Повышение инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Повышение инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации"

На правах рукописи

БУБНОВА АННА ВИКТОРОВНА

ПОВЫШЕНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ КОРПОРАЦИЙ В УСЛОВИЯХ РЫНОЧНОЙ КАПИТАЛИЗАЦИИ

Специальность: 08.00.05 - Экономика и управление народным

хозяйством (управление инновациями и инвестиционной деятельностью)

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Иркутск 2006

Работа выполнена на кафедре «Финансы и бухгалтерский учет» Иркутского 1хх;ударстве1шого университета путей сообщения, обсуждена и рекомендована к защите на кафедре «Управление промышленными предприятиями» Иркутского государственного технического университета.

Научный руководитель: Доктор экономических наук, профессор

Сольская Ирина Юрьевна

Официальные оппоненты: Доктор экономических наук, профессор

Старков Рафик Федорович

Кандидат экономических наук, доктор технических

наук, профессор

Зоркальцев Валерий Иванович

Ведущая организация: Иркутский государственный университет

Защита состоится 19 сентября 2006 г. в 12.00 часов на заседании диссертационного совета К212.073.02 в Иркутском государственном техническом университете по адресу: 664074, Иркутск, ул. Лермонтова, 83, корпус «К», конференц-зал.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Иркутского государственного технического университета по адресу: 664074, Иркутск, ул. Лермонтова, 83.

Автореферат разослан « 23 » июня 2006 г.

Ученый секретарь диссертационного совета, доктор экономических наук, профессор

'.Д. Гутгари

I. Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования. Проводимые российские реформы фактически способствовали становлению акционерного капитала в виде заведомо неустойчивых хозяйственных субъектов. Была разрушена целостность крупных производственных комплексов, технологически и экономически связанных предприятий. Вместе с тем именно крупные структуры корпоративного типа позволяют обеспечить финансовую устойчивость и реализацию главной цели - опережающего роста рыночной капитализации. Крупные корпорации должны стать основной формой функционирования предпринимательского капитала в стране.

Формирование корпораций связано с развитием рыночных отношений, с демонополизацией и структурной перестройкой промышленности. Опыт формирования и функционирования подобных объединений определил необходимость изучения комплекса проблем, среди которых первоочередной является повышение эффективности инвестиционной привлекательности в условиях капитализации.

Первоначальный взлет акций в цене позволяет привлечь дополнительные инвестиции в развитие корпораций, обновление основных фондов и расширение внутриотраслевой конкуренции. Но потребность в дальнейших инвестициях продолжается, что приводит к появлению и использованию новых методов для повышения инвестиционной привлекательности корпораций. Для российских корпораций это становится новым шагом к максимальной открытости и прозрачности ведения своей деятельности.

Рыночная капитализация корпораций повышается, и некоторые из них уже выросли до корпораций международного значения, другие же только становятся на этот путь развития. Некоторые аспекты инвестиционной деятельности необходимо исследовать для выявления определенных закономерностей в целях формирования рекомендаций по наиболее оптимальной корректировке инвестиционной стратегии, основываясь на опыте корпораций, которые практически полностью прошли процесс рыночной капитализации.

Необходимость в углубленном анализе возможности совершенствования механизма капитализации в деятельности корпораций обусловлена обостряющейся нехваткой капиталов и оборотных средств у российских корпораций. Следовательно, появляется необходимость повышения инвестиционной привлекательности с целью улучшения финансового положения корпораций и экономики страны в целом.

Выше перечисленные факторы и определили тему настоящего исследования, его актуальность и основные направления работ.

Степень изученности проблемы. Теоретические и методологические вопросы корпоративного управления рассматривались в работах Авдашевой С.Б.,

Бригхема Ю., Брейли Р., Бланк И.Л., В1шслава Ю.Б., Дж. К. Ван Хорна, Горбунова А.Р., Крейпипой М.Н., Стояновой Е.С., Фельдмана А.Б.

Вопросы, связанные с инвестиционной деятельностью и капитализацией, исследовались в работах Бандурина A.B., Богарова В.В., Бочарова В.В., Иванова А., Коупленда Т., Козырь Ю.В., Лещенко М., Тепловой Т.В., Скотт Марк К., Уолш К., Фабоцци Ф.Д., Четыркина Е.М.

Несмотря на большое количество работ в области корпоративного управления и инвестиционной деятельности механизмы повышения инвестиционной привлекательности в условиях капитализации изучены недостаточно. В условиях реформирования экономики возникают новые проблемы, связанные с необходимостью развития моделей и методов для реальной оценки влияния капитализации корпораций на инвестиционную деятельность.

Цель и задачи исследования. Целью диссертации является разработка моделей и методов повышения инвестиционной привлекательности корпораций в условиях их рыночной капитализации. Достижение поставленной цели обеспечивается постановкой и решением следующих задач:

- изучение основных теоретических аспектов процесса капитализации корпораций, и исследование первичных и производных параметров деятельности корпораций для оценки факторов, влияющих на капитализацию и инвестиционную привлекательность;

- анализ методологических положений обоснования взаимосвязи инвестиционной привлекательности и рыночной капитализации;

- разработка методов корректировки инвестиционной стратегии корпораций на различных этапах процесса рыночной капитализации;

- разработка методики, позволяющей оценивать эффективность инвестиционной деятельности при капитализации корпоративных структур.

Объектом исследования являются корпорации, осуществляющие деятельность в отраслях цветной и черной металлургии и находящиеся в процессе капитализации.

Предметом исследования являются экономические процессы, связанные с инвсстициошюй деятельностью в процессе капитализации.

Методологической основой исследования стали общенаучные приемы анализа и синтеза, группировки и классификации данных, обобщения, методы сравнительного и системного анализа, а также методы математического моделирования.

