Развитие международного телекоммуникационного рынка в условиях глобализации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Развитие международного телекоммуникационного рынка в условиях глобализации"

На правах рукописи

Казарян Ваган Арменакович

РАЗВИТИЕ МЕЖДУНАРОДНОГО ТЕЛЕКОММУНИКАЦИОННОГО РЫНКА В УСЛОВИЯХ ГЛОБАЛИЗАЦИИ

Специальность: 08.00.14 - Мировая экономика Автореферат

ДИССЕРТАЦИИ НА СОИСКАНИЕ УЧЕНОЙ СТЕПЕНИ КАНДИДАТА ЭКОНОМИЧЕСКИХ НАУК

Москва 2003

Диссертация выполнена на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета Московского государственного университета им. М. В. Ломоносова

Научный руководитель:

доктор экономических наук, профессор Дубинин Сергей Константинович

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Астапович Александр Захарович

кандидат экономических наук, с.н.с. Яковлева Евгения Леоновна

Ведущая организация: Институт мировой экономики и

международных отношений РАН

Защита состоится 13 ноября 2003 г. в 15 часов 15 минут на заседании диссертационного совета Д 501.002.03 в Московском государственном университете им. МЛ. Ломоносова по адресу: 119992 ГСП-2 Москва, Ленинские горы, МГУ им. М. В. Ломоносова, 2-й гуманитарный корпус, экономический факультет, аудитория № 2.

С диссертацией можно ознакомиться в читальном зале Научной библиотеки им. А. М. Горького 2-ого корпуса гуманитарных факультетов МГУ им. М. В. Ломоносова.

Автореферат разослан 13 октября 2003 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Пенкина С. В

1. Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования

Актуальность выбранной темы диссертационного исследования связана с тем, что за последнее десятилетие телекоммуникационная отрасль стала одной из ключевых отраслей экономики, вносящей значительный вклад в рост ВВП и определяющей уровень конкурентоспособности стран на мировых рынках. При этом развитие телекоммуникационной отрасли было тесно связано с углублением процесса глобализации. С одной стороны, развитие современных телекоммуникационных технологий стало важной предпосылкой глобализации, а с другой - интеграция мировых товарных и финансовых рынков способствовала значительному росту спроса на телекоммуникационные услуги и привела к притоку финансовых ресурсов в телекоммуникационную отрасль.

Дополнительным фактором, определяющим актуальность выбранной темы, является то, что в то время, как мировой телекоммуникационный рынок находится с 2001 года в состоянии кризиса, российский рынок связи переживает в настоящий момент период бурного роста. Для удовлетворения растущего спроса на услуги связи российским операторам необходимо осуществлять значительные капиталовложения. Поскольку возможность финансирования этих капиталовложений из собственных средств ограничена, российским операторам необходимо будет привлекать значительные ресурсы из внешних источников. В связи с этим как для компаний, так и для потенциальных международных инвесторов важно извлечь уроки из глобального телекоммуникационного кризиса и учесть их при формировании стратегии осуществления инвестиций в российскую отрасль связи. Объект исследования

Объектом исследования в данной работе являются мировая и российская телекоммуникационные отрасли. Особое внимание уделено вопросам, связанным с проблемами развития мировой отрасли связи в условиях глобализации, а также с перспективами развития российской отрасли связи, ее инвестиционными потребностями и ее привлекательностью для международных и российских инвесторов. ——----

Цели и задачи исследования

Целью данной работы является анализ развития мировой и российской телекоммуникационной отрасли в условиях глобализации мировой экономики, а также выработка стратегии вложения средств в телекоммуникационные компании, и в первую очередь, в российские телекоммуникационные компании. В соответствии с указанной целью в работе были поставлены следующие задачи:

- анализ основных тенденций мирового телекоммуникационного сектора, его роли в процессе глобализации, а также причин развития глобального телекоммуникационного кризиса и влияния этого кризиса на мировую экономику и финансовые рынки;

- исследование влияния государственного регулирования на развитие и инвестиционную привлекательность телекоммуникационной отрасли;

- сравнительный анализ инструментов финансирования используемых операторами связи и разработка модели формирования портфеля ценных бумаг, которая может использоваться инвесторами при вложении средств в ценные бумаги телекоммуникационных компаний;

- исследование основных тенденций развития российского телекоммуникационного рынка и перспектив государственного регулирования российской отрасли связи;

- анализ механизмов и последствий интеграции российских телекоммуникационных компаний в мировую экономику;

- оценка перспектив роста и инвестиционных потребностей российской отрасли связи, а также формирование модели финанафования ее развития и стратегии вложения средств международными инвесторами в российскую отрасль связи;

Теоретические и методологические основы исследования

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования являются базовые положения экономической теории по проблемам мировой экономики, международных валютно-кредитных и финансовых отношений, экономики отраслевых рынков, и финансовой экономики, а также работы российских и зарубежных специалистов, освещающие вопросы развития телекоммуникационной отрасли, функционирования международных финансовых рынков и формирования инвестиционных портфелей. Кроме этого в работе

применялись современные математические методы теории принятия решений и теории формирования инвестиционного портфеля.

В работе использовались результаты научных исследований российских и зарубежных авторов, аналитические материалы по телекоммуникационному сектору, подготовленные международными инвестиционными банками, материалы российской и международной деловой прессы, данные статистических отчетов и биржевая информация. Научная новизна исследования

Научная новизна представлена следующими положениями и выводами диссертации:

- Раскрыт механизм интеграции российской отрасли связи в мировую экономику, суть которого заключается в использовании российскими телекоммуникационными компаниями международных финансовых рынков для привлечения финансовых ресурсов, а также в участии международных инвесторов в управлении российскими операторами связи. Сделано заключение, что эта интеграция будет иметь положительное влияние на развитие российского телекоммуникационного рынка (с. 108-124);

- На основе анализа конкуренции на телекоммуникационных рынках развитых стран и основных факторов, влияющих на состояние и динамику телекоммуникационной отрасли в России и других странах, сделано заключение о снижающейся роли государственного регулирования в развитии российской отрасли связи. Показано, что технологическая модернизация изменила структуру телекоммуникационной отрасли и обусловила усиление конкуренции в отрасли без государственного вмешательства (с. 98-108);

- В результате анализа реформ российской отрасли связи сделан вывод о том, что российская телекоммуникационная индустрия является привлекательным объектом для различных категорий инвесторов. Показано, что для международных инвесторов представляют интерес долговые ценные бумаги российских операторов связи, в то время как спрос на их акции будут проявлять преимущественно российские финансово-промышленные группы (с. 129-136);

- Предложены рекомендации по оптимальным механизмам финансирования для различных типов российских телекоммуникационных компаний - традиционных

операторов фиксированной связи, альтернативных операторов фиксированной связи и операторов мобильной связи. На основе этих рекомендаций предложена модель финансирования развития российской отрасли связи, которая опирается в основном на привлечение заемных средств путем размещения долговых ценных бумаг среди международных инвесторов (с. 136-148); - На основе данных о потребностях в финансировании российских операторов связи и специально разработанной математической модели формирования портфеля ценных бумаг построены портфели ценных бумаг российских телекоммуникационных компаний для инвесторов с различными предпочтениями в отношении риска и доходности. Показано, что для международных инвесторов долговые ценные бумаги российских операторов связи представляют собой возможность высокодоходного вложения средств в условиях беспрецедентно низких уровней доходности по большинству финансовых инструментов на международных рынках (с. 76-84). Теоретическая и практическая значимость

Теоретическая значимость работы заключается в том, что она представляет для широкого круга экономистов модель развития быстро растущей отрасли в специфических российских условиях. Как правило, все исследования и разработки на данную тему носят либо сугубо популярный характер, не имея при этом какого-нибудь логически значимого обоснования, либо являются документами для внутреннего пользования инвестиционных компаний или банков, недоступными для большинства исследователей.

