Российский фондовый рынок в условиях неопределенности тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Карабинцев, Дмитрий Анатольевич

Введение.

Глава I. Содержание и особенности фиктивного капитала в экономике

России.

1.1 Различия подходов к изучению фиктивного капитала в экономической теории.

1.2 Неопределенность рынка фиктивного капитала как особенность его функционирования в России.

Глава II. Деформации российского фондового рынка.

2.1 Неопределенность как условие и причина деформаций российского фондового рынка.

2.2 Развитие деформаций и кризиса российского фондового рынка

2.3 Механизмы государственного регулирования, направленные на снижение неопределенности и устранение деформаций.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Российский фондовый рынок в условиях неопределенности"

Проводимые в России преобразования и либерализация экономики предполагают формирование важного ее элемента - фондового рынка, которому в современной экономической системе отводится роль механизма мобилизации ресурсов финансовых рынков и их трансформации в ресурсы реального сектора. Посредством фондового рынка происходит процесс сбережения и инвестирования в ценные бумаги, что обеспечивает приток ресурсов на предприятия - эмитенты, тем самым, стимулируя экономический рост и развитие экономики.

Формируясь в условиях трансформации экономики, фондовый рынок приобретает особые черты, связанные с перманентным состоянием нестабильности - разрушением старых экономических отношений и формированием новых. Становление и развитие фондового рынка в России происходило в условиях высокой неопределенности, связанной с неизвестностью основополагающих принципов и вектора развития социально-экономических отношений. По этой причине российский фондовый рынок сложился как высоко спекулятивный, низко ликвидный, не емкий и не массовый, с деформированной структурой фондовых инструментов, отношений и участников. Выполнение рынком его основных функций оказалось не возможным, что объясняет острую актуальность исследований социально-экономических основ его формирования в условиях трансформации экономики, выявления препятствий в его развитии и разработки механизма его регулирования и совершенствования.

В диссертационном исследовании показана эволюция взглядов в экономической теории на проблемы фиктивного капитала и фондового рынка, по мере усложнения экономических отношений. Большинство трудов экономистов, посвященных этой проблематике, принадлежат представителям западной экономической мысли и отражают, соответственно, этапы развития форм и рынков фиктивного капитала в этих странах. Их использование представляется необходимым и возможным для целей исследования российского рынка, поскольку его становление в 90-е годы происходило по подобию западных рынков, при доминировании западных участников.

Среди первых работ, рассматривающих фиктивный капитал, необходимо выделить труды представителей классической политэкономии: А. Смита и Д. Рикардо, внимание которых было сфокусировано преимущественно на проблеме определения стоимостной природы формирования и движения фиктивного капитала. В более поздних работах представителей марксистского направления фиктивный капитал рассматривался как обращение "капитала-собственности", "капитала-права", овеществляющего специфические социальные отношения. Начиная с работ Дж. С. Милля, Ж. Б. Сэя, фиктивный капитал изучался преимущественно как функция "воздержания", анализу подвергались потребительские решения на основе "временных предпочтений". Представители неоклассического направления Е. Бём-Баверк, Л. Вальрас, И. Фишер продолжили изучение этой проблемы, предложив экономико-математическую и графическую модель принятия потребительских решений о необходимости сбережений. Таким образом, изучение проблем фиктивного капитала приобрело иную направленность - с позиций принятия инвестиционных решений. Исследование факторов, определяющих принятие инвестионных решений, составило основу изучения обращения фиктивного капитала в XX столетии. Среди работ, изучающих особенности обращения фиктивного капитала на фондовом рынке, можно выделить труды Дж. М. Кейнса, Дж. Р. Хикса, Г.

Марковица, У. Шарпа, Дж. Литнера. Главным образом в их работах подвергается анализу поведение инвесторов на фондовом рынке, их стремление обеспечить равновесие в своем инвестиционном выборе при определенных зависимостях между риском и доходностью ценных бумаг.

Из работ российских экономистов необходимо отметить следующие труды: «Ценные бумаги и фондовый рынок» Миркина Я.М., «Рынок ценных бумаг» Алексеева М.Ю., «Рынок ценных бумаг и его финансовые институты» по ред. Торкановского B.C., «Операции с ценными бумагами» по ред. Семенковой Е.В., посвященные в большей степени описанию фондовых инструментов и рынков, и представляющие собой литературу справочно-информационного характера. Особо можно выделить работы Кузнецова М.В., Овчинникова A.C. "Технический анализ рынка ценных бумаг" и Эрлих A.A. "Технический анализ товарных и финансовых рынков", рассматривающие методы технического анализа рынка ценных бумаг, однако их содержание повторяет известные труды западных авторов, таких как Джон Дж. Мерфи, Стив Нисон, являющихся признанными специалистами-практиками в этой области.

