предприятий высокотехнологичных отраслей промышленности для

повышения эффективности фондирования венчурных проектов, что позволит: рационально использовать имеющиеся ресурсы высокотехнологического сектора экономики за счет технической модернизации и технологически эффективной реализации венчурных проектов; повысить уровень инвестиционной привлекательности высокотехнологического сектора экономики за счет повышения коммерциализации конечного продукта венчурного проекта; существенно улучшить процесс организации инвестиционной деятельности в части технического перевооружения (реновации и развития) высокотехнологического сектора экономики при росте их конкурентоспособности.

Апробация результатов

Основные результаты исследований докладывались на различных научно-практических конференциях, в частности, на научно-технической конференции «Социально-экономические и технологические проблемы развития строительного комплекса и жилищно-коммунального хозяйства региона» (г. Волгоград., г. Михайловка. 24-25 ноября, 2006 г.), межвузовской научно-практической конференции «Экономические проблемы современной России: менеджмент и институционализм» (г. Москва, 19-20 апреля 2007 г.). Основные положения диссертации прошли следующую практическую апробацию:

♦ отдельные результаты диссертационного исследования использованы МГУП «Мосводоканал» при проведении комплексного анализа рисков процесса фондирования венчурных проектов;

♦ результаты исследований использованы для подготовки учебно-методических материалов и пособий при чтении учебного курса «Инвестиции» в НОУ ВПО «Московский экономический институт».

Автор имеет 12 публикаций общим объемом более 6 п.л. Основные положения диссертационной работы отражены в 6-ти публикациях общим объемом 3 печатных листа, в том числе в двух публикациях в журнале, входящем в перечень ведущих научных рецензируемых изданий и журналов, определенных ВАК РФ.

Структура диссертации и публикации

Диссертационная работа изложена на 182 страницах печатного текста, включает 29 таблиц, 16 рисунков и состоит из оглавления, введения, трех глав, заключения, списка использованных источников, в котором указано 129 наименований, и набора приложений.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В результате решения первой научной задачи в работе конкретизировано понятие и дана развернутая классификация фондирования как механизма создания специализированных ресурсных портфелей для обеспечения реализации венчурных (высокорискованных инновационных) проектов в высокотехнологичных секторах национальной экономики. Как показано в диссертации, в информационную эпоху все более значительную роль в экономике начинают играть компании, деятельность которых в большей степени связана с производством высокотехнологичной продукции. Поскольку высокотехнологичная продукция является достаточно сложной, ее разработка и внедрение в производство носят не только технологический, но и венчурный характер.

В работе показано, что в практическом смысле сущность фондирования заключается в ресурсном обеспечении проектов, связанных с развертыванием производственной, коммерческой или иной деятельности, ориентированной на получение прибыли на базе существующих или вновь для этого создаваемых малых предприятий, путем вложения определенной части финансовых или иных ресурсов в деятельность этого предприятия без гарантий возвратности (с учетом возможности потери) вложенных средств, если обеспечиваемый проект не принесет после своего осуществления ожидаемых результатов.

Фондирование производится, как правило, для упорядочивания ресурсов, направляемых в проекты с целью извлечения доходов в случае коммерческого успеха финансируемого предложения, а также получения прав на производимые малым предприятием (объектом фондирования) материальные или интеллектуальные продукты. Потребность в ресурсном обеспечении, как правило, возникает у малых предприятий или мелких предпринимателей при попытке открыть свое дело или при реализации проектов, не получивших еще технического или коммерческого воплощения. Таким образом, фондирование инновационных проектов заключается во взаимодействии специализированного инвестора, управляющего портфелем венчурных фондов, создаваемых ресурсного обеспечения малых предприятий, являющихся субъектами венчурного предпринимательства.

В качестве специализированного венчурного инвестора (ВИ), как правило, выступает конкретное юридическое лицо, которое аккумулирует ресурсы, перераспределяет их в специализированные фонды, а затем предоставляет субъектам венчурного предпринимательства (рисунок 1). Для осуществления деятельности

по венчурному финансированию ВИ формирует штат специалистов-инспекторов. В их задачу входят организация и проведение экспертиз, организация подготовки и заключения договоров, последующий контроль выполнения договорных обязательств, поиск потенциальных коммерческих партнеров, установление контактов с органами власти, держателями (владельцами) необходимых ресурсов, средствами массовой информации и др.

Рисунок 1 - Механизм формирования и распределения фондов венчурного инвестора

Для распределения ресурсов в процессе фондирования венчурный инвестор может использовать следующие критерии: проектный (ресурсный портфель распределяется в привязке к конкретным инновационным проектам); продуктовый (фондируется группа субъектов, занимающаяся разработкой или производством определенного продукта); ресурсный (фондируется конкретный ресурс, в котором у субъектов венчурного предпринимательства имеется наибольшая потребность); временной (реализация проекта фондируется на определенный период вне зависимости от стадии реализации проекта).

Распределение фондов осуществляется на основании результатов экспертизы подаваемых субъектами венчурного предпринимательства заявок. Процесс экспертизы заявок включает: предварительный отбор объектов из банка данных (актуализация банка данных), подготовку к рассмотрению всех представленных проектов, формирование и актуализацию банка экспертов, выбор метода экспортирования, формирование и актуализацию банка критериев и показателей, оформление результатов экспертизы. В случае принятия положительного решения по проекту, между венчурным инвестором и малым предприятием заключается договор на ресурсное обеспечение. Сроки и глубина экспертизы существенно уменьшаются, если податель заявки:

♦ уже имеет реализованные продукты или широко известен в деловых кругах;

♦ в результате сотрудничества с фондом и успешной реализации проекта уже принес определенный доход фонду;

♦ уже имеет достаточно подробный бизнес-план.

На основании рассмотрения документов эксперт подготавливает сводные карты оценок эффективности проектов по каждому из критериев оценки. Венчурный инвестор, как правило, принимает одно из следующих решений:

♦ удовлетворить заявку в полном объеме;

♦ удовлетворить заявку частично;

♦ провести дополнительную экспертизу заявки;

♦ отказать в удовлетворении заявки.

