Индексное инвестирование на российском рынке ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Индексное инвестирование на российском рынке ценных бумаг"

На правах рукописи

Колесников Алексей Олегович

ИНДЕКСНОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ НА РОССИЙСКОМ РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание учёной степени кандидата экономических наук

2 3 ОКТ 2014

Саратов-2014

005553741

005553741

Работа выполнена в ФГБОУ ВПО «Саратовский государственный социально-экономический университет».

Научный руководитель - доктор экономических наук, доцент

Семернина Юлия Вячеславовна.

Официальные оппоненты: Сысоева Кчена Федоровна,

доктор экономических наук, доцент, ФГБОУ ВПО «Воронежский государственный университет» (г. Воронеж), зав. кафедрой финансов и кредита; Пенюгалова Александра Васильевна, доктор экономических наук, профессор, ФГБОУ ВПО «Кубанский государственный университет» (г. Краснодар), зав. кафедрой экономического анализа, статистики и финансов.

Ведущая организация - ФГАОУ ВПО «Казанский (Приволжский)

федеральный университет» (г. Казань).

Защита состоится 14 ноября 2014 г. в 10.00 на заседании диссертационного совета Д 212.029.04 при ФГАОУ ВПО «Волгоградский государственный университет» по адресу: 400062, г. Волгоград, проспект Университетский, 100, аудитория 2-05 «В».

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке и на сайте ФГАОУ ВПО «Волгоградский государственный университет»,http://www.volsu.ru/Aspirant/dissovet/.

Автореферат разослан 10 октября 2014 г.

Ученый секретарь диссертационного совета доктор экономических наук, доцент

Ирина Дмитриевна Аникина

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Развитие национальных рынков ценных бумаг привело к возникновению объективной потребности в разработке, внедрении и систематическом расчете обобщающих показателей, способных оперативно и корректно отражать динамику отдельных сегментов фондового рынка, так как индивидуальное отслеживание динамики отдельных выпусков ценных бумаг становилось весьма трудоемким для участников рынка, требуя от них значительных затрат времени. Эффективным способом решения возникшей проблемы стал расчет биржевых индексов: сейчас практически все фондовые биржи регулярно ведут их расчет на рынках акций и облигаций, причем в научной литературе по рынку ценных бумаг биржевые индексы чаще всего интерпретируются как динамические показатели.

На протяжении последних нескольких десятилетий область применения биржевых индексов постепенно расширяется, при этом одним из наиболее перспективных и динамично развивающихся направлений их прикладного использования является индексное инвестирование, в рамках которого ключевым ориентиром при формировании инвестиционного портфеля выступает выбранный инвестором биржевой индекс. В настоящее время стратегия индексного инвестирования получила чрезвычайно широкое распространение за рубежом, однако в России она только начинает завоевывать популярность среди участников рынка ценных бумаг. Востребованность стратегии индексного инвестирования на национальном рынке ценных бумаг очень высока: это обусловлено тем, что она, не требуя от инвестора специфических, узкоспециализированных знаний и навыков, позволяет сформировать инвестиционный портфель, отличающийся приемлемым уровнем диверсификации.

Одновременно необходимо обратить внимание на то, что многие теоретические и методологические аспекты, связанные с применением индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг остаются недостаточно разработанными (в частности, в отечественной научной

3

литературе индексное инвестирование обычно либо не рассматривается, либо рассматривается только в его классической интерпретации, подразумевающей формирование инвестиционного портфеля максимально точно повторяющего структуру эталонного биржевого индекса). Кроме того, в большинстве публикаций по данной тематике совершенно не принимается во внимание современный уровень развития российского рынка ценных бумаг, а также возможность модификации классической стратегии индексного инвестирования.

Все сказанное выше делает актуальной разработку теоретических и прикладных вопросов, связанных с применением и обоснованной модификацией стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг (прежде всего на рынке акций), учитывающей его специфические особенности.

Степень разработанности проблемы. В связи с тем, что биржевой рынок ценных бумаг появился в России относительно недавно (он существует в нашей стране лишь около 20 лет, а расчет биржевых индексов ведется с 1995 года), многие проблемы, связанные как с применением биржевых индексов в ^ целом, так и стратегии индексного инвестирования в частности, привлекают к себе повышенный интерес исследователей.

В трудах зарубежных исследователей превалирует подход, в рамках которого индексное инвестирование рассматривается преимущественно в рамках классической теории портфеля (подобная позиция достаточно четко прослеживается в трудах Г. Дж. Александера, Дж. В. Бейли, Дж. Аппеля, М. Аппеля, Ф. Дж. Фабоцци, У. Ф. Шарпа).

