Оценка стоимости предприятия в процессе реструктуризации путем слияния тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Оценка стоимости предприятия в процессе реструктуризации путем слияния"

На правах рукописи

Захарченко Елена Сергеевна

ОЦЕНКА СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ В ПРОЦЕССЕ РЕСТРУКТУРИЗАЦИИ ПУТЕМ СЛИЯНИЯ (НА ПРИМЕРЕ ПИЩЕВОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ ЮФО)

Специальность 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Ростов-на-Дону - 2014

1 5 МАП 201-1

005548265

Работа выполнена в Федеральном государственном бюджетном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Ростовский государственный экономический университет (РИНХ)»

Научный руководитель: кандидат экономических наук, доцент

Черкашина Татьяна Алексеевна

Официальные оппоненты: Симионова Нина Евгеньевна,

доктор экономических наук, профессор ФГОУ ВПО «Ростовский государственный строительный университет», заведующая кафедрой экономики и управления проектами

Сычева Галина Ивановна,

кандидат экономических наук, доцент ФГБОУ ВПО «Южно-Российский государственный технический университет (Новочеркасский политехнический институт)», доцент кафедры «Производственный и инновационный менеджмент»

Ведущая организация: ФГОБУ ВПО «Финансовый университет при

Правительстве Российской Федерации»

Защита состоится 30 мая 2014 г. в 10:00 на заседании диссертационного совета Д 212.209.02 на базе ФГБОУ ВПО «Ростовский государственный экономический университет (РИНХ)» по адресу: ул. Большая Садовая, 69, ауд. 231, г. Ростов-на-Дону, 344002

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке и на сайте Ростовского государственного экономического университета (РИНХ), www.rsue.ru

Автореферат разослан «29» апреля 2014 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

О.Б. Иванова

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В условиях рыночной экономики целью хозяйствующих предприятий является получение прибыли и рост капитализации компании во временной перспективе.

В настоящее время, в связи с ростом экономической глобализации, технологических инноваций, быстрым развитием финансовых рынков, а также декларируемой модернизацией российской экономики причиной проведения реструктуризации является повышение конкурентоспособности на глобальных мировых рынках.

Одним из средств достижения этой цели для предприятий реального сектора экономики является их реструктуризация в различных формах и масштабах проявления и предшествующая ей оценка стоимости активов, которая должна выступать критерием эффективности проведения преобразований и изменений в структуре предприятий. В связи с этим значительно возрастает потребность в оценке стоимости предприятий, находящихся в процессе реструктуризации.

Процесс оценки стоимости предприятия - это ответ на изменения внешней среды, необходимый для обеспечения эффективного развития компании, способ адаптации к требованиям рынка.

В условиях российского рынка слияний и поглощений - М&А (от англ. Mergers and Acquisitions - слияния и поглощения), приобретает особую значимость вопрос определения рыночной стоимости предприятий на различных этапах реструктуризации и синергического эффекта слияния. Рыночная стоимость предприятия при реструктуризации представляет расчетную величину, которую необходимо определить на основе оценки собственного капитала компании.

Особую актуальность проблема определения рыночной стоимости предприятия имеет применительно к компаниям в контексте существующей тенденции укрупнения субъектов хозяйствования. Это находит свое отражение в росте рынка слияний и поглощений в России. Так, за период с 2004 г. по

2013 г. суммарный объем сделок М&А вырос с 23 млрд. долл. до 50 млрд. долл.1, демонстрируя исторический максимум в 2007 г. (159,4 млрд. долл.)2.

Одним из наименее изученных аспектов реструктуризации российских предприятий является определение синергической стоимости3 как общепринятой характеристики сделок по слиянию и поглощению в соответствии с международными стандартами оценки.

Научный поиск синергического эффекта слияния может найти свое отражение в комплексной системе границ использования подходов к оценке стоимости предприятия при реструктуризации, уточнении самого понятия «реструктуризация предприятия», что обусловливает актуальность исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Первые теоретические исследования, посвященные вопросам определения различных видов стоимости, принадлежат классикам экономической теории (А. Смит, Д. Рикардо, Дж. С. Милль, К. Маркс и др.), которые впервые затрагивают взаимосвязь понятий «стоимость», «цена» и «ценность».

Методологической базой исследования оценки стоимости предприятия при реструктуризации являются фундаментальные труды отечественных и зарубежных ученых в области финансов, оценочной деятельности, статистики, среди которых можно отметить: C.B. Ваддайцева, A.B. Воронцовского, C.B. Грибовского, В.А. Горемыкина, А.Г. Грязнову, В.А. Джуху, В.Е. Есипова, Г.А. Маховикову, С.К. Мирзажанова, И.В. Мишурову, Т.Г. Касьяненко, И. В. Косорукову, Н.Г. Кузнецова, В.Ю. Наливайского, В.И. Никонову И.А., Петрова, В.А. Прорвича, Л. Д. Ревуцкого, Т.Ф. Романову, Н.Е. Симионову, Г.И. Сычеву, Т.В. Тазихину, Л.А. Толстолесову, JI.H. Усенко, М.А. Федотову, Дж. Фридмена, Г. Хариссона, Т.А. Черкашину, В.А. Щербакова, H.A., Щербакову и других ученых и практиков.

