Формирование среды развития облигационного рынка региональных компаний тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Формирование среды развития облигационного рынка региональных компаний"

На правах рукописи

ВИНОГРАДОВ Антон Иванович

ФОРМИРОВАНИЕ СРЕДЫ РАЗВИТИЯ ОБЛИГАЦИОННОГО РЫНКА РЕГИОНАЛЬНЫХ КОМПАНИЙ

Специальность: 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2009

003477009

Диссертация выполнена на кафедре финансов и отраслевой экономики Федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации»

Научный руководитель: доктор экономических наук, доцент

Суржко Андрей Васильевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, доцент

Стародубцева Елена Борисовна

кандидат экономических наук Плисецкий Дмитрий Евгеньевич

Ведущая организация: Финансовая академия

при Правительстве РФ

Защита состоится 27 октября 2009 г. в 15 часов на заседании диссертационного совета Д 502.006.05 по экономическим наукам в Федеральном государственном учреждении высшего профессионального образования "Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации" по адресу: 119606, Москва, пр-т Вернадского, 84, корпус 1, ауд. 2228.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования "Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации" (1-й уч. корп., каб. 914).

Автореферат разослан 20 сентября 2009 года.

Ученый секретарь диссертационного совета

Р. А. Чванов

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы исследования. Мировая практика показывает, что в рыночной экономике фондовый рынок - наиболее гибкий и эффективный механизм мобилизации финансовых ресурсов, их перераспределения между странами, отраслями экономики и предприятиями. Выход российских компаний на международные фондовые рынки представляет собой сложную теоретическую и практическую проблему. Не менее трудоемким является вопрос формирования рынка ценных бумаг региональных компаний, создания финансового механизма устойчивого развития субъектов федерации, снижения диспропорций в социально-экономическом развитии регионов.

В этой связи важно концептуальное осмысление становления среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Под средой развития облигационного рынка региональных компаний понимается совокупность политических, экономических, социальных и технологических факторов, формирующих благоприятные условия вывода региональных компаний-эмитентов на рынок облигационных заимствований. К внутренним факторам относятся наличие экономической политики, ориентированной на укрепление финансовых показателей региональных компаний; регулятивного механизма облигационного рынка региональных компаний, инвестиционной стратегии развития региональных эмитентов, ликвидности на рынке долговых заимствований. К внешним - состояние мировых финансовых и денежных рынков.

Понятие "среды развития" является достаточно емким и включает в себя понятия инвестиционной и конкурентной среды, а также предусматривает динамику, предполагающую наличие у региональных компаний сформулированной средне- и долгосрочной стратегии финансово-экономического развития.

В период финансово-экономического кризиса усиливается конкурентная борьба на внутренних финансовых и инвестиционных рынках; региональные компании испытывают проблемы, связанные с отсутствием оборотных средств, нуждаются в техническом перевооружении, внедрении новых технологий. В этом аспекте обозначенная тема приобретает стратегическое значение. Необходимость развития производства товаров и услуг в регионах Российской Федерации способствует стимулированию спроса, оказывает влияние на повышение качества выпускаемой продукции. В этой связи возрастает значимость формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний, поскольку для реализации намеченных проектов у региональных эмитентов зачастую недостаточно свободных денежных средств.

Результаты социального, экономического и финансового развития регионов Российской Федерации подтверждают необходимость более активного использования процесса размещения облигаций региональными компаниями, прежде всего, для создания условий финансовой и инвестиционной привлекательности нашей страны не только на внутреннем, но и на мировом рынках. Формирование среды развития облигационного рынка региональных компаний и принятие мер по ее оптимизации связано с совершенствованием общероссийского рынка долговых заимствований. Эффективные формы и методы развития деятельности в области корпоративного финансирования обеспечиваются системой мер, которые необходимо разрабатывать как на федеральном уровне, так и на уровне субъектов Федерации. Эти проблемы требуют дальнейших исследований, что и определяет высокую степень актуальности и значимости избранной темы.

Степень разработанности проблемы. Среди трудов отечественных авторов, затрагивающих проблематику развития рынка региональных

облигаций в России и за рубежом, следует выделить работы Алехина Б.И., Колесникова В.И., Рубцова Б.Б., Торкановского B.C., Шенаева В.Н.

Задачи государства и инструменты проведения им экономической политики описаны в трудах таких авторов, как Драгилев М.С., Кузнецов В.И., Осадчая И.М., Рымалов В.В., Фаминский И.П.

В работах Ауэрбаха А.Дж., Масгрейва Р., Михайлова М.Н., Романовского М.В., Хатунцева В.М., Тер-Минасяна Т., Шишкова Ю.В. анализируются распределение задач государства между уровнями власти в федеративных государствах, особенности региональных органов власти, региональные аспекты государственной экономической политики, ее инструментарий. Факторы, определяющие функционирование финансового рынка и его влияние на денежное обращение, рассмотрены в работах, направленных на изучение денежного обращения и кредита, таких авторов, как Красавина Л.Н., Лукас Р. младший, Усоскин В.М., Фридман М. и др.

Вопросами финансовой и инвестиционной сфер экономики как важнейшей составляющей перехода к качественному экономическому росту и модернизации производства занимались такие ученые, как Л.И. Абалкин, В.Н. Зарубин, Б.К. Злобин, А.Г. Куликов, Ю.И. Любимцев, И.Д. Мацкуляк, Б.Е. Пеньков, А.Т. Спицын и др.

Вопросы развития конкурентной и инвестиционной среды разрабатывали С.Ф. Хашукаев, A.B. Суржко, В.А. Гуржиев и др.

Однако материалы проведенных научных исследований по вопросам становления среды, обеспечивающей развитие облигационного рынка региональных компаний, их влияния на функционирование региональных предприятий не дают окончательных рекомендаций. В настоящий момент не создана комплексная концепция рационального развития облигационного рынка региональных компаний, что и обусловило выбор темы диссертационного исследования, цели, задач, объекта и предмета настоящей работы.

Цель диссертации заключается в теоретическом обосновании концепции среды развития облигационного рынка региональных компаний для обеспечения конкурентоспособности региональной экономики и снижения диспропорций в социально-экономическом развитии регионов.