Обоснованность и достоверность исследования. В диссертации использованы труды отечественных и зарубежных ученых, статьи, материалы научно-практических конференций, семинаров. Информационной базой исследования по-

служили: 1) нормативные акты; 2) бухгалтерская и иная отчетность корпораций, опубликованная в официальных источниках; 3) статистическая информация системы комплексного раскрытия информации (СКРИН); 4) рейтинги РА «Эксперт» и РА «РБК»; 5) данные об итогах торгов на биржевых площадках: ММВБ, РТС, МФБ.

Кроме того, для обоснования математических моделей использовались работы в области математического моделирования: Э. Альтмана, Р. Акоффа, И. Ан-соффа, Ф.Тейлора, Ж.Лагранжа.

Научная новизна. Наиболее значимые научные результаты диссертаций, выносимые на защиту, определяются основными концептуальными и методологическими решениями поставленных задач. Научную новизну отражают следующие позиции:

— определен авторский подход к современному понятию корпорации и капитализации в системе экономических отношений и выявлены факторы, влияющие на процесс капитализации;

— доказано влияние капитализации на инвестиционную привлекательность, и предложен авторский подход к выделению этапов рыночной капитализации, на основе которых разработана и апробирована методика определения уровня инвестиционной активности корпорации;

— обосновано применение г-модели Альтмана к описанию инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации, и проведена ее модификация в адаптации к современным условиям корпоративного становления;

— проведен сравнительный анализ методов определения стоимости акций, на основании которого предложены методы расчета цены акции, повышения инвестиционной привлекательности корпорации.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в возможности применения разработанных моделей и методов для повышения инвестиционной привлекательности корпораций в процессе капитализации.

Апробация и внедрение результатов выполненного исследования. Основные теоретические и практические положения диссертации были апробированы на научных семинарах и конференциях: Иркутской государственной экономической академии (Байкальского государственного университета экономики и права) в 2000-2005 годах, и Иркутского государственного университета путей сообщений в 2006г.

Основные результаты исследования применялись соискателем для разработки курса лекций «Инвестиции» в Иркутском государственном университете путей сообщений.

б

Результаты исследования используются при формировании портфеля инвестиционных проектов на Филиале «ИркАЗ-СУАЛ» ОАО «СУАЛ», и при оценке инвестиционной привлекательности металлургических корпораций с позиции банковских инвестиций в ШФ ОАО «Меткомбанк».

Основные результаты диссертационной работы и отдельные смежные вопросы отражены в 14 авторских публикаций объемом 3,1 п.л.

Структура и содержание работы. Диссертационная работа состоит из введешь, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложения. Основной текст занимает 177 стр. машинописного текста и содержит 45 таблиц, 9 рисунков, 13 схем, 5 приложений. Список использованной литературы включает 184 наименований.

II. Основное содержание работы

Во введении обоснована актуальность темы диссертации, оценена степень разработанности проблемы, сформулированы цели и задачи, показаны полученные результаты и научная новизна исследования, теоретическая и практическая значимость работы.

В первой главе «Развитие концепции управления инвестиционной деятельности корпораций в процессе рыночной капитализации» раскрыты тенденции развития корпораций, их инвестиционной деятельности и капитализации, рассмотрен подход к формированию и корректировки инвестиционной стратегии до и после капитализации, включающий выявление определенных факторов капитализации и управления уровнем воздействия этих факторов, обоснована взаимосвязь инвестиционной стратегии с капитализацией корпорации.

Вторая глава «Модели и методы оценки влияния капитализации корпорации на инвестиционную привлекательность» посвящена разработке методического подхода к оценке влияния факторов на капитализацию и повышение инвестиционной привлекательности, позволяющей корректировать инвестиционную стратегию корпорации на различных этапах процесса рыночной капитализации.

Третья глава «Совершенствование методов управления инвестиционной деятельностью корпорации при рыночной капитализации» посвящена разработке и апробации методики определения этапов процесса рыночной капитализации и методики определения системы показателей оценки эффективности инвестиционной деятельности корпораций. Использование их поможет разрабатывать, оценивать и корректировать инвестиционную деятельность в условиях рыночной капитализации.

В заключении сформулированы наиболее значимые выводы, направленные на повышение инвестиционной привлекательности' корпораций в условиях рыночной капитализации

Ш. Основные положения и результаты исследования, выносимые на защиту 1. Определен авторский подход к современному понятию корпорации и капитализации в системе экономических отношений и выявлены факторы, влияющие на процесс капитализации.

Корпоративная форма объединения получает наибольшее распространение, и нахождение России в рыночных условиях сопровождается корпоративным управлением.

Проведенные исследования позволили сформировать авторское определение, в соответствии с которым корпорацией является приоритетная организационная форма экономических отношений, позволяющая в своих рамках комбинировать различные формы предпринимательских объединений, что дает возможность получать интегрированные структуры с необходимыми правовыми характеристиками. К основным факторам формирования корпоративных структур относятся: ограниченность собственных средств, и как следствие, привлечение дополнительного капитала, стремление к повышению качества управления финансовыми ресурсами, повышению инвестиционной активности, снижение финансовых рисков и возможности финансового обеспечения текущей и стратегической деятельности корпорации. Необходимым условием развития корпорации является инвестиционная деятельность, которая представляет собой процесс обоснования и реализации наиболее эффективных форм вложений капитала, направленных на расширение экономического потенциала.

С развитием конкурентных возможностей, в деятельности корпорации обязательно должны использоваться новые стратегии и современные подходы к управлению. Их потребность требует наличие системы критериев для определения эффективности деятельности, которым на сегодняшний день выступает показатель капитализации. В связи с тем, что имеют место противоречия в терминологии по вопросам капитализации, были исследованы различные подходы, и предложена схема классификации видов стоимости. В качестве цены была выбрана рыночная стоимость, которая и является доминирующей. Таким образом, появилась возможность рассмотреть понятие капитализации с точки зрения стоимости и ликвидности (рыночности), обосновывая трансформацию ликвидности в рыночную стоимость в контексте капитализации. Отраслевое распределение корпораций в рейтинге капитализации ТОР 200 представлено в таблице 1.

