Механизм оценки акций организаций в Российской Федерации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Механизм оценки акций организаций в Российской Федерации"

На правах рукописи

00460У1У2

УХАНОВ ВЛАДИМИР ВАСИЛЬЕВИЧ

МЕХАНИЗМ ОЦЕНКИ АКЦИИ ОРГАНИЗАЦИЙ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное

обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

з о СЕН 2010

Ульяновск 2010

004609192

На правах рукописи

УХАНОВ ВЛАДИМИР ВАСИЛЬЕВИЧ

МЕХАНИЗМ ОЦЕНКИ АКЦИЙ ОРГАНИЗАЦИЙ В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное

обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Ульяновск 2010

Работа выполнена в Ульяновском государственном университете

Научный руководитель - кандидат экономических наук, доцент

Коптева Елена Петровна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Артемьева Светлана Степановна

кандидат экономических наук, доцент Хвостенко Олег Александрович

Ведущая организация - Ульяновская государственная

сельскохозяйственная академия

Защита состоится 12 октября 2010 г. в 15 часов на заседании диссертационного совета Д 212.214.01 при Самарском государственном экономическом университете по адресу: ул. Советской Армии, д. 141, ауд. 325, г. Самара, 443090

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Самарского государственного экономического университета

Автореферат разослан 08 сентября 2010 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Вишневер В.Я.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Актуальность темы исследования обусловлена повышенным интересом российских и иностранных инвесторов, а также акционеров к процессу оценки, формирования, определения и управления рыночной стоимостью акций российских организаций. Низкая капитализация и недостаточная ликвидность акций большинства российских организаций вызывает необходимость детального рассмотрения данного вопроса, его теоретической проработки и систематизации статистических данных.

В настоящее время необходимость определения стоимости акций возникает при разработке инвестиционных проектов, принятии решений по приобретению котируемых акций и т.п. Имеющиеся методические указания Госкомимущества по определению рыночной стоимости акций Е( условиях приватизации (по остаточной стоимости организаций) морально устарели. Заимствованные зарубежные методики, применяющиеся в отдельных случаях некоторыми инвестиционными фондами и организациями. ориентированы на акции, постоянно торгуемые на бирже и, соответственно, имеющие биржевые котировки. В этих условиях разработка адаптированной к реалиям российской действительности модели оценки стоимости акций, не имеющих биржевых котировок, становится насущной необходимостью.

По мере преодоления кризисных экономических явлений идут интенсивные процессы совершенствования всех механизмов, обеспечивающих стабильность мировой финансовой системы. Меняются и подходы к оценке стоимости акций организаций, что требует проведения комплексного теоретического и практического исследования по определению методологических основ, целей и направлений совершенствования механизма оценки стоимости акций.

Непонимание большинством эмитентов необходимости процесса оценки и управления стоимостью акций, незнание влияющих на ее формирование факторов и результатов этого влияния, а также отсутствие эффективных методов управления и недостаточное освещение в литературе механизмов оценки и формирования стоимости акций обусловливают актуальность проведения исследования на данную тему.

Степень разработанности проблемы. В ходе диссертационного исследования были использованы труды зарубежных экономистов, внесших значительный вклад в изучение фондовых рынков, переходных экономик и функционирования организаций. Роли финансового анализа в определении стоимости акций организаций посвящены работы

Ф. Джей, У. Кейт, Г. Клиффорд, Э. Хелферт, П. Шеннон и др. Многие из ученых проводят исследование рыночной стоимости акций на примере стран с развитыми фондовыми рынками. Российский рынок акций является развивающимся и имеет множество особенностей, которые необходимо учитывать при рассмотрении вопроса формирования и оценки стоимости акций.

В работах B.C. Балабанова, В.В. Галасюка, В.Е. Есипова, Г.А. Маховиковой, О.Ю. Минасова, Я.М. Миркина, В.В. Тереховой, С.П. Щербинина и других отечественных экономистов отражены отдельные аспекты определения рыночной стоимости акций, которое базируется на фундаментальном анализе эмитентов. В трудах Т.Б. Бердниковой, В.Н. Едро-новой предлагается увязывать оценку рыночной стоимости некотируе-мых акций с комплексным анализом и диагностикой финансово-хозяйственной деятельности организации, ее экономической состоятельностью, стоимостью активов.

Несмотря на большое количество работ, посвященных проблемам оценки стоимости акций, до сих пор имеются определенные недостатки в разработке теоретических и практических основ данного вопроса, что обусловило выбор темы исследования, его цели и задачи.

Цель н задачи исследования. Целью диссертационного исследования является совершенствование механизма оценки стоимости акций российских организаций, основанного на качественной и количественной оценке финансовых факторов, влияющих на ее формирование. Обозначенная цель предопределила необходимость решения следующих задач:

- провести исследование теоретических основ формирования и оценки стоимости акций организаций;

- уточнить содержание понятия "рыночная стоимость акций" на основе анализа научных подходов;

- предложить классификацию финансовых факторов, влияющих на формирование стоимости акций организаций;

-дать классификацию инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности;

- определить размеры скидок на закрытость организаций при оценке стоимости их акций;

- разработать и апробировать усовершенствованный механизм оценки стоимости акций российских организаций на основе регрессионной модели.

Область исследования. Исследование проведено в рамках п. 3.12 "Финансовая стратегия корпораций", п. 4.9 "Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг" и п. 7.1 "Концептуальное обос-

нование формирования рыночной стоимости различных объектов собственности" специальности 08.00.10 "Финансы, денежное обращение и кредит" Паспорта специальностей ВАК (экономические науки).

Объектом исследования являются оценка стоимости акций и финансовые факторы, влияющие на ее формирование.

Предметом исследования выступают экономические отношения между продавцами и покупателями акций по поводу оценки их стоимости под влиянием финансовых факторов.

Методологическая, теоретическая и информационная база исследования. Теоретической и методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых и практиков в области оценки стоимости различных активов, развития рынка ценных бумаг и функционирования национальных организаций.

Методологическую основу составляют фундаментальные положения оценки стоимости акций организаций, положения современной теории функционирования рынков капиталов.

В работе был использован системный подход, нахождение количественных параметров достигалось методами статистического анализа. Широкое применение нашли методы регрессионного анализа. Ряд заключений был сделан на основе экспертной оценки, исходя из практического опыта автора. Для решения поставленных задач в ходе исследования были использованы также общенаучные методы, такие как анализ, синтез, сравнение.

Информационной базой исследования послужили открытые данные РТС и ММВБ, публикуемые на сайтах www.rts.ru,www.micex.ru, материалы статистических сборников Росстата, периодической и научной печати. Кроме того, автор использовал статистические данные, полученные организацией "ЭКСО ТПП-Ульяновск", а также данные финансовой отчетности ОАО "Газпром", ОАО "Лукойл", ОАО "УАЗ", ОАО "АВТОВАЗ", ОАО "ГАЗ" и других организаций.

Гипотеза научного исследования представлена следующими концептуальными положениями:

1) стоимость акций организаций формируется под воздействием ряда финансовых факторов, отражающих результаты деятельности организаций и ее эффективность;

2) существуют отраслевые особенности влияния финансовых факторов на формирование рыночной стоимости акций организаций.

Научная новизна диссертации заключается в разработке усовершенствованного механизма оценки акций российских организаций на основе четырехфакторной регрессионной модели.