Достижение поставленной цели диссертационного исследования предполагает решение следующих задач:

• раскрыть рынок облигационных займов как финансовый механизм инновационного развития региональных компаний;

• определить место и роль облигационных займов в устойчивом развитии регионов;

• разработать регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний;

• оценить финансовые риски облигационных займов региональных компаний и определить пути их минимизации;

• сформулировать концепцию формирования инвестиционной стратегии развития облигационного рынка региональных компаний;

• выявить внешние факторы изменения среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Объектом исследования является облигационный рынок региональных компаний, его основные звенья, механизмы управления ими, направленные на формирование благоприятной среды развития долгового рынка ценных бумаг и совершенствование его использования.

Предметом диссертации выступает совокупность финансовых и инвестиционных отношений между субъектами долгового рынка ценных бумаг, которые складываются в процессе формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Область исследования соответствует паспорту ВАК Минобрнауки РФ по специальности 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит, а именно: п. 3.11 «Организационно-правовые и социальные аспекты

финансов предприятий и организаций», п. 3.12 «Финансовая стратегия корпораций», п. 4.1 «Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг», п. 4.4 «Разработка методологии, определение форм и способов интеграции России, регионов и корпораций в мировой рынок ценных бумаг», п. 4.5 «Разработка методологических основ и принципов управления эмиссией и перераспределения ценных бумаг в масштабах страны и регионов», п. 4.9 «Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг».

Научно-методологическую основу составляют работы по рынку ценных бумаг, финансовому менеджменту, финансовому анализу, экономике фирмы, статистические материалы Министерства финансов, кредитно- финансовых институтов и ряда информационно-аналитических служб; законодательные и нормативные документы. Исследование основывается на общих принципах научности, объективности, системности, связи с практикой.

Экономико-нормативную и информационную базу составили Конституция РФ, Гражданский кодекс РФ, Федеральные законы № Э9-ФЗ «О рынке ценных бумаг», № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и другие нормативно-правовые документы. В качестве источников данных для анализа моделей регулирования рынка и статистических данных по региональным облигациям различных стран использовались публикации в периодических изданиях «Рынок ценных бумаг», «Эксперт», The Bond Buyer, Moody's Investor Service Global Credit Research, исследования и отчеты рейтинговых агентств Standard & Poor's и Moody's, материалы конференций, статистические данные из годовых и ежемесячных отчетов Банка России, Министерства финансов РФ.

Научные результаты исследования, полученные лично соискателем, и их научная новизна заключаются в следующем:

1. Разработана концепция формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний на принципах партнерства

государства, субъектов Федерации и участников региональных рынков. Показано, что одним из факторов успешного продвижения облигаций региональных компаний является экономическая политика, ориентированная на повышение финансовых показателей и актуализацию долгосрочной инновационной стратегии.

2. Установлено, что российский облигационный рынок региональных компаний, располагая существенным инвестиционным потенциалом, недостаточно развит. Предложена модель, содействующая выходу региональных компаний на облигационный рынок заимствований и предполагающая использование методов системного анализа региональных компаний-эмитентов с точки зрения определения финансовых рисков, доходности и ликвидности облигационных займов, объективной оценки эффективности привлекаемого инвестиционного портфеля для целей устойчивого развития регионов и муниципальных образований.

3. Обосновано, что привлечение инвестиционных ресурсов посредством выпуска облигационных займов предоставляет региональным компаниям ряд значительных преимуществ по сравнению с другими видами заимствований, среди которых: возможность работы со средствами населения, что исключительно важно для создания благоприятных условий жизнедеятельности в каждом регионе РФ, наличие реального и доступного инвестиционного инструмента, гарантирующего инвесторам внутри страны фиксированную доходность.

4. Доказано, что в настоящее время регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний не совершенен и не позволяет создать равные условия для дотационных и депрессивных территорий. Между тем, именно здесь региональные компании остро нуждаются в инвестициях и оборотных средствах. В связи с этим в работе раскрыты элементы регулятивного механизма, которые не нашли отражение в действующем законодательстве, однако способные создать

экономические стимулы повышения инвестиционной активности региональных компаний-эмитентов.

5. Выявлено, что одним из основных элементов регулятивного механизма является создание эффективной системы раскрытия информации на фондовом рынке, обеспечивающей беспрепятственный доступ всех заинтересованных экономических агентов к сведениям региональных компаний-эмитентов. Качество раскрываемой на облигационном рынке информации является основой для применения методов системного анализа, построения аналитических моделей для принятия качественных инвестиционных решений.

6. Сформулировано предложение о создании в регионах на основе корпорации региональных компаний финансового долгового пула, финансово-промышленных и социально-финансовых групп, развитие в регионах системы социальной и экономической поддержки интересов населения.

Теоретическое значение исследования определяется его направленностью на решение актуальных проблем развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Результаты диссертационного исследования могут быть использованы в дальнейшем совершенствовании рынка долговых инструментов как финансового института. Проведенное исследование систематизирует и развивает основные аспекты развития рынка облигационных займов в региональном разрезе.

Практическая значимость работы. Выводы и предложения, содержащиеся в данном исследовании, позволяют осуществить вывод на рынок облигационных займов региональных компаний-эмитентов. Материалы диссертации могут быть использованы в преподавании курсов и спецкурсов по дисциплинам: «Финансовый менеджмент», «Финансовый анализ», «Основы рынка ценных бумаг».

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные положения диссертации были доложены на научно-практической

конференции в РЭА им. Г.В. Плеханова, Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации, экономическом факультете МГУ им. М.В. Ломоносова, а также представлены на заседаниях кафедры финансов и отраслевой экономики РАГС при Президенте РФ, отражены в научных публикациях автора.

Структура диссертационной работы. Работа состоит из введения, двух глав по три параграфа, заключения, списка использованной литературы. Ее содержание раскрывается в следующей последовательности. Введение

Глава 1. Современная концепция антикризисного развития облигационного рынка региональных компаний

1.1. Рынок облигационных займов как финансовый механизм инновационного развития региональных компаний

1.2. Место и роль облигационных займов в устойчивом развитии регионов

1.3. Регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний

Глава 2. Состояние и пути совершенствования среды развития облигационного рынка региональных компаний

2.1. Анализ финансовых рисков облигационных займов региональных компаний и пути их минимизации

2.2. Формирование инвестиционной стратегии развития облигационного рынка региональных компаний

2.3. Внешние факторы изменения среды развития облигационного рынка региональных компаний

Заключение

Список использованных источников и литературы

П. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДИССЕРТАЦИИ, КОТОРЫЕ ВЫНОСЯТСЯ НА ЗАЩИТУ 1. Обоснование положения о том, что недостаточная развитость инвестиционной среды облигационного рынка региональных компаний замедляет процесс формирования конкурентоспособного отечественного фондового рынка.