Проанализировав международные достижения методологии стоимостной оценки предприятий при реструктуризации можно выделить работы

1 Bigpowemenews - информационное агентство [Электронный ресурс] - Режим доступа: http://www.bigpoweniews.ru/research/documentl5244.phtml

2 АК&М - информационное агентство[Электронный ресурс] - Режим доступа: http://www.akm.ru/rus/ma/

3 IVS Asset Standards. IVS 200 Businesses and Business Interests, 2012, C22-C30, p.6-7; Международные стандарты оценки. - 9-я редакция. M.: Российское общество оценщиков, 2011

К.Гриффита (США), А. Дамодарана (США/Индия), В. М. Елисеева (Казахстан), Т. Колера (США), Т. Коумпленда (США), М. Миллера (США), Ф. Модильяни (США), Дж. Мурина (США), Ш. Прагга (США), М. Скотт (Великобретания), Д. Томпсона (США), К. Уилсона (США), Д. Фишмена (США), и других.

Анализ многочисленных работ вышеназванных и других авторов свидетельствует о том, что наряду с достаточно освещенными сторонами стоимостной оценки предприятия при реструктуризации отсутствует исчерпывающий системный анализ данного вопроса. При этом существует потребность в целостном осмыслении взаимовлияния и взаимозависимости концепции управления стоимостью предприятия и его реструктуризацией. Недостаточная решенность указанной проблемы обусловила выбор темы диссертации, ее цели и задачи.

Целью диссертационного исследования является развитие теоретических и методических основ оценки рыночной стоимости предприятия на различных стадиях реструктуризации путем слияния для принятия эффективных управленческих решений.

Исходя из поставленной цели, были определены следующие задачи исследования:

расширить теоретический ракурс исследования понятия «реструктуризация предприятия», опираясь на концепцию управления стоимостью компании;

определить взаимосвязь термина «реструктуризация» с такими понятиями как: «реорганизация», «реформирование», «реинжиниринг»;

провести критический анализ методов оценки стоимости предприятия при реструктуризации как обязательного компонента процесса стоимостной оценки в контексте международных, европейских и национальных стандартов оценки, а также стандартов и правил оценочной деятельности саморегулируемых организаций оценщиков;

исследовать особенности стоимостной оценки предприятия на различных стадиях процесса реструктуризации путем слияния и обосновать эффект синергии;

выявить факторы, которые оказывают наибольшее воздействие на стоимость предприятия при реструктуризации и способствуют ее увеличению;

обосновать рекомендации по совершенствованию методологии стоимостной оценки предприятия при реструктуризации путем слияния в границах применения доходного, затратного и сравнительного подходов.

Предметом диссертационного исследования являются экономические отношения, которые формируют процесс оценки стоимости предприятия при реструктуризации путем слияния.

Объектом исследования выступает предприятие пищевой промышленности, прошедшие процедуру реструктуризации путем слияния.

Теоретическую и методологическую основу исследования составили концептуальные положения научных трудов отечественных и зарубежных ученых, посвященных проблемам оценки стоимости предприятия, реструктуризации предприятий, финансового управления компанией при сделках слиянии; законодательные акты Российской Федерации, регулирующие оценочную деятельность; международные, европейские и российские стандарты оценки (федеральные стандарты оценки); стандарты и правила российских саморегулируемых организаций оценщиков (некоммерческого партнерства «Сообщество специалистов-Оценщиков «СМАО», общероссийской общественной организации «Российское общество оценки», некоммерческого партнерства «Саморегулируемая организация Ассоциации российских магистров оценки») по оценке бизнеса

В процессе работы были использованы материалы научных конференций, семинаров, периодических изданий специальной и общеэкономической научной литературы, а также официальные сайты рейтинговых, аналитических и консалтинговых агентств (Bigpowemenews, АК&М, РБК, РА «Эксперт», Forbes Ernst&Young), законодательных и исполнительных органов власти.

В качестве методологической основы диссертационного исследования используется системный подход, в основе которого лежит рассмотрение объекта как системы (целостного комплекса взаимосвязанных элементов; совокупности взаимодействующих объектов; совокупности сущностей и отношений).

Диссертационная работа выполнена в рамках Паспорта специальности ВАК 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит, части 1 «Финансы», раздела 5 «Оценка и оценочная деятельность», п. 5.1. «Теория, методология и

концептуальные основы формирования стоимости различных объектов собственности», п. 5.2. «Теоретическое и методологическое обоснование подходов к оценке имущества, капитала и привлеченных источников».

Инструментарно-методический аппарат базируется на системном подходе с использованием общих методов научного познания, в том числе логико-смыслового, структурно-функционального и экономико-статистического анализа. В целях достижения поставленной цели были использованы методы сравнительного анализа, метод статистических группировок, метод научного абстрагирования, анализ и синтез, индуктивный и дедуктивный методы, используемые мировой наукой в познании социально-экономических явлений, а также приемы графической интерпретации, что позволило обеспечить обоснованность результатов оценок, аргументировать выводы и положения диссертационной работы.

Информационно-эмпирическая база исследования формировалась на основе законодательных и нормативных актов Российской Федерации, официальных данных Федеральной службы государственной статистики Российской Федерации, приказов Минэкономразвития России; отчетов Правительства Ростовской области по развитию пищевой и перерабатывающей промышленности, агропромышленного комплекса за ретроспективный период, официальных данных Министерства экономического развития Ростовской области, Министерства сельского хозяйства Ростовской области; материалы периодической печати, монографий, информационные источники сети Интернет и СПС «КонсультантПлюс», прикладной программный продукт Таг^га 1.4. . В ходе исследования использовались данные основных форм бухгалтерской отчетности (№1, №2, №3, №4) предприятий пищевой промышленности, входящих в состав Группы компаний «ТАВР», а также собственные расчеты автора.