В процессе исследования были получены следующие результаты:

- уточнено понятие рыночной стоимости акций организаций как стоимости, формируемой на открытом организованном фондовом рынке в условиях конкуренции под влиянием множества факторов;

- предложена классификация финансовых факторов, влияющих на формирование и оценку стоимости акций организаций, с выделением внешних финансовых факторов, охватывающих финансово-экономические особенности страны - местоположения эмитента, а также состояние и инвестиционную привлекательность отрасли, в которой он функционирует, и внутренних финансовых факторов, охватывающих финансовое состояние самого эмитента;

- на основе анализа ряда финансовых показателей выявлено, что улучшение рейтинга кредитоспособности Российской Федерации приведет к росту капитализации фондового рынка и увеличению стоимости акций отечественных организаций;

- дана классификация инвестиционной привлекательности российских организаций по видам экономической деятельности в рамках подхода, основанного на финансовом анализе показателей экономического состояния отдельных секторов экономики;

- определены границы скидок на закрытость при оценке стоимости акций на основе инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности;

- разработана чегырехфакторная регрессионная модель оценки стоимости акций, позволяющая усовершенствовать механизм оценки акций российских организаций.

Теоретическая значимость диссертационной работы состоит в развитии теоретических положений по вопросам определения стоимости акций российских организаций.

Практическая значимость исследования состоит в том, что результаты могут использоваться в работе специалистов, занимающихся консультированием и реализацией сделок купли-продажи акций организаций - оценщиков, инвесторов и институциональных инвесторов, а также при изучении учебных курсов "Инвестиции", "Финансы организаций", "Рынок ценных бумаг", "Финансовый менеджмент" и "Оценка стоимости бизнеса".

Апробация работы п внедрение результатов исследования. Основные положения диссертационного исследования докладывались на V Международной конференции молодых ученых, аспирантов и студентов "Молодежь и экономика" (Ярославль, 2008), на Всероссийской научно-практической конференции "Роль финансов в решении социально-экономических проблем общества" (Самара, 2010).

Полученные результаты, основные выводы и рекомендации были приняты к использованию в практической деятельности в процессе реализации проектов, связанных с оценкой пакетов акций и определением рыночной стоимости акций российских организаций ОАО "Автодеталь-Сервис", ОАО "Элегант". Результаты исследования используются при определении рыночной стоимости акций организаций в целях обеспечения кредитов такими банками, как ФКБ "ЮНИАСТРУМ БАНК" (ООО), ФЗАО АКБ "ЭКСПРЕСС-ВОЛГА".

Публикации. Основные положения диссертации нашли отражение в 7 публикациях автора общим объемом 2,9 печ. л., в том числе 3 статьи в журналах из перечня ВАК (объем - 1,9 печ. л.).

Структура работы. Цель исследования и поставленные задачи определили структуру диссертации, которая состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка и приложений.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность темы исследования, охарактеризовано состояние изученности проблемы, изложены цель, задачи, обозначены теоретико-методологические основы, информационная и эмпирическая базы исследования, сформулирована рабочая гипотеза, представлены основные положения, выносимые на защиту, научная новизна, теоретическая и практическая значимость работы.

В первой главе "Теоретические основы оценки стоимости акций организаций" основное внимание уделено изучению различных подходов к определению понятия рыночной стоимости акций организаций и самого механизма оценки акций.

Исследование показало, что не существует единого мнения относительно понятия "рыночная стоимость акций". Некоторые авторы под данной стоимостью понимают наиболее вероятную цену, по которой они могут быть отчуждены в условиях конкуренции, другие отождествляют рыночную стоимость акций с расчетной величиной, за которую они должны переходить из рук в руки на дату оценки. По мнению ряда авторов, рыночной стоимостью акций является объективно установленная стоимость обмена на заданную дату.

Проведенное теоретическое исследование позволило автору сформулировать следующее определение: рыночная стоимость акций организаций - это паритет цен между продавцами и покупателями акций, формируемый на открытом организованном фондовом рынке в условиях конкуренции под влиянием множества факторов.

Отличием данного определения от предыдущих является то, что под рыночной стоимостью акций понимается стоимость, формируемая именно на открытом организованном фондовом рынке и характерная для акций, имеющих постоянные биржевые котировки.

Российская фондовая биржа на данный момент находится на стадии становления и насыщения. Рыночная стоимость большинства акций, как правило, недооценена и является заниженной, а некоторые акции вообще не имеют рыночной стоимости, так как сделки с ними никогда не осуществлялись. В условиях, когда более 90% оборота российских акций формируется 7-10 эмитентами (табл. 1), открытый организованный рынок акций - достаточно условное понятие. Поэтому вопрос формирования рыночной стоимости акций российских организаций на рынке требует ограничений и дополнений.

Таблица 1

Оборот торгов по наиболее ликвидным акциям

ММВБ

2008 г. 2009 г.

Эмитент Оборот, млрд. руб. Общий оборот биржи, млрд. руб. Доля в ММВБ, % Оборот, млрд. руб. Общий оборот биржи, млрд. руб. Доля в ММВБ, %

ОАО "Газпром" 5672,9 33,6 3475,8 25,0

ОАО ГМК "Норильский Никель" 2357,8 13,9 986,0 7,1

ОАО "Сбербанк России"

(включая привилегированные акции) 2363,1 14,0 5727,7 41,2

ОАО "Лукойл" 2262,8 13,4 1023,3 7,4

ОАО "Роснефть" 929,9 5,5 683,3 4,9

ОАО "Сургутнефтегаз" (включая привилегированные акции) 782,8 16 903,8 4,6 225,6 13 914,1 1,6

ОАО "ВТБ" 752,7 4,5 688,0 4,9

ОАО "Татнефть" (включая привилегированные акции) 216,6 1,3 136,0 1,0

ОАО "Ростелеком" (включая 184,8 1,1 70,9 0,5

привилегированные акции)

ОАО "Полюс Золото" 181,2 1,1 106,3 0.8

Прочие 1199,2 7,1 791,2 5,7

Отсутствие активного рынка акций большинства российских эмитентов делает их акции низколиквидным активом, обладающим низкой инвестиционной привлекательностью и стоимостью. Поскольку низколиквидные и неликвидные акции не имеют активного рынка, они обладают только внутренней стоимостью, которая является основой для определения стоимости, близкой к рыночной. По мнению автора, полученное в результате оценки значение является не рыночной стоимостью, а лишь стоимостью, близкой к рыночной, так как эта величина была получена расчетным путем, а не прошла процедуру торгов между независимым покупателем и независимым продавцом в условиях конкуренции и равнодоступности информации. Рыночная стоимость, как правило, отличается от стоимости, рассчитанной и предлагаемой оценщиком. Это отклонение связано с индивидуальными предпочтениями продавцов и покупателей акций.

Расчет стоимости акций производится оценщиком на основе унифицированного механизма оценки стоимости акций (рис. 1).

1. Постановка оценочной задачи

Объект оценки | Цель оценки Вид стоимости

(акции) 1 (выкуп, эмиссия...) (рыночная, иная...)