В диссертации отмечается, что инвестиционная среда облигационного рынка региональных компаний - способность и реальная возможность государства, его основных сфер, в том числе, экономической сферы, ее отраслей и компаний осуществлять инвестиции в облигационные займы региональных компаний для обеспечения условий воспроизводства регионального хозяйства и общества.

Диссертант считает, что формирование инвестиционной среды облигационного рынка региональных компаний предполагает финансовую и инвестиционную политику, направленную на повышение роли государства в регулировании эмиссии облигаций региональными компаниями. В условиях экономической нестабильности такое регулирование призвано эффективно влиять на преодоление последствий мирового финансового кризиса, ориентировать региональные компании на реализацию долгосрочной стратегии развития как одного из решающих факторов экономического подъема (рис. 1).

Источник: Минэкономразвития РФ (http://www.economy.gov.ni/) Рисунок 1 - Индекс корпоративных облигаций (август 2007 - январь 2009 г.).

Автором подчеркивается, что отношение долга региональных компаний к их собственным доходам не является оптимальным. По аналитическим данным на 1 сентября 2008 г., их долг составляет менее 10% всего дохода среднего российского региона и муниципального образования. Однако последний кризис ликвидности показал, что в структуре долга регионов преобладают краткосрочные обязательства. По этой причине в первом полугодии 2008 г. средние расходы на обслуживание долга регионов превышали 5% доходов. Кроме того, долговое бремя распределяется по регионам довольно неравномерно: у 14 региональных органов власти расходы на обслуживание долга в первом полугодии 2008 г. превышали довольно высокий уровень в 10% всего дохода. К ним относятся регионы, ныне находящиеся в списке Credit Watch с негативным прогнозом: Московская область (отношение расходов на обслуживание долга к доходам - 31% в первом полугодии 2008 г.) и Томская область (25%), а также несколько весьма заметных, но не имеющих рейтингов регионов-заемщиков, включая Республику Карелию (12%), Астраханскую (38%), Калужскую (17%), Новосибирскую (12%), Омскую (54%) и Ярославскую (14%) области.

Также автором отмечается, что в условиях финансового кризиса многие региональные компании допустили дефолты по своим облигационным займам, что существенно усугубило ситуацию на региональном рынке долгов (табл. 1).

Таблица 1

Данные по дефолтам за 2008 г.

Эмитентов 65

Эмиссий 94

Дефолтов 29

Технических дефолтов 29

Неисполнений оферт 27

Просрочек по офертам 9

Источник: Минэкономразвития РФ (http://www.economy.gov.ru/)

Автор считает, что основными целями государственного регулирования эмиссии облигаций региональными компаниями являются обеспечение устойчивого экономического развития регионов, минимизация риска различного вида дефолтов по облигационному займу, снижение суммы комиссии организатору и андеррайтерам облигационного займа, поддержание вторичного обращения облигационных займов региональных компаний.

Диссертант подчеркивает, что России необходима стратегия формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний на долгосрочный период, обоснование оптимальных темпов ее развития, а также наличие необходимых ресурсов для ее реализации.

2. Вывод о том, что финансовый механизм оптимизации среды развития облигационного рынка региональных компаний недостаточно развит в Российской Федерации. В этой связи необходима разработка концепции нормативных программ по стимулированию рынка долговых инструментов для каждого региона РФ с учетом уровня его социально-экономического развития и финансовых особенностей с целью мобилизации ресурсов в перспективные инвестиционные проекты.

Автор привел статистические данные по инвестиционной привлекательности регионов Российской Федерации за 2008 г. (табл. 2).

Таблица 2

Государственные инвестиции в регионы РФ в 2008 г._

Федеральный округ Лимит государственных инвестиций на год (без учета переноса средств), млрд. рублей Фактически использовано за счет всех источников финансирования

млрд. рублей в % от лимита на год

Центральный 151,6 76,8 47,3

Северо-Западный 82,5 83,4 76,1

Южный 52,9 51,8 84,0

Приволжский 20,6 17,5 81,4

Уральский 20,1 11,6 53,7

Сибирский 23,1 18,2 75,3

Дальневосточный 40,7 26,5 55,5

Источник: Эксперт РА (http://www.raexpert.ru/)

В ходе проведенного анализа автор сделал вывод, что существенное влияние на среду развития облигационного рынка в регионах оказывает инвестиционный климат. Самым инвестиционно привлекательным регионом РФ явился Центральный федеральный округ, лидерство которого обусловлено рядом факторов, основными среди которых являются научно-техническое развитие, развитый финансовый рынок, огромный производственный потенциал. Второе место занял Северо-западный федеральный округ, третье - Южный, затем в порядке убывания -Дальневосточный, Сибирский, Приволжский и Уральский федеральные округа.

Исходя из проведенного исследования видно, что в Российской Федерации наблюдается дифференциация регионов по инвестиционной привлекательности, а, следовательно, существует дисбаланс между региональными компаниями и эмиссиями их облигаций. В этой связи автором предлагается принять меры по снижению этого дисбаланса путем мер государственного стимулирования в области субсидирования купона, а также путем создания благоприятных предпосылок для формирования андеррайтерского синдиката из более благоприятных инвестиционных регионов РФ.

3. Аргументация положения о том, что глобальный финансово-экономический кризис существенно ограничил возможности финансовых рынков в сегменте региональных корпоративных облигаций, и существует принципиальная необходимость создания в России международного финансового центра.

Автор раскрыл понятие международного финансового центра как особой формы функционирования национального, в том числе регионального, финансового рынка в условиях глобальной экономики. Диссертантом подчеркивается, что существующий в настоящее время в России региональный рынок облигационных займов является крупным развивающимся рынком. Объективные процессы глобализации мирового

рынка капитала ставят вопрос о выживании таких национальных региональных рынков. В условиях мирового финансового кризиса ключевым фактором национальной экономической динамики, роста национального богатства и повышения качества жизни населения страны становится национальная региональная конкурентоспособность. Уровень конкурентоспособности особенно важен для национальных региональных финансовых рынков, так как уровень глобализации в финансовом секторе несравнимо выше, чем в других секторах мировой социально-экономической системы.