Таблица 1 — Отраслевое распределите корпораций в рейтинге капитализации ТОР 200 (количество корпораций)

Наименование отрасли Среднее за период 2003 2002 2001 2000 1999

телекоммуникации 55 15 67 70 68 57

электроэнергетика 49 64 48 51 42 39

нефтяная и нефтегазовая промышленность 25 31 22 23 24 25

машиностроение 21 29 19 17 20 21

химическая и нефтехимическая промышленность 15 18 10 9 14 22

черная металлургия 10 13 10 9 9 10

цветная металлургия 7 8 4 6 6 7

транспорт 5 5 6 4 4 5

пищевая промышленность 4 6 4 3 2 5

финансы 3 2 3 3 6 2

прочие 6 9 7 5 5 7

ИТОГО - 200 200 200 200 200

Важную роль в управлении капитализацией играют параметры, фактически определяющие уровень капитализации корпорации, и которые необходимы для выработки эффективной инвестиционной деятельности. Именно их автор обозначает факторами капитализации. Выявлять их необходимо в связи с тем, что корпорация не может непосредственно работать с капитализацией, и уделяет внимание тому, что может повлиять на уровень капитализации. Кроме того, именно эти факторы помогают понять, что происходит во внешней среде и на всех уровнях управления.

Таким образом, в ходе исследования автором был сделан вывод, что к основным факторам, определяющим капитализацию, и влияющим на инвестиционную привлекательность относятся факторы: 1) конкурентной среды; 2) финансово-экономического состояния; 3) производственного потенциала; 4) организационной структуры. Влияние отмеченных факторов было исследовано на примере металлургической отрасли, а именно, в алюминиевой промышленности. К примеру, фактор конкурентной среды, позволяет проанализировать конкурентную среду и выделить ее характерные черты. Например, автором показано влияние интеграционных тенденций на инвестиционную привлекательность корпорации, в результате: синергетического эффекта, закрепления сырьевых источников и сбалансированности мощностей, диверсификации, обеспечение стабильности в условиях меняющихся рынков, объединении инвестиционного потенциала и расширении возможностей по привлечению средств на рынки капитала.

Таким образом, оценив влияние факторов на капитализацию корпорации, а также повышая ее, можно говорить об инвестиционной привлекательности корпорации, так как, управляя капитализацией можно повышать инвестиционную привлекательность.

В исследовании, автором предлагается использовать модель сопоставления влияния различных по своей природе факторов на капитализацию:

К = —-* дФЕ'

гдрКф - коэффициент чувствительности капитализации к приращению фактора Ф;

Е - ожидаемая капитализация;

Ф - ожидаемое значение фактора.

Таким образом, появляется возможность характеризовать взаимосвязь между изменениями факторов и капитализацией корпорации.

2. Доказано влияние капитализации на инвестиционную привлекательность, и предложен авторский подход к выделению этапов рыночной капитализации, на основе которых разработана и апробирована методика определения уровня инвестиционной активности корпорации.

Несмотря па ведущую роль внутренних источников, привлечение капитала дает возможность реализовывать проекты, которые превышают имеющиеся у корпорации ресурсы, и, таким образом, появляется возможность ускорить развитие деятельности корпорации. Без возможности привлечения внешних источников финансирования корпорации развивались бы значительно медленнее, что приведет к замедлению экономического прогресса в целом.

Взаимосвязь капитализации и инвестиционной привлекательности может выражаться в том, что увеличение капитализации любой корпорации вызывает у всех участников рынка дополнительный интерес к ее акциям и, соответственно, влияет на повышение ликвидности и инвестиционной привлекательности. Это приводит к косвенной рекламе самой корпорации. Кроме этого, рост капитализации позволяет увеличивать благосостояние всех групп акционеров за счет прироста курсовой стоимости принадлежащих им акций, а корпорации позволяет привлекать дополнительное финансирование как в виде заемных или кредитных средств, так и путем размещения дополнительных эмиссий. Отраслевое распределение инвестиционной активности корпораций представлено в таблице 2.

Таблица 2 — Отраслевое распределение инвестиционной активности ведущих корпораций (млн. долл.)

Повышение капитализации корпорации является залогом роста инвестиций. Для корректировки инвестиционной деятельности корпорации определение этапа процесса капитализации, на котором она находится, является очень актуальным. С этой целью автором предложено моделирование этапов процесса капитализации в условиях инвестиционной активности корпораций. Весь процесс капи-тшшзации корпорации, можно разбить на несколько этапов: 1) корпорация до капитализации; 2) подготовка к капитализации корпорации; 3) капитализация корпорации; 4) привлечение внешнего финансирования; 5) увеличение роста капитализации и инвестиционная привлекательность корпорации. Основные цели и характеристика каждого этапа отражены в таблице 3.

Таким образом, представленные этапы развития капитализации позволяют по факторам, характерным для каждого этапа, определить место корпорации на рынке, приоритеты развития, и возможность использования инструментов для дальнейшей капитализации.

Анализ эффективности применения предложенной методики проводился па корпорациях-лидерах черной металлургии: ОАО «Новолипицкий металлургический комбинат», ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» и ОАО «Северсталь». Используя полный анализ деятельности корпораций автором был определен этап рыночной капитализации, на котором находится каждая корпорация, и в зависимости от этого уровень ее инвестиционной активности: ОАО «Но-

волипицкий металлургический комбинат» — 3-ий этап; ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» — 4-ый этап; ОАО «Северсталь» — 5-ый этап.

Таблица 3 — Моделирование этапов процесса капитализации в условиях инвестиционной активности корпораций

Этапы Цели и характеристика

Первый этап Ограниченная ликвидность акционерного капитала. Количество акций ограничено. Ценные бумаги не привлекательны.

Второй этап Цель - управление инвестиционной привлекательностью деятельности через увеличение размеров и оптимизацию структуры корпорации (консолидация и интеграция).

Третий этап Цель - укрепление шшестиционного бренда и создание относительно устойчивой позиции на открытых рынках капитала.