Особенности, ограничивающие условия и допущения данной сделки

* '___ ~

2. Анализ правовой и нормативной базы, связанной с обстоятельствами оценочной задачи

I — _:

3. Анализ экономических факторов, фондового рынка к организации-эмитента

для целей оценочной задачи *

4. Определение стоимости акции

(выбор подходов и методов, обоснование отказа от тех или иных подходов)

4.1. Определение стоимости акций затратным подходом 4.2. Определение стоимости акций сравнительным подходом 4.3. Определение стоимости акций доходным подходом

——л.' 'л._-—"—"

4.4. Выведение итоговой стоимости объекта оценки (сопоставление стоимостей акций, полученных разными подходами)

5. Корректировка стоимости с учетом премии за контроль и ликвидность

Рис. 1. Общая схема унифицированного механизма оценки стоимости акций

Унифицированный механизм оценки стоимости акций организаций основан на применении трех стандартных подходов к оценке, однако эти подходы имеют ряд недостатков (табл. 2).

Таблица 2

Сравнительный анализ стандартных подходов к оценке стоимости акций организаций

Подход Преимущества Недостатки

Затратный Учитывает влияние производственно-хозяйственных факторов на изменение стоимости активов Дает оценку уровня развития технологии с учетом степени износа активов Расчеты опираются на финансовые и учетные документы, т.е. результаты оценки более обоснованы Отражает прошлую стоимость Не учитывает рыночную ситуацию на дату оценки Не учитывает перспектив развития организации Не учитывает риски Статичен Отсутствуют связи с настоящими и будущими результатами деятельности организации

Доходный Учитывает будущие изменения доходов, расходов Учитывает уровень риска (через ставку дисконта) Учитывает интересы инвестора Сложность прогнозирования будущих результатов и затрат Возможно использование нескольких норм доходности, что затрудняет принятие решений Не учитывает конъюнктуру рынка Трудоемкость расчетов

Рыночный (сравнительный) Базируется на реальных рыночных данных Отражает существующую практику продаж и покупок Учитывает влияние отраслевых (региональных) факторов на цену акций организации Недостаточно четко характеризует особенности организационной, технической, финансовой подготовки организации В расчет принимается только ретроспективная информация Требует внесения множества поправок в анализируемую информацию Не принимает во внимание будущие ожидания инвесторов

Из-за присущих недостатков использование любого из подходов в качестве основного затруднительно. Поэтому для определения итоговой величины рыночной стоимости акций организации анализируются преимущества и недостатки использованных подходов и качество полученной информации с присвоением каждому подходу весового коэффици-

ента. Отметим, что присвоение коэффициентов является прерогативой оценщика, т.е. имеет существенную зависимость от его квалифицированности и непредвзятости, а следовательно, подвержено возможности искажения итоговых результатов оценки.

Кроме того, прямое применение стандартных подходов в России затруднено в силу объективных причин:

1. Неразвитость российского рынка ценных бумаг. В настоящее время котируются акции около 2000 организаций, из них реально торгуется не более 150.

2. Информационная закрытость. Применение сравнительного подхода затруднительно, поскольку отсутствует адекватная база для сравнения с аналогами.

3. Необходимость внесения большого количества корректировок, связанных с непрозрачностью бухгалтерской отчетности.

4. Неопределенность с долгосрочным планированием в российских условиях (как правило, в России планируется деятельность на один год) приводит к сложности в применении доходных способов оценки. В основном используются ретроспективные данные за прошлые периоды.

5. Бухгалтерская стоимость активов значительно занижена по сравнению с рыночной. Необходима рыночная переоценка всех основных фондов и нематериальных активов.

В данной связи применение стандартных подходов к оценке стоимости может не давать объективных результатов. Появляется необходимость совершенствования унифицированного механизма оценки стоимости акций.

Во второй главе "Характеристика финансовых факторов и их роль при формировании стоимости акций" проведено исследование финансовых факторов, оказывающих влияние на формирование стоимости акций организаций. По результатам данного исследования была разработана и предложена классификация финансовых факторов, влияющих на формирование и оценку стоимости акций организаций (табл. 3).

Все многообразие финансовых факторов, влияющих на формирование стоимости акций организаций, можно разделить на два уровня:

1) внешние финансовые факторы, охватывающие финансово-экономические особенности страны - местоположения эмитента, а также состояние и инвестиционную привлекательность сектора экономики, в котором он функционирует;

2) внутренние финансовые факторы, охватывающие финансово-экономическое состояние самого эмитента.

Таблица 3

Классификация финансовых факторов, влияющих па стоимость акций

Группа факторов Наименование факторов

Внешние финансовые факторы

Страновые Изменение ВВП

Изменение торгового баланса

Состояние федерального бюджета: структура и исполнение

Изменение налогового бремени

Инвестиции (внутренние и внешние): изменение объема, структуры

Изменение промышленных запасов природных ресурсов

Изменение цен на энергоресурсы, топливо, металлы (стратегическое сырье)

Изменение денежно-кредитного и валютного рынка страны

Изменение индекса потребительских цен на товары

Изменение золотовалютных резервов страны

Изменение внешнего и внутреннего долга страны

Отраслевые Изменение доли отрасли в ВВП страны

Изменение рентабельности отрасли

Капиталоемкость отрасли и ее потребность в инвестициях

Насыщенность отрасли "живыми" деньгами

Внутренние финансовые факторы

Финансово-экономическое состояние эмитента Изменение доходов организации

Изменение текущих расходов и инвестиционных затрат организации

Изменение величины, структуры и вероятности погашения обязательств

Изменение налоговой нагрузки на бизнес организации

Изменение величины и структуры денежного потока организации

Анализируя внешние финансовые факторы, стоит отметить, что зависимость между динамикой курса акций и динамикой различных экономических показателей, характеризующих эффективность деятельности и развития страны или региона, не является прямо пропорциональной. Данная зависимость намного сложнее: ожидания инвесторов основываются на перспективах развития страны, отрасли, организации, а также минимизации различных рисков. Разнонаправленные ожидания определенных групп инвесторов обеспечивают колеблемость ожиданий, хотя направление общего тренда рынка акций совпадает с направлением трендов странового развития (рис. 2).

180% ■■

200%

145%

165% 160%

140%

130%

135%

150%

175%

155%

170%

OOOOOOOOOOOOOOOOOOOOOOOO"

oooooooooooooooooo ooooooo

(N СЧ CN (N (N fN (NI CJI ГЧ tN CN CN ГЧ <4 Г*1 C4 (N C-l (4 СЧ[ CJI <N CN CN

— nmr^Oh — — nvil— О •— '— '^i I '— — ■— fi Г— Q\ — —

О О О О О " О О О О О О О О О О О О О О О —_ О

оооооооооооооооооосоооооо

Рис. 2. Динамика индекса ММВБ и валового внутреннего продукта с января 2006 г. по январь 2010 г.

Исследование позволяет сделать заключение, что внешние финансовые факторы оказывают сильное влияние на формирование рыночной стоимости акций национальных организаций и капитализацию фондового рынка в целом. Данные факторы учитываются при оценке инвестиционной привлекательности страны и находят свое отражение в кредитных рейтингах стран, присваиваемых международными кредитными агентствами. Анализ зависимости показателя Р/Е от кредитных рейтингов стран показал, что страны с более высокими кредитными рейтингами имеют лучшую оценку стоимости акций их национальных организаций (рис. 3).

Проведенный анализ зависимости коэффициента Р/Е от кредитных рейтингов стран, присвоенных агентством Moody's, показывает, что:

- изменение рейтинга кредитоспособности страны приводит к изменению капитализации фондового рынка в целом;

- стоимость акций аналогичных организаций с одинаковыми финансовыми показателями деятельности будет отличаться в зависимости от того, в какой стране или регионе данная организация осуществляет свою деятельность.