Результатом этого становится обострение альтернативы: формирование на основе развитого национального финансового рынка финансового центра мирового или регионального значения, или исчезновением национального финансового рынка как такового. Автором проанализированы недостатки концепции МФЦ в России и даны рекомендации по реализации данной модели в условиях кризиса в нашей стране. Диссертантом предлагается «идеальная» модель для России, которая будет работать по трем основным направлениям:

1. Повышение концентрации капитала (концентрация инвестиционного спроса) с существенной долей иностранного капитала:

- стимулирование многократного роста количества граждан, инвестирующих в ценные бумаги на фондовом рынке;

- резкий рост стоимости чистых активов инвестиционных фондов;

- резкий рост пенсионных резервов;

- резкий рост инвестиций иностранных портфельных инвесторов.

2. Рост концентрации финансовых услуг, повышение эффективности инфраструктуры.

3. Повышение концентрации инструментов:

- стимулирование создания и активного развития внутреннего рынка

IPO;

- резкий рост стоимости корпоративных региональных облигаций в обращении;

создание возможностей секьюритизации и создания структурированных продуктов;

- развитие срочного рынка;

- создание сектора иностранных ценных бумаг и повышение их доли на внутреннем рынке.

Автор подчеркивает, что создание в России международного финансового центра позитивно отразится на развитии облигационного рынка региональных компаний, позволит снизить дисбаланс между более и менее финансово развитыми регионами, позволит сформировать единый глобальный инвестиционно-привлекательный фондовый рынок. 4. Обоснование тезиса о том, что необходимо совершенствование финансового механизма развития рынка региональных корпоративных облигаций, со стороны регулирующих органов и других заинтересованных сторон, предполагающее упрощение процедуры регистрации выпуска облигаций, введение оптимальной технологии регистрации для краткосрочных облигаций со сроком до 1 года, более активное использование рынка региональных корпоративных облигаций предприятиями со значительной долей государственной собственности.

Автором было проанализировано существующее законодательство в области облигационных займов региональных компаний, были выявлены сильные стороны и, напротив, усложняющие для эмитента и инвестора факторы. Сильными сторонами законодательной базы в части эмиссии облигационных займов являются следующие факторы:

- российское право предоставляет широкий спектр средств правовой защиты от раскрытия недостоверной информации о выпуске ценных бумаг;

- российское законодательство не накладывает никаких ограничений на круг инвесторов, приобретающих корпоративные региональные облигации;

- российское законодательство не накладывает существенных ограничений на параметры облигаций (сроки, размер купона и купонный период, обеспечение, индексация номинала).

Недоработками законодательной базы являются следующие аспекты:

- регистрация выпусков корпоративных облигаций в ФСФР, с учетом исправлений, вносимых по требованию комиссии в представленные документы, занимает длительный срок, который может достигать нескольких месяцев. В условиях экономической нестабильности столь длительный срок регистрации может повлечь за собой изменение рыночной конъюнктуры и, как следствие, нецелесообразность выпуска займа;

- первичное размещение облигаций среди всех инвесторов должно проводиться по единой цене, независимо от даты продажи. Данный пункт противоречит международной практике и может в определенной степени оказаться препятствием к развитию рынка корпоративных облигаций, так как при изменении конъюнктуры требуемая доходность по облигациям может измениться, а эмитент не сможет изменить цену размещения, поскольку ограничен законодательством.

Автор считает, что необходимо доработать законодательство, его слабые стороны, поскольку в условиях глобального финансового кризиса транзакционные издержки времени на регистрацию и сбор документов по займу могут сделать процесс эмиссии нецелесообразным. 5. Классификация рисков на облигационном рынке региональных компаний, управление рисками, страхование рисков, их независимая оценка составляют в целом отдельную крупную проблему, которая требует дополнительного научного исследования.

В качестве рекомендаций предлагается:

- повышение доверия инвесторов к государству, эмитентам, регионам, муниципалитетам, национальной валюте;

- усиление налогового стимулирования участия инвесторов на рынке корпоративных облигаций;

- повышение качества корпоративной социальной ответственности региональных компаний;

постоянное изучение и распространение опыта работы региональных компаний с корпоративными облигациями;

- проведение мониторинга финансово-хозяйственной деятельности получателя субсидий, обслуживания облигационного займа, обращения и погашения облигаций, достоверности данных бухгалтерской отчетности в период действия договора субсидирования.

III. ОСНОВНЫЕ ВЫВОДЫ

1. Разработана концепция среды развития облигационного рынка региональных компаний на принципах партнерства государства, субъектов Федерации и участников региональных рынков. Выявлено, что одним из факторов успешного вывода на рынок облигаций региональных компаний является наличие экономической политики, ориентированной на укрепление финансовых показателей и долгосрочной инновационной стратегии.

2. Вступление России в XXI век произошло в благоприятных экономических условиях. В результате реформ в народном хозяйстве продолжает складываться неоптимальная отраслевая и функциональная структура, выражающаяся в развитии сырьевых отраслей и стагнации наукоемкого производства. Развитие добывающих отраслей происходит с использованием устаревшей техники и технологии, что приводит к значительным издержкам. Увеличиваются диспропорции в социально-экономическом развитии регионов. Количество дотационных и депрессивных территорий не уменьшается. Муниципальная реформа,

осуществляемая в соответствии с ФЗ № 131 «Об общих принципах организации местного самоуправления в РФ» не обеспечивает финансовой самостоятельности муниципальных образований. Для изменения ситуации к лучшему в диссертации рассматривается один из финансовых механизмов, наиболее доступный регионам и муниципалитетам -облигационный рынок региональных компаний.

3. В работе доказано, что российский облигационный рынок региональных компаний располагает существенным инвестиционным потенциалом. Пока накоплен незначительный опыт его освоения в Санкт-Петербурге, Краснодарском крае и некоторых других регионах Российской Федерации. Поэтому перед органами государственной власти стоит задача содействия выходу региональных компаний на облигационный рынок заимствований. Инвестиционная деятельность предполагает использование методов системного анализа региональных компаний-эмитентов с точки зрения определения финансовых рисков, доходности и ликвидности облигационных займов, объективной оценки эффективности привлекаемого инвестиционного портфеля для целей устойчивого развития регионов и муниципальных образований.

