Совершенствование методов оценки рыночной стоимости акций тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Губарев, Владислав Борисович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. ОСНОВЫ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ

СТОИМОСТИ АКЦИЙ.

1.1.Обыкновенные акции как привлекательный инвестиционный инструмент.

1.2.Понятие оценки рыночной стоимости акций.

1.3.Основные методические подходы к оценке рыночной стоимости акций.

ГЛАВА 2. АНАЛИЗ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ АКЦИЙ.

2.1.Использование фундаментального анализа в определении рыночной стоимости акций.

2.2.Использование метода дисконтированных денежных потоков при оценке рыночной стоимости акций.

2.3.Оценка рыночной стоимости акций методом капитализации прибыли.

ГЛАВА 3. РЕКОМЕНДАЦИИ ПО СОВЕРШЕНСТВОВАНИЮ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ АКЦИЙ.

3.1.Программа использования нетрадиционных методов оценки рыночной стоимости акций.

3.2.Совершенствование действующих методических подходов к определению рыночной стоимости акций.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование методов оценки рыночной стоимости акций"

Актуальность темы исследования. Определение рыночной стоимости действующего предприятия, собственности, вклада в акционерный уставный капитал в условиях рыночной экономики выходит на первый план. В результате трансформации собственности в России образовалось достаточно большое число акционерных обществ. По данным Госкомстата России по состоянию на 01.01.01.г. было зарегистрировано 436 тыс. открытых и закрытых акционерных обществ. Каждое из них проводит различные операции со своими ценными бумагами, прежде всего акциями. Действующее законодательство предусматривает ряд случаев обязательного определения рыночной стоимости акций. По мере развития рыночных отношений потребность в оценке акций организаций будет возрастать. В соответствии с законом Российской Федерации "Об акционерных обществах" эта процедура предусмотрена при дополнительной эмиссии, выкупе и конвертации акций, реорганизации, реструктуризации предприятия. Возрастает потребность в оценке акций при инвестировании, кредитовании, страховании, залоге.

Согласно Федеральному закону "Об оценочной деятельности в Российской Федерации" оценка объектов собственности (объектов, принадлежащих полностью или частично Российской Федерации, субъектам Российской Федерации либо муниципальным образованиям), в целом и ценных бумаг, в частности, является обязательной при приватизации, передаче в доверительное управление либо в аренду, продаже, национализации, выкупе, ипотечном кредитовании, передаче в качестве вклада в уставные капиталы других обществ.

Необходимость определения рыночной стоимости акций возникает и при безвозмездной передаче акций, разработке инвестиционных проектов. Несмотря на широкий спектр востребованности оценки рыночной стоимости акций, практика ее применения ограничена отсутствием общедоступных методик оценки. Имеющиеся методические указания Госкомимущества по определению рыночной стоимости акций в условиях приватизации, основанные на определении остаточной стоимости предприятий, морально устарели. Заимствованные зарубежные методики, применяющиеся в отдельных случаях некоторыми инвестиционными фондами и компаниями, ориентированы на акции, постоянно торгуемые на бирже и имеющие постоянные котировки. В этих условиях разработка адаптированной к реалиям российской действительности методики оценки рыночной стоимости акций, в частности акций открытых акционерных обществ (далее - ОАО), не имеющих биржевых котировок, становится насущной необходимостью.

Все вышеперечисленные аспекты актуализируют проблему совершенствования методов оценки рыночной стоимости акций, в частности, акций ОАО, не имеющих биржевых котировок. Только комплексный подход к оценке подобных акций позволит выявить альтернативные подходы к управлению предприятием и определить, какой из них обеспечит предприятию максимальную эффективность, а, следовательно, и более высокую рыночную цену.

Общетеоретические исследования, основные базовые подходы к оценке рыночной стоимости акций в последние десятилетия получили развитие в трудах зарубежных и отечественных ученых. В работах Г.Дж. Александера, Ф. Бергера, Дж.В. Бейли, Р. Брейли, Л.Дж. Гитмана, М.Д. Джонка, С. Майерса, У.Ф. Шарпа, В.А. Дарагана рассматриваются вопросы применения технического и фундаментального анализа при оценке рыночной стоимости акций открытых и закрытых компаний. Проблемы использования технического анализа при оценке рыночной стоимости акций исследуются в работах Т. Демарка, Р.В. Колби, Т.А. Мейерса, Дж. Мэрфи, С. Нисона.