О принятом решении сотрудник венчурного инвестора сообщает представителю субъекта венчурного

предпринимательства. Отказ в удовлетворении заявки не означает для малого предприятия прекращение попыток по получению ресурсов на реализацию проекта.

В рамках решения второй научной задачи выявлены основные компоненты фондирования как механизма ресурсного обеспечения реализации венчурных проектов. Одной из главных задач в процессе разработки концепции фондирования портфеля венчурных проектов, стоящих перед венчурным инвестором, является задача построения эконометрической модели механизма фондирования. Для построения модели в качестве основы используется матрица приоритетов, позволяющая распределить ответственность за успешную реализацию проекта между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства. В частности, в диссертации построена такая матрица для проектов в высокотехнологичных секторах экономики (рисунок 2).

Степень участия венчурного инвестора в реализации проекта ! ВЫСОКАЯ Вне зависимости от вероятности исхода проекта инвестор обеспечивает ресурсные потребности в полном объеме. В случае необходимости инвестор может поменять исполнителя проекта и обеспечить завершение этого проекта Инвестор обеспечивает большую часть ресурсных потребностей, в том числе разделяя риски реализации проекта и стремится к появлению новых высокотехнологичных продуктов Инвестор настолько заинтересован в успешной реализации проекта, что удовлетворяет заявку в полном объеме. Малое предприятие, в свою очередь, реализует проект с полной прозрачностью и предлагает инвестору принять участие в распределении результатов проекта

| СРЕДНЯЯ Венчурный инвестор осуществляет периодический контроль хода реализации проекта и предпринимает усилия по его успешному завершению несмотря на низкую заинтересованность в проекте малого предприятия Инвестор готов предоставить ресурсы на возвратной основе и принять участие в поиске дополнительных ресурсов при высокой вероятности успешной реализации проекта. Малое предприятие рассчитывает на полное удовлетворение ресурсных потребностей и корректирует проект под требования инвестора даже за счет вменения технологий

| НИЗКАЯ Проект обеспечивается эесурсами по остаточному принципу, так как не является приоритетным для субъекта венчурного предпринимательства, а также не входит в портфель главных проектов у венчурного инвестора Малое предприятие готово к частичному использованию собственных ресурсов вне зависимости от результатов >ассмотрения заявки венчурным инвестором Малое предприятие идет в венчурный проект даже в случае отказа в удовлетворении заявки, зассчитывая привлечь внешние ресурсы на более поздних стадиях реализации проекта

НИЗКАЯ СРЕДНЯЯ ВЫСОКАЯ

Степень участия малого предприятия в реализации проекта

Рисунок 2 - Матрица приоритетов отношений в системе «венчурный инвестор - субъект венчурного предпринимательства»

На основании данной матрицы и установления степеней участия обеих сторон в реализации проекта строится дерево решений, которое представляет собой набор ответов на заранее известный перечень вопросов, ведущих обе стороны к принятию взаимовыгодного управленческого решения по объему ресурсного обеспечения проекта. В диссертации разработан перечень вопросов для венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики. Данный перечень позволяет выявить не только уровень новизны используемых технологий, но и степень коммерческой привлекательности результатов, а также приоритетные ресурсы, в которых нуждается проект:

1. Что является приоритетным объектом для продажи: а) технология; б) продукт; в) комплексное решение?

2. Каков потенциал рынка сбыта конечного продукта: а) высокий; б) средний; в) низкий?

3. Нужны ли дополнительные ресурсы для реализации проекта: а) нет; б) да?

4. Какой объем ресурсов для самостоятельной реализации проекта имеется: а) ресурсы не требуются, нужны гарантии; б) требуются дополнительные ресурсы; в) ресурсы отсутствуют?

5. Какой механизм ресурсного обеспечения наиболее выгоден: а) долговой; б) паевой; в) смешанный?

Условные обозначения: а, б, в- варианты ответов

Рисунок 3 - Дерево решений венчурного инвестора по размерам ресурсного обеспечения венчурного проекта

Процесс создания специализированных ресурсных фондов для обеспечения реализации венчурных проектов предполагает, что этапы предварительного поиска, отбора и анализа венчурных проектов, оценки текущей и будущей стоимости субъекта венчурного предпринимательства, поиска источников ресурсов, успешно пройдены. Таким образом, создание специализированных ресурсных фондов будет возможным лишь в том случае, если венчурной инвестор будет четко осознавать эффективность участия в проекте, причем эта эффективность может заключаться не только в полном выполнении программы венчурных проектов, но и в получении косвенного эффекта от продажи прав на проект другому инвестору.

В рамках решения третьей научной задачи выявлены основные особенности развития фондирования венчурных проектов. В работе показано, что наиболее важным принципом фондирования является упорядоченность формирования, обновления и

обеспечения приемлемого уровня эффективности для всего набора венчурных проектов. Только соблюдение этого принципа обеспечит эффективное распределение ресурсов и высокую вероятность успешной реализации проектов. Упорядоченность формирования и обновления инвестиционного реестра проектов и программ венчурного инвестора основывается на использовании интегральной оценки венчурных проектов по трем группам критериев, позволяющих провести анализ:

♦ степени инновационной и производственно-технической кооперации в процессе разработки новой высокотехнологичной продукции, отвечающей современным и перспективным требованиям надежности, безопасности и качества;

♦ коммерческого потенциала проекта в части создания новых рабочих мест, завоевания новых рынков с высокотехнологичной продукцией и видами услуг, повышения экономической устойчивости инвестора и субъекта венчурного предпринимательства;

♦ эффективности, срока окупаемости инвестиций и обновления имеющихся знаний о рынке, конкурентах и продукции.

Для включения в венчурный портфель конкретных проектов инвестор может использовать следующие частные критерии:

♦ уровень обновления «ключевых технологий», вовлеченных в венчурный проект;

♦ быстрота ликвидации технологического отставания от конкурентов;

♦ степень ресурсного обеспечения реализуемых проектов.

Вторая группа частных критериев позволяет раскрыть

коммерческий потенциал проекта и состоит из следующих критериев:

♦ темп роста объема продаж;

♦ рост доли на внешних рынках;

♦ степень улучшения качества финансового состояния;

♦ уровень результативности технологических операций;

♦ увеличение выработки на одного работающего;

♦ изменение количества рабочих мест.