Практическая значимость работы заключается в том, что на ее основе телекоммуникационные компании могут формировать финансовые стратегии развития, учитывающие как потребности самой компании, так и предпочтения потенциальных инвесторов. Работа может быть полезной для руководителей компаний, профессиональных инвесторов и участников фондового рынка, финансовых аналитиков и экономистов, изучающих финансовые рынки. Апробация работы

Работа прошла апробацию на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова, а также в инвестиционном банке RCF Corporate Finance,

специализирующемся на работе с российскими телекоммуникационными компаниями.

По теме диссертации опубликованы три работы общим объемом 4,2 печатных

листа.

Структура работы

Структура работы соответствует поставленным задачам и включает в себя введение, три главы, заключение, два приложения и список использованной литературы. Содержание Введение

Глава 1. Структура мирового телекоммуникационного сектора и его роль в условиях глобализации

§ 1.1. Современные тенденции развития мирового телекоммуникационного сектора

§ 1.2. Роль технологий и конкуренции в развитии телекоммуникационного сектора

§ 1.3. Этапы и механизмы развития мирового кризиса телекоммуникационной отрасли

Глава 2. Телекоммуникационная отрасль как объект инвестирования § 2.1. Мировой опыт государственного регулирования отрасли § 2.2. Основные механизмы привлечения финансирования телекоммуникационными компаниями

§ 2.3. Стратегия вложения средств в телекоммуникационную отрасль и модель формирования портфеля ценных бумаг Глава 3. Влияние глобализации на развитие российской телекоммуникационной отрасли

§ 3.1. Текущие тенденции на российском телекоммуникационном рынке и роль государственного регулирования в его развитии.

§ 3.2. Механизмы интеграции российских телекоммуникационных компаний в мировую экономику

§ 3.3. Перспективы развития российской отрасли связи и привлечение финансирования для российских телекоммуникационных компаний

Заключение

Приложение 1: Предложения министерства связи РФ по регулированию тарифов Приложение 2: Обзор основных инструментов долгосрочного финансирования Список использованной литературы 2 Основное содержание работы

За последнее десятилетие телекоммуникационная отрасль стала одной из ключевых отраслей экономики, вносящей значительный вклад в рост ВВП и определяющей уровень конкурентоспособности стран на мировых рынках. При этом, развитие телекоммуникационной отрасли было тесно связано с углублением процесса глобализации. С одной стороны, развитие современных телекоммуникационных технологий стало важной предпосылкой глобализации, а, с другой стороны, интеграция мировых товарных и финансовых рынков способствовала значительному росту спроса на услуги связи, и привела к притоку финансовых ресурсов в телекоммуникационную отрасль.

Однако, в настоящий момент мировой телекоммуникационный сектор находится в состоянии затянувшегося кризиса. В 2001-2002 гг., несколько крупных телекоммуникационных компаний объявили о своем банкротстве, в то время как многие другие пытаются избежать этой участи за счет резкого снижения затрат, реализации части активов, либо благодаря использованию государственной поддержки.

По своей сути текущий кризис телекоммуникационной отрасли является классическим кризисом перепроизводства. Как и при любом кризисе перепроизводства, периоду спада предшествовал период бурного роста, которому способствовали несколько основных факторов:

- развитие новых технологий, позволяющих существенно снизить себестоимость передачи голоса и данных;

- появление и быстрый рост Интернет;

- либерализация отрасли, в том числе принятие Телекоммуникационного Акта в США и соглашения о либерализации отрасли в рамках ВТО;

- рост популярности таких финансовых механизмов, как венчурное финансирование, размещение акций и облигаций, которые способствовали привлечению финансовых средств в отрасль;

- агрессивная финансовая политика производителей оборудования, которые активно использовали предоставление торговых кредитов для стимулирования продаж своей продукции.

Следует подчеркнуть, что основным фактором роста отрасли связи явилось именно развитие телекоммуникационных технологий, в первую очередь волоконно-оптических технологий и мобильных технологий связи. В долгосрочной перспективе, технологии играют более важную роль в определении структуры отрасли, чем государственная политика, поскольку именно они определяют структуру и динамику затрат операторов связи.

Проведенный в работе анализ влияния развития технологии на структуру отрасли показывает, что в большинстве случаев развитие новых технологий усиливает уровень конкуренции в отрасли. В качестве примера, в работе приводится теоретический анализ развития конкуренции между мобильными операторами и операторами фиксированной связи. Этот анализ показывает, что развитие мобильных технологий привело к тому, что мобильная голосовая связь является полностью конкурентоспособной по отношению к фиксированной с точки зрения себестоимости и потребительских свойств, хотя государство может препятствовать внедрению новых эффективных технологий посредством неэффективной лицензионной политики. Эмпирические данные также доказывают, что мобильные операторы успешно конкурируют с фиксированными операторами. В развитых странах число линий фиксированной связи сокращается и в будущем быстрое замещение фиксированной связи мобильной станет одной из основных тенденций развития телекоммуникационного рынка.

В силу развития технологий и других вышеперечисленных факторов, структура отрасли связи за последнее десятилетие претерпела существенные изменения. Если до 80-х годов XX века отрасль состояла из национальных операторов, которые занимали монопольное положение на своих национальных рынках, то в 80-е - 90-е годы, отрасль разделилась на три крупных сегмента: традиционные операторы связи (в основном прежние национальные телекоммуникационные монополии), операторы мобильной связи и альтернативные операторы связи (новые операторы фиксированной связи, возникшие на последней волне либерализации). На глобальном уровне к 2002 году доля рынка традиционных

операторов фиксированной связи снизилась с почти 100% до 72%, в то время как доля операторов мобильной связи и альтернативных операторов выросла до 28%.

В результате усиления конкуренции между операторами, а также в результате быстрого совершенствования технологий в 80-90е годы произошло значительное снижение цен на услуги связи и расширение их ассортимента, что, в свою очередь, вызвало быстрый рост спроса. В данной ситуации операторы переоценили потенциал спроса, и осуществили с 1999 по 2002 год инвестиции в развитие инфраструктуры в размере более 1 триллиона долларов. В результате того, что инвестиции осуществлялись в значительной степени за счет привлечения внешних финансовых ресурсов, уровень долгосрочной задолженности телекоммуникационных компаний за этот период возрос с 300 до 700 миллиардов долларов.

Однако, спрос на услуги связи рос более низкими темпами, чем ожидалось, что привело к образованию избыточной емкости, усилению конкуренции, резкому падению цен и убыткам операторов. В сочетании с высоким уровнем задолженности это привело к банкротству многих крупных телекоммуникационных компаний и реструктуризации многих других. Текущая ситуация на телекоммуникационном рынке характеризуется дальнейшим усилением конкуренции и продолжающимся ухудшением финансовых показателей отрасли, и эти тенденция могут сохраниться в течение как минимум еще 2-3 лет.

Поскольку телекоммуникации играют одну из ключевых ролей в процессе глобализации, а ценные бумаги операторов связи являются одним из крупнейших сегментов мирового фондового рынка, кризис мировой телекоммуникационной отрасли отрицательно сказался как на финансовом секторе, так и на мировой экономике в целом. Падение акций операторов связи и производителей телекоммуникационного оборудования привело к снижению капитализации мировых фондовых рынков примерно на 3 триллиона долларов. Это резкое падение рынков в сочетании со снижением инвестиционной активности телекоммуникационных компаний стало спусковым механизмом для развития неблагоприятных тенденций в всей мировой экономике, последствия которых осуществляются до сих пор.

В условиях глобального телекоммуникационного кризиса, интерес инвесторов к отрасли связи неизбежно снизился. Тем не менее, автор уверен, что для внимательных инвесторов отрасль связи, в то числе и российская отрасль связи представляют много интересных возможностей для выгодного вложения средств. Поэтому в работе особое внимание уделяется рассмотрению телекоммуникационной отрасли как объекта инвестиций, анализу факторов играющих важную роль в развитии отрасли и инструментов которые могут быть использованы операторами связи для привлечения финансирования.

