Проектное финансирование в системе финансового обеспечения инвестиционной деятельности тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Еремин, Алексей Борисович

СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ

Глава 1. Проектное финансирование как форма организации финансирования крупных инвестиционных проектов

1.1. Банковские инвестиции в период преобразования инвестиционной сферы

1.2. Принципы проектного финансирования

1.3. Роль банков в организации проектного финансирования

Глава 2. Основные элементы механизма проектного финансирования

2.1. Методология финансовой оценки проекта при использовании проектного финансирования

2.2. Определение и страхование проектных рисков

2.3. Формирование финансовой структуры проекта

2.4. Разработка схемы финансирования проекта и определение его источников

2.5. Контрактная структура проекта как основа распределения и управления рисками проектного финансирования

Глава 3. Проектное финансирование крупных энергетических проектов

3.1. Факторы, определяющие возможность и условия использования проектного финансирования в энергетике

3.2. Этапы реализации энергетического проекта

3.3. Формы и источники финансирования энергетических проектов

3.4. Контрактная структура и обеспечение кредитов

Диссертация: введение по экономике, на тему "Проектное финансирование в системе финансового обеспечения инвестиционной деятельности"

Актуальность исследования. Одной из наиболее острых проблем экономического развития России в настоящее время является повышение инвестиционной активности, что требует формирования эффективного инвестиционного рынка и инвестиционного посредничества, обеспечивающего трансформацию сбережений в инвестиции. Сложность формирования инвестиционного рынка и соответствующего рыночной экономике механизма финансирования инвестиций заключается в том, что в российской экономике еще не сложилась необходимая рыночная инфраструктура, обеспечивающая свободный обмен информацией между всеми субъектами предпринимательской деятельности, отсутствуют надежные и адаптированные инструменты финансирования инвестиционной деятельности. Одним из таких инструментов является проектное финансирование, получившее распространение в последние десятилетия XX века и успешно используемое во многих отраслях для осуществления крупных инвестиционных проектов. В силу особенностей развития и современной институциональной среды проектное финансирование в том виде, в каком оно используется западными национальными и транснациональными корпорациями, в России применено быть не может. Необходима определенная трансформация подходов, выработанных зарубежной практикой, и их адаптация к современным российским условиям, отличительной чертой которых является нестабильность, несовершенство и неполнота информации. Изучение и теоретическое осмысление выработанных развитыми странами подходов к организации проектного финансирования в сочетании с научным обобщением накопленного собственного опыта в сфере финансирования инвестиций может стать основой формирования отечественной концепции проектного финансирования как одного из элементов эффективного механизма финансового обеспечения инвестиционной деятельности, учитывающего особенности национальной экономической системы и традиции развития предпринимательства. Комплексное решение теоретических и практических вопросов формирования отечественной концепции проектного финансирования, отвечающей потребностям развития экономики и выхода ее на траекторию устойчивого экономического роста, способно улучшить инвестиционный климат в стране, повысить эффективность трансформации сбережений в реальные инвестиции, привлечь в страну иностранных инвесторов. Все вышеизложенное является подтверждением актуальности темы диссертационного исследования, ее теоретической и практической значимости.

Оценка современного состояния проблемы и степень ее научно-практической разработанности. Анализ проблем, связанных с организацией проектного финансирования, проведен в ряде исследований, посвященных проблемам инвестиций и инвестиционного рынка. Автор в процессе исследования опирался на теоретические разработки ряда видных отечественных экономистов в области финансирования инвестиций и оценки эффективности инвестиционных проектов Л.И. Абалкина, В.В. Бочарова, И.Т. Балабанова, В.В. Ковалева, Б.Л. Лавровского, В.Е. Леонтьева, П.М. Мозиаса, В.В. Радаева, Т.С. Хачатурова и других.

