Выпуск и обращение муниципальных облигационных займов в Российской Федерации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Безсмертная, Екатерина Рэмовна

Введение 3-

Глава 1. Роль региональных и местных заимствований в системе государственных финансов 8

1.1. Теоретические основы управления на муниципальном уровне 8

1.2. Муниципальные системы зарубежных стран 14

1.3. Финансовые основы субъектов федерации и муниципальных образований 24

1.4. Особенности формирования и развития рынка муниципальных долговых обязательств в зарубежных странах 30

1.4.1. Выпуск муниципальных ценных бумаг в США 30

1.4.2. Выпуск муниципальных ценных бумаг в странах

Западной Европы 48-

Глава 2. Опыт заимствования нецентральных органов власти в

России 55

2.1. Выпуск облигационных займов в дореволюционной России 55

2.2. Развитее рынка муниципальных облигаций в России на современном этапе 61

2.2.1. Динамика выпуска облигаций в 1992-2000 гг. 61

2.2.2. Разновидности выпускаемых облигаций 71

2.2.3. Внешние займы субъектов Российской Федерации 75

2.2.4. Принципиальные схемы осуществления заимствований 81

2.2.5. Итоги развитая рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в 1992-2000 гг. и перспективы его дальнейшего развития 94-

Глава 3. Концепция организации выпуска облигационного займа нецентральными органами власти 100

3.1. Создание предпосылок для формирования потенциальными эмитентами репутации платежеспособных и добросовестных заемщиков 101

3.2. Индивидуальная работа эмитента по созданию 113-140 ликвидного финансового продукта

Диссертация: введение по экономике, на тему "Выпуск и обращение муниципальных облигационных займов в Российской Федерации"

Развитие федеративной системы бюджетно-налоговых отношений в России, начавшееся в начале 90-х годов, породило огромное число проблем и противоречий в финансовых отношениях федеральных властей с администрациями субъектов Российской Федерации, субъектов федерации - с органами местного самоуправления. Одной из основных причин этих противоречий является несоответствие сложности финансово-хозяйственных задач, возложенных федеральным правительством на нецентральные органы власти, величине материальных ресурсов, имеющихся в их распоряжении. Результатом этих несоответствий стала перманентная недостаточность собственных финансовых ресурсов территориальных образований для самостоятельной реализации их исключительных полномочий и ответственности за социально-экономическое развитие подведомственных территорий. В связи с этим в последние годы особенно остро встала проблема привлечения заемных средств администрациями субъектов федерации и местных образований. С 1992 г. в качестве одного из источников заемных средств стали выпуски облигационных займов, имеющие ряд преимуществ перед альтернативными источниками финансирования.

Вопреки сложившейся в зарубежных странах практике, в российском законодательстве не только нет единого термина для обозначения ценных бумаг двух низших уровней территориаггьно-административной системы страны, но и определены существенные различия между государственными ценными бумагами субъектов федерации и ценными бумагами местных образований (муниципальными ценными бумагами). Таким образом, несмотря на единую экономическую сущность заимствования на уровне субъекта федерации и местного образования, юридическая разница между этими двумя составными частями одного и того же экономического явления присутствует. Поэтому вполне понятно стремление современных экономистов к упрощению терминологии: многие авторы используют термин «муниципальные ценные бумаги» в отношении обеих групп ценных бумаг, что является общепринятым для обозначения ценных бумаг нецентральных органов власти в зарубежной литературе.1 Иногда по отношению к ценным бумагам субъектов федерации применяют термин «региональные», а муниципальные ценные бумаги именуют «городскими».2 Данный подход не совсем корректен, поскольку в российских условиях понятия «субъект федерации» и «регион», «город» и «муниципалитет» не являются синонимами. Применительно к обеим группам ценных бумаг некоторые авторы используют термин «субнациональные ценные бумаги»3, что, вероятно, допустимо с морфологической точки зрения, но, по сути, принижает статус эмитентов, являющихся полномочными представителями государственной власти на местах.

В связи с этим в настоящей работе в части, касающейся развития современного российского рынка ценных бумаг, будут использованы термины «субфедеральные ценные бумаги» - для обозначения ценных бумаг, эмитированных администрациями субъектов федерации, и «муниципальные ценные бумаги» - для обозначения ценных бумаг местных органов власти.

Объектом исследования является рынок ценных бумаг, эмитируемых нецентральными органами власти.

Предмет исследования - организация рынка ценных бумаг нецентральных органов власти в условиях финансового кризиса.