Третья группа частных критериев включает в себя следующие критерии:

♦ увеличение рыночной стоимости субъекта венчурного предпринимательства;

♦ изменение коммерческой эффективности проектов, включенных в портфель венчурного инвестора;

♦ средневзвешенный размер риска по портфелю венчурных проектов;

♦ изменение размера непроизводительных затрат по портфелю проектов.

Порядок проведения инвентаризации форм и условий ресурсного обеспечения реализуемых проектов и ревизии всего портфеля утверждается на основании ранее реализованных проектов и экспертных заключений с интегральными оценками качества принятых к реализации проектов. Принимаемые к исполнению нормативные документы о деятельности венчурного инвестора призваны, с одной стороны, обеспечить сохранение и приращение инновационного потенциала высокотехнологичных секторов экономики, а с другой, - эффективность и культуру реализации венчурных проектов. В работе показано, что внедрение предложенных критериев в практику управления деятельностью венчурного инвестора позволяет:

♦ существенно повысить обоснованность выделения ресурсов на венчурные проекты;

♦ определить наиболее рациональные схемы взаимодействия между венчурными инвесторами и субъектами венчурного предпринимательства для повышения эффективности использования ресурсов.

Отличительной особенностью венчурного процесса в высокотехнологичных секторах экономики, учитывая адресный характер ресурсного обеспечения, может стать предоставление не только финансовых или материальных ресурсов, но и предоставление персонала, информации и гарантий по другим видам ресурсного обеспечения. Поскольку для субъекта венчурного предпринимательства практически отсутствует разница по виду ресурса, его основной задачей является формирование комплексной заявки, позволяющей обеспечить текущие и перспективные потребности для реализации проекта. Венчурный инвестор заинтересован в наиболее эффективном использовании тех ресурсов, которые он смог привлечь в конкретный период времени. Поэтому в системе «венчурный инвестор - субъект венчурного предпринимательства» практически отсутствуют источники конфликта по характеру ресурсов. В данной ситуации приоритетным становится именно характер проекта, описанный в заявке на предоставление ресурса.

В результате решения четвертой научной задачи

разработана методика оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов. Специфика эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики заключается в том, что в результате реализации проектов образуются не только экономический, но и внеэкономический (социальный, научно-технический и пр.) эффекты. В работе показано, что основными проявлениями внеэкономического эффекта

фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики являются:

♦ развитие интеллектуального потенциала хозяйствующих субъектов;

♦ стимулирование инновационной и деловой активности субъектов предпринимательства в высокотехнологичных отраслях;

♦ структурные изменения в экономике, возникающие за счет увеличения количества малых предприятий, появления новых рабочих мест;

♦ повышение культуры использования основных ресурсов;

♦ рост объемов высокотехнологичного производства;

♦ развитие рынков по основным видам ресурсов;

♦ повышение степени информационной и технологической интеграции между бизнесом и научно-технической сферой;

♦ трансформация институциональной инфраструктуры экономики;

♦ повышение квалификации работников, появление новых профессий и компетенций;

♦ рост реальных доходов работников научно-технической сферы, повышение престижа и статуса научной деятельности;

♦ увеличение количества зарегистрированных объектов интеллектуальной собственности;

♦ рост удельного веса высоких технологий;

♦ повышение степени удовлетворенности запросов потребителей.

Экономическая эффективность фондирования венчурного проекта может быть рассчитана на основе использования инструментов оценки инвестиционных проектов с учетом особенностей фондирования как механизма обеспечения венчурных проектов различными видами ресурсов. Как показано в диссертации, основным показателем эффективности фондирования является текущая стоимость субъекта венчурного предпринимательства, рассчитанная для конкретной стадии реализации венчурного проекта. В экономической литературе используют различные подходы и методы оценки стоимости компаний и их активов. При этом, как правило, выделяют две категории стоимости активов:

♦ рыночная стоимость - расчетная величина, по которой предполагается переход объекта сделки от продавца к покупателю. Эта стоимость определяется рынком и зависит от положения на нем компании;

♦ справедливая рыночная стоимость - цена, по которой компания или ее активы могут быть проданы по добровольному соглашению между покупателем и продавцом при условиях, что

сделка не осуществляется в срочном порядке, а обе стороны компетентны в вопросах оценки стоимости, не подвергаются давлению и имеют достаточно полную и достоверную информацию об объекте купли-продажи.

В диссертации обоснована методика оценки эффективности фондирования через оценку справедливой стоимости субъектов венчурного предпринимательства и ее соотнесение с рыночным значением стоимости для аналогичных субъектов. Оценка справедливой стоимости осуществляется с использованием следующих подходов:

1) подход на основе сопоставимых оценок:

S = Р*М,

где

S - стоимость субъекта венчурного предпринимательства;

Р - текущее значение показателя для субъекта;

М - коэффициент рыночной корректировки, рассчитываемый как среднее значение измеряемого показателя у субъектов-аналогов.

На основании расчета поправочных коэффициентов по всем измеряемым показателям устанавливается интегральный поправочный коэффициент, на который корректируется текущее расчетное значение стоимости анализируемого субъекта.

2) подход на основе дисконтированного денежного потока:

S = CF + C¡=2 + Cl=2 + + CF1 + CF"+1 1 (1 + гЕ + тг) (1+Ге+л)2 "' (1+гЕ+х)п-1 С1+rE+nfy

где

CF¡ - денежный поток субъекта венчурного предпринимательства в /-тый период его функционирования, i=1,...,n+1

(п+1) - период функционирования субъекта венчурного предпринимательства с момента создания до коммерциализации проекта;

Ге — средневзвешенная стоимость капитала;

л - поправка на венчурные риски проекта.