Следовательно, улучшение рейтинга кредитоспособности России приведет к росту капитализации российского фондового рынка в целом

ЕЭ Динамика индекса ММВБ —Динамика ВВП

и, соответственно, к увеличению рыночной стоимости акций национальных организаций.

60,00 -I---------------------------

Лаа Ла1 Аа2 АаЗ A1 А2 A3 Baal Ваа2ВааЗ Ва1 Ва2 ВаЗ В! В2 ВЗ Саа1Саа2Саа.З

Рис. 3. Зависимость среднего значения показателя Р/Е для стран с аналогичным» кредитными рейтингами по методике Moody's

Говоря о внешних финансовых факторах, охватывающих состояние и инвестиционную привлекательность сектора экономики, в котором функционирует эмитент, стоит отметить, что с учетом специфики российской экономики отраслевая привлекательность оказывает сильное влияние на развитие отечественного фондового рынка.

Исходя из вышеизложенного, в рамках подхода, основанного на финансовом анализе показателей экономического состояния отдельных секторов экономики, предложена классификация инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности (табл. 4).

Анализ показывает, что в относительно лучшем положении находятся организации, работающие на гарантированно платежеспособный спрос: пищевая и нефтеперерабатывающая промышленность, электроэнергетика, связь, торговля продукцией производственно-технического назначения, а также экспортно-ориентированные организации.

Таблица 4

Классификация инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности

Группа инвестиционной привлекательности Характеристика группы Сектора экономики, входящие в группу

Высшая Сектора, обладающие экспортными возможностями Нефтяной, газовый, цветная и черная металлургия, трубопроводный и морской транспорт

Высокая Сектора с наибольшей монопольной концентрацией, обеспечивающей возможность выстраивания вертикальной и горизонтальной интеграции Химический и нефтехимический, нефтеперерабатывающий, связь

Устойчивая Сектора, ориентированные на гарантированно платежеспособный спрос населения Пищевой, торговля, общественное питание, шинная промышленность, оптовая торговля продукцией производственно-технического назначения, электроэнергетика, производство строительных материалов

Средняя Сектора, имеющие низкие показатели рентабельности и высокую зависимость от внешних кредиторов Машиностроение, металлообработка, лесная и деревообрабатывающая промышленность, автомобильный и речной транспорт, легкая промышленность, строительство, автомобилестроение

Низкая Сектора, имеющие отрицательную рентабельность или дотируемые государством Сельское хозяйство, добыча угля, жилищно-коммунальное хозяйство

При принятии решений об инвестировании в акции той или иной организации инвестор уделяет достаточно большое внимание оценке сектора экономики, в котором она функционирует. И в зависимости от специфики и инвестиционной привлекательности самого сектора экономики применяет скидки и премии на закрытость и ликвидность акций организаций при их оценке. Согласно методическим рекомендациям Т'ПП РФ по оценке стоимости бизнеса, скидка на недостаточную ликвидность для акций закрытой организации сравнительно с их аналогами, торгуемыми на открытом рынке, составляет 35-50%. На основе данных рекоменда-

ций, практического опыта и анализа стоимости акций организаций различных секторов экономики автором разработаны и рекомендованы следующие размеры скидок на закрытость в зависимости от инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности (табл. 5).

Таблица 5

Градация скидок на закрытость организации в зависимости от инвестиционной привлекательности но видам экономической деятельности

Группа инвестиционной привлекательности Сектора экономики, входящие в группу Размер скидки на закрытость организации, %

Высшая Нефтяной, газовый, цветная и черная металлургия, трубопроводный и морской транспорт 35

Высокая Химический и нефтехимический, нефтеперерабатывающий, связь 40

Устойчивая Пищевой, торговля, общественное питание, шинная промышленность, оптовая торговля продукцией производственно-технического назначения, электроэнергетика, производство строительных материалов 42

Средняя Машиностроение, металлообработка, лесная и деревообрабатывающая промышленность, автомобильный и речной транспорт, легкая промышленность, строительство, автомобилестроение 47

Низкая Сельское хозяйство, добыча угля, жилищно-коммунальное хозяйство 50

Выбор размера скидки на закрытость организации (от 35 до 50%) зависит от сектора экономики, в котором она функционирует: для более привлекательных - скидка минимальная (выход ее на открытый рынок приведет к максимальному росту рыночной стоимости ее акций). Разработанные размеры скидок имеют большое значение при оценке стоимости акций организаций и находят свое применение в усовершенствованном механизме оценки акций российских организаций.

В третьей главе "Совершенствование механизма оценки стоимости акций российских организаций" была предпринята попытка совершенствования механизма оценки акций российских организаций на основе многофакторной регрессионной модели.

При разработке модели оценки стоимости акций организаций за основу была взята многофакторная регрессионная модель, в которой учитывается выручка ог основного вида деятельности, величина собственного и заемного капитала, прибыль и рентабельность. Данное исследование проводилось с целью проверки двух взаимосвязанных гипотез.

Гипотеза 1. Стоимость акций организаций формируется под воздействием ряда финансовых факторов, отражающих результаты деятельности организаций и ее эффективность.

Гипотеза 2. Существуют отраслевые особенности влияния финансовых факторов на формирование рыночной стоимости акций организаций.

Проверка данных гипотез проводилась с использованием моделей множественной регрессии. В выборку включены организации, удовлетворяющие двум условиям: 1) у анализируемых организаций единая отраслевая принадлежность; 2) акции организаций имеют постоянные котировки на одной из российских площадок (ММВБ или РТС).

Автор ставил перед собой задачу разработать такую модель оценки стоимости акций организаций, которая была бы не только достоверной, но и легко применимой даже для инвестора-непрофессионала, при ограниченном доступе к информации. Поэтому были использованы лишь те показатели, которые могут быть получены и рассчитаны из открытых источников информации.

Из всех фундаментальных финансовых факторов для включения в модель были отобраны факторы рентабельности, характеризующей операционную эффективность организации, и финансовой устойчивости, как показателя финансовой эффективности организации.

Для учета фактора рентабельности были использованы такие показатели, как рентабельность собственного капитала, рентабельность производства и продаж. Предварительный расчет модели показал, что применение показателя рентабельности собственного капитала приводит к проблеме мультиколлинеарности. Из двух оставшихся показателей рентабельность продаж имела более высокий коэффициент корреляции с капитализацией организации, поэтому было решено использовать этот показатель при построении моделей множественной, регрессии. Кроме того, данный показатель позволяет учитывать влияние выручки на размер капитализации организаций.

Тестирование показателей финансовой устойчивости - коэффициента автономии и коэффициента соотношения чистого финансового долга и собственного капитала - показало, что коэффициент соотношения чистого финансового долга и собственного капитала имеет наибольшую взаимосвязь с моделью.

Среди абсолютных показателей деятельности тестировались показатели выручки, прибыли от продаж, собственного капитала, чистых активов. Показатели чистой прибыли, собственного капитала и чистых активов также были исключены по причине мультиколлинеарности с предшествующими показателями.