4. Привлечение инвестиционных ресурсов посредством выпуска облигационных займов предоставляет региональным компаниям ряд значительных преимуществ по сравнению с другими видами заимствований, что особенно важно для создания благоприятных условий жизнедеятельности в каждом регионе Российской Федерации. Таким образом, появляется доступный инвестиционный инструмент, гарантирующий инвесторам внутри страны фиксированную доходность.

5. Необходимым условием качества среды развития облигационного рынка региональных компаний являются эффективные регулятивные решения, принимаемые государством на рынке ценных бумаг и действующие равноправно для всех экономических субъектов. В диссертации отмечено, что в настоящее время регулятивный механизм среды развития

облигационного рынка региональных компаний не совершенен и не позволяет создать равные условия для дотационных и депрессивных территорий. Между тем, именно здесь региональные компании остро нуждаются в инвестициях и оборотных средствах. В этой связи в работе раскрыты элементы регулятивного механизма, которые не нашли отражение в действующем законодательстве, однако способные создать экономические стимулы повышения инвестиционной активности региональных компаний-эмитентов.

6. Одним из важных элементов регулятивного механизма является создание эффективной системы раскрытия информации на фондовом рынке, обеспечивающей беспрепятственный доступ всех заинтересованных экономических агентов к сведениям региональных компаний-эмитентов. Качество раскрываемой на облигационном рынке информации является основой для применения методов системного анализа, построения аналитических моделей для принятия качественных инвестиционных решений. В России фондовый рынок не является информационно прозрачным, система раскрытия информации региональных компаний-эмитентов в полной мере не действует. Многое зависит от качества корпоративного управления, профессионализма персонала организации, инициативы региональных властей.

7. С целью активизации облигационного рынка предлагается создание в регионах на основе корпорации региональных компаний финансового долгового пула, финансово-промышленных и социально-финансовых групп, развитие в регионах системы социальной и экономической поддержки интересов населения.

8. В перспективе планируется исследовать следующие вопросы:

Во-первых, исследовать проблему конфликта интересов федерального центра, регионов, муниципалитетов и региональных компаний в процессе принятия регулятивных и инвестиционных решений на облигационном рынке. К сожалению, в российской практике не редки

случаи использования административного ресурса в целях влияния на деятельность экономических агентов. Отсюда слишком велика разница в объемах и масштабах облигационных займов по регионам и муниципалитетам.

Во-вторых, актуализировать проблему сравнительного анализа качества и эффективности облигаций, акций, векселей, банковских кредитов и производных финансовых инструментов, паевых инвестиционных фондов, выявления взаимосвязанного кумулятивного эффекта. Потребуется уточнение показателей, индикаторов, построение многофакторных математических моделей.

В-третьих, в связи с тем, что перечень социальных и инфраструктурных задач, которые способны решать региональные компании-эмитенты, не является определенным, существенно различается по регионам, месту и роли в региональной экономике, не удалось ранжировать региональные компании-эмитенты по этому признаку. Необходимы дополнительные консультации с региональными органами государственной власти, местного самоуправления.

В-четвертых, необходимо провести специальный анализ корпоративной модели региональной и муниципальной экономики, в которой облигационный рынок региональных компаний является не вспомогательным средством обеспечения финансовой устойчивости, а важнейшим стимулятором развития корпоративных отношений, формирования корпоративной собственности. Полагаю, что такой подход может послужить темой отдельного диссертационного исследования. По теме диссертации опубликованы следующие работы: а) статьи в журнале из перечня ВАК Минобрнауки России 1. Виноградов А.И. Облигационный заем как важнейший долговой инструмент фондового рынка// Вестник Московского государственного областного университета. 2009. № 4 (0,6 п.д.)

2. Виноградов А.И. Особенности размещения корпоративных облигационных займов «третьего эшелона»// Вестник Московского государственного областного университета. 2009. № 3 (0,55 п.л.)

3. Виноградов А.И. Критерии инвестиционной привлекательности субфедеральных и муниципальных облигационных займов//Вестник Московского государственного областного университета. 2009. № 2 (0,5 пл.)

б) другие научные издания

4. Виноградов А.И. Развитие корпоративных облигационных займов в разрезе отраслей экономики РФ// Вестник Российской академии государственной службы при Президенте Российской Федерации. 2008. № 3 (0,6 п.л.)

5. Виноградов А.И. Регулирование эмиссии облигационных займов в Российской Федерации//Материапы круглого стола, проводимого 16 декабря 2008 г. на кафедре финансов и отраслевой экономики РАГС, в печати. (0,45 п.л.)

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Виноградов Антон Иванович

Тема диссертационного исследования: Формирование среды развития облигационного рынка региональных

компаний

Научный руководитель: доктор экономических наук, доцент Суржко Андрей Васильевич

Изготовление оригинал-макета: Виноградов Антон Иванович

Подписано в печать 03.09.2009 г. Тираж 80 экз. Усл. 1,0 п.л. Отпечатано ОПМТ РАГС. Заказ № 119606, г. Москва, пр-т Вернадского, 84

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Виноградов, Антон Иванович

Введение.

Глава 1. Современная концепция антикризисного развития облигационного рынка региональных компаний.

1.1. Рынок облигационных займов как финансовый механизм инновационного развития региональных компаний.

1.2. Место и роль облигационных займов в устойчивом развитии регионов.

1.3. Регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Глава 2. Состояние и пути совершенствования среды развития облигационного рынка региональных компаний.

2.1. Анализ финансовых рисков облигационных займов региональных компаний и пути их минимизации.

2.2. Формирование инвестиционной стратегии развития облигационного рынка региональных компаний.

2.3. Внешние факторы изменения среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Формирование среды развития облигационного рынка региональных компаний"

Актуальность исследования. Мировая практика показывает, что в рыночной экономике фондовый рынок - наиболее гибкий и эффективный механизм мобилизации финансовых ресурсов, их перераспределения между странами, отраслями экономики и предприятиями. Выход российских компаний на международные фондовые рынки представляет собой сложную теоретическую и практическую проблему. Не менее трудоемким является вопрос формирования рынка ценных бумаг региональных компаний, создания финансового механизма устойчивого развития субъектов Федерации, снижения диспропорций в социально-экономическом развитии регионов.