Вопросы неопределенности оказались менее проработанными в экономической теории, особенно в контексте фондового рынка. Представители классической политэкономии практически не уделили внимания этой проблеме, за исключением нескольких страниц в книге А. Смита "Богатства народов", где он рассматривал спрос и предложение на рынке труда как осуществление выбора в условиях неопределенности. Позже проблема неопределенности была затронута в трудах Миля и Тюнена, рассматривавших вознаграждение предпринимателя как доход за принятие на себя тех рисков, которые из-за их непредсказуемости не могут быть переложены на кого-либо. Эти теории получили развитие у

Фрэнка Найта, связывавшего прибыль с элементом неопределенности и выделявшего особую часть прибыли - плату за услуги тех, кто берет на себя риск. Влияние неопределенности на процесс инвестиций рассматривал Кейнс, увязывая изменения объема инвестиций с колебаниями доверия в сфере бизнеса, которые не находятся ни в какой предсказуемой зависимости от стандартных экономических величин. В теории расчетов на будущее Дж. Шекла, был сделан акцент на уникальности каждого момента времени, что привносит по Шеклу в расчеты предпринимателей элемент неопределенности. Влияние институциональных инвесторов на неопределенность инвестиций было представлено в работах А. Пигу и Р. Голдсмита.

Анализ эволюции взглядов на фиктивный капитал в западных странах позволяет сделать вывод о несоответствии форм его функционирования в России ожиданиям относительно способности выполнять рынком его традиционные функции. Достаточно высокая развитость отдельных элементов фондового рынка не образует, целостной структуры, эффективно решающей задачи и функции, которые призван выполнять сегодня фондовый рынок. Вместо его превращения в инструмент обеспечения реального сектора экономики необходимыми ресурсами, представляющий самостоятельную значимость, российский фондовый рынок продолжает выполнять исключительно функции "капитала-собственности" (закрепление прав собственности на реальный капитал в виде титулов собственности - ценных бумаг), а также функции инструмента для извлечения спекулятивного дохода. Предназначение спекуляции, как феномена, необходимого для нормального функционирования рынков, способствующего справедливому ценообразованию и удовлетворению потребностей участников рыночных отношений в выравнивании цен в пространстве и времени, оказалось подменено в России "спекуляцией ради спекуляции", не выполняющей никаких иных функций, кроме извлечения прибыли от колебаний котировок ценнных бумаг.

Высокая неопределенность экономических отношений на фондовом рынке и связанные с этим деформации, во многом, определили характер кризиса фондового рынка в 1997-1998 годах, оказавшего значительное влияние на всю экономику страны. Становление фондового рынка, усиление его воздействия на экономику и вовлечение в фондовые отношения все большего числа экономических субъектов, объясняет актуальность проблем обеспечения стабильного функционирования национального фондового рынка, рассмотренных в диссертационном исследовании.

Наиболее актуальным аспектом совершенствования фондового рынка в экономике России, в период трансформации, представляется создание условий для его превращения в действенный механизм мобилизации и концентрации инвестиционных ресурсов, их эффективного перемещения с финансовых рынков в реальный сектор экономики страны. Уникальность современной ситуации, и актуальность рассматриваемой в диссертационном исследовани проблемы, заключается в особом послекризисном состоянии фондового рынка России, обеспечивающем благоприятные условия для преобразований, которое характеризуется наличием развитой инфраструктуры, достаточного количества "выпущенных, раскрученных и имеющих историю" ценных бумаг российских предприятий, и вместе с тем, крайне низкой их рыночной стоимостью, потерей участниками рынка ориентиров дальнейшего развития. Автор полагает, что в этих условиях, понижение неопределенности фондового рынка России устранит основы его деформаций и способно принести быстрый положительный эффект.

Цель диссертационного исследования Цель диссертационного исследования состоит в анализе содержания отношений субъектов фондового рынка, возникающих в процессе сбережения и инвестирования, исследовании условий и форм их реализации в экономике России, переживающей период трансформации, анализе причин возникновения деформаций и кризиса российского фондового рынка, а также разработке механизма его регулирования.