Таким образом, итоговый состав факторных переменных, влияющих на формирование стоимости акций организаций, был разбит натри группы:

1) переменные, описывающие масштаб деятельности организаций:

- выручка от реализации как показатель масштаба деятельности организации;

- прибыль от продаж как показатель, характеризующий величину получаемого дохода от основной деятельности;

2) переменная, описывающая эффективность деятельности, - рентабельность продаж, т.е. отношение прибыли от реализации продукции (операционной прибыли) к объему продаж, как мера эффективности используемого капитала;

3) переменная, описывающая финансовую независимость организации, - коэффициент соотношения чистого финансового долга и собственного капитала как показатель зависимости организации от внешних кредиторов.

На основании сказанного выше была предпринята попытка определить рыночную стоимость крупнейших российских автомобилестроительных организаций. При этом использовалась четырехфакторная регрессионная модель, построенная на фактических статистических данных о показателях "выручка от реализации", "прибыль от продаж", "рентабельность продаж" и "долг/собственный капитал" по семи отечественным организациям (табл. 6). Рыночная капитализация организаций отображена по состоянию на 1 июля 2009 г. и рассчитана как произведение общего количества обыкновенных акций организации на их рыночную стоимость на 1 июля 2009 г.

В представленных данных у всех организаций отрицательные показатели рентабельности от основной деятельности. Указанное обстоятельство - результат воздействия мирового финансового кризиса и наблюдающегося в данной связи спада в экономике. По мнению автора, это не может являться причиной отказа от применения модели, а наоборот, будет являться дополнительным подтверждением ее значимости в случае получения положительных результатов. Ведь кризис, характерный для рынка в целом, должен быть характерен и для каждой конкретно взятой организации и находить свое отражение в стоимости ее акций.

Таблица 6

Основные финансовые показатели отечественных автомобилестроительных организаций за I полугодие 2009 г.

Наименование организации Рыночная капитализация, млн. руб. Выручка, млн. руб. Прибыль от продаж, млн. руб. Рентабельность продаж, % Долг /СК

ОАО "ОМЗ" 1198,4 1782,9 -37,3 -2,09 3,30

ОАО "Нефтекамский автозавод" 2245,6 2346,6 -12,7 -0,54 0,96

ОАО "ЗМЗ" 4509,4 2408,3 -125,1 -5,19 0,25

ОАО "УАЗ" 4731,8 3553,9 -416,2 -11,71 1,35

ОАО "ГАЗ" 5706,3 5327,5 -1200,7 -22,54 0,40

ОАО "АВТОВАЗ" ] 8 657,2 40 216,0 -3697,0 -9,19 1,55

'ОАО "Камаз" 21 216,9 23 791,0 -583,7 -2,45 0,44

Таким образом, существует возможность построения четырехфак-торной регрессионной модели следующего вида:

у = b0 +btxi+ b2x2 + 6,х3 + b4x4, (1)

гдеХ| - выручка от реализации, млн. руб.;

х2 - прибыль от продаж, млн. руб.;

х3 - рентабельность продаж, %;

Х4 - соотношение финансового долга и собственного капитала, коэффициент.

Численные значения коэффициентов регрессии были определены в результате решения соответствующей системы уравнений с помощью прикладных функций "Регрессионный анализ" в программе Microsoft Excel. В результате проведенных вычислений уравнение регрессии приняло следующий вид:

у = 829,178 + 0,9955х, + 6,6111хг - 34693,328х3 - 612,6607х4. (2)

Получив и проанализировав уравнение на основе показателей регрессионной статистики, был сделан вывод о возможности его практического использования. Полученное уравнение регрессии позволило определить фактическое и расчетное значения стоимости организации (у) (табл. 7).

Анализ полученных результатов по оценке рыночной стоимости акций отечественных автомобилестроительных организаций свидетельствует о важности и целесообразности использования экономико-математических моделей при оценке стоимости акций российских организаций.

i*i!c. 4. Сравнительный анализ унифицированного !

совершенствованного механизмов оценки акций

Таблица 7

Фактические н расчетные значения стоимости отечественных, автомобилестроительных организаций

Наименование организации Рыночная капитализация, млн. руб. Расчетная капитализация, млн. руб. Отклонение, (+/-) Отклонение, %

ОАО "ОМЗ" 1198,4 1059,2 139,2 11,6

ОАО "Нефтекамский автозавод" 2245,6 2680,4 -434,8 -19,4

ОАО "ЗМЗ" 4509,4 4045,4 464,0 10,3

ОАО "УАЗ" 4731,8 4850,5 -118,7 -2,5

ОАО "ГАЗ" 5706,3 5760,1 -54,8 -0,9

ОАО "АВТОВАЗ" 18 657,2 18 640,9 17,3 0,1

ОАО "Камаз" 21 216,9 21 231,1 -14,2 -0.1

Итого 58 265,6 58 265,6 - -

Среднее значение 8323,7 8323,7 - -

Таким образом, разработанная регрессионная модель позволяет усовершенствовать механизм оценки акций на основе регрессионной модели (рис. 4).

В заключительной части исследования была проведена апробация усовершенствованного механизма оценки акции организаций и сравнение результатов оценки, полученных с использованием различных механизмов. Объектом исследования выступают акции ОАО "Автодеталь-Сервис", ведущего свою деятельность на территории г. Ульяновска (табл. 8).

Таблица 8

Результаты оценки 100%-ного пакета акций ОАО "Автодеталь-Сервис"

Показатели Результаты оценки акций ОАО "Автодеталь-Сервис", млн. руб. Отклонение

по унифицированному механизму. по усовершенствованному механизму %

Значения 594,787 588,773 6,014 1,02

Анализ результатов оценки, полученных при применении двух механизмов, дает минимальные отклонения, т.е. качество оценки, полученное разными способами, сопоставимо. Можно сделать вывод, что разработанная четырехфакторная регрессионная модель позволяет упростить процедуру расчета стоимости акций организаций. Исходя из того что в данной модели используются только данные, доступные из открытых

источников, она становится полезным и эффективным инструментом при оценке стоимости акций организаций даже в руках инвестора-непрофессионала.

Учитывая то, что расчетная величина стоимости акций, полученная при применении данной модели, является рекомендуемой стоимостью акций для инвесторов, акционеров и прочих заинтересованных лиц при совершении сделок по покупке и продаже акций, стоит отметить высокий уровень сопоставимости итоговых величин стоимости акций, полученных при использовании различных механизмов. Это позволяет говорить о высокой точности, практической значимости и целесообразности применения усовершенствованного механизма оценки акций российских организаций.

Полученные выводы могут быть использованы при теоретическом изучении вопросов оценки стоимости акций организаций, а также в рамках проведения оценочных работ и анализа эффективности сделок купли-продажи акций на практике.

В заключении работы сформулированы результаты и выводы проведенного диссертационного исследования.

ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ АВТОРА ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в изданиях, определенных ВАК для публикации результатов научных исследований

1. Уханов, В.В. Анализ и оценка макроэкономических факторов, влияющих на формирование рыночной стоимости акций [Текст] / В.В. Уханов // Вести. Самар. гос. экон. ун-та. - Самара, 2009. - № 1) (б)). - С. 110-115. - 0,8 печ. л.

2. Уханов, В.В. Мировые дисбалансы или конец "Второй Бреттон-Вудской системы"? [Электронный ресурс] / В.В. Уханов // Управление общественными и экономическими системами : многопредмет. науч. журн. / Орлов, гос. техн. ун-т. -Электрон, журн. - Орел, 2008. - Режим доступа: http://www.bali.ostu.ru/umc/ агЫу/2008/1/иЬапоу.р<)£ свободный. - Загл. с экрана. - 0,6 печ. л.