В российской научной литературе, посвященной биржевым индексам, ч основной акцент делается на рассмотрении вопросов общетеоретического плана, в частности, понятию и сущности биржевых индексов, их видам и областям применения. Среди научных публикаций в этой области необходимо особо отметить работы В. М. Аскинадзи, Т. А. Батяевой, А. В. Болотина, В. А. Галанова, Е. Ф. Жукова, О. В. Ломатидзе, И. Я. Лукасевича, М. И. Львова,

Н. Л. Маренкова, А. А. Мишарева, В. Д. Никифоровой, Ю. В. Семерниной, Е. Б. Стародубцевой, И. И. Столярова, Е. Ф. Сысоевой, Ф. М.-Г. Топсахаловой,

A. И. Шакирьяновой, А. В. Якуниной и др.

На протяжении последних нескольких лет появилось достаточно много публикаций, в которых с различных позиций рассматриваются отдельные методологические аспекты, связанные со стратегией индексного инвестирования и ее практической реализацией на рынке ценных бумаг, в числе которых стоит отметить работы А. В. Авдюхина, А. Н. Асаула, Н. А. Асаула,

B. И. Зоркальцева, Н. С. Козлова, И. А. Коха, М. А. Кузнецова, О. В. Макашиной, А. В. Пенюгаловой, Г. X. Пырковой, Т. В. Тепловой, Р. А. Фалтинского, Е. В. Чирковой, А. Г. Шапошниковой, Ю. В. Шевардина, Н. П. Шерстянкиной.

Несмотря на наличие большого количества научных трудов по этой тематике, следует признать, тем не менее, что многие научные проблемы до сих пор остаются не решенными. Так, в настоящее время в специализированной литературе отсутствует общепринятое определение биржевых индексов, а также единое понимание их сущности и, соответственно, областей применения. Нужно отметить, что и в зарубежных, и в отечественных исследованиях, безусловно, превалирует классическая интерпретация индексного инвестирования, в рамках которой инвестор, по сути, стремится к предельно точному повторению структуры выбранного биржевого индекса, а возможности модификации данной инвестиционной стратегии, нацеленной на повышение ее эффективности, чаще всего, просто игнорируются. К сожалению, не стала предметом самостоятельного исследования и специфика применения стратегии индексного инвестирования (как классического варианта этой стратегии, так и ее модификаций) на отечественном рынке ценных бумаг.

Таким образом, перечисленные выше обстоятельства свидетельствуют об актуальности данной темы, а с учетом недостаточной степени ее научной разработанности и высокой практической значимости объективно обусловливают необходимость ее дальнейшего развития, как с точки зрения теории, так и практики.

Целью диссертационного исследования является развитие теоретических аспектов индексного инвестирования и разработка эффективной стратегии индексного инвестирования для российского рынка ценных бумаг путем модификации ее классического варианта.

Поставленная цель предопределила решение следующих задач:

— раскрыть содержание биржевых индексов и уточнить термин «биржевой индекс», отразив его основные особенности; выявить и охарактеризовать области применения биржевых индексов, а также систематизировать существующие подходы к их классификации, предложив классификацию биржевых индексов, учитывающую современный уровень развития национального фондового рынка;

— выделить характерные черты классического индексного инвестирования и рассмотреть особенности его применения на российском рынке акций;

— установить и обосновать преимущества и недостатки классического индексного инвестирования;

— разработать модифицированную стратегию индексного инвестирования, применяемую на рынке акций, и провести сравнительный анализ эффективности классической и модифицированной стратегий индексного инвестирования с точки зрения их доходности и риска;

— подготовить рекомендации по развитию индексного инвестирования, практическая реализация которых позволит эффективно решить проблемы, препятствующие его распространению на российском рынке ценных бумаг.

Объектом исследования выступили акции, представленные на российском биржевом рынке и входящие в базу расчета биржевых индексов, рассчитываемых Московской биржей.

Предмет исследования составили финансовые отношения, возникающие между участниками рынка ценных бумаг в процессе использования биржевых

индексов как ориентиров формирования структуры инвестиционного портфеля при реализации индексной стратегии.

Теоретической и методологической основой исследования послужили научные труды ведущих отечественных и зарубежных ученых по проблемам функционирования финансовых рынков и использования финансовых инструментов, а также научные исследования, связанные с принятием финансовых решений в условиях неопределенности. Методологическую базу исследования сформировали общенаучные принципы и методы исследования, предполагающие системный и диалектический походы к исследованию проблем реализации стратегии индексного инвестирования на рынке ценных бумаг. В процессе исследования использовались такие общенаучные приемы, как научная абстракция, классификация, анализ и синтез, индукция и дедукция, группировка, сравнение, моделирование и другие методы исследования.

Область исследования. Область исследования соответствует Паспорту специальностей научных работников по экономическим наукам: специальности 08.00.10 - «Финансы, денежное обращение и кредит», п. 3.25. «Финансы инвестиционного и инновационного процессов, финансовый инструментарий инвестирования», п. 6.4. «Теория и методология проблемы портфельной политики в области ценных бумаг», п. 6.8. «Методология оценки доходности финансовых инструментов».

Информационно-эмпирическую базу исследования составили Гражданский и Налоговый кодексы Российской Федерации; законодательные и нормативные правовые акты Российской Федерации по вопросам регулирования рынка ценных бумаг. Кроме того, она представлена официальными документами Московской биржи, определяющими правила и порядок расчета биржевых индексов, а также бюллетенями по итогам биржевых торгов акциями; научными разработками крупнейших профессиональных участников рынка ценных бумаг, эмитентов акций, входящих в базу расчета биржевых индексов; материалами научно-практических конференций, а также специализированных

информационных ресурсов, размещенных в сети Интернет (в частности, проекта Investfunds.ru).

Основные положения диссертации, выносимые на защиту.