В этой связи важно концептуальное осмысление становления среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Под средой развития облигационного рынка региональных компаний понимается совокупность политических, экономических, социальных и технологических факторов, формирующих благоприятные условия вывода региональных компаний-эмитентов на рынок облигационных заимствований. К внутренним факторам относятся наличие экономической политики, ориентированной на укрепление финансовых показателей региональных компаний; регулятивного механизма облигационного рынка региональных компаний, инвестиционной стратегии развития региональных эмитентов, ликвидности на рынке долговых заимствований. К внешним - состояние мировых финансовых и денежных рынков.

Понятие среды развития является достаточно емким и включает в себя понятия инвестиционной и конкурентной среды, а также предусматривает динамику, предполагающую наличие у региональных компаний сформулированной средне- и долгосрочной стратегии финансово-экономического развития.

В период финансово-экономического кризиса усиливается конкурентная борьба на внутренних финансовых и инвестиционных рынках; региональные компании испытывают проблемы, связанные с отсутствием оборотных средств, нуждаются в техническом перевооружении, внедрении новых технологий. В' этом аспекте обозначенная тема приобретает стратегическое значение. Необходимость развития производства товаров и услуг в регионах Российской Федерации способствует стимулированию спроса, оказывает влияние на повышение качества- выпускаемой продукции. В' этой связи возрастает значимость формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний, поскольку для реализации намеченных проектов у региональных эмитентов зачастую недостаточно свободных денежных средств.

Результаты, социального; экономического и финансового развития1 регионов Российской Федерации подтверждают необходимость более активного использования процесса размещения облигаций региональными компаниями, прежде всего, для* создания* условий' финансовой^ и инвестиционной привлекательности нашей страны не только* на^ внутреннем, но и на мировом* рынках. Формирование среды развития' облигационного рынка региональных компаний и принятие мер по ее оптимизации связано с совершенствованием общероссийского- рынка долговых заимствований. Эффективные формы и методы, развития деятельности в. области корпоративного финансирования, обеспечиваются, системой мер, которые необходимо * разрабатывать как на- федеральном уровне, так и на уровне субъектов Федерации. Эти проблемы требуют дальнейших исследований, что и определяет высокую степень актуальности и значимости избранной темы.

Степень разработанности* проблемы. Среди трудов отечественных авторов, затрагивающих проблематику развития рынка региональных облигаций в России и за рубежом, следует выделить работы Алехина Б.И., Колесникова В.И., Рубцова Б.Б., Торкановского B.C., Шенаева В.Н.

Задачи государства и инструменты проведения им экономической политики описаны в трудах таких авторов, как Драгилев М.С., Кузнецов В.И., Осадчая И.М., Рымалов В:В., Фаминский И.П.

В работах Ауэрбаха А.Дж., Масгрейва Р., Михайлова М.Н., Романовского М.В., Хатунцева В1М., Тер-Минасяна Т., Шишкова Ю:В. анализируются распределение задач государства между уровнями власти в федеративных государствах,, особенности региональных органов власти, региональные аспекты государственной экономической политики, ее инструментарий'. Факторы, определяющие функционирование финансового рынка и его влияние на денежное обращение,, рассмотрены в работах, направленных на изучение денежного обращения- и; кредита, таких авторов, как Красавина JI.H., Лукас Р: младший; Усоскин В .Mi, ФридманМ". и др:.

Вопросами' финансовой и инвестиционной сфер экономики как важнейшей составляющей-перехода: к качественному экономическому росту и модернизации производства занимались такие ученые, как Л.И. Абалкин, B.Hi Зарубин, Б.К. Злобин, A.F. Куликов, Ю.И. Любимцев, И.Д. Мацкуляк, Б.Е. Пеньков; А.Т. Спицын и-др.

Вопросы- развития- конкурентной и инвестиционной среды разрабатывали С.Ф. Хашукаев, А.В1. Суржко, В:А. Гуржиев и др.

Однако^ материалы проведенных научных исследований по вопросам становления- среды, обеспечивающей, развитие- облигационного, рынка региональных, компаний, их влияния на функционирование региональных предприятий-не дают окончательных рекомендаций. В' настоящий момент не создана комплексная концепция рационального развития? облигационного рынка региональных компаний, что и обусловило' выбор темы диссертационного исследования, цели, задач, объекта и предмета- настоящей работы.

Цель диссертации- заключается в теоретическом обосновании концепции среды развития, облигационного рынка региональных компаний для обеспечения конкурентоспособности региональной экономики и снижения диспропорций в социально-экономическом развитии регионов.

Достижение поставленной цели диссертационного исследования предполагает решение следующих задач:

- раскрыть рынок облигационных займов как финансовый механизм инновационного развития региональных компаний;

- определить место и роль облигационных займов в устойчивом развитии регионов;

- разработать регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний;

- оценить финансовые риски облигационных займов региональных компаний и определить пути их минимизации;

- сформулировать концепцию формирования инвестиционной стратегии развития облигационного рынка региональных компаний;

- выявить внешние факторы изменения среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Объектом исследования является инвестиционный потенциал облигационного рынка региональных компаний, его основные звенья, механизмы управления ими, направленные на формирование благоприятной среды развития долгового рынка ценных бумаг и совершенствование его использования.

Предметом диссертации выступает совокупность финансовых, инвестиционных и правовых отношений между субъектами долгового рынка ценных бумаг, которые складываются в процессе формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний.

Область исследования соответствует паспорту ВАК Минобрнауки РФ по специальности 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит, а именно: п. 3.11 «Организационно-правовые и социальные аспекты финансов предприятий и организаций», п. 3.12 «Финансовая стратегия корпораций», п. 4.1 «Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг», п. 4.4 «Разработка методологии, определение форм и способов интеграции России, регионов и корпораций в мировой рынок ценных бумаг», п. 4.5 «Разработка методологических основ и принципов управления эмиссией и перераспределения ценных бумаг в масштабах страны и регионов», п. 4.9 «Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг».

Научно-методологическую основу составляют работы по рынку ценных бумаг, финансовому менеджменту, финансовому анализу, экономике фирмы, статистические материалы Министерства финансов, кредитно-финансовых институтов и ряда информационно-аналитических служб; законодательные и нормативные документы. Исследование основывается на общих принципах научности, объективности, системности, связи с практикой.