Анализ экономических данных с авторскими комментариями обеспечили достоверные результаты исследования и обоснованность практических рекомендаций.

Рабочая гипотеза диссертационного исследования базируется на концептуальном предположении о том, что специфика реструктуризации предприятия путем слияния заключается в появлении синергического эффекта,

который, в свою очередь, проявляется в росте стоимости компании на различных стадиях проведения данного процесса (период, предшествующий реструктуризации; на этапе ее непосредственного проведения; в постреструктуризационный период). Это предполагает проведение оценки рыночной стоимости компании методами доходного, затратного и сравнительного подходов. Для вычисления синергической стоимости предприятия после проведения реструктуризации путем слияния необходимо применение методов доходного подхода, что позволяет корректно принимать управленческие решения по всем направлениям деятельности фирмы: операционному, финансовому, инвестиционному.

Основные положения, выносимые на защиту:

1. Развитие рынка М&А в России требует уточнения терминов: «реформирование предприятия», «реорганизация предприятия», «реабилитация предприятия», а также определения места «реструктуризации предприятия» в системе указанных понятий в контексте определения рыночной и синергической стоимости компании. Вместе с тем, экономическое содержание реструктуризации предприятия может быть раскрыто в рамках концепции управления стоимостью компании как процесс изменения в структуре и организационно-экономической модели управления компанией и как фактор адаптации к изменениям на рынке в целях увеличения стоимости собственного капитала предприятия, повышения его конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности. Системный анализ терминов «реформирование предприятия», «реорганизация предприятия», «реабилитация предприятия» и обоснования понятия «реструктуризация предприятия» с учетом фактора роста стоимости чистых активов компании позволит определить их взаимосвязь и выявить экономическую природу.

2. Анализ методов оценки стоимости предприятия, применяемых при реструктуризации с учетом международных и европейских стандартов оценки, стандартов и правил саморегулируемых организаций позволил выявить конкретные методы оценки собственного капитала предприятия на различных стадиях его реструктуризации путем слияния(метод компании-аналога, метод мультипликатора). Применение данных методов позволяет обосновать эффект синергии и рассчитать синергическую стоимость предприятия.

3. Каждому этапу проведения процесса реструктуризации путем слияния характерна своя специфика процедуры оценки стоимости, ключевая из которых заключается в разнице величин рыночных стоимостей предприятия до реструктуризации путем слияния и после нее, что позволяет констатировать проявление эффекта синергии (положительном - в случае увеличения стоимости, либо отрицательном — в обратном случае). Обосновать эффект синергии можно путем расчета синергической стоимости в дополнении к рыночной с использованием методологии доходного подхода на различных этапах процесса реструктуризации предприятия. Такой учет позволит своевременно выявлять тенденции изменения стоимости компании во временной перспективе.

4. Рыночная стоимость предприятия в процессе реструктуризации формируется под влиянием ценообразующих факторов, основными из которых являются: величина чистых активов и безрисковой ставки, ставка капитализации (ставка дисконта), цена предложения (сделки) предприятий-аналогов, ценовые мультипликаторы предприятий-аналогов, доходности инвестора и рынка в целом. Анализ и группировка данных факторов по различным критериям позволят определить рыночную стоимость компании, спрогнозировать ее дальнейший рост или падение на этапах: предшествующем реструктуризации, во время ее проведения, а также в постреструктуризационный период.

5. Практическое применение доходного, затратного и сравнительного подходов к оценке стоимости предприятий при реструктуризации путем слияния возможно при условии наличия достоверной и обоснованной внешней и внутренней информации о компании. В связи с этим необходимо определение границ применения каждого из подходов к оценке стоимости предприятия, что позволит представить возможные комбинации применения подходов к оценке стоимости предприятия при реструктуризации путем слияния. Учет таких допущений и специфик применения каждого из подходов к оценке стоимости компании позволит дать оценку рыночной стоимости предприятия с учетом его финансово-хозяйственного состояния.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в обосновании теоретических положений и разработке аргументированных

практических рекомендаций по совершенствованию процесса оценки рыночной и синергической стоимости предприятия при реструктуризации путем слияния на примере пищевой промышленности.

Основные результаты, полученные в ходе исследования, характеризующие научную новизну, состоят в следующем:

1. Расширено понятие «реструктуризация предприятия» в контексте концепции управления стоимостью компании, в рамках которой раскрывается процесс изменения в ее структуре и результат - увеличение стоимости реструктурированнного предприятия. Реструктуризация предприятия - процесс изменения в структуре и организационно-экономической модели управления компанией как фактор адаптации к изменениям на рынке в целях увеличения стоимости собственного капитала предприятия, повышения его конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности. Данная трактовка, в отличие от иных существующих, включает в себя: 1) определение результативности проведения реструктуризации - роста стоимости компании; 2) фактор повышения конкурентоспособности российских компаний на глобальных мировых рынках. Это позволяет обеспечить расширение теоретического содержания понятия «реструктуризация предприятия» и определить место слияния как формы реструктуризации в системе понятий: «реинжиниринг», «реформирование», «реорганизация».

2. Определены особенности оценки стоимости предприятия пищевой промышленности: оценка потенциальной стоимости вследствие реструктуризации путем слияния; определение внешней «продажной» стоимости предприятий; расчет синергической стоимости, что позволяет обосновать эффект синергии в постреструктуризационный период, который проявляется в возрастании эффективности деятельности предприятий холдинга в результате сделки слияния.