Главной целью диссертационной работы является обобщение и анализ практики облигационного заимствования местными органами власти и субъектами Российской Федерации на современном этапе развития рыночных отношений, разработка теоретической концепции эффективного развития данного сегмента рынка ценных бумаг в условиях спада инвестиционной активности. Для достижения данной цели автор сформулировал и предпринял попытку решить следующие задачи:

1 Миркин Я.М. Ценные бумага и фондовый рынок. - М.: «Перспектива», Г995, с. 187. См. также: Финансы. Учебник. / Родионова В.М., Вавилов Ю.Я., Гончаренко Л.И. и др. Под ред. Родионовой В.М. - М.: «Финансы и статистика», 1993, с.315; Рубцов Б.Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. - М, 2000, с.65-66. Л.П Павлова использует термин «местные займы» (см.: Павлова Л.П. Местные бюджеты капиталистических государств. -М.: «Финансы», 1972).

2 См. работы Лексина В.Н. и Швецова А.Н., Бондаря Т.А.

- рассмотреть теоретические основы функционирования нецентральных органов власти и определить их специфическую роль в политико-экономическом развитии страны как полномочных представителей государства;

- определить степень самостоятельности нецентральных органов власти в решении экономических задач подведомственных им территорий и выявить причины возникновения рынка долга нижестоящих органов власти;

- проанализировать развитие системы заимствования региональных и местных органов власти в зарубежных странах, выявить различные подходы к созданию рынка долга нецентральных органов власти в США и европейских странах;

- рассмотреть направления развития рынка муниципальных облигаций в дореволюционной России, выявить сходства или различия российской системы заимствования с зарубежными системами;

- исследовать современную практику заимствования местных органов власти и субъектов Российской Федерации;

- разработать систему мер по повышению эффективности рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в России с учетом специфики социально-экономического развития территориальных образований.

Научная новизна исследования заключается в следующих результатах, полученных автором:

1. Определены теоретические предпосылки развитая экономической самостоятельности нецентральных органов власти в вопросах формирования финансовой задолженности.

2. На основе сравнительного анализа развития рынков ценных бумаг нецентральных органов власти в дореволюционной и современной России и за рубежом выявлены особенности формирования российского рынка субфедеральных и муниципальных заимствований.

3. Дана оценка практике использования различных схем осуществления заимствований субъектов Российской Федерации и местных органов власти, в том

3 Довбня С. Рынок городских облигационных займов и его дальнейшие перспективы. / «Рынок ценных числе системе внешних заимствований, а также системам заимствований в Москве и Санкт-Петербурге.

4. На основе обобщения практики регионального и местного заимствования в России определены объективные предпосылки и основные направления развития рынков ценных бумаг нецентральных органов власти на современном этапе.

5. Разработана теоретическая концепция организации выпуска субфедеральных и муниципальных облигационных займов, включающая комплекс мер экономического и административного характера.

6. Уточнены способы реализации контрольной и регулирующей функций государства в развитии рынков ценных бумаг нецентральных органов власти.

7. Создана модель оптимизации индивидуальной работы эмитентов субфедеральных и муниципальных ценных бумаг по созданию ликвидных финансовых продуктов.

8. Уточнена роль отдельных груш инвесторов в развитии рынков субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Особое внимание уделено рассмотрению причин низкой активности индивидуальных инвесторов, а также способов повышения привлекательности финансовых инструментов нецентральных органов власти для населения.

При написании диссертационной работы применялись общенаучные методы познания: системный подход, диалектический метод изучения экономической сущности предмета исследования и форм ее проявления, логический анализ, обобщения.

При написании диссертации автор изучил труды специалистов, в разные годы занимавшихся исследованиями в области региональных и местных финансов: Бабича А.М., Баринова В.Т., Велихова JI.A., Карпикова Е.И., Коркунова Н.М., Лексина В.Н., Павловой Л.П., Родионовой В.М., Тарачева В.А., Твердохлебова В.Н., Швецова А.Н. Большое внимание было уделено публикациям авторов, непосредственно занимающихся вопросами заимствования нецентральных органов бумаг», 1999, №19(154), с.52-59. власти: Бондаря Т.А., Данкова А.Н., Довбни С.В., Костикова И.В., Новикова А.В., Тышкевича Е.В.,, Шадрина А.Е., Ячника О.Е.

При исследовании опыта развитых стран были изучены труды зарубежных авторов, занимавшихся вопросами рьшка муниципальных ценных бумаг: Fabozzi F.J., Fabozzi T.D., Feldstein S.G., Marshall A.H., Scott D.L., Sundaresan S.M., Zipf R.