Четвертый этап Цель — выход на международные рынки капитала, и привлечение дешевых финансовых ресурсов. Раскрытие информации о деятельности корпорации.

Пятый этап Развитие внутренней стоимости корпорации и размещение новых выпусков ценных бумаг па российских и западных площадках.

Таким образом, предложенная методика полезна не только для разработки и корректировки инвестиционной деятельности, но и обеспечения постановки уровня контроля за критическими факторами эффективности повышения капитализации корпорации.

3. Обосновано применение г-модели Альтмана к описанию инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации, и проведена ее модификация в адаптации к современным условиям корпоративного становления.

Эффективность оценки инвестиционной деятельности при реорганизации корпоративных структур можно оценить на основе разработанной автором методики, преимущество которой обосновывается простотой расчетов, а также тем, что для экспресс-анализа эффективности создания интегрированных корпораций и инвестиционной привлекательности, достаточно официально опубликованных отчетов о деятельности, и не требуется дополнительной экономической информации, которая является конфиденциальной. В основу методики анализа интегрированных корпоративных структур положена 2-модель Альтмана, с помощью, которой описывается финансовая устойчивость отдельно взятых предприятий до реорганизации, а также устойчивость консолидированной корпорации после слияния, с целью формулирования вывода об эффективности ее деятельности: К* =А1 XI +А2 Х2 +АЗ ХЗ + А4Х4 +А5 Х5 > 0, где

Я* — рейтинговое число до и после реорганизации,

Ап — весовые значения влияющие на показатели,

Хп — показатели влияющие на финансовую устойчивость.

Данная модель была модифицирована к современному состоянию корпоративного управления на основе анализа деятельности реальных корпоративных структур.

Эффективность предложенной модели исследовалась в алюминиевой отрасли (результаты исследования приведены в таблице 3), поэтому мы включили в систему показателей, после анализа большого многообразия аналитических финансовых коэффициентов, следующие:

XI — Коэффициент рентабельности собственного капитала;

Х2 — Коэффициент капитализации корпорации;

ХЗ — Коэффициент менеджмента;

Х4 — Коэффициент текущей ликвидности;

Х5 — Коэффициент инвестиционной активности.

Таблица 3 — Результаты эффективности создания корпорации

№ Финансовые показатели Предприятие 1 (до создания) Предприятие 2 (до создания) Корпорация

1. XI- Коэффициент рентабельности собственного капитала 0,40 0,26 0,30

2. Х2 - Коэффициент капитализации корпорации 2,28 3,85 13,39

3. ХЗ - Коэффициент менеджмента 2,68 1,60 2,77

4. Х4 - Коэффициент текущей ликвидности 1,00 1,01 1,09

5. Х5 - Коэффициент инвестиционной активности 0,60 0,10 0,63

6. Рейтинговое число Я* до создания** 6,96 6,82 -

7. Сумма рейтинговых чисел предприятий** 13,78 -

8. Рейтинговое число Я* до создания** - - 18,18

** — весовые значения в данном примере не используются.

Например, коэффициент капитализации включается в систему показателей, поскольку определяет отношение рыночной стоимости собственного капитала к балансовой стоимости заемных средств. А использование коэффициента инвестиционной активности позволяет характеризовать инвестиционную активность и определять объем средств, направленных на модификацию и усовершенствование собственного производства и на финансовые вложения, что является особенно актуальным в современных интеграционных процессах. Рыночная стоимость со бет-

венного капитала для корпораций алюминиевой отрасли рассчитывается на основе официально публикуемых данных - объема продаж, цены продукции на Лондонской бирже металлов и среднемесячного курса доллара.

Таким образом, результаты исследования предложенной модели, наглядно демонстрируют эффективность инвестиционной деятельности корпорации. Не использование в данном примере весовых значений показателей объясняется тем, что рейтинговое число после создания корпорации подтверждает ее эффективность, и весовые коэффициенты, отражающие степень риска определенных групп, в силу своей строгой определенности, с течением времени перестают адекватно отражать изменение рыночной обстановки. Но все же использование весовых значений в зависимости от отрасли и в зависимости от собственных приоритетов в модели автор считает необходимым.

Предложенная модель системы показателей для оценки эффективности инвестиционной деятельности корпорации через финансовые показатели, влияющие на капитализацию, позволяет также выявить основные причины изменения финансового состояния корпорации, оценить и разработать меры по снижению финансовых рисков.

4. Проведен сравнительный анализ методов определения стоимости акций, на основании которого предложены методы расчета цены акции, повышения инвестиционной привлекательности корпорации.

Недостаток источников финансирования побуждает к созданию международной промышленной корпорации с диверсифицированными как но отраслевому, так и по территориальному, признаку активами, что является начальным этапом выхода корпорации на международные рынки капиталов. Важнейшим критерием эффективности проводимой корпораций интеграции является ее способность в процессе дальнейшего функционирования становиться привлекательной для инвесторов. Проведя сравнительный анализ методов определения стоимости акций (таблица 4), выделяя их преимущества и недостатки, при исследовании корпорации ОАО «СУАЛ» автором предложено использовать методы дисконтирования денежных потоков (таблица 5) и отраслевых аналогов (таблица б). Суть метода дисконтирования денежных потоков для расчета стоимости корпорации ОАО «СУАЛ» состоит в том, что потенциальная капитализация корпорации есть сумма дисконтированных свободных денежных потоков, которые она может генерировать в будущем. В этой связи ключевыми факторами, являются будущие объемы продаж корпорации, операционные затраты и капитальные вложения, а также прогнозные значения расходов на амортизацию и изменения в оборотном капитале корпорации.

Таблица 4 — Сравнительная характеристика методов определения стоимости акций

Л* п/п Подходы и методы Суть метода I ]|К'Им\ шеста метода Недостатки метода

I. ДОХОД НЫЙ ПОДХОД

1. Метод дисконтирования будущих денежных потоков Основывается на определении текущей стоимости будущих денежных потоков корпорации. При стабильном развитии корпорации, отрасли, точное определение будущих доходов. Необходима подробная информация О деятельности корпорации и общерыночных тенденциях. Сложность с обоснованием применения ставки дисконтирования.