3. Обоснована целесообразность применения метода капитализации в рамках доходного подхода к оценке стоимости предприятия при реструктуризации путем слияния в отличие от существующей практики применения метода дисконтирования денежных потоков, который предполагает составление средне- и долгосрочных прогнозов основных показателей деятельности предприятия, что в условиях макроэкономической

нестабильности не обеспечивает достоверность величины рассчитанной стоимости предприятия после процедуры реструктуризации. Метод капитализации приемлем для оценки реструктуризируемых компаний в связи с тем, что предприятия холдинга имеют стабильный доход и устоявшиеся рынки сбыта продукции. Использование указанного метода позволило выявить синергический эффект и спрогнозировать дальнейший рост стоимости объединенной компании.

4. Доказана путем построения дерева решений и проведения корреляционно-регрессионного анализа незначимая степень влияния таких качественных факторов, как организационно-правовая форма и месторасположение компании, а также значимая степень влияния на стоимость предприятия при реструктуризации следующих количественных факторов: величина чистых активов; ставка капитализации; цена предложения (сделки) предприятий-аналогов; безрисковая ставка; ценовые мультипликаторы предприятий-аналогов; доходность инвестора и рынка в целом. Учет качественных и количественных факторов, которые могут повлиять на стоимость компании, позволит инвесторам снизить риски при принятии управленческих решений, давать корректные прогнозы аналитикам.

5. Определены границы использования подходов к оценке стоимости предприятия при реструктуризации путем слияния: методы доходного, затратного и сравнительного подходов, которые можно применить одновременно, следует считать интегральными. Одновременное применения методов затратного и доходного подходов возможно в случае, когда основные средства предприятия имеют достаточно высокую степень износа, но предприятие все еще способно представлять ценность для конкретного инвестора. Совместное применение методов доходного и сравнительного подходов более адекватно отражает перспективы развития оцениваемого предприятия, так как определяемая стоимость в данном случае является критерием конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности предприятия пищевой промышленности при реструктуризации.

Практическая значимость диссертационного исследования состоит в том, что его теоретические и методические разработки доведены до практических выводов и рекомендаций, используемых в ряде оценочных фирм

в г. Ростове-на-Дону (ООО Оценочная компания «Золотая цифра» и ООО «Оценочная компания «Квартал-эксперт») в части определения границ использования методов доходного и сравнительного подходов к оценке стоимости реструктуризируемого предприятия путем слияния; анализа факторов, влияющих на стоимость предприятия при реструктуризации и эффекта синергии от сделки слияния.

Теоретические и практические положения диссертации могут быть использованы в учебном процессе экономических вузов России при проведении занятий по дисциплинам «Оценка бизнеса», «Реструктуризация предприятий», «Экономика предприятия» при подготовке бакалавров и магистров по профессионально-образовательной программе направления 080100 «Экономика» (профиль 080107 «Финансы и кредит»), при переподготовки оценщиков по программе «Оценка стоимости предприятия (бизнеса)» и повышении квалификации специалистов в области стоимостной оценки.

Апробация результатов исследования. Основные положения, теоретические обобщения, практические выводы и результаты, сформулированные в диссертации опубликованы в профессиональных журналах, рекомендованных Высшей аттестационной комиссии при Министерстве образования и науки Российской Федерации (ВАК при Минобрнауки России), докладывались и обсуждались на научно-практических конференциях, в том числе на III Международной Интернет-конференции «Финансовое образование в течение всей жизни - основа инновационного развития России», секция 7 «Особенности профессиональной подготовки оценщиков в условиях современного финансового кризиса» (г. Ростов-на-Дону, 2010 г.), Юбилейной международной научно-практической конференции молодых ученых, аспирантов, студентов «Развитие финансовой системы России в условиях глобализации» (г. Ростов-на-Дону, 2011 г.), VI Международной молодежной научной конференции «Научный потенциал XXI века» (г. Ставрополь, 2012 г.), межрегиональной научно-практической конференции молодых ученых и студентов «Развитие финансовой системы России в условиях глобализации» (г. Ростов-на-Дону, 2012 г.), III Международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы экономики России и зарубежных стран»

(г. Брянск, 2012 г.), IX Межрегиональной научно-практической Интернет-конференция «Трансформация финансово-кредитных отношений в условиях финансовой глобализации», секция 6: «Совершенствование процессов инвестирования и финансирования в условиях инновационной экономики» (г. Ростов-на-Дону, 2012 г.), Межрегиональной научно-практической конференции молодых ученых и студентов «Развитие финансовой системы России в условиях глобализации» (г. Ростов-на-Дону, 2013 г.), IV Международном научном студенческом конгрессе Финансового университета при Правительстве РФ (г. Москва, 2013 г.), 2nd «Science, Technology and Higher Education» (Westwood, Canada, 2013).

Материалы исследования используются в учебном процессе Ростовского государственного экономического университета (РИНХ) при подготовке специалистов, бакалавров и магистров в области оценки собственности, при проведении занятий в рамках переподготовки оценщиков по программе «Оценка стоимости предприятия (бизнеса)». Результаты диссертационного исследования нашли свое практическое применение в деятельности Департамента инвестиций и предпринимательства Ростовской области при подготовке программных документов для обеспечения деятельности Совета по инвестициям (в части оценки основных средств предприятий-претендентов на предоставление налоговых субсидий за счет бюджета Ростовской области).