Цель диссертационного исследования определяет необходимость решения ряда задач:

• изучить существующие в истории экономической теории концепции фиктивного капитала, проследить их эволюцию, проанализировав усложнение взглядов по мере становления экономических систем;

• исследовать категориальную сущность "неопределенности" на фондовом рынке, как особенности функционирования фиктивного капитала, установить факторы неопределенности, влияющие на фондовый рынок России в период трансформации;

• раскрыть причинно - следственную связь "факторы неопределенности деформации фондового рынка", рассчитать формальные индикаторы, подтверждающие наличие такой связи и определяющие степень интенсивности влияния факторов неопределенности на фондовый рынок;

• проанализировать содержание деформаций российского фондового рынка, обусловленных его высокой неопределенностью, классифицировать виды деформаций, изучить роль деформаций в развитии кризиса фондового рынка 1997-1998 годов;

• разработать модель влияния каждого из факторов неопределенности на российский фондовый рынок, на ее основе определить механизм макроэкономического регулирования, направленный на снижение неопределенности, устранение деформаций и предотвращение фондовых кризисов.

Объектом диссертационного исследования выступают отношения между микро и макроэкономическими субъектами в процессе сбережения и инвестирования, институциональной средой которых выступает фондовый рынок России в условиях трансформации экономики.

Предмет исследования составили условия и формы реализации отношений субъектов фондового рынка при формировании и обращении фиктивного капитала, имеющие место в экономике России, переживающей период трансформации.

В качестве основных методов исследования используется сочетание диалектического и формально-логического подходов, методы макроэкономического и микроэкономического анализа, экономико-математические и экономико-статистические методы (группировок, классификации, корреляции, регрессионного анализа, вероятностного моделирования).

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующих основных моментах:

1. Определена специфика категории "фиктивный капитал" и форм его реализации в трансформационной экономике, на примере России.

2. Раскрыты и классифицированы факторы неопределенности российского фондового рынка.

3. Определено понятие "деформации фондового рынка", обоснованы критерии их определения, выявлено содержание и предлоежена классификация деформаций российского фондового рынка, исследована причина возникновения и роль деформаций в развитии кризиса фондового рынка России в 1997 - 1998 годах.

4. На основе арбитражной модели теории рынка капиталов, через систему макроэкономических параметров установлено влияние факторов неопределенности на фондовый рынок России, что позволило предложить направления государственного регулирования с целью снижения неопределенности, устранения деформаций и предотвращения фондовых кризисов.

Высокая актуальность проблемы обеспечения стабильного функционирования фондового рынка и превращения его в эффективный механизм мобилизации и перераспределения ресурсов в экономике позволяет говорить о важном практическом значении результатов работы. Выводы диссертационного исследования могут быть использованы при формировании государственной концепции развития фондового рынка, разработки направлений деятельности профессионального сообщества участников рынка ценных. Основные положения диссертации, теоретический и фактологический материал могут быть использованы при преподавании учебных курсов «Рынок ценных бумаг», «Экономическая теория».

Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Карабинцев, Дмитрий Анатольевич

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведенное исследование особенностей функционирования фондового рынка в переходной экономике России позволяет сделать ряд выводов, имеющих теоретическое и практическое значение.

Изучение истории взглядов в экономической теории на содержание и особенности фиктивного капитала позволило получить представление об эволюции форм и рынков фиктивного капитала, а вместе с этим и направлений экономической мысли, в фокусе которой оказывались различные аспекты функционирования фиктивного капитала и его связи с реальным. Обнаружено, что с течением времени эта связь становилась все менее тесной и явной, а рынки фиктивного капитала получали все большую самостоятельность и значимость. Соответственно менялась и направленность исследований в экономической теории: от изучения природы стоимости фиктивного капитала и связи с реальным, до исследования условий и форм его функционирования, как представляющего самостоятельную ценность, определенную независимость и способность оказывать влияние на реальный капитал. Сделано предположение о целесообразности синтеза непротиворечащих положений рассмотренных теорий, и на этой основе уточнения определения фиктивного капитала. Фиктивный капитал - это общественное отношение, суть которого - улавливать некоторую часть прибавочной стоимости, реализующееся в форме титулов собственности (ценных бумаг) и обладающее свойствами:

• выступает как "капитал-собственность", закрепляя право распоряжаться "капиталом-функцией'"

• реализует самостоятельную ценность права собственности на действительный капитал, делая это право предметом купли-продажи

• вступает в обращение, более того, обращается относительно независимо от действительного капитала, определяемый спросом, предложением и рациональными ожиданиями, которые формируются на основе поступающей информации и задают направление изменения его стоимости