В связи с тем, что государственное реформирование отрасли связи явилось в последние десятилетия наиболее важным фактором ее эволюции, в работе особое внимание уделяется анализу государственного регулирования отрасли и мер по либерализации телекоммуникационного рынка.

В работе отмечается, что, развитие конкуренции на телекоммуникационном рынке сталкивается с двумя основными проблемами: значительными затратами на строительство сетей и необходимостью предоставления доступа к базовым услугам местной связи по доступным ценам даже тем абонентам, которые нерентабельны для компаний-операторов. В силу этого, в течение длительного периода времени отрасль связи в каждой стране состояла из одного национального оператора связи, и для обеспечения доступа к услуге местной связи для всех слоев населения, местные тарифы поддерживались на низком уровне и субсидировались за счет высоких тарифов на международную/междугородную связь.

Данная структура отрасли позволила обеспечить универсальный доступ к местной связи, но, вместе с тем, высокий уровень тарифов на дальнюю связь препятствовал развитию бизнеса корпоративных клиентов, а отсутствие стимулов для развития и ограниченные финансовые ресурсы телекоммуникационных монополий тормозили внедрение новых технологий. Придя к заключению, что более успешное развитие отрасли возможно только при наличии конкуренции, многие страны провели в течение 80-х и 90-х годов реформирование своей отрасли связи. Содержание реформ отличались от страны к стране, но всех их можно отнести к одной из двух типов:

- Реформы, основанные на разбиении телекоммуникационного рынка фиксированной связи на отдельные сегменты (unbundling) и поощрение конкуренции на отдельных сегментах (пример - реформы в США);

- Реформы, основанные на создании альтернативных вертикально-интегрированных телекоммуникационных компаний (пример - реформы, проводимые в Великобритании и Австралии)

К настоящему моменту, международный опыт показывает, что американская модель реформ отрасли связи менее удачна, так как она в меньшей степени стимулирует внедрение новых технологий и создает много возможностей не для реального развития рынка услуг, а скорее для спекулятивных операций. С другой стороны, в результате реализации реформ по британскому варианту, наблюдается увеличение инвестиций в сетевую инфраструктуру, и в настоящий момент пользователи имеют реальную возможность выбора между различными сетями.

Следует особо отметить, что государственное регулирование телекоммуникаций касалось в основном сектора фиксированной связи. Исторически, мобильная связь не рассматривалась как универсальная услуга, и поэтому регулирование отрасли было достаточно легким. Это регулирование сводилось в основном к ограничению числа выданных лицензий и определению пути технической эволюции сетей связи (используемые стандарты и частотные ресурсы). В результате, мобильная связь является во всем мире сектором с высокой конкуренцией, и цены на мобильную связь продолжали в течении последних лет быстро снижаться.

В результате анализа, в работе делается заключение, что влияние государственного регулирования на развитие конкуренции на телекоммуникационном рынке было весьма ограниченным, и развитие конкуренции стало возможным в основном благодаря развитию технологий. На основе этого заключения, делается предположение, что развитие отрасли связи будет определяться в основном рыночными факторами, и для операторов одной из основных задач будет привлечение финансовых ресурсов для внедрения новых технологий. Поэтому далее в работе детально рассматриваются инструменты, которые могут использоваться для привлечения финансирования и производится анализ их привлекательности с точки зрения как компаний, так и инвесторов.

Проведенный анализ финансовой отчетности международных операторов связи показывает что, несмотря на популярность телекоммуникационных акций в период бума, в целом мировая отрасль связи полагалась в своем развитии на традиционные финансовые инструменты - банковские кредиты (36% от общего объема финансирования), облигационные займы (35%) торговое финансирование поставщиков (18%). При этом в работе особо отмечается, что широкое использование товарных кредитов от производителей оборудования было одной из важных причин избыточных инвестиций в инфраструктуру передачи данных, которые привели к падению цен на услуги и явились одной из причин кризиса.

В работе делается заключение, что, в результате кризиса, в будущем структура финансирования международных операторов связи станет более консервативной (с большей опорой на банковские кредиты) по мере того, как интерес рынка к облигациям компаний связи ослабевает, а поставщики оборудования вынуждены ужесточать свою финансовую политику.

Для объяснения того факта, что, несмотря на высокую популярность акций во время телекоммуникационного бума, западные операторы продолжали использовать в первую очередь долговые инструменты финансирования, в работе отмечается, что привлечение средств в акционерный капитал крупных компаний обладает серьезными недостатками: в первую очередь это низкая налоговая эффективность и высокие затраты на привлечение финансирования.

Поэтому, компаниям выгодно увеличивать долю заемных средств до тех пор, пока опасения кредиторов по поводу долгосрочной финансовой стабильности копании не приведут к резкому росту стоимости заемного финансирования. Поскольку во время телекоммуникационного бума ожидание быстрого роста продаж привело к тому, что кредиторы стали спокойнее относится к высоким уровням левереджа, операторы связи смогли осуществлять значительные заимствования, увеличив среднее отношения задолженности к продажам с 40% в начале 1999 г. до 70% в конце 2001 года.

В силу недостатков акционерного финансирования, в работе делается вывод, что операторы связи будут в будущем использовать в основном долговые инструменты. Проведенный в работе краткий анализ долговых инструментов показывает, что они предоставляют большую гибкость как для компаний, так и для

инвесторов в отношении сроков, доходности, валютных рисков и других параметров. Для решения проблемы выбора долговых инструментов для инвестиционного портфеля, в работе предлагается использовать специально разработанную математическую модель формирования инвестиционного портфеля ценных бумаг.

Метод используемый в модели называется "Иерархическим методом принятия решений с несуммируемыми весами" (он является разновидностью метода весов). Он удобен тем, что может довольно легко использоваться на практике, т.к. он не требует выбора строго независимых параметров оценки и позволяет рассчитывать веса на основе качественных мнений экспертов. С точки зрения автора, применительно к финансовым инструментам операторов связи, данный метод позволяет сформировать портфель на основе ограниченной информации о компаниях, в то время как более точные методы используемые в портфельной теории требует значительного объема рыночной информации, которая в случае многих телекоммуникационных компаний (и в частности российских компаний) просто отсутствует.

В качестве примера применения разработанной модели формирования портфеля, в работе формируется оптимальный портфель долговых инструментов российских операторов связи. Для определения структуры портфеля долговых обязательств, в работе были выбраны основные критерии его формирования, такие как срок вложений средств, купонный доход, потенциал роста курса (цены) инструмента, процентный риск, риск ликвидности и риск дефолта. Далее, на основе обсуждения с экспертами, работающими на международных финансовых рынках, были получены соответствующие веса критериев оценки для двух стратегий инвестирования (агрессивной и консервативной), после чего были сформированы модельные портфели для каждой стратегии. Для оценки объемов привлечения финансирования, была использована оценка инвестиционных потребностей для различных операторов связи и собственная оценка доли финансирования инвестиций из внешних источников.

Полученные структуры модельных портфелей показывают, что для большинства инвесторов, ожидаемая доходность от вложения средств в российскую отрасль связи в среднесрочной перспективе составляет от 10% (консервативный

портфель) до 14,5% (агрессивный портфель) годовых, что как минимум на 5% годовых выше, чем доходности по еврооблигациям Правительства РФ или по облигациям международных телекоммуникационных компаний.'

Таким образом, рассмотрение модельных портфелей показывает, что российская отрасль связи представляет собой возможность высокодоходного вложения средств для международных инвесторов. Однако, для принятия решения о вложении средств в российскую отрасль связи, инвесторам необходим подробный анализ ее текущего состояния и перспектив развития.