1. Развитие мирового и российского рынка ценных бумаг предопределило необходимость проведения критического анализа существующих подходов к понятию «биржевой индекс» и уточнения расчета подобных индикаторов. На основе теоретического анализа предложена его трактовка как обобщающего динамического условного индикатора, рассчитываемого для выборочной совокупности ценных бумаг, сформированной по определенному признаку, с использованием процедуры взвешивания; выделены основные области применения биржевых индексов на российском рынке ценных бумаг, на котором они выступают в качестве обобщающих динамических индикаторов, базовых активов для производных финансовых инструментов, ориентиров по структуре портфеля при реализации индексной стратегии инвестирования (индексного инвестирования) и опережающих экономических индикаторов. Существующие подходы к систематизации биржевых индексов основаны на применении следующих критериев: вид ценных бумаг, эмитент облигаций, срок обращения облигаций, степень охвата рынков, валюта расчета, учет отраслевой принадлежности, уровень ликвидности, капитализация и используемая процедура взвешивания. Предлагаемая расширенная классификация биржевых индексов предусматривает использование дополнительных критериев (вид акций; срок существования компаний; наличие ограничений при расчете; регулярность пересмотра структуры), а также расширение видов биржевых индексов в рамках такого критерия, как валюта расчета (индексы, рассчитываемые параллельно в нескольких валютах).

2. Исследование традиционной (классической) стратегии индексного инвестирования позволило выделить ее характеристики, а именно: формирование инвестиционного портфеля на рынке акций; длительный срок инвестирования; копирование существующего биржевого индекса; максимально точное повторение его структуры; редкий пересмотр

инвестиционного портфеля; изъятие дивидендов инвестором. Применение классического индексного инвестирования на российском рынке акций позволило сделать вывод об эффективности этой инвестиционной стратегии (по итогам трехлетнего периода была получена положительная доходность сформированного в соответствии с ней инвестиционного портфеля), а также аргументировать положение о том, что доходность данной стратегии не эквивалентна доходности эталонного индекса за счет двух факторов:

1) разницы в структуре эталонного биржевого индекса и сформированного инвестиционного портфеля (при относительно небольшой сумме инвестирования абсолютно точное повторение структуры эталонного индекса, как правило, невозможно);

2) неизменности структуры инвестиционного портфеля в течение всего периода инвестирования (структура эталонного биржевого индекса пересматривается с определенной периодичностью).

3. Анализ результатов применения классической стратегии индексного инвестирования позволил выявить и обосновать ее преимущества и недостатки.

К преимуществам анализируемой стратегии следует отнести:

— простоту принятия инвестиционных решений за счет формирования структуры инвестиционного портфеля по аналогии со структурой эталонного биржевого индекса;

— низкий уровень издержек, обусловленный небольшим количеством сделок в течение всего периода инвестирования;

— обеспечение определенного уровня диверсификации инвестиционного портфеля, соответствующего диверсификации эталонного индекса;

— приемлемый уровень эффективности.

В свою очередь недостатками классической стратегии индексного инвестирования являются:

— ограниченность набора акций, которые могут быть использованы при формировании инвестиционного портфеля (он определяется набором акций, входящих в базу расчета эталонного биржевого индекса);

2) отказ от учета индивидуальных характеристик эмитентов акций (по сути, базовым критерием при формировании портфеля становится критерий ликвидности);

3) необходимость значительной суммы инвестирования (только в этом случае можно минимизировать разницу в структуре эталонного биржевого индекса и сформированного инвестиционного портфеля).

4. Модифицированная стратегия индексного инвестирования ориентирована на устранение недостатков классического индексного инвестирования и предусматривает двухэтапное структурирование инвестиционного портфеля, включающее внедрение максимальных лимитов на долю одной отрасли и долю одной акции в структуре инвестиционного портфеля, а также учет накопленной дивидендной доходности при структурировании отдельных отраслевых сегментов. Апробация модифицированной стратегии индексного инвестирования на российском рынке акций и проведение сравнительного анализа классической и модифицированной стратегий позволяет сделать вывод о более высокой эффективности модифицированной стратегии (как с точки зрения доходности, так и точки зрения риска) и, соответственно, предпочтительности ее практического использования.

5. Ограниченное применение стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг обусловлено существованием ряда объективных проблем: относительно низкой доходностью индексного инвестирования на протяжении последних нескольких лет; сложностью реализации стратегии индексного инвестирования для частных инвесторов, самостоятельно совершающих операции на российском рынке ценных бумаг; значительным уровнем издержек, связанным с реализацией стратегии индексного инвестирования через паевые инвестиционные фонды. Наличие

названных проблем обусловило необходимость разработки ряда рекомендаций, нацеленных на их решение, для провайдеров биржевых индексов: разработка новых биржевых индексов на российском рынке облигаций; кардинальное увеличение количества рассчитываемых биржевых индексов акций, при формировании баз расчета которых целесообразно использовать альтернативные подходы к отбору акций (в частности, формирование базы расчета индексов на основании исторической дивидендной доходности; доли экспорта готовой продукции в объеме выручки компании; структуры собственности публичных компаний и пр.); разработка и внедрение производных финансовых инструментов (прежде всего, фьючерсов и опционов) на биржевые индексы. Практическая реализация предложенных рекомендаций позволит удовлетворить потребности большего количества инвесторов и, следовательно, приведет к более широкому распространению стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в развитии комплекса теоретических положений и рекомендаций, связанных с применением стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг. Наиболее существенные научные результаты заключаются в следующем:

1) уточнено определение термина «биржевой индекс», позволяющее отразить специфические особенности расчета подобных показателей (использование информации, получаемой с биржевого рынка ценных бумаг; ограниченность набора ценных бумаг, на основании которых они рассчитываются; обобщающий характер индексов) и выделить ключевые области их применения, а также предложена расширенная классификация биржевых индексов, предусматривающая увеличение выделяемых видов биржевых индексов в рамках существующих критериев и использование дополнительных критериев классификации, которая дает возможность получить содержательную описательную характеристику любого отдельно

взятого биржевого индекса и, соответственно, упрощает процедуру выбора эталонного биржевого индекса при индексном инвестировании;

2) выделены характеристики классического индексного инвестирования, обоснована его применимость на российском рынке акций (на примере инвестиционного портфеля, повторяющего структуру индекса «голубых фишек» Московской биржи за период 2010—2012 гг., -с учетом фактического уровня издержек инвестора и налоговых ставок, предусмотренных действующим налоговым законодательством), а также показана неэквивалентность доходности классического индексного инвестирования и доходности эталонного индекса;

3) обоснованы преимущества и недостатки классической стратегии индексного инвестирования с точки зрения частных инвесторов, применяющих данную стратегию при формировании своих инвестиционных портфелей;

4) разработана модифицированная стратегия индексного инвестирования, предусматривающая двухэтапное структурирование инвестиционного портфеля по следующим критериям: на первом этапе - максимальный лимит на долю одной отрасли в портфеле, на втором этапе - условная накопленная дивидендная доходность с учетом максимального лимита на долю одной акции в портфеле, и проведен сравнительный анализ эффективности классической и модифицированной стратегии индексного инвестирования с точки зрения риска и доходности, что позволило сделать вывод о более высокой эффективности модифицированной стратегии индексного инвестирования;

5) разработаны рекомендации для провайдеров биржевых индексов, предполагающие значительное увеличение количества рассчитываемых индексов (как на рынке облигаций, так и на рынке акций), а также разработку и внедрение производных инструментов на биржевые индексы, направленные на развитие индексного инвестирования на российском фондовом рынке.

Теоретическая и практическая значимость исследования. Теоретическая значимость представленного диссертационного исследования заключается в решении совокупности задач, способствующих развитию теории и методологии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг

(прежде всего, на рынке акций). Результаты исследования содействуют развитию теории рынка ценных бумаг и могут послужить основой для дальнейших исследований и разработок в этой области.

Практическая значимость результатов диссертационного исследования заключается в том, что разработанная модифицированная стратегия индексного инвестирования может быть эффективно использована частными и институциональными инвесторами на российском рынке акций (как показало исследование, она характеризуется большим уровнем доходности при меньшем риске).

Апробация результатов исследования. Разработанная в диссертационной работе модифицированная стратегия индексного инвестирования, учитывающая индивидуальные характеристики эмитентов и предполагающая достижение высокого уровня диверсификации инвестиционного портфеля, используется в деятельности ООО (ДОХОДНЫЙ ДОМ ИНВЕСТОРА» и ОАО «Московский индустриальный банк» в г. Саратове.

Полученные теоретические положения диссертационного исследования используются в качестве учебно-методического материала в Саратовском государственном социально-экономическом университете в рамках преподавания дисциплин «Рынок ценных бумаг», «Рынок ценных бумаг зарубежных стран», «Финансовый менеджмент», «Инвестиции», «Иностранные инвестиции».

Основные положения диссертационного исследования докладывались автором на международных научно-практических конференциях: «Актуальные проблемы и перспективы развития экономики в условиях модернизации» (г.Саратов, 2013), «Актуальные вопросы развития финансовой сферы стран и регионов» (г. Махачкала, 2013), «Актуальные проблемы обеспечения финансово-экономической безопасности Украины» (г. Тернополь, 2013); «Актуальные вопросы современных общественных наук: научное знание в глобализирующемся мире» (г. Уфа, 2013), «Математическое моделирование в экономике, страховании и управлении рисками» (г. Саратов, 2013), «Теория и практика функционирования

финансовой и денежно-кредитной системы России» (г. Воронеж, 2013), «Актуальные проблемы современной финансовой науки» (г. Москва, 2014).

Публикации. На основе материалов исследования опубликовано 15 работ общим объемом 8,0 пл., с авторским вкладом 6,5 п.л., в том числе 6 статей опубликованы в изданиях, рекомендованных ВАК Минобрнауки России.

Структура диссертационной работы предопределена целью, поставленными задачами и подчинена общей логике исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, включающих девять параграфов, заключения, списка использованных библиографических источников, приложений.

Во введении обосновывается актуальность темы исследования, степень разработанности проблемы, определяются цель, задачи, объект и предмет исследования, научная и практическая значимость работы.

В первой главе «Теоретические основы индексного инвестирования на рынке ценных бумаг» раскрывается сущность биржевых индексов, исследуются возможные области их применения и систематизируются подходы к классификации биржевых индексов, учитывающие современный уровень развития национального фондового рынка.

Во второй главе «Методологические аспекты индексного инвестирования на рынке ценных бумаг» исследуются особенности классического индексного инвестирования на рынке ценных бумаг, на основании анализа которых обосновывается применимость классического индексного инвестирования на российском рынке акций, а также раскрываются преимущества и недостатки классического индексного инвестирования.