В качестве источников статистической информации были использованы данные Министерства финансов Российской Федерации, Центрального Банка России, отчетов рейтингового агентства Moody's, Немецкой биржи.

Работа состоит из введения, трех глав и заключения.

В первой главе исследуются теоретические вопросы организации управления на региональном и местном уровнях, эволюция теорий управления, приведены основные принципы моделей управления на муниципальном уровне в зарубежных странах. Рассмотрены финансовые основы деятельности нецентральных органов власти. Заключительный параграф включает данные об особенностях развития рынков муниципальных ценных бумаг в зарубежных странах, а также выводы о различиях американской и европейской системы организации рьшка.

Во второй главе рассмотрен практический опыт заимствования в России. Первый параграф содержит сведения о выпуске городских облигаций в дореволюционной России. Во втором параграфе рассматривается практика выпуска субфедеральных и муниципальных облигаций в современной России. Дана краткая хронология событий на данном сегменте финансового рьшка, сведения о его количественных и качественных характеристиках. Более подробно описаны принципы организации систем заимствования крупнейших эмитентов на рынке субфедеральных ценных бумаг - Москвы и Санкт-Петербурга.

В третьей главе сделана попытка разработать общую схему организации системы заимствования нецентральными органами власти, основанную на использовании единых принципов функционирования заемного процесса и создании условий экономической безопасности для всех его участников.

В заключении представлены общие выводы исследования.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Безсмертная, Екатерина Рэмовна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проделанной работы исследованы теоретические и прикладные вопросы, связанные с осуществлением заимствований нецентральными органами власти в Российской Федерации. В связи с особенностями административно-территориального деления государства и неравномерностью перераспределения властных функций между субфедеральным и местным уровнями, ценные бумаги, эмитированные органами власти субъектов федерации и местных образований имеют не одинаковый юридический статус. Это обстоятельство дает основания для выделения двух разновидностей ценных бумаг: субфедеральных и муниципальных облигаций. При этом с экономической точки зрения две данные разновидности имеют единую природу, что вполне позволяет рассматривать их в данной работе как совокупность однородных финансовых продуктов.

В соответствии с целями и задачами исследования рассмотрение основных групп проблем, связанных с осуществлением заемных функций региональными и местными властями, проводилось по трем основным направлениям:

1. Исследование теоретических аспектов развития рынков ценных бумаг нецентральных органов власти как одного из способов реализации экономической самостоятельности региональных и местных властей, и проведение ретроспективного анализа развития данного сектора фондового рынка в экономически развитых странах.

2. Рассмотрение российского опыта осуществления заимствований на региональном и местном уровнях с целью выявления основных итогов развития рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в 1992-2000 гг. и определения перспектив его дальнейшего развития.

3. Разработка теоретической концепции развития рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, включающей меры по созданию объективных предпосылок для формирования эмитентами репутации платежеспособных и добросовестных заемщиков, а также направления индивидуальной работы эмитентов по созданию ликвидных финансовых продуктов. В основу предложенной схемы создания ликвидного финансового продукта положены выводы из теоретического анализа возможностей заимствования нецентральными органами власти в сочетании с результатами исследования зарубежной и отечественной практики выпуска облигационных займов.

Исследование экономических и институциональных предпосылок развития рынка субфедерального и муниципального долга как важного звена финансовой системы территориальных образований, обобщение и анализ зарубежной и отечественной практики облигационного заимствования позволили диссертанту сформулировать следующие выводы:

1. Несмотря на существенные различия в распределении властных функций между центральной и муниципальной властью в различных моделях организации власти на местах, в большинстве экономически развитых стран реально воплощены идеи государственной теории самоуправления, признающей государственную природу задач управления на муниципальном уровне. Это позволяет утверждать, что эффективность управления на региональном и муниципальном уровнях определяется, главным образом, обеспеченностью соответствующих территориальных образований материальными ресурсами, необходимыми для решения возложенных на них государственных задач.

2. Поиск дополнительных финансовых ресурсов нецентральными органами власти необходимо рассматривать, с одной стороны, - как самостоятельно решаемую региональными и местными властями финансовую задачу, а с другой стороны, - как процесс, несущий в себе потенциальную возможность ослабления финансовой устойчивости региона или муниципалитета как структурного элемента государственной системы. Соотношение уровня финансовой самостоятельности территориальных образований и степени регулирования и контроля за процессом заимствований со стороны государственной власти во многом определяет различия в развитии рынков муниципальных облигационных заимствований в экономически развитых странах. Различия в системах муниципального заимствования, кроме того, связаны и с особенностями функционирования сформированной модели рьшка ценных бумаг. Анализ зарубежной практики демонстрирует наличие наиболее развитой системы муниципальных облигационных заимствований в США, где рынок ценных бумаг имеет длительную историю и традиционно является наиболее эффективным механизмом перераспределения финансовых ресурсов.