Этот анализ начинается в работе с констатации факта, что Россию практически не коснулись ни телекоммуникационный бум, ни последующий за ним кризис, в силу того, что в 1999-2001 годах российская отрасль связи была достаточно изолирована от мирового рынка и ее развитие определялось в основном тенденциями российской экономики. Поэтому вместе с российской экономикой российская отрасль связи в последние три года переживала период бурного роста, в течение которого общий объем продаж российских операторов связи вырос с 5 до 8 миллиардов долларов. При этом уровень долговой нагрузки продолжал оставаться на низком уровне (отношение уровня задолженности к продажам для российской отрасли связи составило в 2002 году около 30%, по сравнению с 70% для мировой отрасли).

Таким образом, российской отрасли связи в целом удалось избежать проблем, связанных с переоценкой спроса и с избыточными инвестициями, и российские компании продолжают плавно наращивать объем продаж и капиталовложений.

Что касается структуры отрасли и развития отдельных секторов, то и здесь можно отметить существенные различия между российской и глобальной отраслью связи. Если на глобальном уровне традиционные операторы связи удерживают свои рыночные позиции в борьбе мобильными и альтернативными операторами связи, российские традиционные операторы свои позиции быстро утрачивают. В 2002 году в России доля рынка традиционных операторов составила только 46%, по сравнению с 72% на международном уровне. Это объясняется рядом причин: - Российские альтернативные операторы связи и мобильные операторы смогли построить необходимую инфраструктуру для оказания клиентам всего спектра

услуг связи, в то время как основной целью развития традиционных операторов было оказание базовых услуг связи.

- Тарифы на услуги связи традиционных операторов контролируются государством, что не позволяет им предлагать клиентам различные уровни тарифов в зависимости от набора и качества оказываемых услуг.

- В связи с тем, что основной задачей традиционных операторов связи было развитие сетевой инфраструктуры, у них отсутствуют опыт и ресурсы, необходимые для эффективного функционирования в условиях конкурентного рынка.

Сложившаяся ситуация привела ОАО «Связьинвест», государственный холдинг, который контролирует традиционных операторов связи, к необходимости проведения масштабной реформы сектора, заключающейся в консолидации компаний и технической модернизации сетей. Повышение эффективности управления и создание инфраструктуры для оказания новых услуг связи позволит традиционным операторам составить достойную конкуренцию альтернативным операторам на региональных рынках, где спрос на новые услуги со стороны потребителей и корпоративного сектора только начинает формироваться и период бурного роста еще впереди.

Таким образом, в работе делается заключение, что российская отрасль связи в среднесрочной перспективе имеет значительный потенциал роста, что должно привлечь внимание международных инвесторов. Вместе с тем, для более детального анализа инвестиционных возможностей необходимо понять, какие факторы играют ключевую роль в развитии отрасли, и как они скажутся на перспективах развития отдельных отраслевых сегментов.

Обсуждение факторов влияющих на развитие отрасли связи начинается с анализа истории и перспектив государственного регулирования российской отрасли связи. Реформа российской отрасли связи пошла сначала по американскому пути -отрасль была разделена на местную и дальнюю связь и на каждом из этих сегментов стала развиваться конкуренция между традиционными и альтернативными операторами. Однако, поскольку реформа привела к слишком сильному ослаблегппо позиций традиционных операторов, задачей реформы отрасли на нынешнем этапе стало не поощреггие конкуренции со стороны альтернативных операторов, а,

наоборот, усиление позиций традиционных операторов: операторы местной связи были укрупнены и получили право оставить в своей собственности важные непрофильные активы (в первую очередь компании мобильной связи), а оператор дальней связи Ростелеком сохранил монополию на оказание услуг междугородной связи до 2008 года.

После анализа истории регулирования российской отрасли связи, в работе рассматривается влияние государственного регулирования на дальнейшее развитие российской телекоммуникационной отрасли, при этом основное внимание уделяется двум вопросам: государственному регулированию тарифов фиксированных операторов связи, и регулированию новых услуг связи.

Многие рыночные аналитики считают, что одним из необходимых условий динамичного развития российской отрасли связи является значительное увеличение тарифов на местную связь. Автор не разделяет эту точку зрения, и ставит своей целью доказать, что более важным для развития операторов фиксированной связи является качество управления и правильный выбор технологических решений при развитии сетей.

Хотя прямое сравнение долларового уровня местных тарифов и выручки на одну линию в разных странах создает впечатление, что российский уровень тарифов существенно ниже международного уровня, в работе показывается, что это объясняется разницей в покупательной способности валют и уровне оказываемых услуг. В связи с этим, повышение долларового уровня местных тарифов будет происходить по мере повышения качества связи и укрепления реального курса рубля. При этом, однако, по оценке автора, в результате ликвидации перекрестного субсидирования и снижения тарифов на дальнюю связь, выручка на одну линию в реальном выражении вырастет лишь незначительно.

В завершении анализа тарифной политики, в работе рассматривается инвестиционная составляющая тарифов и показывается практическая невозможность поднятия тарифов до уровня, достаточного для обеспечения полного объема инвестиций в развитие сетей за счет собственных средств операторов. На основе этого делается заключение, что финансирование развития отрасли должно идти в основном за счет привлеченных средств.

Таким образом, повышение уровня тарифов на местную связь не является, по мнению автора, ключевым вопросом государственного регулирования и не оказывает существенного влияния на инвестиционную привлекательность отрасли. В качестве подтверждения данного вывода приводится тот факт, что курс акций традиционных операторов в 2002-2003 году не демонстрировал роста, несмотря на повышение тарифов на местную связь для населения в среднем более чем в 2 раза.

Кроме того, в работе отмечается, что услуги голосовой связи перестанут в долгосрочной перспективе играть доминирующую роль в доходах операторов и, в силу этого, для будущего развития российской отрасли связи более важно то, как государство будет регулировать развитие новых услуг связи, таких, как мобильная связь и услуги передачи данных.

Отличие большинства новых услуг связи от традиционных услуг заключается в том, что, в силу особенностей технологии, оказание новых услуг обычно не является естественной монополией и поэтому конкуренция на этих сегментах рынка может развиваться без вмешательства государства. Поэтому, государственная политика в области развития новых услуг связи ограничивается в основном вопросами лицензирования и введением ограничений на оказание новых услуг традиционными операторами связи.

В работе отмечается, что в целом государственная политика в России способствует дальнейшему развитию конкуренции на телекоммуникационном рынке. В частности, подчеркивается, что решение МАП разрешить традиционным операторам фиксированной связи оказывать новые услуги усилит их нынешние слабые позиции и приведет скорее к усилению, чем ослаблению конкуренции.

Другим важным фактором, влияющим на развитие и инвестиционную привлекательность российской отрасли связи является процесс глобализации. Проведенный в работе анализ интеграции российских операторов связи показал, что продолжающаяся интеграция России в мировую экономику и в частности вступление в ВТО не окажет значительного влияния на уровень конкуренции в российской телекоммуникационной отрасли, так как она уже сейчас достаточно открыта для иностранного капитала.

Вхождение в ВТО не изменит принципиально степень открытости российского телекоммуникационного рынка, за исключением рынка услуг

международной связи. В результате, серьезные проблемы могут возникнуть только у компании Ростелеком, которая в настоящий момент имеет монополию на оказание услуг международной связи и оказывает их по завышенным расценкам. При открытии рынка международной связи, тарифы значительно упадут, что ухудшит финансовое положение Ростелекома. Министерство связи РФ считает, что снижение доходов не позволит Ростелекому обслуживать инфраструктуру дальней связи в России (поддержание части инфраструктуры является убыточным), а кроме того, угроза снижения доходов в будущем может снизить стоимость Ростелекома при его планируемой приватизации.