3) подход на основе венчурных ставок:

с _

Jü~r f

V venyure/

где SB - прогнозируемая стоимость субъекта венчурного предпринимательства на момент коммерциализации проекта;

rvenyure ~ «венчурная» ставка дисконтирования;

п - период функционирования субъекта венчурного предпринимательства с момента создания до коммерциализации проекта;

4) подход на основе реальных опционов, например, с использованием формулы Блэка-Шоулза:

S = S1 + SN(d1)-Ee~r1N(d2),

4o2t

где

Si - стоимость субъекта венчурного предпринимательства до приобретения опциона (наступления следующего раунда венчурного инвестирования);

Е - цена исполнения опциона;

сг - стандартное отклонение цены базового актива;

t- время исполнения опциона относительно текущего момента;

г— безрисковая ставка доходности;

N(d) - вероятность того, что случайная переменная, которая следует стандартному нормальному распределению, будет меньше или равна d (функция нормального распределения).

Следует обратить внимание на принятую в венчурном бизнесе практику, согласно которой в каждом из рассмотренных методов выделяют оценку субъекта венчурного предпринимательства до получения инвестиций (pre-money) и после получения инвестиций (post-money). Таким образом, рассмотренные нами подходы и методы образуют аналитический инструментарий оценки эффективности фондирования через механизм оценки стоимости субъекта венчурного предпринимательства. В диссертации показано, что чем выше стоимость конкретного субъекта венчурного предпринимательства, тем более качественно он использует предоставленные ресурсы и, соответственно, тем выше эффективность фондирования.

В рамках пятого научного результата проведен комплексный анализ рисков процесса фондирования венчурных проектов. На наш взгляд, важная роль при этом должна отводиться оценке рисков венчурного инвестирования. Вложения венчурного капитала, выступая частным случаем инвестиций в инновации, причем высокой степени радикальности, сопряжены с широким многообразием инновационных рисков. Проблемам рисков инновационной деятельности посвящены многочисленные публикации отечественных и зарубежных ученых, в которых предприняты

попытки определения инновационных рисков, их классификации, разработки способов учета рисков в экономических расчетах и управления ими в хозяйственных системах. Под риском фондирования венчурных проектов высокотехнологичных секторов экономики в диссертации понимается вероятность возникновения потерь, обусловленная как высоким уровнем научно-технической и рыночной новизны объекта инвестирования, так и спецификой финансирования венчура. В связи с этим риски фондирования венчурных проектов включают:

♦ общеэкономические, нормативно-правовые, финансовые, фискально-монетарные риски;

♦ риски, обусловленные нарушением партнерами венчурного инвестора своих обязательств, снижением заинтересованности и степени участия в деятельности инвестора федеральных и региональных властей, недостаточным уровнем квалификации работников инвестора, а также привлеченных специалистов и консультантов;

♦ риск ошибочного выбора венчурного проекта, недостаточного уровня ресурсного обеспечения реализации проекта;

♦ риски неплатежеспособности субъектов венчурного предпринимательства и недееспособности партнеров инвестора в части структуры предоставляемых ресурсов;

♦ риски, обусловленные неэффективной работой менеджмента и персонала субъекта венчурного предпринимательства: ошибки исследователей и изобретателей, непредвиденные затраты, маркетинговые риски и т.д.

Стратегия ресурсного обеспечения всего портфеля венчурных проектов является основой высокой эффективности фондирования. Она должна минимизировать риски управления фондами ресурсов: цель предоставления фондов - не только высокий доход инвестора, но и обеспечение ресурсами субъектов венчурного предпринимательства. Учитывая вышеизложенное, при разработке программы управления рисками фондирования следует использовать приростные показатели стоимости инвестированного капитала, а именно Cash Flow Return on Investment (CFROI). Ha основании оценки различных сценариев поведения данных показателей проводится стресс-тестирование фондирования портфеля венчурных проектов.

Если значение показателя CFROI превышает заданный венчурным инвестором уровень, то фондирование позволяет создать стоимость и наоборот, если CFROI ниже требуемого уровня, то риски фондирования выходят за рамки приемлемых. Поскольку данный показатель является относительным, то он может быть использован в качестве критерия сравнения нескольких альтернативных

вариантов управления риском, а оптимизация портфеля венчурных проектов по данному критерию позволит не только снизить риск фондирования, но и обеспечить максимизацию прироста стоимости портфеля венчурных проектов. Исходя из логики определения СРГЧ01, снижение риска фондирования может быть осуществлена следующим образом:

♦ если значение показателя СРИО! > г (требуемая норма доходности, как правило, устанавливается не ниже среднерыночной доходности на рынке конкретного ресурса), то портфель проектов имеет приемлемый уровень рисков фондирования и является привлекательным для инвестора;

♦ если значение показателя СР1=Ю1 < г, то программа фондирования не обеспечивает приемлемый уровень приращение стоимости портфеля и не является привлекательной для инвестора.

В рамках указанных значений проводится сценарный анализ изменения СРР01 и рассчитываются предельные значения данного показателя, не приводящие к катастрофическим последствиям для венчурного инвестора. После анализа из всех вариантов фондирования выбирается наиболее привлекательный, позволяющий максимизировать значение СРИ01.

Апробация предложенного подхода осуществлена на информационных массивах венчурного фонда МГУП «Мосводоканал». На начало 2009 г. венчурным инвестором рассматривалось несколько вариантов альтернативных инвестиционных портфелей, основной целью которых являлось преумножении потенциала субъекта венчурного

предпринимательства. Все портфели прошли оценку экономической привлекательности портфеля и соответствуют необходимым критериям (таблица 3.2).

Таблица 3.2 - Анализ эффективности инвестиционных портфелей

Показатель эффективности портфеля 1 портфель 2 портфель 3 портфель 4 портфель 5 портфель

СРЯО! 33,8% 16,8% 33,8 % 21,2% 15,5%

Как свидетельствуют результаты расчетов всех рассматриваемых портфелей наиболее привлекательными являются Портфель 1 и Портфель 3, для выбора одного из них необходимо провести оптимизацию по критерию наличия фондов. Реализация отобранного по предложенной модели инвестиционного портфеля №3 может обеспечить прирост стоимости капитала венчурного фонда только при правильной реализации включенных в него

проектов и постоянном мониторинге зависимости стоимости от реализации.