Экономико-нормативную и информационную базу составили Конституция РФ, Гражданский кодекс РФ, № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг», № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и другие нормативно-правовые документы. В качестве источников данных для анализа моделей регулирования рынка и статистических данных по региональным облигациям различных стран использовались публикации в периодических изданиях «Рынок ценных бумаг», «Эксперт», The Bond Buyer, Moody's Investor Service Global Credit Research, исследования и отчеты рейтинговых агентств Standard & Poor's и Moody's, материалы конференций, статистические данные из годовых и ежемесячных отчетов Банка России, Министерства финансов РФ.

Научные результаты исследования, полученные лично соискателем, и их научная новизна заключаются в следующем:

1) Разработана концепция формирования среды развития облигационного рынка региональных компаний на принципах партнерства государства, субъектов Федерации и участников региональных рынков. 8

Показано, что одним из факторов успешного продвижения облигаций региональных компаний является экономическая;политика, ориентированная на укрепление финансовых показателей и долгосрочной инновационной стратегии^.

2) Установлено, что российский облигационный; рынок; региональных компаний; располагая существенным инвестиционным потенциалом, недостаточно развит. В этой? связи предложена модель, содействующая выходу региональных компаний на облигационный; рынок заимствований, и предполагающая? использование методов; системного анализа? региональных компаний-эмитентов; с точки зрения определения? финансовых рисков, доходности," и ликвидности облигационных займов; объективной оценки эффективности' привлекаемого инвестиционного портфеля, для; целей устойчивого развития регионов и муниципальных образований.

3) Обосновано, что привлечение инвестиционных ресурсов посредством; выпуска облигационных займов^предоставляет региональным; компаниям ряд значительных преимуществ по сравнению с другими; видами» заимствований. Среди них: возможность работы со средствами населения; что исключительно» важно? для. создания благоприятных условий; жизнедеятельности в каждом регионе • РФ, наличие реального и доступного инвестиционного инструмента, гарантирующего1 инвесторам внутри; страны фиксированнукидоходность.

4)' Доказано, что в настоящее время; регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний не совершенен и не позволяет создать, равные условия для дотационных и депрессивных территорий. Между тем, именно» здесь региональные компании'; остро нуждаются в инвестициях и оборотных средствах. В связи; с этим; в работе раскрыты элементьк регулятивного механизма, которые не нашли отражение в; действующем законодательстве, однако способные создать экономические стимулы повышения; инвестиционной активности региональных компаний-эмитентов.

5) Выявлено, что одним из основных элементов регулятивного механизма является создание эффективной системы раскрытия информации на фондовом рынке, обеспечивающей беспрепятственный доступ всех заинтересованных экономических агентов к сведениям региональных компаний-эмитентов. Качество раскрываемой на облигационном рынке информации является основой для применения методов системного анализа, построения аналитических моделей для принятия качественных инвестиционных решений.

6) Сформулировано предложение о создании в регионах на основе корпорации региональных компаний финансового долгового пула, финансово-промышленных и социально-финансовых групп, развитие в регионах системы социальной и экономической поддержки интересов населения.

Основные положения диссертации, которые выносятся на защиту:

1. Обоснование положения о том, что недостаточная развитость инвестиционной среды облигационного рынка региональных компаний замедляет процесс формирования конкурентоспособного отечественного / фондового рынка.

2. Вывод о том, что финансовый механизм оптимизации среды развития облигационного рынка региональных компаний недостаточно развит в Российской Федерации. В этой связи необходима разработка концепции нормативных программ по стимулированию рынка долговых инструментов для каждого региона РФ с учетом уровня его социально-экономического развития и финансовых особенностей* с целью мобилизации ресурсов в перспективные инвестиционные проекты.

3. Аргументация положения о том, что глобальный финансово-экономический кризис существенно ограничил возможности финансовых рынков в сегменте региональных корпоративных облигаций, и существует принципиальная необходимость создания в России международного финансового центра.

4. Обоснование тезиса о том, что необходимо совершенствование финансового механизма развития рынка региональных корпоративных облигаций, со стороны регулирующих органов и других заинтересованных сторон, предполагающее упрощение процедуры регистрации выпуска облигаций, введение оптимальной технологии регистрации для краткосрочных облигаций со сроком до 1 года, более активное использование рынка региональных корпоративных облигаций предприятиями со значительной долей государственной собственности.

5. Классификация рисков на облигационном рынке региональных компаний, управление рисками, страхование рисков, их независимая оценка составляют в целом отдельную крупную проблему, которая требует дополнительного научного исследования.

Теоретическое значение исследования определяется его направленностью на решение актуальных проблем развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Результаты диссертационного исследования могут быть использованы в дальнейшем совершенствовании рынка долговых инструментов как финансового института. Проведенное исследование систематизирует и развивает основные аспекты развития рынка облигационных займов в региональном разрезе.

Практическая значимость работы. Выводы и предложения, содержащиеся в данном исследовании, позволяют осуществить вывод на рынок облигационных займов региональных компаний-эмитентов. Материалы диссертации могут быть использованы в преподавании курсов и спецкурсов по дисциплинам: «Финансовый менеджмент», «Финансовый анализ», «Основы рынка ценных бумаг».

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные положения диссертации были доложены на научно-практической конференции в РЭА им. Г.В. Плеханова, Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации, экономическом факультете МГУ им.

М.В. Ломоносова, а также представлены на заседаниях кафедры финансов и отраслевой экономики РАГС при Президенте РФ, отражены в научных публикациях автора.

Структура диссертационной работы. Работа состоит из введения, двух глав по три параграфа, заключения, списка использованной литературы.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Виноградов, Антон Иванович

Заключение

1. Целью настоящей диссертации явилась разработка современной концепции среды развития облигационного рынка региональных компаний для обеспечения конкурентоспособности региональной экономики и снижения диспропорций в социально-экономическом развитии регионов. Вступление России в XXI век произошло в благоприятных экономических условиях. В результате реформ в народном хозяйстве продолжает складываться, неоптимальная отраслевая и функциональная структура, выражающаяся в развитии сырьевых отраслей и стагнации наукоемкого производства. Развитие добывающих отраслей происходит с использованием устаревшей техники и технологии, что приводит к значительным издержкам. Увеличиваются диспропорции в социально-экономическом развитии регионов. Количество дотационных и депрессивных территорий не уменьшается. Муниципальная реформа, осуществляемая в соответствии с ФЗ №131 «Об общих принципах организации местного самоуправления в РФ» не обеспечивает финансовой самостоятельности муниципальных образований. Для изменения ситуации к лучшему в диссертации рассматривается один из финансовых механизмов, наиболее доступный регионам и муниципалитетам — облигационный рынок региональных компаний.