Что касается остальных операторов связи, то для них интеграция России в мировую экономику имеет в целом положительный эффект благодаря появлению новых источников финансирования. Российские операторы, в первую очередь компании мобильной связи, уже сейчас достаточно активно используют возможности предоставляемые открытием для них международных финансовых рынков. Например, мобильные операторы Вымпелком и МТС в за последние годы привлекли значительные ресурсы для своего развития за счет выпуска АДР и еврооблигаций. В будущем интеграция российских телекоммуникационных компаний в мировые рынки капитала будет продолжать усиливаться, но в силу ряда факторов, которые неоднократно обсуждаются в ходе работы, автор считает, что компании будут делать упор на привлечении долгового финансирования.

На основе проведенного анализа роли государственного регулирования и процесса глобализации, в работе делается заключение, что эти факторы будут играть меньшую роль в развитии российской отрасли связи чем развитие телекоммуникационных технологий и качество управления компаниями.

" В связи с этим для операторов связи первоочередной задачей будет являться

внедрение новых телекоммуникационных технологий и следовательно для них на первое место выходят вопросы привлечения финансовых ресурсов и повышения своей инвестиционной привлекательности. Поэтому далее, в работе автор анализирует перспективы развития различных сегментов российской отрасли связи, их потребности в финансировании и привлекательность для потенциальных инвесторов.

С точки зрения автора, наибольший потенциал имеют традиционные операторы фиксированной связи, которые через несколько лет превратятся в лидеров рынка голосовых услуг, и услуг передачи данных. В силу их больших потребностей в инвестициях (более 1 миллиарда долларов в год), и перспектив роста, они предоставляют большой интерес для инвесторов.

Не менее интересными являются и федеральные операторы мобильной связи стандарта GSM, которые в течение следующих нескольких лет также будут тратить не менее 1 миллиарда долларов в год на развитие мобильных сетей связи в регионах. В связи с тем, что спрос на услуги мобильной связи растет с темпами около 100% в год, а уровни насыщения будут достигнуты лишь через три-четыре года, уровень конкуренции на региональных рынках будет оставаться на относительно невысоком уровне, что снизит риск вложений средств в мобильные компании.

Для инвесторов, ориентированных на более высокодоходные и, как следствие, рискованные проекты, могут представлять интерес российские альтернативные операторы фиксированной связи и операторы, строящие мобильные сети третьего поколения переходящие стандарта CDMA2000. Многие из этих компаний могут через несколько лет выйти в лидеры российского телекоммуникационного рынка, но в настоящий момент их риски достаточно велики и доходность существенно выше.

При рассмотрении механизмов осуществления инвестиций в российскую отрасль связи, в работе сначала анализируется привлекательность различных сегментов отрасли для инвесторов в акционерный капитал. На основе проведенного анализа делается заключение, что отрасль представляет интерес в основном для российских финансово-промышленных групп, которые могут использовать свои лоббистские возможности для повышения стоимости принадлежащих им компаний. Что касается международных стратегических инвесторов, то, в силу их тяжелого финансового положения, они в настоящий момент в основном выходят из капитала российских операторов мобильной связи и альтернативных операторов, а их участие в капитале операторов фиксированной связи представляется маловероятным. В работе также делается вывод, что, хотя проведенная реформа традиционных операторов связи повысила их инвестиционную привлекательность

для портфельных инвесторов, тот факт, что контроль над российской отраслью связи переходит к российским финансово-промышленным группам не позволит портфельным инвесторам осуществлять выгодные долгосрочные вложения средств.

Таким образом, анализ возможностей вложения средств в акции российских операторов показывает, что в настоящий момент для международных инвесторов не существует выгодных вложений средств в российскую отрасль связи, за исключением инвесторов, нацеленных на краткосрочные спекулятивные операции.

С другой стороны, в работе показывается, что долговые инструменты российских компаний представляют для международных инвесторов гораздо больший интерес и поэтому российские телекоммуникационные компании будут в будущем использовать в основном долговое финансирование. При этом, в работе показано, что операторы фиксированной связи и операторы мобильной связи будут в будущем использовать сходные модели финансирования. Ранее операторы фиксированной связи полагались в основном на банковские кредиты и рублевые облигации, в то время как мобильные операторы широко использовали еврооблигации. Однако, в будущем операторы фиксированной связи (которые достигли в результате консолидации отрасли размеров, необходимых для выхода на международные рынки капитала) начнут активно использовать евро-облигационные займы, а мобильные операторы начинают выходить на рынок рублевых корпоративных облигаций, чтобы диверсифицировать свою структуру обязательств.

Автор полагает, что в силу того, что по мере роста роли нерегулируемых услуг (тарифы на которые устанавливаются в долларовом выражении) в структуре доходов телекоммуникационного сектора, доходы операторов будут сильно зависеть от курса доллара, операторы фиксированной и мобильной связи должны для минимизации валютных рисков и снижения стоимости финансирования привлекать большую часть финансовых ресурсов в форме еврооблигаций.

При этом, альтернативные операторы связи, скорее всего, будут использовать другую модель финансирования. В силу их малых размеров (объем продаж большинства из них составил в 2002 году менее 100 миллионов долларов) для них закрыт выход на рынок еврооблигаций, и им придется полагаться в основном на банковские кредиты и рублевые облигации. Единственным исключением может

явиться Golden Telecom, объем продаж которого в 2002 году составил около 300 миллионов долларов и который может в будущим выйти на рынок еврооблигаций.

Для более рискованных телекоммуникационных проектов в России (например, проектов по строительству сетей стандарта CDMA2000), основными источниками финансирования будут являться средства акционеров и банковские кредиты. Вместе с тем, такие проекты могут частично быть финансированы за счет средств международных инвесторов при помощи размещения производных инструментов, таких как credit-linked notes, которые могут быть структурированы таким образом, чтобы удовлетворять требованиям определенных типов инвесторов.

Переходя к точке зрения инвестора на вложения средств в российский телекоммуникационный сектор, автор отмечает, что инвестиции в долговые инструменты российских телекоммуникационных компаний являются для международных инвесторов весьма привлекательными, так как у потенциальных инвесторов будет очень широкий выбор инструментов с различным профилем риска-доходности, начиная от надежных облигаций крупнейших российских GSM операторов и заканчивая высокодоходными долговыми обязательствами операторов CDMA2000.

Таким образом, в настоящий момент создаются уникальные условия для быстрого роста рынка долговых инструментов российских телекоммуникационных компаний. Эти условия создаются, с одной стороны, благодаря их значительным потребностям в финансировании, а с другой стороны, благодаря высоким уровням текущей доходности и значительному потенциалу роста курса их долговых инструментов.

Расчеты проведенные при помощи используемой в работе модели формирования портфеля ценных бумаг показали, что инвесторы в долговые ценные бумаги российских телекоммуникационных российских телекоммуникационных компаний могут получить доходности от 10 до 14,5 процентов годовых, что существенно выше доходностей как по суверенным еврооблигациям РФ, так и по облигациям международных операторов связи.

В результате у российской отрасли связи есть возможность стать одним из самых динамичных сегментов мирового фондового рынка и служить центром

)

притяжения для инвесторов, ищущих высокую доходность в условиях глобального кризиса на рынке телекоммуникаций.

Проведенные исследования позволяют сделать следующие выводы.