Следует отметить, что сравнительный анализ принятия инвестиционных решений только на основе оценки эффективности инвестиционных портфелей и на основе оптимизации по критерию СР1301 показывает, что в первом и третьем портфелях экономический потенциал венчурного инвестора увеличивается в 2,18 раза по сравнению с наихудшим сценарием (портфель 5).

Таким образом, апробация предложенного подхода к рискам фондирования венчурных проектов свидетельствует о возможности его применения на практике, поскольку качество принимаемых решений значительно увеличивается и обеспечивается существенное снижение рисков для венчурного инвестора.

ПЕРЕЧЕНЬ ПУБЛИКАЦИЙ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИОННОГО ИССЛЕДОВАНИЯ

Публикации в журналах, рекомендованных ВАК РФ:

1. Сысоева Е. В. Оптимизация инвестиционного портфеля венчурного фонда. II Транспортное дело России, 2009. - №8. -0,5 п.л.

2. Сысоева Е. В. Мониторинг реализации инвестиционной стратегии венчурного фонда. // Транспортное дело России. №9. -2009. - 0,6 п.л.

Другие публикации:

3. Сысоева Е. В. Основные этапы принятия решения о предоставлении ресурсного обеспечения для реализации венчурного проекта. // Актуальные экономико-правовые проблемы современной экономики России. Вып. 4. - М.: ИНИОН РАН, 2009. - 0,4 п.л.

4. Сысоева Е. В. // Основные особенности развития фондирования венчурных проектов. // Актуальные экономико-правовые проблемы современной экономики России. Вып. 4. - М.: ИНИОН РАН, 2008,- 0,5 п.л.

5. Сысоева Е. В. Классификация фондирования как механизма создания специализированных ресурсных портфелей. II Актуальные экономико-правовые проблемы современной экономики России. Вып. 3. - М.: ИНИОН РАН, 2008. - 0,6 п.л.

6. Сысоева Е. В. Разработка методика оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов. // Экономико-правовое обеспечение функционирования хозяйствующих субъектов в России. - С-Пб.: Межрегиональный институт экономики и права, 2007.-0,4 п.л.

СЫСОЕВА Елена Васильевна

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Подписано в печать 11.11.2009 г. Формат 60x90, 1/16. Объем 1,40 п.л. Тираж 100 экз. Заказ № 543

Отпечатано в ООО «Фирма Блок» 107140, г. Москва ул. Краснопрудная вл. 13. т. (499) 264-30-73 www.firmablok.narod.ru Изготовление брошюр, авторефератов, печать и переплет диссертаций.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Сысоева, Елена Васильевна

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1 ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОНДИРОВАНИЯ ВЕНЧУРНЫХ ПРОЕКТОВ В ВЫСОКОТЕХНОЛОГИЧНЫХ СЕКТОРАХ ЭКОНОМИКИ РОССИИ.

1.1 Сущность и экономические основы фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России.

1.2 Технологии фондирования венчурных проектов.

1.3 Современные технологии управления венчурным капиталом и возможности их совершенствования.

1.4 Механизм формирования и распределения фондов венчурного инвестора.

ГЛАВА 2 МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОНДИРОВАНИЯ ВЕНЧУРНЫХ ПРОЕКТОВ В ВЫСОКОТЕХНОЛОГИЧНЫХ СЕКТОРАХ ЭКОНОМИКИ.

2.1 Анализ основных аспектов организации фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики.

2.2 Модель организации и управления инвестиционными потоками венчурного фонда.

2.3 Мониторинг реализации фондирования венчурных проектов.

ГЛАВА 3 ПОВЫШЕНИЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ ФОНДИРОВАНИЯ ВЕНЧУРНЫХ ПРОЕКТОВ В ВЫСОКОТЕХНОЛОГИЧНОМ СЕКТОРЕ ЭКОНОМИКИ.

3.1 Разработка методов оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики.

3.2 Оптимизация ресурсного портфеля на основе разработки программы снижения рисков фондирования.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Фондирование венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России"

Проблема повышения эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России актуальна в настоящее время по следующим основным причинам:

Во-первых, в условиях кризиса существенно сокращается количество ресурсов, направляемых для реализации инновационных проектов. При этом существенно возрастает вероятность успешной реализации проекта. На практике это означает, что большинство инновационных проектов переходит в разряд венчурных, то есть имеющих боле высокий по сравнению со среднеотраслевым риск успешной реализации. С точки зрения инвестора данная ситуация предполагает более жесткие условия распределения ресурсов.

Во-вторых, высокотехнологичные отрасли в силу специфики производимой продукции постоянно находятся под прессом необходимости обновления не только продуктового ряда, но и технологий производства продукции. Как правило, данное обновление носит ярко выраженный инновационный характер, так как сопряжено не только с обновлением оборудования, но и с обновлением всей технологии производства. Последствия экономического кризиса еще раз подтвердили тезис о том, что опора в экономической политике только на экспорт энергоресурсов не оправдала себя. Одним из главных инструментов повышения экономической безопасности страны является усиление диверсификации и создания предпосылок для развития новых производств.

В-третьих, в условиях сокращения имеющихся ресурсов венчурные проекты переходят в разряд низкоприоритетных и обеспечиваются по остаточному принципу, причем это касается не только финансового обеспечения, но и выделения материально-технических ресурсов, кадрового обеспечения, информации и средств связи. Таким образом, фондирование венчурных проектов приобретает более высокую значимость, так как позволяет создавать минимально требуемые резервы по наиболее важным ресурсам. Необходимость создания резерва обусловлена тем, что по окончании кризиса в экономики наступает стадия роста, в которой наилучшие перспективы имеют компании, накопившие интеллектуальный потенциал для технологического прорыва и имеющие резервы ресурсов для реализации накопленного потенциала. Зарубежный опыт свидетельствует о том, что отраслевые лидеры даже в условиях кризиса не прекращают инновационную деятельность. Особенно это качается компаний, действующих в высокотехнологичных секторах промышленности. Пример компании Microsoft, HP, Intel лишь подтверждает тезис о том, что новые продукты и технологии появляются вне зависимости от текущего состояния мировой экономики. Такая ситуация свидетельствует о том, что венчурные проекты необходимы для развития конкретной компании вне зависимости от текущего состояния ее внешней и внутренней среды.