Публикации. Основные выводы диссертационной работы нашли отражение в 13 научных работах общим объемом 14,14 п.л., в том числе авторских - 4,67 п.л., из них три научные работы опубликованы в периодических научных изданиях, рекомендованных ВАК Минобрнауки России, общим объемом 2,4 п.л., в том числе авторских - 1,7 п.л., одна монография объемом 9,8 п.л., из них авторских - 1,0 пл.

Логическая структура и объем работы. Диссертация изложена на 176 страницах машинописного текста, состоит из введения, трех глав, содержащих 6 параграфов, заключения, библиографического списка, включающего 175 источников, приложений. Работа содержит 46 рисунков и 30 таблиц.

Диссертационное исследование имеет следующую структуру:

Введение

Глава 1. Теоретические и методические аспекты реструктуризации

предприятия в контексте определения его стоимости

13

1.1 Сушность реструктуризации предприятий в условиях неопределенности

1.2 Особенности процесса оценки стоимости собственного капитала предприятия при реструктуризации путем слияния

Глава 2. Обоснование оценки стоимости предприятий пищевой промышленности при реструктуризации путем слияния

2.1 Анализ внутренней и внешней информации предприятий пищевой промышленности

2.2 Исследование процесса оценки стоимости предприятий пищевой промышленности при реструктуризации с учетом эффекта синергии

Глава 3. Совершенствование методического обеспечения процесса оценки стоимости собственного капитала предприятий при реструктуризации путем слияния

3.1 Выявление факторов, влияющих на стоимость предприятия при слиянии и присоединении

3.2 Определение границ использования методов доходного и сравнительного подходов к оценке стоимости реструктуризируемого предприятия путем слияния

Заключение

Библиографический список

Приложение А Нормализованный баланс ОАО «Морозовский мясокомбинат» с 2008-2012 гг.

Приложение Б Сведения о подобранных предприятиях-аналогах, использованных для расчета стоимости оцениваемого предприятия

Приложение В Сравнительная характеристика стандартов оценки бизнеса (предприятий) стран СНГ

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность темы диссертации, определяется степень разработанности проблемы, сформулированы цель, задачи, объект и предмет исследования, приводятся положения научной новизны, информация об апробации и внедрении результатов исследования.

В первой главе «Теоретические и методические аспекты реструктуризации предприятия в контексте определения его стоимости»

14

рассмотрены фундаментальные аспекты реструктуризации в условиях неопределенности: показано место реструктуризации в системе мер по реформированию предприятия, а также рассмотрены теоретические основы оценки стоимости предприятий при реструктуризации.

Анализ точек зрения на определение понятия «реструктуризация» позволил отразить авторскую трактовку реструктуризации предприятия, которая сводится к тому, что под данным термином следует понимать процесс изменения в структуре и организационно-экономической модели управления компанией как фактор адаптации к изменениям на рынке в целях увеличения стоимости собственного капитала предприятия, повышения его конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности. Предложенное в диссертационном исследовании определение понятия «реструктуризация» включает в себя составляющую концепции управления стоимостью компании. Учет данного факта позволяет повысить инвестиционную привлекательность и конкурентоспособность на рынке.

В работе обоснованы цели и задачи реструктуризации, которые предопределили ее виды и подвиды, дана авторская классификация реструктуризации предприятия (см. рис. 1).

Рисунок 1 - Виды и подвиды реструктуризации предприятия4 Термин «реформирование» в широком смысле этого слова включает в себя такие элементы как: «реструктуризация», «реорганизация», «реинжиниринг».

Таким образом, понятие «реорганизация» является более узким, чем реструктуризация. Данные смежные понятия представлены на рис. 2.

РЕФОРМИРОВАНИЕ ПРЕДПРИЯТИЯ

Рисунок 2 - Соотношение понятий «реинжиниринг предприятия», «реструктуризация предприятия», «реформирование предприятия» В диссертации обосновывается, что оценка предприятия имеет принципиальное значение в процессах реструктуризации, поскольку результат оценки рыночной стоимости действующего предприятия и его синергической стоимости и определяет целесообразность реструктуризации путем слияния. Поэтому необходимо, чтобы мероприятия по реструктуризации осуществлялись параллельно с процессом оценки и были основаны на ней. Учет данного фактора позволит минимизировать возможность наступления эффекта отрицательной синергии.

В работе определена экономическая сущность частной формы реструктуризации - слияния, как одной из наиболее актуальных и востребованных форм укрупнения предприятия в условиях рыночной экономики и финансовой глобализации в современной российской и мировой практике.

Концепция управления стоимостью компании является актуальной как для акционеров (владельцев) предприятий, так и для потенциальных инвесторов.

В диссертационной работе в рамках совершенствования теоретических основ оценки проведен анализ методов оценки стоимости предприятия прежде всего в рамках доходного подхода с учетом международных стандартов оценки (МСО), европейских стандартов оценки (ECO) и стандартов и правил некоторых российских саморегулируемых организаций оценщиков (СРОО) (см. рис.3).

Рисунок 3 - Методы доходного подхода к оценке стоимости предприятия в

б

контексте международных, европейских и национальных стандартов оценки Наиболее распространенными методами оценки предприятия (бизнеса) в рамках доходного подхода в российской практике оценки являются метод дисконтированных денежных потоков и метод прямой капитализации.