2. Метод дисконтирования будущих дивидендных выплат Основывается на определении текущей стоимости будущих дивидендных выплат по акциям. При стабильном развитии корпорации, отрасли, точное определение будущих дивидендов. Необходимы существенные допущения о стабильности размера дивидендных выплат. Сложность с обоснованием применения ставки дисконтирования.

3. Метод капитализации денежных потоков или прибыли Основывается на определении величины ежегодных чистых доходов или прийти и соответствующей этим доходам нормы капитализации. Простой способ применения. Сложность с обоснованием применения коэффициента капитализации.

II. ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД

4. Метод балансовой стоимости активов Основывается на балансовой стоимости активов корпорации. Правовой метод, результаты признаются органами суда при возникновении споров. Используются только балансовые данные на момент формирования статей баланса без учета рыночных тенденций.

5. Метод ликвидационной стоимости Основывается на определении стоимости имущества при его быстрой распродажи или ликвидации. Позволяет определить минимальную стоимость акций корпорации. Отсутствие рыночной информации о стоимости бывших в употреблении активов.

6. Метод скорректированной балансовой стоимости активов Основывается на использовании балансовой стоимости активов и обязательств, скорректированных на рыночные данные. Использование скорректированных данных балансовых показателей на настоящее время. Особых недостатков нет, метод применяется к акциям любых корпораций

III. РЫНОЧНЫЙ подход

7. Метод корпораций отраслевых аналогов Основывается на ценах* сформированных открытым фондовым рынком. Базой сравнения является цена на 1 акцию корпорации котируемой на рынке. Быстрый в применении. Позволяет 01грсдел1ггь стоимость акций при экспресс оценке. Применение только при развитом фондовом рынке и наличии регулярных сделок по акциям корпорациям. Особенности и перспективы корпорации не учитываются

8. Метод ценовых мультипликаторов развития корпораций Основывается на использовании рыночной стоимости акций к финансовой базе (прибыль, денежный поток, балансовая стоимость) Достаточно простой в применении. Большое количество мультипликаторов дает большое количество конечных результатов. Высокая идентичность для аналога корпорации

9. Метод продаж Основывается на использовании данных о купли-продажи, слиянии или поглощении. Рекомендуется для высоколиквидных акций. Необходимо большое количество данных о рыночных сделках.

Используя предложенные методы для определения цены обыкновенной акции, появляется количественное выражение оценки перспектив дальнейшего развития корпорации.

Таблица 5 — Расчет стоимости методом дисконтирования денежных потоков

(млрд.руб.)

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Выручка от реализации 1661 1581 1603 1838 2301 2898 3648 4026

Себестоимость 1028 1101 1282 1470 1841 2318 2918 3221

EBITDA 633 480 321 368 460 580 730 805

Амортизация 58 55 56 64 81 101 128 141

Операционная прибыль (EBIT) 575 425 264 303 380 478 602 664

Налоги 138 102 63 73 91 115 144 159

Денежный поток от операционной деятельности 437 323 201 230 289 363 457 505

Капиталовложения 112 120 177 188 199 209 220 233

Изменения в оборотном капитале 25 -22 б 64 126 163 204 103

Свободный денежный поток 300 225 18 -22 -37 -8 33 169

WACC % 16 16 16 16 16 16 16 16

■ 1 2 3 4 5 6 7 8

Приведенная стоимость денежного потока 258 166 11 -12 -18 -3 12 53

Приведенная стоимость денежного потока (с 2006 по 2011) 43

Ставка CAGR % 5%

Конечная стоимость корпорации 1673

Стоимость корпорации 1717

Количество акций 2088

Прогнозируемая цена акции 0,83

Для выработки инвестиционных рекомендаций решающее значение имеет

оценка перспектив дальнейшего развития корпорации, количественным выражением которой является определенная цена обыкновенной акции.

Таким образом, проведенный анализ создания международной промышленной группы позволил автору выделить первостепенную причину выхода корпораций на международные финансовые рынки, в качестве которой выступает повышение инвестиционной привлекательности, и, следовательно, возможность привлечения дополнительных средств на выгодных для корпорации условиях. Кроме того, экономический эффект от внедрения предположенных методов составляет 35% от объема эмиссии акций, который получается исходя го дополнительного эмиссионного дохода, полученного за счет реальной оценки цены предложения (цены акции).

Таблица б — Расчет стоимости методом отраслевых аналогов

Текущая цена, $ Кол-во акций Мсар $млн. Долг •01 $млн. Прода жи'01 $мпн. EB1TD А'01 $млн. P/S EV/ EBITDA

Развитые рынки

Alcoa (США) 19,87 884 270 ООО 17570 6491 22859 908 0,77 26,50

Alean (Канада) 27,78 32! 308 000 8926 2884 12626 866 0,71 13,64

Pechiney (Франция) 14,51 162 885 000 2363 3131 13099 447 ¡ 0,18 12,29

Развивающиеся рынки

Hindalco (Индия) 12,75 73 707 440 1 940 5 548 99 1,71 9,54

СУ АЛ 0,22 2 088 226636 ¡ 459 49 707 65 0,65 7,82

\VACC, % 16%

EV/EBITDA среднее по развитым рынкам 17,48 Приведенная стоимость,$ млн. 4264

EV/EBITDA среднее по развивающимся 8,68 Долг, $ млн 2519

EV/EBITDA (расчетное значение) 13,08 Справедливая стоимость^ млн 1745

EBITDA 2011 СУАЛ, $млн. 1422 Количество акций млн. 2088

EV 2011 СУАЛ, S млн. 18600 Расчетная цена акции, $ 0,84

IV. Основные выводы и предложения

1. Корпорация является приоритетной организационной формой экономических отношений, которая позволяет комбинировать разные формы предпринимательских объединений. Это дает возможность создавать интегрированные структуры с необходимыми правовыми характеристиками. К капитализации в системе экономических отношений необходимо подходить с точки зрения синтеза понятий стоимости и ликвидности.