На основании приведенных аргументов можно заключить, что выбранная тема диссертационного исследования в настоящее время актуальна, в ее рамках существует проблемное поле, разработка которого может дать новые научные результаты, важные для национальной экономики России.

Теоретической и методологической основой исследования явились теории управления венчурными проектами, рассмотренные в трудах ведущих отечественных ученых: Аксенов В. JL, Давидюк Г. В., Любова Т. Г., Малахов В. В., Новоселов М. В., Орлова А. В., Петренко Д. П., Пинюгин К. О., Ряшенцев В. А., Савицкий А. Г., Ситохова Т. Е., Стальченко А. Ю., Старцева Т. Г., Юкин Ю. А. и др. Отдельными проблемам фондирования венчурных проектов были посвящены труды следующих отечественных ученых: Бешкинский М. Е., Гатауллина Е. В., Городнова О. П., Дрантусова Н. В., Иванов О. В., Лаурита Т., Потатуев В. М., Савенков М. В., Сулимова Е. А. и др. Однако в данных исследованиях не учитывается особенность фондирования в высокотехнологичных секторах экономики России.

Отдельные аспекты венчурных проектов в данной отрасли рассматривались в работах Ананова С. К., Бендикова М. А., Давыденко А. С., Дуфала В., Желябовского Ю. А., Клочая В. В., Кузыка Е. Б., Орехова С. А., Фраса JI. В. и др.

Так, результаты проведенных исследований свидетельствуют о том, что решению проблем фондирования венчурных проетов посвящены работы известных зарубежных ученых, таких как Г. Бирман, Ю. Бригхэм, Б. Карлофф, У. Кинг, Д. Клиланд, Г. Кунц, Р. Уотермен, Ф. Фабоцци, Р. Фостер, С. Шмидт и др. Таким образом, можно заключить, что на сегодняшний день проблема фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России является крайне актуальной и малоизученной проблемой национальной экономики России.

Цель работы заключается в решении научной задачи по разработке направлений повышения эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России. В соответствии с поставленной целью в диссертации сформулированы следующие задачи:

1. Конкретизировать понятие «фондирование венчурных проектов» и разработать его классификацию.

2. Предложить основные этапы процесса принятия решения о структуре фондов и предоставлении ресурсного обеспечения для реализации венчурного проекта.

3. Выявить основные особенности развития фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики.

4. Разработать методику оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов.

5. Обосновать программу снижения рисков фондирования для венчурного инвестора.

Объектом исследования являются венчурные инвесторы, осуществляющие фондирование венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России. Предмет исследования организационно-экономические отношения, возникающие между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства в процессе фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики России. Методической и теоретической основой проведения настоящего диссертационного исследования послужили научные труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам инвестирования технического перевооружения промышленного производства. При решении поставленных задач автором использованы различные экономические и статистические методы, в частности: графический и табличный методы; методы прогнозирования, методы финансового, инвестиционного и экономического анализа, экономической оценки эффективности венчурного инвестирования, экспертные методы.

Информационно-эмпирическую базу исследования составили официальные данные Федеральной службы государственной статистики, факты, выводы и положения, опубликованные в научной литературе и финансово-экономических изданиях России и других стран, ряда субъектов РФ, информация сети Интернет, аналитические отчеты экспертов, а также результаты собственных исследований и расчетов автора диссертации.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в решении научной задачи по разработке инструментов ресурсного обеспечения венчурных проектов на основе использования фондирования (механизма создания специализированных ресурсных портфелей), с учетом основных особенностей управления рисками в рамках алгоритма принятия решения на основе матрицы приоритетов. Научная новизна диссертации содержится в следующих результатах:

1. Конкретизировано понятие и дана развернутая классификация фондирования как механизма создания специализированных ресурсных портфелей для обеспечения реализации венчурных (высокорискованных инновационных) проектов в высокотехнологичных секторах национальной экономики. Для распределения ресурсов в процессе фондирования 6 венчурный инвестор может использовать следующие критерии: проектный (ресурсный портфель распределяется в привязке к конкретным инновационным проектам); продуктовый (фондируется группа субъектов, занимающаяся разработкой или производством определенного продукта); ресурсный (фондируется конкретный ресурс, в котором у субъектов венчурного предпринимательства имеется наибольшая потребность); временной (реализация проекта фондируется на определенный период вне зависимости от стадии реализации проекта).

2. Обоснованы основные этапы принятия решения о предоставлении ресурсного обеспечения для реализации венчурного проекта. Для принятия решения используется матрица приоритетов отношений в системе «венчурный инвестор — субъект венчурного предпринимательства», позволяющая распределить ответственность за успешную реализацию проекта между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства. На основании матрицы приоритетов строится дерево решений венчурного инвестора по размерам ресурсного обеспечения каждого венчурного проекта.

3. Выявлены основные особенности развития фондирования венчурных проектов. В работе показано, что упорядоченность формирования и обновления реестра программ венчурного инвестора основывается на использовании интегральной оценки венчурных проектов по трем группам критериев, позволяющих провести анализ: а) степени инновационной и производственно-технической кооперации в процессе разработки новой высокотехнологичной продукции, отвечающей современным и перспективным требованиям надежности, безопасности и качества; б) коммерческого потенциала проекта в части создания новых рабочих мест, завоевания новых рынков с высокотехнологичной продукцией и видами услуг, повышения экономической устойчивости инвестора и субъекта венчурного предпринимательства; в) эффективности, срока окупаемости инвестиций и обновления имеющихся знаний о рынке, конкурентах и продукции.

4. Разработана методика оценки экономической эффективности фондирования венчурных проектов, основанная на оценке справедливой стоимости субъектов венчурного предпринимательства. Оценка справедливой стоимости осуществляется с использованием следующих подходов: а) подход на основе сопоставимых оценок. На основании расчета поправочных коэффициентов по всем измеряемым показателям устанавливается интегральный поправочный коэффициент, на который корректируется текущее расчетное значение стоимости анализируемого субъекта; б) подход на основе дисконтированного денежного потока, учитывающий средневзвешенную стоимость капитала и поправку на венчурные риски проекта; в) подход на основе венчурных ставок, в котором прогнозируемая стоимость субъекта венчурного предпринимательства на момент коммерциализации проекта напрямую зависит от «венчурной» ставки дисконтирования; г) подход на основе реальных опционов.