В третьей главе «Основные направления совершенствования стратегии индексного инвестирования» описывается разработанная модифицированная стратегия индексного инвестирования на рынке акций; проводится сравнительный анализ эффективности классической и модифицированной стратегии индексного инвестирования с точки зрения риска и доходности, а

также предлагаются рекомендации, направленные на развитие индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг.

В заключении обобщены результаты диссертационного исследования, сформулированы основные выводы и предложения.

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

Уточнение понятия «биржевой индекс», отражающего специфические особенности расчета подобных индикаторов, на основании которого выделены основные области применения биржевых индексов на российском рынке ценных бумаг и предложена их классификация. В последнее время интерес к биржевым индексам со стороны отечественных исследователей значительно возрос, однако до сих пор в научной среде серьезные дискуссии вызывают даже вопросы общего терминологического характера, среди которых можно выделить те, которые связаны с пониманием их сущности.

В результате проведения критического анализа существующих подходов к понятию «биржевой индекс» можно констатировать, что ни один из них не учитывает особенностей расчета этого показателя, заключающихся в следующем:

1) биржевые индексы рассчитываются на основании информации, получаемой с биржевого рынка ценных бумаг;

2) их расчет осуществляется на основании информации по ограниченному набору ценных бумаг;

3) по своей сути они являются средними величинами.

Принимая во внимание особенности расчета этих показателей, под биржевым индексом предлагается понимать обобщающий динамический условный индикатор, рассчитываемый на основании информации, получаемой с биржевого рынка, для выборочной совокупности ценных бумаг,

сформированной по определенному признаку, с использованием процедуры взвешивания.

Понимание биржевых индексов в качестве динамических индикаторов по-прежнему является преобладающим в научных исследованиях по рынку ценных бумаг, однако в течение последних нескольких лет стали появляться работы, отличительной особенностью которых является более широкое понимание области применения биржевых индексов.

Проведение теоретического анализа мнений различных исследований позволило выделить основные области применения индексов на отечественном рынке ценных бумаг. Они используются в качестве:

1) обобщающих динамических индикаторов;

2) базовых активов для производных финансовых инструментов;

3) ориентиров по структуре портфеля в рамках реализации индексной стратегии инвестирования, под которой понимается инвестиционная стратегия, реализуемая на рынке ценных бумаг (как правило, в отдельном его сегменте) и предполагающая формирование инвестиционного портфеля, повторяющего структуру определенного индекса;

4) опережающих экономических индикаторов.

Важнейшим теоретическим аспектом при рассмотрении биржевых индексов на рынке ценных бумаг выступает их классификация, осуществляемая с использованием различных типологизирующих признаков. Отсутствие общепризнанных классификаций биржевых индексов обусловливает необходимость систематизации их видов и разработки расширенной классификации, предполагающей как детализацию существующих группировок, так и увеличение количества классификационных признаков (предлагаемая классификация биржевых индексов приведена в табл.1).

Таблица 1

Классификация биржевых индексов

Классификационный признак Виды биржевых индексов

Вид ценных бумаг - Индексы облигаций

- Индексы акций

Эмитент облигаций - Индексы государственных облигаций - Индексы субфедеральных и муниципальных облигаций - Индексы корпоративных облигаций

Срок обращения облигаций - Индексы краткосрочных облигаций - Индексы среднесрочных облигаций - Индексы долгосрочных облигаций

Вид акций - Индексы обыкновенных акций - Индексы привилегированных акций - Смешанные нндексы

Степень охвата рынков - Глобальные индексы - Макрорегиональные индексы - Национальные индексы - Локааьные индексы

Валюта расчета - Индексы, рассчитываемые в национальной валюте - Индексы, рассчитываемые в иностранной валюте - Индексы, рассчитываемые параллельно в нескольких валютах

Учет отраслевой принадлежности - Индексы широкого рынка - Отраслевые индексы

Уровень ликвидности - Индексы «голубых фишек» - Индексы «второго эшелона»

Капитализация - Индексы компаний высокой капитализации - Индексы компаний средней капитализации - Индексы компаний малой капитализации

Срок существования компаний - Индексы стабильных компаний - Индексы новых компаний

Процедура взвешивания - Индексы с равными весами - Индексы с разными весами

Наличие ограничений при расчете - Индексы, рассчитываемые бе! введения дополнительных ограничений - Индексы, рассчитываемые с дополнительными ограничениями

Регулярность пересмотра структуры - Индексы, пересматриваемые один раз в месяц - Индексы, пересматриваемые один раз в квартал - Индексы, пересматриваемые один раз в полугодие - Индексы, пересматриваемые один раз в год

Выявление характерных особенностей классического индексного инвестирования и обоснование применимости классического индексного инвестирования на российском рынке акций. Упрощенный подход к рассмотрению стратегии индексного инвестирования на рынке акций, преобладающий в теоретических исследованиях, не предполагает детального рассмотрения вопросов, связанных с дивидендными выплатами по акциям, а также не всегда учитывает структурные корректировки используемого биржевого индекса (и, собственно, инвестиционного портфеля), происходящие

17

в результате изменения базы его расчета и рыночных котировок акций, входящих в нее. В связи с этим возникает объективная необходимость в более детальном исследовании классического индексного инвестирования, представляющего собой один из вариантов реализации стратегии индексного инвестирования на рынке ценных бумаг и ориентированного на повторение динамики выбранного инвестором биржевого индекса с минимальными издержками, с целью выявления его характерных особенностей.