За последнее десятилетие телекоммуникационная отрасль стала одной из ключевых отраслей экономики, вносящей значительный вклад в рост ВВП и способствующей ускорению процесса глобализации. В этих условиях быстрого роста влияния телекоммуникаций в мировой экономике, телекоммуникационные компании и инвесторы переоценили потенциал развития телекоммуникационных услуг. Это привело к избыточным инвестициям в инфраструктуру связи, образованию избыточной емкости и глобальному телекоммуникационному кризису, который оказал серьезное негативное влияние на международные финансовые рынки и мировую экономику в целом. Вместе с тем, несмотря на глобальный телекоммуникационный кризис, российская телекоммуникационная отрасль продолжает представлять значительный интерес для международных инвесторов. Анализ факторов, влияющих на развитие российской телекоммуникационной отрасли показал, что это развитие будет определяться в основном рыночными механизмами. Эволюция телекоммуникационных технологий и интеграция российской отрасли связи в мировую экономику привели к тому, что российский телекоммуникационный рынок является высоко конкурентным, в силу чего факторы, связанные с государственным регулированием отрасли - регулирование тарифов, условия вступления в ВТО и другие - не будут оказывать решающего влияния на развитие и инвестиционную привлекательность российской отрасли связи. Вместе с тем, инвестиционная привлекательность российской отрасли связи для инвесторов зависит от механизмов вложения средств. Для международных инвесторов представляют интерес долговые ценные бумаги российских операторов связи, в то время как их акции будут привлекательны в основном для российских финансово-промышленных групп. На основе проведенного анализа привлекательности различных механизмов финансирования для компаний и инвесторов, была предложена модель финансирования развития российской отрасли связи которая предполагает, что российские операторы связи будут широко использовать привлечение заемных средств путем размещения долговых ценных бумаг среди международных инвесторов. Специально разработанная

математическая модель формирования портфеля ценных бумаг, позволяет построить портфели ценных бумаг российских телекоммуникационных компаний для инвесторов с различными предпочтениями в отношении риска и доходности и показывает, что для международных инвесторов долговые ценные бумаги российских операторов связи представляют собой возможность высокодоходного вложения средств в условиях беспрецедентно низких уровней доходности по большинству финансовых инструментов на международных рынках.

Изучение развития мирового телекоммуникационного сектора и различных аспектов осуществления инвестиций в компании связи чрезвычайно важно для России, особенно для российских телекоммуникационных компаний, которые находятся сейчас в стадии быстрого роста. Изучение международного опыта позволит российским операторам избежать ошибок, приведших мировую телекоммуникационную отрасль к кризису и сформировать эффективные стратегии своего дальнейшего развития.

I

I

По теме диссертации опубликованы три научные работы общим объемом 4,2

п.л.

1. Метод оценки и алгоритм выбора объектов на примере инвестиционного портфеля ценных бумаг / В сб. Материалы научной конференции студентов и аспирантов «Ломоносов -99». М.: Экономический факультет МГУ, ТЕИС, 1999. - 0,2 пл.

2. Влияние реструктуризации российской отрасли фиксированной связи на ее инвестиционную привлекательность. М.: МАКС Пресс, 2002. - 2 п.л.

3. Осуществление вложений международными инвесторами в российские телекоммуникационные компании. М.:МАКС Пресс, 2003. - 2 п.л. 1

I

Издательство ООО "МАКС Пресс". Лицензия ИД № 00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 09.10.2003 г. Формат 60x90 1/16. Усл.печ.л. 1,5. Тираж 100 экз. Заказ 795. Тел. 939-3890,939-3891,928-1042. Тел./факс 939-3891. 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им. М.ВЛомоносова.

2.оо?-Д

16 23 6

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Казарян, Ваган Арменакович

содержание. введение.

глава 1. структура мирового телекоммуникационного сектора и его роль в условиях глобализации.

§ 1.1. Современные тенденции развития мирового телекоммуникационного сектора.

§ 1.2. Роль технологий и конкуренции в развитии телекоммуникационного сектора.

§ 1.3. Этапы и механизмы развития мирового кризиса телекоммуникационной отрасли.

глава 2. телекоммуникационная отрасль как объект инвестирования

§ 2.1. Мировой опыт государственного регулирования отрасли.

§ 2.2. Основные механизмы привлечения финансирования телекоммуникационными компаниями.

§ 2.3. Стратегия вложения средств в телекоммуникационную отрасль и модель формирования портфеля ценных бумаг.

глава 3. влияние глобализации на развитие российской телекоммуникационной отрасли.

§ 3.1. Текущие тенденции на российском телекоммуникационном рынке и роль государственного регулирования в его развитии.г.!.

§ 3.2. Механизмы интеграции российских телекоммуникационных компаний в мировую экономику.

§ 3.3. Перспективы развития российской отрасли связи и привлечение финансирования для российских телекоммуникационных компаний.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Развитие международного телекоммуникационного рынка в условиях глобализации"

За последнее десятилетие телекоммуникационная отрасль стала одной из ключевых отраслей экономики, вносящей значительный вклад в рост ВВП и определяющей уровень конкурентоспособности стран на мировых рынках. При этом, развитие телекоммуникационной отрасли было тесно связано с углублением процесса глобализации. С одной стороны, развитие современных телекоммуникационных технологий стало важной предпосылкой глобализации1, а с другой стороны, интеграция мировых товарных и финансовых рынков способствовала значительному росту спроса на телекоммуникационные услуги и привела к притоку финансовых ресурсов в телекоммуникационную отрасль.

В силу вышеперечисленных факторов, в течение второй половины 90-х годов развитие телекоммуникационной отрасли и инвестиции в нее оставались одной из самых популярных тем для анализа, как в инвестиционно-банковской сфере, так и в академических кругах . Однако, с момента начала глобального телекоммуникационного кризиса в 2001 году интерес к данной теме существенно снизился, а безудержный оптимизм

•5 сменился глубоким пессимизмом .

Тем не менее, мы полагаем, что в настоящий момент анализ развития телекоммуникационной отрасли и инвестиционных возможностей в сфере телекоммуникаций представляют особый интерес. С одной стороны, произошедшие события позволяют оценить преимущества и недостатки стратегий развития и моделей финансирования, используемых ведущими телекоммуникационными компаниями, и учесть эти преимущества и

1 См. Глобализация мирового хозяйства и национальные интересы России. Под ред. В.П. Колесова. М., Экономический факультет МГУ, ТЕИС, 2002. C44-45.

2 Вронец, А.П. Международные аспекты развития телекоммуникаций в России: современное состояние и перспективы, М., 1998; Краев, А.О. Исследование механизмов привлечения прямых иностранных инвестиций предприятиями телекоммуникационной отрасли России. Экономика. Управление. Право. - Краснодар, 1999. - N 3.

3Bainswick, Global Equity Research, The Global Télécoms Analyser, The Headache Continues, July 2001. недостатки при разработке рыночных и финансовых стратегий. С другой стороны, в условиях сниженного интереса к телекоммуникационным активам хорошо информированный инвестор может найти многие выгодные 4 возможности вложения средств .

Целью данной работы является анализ развития мировой и российской телекоммуникационной отрасли в условиях глобализации мировой экономики, а также анализ вложения средств в телекоммуникационные компании, и в первую очередь, в российские телекоммуникационные компании. Актуальность этой темы связана с тем, что, несмотря на международный телекоммуникационный кризис, российский телекоммуникационный рынок переживает в настоящий момент период бурного роста, и для удовлетворения растущего спроса российским телекоммуникационным компаниям необходимо осуществлять значительные капиталовложения. Поскольку возможность финансирования этих капиталовложений из собственных средств ограничена, российским компаниям необходимо будет привлекать значительные ресурсы из внешних источников. В связи с этим, как для компаний, так и для потенциальных инвесторов важно сделать правильный выбор между различными механизмами финансирования и направлениями вложения средств.