Однако следует отметить, что в большинстве работ проектное финансирование рассматривается в связи с исследованием других, более широких вопросов управления инвестиционной деятельностью и * организации ее финансирования. Самостоятельных исследований, посвященных проблемам проектного финансирования и его организации в Российской Федерации, явно недостаточно, проведенные исследования не носят комплексного характера, многие затронутые в них вопросы имеют постановочный характер. В экономической литературе недостаточно внимания уделено содержанию проектного финансирования как особой формы финансирования инвестиций, не разработаны принципы его организации применительно к экономике переходного типа, не однозначно трактуется понятие и структура различных вариантов проектного финансирования, не выработаны согласованные подходы к определению роли государства в регулировании отношений его участников. Решение названных проблем может служить основанием для разработки банками долгосрочных стратегий финансирования инвестиционных проектов и корректировки регулирующего воздействия государственных органов в направлении усиления связей банков с реальным сектором экономики.

Большое практическое значение исследования всего комплекса теоретических и методологических проблем формирования отечественной концепции проектного финансирования, а также их недостаточная разработанность применительно к нестабильной экономической ситуации обусловили выбор темы диссертации, постановку ее цели и основных задач.

Цель и задачи исследования. Основной целью диссертационной работы является разработка методологии проектного финансирования в условиях не достаточно развитого финансового рынка и высоких инвестиционных рисков, обоснование методических рекомендаций по его организации, в том числе по участию банков в его осуществлении применительно к реальным условиям российской экономики. Поставленная цель определила следующие задачи исследования: определить экономическое содержание проектного финансирования, основные элементы и инструменты, выделить иерархию целей участников проекта; выявить и классифицировать факторы, определяющие возможность реализации техники проектного финансирования в Российской Федерации, обосновать приоритетные направления государственного регулирования отношений его участников, обеспечивающие активизацию инвестиционного процесса и снижение рисков реальных инвестиций; классифицировать основные риски, с которыми сталкиваются организаторы проектного финансирования, и разработать рекомендации по формированию системы управления ими в рамках схемы проектного финансирования; изучить состояние ресурсной базы финансирования инвестиционных проектов, определить инструменты и методы привлечения фондов для реализации схем проектного финансирования; уточнить области применения проектного финансирования, выявить проблемы, с которыми сталкиваются его организаторы в России; определить перспективные направления внедрения техники проектного финансирования.

Объект и предмет исследования. Предметом исследования являются организационно - экономические отношения, складывающиеся в процессе финансирования крупных инвестиционных проектов.

Объект исследования - механизмы разработки и реализации схем проектного финансирования.

Теоретическую и методологическую основу диссертационной работы составили научные труды ведущих отечественных и зарубежных экономистов по проблемам финансирования инвестиций, функционирования инвестиционных рынков и управления крупными проектами. В процессе исследования применялись такие общенаучные методы, как: теоретический анализ, обобщение и систематизация научных данных, конструирование гипотез и концепций, их проверка, изложение теоретических и эмпирических знаний в виде научного текста.

Научная новизна работы заключается в развитии методологии проектного финансирования для условий недостаточно развитого финансового рынка и разработке комплекса организационно - методических рекомендаций по активизации участия банков в финансировании инвестиционных проектов на основе использования приемов и методов проектного финансирования. На защиту выносятся следующие научные результаты: раскрыто экономическое содержание проектного финансирования, как особой техники организации финансового обеспечения инвестиционных проектов, основанной на разделении рисков и функциональной ответственности между заинтересованными субъектами, определены его основные инструменты и методы, выявлены взаимосвязи между участниками и доказана принципиальная возможность использования техники проектного финансирования в Российской Федерации; классифицированы формы проектного финансирования по различным критериям, определены сферы и условия реализации проектного финансирования с полным регрессом, без регресса и с ограниченным регрессом на заемщика; выявлены особенности современной экономической и институциональной среды в Российской Федерации, определяющие условия использования схем проектного финансирования, систематизированы факторы, оказывающие влияние на степень участия банков в их реализации, дана оценка перспектив расширения проектного финансирования в Российской Федерации; уточнена классификация рисков, возникающих при реализации проектного финансирования, определены подходы к управлению каждой из выделенных групп рисков и обоснованы рекомендации для банков по управлению рисками, возникающими в связи с их участием в реализации схем проектного финансирования; сформулированы принципы привлечения ресурсов, необходимых для финансирования крупных проектов, разработаны подходы к управлению ресурсной базой проекта, уточнена роль банков в этом процессе и систематизированы инструменты, обеспечивающие эффективное управление привлечением ресурсов; предложена концептуальная схема организации проектного финансирования в сфере энергетики, определена роль банков в его организации, финансировании и управлении рисками, обоснована система индикаторов, отражающая эффективность использования финансовых ресурсов на отдельных этапах реализации проекта. Практическая значимость работы. Выводы и рекомендации, содержащиеся в диссертации, могут использоваться организаторами проектов, коммерческими банками, финансовыми, страховыми компаниями и другими организациями, заинтересованными в реализации крупных инвестиционных проектов. Они могут быть востребованы и государственными органами при разработке инвестиционных программ и определении форм государственной поддержки их реализации. Отдельные положения диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе.