В работах отечественных экономистов Л.П. Белых, B.C. Валдайцева, A.JI. Грязновой, В.Н. Едроновой, А.А. Килячкова, В.М. Родионовой, Е.В. Семенковой, М.А. Федотовой, JI.A. Чалдаева и других рассматриваются отдельные аспекты определения рыночной стоимости акций, которые базируются на фундаментальном анализе эмитентов. В трудах Т.Б. Бердниковой, В.Н. Едроновой, Е.А. Мизиковского предлагается увязывать оценку рыночной стоимости некотируемых акций с комплексным анализом и диагностикой финансовохозяйственной деятельности предприятия, его экономической состоятельностью, стоимостью активов. Отдельные авторы увязывают оценку рыночной стоимости акций с рейтинговым анализом инвестиционной привлекательности эмитентов с фондовыми индексами. Другие специалисты видят зависимость рыночной стоимости акций от целей их практического применения.

Однако проблемы использования методов оценки рыночной стоимости акций, не имеющих биржевых котировок, исследованы недостаточно и требуется идентифицировать ситуативные обстоятельства в этом направлении.

Этим обусловлена актуальность темы и основные направления ее исследования.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является разработка адаптированной методики оценки рыночной стоимости акций ОАО, не имеющих биржевых котировок.

Для достижения этой цели в диссертации поставлены и решены следующие основные задачи:

- исследованы теоретические основы оценки акций;

- систематизированы существующие методические подходы к оценке рыночной стоимости акций;

- определен общий подход к формированию рыночной стоимости акций предприятий в российских условиях;

- сформирован комплекс исходных данных для оценки рыночной стоимости акций и апробированы методы оценки на примере акций предприятий;

- сделана оценка влияния финансово-хозяйственной деятельности предприятия на уровень инвестиционных возможностей акций и его инвестиционную привлекательность;

- обосновано применение существующих методов оценки рыночной стоимости акций, не имеющих биржевых котировок.

Область исследования. Теоретическое и методологическое обоснование подходов к оценке собственного капитала организаций и их активов.

Предмет и объект исследования. Предметом исследования являются методы оценки рыночной стоимости акций и механизм их реализации в оценке не имеющих биржевых котировок обыкновенных акций ОАО.

В качестве объекта исследования избраны отдельные ОАО пищевой промышленности Белгородской области.

Теоретическую и методологическую основу исследования составили научные исследования отечественных и зарубежных ученых в области моделей, концепций и методов оценки стоимости акций, анализа финансово-хозяйственной деятельности организации, расчета рыночной стоимости собственного капитала и рыночной стоимости акций предприятия.

Научная новизна исследования заключается в следующем:

- осуществлена адаптация существующего мирового опыта оценки рыночной стоимости акций предприятий к российским условиям на основе выполненного анализа;

- определен механизм оценки рыночной стоимости акций, не имеющих биржевых котировок;

- разработаны рекомендации по определению прогнозного показателя при расчете денежного потока предприятия;

- сформирована система показателей анализа инвестиционной привлекательности организации.

Практическая значимость проведенного исследования состоит в том, что основные теоретические выводы и методические подходы доведены до уровня конкретных рекомендаций и могут быть использованы как в практической деятельности акционерных обществ и специалистов фондового рынка, так и для дальнейших научно-теоретических исследований.

Реализация содержащихся в диссертации рекомендаций по определению чистой прогнозной прибыли облегчит процесс определения будущих доходов в ходе оценки рыночной стоимости собственного капитала организации.

Результаты сравнительного анализа предложенной системы показателей инвестиционной привлекательности предприятий с акциями, не имеющими биржевых котировок, представляют собой информационную основу для принятия управленческих, в том числе инвестиционных, решений.

Предложенный механизм оценки рыночной стоимости акций позволит повысить уровень экономического обоснования инвестиционного решения о покупке-продаже акций, не имеющих биржевых котировок.

Апробация и внедрение результатов исследования. Содержащиеся в диссертации выводы и предложения по механизму оценки рыночной стоимости акций внедрены в практику ОАО "Конпрок" (справка от 27.03.2001 г.), филиала АКБ "Внешторгбанка" г. Белгорода (справка от 28.02.2001 г.), филиала АКБ "Московского индустриального банка" г. Белгорода (справка от 05.03.2001 г.).

Основные теоретические положения и практические рекомендации по исследуемой проблеме докладывались и обсуждались на межвузовской научно-практической конференции профессорско-преподавательского состава, молодых ученых и практических работников потребительской кооперации (21 - 23 апреля 1998 г., г. Белгород).

Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 3 работы общим объемом 0,84 п.л. (авторских 0,84 п.л.).