Сравнительный подход для оценки стоимости предприятия при реструктуризации предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется тем, за сколько он может быть продан при наличии достаточно сформированного рынка (см. рис.4). В диссертации обоснован вывод: многообразие подходов и методов к оценке стоимости компании при реструктуризации обусловлено различием в целях оценки конкретного предприятия, экономической ситуацией в стране, развитием законодательной и методологической базы.

Сравнительный подход

Метод рынка капитала

Метод отраслевых коэффициентов

Метод сделок

ТГ

Метод мультипликаторов

Метод сравнимых продаж

й=Э

Стандарты и правила саморегулируемых организаций оценщиков (РОС, СМАО, АРМОидр.)

Стандарты оценки Королевского института чартерных сюрвейеров

Европейские стандарты оценки ЕСО 2012,7 издание

Международные стандарты оценки МСО 2012, МСО 200

«Бкзнесы и бизнес интеоесы»

> /--К

г N

Метод по

правилу

«золотого

сечения»

V у

Рисунок 4 - Методы сравнительного подхода к оценке стоимости бизнеса с

учетом действующих стандартов оценки7 Во второй главе «Обоснование оценки стоимости предприятий пищевой промышленности при реструктуризации путем слияния» исследуется нефинансовая и финансовая информация предприятий пищевой промышленности Южного федерального округа, проведен анализ методов оценки стоимости предприятий пищевой промышленности в процессе реструктуризации на конкретном примере ОАО «Морозовский мясокомбинат».

В пищевой промышленности региона наиболее высокий удельный вес имеет мясная отрасль. Лидер мясоперерабатывающей промышленности Ростовской области - Группа «Агроком» (предмет данного диссертационного исследования), занимающая 38 место в рейтинге РА Эксперт по объему реализации продукции ЮФО (в рейтинге представлены 150 организаций разного профиля), в состав которой входят: ООО «Ростовский колбасный завод — «Тавр», ООО «Торговый дом «Тавр», ОАО «Батайское», ОАО «Морозовский мясокомбинат», ЗАО «Мясокомбинат Новороссийский» и «Матвеево-Курганский мясокомбинат. Наиболее типичным и преуспевающим предприятием Группы компаний «Тавр» является Морозовский мясокомбинат.

Исследование финансовой информации ОАО «Морозовский мясокомбинат» сводилось к горизонтальному, вертикальному, коэффициентному анализу основных форм отчетности предприятия за 5 лет (с 2008 по 2012 гг.). Результаты горизонтального анализа данного предприятия отражены на рис. 5

Рисунок 5 - Горизонтальный анализ баланса ОАО «Морозовский мясокомбинат» с 2008 по 2012 г. (тыс. руб.)8 Проведенный вертикальный анализ предприятия ОАО «Морозовский мясокомбинат» также является репрезентативным и приведен на рис. 6.

Рисунок 6 - Вертикальный анализ баланса ОАО «Морозовский мясокомбинат» с 2008 по 2012 г. (тыс. руб.)9 На основании проведенных исследований в диссертационном исследовании сделаны выводы: ОАО «Морозовский мясокомбинат» является финансово устойчивым предприятием, типичным представителем мясомолочной промышленности; структура баланса предприятия ОАО «Морозовский мясокомбинат», входящего в состав группы компаний «Агроком» практически неизменна.

Проведенный анализ финансовой и нефинансовой информации предприятия пищевой промышленности позволил автору утверждать, что

8 Составлено автором по данным баланса (форма №1) ОАО «Морозовский мясокомбинат» за 2008-2012 гг.

9 Составлено автором по данным баланса (форма №1) ОАО «Морозовский мясокомбинат» за

2008-2012 гг.

данная компания является финансово стабильной, платежеспособной, динамично развивающейся.

Результаты оценки стоимости действующего предприятия определяют целесообразность выделения мероприятий по реструктуризации предприятия. В связи с этим в диссертации предлагается следующая последовательность исследования:

1) оценка стоимости предприятия пищевой промышленности ОАО «Морозовский мясокомбинат» до сделки слияния холдинга «ТАВР» и ОАО «Матвеево-Курганский мясокомбинат» на 2009 год методами доходного и сравнительного подходов к оценке;

2) оценка предприятия ОАО «Морозовский мясокомбинат» в рамках сравнительного и доходного подходов после сделки слияния холдинга «ТАВР» и ОАО «Матвеево-Курганский мясокомбинат» на 2011 год;

3) оценка рыночной стоимости ОАО«Морозовский мясокомбинат» на 2013

год;

4) обоснование эффекта синергии путем расчета синергической стоимости рассматриваемого предприятия в период до проведения реструктуризации, в процессе реструктуризации и в постреструктуризационный период.

Используя методы доходного и сравнительного подходов определена рыночная стоимость предприятия ОАО «Морозовский мясокомбинат» на 2009, 2011, 2013 гг., а также рассчитана синергическая стоимость предприятия, проявляющаяся в эффекте синергии, представленном на рис.7

100 000 000,00 80 000 000,00 60 000 000,00 40 000 000,00 20 000 000,00 0,00

23_ИП_ШД0_

Рыночная стоимость предприятия до слияния, 2009

Рыночная стоимость предприятия после слияния, 2011

Рыночная стоимость предприятия, 2013

у = 1Е+07Х + 5Е+07 -Линейная (руб.)