5. Разработана программа снижения рисков фондирования, на основе расчета показателя денежного потока возврата инвестиций (CFROI). Если значение показателя превышает заданный венчурным инвестором уровень, то фондирование позволяет создать стоимость и наоборот, если CFROI ниже ■ требуемого уровня, то риски фондирования выходят за рамки приемлемых. В рамках указанных значений проводится сценарный анализ изменения CFROI и рассчитываются предельные значения данного показателя, не приводящие к катастрофическим последствиям для венчурного инвестора. После анализа из всех вариантов фондирования выбирается наиболее привлекательный, позволяющий максимизировать значение CFROI.

По своему содержанию диссертация соответствует п. 4.2 «Развитие методологии и методов оценки, анализа, моделирования и прогнозирования инновационной деятельности в экономических системах» и п. 4.4 «Осуществление инвестирования технологического переоснащения и подготовки производства для выпуска новой продукции или освоения высоких технологий» паспорта специальности 08.00.05 - Экономика и 8 управление народным хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью).

Практическая значимость диссертации заключается в том, что результаты исследования могут быть использованы руководителями предприятий высокотехнологичных отраслей промышленности для повышения эффективности фондирования венчурных проектов, что позволит: рационально использовать имеющиеся ресурсы высокотехнологического сектора экономики за счет технической модернизации и технологически эффективной реализации венчурных проектов; повысить уровень инвестиционной привлекательности высокотехнологического сектора экономики за счет повышения коммерциализации конечного продукта венчурного проекта; существенно улучшить процесс организации инвестиционной деятельности в части технического перевооружения (реновации и развития) высокотехнологического сектора экономики при росте их конкурентоспособности.

Основные результаты исследований докладывались на различных научно-практических конференциях, в частности, на научно-технической конференции «Социально-экономические и технологические проблемы развития строительного комплекса и жилищно-коммунального хозяйства региона» (г. Волгоград., г. Михайловка. 24-25 ноября, 2006 г.), межвузовской научно-практической конференции «Экономические проблемы современной России: менеджмент и институционализм» (г. Москва, 19-20 апреля 2007 г.). Основные положения диссертации прошли следующую практическую апробацию:

S отдельные результаты диссертационного исследования использованы МГУП «Мосводоканал» при проведении комплексного анализа рисков процесса фондирования венчурных проектов;

S результаты исследований использованы для подготовки учебно-методических материалов и пособий при чтении учебного курса «Инвестиции» в НОУ ВПО «Московский экономический институт».

Автор имеет 12 публикаций общим объемом более 6 п.л. Основные положения диссертационной работы отражены в 6-ти публикациях общим объемом 3 печатных листа, в том числе в двух публикациях в журнале, входящем в перечень ведущих научных рецензируемых изданий и журналов, определенных ВАК РФ.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Сысоева, Елена Васильевна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате решения задачи разработки направлений повышения эффективности фондирования венчурных (высокорискованных инновационных) проектов в высокотехнологичных секторах национальной экономики сделан ряд выводов и получены научные результаты.

1. В практическом смысле сущность фондирования заключается в ресурсном обеспечении проектов, связанных с развертыванием производственной, коммерческой или иной деятельности, ориентированной на получение прибыли на базе существующих или вновь для этого создаваемых малых предприятий, путем вложения определенной части финансовых или иных ресурсов в деятельность этого предприятия без гарантий возвратности (с учетом возможности потери) вложенных средств, если обеспечиваемый проект не принесет после своего осуществления ожидаемых результатов. Таким образом, фондирование инновационных проектов заключается во взаимодействии специализированного инвестора, управляющего портфелем венчурных фондов, создаваемых ресурсного обеспечения малых предприятий, являющихся субъектами венчурного предпринимательства.

2. Для распределения ресурсов в процессе фондирования венчурный инвестор может использовать следующие критерии: проектный (ресурсный портфель распределяется в привязке к конкретным инновационным проектам); продуктовый (фондируется группа субъектов, занимающаяся разработкой или производством определенного продукта); ресурсный (фондируется конкретный ресурс, в котором у субъектов венчурного предпринимательства имеется наибольшая потребность); временной (реализация проекта фондируется на определенный период вне зависимости от стадии реализации проекта).

3. Распределение фондов осуществляется на основании результатов экспертизы подаваемых субъектами венчурного предпринимательства заявок. На основании рассмотрения документов эксперт подготавливает сводные карты оценок эффективности проектов по каждому из критериев оценки. Венчурный инвестор, как правило, принимает одно из следующих решений: удовлетворить заявку в полном объеме; удовлетворить заявку частично; провести дополнительную экспертизу заявки; отказать в удовлетворении заявки. О принятом решении сотрудник венчурного инвестора сообщает представителю субъекта венчурного предпринимательства. Отказ в удовлетворении заявки не означает для малого предприятия прекращение попыток по получению ресурсов на реализацию проекта.

4. Одной из главных задач в процессе разработки концепции фондирования портфеля венчурных проектов, стоящих перед венчурным инвестором, является задача построения эконометрической модели механизма фондирования. Для построения модели в качестве основы используется матрица приоритетов, позволяющая распределить ответственность за успешную реализацию проекта между венчурным инвестором и субъектом венчурного предпринимательства. На основании данной матрицы и установления степеней участия обеих сторон в реализации проекта строится дерево решений, которое представляет собой набор ответов на заранее известный перечень вопросов, ведущих обе стороны к принятию взаимовыгодного управленческого решения по объему ресурсного обеспечения проекта.

5. В диссертации разработан перечень вопросов для венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики. Данный перечень позволяет выявить не только уровень новизны используемых технологий, но и степень коммерческой привлекательности результатов, а также приоритетные ресурсы, в которых нуждается проект:

1) Что является приоритетным объектом для продажи: а) технология; б) продукт; в) комплексное решение?