К научной новизне данной работы можно отнести следующие положения и выводы: i. Раскрыты механизмы интеграции российской отрасли связи в мировую экономику и сделано заключение, что продолжение этой интеграции будет иметь положительное влияние на развитие российского телекоммуникационного рынка; ii. На основе анализа конкуренции на развитых телекоммуникационных рынках, а также на основе анализа основных факторов, влияющих на развитие телекоммуникационной отрасли в России и других странах,

4 Paul La Monica, CNN Money, Buffet Bought - Should You?, July 8, 2002. ф сделано заключение о снижающейся роли государственного регулирования в будущем развитии российской отрасли связи. Показано, что развитие технологий изменило структуру телекоммуникационной отрасли и сделало возможным развитие конкуренции в отрасли без государственного вмешательства; Ш. В результате анализа влияния реформ российской отрасли связи на ее инвестиционную привлекательность, сделаны выводы относительно привлекательности российской отрасли связи для различных категорий инвесторов. Показано, что для международных инвесторов представляют интерес долговые ценные бумаги российских операторов связи, в то время как их акции будут привлекательны в основном для российских финансово-промышленных групп; ¡у. Предложены рекомендации по оптимальным механизмам финансирования для различных типов российских телекоммуникационных компаний - традиционных операторов фиксированной связи, альтернативных операторов фиксированной связи и операторов мобильной связи. На основе этих рекомендаций сформулирована модель финансирования развития российской отрасли связи, которая опирается в основном на привлечение заемных средств путем размещения долговых ценных бумаг среди международных инвесторов;

V. На основе данных о потребностях в финансировании российских операторов связи и специально разработанной математической модели формирования портфеля ценных бумаг, построены портфели ценных бумаг российских телекоммуникационных компаний для инвесторов с различными предпочтениями в отношении риска и доходности. Показано, что для международных инвесторов долговые ценные бумаги российских операторов связи представляют собой возможность # высокодоходного вложения средств в условиях беспрецедентно низких уровней доходности по большинству финансовых инструментов на международных рынках.

Теоретическая значимость этой работы заключается в том, что она представляет для широкого круга экономистов модель развития быстро растущей отрасли в специфических российских условиях. Как правило, все исследования и разработки на данную тему носят либо сугубо популярный характер, не имея при этом какого-нибудь логически значимого обоснования, либо проводятся финансовыми департаментами соответствующих компаний, являясь документом для внутреннего пользования руководства компании, или крупными инвестиционными институтами для своих клиентов.

Практическая значимость работы заключается в том, что на ее основе компании могут формировать финансовые стратегии развития, учитывающие как потребности самой компании, так и предпочтения потенциальных инвесторов. Работа может быть полезной для руководителей компаний, профессиональных инвесторов и участников фондового рынка, финансовых аналитиков и экономистов, изучающих финансовые рынки.

Структура предлагаемой работы выглядит следующим образом: 1. В первой главе представлен анализ развития рынка телекоммуникаций в условиях глобализации. Особое внимание уделено периоду с 1999 по 2002 год, в течение которого рынок перешел от состояния быстрого роста к глубокому кризису. В начале главы описывается структура мировой телекоммуникационной отрасли, приводится динамика ее основных показателей, и описывается ее роль в мировой экономике и в развитии процесса глобализации. Далее, во втором разделе, описываются основные факторы, влияющие на развитие мировой телекоммуникационной отрасли, в первую очередь уровень рыночной конкуренции и развитие телекоммуникационных технологий. В завершение, в третьем разделе главы, проводится анализ механизмов развития кризиса в телекоммуникационной отрасли в целом, а также на ее отдельных сегментах;

Предметом рассмотрения во второй главе является телекоммуникационная отрасль как объект инвестирования. Особое внимание в этой главе будет уделено государственному реформированию отрасли и последствиям этих реформ для отрасли в целом и ее отдельных сегментов. На примере развитых телекоммуникационных рынков будет показано, что государственное поощрение конкуренции в отрасли было, как правило, неэффективным, и что усиление конкуренции стало, в значительной степени, следствием развития новых технологий. На основе проделанного анализа будет сделан вывод, что государственное регулирование в перспективе будет играть меньшую роль в развитии телекоммуникационной отрасли, чем рыночные факторы. Далее, во втором разделе главы, внимание переводится на финансовые инструменты, которые могут использоваться для вложения средств в телекоммуникационную отрасль. В данном разделе проведен краткий анализ основных механизмов привлечения финансирования, используемых телекоммуникационными компаниями в России и за рубежом с точки зрения стоимости финансирования, сроков привлечения средств, валютных рисков и других аспектов. Наряду с этим рассмотрена привлекательность различных финансовых инструментов с точки зрения потенциальных инвесторов. В завершении главы предлагается модель формирования портфеля ценных бумаг, которая может быть использована инвесторами для формирования инвестиционного портфеля в условиях ограниченной информации об эмитентах, как, например, в случае с ценными бумагами российских телекоммуникационных компаний. iii. В третьей главе объектом рассмотрения становится развитие российской телекоммуникационной отрасли в условиях глобализации и привлечение финансовых ресурсов для ее развития. В первом разделе главы рассматриваются текущее состояние российской телекоммуникационной отрасли и роль государственного регулирования в ее развитии. Далее, во втором разделе, описываются механизмы интеграции российских телекоммуникационных компаний в мировую экономику. Наконец, в третьем разделе рассматриваются перспективы развития отдельных сегментов российской телекоммуникационной отрасли и предлагаются модели финансирования для каждого из этих сегментов.

Работа выполнена на основе изучения теоретических аспектов развития телекоммуникационной отрасли в условиях глобализации, изучения теоретических аспектов осуществления инвестиций в телекоммуникационные компании, а также анализа как официально опубликованных, так и неофициальных данных о развитии мирового и российского телекоммуникационного сектора. В работе использовались результаты научных исследований российских и зарубежных авторов, аналитические материалы по телекоммуникационному сектору, подготовленные международными инвестиционными банками, материалы российской и международной деловой прессы, данные статистических отчетов и биржевая информация. Использовался также личный опыт работы в инвестиционном банке RCF Corporate Finance, специализирующемся на работе с российскими телекоммуникационными компаниями.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Казарян, Ваган Арменакович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Последнее десятилетие стало для телекоммуникационной отрасли периодом быстрых перемен, связанных с либерализацией отрасли, появлением новых технологий и развитием процесса глобализации мировой экономики. В результате, за последнее десятилетие телекоммуникационная отрасль стала одной из ключевых отраслей экономики, вносящей значительный вклад в рост ВВП и способствующей ускорению процесса глобализации.

Как мы видели, в этих условиях быстрого роста влияния телекоммуникаций в мировой экономике, телекоммуникационные компании и инвесторы переоценили потенциал развития телекоммуникационных услуг. Это привело к избыточным инвестициям в инфраструктуру связи, образованию избыточной емкости и глобальному телекоммуникационному кризису, который оказал серьезное негативное влияние на международные финансовые рынки и мировую экономику в целом.

Хотя механизмы кризиса и его тяжесть отличалась на разных сегментах телекоммуникационного рынка, одной из основных причин кризиса стал избыточный приток финансовых ресурсов в телекоммуникационный сектор в форме банковских кредитов, облигаций, торгового финансирования поставщиков, и средств от публичного размещения акций.

Телекоммуникационный кризис стал, в некотором смысле, логическим завершением важного этапа в развитии мировой телекоммуникационной отрасли, в ходе которого радикально изменились основные принципы ее функционирования. Если еще в 80-е годы XX века, телекоммуникационная отрасль находилась под контролем традиционных операторов-монополистов, то в концу 90-х годов она превратилась в высококонкурентный рынок, в результате чего операторам связи потребовалось учиться функционировать в новых рыночных условиях.

При рассмотрении вопроса, о том, какие факторы были определяющими в развитии конкуренции в телекоммуникационной отрасли, мы пришли к заключению, что государственные попытки либерализации отрасли фиксированной связи имели меньший эффект на состояние конкуренции, чем развитие новых технологий, таких как мобильная связ^г кабельное телевидение и 1Р-телефония. Мы также пришли к заключению, что по мере дальнейшего развития новых технологий, конкуренция в будущем будет происходить не столько между разными операторами, сколько между разными технологиями, как проводными, так и беспроводными.

В отличие от мировой телекоммуникационной отрасли, российской отрасли связи в целом удалось избежать проблем, связанных с переоценкой спроса, избыточными инвестициями, и последующим резким усилением конкуренции и падением цен. Этому есть две основные причины.