Внедрение результатов. Результаты, полученные в ходе исследования, приняты к внедрению в ОАО «Инкассбанк» и ФАКБ «ЕВРОФИНАНС»

Апробация работы.Основные положения и результаты исследования докладывались и обсуждались на сессиях профессорско -преподавательского состава СПбГУЭФ.

Материалы диссертационного исследования используются в учебном процессе санкт - Петербургского государственного университета экономики и финансов в процессе изучения курсов «Банковское дело» и «Финансирование инвестиций».

Публикации. Автором опубликовано 3 научные работы общим объемом 1,2 п.л., приведенные в списке трудов.

Структура диссертации определяется принятой логикой исследования и отражена в содержании диссертационной работы, состоящей из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы, трех приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Еремин, Алексей Борисович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Главным фактором, определяющим возможности экономического роста в Российской Федерации, является повышение инвестиционной активности, которое, в свою очередь, зависит от инвестиционного климата в стране, уровня развития инвестиционного рынка и создания механизмов трансформации сбережений в инвестиции, основанных на рыночных принципах. По известным оценкам, запланированный на 2002 год прирост ВВП на 4,5% является не достаточным для достижения Россией уровня развитых рыночных стран. Но и этот рост, как показывают предварительные расчеты, в текущем году может быть не достигнут. Для преодоления отставания от развитых стран России необходим 6-7% ежегодный прирост ВВП. Источником роста могут стать вывезенные за рубеж капиталы (объемы которых составляют около 300 млрд. долл.), а также средства на руках у населения (10-12 млрд. долл.). Условием привлечения этих источников для финансирования крупных инвестиционных проектов наряду с обеспечением экономической и политической стабильности является формирование надежных систем управления рисками, связанными с реализацией инвестиционных проектов.

Преобладающая в период плановой социалистической экономики система централизованного бюджетного финансирования капитальных вложений не содержала в себе элементов управления инвестиционными рисками: риски не выявлялись, не оценивались и не отслеживались. Соответственно, все потери, связанные с неизбежными при реализации крупных инвестиционных проектов рисками, возмещались за счет государственного бюджета, что оборачивались затягиванием сроков строительства, увеличением сметной стоимости и общей низкой эффективностью инвестиционной сферы. Нежелание учитывать риски при разработке инвестиционных проектов стали причиной практического отказа от использования в качестве источника финансирования капитальных вложений банковских кредитов, которые, как известно, предоставляются на условиях возвратности, платности и срочности, что требует при формировании источников и расчете срока их возврата учета факторов риска. Административный подход к организации финансирования капитальных вложений, характерный для периода социалистического развития, не только привел к замедлению темпов экономического развития страны и снижению ее конкурентоспособности на мировых рынках, но и не сформировал ни институциональных, ни организационных, ни инфраструктурных предпосылок для создания эффективных систем финансирования крупных инвестиционных проектов, основанных на управлении связанными с их реализацией рисками.

Для преодоления экономического отставания России от развитых стран и повышения инвестиционной активности в стране до уровня, стимулирующего возврат капиталов, вывезенных за границу, и привлечение иностранных и отечественных инвестиций в реальный сектор экономики, необходимо разработать и реализовать такие механизмы финансирования инвестиций, которые обеспечивали бы общее снижение инвестиционных рисков на основе профессионального управления ими и распределения их между участниками инвестиционного процесса сообразно той ответственности, которую каждый из них принимает на себя, и тому уровню дохода, который рассчитывает получить от участия в финансировании. Одним из таких механизмов, получившим распространение в развитых странах в последние 20 лет, является проектное финансирование.