Рисунок 7 - Синергический эффект от слияния Группы компаний «ТАВР»

и Матвеево-Курганского мясокомбината10 Стоимость предприятия, прошедшего процедуру стратегической реструктуризации путем укрупнения через слияние последовательно

10 Составлено автором на основе персональных расчетов

20

увеличивается в трех анализируемых периодах, что позволяет констатировать и наблюдать эффект синергии, а также рассчитать синергическую стоимость.

В третьей главе «Совершенствование методического обеспечения процесса оценки стоимости собственного капитала предприятий при реструктуризации путем слияния» выявлены факторы, которые не влияют и влияют на стоимость предприятия при слиянии и присоединении (ценообразующие факторы), а также предложены рекомендации по определению границ использования методов доходного и сравнительного подходов к оценке стоимости реструктуризируемого предприятия путем слияния (см

е. о

50

40

ЗО

Ц] 20

1 О О

-ю

2100.8 101.0 Ю1.2 Ю1 ,4 Ю1.6 Ю1,8 102.0 Ю2.2 Ю2,4 Ю2.6 Ю2.в ЮЗ.О ЮЗ. 2

О Пес. | о 95% оопт изепсе |

Рисунок 8 - Корреляция между организационно-правовой формой и стоимостью предприятия" Исследуя потенциальные ценообразующие факторы, в результате проведения первого этапа корреляционно-регрессионного анализа следует констатировать, что на уровне значимости 95% можно утверждать, что рыночная стоимость предприятий пищевой промышленности не зависит от их организационно-правовой формы, коэффициент корреляции отрицательный, то есть какая-либо связь отсутствует.

Однако следует определить, какие факторы все же имеют влияние на формирование рыночной стоимости предприятия при реструктуризации. Выявление ценообразующих факторов предприятий пищевой промышленности при реструктуризации путем слияния позволило отследить влияние прочих показателей на стоимость предприятий. Автором классифицированы факторы по уровню (макро-, микро-), занимаемому в экономике; по принадлежности к

. рис. 8).

Sce««®rplot: ОПФ vs. Прирост, °/о (Casewise МО deletion) Прирост. = 331.04 - 3.1 во - ОПФ Corrélation: г = -.21G5

11 Составлено автором при помощи программного продукта З^вйса 6.0

области научных знаний в контексте_экономической теории. Проведен анализ методом «Дерево решений», касающийся влияния составляющих ставки дисконта по модели САРМ, построены соответствующие алгоритмы.

В рамках данной группы проблем сделаны следующие выводы:

1. Результаты исследования позволяют констатировать влияние следующих факторов на стоимость предприятий пищевой промышленности:

- доходность рынка в целом;

- величина безрисковой ставки;

- премия инвестора за вклад именно в эту компанию.

2. Ценообразующим фактором, наряду с организационно-правовой формой предприятия, не является его месторасположение.

Учет факторов, которые оказывают, либо не оказывают существенное влияние на стоимость компании, позволит строить достоверные прогнозы относительно тенденции роста или падения стоимости компании, либо группы компаний, что даст возможность диверсифицировать возможные риски, связанные с данной фирмой - со стороны потенциальных инвесторов и действующих акционеров - миноритариев и мажоритариев. С другой стороны, позволит также проводить более эффективный финансовый менеджмент, так как, кроме того, станет возможным более точно прогнозировать основные финансовые показатели предприятия.

2. Проведенный анализ методов оценки стоимости предприятия при реструктуризации с учетом федеральных стандартов оценки, стандартов и правил российских саморегулируемых организаций оценщиков, международных и европейских стандартов оценки сделал возможным выявление наиболее корректных подходов и методов оценки стоимости собственного капитала на всех этапах реструктуризации, что также делает возможным расчет эффекта синергии.

3. В рамках установленной последовательности процесса проведения оценки ключевым этапом представляется четвертый - обоснование эффекта синергии и расчет синергической стоимости предприятия при реструктуризации, так как данный результат позволит своевременно выявить изменения в стоимости компании на средне- и долгосрочный период.

Совершенствование методических аспектов оценки стоимости предприятия в процессе реструктуризации представлено определением границ применения подходов к оценке:

1. методы различных подходов, которые можно применить одновременно, можно считать интегральными;

2. применение затратного и доходного подходов совместно возможно в случае, если степень износа имущества предприятия высока, но не на столько, чтобы не представлять ценность для конкретного инвестора;

3. синтез затратного и сравнительного подхода чаще всего имеет место при оценке имущественного комплекса, наиболее типичного для отрасли, но не приносящего доход;

4. расчеты в рамках доходного и сравнительного подходов, как в данном диссертационном исследовании, более адекватно отражают перспективы развития конкретного бизнеса, так как определяемая стоимость в данном случае является критерием конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности предприятия пищевой промышленности при реструктуризации.

По нашему мнению, в целях оценки предприятия пищевой промышленности при реструктуризации путем слияния следует принять в качестве обобщающего показателя, характеризующего будущее финансовое положение предприятия, находящегося в процессе реструктуризации, усредненное значение чистого дохода, рассчитанное по двум методам -трендовому и средневзвешивания.

Получены адекватные, точные и обоснованные результаты.

В заключении диссертационного исследования представлены основные обобщения и выводы, предложения и рекомендации, полученные в результате проведенного исследования.

Основные положения диссертационного исследования получили отражение в следующих публикациях:

Монографии

1. Захарченко, Е.С. Глава 5 Реструктуризация российских предприятий как фактор роста национальной экономики / Влияние финансового рынка на экономический рост в России: монография/под ред.