3. Исследование российского опыта осуществления заимствований на региональном и местном уровнях демонстрирует возникновение объективных потребностей нецентральных органов власти в привлечении дополнитЙйьных финансовых ресурсов посредством эмиссии облигационных займов, что связано, в первую очередь, с объективным влиянием процесса децентралгоации власти на усиление экономической самостоятельности субъектов федерации и местных органов власти. В числе положительных моментов, определяющих дальнейшие перспективы развития рынка субфедеральных и муниципальных облигаций необходимо отметить: наличие платежеспособного спроса инвесторов на ценные бумаги крупных эмитентов; создание отдельными эмитентами принципиально новых эффективных схем выпуска и обращения облигаций, позволяющих увеличивать сроки и объемы заимствований; формирование высокотехнологичной инфраструктуры рынка.

4. Намеченная в 1992-1998 гг. тенденция роста объемов и общего числа субфедеральных и муниципальных заимствований не получила своего дальнейшего развития не только из-за воздействия на рынок систематического финансового риска, но и, в первую очередь, под воздействием объективных внутренних причин. Современный уровень развития рынка по ряду показателей не только не опережает, но и уступает дореволюционному уровню. Существует ряд негативных моментов, связанных с развитием и функционированием рынка субфедеральных и муниципальных облигаций. Во-первых, это отсутствие хорошо разработанной законодательной базы, включающей эффективные схемы гарантий и защиты прав инвесторов, учитывающей при этом высокую экономическую дифференциацию заемщиков капиталов, которая должна предполагать и наличие многоуровневой шкалы поощрений и требований к эмитентам ценных бумаг. Во-вторых, это финансово-экономические и организационные проблемы, порожденные вьшгеупомянутым несовершенством законодательства: преобладание так называемых «ГКО-подобных» займов, практика конструирования эмиссий без учета необходимых внутренних и рыночных параметров, присутствие крайне слабого интереса к рынку со стороны отдельных групп инвесторов, и т.д.

5. Приведенные во второй главе сведения об уровне развития в России современного рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг обнаруживают большее сходство российского рынка с европейскими рынками муниципальных облигаций, нежели с аналогичным сектором в США. Данное обстоятельство позволяет предположить, что в ближайшие годы преждевременно ожидать серьезного всплеска активности со стороны региональных и местных заемщиков, и, по всей видимости, развитие рынка облигаций будет идти параллельно с развитием альтернативных способов

• привлечения дополнительных финансовых ресурсов.

6. Наиболее важная задача формирования рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в настоящий момент состоит в создании ликвидного рыночного инструмента, обладающего привлекательными рыночными характеристиками, и, в то же время, являющегося эффективным инструментом привлечения финансовых ресурсов в бюджет соответствующего территориального образования. Для решения этой задачи необходима реализация комплекса административных и экономических мер как на уровне самих эмитентов, так и на общефедеральном уровне. Роль государственного регулирования рынков субфедерального и муниципального долга имеет особую значимость в настоящее время, когда необходимым условием для восстановления доверия инвесторов к инструментам рынка государственного долга является построение гибкой системы обеспечения экономической безопасности займов. В связи с этим качество управления субфедеральными и муниципальными заемщиками собственным долгом напрямую воздействует не только на повышение эффективности территориальных финансов, но и на оздоровление общегосударственной финансовой системы.

Практика облигационных заимствований субъектами Российской Федерайряи и органами местной власти в 1992-2000 показала, что рынок ценных бумаг нецентральных органов власти является тем сектором финансового рынка, который в наибольшей степени подвержен воздействию субъективных факторов, и, несмотря на наблюдающуюся территориальную разрозненность большинства региональных рынков, недостаточная проработанность параметров отдельных эмиссий неблагоприятно сказывается на развитии рынка в целом. Предложенная в диссертационной работе схема создания облигационного займа включает в себя комплекс мер, в реализации которых заинтересованы все потенциальные участники рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Возможно, что приведенные в настоящем исследовании предложения и рекомендации позволят улучшить механизм формирования и использования заемных финансовых ресурсов регионов и муниципальных образований.