Структура диссертационной работы обусловлена целью и задачами, поставленными и решенными в процессе исследования. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы из 151 наименования, 27 приложений и включает 189 страниц, 40 таблиц, 2 рисунка.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Губарев, Владислав Борисович

Заключение

Комплексное исследование проблем оценки рыночной стоимости акций в данной диссертационной работе позволило обосновать методические подходы, предложить конкретные рекомендации по совершенствованию оценки рыночной стоимости акций.

В ходе анализа и оценки рыночной стоимости акций исследуемых предприятий установлено, что отсутствие биржевых котировок обусловило невозможность применения технического анализа как методического подхода к оценке рыночной стоимости акций, а также, в этой связи, невозможно применение таких обобщающих показателей оцененности акций по производственной (финансовой) деятельности предприятия, как: отношение цены обыкновенной акции к величине чистой прибыли предприятия на акцию; отношение рыночной капитализации предприятия к величине выручки от реализации предприятия; отношение рыночной капитализации предприятия к величине результата движения денежных средств предприятия; соотношение рыночной и балансовой стоимости акций; дивидендная доходность.

Таким образом, был применен фундаментальный анализ в оценке рыночной стоимости акций, который основывается на интерпретации показателей деятельности предприятия.

Вследствие чего, был сделан анализ внешней среды и определено финансовое состояние предприятий. Анализ финансового состояния включал анализ бухгалтерских балансов и отчетов о финансовых результатах за 1997 -1999 г.г. в целях выявления тенденций в деятельности предприятий. Основываясь на анализе финансового состояния, была получена оценка их инвестиционной привлекательности.

Оценка инвестиционной привлекательности предприятия, основанная на анализе ретроспективной информации является необходимым составным элементом программы фундаментального анализа, поэтому также были получены прогнозы обобщающих показателей предприятия на среднесрочную перспективу, а именно, прогнозы выручки и прибылей предприятий. При практическом осуществлении прогнозов финансовых показателей предприятия часто используют экономико-статистические методы, причем процесс прогнозирования подразделяют на два этапа. Первый этап - этап анализа. Это обобщение результатов наблюдений за изменениями выручки (прибыли) предприятия в течение определенного периода и нахождение соответствующих причинных связей в виде статистических моделей. На этом этапе решаются две задачи:

- анализ массивов исходной информации с целью отбора наиболее значимых факторов, влияющих на изменение финансовых показателей предприятия;

- установление вида зависимости между отобранными факторами и исследуемой величиной.

На втором этапе - этапе синтеза - найденные статистические зависимости используются для определения ожидаемых значений прогнозируемой величины, т.е. решается непосредственно задача прогнозирования. Прогнозные финансовые показатели предприятия служат для расчета рыночной стоимости акций предприятия методом дисконтированных денежных потоков. Данный метод позволил определить рыночную стоимость собственного капитала предприятия в зависимости от ожидаемых в будущем доходов. Основным показателем являлся чистый денежный поток, который рассчитывался как разница между притоком и оттоком денежных средств за определенное время. Для целей настоящего исследования использовался денежный поток, приносимый собственным капиталом после выплаты налогов, рассчитанный в долларах США.

На основе прогнозов нетто-выручки от реализации было выделено два периода: прогнозный и постпрогнозный. На прогнозный период был составлен детальный погодовой прогноз денежных потоков. Рыночная стоимость собственного капитала предприятий была получена при сложении суммы текущих стоимостей денежных потоков в прогнозный период и текущей стоимости продажи предприятия в последний прогнозный год. Это стоимость 100%-ной доли в капитале предприятия.

Также была произведена оценка методом капитализации прибыли. Он основан на базовой предпосылке, в соответствии с которой, стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет это предприятие. Метод капитализации прибыли исходит из предположения, что предприятие в течение длительного периода будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).

Рыночная стоимость 100%-ной доли в капитале предприятия, полученная на основе капитализации прибыли последнего отчетного года, является наиболее точной, т.к. отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятий.

Для определения рыночной стоимости 100%-ной доли в капитале предприятия были использованы два метода: метод дисконтированных денежных потоков и метод капитализации прибыли. В результате применения этих методов были получены следующие оценки рыночной стоимости всего пакета акций предприятий (тыс. долл. США), соответственно: ОАО «Белгородский молочный комбинат» - -491,5037 и 522,39; ОАО «Колос» - 131,736 и 127,03; ОАО «Белмясо» - -108,45 и 571,64; ОАО «Осколконсерв» - -252,133 и -162,09; ОАО «Михайловский сыр» - 708,654 и 803,60; ОАО «Ст.Оскольский хлебокомбинат» -44,7538 и -84,61; ОАО «Губкинхлеб» - -266,339 и 0; ОАО «Хлебозавод» г. Алексеевка - -25,4028 и 0; ОАО «Конпрок» - 856,076 и 372,91.