В.Ю. Наливайского; Ростовский государственный экономический университет (РИНХ) - Ростов- н/Д, 2012. - 9,8 п.ч., в т.ч. авт. - 1,0 п.л.

Статьи в периодических научных изданиях, рекомендованных ВАК Минобрнауки России

2. Захарченко, Е.С. Определение синергической стоимости предприятий при реструктуризации [Текст] / Т.А. Черкашина, Е.С. Захарченко // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2011. -№ 36(77). - 0,9 п.ч., в т.ч. авт. - 0,45 п.л.

3. Захарченко, Е.С. Реструктуризация предприятий как инструмент структурных преобразований российской экономики [Текст] / Е.С. Захарченко // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2013. - № 28 (166). - 1 п.ч.

4. Захарченко, Е.С. Теоретические аспекты стоимостной оценки предприятия при проведении сделки слияния [Текст] / Т.А. Черкашина, Е.С. Захарченко // Финансы и кредит. - 2013. - № 41 (569). - 0,5 п.ч., в т.ч. авт. - 0,25 п.л.

Научные публикации, статьи и тезисы докладов

5. Захарченко, Е.С. Методологические аспекты применения доходного подхода к оценке бизнеса при реструктуризации (на примере сделки слияния) в контексте синергических эффектов [Электронный ресурс] / Т.А. Черкашина, Е.С. Захарченко // «Финансовое образование в течение всей жизни - основа инновационного развития России», секция 7: «Особенности профессиональной подготовки оценщиков в условиях современного финансового кризиса», сессия Б: Материалы III Международной Интернет-конференции. - Режим доступа: http://finleam.ru/ component/ option,com_fireboard/ Itemid,153/fimc,view/id,285/catid,43/- 0,2 п.ч., в т.ч. авт. -0,1 п.л.

6. Захарченко, Е.С. Анализ факторов, влияющих на стоимость предприятия при реструктуризации [Текст] / Е.С. Захарченко // Развитие финансовой системы России в условиях глобализации: Материалы международной научно-практической конференции молодых ученых, аспирантов, студентов / Рост. гос. эконом, ун-т (РИНХ). - Ростов н/Д, 2011. -0,1 пл.

7. Захарченко, Е.С. Реструктуризация предприятия как необходимый

элемент структурной перестройки экономики. Методологические особенности

оценки реструктурируемого предприятия при проведении сделок М&А [Текст]

24

/ Т.А. Черкашина, Е.С. Захарченко // Рыночная экономика и финансово-кредитные отношения - Ученые записки/ Рост. гос. эконом, ун-т (РИНХ). -Ростов н/Д, 2012.-Вып. 18.-0,2 п.л. в т.ч. авт.-0,1 п.л.

8. Захарченко, Е.С. Особенности применения доходного подхода к оценке предприятия пищевой промышленности при проведении сделок слияния [Текст] / Т.А. Черкашина, Е.С. Захарченко // Современная российская наука глазами молодых исследователей: сб. ст. Т. 2 / Научно-инновационный

центр. - Красноярск, 2012. - 0,2 п.ч., в т.ч. авт. - 0,1 п.л.

9. Захарченко, Е.С. Необходимость определения рыночной стоимости и ценообразующих факторов предприятия в процессе реструктуризации путем М&А [Текст] / Е.С. Захарченко // Вопросы финансово-кредитных отношений, учета, аудита и экономического анализа: сб. ст. аспирантов и соискателей уч. степ. канд. наук / Рост. гос. эконом, ун-т (РИНХ). - Ростов н/Д, 2012. - Вып. 10. - 0,44 п.л.

10. Захарченко, Е.С. Анализ ценообразующих факторов предприятия пищевой промышленности в контексте реструктуризации (на примере сделок слияния) [Текст] / Е.С. Захарченко //Научный потенциал XXI века: Материалы IV международной молодежной научной конференции / СевКавГТУ. -Ставрополь, 2012. - 0,25 пл.

11. Захарченко, Е.С. Определение стоимости собственного капитала предприятия пищевой промышленности в процессе реструктуризации путем М&А) [Текст] / Е.С. Захарченко // Актуальные проблемы экономики России и зарубежных стран: Материалы III Международной научно-практической конференции. - Брянск, 2012. - 0,25 п.л.

12. Захарченко, Е.С. Оперативная реструктуризация в форме преобразования как инструмент управления стоимостью компании [Электронный ресурс] / Е.С. Захарченко// Трансформация финансово-кредитных отношений в условиях финансовой глобализации », секция 6: «Совершенствование процессов инвестирования и финансирования в условиях инновационной экономики»: Материалы IX Межрегиональной научно-практической Интернет-конференции. - Режим доступа: http://finlearn.ru/component/option,com_fireboard/Itemid,153/func,view/id,958/catid ,112/-0,1 п.л.

13. Zakharchenko, E. Equity Valuation of a Food Industry Enterprise in Terms of Mergers and Acquisitions [Text]/ E. Zakharchenko// 2nd Science, Technology and Higher Education/ - Westwood, Canada, 2013/ - 0,2 п.л.

25

Подписано к печати 21.03.2014г. Формат 60x84/16.Бумага офсетная. Печать офсетная. Гарнитура «Times». Объем 1 печ.л. Тираж 120экз. Заказ №601 344002,Ростов-на-Дону, ул.Б.Садовая,69. Отпечатано в КМЦ ООО «АИЗ ЛТД»