По результатам проведенного анализа к характеристикам классического индексного инвестирования (с учетом специфики биржевого обращения ценных бумаг) были отнесены:

1) формирование инвестиционного портфеля на рынке акций;

2) длительный срок инвестирования;

3) копирование существующего биржевого индекса;

4) максимально точное повторение его структуры;

5) редкий пересмотр инвестиционного портфеля;

6) изъятие дивидендов инвестором.

При реализации стратегии классического индексного инвестирования процесс формирования и управления инвестиционным портфелем заметно упрощается: фактически из пяти традиционных этапов формирования и управления инвестиционным портфелем два этапа вообще не используются (анализ объектов инвестирования и выбор и реализация стратегии управления портфелем), а два этапа - существенно упрощаются (постановка целей и выбор адекватного типа портфеля и формирование инвестиционного портфеля). По сути, данный вариант практической реализации индексной стратегии инвестирования сводится к выбору биржевого индекса, формированию инвестиционного портфеля, повторяющего его структуру, и оценке эффективности данной стратегии.

При оценке применимости классического индексного инвестирования на российском рынке акций в качестве эталонного биржевого индекса был использован индекс «голубых фишек» Московской биржи, период

инвестирования был равен 3 годам, а сумма инвестирования - 300000 рублей (результаты применения этой инвестиционной стратегии представлены в табл. 2).

Таблица 2

Эффективность классического индексного инвестирования в 2010-2012 гг.

Наименование Значение

Первоначальная сумма инвестирования, руб. 300000,00

Доход инвестора, руб. В том числе: доход, полученный в результате роста рыночных котировок акций, руб. доход, полученный в виде дивидендов, руб. 44437,07 18903,70 25533,37

Транзакционные издержки, руб. в том числе: комиссия биржи комиссия брокера комиссия депозитария 1179,47 61,77 617,70 500,00

Доход до налогообложения, руб. 43257,60

Налоги, руб. втом числе: налоги на доход, полученный в результате роста рыночных котировок акций налоги на доход, полученный в виде дивидендов 4755,00 2457,00 2298,00

Доход после налогообложения, руб. 38502,60

Обшая доходность за весь период инвестирования, % 12,83 %

Важно отметить, что доходность классического индексного инвестирования не эквивалентна доходности эталонного биржевого индекса, отличаясь от него на величину «ошибки следования», которая может принимать как положительные, так и отрицательные значения. Возникновение «ошибки следования» обусловлено разницей в структуре выбранного биржевого индекса и сформированного инвестиционного портфеля (при относительно небольшой сумме инвестирования абсолютно точно повторить структуру эталонного индекса чрезвычайно сложно) и неизменностью структуры инвестиционного портфеля, которые не ребалансируется при каждом пересмотре базы расчета эталонного индекса.

Раскрыты преимущества и недостатки классического индексного инвестирования. Любая инвестиционная стратегия, применяемая на рынке ценных бумаг, объективно характеризуется наличием определенных

преимуществ и недостатков, причем классическое индексное инвестирование, применяемое на рынке акций, не является исключением.

К преимуществам этой инвестиционной стратегии относятся:

1) простота принятия инвестиционных решений;

2) низкий уровень издержек;

3) обеспечение определенного уровня диверсификации инвестиционного портфеля;

4) приемлемый уровень эффективности (в частности, по сравнению с другими инвестиционными стратегиями).

Среди недостатков классического индексного инвестирования следует отметить:

1) ограниченность набора акций, которые могут быть использованы при формировании инвестиционного портфеля;

2) отказ от учета индивидуальных характеристик эмитентов акций;

3) необходимость значительной суммы инвестирования.

Разработана модифицированная стратегия индексного

инвестирования и проведен сравнительный анализ эффективности классической и модифицированной стратегий индексного инвестирования. Ряд недостатков, выявленных у классической стратегии индексного инвестирования, объективно является устранимым, что обусловливает возможность ее модификации.

При разработке модифицированной стратегии индексного инвестирования происходит отказ от «слепого» копирования структуры эталонного биржевого индекса за счет того, что при структурировании инвестиционного портфеля принимается во внимание такой показатель, как условная накопленная дивидендная доходность, расчет которой осуществляется по формуле:

СОУ =-!=!— Х100%, (1)

Ро

где СйУ - условная накопленная дивидендная доходность акции за период;

- суммарный размер дивидендных выплат в расчете на 1 акцию за

(=1

период (до налогообложения);

Р0- рыночная цена акции на момент формирования инвестиционного портфеля.

Кроме того, для повышения уровня диверсификации инвестиционного портфеля в рамках модифицированной стратегии индексного инвестирования осуществление его структурирования предполагается в два этапа:

1) на первом этапе производится перераспределение долей между отдельными отраслями (секторами) в рамках инвестиционного портфеля в целом;

2) на втором этапе перераспределение удельных весов осуществляется в рамках отдельных отраслей (секторов), причем условная накопленная дивидендная доходность используется в качестве базового критерия при распределении долей отдельных акций в составе инвестиционного портфеля: чем больше накопленная дивидендная доходность (за период предшествующий предполагаемому периоду инвестирования и равный ему по продолжительности), тем больший удельный вес акция должна иметь в структуре портфеля в рамках своей отрасли.