• опосредует процесс концентрации и централизации капитала, распределения и перераспределения прибыли, перераспределения национального дохода через систему фондового рынка

• являет собой некую количественно измеримую покупательную силу, которая возвращается к своему владельцу при его продаже

• приносит доход в виде процента или прироста стоимости

В диссертационной работе предложена классификация факторов неопределенности и формальный способ определения ее интенсивности: низкая / высокая. На основе примененной «модели определения цен основных активов (САРМ)» теории рынка капиталов рассчитано и доказано существенное влияние на доходности российских ценных бумаг систематической составляющей общего риска, реализующей высокую неопределенность поведения рынка в целом. Прослежена причинно следственная связь: высокая неопределенность - деформации. По мнению автора, причины деформаций фондового рынка кроются в высокой неопределенности, при которой обычные механизмы адаптации рынка не работают.

В настоящем исследовании, под деформациями российского фондового рынка понимаются такие его особенности, которые либо качественно отличают его от фондовых рынков данного класса, то есть развивающихся (растущих) рынков, либо препятствуют выполнению рынком своих основных функций. Последнее связано с тем, что многие механизмы развитых рынков в России отсутствуют, либо представлены в усеченном виде.

На основании имеющегося в литературе материала, а также систематизации и анализа статистических данных, в диссертационном исследовании сделан вывод о качественном отличии фондового рынка в переходной экономике России как от развитых рынков западных стран, так и от развивающихся рынков (к числу которых автор относит и российский рынок). Сделанное в исследовании замечание о современной тенденции к глобализации инвестирования объясняет, что при отклонении характеристик рынка от типовых, последний воспринимается крупными институциональными инвесторами, контролирующими основные международные инвестиционные капиталы, как новый класс активов с неизвестными инвестиционными свойствами и высокой неопределенностью. Это делает невозможным применение стандартизированных и унифицированных для класса развивающихся рынков схем инвестирования, включающих в себя определение допустимых отклонений от результата и предельных размеров финансовых вложений. То есть, возникновение существенных отличий рынка означает, с точки зрения участников инвестирования, появление «деформации». Вывод о качественном отличии российского фондового рынка сделан в исследовании на основании анализа рассчитанных по статистическим данным показателей вариации и стандартного отклонения месячных доходностей для российского рынка и мировых фондовых рынков (отдельно развитых и развивающихся) за период в 42 месяца.

Исходя из отмеченных критериев деформации фондового рынка (не выполнение рынком основных функций либо качественные отличия от рынков данного класса), автор указывает следующие виды деформаций российского фондового рынка:

Отождествление фиктивного-капитала (капитала-собственности) с правом распоряжаться реальным капиталом (капиталом-функцией) Создание оптовой структуры собственности, основанной на преобладании крупных собственников, контролирующих акционерные компании

Долговой характер фондового рынка, сверхвысокая концентрация финансовых ресурсов в одних фондовых инструментах -государственных облигациях

Невыполнение сектором корпоративных ценных бумаг функции источника инвестиций для реального капитала, лежащего в их основе. Полное отсутствие (опционов) или неразвитость (фьючерсов, варрантов) фондовых инструментов, их существенные отличия от аналогов, представленных на других развивающихся фондовых рынках.

Деформации этики фондовых отношений, проявившиеся в «грюндерстве» и создании «рынков лимонов».

Деформации структуры участников фондового рынка - полное преобладание представителей высоко мобильного спекулятивного капитала, отсутствие широкого круга частных инвесторов. Непрозрачная политика государства на фондовом рынке, проявляющаяся в принятии «не объясняемых» государственных решений, в предоставлении не равных инвестиционных возможностей, в сокрытии ключевой информации, необходимой для участников рынка.

Неполноценная приватизация», при которой кроме акционеров, существует великое множество экономических субъектов, имеющих право вмешиваться в деятельность предприятия и получать от него доходы, законные и незаконные.

• Деформация ориентиров инвестирования, сведение факторов, определяющих динамику котировок ценных бумаг исключительно к политической неопределенности.