У предприятий, охарактеризованных как инвестиционно привлекательными, наблюдались приблизительно одинаковые величины рыночной стоимости акций. Это ОАО «Колос», ОАО «Михайловский сыр», ОАО «Конпрок» (у последнего отклонение более значительно, что было связано со значительным уменьшением величины прибыли).

Вследствие чего, этап оценки инвестиционной привлекательности представляется чрезвычайно важным, хотя и трудоемким. Чтобы облегчить оценку инвестиционной привлекательности предприятий, сформирована система, состоящая в исследовании показателей финансового положения предприятия, которые являются наиболее существенными для инвесторов.

Показатели рентабельности как основная характеристика доходности деятельности предприятия являются наиболее важными для инвесторов, так как характеризуют эффективность деятельности предприятия, а, следовательно, косвенно и доходность осуществленных инвестиций. Хотя для инвестора, безусловно, приоритетное значение имеют относительные показатели рентабельности, сам факт наличия у предприятия прибыли уже немаловажен, а повторяющиеся в течение ряда лет убытки предприятия являются свидетельством его возможного скорого банкротства. Особое значение для инвесторов имеют темпы роста прибыли предприятия. Инвесторы предпочитают предприятия, демонстрирующие быстрый рост прибыли, но одновременно покупают ценные бумаги предприятий с высокой степенью прогнозируемости прибыли. Отмечены: показатели рентабельности капитала, показатели рентабельности продаж и показатели рентабельности активов.

Так как показатели долгосрочной финансовой устойчивости предприятия характеризуют структуру капитала, то основным коэффициентом этого направления финансового анализа выделили удельный вес собственного капитала в валюте баланса предприятия (shareholders equity/total assets), или коэффициент финансовой независимости. Считается, что в предприятие с высокой долей собственного капитала инвесторы вкладывают средства более охотно, поскольку оно с большей вероятностью может погасить долги за счет собственных средств. Кроме того, предприятия с высокой долей привлеченных средств, как правило, * должны производить значительные выплаты по процентам, и соответственно средств, остающихся для обеспечения выплат дивидендов и создания резервов, будет меньше.

Показатели ликвидности предприятия (liquidity) характеризуют его способность отвечать по краткосрочным обязательствам перед кредиторами. Для инвестора эти показатели важны как характеристика риска возможного банкротства предприятия, а, следовательно, и принудительной продажи его активов в результате удовлетворения исков кредиторов. Абсолютным показателем ликвидности является величина собственных оборотных средств. Важное аналитическое значение имеет рассмотрение темпов роста собственных оборотных средств предприятия на фоне темпов инфляции.

Показатели оборачиваемости активов (assets turnover) и оборачиваемости собственного капитала (equity turnover) характеризуют уровень деловой активности предприятия. Практическое использование показателя оборачиваемости активов является в значительной степени уязвимым для аналитических целей из-за того, что на балансе предприятия содержатся активы различных типов по часто сильно разнящимся уровням цен, относящихся к различным периодам в прошлом. Указанная в финансовых отчетах бухгалтерская стоимость активов часто имеет весьма малое отношение к обоснованной рыночной стоимости в настоящий момент, причем искажения растут с каждым изменением уровня инфляции и связанной с этим переоценкой активов.

Собираемость платежей (collection rate), т.е. анализ дебиторской и кредиторской задолженности особенно важны для исследования российских предприятий. Предполагается, что чем больше оборачиваемость дебиторской задолженности, тем выше возможности предприятия по оплате своих обязательств перед кредиторами.

Исследование динамики показателей необходимо для выявления тенденций развития предприятия, взаимосвязи показателей, а также обнаружения необычных отклонений какого-либо коэффициента вследствие обработки неточной исходной информации, арифметической ошибки в расчетах, погрешности компьютерной программы обработки данных и т.д. Кроме того, исследование рядов динамики показателей является связующим звеном между ретроспективным и перспективным анализом инвестиционной привлекательности, так как выявленные тенденции изменения показателей и закономерности взаимосвязи коэффициентов друг с другом служат объективной основой для прогноза будущих показателей. Результаты позволяют сделать достаточно обоснованный прогноз продаж предприятия на среднесрочную перспективу. Осуществив прогноз продаж, предлагается получить оценку чистой прибыли в прогнозном и постпрогнозном периодах, используя следующую формулу:

Будущая чистая прибыль в году t = Прогноз сбыта для года t х Оценочная норма рентабельности для года t.