2) Каков потенциал рынка сбыта конечного продукта: а) высокий; б) средний; в) низкий?

3) Нужны ли дополнительные ресурсы для реализации проекта: а) нет; б) да?

4) Какой объем ресурсов для самостоятельной реализации проекта имеется: а) ресурсы не требуются, нужны гарантии; б) требуются дополнительные ресурсы; в) ресурсы отсутствуют?

5) Какой механизм ресурсного обеспечения наиболее выгоден: а) долговой; б) паевой; в) смешанный?

6. Процесс создания специализированных ресурсных фондов для обеспечения реализации венчурных проектов предполагает, что этапы предварительного поиска, отбора и анализа венчурных проектов, оценки текущей и будущей стоимости субъекта венчурного предпринимательства, поиска источников ресурсов, успешно пройдены. Таким образом, создание специализированных ресурсных фондов будет возможным лишь в том случае, если венчурной инвестор будет четко осознавать эффективность участия в проекте, причем эта эффективность может заключаться не только в полном выполнении программы венчурных проектов, но и в получении косвенного эффекта от продажи прав на проект другому инвестору.

7. Наиболее важным принципом фондирования является упорядоченность формирования, обновления и обеспечения приемлемого уровня эффективности для всего набора венчурных проектов. Только соблюдение этого принципа обеспечит эффективное распределение ресурсов и высокую вероятность успешной реализации проектов. В диссертации предложен ряд критериев, внедрение которых в практику управления деятельностью венчурного инвестора позволяет:

S существенно повысить обоснованность выделения ресурсов на венчурные проекты;

V определить наиболее рациональные схемы взаимодействия между венчурными инвесторами и субъектами венчурного предпринимательства для повышения эффективности использования ресурсов.

8. Отличительной особенностью венчурного процесса в высокотехнологичных секторах экономики, учитывая адресный характер ресурсного обеспечения, может стать предоставление не только финансовых или материальных ресурсов, но и предоставление персонала, информации и гарантий по другим видам ресурсного обеспечения. Поскольку для субъекта венчурного предпринимательства практически отсутствует разница по виду ресурса, его основной задачей является формирование комплексной заявки, позволяющей обеспечить текущие и перспективные потребности для реализации проекта. Венчурный инвестор заинтересован в наиболее эффективном использовании тех ресурсов, которые он смог привлечь в конкретный период времени. Поэтому в системе «венчурный инвестор -субъект венчурного предпринимательства» практически отсутствуют источники конфликта по характеру ресурсов. В данной ситуации приоритетным становится именно характер проекта, описанный в заявке на предоставление ресурса.

9. Специфика эффективности фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики заключается в том, что в результате реализации проектов образуются не только экономический, но и внеэкономический (социальный, научно-технический и пр.) эффекты. В работе показано, что основными проявлениями внеэкономического эффекта фондирования венчурных проектов в высокотехнологичных секторах экономики являются:

S развитие интеллектуального потенциала хозяйствующих субъектов;

S стимулирование инновационной и деловой активности субъектов предпринимательства в высокотехнологичных отраслях;

S структурные изменения в экономике, возникающие за счет увеличения количества малых предприятий, появления новых рабочих мест;

V повышение культуры использования основных ресурсов; рост объемов высокотехнологичного производства;

V развитие рынков по основным видам ресурсов;

S повышение степени информационной и технологической интеграции между бизнесом и научно-технической сферой;

V трансформация институциональной инфраструктуры экономики;

•S повышение квалификации работников, появление новых профессий и компетенций;

S рост реальных доходов работников научно-технической сферы, повышение престижа и статуса научной деятельности;

S увеличение количества зарегистрированных объектов интеллектуальной собственности;

S рост удельного веса высоких технологий;

S повышение степени удовлетворенности запросов потребителей.

10 Экономическая эффективность фондирования венчурного проекта может быть рассчитана на основе использования инструментов оценки инвестиционных проектов с учетом особенностей фондирования как механизма обеспечения венчурных проектов различными видами ресурсов. Как показано в диссертации, основным показателем эффективности фондирования является текущая стоимость субъекта венчурного предпринимательства, рассчитанная для конкретной стадии реализации венчурного проекта. В диссертации обоснована методика оценки эффективности фондирования через оценку справедливой стоимости субъектов венчурного предпринимательства и ее соотнесение с рыночным значением стоимости для аналогичных субъектов. Оценка справедливой стоимости осуществляется с использованием следующих подходов:

1) подход на основе сопоставимых оценок;

2) подход на основе дисконтированного денежного потока:;

3) подход на основе венчурных ставок;

4) подход на основе реальных опционов.

11. Под риском фондирования венчурных проектов высокотехнологичных секторов экономики в диссертации понимается вероятность возникновения потерь, обусловленная как высоким уровнем научно-технической и рыночной новизны объекта инвестирования, так и спецификой финансирования венчура. Стратегия ресурсного обеспечения всего портфеля венчурных проектов является основой высокой эффективности фондирования. Она должна минимизировать риски управления фондами ресурсов: цель предоставления фондов — не только высокий доход инвестора, но и обеспечение ресурсами субъектов венчурного предпринимательства.

12. При разработке программы управления рисками фондирования следует использовать приростные показатели стоимости инвестированного капитала, а именно Cash Flow Return on Investment (CFROI). На основании оценки различных сценариев поведения данных показателей проводится стресс-тестирование фондирования портфеля венчурных проектов. Если значение показателя CFROI превышает заданный венчурным инвестором уровень, то фондирование позволяет создать стоимость и наоборот, если CFROI ниже требуемого уровня, то риски фондирования выходят за рамки приемлемых. Исходя из логики определения CFROI, снижение риска фондирования может быть осуществлена следующим образом:

•S если значение показателя CFROI > г (требуемая норма доходности, как правило, устанавливается не ниже среднерыночной доходности на рынке конкретного ресурса), то портфель проектов имеет приемлемый уровень рисков фондирования и является привлекательным для инвестора;

S если значение показателя CFROI < г, то программа фондирования не обеспечивает приемлемый уровень приращение стоимости портфеля и не является привлекательной для инвестора.