3. Уханов, В В. Финансовый кризис и политика плавающих валютных курсов [Электронный ресурс] / В.В. Уханов // Российский экономический интернет-журнал : интернет-журн. АТиСО / Акад. труда и социал. отношений. - Электрон. журн. - М., 2002. - Режим доступа: http://www.e-rej.ru/Articles/2008/ Ukhanov.pdf, свободный. - Загл. с экрана. - 0,5 печ. л.

Публикации в других изданиях

4. Уханов, В.В. Высока ли ликвидность российского фондового рынка? [Текст] / В.В. Уханов // Материалы V Международной конференции молодых

ученых, аспирантов и студентов "Молодежь и экономика", 16 апр. 2008 г. - Т. 3. -Ярославль : ВФЭА, 2008. - С. 128-129. - 0,2 печ. л.

5. Уханов, В.В. Оценка факторов, влияющих на формирование стоимости акций предприятий [Текст] / В.В. Уханов // Экономические науки : учен. зап. / Ульян, гос. ун-т. - Ульяновск, 2006. - Аспирант, вып. 11. - С. 80-83. - 0,2 печ. л.

6. Уханов, В.В. Российский фондовый рынок как инструмент распределения инвестиций [Текст] / В.В. Уханов // Экономические науки : учен. зап. / Ульян. гос. ун-т. - Ульяновск, 2008. - Аспирант, вып. 12. - С. 60-62. - 0,2 печ. л.

7. Уханов, В.В. Рыночная стоимость акций как стоимость, формируемая на открытом организованном рынке [Текст] / В.В. Уханов // Материалы Всероссийской научно-практической конференции "Роль финансов в решении социально-экономических проблем общества". - Самара : Самар. муницип. ин-т управления, 2010. - С. 93-97. - 0,4 печ. л.

Подписано в печать 25.06.2010. Формат 60x84/16. Бум. писч. бел. Печать офсетная. rapimT>pa"Times New Roman". Объем 1,0 псч. л. Тираж 150 экз. Заказ >Г;3Ф2-Отпечатано в типографии С'.ГЭУ. 443090. Самара, ул. Советской Армии, 141.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Уханов, Владимир Васильевич

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИЙ ОРГАНИЗАЦИЙ.

1.1. Сущность оценки стоимости акций организаций.11 }

1.2. Принципы и этапы оценки стоимости акций организаций*.

1.3. Сравнительный-анализ подходов, используемых при оценке стоимости акций организаций.

ГЛАВА 2. ХАРАКТЕРИСТИКА ФИНАНСОВЫХ ФАКТОРОВ И ИХ РОЛЬ ; ПРИ ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ АКЦИЙ.

2.1. Роль внешних финансовых факторов при формировании и оценки стоимости акций организаций.

2.2. Роль внутренних финансовых факторов при формировании и оценки стоимости акций организаций.

ГЛАВА 3. СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕХАНИЗМА- ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИЙ РОССИЙСКИХ ОРГАНИЗАЦИЙ.

3.1. Разработка механизма оценки стоимости акций российских организаций на основе регрессионной модели.

3.2. Апробация регрессионной модели оценки стоимости акций.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Механизм оценки акций организаций в Российской Федерации"

г

Актуальность темы исследования. Актуальность темы исследования обусловлена повышенным интересом, российских и иностранных инвесторов, а также акционеров к процессу оценки, формирования, определения и управления рыночной стоимостью акций российских организаций. Низкая капитализация и недостаточная ¡ликвидность акций большинства российских организаций вызывает необходимость детального рассмотрения данного вопроса, его теоретической проработки, и систематизации статистических данных.

В настоящее время необходимость определения стоимости акций возникает при разработке инвестиционных проектов, принятии решений по приобретению котируемых акций и т.п. Имеющиеся методические указания Госкомимущества по определению рыночной стоимости акций в условиях приватизации, основанные на определении' остаточной стоимости организаций, морально устарели. Заимствованные зарубежные методики, применяющиеся в отдельных случаях некоторыми инвестиционными фондами и организациями, ориентированы на акции, постоянно торгуемые на бирже и имеющие постоянные котировки. В этих условиях разработка адаптированной к реалиям российской действительности модели оценки стоимости акций, не имеющих биржевых котировок, становится насущной необходимостью.

По мере преодоления кризисных экономических явлений идут интенсивные процессы совершенствования всех: механизмов, обеспечивающих стабильность мировой финансовой системы. Меняются и подходы к оценке стоимости акций организаций, что требует проведения комплексного теоретического и практического исследования, определяющего методологические основы, цели и направления совершенствования механизма оценки стоимости акций.

Непонимание большинством эмитентов необходимости процесса оценки и управления« стоимостью акций, незнание влияющих на ее формирование факторов, и результатов, к которым они приводят, а также отсутствие эффективных методов управления и недостаточное освещение в литературе механизмов' оценки и формирования стоимости акций обуславливают актуальность данных вопросов для российской,-экономики, и дают нам основание произвести исследованиена-тему^анний^диссертации.-—j

Степень разработанности, проблемы. В ходе исследования были использованы труды зарубежных экономистов, внесших вклад в изучение фондовых рынков, переходных экономик и функционирования национальных компаний. Основные из них - это: Рутгайзер В., Эванс Ф., Бишоп Д., Швагер Д., Хитчнер Д., Коупленд Т., Шеннон П. Пратт и др. Также большой вклад в исследование роли финансового анализа в определении стоимости акций организаций внесли такие ученые как Хелферт Э., Джей Ф., Шеннон П., Клиффорд Г., Кейт У.

Большинство из них проводят исследование рыночной стоимости акций на примере стран с развитыми фондовыми рынками. Российский рынок акций является развивающимся и имеет множество особенностей, которые необходимо учитывать при рассмотрении вопроса формирования^ и оценки стоимости акций. В работах отечественных экономистов Балабанова B.C., Галасюка В.В., Миркина Я.М., Минасова О.Ю., Щербинина С.П., Есипова В. Е., Маховиковой Г. А., Тереховой BIB'. и других рассматриваются отдельные аспекты определения рыночной стоимости акций, которые базируются на фундаментальном анализе эмитентов. В трудах Бердниковой Т.Б., Едроновой В.Н. предлагается увязывать оценку рыночной стоимости некотируемых акций с комплексным анализом и диагностикой финансово-хозяйственной деятельности организации, ее экономической состоятельностью, стоимостью активов.

Несмотря' на большое количество работ, посвященных проблемам оценки стоимости акций, до сих пор имеется определенное отставание в разработке теоретических основ и, методологии данного вопроса. Непроработанность основ оценки стоимости акций, исходя из специфики российского фондового рынка, обусловили выбор темы диссертационного исследования, его цели и задачи.

Цель иг задачи исследования. Целью диссертации является совершенствование механизма- оценки стоимости акций/ российских организаций, основанного на качественной и количественной оценке финансовых факторов, влияющих на ее формирование: Поставленная цель диссертационного исследования предопределила необходимость решения следующих задач:

- провести исследование теоретических основ, формирования и оценки стоимости акций организаций;

- уточнить содержание понятия «рыночная, стоимость акции» на основе анализа научных подходов;

- предложить классификацию финансовых факторов, влияющих на формирование стоимости акцийюрганизаций;

- дать классификацию инвестиционной привлекательности организаций по видам экономической деятельности;

- определить размеры скидок на закрытость организаций при оценке стоимости их акций;

- разработать и апробировать усовершенствованный, механизм оценки стоимости акций российских организаций на основе регрессионной модели.