2. При формировании инвестициошюй стратегии до и после капитализации необходим анализ и выявление степени влияния факторов конкурентной среды, финансово-экономического состояния, производственного потенциала и организационной структуры. Такой подход обосновывается необходимостью управления воздействием этих факторов на перспективное финансовое положение и инвестиционную привлекательность корпорации.

3. Основной целью повышения капитализации корпорации является рост инвестиций, который достигается за счет повышения инвестиционной привлекательности. В связи с этим возникает необходимость корректировки инвестиционной стратегии на различных этапах рыночной капитализации. Для этого предложена методика определения этапов процесса рыночной капитализации в условиях инвестиционной активности корпораций, позволяющая также оценивать критические факторы повышения капитализации.

4. При реорганизации корпоративных структур выявлена необходимость эффективной оценки инвестиционной деятельности. Предложено для анализа интегрированных корпоративных структур использовать модифицированную Z-модель Альтмана, в которую включены отобранные аналитические коэффициенты: рентабельность собственного капитала; коэффициент капитализации корпорации; коэффициент менеджмента; коэффициент текущей ликвидности; коэффициент инвестиционной активности. Данный подход помогает также выявить основные причины изменения финансового состояния корпорации, а также оценивать и разрабатывать меры по снижению финансовых рисков.

5. Создание международной корпорации с диверсифицированными как по отраслевому, так и по территориальному признаку активами обуславливается недостатком источников финансирования. Процедура проводимой корпорацией интеграции позволила выявить важный критерий в виде способности корпорации в процессе дальнейшего финансирования повышать инвестиционную привлекательность. Проведена сравнительная характеристика методов определения стоимости акций, позволяющая выбрать тот, который будет считаться наиболее приемлемым для количественной оценки перспектив дальнейшего развития корпорации.

V. Список публикаций по теме диссертации

1. Бубнова A.B., Авдюшина М.А. Финансовые особенности организации и управления консолидированными компаниям и//Развитие финансов, кредита и страхования в регионе. Юбилейный сборник научных статей (к 70-летию ФЭФ).-Изд-во ИГЭА, Иркутск: 2000.-С.14-18.

2. Бубнова A.B. Некоторые финансовые аспекты консолидированных ком-паний//Материалы 60-й ежегодной конференции профессорского состава, докторантов, аспирантов и студентов 26-31 марта 2001 года (секции ФЭФ).- Изд-во ИГЭА, Иркутск: 2001.-С.309-311.

3. Бубнова A.B. Типы интеграции и их особенности в рыночных услови-ях//Экономическис реформы в России. Труды Международной научно-практической конференции. СПб.: Нестор, 2001.-С.388—390.

4. Бубнова A.B. Концентрация собственности и вертикальная интегра-ция/ХИнстшуциональные проблемы реформ в условиях макроэкономической нестабильности. Сб. науч. трудов-Изд-во ИГЭА, Иркутск: 2002.-С. 164-166.

5. Бубнова A.B. Интеграционные процессы и собственность в корпоративном секторе//Современные тенденции финансовой, кредитной и страховой деятельности предприятий в регионе. - Изд-во ИГЭА, Иркутск: 2002.-С. 198-200.

6. Бубнова A.B. Консолидация капитала и корпоративное управле-ние//Материалы 61-й ежегодной конференции профессорско-преподавательского

состава, докторантов, аспирантов и студентов 25-30 марта 2002 года.- Изд-во ИГЭА, Иркутск: 2002.-С.259-261.

7. Бубнова A.B. Объединение предприятий в российской экономике и интегрирование корпоративных структур//Финансовые ресурсы региона: современное состояние и перспективы развития: Сб.научлр,- Изд-во БГУЭП, Иркутск:

2002.-С.248-253.

8. Бубнова A.B. Финансовые основы структурирования капитала корпора-ций//Современное состояние и перспективы развития финансово-кредитной науки и практики: Тез. Всерос.науч.практ.конф. (17-18 мая 2003 года).- Изд-во Урал.гос.экон.ун-та, Екатеринбург: 2003.-С.80-81.

9. Бубнова A.B. Факторы создания стоимости корпораций/ЯГроблемы финансово-кредитного механизма в регионе: Сб.науч.тр. - Изд-во БГУЭП, Иркутск:

2003.-С.256-259.

10. Бубнова A.B. Финансовые аспекты эффективности деятельности консолидированных компаний//Материалы 62-й ежегодной конференции профессорско-преподавательского состава, докторантов, аспирантов и студентов 24-29 марта 2003 года.Ч.2.- Изд-во БГУЭП, Иркутск: 2003.-С.253-257.

11. Бубнова A.B. Некоторые аспекты построения финансовой стратегии кор-порации//Фипапсово-кредитный механизм, и его влияние на экономический рост в регионе: Сб. научн. тр.- Изд-во БГУЭП, Иркутск:, 2004.-С.344-350.

12. Бубнова A.B. Особенности финансовой деятельности корпораций в процессе рыночной капитализации//Финансово-кредитные отношения в регионе: проблемы и перспективы реформирования: сб.научн.тр.-Изд-воБГУЭП,Иркутск: 2005. С.302-306.

13. Бубнова A.B. Модель оценки влияния факторов на капитализацию и повышение инвестиционной привлекательности корпораций//Межвузовская науч.-прак. конференция преподавателей и аспирантов «Трансформация финансового механизма железнодорожного транспорта в условиях структурной реформы» 08.04.06. ИрГУПС, Иркутск: 2006.-С102-106.

14. Бубнова A.B. Методический подход повышения инвестиционной привлекательности корпораций//Вестник ИрГТУ.-№2(26) том 2.-2006.-С.62.

Подписано в печать 20.06.2006. Формат 60 х 84 / 16. Бумага офсетная. Печать офсетная. Усл. печ. л. 1,25. Уч.-изд. л. 1,5. Тираж 100 экз. Зак. 341. Поз. плана 23н.