Проектное финансирование представляет собой особую форму организации финансирования инвестиционных проектов на основе привлечения внешних источников с целью получения прибыли от денежных потоков, генерируемых вновь создаваемым для целей реализации проекта предприятием. Проектное финансирование обычно рассматривают как важнейшую составную часть понятия «управление проектом», обеспечивающую процессы создания нового продукта или технологического процесса. Проектное финансирование выделяется в особую область финансовой деятельности, что вызвано различием условий, в которых происходит финансирование текущей (операционной) деятельности предприятий и финансирование проектов его развития. При финансировании текущей деятельности задача сводится к поддержанию непрерывности кругооборота капитала и обеспечению финансовыми ресурсами его отдельных стадий: закупка сырья и материалов, производство, реализация, распределение финансового результата. При финансировании реализации проекта возникает иная задача: обеспечить поток инвестиций для планомерного выполнения проекта и контроль стоимости создаваемого проекта, причем значение контроля возрастает по мере удлинения срока окупаемости инвестиций. Проектное финансирование можно определить как финансирование, основанное исключительно на денежном потоке предприятия, направленное на создание нового продукта (нового технологического комплекса) определенного качества и стоимости в обусловленные проектом сроки, обеспечивающего погашение ссуды и уплату процентов, и где единственной гарантией является капитал проекта.

Проектное финансирование - это не новый источник инвестиционных ресурсов, а финансовая техника, которая позволяет лучше приспособить финансирование к специфичным требованиям каждого проекта. Ресурсы в схемах проектного финансирования привлекаются традиционными способами на внутренних и международных рынках: на основе банковского кредита либо путем выпуска корпоративных ценных бумаг. В принципе, возможны выпуски и государственных ценных бумаг на основе фиксированного курса, а также частное финансирование, поддержанное банковскими гарантиями.

Для российской экономики концепция проектного финансирования, достаточно широко представленная в западной литературе и имеющая реальное воплощение в деятельности крупных международных корпораций, является относительно новой, недостаточно разработана для реальной российской хозяйственной практики с учетом тех особенностей, которые характерны для мощного индустриального комплекса России. Но попытки оценить возможности использования проектного финансирования, прежде всего с точки зрения банковской системы и применения банковского капитала для финансирования инвестиционных проектов, предпринимаются в последнее время достаточно активно. Смещение акцентов при финансировании инвестиционных проектов в сторону банков и банковского капитала в России обусловлено историческими особенностями развития финансовой сферы в период господства плановой системы хозяйствования, в силу которых единственным и наиболее развитым институтом, способным осуществлять финансирование инвестиций на рыночных принципах, до сих пор остаются банки. Опыт других стран, проводящих рыночные реформы, убедительно доказывает, что для формирования развитых и ликвидных рынков ценных бумаг, способных взять на себя основное бремя финансирования инвестиций, необходим достаточно длительный временной период, в течение которого преобладающим источником внешних инвестиций будут оставаться ресурсы, привлеченные и аккумулированные банками.

Специфика участия банков в финансировании инвестиций заключается в том, что формы, в которых банки инвестируют свои ресурсы в реальный сектор, с одной стороны, должны обеспечивать им не только сохранность и возврат средств, привлеченных от рыночных субъектов, но и получение прибыли, обеспечивающий их конкурентные позиции в экономике. С другой стороны, формы банковского инвестирования должны соответствовать структуре инвестиционных потребностей по срокам, стоимости и условиям получения. Основная проблема банковских инвестиций в Российской Федерации заключается в несоответствии сроков и стоимости банковских фондов, предлагаемых для инвестирования, структуре реальных потребностей экономических субъектов, осуществляющих инвестиционную деятельность. В силу недоверия к банковской системе и общей экономической нестабильности ресурсы, аккумулированные банками, носят краткосрочный характер, к тому же по причине риска вкладчиков и кредиторов, они довольно дороги. Инвестиционные же рынки испытывают острую потребность в долгосрочных ресурсах, поскольку диктуемое условиями модернизации экономики обновление мощностей и технологий является длительным процессом, отдача от которого возможна по истечении довольно значительного промежутка времени. Текущая доходность любого инвестиционного проекта в реальных российских условиях не может быть высокой, в силу чего использовать дорогие инвестиционные ресурсы на их осуществление не реально. По причине отсутствия механизма приведения структуры предложения кредитных ресурсов в соответствие со структурой спроса на них, предприятия, не имея других источников внешнего финансирования, используют предлагаемые банками краткосрочные кредиты на инвестиционные цели, не предполагающие быстрой отдачи средств. При наступлении формального срока погашения кредита он не возвращается, что создает как у банка, так и у предприятия проблемы, которые зачастую решаются на неэкономической основе, ухудшая и без того невысокую оценку российского инвестиционного климата. Проектное финансирование является тем механизмом, который способен разрешить возникшее противоречие между характером ресурсов, предлагаемых для инвестирования, и структурой потребностей в инвестициях. Эта форма организации финансирования крупных инвестиционных проектов основана на распределении рисков между всеми участниками экономического процесса, обеспечивая каждому приемлемое соотношение между рисками и ожидаемой доходностью и их оптимальное распределение во времени.