Область исследования. Исследование проведено в'рамках п. 3:12 «Финансовая стратегия корпораций», п. 4.9 «Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг» и п. 7.1 «Концептуальное обоснование формирования рыночной стоимости различных объектов собственности» специальности 08:00.10'"Финансы, денежное обращение и кредит" Паспорта специальностей ВАК (экономические науки).

Объектом исследования- являются оценка стоимости акций и финансовые факторы, влияющие на ее формирование.

Предметом ^ исследования в работе выступают экономические отношения между продавцами^ и покупателями акций по поводу оценки стоимости акций под влиянием финансовых факторов.

Методологическая, теоретическая ш информационная. база* исследования. Теоретической и- методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых и практиков в области оценки стоимости различных активов, развития рынка ценных бумаг и функционирования национальных организаций.

Методологическую основу составляют фундаментальные положения оценки стоимости акций, организаций, положения- современной теории функционирования рынков капиталов.

В работе был применен системный подход, нахождение количественных параметров достигалось методами статистического анализа. Широкое применение нашли методы регрессионного анализа. Также ряд заключений был сделан на основе экспертной оценки, исходя из практического опыта автора. Для решения поставленных задач- в ходе исследования были использованы такие общенаучные методы исследования, как анализ, синтез, сравнение.

Информационной базой для проведенного исследования послужили открытые данные РТС и ММВБ, публикуемые на сайтах www.rts.ru, www.micex.ru; статистического сборника Госкомстат России; периодической и научной печати. Кроме того автор использовал статистические данные, полученные организацией «ЭКСО ТПП-Ульяновск», а также данные финансовой отчетности ОАО «Газпром», ОАО «Лукойл», ОАО «УАЗ», ОАО «АвтоВАЗ», ОАО «ГАЗ» и ряда других организаций.

Гипотеза научного, исследования* представлена следующими концептуальными положениями:

1) Стоимость акций организаций формируется под воздействием ряда финансовых факторов, отражающих результаты деятельности организации и ее эффективность;

2) Существуют отраслевые особенности влияния финансовых факторов на формирование рыночной стоимости акций организаций.

Научная», новизна диссертации заключается в разработке усовершенствованного механизма оценки» акций российских организаций на основе четырехфакторной регрессионной модели. В процессе исследования были получены следующие результаты:

- уточнено понятие рыночной стоимости акций организаций как стоимости, формируемой на открытом организованном фондовом рынке в условиях конкуренции под влиянием множества факторов;

- предложена классификация финансовых факторов, влияющих на формирование и оценку стоимости акций организаций, с выделением внешних финансовых факторов, охватывающих финансово-экономические особенности страны местоположения эмитента, а также состояние и инвестиционную привлекательность отрасли, в которой он функционирует и внутренних финансовых факторов, охватывающих финансовое состояние самого эмитента;

- на основе анализа ряда финансовых показателей выявлено, что улучшение рейтинга кредитоспособности Российской Федерации приведет к росту капитализации фондового рынка и увеличению стоимости акций отечественных организаций;

- дана классификация инвестиционной привлекательности российских организаций по- видам экономической деятельности в рамках подхода, основанного на финансовом анализе показателей экономического состояния отдельных секторов экономики;

- определены границы скидок на закрытость при оценке стоимости акций на основе инвестиционной- привлекательности организаций по видам экономическойдеятельности;

- разработана четырехфакторная регрессионная модель оценки' стоимости акций, позволяющая усовершенствовать механизм оценки акций российских организаций.

Теоретическая значимость результатов исследования состоит в развитии теоретических положений по вопросам определения стоимости акций российских организаций.

Практическая' значимость диссертации состоит в том, что» результаты могут использоваться в практике работы специалистов, занимающихся консультированием и реализацией сделок купли-продажи акций организаций - оценщиков, инвесторов и институциональных инвесторов. Результаты исследования также могут быть полезны при изучении учебных курсов - «Инвестиции», «Финансы организаций», «Рынок ценных бумаг», «Финансовый менеджмент» и «Оценка стоимости бизнеса».

Апробация работы и внедрение результатов исследования. Полученные результаты, основные выводы и рекомендации были приняты к использованию в практической деятельности в процессе реализации проектов, связанных с оценкой пакетов акций и определением рыночной стоимости акций российских организаций ОАО «Автодеталь-Сервис», ОАО «Элегант». Результаты исследования используются при определении рыночной стоимости акций организаций в целях обеспечения кредитов такими банками как ФКБ «ЮНИАСТРУМ БАНК» (ООО), ФЗАО АКБ «ЭКСПРЕСС-ВОЛГА». Основные положения исследования докладывались на V Международной конференции молодых ученых, аспирантов и студентов «Молодежь и экономика» (Ярославль, 2008), на Всероссийской научно-практической конференции «Роль финансов в решении социально-экономических проблем общества» (Самара, 2010).

Основные положения диссертационной работы опубликованы в, следующих статьях:

- Уханов В.В. Анализ и оценка макроэкономических факторов, влияющих на формирование рыночной- стоимости акций [Текст] /В.В. Уханов // Вестн. Самар. гос. экон.* ун-та. - Самара, 2009. - № И (61). -С. 108-115. ;

- Уханов В.В. Высока ли ликвидность российского1 фондового рынка? [Текст], / В.В'. Уханов // Материалы V Международной конференции-молодых ученых, аспирантов и студентов «Молодежь и> экономика», том III, 16 апреля 2008 года. - Ярославль, ВФЭА, 2008.- 336 с.

- Уханов В.В. Мировые дисбалансы или конец «Второй Бреттон-Вудской системы»? [Электронный ресурс]: многопредмет. науч. журн. / Орловский государственный технический университет - Электрон, журн. - Орел: ОрелГТУ, 2008. — Режим доступа: http://www.bali.ostu.rU/umc/arhiv/2008/l/uhanov.pdf, свободный- — Загл. с экрана.

- Уханов В.В. Финансовый кризис и политика плавающих валютных курсов. // Российский экономический интернет-журнал [Электронный-ресурс]: Интернет-журнал АТиСО / Акад. труда и социал. отношений — Электрон, журн. — М.: АТиСО, 2002. — Режим доступа: http://www.e-rej.ru/Articles/2008/Ukhanov.pdf, свободный — Загл. с экрана.

- Уханов В.В. Оценка факторов, влияющих на'формирование стоимости акций предприятий. Экономические науки: Ученые записки [Текст] / В.В. Уханов // Ульяновский государственный университет. Ульяновск: УлГУ, 2006. Аспирантский выпуск 11. — 91 с.

- Уханов В.В. Российский фондовый рынок, как инструмент распределения инвестиций. Экономические науки: Ученые записки

Текст] / В.В. Уханов // Ульяновский государственный университет. Ульяновск: УлГУ, 2008. Аспирантский выпуск 12.-77 с.

- Уханов В.В. Рыночная стоимость акций, как стоимость, формируемая на открытом организованном рынке. [Текст] / В.В. Уханов // Материалы Всероссийской научно-практической конференции «Роль финансов в решении социально-экономических проблем общества. -Самара: «Самарский муниципальный институт управления», 2010. - с. 93-97.

Публикации. Основные положения диссертации нашли отражение в 7 публикациях автора общим объемом 2,9 печ. л., в том числе 3 статьи в журналах из перечня ВАК общим объемом 1,9 печ. л.