Результаты проведенного исследования позволили выработать механизм оценки рыночной стоимости акций, не имеющих биржевых котировок, состоящий из четырех этапов.

На первом этапе анализируются инвестиционный климат страны, региона, отрасли, в которой функционирует предприятие, в результате принимается решение о целесообразности проведения дальнейшего анализа.

Следующий этап - анализ финансового состояния - позволяет сделать вывод об инвестиционной привлекательности объекта исследования. Этот этап является чрезвычайно важным, поскольку от результатов проведенного анализа зависит дальнейший выбор методов оценки.

Если результаты анализа дают отрицательную оценку инвестиционной привлекательности предприятия, то применяется затратный подход, т.е. метод чистых активов или ликвидационной стоимости, которые определяются, соответственно, как разность между суммами рыночных стоимостей всех активов предприятия и его обязательствами, или как разность между суммарной стоимостью всех активов предприятия и затратами на его ликвидацию. Выбор метода зависит от положения предприятия - является ли оно действующим или оно стоит на пороге ликвидации; соответственно, приемлем метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

Если же результаты анализа дают положительную оценку инвестиционной привлекательности предприятия, то проводится третий этап оценки, в ходе которого решается вопрос о нахождении необходимого числа сопоставимых предприятий; если они находятся, то используются методы рынка капитала, сделок, отраслевых коэффициентов. Отрицательный ответ позволяет проводить дальнейший анализ предприятия, т.е. определять прогнозы развития объекта (если будущие прогнозы существенно отличаются от текущих - используется метод дисконтированных денежных потоков, в противном случае - метод капитализации прибыли).

При определении прогнозов развития широкое распространение получили методы:

- экспертных оценок, основанных на мнениях признанных специалистов в данной области относительно поставленной задачи прогнозирования; экстраполяции, т.е. изучения предшествующего развития объекта (ретроспективы) и перенесения обнаруженных закономерностей этого развития в прошлом и настоящем в будущее;

- моделирования, заключающегося в построении моделей изучаемого объекта в свете ожидаемых изменений в его структуре и тенденций развития;

- сценариев, заключающегося в разработке и обосновании показателей пессимистического, оптимистического и реалистического вариантов развития.

Подход, связанный с дисконтированием будущих финансовых показателей, является наиболее распространенным, так как определение рыночной стоимости акций предприятия на основе оценки имущества никак не связано с результатами деятельности предприятия, а метод оценки сделок с аналогичными предприятиями не всегда применим из-за проблематичности сопоставимости и, зачастую, неразвитости рынка по продаже крупных пакетов акций предприятий.

Существенной слабостью оценки рыночной стоимости акций предприятия на основе метода прогнозирования будущих финансовых показателей является риск неточного прогноза из-за действия слишком многих факторов, как внешних, так и внутренних, влияющих на прогноз. Метод дисконтированного денежного потока в состоянии обеспечить внушающие доверие результаты оценки, если: прогнозируема конъюнктура; в случае ограниченной прогнозируемости продуктовые линии оцениваемого предприятия не являются слишком долгосрочными; риски продуктовых линий предприятия сопоставимы со средним уровнем рисков бизнеса в экономике страны; в стране достигнута определенная мера финансовой стабилизации, обеспечивающая стабильность безрисковой ставки дохода.

Метод капитализации прибыли целесообразен, когда прибыли представляют собой значительные положительные величины, т.е. предприятие работает стабильно, будущие прибыли будут равны текущим или же темпы роста будут умеренными и предсказуемыми.

Четвертый этап представляет собой корректировку на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности.

По нашему мнению, оценка рыночной стоимости акций, не имеющих биржевых котировок, методом дисконтирования прогнозных финансовых показателей имеют вспомогательное значение для окончательного вывода об инвестиционной привлекательности ценных бумаг предприятия, а основное значение имеют финансовые и производственные показатели предприятия и вывод об его инвестиционной привлекательности по данным ретроспективного анализа экономических показателей за ряд лет.

В результате, рыночная стоимость акций является универсальным критерием, позволяющим отразить реальное положение предприятий, выявить убыточные предприятия и в целом дать оценку капитала.

Однако для этого нужен развитый фондовый рынок, достаточный уровень ликвидности акций. Предпосылки для определения рыночной стоимости акций в российской экономике создаются - развивается рынок ценных бумаг, что предопределяет задействование рыночного механизма в оценке акций.