На первом этапе структурирования инвестиционного портфеля максимальный лимит на долю одной отрасли устанавливается на уровне 30 %, причем если максимальный лимит на долю одной отрасли в исходной структуре не превышается, то на этом первый этап завершается. В противном случае начинается процедура перераспределения долей, которая заключается в том, что доля отрасли, превышающей лимит, сокращается до максимального лимита, а разница между ее первоначальной долей и максимальным лимитом пропорционально распределяется между остальными отраслями (при

необходимости эта процедура повторяется до тех пор, пока доля всех отраслей не будет меньше или равна установленному максимальному лимиту).

На втором этапе максимальный лимит на долю одной акции устанавливается на уровне 15%, причем данный этап подразумевает только внутриотраслевое перераспределение долей между акциями (доли отдельных отраслей, определенные на первом этапе, остаются неизменными). При пересмотре долей акций в рамках одной отрасти для расчета удельного веса каждой акции применяется следующая формула:

СДУ

/,= „ ' *100%, (2)

ы

где /, - доля /-ой акции в рамках отрасли, выделяемой в структуре биржевого индекса, рассчитанная на основании ее условной накопленной дивидендной доходности;

CDYI — условная накопленная дивидендная доходность /-ой акции;

^СОУ, — суммарная накопленная дивидендная доходность в рамках отрасли.

Предлагаемый подход к структурированию портфеля позволяет на первом этапе добиться более высокого уровня диверсификации инвестиционного портфеля за счет «выравнивания» его отраслевой структуры, а на втором этапе - учитывать индивидуальные характеристики эмитентов (накопленную дивидендную доходность по акциям за определенный период времени).

Тестирование модифицированной стратегии индексного инвестирования на российском рынке акций (при выборе аналогичного эталонного индекса, срока и суммы инвестирования) позволяет сделать вывод о ее достаточно высокой эффективности и, следовательно, о целесообразности ее практического использования (табл. 3).

Таблица 3

Эффективность модифицированного индексного инвестирования

в 2010-2012 гг.

Наименование Значение

Первоначальная сумма инвестирования, руб. 300000,00

Доход инвестора, руб. В том числе: доход, полученный в результате роста рыночных котировок акций, руб. доход, полученный в виде дивидендов, руб. 79472,43 47526,03 31946,40

Транзакционные издержки, руб. в том числе: комиссия биржи комиссия брокера комиссия депозитария 1210,89 64,63 646,26 500,00

Доход до налогообложения, руб. 78261,54

Налоги, руб. в том числе: налоги на доход, полученный в результате роста рыночных котировок акций налоги на доход, полученный в виде дивидендов 8896,00 6021,00 2875,00

Доход после налогообложения, руб. 69365,54

Общая доходность за весь период инвестирования, % 23,12 %

Сравнение эффективности классической и модифицированной стратегии индексного инвестирования осуществлялось по двум критериям: уровню доходности (по показателю доходности после налогообложения) и уровню риска (он оценивался по калмар-коэффициенту, применимому к любым инвестиционным стратегиям и позволяющему корректно учитывать направленность отклонений доходности, а также не столько требовательному к длине временного ряда). По результатам сравнения был сделан вывод о том, что модифицированная стратегия индексного инвестирования в течение анализируемого периода отличалась более высоким уровнем эффективности (табл. 4), причем это подтверждается значениями обоих показателей: ее доходность после налогообложения за весь период составила 23,12 % против 12,83 % у классической стратегии (или 7,18 % против 4,11 % годовых), а значение калмар-коэффициента -36,14 % против -27,82 %, что однозначно свидетельствует о том, что модифицированная стратегия индексного инвестирования отличается более низким уровнем риска.

Таблица 4

Сравнение классического и модифицированного индексного инвестирования

Стратегия индексного инвестирования Доходность после налогообложения г С» к,

2010 год 2011 год 2012 год

Классическая 19,99 % -14,76 % 10,32 % 4,11 % -14,76% -27,82 %

Модифицированная 42,20 % -19,87% 8,04 % 7,18% -19,87% -36,14%

Предложены рекомендации, направленные на развитие индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг. Ограниченное применение стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг связано с существованием ряда объективных проблем, препятствующих ее распространению как среди частных, так и среди институциональных инвесторов. В числе таких проблем следует выделить:

1) относительно низкую доходность индексного инвестирования на протяжении последних нескольких лет;

2) сложность реализации стратегии индексного инвестирования для частных инвесторов, самостоятельно совершающих операции на российском рынке ценных бумаг;

3) значительный уровень издержек, связанный с реализацией стратегии индексного инвестирования через паевые инвестиционные фонды.

Для решения этих проблем необходима практическая реализация следующих рекомендаций:

1) разработка новых биржевых индексов на российском рынке облигаций (индексов сверхкраткосрочных, краткосрочных, среднесрочных, долгосрочных и сверхдолгосрочных облигаций; индексов облигаций банков, нефтегазовых, электроэнергетических, металлургических компаний, компаний потребительского сектора и т. д.);

2) кардинальное увеличение количества рассчитываемых биржевых индексов акций, причем при формировании баз их расчета целесообразно использовать альтернативные подходы к отбору акций (индексов акций,

характеризующихся высоким уровнем дивидендной доходности; компаний «третьего эшелона»; компаний, ориентированных на внешний и внутренний рынок; компаний, находящихся в государственной и частной собственности; узкоспециализированных отраслевых индексов);

3) разработка и внедрение производных финансовых инструментов (прежде всего фьючерсов и опционов) на биржевые индексы, при этом фондовые биржи должны всячески способствовать обеспечению их ликвидности.