2. В работе было определено, что российский облигационный рынок региональных компаний недостаточно развит и располагает существенным инвестиционным потенциалом. Пока накоплен незначительный опыт его освоения в Санкт-Петербурге, Краснодарском крае. В этой связи перед регионами и муниципалитетами стоит задача содействия выходу региональных компаний на облигационный рынок заимствований. Инвестиционная- деятельность предполагает использование методов системного анализа региональных компаний-эмитентов с точки зрения определения финансовых рисков, доходности и ликвидности облигационных займов, объективной оценки эффективности привлекаемого инвестиционного портфеля для целей устойчивого развития регионов и муниципальных образований.

3. Привлечение инвестиционных ресурсов ■ посредством выпуска облигационных займов предоставляет региональным компаниям ряд значительных преимуществ по сравнению с другими видами заимствований, в том числе, возможности работы, со средствами населения, что исключительно. важно для создания благоприятных условий, жизнедеятельности в каждом регионе РФ. Появляется реальный-и доступный инвестиционный, инструмент, гарантирующий инвесторам внутри страны фиксированнуюдоходность. i 4. Необходимым условием* емкости и качества- среды развития облигационного рынка региональных компаний являются эффективные регулятивные решения, принимаемые государством^ на рынке ценных бумаг и действующие равноправно* для? всех экономических субъектов. В* диссертации показано, что в настоящее время регулятивный механизм среды развития облигационного рынка региональных компаний не совершенен* и не позволяет создать равные условия для дотационных и* депрессивных территорий. Между тем, именно здесь региональные компании' остро нуждаются! в инвестициях и оборотных средствах. В связи с этим в работе раскрыты элементы регулятивного механизма, которые не нашли отражение в действующем законодательстве, однако» способные создать экономические стимулы, повышения инвестиционной активности региональных компанийI

4 эмитентов.

5. Одним из важных элементов регулятивного механизма.является создание J эффективной системы раскрытия информации на фондовом рынке, обеспечивающей беспрепятственный доступ всех заинтересованных экономических агентов' к сведениям региональных компаний-эмитентов. Качество раскрываемой на облигационном рынке информации является основой для применения методов системного анализа, построения

144 аналитических моделей для принятия качественных инвестиционных решений. В России фондовый рынок не является информационно прозрачным, система раскрытия информации региональных компаний-эмитентов в полной мере не действует. Многое зависит от качества корпоративного управления, профессионализма, персонала организации, инициативы региональных властей.

6. С целью активизации облигационного рынка предлагается создание в регионах на основе корпорации региональных компаний финансового долгового пула, финансово-промышленных и социально-финансовых групп, развитие в регионах системы социальной и экономической поддержки интересов населения. Сегодня около 80% населения хранит свои сбережения в Сбербанке РФ, однако этот источник никак не задействован в социально-экономическом развитии территорий. Дополняя' и обогащая- среду облигационного рынка новыми институтами, появляется , реальная возможность эффективного развития региональных компаний, региональной экономики в целом. При таком подходе-решение экономических задач тесно связано с решением социальных проблем, территорий, повышением материального благосостояния населения.

7. В работе анализируются финансовые риски с точки зрения инвестора, заемщика, органов государственного регионального управления и местного самоуправления, населения. Классификация рисков на облигационном рынке региональных компаний, управление рисками, страхование рисков, их независимая оценка составляет в целом отдельную крупную проблему, которая потребует дополнительного научного1 исследования. В качестве рекомендаций предлагается:

- повышение доверия инвесторов к государству, эмитентам, регионам, муниципалитетам, национальной валюте;

- усиление налогового стимулирования участия инвесторов на рынке корпоративных облигаций; повышение качества корпоративной социальной ответственности региональных компаний;

- постоянное изучение и распространение опыта работы региональных компаний с корпоративными облигациями; проведение мониторинга финансово-хозяйственной деятельности получателя субсидий, обслуживания облигационного* займа, обращения и погашения облигаций, достоверности данных бухгалтерской отчетности в период действия договора субсидирования.

8. В диссертации обращается особое внимание1 на внешний фактор устойчивости облигационного рынка региональных компаний, создание в России Международного1 финансового центра, обеспечивающего концентрацию' финансовых услуг, инвестиционного спроса и предложения, налоговые льготы для эмитентов ценных бумаг, создание специализированного финансового суда, укрепление национальной валюты. При благоприятной макроэкономической ситуации развитие рынка региональных корпоративных облигаций может пойти значительно более быстрыми темпами. Регионы надеются именно.на оптимистический сценарий развития.

9. Вv заключение "необходимо указать "на те аспекты изучаемых проблем, которые не были достаточно- проработаны в настоящей диссертации и которые требуют дополнительного научного анализа.

Во-первых, не в полной мере исследована проблема конфликта интересов федерального центра, регионов, муниципалитетов-и региональных компаний в процессе принятия регулятивных и .инвестиционных решений на облигационном рынке. К сожалению, в российской практике не редки случаи использования административного ресурса в целях влияния на деятельность экономических агентов. Отсюда слишком велика разница в объемах и масштабах облигационных займов по регионам и муниципалитетам.

Во-вторых, в будущем по мере развития рынка ценных бумаг актуализируется проблема сравнительного анализа качества и эффективности

146 облигаций, акций, векселей, банковских кредитов и производных финансовых инструментов, паевых инвестиционных фондов, выявления взаимосвязанного кумулятивного эффекта. Потребуется уточнение показателей, индикаторов, построение многофакторных математических моделей.

В-третьих, в связи с тем, что перечень социальных и инфраструктурных задач, которые способны решать региональные компании-эмитенты, не является определенным, существенно различается по регионам, месту и роли в региональной экономике, не удалось ранжировать региональные компании-эмитенты по этому признаку. Необходимы дополнительные консультации с региональными органами государственной власти, местного самоуправления.

В-четвертых, требуется специальный анализ корпоративной модели региональной и муниципальной экономики, в которой облигационный рынок региональных компаний является не вспомогательным средством обеспечения финансовой устойчивости, а важнейшим стимулятором развития корпоративных отношений, формирования корпоративной собственности. Полагаю, что такой подход может послужить темой отдельного диссертационного исследования.