- Во-первых, низкий начальный уровень спроса на телекоммуникационные услуги и быстрые темпы экономического роста, приводят к тому что спрос на эти услуги в России сейчас растет более быстрыми темпами, чем в США и Западной Европе.

- Во-вторых, малый размер большинства российских телекоммуникационных компаний и снижение интереса к России со стороны иностранных инвесторов ограничивали для большинства из них возможность привлечения средств для развития инфраструктуры.

В связи с продолжающимся быстрым ростом спроса и относительно низким уровнем развития инфраструктуры, усиление конкуренции на российском рынке будет наблюдаться несколько позже. В настоящий момент большинство российских телекоммуникационных компаний находится на стадии быстрого роста, замедление которого произойдет лишь через три-четыре года.

Что касается роли государственного регулирования в развитии российской телекоммуникационной отрасли, мы считаем, что в России будут наблюдаться те же тенденции, что и на мировом уровне. Поэтому в будущем конкурентоспособность российских операторов связи будет определяться, в первую очередь, не государственной политикой в области тарифов или в области поощрения конкуренции, а технической и маркетинговой политикой самих операторов.

Следует отметить, что проведенный нами анализ показал, что продолжающаяся интеграция России в мировую экономику также не окажет значительного влияния на уровень конкуренции в российской телекоммуникационной отрасли, так как она уже сейчас достаточно открыта * для иностранного капитала и вхождение в ВТО принципиально не изменит степень открытости российского телекоммуникационного рынка, за исключением рынка услуг международной связи.

Поэтому, интеграция России в мировую экономику будет иметь для российской телекоммуникационной отрасли в целом положительный эффект благодаря открытию для российских компаний новых источников финансирования.

Переходя к вопросу о привлекательности российской отрасли связи для потенциальных инвесторов, следует отметить, что, в силу быстрого роста спроса на телекоммуникационные услуги, уровень конкуренции в отрасли остается пока ниже, чем на развитых рынках, и поэтому вложения средств в ^ российскую отрасль связи являются в среднесрочной перспективе менее рискованными.

При этом, с нашей точки зрения, наибольший потенциал имеют традиционные операторы фиксированной связи, которые через несколько лет превратятся в лидеров рынка не только голосовых услуг, но и услуг передачи данных. В силу их больших потребностей в инвестициях (более 1 миллиарда долларов в год), а также ожидаемого повышения их кредитного рейтинга, они предоставляют большой интерес для инвесторов.

Не менее интересными являются и федеральные операторы мобильной связи стандарта GSM, которые в течение следующих нескольких лет также будут тратить не менее 1 миллиарда долларов в год на развитие мобильных сетей связи в регионах. В связи с тем, что спрос на услуги мобильной связи растет темпами около 100% в год, а уровни насыщения будут достигнуты лишь через три-четыре года, уровень конкуренции на региональных рынках будет оставаться на относительно невысоком уровне, что снизит риск вложений средств в мобильные компании.

Для инвесторов, ориентированных на более высокодоходные и, как следствие, рискованные проекты, могут представлять интерес российские альтернативные операторы фиксированной связи и мобильные операторы, переходящие на стандарт CDMA2000. Многие из этих компаний могут через несколько лет выйти в лидеры российского телекоммуникационного рынка, но в настоящий момент их риски достаточно велики и доходность существенно выше.

После анализа различных инструментов, которые могут быть использованы российскими телекоммуникационными компаниями для привлечения финансирования, мы пришли к выводу, что привлечение средств в акционерный капитал крупных телекоммуникационных компаний не эффективно, ни с точки зрения компаний (в силу меньшей налоговой эффективности акционерного финансирования и значительных организационных затрат при размещение акций), ни с точки зрения инвестора (в силу слабой защищенности прав миноритарных инвесторов в России).

Долговые инструменты, с другой стороны, предоставляют широкий выбор вариантов привлечения финансирования для компаний и, соответственно, вариантов вложения средств для инвесторов.

Анализ моделей финансирования различных сегментов российской отрасли связи показал, что модели финансирования для операторов фиксированной связи и операторов мобильной связи будут постепенно сближаться. Ранее операторы фиксированной связи полагались в основном на банковские кредиты и рублевые облигации, в то время как мобильные операторы широко использовали еврооблигации. В будущем операторы фиксированной связи (которые достигли в результате консолидации отрасли размеров, необходимых для выхода на международные рынки капитала) начнут активно использовать евро-облигационные займы, а мобильные операторы начинают выходить на рынок рублевых корпоративных облигаций.

В результате, российские операторы фиксированной и мобильной связи смогут выбирать структуру капитала, которая бы позволила снизить стоимость финансирования, и минимизировать валютные и другие риски.

Мы считаем, что в силу того, что по мере роста роли нерегулируемых услуг в структуре доходов телекоммуникационного сектора, доходы операторов будут сильно зависеть от курса доллара, операторы фиксированной и мобильной связи должны для минимизации валютных рисков и снижения стоимости финансирования привлекать большую часть финансовых ресурсов в форме еврооблигаций.

При этом, альтернативные операторы связи, скорее всего, будут использовать другую модель финансирования. В силу их малых размеров (объем продаж большинства из них составил в 2002 году менее 100 миллионов долларов) для них закрыт выход на рынок еврооблигаций, и им придется полагаться в основном на банковские кредиты и рублевые облигации. Единственным исключением может явиться Golden Telecom, консолидированный объем продаж которого в 2002 году составил около 300 миллионов долларов и который может в будущим выйти на рынок еврооблигаций.

Для более рискованных телекоммуникационных проектов в России (например, проекты по строительству сетей стандарта CDMA2000), основными источниками финансирования будут, по нашему мнению, являться собственные средства акционеров и банковские кредиты. Вместе с тем, такие проекты могут частично быть финансированы за счет средств международных инвесторов при помощи размещения производных инструментов, таких как credit-linked notes, которые могут быть структурированы таким образом, чтобы удовлетворять требованиям определенных типов инвесторов.

Переходя к точке зрения инвестора на вложения средств в российский телекоммуникационный сектор, мы считаем, что инвестиции в долговые инструменты российских телекоммуникационных компаний являются для международных инвесторов весьма привлекательными, так как у потенциальных инвесторов будет очень широкий выбор инструментов с различным профилем риска-доходности, начиная от надежных облигаций крупнейших российских GSM операторов и заканчивая высокодоходными долговыми обязательствами операторов CDMA2000.

Таким образом, в настоящий момент создаются уникальные условия для быстрого роста рынка долговых инструментов российских телекоммуникационных компаний. Эти условия создаются, с одной стороны, благодаря их значительным потребностям в финансировании, а с другой стороны, благодаря высоким уровням текущей доходности и значительному потенциалу роста курса этих инструментов.

Нами была разработана математическая модель формирования инвестиционного портфеля ценных бумаг. Модель основана на иерархическом методе принятия решений с несуммируемыми весами. Выбор составляющих портфеля осуществляется посредством задаваемых критериев предпочтений, вследствие присвоения каждому параметру объекта определённого веса. Используемый в модели аппарат нечётких множеств, предложенный J1. Заде, стал в мире наиболее популярным в конце 80-х, особенно в Японии.

Расчеты, проведенные при помощи этой модели показали, что инвесторы в долговые ценные бумаги российских телекоммуникационных российских телекоммуникационных компаний могут получить доходности от 10 до 14,5 процентов годовых, что существенно выше доходностей как по суверенным еврооблигациям РФ, так и по облигациям международных телекоммуникационных компаний.

Поэтому, с нашей точки зрения, у российского телекоммуникационного рынка есть возможность стать одним из самых динамичных сегментов мирового фондового рынка и служить центром притяжения для инвесторов, ищущих высокую доходность в условиях глобального кризиса на рынке телекоммуникаций.