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в журналах и изданиях, рекомендуемых ВАК Минобрнауки России

1. Колесников, А.О. Классификация биржевых индексов, рассчитываемых на российском рынке ценных бумаг / А.О. Колесников // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2013. -№ 39. - С. 23-33 (1,0 п.л.).

2. Колесников, А.О. Биржевые индексы: обоснование дефиниции / А.О. Колесников // Вестник Саратовского государственного социально-экономического университета. -2013. -№ 5. - С.126-129 (0,5 п.л.).

3. Колесников, А.О. Анализ тенденций развития российского фондового рынка / А.О. Колесников, Ю.В. Семернина // Экономический анализ: теория и практика. - 2013. - № 11. - С.32- 43 (1,0 п.л./0,5 п.л.).

4. Колесников, А.О. Специфические черты классического индексного инвестирования и особенности его применения на российском рынке акций / А.О. Колесников, Ю.В. Семернина, A.B. Якунина // Экономический анализ: теория и практика. - 2013. - №40. - С. 12- 24 (1,5 п.л./0,5 п.л.).

5. Колесников, А.О. Преимущества и недостатки классического индексного инвестирования на рынке акций / А.О. Колесников // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2014. -№ 8. - С. 44-50 (0,7 п.л.).

6. Колесников, А.О. Рекомендации по развитию индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг / А.О. Колесников // Финансовая аналитика: проблемы и решения.-2014.-№ 17.-С. 57-63 (0,5 пл.).

Статьи и тезисы докладов в других изданиях

7. Колесников, А.О. Ключевые проблемы развития российского рынка ценных бумаг на современном этапе / А.О. Колесников // Актуальные проблемы и перспективы развития экономики в условиях модернизации: Материалы VIII

Международной научно-практической конференции. Под общей редакцией М.И. Абрамовой. Саратов: ИЦ: «Наука», 2013. - С.57-61 (0,3 пл.).

8. Колесников, А.О. Основные российские фондовые индексы / А.О. Колесников // Актуальные вопросы развития финансовой сферы стран и регионов // Сборник материалов Международной научно-практической конференции (13 апреля 2013). - Махачкала: Издательский дом «Наука плюс», 2013.-С.306-310(0,3 п.л.).

9. Колесников, А.О. Фондовые индексы как ключевые индикаторы кризисных ситуаций в экономике / А.О. Колесников // Актуальные проблемы обеспечения финансово-экономической безопасности Украины : сборник материалов научно-практического семинара с международным участием (19-20 апреля 2013). -Тернополь: Тернопольский национальный экономический университет, 2013. -С. 27-28 (0,1 п.л.).

10. Колесников, А.О. Сферы применения биржевых индексов на современном этапе развития российского рынка ценных бумаг / А.О. Колесников // Актуальные проблемы современных общественных наук: научное знание в глобализирующемся мире : материалы III Междунар. науч.-практ. конф. молодых ученых / редкол. : Д.Р. Пескова [и др.]. - Уфа: БАГСУ, 2013. - С. - 94-100 (0,3 пл.).

И. Колесников, А.О. Особенности российских биржевых индексов / А.О. Колесников / Современные механизмы развития общественных и корпоративных финансов России / под ред. д-ра экон. наук, профессора Е.А. Нестеренко / Саратовский государственный социально-экономический университет. - Саратов, 2013. - С. 89-99 (0,5 пл.).

12. Колесников, А.О. Биржевые индексы: специфические особенности и направления использования / А.О. Колесников // Культура народов Причерноморья. - 2013. -№ 260. - С. 237-240 (0,5 пл.).

13. Колесников, А.О. Стратегия индексного инвестирования как модель формирования портфеля на рынке ценных бумаг / А.О. Колесников // «Математическое моделирование в экономике, страховании и управлении рисками»: сборник материалов Международной молодежной научно-практической конференции. - Саратов: Изд-во Сарат. ун-та, 2013. - С. 314-319 (0,3 пл.).

14. Колесников, А.О. Основные области применения индексов рынка ценных бумаг / А.О. Колесников // Теория и практика функционирования финансовой и денежно-кредитной системы России: сборник статей международной научно-практической конференции (девятое заседание) (21-22 ноября 2013). - Воронеж: ИПЦ «Научная книга», 2013. -С.12-14 (0,3 пл.).

15. Колесников, А.О. Проблемы, препятствующие распространению стратегии индексного инвестирования на российском рынке ценных бумаг / А.О. Колесников // Актуальные проблемы современной финансовой науки / Под редакцией проф. Е.А. Каменевой и проф. Г.И. Хотинской // Материалы Всероссийской научно-практической конференции молодых ученых-финансистов. -М.: Научные технологии, 2014. - С. 63-68 (0,2 пл.).

Подписано в печать 12.09 2014 г. Формат 60 х 84/16. Бумага офсетная. Гарнитура Times. Усл. печ. л. 1,6. Тираж 110 экз. Заказ 1327.

Отпечатано с готового оригинал-макета в ООО «Волгоградское научное издательство» 400011, г. Волгоград, ул. Электролесовская, 55.