Основными принципами проектного финансирования являются: отделение ответственности по проекту от прочей ответственности спонсоров; разделение рисков между многими участниками; обеспечение экономической и технической жизнеспособностью предприятия, созданного для целей реализации проекта, позволяющей генерировать потоки наличности, достаточные для обслуживания долга; приспособленность финансирования к специфичным требованиям каждого проекта; ориентация на широкий набор финансовых методов и инструментов, диверсифицированность источников финансирования проекта. Источником погашения задолженности при проектном финансировании являются потоки денежной наличности (cashflow), генерируемые в результате реализации самого инвестиционного проекта, направленного на создание нового продукта (нового технологического комплекса) определенного качества и стоимости в обусловленные проектом сроки. Единственной гарантией погашения предоставленных кредитов и уплаты процентов по ним является капитал проекта. Основными источниками финансирования, которые используются в схемах проектного финансирования, являются: экспортные кредиты, еврокредиты, внутренние займы, выпуск собственных займов, частные вложения, кредиты Всемирного банка, Международной финансовой Корпорации, Европейского инвестиционного банка или других международных организаций.

Роль банков в организации проектного финансирования и управлении его рисками зависит от формы проектного финансирования. Как правило, банки принимают на себя определенные риски, связанные с проектом, которые покрываются различными обязательствами промышленника по отношению к другим категориям риска. Основное правило состоит в том, что банк - кредитор берет на себя только ту долю риска, которую можно точно определить. Независимо от характеристики промышленной группы, местонахождения проекта, законов страны, в которой расположены заинтересованные компании или куда делаются вложения, участие банков в организации проектного финансирования заключается в подготовке проектов денежного потока на базе «разумно пессимистичных» технических и коммерческих допущений и анализе риска, который мог бы повлиять на денежный поток. При этом банки учитывают в процессе анализа технические и экономические факторы. Практика показывает, что обязательства, принятые на себя банками при анализе технических и экономических факторов, которые могут повлиять на денежный поток, в основном более консервативны, чем принятые заемщиком. Проекты денежного потока, созданные банками на основе «разумно пессимистичного подхода» служат основой для определения максимума внешнего безоборотного финансирования, который мог бы иметь проект во время предоставления займа, и суммы капитала и оборотного финансирования, которую необходимо найти заемщику, а также для установления шкалы погашения кредита, которая состоит из фиксированных выплат (целевые погашения) или выплат, равных данному проценту с чистого денежного потока или их комбинаций.