ИД № 06506 от 26.12.2001 Иркутский государственный технический университет 664074, Иркутск, ул. Лермонтова, 83

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Бубнова, Анна Викторовна

ВВЕДЕНИЕ

1. РАЗВИТИЕ КОНЦЕПЦИИ УПРАВЛЕНИЯ ИНВЕСТИЦИОННОЙ 7 ДЕЯТЕЛЬНОСТИ КОРПОРАЦИЙ В ПРОЦЕССЕ РЫНОЧНОЙ КАПИТАЛИЗАЦИИ

1.1. Современное понятие корпорации, и ее инвестиционной 7 деятельности

1.2. Капитализация корпорации, и ее ключевые факторы в системе 22 экономических отношений

1.3. Обоснование взаимосвязи инвестиционной стратегии с 43 капитализацией корпорации

2. МОДЕЛИ И МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ВЛИЯНИЯ КАПИТАЛИЗАЦИИ 47 КОРПОРАЦИИ НА ИНВЕСТИЦИОННУЮ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ

2.1. Рейтинговая оценка капитализации российских корпораций

2.2. Модель оценки влияния факторов на капитализацию и 57 повышение инвестиционной привлекательности корпораций

2.3. Корректировка инвестиционной стратегии корпораций на 93 различных этапах процесса рыночной капитализации с учетом предложенной модели

3. СОВЕРШЕНСТОВАНИЕ МЕТОДОВ УПРАВЛЕНИЯ 139 ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬЮ КОРПОРАЦИИ ПРИ РЫНОЧНОЙ КАПИТАЛИЗАЦИИ

3.1. Методика определения этапов процесса капитализации в 139 условиях инвестиционной активности

3.2. Методика определения системы показателей оценки 149 эффективности инвестиционной деятельности корпораций.

3.3. Методика расчета цены акции для повышения инвестиционной 158 привлекательности корпораций.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Повышение инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации"

Проводимые российские реформы фактически способствовали становлению акционерного капитала в виде заведомо неустойчивых хозяйственных субъектов. Была разрушена целостность крупных производственных комплексов, технологически и экономически связанных предприятий. Вместе с тем именно крупные структуры корпоративного типа позволяют обеспечить финансовую устойчивость и реализацию главной цели - опережающего роста рыночной капитализации. Крупные корпорации должны стать основной формой функционирования предпринимательского капитала в стране.

Формирование корпораций связано с развитием рыночных отношений, с демонополизацией и структурной перестройкой промышленности. Опыт формирования и функционирования подобных объединений определил необходимость изучения комплекса проблем, среди которых первоочередной является повышение эффективности инвестиционной привлекательности в условиях капитализации.

Первоначальный взлет акций в цене позволяет привлечь дополнительные инвестиции в развитие корпораций, обновление основных фондов и расширение внутриотраслевой конкуренции. Но потребность в дальнейших инвестициях продолжается, что приводит к появлению и использованию новых методов для повышения инвестиционной привлекательности корпораций. Для российских корпораций это становится новым шагом к максимальной открытости и прозрачности ведения своей деятельности.

Рыночная капитализация корпораций повышается, и некоторые из них уже выросли до корпораций международного значения, другие же только становятся на этот путь развития. Некоторые аспекты инвестиционной деятельности необходимо исследовать для выявления определенных закономерностей в целях формирования рекомендаций по наиболее оптимальной корректировке инвестиционной стратегии, основываясь на опыте корпораций, которые практически полностью прошли процесс рыночной капитализации.

Необходимость в углубленном анализе возможности совершенствования механизма капитализации в деятельности корпораций обусловлена обостряющейся нехваткой капиталов и оборотных средств у российских корпораций. Следовательно, появляется необходимость повышения инвестиционной привлекательности с целью улучшения финансового положения корпораций и экономики страны в целом.

Выше перечисленные факторы и определили тему настоящего исследования, его актуальность и основные направления работ.

Теоретические и методологические вопросы корпоративного управления рассматривались в работах Авдашевой С.Б., Бригхема Ю., Брейли Р., Бланк И.А., Винслава Ю.Б., Дж. К. Ван Хорна, Горбунова А.Р., Крейниной М.Н., Стояновой Е.С., Фельдмана А.Б.

Вопросы, связанные с инвестиционной деятельностью и капитализацией, исследовались в работах Бандурина A.B., Богарова В.В., Бочарова В.В., Иванова А., Коупленда Т., Козырь Ю.В., Лещенко М., Тепловой Т.В., Скотт Марк К., Уолш К., Фабоцци Ф.Д., Четыркина Е.М.

Несмотря на большое количество работ в области корпоративного управления и инвестиционной деятельности механизмы повышения инвестиционной привлекательности в условиях капитализации изучены недостаточно. В условиях реформирования экономики возникают новые проблемы, связанные с необходимостью развития моделей и методов для реальной оценки влияния капитализации корпораций на инвестиционную деятельность.

Целью диссертации является разработка моделей и методов повышения инвестиционной привлекательности корпораций в условиях их рыночной капитализации. Достижение поставленной цели обеспечивается постановкой и решением следующих задач:

- изучение основных теоретических аспектов процесса капитализации корпораций, и исследование первичных и производных параметров деятельности корпораций для оценки факторов, влияющих на капитализацию и инвестиционную привлекательность;

- анализ методологических положений обоснования взаимосвязи инвестиционной привлекательности и рыночной капитализации;

- разработка методов корректировки инвестиционной стратегии корпораций на различных этапах процесса рыночной капитализации;

- разработка методики, позволяющей оценивать эффективность инвестиционной деятельности при капитализации корпоративных структур.

Объектом исследования являются корпорации, осуществляющие деятельность в отраслях цветной и черной металлургии и находящиеся в процессе капитализации.

Предметом исследования являются экономические процессы, связанные с инвестиционной деятельностью в процессе капитализации.

Методологической основой исследования стали общенаучные приемы анализа и синтеза, группировки и классификации данных, обобщения, методы сравнительного и системного анализа, а также методы математического моделирования (корреляционный и регрессионный анализ).