Структура диссертационной работы. Цель исследования и поставленные задачи определили структуру диссертации, которая состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка и приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Уханов, Владимир Васильевич

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В рамках проведенного исследования на тему: «Механизм оценки акций организаций в Российской Федерации» были получены следующие выводы:

1. На фондовом рынке действует ограниченное число институциональных инвесторов, а инвестиционный спрос формируется ' исключительно крупными игроками. Таким образом, акции оценочно 90% российских эмитентов не обращаются на рынке, а распределены либо между менеджерами и членами трудового коллектива, либо находятся в собственности крупных и стратегических акционеров. Отсутствие активного рынка акций данных компаний делает их низколиквидным активом, обладающим низкой инвестиционной привлекательностью и стоимостью. В условиях, когда более 90% оборота российских акций формируется 7-10 эмитентами, организованный и открытый рынок акций -это достаточно условное понятие. Поэтому вопрос формирования рыночной стоимости акций как стоимости, формируемой на рынке акций, требует ограничений и дополнений.

Анализ показал, что российская фондовая биржа на данный момент находится на стадии становления и насыщения. Таким образом, акции оценочно 90% российских эмитентов не обращаются на рынке. Рыночная стоимость большинства акций, как правило, недооценена и является заниженной, а некоторые акции вообще не имеют рыночной стоимости, так как сделки с ними никогда не осуществлялись. Отсутствие активного рынка акций данных компаний делает их низколиквидным активом, обладающим низкой инвестиционной привлекательностью и стоимостью.

2. Рыночная стоимость свободно обращающихся акций формируется под влиянием спроса и предложения участников рынка, которые принимают во внимание множество факторов. Стоимость не обращающихся или ограниченно обращающихся на рынке акций определяется специалистами на основе внутренней стоимости акций с учетом данных факторов. Внутренняя стоимость, акций как наиболее близкая) к рыночной стоимости формируется под влиянием фактического состояния'бизнеса организации и ожиданий перспектив его развития.

Активно обращающиеся на фондовом рынке акции обладают рыночной стоимостью, которая является результатом фактических сделок или регулярных котировок. Отсутствие постоянных котировок- не обращающихся или ограниченно* обращающихся, на фондовом рынке акций не позволяют определить их рыночную, стоимость в любой момент времени, однако расчетными методами можно определить их стоимость, наиболее близкую к рыночной, в основе- которой находится внутренняя (фундаментальная) стоимость акций.

3. Оценка стоимости акций организации осуществляется при« использовании трёх подходов: затратного, доходного и сравнительного. При применении механизма оценки стоимости акций; специалист, производящий оценку, освобождается от ограничений, присущих конкретному подходу, за счет совместного рассмотрения других подходов и методов. Нельзя-забывать, что стандарты оценки допускают, при наличии обоснований, исключение того или иного подхода. Это позволяет специалистам использовать те или иные методы оценки и дает возможность манипулировать данными методами. Данное обстоятельство может привести к искажению результатов-оценки либо субъективной оценке цены акций.

4. Существует ряд финансовых факторов различного уровня, влияющих на формирование стоимости акций организаций. Все многообразие финансовых факторов, влияющих на формирование стоимости акций организаций можно разделить на три уровня:

- Внешние финансовые факторы, охватывающие финансово-экономические особенности страны местоположения эмитента, а также состояние и, инвестиционную привлекательность отрасли, в которой он функционирует; 1 1

- Внутренние финансовые факторы, охватывающие1 финансово-экономическое состояние самого эмитента:

При оценке стоимости акций особое значение имеет совокупное влияние финансовых факторов всех уровней; которые позволяют сделать комплексное заключение об инвестиционной привлекательности страны (региона) местоположения- эмитента; об инвестиционной^ привлекательности и перспективах отрасли, в которой эмитент ведет свою деятельность и о текущем состоянии бизнеса эмитента.

Также в рамках исследования диссертантом были решены следующие задачи:

1. Уточнено понятие рыночной стоимости акций организаций как стоимости, формируемой на организованном и открытом фондовом рынке в условиях конкуренции под влиянием-множества факторов.

Таким образом; рыночная- стоимость акций российских организаций -это паритет цен между продавцами и покупателями акций, формируемый на открытом и организованном фондовом рынке, верхняя граница стоимости которых определяется^ и формируется внешними факторами, характеризующими финансово-экономическую ситуацию - в стране и отрасли, а нижняя граница стоимости формируется стоимостью активов, финансово-экономическим положением и перспективами развития бизнеса компании-эмитента, корректируясь на внутренние факторы.

Определено, что полученная в результате расчетов, стоимость не является рыночной стоимостью, а лишь стоимостью, близкой к рыночной, так как эта величина была получена расчетным путем, а не прошла процедуру торгов между независимым покупателем и независимым продавцом в условиях конкуренции и равнодоступности информации.

• 1

2. Предложена классификация финансовых: факторов, ! влияющих на формирование и оценку стоимости акций организаций/

3. Выявлено; что: !

- изменение рейтинга кредитоспособности страны: приводит к изменению капитализации фондового рынка в целом; :

- стоимость акций аналогичных компаний с одинаковыми; показателями? деятельности будет отличаться: в«зависимости*; от того; в какой стране: илтрегионе даннаякомпания осуществляет свою'деятельность. Следовательно; чем выше кредитный рейтинг России, тем: выше капитализация- отечественного фондового рынка в целом и, соответственно,, выше стоимость акций национальных компаний. Улучшение рейтинга кредитоспособности: России- приведет к росту капитализации фондового рынка в целом:и, соответственно, к увеличению рыночной-стоимости акций национальных компаний;

4. Предложена: классификация; инвестиционной: привлекательности организаций; по? видам экономической; деятельности в рамках подхода, основанного на: ранжировании показателей экономического состояния отдельных отраслежэкономики.

5. Разработана; и апробирована четырехфакторная регрессионная модель оценки стоимости акций; позволяющая: усовершенствовать механизм; оценки акций российских организаций. При применении данной модели в общем механизме оценки можно выделить следующие основные положительные моменты:

- Увеличивается возможность прогнозирования стоимости акций организации за счет управления финансовыми факторами, влияющими на ее формирование;

- Снижается: риск ошибок планирования и прогнозирования будущих доходов и денежного потока организации,. характерный для доходного подхода;

- Снижается трудоемкость оценки;

- Снижается возможность искажения результатов; оценки при зависимости от квалифицированности и непредвзятости оценщика;

- Снижается вероятность информационно закрытости и необходимости сбора огромного объема информации, характерного для затратного подхода. Вся информация открыта и доступна из официальных источников;

- Дает возможность автоматизации предложенной модели при применении программных продуктов Microsoft Office Excel. Полученные выводы могут быть использованы при теоретическом изучении вопросов оценки стоимости акций и компаний, а также в рамках проведения оценочных работ и анализа эффективности сделок купли-продажи акций на практике.

Результаты могут использоваться в практике работы специалистов, занимающихся консультированием и реализацией сделок * купли-продажи акций (долей) компаний - инвестиционных банкиров, оценщиков, финансовых консультантов, финансовых менеджеров и других специалистов. Результаты исследования также могут быть полезны при изучении учебных курсов - «Рынок ценных бумаг», «Инвестиции», «Оценка бизнеса» и «Оценка ценных бумаг». i