Анализ основных тенденций развития проектного финансирования в развитых странах показывает, что в последние годы увеличивается число заемщиков, заинтересованных в этом типе финансирования, и расширяется их география. Если раньше наиболее популярными областями применения проектного финансирования в развитых странах были энергетические и горнодобывающие отрасли, то с недавних пор проектное финансирование охватило самые разнообразные промышленные и инфраструктурные проекты, а также большое число проектов в развивающихся странах. Банки отдают приоритет тем проектам, которые важны для развития страны (например, проекты, относящиеся к нефти или ориентируемые на экспорт) и экономически оцениваемые выше среднего уровня. Но при этом они больше, чем раньше, обращают внимание на экономическую жизнеспособность проекта, который принимают к финансированию, поскольку новые разработки зачастую имеют большой инженерный риск и соответственно минимально эффективны в финансовом смысле. Банкам приходится больше полагаться на экспертов со стороны для оценки риска и жизнеспособности проектов, которые они принимают к финансированию, поскольку у них может не хватить компетенции для собственной критической оценки. Более того, промышленные проекты включают уровень технологии, новый для самих спонсоров проекта. Проектное финансирование тесно связано со специфичными характеристиками и требованиями каждого проекта. Так как банки заранее учитывают различные варианты в начальных прогнозах, спонсоры проекта уверены в том, что его будут финансировать в соответствии с их требованиями без риска периодического пересмотра пунктов договора. Высокая гибкость - одна из важнейших черт проектного финансирования. Для спонсоров проекта риск сокращается до той степени, которую принимают на себя банки. Масштаб многих энергетических, угольных, промышленных или инфраструктурных проектов таков, что они часто превышают возможности даже больших компаний, требуя разделения риска между спонсорами проекта и кредиторами. А такой риск, как политический, гораздо легче принять на себя широкому международному банковскому сообществу, тесно связанному со страной-хозяйкой, чем самим спонсорам проекта. При этом типе финансирования банки берут на себя риск, который значительно превышает тот, что появляется при обычных инвестициях. Проектное финансирование уже занимает осязаемое место на международном рынке капитала. Учитывая преимущества этой формы финансирования и увеличивающиеся размеры энергетических, угольных, промышленных и инфраструктурных проектов, можно говорить о том, что она обладает большим потенциалом.

Основная проблема, которая возникает при внедрении проектного финансирования в российскую практику, состоит в том, чтобы оценить его возможности, прежде всего, с точки зрения спонсоров проекта, то есть компаний, вовлеченных в реализацию долгосрочных дорогостоящих проектов, сопровождаемых различными рисками и привлекающих различные источники финансирования для выполнения проекта. Анализ методов проектного финансирования с позиции самих компаний включает в себя следующие основные положения: анализ возможности привлечения средств, как правило, весьма значительных, для организации финансирования перспективного проекта, определение рисков, сопровождающих проект, и способы страхования различных типов рисков, используя современные кредитно-финансовые инструменты, создание механизмов ограничения ответственности спонсоров по проекту, особенно с повышенной долей риска, при одновременной гарантии получения дивидендов от прибыли, генерируемой проектом.

Для Российской Федерации в настоящее время финансирование крупных проектов в значительной степени ориентировано на привлечение иностранных инвестиций. Поэтому схемы проектного финансирования в той или иной форме предусматривают использование средств иностранных инвесторов, которые при выборе объектов инвестирования учитывают, в первую очередь, страновые риски. С целью их снижения и, соответственно, увеличения объемов иностранных инвестиций, необходимо обеспечить стабильность законодательной и нормативной базы, включая защиту прав иностранных инвесторов, укрепление корпоративных отношений в экономике, повышение кредитного рейтинга страны, что означает снижение стоимости внешних заимствований. Стимулируя приток иностранных реальных, а не портфельных инвестиций, государство тем самым обеспечивает условия для внедрения в российскую практику прогрессивных финансовых технологий, новейших приемов и методов финансового анализа и управления рисками, что составляет основу всех схем проектного финансирования.

С целью стимулирования участия банков в реализации схем проектного финансирования необходимо предпринять решительные шаги по защите банков как кредиторов; изменить порядок формирования резервов на возможные потери по ссудам в части кредитов, предоставленных в рамках проектного финансирования, которые, как показано в работе, ориентируются не на надежное обеспечение, а на общую жизнеспособность проекта, на генерируемый проектом денежный поток; Центральному банку стимулировать синдицированное кредитование как путем создания надежной нормативной и методической базы, так и на основе изменения пруденциальных норм (норматива Н6), разработать схемы взаимодействия банков со страховыми компаниями в рамках проектно финансирования, основанные на разделении ответственности и доходов от проекта, развивать институт финансовых консультантов, роль которых в проектном финансировании возрастает по мере усложнения проектов и схем их финансирования. Учитывая ограниченность государственных средств, которые могут быть направлены на инвестиционные цели, необходимо четко определить приоритеты и принципы государственного участия в реализации крупных инвестиционных проектов. Зарубежная практика показывает, что сам факт государственного участия означает снижение рисков финансирования проекта и стимулирует участие в нем частных инвесторов.