В диссертации использованы труды отечественных и зарубежных ученых, статьи, материалы научно- практических конференций, семинаров. Информационной базой исследования послужили: 1) нормативные акты; 2) бухгалтерская и иная отчетность корпораций, опубликованная в официальных источниках; 3) статистическая информация системы комплексного раскрытия информации (СКРИН); 4) рейтинги РА «Эксперт» и РА «РБК»; 5) данные об итогах торгов на биржевых площадках: ММВБ, РТС, МФБ.

Кроме того, для обоснования математических моделей использовались работы в области математического моделирования: Э. Альтмана, Р. Акоффа, И. Ансоффа, Ф.Тейлора, Ж.Лагранжа.

Наиболее значимые научные результаты диссертации, выносимые на защиту, определяются основными концептуальными и методологическими решениями поставленных задач. Научную новизну отражают следующие позиции:

1. Определен авторский подход к современному понятию корпорации и капитализации в системе экономических отношений и выявлены факторы, влияющие на процесс капитализации;

2. Доказано влияние капитализации на инвестиционную привлекательность, и предложен авторский подход к выделению этапов рыночной капитализации, на основе которых разработана и апробирована методика определения уровня инвестиционной активности корпорации;

3. Обосновано применение 2-модели Альтмана к описанию инвестиционной привлекательности корпораций в условиях рыночной капитализации, и проведена ее модификация в адаптации к современным условиям корпоративного становления;

4. Проведен сравнительный анализ методов определения стоимости акций, на основании которого предложены методы расчета цены акции, повышения инвестиционной привлекательности корпорации.

Практическая значимость проведенного исследования заключается в возможности применения разработанных моделей и методов для повышения инвестиционной привлекательности корпораций в процессе капитализации.

Основные теоретические и практические положения диссертации были апробированы на научных семинарах и конференциях: Иркутской государственной экономической академии (Байкальского государственного университета экономики и права) в 2000-2005 годах, и Иркутского государственного университета путей сообщений в 2006г.

Основные результаты исследования применялись соискателем для разработки курса лекций «Инвестиции» в Иркутском государственном университете путей сообщений.

Результаты исследования используются при формировании портфеля инвестиционных проектов на Филиале «ИркАЗ-СУАЛ» ОАО «СУАЛ», и при оценке инвестиционной привлекательности металлургических корпораций с позиции банковских инвестиций в ШФ ОАО «Меткомбанк».

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Бубнова, Анна Викторовна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Подводя итог проделанной работы можно сформулировать следующие выводы:

1. Корпорация является приоритетной организационной формой экономических отношений, которая позволяет в своих рамках комбинировать разные формы предпринимательских объединений, что дает возможность получать интегрированные структуры с необходимыми правовыми характеристиками. К основным факторам формирования корпоративных структур относятся ограниченность собственных средств, и как следствие привлечение дополнительного капитала, стремление к повышению качества управления финансовыми ресурсами, повышению инвестиционной активности, снижение финансовых рисков и возможности финансового обеспечения текущей и стратегической деятельности корпорации. Необходимым условием развития корпорации является инвестиционная деятельность, которая связана с любыми инвестициями, и представляет собой процесс обоснования и реализации наиболее эффективных форм вложений капитала, направленных на расширение экономического потенциала.

Понятие капитализация в системе экономических отношений рассматривается с точки зрения синтеза позиции «стоимости» и «ликвидности» (ры-ночности).

2. На капитализацию корпорации и инвестиционную привлекательность влияют факторы конкурентной среды, финансово-экономического состояния, производственного потенциала, и организационной структуры. В рамках формирования и корректировки инвестиционной стратегии до и после капитализации выявление факторов необходимо, так как от результатов капитализации зависит перспективное финансовое положение и инвестиционная привлекательность корпорации. Оценив влияние факторов влияющих на капитализацию корпорации, повышая ее, с помощью предложенной модели, можно говорить о инвестиционной привлекательности корпорации, так как управляя капитализацией можно повышать инвестиционную привлекательность.

3. Эффективность оценки инвестиционной деятельности при реорганизации корпоративных структур можно оценить на основе разработанной нами методики, преимущество которой обосновывается простотой расчетов, а также тем, что для экспресс-анализа эффективности создания интегрированных корпораций достаточно официально опубликованных отчетов о деятельности корпорации и не требуется дополнительной экономической информации, которая является конфиденциальной. В основу методики анализа интегрированных корпоративных структур положена Е-модель Альтмана, включающая отобранные аналитические коэффициенты: рентабельность собственного капитала; коэффициент капитализации корпорации; коэффициент менеджмента; коэффициент текущей ликвидности; коэффициент инвестиционной активности.

4. Повышение капитализации корпорации является залогом роста инвестиций. Для корректировки инвестиционной стратегии корпорации нахождение ее на различных этапах процесса капитализации, а также стремление увеличить капитализацию, является очень актуальным. Предложенная методика определения этапов процесса капитализации в условиях инвестиционной активности корпораций полезна не только для разработки и корректировки инвестиционной стратегии, но и обеспечения постановки уровня контроля за рисками, стратегической неопределенностью и критическими факторами эффективности повышения капитализации корпорации.

5. Недостаток источников финансирования побуждает к созданию международной промышленной корпорации с диверсифицированными как по отраслевому, так и по территориальному признаку активами, что является начальным этапом выхода корпорации на международные рынки капиталов. Важнейшим критерием эффективности интеграции корпорации является ее способность в процессе дальнейшего функционирования повышать инвестиционную привлекательность. С помощью методов дисконтирования денежных потоков и отраслевых аналогов можно определить справедливую цену обыкновенной акции, которая является количественным выражением оценки перспектив дальнейшего развития корпорации.

Резюмируя выше сказанное, можно утверждать, что выполненное исследование и внедрение методик и разработок в процесс управления инвестиционной деятельностью корпораций при рыночной капитализации, позволит повысить ее привлекательность.