Автором показано, что российский фондовый рынок сформировался как высоко спекулятивный, манипулируемый, не массовый, низко ликвидный и не емкий, с участниками, представленными преимущественно профессиональными спекулятивно настроенными ♦ игроками, при почти полном отсутствии долгосрочных консервативных инвесторов. В исследовании показана логика развития кризиса, как результата накопления деформаций. Сделан вывод об уникальности современной ситуации, характеризующейся наличием необходимых условий для преобразований фондового рынка в России. Так, сегодня российский рынок характеризуется, одновременно, достаточно современной и отлаженной инфраструктурой, наработанной законодательно-правовой базой, грамотными специалистами, большим % количеством «раскрученных, имеющих историю» ценных бумаг, и вместе с тем, полной потерей ориентиров дальнейшего развития и крайне низкими котировками ценных бумаг. Все это, наряду с объективными улучшениями в экономике страны, способно понизить неопределенность фондовых отношений и привлечь на рынок качественно иных инвесторов, с более консервативными и долгосрочными инвестиционными горизонтами, при условии осуществления грамотной макроэкономической политики Правительством России и действий по регулированию рынка ^ ценных бумаг, обеспечивающих прозрачность отношений экономических субъектов, ясность законов и четкость их исполнения.

В исследовании применена арбитражная модель теории рынка капиталов для формализации действия различных факторов неопределенности, систематическим образом влияющих на фондовый рынок. Объяснена возможность отображения влияния различных факторов неопределенности на фондовый рынок посредством параметров:

• темпы экономического роста

• процентные ставки и инфляционные ожидания (изменения доходностей правительственных облигаций)

• доверие инвесторов (изменения спрэда доходностей облигаций правительства страны и облигаций с высоким рейтингом; изменения дисконта цен акций компаний страны и компаний других стран, имеющих сходные фундаментальные показатели)

• краткосрочная инфляция

• «перетоки мирового капитала» (уровень ликвидности фондового рынка, выражающийся в объеме ежедневно заключаемых сделок)

Осуществлена попытка формализации факторов систематического риска, что обеспечивает возможность концентрированного воздействия на необходимые макроэкономические параметры с целью снижения неопределенности и риска, а как следствие устранения деформаций фондового рынка России и предотвращения потенциальных фондовых кризисов. Для оценки влияния изменений параметров модели на фондовый рынок России проведен регрессионный анализ зависимости динамики индекса РТС от этих величин, который выявил, что наибольшая относительная интенсивность влияния среди рассмотренных параметров на динамику фондового рынка принадлежит «краткосрочным темпам роста промышленного производства» и «перетокам мирового капитала». Также установлена высокая зависимость фондового рынка от «краткосрочной инфляции» и «доверия инвесторов».

Предложены механизмы государственного воздействия на макроэкономические параметры модели, способствующие снижению систематических рисков и неопределенности.

Так, на основании приведенной в исследовании связи между «темпами экономического роста» и динамикой фондовых рынков, сделан вывод о восприятии инвесторами положительных темпов роста экономики как гарантии благоприятного развития фондового рынка, а отсутствия экономического роста - как повышения неопределенности и рискованности инвестиций. В связи с этим, в работе предложены рекомендации практического характера, способствующие, по мнению автора, поддержанию положительных темпов экономического роста, как следствие снижающие неопределенность фондового рынка и повышающие его инвестиционную привлекательность.

Предложено использовать - географические и политические преимущества России для создания в Москве крупного финансового центра, что позволило бы положительно воздействовать на параметр «перетоки капитала» предложенной модели. Установленная высокая зависимость значений фондового индекса Российской торговой системы (РТС) от объема ежедневно заключаемых на рынке сделок позволяет предположить, что привлечение каждого дополнительного 1 миллиона долларов США инвестиционных ресурсов будет отражено ростом фондового индекса РТС на 3,7 процентных пункта. Создание крупного финансового центра в России позволило бы существенно повысить емкость, ликвидность и капитализацию российского рынка, а значит создать предпосылки для его эффективной работы как инструмента мобилизации инвестиционных ресурсов и их перераспределения в реальный сектор экономики.

Рекомендовано прекращение использования Банком России высоких ставок процента как инструмента денежно - кредитной политики, поэтапное снижение ставок рефинансирования и других централизованно устанавливаемых ставок процента, подавление доходности государственных ценных бумаг, что посредством воздействия на параметр «процентные ставки» модели благоприятно скажется на фондовом рынке России.

В целях воздействия на параметр «доверие инвесторов» высказана мысль о необходимости неукоснительного и четкого исполнения государством регулятивных функций на рынке ценных бумаг:

• определение правовых основ функционирования фондового рынка

• предоставление гарантий соблюдения установленных правовых основ и осуществление административного контроля деятельности на фондовом рынке

• поддержка основ ответственности и доверия на рынке ценных бумаг, в частности, посредством развития саморегулируемых организаций профессиональных участников рынка.